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惠达卫浴
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家用电器行业
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2020-07-09
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14.22
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19.38
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36.29% |
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详细
本报告试图探究一个问题:从整装卫浴B端放量看惠达卫浴的成长性我们认为:受益于政策推动、精装修渗透率提升和材料升级,整装卫浴渗透率有望快速提升;相比于惠达卫浴配套的传统卫浴产品,整装卫浴在单套房订单价值上有大幅的上升(从4200元提升至7000元左右);我们假设2020年整装卫浴渗透率为2%,由此测算得到市场空间为18亿元,若对标日本90%的渗透率,国内市场未来空间可达833.2亿元。引入碧桂园战略投资后,惠达卫浴工程端整装卫浴放量有很高的确定性;2019年,碧桂园精装房套数国内占比最高,达11%;假设2020年碧桂园整装卫浴渗透率为2%,由此得到订单金额预计为1.8亿元,若渗透率达90%,则订单金额为94亿元。 公司概述:民族卫浴领军品牌,深耕卫浴行业超30年民族卫浴领军品牌,深耕卫浴行业超30年。惠达卫浴成立于1982年,到目前为止已深耕卫浴行业超30年,是民族卫浴领军品牌;目前公司拥有“惠达”、“杜菲尼”两大自有核心品牌,门店总数超过 2800家;公司主要产品涵盖了卫生陶瓷、五金洁具、浴缸浴房、浴室柜和陶瓷砖五大类上千个品种。 业绩情况: (1)公司营收稳定增长,归母净利波动较大。2019年,营业收入为32.1亿元,归母净利润3.3亿元; (2)卫生陶瓷为公司拳头产品,2019年营收占比达54.4%; (3)毛利率持续提升,期间费用率有待改善。公司整体毛利率稳步提升,从2016年的26.2%提升至2019年的33.0%,提升了6.8个百分点;2019年公司期间费用率为19.7%,同比2018年略有提升,有待改善。 公司股权稳定较为稳定,第一期员工持股计划有序进行。公司第一大股东为董事长王惠文(持股17.14%),其与王彦庆、王彦伟和董化忠三人为一致行动人,合计持股29.64%。公司第一期员工激励的股份已购买完毕,员工持股计划有序进行。 行业逻辑:整装卫浴渗透率提升+房企精装修渗透率提升+竣工回暖,工程渠道有望放量受益于政策推动、精装修渗透率提升和材料升级,整装卫浴渗透率有望快速提升。受益于政策推动、精装修渗透率提升和材料升级,整装卫浴渗透率有望快速提升;相比于惠达卫浴配套的传统卫浴产品(4200元左右),整装卫浴在单套房订单价值(7000元左右)上有大幅的上升;我们测算得到2020年整装卫浴市场空间达18亿元,远期可达833亿元,市场空间广大。 地产精装修渗透率持续提升,利好下游龙头企业市占率提升。根据奥维云网数据,地产精装修渗透率已从2016年的12%提升至2019年的32%;但相比于欧美80%以上的渗透率,中国精装修渗透率仍有巨大提升空间。随着各地政策的推动,精装修房渗透率将持续渗透,有望在2029年将达到80%,对应精装房套数为800万套。由于房企对于下游供应商的品牌、产能和产品均有较高要求,随着精装房渗透率的提升,下游龙头企业有望提升市占率,改善竞争格局。 竣工持续回暖。从累计增长率看,房地产销售与房屋竣工之间的传导时间为2-3年;由于上一次销售面积同比增速高点出现在2016年3月,根据历史传导时间推算,竣工面积累计同比高点有望在2020-2021年出现。从单月竣工数据来看,房屋竣工面积单月增速已于2020年5月转正,并有望持续上升。 公司逻辑:引进碧桂园战略投资,利好工程渠道放量引进碧桂园战略投资,利好工程渠道放量。2020年5月,惠达卫浴宣布引入碧桂园战略投资;碧桂园为国内TOP5房企,2019年来自于三四线城市的收入占比达56%,且其精装房渗透率达59.55%,在精装房市场的市占率为11%,位居首位。惠达卫浴在品牌,产能和产品有一定优势,且其与碧桂园在区域定位和品牌定位上均十分契合。因此,惠达卫浴在引入碧桂园战略投资后,工程端有望确定放量。 碧桂园整装卫浴市场空间测算:我们假设2020年碧桂园整装卫浴渗透率为2%,住宅类整装卫浴单价为7000元,测算得到2020年碧桂园整装卫浴市场空间为1.8亿元;对标日本整装卫浴90%的渗透率,碧桂园整装卫浴市场可达94.2亿元。 投资建议我们预计公司2020年至2022年实现营业收入35亿元、43亿元和54亿元,归属于母公司的净利润分别为3.9亿元、4.8亿元和6.0亿元,EPS 分别为1.07元、1.30元、1.61元,对应的PE 分别为13.32倍、10.89倍和8.80倍。 我们选取海鸥助工、蒙娜丽莎、帝欧家居、伟星新材、三棵树和东方雨虹作为可比公司。以Wind 一致预期的可比公司TTMPE 均值31倍为参考,给予“推荐”评级。 风险提示竣工数据回暖速度放缓,精装修渗透率提升放缓,整装卫浴渗透率提升放缓。
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惠达卫浴
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家用电器行业
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2020-05-26
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13.27
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14.39
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137.07%
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事件:公司拟非公开发行A股股票,发行对象为碧桂园创投、王惠文、王彦庆和王彦伟,发行价为8.2元/股,发行数量不超过6097.6万股(占总股份16.5%),其中,碧桂园创投/王惠文/王彦庆/王彦伟分别拟认购5061.0/365.9/609.8/60.0万股。本次认购的股份,自完成之日起18个月内不得转让。 点评:引进战略投资者,股权绑定&参与经营,助力工程渠道高增长。①本次非公开发行实施后,预计碧桂园创投将持有公司11.76%以上股份,并拟委派1名董事参与公司的经营管理,②碧桂园是公司的重要客户,本次股权合作实现双方利益的深度绑定,二者将在住宅、商场、酒店等领域就卫生洁具、陶瓷砖及装配式整体浴室等产品进行长期供货合作。此外,双方还将共同探索通过设立产业投资基金等方式,对陶瓷领域内的品牌进行投资,实现产业链整合。 零售端不断开拓空白市场,看好工程渠道持续发力。2019年公司持续开拓空白市场进行渠道下沉,同时对已有门店进行升级改造,提升门店形象。截止至2019年底,惠达和杜菲尼品牌门店数量分别为2408和555家。公司从2018年开始发力工程渠道,在精装修政策红利的推动下工程渠道快速放量,2019年实现收入7.33亿,同比增长36.23%。 公司不断开拓地产新客户,目前已和保利、碧桂园、龙湖和宝能等地产商开展战略合作,本次非公开发行引入碧桂园,有望进一步提升在碧桂园体系内的渗透率,拉动工程渠道高增长。 盈利预测与估值:考虑到引入碧桂园战投后有望提升业绩成长确定性,上调目标价,预计2020-2022年EPS分别为0.97、1.11、1.26元,对应PE分别为13X、12X、10X。维持‘“买入”评级。 风险提示:疫情影响超预期,渠道拓展不及预期。
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惠达卫浴
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家用电器行业
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2020-05-25
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12.70
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15.24
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151.07%
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16.18
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27.40% |
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18.23
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43.54% |
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重要大客户战略入股,合作深化更进一步。惠达产品主要包括卫生洁具、陶瓷砖和整体卫浴,主要应用于地产、酒店、公寓、学校、医院等领域。目前,碧桂园是惠达第一大工程业务客户,去年公司总计7.3亿的工程业务收入,碧桂园占绝大部分。因此我们认为此次股权合作对双方的业务合作有较大利好,公司未来在碧桂园中的供货占比有望持续提升。考虑到碧桂园在房地产开发领域中具有市场、渠道、品牌等战略性资源,能与公司所处的卫浴行业形成较为明显的产业链协同效应,能够有效推动公司市场拓展和销售收入的提升,从中长期发展看双方协同会更上一个台阶。 地产资本进入后周期产业链,工装各品类龙头有望受益。1)在精装修渗透率提升的大趋势下,惠达卫浴工程端业务近年发展迅速,14-19年复合增速达到33.8%,19年全年工程业务实现收入7.3亿元,同比增长36.2%,占比达到22.8%,工程业务是拉动公司近年营收稳定增长的核心动力。2)近两个月以来,碧桂园创投通过定增入股的方式在行业下游谋求协同机会,表明其对建材家居后周期的品类重视程度在逐渐提升。随着政策逐步推进和地产商盈利增强,精装占比提升是大势所趋,未来装修情况也会影响消费者对地产品牌性的判断。 因此地产商在挑选装修品牌时首选供货能力强、产品性价比高、品牌价值高的,大的地产商也开始通过各种方式跟优秀的工程业务公司进行合作绑定,以实现强强联合,打造精装品质,提升精装议价。惠达卫浴作为家居供应商领域的龙头企业,优势有望进一步扩大。3)19年公司开拓了部分新地产商客户,包括龙湖、远洋、保利、万科、首创、宝能等,有望在卫生洁具、陶瓷砖和装配式整体浴室等产品销售领域加强合作,今年有望逐步放量。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为1.08元、1.29元、1.54元,对应PE分别为12倍、10倍和8倍,可比公司2020年平均PE为18倍,考虑到公司将加强在工程业务领域的拓展力度,受益精装爆发趋势,给予公司15倍估值,对应目标价16.2元,上调为“买入”评级。 风险提示:房地产市场变化的风险;市场竞争加剧的风险;原材料价格波动的风险。
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