事项：公司发布2024年三季报。2024年前三季度，公司收入5.10亿元，同比增长12.13%，归母净利润0.98亿元，同比下滑16.57%，扣非净利润0.72亿元，同比下滑12.06%。2024年单三季度，公司收入1.69亿元，同比增长6.70%，环比下滑7.62%，归母净利润0.22亿元，同比下滑45.51%，环比下滑53.31%，扣非净利润0.17亿元，同比下滑47.17%，环比下滑46.91%。 评论：公司短期利润端承压。一方面，公司目前仍处于扩张期，生产规模扩大成本有所增加；另一方面，公司持续加大海外市场开发力度，费用率有所提升，两方面因素叠加使得公司短期利润端承压。2024年单三季度，公司销售费用率16.46%，同比增加4.85pct，环比增加4.12pct，管理费用率19.45%，同比下降0.48pct，环比增加1.06pct，研发费用率13.00%，同比下降2.66pct，环比提升3.19pct。 公司持续加强高附加值小鼠品系。2024年上半年，公司新增斑点鼠品系超200个，现有品系涵盖肿瘤、代谢、免疫、发育、DNA及蛋白修饰等研究方向的基因，研发热度靠前基因相关品系基本已构建完成，同时启动斑点鼠2.0项目，加大已有品系基础数据收集和应用场景拓展，特别是罕见病相关品系，目前公司已完成超40个遗传罕见病模型表型验证。野化鼠方面，截至2024年上半年末，公司共推出25个野化鼠品系。 公司新设施产能利用率稳步提升。国内产能方面，截至2024年上半年末，公司在江苏南京、江苏常州、广东佛山、四川成都、北京大兴、上海宝山运营七个大型生产设施，合计产能约28万笼。其中2023年下半年陆续建成投产的约8万笼位产能利用率稳步提升。海外产能方面，公司首个海外设施落地SanDiego，美国药康作为运营主体，设施已于2024年一季度启用，随着美国设施投产，公司对海外客户的响应速度与服务能力进一步提升，充分满足海外客户现场审计等要求。 投资建议：鉴于公司处于扩张初期，开拓海外市场和研发高附加值品系产品短期费用端有所提升，我们预计2024-2026年归母净利润分别为1.49、1.85、2.32亿元（前预测值为2.05、2.49、2.97亿元），同比变化-6.4%、+24.1%、+25.4%，EPS为0.36、0.45、0.56元。根据DCF测算，可得公司合理估值为74亿元，对应股价18元，维持“推荐”评级。 风险提示：小鼠模型行业技术升级迭代；小鼠知识产权保护风险；公司生产运营风险；小鼠模型行业发展不及预期，发展空间受阻。

事件：药康生物于近日发布2024年三季度报告：2024年前三季度公司实现收入5.1亿元（同比+12.1%），实现归母净利润9821.4万元（同比-16.6%）、扣非归母净利润7181.0万元（同比-12.1%）。2024Q3实现收入1.7亿元（同比+6.7%）、归母净利润2187.7万元（同比-45.5%）、扣非归母净利润1697.3万元（同比-47.2%）。利润下降主要系公司目前仍处扩张期，生产规模扩大成本增加，持续加大海外市场开发力度销售费用上涨等原因，使公司利润短期承压；同时本年度取得政府补助金额较上年同期减少。 研发项目持续推进，海外市场快速发展渐成规模公司维持高强度研发投入，持续推进“野化鼠计划”、“无菌鼠及悉生鼠计划”、“斑点鼠计划”、“药筛鼠计划”等多个研发项目。截至2024半年报，野化鼠方面：公司共推出25个野化鼠品系，包括10个1号染色体置换系、8个17号染色体置换系及7个以置换系为背景品系构建的衍生品系。目前，已推出野化鼠品系主要应用于代谢领域，10余个野化鼠品系与外部机构合作验证中。公司研发管线上已有超100个野化鼠品系，1号、5号、7号、11号、16号、17号、19号等染色体置换系均已在回交或筛选过程中，预计2024年将完成80-100个品系的初筛并推向市场。“悉生鼠计划”：平台可用菌株超6000株，新增益生菌功能性、安全性、生物学特性评价实验平台，菌株基因编辑平台搭建中，预计将于年底或明年初推向市场，未来可提供工程菌构建服务。斑点鼠计划：研发项目已完成品系超20000个，报告期内新增品系超200个，现有品系涵盖肿瘤、代谢、免疫、发育、DNA及蛋白修饰等研究方向的基因。药筛鼠计划覆盖目前报道的大部分可成药靶点，已推向市场近600个品系。公司海外市场实现收入6214.09万元（同比+44.9%），占收入比重上升至18.26%，海外市场渐成规模。 投资建议与盈利预测随“斑点鼠”、“药筛鼠”等项目的快速推进，叠加公司布点的推进和开拓力度的加大，同时不断推进海外市场发展。预计公司2024-2026年归母净利润对应增速分别为-4.51%/23.68%/15.47%；对应EPS分别为0.37/0.46/0.53元/股，对应PE为37.23/30.10/26.07X。维持“买入”评级。 风险提示国内销售不及预期风险、海外发展不及预期风险、行业竞争加剧等风险。

事件概述2024年 10月，药康生物发布 2024年三季报：公司 2024年前三季度实现营业收入 5.10亿元，同比增长 12.13%；实现归母净利润 0.98亿元，同比减少 16.57%。其中单三季度，公司实现营业收入 1.69亿元，同比增加 6.70%；实现归母净利润 0.22亿元，同比减少 45.51%。 事件点评 收入端稳健增长， 费用投放加大等因素影响利润表现2024单三季度，公司归母净利润同比下滑 45.51%，主要系公司目前仍处扩张期，生产规模扩大成本增加，持续加大海外市场开发力度销售费用上涨等原因，使公司利润短期承压。同时本年度取得政府补助金额较上年同期减少，导致利润下降。 海外市场积极拓展， 产能利用率稳步提升国内产能方面，截至 1H24公司在江苏南京、江苏常州、广东佛山、四川成都、北京大兴、上海宝山运营七个大型生产设施，合计产能约 28万笼。北京药康大兴设施、上海药康宝山设施、广东药康二期设施均于2023年下半年陆续建成投产，合计产能约 8万笼， 2024上半年产能利用率稳步提升，对华北市场、上海区域、粤港澳大湾区的服务能力显著增强。 海外产能方面，公司首个海外设施落地 San Diego，美国药康作为运营主体，设施已于 2024Q1启用，随着美国设施投产，公司对海外客户的响应速度与服务能力进一步提升，充分满足海外客户现场审计等要求。 投资建议考虑到行业需求仍待回暖，公司利润端承压，我们下调盈利预测。 预计公司 2024~2026年营收分别为 7.44/8.80/10.28亿元，同比增长19.7%/18.2%/16.8%（ 前值为 7.70/9.34/11.17亿元）；归母净利润分别为 1.56/1.98/2.36亿元，同比-1.5%/26.6%/19.2%（ 前值为1.96/2.41/2.89亿元）。维持“买入”评级。 风险提示基因编辑通用技术升级迭代风险；实验动物管理风险；新产品动物模型研发风险；市场放量不及预期风险；工业端恢复不及预期风险。

前三季度收入端稳健增长，受多因素影响利润阶段性承压2024Q1-3，公司实现营业收入5.10亿元，同比增长12.13%；归母净利润9821万元，同比下降16.57%；扣非归母净利润7181万元，同比下滑12.06%。单看Q3，公司实现营业收入1.69亿元，同比增长6.70%，环比下滑7.62%；归母净利润2188万元，同比下滑45.51%，环比下滑53.31%；扣非归母净利润1697万元，同比下滑47.17%，环比下滑46.91%。公司营收同比稳健增长，利润端阶段性承压，主要系受生产规模扩大成本增加、海外开发力度加大销售费用上涨以及政府补助金额同比减少等影响。考虑公司利润端短期内压力较大，我们下调盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为1.46/1.89/2.33亿元（原预计2.04/2.51/3.19亿元），EPS为0.35/0.46/0.57元，当前股价对应PE为37.0/28.5/23.1倍，鉴于公司积极开发高附加值品系且积极拓展海外市场，维持“买入”评级。 前瞻性布局高附加值小鼠品系，新产能利用率稳步提升公司持续推进小鼠模型创新，前瞻性布局高附加值小鼠品系，2024H1新增斑点鼠品系超过200个；野化鼠项目快速推进，截至2024年6月底，共推出25个野化鼠品系与600个药筛鼠品系。公司海内外产能陆续投产，2024H1新设施8万笼新产能的利用率稳步提升，对华北市场、上海区域、粤港澳大湾区服务能力显著增强；同时，公司首个海外设施落地SanDiego于2024Q1启用，对海外客户的响应速度与服务能力持续提升。 积极扩建BD团队，国际化发展正在路上截至2024年6月底，公司共拥有近100人BD团队，2024H1服务客户数量近2000家，新增客户近400家。海外市场方面，公司已组建超30人BD团队，分别覆盖北美、亚太及欧洲三大区域，服务客户超200家。2023年海外市场实现收入6214万元，同比增长44.91%，工业客户占比超60%，国际化发展正在路上。 风险提示：模式动物行业需求下降、核心成员流失、行业竞争格局恶化等。

事件：药康生物于近日发布2024年半年度报告：2024上半年公司实现收入3.4亿元（同比+15.1%），主要系随着国内新产能释放及海外市场拓展，公司各业务条线均稳健增长；实现归母净利润7633.8万元（同比-1.6%）、扣非归母净利润5483.7万元（同比+10.7%）。2024Q2实现收入1.8亿元（同比+17.8%、环比+16.7%）、归母净利润4685.8万元（同比+0.7%、环比+59.0%）、扣非归母净利润3196.9万元（同比+17.2%、环比+39.8%）。 研发项目持续推进，海外市场快速发展渐成规模公司维持高强度研发投入，持续推进“野化鼠计划”、“无菌鼠及悉生鼠计划”、“斑点鼠计划”、“药筛鼠计划”等多个研发项目。截至2024半年报，野化鼠方面：公司共推出25个野化鼠品系，包括10个1号染色体置换系、8个17号染色体置换系及7个以置换系为背景品系构建的衍生品系。目前，已推出野化鼠品系主要应用于代谢领域，10余个野化鼠品系与外部机构合作验证中。公司研发管线上已有超100个野化鼠品系，1号、5号、7号、11号、16号、17号、19号等染色体置换系均已在回交或筛选过程中，预计2024年将完成80-100个品系的初筛并推向市场。“悉生鼠计划”：平台可用菌株超6000株，新增益生菌功能性、安全性、生物学特性评价实验平台，菌株基因编辑平台搭建中，预计将于年底或明年初推向市场，未来可提供工程菌构建服务。菌群服务平台助力客户在Nature、Ce、ScienceImmunoogy等高水平期刊发表研究成果，文章累计影响因子超500。斑点鼠计划：研发项目已完成品系超20000个，报告期内新增品系超200个，现有品系涵盖肿瘤、代谢、免疫、发育、DNA及蛋白修饰等研究方向的基因。药筛鼠计划覆盖目前报道的大部分可成药靶点，已推向市场近600个品系。公司海外市场实现收入6214.09万元（同比+44.9%），占收入比重上升至18.26%，海外市场渐成规模。 投资建议与盈利预测随“斑点鼠”、“药筛鼠”等项目的快速推进，叠加公司布点的推进和开拓力度的加大，同时不断推进海外市场发展。预计公司2024-2026年营业收入增速分别为23.04%/23.01%/21.09%、归母净利润各年增速分别为27.68%/24.26%/23.41%；对应EPS分别为0.49/0.61/0.76元/股，对应PE为23.06/18.56/15.04X。维持“买入”评级。 风险提示国内销售不及预期风险、海外发展不及预期风险、行业竞争加剧等风险。

核心观点海外市场营收同比增长45%。2024H1，公司实现营收3.40亿元（同比+15.1%），预计主要系随着国内新产能释放及海外市场拓展，各业务条线均稳健增长；归母净利润0.76亿元（同比-1.6%），扣非归母净利润0.55亿元（同比+10.7%），预计主要系公司目前仍处业务扩张期，持续加大海外市场开拓力度、生产人员扩招、新产能投产后折旧摊销增加等原因致使利润短期承压。 分季度看，2024Q1/Q2分别实现营收1.57/1.83亿元（分别同比+12.0%/+17.8%，环比+16.7%），归母净利润2948/4686万元（分别同比-5.1%/+0.7%，环比+59.0%），扣非归母净利润2287/3197万元（分别同比+2.7%/+17.2%，环比+39.8%）。 分地区看，2024H1国内市场实现营收2.78亿元（同比+10.0%），上半年服务国内客户近2000家，其中科研客户1000余家，工业客户900余家，新增客户近400家，其中新增科研客户100余家，新增工业客户200余家，随着新设施逐步投产，北京、天津、武汉、长沙、郑州等高潜力城市开拓顺利，国内市场渗透率稳步提升；海外市场实现营收6214万元（同比+44.9%），占收入比重上升至18.3%，服务海外客户超200家，其中科研客户100余家，工业客户80余家，服务客户数量已接近2023年全年，新增客户近90家，其中新增科研客户50余家，新增工业客户30余家，海外工业客户收入占海外整体收入比重超60%。 国内新设施产能利用率稳步提升。公司在北京大兴、上海宝山、广东药康二期设施均于2023年下半年陆续建成投产，合计产能约8万笼，2024上半年产能利用率稳步提升，加强对华北、上海、粤港澳大湾区等区域的服务能力；海外产能方面，公司首个海外设施落地SanDiego，美国药康作为运营主体，设施已于2024Q1启用，随着美国设施投产，公司对海外客户的响应速度与服务能力进一步提升，充分满足海外客户现场审计等要求。 投资建议：我们维持此前的盈利预测，预计2024-2026年净利润分别为2.04/2.59/2.97亿元，目前股价对应PE分别为22/17/15x，维持“优于大市”评级。 风险提示：新模型研发不及预期的风险、市场竞争加剧的风险等。

公 司 24H1实 现 收 入 3.40亿 元 （ +15.05% ） ， 实 现 归 母 净 利 润 0.76亿 元（-1.59%），扣非后归母净利润为0.55亿元（+10.73%）。 公司公布半年度分红预案，拟每10股派现0.30元（含税）。 平安观点： 困难环境下实现稳健增长，行业竞争致使毛利率降低由于创新药投融资环境尚未明显好转，公司所在行业面对需求相对收紧状态，工业端尤其如此。上半年商品化小鼠模型实现收入 2亿元（+16.3%）；定制化繁育服务实现收入0.43亿元（+14.1%）；功能药效实现收入0.71亿元（+12.9%），考虑药效服务推进周期，预期下半年收入增速有望加快；模型定制实现收入0.19亿元（+6.5%）。商品化小鼠仍是收入和增速的核心驱动因素。 24H1公司综合毛利率为64.52%（-3.97pct），市场竞争环境下产品及服务价格有一定调整，导致毛利率小幅向下。 海外开拓持续推进，带来额外增量24H1公司海外市场实现营收0.62亿元（+44.91%），占收入比重达到18.26%。海外市场需求相对旺盛且客户对价格较不敏感，公司海外市场的快速开拓为公司带来额外的业务增量。 上半年，公司首个海外设施在美国落地启用，能为海外客户提供更快的响应速度和更可靠的供应链体系。随着公司美国市场投入加大，后续市场销售有望进一步加速。 维持“推荐”评级。考虑到国内投融资复苏节奏，及公司海外开拓进展，调整2024-2026年EPS预测为0.47、0.59、0.74元（原0.49、0.62、0.75元）。公司国内及海外市场的新产能不断释放，将为业绩增长提供有力支撑，维持“推荐”评级。 风险提示：1）宏观经济周期和投融资周期；2）小鼠品系更新不及预期风险；3）真实世界小鼠模型推广不及预期风险； 4）海外市场开拓不及预期风险。

公告： 药康生物发布 2023年报和 2024年一季报。 点评： 公司业绩稳健增长。 2023年，公司营业收入 62218.70万元，同比增长20.45%；归母净利润 15891.41万元，同比减少 3.49%；扣非归母净利润10718.09万元，同比增加 5.00%。其中，公司境内收入 52878.08万元，同比增长 17.70%；境外收入 9295.16万元，同比增长 39.94%。 2024年一季度。公司营业收入 15708.72万元，同比增长 11.96%；归母净利润 2947.94万元，同比减少 5.06%；扣非归母净利润 2286.81万元，同比增长 2.74%。 2023年分业务板块经营情况： （1）商品化小鼠模型销售：收入 36719.67万元, 同比增长 13.62%，保持快速增长趋势，占主营业务收入 59.06%。 （2）定制繁育业务：收入 7884.55万元，同比增长 22.24%，主要系商品化小鼠模型销售和模型定制业务快速发展背景下，不断新增客户定制繁育业务需求，占主营业务收入 12.68%。公司依托专业的繁育管理团队、标准的动物生产设施以及严格的质量控制体系，构建小鼠繁育与种质保存平台，为客户提供全面繁育解决方案，包括常规繁育、快速扩繁、冷冻保种、活体净化以及辅助生殖等。 （3）模型定制业务：收入 3478.14万元，同比增长 49.42%，占主营业务收入 5.59%，主要原因为：①公司在国内科研市场市占率稳步提升，项目数量整体增加；②公司标准品系库数量逐步扩容，可满足客户大部分需求，但部分特殊模型仍然需要通过模型定制获得，通常此类模型构建技术难度高，耗时长，项目整体价格呈现上升趋势；③公司持续拓展海外业务，模型定制海外收入高速增长。 （4）功能药效业务：收入 13210.59万元，占主营业务收入 21.25%，同比增长 36.09%，呈快速增长趋势，主要原因为随着公司小鼠品系库丰富、服务体系完善以及客户需求增长，功能药效业务收入规模实现快速增长。依托于公司人源化小鼠模型和疾病小鼠模型，公司建立创新药物筛选与表型分析平台，为客户提供一站式功能药效分析服务。

事项： 2023年，公司实现营业收入 6.22亿元，同比增长 20.45%； 归母净利润为 1.59亿元，同比减少 3.49%；扣非归母净利润为 1.07亿元，同比增长 5.00%。 2024年第一季度，公司实现营业收入 1.57亿元，同比增长 11.96%；归母净利润为2948万元，同比减少 5.06%；扣非归母净利润为 2287万元，同比增长 2.74%。 评论： 海外市场拓展迅速。 2023年海外市场收入 9295万元，同比增长 39.94%，占收入比重上升至 14.94%， 其中工业客户收入占比超过 70%。 公司已在超过 20个国家实现销售， 累计服务超过 200家客户。 海外市场方面，公司仍然以自建销售渠道为主，已组建超 15人 BD 团队，分别覆盖北美、亚太及欧洲三大区域，通过参加学术会议、加大广告投放、定期邮件推送、定期 Webinar、系统性线下拜访客户等多种方式提升行业知名度、增加客户触达。公司全年累计参加超30场国际学术会议，涵盖肿瘤、代谢、自免、神经等各个领域。除自建销售渠道外，公司正在部分非核心区域积极寻找代理商，在保证种源安全的前提下，借助代理商提高海外市场覆盖度。 国内市场全面覆盖。 公司通过多中心布局策略实现国内主要区域全覆盖，已建立近 90人的 BD 团队，服务客户超 2300家，新增客户近 800家，国内市场渗透率进一步提升。在科研领域，公司一方面提升一线城市科研院校市场占有率，加大对重点二线城市开拓力度，另一方面，加强对医院客户开拓，目前覆盖三甲医院近 600家，三甲医院覆盖率约 35%。 国内产能方面，公司位于北京、上海以及广东（二期项目）的设施陆续建成投产，新增产能约 8万笼，较 2022年底同比增长约 40%，目前均已开始向市场规模化供鼠；目前，公司运营的七个大型生产设施合计产能约 28万笼。 品系研发持续领先。 截至 2023年 12月 31日，公司累计拥有近 22000种具有自主知识产权的商品化小鼠模型， 年模型创制通量 6,000+，在肿瘤、代谢、自免、神经四大领域的模型数量持续扩充。 2023年，公司“斑点鼠计划”新增品系近 400个， 上线近 300款人源化小鼠品系库“药筛鼠”， 且目前仍有超 100个品系研发中。 除全人源抗体转基因小鼠模型 NeoMabTM 外，公司还在开发全人源单重链抗体、共轻链抗体模型，预计将于 2024年推向市场，进一步满足客户多样的抗体发现需求，持续拓宽业务领域。 投资建议： 维持“推荐”评级。 我们预计 2024-2026年公司营业收入分别为7.69、 9.27和 10.86亿元，同比增长 23.7%、 20.5%和 17.2%；归母净利润分别为 2.05、 2.49和 2.97亿元，同比增长 28.8%、 21.6%、 19.4%。根据 DCF 测算，可得公司合理估值为 66亿元，对应股价为 16.1元，维持“推荐”评级。 风险提示： 小鼠模型行业技术升级迭代；小鼠知识产权保护风险；公司生产运营风险；小鼠模型行业发展不及预期，发展空间受阻。

事件： 药康生物于近日发布 2023年报及 2024年一季度报告： 2023年公司实现收入 6.2亿（+20.5%）， 主要系公司业务持续快速发展，其中商品化模型销售业务和功能药效业务收入分别同比增长 13.6%和 36.1%， 归母净利润 1.6亿（-3.5%），扣非归母净利润 1.1亿（+5.0%），主要系公司目前仍处业务扩张期，持续高强度研发投入、加大海外市场开拓力度、生产人员扩招、新产能投产后折旧摊销增加等原因致使公司利润短期承压。 2024Q1公司实现收入 1.6亿（+12.0%）、 归母净利润 2948.0万（-5.1%），扣非归母净利润2286.8万（+2.7%）。 公司持续高强度投入研发，“野化鼠”、“药筛鼠”、“悉生鼠” 等项目持续快速推进公司维持高强度研发投入，持续推进“野化鼠计划”、“无菌鼠及悉生鼠计划”、“斑点鼠计划”、“药筛鼠计划”等多个研发项目。截至 2023年末，野化鼠方面：公司研发管线上已有超 100个野化鼠品系在繁育和内部验证中，包括 1号染色体品系、 17号染色体品系等。预计 2024年将完成 200个左右野化鼠品系构建，其中 80-100个品系完成初筛并推向市场。“悉生鼠计划”：项目进展顺利，推出 GMM6菌株组合模型， 截至 2023年度报告期末，菌群服务平台协助客户发表文章累计影响因子超 400，已完成鼠源菌种筛选、建库和商业化，并已开启志愿者招募和人源菌种筛选和建库，截至目前已获得 130余株人源菌种。 截至 2023年 12月末，“斑点鼠计划”研发项目已完成品系超 20,000个， 2023年度报告期内新增品系近 400个，现有品系涵盖肿瘤、代谢、免疫、发育、 DNA 及蛋白修饰等研究方向的基因。 药筛鼠计划覆盖目前报道的大部分可成药靶点，已推向市场近 500个品系，目前仍有超 100个品系研发中，预计将于 2024年陆续推向市场。 投资建议与盈利预测“斑点鼠”、“药筛鼠”等项目的快速推进， 公司商品化小鼠品系资源不断丰富，叠加公司布点的推进和开拓力度的加大，看好公司业绩持续修复。 预计公司 2024-2026年营业收入增速分别为 23.04%/23.01%/21.09%； 2024-2026年归母净利润分别为 2.03亿/2.53亿/3.12亿，对应归母净利润各年增速分别为 27.96%/24.44%/23.34%； EPS 为 0.50/0.62/0.76元/股，对应 PE为 25.36/20.38/16.53。 维持“买入”评级。 风险提示国内销售不及预期风险、海外发展不及预期风险、行业竞争加剧等风险。

（1）公司公告2023年报：23全年实现营业收入6.22亿元，同比增长20.45%、实现归母净利润1.59亿元，同比下降3.49%、实现扣非净利润1.07亿元，同比增长5.00%。 （2）公司公告2024年一季报：24Q1实现营业收入1.57亿元，同比增长11.96%、实现归母净利润0.29亿元，同比下降5.06、实现扣非净利润0.23亿元，同比增长2.74%。 分析判断:业绩保持稳健增长，境外业务将继续为公司贡献业绩弹性公司23年实现收入6.22亿元，同比增长20.45%、24Q1实现收入1.57亿元，同比增长11.96%，业绩延续快速增长。分区域来看，公司23年境内客户实现收入5.29亿元，同比增长17.70%，保持稳健快速增长；23年境外客户实现收入0.93亿元，同比增长39.94%，延续高速增长趋势、为公司业绩贡献业绩弹性。展望未来，考虑到产能持续拓展（国内和国外产能）以及在强化国内市场拓展的基础上积极拓展国际化客户，我们判断公司业绩将继续保持快速增长。 （1）分业务来看，商品化小鼠保持稳健稳健增长、功能药效研究延续高速增长。分业务来看，公司23年商品化小鼠模型业务实现收入3.67亿元，同比增长13.62%，受益于斑点鼠、疾病缺陷小鼠模型、人源化小鼠模型、基础品系小鼠等品系持续拓展；23年功能药效业务实现收入1.32亿元，同比增长36.09%，主要受益于小鼠品系丰富以及客户需求的增加；23年定制繁育业务、模型创制业务分别实现收入0.79亿元和0.35亿元，分别同比增长22.24%和49.42%。 （2）境外业务为公司贡献业绩弹性。公司23年境外业务实现收入0.93亿元，同比增长39.94%，展望未来考虑到首个美国SanDiego产能于24Q1投产和持续强化国际化市场拓展，预期境外业务将延续高速增长；公司境内业务23年实现收入5.29亿元，同比增长17.70%，保持稳健快速增长。 产能持续拓展，为公司未来业绩增长增添确定性公司23年北京药康大兴设施、上海药康宝山设施、广东药康二期项目陆续建成投产，新增产能约8万笼，合计产能达到约28万笼。其中北京大兴设施自23Q4开始向市场规模化供鼠，另外上海宝山设施、广东药康二期自24Q1开始向市场供鼠，现有产能已覆盖国内生物医药产业集群，可实现48h送货上门，国内市场占有率有望持续提升。公司首个海外设施落地SanDiego，已于24Q1启用，展望未来伴随美国设施投产，公司对海外客户的响应速度和服务能力的进一步提升，海外市场拓展有望提速。 投资建议考虑到国内投融资环境趋冷等影响、调整24-25盈利预测，即我们预测2024-2026年营业收入从8.01/10.00/NA亿元调整为7.71/9.74/12.18亿元，对应EPS从0.53/0.65/NA元调整为0.47/0.58/0.73元，对应2024年05月07日收盘价13.03元/股，PE分别为28/23/18倍，维持“增持”评级。 风险提示行业竞争加剧风险、潜在研发小鼠品系具有不确定性、核心技术人员流失风险、募投新产能释放不及预期

主要观点：事件概述2024年4月，药康生物发布2023年报与2024年一季报：公司2023年实现营业收入6.22亿元，同比增长20.45%；归母净利润1.59亿元，同比下降3.49%；扣非归母净利润1.07亿元，同比增长5.00%。1Q24公司实现营业收入1.57亿元，同比增长11.96%；归母净利润0.29亿元，同比下降5.06%；扣非归母净利润0.23亿元，同比增长2.74%。 事件点评国内设施布局完成，进一步扩大服务半径国内产能方面，北京药康大兴设施、上海药康宝山设施、广东药康二期项目陆续建成投产，新增产能约8万笼，较2022年底同比增长约40%，目前国内七个大型生产设施合计产能约28万笼。目前各设施已完成引种，引种品系扩繁等工作按计划进行，北京大兴设施自2023Q4开始向市场规模化供鼠，上海宝山设施、广东药康二期自2024Q1开始向市场供鼠，此外，新设施代理繁育等业务也已正常开展，产能利用率稳步上升。国内设施布局完成，覆盖了所有国内生物医药产业集群，进一步增强对于华北市场、上海区域、粤港澳大湾区的服务能力，市占率有望持续提升。 海外设施建设稳步推进，加速拓展市场海外市场方面，公司2023年海外市场实现收入0.93亿元，同比增长39.94%，服务海外客户超200家，其中科研客户100余家，工业客户近100家，新增客户超100家。公司仍然以自建销售渠道为主，已组建超15人BD团队，分别覆盖北美、亚太及欧洲三大区域。产能方面，公司首个海外设施落地SanDiego，设施已于2024Q1启用，随着美国设施的投产，能够更为快捷地响应客户需求，提升服务能力，海外市场有望加速拓展。 持续高强度研发投入，陆续推出新品系、新平台2023年公司维持高强度研发投入，研发支出0.97亿元，研发费用率15.53%。截至2023年底，公司共推出17个野化鼠品系，新增“斑点鼠”品系近400个，上线近300款“药筛鼠”品系。新平台方面，公司成立全资子公司纽迈生物，搭建抗体发现及高通量筛选技术平台，提供全人源抗体发现服务。此外，公司整合无菌鼠、悉生鼠研发、生产及菌群服务平台，设立菌群研创中心。 投资建议我们预计公司2024~2026年营收分别为7.70/9.34/11.17亿元；同比增速为23.8%/21.3%/19.6%；归母净利润分别为1.96/2.41/2.89亿元；净利润同比增速23.4%/22.8%/20.2%。维持“买入”评级。 风险提示基因编辑通用技术升级迭代风险；实验动物管理风险；新产品动物模型研发风险；市场放量不及预期风险；工业端恢复不及预期风险。

事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年实现收入6.22亿元，同比增长20.45%；归母净利润1.59亿元，同比下滑3.49%；扣非归母净利润1.07亿元，同比增长5.00%。2024年一季度实现收入1.57亿元，同比增长11.96%；归母净利润0.29亿元，同比下滑5.06%；扣非归母净利润0.23亿元，同比增长2.74%。 海外业务快速发展公司大力发展海外业务，2023年实现海外收入9,295万元，同比增长39.94%，收入占比提至14.94%；国内收入5.29亿元，同比增长17.70%。 2023年公司实现商品化小鼠模型销售收入3.67亿元，同比增长13.62%；功能药效业务收入1.32亿元，同比增长36.09%；定制繁育业务收入7,885万元，同比增长22.24%；模型定制收入3,478万元，同比增长49.42%；代理进出口及其他收入880万元，同比增长15.15%。 产能建设稳步推进公司持续推进产能建设，有望保障中长期业务发展。2023年公司新增国内产能约8万笼，在江苏南京、江苏常州、广东佛山、四川成都、北京大兴、上海宝山运营七个大型生产设施，合计产能增加至约28万笼，较2022年底增长约40%。公司首个海外设施落地SanDiego，并于2024年一季度启用，有望进一步提升对海外客户的响应速度与服务能力，海外市场拓展有望提速。 盈利预测、估值与评级考虑到当前行业景气度略有承压，我们预计公司2024-2026年收入分别为7.61/9.40/11.70亿元，对应增速分别为22.26%/23.55%/24.51%；归母净利润分别为2.01/2.50/3.14亿元，对应增速分别为26.20%/24.43%/25.65%；EPS分别为0.49/0.61/0.76元，3年CAGR为25.43%。公司海外产能投产有望带动海外业务高增长，参考可比公司估值，我们给予公司2024年30倍PE，对应目标价14.70元，维持“增持”评级。 风险提示：地缘政治风险；行业竞争加剧；行业需求不及预期；实验动物价格波动风险；社会责任风险。

事件：2024年4月27日公司发布2023年年度报告&2024年一季度报告，2023年营收6.22亿元（+20.5%，括号内为同比，下同），归母净利润1.59亿元（-3.49%），扣非归母净利润1.07亿元（+5.0%）；2024Q1营收1.57亿元（+12.0%），归母净利润2948万元（-5.1%），扣非归母净利润2287万元（+2.7%）。 利润短期承压，海外业务保持高增长：分业务来看，商品化小鼠模型销售营收3.67亿元（+13.6%），功能药效营收1.32亿元（+36.1%），定制繁育营收0.79亿元（+22.2%），模型定制营收0.35亿元（+49.4%）。受投融资下行引起的需求不振等因素影响，商品化小鼠模型尤其人源化小鼠增速有所放缓；但随着公司小鼠品系丰富、药效服务体系完善，功能药效业务保持了快速增长。分区域来看，国内营收5.29亿元（+17.7%），海外营收0.93亿元（+39.9%），海外业务占比已达15%。2023年公司毛利率减少3.8pct，主要由于商品化小鼠模型销售中毛利率较低的野生鼠占比提升及功能药效开拓项目价格较低的科研客户，同时也有部分人员成本、设施折旧与租金增加原因。扣非净利率有所下行除毛利率下降外还有费用增加影响。 我们认为公司具备较强成长性，主要体现在：①国内设施布局完成，合计约28万笼（+40%），是唯一实现生产设施全国布局的国内模式动物企业，其中北京大兴自23Q4，上海宝山、广东二期自24Q1开始供鼠，2024年有望带来更多增量；②海外市场规模数倍于国内市场，且中国模式动物企业依靠工程师红利具备全球竞争力，2023年需求下行的情况下海外依旧实现了高增长，随着海外产能自Q1启用，海外有望继续保持高增长；③公司为小鼠模型最齐全的企业，并持续推出野化鼠、药筛鼠、无菌鼠等品类以及全人源抗体转基因模型平台，叠加公司BD、研发人员扩充与市场渗透率提升，业绩有望继续保持高增长。 盈利预测与投资评级：考虑到公司下游需求下行且海外处于加速扩张期，我们将公司2024-2025年营收由8.33/10.74亿元调整为7.71/9.60亿元，预计2026年营收11.52亿元；将归母净利润由2.22/2.82亿元调整为1.81/2.20亿元，预计2026年归母净利润2.64亿元，当前股价对应PE分别为29/24/20×，维持“买入”评级。 风险提示：需求持续下行；海外市场拓展不及预期；市场竞争加剧等。

海外市场营收同比增长 40%，毛利率环比改善。2023年，公司实现营收 6.22亿元（同比+20.5%） ， 归母净利润 1.59亿元（同比-3.5%） ， 扣非归母净利润 1.07亿元（同比+5.0%） ， 预计主要由于公司目前仍处业务扩张期， 持续高强度研发投入、 加大海外市场开拓力度、 生产人员扩招、 新产能投产后折旧摊销增加等原因致使公司利润短期承压。 2024Q1， 公司实现营收 1.57亿元（同比+12.0%） ， 归母净利润 2948万元（同比-5.1%） ， 扣非归母净利润 2287万元（同比+2.7%） ， 毛利率 66.0%（环比 2023Q4增长 2.5pp），预计随着新设施产能爬坡， 毛利率有望持续改善。 分业务板块看，公司商品化小鼠模型销售实现收入 3.67亿元（同比+13.6%），占主营业务收入比例达到 59%， 毛利率 71.6%（同比-4.8pp） ， 预计主要由于产品结构中低毛利率品系占比提升及新产能上线后新增折旧； 功能药效服务实现收入 1.32亿元（同比+36.1%） ， 预计主要由于公司小鼠品系库进一步完善及客户需求增长； 定制繁育业务实现收入 0.79亿元（同比+22.4%） ，毛利率 60.2%（同比+4.3pp） ； 模型定制业务实现收入 0.35亿元（同比+49.4%） ， 毛利率 59.5%（同比+2.7pp） 。 分地区看， 2023年国内市场实现营收 5.29亿元（同比+17.7%） ， 2023年服务国内客户总数超 2300家， 其中重点加强医院客户开拓， 目前覆盖三甲医院近 600家， 覆盖率达到~35%； 海外市场实现营收 9295万元（同比+40.0%） ， 占收入比重上升至~15%， 服务海外客户超 200家， 其中海外工业客户收入占海外整体收入比重超 70%， 在超 20个国家实现销售。 国内外新产能陆续投产。 国内产能方面， 2023年公司北京大兴、 上海宝山、广东二期等项目陆续建成投产， 新增产能约 8万笼， 目前各设施已完成引种，品系扩繁工作有序推进； 新设施代理繁育等业务也已正常开展， 产能利用率稳步上升。 国外产能方面， 公司首个海外设施落地 San Diego， 并于 2024Q1启用， 随着美国设施投产， 公司对海外客户的响应速度与服务能力进一步提升， 海外市场拓展有望提速。 投资建议： 根据公司 2023年报及 2024年一季报， 我们对盈利预测进行调整， 预计 2024-2025年净利润分别为 2.04/2.59亿元（前值为 2.54/3.40亿元），新增 2026年预测值为 2.97亿元，目前股价对应 PE 分别为 25/20/17x，维持“增持”评级。 风险提示： 新模型研发不及预期的风险、 市场竞争加剧的风险等。