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国茂股份 交运设备行业 2022-07-13 19.14 -- -- 24.97 30.46% -- 24.97 30.46% -- 详细
主旋律:自动化周期+国产替代加速第四轮自动化周期或完成筑底,叠加“智能制造主题”,国产替代加速(中国自动化市场本土品牌份额由2016年35.2%提升至2020年40.8%)。 信用周期前瞻指引,自动化景气度或将回暖。根据我们对相关数据的拟合,信贷数据具有比较强的前瞻性(社融规模9~12个月前瞻,M1约5~7个月前瞻)。 量→短期逻辑:量的提升带动市占率的提升千亿赛道,长坡厚雪。我们预计2022年减速机行业市场规模1316亿元,2025年有望达到1893亿元(2021-2025年CAGR≈10.4%),2022年减速机产量1311万台,2025年有望达到2026万台(2021-2025年CAGR≈13.9%)。 产能放量:我们预计公司22-24年齿轮减速产量分别为50.97/53.96/56.96万台,销量分别为47.4/51.3/55.3万台。 横向布局:以工程机械板块为切入点,打入专用减速机行业。以塔机业务为基石,稳步开发挖掘机、水泥搅拌车、电动叉车、高空作业平台等领域新产品。 开拓冶金(参股中重科技)+机电一体化(联合参股智马科技及知名变频器制造商)板块,外延打开新格局。 价→中长期逻辑:产品高端化构建品牌效应行业复盘:外资占领高端市场(德国SEW和西门子等市占率约25%),内资主导中端市场(国茂、宁波东力等市占率约50%)。 破局难点:量的释放无助于渗透率的提升(我们测算公司2018年国内产量渗透率9.3%,预计2024年国内产量渗透率5.6%)+中低端市场同质化明显(国内中端产品性能差距不大)。 打造全新“GNORD”,高端品牌突围在即。捷诺传动高端减速机扩建项目加速,项目达产后预计将形成约9万台/年的高端减速机生产能力。 成本端:经营和原材料周期,辅助的配套逻辑经营周期:减速机行业的下游行业多样化→销售区域分布广→凸显销售渠道重要性。我们认为,经销和直销权重的选择是减速机企业不同发展阶段的战略选择,公司采用经销商分级模式+持续推进数字化智能化转型,运营能力处于行业领先水平。 原材料周期:减速机直接原材料占比近八成,铸件(机座箱体等)+锻件(齿轮)接近五成,且铸铁和毛坯锻件的价格高度依赖生铁和钢材单价(相关系数超过0.9)。公司收购铸件制造商(泛凯斯特),延伸上游产业链,自制率提高强化成本控制(有望实现新增减速机产能齿轮的100%自制);公司产业链溢价能力强,原材料价格上涨时产品提价反应迅速+原材料价格下降时能够稳住产品单价,有望保持稳定毛利率。 盈利预测我们预计2022-2024年公司净利润分别为5.27/6.62/8.47亿元,2022年7月9日股价对应P/E分别为24/19/15,由“增持”上调“买入”评级。 风险提示:宏观经济下滑风险;市场竞争风险;应收账款回收风险;测算具有主观性,仅供参考;公司高速成长带来的管理风险
国茂股份 交运设备行业 2022-04-01 20.61 -- -- 29.59 1.34%
23.32 13.15%
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深耕通用减速机领域三十载,公司业绩稳健增长国茂股份在通用减速机领域深耕近30 年,建立了深厚的技术储备及完善的销售体系,产品品类齐全,市占率业内领先。通用减速机下游应用领域广泛,单个行业的需求变化对整体需求影响不大,体现了公司能够穿越周期稳健发展的成长属性。近年来公司业绩保持稳健增长,2016-2020 年营收CAGR 为17.36%,归母净利润CAGR 为38.83%,盈利能力维持高增长。 减速机市场超千亿,进口替代正当时2022 年我国减速机市场空间将超1300 亿元,市场空间大,其中通用减速机市场约占40%。海外厂商在减速机领域具有先发优势,近年来国产厂商的技术研发水平逐步增强,国茂股份等国内头部减速机厂商的产品性能与海外厂商的差距愈来愈小,产品性价比优于外资且提供完善的售后服务,国产替代进程持续加速。此外,随着下游客户对于减速机产品要求的提升以及环保政策的趋严,中小企业受限于自身较弱的实力将逐渐被淘汰,市场份额进一步向头部靠拢。 工程机械业务持续拓展,高端减速机业务放量可期公司以塔机市场为切入口进军工程机械专用减速机市场,并于2020 年实现GLW 系列回转减速机的批量出货。2021 年以来公司持续拓展新客户,其中河南东起机械由起初的小批量供应成为公司的直销大客户,预计公司未来将在高空作业平台、叉车、挖机、水泥搅拌车等领域实现突破。公司通过对常州莱克斯诺的收购,开始以“GNORD”品牌拓展高端市场。“GNORD”品牌主要应用于新能源、制药、橡塑、化工等领域,其中锂电用减速机占比达40%-50%。随着9 万台高端减速机产能的逐步落地叠加新能源车的高景气,未来公司高端减速机业务将迎来高速增长。 投资建议与盈利预测公司是我国通用减速机行业的领军者,在巩固中端市场、围猎低端市场的基础上,逐步拓展高端、专用减速机市场,成长路径明晰。随着募投项目及高端减速机项目的落地,公司业绩将持续维持高增长。我们预计2021-2023 年,公司营收分别为29.28/37.95/48.97 亿元,归母净利润为4.88/6.40/8.40 亿元。当前股价对应EPS 为1.03/1.35/1.78 元,对应PE 为28.5/21.7/16.5 倍,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示原材料价格上涨、产能释放不及预期、宏观经济下滑、市场竞争格局恶化。
国茂股份 交运设备行业 2021-11-05 43.73 36.00 63.71% 44.75 2.33%
44.75 2.33%
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事件: 10月 29日,公司发布三季报公告, 2021年前三季度公司实现收入22.58亿元,同比增长 43.95%;实现归母净利润 3.45亿元,同比增长 45.67%。 剔除股权激励费用影响后同比增长 55.80%。 收入业绩稳定增长,新业务拓展顺利贡献增量。 2021年 Q3单季度公司实现收入 7.77亿元,同比增长 34.72%,环比降低 7.41%;实现归母净利润 1.37亿元,同比增长 60.59%,环比增长 6.27%。公司作为通用减速机领先者,受益于经济强势复苏,通用减速机收入实现稳健增长,同时新业务拓展顺利,工程机械及高端领域实现进一步突破。公司合同负债实现 0.67亿元,同比增长 4.89%;存货实现 7.25亿元,同比增长 87.29%,保障公司后续收入确认水平。 盈利能力显著提升,经营水平持续优化。 公司 Q3单季度实现毛利率29.16%,同比增长 1.62pct,环比增长 3.29pct;实现净利率 17.62%,同比增长2.85pct,环比增长 2.24pct。我们判断,公司作为行业龙头议价能力较强,盈利能力显著提升。公司前三季度期间费用率 10.28%,同比降低 1.09pct;其中销售、管理、研发、财务费用率分别为 3.05%、 3.81%、 3.62%、 -0.21%,同比变动-2.37、 1.22、 0.00、 0.06pct,经营能力优化显著。 高端产品发展迅速, 广阔市场待掘金。 当前高端减速器市场广阔,主要由SEW、 FLENDER、 NORD 等国外企业占据,公司去年收购美国莱克斯诺公司中国子公司,推出“捷诺”品牌高端减速机,今年 3月公告增资 2亿元自有资金用于项目扩产,力争在 2022年底完成扩产,预计达产后实现年产 9万台高端减速机。未来有望将捷诺的销售纳入经销商结算体系,海外技术叠加国内渠道,高速发展可期。 投资建议: 我们认为公司在渠道、成本两个核心方面的优势已经形成,未来将稳健的扩张市占率;高端通用、工程机械专用减速器两个方面构建弹性,看好公司在长赛道中的广阔发展前景。预计公司 2021年-2023年的收入净利润增速分别为 32.6%、 33.2%、 36.6%。维持买入-A 的投资评级, 6个月目标价为 51元,相当于 2022年 36X 的动态市盈率。 风险提示: 市场竞争加剧,新业务推进不顺利等。
姚健 2
国茂股份 交运设备行业 2021-11-02 38.01 -- -- 44.75 17.73%
44.75 17.73%
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公司近期披露三季报,Q3盈利弹性超预期。公司Q3单季度实现7.77亿元,同比增长34.72%;实现归母净利润1.37亿元,同比增速60.59%。Q3单季度毛利率29.16%,同比提升1.62%,环比改善更为明显。利润增速好于收入增速主要系公司5月提价以及Q3大宗商品价格回落带来的盈利弹性。 再次强调公司所处减速机赛道三大需求特征“空间足够大”,“通胀预期”,“弱周期偏成长”。减速机属于工业品中为数不多静态市场规模接近1000亿的赛道,这个决定了企业未来收入的天花板以及可能性;且考虑到产品的非标准化程度、客户小B客户为主、成本占比极低等原因,减速机具备转移上游成本的能力,区别于一般工业品,非通缩品种,头部企业议价能力较强;另外减速机市场随着国内制造业自动化升级,仍有长期扩容空间,历史上来看,周期属性较弱,中期更偏成长。 再次强调公司在国内市场的领先优势,且展望未来预计差距越拉越大。从收入体量看,国内第二名企业收入占比不到公司一半,且随着公司多元化产品的布局,双方的差距会拉开,另外从渠道布局、品牌定位、供应链管理、管理层认知等公司领先优势都较为突出,我们认为是减速机赛道目前来看格局是相对清晰的。 再次强调公司Q4乃至未来2年的利润弹性。5月产品涨价后,大宗商品持续回落,公司Q3开始毛利率有望环比提升,参考17-19年,利润增速要远高于收入增速;另外随着公司高端产品以及专用减速机产品的持续放量,高毛利产品占比的提高,整体上公司未来利润率中枢有望持续提升。 盈利预测与估值。考虑到本部通用减速机业务的优势地位以及高端、专用产品的持续高增,我们预计21-22年收入分别为30.61、37.48亿元,归母净利润分别为4.89、6.58亿元,现价对应PE分别为42.9、31.9倍。对于趋势明确,空间足够大,竞争优势突出且报表存在改善空间的优秀公司,维持“增持”评级。 风险提示:制造业景气持续下行。
周尔双 3 2
国茂股份 交运设备行业 2021-11-01 38.01 -- -- 44.75 17.73%
44.75 17.73%
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事件: 10月29日公司发布三季报,前三季度营业收入为22.58亿元,同比增长43.95%;归母净利润为3.45亿元,同比增长45.67%;扣非归母净利润为3.23亿元,同比增长53.12%。 投资要点 产能扩张+新业务拓展顺利,公司业绩维持高增长 公司2021Q1-Q3营业收入和归母净利润均维持较快增长。我们判断主要原因系:1)通用减速机行业景气度旺盛,年初以来持续供不应求,公司作为国产龙头显著受益,同时产能释放下业绩得到兑现;2)新业务拓展顺利,公司在工程机械专用减速机领域和高端捷诺减速机均取得突破。 其中2021Q3单季度来看,公司营业收入为7.77亿元,同比+34.72%,环比-7.41%;归母净利润为1.37亿元,同比+60.59%,环比+6.27%。 产品涨价效应体现,Q3单季盈利能力显著回升 2021Q1-Q3综合毛利率为27.15%,同比-1.72pct。其中,2021Q3单季度毛利率为29.16%,环比+3.29pct,单季盈利能力显著回升。我们判断主要原因系公司作为业内龙头,凭借高议价能力,成功通过产品提价将原材料价格上涨压力传导至下游。且随着原材料价格逐步回落,公司毛利率仍有上行空间。 2021Q1-Q3净利率为15.30%,同比+0.17pct。其中2021Q3单季度净利率为17.62%,同比+2.85%,环比+2.24pct。2021Q1-Q3公司期间费用率为10.28%,同比-1.09pct,控费能力持续优化。其中,销售费用率为3.05%,同比-2.37pct,主要系运输费用计入营业成本所致;财务费用率为-0.21%,同比+0.06pct;管理费用率(含研发)为7.44%,同比+1.22pct,主要系股份支付增加和上市费用分摊所致。此外,公司持续加大研发投入,2021Q1-Q3投入研发费用8181万元,同比+43.9%。 在手订单饱满,经营性净现金流受备货影响 受益于通用减速机业务稳定增长和新业务拓展顺利,公司在手订单饱满。Q3末公司合同负债金额为0.67亿元,同比+4.89%;存货金额为7.25亿元,同比+87.3%。 2021Q3公司经营性现金净流量为0.43亿元,同比-23.00%,我们判断主要系公司为预防原材料价格持续上涨,提前备货所致。后续随着销售回款逐步增多,公司现金流有望持续改善。 内生+外延,双重逻辑驱动下减速机龙头地位稳固 公司立足于减速机行业,内生+外延双重成长逻辑稳固。1)内生:公司研发投入持续增加,技术水平持续提升,进一步构筑核心竞争力;募投项目有望解决产能制约发展问题,目前产能稳步增长。2)外延:拓展工程机械领域专用减速机业务,2021H1塔机专用减速机突破关键新客户,工程机械领域的新品开发顺利,有望带来业绩新突破;收购“莱克斯诺”,以“捷诺”品牌开拓高端市场,截至报告期捷诺业务进展顺利,产品供不应求,公司产品附加值进一步提升。 我们认为,作为国内减速机龙头,公司长期受益于制造业升级+国产化替代加速,随着募投项目落地带来的产能释放,加之工程机械减速机业务和捷诺业务的顺利开展,公司业绩有望进一步提升。 盈利预测与投资评级:随着公司产能逐步释放,在手订单饱满释放业绩弹性,我们维持公司2021-2023年净利润预测4.8/6.4/7.8亿元,当前市值对应PE分别为37/28/23倍,维持“增持”评级。 风险提示:宏观经济下滑风险、经销商管理风险、原材料价格波动风险。
国茂股份 交运设备行业 2021-09-06 41.81 -- -- 48.64 16.34%
48.64 16.34%
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公司发布 2021年半年度报告。2021年上半年,公司实现营业收入 14.81亿元(YoY+49.32%);归母净利润 2.08亿元(YoY+37.28%);基本每股收益 0.45元(YoY+36.36%)。 投资摘要:财务分析:单季度收入实现高增长w 单季度收入实现高增长:2021年二季度,公司实现营业收入 8.39亿元,同比与环比均增长 30%左右,收入高增长印证行业景气度。上半年公司综合销售毛利率为 26.09%,同比下降 3.55个百分点,其中,2021Q2单季度为25.87%,同比下降 5.13个百分点,预计下半年毛利率有望得到修复;销售净利率 14.09%,同比下降 1.26个百分点,其中,2021Q2为 15.38%,二季度净利率环比有所改善。 w 长期股权投资:公司长期股权投资期末余额增长至 1.68亿元,上年期末值为 2,619.95万元,主要用于投资中重科技。 w 经营活动现金流表现符合预期:2021年上半年公司经营活动产生的现金流量净额 1.296亿元,同比下降 13.87%,整体表现符合预期。 业务分析:下游行业位于景气区间w 减速机行业下游位于景气区间:报告期内,公司所属下游位于景气区间,国内制造业投资同比增速达到 19.2%,减速机行业增速超过 30%。公司为国内通用减速机领域产品线最为齐全的公司之一,产品型号达到 6万种以上,凭借完善的经销商网络实现稳健成长。 w 产能建设进行时:2020年年末,公司募投项目“35万台减速机项目”部分达产,新增减速机产能 11万台左右。另一方面,捷诺作为公司高端市场品牌产能建设正在按计划推进中,产能瓶颈有望得到缓解。 未来展望:夯实优势领域,新市场开拓顺利公司作为国内通用减速机龙头,充分受益下游较好的采购需求,产能建设的逐步投产将缓解短期的产能制约问题。专用减速机方面,工程机械领域实现关键客户突破,将成为公司全新增长极。 盈利预测:预计公司 2021年~2023年 EPS 分别为 0.94元、1.22元、1.57元,对应当前股价市盈率分别为 44倍、34倍、26倍,维持“买入”评级。 风险提示:行业景气度低于预期,毛利率下滑,原材料涨价。
周尔双 3 2
国茂股份 交运设备行业 2021-08-11 48.84 -- -- 50.00 2.38%
50.00 2.38%
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国内通用减速机龙头,内生增长稳健国茂股份是国内通用减速机龙头企业,公司拥有十几个系列上万种减速机品类,为行业内产品线最全的公司之一。其与国内同行相比竞争优势突出,盈利能力和营运效率均优于同行;对标海外龙头具备性价比和营销渠道优势,有望进一步实现国产替代。 公司收入和业绩稳步增长,营收从2014年13.67亿元增至2020年21.84亿元,CAGR=8.1%;净利润从2014年1.10亿元增至2020年3.59亿元,CAGR=21.8%。我们预计21-24年公司业绩仍能维持每年20%以上的复合增速。 小企业出清+国产替代趋势明显,行业规模稳定上行营造良好外部环境减速机是工业动力传动的重要基础部件之一,广泛应用于起重运输、电力、航空等国民经济各大行业。减速机行业与制造业固定资产投资、GDP增速息息相关,在制造业升级的背景下,我们预计减速机行业规模将稳步增长,若按CAGR=10%的速度,2022年行业规模可达1642亿元。 国内减速机行业集中度提升,国产替代趋势明显。早期国内减速机企业多集中在中低端,主要靠价格战取胜;随着下游企业对减速机要求的提升,环保政策趋严,加速了小企业出清,行业集中度提升。国茂股份等国内龙头的产品性能与外资差距逐步缩小,国产化替代趋势明显。 内生外延,双重逻辑驱动业绩进一步提升内生:1)公司的技术水平持续提升,有望进一步构筑核心竞争力。 其中模块化减速机能灵活面对下游多样化需求,且毛利率显著高于其他产品,是公司主要的业绩增长来源。2)募投项目有望解决产能制约发展问题,业绩增长较为确定。2016-2018年,公司的产能利用率始终高于90%,产能问题已成为制约公司发展的瓶颈之一。IPO募投项目扩产齿轮减速机35万台,可使产能增加约140%,较大程度缓解产能不足问题。 外延:1)进军工程机械行业,有望带来业绩新突破。2019年公司完成塔机的回转减速机研发,已成功与徐工集团、中联重科等工程机械主机厂展开合作,我们认为公司未来有望进一步拓展工程机械领域的应用。2)布局重大非扩张战略,为公司长期发展赋能。我国减速机市场中近20%为用于特殊行业的重大非减速机,公司布局重大非减速机将进一步打开市场空间,提升毛利率。3)收购“莱克斯诺”向高端品牌转型,持续提升产品附加值。莱克斯诺的技术优势与国茂强大的营销网络协同,未来将以“捷诺”品牌开拓高端市场,进一步提升公司产品品质及品牌辨识度。 盈利预测与投资评级:国茂股份作为通用减速机国产龙头,未来将充分受益于行业进口替代趋势;同时对工程机械等新领域的拓展也将带来新的业绩增长点。我们预计公司2021-2023年EPS分别为1.02、1.35、1.66元,当前股价对应动态PE分别为48/36/30倍,在可比公司中处于较低位置,我们看好公司未来成长性,估值存在提升空间,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:宏观经济下滑风险、市场竞争风险、经销商管理风险
国茂股份 交运设备行业 2021-07-16 36.95 33.84 53.89% 50.00 35.32%
50.00 35.32%
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通用减速机,跨越周期的千亿市场。据前瞻产业研究院统计,2019年我国减速机行业市场规模达到1155亿元。2010~2019年市场规模始终保持增长,复合增长率达到11%,是一个跨周期的稳健成长行业。 紧抓渠道+成本两大要害,奠定长期发展动能。公司建立了完善的经销商网络和有竞争力的激励机制。同时,公司通过建设产能、提升自产率、推广模块化等多种方式控制成本,增强竞争力。2016~2020年公司收入复合增长率超17%,持续超越市场增速。中低端减速机市场规模超800亿,作为行业龙头,公司市占率仅2.5%。随着其渠道、成本优势愈加凸显,市占率料将稳健上行。 高端产品发展迅速,200亿市场待掘金。当前高端减速器超200亿市场,主要由SEW、FLENDER、NORD 等国外企业占据,公司去年收购美国莱克斯诺公司中国子公司,推出“捷诺”品牌高端减速机,今年3月公告增资2亿元自有资金用于项目扩产,力争在2022年底完成扩产,预计达产后实现年产9万台高端减速机。海外技术叠加国内渠道,高速发展可期。 耕耘工程机械专用市场,打造新增长极。专用减速机单一领域市场空间较大、客户突破后收入增长迅速。公司集中力量往工程机械领域拓展,已取得较大进展。2019 年高承载挤出机JE 系列减速机小批量产;2020 年塔机回转减速机已批量供应客户;轧机专用减速机成功研制。立足公司品牌力强、成本低廉、质量稳定等优势,专用减速机业务有望快速增长。 投资建议:我们认为公司在渠道、成本两个核心方面的优势已经形成,未来将稳健的扩张市占率;高端通用、工程机械专用减速器两个方面构建弹性,看好公司在长赛道中的广阔发展前景。预计公司2021年-2023年的收入增速分别为32.6%、33.2%、36.6%,净利润增速分别为34.7%、37.0%、37.4%。维持买入-A 的投资评级,6个月目标价为47.94元,相当于2021年47X的动态市盈率。 风险提示:市场竞争加剧,新业务推进不顺利等。
国茂股份 交运设备行业 2021-07-01 37.45 32.08 45.88% 46.91 25.26%
50.00 33.51%
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通用减速机领先者,国产替代进程已开启。电机驱动是设备运动的主要驱动方式。但电机转速快、扭矩低,往往不能直接使用,需搭配减速机增大扭矩、减小转速。因此,减速机是机械设备的通用基础件。通用减速机广泛用于砂石、矿山、冶金、工程机械等多领域,据前瞻产业研究院统计,每年我国通用减速机市场规模超1000亿。当前高端减速器市场主要由SEW、西门子(FLENDER)、NORD等国外企业占据,中低端市场由国内企业掌握,竞争格局较为分散。随着国茂等国内领先减速机公司的崛起,国产替代过程已在不断推进。 多措并举,挖掘自身成长潜力。公司拥有完善的经销商网络,根据公司公告,其中10年以上、密切合作的A类经销商78家,并建立了完善的激励机制,促使销售持续稳健增长。2016~2020年公司收入复合增速17%。同时,公司通过多种方式控制成本,增强竞争力:1)做大规模效应。公司募投项目35万台减速机产能陆续达产。根据公司公告,2020年底已有11万台产能达产,预计今年将继续大规模扩充产能,可以继续摊薄固定成本。2)零件自产。公司2016年开始自产齿轮,目前齿轮自产率已经达到70%;2018年开始逐步自产箱体;2020年以1500万元收购泛凯斯特51%股权,进一步掌握铸件产能。铸件成本占到制造成本的30%以上,收购以后有利于制造成本的进一步降低。3)模块化、标准化。公司推出并引导客户采购模块化减速机,从而减少材料损耗、降低成本、提高交货效率。 向专用减速机领域延伸。相比通用减速机市场广阔但较为分散,主要通过渠道拓展逐步提高市占率的特点而言,专用减速机单一领域市场空间较大、客户突破后收入增长迅速。公司近年来集中力量往工程机械领域拓展,已取得较大进展。2019年高承载挤出机JE系列减速机小批量产;2020年塔机回转减速机已批量供应客户;汽车起重机用回转减速机、卷扬减速机进入试样阶段;餐厨垃圾处理设备主机驱动减速机、轧机专用减速机交付客户。随着国产工程机械厂商的持续成长,公司专用减速机业务有望快速增长。 投资建议:公司是国内领先的通用减速机厂商,目前已形成中高端品牌搭配、产品矩阵齐全的产品系列,外拓收入、内控成本,经营质量不断提升。我们看好公司长期发展。我们预计公司2021年-2023年的收入分别为28.83亿、36.61亿、47.23亿元,净利润分别为4.75亿、6.25亿、8.11亿元,成长性突出;首次给予买入-A 的投资评级,6个月目标价为45.45元,相当于2021年45X的动态市盈率。 风险提示:下游需求波动、市场竞争就加剧。
国茂股份 交运设备行业 2021-04-29 40.22 -- -- 39.93 -1.41%
46.91 16.63%
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oracle.sql.CLOB@555f9b5b
姚健 2
国茂股份 交运设备行业 2021-04-22 39.81 -- -- 41.38 3.24%
42.98 7.96%
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公司为国内通用减速机龙头,收入稳增,经营优质。公司主营减速机研发、生产和销售,产品分为齿轮减速机和摆线针轮减速机两大类,主要用于通用领域,收入规模居行业头部。2016-2019年,公司营收复合增速为18%;产品结构改善/提价/零部件自制等多因素推动,公司产品综合毛利率呈现上升态势,2019年达28.90%,较2016年增加4.83%。经营性现金流表现优异,2019年公司收现比约1。经营性现金流净额整体高于净利润。 减速机行业千亿市场空间,进口替代、头部厂商份额集中趋势演进。减速机是重要的工业传动基础件之一,千亿市场规模。① 随着国内工业企业经营规模的持续扩大、产业自动化升级持续推进,中长期行业需求规模持续增长;② 随着工业企业经营景气度变化其需求增速呈现一定周期性变化。当前时点看,国内工业企业经营景气度处于疫情后复苏向上阶段,减速机消费需求有望持续可观增长。外资品牌进入国内市场较早,凭借技术优势和品牌效应占据市场领先地位。技术/品牌/渠道积淀下,国内厂商自低端至高端产品逐步实现进口替代,份额提升,预估公司在通用减速机市场的市占率为3.6%左右。 积淀自身优势,大赛道砥砺前行。① 公司为国内老牌减速机厂商,技术水平抵近国际厂商。公司深耕减速机行业二十多年,在本土市场需求红利培育下,经营规模/技术水平赶超同行,产品可靠性、维修率等核心指标逐步接近国际厂商SEW;② 品质之外,产品系列丰富度高、生产成本严控也是公司竞争优势之一。一方面,公司通过向上游产业链延申的方式,提升关键零部件自制率,保证供应链响应速度、降低生产成本;另一方面,推进模块化/精益化生产技术,实现产品多品类并维持一定规模模效益。公司是减速机领域产品线最齐全的公司之一,目前有3万多种零部件类别,已生产出的产品型号达15万种以上。③ 成熟且稳定的销售体系助力公司规模扩张。公司采取经销与直销相结合的销售模式,2018年两者收入占比分别为42%/58%。系统、严谨、可观的返点考核机制对于稳定经销商团队具有较大作用,2016-2018年,公司A类经销商数量维持在78家规模,且成立时间大部分在2010年以前,双方合作时间超10年,对于公司产品信赖度、忠诚度高。④ 外延并购整合,打开高端减速机市场。2020年,子公司捷诺传动成立,并以其为主体收购高端减速机厂商常州莱克斯诺相关资产。高端品牌的拓展有助于完善公司产品矩阵、进一步提升公司产品品质及品牌辨识度。此外,公司持续发力专用减速机领域,有利于打开成长空间、提升业绩增长持续性、稳定性。 盈利预测与估值。预计公司2020-2022年归母净利润分别为3.50、4.51、5.82亿元,对应当前股价估值为52、40、31倍。首次覆盖给予公司“增持”评级。 风险提示:制造业景气度下滑;高端减速机产品布局进度不及预期;专用减速机产品放量不及预期;行业竞争加剧。
国茂股份 交运设备行业 2021-04-01 37.29 -- -- 41.38 10.20%
41.10 10.22%
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国内通用减速机龙头,逆势成长盈利能力领先同行。公司在工业减速机与电机领域实力雄厚,为国内通用机械工业减变速机行业龙头,目标“世界级传动专家”。公司产品覆盖率行业领先,拥有标准、专用、大中型非标、新品、高精密传动等十几个系列上万种品种,为行业内产品线最全的公司之一。 减速机主要包括通用、专用、精密三类。减速机在原动机与工作机或者执行机构之间起到匹配转速与传递转矩的作用,主要用于降低转速以及增加扭矩,包括通用、专用、精密。国茂股份为国内通用减速机龙头。 从周期角度看公司成长:站上新一轮周期起点。减速机行业景气度与宏观经济紧密相关,与制造业PMI具有较高相关性。工业企业利润总额增速具有4年周期,2020年迎来新一轮周期起点。企业盈利向好带来资本开支增长预期,我们发现:(a)工业企业盈利能力与资本开支具有较高相关性;(b)资本开支波动性大于收入增速;(c)收入增速与资本开支一般有半年至一年左右时滞。 考虑到工业企业利润增速与减速机销量的同步性,资本开支扩张预期将对减速机行业销售形成强支撑。 从行业格局看公司成长:在国内减速机高端市场的机遇与挑战。国内减速机行业历经60年左右发展,应用场景向各行业渗透,对于产品多样性、精度、稳定性等提出更高要求。目前,我国减速机行业竞争格局仍然较为分散,规模以上企业数量达到790家左右,相较于国际品牌在产品材料、设计能力、功率密度、精度要求、可靠性与稳定性等方面尚存差距,高端市场仍被以SEW、弗兰德为代表的外资品牌占据,占全市场份额约25%。随着国内头部供应商在技术、资源、产品力等方面的不断积累,25%左右的高端市场即是未来潜在的增长空间。国茂股份收购莱克斯诺中国齿轮箱业务将补齐公司在减速机领域高端市场的短板,未来有望与SEW、弗兰德等国际一线品牌直面竞争。 从新领域突破看公司成长:专用减速机市场容量可观。国内大部分减速机供应商产品集中于通用领域,采用模块化设计,标准化属性导致附加值相对不高,以中低端市场为主。专用减速机产品偏向非标,其中,起重运输、水泥建材应用占比居前。作为又一利润增长点,公司以塔机市场作为切入口,积极布局工程机械减速机领域。工程机械减速机占专用减速机份额约25%,其中挖掘机减速机目前仍然以进口品牌为主,未来将成为国内供应商主要突破方向。 投资建议:预计公司2020年~2022年EPS分别为0.73元、1元、1.28元,对应当前股价市盈率分别为51倍、37倍、29倍首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示::原材料涨价;专用减速机突破不达预期;新产能投产低于预期。
王华君 1 1
国茂股份 交运设备行业 2021-04-01 37.29 -- -- 41.38 10.20%
41.10 10.22%
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事件拟以自有资金1.33亿元对中重科技进行增资,持有7%股份。 有增资中重科技,公司及其关联方拟共持有19%的股份公司拟与天津华瑞达、沈惠萍、王洪新、杜宝珍共同对中重科技(天津)进行增资,其中公司拟以自有资金出资1.33亿元持有7%的股份;天津华瑞达持有7%的股份;沈惠萍、王洪新、杜宝珍分别持有5%/3%/1%的股份。徐国忠先生、沈惠萍女士为公司实控人,同时前者为华瑞达的执行事务合伙人。 中重科技为冶金制造设备优质企业,获得国家级高新技术企业称号中重科技主要产品为机电液一体化的冷热轧带钢、型钢、有色及中厚板及棒线材轧制生产线系列成套设备及特种金属压延设备。 中重科技2019年及2020年1-11月的收入分别为5.38、3.86亿元,净利润分别为0.9亿、1.0亿;净利率分别为17%、27%。 根据收益法评估作为中重科技股东全部权益的评估值,标的最终的交易价格为15.37亿元。中重科技近两年净利润约为1亿元/年,对应PE约为15倍左右。 为公司直销客户中冶金类的比例为7%;;增资后有望加快新领域拓展步伐中重科技为公司客户,在冶金设备行业拥有较深厚的技术实力和丰富的经验。 公司参股后不仅可享有一定的投资收益,同时可协助公司未来进一步开拓冶金设备领域的减速机市场,培育新的盈利增长点。 据公告,2018年公司直销客户中冶金类的比例为7%(继通用设备、橡塑、环保后的第四大下游应用领域)。根据华经情报网,2019年冶金市场约占中国减速机市场的9.48%。 盈利预测及估值公司为国产通用减速机龙头,市占率约3.8%,成长空间广阔。预计2020-2022年净利润为3.5/4.4/5.5亿元,同比增长23%/27%/25%,对应PE分别为51/40/32倍。公司成长空间大,成长周期长,有望复制恒立液压等核心零部件公司产品升级、进口替代的成长路径。持续推荐,维持“买入”评级。 风险提示进口替代进程低于预期、市占率提升进度低于预期。
王华君 1 1
国茂股份 交运设备行业 2021-03-10 34.59 -- -- 41.35 19.54%
41.38 19.63%
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事件 1、 对捷诺传动进行扩建,以现金方式进行增资,金额为 2亿元。 2、 拟购买控股股东国茂集团一宗土地使用权及房屋建筑物,总价 0.7亿元。 产能稳步扩张,预计 2021年产能有望提升 35%三季度末公司固定资产+在建工程较年初新增加 2亿元,增幅为 33%。产能稳步扩张,将对明后年齿轮减速机业务增长起到重要支撑。此次关联交易可满足公司未来经营发展需要,厂房建筑面积为 3.0万平方米。2020年底公司齿轮减速机产能近 30万台,2021年预计有望扩充至 40万台以上,同比增长 35%。 增资捷诺传动,加大高端减速机市场开拓力度捷诺传动客户定位于减速机的高端市场。国内通用型减速机市场空间约 500亿元,其中 23%为高端市场,约 100亿元。目前国内高端市场由德国 SEW、西门子 Flender、意大利邦飞利等所垄断,国茂通过收购莱克斯诺,有望在产品配置、品牌力、工艺流程等诸多方面向海外竞争对手看齐,加快对高端市场的开拓。 专用市场拓展顺利,塔机减速机已批量配套徐工、中联新领域拓展方面,公司切入工程机械等专用减速机。我们预计工程机械减速机中,挖机市场空间超 100亿元,塔机市场空间超 20亿元。公司专用减速机销售团队已搭建完成,主要潜在客户的塔机回转、卷扬减速机产品已送样,预计 2021年有望实现上亿元收入,翻倍以上增长。 盈利预测及估值公司为国产通用减速机龙头,市占率约 3.8%,成长空间广阔。预计 2020-2022年净利润为 3.5/4.4/5.5亿元,同比增长 23%/27%/25%,对应 PE 分别为 50/39/31倍。公司成长空间大,成长周期长,有望复制恒立液压等核心零部件公司产品升级、进口替代的成长路径。持续推荐,维持“买入”评级。
国茂股份 交运设备行业 2021-01-06 26.49 -- -- 46.17 74.29%
47.00 77.43%
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大行业小公司,市场集中度低,国茂成长空间广阔 2019年国内工业减速机市场规模 1200亿元,其中通用减速机市场 500亿, 专用减速机 700亿。 2012-2019年减速机行业营收复合增速 10%,减速机 产量的复合增速 7%, 行业驱动力在于自动化改造,过去十年保持略高于 GDP 的增速。 SEW(德企) 是国内最大的通用减速机制造商, 2019年营 收约 80亿,国茂是内资品牌通用减速机龙头, 2019年营收 19亿,市占 率仅 3.8%, 成长空间广阔。 产品升级出清低端品牌,募投项目持续投产,突破产能瓶颈 下游制造业升级驱动减速机品牌分层,中端产品需求提升,低端市场持续 萎缩。国茂定位中端减速机品牌,通过“分散制造+集中组装” 的生产流 程和分级经销建立了产品与渠道优势,运营效率远超竞争对手。 2016-2019年产品供不应求, 多轮提价,盈利能力持续提升,随着募投产能逐步释 放,公司有望开启新一轮成长。 收购莱克斯诺迈向高端,切入专用领域打开成长空间 公司收购莱克斯诺,补足了高端品牌矩阵。莱克斯诺研发制造优势与国 茂现有的减速机业务协同效应强,有利于提升公司品牌形象,在高端市 场对外资进口替代。同时公司以塔机市场为切入口,主攻市场空间较大 的工程机械领域(160~200亿),回转减速机已批量配套徐工塔机,新产 品也在抓紧试样,公司未来有望成长为国内工业减速机龙头。 投资建议: 预计公司 2020-2022年分别实现净利润 3.54/4.90/6.45亿元, 对应 PE 36X/26X/19X。首次覆盖,给予“买入” 评级。 风险提示: 1、工业自动化景气度下行; 2、莱克斯诺高端品牌融合低于 预期; 3、工程机械减速机业务推进受阻。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名