8月 29日，公司发布 2022年半年报， 2022年上半年公司实现营业收入 2.63亿元，同比增长 28.87%，实现归母净利润 0.91亿元，同比下滑 9.33%。 其中第二季度实现营收 1.21亿元，同比增长 1.17%，实现归母净利润 0.41亿元，同比下滑 32.71%。 分析与判断： 小尺寸切入大尺寸立足， 单晶硅材料有望持续提升份额并优化结构。 21-22H1， 受到上游多晶硅料持续涨价的影响， 公司的刻蚀用大直径单晶硅材料盈利能力出现了一定程度的降低， 公司的综合毛利率已从21H1的 65.29%下降至 22H1的 55.41%， 同比降低 9.88个百分点，这也是公司 Q2利润增速下滑的主因。我们认为， 尽管上游材料价格的上涨幅度超出预期，但公司仍然通过工艺改良、结构优化等方式降本增效。在刻蚀环节对于硅电极尺寸要求逐渐增大的趋势下，公司作为上游材料供应商从小尺寸切入国际市场后，已成功实现大直径产品的突破和市场渗透，下游客户的依赖程度快速提升，公司有望持续受益份额提升与结构优化，进一步巩固自身盈利能力，穿越行业周期。 国内晶圆厂进入加速扩张期，设备原厂与晶圆厂有望加大国产硅电极采购力度。 从近期国内各大晶圆厂披露的扩产计划来看，下半年国内产线的扩张有望拉动国产半导体设备出货量的进一步提升，进而带动刻蚀设备厂对于硅电极产品的采购量，同时产线扩张也会缩短国产硅电极的认证周期，拓宽公司的客户范围。 我们认为，硅电极产品作为公司的第二增长曲线，国内市场空间广阔，进口替代确定性较高， 有望进入 1-N 的高速发展阶段。同时受益于股权融资，公司在泉州、锦州两地加速扩大产能规模，未来有望实现收入与利润的快速增长。 8英寸轻掺杂大硅片拓展顺利，设立子公司进军碳化硅领域。 根据半年报披露， 公司某款硅片已长期出货给某家日本客户，同时 8英寸测试片已通过评估认证，目前公司已经是国内数家晶圆厂该材料的合格供应商。 另外， 公司研发了高端氩气退火片， 已取得一定进展，具备了向国内晶圆厂供应高质量硅片的潜在实力。 今年，公司还成立了精辰半导体子公司，主营碳化硅部件的研发及制造。我们认为，随着大硅片的认证持续加速，产能按节奏逐步投放，叠加碳化硅新产品的研发推进，未来的成长空间广阔，业绩弹性较大。 投资建议维持“买入”评级。 受到原材料涨价影响，我们调整了盈利预测，预计公司 2022-2024年净利润分别为 2.52、 3.37和 4.53亿元，对应 EPS 分别为 1.57、 2.11和 2.83元。当前股价对应 2022-2024年 PE 值分别为32.01、 23.86和 17.78倍。 风险提示公司业绩、半导体行业、产品出口、募投项目推进低于预期。

事件描述 公司25日发布2022年一季报，一季度实现营业收入1.42亿元，同比增长68.39%，实现归母净利润0.50亿元，同比增长26.66%。 核心观点 研发费用增加预示硅片验证进度加速，全年来看有望呈现逐季改善。从Q4到Q1的环比数据来看，净利润增速放缓是由于研发费用增加所致。Q1公司的研发费用达到1922万，是影响利润增速的主要因素。研发费用的增加源于公司在硅片产品上的验证进度加快，新增了较多的新开项目。市场担心研发费用的高增长会影响全年的利润表现，我们认为，硅片的验证在今年开始进入加速阶段，费用的增加预示着量产在即，随着时间推进，下半年公司有望实现量产突破。假设上述情况成立，大部分硅片研发将转为可供销售的库存成本，费用率将得到显著改善。 上游原材料价格企稳，单季毛利率有望见底。2022年Q1公司实现毛利率60.34%，同比2021年Q1下降6.87个百分点，环比Q4提升0.2个百分点。从同比数据来看，毛利率降低是由于上游多晶硅涨价导致，而环比数据已体现出毛利率企稳回升迹象。去年以来上游材料涨价较为明显，公司通过不断优化成本来实现毛利率稳中有降，我们可以看到毛利率的下降是逐季放缓的，Q4到Q1的毛利率已呈现稳定趋势。我们认为，公司的毛利率受到挤压从去年已经开始逐季反应，并非Q1才出现，且公司已将部分材料涨价的影响传导至下游，并通过优化产品结构持续改善盈利能力，未来的毛利率有望实现触底反弹。 人民币对美元日元持续升值，近期趋势已出现转变，未来汇兑损益影响较小。公司大部分产品出口海外，但原材料采购也源于海外，人民币汇率波动影响有限。从原材料采购角度来看，若人民币升值，公司受益，若贬值，公司可利用同币种采购模式，例如将日币收入采购以日币结算的原材料，则汇率波动不造成实质性影响；收入方面，公司有八九成产品收入来源于出口，主要结算货币为日元和美元，若人民币持续贬值，则有利于公司收入与利润增长。 盈利预测 维持“买入”评级。我们预计公司2022-2024年净利润分别为3.10、4.03和5.16亿元，对应EPS分别为1.94、2.52和3.22元。当前股价对应2022-2024年PE值分别为27.60、21.26和16.62倍。我们看好公司传统单晶硅材料因大径化而持续提升份额，基于材料端的技术优势和下游国产化快速布局硅电极带来增量贡献，通过技术储备突破下游验证后加快硅片的国产替代，从而在营收和利润端实现更快和更高幅度的增长。 风险提示 公司业绩、半导体行业、产品出口、募投项目推进低于预期。

事件：公司发布2021年度报告，2021年全年实现营业收入 4.7亿元，同比增长146.7%；归母净利润2.2亿元，同比增长117.8%。其中，Q4单季度实现营业收入1.2亿元，同比增长57.6%，归母净利润0.5亿元，同比增长16.6%。 全年业绩高增收入利润齐创新高，力克原材料上涨毛利率维持稳定。2021年全年实现营业收入4.7亿元，同比增长146.7%；归母净利润2.2亿元，同比增长117.8%，其中，大直径硅材料业务实现营收4.5亿元，同比增长148.8%。2021年原材料多晶硅价格大幅上涨，公司凭借优异的成本管控能力，通过相应地调整产品价格和产品结构，全年毛利率维持在64.1%。费用率方面，全年销售费用率1%，管理费用率7.4%，财务费用率-2.3%，研发投入合计3497.1万元，同比增长95.4%，研发费用率达到7.4%。 超大尺寸单晶硅材料高增，硅零部件获小批量订单。2021年半导体市场销售额同比增长26.2%，达到5560亿美元，受益于下游高景气，公司硅材料业务实现高增长。16英寸及以上单晶硅材料实现收入1.2亿元，同比增长175.7%，占比达到26.3%，大尺寸单晶硅材料工艺难度较高，公司凭借自身技术优势使毛利率达到75.8%（+1pp）。硅零部件方面，公司积极开拓国内市场，与中微公司和北方华创合作，目前已覆盖绝大多数硅零部件规格，且获得多家12英寸晶圆制造厂的送样评估机会，并得到小批量订单。此外，公司同时开展先进工艺的技术攻关，持续投入研发22寸单晶和22-26寸硅零部件，进一步提升良品率。 轻掺低缺陷硅片进展顺利，良率水平接近主流大厂。2021年公司打通月产5万片的硅片产线，实际产量为8000片/月，8英寸测试硅片已通过部分国内客户的评估认证，而8英寸轻掺低缺陷高阻硅片正在客户端的评估过程中。此外，公司现已在国内主流客户端完成了高技术难度的8英寸硅片的对接工作，同时启动送样评估。目前，公司硅片的各项技术指标数据稳定，且在稳步提升，大部分指标与良率已达到或基本接近主流大厂水平。 盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年EPS 分别为1.98元、2.4元、2.88元，对应PE 分别为38倍、31倍、26倍，维持“买入”评级。 风险提示：半导体国产化进程不及预期；下游刻蚀设备厂与晶圆厂扩产不及预期；硅电极零部件与轻掺硅片认证进度不及预期；汇率波动产生汇兑损失；股权分散无实控人可能导致的经营风险等。

报告导读 神工股份作为国内半导体级单晶硅材料龙头，行业景气度滞后于晶圆代工厂投产进度，因此景气周期仍在前期加速阶段，硅材料/硅电极业务成长确定性较强，未来随着景气度的持续改善，业绩端存在持续超预期的可能。 投资要点扎实的工艺技术水平构筑高毛利（65%以上）壁垒 材料的核心永远是良率、稳定性和一致性的问题，对半导体单晶硅材料也不例外。神工股份凭借多年的技术积累及市场开拓，在良品率、参数一致性和产能规模等方面均具备较为明显的竞争优势，细分市场占有率不断上升，相关业务毛利率水平常年维持在65%以上，远高于国内外竞争对手，体现了扎实的工艺基础，高毛利的硅材料业务不仅保障了公司自身造血能力，也为硅零部件、硅片业务提供了现金流的支撑。 国内晶圆代工厂加速扩产，切入硅电极迎来发展黄金机遇期 硅零部件搭配刻蚀设备使用，定制化属性较高，不同的刻蚀机设备的零部件尺寸等都有较大的不同，其行业特性为：加工工艺难度大、壁垒高，且存在较强的定制化属性和客户认证壁垒。国内晶圆代工厂的加速扩产不仅给半导体设备厂商带来了国产替代的机会，也给作为刻蚀环节的核心耗材的硅电极带来了发展的黄金窗口期，国内硅电极行业有望快速扩容的同时，国内相关厂商亦有望获取更多市场份额，神工股份在硅材料的基础上，加强精密磨削工艺打磨，在产品的平面度、表面颗粒度降低等方面取得进展，硅零部件亦获得部分客户的批量订单，未来12英寸客户的认证进度有望成为硅电极业务发展的潜在催化剂。 8寸轻掺硅片持续投产，远期成长空间打开 硅片是公司中长期的成长方向之一，神工股份董事长与管理层掌握包含8英寸半导体级硅片在内的晶体生长及硅片表面精密加工等多项核心技术。大多数的技术指标和良率已经达到或基本接近业内主流大厂的水准。截至2021年上半年，公司“半导体级8英寸轻掺低缺陷抛光片”募投项目已完成月产能5万片的设备安装调试工作，目前按计划以每月8000片的规模进行生产，以持续优化工艺；产品已进入客户认证流程，2023年募投项目月产15万片产能验收，客户认证评估通过后公司有望迅速扩产至月产15万片规模，公司成长中期空间得到进一步打开。 盈利预测及估值 我们认为，神工股份作为国内半导体级单晶硅材料龙头，行业景气度滞后于晶圆代工厂投产进度，因此景气周期仍在前期阶段，硅材料/硅电极业务成长确定性较强，未来随着景气度的持续改善，有业绩持续超预期的可能性。我们预计公司2021-2023年实现归母净利润为2.20/3.36/4.76亿元，对应EPS 分别为1.30/2.10/2.97元。对应2021-2023年PE 分别58.08/37.99/26.86X。总体我们给予神工股份2023年40X PE，对应目标市值190.4亿元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 国内晶圆厂扩产不及预期的风险、客户认证不及预期的风险、产能爬坡不及预期、竞争加剧、原材料价格上涨的风险。

事件：公司发布2021年三季度报告，2021年前三季度公司实现营业收入 3.5亿元，同比增长208.9%；归母净利润1.7亿元，同比增长192.3%。其中，2021年第三季度实现营业收入1.5亿元，同比增长113%，环比增长21.2%；归母净利润6888.9万元，同比增长79.5%，环比增长13.6%。 毛利率略有提升，研发费用维持高投入。2021年前三季度公司毛利率为65.5%，较去年同期提升了0.6个百分点，其中，Q3单季度毛利率为65.7%，较去年同期上升了1.6个百分点，主要得益于半导体行业景气度的持续上行及公司预先部署的大直径尺寸产品实现有序量产。研发费用方面，公司积极加大研发投入，前三季度合计投入研发费用3448.2万元，同比增长295.4%，其中第三季度研发投入为1502.1万元，同比增长336.6%，公司在研产品有序推进。 延伸下游硅零部件业务，拓展国内新市场。公司基于大直径单晶硅领域的技术优势，已初步掌握直径22英寸以上的多晶质硅零部件材料工艺。为配合刻蚀机大尺寸化发展趋势，公司持续投入研发，储备下一代刻蚀机技术，通过其先进的工艺技术与较高的成本优势，有望获得更多市场份额。此外，公司今年重点推进12英寸先进制程硅电极产品的客户认证工作，未来小批量订单有望陆续落地，从而逐渐打开新的成长曲线。 拓展国产化轻掺低缺陷硅片领域，产品良率对标国际大厂。公司募投8.7亿元用于“半导体级8英寸轻掺低缺陷抛光片”项目，现已完成月产能5万片的规划布局，按计划先以8000片/月的规模进行生产来持续优化工艺，产品已顺利进入客户认证流程，在客户评估通过后，将迅速扩产到月产15万片的产能规模，未来有望实现国产替代以填补国内供给缺口，进而打破海外硅片厂商的垄断。 盈利预测与投资建议。预计公司未来三年归母净利润将保持63.4%的复合增长率，2021-2023年EPS 分别为1.52元、2.10元、2.73元，对应PE 分别为56、40、31倍，维持“买入”评级。 风险提示：半导体国产化进程不及预期；下游刻蚀设备厂与晶圆厂扩产不及预期；硅电极零部件与轻掺硅片认证进度不及预期；汇率波动产生汇兑损失；股权分散无实控人可能导致的经营风险等。

推荐逻辑：1、公司深耕半导体级单晶硅 ]1刻蚀材料行业，市占率高达 13%-15%。 多项核心技术高筑公司壁垒，保障公司技术优势与成本优势，2020年综合毛利率高达 65.2%。2、公司利用单晶硅材料生产的技术积累，向下游延伸硅电极零部件业务，硅电极市场规模约为 10亿美金，是原有单晶硅刻蚀材料市场的 3倍以上，有望进一步增厚公司业绩。3、公司募资 8.7亿进军高技术壁垒的 8英寸轻掺低缺陷硅片市场，产品质量对标海外硅片龙头信越化学，目前已完成 5万片/月的产能建设，并暂以每月 8000片的规模进行生产，未来成长可期。 核心技术成就公司成本优势，高毛利彰显单晶硅材料高壁垒。2018年全球单晶硅市场规模约为 1,500-1,800吨，公司市占率约为 13%-15%。公司作为极少数具备规模化生产单晶硅材料的国产企业，拥有“无磁场大直径单晶硅制造技术”、“固液共存界面控制技术”和“热场尺寸优化工艺”等核心技术优势，助力公司实现低成本和高良率的单晶硅材料制造。2019年公司 16-19英寸单晶硅材料毛利率达到了 79.3%，进一步证明了公司的高技术壁垒。 延伸下游硅零部件加工业务，实现刻蚀用材料一体化生产。公司在单晶硅材料领域积累了一定的技术经验后，设立福建精工子公司布局下游刻蚀用硅电极业务。硅电极作为刻蚀机设备的核心耗材，全球规模在 10亿美金以上，随着下游两大客户群体刻蚀设备生产厂与晶圆厂的销量同步上升，市场规模将持续扩大。 当前公司硅零部件产品已获得部分客户的小批量订单，并在 28nm 及以下先进制程取得一定的研发成果，未来有望超越单晶硅刻蚀材料业务，持续贡献业绩。 开拓国产 8英寸轻掺低缺陷硅片领域，产品质量对标全球龙头信越化学。公司募资 8.7亿元用于建设 8英寸抛光片生产项目，达产后预计实现每年 180万片抛光片与 36万片陪片产能。2021年我国 8英寸晶圆产能有望达到 110万片/月，国产硅片发展进程加速推进。目前公司已完成 5万片/月的产能布局，计划以每月 8000片的规模进行生产，并积极推动客户认证流程。 盈利预测与投资建议。预计 2021-2023年 EPS 分别为 1.31元、1.79元、2.38元，未来三年归母净利润将保持 56%的复合增长率。鉴于半导体行业高景气，以及国产替代进程的推动，给予公司 2021年 90倍估值，对应目标价 118元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：半导体国产化进程不及预期；下游刻蚀设备厂与晶圆厂扩产不及预期；硅电极零部件与轻掺硅片认证进度不及预期；汇率波动产生汇兑损失；股权分散无实控人可能导致的经营风险等。

神工股份是2013年由归国半导体材料专家潘博士发起创办，先行以大尺寸高品质单晶硅材料制备业务起家，通过先进的技术和优异的品质，获得全球约15%市场份额。现开启刻蚀硅零部件和轻掺低缺陷硅片业务，挺近十亿与百亿美元量级大市场，填补国内空白。 全球智能化不断演进，单晶硅承载半导体重任。5G 手机、AIoT、智能汽车等各类新老终端需求抬升，半导体需求叠加式爆发，预计今年全球半导体市场规模增长近20%。全球芯片供不应求，产能紧张，晶圆厂提升资本开支，加速扩产，我国企业扩产力度更大。扩建产线需更多刻蚀设备，预计今年全球设备市场增长34%，刻蚀硅零部件需求大增。晶圆厂高产能利用率，硅片出片量高，刻蚀硅材料消耗快。全球硅片市场规模约130亿美元，刻蚀硅零部件市场约10亿美元，刻蚀用单晶硅材料市场大约3亿美元，预计将伴随行业发展节奏，快速成长。 海外巨头高度垄断，神工突围再展宏图。刻蚀用单晶硅材料行业体量小，神工股份拥有先进技术和工艺经验，已占有全球约15%份额，在此立足起航。现在神工股份瞄准刻蚀硅零部件与轻掺硅片，有望步步为营打破国外巨头垄断局面。刻蚀硅零部件目前被海外巨头垄断，神工的硅电极产品已通过客户验证，获得长期批量订单。硅片市场供应集中度高，海外5大厂商垄断94%市场，轻掺硅片需求量大，国内企业少有突破，神工瞄准轻掺低缺陷硅片市场，有望填补国内供给缺口。 厚积薄发重研发，攻坚克难展宏图。神工董事长创始人潘博士，曾在日本长期从事半导体硅片领域工作。公司重视研发，快速攻克硅单晶材料、刻蚀硅电极与轻掺硅片的技术难关，产品指标性能比肩国际主流大厂。如今自上而下正向开发刻蚀硅零部件和轻掺低缺陷硅片，开启更大市场空间。 首次覆盖，给以“买入”评级。我们看好国内半导体产业的发展与公司的技术实力，预测公司2021至2023年营收分别为4.69/6.39/9.03亿元，EPS为1.15/1.51/1.96元。给予2021年100倍PE 估值，计算得到公司2021年目标股价为114.81元/股。 风险提示：硅片验证测试进展不及预期，半导体产业景气度不及预期，估值与盈利判断不及预期。

刻蚀设备用单晶硅电极材料龙头，技术及规模国际领先。公司是刻蚀设备用单晶硅电极材料龙头厂商其热场设计等多项技术国际先进，成本优势和盈利能力十分突出，公司在全球刻蚀设备用单晶硅材料市场中占比约为1315%%，全球领先。 半导体行业景气度上行，单晶硅电极材料增长可期。硅材料业务受行业景气度影响较大，目前半导体行业景气上行，且在5G、新能源汽车等驱动下未来有望维持高景气度，公司硅材料业务有望受益，实现较快增长。 下游拓展单晶硅电极器件，打开更大成长空间。公司向下游延伸硅电极完成品业务，市场空间数倍于硅材料，可达近百亿元。目前硅电极行业仍是海外厂商主导，国内厂商份额较小，且基本都不具备晶体材料生产能力，公司同时具备晶体材料和成品制造能力，优势明显，未来随着下游设备厂商和晶圆厂商对于供应链自主可控的需求日益增强，有望迎来放量。 公司依托单晶硅材料技术优势，进军硅片业务，国产替代空间巨大。半导体硅片为百亿美金大市场，目前主要由海外厂商主导，硅片国产替代空间巨大，随着下游国内晶圆厂存储厂建厂扩产，将为国内硅片厂商带来巨大增长机会。公司募投8英寸硅片产品，依托单晶硅材料技术优势，进展快速，目前已正式下线，且以市场占比更大、国内厂商技术和份额突破较小的轻掺为路线，未来有望成为公司的重要增长点。 投资建议：预计公司20202022年归母净利润分别为0.82亿、1.20亿、1.60亿元，对应2021年2月10日收盘价PE分别为66倍、45倍、34倍考虑到公司为半导体设备关键零部件耗材的稀缺标的，我们给予“审慎增持”评级。 风险提示 下游晶圆厂存储厂扩产不及预期；公司新产品研发生产不及预期；半导体设备国产化进程不及预期。