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公司公告

新野纺织:河南新野纺织股份有限公司2017年面向合格投资者公开发行公司债券2021年跟踪评级报告2021-06-18  

                        河南新野纺织股份有限公司2017年面向
合格投资者公开发行公司债券2021年跟
踪评级报告
CSCI Pengyuan Credit Rating Report




              技术领先,服务全球,让评级彰显价值
                                                                                         中鹏信评【2021】跟踪第【341】号 01




 河南新野纺织股份有限公司2017年面向合格投资者公开发行公司债
 券2021年跟踪评级报告

 评级结果                                  评级观点
                                                  中证鹏元对河南新野纺织股份有限公司(以下简称“新野纺织”或
                       本次        上次
                                                  “公司”,股票代码:002087.SZ)及其 2017 年 07 月发行的公司债
  主体信用等级          AA          AA
                                                  券(以下简称“本期债券”)的 2021 年跟踪评级结果为:本期债券
  评级展望             稳定        稳定           信用等级维持为 AA,发行主体信用等级维持为 AA,评级展望维持
  债券信用等级          AA          AA            为稳定。
  评级日期       2021-06-18   2020-06-18          该评级结果是考虑到:公司经营较为稳定,且继续享受税收优惠和
                                                  政府补贴。同时中证鹏元也关注到,棉花价格波动不利于公司成本
                                                  控制,公司资产质量一般,有息债务规模较大且以短期为主,面临
                                                  较大短期偿债压力以及较大或有负债风险等风险因素。



债券概况                                   未来展望
                                                  预计公司棉纺产品产销量仍保持较大规模,营业收入有望保持稳
债券简称:17 新野 01
                                                  定。综合考虑,中证鹏元给予公司稳定的信用评级展望。
债券剩余规模:0.02 亿元
债券到期日期:2022-07-26
偿还方式:每年付息一次,到期一次还本,
                                           公司主要财务数据及指标(单位:亿元)
附第 2 年末和第 4 年末公司调整票面利率选
择权和投资者回售选择权                        项目                        2021.3         2020         2019         2018
                                              总资产                         99.58      101.84        95.55        97.61
                                              归母所有者权益                 43.05       42.72        41.28        39.05
                                              总债务                         47.79       49.86        41.78        50.16
                                              营业收入                       13.40       48.66        57.32        60.60
                                              净利润                          0.34         1.70        2.82         3.89
                                              经营活动现金流净额              2.78        -1.26       11.14         1.51
                                              销售毛利率                   12.06%      15.00%       19.65%       17.46%
                                              EBITDA 利润率                      -     13.93%       16.75%       14.75%
                                              总资产回报率                       -      3.49%        5.68%        7.11%
 联系方式                                     资产负债率                   55.90%      57.21%       55.91%       59.21%
                                              净债务/EBITDA                      -         6.37        3.69         4.73
 项目负责人:胡长森                           EBITDA 利息保障倍数                -         4.56        4.26         3.74
 huchs@cspengyuan.com                         总债务/总资本                52.11%      53.37%       49.80%       55.75%
                                              FFO/净债务                         -     11.40%       19.61%       13.35%
 项目组成员:马琳丽                           速动比率                        0.69         0.64        0.62         0.64
                                              现金短期债务比                  0.19         0.17        0.20         0.23
 mall@cspengyuan.com
                                           资料来源:公司 2018-2020 年审计报告及未经审计的 2021 年 1-3 月财务报表,中证鹏元
                                           整理
 联系电话:0755-82872897




                                                                                                                              1
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优势
     公司收入规模较大,经营较为稳定。公司深耕棉纺行业多年,在行业内拥有一定声誉和影响力。2020 年疫情影响下
     纺织服装下游需求及订单量减少,公司实现营业收入 48.66 亿元,同比略有下降,但整体而言,公司棉纺产品产销
     量及收入规模仍较大,经营仍较为稳定。

     公司继续享受税收优惠和政府补贴。近年公司相继在新疆投资并整合了棉花收购、棉花加工、纺纱产业链,国家及
     自治区的政策优势、一带一路的区位优势给公司带来了叠加的投资效应,公司继续享受出口退税及部分子公司免征
     企业所得税等多项税收优惠政策,减轻了公司税负压力,且 2020 年公司收到政府补助仍较多,对公司利润形成有益
     补充。

关注
     棉花在公司生产成本中占比较大,其价格波动不利于公司成本控制。棉花在公司生产成本中约占 70%,其价格受到
     种植面积、气候条件、经济周期变化和游资炒作等因素影响较大,2020 年 10 月以来棉花价格大幅上涨,至 2021 年
     4 月接近历史高位水平,短期内对棉纺行业盈利形成一定压力,对公司成本管控形成较大挑战。

     公司在建项目面临一定资金压力,高档针织面料后续产能消化及预期收益尚待观察。截至 2021 年 3 月末,公司在建
     的新发棉业二期生产线项目、高档纺熔复合非织造布项目尚需投资规模较大,未来若按计划继续投入,将给公司带
     来一定资金压力。公司高档针织面料项目已投产两年但产量仍较低,目前纺织服装行业面临较大的经营压力,且高
     档针织面料对于公司而言属于新业务领域,其产能消化及预期收益有待观察。

     公司应收账款和存货对营运资金的占用较多,需关注应收账款损失及存货跌价风险。截至 2021 年 3 月末,公司应收
     账款及存货规模较大,且继续计提一定规模的坏账损失,需持续关注公司应收账款坏账及存货跌价风险。此外 2020
     年末公司受限资产占期末总资产的 34.05%,资产流动性较弱。

     公司有息债务规模较大且以短期为主,短期偿债压力较大。截至 2021 年 3 月末,公司总债务中短期债务占比很高,
     且现金短期债务比很低,短期偿债压力较大。

     公司面临较大或有负债风险。截至 2020 年末,公司对外担保余额中 3.3 亿元因被担保单位未能按期还款而逾期,公
     司面临较大或有负债风险。



本次评级适用评级方法和模型
   评级方法/模型名称                                                                                版本号
   工商企业通用信用评级方法和模型                                                        cspy_ffmx_2021V1.0
   外部特殊支持评价方法                                                                     cspy_ff_2019V1.0
注:上述评级方法和模型已披露于中证鹏元官方网站




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         一、跟踪评级原因

     根据监管部门规定及中证鹏元关于本期债券的跟踪评级安排,在初次评级结束后,将在受评债券存
续期间每年进行一次定期跟踪评级。


         二、本期债券募集资金使用情况

     经中国证券监督管理委员会证监许可[2017]490号文核准,公司于2017年7月面向合格投资者公开发
行“17新野01”,募集资金人民币3亿元。本期债券募集资金用途为偿还公司债务,根据公司2020年年
度报告披露,募集资金已使用完毕。


         三、发行主体概况

     2020年公司名称及主营业务未发生变更,截至2021年3月末,公司股本为816,794,335股,其中新野
县财政局持股比例为27.30%,仍为公司控股股东及实际控制人,新野县财政局持有公司股份中,
100,000,000股已质押,占其所持公司股份的44.85%,占公司总股本的12.24%。

表1 截至 2021 年 3 月末公司前十大股东情况

   序号                                股东名称                持股数量(股)         持股比例
     1        新野县财政局                                              222,960,192      27.30%
     2        新野县供销合作社联合社                                     11,995,800       1.47%
     3        新野县棉麻集团公司                                         10,659,440       1.31%
     4        陈少俊                                                      6,028,500       0.74%
     5        纪家鑫                                                      5,695,290       0.70%
     6        徐开东                                                      4,643,209       0.57%
     7        蔡帆                                                        4,543,000       0.56%
     8        黄泽坤                                                      2,753,785       0.34%
     9        毛菊英                                                      2,327,000       0.28%
     10       柴军辉                                                      1,930,680       0.24%
资料来源:公司 2021 年一季度报告,中证鹏元整理

     跟踪期内公司合并范围无变动,截至2021年3月末,公司纳入合并范围的子公司为11家,详见附录四。


         四、运营环境

     国内消费维持较好态势,仍有部分海外订单回流国内,需求复苏有望延续

     国内疫情得到较好控制,消费信心逐步增强,国内消费市场边际回暖。2020年社会消费品零售总额
全年累计增速为-3.9%,但逐月来看,自2020年8月开始,其增速开始回正并持续改善;2021年1-3月,
                                                                                                  3
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全国社会消费品零售总额105,221.0亿元,同比增长33.9%。细分来看,服装鞋帽针纺织品类零售额增速
回暖情况更为明显,2021年1-3月,服装鞋帽、针纺织品类社零售总额为3,401.0亿元,同比增长54.2%,
与2019年1-3月累计值(3,422.6亿元)基本持平。短期来看,针对疫情,国内已经有较好的应急防控措
施,能在短时间内控制突发疫情的扩散传播,且随着疫苗接种的稳定推进,内需基本恢复如前。
     目前海外疫情仍较为严重,出口订单回流,纺织纱线、织物及制品出口大幅增加。2020年1-12月,
纺织纱线、织物及制品出口1,538.39亿美元,同比增长29.2%,上游产品出口额快速增长。目前海外防疫
仍十分严峻,后续预计仍将有部分订单持续转移至国内,该红利有望延续,预计短期内我国纺织及服装
产品出口金额将继续增长。但我们也关注到,随着新冠疫苗的投入使用等因素,海外疫情影响可能减
弱,随着相关国家经济秩序的恢复,预计2021年我国纺织产品出口在仍保持增长的大趋势下,增速将有
所放缓。
 图 1 国内服装鞋帽、针纺织品零售恢复               图 2 纺织行业上游产品出口复苏




资料来源:Wind,中证鹏元整理                       资料来源:Wind,中证鹏元整理

     长期来看,由于比较优势逐步收窄,行业产能向东南亚转移的趋势未改变
     2020年4月国内大部分地区已经基本恢复正常的生产,上半年被抑制的需求逐步释放,且从纺织产
业品类看,由于海外毛巾、床单等技术简单的品类订单较多,该部分订单回流对纱线、坯布等纺织品厂
家起到连带效益,纱线、布产量环比逐月增加,累计降幅持续收窄,同时纺织业产成品存货增速下调,
2020年末,纺织业产成品库存同比仍有所增加,但增速为4%,已逐步下调至与同期持平。
     自2016年开始,行业固定资产投资增速明显下滑,国内劳动密集型行业比较优势逐步收窄,产能逐
步向东南亚转移趋势不改。纺织服装为典型的劳动力密集型行业,随着国内最低工资水平不断提升,以
及环保要求逐步加强,从企业角度看,由于东南亚设厂的利润水平高于国内,典型纺织龙头均已在越南
等区域建厂贡献利润。以百隆东方、健盛集团、华孚时尚情况计,越南纱线利润率可达6%~8%,棉袜
利润率可达15%,均高于国内的纱线利润率2%~3%,棉袜利润率7%~8%,海外产能高利润水平推动纺
织公司持续在东南亚扩张。


                                                                                             4
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    图3 纺织业固定资产投资增速为负 1                                        图4 纺织业产成品库存增速下降

                          纺织业固定资产投资(左)
                                                                                                                   纺织业产成品库存同比增速
                          纺织业固定资产投资增速(右)                       20%
     8,000                                                            20
     7,000   亿元
                                                               %      15
     6,000                                                                   15%
                                                                      10
     5,000
                                                                      5
     4,000                                                                   10%
                                                                      0
     3,000
                                                                      -5      5%
     2,000
     1,000                                                            -10
                                                                              0%
        0                                                             -15




                                                                                   17-02
                                                                                           17-05
                                                                                                   17-08
                                                                                                           17-11
                                                                                                                   18-02
                                                                                                                           18-05
                                                                                                                                   18-08
                                                                                                                                           18-11
                                                                                                                                                   19-02
                                                                                                                                                           19-05
                                                                                                                                                                   19-08
                                                                                                                                                                           19-11
                                                                                                                                                                                   20-02
                                                                                                                                                                                           20-05
                                                                                                                                                                                                   20-08
                                                                                                                                                                                                           20-11
             2013   '14    '15    '16    '17   '18       '19   2020

                                                                             -5%



    资料来源:Wind,中证鹏元整理                                            资料来源:Wind,中证鹏元整理

       RCEP协议签署,对行业形成利好。2020年11月15日,东盟10国、中国、日本、韩国、澳大利亚、
新西兰15个国家正式签署了《区域全面经济伙伴关系协定》(RCEP),协定的主旨是希望通过削减关
税及非关税壁垒,推进成员国之间的自由贸易,协定的达成将促进成员国深化合作,实现人力、技术和
原材料成本等资源优势互补,有利于降低各成员国纺织服装行业的生产成本,增加各成员国之间的出
口,也有利于增加成员国对非成员国的出口。
       但与此同时,人民币升值给中国的外贸企业带来较大压力,对于多数出口企业来说,利润空间被压
缩,企业财务状况面临较大的挑战。我国纺织企业外销占比(以销售额计)约为30%,汇率变动仍会对
行业盈利产生一定影响,从SW纺织制造行业上市公司的情况来看,2019年受人民币贬值影响,行业33
家上市公司中25家确认了汇兑收益,其中规模较大的有百隆东方确认汇兑收益4,223.00万元,孚日股份
确认收益2,202.54万元。而2020年以来人民币持续升值,行业内上市公司汇兑损失有所增加,如华孚时
尚2020年汇兑损失为5,085.92万元,百隆东方汇兑损失为1,618.50万元,若未来人民币升值的趋势持续,
一方面出口企业的成本将增加,此外出口企业持有的外币资产贬值,均会对企业盈利产生较大影响,利
润空间将受到较大压缩。总体而言,RCEP的签订,能否抵消人民币升值及产能转移对纺织制造行业的
影响尚待观察。

       需求恢复推动棉花价格触底回调,预计将维持较高水平,短期内或将压缩行业内企业的利润空间
       国内棉花价格自2018年下半年开始呈波动下降趋势,至2020年3月30日降至近五年最低值1.13万元/
吨,2020年4月开始,国内主要企业开始复工复产,纺织服装行业消费需求回升,带来棉花需求逐步恢
复,棉花价格触底回升,10月份以来,秋冬季服装订单需求增多,推动棉花价格大幅上涨,截至2021年




1
    2018- 2020 年未能取得固定资产投资绝对值的统计数据,图中为以增长率推测的数据,用虚线表示。

                                                                                                                                                                                                                   5
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4月19日,328级棉花价格为1.56万元/吨,接近历史高位水平,伴随着下游需求的持续复苏向好,预计
2021年棉花价格有望维持较高水平。但长期来看,国内纺织服装产品消费增长空间受限,未来棉价终将
承压回落。
     新疆是我国棉花的主产区,2020年全国棉花产量为591.0万吨,其中新疆棉花产量516.1万吨,占全
国的87.3%,美国限制新疆棉及制品进口因素影响对国内棉价影响较小,一方面新疆棉花主要供应国内
消费,出口依赖性较小;另一方面作为全球最大的纺织生产国,中国众多棉制品出口至世界各国,全面
禁止使用新疆棉及制品不具备现实可能性,且世界各国与中国经济紧密相连,欧美等国家禁止使用新疆
棉及制品必将对其纺织服装产品出口至中国造成不利影响。

 图5 棉花价格回升至历史较高水平                   图6 新疆是我国棉花的主产区




 资料来源:Wind,中证鹏元整理                   资料来源:Wind,中证鹏元整理

     纺织产品价格与棉花价格关联性较强,棉纺企业大多采用成本加成定价,但棉价上涨背景下,若产
品价格短期内未能提高,则纱线、坯布产品价格上涨幅度不及原材料上涨幅度,棉纺企业利润空间将受
到一定压缩。
     2020 年棉纺织行业企业收入、利润均有所下降,其中主营业务收入同比下降 8.62%,利润总额同比
下降 13.83%;虽然国家出台减税降费措施,持续减轻企业负担,但企业利润总额同比降幅大于主营业
务成本,2020 年利润率同比下降 0.27 个百分点,亏损面累计同比扩大 0.83 个百分点,行业内企业仍面
临一定盈利压力。


       五、经营与竞争

     公司深耕棉纺织行业多年,且近年持续在新疆投资并扩充产能,现已拥有棉花、纺纱、织造、染整
等较为完整的产业链。跟踪期内,公司主营业务仍然是棉纺织品的加工与销售,主要产品为坯布面料系
列产品及纱线系列产品;同时公司根据棉花市场行情及自身棉花余缺情况开展棉花销售业务。2020年公
司各产品销售均有所减少,使得营业收入同比有所下降。毛利率方面,纱线、坯布均有所下降,公司整


                                                                                                6
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体销售毛利率亦呈现下降。

表 2 公司营业收入构成及毛利率情况(单位:亿元)
                                        2020 年                                         2019 年
            项目
                               金额                毛利率                     金额                  毛利率
 纱线                                 30.80             15.15%                        35.77                 20.57%
 坯布及面料                           13.75             15.51%                        16.01                 21.33%
 原棉                                  3.82                 5.49%                      5.34                  5.40%
 其他                                  0.29            100.00%                         0.20                 100.00%
            合计                      48.66             15.00%                        57.32                 19.65%
资料来源:公司提供,中证鹏元整理

     2020年内外需均受到疫情冲击,受订单减少影响,公司主要产品产销量均有所下降
     公司拥有本部、新疆宇华纺织科技有限公司(以下简称“宇华纺织”)、新疆锦域纺织有限公司
(以下简称“锦域纺织”)、阿克苏新发棉业有限责任公司(以下简称“新发棉业”)4处生产基地,
其中公司本部生产产品包括棉纱、棉布,其他三处生产基地均位于新疆,生产棉纱。公司产品以按订单
生产为主,并根据客户的实际需求和自身产品的定位,调整产品结构。跟踪期内,公司纺纱、坯布面料
产能未发生变化。公司本部高档针织面料项目于2018年6月完工,年产能为2万吨。

表 3 截至 2020 年末公司生产基地情况

                                                                               产能情况
              基地名称                  产品            坯布面料                 纱线               针织面料
                                                      (万米/年)              (吨/年)            (吨/年)
 公司本部                             棉纱、棉布              17,000.00              127,000.00         20,000.00
 宇华纺织                                 棉纱                          -             53,000.00                   -
 锦域纺织                                 棉纱                          -             40,000.00                   -
 新发棉业                                 棉纱                          -              5,000.00                   -
                   合计                    -                  17,000.00              225,000.00         20,000.00
资料来源:公司提供,中证鹏元整理

     从产销情况看,由于公司主要以按订单生产为主,受疫情影响,2020年纺织服装生产和销售遭到严
重冲击,虽然二季度以来国内疫情得到有效遏制,但国外疫情开始大规模爆发,面料服装出口订单减少,
2020年公司纱线、坯布及面料产量、销量均有所有所减少,其中坯布及面料销量14,389.62万米,同比下
降13.86%,纱线销量14.83万吨,同比下降17.10%,产能利用率均从上年的95%以上下滑至85%以下。
     从产品售价来看,公司纱线及坯布销售均价仍保持稳定。但由于主要原材料棉花价格上行,对公司
产品成本控制造成一定不利影响。此外,公司根据新收入准则的相关要求,将销售费用中运输费用作为
合同履约成本结转计入营业成本,公司纱线、坯布产品毛利率均显著下滑。

表 4 公司产品产能利用及产销情况
        产品名称                   项目                             2020 年                       2019 年

                                                                                                                      7
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                       产能(万米/年)                                17,000.00                 17,000.00
                       产量(万米)                                   14,779.80                 16,897.00
                       产能利用率                                         86.94%                  99.39%
 坯布及面料
                       销量(万米)                                   14,389.62                 16,704.40
                       产销率                                             97.36%                  98.86%
                       销售均价(元/米)                                    9.55                       9.58
                       产能(万吨/年)                                      22.50                     22.50
                       产量(万吨)                                        18.71                     21.40
                       产能利用率                                         83.15%                  95.13%
 纱线                  销量(万吨)                                        14.83                     17.89
                       自用转织(万吨)                                     2.98                       2.86
                       产销率                                             94.24%                  96.94%
                       销售均价(万元/吨)                                  2.08                       2.00
注:公司纱线产能为年均产能。
资料来源:公司提供,中证鹏元整理

     公司本部高档针织面料项目2019年已投产,公司列入坯布及面料大类统计,该部分面料2020年产销
量仍较小,且目前纺织服装行业面临较大的经营压力,高档针织面料对于公司而言属于新业务领域,其
生产、管理、经营能力有待观察。
     分区域来看,公司产品主要销往国内,同时也开展一些出口业务,2020年公司销售额总体下滑,其
中国内销售同比下滑12.04%,出口下滑46.12%,由于出口订单锐减,出口下降幅度很大。

表 5 公司产品销售地域分布情况(单位:亿元)
          地区                           2020 年                                   2019 年
                                金额               比重                   金额                比重
 中国大陆                                45.88            94.29%                   52.16          91.00%
 出口                                     2.78            5.71%                     5.16             9.00%
 合计                                    48.66        100.00%                      57.32         100.00%
资料来源:公司提供,中证鹏元整理

     公司产品销售采取先发货后收款的方式,部分长期合作客户的账期较长,但一般不超过2个月。近
年来,公司与下游重点客户保持了较好的合作关系并不断开发新客户。2020年,公司前五大客户销售收
入占公司营业收入的比重为11.78%,公司客户集中度不高,有利于分散经营风险。

表 6 公司前五大客户情况(单位:万元)
        年份                     客户名称                      销售金额             占营业收入的比重
                                    单位一                         19,388.38                         3.98%
                                    单位二                         14,528.56                         2.99%
     2020 年
                                    单位三                          8,617.29                         1.77%
                                    单位四                          7,472.97                         1.54%


                                                                                                              8
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                                   单位五                                7,286.67                         1.50%
                                    合计                             57,293.87                           11.78%
                                   单位一                            11,126.22                            1.94%
                                   单位二                            10,232.15                            1.79%
                                   单位三                                8,416.86                         1.47%
     2019 年
                                   单位四                                7,865.75                         1.37%
                                   单位五                                7,773.61                         1.36%
                                    合计                             45,414.60                            7.93%
资料来源:公司提供,中证鹏元整理

     公司棉花采购均价有所提高,原材料成本有所上升,且棉花价格仍面临一定波动,需关注公司成
本控制情况
     公司生产所用的主要原材料为棉花,棉花在公司产品的生产成本中约占70%,棉花主要采购自国内。
2020年由于产销量的减少,公司皮棉采购量有所减少。价格方面,国内外皮棉采购均价均有所上涨,其
中外棉价格上涨较多,公司国外采购均价同比上涨12.57%,对公司成本控制造成一定不利影响,当年公
司主要产品毛利率均显著下滑。
     由于国内棉花价格易受到种植面积、气候条件、经济周期变化和游资炒作等因素影响,波动较大,
公司成本控制存在一定难度,若未来棉花价格剧烈波动,仍将对公司产品销售情况和盈利能力造成一定
影响。

表 7 公司主要原材料采购情况(单位:吨、元/吨)

                                                   2020 年                                   2019 年
                原材料
                                            数量             均价                   数量               均价
 皮棉                                         228,750           13,681                 267,956            13,085
 其中:国外采购                                12,584           12,856                     20,759         11,421
         国内采购                             216,166           13,729                 247,197            13,225
注:公司每年另有从棉农处采购的籽棉,后续加工后形成生产所用皮棉。
资料来源:公司提供,中证鹏元整理

     公司主要供应商为电力及原材料棉花供应商,公司棉花主要采购自新疆皮棉企业,2020年公司前五
大供应商采购规模占公司采购总额的27.82%,同比保持稳定。

表 8 公司前五大供应商情况(单位:万元)
   年份                      供应商名称                             采购金额               占当期采购总额比例
                                   单位一                                  45,010.73                      9.65%
                                   单位二                                  28,956.26                      6.21%
                                   单位三                                  23,914.00                      5.13%
  2020 年
                                   单位四                                  16,747.17                      3.59%
                                   单位五                                  15,139.81                      3.25%
                                   合计                                  129,767.97                      27.82%

                                                                                                                   9
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                                单位一                                 32,811.55                              7.87%
                                单位二                                 30,953.38                              7.42%
                                单位三                                 17,937.95                              4.30%
  2019 年
                                单位四                                 16,458.70                              3.95%
                                单位五                                 14,520.13                              3.48%
                                    合计                              112,681.72                          27.02%
资料来源:公司提供

     目前公司在建项目主要是新发棉业二期生产线项目及高档纺熔复合非织造布项目,预计总投资7.30
亿元,截至2021年3月末已投资0.28亿元,其中高档纺熔复合非织造布项目原计划2020年9月完工,但受
疫情影响,公司该项目的关键设备进口受阻,项目未能如期完工。若未来上述项目按计划持续投入,将
给公司带来一定资金压力。

表 9 截至 2021 年 3 月末公司主要在建项目情况(单位:万元)
            项目名称                       建设内容              计划总投资         已投资        资金来源
 新发棉业二期生产线         建设一条 16.5 万锭棉纺生产线              61,000.00     1,675.26         自筹
 高档纺熔复合非织造布项目   年产 2.5 万吨高档纺熔复合非织造布         12,000.00     1,138.00         自筹
              合计          -                                         73,000.00     2,813.26              -
资料来源:公司提供

     公司根据新野县政府关于老城区工业企业“退城入园”项目建设的要求,拟逐步将生产厂区整体搬
迁至新野县工业园区内,公司共支付老厂区土地由工业用地变更为商住用地土地出让金合计5.58亿元
(不含契税),并收到搬迁补偿款5.11亿元。截至2021年3月末,公司老厂区仍未全部搬迁到工业园。
     公司继续享受政府税收优惠及补贴政策,对公司利润形成有益补充
     公司目前享受多项税收优惠政策,公司出口产品享受增值税退税政策,出口退税率为13%;同时由
于部分子公司在新疆经营,享受当地相关税收优惠,包括免征房产税及城镇土地使用税、免征企业所得
税等;公司自新疆采购的棉花、生产并销往内地的棉纱享受中央财政出疆棉纱补贴等补贴政策。
     2020年公司收到政府补助合计1.82亿元,计入当期利润1.80亿元。但需要关注的是,税收优惠政策
主要取决于国家政策,未来持续性存在一定不确定性。

表 10 2020 年公司收到的政府补助情况(单位:万元)

                 种类                       金额           计入当期利润的金额                入账方式
 出疆棉运费补贴                                4,011.72                  4,011.72         冲减营业成本
 出疆棉纱运费补贴                              5,832.61                  5,832.61         冲减营业成本
 生产用棉补贴和水电费补贴                      4,613.67                  4,613.67         冲减营业成本
 社保补贴                                       827.42                     827.42         冲减管理费用
 产业扶持引导专项资金(纺锭补贴)               179.50                       5.98              递延收益
 贷款贴息                                      2,643.32                  2,643.32         冲减财务费用
 省级外贸发展专项资金                              23.09                    23.09              其他收益


                                                                                                                  10
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 拆锅炉环保补助款                                  80.00                      80.00     营业外收入
                  合计                         18,211.33                   18,037.81           -
资料来源:公司2020年审计报告,中证鹏元整理


        六、财务分析

        财务分析基础说明

     以下分析基于公司提供的经亚太(集团)会计师事务所(特殊普通合伙)审计并出具标准无保留意
见的2019-2020年审计报告及未经审计的2021年1-3月财务报表,报告均采用新会计准则编制,2020年及
2021年一季度公司合并范围内子公司无变动,截至2021年3月末,公司纳入合并范围的子公司为11家,
详见附录四。

        资产结构与质量

     公司应收账款、存货规模较大,对营运资金的占用较多,应收账款面临坏账风险,存货面临跌价
风险

     截至2021年3月末,公司资产规模99.58亿元,其中流动资产占比63.76%。2020年末公司货币资金为
8.61亿元,其中其他货币资金5.05亿元,均为保证金;此外银行存款中包含已质押的定期存单6,600.00万
元。截至2020年末,公司应收账款7.95亿元,账龄以一年以内为主,当年公司计提坏账损失2,029.06万
元,同比有所增加,需关注减值风险。公司预付款项主要是预付原材料采购款,2020年末账面价值为
14.82亿元,同比有所增长,系预付棉花采购款增加所致。截至2020年末,公司存货主要包括原材料
13.63亿元及产成品16.64亿元,考虑到期末库存原材料、产成品规模均较大,且产成品对棉花价格变化
较为敏感,需持续关注公司存货的跌价风险;此外公司存货中0.98亿元已用于质押融资。

表 11 公司主要资产构成情况(单位:亿元)
                                        2021 年 3 月                   2020 年                     2019 年
 项目
                               金额            占比          金额         占比         金额          占比
 货币资金                        7.83         7.86%            8.61       8.46%         7.84         8.20%
 应收账款                        8.43         8.46%            7.95       7.81%         7.82         8.19%
 预付款项                       14.33        14.39%           14.82      14.56%        12.39        12.96%
 存货                           30.49        30.62%           31.64      31.07%        27.11        28.37%
 流动资产合计                   63.49        63.76%           65.15      63.98%        57.45       60.12%
 固定资产                       26.49        26.60%           27.12      26.64%        28.17        29.48%
 无形资产                        7.84         7.87%            7.88       7.74%         8.03         8.40%
 非流动资产合计                 36.09        36.24%           36.68      36.02%        38.10       39.88%
 资产总计                       99.58       100.00%         101.84     100.00%         95.55       100.00%
资料来源:公司 2019-2020 年审计报告及未经审计的 2021 年 1-3 月财务报表,中证鹏元整理


                                                                                                         11
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        公司固定资产主要是生产经营所用的机器设备及房屋建筑物等,2020年末账面价值27.12亿元,其
中21.35亿元的固定资产已用于抵押。无形资产主要是土地使用权,2020年末账面价值7.88亿元,其中
6.64亿元的无形资产已抵押。
        截至2020年末,公司受限资产规模合计34.68亿元,占期末总资产的34.05%。受限资产规模较大,
公司整体资产流动性较弱。

        盈利能力

        公司营业收入、净利润均下降,盈利能力整体下滑
        公司收入主要来源于棉纱、坯布面料及棉花的对外销售,2020年公司各产品销售均有所减少,受此
影响,公司实现营业收入48.66亿元,同比下降15.11%。
        盈利能力方面,2020年公司销售毛利率15.00%,同比显著下滑,系棉花价格整体上行,公司成本控
制面临一定压力;此外公司根据新收入准则的相关要求,将销售费用中运输费用作为合同履约成本计入
营业成本,使得毛利减少。资产减值方面,2020年公司确认信用减值损失2,999.20万元,对公司利润形
成一定侵蚀;2020年公司实现净利润1.70亿元,同比下降。从EBITDA利润率和总资产回报率来看,
2020年亦有所降低。

        2021年一季度,公司营业收入同比增长26.54%,但净利润仍下滑46.44%,主要是上年同期复工复
产期间新疆工厂收到预拨纺织服装专项资金5,346.00万元,大幅增加了上年同期利润所致。


 图 7 公司收入及利润情况(单位:亿元)                         图 8 公司盈利能力指标情况(单位:%)

     营业收入(左)      营业利润(右)      净利润(右)                  EBITDA利润率           总资产回报率
   80                                                   10      20
                                                        8                                      16.75
   60                                                           15
                                                                                14.75                          13.93
                                                        6
   40                                                           10
                                                        4
                                                                  5             7.11
   20                                                                                                          3.49
                                                        2                                      5.68
    0                                                   0         0
            2018       2019       2020     2021.1-3                        2018            2019           2020

 资料来源:公司 2018-2020 年审计报告及未经审计的 2021 年 1-3   资料来源:公司 2018-2020 年审计报告,中证鹏元整理
 月财务报表,中证鹏元整理


        现金流
        公司经营现金生成能力有所下降,2020年经营现金流转为净流出
        2020年公司净利润同比有所下降,叠加存货占用资金显著增加,FFO显著下降至4.92亿元,经营现
金生成能力下降。公司经营活动现金流由上年大幅流入转为净流出1.26亿元。2021年1-3月公司经营活动
现金流有所好转,实现净流入2.78亿元。

                                                                                                                       12
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        投资活动方面,2020年公司在建项目投资规模略有扩大,投资活动现金净流出1.78亿元,流出规模
有所增加。截至2021年3月末,公司在建项目尚需投资仍有一定规模,未来若按计划继续投入,将给公
司带来一定资金压力。

     筹资活动方面,2020年公司通过借款收到资金40.49亿元,归还有息债务规模亦较大,综合影响下
筹资活动呈现净流入2.42亿元。


 图 9 公司现金流结构                                               图 10 公司 EBITDA 和 FFO 情况

        经营净现金流         投资净现金流         筹资净现金流                            EBITDA     FFO
   15       亿元                                                    12    亿元
   10                                                               10                       9.60
                                                                            8.94
    5                                                                8                                        6.78
                                                                                                    6.94
    0                                                                6                                               4.92
   -5                                                                4             5.65
 -10                                                                 2
 -15                                                                 0
             2018        2019       2020      2021.1-3                        2018               2019            2020

 资料来源:公司 2018-2020 年审计报告及未经审计的                   资料来源:公司 2018-2020 年审计报告,中证鹏元整理
 2021 年 1-3 月财务报表,中证鹏元整理


        资本结构与偿债能力

        公司有息债务规模较大且以短期为主,面临较大的短期偿债压力

        截至2021年3月末,公司负债总额为55.67亿元,由于公司经营利润的累积,同期末公司所有者权益
增加至43.91亿元,产权比率126.77%,权益对债务的保障程度仍较弱。从公司所有者权益构成来看,
2021年3月末,未分配利润占比44%,占比最大,其次为资本公积和实收资本。

 图 11 公司资本结构                                                图 12 2021 年 3 月末公司所有者权益构成

            总负债           所有者权益           产权比率(右)
                                                                                          其他     实收资本
   120      亿元                                        150%
                   145.18%                              145%                                         19%
   100
                                                        140%
    80
                                        133.72%         135%                未分配
    60
                                                        130%                  利润                      资本公
    40                        126.81%             126.77%                     44%                         积
                                                        125%
    20                                                  120%                                              31%
        0                                               115%
             2018       2019       2020     2021.03

 资料来源:公司 2018-2020 年审计报告及未经审计的 2021              资料来源:公司未经审计的 2021 年 1-3 月财务报表,
 年 1-3 月财务报表,中证鹏元整理                                   中证鹏元整理


                                                                                                                            13
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     负债结构方面,近年公司负债结构均以流动负债为主。2020年末公司短期借款余额31.76亿元,以
抵押借款和保证借款为主;公司应付票据8.73亿元,均为银行承兑汇票。公司一年内到期的非流动负债
主要是一年内到期的长期借款和长期应付款。

     2020年末公司长期借款为3.68亿元,主要是抵质押及保证借款。公司长期应付款均为专项应付款,
金额为1.51亿元,系搬迁补偿款余款。

表12 公司主要负债构成情况(单位:亿元)
                                             2021 年 3 月                         2020 年                           2019 年
 项目
                                     金额            占比        金额               占比         金额                 占比
 短期借款                            28.66          51.48%       31.76             54.52%           29.13            54.53%
 应付票据                             9.72          17.46%           8.73          14.98%            7.30            13.66%
 一年内到期的非流动负债               3.55           6.38%           5.67           9.73%            3.27             6.12%
 流动负债合计                        47.49         85.31%        52.22            89.62%         48.92              91.58%
 长期借款                             5.84          10.48%           3.68           6.32%            2.07             3.87%
 长期应付款                           1.51           2.71%           1.51           2.59%            1.51             2.82%
 其中:专项应付款                     1.51           2.71%           1.51           2.59%            0.00             0.00%
 非流动负债合计                       8.18         14.69%            6.05         10.38%             4.50             8.42%
 负债合计                            55.67         100.00%       58.27            100.00%           53.42           100.00%
资料来源:公司 2019-2020 年审计报告及未经审计的 2021 年 1-3 月财务报表,中证鹏元整理

     2021年3月末,公司总债务规模47.79亿元,其中除少量长期借款及应付债券外,均为短期债务,整
体来看公司短期债务占比很高,短期债务压力仍较大。

 图 13 公司债务占负债比重                                    图 14 公司长短期债务结构

         总债务      总负债      总债务/总负债(右)                        短期债务占比    长期债务占比
   60     亿元                                      90%       100%                    5%       7%             12%
                                                                            18%
   45         87%                                              80%
                                                    85%
                               86%           86%               60%
   30                                                                                95%      93%             88%
                                                               40%          82%
                                                    80%
   15                78%
                                                               20%

     0                                              75%         0%
            2018     2019     2020      2021.03                         2018         2019     2020          2021.03

 资料来源:公司 2018-2020 年审计报告及未经审计的             资料来源:公司 2018-2020 年审计报告及未经审计的
 2021 年 1-3 月财务报表,中证鹏元整理                        2021 年 1-3 月财务报表,中证鹏元整理


     2021年3月末公司资产负债率为55.90%,与2019年末持平。2020年公司EBITDA利息保障倍数为4.56,
对有息债务本息覆盖程度尚可。




                                                                                                                          14
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表13 公司杠杆状况指标
 指标名称                                       2021 年 3 月                 2020 年      2019 年
 资产负债率                                             55.90%                57.21%       55.91%
 净债务/EBITDA                                               -                     6.37      3.69
 EBITDA 利息保障倍数                                         -                     4.56      4.26
 总债务/总资本                                          52.11%                53.37%       49.80%
 FFO/净债务                                                  -                11.40%       19.61%
资料来源:公司 2019-2020 年审计报告及未经审计的 2021 年 1-3 月财务报表,中证鹏元整理

     流动性比率方面,2021年3月末公司速动比率为0.69,现金短期债务比仅有0.19,短期偿债能力指标
表现很弱。但与此同时,截至2020年末公司共获得银行授信45.00亿元,已使用授信额度39.86亿元,尚
可使用额度5.14亿元;作为上市公司,公司还可进行增发等权益融资;此外,公司继续获得政府支持,
2020年公司收到的政府补助规模仍较大,综合来看,公司仍有一定融资弹性。


  图 15 公司流动性比率情况

                                            速动比率        现金短期债务比
                          0.8
                                     0.64          0.62           0.64
                                                                               0.69
                          0.6

                          0.4
                                    0.23          0.20
                                                                 0.17
                          0.2                                                  0.19

                            0
                                   2018          2019            2020    2021.03

  资料来源:公司 2018-2020 年审计报告及未经审计的 2021 年 1-3 月财务报表,中证鹏元整理



       七、其他事项分析

      过往债务履约情况

     根据公司提供的企业信用报告,从2018年1月1日至告查询日(2021年6月8日),公司本部不存在未
结清不良类信贷记录,已结清信贷信息无不良类账户;公司各项债务融资工具均按时偿付利息,无到期
未偿付或逾期偿付情况。

      或有事项分析

     由于被担保方逾期未还款,公司面临较大或有负债风险
     截至2020年末,公司对外担保余额为5.55亿元,其中对河南华晶超硬材料股份有限公司(以下简称
“河南华晶”)及河南天冠企业集团有限公司、河南天冠燃料乙醇有限公司的担保合计3.3亿元,由于

                                                                                                15
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被担保单位未能按期偿还贷款,均处于逾期状态,公司面临较大或有负债风险。
     目前公司已对河南华晶及相关方所属资产采取了保全措施,经评估已保全资产价值能够覆盖公司担
保责任。对河南天冠企业集团有限公司和河南天冠燃料乙醇有限公司的担保方面,南阳市政府为了防范
发生地方系统性金融风险,正在协商各银行处理贷款及担保事项,经南阳市政府及新野县政府协调,公
司对上述两家单位的担保责任拟由地方投资平台买断处置,目前尚在处理中。

表14 截至 2020 年末公司对外担保情况(单位:万元)

                        被担保方                担保余额        担保方式    是否有反担保
 河南天冠企业集团有限公司                           14,999.60     保证          互保
 河南天冠燃料乙醇有限公司                            8,000.00     保证          互保
 南阳纺织集团有限公司                               22,470.00     保证          互保
 河南华晶超硬材料股份有限公司                       10,000.00     保证          互保
 合计                                               55,469.60      -              -

资料来源:公司提供


        八、结论

     综上,中证鹏元维持公司主体信用等级为AA,评级展望维持为稳定,维持本期债券信用等级为AA。




                                                                                           16
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附录一 公司主要财务数据和财务指标(合并口径)

 财务数据(单位:亿元)                   2021 年 3 月          2020 年           2019 年       2018 年
 货币资金                                          7.83              8.61               7.84       9.34
 预付款项                                         14.33            14.82               12.39       9.43
 存货                                             30.49            31.64               27.11      28.05
 流动资产合计                                     63.49            65.15               57.45      57.36
 固定资产                                         26.49            27.12               28.17      29.82
 非流动资产合计                                   36.09            36.68               38.10      40.25
 资产总计                                         99.58           101.84               95.55      97.61
 短期借款                                         28.66            31.76               29.13      22.33
 应付票据                                          9.72              8.73               7.30       3.50
 一年内到期的非流动负债                            3.55              5.67               3.27      15.12
 流动负债合计                                     47.49            52.22               48.92      46.11
 长期借款                                          5.84              3.68               2.07       0.60
 应付债券                                          0.02              0.02               0.02       8.14
 长期应付款                                        1.51              0.00               1.51       0.47
 非流动负债合计                                    8.18              6.05               4.50      11.69
 负债合计                                         55.67            58.27               53.42      57.80
 总债务                                           47.79            49.86               41.78      50.16
 归属于母公司的所有者权益                         43.05            42.72               41.28      39.05
 营业收入                                         13.40            48.66               57.32      60.60
 净利润                                            0.34              1.70               2.82       3.89
 经营活动产生的现金流量净额                        2.78             -1.26              11.14       1.51
 投资活动产生的现金流量净额                       -0.09             -1.78               -0.77      -2.44
 筹资活动产生的现金流量净额                       -4.30              2.42              -13.10      -1.15
 财务指标                                 2021 年 3 月          2020 年           2019 年       2018 年
 销售毛利率                                     12.06%            15.00%           19.65%        17.46%
 EBITDA 利润率                                        -           13.93%           16.75%        14.75%
 总资产回报率                                         -            3.49%               5.68%      7.11%
 产权比率                                      126.77%           133.72%          126.81%       145.18%
 资产负债率                                     55.90%            57.21%           55.91%        59.21%
 净债务/EBITDA                                        -              6.37               3.69       4.73
 EBITDA 利息保障倍数                                  -              4.56               4.26       3.74
 总债务/总资本                                  52.11%            53.37%           49.80%        55.75%
 FFO/净债务                                           -           11.40%           19.61%        13.35%
 速动比率                                          0.69              0.64               0.62       0.64
 现金短期债务比                                    0.19              0.17               0.20       0.23
资料来源:公司 2018-2020 年审计报告及未经审计的 2021 年 1-3 月财务报表,中证鹏元整理

                                                                                                           17
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附录二 公司股权结构图(截至 2021 年 3 月末)




  资料来源:公司提供,中证鹏元整理




附录三 公司组织结构图(截至 2021 年 3 月末)




  资料来源:公司提供,中证鹏元整理



                                               18
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附录四 截至 2021 年 3 月末纳入公司合并报表范围的子公司情况

                     公司名称       持股比例             业务性质
 新疆宇华纺织科技有限公司                      100.00%       棉纺
 新野县汉凤纺织销售有限公司                    100.00%       棉纺
 新疆恺缌珈棉业有限责任公司                    100.00%   籽棉加工
 阿克苏新发棉业有限责任公司                    100.00%       棉纺
 新疆锦域纺织有限公司                          100.00%       棉纺
 阿瓦提新新棉业有限责任公司                    100.00%   籽棉加工
 新野汉凤物流有限公司                          100.00%   道路运输
 新疆新贝棉业有限公司                          70.00%        贸易
 新疆贝正国合棉业有限公司                      70.00%    籽棉加工
 博乐科纺棉花有限公司                          70.00%    籽棉加工
 博乐市银宇棉花经营有限公司                    70.00%        零售
资料来源:公司提供,中证鹏元整理




                                                                    19
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附录五 主要财务指标计算公式

 指标名称                     计算公式
 短期债务                     短期借款+应付票据+1 年内到期的非流动负债

 长期债务                     长期借款+应付债券
 总债务                       短期债务+长期债务
 现金类资产                   未受限货币资金+交易性金融资产+应收票据
 净债务                       总债务-盈余现金
 总资本                       总债务+所有者权益

                              营业总收入-营业成本-税金及附加-销售费用-管理费用-研发费用+折旧+无形资产摊
 EBITDA
                              销+长期待摊费用摊销+其他经常性收入

 EBITDA 利息保障倍数          EBITDA /(计入财务费用的利息支出+资本化利息支出)
 FFO                          EBITDA-净利息支出-支付的各项税费
 自由现金流(FCF)            经营活动产生的现金流(OCF)-资本支出
 毛利率                       (营业收入-营业成本) /营业收入×100%
 EBITDA 利润率                EBITDA /营业收入×100%
                              (利润总额+计入 财务费用 的利息支出)/[(本年资 产 总额+上年资产总 额)
 总资产回报率
                              /2]×100%
 产权比率                     总负债/所有者权益合计*100%
 资产负债率                   总负债/总资产*100%
 速动比率                     (流动资产-存货)/流动负债
 现金短期债务比               现金类资产/短期债务
注:如受评主体存在大量商誉,在计算总资本、总资产回报率时,我们会将超总资产 10%部分的商誉扣除。




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附录六 信用等级符号及定义

一、中长期债务信用等级符号及定义
 符号                        定义
 AAA                         债务安全性极高,违约风险极低。
 AA                          债务安全性很高,违约风险很低。
 A                           债务安全性较高,违约风险较低。
 BBB                         债务安全性一般,违约风险一般。
 BB                          债务安全性较低,违约风险较高。
 B                           债务安全性低,违约风险高。
 CCC                         债务安全性很低,违约风险很高。
 CC                          债务安全性极低,违约风险极高。
 C                           债务无法得到偿还。
注:除 AAA 级,CCC 级(含)以下等级外,每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调,表示略高或略低于本等级。



二、债务人主体长期信用等级符号及定义
 符号                        定义
 AAA                         偿还债务的能力极强,基本不受不利经济环境的影响,违约风险极低。
 AA                          偿还债务的能力很强,受不利经济环境的影响不大,违约风险很低。
 A                           偿还债务能力较强,较易受不利经济环境的影响,违约风险较低。
 BBB                         偿还债务能力一般,受不利经济环境影响较大,违约风险一般。
 BB                          偿还债务能力较弱,受不利经济环境影响很大,违约风险较高。
 B                           偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境,违约风险很高。
 CCC                         偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境,违约风险极高。
 CC                          在破产或重组时可获得保护较小,基本不能保证偿还债务。
 C                           不能偿还债务。
注:除 AAA 级,CCC 级(含)以下等级外,每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调,表示略高或略低于本等级。



三、展望符号及定义
 类型                        定义
 正面                        存在积极因素,未来信用等级可能提升。
 稳定                        情况稳定,未来信用等级大致不变。
 负面                        存在不利因素,未来信用等级可能降低。




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