深圳赤湾港航股份有限公司公司债券（第一期）2012 年跟踪评级报告
基本观点
发行主体 深圳赤湾港航股份有限公司
2012 年深圳赤湾港航股份有限公司（以下简
发行规模 人民币 5 亿元
称“深圳赤湾港航”或“公司”）凭借其突出的集
存续期限 2012/04/26-2017/04/26 装箱规模优势、不断扩张的港口吞吐能力和稳健的
上次评级时间 2011/09/22 财务政策继续保持较强的盈利能力。同时中诚信证
+ 券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）也关
债项级别 AA
上次评级结果 + 注到，目前欧债危机的延续和国外需求的不确定以
主体级别 AA 评级展望 稳定
+ 及珠三角地区制造企业外迁、国内劳动力成本逐渐
债项级别 AA
跟踪评级结果 + 上升、周边港口日趋激烈的竞争都将影响公司的业
主体级别 AA 评级展望 稳定
务经营和盈利水平。中诚信证评密切关注这些因素
概况数据 对公司信用水平产生的影响。
深赤湾 2009 2010 2011 2012.H1 中诚信证评维持“深圳赤湾港航股份有限公司
+
所有者权益(亿元) 34.21 38.07 41.06 41.48 2011 年公司债券”信用级别 AA ，维持深圳赤湾
总资产(亿元) 55.28 62.02 65.40 69.81 +
港航主体信用等级 AA ，评级展望稳定。
总债务(亿元) 13.92 16.40 15.32 18.02
营业收入(亿元) 14.65 17.40 17.08 8.54
正 面
营业毛利率（%） 53.49 57.35 55.04 54.98
EBITDA(亿元) 9.06 12.14 10.80 5.12 集装箱规模优势突出。2011 年深圳港集装箱
所有者权益收益率(%) 17.66 21.71 16.26 14.45 吞吐量达到 2257 万 TEU，居全球第四位，公
资产负债率（X） 38.12 38.62 37.22 40.58 司当年集装箱吞吐量约占深圳港的 1/4，良好
总债务/ EBITDA（X） 1.54 1.35 1.42 1.76 的区位条件使公司具备突出的规模优势。
EBITDA 利息倍数(X) 46.95 40.44 16.86 11.54
港口吞吐能力扩张速度日益加快。公司麻涌港
注：1、2012.H1 所有者权益收益率、总债务/EBITDA 经过年化处理；
2、所有者权益包含少数股东权益，净利润包括少数股东权益。 区二期顺利推进，赤湾港区 13#泊位延长工程
和麻涌港区新建仓库的投入使用提高了公司
集装箱和散杂货业务的承接能力。未来随着在
建工程的完工，公司货物吞吐能力将得到进一
步提升。
盈利能力很强。公司 2011 年营业毛利率为
55.04%，继续在港口类上市公司中保持较高水
平，公司主营业务的获利能力很强。
分 析 师 财务政策稳健。截至 2012 年 6 月 30 日，公司
方 琦 qfang@ccxr.com.cn 负债规模较 2010 年末有所上升，资产负债率
魏 巍 wwei@ccxr.com.cn 为 40.58%，财务杠杆适中。同时，良好的银
Tel：（021）51019090 企关系使公司具有较强的财务弹性，充足的备
Fax：（021）51019030 用流动性也保障了公司的整体偿债能力。
www.ccxr.com.cn
2012 年 9 月 20 日
本报告表述了中诚信证评对本次债券信用状况的评级观点，并非建议投资者买卖或持有该债券。
报告中引用的资料主要由企业提供，中诚信证评不保证引用信息的准确性及完整性。
关 注
港口行业属于周期性行业，受宏观经济形势影
响较大。目前欧债危机的延续和外部需求的不
稳定性对外贸进出口产生一定的负面影响，加
上周边港口竞争日趋激烈，深圳港货物吞吐量
增速明显放缓，对公司经营业绩的提升带来压
力。
广东省产业经济结构调整及当地劳动力成本的
上升将影响公司货源的稳定性。随着珠三角地
区制造业向外迁移，未来相关制造业的物流运
输成本将有所增加，同时国内劳动力成本逐渐
提升，均将对公司集装箱适箱货源的持续性形
成一定的负面影响。
2 深圳赤湾港航股份有限公司公司债券 2012 年跟踪评级报告
本次债券募集资金使用情况 图1：2001-2012.H1全国规模以上港口吞吐量
2012年4月26日，公司发行5亿元的公司债券。
90.00 30.00
其中，4.5亿元用于补充公司流动资金，0.5亿元用 80.00
25.00
70.00
于偿还银行贷款。截至2012年6月30日，募集资金 60.00 20.00
50.00
15.00
使用情况为：0.5亿元用于归还公司原有银行贷款， 40.00
30.00 10.00
4.5亿元用于补充公司营运资金。资金投向符合《深 20.00
5.00
10.00
圳赤湾港航股份有限公司发行公司债券募集说明 0.00 0.00
书》的规定。
20
20 -1
20 -11
20 -11
20 -1
20 -11
20 -1
20 -11
20 -1
20 -11
20 -11
20 1-1
01
02 1
03
04
05 1
06
07 1
08
09 1
10
1
12 1
-6
行业关注 全国货物吞吐量（亿吨） 沿海港口货物吞吐量（亿吨）
全国货物吞吐量增幅（%） 沿海港口货物吞吐量增幅（%）
我国2011年进出口量和港口吞吐量虽呈现增
长态势，但受欧债危机持续及外需低迷的影 资料来源：交通运输部，中诚信证评整理
响，增速有所放缓。 2012年上半年，受欧债危机持续、新兴经济体
从全球范围来看，港口业的发展与区域经济紧 经济增长低于预期的影响，港口行业延续上年增速
密相关。随着中国等发展中国家的迅速崛起，世界 放缓态势，1-6月，全国规模以上港口完成47.44万
港口航运中心在经历了从欧洲向北美的转移后，正 吨，同比增长7.2%，增速较上年同期下降6.00个百
在进行第二次转移，以中国为中心的亚洲地区已逐 分点。
渐成为世界的港口航运中心。截至2011年末，中国 港口行业属于周期性行业，受宏观经济形势影
已经成为拥有包括上海港、天津港和大连港等在内 响较大。目前，国际上欧债危机的延续和外部需求
的亿吨级港口最多的国家，2011年全球集装箱吞吐 的不稳定性，给外贸进出口带来一定影响。此外，
量前十大港口中中国占据八席。 近年来国内沿海主要港口逐渐进入建设发展的高
目前，全球贸易的2/3以上和中国进出口贸易的 峰期，吞吐能力增速较快，国内部分港口圈将面临
90%以上是通过以港口为枢纽的水运完成。2011年 吞吐能力结构性过剩等问题。
中国外贸进出口总值为36420.6亿美元，同比增长
22.5%；其中出口为18986亿美元，同比增长20.3%； 短期来看，我国部分货种的吞吐量增速有所
进口为17434.6亿美元，同比增长24.9%。受欧债危 放缓，但是长期来看，国内经济的发展以及
全球经济一体化的提升将有效拉动港口货物
机尚未结束、外需相对低迷等因素影响，2011年下
吞吐量。
半年以来我国外贸进出口增速持续走低，进出口增
集装箱方面，由于主要发达经济体受债务危机
速均较去年同期亦有所放缓，贸易顺差逐年收窄。
影响，新兴市场国家面临高通胀压力和全球经济增
在进出口规模增速放缓的作用下，2011年1至11月，
长的趋缓，全国集装箱吞吐量增速整体呈现下降态
中国规模以上港口完成货物吞吐量83.25亿吨，同比
势，但受加工制造业从南往北，从东向西逐渐转移
增长约13%，增速较上年同期下降2.9个百分点，其
的影响，沿海三大港口群集装箱吞吐量增速出现分
中外贸和内贸货物吞吐量分别为25.3亿吨和58.0亿
化。2011年和2012年上半年华南地区主要港口（深
吨，同比增长11.6%和13.7%，增速分别较上年同期
圳、广州、厦门）集装箱吞吐量平均增速分别为5.7%
下滑3个百分点和2.8个百分点。
和7.3%，长三角地区主要港口（上海、宁波、连云
港）集装箱吞吐量平均增速分别为12.5%和13.33%，
明显高于华南地区，环渤海地区主要港口（天津、
青岛、大连）集装箱吞吐量平均增速分别为14.0%
和13.47%，依然显示出较快增长。
3 深圳赤湾港航股份有限公司公司债券 2012 年跟踪评级报告
散杂货方面，原油、铁矿石、化肥等进口量增 从珠三角地区主要城市的经济运行情况看，
速明显下滑，大豆、谷物、食用植物油等粮食产品 2011 年广州、深圳、佛山分别实现地区生产总值
甚至出现负增长。2011年，全国进口原油总量为 12,303.12 亿元、11,502.06 亿元和 6,580.28 亿元，
25378万吨，同比增长6.0%，增幅较上年同期下降 同比增幅分别为 11.0%、10.0%、12.1%，虽然珠三
11.5个百分点；全国各港口完成外贸进口铁矿石吞 角各城市的区域经济增速较上年有所放缓，但经济
吐量6.87亿吨，增长11.0%，远低于2001~2010年中 增长速度大都超过 10%，依然处于较快水平。珠
国铁矿石年均复合增长率（23.59%）。2011年国内 三角主要区域规模以上工业增加值亦保持了较快
进口化肥779.91万吨，同比增长11.4%，增速较上年 的增速，其中深圳、广州和佛山 2011 年工业增加
下降63.8个百分点。粮食方面，2011年我国大豆、 值分别达到 4,189.59 亿元、3,365.14 亿元和 3,289.27
谷物、食用植物油进口量分别为5264万吨、545万 亿元，分别位列珠三角区域内各城市的前三位。整
吨、657万吨，分别同比下降3.9%、4.6%和4.4%。 体看，较好的区域经济增长对港口物流及相关业务
煤炭则保持快速增长态势，国内全年进口煤炭1.82 的发展形成了有力的支撑。
亿吨，同比增长10.8%，进口总量继续保持高位运 表 2：2010-2011 年珠三角主要区域地区生产总值及增幅
行。 2010 2011
区域 地区生产总 地区生产总
短期看，我国部分货种的吞吐量增速有所放 值（亿元）
增长（%）
值（亿元）
增长（%）
缓，但长期看，全球经济一体化程度的提升将促进 广东省 45,472.83 12.2 52,673.59 10.0
国际贸易的发展和全球货物流通量的增加，从而刺 广州 10,604.48 13.0 12,303.12 11.0
深圳 9,510.91 12.0 11,502.06 10.0
激远洋运输需求，拉动港口货物吞吐量。同时，中
珠海 1,202.58 12.8 1,403.24 11.3
国经济的发展与对外贸易的不断深化，将继续支撑 佛山 5,651.52 14.3 6,580.28 12.1
对原油、铁矿石、煤炭、粮食等主要货种的强劲需 惠州 1,729.89 18.0 2,097.33 14.6
肇庆 1,065.90 17.1 1,323.30 14.7
求，从而带动港口货物吞吐量的增长。
江门 1,550.37 14.3 1,830.64 13.0
东莞 4,246.25 10.3 4,735.39 8.0
腹地经济依然保持较快的增速，内需扩大为 中山 1,826.32 13.5 2,190.82 13.0
深圳港港口业务的发展提供了有力的支撑, 资料来源：广东省统计局，中诚信证评整理
但受外需疲软、珠三角地区加工企业外迁及 受欧美债务危机和珠三角地区加工企业外迁及
周边港口竞争日趋激烈的影响，深圳港货物 周边港口竞争日趋激烈的影响，2011 年深圳港全年
吞吐量增速落后于其他港口。 累计完成货物吞吐量 2.23 亿吨，同比增长 1.03%，
深圳港的核心经济腹地主要为珠三角地区及 其中，外贸货物吞吐量 1.75 亿吨，同比增长 2.32%。
整个广东省，2011年珠三角地区经济依然保持了较 此外，随着广东省“产业转移和劳动力转移”战略
快的增速，全年实现GDP43,966亿元，同比增长 的不断推进，珠三角地区部分加工企业向粤北山区
9.9%，是广东省重要的经济增长极，同时广东省东 和东西两翼迁移，一定程度上增加了其将货物运输
翼和西翼区域的GDP增幅和第三产业增加值增幅 至港区的物流成本，因此在先进制造业尚未完成在
亦维持在较高水平。 珠三角地区的布局投产前，深圳港区货物吞吐规模
表 1：2011 年广东省主要区域 GDP 及增速情况 将受到一定影响。与国内其他港口相比，深圳港货
第三产业增 物吞吐量增速明显放缓，且落后于隶属于同一经济
GDP（亿 GDP 增幅 第三产业增加
区域 加值占 GDP
元） （%） 值增幅（%） 腹地的广州港。2012 年上半年，深圳港累计完成货
比重（%）
物吞吐量 1.11 亿吨，同比增长 4.16%，其中内贸货
珠三角 43,966 9.9 9.2 49.4
东翼 3,828 12.3 9.1 35.0 物吞吐量累计完成 0.25 亿吨，同比增长 7.87%，成
西翼 4,262 11.1 10.9 38.0 为增长亮点。
资料来源：广东省统计局，中诚信证评整理 表 3：中国主要港口货物吞吐量情况
4 深圳赤湾港航股份有限公司公司债券 2012 年跟踪评级报告
2011.1-11 同比增长 2010 同比增长 集装箱业务方面具有显著的竞争优势。但由于公司
港名
（亿吨） （%） （亿吨） （%）
宁波-舟山港 6.41 11.28 6.33 9.71 集装箱吞吐业务以外贸为主，受到美国经济复苏乏
上海港 5.70 10.68 5.63 13.74 力以及欧债危机的负面影响，公司2011年集装箱业
天津港 4.13 11.92 4.13 8.40 务量有所下降；从2012年上半年情况来看，外围需
广州港 3.93 6.79 4.11 12.91
求仍偏弱，公司集装箱业务呈现小幅下降态势。
青岛港 3.45 7.81 3.50 11.11
秦皇岛港 2.62 8.26 2.63 6.91 吞吐量方面，公司2011年完成集装箱吞吐量
大连港 3.10 6.90 3.14 15.44 579.3万TEU，同比下降5.8%，占深圳港集装箱码头
苏州港 3.47 16.05 3.29 32.13 业务总量的25.7%，较上年下降1.5个百分点，主要
日照港 2.35 12.98 2.26 24.86
系周边港区分流部分业务所致。其中，赤湾港区和
营口港 2.41 15.87 2.26 28.41
深圳港 2.03 0.50 2.21 13.92 妈湾港区分别完成412.2万TEU和167.1万TEU，分别
资料来源：交通运输部，中诚信证评整理 同比下降1.01%和14.66%。2012年上半年，公司实
现集装箱吞吐量260.9万吨，同比下降7.0%，一方面
业务运营 由于美欧需求持续疲软，另一方面部分班轮企业的
公司目前主要在深圳港开展集装箱和散杂货 联盟运输航线结构调整，导致公司国际集装箱班轮
（以粮食、化肥为主）的港口装卸、运输、代理及 航线挂靠数由2010年的60余条下降至2011年末的
其他服务。2011年公司实现营业收入17.08亿元，同 49条，影响了货源数量。截至2012年8月末，公司
比下降1.85%，其中，装卸业务和运输业务收入均 国际集装箱班轮航线挂靠数下降为43条，这将对其
有所下滑，分别同比下降2.64%和5.75%。2012年上 全年业绩带来一定的不利影响。
半年，公司实现营业收入8.54亿元，同比增长1.08%。 表 4：公司 2009~2012.H1 集装箱吞吐量情况
图2：公司2011年各业务板块收入构成情况 2009 2010 2011 2012.H1
集装箱吞吐量
0.64% 476.6 614.7 579.3 260.9
3.75% （万 TEU）
5.80%
其中：赤湾港区 328.9 416.4 412.2 190.2
妈湾港区 147.7 195.8 167.1 70.7
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
在泊位建设方面，公司集装箱泊位主要位于赤
湾港区和妈湾港区，共有9个生产性泊位，其中包
89.81%
括3个15万吨级集装箱泊位（参股泊位）、2个12万
装卸业务 运输业务 代理及其他 其他业务
吨级、2个7.5万吨级泊位，最大吞吐能力合计为
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
612.2万TEU。为适应集装箱运输船舶大型化的发展
装卸业务 趋势，公司对位于赤湾港区的13#泊位进行改建以
作为以港口经营为主的企业，装卸业务是公司 延长突堤泊位长度和护岸总长度，该改建工程已于
的核心业务，近年来收入占比维持在90%左右。2011 2012年8月建成投入使用，预计将增加吞吐能力50
年公司实现装卸业务收入15.34亿元，在营业总收入 万TEU。
中占比89.81%，毛利率为53.62%，同比下降4.24%， 总体来看，国际市场外需低迷和班轮公司部分
主要系港口货物吞吐量下降的同时人工、材料成本 航线结构调整等因素导致公司港口集装箱吞吐量
上升所致。 有所下降。在欧美经济复苏乏力的背景下，公司集
集装箱 装箱业务仍将承受较大压力。
依托优越的港口自然条件、完善的集疏运体系 散杂货
和集装箱吞吐规模优势，公司在国际和国内港口的 公司散杂货业务主要包括粮食、化肥等货种的
5 深圳赤湾港航股份有限公司公司债券 2012 年跟踪评级报告
装卸，作业区位于赤湾港区和麻涌港区。2011年公 总体来看，公司散杂货业务2011年呈现同比下
司完成散杂货吞吐量925.1万吨，同比下降9.43%， 降趋势，但随着新建仓库的投入使用，2012年散杂
其中赤湾港区全年完成散杂货吞吐量653.2万吨，同 货吞吐量将有所增长。从长期来看，在建泊位的投
比下降18.22%，占深圳三个主要散杂货码头业务总 产和配套设施的逐步完善将提高散杂货业务的竞
量的19.8%。2012年上半年，在赤湾港区资源有限 争力，对公司整体业绩的稳定起到积极的作用。
的情况下，麻涌港区吞吐量出现大幅增长，两港实 港口配套业务
现散杂货吞吐量523.5万吨，同比增长10.58%。 公司港口配套业务定位于配套港口装卸业
从散杂货货种构成结构来看，2011年，公司粮 务的发展，主要包括拖轮服务、陆路业务、代理
食吞吐量为592.6万吨，同比下降11.6%，占全部散 及其他业务和其他业务。2011 年，港口配套业务
杂货吞吐量的64.1%；化肥吞吐量为155.8万吨，同 实现收入 1.74 亿元，占公司营业收入的比重为
比增长6.71%，占散杂货总吞吐量的16.84%，是所 10.19%。
有货种中唯一实现吞吐量增长的品种；其他散杂货 表 6:2009~2012.H1 港口配套业务收入情况（单位：亿元）
吞吐量则大幅下滑，同比下降13.90%。 项目 2009 2010 2011 2012.H1
表5：公司2009~2012.H1散杂货吞吐量情况（单位：万吨） 运输业务 1.23 1.05 0.99 0.47
品种 2009 2010 2011 2012.H1 代理及其
0.06 0.09 0.11 0.06
粮食 656.3 670.2 592.6 352.0 他业务
化肥 86.7 146.0 155.8 90.4 其他业务 0.47 0.51 0.64 0.32
其他 资料来源：公司提供，中诚信证评整理
75.2 205.2 176.7 81.1
合计 818.2 1021.4 925.1 523.5 具体来看，拖轮服务与陆路运输仍然是公司港
资料来源：公司提供，中诚信证评整理 口配套业务中最重要的业务板块。其特点是受港口
与集装箱业务相比，粮食、化肥等散杂货吞吐 装卸业务影响大，与装卸业务波动呈正向相关性。
量的波动性相对较弱，加之传统集装箱业务发展受 2012年上半年，公司实现运输业务收入0.47亿元，
到岸线资源的限制，因此公司近年来开始逐步加大 同比下降4.92%，业务量与港口吞吐量变化基本一
散杂货业务的发展力度，在麻涌港区先后实施了配 致。
套仓储设施——保税仓和散粮仓库的建设，截至 拖车和拖轮运营方面，截至2011年12月31日，
2012年9月，保税仓已建成并投入使用，散粮仓库 公司拥有259台集装箱运输车辆，总运力超过3500
整体建设已基本完成，部分设备尚未安装，预计将 万吨，2011年港区拖车作业时为123.1万小时，较上
于2012年12月投入使用。仓库总计可容纳散杂货30 年减少6.9万小时。公司现拥有各类拖轮7艘，除为
万吨，其投产将增强麻涌地区散杂货码头的接纳能 深圳西部港区码头的大船进出港提供港作拖轮服
力。 务，还涉及部分区外业务，2011年公司港作拖轮收
在泊位建设方面，截至2011年12月31日，公司 费时为32,121小时，同比下降6.75%。
共拥有9个散杂货生产性泊位，其中包括1个7万吨 表7：2009~2012.H1港口配套业务运行情况
级，2个5万吨级泊位，年通过能力达1021万吨，最 项目 2009 2010 2011 2012.H1
大吞吐能力为1127.9万吨，其中赤湾港区为856万 港区拖车作
115.8 130.0 123.1 58.3
业时（万小时）
吨，麻涌港区为271.9万吨。此外，公司正在进行麻 港作拖轮收
30,219 34,447 32,121 16,097
费时（小时）
涌项目二期工程建设，主要新建2个7万吨级散杂货
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
泊位和1个5万吨级散杂货泊位，设计年通过能力约
在主要配套业务受吞吐量影响较大的情况下，
为680万吨，目前工程顺利推进，预计2013年年底
公司积极开拓代理业务和其他业务，通过主动走访
可完工投入使用，届时公司在麻涌港区粮食和化肥
客户和船公司，研究驳船进口及报关客户实际需求
等散杂货的吞吐能力将得到大幅提升。
等方式，不断提升服务水平，2011年该项业务实现
6 深圳赤湾港航股份有限公司公司债券 2012 年跟踪评级报告
收入0.11亿元，虽然收入规模占比仍较小，但盈利 南京港 9.76 36.71
平均值 154.34 43.07
能力较强。
中位数 86.15 40.58
整体看，港口配套业务收入相较于公司整体业
资料来源：中诚信资讯，中诚信证评整理
务规模而言仍较小，对稳定公司业绩的作用有限，
从债务结构来看，公司债务以短期债务为主，
未来随着港区外业务量的逐步增加，其地位将有所
截至2011年12月31日，公司长短期债务分别为0.90
提升，对公司业绩或将形成重要支撑。
亿元和14.42亿元，长短期债务比值为16.03。2012
财务分析 年，公司发行了5亿元5年期公司债券，截至2012年
以下分析基于公司提供的经普华永道会计事
6月30日，公司长短期债务比值下降至1.71，债务结
务所有限公司审计并出具标准无保留意见的2009、
构得到优化的同时也有效缓解了资金周转压力，公
2010、2011年度审计报告以及公司提供的未经审计
司现有债务结构与其业务发展阶段较为匹配，有利
的2012年半年度财务报告。其中2009、2010年财务
于港口各类项目建设资金来源的稳定。
数据分别为2010、2011年财务报告的期初数，2011 图 3：2009～2012H 公司资本结构分析
年财务数据为2011年度财务报告的期末数，所有财
70 亿元 50%
务数据均为合并报表口径。 60
40%
50
40 30%
资本结构 30 20%
20
在公司港口基础设施建设稳步推进的背景下， 10%
10
公司近年来资产规模呈现逐年小幅增长态势。截至 0 0%
2009 2010 2011 2012.H1
2012年6月30日公司总资产69.81亿元，较2010年末
长期债务 短期债务
增长12.56%；负债总额28.33亿元，较2010年末增长 所有者权益 资产负债率
长期资本化比率 总资本化比率
18.29%。2012年上半年，公司资产负债率和总资本
数据来源：公司提供，中诚信证评整理
化比率分别为40.58%和30.29%，较2010年末分别增
总体来看，公司财务政策较为稳健，总资本化
加1.96和0.18个百分点。与同行业其他上市公司相
率和负债率虽较2010年有所上升，但仍处于在合理
比，公司的资产负债率处于平均水平。
水平，而公司债的发行优化了其债务结构，未来随
表 8：2012 年 H1 港口行业主要上市公司资本结构指标
着在建项目的陆续建成，公司的资产规模将进一步
名称 总资产(亿元) 资产负债率(%)
上港集团 825.57 38.20
增长。
宁波港 365.33 26.67
大连港 271.00 49.40 盈利能力
天津港 232.33 35.18 作为港口经营企业，公司业务运营受外需波
芜湖港 193.29 76.61
动影响较大。2011 年在港口货物吞吐量下降的情
日照港 133.22 35.5
况下，公司收入水平也随之出现下滑，全年实现
营口港 113.17 53.12
营业收入 17.08 亿元，较上年减少 1.85%。2012
唐山港 106.37 46.23
锦州港 86.15 52.82 年上半年，公司积极调整货源结构，增加高价值
深赤湾Ａ 69.81 40.58 货源比例，在货物吞吐量同比下降 1.97 个百分点
重庆港九 51.80 51.83 的情况下，实现营业收入 8.54 亿元，同比增长
盐田港 50.56 7.91 1.08%。
连云港 38.29 34.77
珠海港 34.93 44.75
厦门港务 30.77 36.31
北海港 11.44 65.60
7 深圳赤湾港航股份有限公司公司债券 2012 年跟踪评级报告
大 连 港 39.96
锦 州 港 40.17
图 4：2009～2012.H1 年公司收入成本结构分析 南 京 港 48.39
宁 波 港 49.13
亿
深赤湾Ａ 54.98
20 30%
元 盐 田 港 61.21
20%
15 平均值 33.08
10%
10 0% 中位数 32.92
-10% 资料来源：中诚信资讯，中诚信证评整理
5
-20%
期间费用方面，近年公司投资项目较多，资本
0 -30%
2009 2010 2011 2012.H1 性支出压力加大，对外部资金需求提升，加之当年
营业总收入 营业成本 收入增长率 成本增长率 贷款利率同比大幅提升，导致财务费用增长较快。
2011年公司财务费用为0.12亿元，较上年增加 0.23
数据来源：公司提供，中诚信证评整理
图 5：2009～2012.H1 年公司营业毛利率变动情况 亿元，管理费用1.58亿元，同比增长20.96%，期间
费用合计1.71亿元，三费占比为9.98%。随着公司新
58%
57% 建改建项目的推进，公司费用水平持续上升，2012
56% 年上半年，三费占比上升至12.86%。总体看，公司
55%
54% 费用控制能力仍处于合理水平。
53% 图6：2009-2012.H1公司期间费用分析
52%
51% 2.00 亿元 14%
2009 2010 2011 2012.H1 12%
1.50
10%
营业毛利率
1.00 8%
数据来源：公司提供，中诚信证评整理
0.50 6%
从 营 业 毛 利 率 来 看 ， 2011 年 公 司 毛 利 率 为 4%
0.00
55.04%，较上年下降2.31个百分点，一方面由于当 2%
2009 2010 2011 2012.Q1
-0.50 0%
年集装箱、散杂货吞吐量均有所下降，导致装卸业
销售费用 管理费用
务和运输业务收入水平下滑；另一方面，原材料价 财务费用 三费收入占比
数据来源：公司提供，中诚信证评整理
格、人工成本等同比大幅攀升造成营业成本增加，
削弱了公司的盈利能力。2012年上半年，公司营业 公司利润总额主要由经营性业务利润和投资
毛利率进一步下降至54.98%，但与同行业其他上市 收益构成。2011年受货物吞吐量同比下降、装卸业
公司比较，公司的毛利率处于较高水平，盈利能力 务毛利减少和财务费用增加的影响，公司利润总额
很强。 为8.16亿元，较上年减少15.35%。
图7：2009-2012.H1公司利润总额分析
表 9：2012.H1 港口行业主要上市公司毛利率情况
名称 毛利率(%) 11 亿元
10
芜 湖 港 4.05 9
8
北 海 港 8.83 7
厦门港务 16.66 6
5
天 津 港 25.30 4
珠 海 港 26.01 3
2
重庆港九 26.08 1
0
连 云 港 28.40 -1 2009 2010 2011 2012.H1
日 照 港 30.57
营 口 港 32.92 经营性业务利润 资产减值损失 公允价值变动收益
投资收益 营业外损益
上港集团 34.14
唐 山 港 35.50
8 深圳赤湾港航股份有限公司公司债券 2012 年跟踪评级报告
来源：公司提供，中诚信证评整 总债务/ EBITDA 1.54 1.35 1.42 1.76
在现金获取方面，由于公司固定资产规模大， EBITDA 利息倍数（X） 46.95 40.44 16.86 11.54
经营活动净现金/利息
EBITDA主要由利润总额及固定资产折旧构成。 支出（X）
37.66 30.87 11.64 7.87
2011年受公司利润总额下降及资产折旧减少的影 数据来源：公司提供，中诚信证评整理
响，公司EBITDA为10.80亿元，同比下降11.04%。 受债务水平上升的影响，2011年公司偿债指标
图8：2009-2012.H1公司EBITDA构成情况 有所弱化，总债务/EBITDA和EBITDA利息保障倍
数分别为1.42和16.86，但仍处于合理水平。
14.00 亿元
12.00 现金流方面，2011年公司实现经营活动净现金
10.00 流7.46亿元，较上年减少1.81亿元。经营活动净现
8.00 金流/总债务和经营净现金流利息倍数分别为0.49
6.00 和11.64，分别较上年降低0.08和19.23。随着债务规
4.00 模的上升和利息支出的增加，公司现金流对债务及
2.00
利息的保障能力有所减弱。
0.00
2009 2010 2011 2012.H1
在财务弹性方面，公司与多家银行形成稳定的
利润总额 折旧 摊销 利息支出
银企关系。截至2012年6月30日，公司共获得银行
来源：公司提供，中诚信证评整
授信额度51.36亿元，尚未使用银行授信额度为
总体来看，受宏观经济的影响，港口货物吞吐
38.37亿元，公司外部融资渠道较为通畅。整体看，
量下降使公司的盈利水平较上年有所下滑。但公司
公司财务弹性较好，备用流动性充足。
在加快吞吐能力扩张速度的同时，不断加强市场开
或有负债方面，截至 2012 年 6 月 30 日，公
发和客户维护力度，其未来的盈利能力仍具有一定
司担保余额为 1.95 亿元，全部为对控股子公司东
的保障。
莞深赤湾港务有限公司的担保，担保余额占公司
所有者权益的 4.70%，公司或有风险较低。
偿债能力
总体看，在宏观经济复苏乏力、港口货物吞吐
近年来，随着公司业务规模逐步提升及对港口
量下降的背景下，公司盈利能力较上年有所下降，
基础设施建设的投入不断增加，公司的债务规模稳
随着港口建设项目的推进，公司总债务规模将有所
步增长，截至2012年6月30日，公司债务总额18.02
提高，或将面临一定的偿债压力。但鉴于公司主营
亿元，较2010年增长9.86%，其中，长期债务和短
业务盈利能力较强，现金流稳定，备用流动性充足，
期债务分别为6.66亿元和11.36亿元，得益于2012年
且未来吞吐能力将进一步提升，公司偿债能力依然
发行的5亿元公司债，公司的短期偿债压力有所缓
很强。
解。
结 论
表 10：2009～2012.H1 年公司主要财务能力指标
综上，中诚信证评维持本次公司债券的信用等
2009 2010 2011 2012.H1
短期债务（亿元） 9.70 16.40 14.42 11.36
级AA+，维持深圳赤湾港航主体信用等级 AA+，评
长期债务（亿元） 4.22 0 0.90 6.66 级展望稳定。
长短期债务比 2.30 - 16.03 1.71
总债务（亿元） 13.92 16.40 15.32 18.02
经营性净现金流
7.27 9.27 7.46 3.49
（亿元）
经营净现金流/
0.75 0.57 0.52 0.31
短期债务（X）
经营净现金流/
0.52 0.57 0.49 0.19
总债务（X）
EBITDA（亿元） 9.06 12.14 10.80 5.12
9 深圳赤湾港航股份有限公司公司债券 2012 年跟踪评级报告
附一：深圳赤湾港航股份有限公司股权结构图（截至 2012 年 6 月 30 日）
中国南山开发（集团）股份有限公司
57.52%
深圳赤湾港航股份有限公司
Media Port Investments Limited 50% 招 中 深
中 商 国 圳
东 赤 Shiny Fame Limited 100% 招
莞 湾 海 局 深
深 深 深 深 深 赤 赤 深 轩 东 港 国 圳 商
圳 圳 湾 圳 运 深 集 局
圳 圳 圳 湾 莞 赤 装 务 深 深 深 际 外
赤 市 赤 赤 赤 港 海 赤 发 深 （ 信 轮 海
湾 箱 圳 圳 圳 运
湾 赤 湾 湾 湾 航 运 湾 展 赤 莱 妈 妈 妈 息 代
港 湾 （ 国 有 港 码 物
港 轮 货 （ 湾 务 头 州 湾 湾 港 技 理
集 码 运 船 运 香 香 际 限 码 ） 术 有 流
有 有 港 港 仓 有
装 头 粮 运 有 港 港 货 公 头 有 务 航 码 有 限
箱 有 ） 运 司 限 限 限
食 输 限 ） 有 公 公 限 有 有 有 限 公
有 限 码 有 公 有 有 代 限 公 公 司 公
司 司 限 限 限 司
限 公 头 限 司 限 限 理 公 司 公 公 公 司
公 司 有 公 公 公 有 司 司 司 司
司 限 司 司 司 限
公 公
司 司
40%
100%
100%
100%
100%
100%
100%
100%
100%
15%
100%
100%
40%
60%
60%
60%
85%
55%
23%
10 深圳赤湾港航股份有限公司 2011 年公司债券（第一期）信用评级报告
附二：深圳赤湾港航股份有限公司主要财务数据及指标
财务数据(单位：万元) 2009 2010 2011 2012.H1
货币资金 74,109.63 78,172.01 47,878.89 79,013.13
应收账款净额 20,917.74 17,977.28 23,079.70 23,581.79
存货净额 2,561.63 2,388.85 2,350.04 2,317.07
流动资产 100,061.07 107,536.11 74,947.34 107,326.24
长期投资 35,320.19 115,656.19 144,254.64 148,242.20
固定资产合计 281,353.15 269,693.10 303,457.51 312,732.80
总资产 552,787.36 620,218.47 654,022.84 698,096.27
短期债务 96,965.84 164,039.75 144,248.67 113,594.46
长期债务 42,240.00 0.00 9,000.00 66,614.25
总债务（短期债务＋长期债务） 139,205.84 164,039.75 153,248.67 180,208.71
总负债 210,728.20 239,502.69 243,416.44 283,302.99
所有者权益（含少数股东权益） 342,059.15 380,715.78 410,606.41 414,793.28
营业总收入 146,543.45 174,041.77 170,813.69 85,410.42
三费前利润 73,295.74 93,428.95 86,907.47 43,538.96
投资收益 7,276.73 14,851.46 11,822.82 3,969.56
净利润 60,413.53 82,663.94 66,777.57 29,963.92
息税折旧摊销前盈余 EBITDA 90,574.24 121,425.36 108,043.28 51,174.74
经营活动产生现金净流量 72,650.20 92,684.56 74,619.06 34,898.73
投资活动产生现金净流量 -15,693.76 -78,101.74 -70,921.53 -27,405.59
筹资活动产生现金净流量 -46,986.14 -9,914.76 -33,074.70 23,641.09
现金及现金等价物净增加额 9,962.04 4,062.38 30,293.11 31,134.23
财务指标 2009 2010 2011 2012.H1
营业毛利率（%） 53.49 57.35 55.04 54.98
所有者权益收益率（%） 17.66 21.71 16.26 14.45
EBITDA/营业总收入（%） 61.81 69.77 63.25 59.92
速动比率（X） 0.63 0.47 0.33 0.52
经营活动净现金/总债务（X） 0.52 0.57 0.49 0.19
经营活动净现金/短期债务（X） 0.75 0.57 0.52 0.31
经营活动净现金/利息支出（X） 37.66 30.87 11.64 7.87
EBITDA 利息倍数（X） 46.95 40.44 16.86 11.54
总债务/EBITDA（X） 1.54 1.35 1.42 1.76
资产负债率（%） 38.12 38.62 37.22 40.58
总债务/总资本（%） 28.92 30.11 27.18 30.29
长期资本化比率（%） 10.99 0.00 2.14 13.84
注：长期投资=可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资
固定资产合计=投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资产
三费前利润=营业总收入-营业成本-营业税金及附加
11 深圳赤湾港航股份有限公司公司债券 2012 年跟踪评级报告
附三：基本财务指标的计算公式
货币资金等价物＝货币资金+交易性金融资产+应收票据
长期投资＝可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资
固定资产合计＝投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资产
短期债务＝短期借款+交易性金融负债+应付票据+一年内到期的非流动负债
长期债务＝长期借款+应付债券
总债务＝长期债务+短期债务
净债务＝总债务-货币资金
三费前利润＝营业总收入-营业成本-利息支出-手续费及佣金收入-退保金-赔付支出净额-提取保险合同准
备金净额-保单红利支出-分保费用-营业税金及附加
EBIT（息税前盈余）＝利润总额+计入财务费用的利息支出
EBITDA（息税折旧摊销前盈余）＝EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销
资本支出＝购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金+取得子公司及其他营业单位支付的现金
净额
营业毛利率＝（营业总收入-（营业成本+利息支出+手续费及佣金支出+退保金+赔付支出净额+提取保险合
同准备金净额+保单红利支出+分保费用））/营业总收入
EBIT 率＝EBIT/营业总收入
三费收入比＝（财务费用+管理费用+销售费用）/合同销售收入
流动比率＝流动资产/流动负债
速动比率＝（流动资产-存货）/流动负债
存货周转率＝主营业务成本（营业成本）/存货平均余额
应收账款周转率＝主营业务收入净额（营业总收入净额）/应收账款平均余额
资产负债率＝负债总额/资产总额
总资本化比率＝总债务/（总债务+所有者权益（含少数股东权益））
长期资本化比率＝长期债务/（长期债务+所有者权益（含少数股东权益））
EBITDA 利息倍数＝EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出）
12 深圳赤湾港航股份有限公司公司债券 2012 年跟踪评级报告
附五：信用等级的符号及定义
债券信用评级等级符号及定义
等级符号 含义
AAA 债券信用质量极高，信用风险极低
AA 债券信用质量很高，信用风险很低
A 债券信用质量较高，信用风险较低
BBB 债券具有中等信用质量，信用风险一般
BB 债券信用质量较低，投机成分较大，信用风险较高
B 债券信用质量低，为投机性债务，信用风险高
CCC 债券信用质量很低，投机性很强，信用风险很高
CC 债券信用质量极低，投机性极强，信用风险极高
C 债券信用质量最低，通常会发生违约，基本不能收回本金及利息
注：除 AAA 级和 CCC 级以下（不含 CCC 级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或
略低于本等级。
主体信用评级等级符号及定义
等级符号 含义
AAA 受评主体偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
AA 受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低
A 受评主体偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
BBB 受评主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般
BB 受评主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险
B 受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高
CCC 受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
CC 受评主体在破产或重组时可获得的保护较小，基本不能保证偿还债务
C 受评主体不能偿还债务
注：除 AAA 级和 CCC 级以下（不含 CCC 级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或
略低于本等级。
评级展望的含义
正面 表示评级有上升趋势
负面 表示评级有下降趋势
稳定 表示评级大致不会改变
待决 表示评级的上升或下调仍有待决定
评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向。给予评级展望时，中诚信证评会考虑中至
长期内可能发生的经济或商业基本因素的变动。
13 深圳赤湾港航股份有限公司公司债券 2012 年跟踪评级报告