中国通号： 全球轨交通信信号系统先锋，列控系统国产替代亲历者公司是轨交通信信号系统龙头企业， 是我国轨交通信信号系统国产替代的先锋。 2023 年公司实现营业收入 370.87 亿元，同比-7.79%，归母净利润 34.77亿元，同比-4.30%， 业绩短期承压。 分业务看， 轨交通信信号系统主业基本盘稳健，工程总承包业务短期承压。 2023 年铁路通信信号系统业务贡献了 52%营收和 64%毛利， 城轨通信信号系统业务贡献了 23%营收和 24%毛利， 海外业务贡献了 4%营收和 3%毛利， 工程总承包业务贡献了 21%营收和 8%毛利。公司的经营模式为订单交付制，在手订单量是公司业绩的前瞻指引。订单端： 公司各下游新签订单量与下游景气度高度相关， 展望后续铁路投资复苏与化债政策落地有望带动公司铁路/城轨下游订单上行； 收入端： 公司订单建设周期较长， 普遍在 2 年以上，分批确认收入的模式平滑了公司的收入波动。 铁路通信信号系统：新建与更新需求共振，市场空间有望持续扩容2024 年 1-9 月我国铁路固定资产投资完成 5612 亿元，同比+10%，步入复苏区间，信号系统作为重要投资去向将同步受益。 铁路通信信号系统市场新建需求与更新需求共振， 新建需求方面： 2027 年我国高速铁路将达 5.3 万公里，高速铁路建设稳步推进将带动配套信号系统需求提升； 更新需求方面： 高速铁路信号系统更新周期为 10 年， 2014-2015 年新增的高速铁路信号系统已经步入更新周期，信号系统更新需求有望逐步释放。预计 2024-2025 年铁路通信信号系统市场空间将达 216/256 亿元， 分别同比+12%/+19%，实现较好增长。 城轨通信信号系统： 新建需求短期承压，老旧线路更新需求提上日程2020 年以来我国城轨建设放缓，城轨信号系统新建需求承压， 我国目前运营 10 年以上的城轨线路里程接近 2000 公里，为保证列车行车安全信号系统更新提上日程。经测算， 新建需求方面： 我国规划新建的城轨里程共 2131公里，对应 213 亿元信号系统新增需求； 更新需求方面： 我国运行 10 年以上的城轨线路里程共 1916 公里，对应 192 亿元信号系统更新需求， 二者合计市场空间约为 405 亿元。城轨信号系统长期空间可观，未来有望逐步释放需求。 工程总承包： 逐步退出市政房建市场，结构优化轻装再出发2024 年前三季度公司新签工程总承包订单 57 亿元，同比-77%，同期工程总承包营收为 19 亿元，同比-68%，均有较大幅度下滑，主要系公司工程总承包业务结构调整，加快退出市政房建领域，进一步聚焦轨交控制系统配套领域。工程总承包业务结构优化导致业绩短期承压，长期看退出市政房建领域公司有望轻装上阵，专心深耕轨交信号系统主业并持续提升市场竞争力。 盈利预测与投资评级： 业绩方面，铁路信号系统需求向好叠加城轨信号系统需求企稳保障公司盈利能力； 估值方面，公司估值水平历来位于轨交板块前列。 预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 35.69/39.92/44.62 亿元，当前股价对应动态 PE 分别为 20/18/16 倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 铁路投资不及预期，城轨建设不及预期， 宏观经济风险。

轨交控制系统龙头，营收结构优化，有望受益铁路信号系统更新替换中国通号是全球领先的轨交控制系统提供商，具备全产业链产品和服务能力。 营收结构优化： 公司主营业务包括轨道交通控制系统和工程总承包， 2023年营收占比分别为 78.9%、 20.7%，高毛利的轨交控制系统为核心主业。公司持续加强管控工程总承包业务，营收占比降至 20.69%（同比-5.99PCT）。 2024年上半年，铁路、城市轨道、海外三大终端市场营收占轨交控制系统总额的比例分别为 69%、26%、 5%。 盈利能力稳步提升： 高毛利率高轨交控制系统业务占比持续提升，公司毛利率、净利率稳步提升。 新签合同量减质优， 在手订单充足： 轨交领域占比由 2023年同期 54%提升至 78%， 截至 2024年上半年末，公司在手订单 1223.87亿元。 轨交控制系统逐步迈入新建与升级改造并重阶段： 三到五年以后，铁路订单更新改造占比预计由 30%左右提升到 40%以上， 在城轨市场，更新改造订单占比由 20%提升至 25%。 新建需求长期仍有发展空间，更新替换有望放量增长，龙头优先受益铁路： 根据《加快建设交通强国五年行动计划（2023—2027年）》， 至 2027年全国铁路营业里程将达到 17万公里，其中高铁 5.3万公里，普速铁路 11.7万公里。 预计 2024-2027年间新建铁路控制系统的市场容量约为 325亿元以上； 预计 2028-2035年新建铁路控制系统的市场容量约为 790亿元以上。 更新改造： 十年前开通运营的约 1.1万公里高铁陆续进入大修改造期， 市场容量合计约为 275亿元，假设 24年开始进入更新升级周期的高铁里程保持在 2000公里以上， 预计高铁更新升级市场容量每年将在 50亿元以上。 城轨： 预计 2024、 2025年全国城轨营业里程同比增长 7.8%、 7.5%，分别新增870、 905公里， 2025年城轨营业里程将达到 1.3万公里。 海外： 国际影响力持续提升，新签订单高增。 2024年上半年海外营收占比达4.25%，创下新高；海外新签合同达 35亿元，同比增长 156%。 公司基于核心技术、资质、全产业链覆盖、案例储备等优势，在国内轨交控制系统市场龙头地位稳固，高铁领域国内市占率超 60%， 为我国 95%以上已开通运营高铁提供核心列控技术和装备，城轨领域国内市占率约 40%。 盈利预测与估值预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 35.8、 40.2、 45.5亿元，同比增长3.1%、 12.3%、 13.1%， 对应 PE 分别为 16、 14、 13倍， 首次覆盖， 给予 “买入”评级。 风险提示高铁更新改造进度低于预期、城轨建设投资不及预期、行业竞争加剧

报告摘要： 全面拥抱低空经济、打造第二曲线态度坚决。 公司基于地面端轨道交通控制系统积淀及央国企背景优势，积极拥抱低空经济战略性新兴产业。 4月 26日，中国通号与苏州轨道交通集团签署“轨道+低空”战略合作协议，共同构建低空空域管控系统。 4月 29日，中国通号通信集团空地网一体化全域智能感知系统接入无人机场景业务，于大理市成功应用。 5月 7日， 公司召开低空经济工作推进会、举行理论学习中心组学习会议暨低空经济专题，加快发展低空经济、培育新质生产力，推进落实“低空空域管控+无人机制造+服务运营”的“三业一态”战略。 5月 15日北京低空经济产业发展联盟由丰台区发起成立，中国通号集团公司为轮值副主席单位，且与同处丰台区企业交控科技宣布成立低空管控研究中心； 同日中国通号作为特邀嘉宾出席南京低空大会，并与南京市政府签署战略合作框架协议。 5月 16日，北京市经信局发布《北京市促进低空经济产业高质量发展行动方案（2024-2027年）（征求意见稿）》，提到“推动包括北京航空航天大学、中国人民公安大学、 中国铁路通信信号集团有限公司等与我市各区签订战略合作协议”。 设备更新改造推动铁路行业景气度向上、通号作为通信信号控制龙头深度受益。 2024年 3月国常会审议通过《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》， 提及“有序推进交通运输设备和老旧农业机械、教育医疗设备等更新改造”，国铁集团多次召开党组会议响应设备更新改造政策。 据国铁集团数据， 2024年 1-5月我国铁路固定资产投资同比+10.8%（23年同期+7.5%），铁路投资加速趋势已现。中国通号是我国领先的轨道交通系统解决方案提供商，直接受益铁路设备更新改造及铁路信息化高景气。 港股高股息+低估值，极具投资性价比。 截至 2024年 6月 21日收盘数据，中国通号港股收盘价为 2.86元人民币，市盈率 TTM 为 8.86X，按照2023年每股现金红利 0.17元计算，股息率高达 5.94%， 抗风险属性强，极具投资性价比。 盈利预测与投资建议： 我们看好公司在轨道交通领域受益行业更新改造的高景气度，同时在低空经济积极探索新增长点，预计公司 2024-2026年分别实现营业收入 399.62/427.60/453.25亿元； 分别实现归母净利润38.72/42.19/46.01亿元； 对应 EPS 为 0.37/0.40/0.43元/股，对应 P/E 市盈率分别为 15.97/14.66/13.44倍， 维持“买入”评级。 风险提示： 铁路投资不及预期、设备更新改造不及预期、回款不及预期。

事件描述公司发布2024年一季报，24Q1实现营收65.47亿元，同比下降12.74%；归母净利润6.04亿元，同比下降10.84%；扣非归母净利润5.94亿元，同比下降10.29%。 事件评论盈利能力进一步提升。24Q1公司销售毛利率为27.41%，同比提升4.73pcts，环比提升0.81pcts；销售净利率为10.95%，同比提升0.58pcts，环比提升2.36pcts。公司营收主要来自轨道交通控制系统和工程总承包两个部分，近年来轨道交通控制系统毛利率稳定在26%-30%之间，工程总承包毛利率在10%左右，随着低毛利的工程总承包业务收缩，公司盈利能力进一步提升。 铁路市场订单释放，创近五年同期新高。24Q1公司铁路领域新签合同额39.85亿元，较上年同期增长10.13%，铁路领域订单绝对额创近五年来一季度新高，陑路环节订单开始释放。后续伴随着设备更新需求，信号系统整陑替换订单将进一步释放。 更新替换需求逐步增长，增量环节弹性更大。2024年将开展京广高铁武广段966公里提质改造动态检测工作，其中列控系统达速改造工程部分项目招标落地，后续整陑改造招标有望逐步落地。公司为我国绝大多数已开通运营的高铁提供核心列控技术和装备；占据国内城市轨道交通控制系统40%左右市场份额，参与北京、上海、深圳等40多个城市的轨道交通控制系统设计、集成、施工项目。近期改造项目有增多趋势，设备的改造升级的需求也日益紧迫。铁路市场，公司更新改订单占比约在30%左右，预计3-5年后更新改造的占比会达到40%以上；城市轨道交通市场，更新改造订单占比大约20%左右，预计3-5年后达到25%。此外，更新替换的陑路施工周期陒对较短，交付验收节奏更快，盈利能力或更好，业绩弹性更大。 在手订单再创新高，长期海外拓展无忧。截至2023年末，公司在手订单1,688.31亿元；截至24Q1末，公司存货和合同负债较2023年末环比继续提升。公司在手订单饱满，后续验收无忧，当前在手订单为公司未来2-3年的营收业绩提供有力保障。海外业务领域，公司2023年新签订单同比增长45%，未来将继续依托“一带一路”沿陑重点地区和国家，在既有陑改造市场和新建陑路市场双向发力，以列控系统的核心优势带动“四电”专业承包，探索市政及信息化业务，进一步提升海外业务承揽水平。随着海外市场的开拓，海外收入占比有望提升，海外业务有望贡献重要增量。 维持“买入”评级。我们预计公司2024-2025年分别实现归母净利润39.5、45.0亿元，对应PE分别为15.4、13.5倍，给予“买入”评级。 风险提示1、下游需求不及预期的风险；2、海外市场拓展不及预期的风险。

事件：公司发布2024年一季报，24Q1营收65.1亿元，同比-13.1%，归母净利润6.04亿元，同比-10.8%；扣非归母净利润5.94亿元，同比-10.3%。24Q1业绩下滑，铁路板块新签订单增长。 24Q1公司业绩承压，略低于预期。24Q1，铁路、城轨、海外、工程总承包业务分别实现营收35.6亿、16.2亿、1.8亿、11.4亿，分别同比-9.7%、-7.2%、-34.9%、-24.6%，整体略低于预期。考虑到23年铁路、城轨、海外、以上板块新签订单均同比+5.0%、+3.9%、+45.2%；24Q1公司合计新签订单113.6亿，同比-17.1%；其中铁路领域或受益于铁路投资上行，新签订单为39.85亿，同比+10.1%；城轨领域15.24亿，同比-55.4%；海外业务13.26亿，基本持平；工程总承包业务45.27亿，同比-15.2%。且公司轨交控制系统业务订单周期较长，通常在2-3年，短期收入下滑或系交付节奏影响。 产品毛利率相对较高的铁路领域业务营收增长占比提升，拉动公司综合毛利率提升；营收下滑而费用支出相对固定，费用率略有提升，净利率相对稳定。24Q1公司综合毛利率为27.4%，同比+4.7pp，毛利率提升主要系公司低毛利的工程业务收缩、高毛利率的铁路领域业务营收增长，占比提升；净利率为10.95%，同比+0.6pp；期间费用率为15.6%，同比+3.8pp；其中，销量、管理、研发、财务费用率分别为2.7%、7.5%、5.8%、-0.4%，同比+0.4pp、+1.3pp，+1.7pp、+0.4pp，公司24Q1营收下滑，但公司业务偏项目制，费用支出相对固定，费用率整体略有提升。 公司系轨交控制系统龙头，有望深度受益于轨交线路更新改造。当前铁路相关设备正处于更替周期，与中央财经委员会会议提出的推动大规模设备更新节奏一致，相关设备更新招标采购有望加速，后续线路改造升级需求（铁路领域高铁线路改造、2G到5G专网改造建设+城轨领域信号系统升级改造）有望加速释放，公司系国内唯一轨交信号通信系统集设计、装备、施工于一体的企业，2023年公司在高铁弱电集成业务方面市占率超60%，城轨信号系统集成领域市占率超37%，蝉联榜首，后续相关更新改造需求有望为公司业务带来新弹性。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为37.2、42.0、45.2亿元，EPS分别为0.35、0.40、0.43元，未来三年归母净利润复合增速为9%，当前股价对应PE分别为15、14、13倍。给予公司2024年25倍PE，目标价8.75元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：铁路固定资产投资不及预期风险、海外经营风险、城轨投资不及预期风险。

投资事件： 公司披露 2024年一季报。 2024Q1公司实现营业收入 65.09亿元，同比下降 13.10%；实现归母净利润 6.04亿元，同比下降 10.84%；实现扣非净利润 5.94亿元，同比下降 10.29%。 一季度业绩继续承压。 分业务来看，一季度铁路业务营收 35.58亿，同比下滑 9.68%； 城轨业务营收 16.15亿，同比下滑 7.23%； 海外业务 1.79亿，同比下滑 34.89%； 工程总承包业务营收 11.44亿，同比下滑 24.62%。轨交控制业务（铁路+城轨+海外）合计营收 53.52亿元，同比下滑 10%，略低于预期。 收入结构持续优化，盈利能力再提升。 24Q1公司综合毛利率 27.41%，同比+4.61pct， 主要得益于低毛利的工程业务的收缩 。 Q1公司净利率 10.95%，同比+0.58pct，环比+2.35pct。公司四项费用率均有所提升， 主要是营收下降费用较为固定所致， 其中销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为2.66%/7.46%/5.75%/-0.37%， 同比分别+0.39pct/+1.29pct/+1.67pct/+0.38pct。 从新签订单来看，预计公司未来两年业绩将维持平稳。 公司工程业务战略收缩且盈利能力低， 对公司业绩贡献较小。公司轨交控制系统业务订单周期较长，通常在 2-3年。公司 2021-2023年轨交控制系统新签订单额分别为 392.58亿元、 391.76亿元 、 420.32亿元，同比增长-4%、 0%、 7%。从订单推算来看，公司未来两年业绩预计维持平稳。 2024年 Q1公司新签订单 113.61亿元 ，同比下滑 17.07%，其中轨交控制系统业务合计新签订单 68.35亿，同比下滑18.29%，主要系 24年 Q1城轨订单较少所致。 分板块来看， 铁路领域新签订单 39.85亿， 同比+10.13%； 城轨领域新签订单 15.24亿， 同比-55.41%； 海外新签订单 13.26亿， 同比-0.24%。 更新改造需求有望为公司业务带来新的弹性。 轨交控制系统新造业务与里程数相关，预计未来铁路市场平稳，城轨市场趋势下降， 但更新改造业务（10-15年进入更新改造期）逐步释放， 有望带来新的弹性。 预计未来 5年将有过万公里高铁控制系统进入更新改造周期，按照每公里 450万造价计算，合计超过 450亿市场将释放。城轨市场方面，超过 10年里程数为 2539公里，按照每公里 1400万造价计算，合计超过 340亿市场空间。 涉足低空经济空管领域，有望打造新的增长极。 中国通号作为智能运控领域的国家队，在低空空域管理方面具备技术延伸基础。 目前公司成已成立通号低空经济（合肥）科技有限公司，与合肥市在科技 、资本 、平台、标准等关键要素开启全方位合作，并与苏州轨道集团签署了“轨道+低空”战略合作协议。 低空经济作为公司未来业务拓展的新方向之一，有望成为新的增长极。 盈利预测与投资建议： 预计公司 2024-2026年将分别实现归母净利润 35.30亿元、 38.17亿元、 43.56亿元，对应 EPS 为 0.33、 0.36、 0.41元，对应 PE 为17倍、 15倍、 14倍， 维持推荐评级。 风险提示： 经济复苏不及预期的风险 ，新产品拓展不及预期的风险，核心技术迭代迅速的风险 ，市场竞争加剧的风险等。

投资事件： 公司披露 2023年年报。 2023年公司实现营业收入 370.87亿元，同比下降 7.79%；实现归母净利润 34.77亿元，同比下降 4.30%；实现扣非净利润 32.66亿元，同比下降 4.41%。 业绩承压， 在手订单充足，海外市场进展顺利。 2023年在宏观经济弱复苏背景下，公司业绩有所下滑。全年新签订单金额 731.21亿元，同比增加 0.15%。 其中，铁路领域 251.12亿元 ，同比增长 5.01%；城轨领域 131.80亿元，同比增长 3.91%；海外领域 37.40亿元，同比增长 45.18%；工程总承包及其他领域 310.89亿元，同比下降 8.11%。 截至 2023年末，公司在手订单 1688.31亿元，同比增长 14.53%，有力支撑未来业绩释放 。海外市场方面，公司具备设计研发、设备制造及工程服务的“三位一体”全产业链优势 ， 持续加强属地化经营，在第三届“一带一路”国际合作高峰论坛上顺利完成马拉维班古拉-恩卡亚改造项目签约仪式，相继承揽马来西亚、法国等地订单 ，稳固逐年增长的良好态势。 收入结构优化，盈利水平提升。分板块来看，2023年公司设计集成收入 117.24亿元，同比增长 20.16%，收入占比提升 7.35pct 至 31.61%；设备制造收入 61.13亿元，同比增长 9.64%，收入占比提升 2.62pct 至 16.48%；系统交付服务收入114.25亿元，同比下降 18.83%；工程总承包收入 76.74亿元，同比下降 28.48%。 公 司 营 收 结 构 得 以 优 化 ， 毛 利 率 较 高 的 设 计 集 成 （39.68%） 和 设 备 制 造（35.63%）板块占比提升，带动综合毛利率提高 2.10pct 至 25.76%。公司费用率控制较为良好 ，全年销售/管理/财务费用率为 2.41%/6.30%/-0.81%，同比分别+0.39pct/+0.60pct/-0.22pct。 2023年公司净利率进一步回升至 9.40%，同比增长 0.36pct。 持续加大研发投入， 有望受益设备更新及智能化升级。 公司重视技术创新 ，持续加大研发投入 ，2023年公司研发费用 18.62亿元 ，研发费用率达到 5.02%。 公司在国内城市轨道交通控制系统占据 40%左右市场份额；高铁弱电系统集成领域，公司相继承揽雄忻 、西成、渝黔 、襄荆 、西十等 11个项目，市场占有率超 60%，进一步扩大了市场领先优势；城市轨道交通信号系统集成领域，下属卡斯柯、城交公司稳居控制系统行业前列 。 2023年中国通号在已开标的33个城轨信号控制系统项目中，中标 12个 ，市场占有率约 37%，继续蝉联榜首。“十四五”时期我国预计新增铁路营业里程约 2.37万公里，铁路市场总投资额预计达到 3.5万亿元 ；预计新增城市轨道交通运营里程 3000公里，均与“十三五”时期基本持平。按 15年更新周期计算 ， 高铁控制系统更新周期或开启， 带动新增订单增长。叠加城轨智能化趋势下信号系统升级需求，公司作为信号系统龙头厂商有望充分受益。 盈利预测与投资建议： 预计公司 2024-2026年将分别实现归母净利润 35.30亿元、 37.98亿元、 43.36亿元，对应 EPS 为 0.33、 0.36、 0.41元，对应 PE 为16倍、 15倍、 13倍， 首次覆盖给予推荐评级。 风险提示： 经济复苏不及预期的风险 ，新产品拓展不及预期的风险，核心技术迭代迅速的风险 ，市场竞争加剧的风险等。

中国通号发布 2023年年报： 2023年公司实现营业收入370.02亿元（同比-7.96%）；归母净利润 34.77亿元（同比-4.30%）；扣非归母净利润 32.66亿元（同比-4.41%） 。 其中轨道交通控制系统业务收入 292.62亿元， 占总营收78.9%。 投资要点 政策落地，加速轨交产业回暖“十四五” 期间我国新增铁路营业里程约 2.37万公里，铁路市场总投资额预计达到 3.5万亿元，同时期，我国将新增城铁运营里程 3000公里，铁路专用线建设投资总额预计也将达8000亿元，国内铁路基础设施建设将维持较高投资水平， 信号控制系统设备市场规模预计每年 100亿元左右。 且随着我国铁路运营里程的不断增长，铁路投资从新建向改造、运维转移趋势明显。 此外 2024年国务院印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》， 明确到 2027年，工业、农业、建筑、交通、医疗等领域设备投资规模较 2023年增长25%以上； 实施设备更新行动， 推进重点行业设备更新改造，支持交通运输设备和老旧农业机械更新。公司作为保障轨交安全运营核心企业，适逢轨交设备替换周期， 将充分受益本次设备更新行动方案。 在手订单充沛， 筑未来业绩护城河2023年,公司进一步强化经营龙头地位，全年新签合同总额731.21亿元，较 2022年同期增长 0.15%，其中：铁路领域251.12亿元，同比增长 5.01%；城轨领域 131.8亿元， 同比增长 3.91%；海外领域 37.4亿元，同比增长 45.18%；截至2023年末，公司在手订单 1688.31亿元。 公司订单转化为业绩周期一般为 2-3年， 预计新签订单将主要在 2024年-2026年经营业绩中体现，保证公司在未来两年的营收增长。 应收账款增加，公司将加强管控截至 2023年年末， 公司应收账款 6.08亿元， 长期应收款较2022年年末增加 22.62%，占公司总资产比重上升 1.03pct。 公司应收账款的客户主要在国内， 部分市政项目由于外部因素及地方业主资金等问题，回款较往年略慢。公司将对应收账款进行相应的减值计提，同时采取措施加强源头把控，对客户诚信度、回款账期、资金情况等进行分析及综合考量。 此外，公司将抓住有利时机加大应收账款清收力度，加大经营现金流和“两金”管控成效的考核要求，制定应收账款专项奖励制度，充分发挥绩效激励作用，使风险可控。 盈利预测考虑到宏观经济负面影响， 以及公司应收账款回款情况， 我们小幅下调公司收入， 预测公司 2024-2026年收入分别为397.73、 432.73、 465.18亿元， EPS 分别为 0.35、 0.38、0.40元，当前股价对应 PE 分别为 16、 15、 14倍。目前公司在手订单充沛，且订单转化业绩具有延后性或将保障公司未来收入增长，维持“买入” 投资评级。 风险提示国际关系格局变化带来的海外经营风险；国家铁路基建投资不及预期风险；城市轨道交通投资不及预期风险。

控制系统国内市场进入更新升级周期，海外市场空间可观。 按照“十四五”目标，期间铁路将新增1.9万公里，控制系统市场规模合计约507.3~934.8亿元；鉴于2022年底，城轨运营里程已经接近1万公里的目标，十四五期间城轨控制系统市场规模将远超788.8亿元。 在铁路领域，高速铁路及普速铁路控制系统更新升级周期分别为10年、 15年左右。 估算从2024年至2025年期间普铁和高铁控制系统更新升级需求共振将带来280.47-324.52亿元的市场。 预计全球除中国外2020-2040年共计21年间铁路基建的总投资额累计将达到51370亿美元。 其中，除中国外，欧洲是未来铁路基建投资规模最大的领域，占全球规模的47%。 轨道交通控制系统龙头， 内外业务携头并进。 公司引领我国轨道交通控制行业发展，贡献多项技术产品突破。公司在多个核心列控技术和装备中市占率领先。其中公司在CTCS-3列控系统装备市场占有率第一，占行业内超过90%市场份额。 公司广泛布局全球业务，依托“一带一路”拓展海外。公司全列控系统产品获得全球“通行证”TSI认证， 为支撑中国高端列控装备以CTCS标准或ETCS标准“走出去”奠定了坚实基础。 盈利预测： 公司重要终端市场铁路及城轨需求逐渐复苏，同时普铁及高铁控制系统更新周期共振将带来增量；公司作为国内控制系统龙头企业， 不断科技创新，引领行业发展；公司在海外市场开拓积极，增长迅速，将带来业绩增长。预计2023-2025年的归母净利润分别为39.02、 40.93、 43.21亿元，EPS分别为0.37、 0.39、 0.41元，当前股价对应PE分别为 13、 12、 12倍。维持“买入”评级。

中国通号发布 2023年第三季度报告： 2023年 1-9月营业收入 246.84亿元（同比-8.39%）；归母净利润 25.66亿元（同比-1.35%）；扣非归母净利润 24.56亿元（同比-2.62%）； 销售毛利率 25.33%（同比+2.65pct）； 销售期间费用率11.77%（同比+1.57pct）。 投资要点 铁路及城轨业绩承压，海外业务稳健上升2023年 1-9月公司终端市场营业收入除了海外市场外均有所下降。 铁路收入 117.71亿元，同比下降 1.67%； 城市轨道收入 57.58亿元， 同比下降 13.22%；工程总承包收入 59.47亿元，同比下降 18.99%； 海外业务收入维持上升趋势， 达到10.67亿元，同比增加 12.87%。 铁路延续回暖趋势，城轨新增营业里程恢复增长铁路方面， 铁路固定资产投资完成额保持积极增长趋势。 2023年 1-9月，我国铁路固定资产投资累计完成额达到 5089亿元，同比 2022年 1-9月增长 7.1%，铁路产业链持续恢复增长。城轨方面，截止 2023年 9月， 31个省（自治区、直辖市）和新疆生产建设兵团共有 55个城市开通运营城市轨道交通线路 299条，运营里程 9859.5公里。其中，城市轨道交通三季度新增营业里程为 131.2公里，同比 2022年三季度上升 2.50%，重新回归到增长区间， 预计未来城轨建设会有所回升，带动轨交控制系统行业也有所回暖。 公司新签订单总额上涨， 整体运行积极向好2023年 1-9月，累计新签合同总额 508.83亿元，较上年同期增长 12.01%。铁路领域新签合同额 144.69亿元，较上年同期增长 10.49%；城市轨道交通领域新签合同额 94.93亿元，较上年同期增长 13.82%；海外业务领域新签合同额20.02亿元，较上年同期增长 1014.95%；工程总承包及其他业务领域新签合同额 249.19亿元，较上年同期增长 4.64%。 盈利预测预测公司 2023-2025年收入分别为 420.96、 451.42、 482.11亿元， EPS 分别为 0.37、 0.39、 0.41元，当前股价对应 PE分别为 13.1、 12.5、 11.9倍， 维持“买入” 投资评级。

中国通号发布 2023 年半年度报告： 营业收入 166.66 亿元（同比-9.34%） ； 归母净利润 18.24 亿元（同比-5.70%） ；扣非归母净利润 17.14 亿元（ 同比-8.87%） ； 销售毛利率24.96%（ 同比+1.77pct） ； 销售期间费用率 10.93%（ 同比+1.53pct） 。 投资要点 城轨业绩短期承压， 铁路及海外业务稳健公司上半年城市轨道收入 39.95 亿元， 同比下降 17.77%， 主要是受订单不足影响， 地铁项目工程施工业务量有所减少所致； 工程总承包收入 31.35 亿元， 同比下降 30.17%， 主要是面对复杂的内外部环境， 公司部分工程项目资金到位较慢，工期有所延后所致。 与城轨和工程总承包不同， 公司铁路和海外业务收入呈良好上升趋势， 分别达到 88.69 亿元、 5.87亿元， 同比增加 4.88%、 6.59%。 本期海外业务收入较上年同期增加主要是由于公司持续推进匈塞项目诺苏段、 雅万高铁项目等海外项目进度， 收入确认较上年同期增加。 铁路产业呈现回暖趋势， 城轨新增营业里程下滑铁路方面， 我国铁路二季度固定资产投资延续一季度的积极回暖趋势。 2023 年 1-6 月， 我国铁路固定资产投资累计完成额达到 3049 亿元， 同比 2022 年 1-6 月增长 6.9%， 有望带动铁路产业链持续恢复增长。 城轨方面， 截止 2023 年 6 月， 31个省（自治区、 直辖市） 和新疆生产建设兵团共有 54 个城市开通运营城市轨道交通线路 295 条， 运营里程 9728.3 公里。 其中， 城市轨道交通二季度新增营业里程为 75.7 公里， 同比2022 年二季度下降 67.09%。 考虑到 2022 年城轨在建项目的可研批复投资与在建线路总长都回到增长区间， 预计未来城轨建设会有所回升， 带动轨交控制系统行业也有所回暖。 公司在手订单充足， 整体经济运行保持平稳2023 年上半年公司累计新签合同总额 316.72 亿元， 较 2022年同期增长 10.49%， 其中： 铁路领域 97.76 亿元， 同比增长30.15%； 城轨领域 58.52 亿元， 同比下降 9.57%； 海外领域13.84 亿元， 同比增长 2390.11%； 工程总承包及其他领域146.61 亿元， 同比增长 0.22%， 整体保持增长态势。 截至2023 年上半年末， 公司在手订单 1522.75 亿元。 高铁弱电系统和地铁信号系统领先地位巩固 据统计， 在核心高铁弱电系统集成业务方面， 2023 年上半年全国开标 5 个项目， 公司承揽雄忻、 渝黔、 广湛广佛段、 沪渝蓉汉汉段等 4 个项目， 市场占有率 81%。 在城轨信号系统集成领域， 公司在已开标的 10 个地铁信号控制系统项目中，中标 4 个， 市场占有率 42%， 继续蝉联榜首， 是我国首屈一指的城市轨道交通控制系统解决方案供应商。 超高的市场占有率也为公司未来发力更新改造和运营维护市场奠定了坚实的基础。 盈利预测预测公司 2023-2025 年收入分别为 420.96、 451.42、 482.11亿元， EPS 分别为 0.37、 0.39、 0.41 元， 当前股价对应 PE分别为 14.3、 13.7、 12.9 倍。 公司业务稳健发展， 在手订单饱满， 基建投资额增长有望推动公司业绩增长， 首次覆盖，给予“买入” 投资评级。 风险提示国际关系格局变化带来的海外经营风险； 国家铁路基建投资不及预期风险； 城市轨道交通投资不及预期风险

上半年业绩实现小幅增长 中国通号公布2022 年中报，上半年实现营业收入183.8 亿元，同比增长2.9%；实现归母净利润19.3 亿元，同比增长5.1%；每股收益0.18 元。公司在疫情的不利影响下，仍实现逆势增长，盈利能力有所提升；上半年毛利率为23.2%，同比上升0.1 个百分点；净利率为11.9%，同比上升0.5 个百分点。 城市轨道板块收入实现高增长 上半年公司铁路/城市轨道/工程总承包分别实现收入84.6/48.6/44.9 亿，同比变动-3.9%/+35.1%/-10.4%。上半年公司成功中标汉巴南城际项目，相继承揽青藏铁路格拉段改造、阳涉铁路电气化改造、阳涉铁路同步大修等重大项目；所属企业卡斯柯、城交公司相继承揽武汉19 号线等12 个项目，斩获全国半数以上市场份额，上海工程局集团相继承揽北京13 号线扩能提升等重点项目弱电相关专业安装工程和郑州7 号线等通信集成项目。 在手订单充沛 2022 年上半年，公司累计新签合同总额286.7 亿元，同比下降11.8%；其中铁路领域75.1 亿元，同比增长2.3%；城轨领域64.7 亿元，同比下降1.0%； 海外领域0.6 亿元，同比下降92.1%；工程总承包及其他领域146.3 亿元，同比下降18.4%，合同结构得到优化。截至2022 年6 月底，公司在手订单1440.1 亿元，处于历史高位，充沛订单保障未来业绩稳健增长。 海外业务收入实现增长 2022 年上半年，公司海外业务实现营业收入5.5 亿元，同比增长29.2%； 公司坚持疫情防控与生产经营相结合，持续推进埃及斋月十日城轻轨项目一期工程项目、墨西哥地铁项目等海外项目进度，收入确认较上年同期增加。海外业务毛利率40.5%，同比上升3.5 个百分点，主要由于公司根据工程进展积极开展项目清理，增加了项目收益。公司后续将依托“一带一路”沿线重点地区和国家， 全力推进重点项目落地，加快完善海外经营组织架构和网络布局，加快相关系统的欧标认证等工作，为海外业务承揽打好基础。 维持“买入”评级 公司业绩符合预期，我们维持公司22-24 年EPS 预测0.33/0.36/0.39 元。公司经营表现稳健，订单饱满，维持公司A 股和H 股“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险、下游景气度下行风险、海外疫情控制不力风险

净利润基本持平，维持高分红比率 中国通号发布2020年年报，全年实现收入401.2亿元，同比减少3.7%；实现归母净利润38.2亿元，同比增长0.1%；去除房地产业务的影响后，公司净利润同比增长8.0%。公司实现净经营性现金流30.1亿元，同比减少10.8%。公司维持高分红比率，2020年度分红率达到50%，A股股息率为3.5%，H股股息率达7.4%。 20年业务受疫情短期因素冲击，在手订单保障后续成长 2020年，公司国内铁路/城市轨道/工程总承包业务分别实现收入193.1/84.7/113.7亿，同比变动-5.3%/-10.2%/+1.4%。公司收入下降主要由于疫情影响下，新中标的项目开工不足，在建项目施工进度缓慢，影响了收入确认；随着二季度国内疫情好转，公司收入降幅逐渐收窄。公司2020年度累计新签合同总额为714.5亿元，同比增长1.2%；其中铁路领域新签合同262.6亿元，同比增长0.7%；城市轨道交通领域新签合同130.6亿元，同比增长13.5%；海外领域新签合同14.9亿元，同比减少38.1%；工程总承包及其他领域新签合同306.5亿元，同比增长0.1%。截至2020年底，公司在手订单共1252.8亿元，处于历史高位，有力保障后续增长。 “一带一路”前期布局基本完成，海外疫情稳定后或将进入收获期 2020年公司海外业务收入9.2亿元，同比大幅增长67.2%，主要由公司在满足防疫要求的前提下，积极推进印尼雅万、匈塞铁路等海外项目的建设所致。鉴于海外疫情仍未得到有效控制，公司于泰国、印度等国家的项目均暂时无法开工，短期内公司海外业务或受到一定影响；过去两、三年内，公司以“一带一路”为支点的海外布局已经基本完成，海外实现复工复产后，海外市场有望成为公司新的长期增长点。 维持“买入”评级 公司业绩维持稳健，订单饱满。我们维持公司盈利预测不变，预计公司21-22年EPS分别为0.39/0.43元，引入23年EPS预测0.46元。公司估值处于低位，股息率较高，维持公司A股和H股“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险；下游行业景气度下行风险；海外疫情控制不力风险

扣非净利润小幅下滑，利润率提升 中国通号2020年上半年实现营业收入146.2亿，同比下降28.7%；实现归母净利润17.7亿，较上年同期下降21.7%；剔除上年同期剥离房地产业务的影响后，净利润同比下降收窄至7.9%。每股收益0.16元。由于收入结构改善以及铁路业务毛利率上升，上半年公司毛利率为24.4%，同比上升1.1个百分点；净利率13.4%，同比上升1.5个百分点。海外业务毛利率为35.6%，同比大幅上升14.0个百分点，主要由于产品以毛利率较高的信号设备为主。 疫情影响订单执行，收入确认延后，下半年订单有望集中交付 公司铁路/城市轨道/工程总承包业务分别实现收入71.2/36.9/36.5亿， 同比下降37.4%/3.1%/29.3%。收入下降主要由于疫情影响下，新中标的项目开工不足，在建项目施工进度缓慢，影响了收入确认。但进入二季度后， 随着国内疫情得到有效控制，市场需求逐渐增加，公司加大复工复产力度， 业务回暖。预计延误的订单在下半年有望进入集中交付期，招标的规模也有望提升。 订单饱满，保障后续增长 公司在手订单饱满，二季度开始项目执行复苏；下半年有望进入订单集中交付期，且招标规模也有望回升。根据中报，公司2020年上半年累计新签合同322.1亿，同比下降5.3%。其中，铁路领域新签合同162.7亿元， 同比下降1.1%；城市轨道交通领域新签合同60.1亿，同比增长10.1%。截至2020年6月末，公司在手订单1200.2亿元，仍处于历史高位，有力保障后续增长。 维持“买入”评级 我们下调盈利预测，以反映疫情对招标及项目执行延迟的影响；但我们强调公司的竞争优势仍然明显，随着国内外项目的逐渐复工，以及轨交“新基建”的增量拉动，未来成长空间仍然巨大。我们下调公司20-22年EPS 预测至0.33/0.39/0.43元人民币，维持公司A 股及H 股“买入”评级。 风险提示：政策变化风险、产品降价风险、海外市场拓展不顺风险

收入业绩小幅增长,盈利能力小幅提升。报告期公司实现营收416.46亿元,同比增长4.08%,其中铁路市场203.95亿元,同比增长10.38%,城轨市场94.35亿元,同比增长0.28%,海外市场5.47亿元,同比增长1.94%,工程总承包及其他112.69亿元,同比下降2.77%,主要由于合理控制。从产业链拆分来看,设计集成收入101.9亿元,同比增长18.99%,设备制造收入64.22亿元,同比下降3.11%,系统交付收入137.65亿元,同比增长4.0%。高毛利的设计集成板块增长快带动轨交控制系统整体毛利率达到26.91%,提升0.51个百分点;分终端市场来看,铁路市场毛利率小幅下降了1.07个百分点达到28.29%,城轨市场毛利率小幅提升了3.09个百分点达到23.98%。 订单额小幅提升,铁路市场继续保持市场领先,城轨市场竞争激烈,2020行业景气向上订单额有望保持增长。2019年度累计新签合同总额706.1亿元,同比增长3.4%,其中铁路领域260.7亿元,同比增长3.9%,城轨领域115.1亿元,同比增长0.9%,海外领域24.1亿元,同比增长153.3%,工程总承包及其他306.2亿元,同比增长0.1%。至2019年年底,公司在手订单1049.4亿元。城轨市场2019年竞标激烈,市场共招标36条线,公司市占率达到26.5%,且其中通号国铁占比提升。2020年行业景气向上,新项目审批加速,公司订单额有望在2020年得以提升。 经营活动现金流改善明显,分红比率提升。2019年公司通过合理控制工程总承包业务规模,加大两金压降和绩效考核力度,经营性现金流得到明显改善,实现净流入33.71亿元,上年同期为净流出15.87亿元,净增加额达到49.58亿元。派息情况,股息率。2019年公司分红21.18亿元,占净利润比率为55.5%,连续两年超过50%。 盈利预测及投资评级:基于2019年公司订单增长幅度低于预期,我们下调公司2020-2021年盈利预测至净利润分别为42.26亿、46.98亿(原预测值为47.70亿、54.59亿),新增2022年净利润预测为50.93亿,对应EPS分别为0.40元、0.44元、0.48元,对应PE为16倍、14倍、13倍,考虑公司历史估值及国际对标,且2020年行业景气向上,给予2020年18-20倍估值水平,目标价范围为7.2-8元,给予“推荐”的投资评级。 风险提示:高铁及地铁建设进程放缓;公司产品产生重大安全问题;城轨信号系统竞争加剧导致市占率下降;新业务开拓不及预期;参与的PPP、BT、BOT等项目的收益及回款风险,项目退出风险。