投资事件： 公司披露 2023年年报。 2023年公司实现营业收入 370.87亿元，同比下降 7.79%；实现归母净利润 34.77亿元，同比下降 4.30%；实现扣非净利润 32.66亿元，同比下降 4.41%。 业绩承压， 在手订单充足，海外市场进展顺利。 2023年在宏观经济弱复苏背景下，公司业绩有所下滑。全年新签订单金额 731.21亿元，同比增加 0.15%。 其中，铁路领域 251.12亿元 ，同比增长 5.01%；城轨领域 131.80亿元，同比增长 3.91%；海外领域 37.40亿元，同比增长 45.18%；工程总承包及其他领域 310.89亿元，同比下降 8.11%。 截至 2023年末，公司在手订单 1688.31亿元，同比增长 14.53%，有力支撑未来业绩释放 。海外市场方面，公司具备设计研发、设备制造及工程服务的“三位一体”全产业链优势 ， 持续加强属地化经营，在第三届“一带一路”国际合作高峰论坛上顺利完成马拉维班古拉-恩卡亚改造项目签约仪式，相继承揽马来西亚、法国等地订单 ，稳固逐年增长的良好态势。 收入结构优化，盈利水平提升。分板块来看，2023年公司设计集成收入 117.24亿元，同比增长 20.16%，收入占比提升 7.35pct 至 31.61%；设备制造收入 61.13亿元，同比增长 9.64%，收入占比提升 2.62pct 至 16.48%；系统交付服务收入114.25亿元，同比下降 18.83%；工程总承包收入 76.74亿元，同比下降 28.48%。 公 司 营 收 结 构 得 以 优 化 ， 毛 利 率 较 高 的 设 计 集 成 （39.68%） 和 设 备 制 造（35.63%）板块占比提升，带动综合毛利率提高 2.10pct 至 25.76%。公司费用率控制较为良好 ，全年销售/管理/财务费用率为 2.41%/6.30%/-0.81%，同比分别+0.39pct/+0.60pct/-0.22pct。 2023年公司净利率进一步回升至 9.40%，同比增长 0.36pct。 持续加大研发投入， 有望受益设备更新及智能化升级。 公司重视技术创新 ，持续加大研发投入 ，2023年公司研发费用 18.62亿元 ，研发费用率达到 5.02%。 公司在国内城市轨道交通控制系统占据 40%左右市场份额；高铁弱电系统集成领域，公司相继承揽雄忻 、西成、渝黔 、襄荆 、西十等 11个项目，市场占有率超 60%，进一步扩大了市场领先优势；城市轨道交通信号系统集成领域，下属卡斯柯、城交公司稳居控制系统行业前列 。 2023年中国通号在已开标的33个城轨信号控制系统项目中，中标 12个 ，市场占有率约 37%，继续蝉联榜首。“十四五”时期我国预计新增铁路营业里程约 2.37万公里，铁路市场总投资额预计达到 3.5万亿元 ；预计新增城市轨道交通运营里程 3000公里，均与“十三五”时期基本持平。按 15年更新周期计算 ， 高铁控制系统更新周期或开启， 带动新增订单增长。叠加城轨智能化趋势下信号系统升级需求，公司作为信号系统龙头厂商有望充分受益。 盈利预测与投资建议： 预计公司 2024-2026年将分别实现归母净利润 35.30亿元、 37.98亿元、 43.36亿元，对应 EPS 为 0.33、 0.36、 0.41元，对应 PE 为16倍、 15倍、 13倍， 首次覆盖给予推荐评级。 风险提示： 经济复苏不及预期的风险 ，新产品拓展不及预期的风险，核心技术迭代迅速的风险 ，市场竞争加剧的风险等。

中国通号发布 2023年年报： 2023年公司实现营业收入370.02亿元（同比-7.96%）；归母净利润 34.77亿元（同比-4.30%）；扣非归母净利润 32.66亿元（同比-4.41%） 。 其中轨道交通控制系统业务收入 292.62亿元， 占总营收78.9%。 投资要点 政策落地，加速轨交产业回暖“十四五” 期间我国新增铁路营业里程约 2.37万公里，铁路市场总投资额预计达到 3.5万亿元，同时期，我国将新增城铁运营里程 3000公里，铁路专用线建设投资总额预计也将达8000亿元，国内铁路基础设施建设将维持较高投资水平， 信号控制系统设备市场规模预计每年 100亿元左右。 且随着我国铁路运营里程的不断增长，铁路投资从新建向改造、运维转移趋势明显。 此外 2024年国务院印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》， 明确到 2027年，工业、农业、建筑、交通、医疗等领域设备投资规模较 2023年增长25%以上； 实施设备更新行动， 推进重点行业设备更新改造，支持交通运输设备和老旧农业机械更新。公司作为保障轨交安全运营核心企业，适逢轨交设备替换周期， 将充分受益本次设备更新行动方案。 在手订单充沛， 筑未来业绩护城河2023年,公司进一步强化经营龙头地位，全年新签合同总额731.21亿元，较 2022年同期增长 0.15%，其中：铁路领域251.12亿元，同比增长 5.01%；城轨领域 131.8亿元， 同比增长 3.91%；海外领域 37.4亿元，同比增长 45.18%；截至2023年末，公司在手订单 1688.31亿元。 公司订单转化为业绩周期一般为 2-3年， 预计新签订单将主要在 2024年-2026年经营业绩中体现，保证公司在未来两年的营收增长。 应收账款增加，公司将加强管控截至 2023年年末， 公司应收账款 6.08亿元， 长期应收款较2022年年末增加 22.62%，占公司总资产比重上升 1.03pct。 公司应收账款的客户主要在国内， 部分市政项目由于外部因素及地方业主资金等问题，回款较往年略慢。公司将对应收账款进行相应的减值计提，同时采取措施加强源头把控，对客户诚信度、回款账期、资金情况等进行分析及综合考量。 此外，公司将抓住有利时机加大应收账款清收力度，加大经营现金流和“两金”管控成效的考核要求，制定应收账款专项奖励制度，充分发挥绩效激励作用，使风险可控。 盈利预测考虑到宏观经济负面影响， 以及公司应收账款回款情况， 我们小幅下调公司收入， 预测公司 2024-2026年收入分别为397.73、 432.73、 465.18亿元， EPS 分别为 0.35、 0.38、0.40元，当前股价对应 PE 分别为 16、 15、 14倍。目前公司在手订单充沛，且订单转化业绩具有延后性或将保障公司未来收入增长，维持“买入” 投资评级。 风险提示国际关系格局变化带来的海外经营风险；国家铁路基建投资不及预期风险；城市轨道交通投资不及预期风险。

控制系统国内市场进入更新升级周期，海外市场空间可观。 按照“十四五”目标，期间铁路将新增1.9万公里，控制系统市场规模合计约507.3~934.8亿元；鉴于2022年底，城轨运营里程已经接近1万公里的目标，十四五期间城轨控制系统市场规模将远超788.8亿元。 在铁路领域，高速铁路及普速铁路控制系统更新升级周期分别为10年、 15年左右。 估算从2024年至2025年期间普铁和高铁控制系统更新升级需求共振将带来280.47-324.52亿元的市场。 预计全球除中国外2020-2040年共计21年间铁路基建的总投资额累计将达到51370亿美元。 其中，除中国外，欧洲是未来铁路基建投资规模最大的领域，占全球规模的47%。 轨道交通控制系统龙头， 内外业务携头并进。 公司引领我国轨道交通控制行业发展，贡献多项技术产品突破。公司在多个核心列控技术和装备中市占率领先。其中公司在CTCS-3列控系统装备市场占有率第一，占行业内超过90%市场份额。 公司广泛布局全球业务，依托“一带一路”拓展海外。公司全列控系统产品获得全球“通行证”TSI认证， 为支撑中国高端列控装备以CTCS标准或ETCS标准“走出去”奠定了坚实基础。 盈利预测： 公司重要终端市场铁路及城轨需求逐渐复苏，同时普铁及高铁控制系统更新周期共振将带来增量；公司作为国内控制系统龙头企业， 不断科技创新，引领行业发展；公司在海外市场开拓积极，增长迅速，将带来业绩增长。预计2023-2025年的归母净利润分别为39.02、 40.93、 43.21亿元，EPS分别为0.37、 0.39、 0.41元，当前股价对应PE分别为 13、 12、 12倍。维持“买入”评级。

中国通号发布 2023年第三季度报告： 2023年 1-9月营业收入 246.84亿元（同比-8.39%）；归母净利润 25.66亿元（同比-1.35%）；扣非归母净利润 24.56亿元（同比-2.62%）； 销售毛利率 25.33%（同比+2.65pct）； 销售期间费用率11.77%（同比+1.57pct）。 投资要点 铁路及城轨业绩承压，海外业务稳健上升2023年 1-9月公司终端市场营业收入除了海外市场外均有所下降。 铁路收入 117.71亿元，同比下降 1.67%； 城市轨道收入 57.58亿元， 同比下降 13.22%；工程总承包收入 59.47亿元，同比下降 18.99%； 海外业务收入维持上升趋势， 达到10.67亿元，同比增加 12.87%。 铁路延续回暖趋势，城轨新增营业里程恢复增长铁路方面， 铁路固定资产投资完成额保持积极增长趋势。 2023年 1-9月，我国铁路固定资产投资累计完成额达到 5089亿元，同比 2022年 1-9月增长 7.1%，铁路产业链持续恢复增长。城轨方面，截止 2023年 9月， 31个省（自治区、直辖市）和新疆生产建设兵团共有 55个城市开通运营城市轨道交通线路 299条，运营里程 9859.5公里。其中，城市轨道交通三季度新增营业里程为 131.2公里，同比 2022年三季度上升 2.50%，重新回归到增长区间， 预计未来城轨建设会有所回升，带动轨交控制系统行业也有所回暖。 公司新签订单总额上涨， 整体运行积极向好2023年 1-9月，累计新签合同总额 508.83亿元，较上年同期增长 12.01%。铁路领域新签合同额 144.69亿元，较上年同期增长 10.49%；城市轨道交通领域新签合同额 94.93亿元，较上年同期增长 13.82%；海外业务领域新签合同额20.02亿元，较上年同期增长 1014.95%；工程总承包及其他业务领域新签合同额 249.19亿元，较上年同期增长 4.64%。 盈利预测预测公司 2023-2025年收入分别为 420.96、 451.42、 482.11亿元， EPS 分别为 0.37、 0.39、 0.41元，当前股价对应 PE分别为 13.1、 12.5、 11.9倍， 维持“买入” 投资评级。

中国通号发布 2023 年半年度报告： 营业收入 166.66 亿元（同比-9.34%） ； 归母净利润 18.24 亿元（同比-5.70%） ；扣非归母净利润 17.14 亿元（ 同比-8.87%） ； 销售毛利率24.96%（ 同比+1.77pct） ； 销售期间费用率 10.93%（ 同比+1.53pct） 。 投资要点 城轨业绩短期承压， 铁路及海外业务稳健公司上半年城市轨道收入 39.95 亿元， 同比下降 17.77%， 主要是受订单不足影响， 地铁项目工程施工业务量有所减少所致； 工程总承包收入 31.35 亿元， 同比下降 30.17%， 主要是面对复杂的内外部环境， 公司部分工程项目资金到位较慢，工期有所延后所致。 与城轨和工程总承包不同， 公司铁路和海外业务收入呈良好上升趋势， 分别达到 88.69 亿元、 5.87亿元， 同比增加 4.88%、 6.59%。 本期海外业务收入较上年同期增加主要是由于公司持续推进匈塞项目诺苏段、 雅万高铁项目等海外项目进度， 收入确认较上年同期增加。 铁路产业呈现回暖趋势， 城轨新增营业里程下滑铁路方面， 我国铁路二季度固定资产投资延续一季度的积极回暖趋势。 2023 年 1-6 月， 我国铁路固定资产投资累计完成额达到 3049 亿元， 同比 2022 年 1-6 月增长 6.9%， 有望带动铁路产业链持续恢复增长。 城轨方面， 截止 2023 年 6 月， 31个省（自治区、 直辖市） 和新疆生产建设兵团共有 54 个城市开通运营城市轨道交通线路 295 条， 运营里程 9728.3 公里。 其中， 城市轨道交通二季度新增营业里程为 75.7 公里， 同比2022 年二季度下降 67.09%。 考虑到 2022 年城轨在建项目的可研批复投资与在建线路总长都回到增长区间， 预计未来城轨建设会有所回升， 带动轨交控制系统行业也有所回暖。 公司在手订单充足， 整体经济运行保持平稳2023 年上半年公司累计新签合同总额 316.72 亿元， 较 2022年同期增长 10.49%， 其中： 铁路领域 97.76 亿元， 同比增长30.15%； 城轨领域 58.52 亿元， 同比下降 9.57%； 海外领域13.84 亿元， 同比增长 2390.11%； 工程总承包及其他领域146.61 亿元， 同比增长 0.22%， 整体保持增长态势。 截至2023 年上半年末， 公司在手订单 1522.75 亿元。 高铁弱电系统和地铁信号系统领先地位巩固 据统计， 在核心高铁弱电系统集成业务方面， 2023 年上半年全国开标 5 个项目， 公司承揽雄忻、 渝黔、 广湛广佛段、 沪渝蓉汉汉段等 4 个项目， 市场占有率 81%。 在城轨信号系统集成领域， 公司在已开标的 10 个地铁信号控制系统项目中，中标 4 个， 市场占有率 42%， 继续蝉联榜首， 是我国首屈一指的城市轨道交通控制系统解决方案供应商。 超高的市场占有率也为公司未来发力更新改造和运营维护市场奠定了坚实的基础。 盈利预测预测公司 2023-2025 年收入分别为 420.96、 451.42、 482.11亿元， EPS 分别为 0.37、 0.39、 0.41 元， 当前股价对应 PE分别为 14.3、 13.7、 12.9 倍。 公司业务稳健发展， 在手订单饱满， 基建投资额增长有望推动公司业绩增长， 首次覆盖，给予“买入” 投资评级。 风险提示国际关系格局变化带来的海外经营风险； 国家铁路基建投资不及预期风险； 城市轨道交通投资不及预期风险

上半年业绩实现小幅增长 中国通号公布2022 年中报，上半年实现营业收入183.8 亿元，同比增长2.9%；实现归母净利润19.3 亿元，同比增长5.1%；每股收益0.18 元。公司在疫情的不利影响下，仍实现逆势增长，盈利能力有所提升；上半年毛利率为23.2%，同比上升0.1 个百分点；净利率为11.9%，同比上升0.5 个百分点。 城市轨道板块收入实现高增长 上半年公司铁路/城市轨道/工程总承包分别实现收入84.6/48.6/44.9 亿，同比变动-3.9%/+35.1%/-10.4%。上半年公司成功中标汉巴南城际项目，相继承揽青藏铁路格拉段改造、阳涉铁路电气化改造、阳涉铁路同步大修等重大项目；所属企业卡斯柯、城交公司相继承揽武汉19 号线等12 个项目，斩获全国半数以上市场份额，上海工程局集团相继承揽北京13 号线扩能提升等重点项目弱电相关专业安装工程和郑州7 号线等通信集成项目。 在手订单充沛 2022 年上半年，公司累计新签合同总额286.7 亿元，同比下降11.8%；其中铁路领域75.1 亿元，同比增长2.3%；城轨领域64.7 亿元，同比下降1.0%； 海外领域0.6 亿元，同比下降92.1%；工程总承包及其他领域146.3 亿元，同比下降18.4%，合同结构得到优化。截至2022 年6 月底，公司在手订单1440.1 亿元，处于历史高位，充沛订单保障未来业绩稳健增长。 海外业务收入实现增长 2022 年上半年，公司海外业务实现营业收入5.5 亿元，同比增长29.2%； 公司坚持疫情防控与生产经营相结合，持续推进埃及斋月十日城轻轨项目一期工程项目、墨西哥地铁项目等海外项目进度，收入确认较上年同期增加。海外业务毛利率40.5%，同比上升3.5 个百分点，主要由于公司根据工程进展积极开展项目清理，增加了项目收益。公司后续将依托“一带一路”沿线重点地区和国家， 全力推进重点项目落地，加快完善海外经营组织架构和网络布局，加快相关系统的欧标认证等工作，为海外业务承揽打好基础。 维持“买入”评级 公司业绩符合预期，我们维持公司22-24 年EPS 预测0.33/0.36/0.39 元。公司经营表现稳健，订单饱满，维持公司A 股和H 股“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险、下游景气度下行风险、海外疫情控制不力风险

净利润基本持平，维持高分红比率 中国通号发布2020年年报，全年实现收入401.2亿元，同比减少3.7%；实现归母净利润38.2亿元，同比增长0.1%；去除房地产业务的影响后，公司净利润同比增长8.0%。公司实现净经营性现金流30.1亿元，同比减少10.8%。公司维持高分红比率，2020年度分红率达到50%，A股股息率为3.5%，H股股息率达7.4%。 20年业务受疫情短期因素冲击，在手订单保障后续成长 2020年，公司国内铁路/城市轨道/工程总承包业务分别实现收入193.1/84.7/113.7亿，同比变动-5.3%/-10.2%/+1.4%。公司收入下降主要由于疫情影响下，新中标的项目开工不足，在建项目施工进度缓慢，影响了收入确认；随着二季度国内疫情好转，公司收入降幅逐渐收窄。公司2020年度累计新签合同总额为714.5亿元，同比增长1.2%；其中铁路领域新签合同262.6亿元，同比增长0.7%；城市轨道交通领域新签合同130.6亿元，同比增长13.5%；海外领域新签合同14.9亿元，同比减少38.1%；工程总承包及其他领域新签合同306.5亿元，同比增长0.1%。截至2020年底，公司在手订单共1252.8亿元，处于历史高位，有力保障后续增长。 “一带一路”前期布局基本完成，海外疫情稳定后或将进入收获期 2020年公司海外业务收入9.2亿元，同比大幅增长67.2%，主要由公司在满足防疫要求的前提下，积极推进印尼雅万、匈塞铁路等海外项目的建设所致。鉴于海外疫情仍未得到有效控制，公司于泰国、印度等国家的项目均暂时无法开工，短期内公司海外业务或受到一定影响；过去两、三年内，公司以“一带一路”为支点的海外布局已经基本完成，海外实现复工复产后，海外市场有望成为公司新的长期增长点。 维持“买入”评级 公司业绩维持稳健，订单饱满。我们维持公司盈利预测不变，预计公司21-22年EPS分别为0.39/0.43元，引入23年EPS预测0.46元。公司估值处于低位，股息率较高，维持公司A股和H股“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险；下游行业景气度下行风险；海外疫情控制不力风险

扣非净利润小幅下滑，利润率提升 中国通号2020年上半年实现营业收入146.2亿，同比下降28.7%；实现归母净利润17.7亿，较上年同期下降21.7%；剔除上年同期剥离房地产业务的影响后，净利润同比下降收窄至7.9%。每股收益0.16元。由于收入结构改善以及铁路业务毛利率上升，上半年公司毛利率为24.4%，同比上升1.1个百分点；净利率13.4%，同比上升1.5个百分点。海外业务毛利率为35.6%，同比大幅上升14.0个百分点，主要由于产品以毛利率较高的信号设备为主。 疫情影响订单执行，收入确认延后，下半年订单有望集中交付 公司铁路/城市轨道/工程总承包业务分别实现收入71.2/36.9/36.5亿， 同比下降37.4%/3.1%/29.3%。收入下降主要由于疫情影响下，新中标的项目开工不足，在建项目施工进度缓慢，影响了收入确认。但进入二季度后， 随着国内疫情得到有效控制，市场需求逐渐增加，公司加大复工复产力度， 业务回暖。预计延误的订单在下半年有望进入集中交付期，招标的规模也有望提升。 订单饱满，保障后续增长 公司在手订单饱满，二季度开始项目执行复苏；下半年有望进入订单集中交付期，且招标规模也有望回升。根据中报，公司2020年上半年累计新签合同322.1亿，同比下降5.3%。其中，铁路领域新签合同162.7亿元， 同比下降1.1%；城市轨道交通领域新签合同60.1亿，同比增长10.1%。截至2020年6月末，公司在手订单1200.2亿元，仍处于历史高位，有力保障后续增长。 维持“买入”评级 我们下调盈利预测，以反映疫情对招标及项目执行延迟的影响；但我们强调公司的竞争优势仍然明显，随着国内外项目的逐渐复工，以及轨交“新基建”的增量拉动，未来成长空间仍然巨大。我们下调公司20-22年EPS 预测至0.33/0.39/0.43元人民币，维持公司A 股及H 股“买入”评级。 风险提示：政策变化风险、产品降价风险、海外市场拓展不顺风险

收入业绩小幅增长,盈利能力小幅提升。报告期公司实现营收416.46亿元,同比增长4.08%,其中铁路市场203.95亿元,同比增长10.38%,城轨市场94.35亿元,同比增长0.28%,海外市场5.47亿元,同比增长1.94%,工程总承包及其他112.69亿元,同比下降2.77%,主要由于合理控制。从产业链拆分来看,设计集成收入101.9亿元,同比增长18.99%,设备制造收入64.22亿元,同比下降3.11%,系统交付收入137.65亿元,同比增长4.0%。高毛利的设计集成板块增长快带动轨交控制系统整体毛利率达到26.91%,提升0.51个百分点;分终端市场来看,铁路市场毛利率小幅下降了1.07个百分点达到28.29%,城轨市场毛利率小幅提升了3.09个百分点达到23.98%。 订单额小幅提升,铁路市场继续保持市场领先,城轨市场竞争激烈,2020行业景气向上订单额有望保持增长。2019年度累计新签合同总额706.1亿元,同比增长3.4%,其中铁路领域260.7亿元,同比增长3.9%,城轨领域115.1亿元,同比增长0.9%,海外领域24.1亿元,同比增长153.3%,工程总承包及其他306.2亿元,同比增长0.1%。至2019年年底,公司在手订单1049.4亿元。城轨市场2019年竞标激烈,市场共招标36条线,公司市占率达到26.5%,且其中通号国铁占比提升。2020年行业景气向上,新项目审批加速,公司订单额有望在2020年得以提升。 经营活动现金流改善明显,分红比率提升。2019年公司通过合理控制工程总承包业务规模,加大两金压降和绩效考核力度,经营性现金流得到明显改善,实现净流入33.71亿元,上年同期为净流出15.87亿元,净增加额达到49.58亿元。派息情况,股息率。2019年公司分红21.18亿元,占净利润比率为55.5%,连续两年超过50%。 盈利预测及投资评级:基于2019年公司订单增长幅度低于预期,我们下调公司2020-2021年盈利预测至净利润分别为42.26亿、46.98亿(原预测值为47.70亿、54.59亿),新增2022年净利润预测为50.93亿,对应EPS分别为0.40元、0.44元、0.48元,对应PE为16倍、14倍、13倍,考虑公司历史估值及国际对标,且2020年行业景气向上,给予2020年18-20倍估值水平,目标价范围为7.2-8元,给予“推荐”的投资评级。 风险提示:高铁及地铁建设进程放缓;公司产品产生重大安全问题;城轨信号系统竞争加剧导致市占率下降;新业务开拓不及预期;参与的PPP、BT、BOT等项目的收益及回款风险,项目退出风险。

业绩符合预期,经营性现金流转正:公司2019年实现收入416亿元,同比增长4.08%;实现归母净利润38.2亿元,同比增长12%;毛利率和净利率分别为22.9%和10%,较去年略有波动;经营性现金流净流入33.7亿元,较去年的净流出15.9亿元实现大幅转正,为三年以来首次,公司的经营质量得到改善。 在手订单充足,保障业绩稳定增长:受益于国家对轨道交通建设投资的稳定增长及在行业内良好的口碑,公司订单量保持稳定增长。 2019年公司累计新签合同总额706.1亿元,较上年同期增加3.4%。 公司先后中标安九、鲁南、连徐、赣深、玉磨、杭绍台铁路等重点项目。在市场竞争形势极其激烈的情况下,公司CBTC系统先后中标昆明5号线、西安9号线、南通1号线、天津4号线、苏州S1线、深圳16号线等重点项目,保持市场领先地位。至2019年年底,公司在手订单高达1049亿元,将有力保障未来的业绩稳定增长。 高铁控制系统更新需求逐年增长:高铁控制系统更新周期为10年左右,我国新增高铁营业里程从2009年开始提速,故推算从2019年至2023年高铁更新升级市场容量达259-311亿元,2024年后高铁更新升级市场容量预计每年也将维持在50亿元以上。公司作为全球轨道交通控制系统的领先企业,依靠其核心竞争力已在高铁更新升级市场中创造了良好的先发优势。公司已完成了京津城际系统改造项目,随着高铁控制系统进入更换周期,公司持续受益。 给予“增持”评级。预计公司2020-2022年营业收入分别为476亿元、548亿元、639亿元;归母净利润分别为45.4亿元、54.6亿元、66.2亿元;对应当前股价,动态PE分别为15、13、10倍。首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:基建及轨交投资规模及进度不及预期;行业竞争加剧致盈利能力下降风险;海外业务受疫情影响风险等。

事件:公司发布2019年报,2019年公司实现收入416.46亿元,同比增长4.08%;实现归母净利润38.16亿元,同比增长11.95%。其中Q4单季度公司归母净利润10.04亿元,同比增长84.56%。 收入增长稳定,订单保障未来发展。受益于国家继续加大对轨道交通基础设施建设投资力度,2019年公司铁路业务量实现稳健增长。分产品来看,公司轨交控制系统实现收入303.77亿元,同比增长6.88%;工程总承包实现收入112.11亿元,同比略降2.77%。分行业来看,公司铁路实现收入203.95亿元,同比增长10.38%;城市轨道实现收入94.35亿元,同比略增0.28%。2019年公司新签订单706.1亿元,同比增长3.4%;其中铁路新签260.7亿元,同比增长3.9%;城轨新签115.1亿元,同比略降0.9%;海外新签24.1亿元,同比增长153.3%;工程总承包及其他新签306.2亿元,同比略降0.1%。2019年底公司在手订单1049.4亿元,新签及在手订单保障公司收入业绩稳定增长。 盈利能力稳定提升,现金流扭亏为正。2019公司继续深耕主业并不断提升核心竞争力,各项指标持续优化。随着公司自主产权的高端前沿轨交控制系统交付,公司盈利能力也在稳定提升,2019年公司毛利率、净利率分别为22.89%、10.03%,分别同比提升0.19%、0.74%。公司2019年期间费用率为11.64%,同比增长0.64pct;其中销售、管理、研发、财务费用率分别为2.11%、6.08%、3.80%、-0.35%,同比增减0.36、-0.08、0.49、-0.13个pct。公司经营净现金流实现33.71亿元,环比扭亏为正,体现公司良好经营管理能力。 新基建投资利好轨交,轨交装备有望保持景气度。根据国铁年初工作会议,铁路投资将继续保持8000亿元规模强度,确保投产新线4000公里以上,其中高铁2000公里。在宏观经济下行承压的背景下,逆周期基建投资或成国家拉动经济增长的选择,未来铁路投资有望继续保持景气态势。由于车辆购置对应基建投资存在3-5年时间滞后,我们预期2018年以来轨交投建加码将有望刺激未来三年装备购置需求。同时城际高铁和轨道交通作为国家新基建重点领域有望加速建设,目前在建及批复城轨项目总投资大概约为6万亿元,市场空间广阔。 投资建议:预计2020-2022年公司收入增速分别为13.6%、15.2%、13.7%,净利润增速分别为17.0%、19.4%、16.6%,EPS分别为0.42、0.50、0.59元。给予买入-A评级,6个月目标价7.98元,对应2020年19倍市盈率。 风险提示:铁路投资不及预期,市场竞争加剧。

轨道交通业务保持平稳增长。 。公司发布 2019年报,全年实现营业收入41,646百万元,同比增长 4.08%;实现归母净利润 3,816百万元,同比增长 11.95%。公司轨道交通控制系统业务实现收入 30,377百万元,同比增长 6.88%;同时毛利率提高 0.51个百分点达到 26.91%。从终端市场收入来看,公司铁路及城市轨道市场收入分别同比增长 10.38%和 0.28%,其中:铁路市场主要受益于 2019年国内较多的项目;城轨市场需求受益快速的投资增长,但是竞争较为激烈。2019年公司累计新签订单 706.1亿元,同比增长 3.4%;其中铁路领域 260.7亿元,同比增长 3.9%;城轨领域 115.1亿元,同比减少 0.9%;海外 24.1亿元,同比增长 153.3%;工程总包及其它 306.2亿元,同比减少 0.1%。 至 2019年底,公司在手订单 1049.4亿元,同比增长 30.42%。 把握轨道交通行业发展机遇,龙头优势明显。 。根据 2020年全国交通运输工作会议,今年交通运输将完成铁路投资 8000亿元。铁路投资保持高位运行。同时城市轨道交通规划饱满,投资有望加快发展。公司是国内龙头优势领先的轨道交通控制系统提供商,具有集铁路及城市轨道交通通信信号系统集成、研发设计、设备制造、施工运维于一体的完整产业链。有望持续受益国内轨交交通行业的发展红利。 : 盈 利 预 测 和 投 资 评 级 : 我 们 预 测 公 司 20-22年 收 入 分 别 为44,979/48,531/52,617百万元;EPS 分别为 0.41、0.47和 0.54元/股。 参考同行业公司估值水平,我们给予公司 A 股 20年合理 PE 估值 18x,对应合理价值为 7.39元/股,考虑 A/H 股溢价情况和汇率情况,H 股合理价值为 4.45港元/股,同时给予公司 A/H 股“增持”评级。 风险提示:宏观经济及行业政策变化的风险;业绩受招标和交付产生阶段性波动风险;城市轨道交通业务竞争加剧风险;毛利率下降风险。

事件: 公司于 7月 18日发布 2019年半年报业绩预告, 2019年上半年预计实现营业收入 204.6-219.7亿元,同比增长 8.2%-16.2%; 实现归母净利润 21.1-22.8亿元亿元,同比增长 6.3%-14.8%%。 铁路通车高峰期渐至,公司控制系统新签订单量再创新高。 公司近三年新签订单总额持续快速增长, 2016-2018年新签订单总额分别为 495亿元、 607亿元 、 683亿元,年复合增长率达 17%;其中公司“拳头” 产品轨交控制系统新签订单总额由 2016年的 291亿元增长到 2018年的 381亿元,年复合增长率达 14%。 根据国家铁路建设规划, 2019年-2021年将迎来一波铁路通车高峰期,而公司主要产品控制系统的采购则与通车时间节点基本吻合,因此公司未来两年新签订单有望保持高增长。 公司高铁控制系统优势明显,城轨地铁业务加速拓展。 公司轨交控制系统核心产品高铁列控系统( CTCS 系列) 、高铁自动驾驶系统( CTCS+ATO)、地铁城轨列控系统( CBTC)以及货运编组站自动化系统( CIPS)目前已全面渗透至我国轨道交通各个领域。 其中在高铁列控领域市占率超过 60%,处于行业绝对领导者地位。此外在城轨列控系统领域与其他三家竞争对手合计市占率达 70%,公司处在领先地位并且不断提升市占率的扩张阶段。 未来市场空间进一步扩大,行业壁垒较高,龙头公司最为获益。 轨交控制系统技术含量较高,且关乎整列车的安危,不仅需要技术先进,而且需要通过铁总评审,因此进入壁垒极高。公司经过多年的技术沉淀以及实车应用,确保了列控产品的高效能和安全性,因此在行业内的地位较为稳固。考虑到我国铁路及城轨目前仍处于高速发展期,未来三年通车里程将保持高位,此外考虑到旧线改造以及部分新线使用更高级的自动驾驶列控系统,我们预计未来三年我国列控系统市场规模年均超过 500亿元。 公司作为行业领先企业,将全面享受行业成长的红利。 投资建议: 我们预计公司 2019年-2021年公司营业收入分别为468亿元、 560亿元、 609亿元;净利润分别为 40.7亿元、 51.2亿元、56.2亿元。对应 2019年-2020年 PE 分别为 13X、 10X、 9X, 首次覆盖给予“买入”评级,目标价格 9元。 风险提示: 铁路设备招标不达预期; 铁路建设进度不达预期; 其他系统性风险等。

中国通号是全球领先的轨道交通控制系统解决方案提供商,拥有行业领先的研发与集成能力,为客户提供轨道交通控制系统全产业链一体化服务。公司以技术研发为核心,自主研发的中国高铁列控系统(CTCS-3、CTCS-2)、中国高铁自动驾驶列控系统(CTCS-3+ATO)、城际铁路自动驾驶列控系统(CTCS-2+ATO)、城市轨道交通列控系统(CBTC)、货运编组站综合自动化系统(CIPS)等已全面覆盖国内轨道交通网络,为国内轨道交通安全高效运营提供有力支撑。主营业务包括轨道交通控制系统与相关领域的工程承包。2016/2017/2018年主营业务收入分别为297.7/345.9/400.1亿元,三年年化复合增长率为15.93%。 控制系统属于轨交站后机电工程,处于产业链中后阶段,与通车里程高度相关。随着未来两年(2019-2020年)高铁及地铁通车里程数的增长,控制系统规模有望随之增长。据测算,考虑新建与更新市场,未来5年轨交控制系统(包括铁路市场及城轨市场)年市场规模约为330亿-688亿元。目前,国内高铁控制系统领域呈现中国通号一家独大的局面,截至2018年末,通号累计中标里程覆盖率超过60%。城轨方面,包括中国通号在内的四家公司市占率较高,合计达到70%以上。近些年,在国内厂商技术不断提高的情况下,城轨信号系统自主化率不断提升,盈利能力逐步凸显,通号城市轨道交通2015年起实现了自主技术的应用,预计未来城轨信号系统市场的国产化率还将逐步提升。 中国通号是全球唯一能在整个轨道交通控制系统产业链独立提供全套产品和服务的企业,在各个环节均处领先地位,竞争优势显著。产品涵盖铁路列控系统、城轨列控系统、货运自动化系统、调度指挥自动化及检测系统、通信信息系统等。 新签订单创历史新高,盈利能力有望回升。公司2016/2017/2018年总的订单量分别为494.8/607.31/682.94亿元,三年新签订单量持续上升。其中轨道交通控制系统的订单量从2016年的290.8亿元增长到2018年的380.51亿元,三年年化复合增长率为14.39%。2016/2017/2018年公司综合毛利率分别为26.20%/24.66%/22.70%,略有下降。主要由于低毛利的工程总承包业务占比提升,高毛利的铁路业务占比下降。随着铁路新签合同额恢复性增长,新签订单结构优化,且城轨系统自主化率提升,未来毛利率水平有望回升。 盈利预测及估值:基于未来两年控制系统市场规模增长及公司盈利能力的提升预期,我们预计公司2019-2021年实现收入463亿元、528亿元、588亿元,同比增长15.6%、14.0%、11.4%,实现归属母公司净利润40.2亿元、47.7亿元、54.59亿元,同比增长17.9%、18.6%、14.4%,对应EPS为0.38、0.45、0.52元。结合公司H股估值以及可比公司估值,我们认为中国通号上市合理价值区间为522.6亿-643.2亿,对应价格范围为4.94元-6.08元,对应2019年PE为13倍-16倍。 风险提示:高铁及地铁建设进程放缓;公司产品产生重大安全问题;城轨信号系统竞争加剧导致市占率下降;新业务开拓不及预期;参与的PPP、BT、BOT等项目的收益及回款风险,项目退出风险。