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昱能科技 2022-06-23 396.00 466.88 1.94% 466.77 17.87% -- 466.77 17.87% -- 详细
国产微逆领先厂商,持续耕耘组件级电力电子领域: 公司成立于 2010年,2011年推出首款微逆产品,以微逆为核心不断迭代更新,拓展产品矩阵,一拖四、一拖八产品行业认可度高,功率性能居全球领先,并在 2019年、2021年推出关断器及户用储能产品,全面布局组件级电力电子设备。 2021年公司微逆出货 41.88万台,对应约 461MW,市占率约 9.48%(Enphase 占比 74.52%,禾迈占比 11.65%)处于全球第三, 2021年微逆销售金额 5.12亿元, 仅次于 Enphase, 行业排名第二。 2022Q1公司综合毛利率、净利率为 40.21%、 17.71%,随新产品迭代和规模扩大,盈利稳步上升。 2022Q2公司预计归母净利润达 0.84-0.94亿元,同增 273%-317%,环增 173%-206%。 分布式方兴未艾,微逆市场空间广阔,国内企业加速出口替代。 微逆主要用于分布式市场,全球分布式光伏快速发展,我们预计 2025年全球分布式光伏装机达 249GW,占比达 48.5%。随着微逆在高电价下发电增益和低压安全的优势凸显,一拖四、一拖八等新品缩小与组串成本差距,叠加芯片紧缺,美国欧洲拉美地区微逆需求加速提升,全球微逆渗透率有望从 2021年7.2%提升至 2025年的 14%,微逆装机需求将达约 34.9GW, 2021-2025年年均复合增速为 63.7%。国内企业性能媲美 Enphase,功率段覆盖范围更广,性价比更高,抓住机遇出口替代,国内企业增速将远超行业。 产品性能优越+多重产品布局并行,重研发营销+轻资产模式运营,助推公司快速成长。 1)微逆新品迭代性能优越,微逆+储能+关断器三线并行。 公司一拖四、一拖八产品功率密度和产品性能领先同业,加速出货渗透;同时,关断器直指全球龙头,户用储能加速拓展,三线并行助推公司快速成长。 2)全球化市场布局,欧美出货高速增长。 2021年 H1公司北美出货收入占比 40%+,欧洲占比 25%+,高端市场布局前瞻,全球营销网络继续建设,截止 2022年 3月公司共有销售商 92家、安装商 412家,我们预计公司全球市占率将稳步提升。 3)重研发+重营销+轻资产,适配市场高增需求。 2021年底公司研发人员占比为 48.6%,上市募资 2.72亿元用于研发中心建设,提升公司研发实力,巩固技术优势,同时募资 0.83亿元扩充全球营销网络建设,拓展全球市场布局,品牌优势进一步加强。生产制造端,公司采用委外代工的轻资产模式,产能弹性大,可以快速适应市场高增需求。 盈利预测与投资评级: 我们预计公司 2022-2024年营收为 13.58/26.14/43.67亿元,归母净利润为 3.60/7.47/12.49亿元,对应 EPS 为 4.50/9.33/15.61元/股。考虑公司是微型逆变器细分赛道领先公司,产品性能优越,同时微逆市场快速增长,公司加速全球化营销布局进行出口替代,公司有望充分受益,对标海外美股公司,我们给予公司 2023年 50倍 PE,对应目标价 466.88元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示: 竞争加剧、海外市场拓展不及预期、新股股价易大幅波动等。
昱能科技 2022-06-16 372.00 -- -- 466.77 25.48% -- 466.77 25.48% -- 详细
昱能科技: 组件级电力电子设备先行者公司当前主营业务为微型逆变器、 智控关断器。 据公司公告, 22Q1公司营收、净利润分别 1.7、 0.3亿,同比+53/121%;同期禾迈股份收入、利润分别 2.3、 0.9亿元,同比+96/175%; Enphase 收入、利润分别 28、 3.3亿元,同比+46/63%。 微逆业务迎转折点: 新产品推出+规模效应控费,利润有望持续上升 从过去看, 公司老产品相比竞争对手优势不强, 主要在输出功率(单体 250W)与功率密度(双体、四体产品较友商低 10-40%不等)方面弱于竞争对手。此外, 主要市场美国被 Enphase 压制导致公司业务增速不高,具体原因为: 1.301调查对光伏逆变器征收 25%关税削弱公司产品性价比优势; 2.Enphase 美国渠道与客户资源较强,产品迭代时间长,有先发优势; 3.美国分布式市场 19、 20年装机增量停滞。 从现在看, 公司规模效应已经凸显, 销售、管理费用率持续下降。 18-22Q1,销售费用率从 17.87%降至 7.67%,管理费用率从 7.51%降至4.81%;同时当收入增速高时,费用率下降较快,如 19年收入增长 63%,同期剔除股份支付的期间费用率降低 9pct,为公司带来利润弹性。 从未来看,公司已推出高功率密度产品(单相一拖四 DS3D,三相一拖八 QT2D, 较友商面向同类客户的产品高 20-50%), 高功率密度新品有望带动公司微逆业务增长。此外公司渠道先发优势强,安装商、分销商实力强数量多(销售商 96家,安装商 293家,均大幅多于国内友商),尤其在巴西市场连续保持龙一地位,欧美澳市场不断拓展,为新产品的推广销售提供保障。 关断、储能与微逆协同互补:丰富产品矩阵,构建昱能生态链 关断器方面, 各国市场有望跟随分布式安全政策大幅增长(美国、欧盟、加拿大、泰国已强制要求安装组件级关断),公司多体高功率产品性能好, 自研 ASIC 芯片实现功能集成与降本,同类产品较友商轻一半左右,且功率高出 16%。 储能逆变器方面,公司低压储能逆变器转换效率高于友商(公司产品转换效率 96.5%,领先 1pct),且具有欧美户用渠道的先天优势(与微逆客户群重合),或可随行业高增取得快速发展。 盈利预测预计公司 22-24年盈利分别 3.0/5.1/7.2亿元, 增速为 195%、 67%、 42%。 风险提示: 分布式装机不及预期,疫情防控风险,海外市场开拓不及预期,测算具有一定主观性,全球光伏行业政策变动风险,新股股价波动风险。
昱能科技 2022-06-16 372.00 433.17 -- 466.77 25.48% -- 466.77 25.48% -- 详细
投资逻辑公司组件级电力电子(MLPE)产品收入占比 90%,是全球唯一同时量产微型逆变器、关断器的厂商,产品、渠道布局领先。根据 Wood Mackenzie 数据,公司微逆市占率仅次于 Enphase,居全球第二。 2022Q1净利润 0.31亿元,同增 124%,根据公司招股书披露,预计 2022H1净利润 1.15~1.25亿元,同增 216%~ 243%。受益于分布式占比及微逆渗透率提升,公司业绩有望加速增长。 微逆安全性高,渗透率有望加速提升:微逆、关断器可解决分布式系统的直流高压问题,其中微逆安全性和发电效率更高,在电价上涨、IGBT 紧缺、单价下降背景下,渗透率有望加速提升,根据测算,预计 22-25年全球微逆需求 CAGR 约为 61%。 微逆、关断器产品布局领先,储能协同发展:公司微逆新品在各项技术指标上领先同行,有望带动盈利能力提高;智控关断器采用自研 ASIC 芯片,兼具高集成度、高可靠性,随着收入规模增长,毛利率稳步提升;储能产品采用交流耦合方式,安全性高,有望与公司微逆形成协同效应。 海外销售渠道优势明显,首次进入大客户供应链:海外收入占比 97%以上,采取本土化策略拓展渠道,尤其在欧洲、拉美等地区先发优势明显。2020年首次进入美国大客户 Sunrun 供应链,有望带动公司在美出货增速提升。 规模效应下费用率改善,短期业绩有望加速:公司管理费用率略高于国内逆变器公司,销售费用率较同行高 1~2pct,随着收入规模的快速增长,费用率率下降,短期业绩有望加速。 募投项目提高研发、营销实力,显著改善现金流: IPO 募集资金 32.6亿元,超募 27亿元,显著改善公司资金流。募投项目包括研发中心建设项目、全球营销网络建设项目等,有望提高公司研发、营销实力。 盈利预测与投资建议预计公司 2022-2024年营业收入分别为 12.7、21.6、34.7亿元,同比增长90.8%、70.5%、60.3%,归母净利润分别为 3. 11、5.33、8.44亿元,同比增长 201.9%、71.6%、58.4%。 考虑到公司各项业务均处于高速成长期,未来三年年化复合增速高达 65%,高于可比公司,给予公司 2023年 65倍 PE,对应目标价 433.17元/股,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示国际贸易摩擦风险;竞争加剧;市场拓展不及预期;光伏装机不及预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
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