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香飘飘 食品饮料行业 2020-08-05 28.34 -- -- 28.40 0.21% -- 28.40 0.21% -- 详细
二季度即饮冰冻化率建设持续推进,冲泡表现或超预期。2020Q1受春节前移以及疫情影响,终端消费需求减弱,复工复产延后,短期非经常性影响使得公司业绩承压。随着公司复工复产以及疫情的逐步缓解,二季度公司相关战略持续推进。渠道反馈,二季度冰冻化率较去年同期有所提升,我们判断与公司二季度注重冰冻化率建设和铺市有关,我们预计二季度果汁茶在去年同期高基数的情况下录得小幅下滑。冲泡方面,公司在疫情发生后,迅速采取措施帮助终端恢复动销,将礼品装产品拆解成单杯销售,满足了消费者在疫情期间的需求。一季度公司渠道动销及库存消化情况较好,渠道库存达到公司近年来较低水平。而在“宅经济”的催化下,二季度冲泡有望在补库存和动销提振的背景下超预期,带动单二季度业绩改善。 渠道建设为旺季来临做准备,果汁茶三季度可乐观看待。2019年公司果汁茶实现营收8.68亿元,分季度来看分别实现1.71/4.17/1.83/0.97亿元。公司从传统冲泡切到即饮板块,且在一年左右时间能将果汁茶做成近10亿大单品,表明该产品在产品属性上是成功的。但去年果汁茶动销逐季下滑,我们判断一方面是二季度库存较大,另一方面也是因为公司缺乏即饮渠道的运作经验。随着公司的不断调整,今年二季度渠道冰冻化率有所提升。我们认为随着公司即饮板块运作的逐步成熟,果汁茶仍将焕发新的活力。三季度在疫情不再反复、学校等场景能够恢复正常的情况下,我们认为果汁茶表现值得期待。 冲泡板块稳扎稳打,“泛冲泡”战略有望打开品类天花板。冲泡奶茶是公司的基本盘,目前仍是公司收入和利润的主要来源。我们认为冲泡板块的增长来源,一是产品矩阵的不断丰富,结构持续优化。公司在去年推出“珍珠双拼”系列,定位6元价格带,与好料系列形成互补,通过结构升级提高均价。二是渠道的精耕细作。公司通过成都模式和安徽模式,不断推动渠道下沉和提高单店产出。三是执行“泛冲泡”战略,打开天花板。公司在今年提出泛冲泡战略,意在打破冲泡品类限制,目前已经推出奶盖茶、果茶等冲泡新品,未来有望通过品类的丰富支撑冲泡板块的增长。 消费场景不断延伸,“固体+即饮”双轮驱动公司业绩增长。我们认为公司未来价值的提升来自消费场景的数倍扩充。一方面公司在去年对冲泡奶茶进行重新定位,从功能型延伸至休闲型饮料,另一方面进入即饮板块也为公司开拓了第二成长曲线。未来随着公司即饮渠道的不断成熟,以及泛冲泡品类的不断扩充,公司“固体+即饮”矩阵竞争优势将愈发凸显。我们预计公司全年收入利润双十增长目标有望达成,看好公司未来长期发展。 投资建议:我们预计公司2020-2022年实现营收44.99/55.32/66.69亿元,同比+13.09%/22.98%/20.55%,实现归母净利润3.86/5.05/6.49亿元,同比+11.10%/30.80%/28.50%,EPS分别为0.92/1.21/1.55元,维持公司“增持”评级。 风险提示:新品推广不及预期,渠道扩张缓慢,食品安全风险等。
香飘飘 食品饮料行业 2020-04-28 26.12 32.99 19.10% 29.85 13.37%
33.23 27.22%
详细
疫情冲击导致业绩低于预期,期待果汁茶旺季发力 公司19年营收39.78亿,同比+22.4%;归母净利3.5亿,同比+10.4%;20Q1营收4.3亿,同比-48.6%,归母净利-0.86亿,同比-264.7%,业绩表现低于预期,系新冠疫情影响公司出货和学习/小店等渠道动销,公司调整20年经营目标,20年营收目标44亿(同比+10%),净利润目标3.8亿(同比+10%)。我们预计20-22年EPS0.95/1.18/1.45元,维持“买入”。 19年冲泡类基本盘稳固,果汁茶调整再出发 19年冲泡类营收同比+5%,即饮类营收同比+140%,其中经典/好料/液体奶茶/果汁茶营收19.5/9.5/1.4/8.7亿,同比+9.9%/-8.0%/-37.3%/+332%,单价同比+4.0%/5.2%/8.3%/5%,销量同比+5.7%/-12.6%/-42.2%/+310%,液体奶茶销量下降较多主要系产品结构调整所致,19年是果汁茶推出后的第一个完整年度,8.7亿的营收基本符合预期,其中果汁茶19Q4同比-23%,系公司19H2对渠道进行库存清理,展望2020年,更良性的库存和终端管控是我们对其20年旺季放量拥有信心。此外公司推进产品创新,于19年9月推出珍珠系列在19年实现营收0.4亿,看好新品在20年表现。 降本保质增效助19年毛利率同比+0.8pct,果汁茶盈利能力显著提升 19年公司毛利率41.2%,同比+0.8pct,其中经典/好料/液体奶茶/果汁茶毛利率同比提升1.5/5.4/6.4/6.4pct,系产品升级改版、结构优化及部分工艺优化所致,同时通过机制/流程创新/奖励与成果挂钩等降本保质增效。20Q1突发疫情致毛利率同比-7.9pct(系营收下滑但品牌投入未减少),这种影响是短期的,我们看好后续营收恢复正常后产品毛利率仍将处于上升通道。 19年费用率同比+1.8pct,系股权激励费用摊销导致管理费用同比+64%。20Q1受疫情冲击较大,期待后续3个季度经营表现20Q1营收同比-48.6%;归母净利-0.86亿(19Q1为0.52亿),Q1是冲泡类奶茶旺季,业绩下滑主要系:1)春节时点提前及季节性影响,1月份销售出货同比减少较多;2)突发疫情导致春节后续生产出货未达预期,但渠道动销及库存消化较好,截止20Q1末的渠道库存达到近年来较低水平,且货龄新鲜,利于后续轻装上阵;3)学校开学时间一再延期导致即饮产品渠道铺货及动销较少。目前公司正积极做好恢复工作,但Q1经营亏损额度较大,预计20H1累计仍有亏损。公司调整20年经营目标后意味着后续三个季度营收增速26%,净利润增速58%,增长驱动力为果汁茶旺季放量。 疫情影响导致盈利预测下调,维持买入评级 考虑到疫情对Q1的出货和动销负面影响超预期,我们调低20年冲泡类奶茶收入预测,调整盈利预测,预计20~21年EPS0.95/1.18元(前次1.15/1.43元),引入22年EPS1.45元。可比公司20年平均31xPE,公司业绩增速快于可比公司,认可享有估值溢价,给予其20年35-36倍PE,目标价33.25~34.20元(前次为33.35-34.50元),维持“买入”评级。 风险提示:疫情影响超预期,果汁茶增长不达预期,食品安全。
马莉 2
香飘飘 食品饮料行业 2020-04-28 26.12 -- -- 29.85 13.37%
33.23 27.22%
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事件 公司发布2019年年报及2020年一季度报告,19年实现营收39.78亿元(+22.36%),归母净利3.47亿元(+10.39%),扣非净利3.07亿元(+8.8%)。19Q4实现营收15.98亿元(+1.71%),归母净利2.15亿元(-6.73%),扣非净利2.03亿元(-7.94%)。20Q1实现营收4.3亿元(-48.61%),归母净利-0.86亿元(-264.67%),扣非净利-0.89亿元(-279.13%)。 投资要点 19年果汁茶放量带动业绩增长,股权激励费用增加拖累盈利水平:1)收入端:公司19年实现营收39.78亿元(+22.36%),其中19Q4营收15.98亿元(+1.71%)。分产品看,冲泡/即饮板块分别实现营收29.4/10.0亿,同比+4.7/139.7%,冲泡类业务主要依靠经典系列奶茶拉动(同比+10%),新品好料系列增速下滑(同比-8%),而新品珍珠系列表现符合预期。即饮板块收入占比上升至25%(同比+12pct),其主要依靠果汁茶放量保持高增,果汁茶全年实现营收8.7亿,表现略低于市场预期,主要系19年旺季产能不足及冰点资源掌控力不足等原因导致。分区域看,公司全国市场开拓成果显著,华东地区营收17.4亿占比最高(约43.7%,但同比-4.3%),东北/华南/华北/华中地区受益于低基数及渠道深入覆盖同比增速均超30%,电商渠道表现亮眼,实现营收1.2亿同比+59%。分渠道看,公司19全年经销商1481家(同比+194家),“三专政策”赋能下,渠道专职经销商数量增加超100家,当前专职经销商约790家,带动单位经销商贡献营收256.1万元(同比+5.1%)。2)利润端:公司19年毛利率约41.2%(同比+0.81pct),主要系产品吨价提升从而冲泡/即饮板块毛利率分别+2.7/3.3pct,公司销售费用率略有下降24.31%(-0.31pct),但受限于股权激励费用的增加,公司管理费用率(含研发费用)约6.16%同比+1.88pct,拖累公司净利率水平同比-0.95pct,为8.73%。疫情影响20Q1业绩承压,20年调整消化为主期待未来再次腾飞:疫情影响公司20年一季度业绩承压,20Q1实现营收4.3亿元(同比-48.61%),归母净利-0.86亿元(-264.67%)。分板块看公司冲泡/即饮板块营收同比-50/-45%,销量大幅下滑主要受疫情影响供给端复工、春节提前缩短发货周期及开学时间推迟影响学生等主流消费群体的消费等原因的影响,成本刚性下公司20Q1毛利率为31.24%(同比-7.92pct),同时公司春节期间费用端投入较高导致销售费用率同比+20.2pct,从而影响净利率为-19.9%(同比-26.11pct)。面对疫情公司及时调整经营策略,对营收和利润的考核目标更为务实,公司在成本端成立降本委员会持续推进降本增效,费用端公司营销能力出众,广宣费用投入产出比较高,预计随下半年疫后消费反弹库存调整消化到位,将为未来高增打下坚持基础。 盈利预测与投资评级:预计公司2020-2022年营收为43.7/50.9/59.9亿元,增速为10.0/16.5/17.7%;归母净利润为3.7/4.2/5.2亿元,增速为5.9/15.0/22.9%;对应EPS为0.88/1.01/1.24元。当前股价对应PE分别为33/29/24X,维持“买入”评级。 风险提示:疫情加剧风险,消费需求疲软。
香飘飘 食品饮料行业 2020-04-20 27.54 33.93 22.49% 29.85 7.53%
33.23 20.66%
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公司是杯装奶茶龙头,布局即饮板块,实现业绩高增。 香飘飘创立于 2005年,是目前中国最大的杯装奶茶专业制造商之一,市占率连续多年保持全国首位,2018年达到 63.1%,远超同类企业。 公司近年来逐步布局即饮板块,产品矩阵不断完善,差异化定价拓展消费市场。公司目前形成“固体+即饮”、“奶茶+饮料”的“双轮驱动”的产品战略,构成冲泡奶茶+液体奶茶+果汁茶的产品矩阵。通过差异化定价实现低端到高端价格覆盖,最大程度上提高产品渗透率。 杯装奶茶受益行业增长,公司凭借自身优势不断突破天花板。 杯装奶茶所具备的便捷性、口味丰富性等,适合当前消费多样性的趋势。 在奶茶行业增长的同时,杯装奶茶也将随着行业的增长共同发展。预计2018年杯装奶茶的市场规模约 45亿元,约占奶茶行业的 9%,随着行业的发展,杯装奶茶规模有望达到 120亿的规模。从公司角度而言,香飘飘的冲泡奶茶具备自身独有的优势,较低的价格对应庞大的消费群体;此外,冲泡奶茶重新定位进入休闲领域,消费场景将得到数倍扩充,而公司作为龙头,也将率先受益行业的发展。预计冲泡奶茶行业规模有望达到百亿元,公司冲泡系列或将保持稳健增长。 消费场景数倍扩充,果汁茶成为公司业绩增长新引擎。 我们认为公司的核心逻辑在于用产品打造消费场景,进而扩充消费群体,实现产品销量的快速增长。果汁茶的成功再一次证明了公司对消费场景培育的能力。2019Q1-3果汁茶实现销售收入 7.71亿元,带动整个即饮板块同比增长 303.60%。即饮板块与冲泡板块消费场景、人群定位各不相同。 一年时间内,公司通过产品创新、广告营销等手段,成功培育了即饮消费场景。目前公司对果汁茶品类的推广仍在进行,铺市仍存较大空间。随着消费场景的不断扩充,公司业绩也将得到保障。而公司 19年三四季度果汁茶增速有所放缓,或与公司缺乏即饮板块运营经验有关。 随着公司对即饮布局的逐渐深入,运营模式逐渐成熟,果汁茶有望重回快速增长。 投资建议:随着公司不断丰富即饮品类,公司产品矩阵将不断完善,助力公司产品结构升级。另一方面,“冲泡+即饮”双轮驱动,为渠道的下沉和开拓奠定基础。我们认为公司即饮板块运营将不断成熟,产品有望持续放量,同时冲泡系列通过渠道下沉叠加结构升级,公司业绩增长可期。预计公 司 2019-2021年 实 现 营 收 42.11/50.02/60.45亿 元 , 同 比+29.53%/18.78%/20.86% , 实 现 净 利 润 3.75/4.78/6.02亿 元 , 同 比+19.08%/27.63%/25.93%,EPS 为 0.90/1.14/1.44元,给予公司 20年 30倍PE,对应目标价 34.2元,首次覆盖,给予公司“增持”评级。 风险 提示 :新品推广不及预期,渠道拓展缓慢,疫情延长以及食品安全风险等。
香飘飘 食品饮料行业 2020-04-03 26.63 33.08 19.42% 30.56 14.76%
33.50 25.80%
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调整再出发,冲调类稳健增长,果汁茶旺季尤可期公司冲调类产品基本盘稳固,未来有望保持稳健增长。果汁茶产品力依旧较强:产品性价优势突出且善于捕捉新客群,在经历了渠道库存调整之后,同时2020年有望迎来终端冰冻陈列加强,公司通过补齐销售短板、联合经销商共同加强对终端网点的管控,将有力推动果汁茶在旺季放量。我们预计香飘飘19-21年EPS为0.91/1.15/1.43元,维持“买入”评级。 果汁茶:调整再出发,21年冲击20亿级别仍可期复盘果汁茶推出以来表现,18Q3-19Q2营收快速增长体现了其对于饮料市场消费者需求的洞察力和出色的产品打造能力,产品性价优势突出且善于捕捉客群,19Q3表现欠佳(19Q3果汁茶营收同比-56%),则体现了其终端掌控能力仍需改善,根据调研反馈,我们预计19年果汁茶营收近10亿,低于我们前次预计及市场预期。在经历了两个季度渠道库存清理后,冰冻陈列有望加强,终端运作能力增强,看好旺季放量,我们预计20年/21年果汁茶营收14/20亿,成长性突出。在收入快速增长的同时有望迎来产能利用率和毛利率提升(18年果汁茶毛利率23%,我们预计21年达37%)。 冲调类:基本盘稳固,增长动力来自渠道和产品升级冲调类奶茶行业目前为双寡头格局,香飘飘冲调类产品18年市占率63%,未来的增长主要来自于产品持续升级和渠道下沉带来的增长。我们预计冲泡类整体19-21年有望维持10%收入增速,基本盘稳固,未来的增长主要来自于渠道下沉和产品升级。19前三季度公司经销商净增173个达1460个。通过渠道下沉可以增加对县级和乡镇市场的渗透率,通过产品升级则可以抵抗产品老化和销售消费习惯转变而选择新品类消费的趋势。 多举措积极应对,短期疫情影响有限公司冲泡类奶茶的销售旺季为每年冬季,2020年新冠肺炎疫情出现时点正值春节旺季期间,由于春节前渠道提前备货,部分春节消费在节前已经完成,疫情导致送礼需求减弱。但家庭消费端需求增加,疫情期间由于线下奶茶店经营受到影响,而香飘飘冲泡类产品适合家庭消费端,因此部分产品在商超、电商渠道出现终端断货的现象。针对疫情期间商超等渠道需求旺盛而部分流通渠道终端需求较弱的情况,公司积极进行调货,平衡渠道库存分配,并调动销售人员促进终端动销,通过多举措并行应对疫情。 果汁茶蓄势待发,维持“买入”评级考虑到果汁茶19年全年销售额低于我们及市场预期(我们前次报告预期为14亿),调整盈利预测,预计19-21年EPS0.91/1.15/1.43元(前次为0.96/1.17/1.46元),但我们看好果汁茶在经历调整之后,能够2020年新的旺季展现自身增长潜力,且冲调类产品有望稳定增长,可比公司20年平均PE27x,考虑到公司20/21年业绩增速均大幅高于可比,认可享有估值溢价,给予20年29-30倍PE,目标价33.35-34.50元,维持“买入”评级。 风险提示:果汁茶增长不达预期,经销商网络发展不达预期,食品安全。
香飘飘 食品饮料行业 2020-03-24 25.56 33.37 20.47% 30.56 19.56%
33.50 31.06%
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积极降低疫情影响,果汁茶蓄势待发 疫情对公司冲泡类奶茶旺季动销有一定程度的影响,但影响程度有限。由于冲泡类产品适合居家消费,在部分终端渠道出现断货现象,公司通过积极应对有望减弱疫情影响。2019年前三季度果汁茶实现营业收入7.71亿元,我们看好果汁茶持续放量带来的增长潜力,预计公司2019~2021年EPS分别为0.96、1.17和1.46元,维持“买入”评级。 疫情一定程度影响冲泡类奶茶短期动销 公司冲泡类奶茶的销售旺季为每年冬季,以2018年为例,公司18Q1和18Q4的营业收入分别占其全年总营业收入的20.1%和48.3%。2020年新冠肺炎疫情出现时点正值春节旺季期间,由于春节前渠道提前备货,部分春节消费在节前已经完成,影响冲泡类奶茶春节需求的主要系春节期间送礼消费。我们认为该部分需求对冲泡类奶茶旺季动销可能形成一定影响,但影响程度有限。 多举措并行,积极应对疫情影响 疫情期间由于线下奶茶店经营受到影响,而香飘飘冲泡类产品适合零售家庭端消费,因此部分产品在商超、电商渠道出现终端断货的现象。针对疫情期间商超等渠道需求旺盛而部分流通渠道终端需求较弱的情况,公司积极进行调货,平衡渠道库存分配,并调动销售人员促进终端动销,通过多举措并行应对疫情,预计一定程度上将减弱疫情对终端需求的影响。 果汁茶旺季有望再续高增长趋势 自18Q3公司推出的新单品果汁茶在19Q3实现营收1.8亿元,同比+225%,我们认为,果汁茶推出以来连续5个季度的良好表现体现了香飘飘对于饮料市场消费者需求的洞察力和出色的产品打造能力,即饮类产品的持续快速放量奠定了香飘飘未来的增长潜力。19前三季度公司经销商净增173个达到1460个(18年前三季度经销商净增83个),经销商数量呈现持续扩张态势。在目前疫情已经得到有效控制的情况下,我们认为随着经销网络的拓展和产品营销的推进,2020年夏季旺季果汁茶仍将成为公司重要的增长点。 看好果汁茶增长潜力,维持“买入”评级 我们看好果汁茶大单品的增长潜力,预计19~21年营收为43.3/51.6/61.7亿,同比增速33.3%/19.1%/19.7%;EPS为0.96/1.17/1.46元,采用PEG估值,可比公司2020年平均1.19x,给予公司2020年1.15-1.19倍PEG,19-21年归母净利润CAGR为25%,目标价33.64-34.81元,维持“买入”评级。 风险提示:新品市场推广不达预期;食品安全问题。
香飘飘 食品饮料行业 2020-03-03 22.40 26.90 -- 28.26 26.16%
30.56 36.43%
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奶茶龙头二次成长,产品营销匠心独具。公司成立于2005年,十余年来致力于奶茶等方便类产品的研发、生产和销售,目前已成为市占率超6成的冲泡奶茶龙头企业。公司为优质民企、效率优先,家族管理持股集中,18年推出限制性股票激励计划,实现了核心员工与企业利益的深度捆绑,较为严苛的解锁条件彰显了力求发展的决心。从产品端看,冲泡+即饮双轮驱动,价格带错位定位差异化人群,产品矩阵丰富多元。从渠道看,公司不断加强经销商团队建设,积极推进三专化,对客户和终端的把握不断增强。从营销看,公司品牌定位呈现年轻时尚的休闲趋势,精准的广告投放如虎添翼。 固饮基本盘稳固,液饮协同贡献增量。公司12-15年发展遇阻,16年后重启增长。根据产品条线拆分,我们认为未来的成长驱动主要来自:1)渠道下沉和新品升级助力冲泡类产品增长。一方面,公司收入的地区分布尚未均衡,随着招商扩充、渠道完善,区域覆盖的广度和深度有望双升,我们测算未来五年公司冲泡奶茶市占率有望达到7成;另一方面,好料系列与升级版的双拼系列有望保持更快增速推动新品迭代,实现产品结构升级。2)果汁茶赛道优空间广,先发优势抢占制高点。即饮茶市场容量已达千亿级别,受益于性价比突出、与冲泡产品协同、强营销的流量资源等优势,我们看好公司果汁茶的成长空间。此外,我们认为公司在生产技术、土地资源、产能优势、品牌地位等方面均具备一定壁垒,先发优势下无需过度担心搅局者竞争。 不吝资源打造品牌,盈利稳健改善空间仍存。近年公司毛利率保持在40%以上,盈利水平稳健。由于快消品竞争激烈、同质化程度高,公司的费用投放一直高举高打,市场培育利在长远。受股权激励费用计提影响,管理费用率短期可能有所上升。展望未来,冲泡奶茶产品结构升级和液体茶放量后规模效应的发挥有望带动毛利率上升,收入较快增长将摊薄期间费率,品牌认知提升后宣传和促销资源增长可能放缓,期待公司净利率水平进一步提升。 财务预测与投资建议 我们预测公司19-21年EPS分别为0.93、1.13、1.41元,选取软饮料、乳制品、冲泡食品类企业作为可比公司。结合可比公司估值,给予公司20年24倍PE,对应目标价27.12元,首次覆盖给予买入评级。 风险提示 果汁茶动销不及预期、原材料成本大幅上升、行业竞争加剧、销售费用投入高增风险。
马莉 2
香飘飘 食品饮料行业 2020-02-07 21.65 -- -- 26.00 20.09%
30.56 41.15%
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杯装奶茶第一品牌,忆往昔开辟奶茶市场发力即饮版图,看今朝产能扩张股权激励护航成长。2005年公司上市后将杯装奶茶与香飘飘品牌划上等号,目前市占率超60%龙头地位稳固;17-19年陆续推出兰芳园、“Meco”等即饮品牌。18年底公司发布股权激励计划,并于19年4月发行可转债扩容液体奶茶产能,公司目前产品矩阵丰富,未来蓄能待发。 果汁茶供需双向发力,未来规模将冲击20亿。1)观行业,2014年后消费者对于健康重视程度提高,茶饮料行业由量价齐升粗放增长转向结构升级,17年我国茶饮人均消费量远低于日港美等地区,增长空间广阔;同时参考瑞幸咖啡入局,带动即饮咖啡市场未来每年将保持20%增长,大厂纷纷进入做大市场,现制茶饮的风靡同样将带动即饮茶饮料扩容,香飘飘推出“Meco果汁茶”半年销量即破2亿。2)思爆款,复盘统一阿萨姆、小茗同学等单品的爆款之路我们发现保持敏锐的市场嗅觉是前提,而需求端细化消费场景,保持营销能力则是关键;供给端渠道建设龙头企业更为占优。反观“Meco”果汁茶,需求端抢占细分品类标签,聚焦社交属性切入高频次消费场景,自19Q3以来公司加大费用投放(单季同比+51%),未来线上线下结合仍可长期保持出众的营销能力;供给端渠道网络完善,通过增厚利润+返利形式保障果汁茶渠道利润高于冲泡产品约,冰柜资源问题解决后产品有望进一步放量。3)看空间,预计21年成都产线投产公司设计产能将达约73万吨,测算得21年理想状态果汁茶年产量有望超6500万标箱,果汁茶规模稳定在15亿,将冲击20亿以上规模;同时参考18年数据测算得果汁茶满产情况下,规模效应可提升毛利率4.11pct,由23.37%增长至27.48%,考虑未来产品放量果汁茶毛利率有望对标冲泡产品达到40%的水平,弹性显著。 “升级”“下沉”驱动冲泡产品稳定增长。1)价稳:公司采取推出新品、更换包装等方式推动产品升级,以此抵抗由于消费习惯改变和产品老化带来的业绩下滑,并推动价格保持每年约1-3%的小幅提升。2)量增:渠道下沉有望带动销量提升,区域发展不平衡带来增长机会,预计未来三年将保持CAGR约5-7%增长。综合来看预计未来冲泡类产品将保持5-10%增速稳定增长。 盈利预测与投资评级:公司冲泡类产品龙头地位稳固,未来果汁茶放量带动业绩增长,冲泡+即饮双轮驱动可期;同时公司经营效率领先,盈利能力随规模效应显现长期有望进入改善通道。我们预计19-21年公司营业收入同比+34.4%/19.2%/16.6;归母净利4.0/4.9/5.8亿元,同比+25.8%/22.6%/19.8,对应EPS分别为0.95/1.16/1.39元,当前股价对应19-21年PE分别为23/19/16X,首次覆盖,给予公司“买入”评级。 风险提示:老品销量大幅下滑、果汁茶放量不及预期、食品安全风险等。
香飘飘 食品饮料行业 2020-01-02 25.64 28.77 3.86% 28.48 11.08%
28.69 11.90%
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短期视角: 1)冰冻化陈列有望加强:由于今年是果汁茶投放的第一 个完整年度,公司应对旺季时对终端冰冻化陈列的经验尚少,尽管 如此,我们预计公司今年果汁茶仍可实现约 10 亿元营收,远超公司 年初 5-6 亿元目标,成绩亮眼。展望明年,公司预计向终端投放 1-2 万个定制化冰柜,我们看好明年果汁茶旺季表现。 2)冲泡类换新包 装+新代言人启用+额外新增双拼系列: 2019 年冲泡系列换新包装, 助添产品活力,加之新代言人启用为公司捕获新增客群; 此外,公 司 2019 年 H2 推出双拼系列,定位冲泡类的高端市场。新系列于 11 月开始供货,预计明年将持续贡献额外增量。 3)成本端改善:我们 预计随着生产端规模效应的提升及新产线产能利用率的提高,果汁 茶毛利率有望在两年内提升至 40%附近,盈利能力的改善可期。 长期逻辑: 1)渠道下沉空间:公司收入分布全国尚不均衡,华东成 熟市场贡献近半收入来源,其他地区渠道的精耕及下沉仍有极大的 可拓展空间。具体来看,三四线及以下城市贡献冲泡类近 70%的收 入,市场容量巨大。我国共有近 3000 个县市,县域人口占比在 60% 以上,公司目前覆盖率近 2/3,公司推行“三通政策” (即县县通、 镇镇通、村村通),空白市场的开拓与精耕可以为公司未来至少 3-5 年内冲泡板块的稳步增长提供驱动力。 2)果汁茶爆发潜力:即饮产 品市场空间及消费场景远远大于冲泡类产品,果汁茶兼具渠道推力 及品牌拉力,我们认为长期来看,果汁茶收入体量有望超过冲泡板 块。 3)股权激励彰显公司发展信心:本次股权激励对应解锁条件相 对严格,对应公司 2017-2021 年的复合增长率 21%,公司对收入及 利润端设置长期目标值,彰显公司发展信心。 盈利预测: 预计 2019-2021 年 EPS 为 0.87、 1.12、 1.43 元,对应 PE 为 29 倍、 22 倍、 18 倍,维持“买入”评级。 风险提示: 果汁茶放量或渠道下沉不及预期,行业竞争加剧,食品 安全问题。
香飘飘 食品饮料行业 2019-12-18 24.18 33.63 21.41% 27.39 13.28%
28.48 17.78%
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公司概况:冲泡奶茶起家,切入液体奶茶公司于 2005年 8月浙江湖州成立,2017年 11月上交所上市。公司产品由最初的冲泡奶茶拓展至今包括冲泡奶茶、液体奶茶、果汁茶、轻奶茶等产品。 行业情况:软饮料进入成熟期,奶茶行业进入 4.0时代目前软饮料行业进入成熟期,规模超 6000亿。其中瓶(罐)装水规模最大(超1800亿),果汁、即饮咖啡及茶规模分别为 1069亿、1438亿。行业竞争激烈,CR5占比从 2012年 47%下降至 2017年 40%。国内奶茶行业于 90年代兴起,经历冲粉奶茶、桶装奶茶、手摇茶和现萃茶四个阶段。目前茶饮规模 4000亿左右,奶茶规模超 1000亿。奶茶主要分为液体奶茶、冲泡奶茶及门店现调奶茶三种形态,其中冲泡奶茶格局已定,香飘飘一家独大;液体奶茶格局尚未最终形成,统一阿萨姆奶茶市占率超 70%。目前现调奶茶形成街头奶茶、新中式茶饮和鲜果奶及茶三分天下格局,全国奶茶门店超 45万家。 未来增长点:产品渠道双轮驱动,打造即饮奶茶爆款产品端:冲泡类升级换代,推出针对 00后新品“榛爱粉”和“椰仙生”及跨界坚果麦片;打造果汁茶爆款,目前四种口味;邀请王俊凯和邓伦分别作冲泡奶茶和果汁茶代言人,吸引粉丝和流量。渠道端,线下实施三专化及经销商一体化联合生意计划,加快覆盖空白区域;线上成立电商事业部,产品形象展示窗口。 未来催化剂:股权激励促发展,可转债落地扩产能公司于 2018年 11月对副总、董秘等在内的 66名员工实施股权激励计划,对2018-2021年收入和利润明确考核要求,这利于提高中高管理层积极性。此外,公司于 2019年 7月发布可转债公告,拟募资不超过 8.6亿用于成都和天津液体奶茶项目建设,目前已收到证监会批文,这为未来 3-5年液体奶茶产能提供保障。 投资建议我们看好公司向液体奶茶转型及果汁茶持续放量,维持 2019-2021年 EPS 分别为 0.88/1.13/1.46元,当前股价对应 PE 分别为 28/21/17,未来一年合理估值区间为 33.90-35.03元,相比现价存在 40%左右的估值空间,维持“买入”评级。 风险提示:旺季销售不及预期;食品安全风险;核心产品销售不及预期
香飘飘 食品饮料行业 2019-11-04 25.00 32.74 18.19% 27.05 8.20%
28.48 13.92%
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点评事件: 公司发布 2019年三季报,前三季度公司分别实现营收、归母净利润、归母扣非净利润 23.80亿元、 1.32亿元、 1.03亿元,分别增长 41.67%、 57.41%、 69.60%,归母净利率 5.56%( 同比+0.56pct) ,Q3公司分别实现营收、归母净利润、归母扣非净利润 10.03亿元、1.08亿元、 1.03亿元,分别增长 23.85%、 -21.57%、 -20.31%,归母净利率10.83%( 同比-6.27pct) 。 收入分析: 果汁茶增速放缓,冲泡类恢复正增长2019年前三季度实现营收 23.80亿元,同比+41.67%( Q1: +28.26%; Q2: +148.22%; Q3: +23.85%) , Q2高增长主要系果汁茶放量带动,Q3环比下滑主要受果汁茶阶段性放缓影响。具体来说: 单三季度冲泡类、 液态奶茶、果汁茶实现收入 7.74亿元、 0.36亿元、 1.83亿元,分别增长 8.34%、 12.18%和 225.36%。 1)果汁茶: 公司自 2018年 Q3推出果汁茶后, 收入增长表现强劲,但果汁茶 Q3下降较大,主要是公司夏季冰冻化陈列储备不足,终端动销放缓,加之处于暑假时期学校销售受到很大影响。 2)冲泡类: Q3冲泡产品中经典系列、好料系列实现收入 5.11亿元、 2.63亿元,分别同比增长 8.69%、 7.67%, 增速较 Q2有一定恢复性增长。 我们认为, 公司 10月份新签流量小生邓伦代言 meco 系列, 8月份新签约王俊凯为冲泡类奶茶代言,并推出 meco 轻奶茶和双拼系列奶茶,新营销新产品有望为后续公司发展注入新的活力,未来新品放量致得期待。 渠道分析: 传统经销商占大头, 经销商开拓有望拉动收入增长销售渠道来看, 2019年前三季度公司通过经销商、电子商务、国外和直营实现收入 22.68亿元、 0.74亿元、 0.12亿元,分别增长 40.10%、80.69%、 290%,公司自 2019Q4开始推出直营渠道, 目前直营销售收入规模 2/3百万,占比较小,销售仍以经销商为主,占比在 95%+。 单三季度渠道收入增速来看,经销商 /电子商务 /国外增速分别为22.5%/177%/-12%,电商增速较高,主要是冲泡类产品有所发力。 销售市场来看, 前三季度华东、华中、西南、西北销售收入在 2亿元以上,收入分别为 9.3亿元、 3.7亿、 3.6亿、 2.1亿元,销售分别增长 23%、 52%、 46%、 39%。 单三季度华东增速有所放缓,主要是受 meco果汁茶放缓影响。 同时公司积极拓展经销商,截至目前公司经销商数量为 1460家,较去年净增 173家, 其中 Q1、 Q2、 Q3分别净增 73、 17和 83家。 我们认为未来经销商数量增加有望驱动收入不断增长。 利润分析: 费用高举高打,期待未来发力1)毛利率: 前三季度公司毛利率 39.22%,同比+2.67pct, 其中 Q3毛利率 42.31%,同比-0.25pct,主要系低毛利果汁茶占比提升所致。 2)期间费用: 前三季度期间费用率 33.36%,同比+1.53pct,其中 Q3期间费用率 28.22%,同比+7.44%,主要是签约王俊凯带动销售费用率提升 3.97pct,计提股权激励费用导致管理费用率提升 2.58pct。 3)净利率:前三季度净利率为 5.56%,同比+0.56pct,其中Q3净利率10.83%,同比-6.27pct,主要是公司费用高举高打,为后续销售做一定储备。 盈利预测与评级: 公司杯装奶茶缓慢增长,签约新代言人王俊凯后有望激发新活力,果汁茶逐步进入淡季,期待明年继续放量。 我们预测公司 2019-2021年的收入增速分别为 28%、 21%、 19%;净利润增速分别为 15%、 19%、 19%; 对应的 EPS 分别为 0.79、 0.93、 1.11元/股。 我们按照 2020年业绩给35倍 PE,目标价 33元, 首次覆盖给与“增持”评级。 风险提示: 新品放量不及预期;销售环境恶化;食品安全问题等。
香飘飘 食品饮料行业 2019-11-04 25.00 32.14 16.03% 27.05 8.20%
28.48 13.92%
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19Q3费用投入拖累利润增速,看好果汁茶增长潜力 19年前三季度公司营收23.8亿,同比+41.7%,归母净利1.3亿,同比+56.9%;19Q3营收10.0亿,同比+23.9%,归母净利1.09亿,同比-21.7%,收入端维持较快增长,市场营销推广力度加大使得19Q3费用率同比+7.5pct,拖累利润增速,业绩表现略低于我们预期。我们看好果汁茶的持续放量带来的增长潜力,及渠道优化推动冲调类产品重回增长轨道。小幅调整盈利预测,预计19~21年EPS0.96/1.17/1.46元,维持“买入”评级。 费用投入加大拖累利润增速,营销持续发力 香飘飘19Q3毛利率42.3%,同比-0.3pct。19Q3四费费率同比+7.5pct,其中销售费用率21.8%,同比+4.0pct,主要系新品发展和市场营销推广力度加大;管理费用率+研发费用率6.6%,同比+3.4pct,主要系股权激励成本/职工薪酬等费用增加。前三季度公司销售商品、提供劳务收到现金28.2亿,同比+23.1%,与收入增速基本一致,收现比119%(18Q1-Q3为136%),付现比100%(18Q1-Q3为119%),Q2和Q3为传统冲泡类产品的淡季,预收款连续两个季度增速为负,19Q3实现预收账款3.1亿,同比-24%。 果汁茶大单品持续快速放量,冲泡类产品稳健增长 分产品看,19Q3冲泡类产品稳健增长,经典系列营收5.1亿,同比+19.1%(增速较19H1提升0.8pct);好料系列19Q3营收2.6亿,同比+7.7%(增速较19H1提升26.0pct);19Q3即饮类产品继续保持较快增长,液体奶茶营收0.37亿,同比+12.2%,18Q3推出的新单品果汁茶在19Q3实现营收1.8亿元,同比+225%。我们认为,果汁茶推出以来连续5个季度的良好表现体现了香飘飘对于饮料市场消费者需求的洞察力和出色的产品打造能力,即饮类产品的持续快速放量奠定了香飘飘未来的增长潜力。 渠道优化,产品结构变化带来经销商网络持续拓展 分渠道看,19前三季度,经销商营收22.7亿(同比+40.1%,营收占比96.2%);电商营收0.74亿,同比+80.7%。根据公告,19前三季度公司经销商净增173个达到1460个(18年前三季度经销商净增83个),经销商数量呈现持续扩张态势。我们认为公司的经销商网络拓展呈现两个发展趋势:1)借助新产品的旺盛市场需求积极增加经销商数量,实现区域覆盖的扩大和网点密度的提升;2)积极提升经销商队伍的质量,加深与经销商合作的广度和深度,帮助经销商完善销售体系,强化与经销商一体化战略。 看好果汁茶增长潜力,维持“买入”评级 我们看好果汁茶增长潜力,考虑收入增速略低于预期,下调盈利预测,预计19~21年营收43.3/51.6/61.7亿,同比增速33.3%/19.1%/19.7%(前次45.9%/25.9%/27.2%);EPS0.96/1.17/1.46元(前次1.02/1.41/1.81元),采用PEG估值,可比公司19年平均1.39x,给予公司19年1.35-1.39倍PEG,19-21年CAGR25%,目标价32.40-33.36元,维持“买入”评级。 风险提示:新品市场推广不达预期;食品安全问题。
香飘飘 食品饮料行业 2019-11-04 25.00 31.74 14.58% 27.05 8.20%
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事件公司发布 2019年三季度报告2019年 Q1-Q3实现营业收入 23.8亿元, 同比+41.67%;单 Q3实现收入 10.03亿,同比+23.85%。 前三季度实现归上市公司股东净利润 1.32亿,同比+ 57.41%,单 Q3实现归上市公司股东净利润1.09亿,同比-21.57%。 简评水果茶持续放量, 前三季度营收增速显著前三季度实现收入 23.8亿元, 同比+41.67%, Q3营收 10.03亿,增长+23.85%。Q1-Q3营收同比增长明显, 主要原因为公司在 2018年 7月推出的 MECO 果汁茶, 凭借其“真茶真果汁”的产品定位,通过差异化的杯装外形,更高的果汁含量、更丰富的口感层次为消费者青睐,在前三季度持续放量,弥补了强季节性固体奶茶在Q2销售淡季带来的营收缩减影响。 具体产品看, Q1-Q3冲泡类饮品中,经典系列、好料系列营收分别为 9.79亿、 5.07亿,同比+8.31%、 -6.63%, 传统优势板块整体较为稳定; 即饮类中, 液体奶茶 Q1-Q3营收 0.99亿元,同比-37.69%, 与公司今年战略调整有一定关系,重点产品水果茶前三季度实现收入 7.71亿元,同比+1272.5%, 在 2-3季度消费旺季表现突出。 从渠道上看,Q1-Q3经销商、电子商务、出口销售收入分别为 22.68亿, 0.74亿、 0.12亿, 同比增加 40.10%、 80.69%、 290.37%。各类销售渠道增幅显著,主要系公司通过成功培育了水果茶的消费群体,销售放量扩大了整体的销售规模。 报告期内经销商净增加173家。 有望抹平季节性影响, 毛利率同比改善2019Q1-Q3实现毛利率 39.2%, 同比+2.65pct, Q3实现毛利率42.27%,同比-0.32pct。 去年前三季度公司推广液态奶茶和水果茶新品,毛利率较低,今年同期随着新品销售逐步趋于完善,整体毛利率呈恢复提升态势。 Q3毛利率同比略有降低, 一方面去年Q3公司新品毛利率已经较大比例恢复提升,另一方面今年 Q3推出部分新品,一定程度影响当季表现。 费用投入加大, 未来贡献可期费用方面,销售费用上, Q1-Q3为 6.1亿、 Q3单季度 2.19亿,同 比+32.01%、 +51.43%。 Q1-Q3销售费用同比明显增加,主要原因为报告期内由于销量增长, 公司运费、广告投入、 市场推广费增加所致, 上半年更是赞助《 极限挑战》 等多个知名综艺节目进行水果茶推广; 由于报告期内费用整体把控较好,费效比提升, 销售费用率 25.63%, 同比-1.87pct。 Q3增幅较大,主要系公司组织多场新品发布会,签约新代言等行为, 新品推广费用较高, 销售费用率达到 21.83%, 同比+3.93pct。 前三季度管理费用1.56亿,同比+123.16%; Q3为 0.56亿, 同比+128.93%;管理费用率 Q1-Q3及 Q3分别为 6.55%、 5.58%,同比增加 2.38pct、 2.49pct。前三季度管理费用大幅增长,主要系公司股权激励成本、职工薪酬、办公费等费用增加所致。研发费用 Q1-Q3为 0.28亿,同比+388.43%; Q3为 0.1亿,同比+388.39%;研发费用率 Q1-Q3为 1.18%,同比+0.82pct; Q3为 1%,同比+0.75pct。 Q1-Q3研发费用投入显著增加,原因为公司持续研发推出多款新品,研发项目增加导致。财务费用上, Q1-Q3为-12.67万、 Q3单季度-230.37万,同比+95.52%、 +21.83%, 财务费用率分别为-0.01%、 -0.23%,同比+0.17pct、 +0.14pct。 财务费用前三季度投入增加明显,主要系应付票据增加导致的汇票利息支出增加所致。 Q1-Q3整体净利增速表现可观Q1-Q3期间归母净利 1.32亿,同比+57.41%; Q3归母净利 1.09亿,同比-21.57%。 Q1-Q3净利率为 5.55%,同比+0.55pct; Q3为 10.87%, 同比-6.29pct。 Q1-Q3归母净利增长显著,一方面,水果茶放量抬高营收,进而拉升归母净利规模;另一方面, 随着部分新建产能投产,规模效应逐步体现, 整体盈利能力稳步提升。 Q3归母净利同比降低, 主要受到同比销售费用和管理费用提升影响。 盈利预测: 预计 2019-2021年公司实现收入 41.01、 47.65、 54.97亿元,实现归母净利润 4.35、 5.35、 6.40亿元,对应 EPS1.04、1.28、 1.53元/股。 风险提示: 食品安全风险,新品不及预期风险,经营管理风险,竞品竞争加剧风险等。
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香飘飘 食品饮料行业 2019-11-04 25.00 -- -- 27.05 8.20%
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一、事件概述 香飘飘公布19年三季报。报告期内,公司实现营收23.80亿元,同比+41.67%;实现归母净利润1.32亿元,同比+57.41%。 二、分析与判断 果汁茶销量承压+持续高费用投放,公司业绩不及预期19Q1-3公司实现营收23.80亿元,同比+41.67%,折合Q3单季度实现营收10.03亿元,同比+23.85%,增速环比有所放缓;19Q1-3实现归母净利润1.32亿元,同比+57.41%,折合Q3单季度实现归母净利润1.09亿元,同比-21.57%。总体而言,在果汁茶销量承压以及持续高费用投入的背景下,公司业绩不及预期。分产品看,19Q3果汁茶业务仅录得营收1.83亿元,环比-56.22%,我们分析主要原因是(1)季节性因素:果汁茶最佳销售旺季为Q2单季度,主要原因是Q2天气转暖,适宜茶饮料消费;(2)渠道因素:公司果汁茶业务以校园渠道为主,7/8月份学校放假对于销售造成负面影响;(3)压货因素:Q2末公司对于渠道有一定程度的压货,导致Q3部分业绩被提前透支;其他产品方面,19Q3公司传统冲泡奶茶实现营收7.75亿元,同比+8.34%,其中经典系列实现营收5.12亿元(同比+8.69%),好料系列实现2.63亿元(同比+7.67%),Q3冲泡系列实现稳健增长,环比提升显著,主要归功于新产品/新代言人/新定位三管齐下+Q3经销商补库存;19Q3液体奶茶实现营收3680万元,同比+12.18%,今年以来首次实现单季度正增长,主要归功于公司的聚焦战略。 费用率上升压缩Q3净利率 毛利率:19Q1-3公司毛利率达到39.22%,同比+2.67%,其中Q3单季度毛利率为42.31%,同比-0.26%,主要归因于毛利较低的果汁茶业务结构占比提升之后的稀释作用;净利率:19Q1-3公司净利率为5.56%,同比+0.56个百分点,其中Q3单季度净利率为10.83%,同比显著下滑6.28个百分点,主要原因在于期间费用率的显著提升,19Q3公司期间费用率达到28.22%,同比+7.44个百分点,销售/管理/研发/财务费用率分别同比+3.98%/+2.58%/+0.75%/+0.13%,其中销售费用率增加主因报告期内公司签约王俊凯作为冲泡奶茶代言人及加强广告投放力度导致广告费用增加+加强地推力度导致市场推广费用增加;管理费用增加主要系股权激励成本、职工薪酬、办公费等费用增加所致;研发费用率增加主要系公司加大新品研发力度所致。 三、投资建议 预计19-21年公司实现营业收入为43.66亿元/54.57亿元/66.42亿元,同比+34.3%/25.0%/21.7%;实现归属上市公司净利润为3.99亿元/5.37亿元/6.97亿元,同比+26.7%/34.8%/29.7%,折合EPS为0.95元/1.28元/1.66元,对应PE为30X/22X/17X。19年行业可比公司预期平均估值约为41X,考虑到公司在冲泡业务稳健增长前提下果汁茶大单品放量将带来显著高于行业平均水平的业绩弹性,维持“推荐”评级。 四、风险提示: 产品季节性风险、果汁茶放量不及预期、食品安全风险等。
香飘飘 食品饮料行业 2019-11-04 25.00 -- -- 27.05 8.20%
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果汁茶受竞争影响低于预期,冲泡系列旺季表现佳:公司因进军饮料市场较晚而夏季冷藏柜竞争激烈,果汁茶冰冻推进不及预期使得终端动销较弱,单三季度仅实现1.83亿销售,低于市场预期。Q4不受冰冻因素限制且果汁茶冠名的S级综艺《演员请就位》已上线,预计动销环比将有所改善。Q3冲泡系列产品升级和新品发布全部完成,经典和美味系列分别同比提升8.9%和7.2%,美味系列止跌回升,冲泡产品全面进入旺季销售期,市场重新激活;Q4冲泡系列将进入全面发货和销售期,叠加春节提前等因素,预计将继续维持高个位数的可观增长。 Q3毛利率变化不大+费用率提升,净利率同比承压:公司Q3毛利率为42.31%,与去年同期相差不大,预计果汁茶毛利率仍在30%以上,冲泡系列毛利率稳中有升。公司Q3销售和管理费用率分别为21.82%和5.63%,分别较去年同期提升4.01pct和2.58pct。公司销售费用率提升主要系新增果汁茶营销费用,果汁茶正处品牌建设期,而饮料市场竞争相对激烈,公司持续不断的投放终端促销和冠名、代言等有节奏的落地将有效的强化果汁茶的品牌力,我们仍看好果汁茶以品质为基础,借品牌势能加速产品销售。公司管理费用率提升仍主要是受股权激励摊销影响。公司Q3毛利率变化不大+费用率提升,净利率为10.83%,同比下降6.28pct,净利率短期承压。 可转债顺利过会,公司格局持续优化:公司可转债将用于天津和成都无菌灌装液体奶茶项目的建设。我们长期看好果汁茶品牌张力释放和渠道竞争力提升带来规模的加速扩张,助力公司建设即饮+冲泡两大产品矩阵。受益于产品结构优化,我们看好公司经营的季节性差异逐步平滑,渠道全国化和多元化不断成型,持续实现管理经营优化和盈利能力改善。盈利预测n预计公司19-21年的收入分别为41.9亿元/49.4亿元/56.8亿元,同比增长28.7%/18.0%/15.0%,较上次预测分别降低7.2%/9.4%/9.5%;归母净利润分别为3.8亿元/4.9亿元/6.5亿元,同比增长21.4%/29.2%/32.0%,较上次预测分别降低4.7%/5.4%/4.1%;EPS分别为0.91元/1.18元/1.55元;对应PE为31X/24X/18X,维持“买入”评级。 风险提示 果汁茶销售不达预期、固体冲泡奶茶销售下滑、原材料价格上涨。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名