公司债券跟踪评级报告
3．跟踪期内，公司成功完成非公开发行股
票，增强了公司的资本实力，提高了抗风险能
力，降低了整体债务负担。
关注
1．跟踪期内，公司主要原材料受石油价格
波动的影响较大。此外，公司光学膜原材料主
要依靠进口，加大了公司原材料价格及供应稳
定性风险。
2．跟踪期内，公司产品海外销售收入占营
业收入比重较高，存在一定汇率风险。
3．公司短期债务规模较大，债务结构有待
调整，面临着一定的短期偿付压力。
分析师
杨世龙
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任贵永
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江苏康得新复合材料股份有限公司 2
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一、主体概况
江苏康得新复合材料股份有限公司（以下简称“公司”或“康得新”）的前身为北京康得新印刷
器材有限公司。2008 年 1 月，经中华人民共和国商务部商资批【2008】94 号《商务部关于同意北京
康得新印刷器材有限公司转制为外商投资股份有限公司的批复》文件批准，北京康得新印刷器材有
限公司以经审计的 2007 年 8 月 31 日账面净资产中的人民币 10,100 万元折股 10,100 万股，整体改制
为股份有限公司，改制后的公司名称为北京康得新复合材料股份有限公司。2014 年 8 月，公司由“北
京康得新复合材料股份有限公司”更名为现名。
2010 年 7 月 16 日，公司在深圳证券交易所公开发行 A 股股票 4,040 万股，股票简称“康得新”，
股票代码“002450”。后经多次股权转让，2015 年 12 月公司非公开发行股票 17,074.56 万股，公司
资本实力进一步增强，截至 2016 年 3 月底，公司股本为 161,101.75 万元，康得投资集团有限公司持
有公司 15.26%的股份，为公司的控股股东，钟玉先生通过持有康得投资集团有限公司 80%的股份间
接控制公司，是公司的实际控制人。
公司经营范围：从事高分子复合材料、功能膜材料、预涂膜、光学膜、光电新材料、化工产品
（不含危险化学品）、印刷器材和包装器材的研发，并提供相关技术咨询和技术服务；从事上述产品
的批发以及进出口业务（依法须经批准的项目，经相关部门批准后方可开展经营活动）。
跟踪期内组织架构未发生改变；2015 年，公司新增 1 家子公司，截至 2015 年底，公司合计拥
有 14 家控股子公司，在职员工 3,836 人。
截至 2015 年底，公司合并资产总额 183.68 亿元，负债合计 91.53 亿元，所有者权益（含少数股
东权益）92.15 亿元，其中归属于母公司所有者权益 91.79 亿元。2015 年，公司实现营业收入 74.59
亿元，净利润（含少数股东损益）14.05 亿元，其中归属于母公司所有者的净利润 14.09 亿元；经营
活动产生的现金流量净额 9.07 亿元，现金及现金等价物净增加额 57.15 亿元。
截至 2016 年 3 月底，公司合并资产总额 193.25 亿元，负债合计 96.74 亿元，所有者权益（含少
数股东权益）96.51 亿元，其中归属于母公司所有者权益 96.16 亿元。2016 年 1~3 月，公司实现营业
收入 20.08 元，净利润（含少数股东损益）3.99 亿元，其中归属于母公司所有者的净利润 3.99 亿元；
经营活动产生的现金流量净额 2.23 亿元，现金及现金等价物净增加额 2.79 亿元。
公司注册地址：江苏环保新材料产业园晨港路北侧、港华路西侧；法定代表人：钟玉。
二、本次债券概况
本次债券名称为“北京康得新复合材料股份有限公司 2012 年公司债券”，发行规模 9 亿元，面
值 100 元，平价发行，期限为 5 年，附存续期的第 3 年末公司上调票面利率选择权和投资者回售选
择权，票面利率为固定利率。本次债券已于 2012 年 12 月 18 日发行结束，票面利率为 5.90%，每年
付息一次，到期还本，最后一期利息随本金偿还，起息日为 2012 年 12 月 14 日，付息日为 2012 年
至 2017 年每年的 12 月 14 日。本次债券的募集资金在扣除发行费用后，54,934.93 万元偿还了银行
借款，并用剩余资金补充了公司流动资金，符合本次债券《募集说明书》约定的募集资金使用安排。
本次债券于 2013 年 2 月 8 日起在深圳证券交易所挂牌交易，证券简称为“12 康得债”，债券代码
“112137.SZ”。
公司董事会于 2015 年 11 月 17 日发布公告称，公司选择不上调票面利率，即本次债券存续期后
2 年的票面利率仍为 5.90%。2015 年 12 月 11 日公司发布公告，本次债券有效回售申报数量 1,000 张，
回售金额 105,900 元，在中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司剩余托管数量为 899.9 万张，公
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司已全额支付相关清偿费用。公司于 2015 年 12 月 14 日全额支付了 2014 年 12 月 14 日至 2015 年
12 月 13 日期间的利息。
三、经营环境分析
1．光学膜
行业概况
光学膜是具有各种特定光学性能的高分子复合膜材料的总称，存量市场巨大，保持高速增长，
并且随着下游需求的不断增加和材料技术本身的不断创新，应用领域不断扩展，呈现出广阔的发展
空间。液晶材料的国产化带动了国内光学膜产业的发展，国内对液晶电视等终端需求的增长为光学
膜提供了很大的市场空间。近年来，我国显示和非显示设备行业的稳定增长带动国内光学膜应用市
场快速增长。光学膜应用于显示和非显示产品。在显示产品中，主要应用于液晶显示器（LCD）的
背光模组、平板等显示设备。2015 年末，我国面板产能达到 1.8 亿平方米左右，实际供给能力为 1.37
亿平方米左右，年需光学薄膜至少 10.96 亿平方米。面板产能的扩张一方面给光学膜生产企业带来
较大的市场需求；另一方面，非显示类产品对于光学膜厂商未来的产品需求也将不断增大。未来高
端产品的研发及市场化，是光学膜企业的核心竞争力。在非显示产品中，光学膜主要应用于裸眼 3D、
装饰、汽车等其他非显示类领域。在裸眼 3D 领域，3D 膜可以应用于 3D 电视、3D 手机、广告展示
等。2015 年我国仅家电部分装饰膜需求空间为 1.14 亿平方米。在汽车领域，隔热膜的应用随着国内
汽车市场的增长而增长。
行业竞争
我国目前使用的光学膜产品主要依靠进口，国外光学膜生产企业主要有美国 3M 公司，日本东
丽，韩国新和光学，台湾迎辉等；国内光学膜生产企业主要有康得新、宁波激智新材料科技有限公
司、凯鑫森（上海）功能性薄膜产业有限公司、苏州锦富新材料股份有限公司等企业。国内光学膜
企业产能规模普遍较小，产量低，产品较为单一，主要面向中低端市场，以生产光学膜中产品档次
和附加值较低的扩散膜为主，增亮膜等高附加值产品较少，还有一些光学膜企业只是从国外进口各
种光学膜母卷，从事后端分切加工。
行业政策
国家把显示产业列为战略性新兴产业，LCD 和面板相关技术确定为重点发展领域，制定了多项
鼓励政策，光学膜作为显示产业的上游行业将受益于显示产业扶持政策。
2015 年两会期间，国务院总理李克强作政府工作报告时提出要实施“中国制造 2025”、加快从
制造大国转向制造强国和推动传统产业技术改造的目标。新兴产业和新兴业态是竞争高地。要实施
高端装备、信息网络、集成电路、新能源、新材料等重大项目，把一批新兴产业培育成主导产业。
显示面板行业作为新兴产业之一，已经成为政府工作报告的重点。
2014 年 10 月，国家发改委和工信部联合制定推出了《2014-2016 年新型产业显示创新发展行动
计划》，将“完善产业配套，提升供给水平”列为重要任务，提出“进一步完善新型显示产业链，提
高关键材料及设备的配套水平，加快形成自主发展能力”，并明确“装备种类覆盖率超过 40%。
2015 年 12 月《中韩自贸协定》正式签订，显示出政府支持国产显示面板产业链发展的决心。
在正式签订的中韩自由贸易协定的相关条款中，面板产业的关税将采取“8+2”的策略，在协定生效
后，将有长达 8 年的“保护期”，维持目前 5%的关税，直至第 9 年关税降为 2.5%，第 10 年才降为
零关税。
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行业发展
随着全球面板市场竞争的加剧，为贴近市场生产、降低运输成本、税费及人力成本，韩国、日
本、台湾等地面板企业争相在中国建厂生产，加之国内京东方、华星光电等本土面板厂商的崛起，
从而带来了对包括光学膜在内的面板上游原材料的大量需求。光学膜的产能随市场向中国大陆加速
转移也成为必然趋势。目前，光学膜材料具有较高的壁垒，长期以来被国外企业所垄断，美国的 3M
以及日、韩、台企业占据了绝大部分的市场。光学膜产品 2011 年的国产化率不到 10%，严重依赖进
口，具有很大的提升空间。在我国液晶面板及其他显示产业快速发展的背景下，提高其战略性原材
料光学膜的国产化水平意义重大。光学膜国产化前景广阔，替代进口的迫切需求为发行人快速切入
市场、抢占先发优势提供了历史性的契机。
总体看，光学膜产品不断更新升级，应用广泛，行业发展空间较大；国内光学膜产业竞争集中
在中低端产品，国外企业对高端产品具有较强竞争优势；国家对显示行业的政策支持力度较大，光
学膜行业间接获益；未来行业发展前景广阔。
2．预涂膜
行业概况
预涂膜作为一种覆膜技术主要应用于印刷领域，包括工业印刷和商用印刷，目前以出版物印刷
品及消费品包装物覆膜等工业印刷为主要市场。“十二五”期间我国印刷业保持 5%的增速，“十二五”
末我国印刷行业产值达 11,000 亿元左右，反映出大市场的韧性和回旋余地。预涂膜作为一项环保、
节能、质量高、速度快的印后覆膜技术，在发达国家已经得到了广泛的使用。我国出版包装业广泛
采用落后的溶剂型即涂技术，预涂膜起步较晚，经过近十年的大力推广，2015 年我国预涂膜的市场
占有率从 2008 年的约 10%提高到目前的约 30%。预涂技术的应用在我国取得了快速发展，但仍有较
大增长空间。预涂技术对溶剂型即涂技术和水性即涂技术的全面替代不仅具有趋势上的必然性，也
具有行动上的迫切性，短期内对即涂膜的替代是我国预涂膜在工业印刷领域快速增长的主要动力。
行业竞争
预涂膜最早出现在上世纪 80 年代的美国 GBC 公司，因其使用简便、环保、安全、人工成本低、
覆后效果好、生产效率高等优点得到迅速推广，预涂膜供应商主要分布在北美洲、欧洲和亚洲，其
中北美洲和欧洲地区厂商的产能约占世界预涂膜总产能的 59%，亚洲地区厂商的产能约占 35%，目
前国外预涂膜总产能在 120 万吨以上。近年来随着亚洲国家和地区预涂膜技术的提升和价格优势越
发明显，其在世界预涂膜市场的产能份额正在迅速提高，截至 2015 年，我国预涂膜生产企业有三四
十家，年产量约 20 万吨。其中江苏康得新产能占全国产能 20%以上，行业集中度较高，但市场空间
广阔，一定程度上减弱了行业竞争压力。
行业政策
我国多个部门已出台了一系列政策推动绿色印刷，从而使预涂膜这一绿色覆膜技术对即涂膜的
替代进程加快。目前溶剂型即涂技术已被限制使用，面临全面淘汰。2015 年 6 月《中国印刷技术协
会“十三五”时期发展规划》提出引导印刷产业转型升级，推动绿色印刷标准实施，推广节能、低
耗高效、环保达标的先进技术、装备和材料。《中国印刷行业“十三五”发展规划的建议》提出完善
绿色印刷体系和绿色检测体系建设，推行清洁生产，争取在“十三五”期末，实现出版物印刷、商
业印刷、包装装潢印刷领域绿色印刷覆盖。随着我国绿色印刷体系的推进，预涂膜替代即涂膜有望
快速进行。
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行业发展
（1）新应用领域的发展创造更多市场需求
在实现对即涂膜的全面替代之后，商业印刷领域将成为预涂膜长期发展的主要动力。我国正在
实施的数字印刷与印刷数字化、绿色环保印刷体系建设两大工程将加速推进数码打印的发展，该领
域对印刷质量要求较高，未来有望成为预涂膜最重要的市场。从更远的视角看，伴随着技术、工艺
的提升和市场需求的多样化，起源于纸塑复合的预涂膜已经向铁塑、木塑、塑塑、布塑等更广阔的
应用领域扩展，预涂技术的更广泛应用方式还有待进一步挖掘。
（2）世界预涂膜行业竞争格局变化带来市场机会
相比欧美老旧生产线，新的预涂膜生产线在中国等新兴经济体迅速兴起，由于预涂膜主要应用
于消费领域，受金融危机影响较小，因此全球预涂膜的需求情况比较稳定，除中国等新兴经济体处
于预涂膜快速替代的进程中外，欧洲及其他地区也存在进一步替代的市场空间，海外业务成为预涂
膜业务的重要增长点。
总体看，预涂膜在包装印刷中的优势使其具有较好的应用空间；国内预涂膜发展较快，行业集
中度偏高；由于国家环保要求提高，新型预涂膜产品国家政策支持力度较大；未来产品应用领域广
阔，相比国外老旧生产线，国内新生产线将具有更大竞争优势。
四、管理分析
跟踪期内，公司主要的董事会、监事会、管理层成员以及部门设置均未发生重大变化，各项管
理制度运行正常，法人治理结构完善。目前公司董事长仍由钟玉先生担任；公司跟踪期内核心管理
人员未发生较大变动，经营管理状况稳定，管理运作水平良好。
五、经营分析
1．经营概况
2015 年，公司光学膜生产线全面达产，产能继续释放，销售收入增加；收入和利润规模进一步
扩大。2015 年公司全年实现营业收入 74.59 亿元，同比增长 43.23%；实现营业利润 16.36 亿元，同
比增长 39.28%；实现净利润 14.05 亿元，同比增长 40.46%，其中归属于母公司所有者的净利润为 14.09
亿元；实现主营业务收入 71.74 亿元，占营业收入的 96.17%，公司主营业务突出。
表1 2015年公司主营业务收入情况（单位：万元、%）
营业收入比上 营业占比与上年同 毛利率比上年同
项目 收入 占比 毛利率
年同期增减 期增减 期增减
印刷包装类产品 136,637.04 19.05 36.14 -11.06 降 11.45 个百分点 升 0.27 个百分点
光学膜 580,738.63 80.95 38.80 65.85 升 11.45 个百分点 降 2.06 个百分点
合计 717,375.67 100.00 38.29 42.40 -- 降 1.04 个百分点
资料来源：公司年报
从收入构成来看，光学膜为公司主要收入和利润来源，由于公司 2015 年光学膜生产线产能持续
释放，产品市场销售情况较好，光学膜的收入快速增长，较上年增长 65.85%，达 58.07 亿元，占主
营业务收入比重 80.95%，较上年提高了 11.45 个百分点。2015 年公司印刷包装类产品业务收入合计
13.66 亿元，较上年下降 11.06%，占主营业务收入比重下降至 19.05%，主要系公司 2015 年进行产品
升级改造，有两条产线承担了较多的研发项目，公司相关产品产量减少。
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从产品毛利率来看，2015 年，印刷包装类产品毛利率为 36.14%，较上年提高 0.27 个百分点，
保持平稳；光学膜毛利率为 38.80%，较上年降低 2.06 个百分点，主要系受原材料价格上涨影响所致。
综上，公司主营业务毛利率 38.29%，较上年降低 1.04 个百分点，较上年变化不大。
从公司营业收入区域上看，2015 年公司成功开发了包括国际一线，国内一线及国内二、三线计
百余家客户，并且在光学膜市场方面，公司在窗膜、装饰膜、3D 产业领域进行市场开拓，取得了一
定成果。2015 年，公司国内实现营业收入共计 47.09 亿元，同比增长 54.15%，占收入的 63.13%，占
比提高 8.98 个百分点，毛利率 37.81%，同比降低 2.58 个百分点。由于积极拓展光学膜海外市场，
公司在国外实现营业收入 27.50 亿元，同比增长 27.73%，毛利率为 36.54%，较上年下降 0.74 个百分
点。
2016 年 1~3 月，公司预涂膜、光学膜产品销售较好，收入和利润较上年同期均有较大幅增长；
公司实现营业收入 20.08 亿元，较上年同期增长 33.81%；营业利润 4.77 亿元，较上年同期增长 39.01%；
净利润 3.99 亿元，较上年同期增长 37.04%，其中归属于母公司所有者的净利润 3.99 亿元；公司综
合毛利率 38.82%，与上年同期相比持平。
总体看，跟踪期内，随着光学膜生产线全面达产，产能继续释放，公司主营业务收入实现较快
增长；其光学膜产品增速较快，且公司主营业务毛利水平保持较高水平。
2．印刷包装类产品
公司为全球预涂膜行业领导者，国内绿色印刷政策加速推进预涂膜在国内的替代化发展，为公
司的预涂膜市场扩展创造了重要条件。2015 年，公司对预涂膜产品进行产业结构调整，通过开发具
有高技术含量、高端应用领域、高附加价值的新产品，包括数码印刷膜、数码卡证膜、抗划伤膜、
增强包装膜、彩云预涂膜、金属预涂膜、柔面预涂膜、增粘膜和抗划伤膜等，扩展中高端客户，有
效提升产品附加值，保持毛利率稳定性，通过与中国人像摄影学会及 200 余家婚纱影楼的合作，推
动高清 3D 图像在定制婚纱等民用图像领域的普及和应用。国际市场方面，公司继续贯彻向中高端
客户发展中高档产品的经营方针，充分发挥品牌优势、成本优势以及行业领先技术优势拓展国际市
场，美国十大广告商之一的 Media Monkey 公司与公司签署了 3D 图像产品的战略合作协议，在美国
等市场进行产品应用推广。
截至 2015 年底，公司有五大系列 80 余种产品，包括 BOPP 基材、PET 基材、预涂膜、特种膜、
Nylon、3D 图像、覆膜及 3D 图像设备等系列产品，年产能达 4.4 万吨。广泛用于印刷包装行业，销
往全球 86 个国家和地区。
2015 年，公司印刷包装类用膜原材料成本占其总成本比重为 85.94%，较上年降低 0.99 个百分
点，主要系石油及基础化工产品价格下行，印刷包装类用膜原材料价格下降所致。公司印刷包装类
用膜的主要产品为预涂膜，2015 年公司进行产品升级改造，对 BOPP、BOPET、EVA 和 LDPE1的采
购量均有不同程度减少，其中 BOPP 的采购量较上年减少 35.02%，LDPE 的采购量较上年减少
63.40%；采购价格方面，BOPP 采购均价同比小幅上升 6.21%，BOPET、EVA 和 LDPE 采购均价均
有超过 20%的降幅，主要系以原油为主的基础化工产品价格下降所致。2015 年预涂膜前五大供应商
采购金额占预涂膜采购总额的比例由 43.72%上升到 58.82%，采购集中度较高。
1
BOPP：双向拉伸聚丙烯薄膜；BOPET：双向拉伸聚酯薄膜；EVA：乙烯-醋酸乙烯酯共聚物；LDPE：低密度聚乙烯
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表2 2014~2015年公司主要原材料采购情况（预涂膜）（单位：吨、元/吨、%）
名称 项目 2014 年 2015 年 变动率
采购量 29,121.32 18,922.44 -35.02
BOPP
平均价格 12,283.41 13,045.82 6.21
采购量 3,638.35 3,501.18 -3.77
BOPET
平均价格 16,081.25 12,159.50 -24.39
采购量 24,636.84 22,495.10 -8.69
EVA
平均价格 12,408.52 9,774.84 -21.22
采购量 641.56 234.84 -63.40
LDPE
平均价格 10,938.89 8,477.45 -22.50
资料来源：公司提供
2015 年，公司主要印刷包装类用膜产品预涂膜的产能 4.4 万吨，与去年持平。公司实现预涂膜
产量 3.30 万吨，同比下降 15.28%，产能利用率 74.05%，较上年下降 14.49 个百分点，主要系公司进
行产品升级改造，有两条产线承担了较多的研发项目导致产量下降所致。
表3 2014年~2015年公司预涂膜产品产能利用情况（单位：吨、%）
项目 2014 年 2015 年 变动率
产能 44,000.00 44,000.00 --
产量 38,957.59 33,003.32 -15.28
产能利用率 88.54 74.05 降 14.49 个百分点
资料来源：公司提供
2015 年，受公司产量减少影响，公司预涂膜产品销量 32,581.06 吨，同比下降 13.82%；产销率
为 98.72%，较上年提高 1.67 个百分点，产销率保持在较高水平；平均销售单价为 3.50 万元/吨，与
上年持平。综合以上因素，2015 年，公司预涂膜产品实现销售收入 113,992.41 万元，同比下降 13.89%。
表4 2014年~2015年公司预涂膜产品销售情况
项目 2014 2015 变动率（%）
产量（吨） 38,957.59 33,003.32 -15.28
销量（吨） 37,807.59 32,581.06 -13.82
产销率（%） 97.05 98.72 升 1.67 个百分点
销售收入（万元） 132,386.85 113,992.41 -13.89
平均单位销售价格（万元/吨） 3.50 3.50 --
资料来源：公司提供
总体看，公司以预涂膜为主的印刷包装类用膜板块由于公司产品升级改造，产销量及收入均有
所下降，产品价格销售均价保持平稳，受益于主要原材料价格下降，毛利率有所提高。
3．光学膜产品
公司作为光学膜主流供应商，光学膜产品优势明显。2015 年，公司的光学膜一期项目实现产能
释放，并完成了产品从中低端走向中高端的发展，并在部分高端技术领域走在全球的领先地位，光
学膜业务占公司收入和毛利润的比重分别为 80.95%和 38.80%，为公司主要收入和利润来源。公司主
要光学膜产品包括：扩散膜、扩散板、结构扩散板、增亮膜、复合增亮膜、微结构扩散膜、线性菲
涅尔膜、防窥膜、光学级 PET 基膜、低粘保护膜、高粘保护膜、ITO 膜、ITO HC 与 IM、超低阻值
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透明导电膜、IML 膜、结构扩散板等，并可应用于从手机到电视机、广告机的全尺寸产品系列。公
司已与国内外一、二线 200 余家客户实现全面量产供货，其中重点客户包括三星、LG、冠捷、群创、
友达、TCL、康佳、创维、海信、京东方、长虹、联想和华为等，部分重点客户的供货量超过其采
购总量的 50%。
2015 年，公司光学膜原材料成本占其总成本的 91.68%，占比提高 4.36 个百分点。光学膜原材
料主要包括 PET 膜和 UV 胶，主要为国外企业垄断，原材料依靠进口。光学膜板块 2015 年度前五
大供应商采购金额占光学膜采购总额的比例为 64.48%，较 2014 年的 65.60%略有降低，但采购集中
度仍较高。公司投资建设的光学膜产业集群项目，组织光学膜原材料配套产能设计，目前公司光学
膜原材料可实现部分自供，降低了市场的原材料价格波动带来的风险，未来项目建成投产将改变原
材料外购格局，有利于成本的控制。2015 年，随着公司光学膜项目产能逐步释放，光学膜产量大幅
增加，其原材料 PET 膜和 UV 胶虽已实现部分自供，但采购量仍较 2014 年大幅增加，分别增加 86.00%
和 178.36%。采购价格上，2015 年 PET 膜平均采购价格 3.85 元/平方米，同比下降 9.62%，主要系
以石油为主要原材料的基础化工产品价格下降所致，UV 胶平均采购价格 114.59 元/公斤，同比增长
14.10%。
表5 公司光学膜主要原材料采购情况
名称 项目 2014 年 2015 年 变动率（%）
采购量（万平方米） 19,857.65 36,935.93 86.00
PET 膜 采购金额（万元） 84,601.13 142,034.27 67.89
平均价格（元/平方米） 4.26 3.85 -9.62
采购量（公斤） 1,288,797.78 3,587,558.04 178.36
UV 胶 采购金额（万元） 12,943.32 41,111.45 217.63
平均价格（元/公斤） 100.43 114.59 14.10
资料来源：公司提供
生产方面，公司显示类光学膜通过产品质量和技术水平的不断提升，新产品的持续开发和投放，
实现对三星、LG、友达、冠捷、群创等国际一线客户规模量产。2015 年，公司光学膜产能达 2.4 亿
平方米，与上年持平，随着公司张家港光学薄膜产业化集群项目生产线产能不断释放，光学膜产品
实现产量 2.07 亿平方米，较 2014 年增加 38.03%，产能利用率较上年提高了 23.80 个百分点至 86.38%。
表6 2015年公司光学膜产品产能利用情况（单位：万平米、%）
项目 2014 年 2015 年 变动率
产能 24,000 24,000 --
产量 15,019.67 20,731.55 38.03
产能利用率 62.58 86.38 升 23.80 个百分点
资料来源：公司提供
2015 年，受益于公司光学膜产能、产量的大幅提升，以及进一步加强市场开发力度、壮大的营
销网络，公司光学膜产品销售规模大幅提高，销售收入持续快速增长。2015 年，公司光学膜产品销
量达到 20,445.31 万平方米，较上年大幅增长 41.20%；产销率较 2014 年提高 2.21 个百分点至 98.62%；
产品平均销售单价较 2014 年提高 17.45%。综合以上因素，2015 年公司光学膜销售收入大幅上升
65.85%至 58.07 亿元。
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表7 2014~2015年公司光学膜产品产销情况
项目 2014 2015 变动率（%）
产量（万平米） 15,019.67 20,731.55 38.03
销量（万平米） 14,480.05 20,445.31 41.20
产销率（%） 96.41 98.62 升 2.21 个百分点
销售收入（万元） 350,168.56 580,738.65 65.85
平均单位销售价格（元/平米） 24.18 28.40 17.45
资料来源：公司提供
总体看，跟踪期内，受益于公司产能不断释放及产品销售价格提高，公司光学膜产销情况良好，
产销率保持较高水，公司光学膜收入大幅提高。
4．其他技术及产品（服务）
公司以先进高分子材料为核心，通过商务创新进行模块化和系统解决方案的产业布局延伸，向
裸眼 3D、大屏触控、VR/AR、光场全息、柔性显示等技术领域拓展。跟踪期内公司技术水平继续保
持领先水平。
在 3D 智能显示领域，公司经过五年的专注研发和整合先发优势，与飞利浦加强专利技术合作
共享，形成 800 余项专利技术，收购荷兰的 Dimenco 公司建设 3D 欧洲研发平台，进一步加强产业
化，拓展全球市场。公司已经拥有光学设计、超精密模具加工、膜成型技术、材料开发、通用柱镜
式技术、转向柱镜式技术、3D 对位全贴合技术、3D 评价量测体系、图像交织软件、人眼追踪软件、
左右眼多视点软件等多项工艺技术，具备技术实力与核心优势。
公司大屏触控技术已居于全球领先地位，实现 10 欧姆以下的大尺寸 ITO 导电薄膜技术，具有多
点触控、高灵敏度、高透过率、低响应时间和可绕曲的特点，超越业界同类产品。2015 年，公司投
资建设了年产 10 万片的 10 寸至 65 寸大型智能触控组建生产线，并已正式建成投产，可生产从 15
寸至 85 寸的广告机、一体机、触控茶几、魔镜、会议机、教育机等全系列产品。此外公司正与国内
主流品牌商及应用场景合作伙伴加速大尺寸触控产品在广告、酒店、餐饮、娱乐、教育、旅游、商
业等领域的市场推广应用。
总体看，公司已初步建立了由新兴材料产业、3D 智能显示信息产业等板块构成的产业新格局；
在 3D 显示和非显示领域取得一定业务进展。
5．在建项目
截至 2015 年底，公司为扩大生产经营规模，重要在建项目有“先进高分子膜材料项目”和“年
产 1 亿片裸眼 3D 模组产品项目”，两项目建成后将增强公司先进高分子膜材料和 3D 模组产品的产
量。两项目总投资规模约为 74.91 亿元，其中上市募集资金 68 亿元，剩余资金为公司自筹，考虑到
公司现金类资产充裕，未来项目资金压力较小。
表8 公司重要在建项目（单位：万元、年）
资金筹措方案 工
投资
程
项目名称 项目的简要介绍 总投资 贷 上市募 回收
自筹 进
款 集资金 期
度
项目建成后，达产年将形成年产 1.02 亿平
建
先进高分子膜 方米先进高分子膜材料（其中：纳米多层
517,718.9 -- 450,000 67,718.9 5.28 设
材料项目 层叠膜 3,000 万平方米/年、多层特种隔热
期
膜 1,000 万平方米/年、多层高档装饰膜
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1,000 万平方米/年、水汽阻隔膜 1,200 万
平方米/年、隔热膜 4,000 万平方米/年）和
2 万吨薄型光学级 PET 基膜的生产能力。
项目建成后，达产年将形成年产 1 亿片裸
眼 3D 模组产品（其中：5.5 寸裸眼 3D 模
组产品 7,500 万片/年、10.1 寸裸眼 3D 模
年产 1 亿片裸眼 建
组产品 1,400 万片/年、24 寸裸眼 3D 模组
3D 模组产品项 231,342.7 -- 230,000 1,342.7 4.80 设
产品 200 万片/年、46 寸裸眼 3D 模组产品
目 期
150 万片/年、55 寸裸眼 3D 模组产品 600
万片/年、65 寸裸眼 3D 模组产品 150 万片
/年）的生产能力。
资料来源：公司提供
6．重大事项
2016 年 3 月 8 日，公司第三届董事会第二次会议审议通过了《关于全资子公司与 ATASH 资本
签署<投资人协议>的议案》：同意公司之全资子公司张家港康得新光电材料有限公司（下称：康得新
光电）与 ATASH 资本签订《投资人协议》，康得新光电以自有资金投资 3,500 万美元现金认购海外
高科技基金 Display Partners VIc, LP（下称：DP 基金）的权益，康得新光电作为有限合伙人，承担
有限责任，不参与 DP 基金的日常运营与管理。DP 基金主要投资 Ostendo Technologies, Inc.（以下简
称：“Ostendo 公司”）。公司同时与 Ostendo 公司达成《战略优先合作协议》，双方约定康得新及分、
子公司在与其他第三方同等条件下有权在大中华地区（包括中国大陆、香港特别行政区、澳门特别
行政区及台湾地区）优先生产、销售、分销基于 Ostendo 公司的核心技术，或从其技术中衍生而来
的近眼式增扩现实与虚拟现实技术的产品。
2015 年 9 月 25 日，公司非公开发行经中国证监会发行审核委员会会议审核通过。2015 年 11 月
5 日，获得中国证监会《关于核准江苏康得新复合材料股份有限公司非公开发行股票的批复》（证监
许可【2015】2412 号）核准。2015 年 12 月 7 日，瑞华会计师事务所（特殊普通合伙）出具瑞华验
字【2015】48100015《验资报告》，截至 2015 年 12 月 7 日止，公司实际发行 170,745,587 股，募集
资金共计为人民币 30.00 亿元。扣除发行手续费及券商承销手续费实际募集资金净额为人民币 29.82
亿元，其中增加股本人民币 1.71 亿元。本次发行新增股份已于 2015 年 12 月 9 日在中国证券登记结
算有限责任公司深圳分公司办理完毕登记托管相关事宜，上市日为 2015 年 12 月 15 日，限售期为自
新增股份上市之日起 36 个月，可上市流通时间为 2018 年 12 月 15 日。
2015 年 12 月 28 日，公司 2015 年第四次临时股东大会审议通过了《关于公司非公开发行股票
方案的议案》：同意公司申请向特定对象康得集团非公开发行的方式，康得集团以现金进行认购。在
中国证监会核准后，按中国证监会有关规定择机发行。发行每股面值为人民币 1.00 元，非公开发行
股票数量为不超过 14,683.3894 万股，全部向康得集团发行。非公开发行募集资金总额不超过 480,000
万元（含本数），扣除发行费用后将用于张家港康得新光电材料有限公司年产 1.02 亿平方米先进高
分子膜材料项目、张家港康得新光电材料有限公司年产 1 亿片祼眼 3D 模组产品项目、偿还银行贷
款。非公开发行股票完成后，发行前公司滚存利润由本次发行完成后的新老股东共享。根据公司公
告显示：2016 年 6 月 3 日，中国证券监督管理委员会发行审核委员会审核并通过了公司非公开发行
股票的申请。
总体看，公司在技术研发及生产上的投入将进一步提高公司技术水平丰富公司产品系列。公司
非公开发行股份增强了公司资本实力，优化了公司资本结构，提升了公司的整体抗风险能力。
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7．经营关注
经济周期波动风险
公司产品主要应用于电子、家电、印刷包装等领域。该等行业发展与宏观经济的景气程度有较
强的相关性，宏观经济的周期波动将对该行业的经营与发展产生相应影响，进而间接影响到公司的
生产经营，给公司的经营业绩和盈利能力造成不利影响。
原材料价格波动风险
公司产品预涂膜和光学膜的主要原材料 BOPP、UV 树脂、PET 切片、低密度聚乙烯等均是石油
加工行业的下游产品，受石油价格波动的影响较大。此外，公司光学膜原材料主要依靠进口，加大
了公司原材料价格及供应稳定性风险。
汇率风险
公司海外销售收入占营业收入比重较高，受国际市场影响较大，存在一定汇率风险。
拓展新产品、经营规模扩大风险
公司资产和经营规模持续扩大，同时新进入 3D 信息智能显示信息产业、新能源电动车对公司
内部组织结构、管理体系、人才储备、技术支持提出更高要求；经营决策、风险控制的难度增加。
8．未来发展
公司将实施“新引擎、新模式、新格局、新发展”的发展战略，为打造基于先进高分子材料世
界级平台企业做出的努力。具体如下：
先进高分子材料板块
公司将积极开发新市场，拓展预涂膜新应用领域，例如高档包装/商业领域的预涂膜产品、以及
家装、家电等表面装饰领域的装饰预涂膜等。加速 3D 图像市场开发以及持续推动 3D 图像制品在人
像摄影、定制婚纱、广告海报、旅游、娱乐多个领域的应用推广。同时，公司将加速光学膜的研发、
加大新产品投放：通过新产能建设以及设备提速的方式，增加光学材料产能，满足巨大的市场需求。
调整产品结构，增加高附加值产品在应收中的占比。公司还将加速进行石墨烯材料和柔性材料的量
产计划的推进。
智能新兴显示板块
公司已于 2015 年初步完成了产业化、生态建设、市场挖掘等方面工作，未来将会迎来裸眼 3D
产业的成长期。公司将加大力度执行“三端齐发”战略。在显示端，加速与国际一二线品牌厂商的
合作，推动裸眼 3D 显示终端产品的推出以及市场的规模化发展；在内容端，加速打造汇聚万部影
视、综艺、短片、游戏资源，集内容聚合、发放、制作、运营为一体的 3D+VR 内容运营平台；在应
用端，推动裸眼 3D 技术在消费电子、家电、商业显示、广告等多个领域的应用推广。
同时，在大屏触控领域，通过新增产线实现大屏触控的扩产，使得量产规模达到 80 万片；加强
与互联网应用板块的合作，加速大屏触控产品在各行业的智能互动应用推广。加速与 Ostendo 的合
作开发，预计于 2017 年推出替代头盔的 VR/AR 眼镜。
互联网智能应用板块
积极推进公司智能新兴显示技术在智慧景区、城市综合体、宾馆、娱乐、智慧社区等领域的应
用，并积极推动互联网应用板块各子公司的建设、发展和运营工作。
新能源汽车板块
加速推进 KDX 欧洲复合材料研发中心和 KDX 雷丁汽车轻量化设计中心的建设工作，包括新增
设备购买、人员配套及研发储备等。基于国内对碳纤维复合材料的巨大市场需求，面向 2020 年整体
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规划，公司积极加速复合材料的全国布局。并通过与政府、客户等各合作伙伴联手，对市场资源、
土地资源、资本资源等进行整合，加速产业布局、实现跨越式发展。
总体看，公司正在通过产品研发、技术研究以及市场拓展等方面打造新兴材料产业、3D 智能显
示信息产业、新能源电动车三大板块构成的产业新格局。
六、财务分析
1. 财务概况
公司 2015 年合并财务报表经瑞华会计师事务所（特殊普通合伙）审计，并出具了标准无保留审
计意见；2016 年 1~3 月报表未经审计。2015 年公司新增加合并单位 1 家（北京康得新三维科技有限
责任公司），公司主要经营业务未发生变化，财务数据可比性较强。
截至 2015 年底，公司合并资产总额 183.68 亿元，负债合计 91.53 亿元，所有者权益合计（含少
数股东权益）92.15 亿元，其中归属于母公司所有者权益 91.79 亿元。2015 年公司实现合并营业收入
74.59 亿元，净利润（含少数股东损益）14.05 亿元，其中归属于母公司所有者的净利润 14.09 亿元；
经营活动产生的现金流量净额 9.07 亿元，现金及现金等价物净增加额 57.15 亿元。
截至 2016 年 3 月底，公司合并资产总额 193.25 亿元，负债合计 96.74 亿元，所有者权益合计（含
少数股东权益）96.51 亿元，其中归属于母公司所有者权益 96.16 亿元。2016 年 1~3 月公司实现合并
营业收入 20.08 元，净利润（含少数股东损益）3.99 亿元，其中归属于母公司所有者的净利润 3.99
亿元；经营活动产生的现金流量净额 2.23 亿元，现金及现金等价物净增加额 2.79 亿元。
2. 资产质量
截至 2015 年底，公司合并资产总额 183.68 亿元，较年初增长 68.88%，主要系货币资金大幅增
加所致；流动资产在总资产中的占比由年初的 63.02%上升至 76.69%。
截至 2015 年底，公司流动资产以货币资金（占比 71.60%）和应收账款（占比 19.83%）为主。
截至 2015 年底，公司货币资金 100.87 亿元，较年初增长 140.56%，主要系公司非公开发行股票、借
款增加、发行短期债券及收入的增长所致，货币资金中 5.15 亿元为受限资金，主要为银行保证金。
截至 2015 年底，公司应收账款为 27.94 亿元，较年初增长 57.81%，主要因光学膜产能释放，光
学膜的销量上升，年底尚未到信用账期，另外，由于 3D 新产品的大力推广和更新，公司给予 3D 客
户的信用期较长所致，从账龄来看，账龄在一年以内的应收账款占 93.57%，账龄较短；应收账款前
五名合计金额为 9.68 亿元，占应收账款年末余额的 32.71%，应收账款集中度一般；公司按账龄对应
收账款计提坏账准备合计 1.66 亿元，综合计提比例 5.62%。
截至 2015 年底，公司非流动资产 42.81 亿元，较年初增长 6.42%，主要无形资产增加所致。公
司非流动资产主要由固定资产（占比 80.87%）和无形资产（占比 9.84%）构成。截至 2015 年底，公
司固定资产 34.62 亿元，较年初增长 1.72%，固定资产成新率 89.98%，成新率较高，其中账面价值
2.10 亿元的固定资产未办妥产权证书。截至 2015 年底，公司无形资产 4.21 亿元，较年初增长 80.16%，
主要系公司购置土地所致，公司无形资产主要为土地使用权及部分专利，无形资产累计计提摊销 0.55
亿元。
截至 2016 年 3 月底，公司资产总额 193.25 亿元，年初增长 5.21%，主要系公司新增对 ATASH
的投资计入可供出售金融资产所致，其中流动资产占 75.59%，非流动资产占 24.41%，占比较年初变
动较小，公司资产以流动资产为主。
总体看，随着公司经营规模的扩大，公司资产规模快速增长，流动资产占比较高，且公司有大
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量现金类资产，资产质量保持较高水平。
3. 负债及所有者权益
负债
截至 2015 年底，公司负债合计 91.53 亿元，较年初增长 51.30%，主要系流动负债大幅增长所致。
公司负债结构仍保持以流动负债为主，占比由年初的 58.58%提高到 79.82%。
截至 2015 年底，公司流动负债合计 73.06 亿元，较年初大幅增长 106.16%，主要系短期借款增
长所致。流动负债主要由短期借款（占比 45.94%）、应付票据（占比 5.38%）、应付账款（占比 10.80%）、
一年内到期的非流动负债（占比 19.67%）和其他流动负债（占比 13.66%）构成。
图1 2015年底公司流动负债构成
资料来源：公司年报
截至 2015 年底，公司短期借款 33.56 亿元，较年初增长 86.55%，主要系经营规模扩大使得银行
借款增加，以保证借款（占比 83.59%）为主；公司应付帐款 7.89 亿元，较年初增长 36.43%，主要
系公司规模扩大带动采购量增长；公司应付票据 3.93 亿元，较年初增长了 42.65%，主要是公司光学
膜产能释放，与供应商票据结算增加所致；公司一年内到期的非流动负债 14.37 亿元，较年初大幅
增长 103.79%，主要是由于一年内到期的应付债券（本次债券）增加所致。截至 2015 年底，公司新
增其他流动负债 9.98 亿元，系公司发行短期融资券所致。
截至 2015 年底，公司非流动负债合计 18.47 亿元，较年初减少 26.28%，主要系应付债券大幅减
少所致。公司非流动负债主要由长期借款（占比 11.43%）、应付债券（占比 80.73%）和长期应付款
（占比 5.44%）构成。
截至 2015 年底，长期借款 2.11 亿元，较年初减少 61.22%，主要系公司扩大直接融资规模，发
行中期债券和短期债券以减少长期借款，公司长期借款规模小，到期还款压力不大。
截至 2015 年底，应付债券 14.91 亿元，较年初减少 21.17%，主要系公司非公开定向公司债券
“PPN001”即将到期转入一年内到期的非流动负债核算所致，公司应付债券分别于 2017 年到期（占
比 60%）和 2018 年到期（40%），由于公司应付债券规模不大，到期还款压力较小。
公司长期应付款较年初增长 70.79%至 1.01 亿元，主要系新增设备融资租赁款。
截至 2015 年底，公司全部债务 79.88 亿元，较年初增长 51.42%，主要系短期债务增长所致。其
中，短期债务较年初增长 122.47%至 61.85 亿元，占比 77.43%，主要系短期借款大幅增长所致；长
期债务较年初下降 27.74%至 18.03 亿元，占比 22.57%。公司债务规模有所增加，债务结构仍以短期
债务为主。由于 2015 年公司成功非公开发行股票，权益大幅增长，各项偿债指标均有所降低，截至
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公司债券跟踪评级报告
2015 年底，公司资产负债率、全部债务资本化比率和长期债务资本化比率分别为 49.83%、46.44%
和 16.37%，分别较年初下降 5.79 个百分点、5.79 个百分点和 17.71 个百分点，公司债务负担有所减
轻。
截至 2016 年 3 月底，公司负债合计 96.74 亿元，较年初增长 5.69%，主要系其他流动负债中新
增 5 亿元的短期融资券，其中流动负债占比 81.07%，非流动负债占比 18.93%，负债结构较年初变动
较小；公司债务总额 85.02 亿元，仍以短期债务为主（占比 78.98%），资产负债率、全部债务资本化
比率、长期债务资本化比率分别为 50.06%、46.84%和 15.62%，各项负债指标与年初相比变化不大。
总体看，跟踪期内，公司负债规模有所扩大，有息债务规模较大且以短期债务为主，但得益于
公司非公开发行股票成功，整体债务负担有所下降，整体负债水平尚可。
所有者权益
得益于公司非公开发行股票成功，同时 2015 年公司盈利情况较好，公司权益大幅增长。截至
2015 年底，公司所有者权益（含少数股东权益）为 92.15 亿元，其中归属于母公司所有者权益合计
91.79 亿元，较年初增长 91.45%。归属于母公司所有者权益中股本较年初增长 68.92%至 16.09 亿元
（比占 17.53%）；资本公积较年初增长 150.06%至 40.56 亿元（占比 44.18%）；盈余公积较年初增长
540.28%至 3.25 亿元（占比 3.54%）；未分配利润较年初增长 47.25%至 31.90 亿元（占比 34.75%）。
截至 2016 年 3 底，公司所有者权益（含少数股东权益）96.51 亿元，其中归属于母公司所有者
权益合计 96.16 亿元，较年初增长 4.76%，主要系未分配利润增加所致。权益结构较年初变化不大。
总体看，跟踪期内，由于成功完成非公开发行股票，公司所有者权益大幅增长，归属于母公司
的所有者权益占比较大，以股本和资本公积为主，所有者权益结构稳定性较高。
4．盈利能力
2015 年，公司产销规模不断扩大，由于光学膜原材料部分实现自供，有效的控制成本，收入和
利润规模大幅提高。2015 年公司实现营业收入 74.59 亿元，同比增长 43.23%；净利润 14.05 亿元，
同比增长 40.46%，其中，归属于母公司所有者净利润 14.09 亿元，盈利情况良好。
从期间费用上看，2015 年公司费用总额为 10.39 亿元，同比增长 36.58%，其中销售费用同比增
长 66.23%至 1.64 亿元，占费用总额的 15.76%，主要是公司销售规模扩大，工资、运杂费和其他费
用大幅增加所致；同时，由于公司规模扩大、公司研发投入增大以及税金等其他费用增加，导致公
司 2015 年管理费用同比增长 42.63%至 5.70 亿元，占费用总额的 54.87%；公司 2015 年财务费用 3.05
亿元，同比增长 16.23%，主要系公司短期借款大幅增加所致，占费用总额的 29.37%。2015 年公司
费用收入比为 13.93%，较上年上升 0.68 个百分点，整体费用控制能力较强。
从盈利指标看，2015 年公司营业利润率为 36.85%，较上年下降了 1.83 个百分点；总资本收益
率、总资产报酬率和净资产收益率分别从 2014 年的 14.38%、15.26%和 23.19%降至 12.89%、13.68%
和 20.01%，主要系公司非公开发行股票成功，总资产大幅增加所致，但公司整体盈利能力仍属较强。
2016 年 1~3 月，公司预涂膜、光学膜产品销售较好，收入和利润均有较大幅度增长，公司实现
营业收入 20.08 亿元，较上年同期增长 33.81%；营业利润 4.77 亿元，较上年同期增长 39.01%；净利
润 3.99 亿元，较上年同期增长 37.04%，其中归属于母公司所有者的净利润 3.99 亿元。
总体看，跟踪期内，公司收入和利润水平增长较快，整体费用控制能力较强，整体盈利能力仍
属较强。
5．现金流
2015 年公司经营活动现金流入基本保持和营业收入同向变化，由于公司产品销售情况良好，经
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营活动产生的现金流入合计 70.72 亿元，同比增长 74.26%，其中 97.79%为销售商品或提供劳务所得。
2015 年，经营活动现金流出 61.66 亿元，同比增长 69.91%。2015 年公司经营活动现金流量净额为
9.07 亿元，同比增长 110.98%。受应收账款催收力度加强，2015 年公司现金收入比为 92.71%，较 2014
年提高了 16.77 个百分点，收入实现质量明显改善。
2015 年公司投资活动现金流出 3.68 亿元，同比增长 12.28%，主要系公司因扩大生产规模而增
加在建投资所致，公司投资活动现金流入较少，仅为 0.50 亿元。公司投资活动产生的现金流量净额
为-3.18 亿元。
随着公司经营规模的不断扩大，公司筹资需求随之增加，公司筹资方式主要为发行股票、借款
及发行债券，筹资活动流出主要为偿还银行借款及部分到期债券，2015 年公司筹资活动现金净流入
50.89 亿元，同比增长 375.00%，主要系 2015 年公司发行非公开发行股票所致。
2016 年 1~3 月，公司经营活动现金净流入 2.23 亿元，投资活动现金净流出 4.21 亿元，筹资活
动现金净流入 4.82 亿元。
总体看，跟踪期内，公司经营活动现金流状况良好，可以满足其投资活动现金需求，外部筹资
需求能力较强。
6．偿债能力
从短期偿债能力指标看，截至 2015 年底，公司流动比率为 1.93 倍与上年末持平，速动比率由
上年末的 1.79 倍上升至 1.86 倍，流动资产对流动负债的保护程度较高；现金短期债务比由上年的
1.52 倍上升到 1.64 倍，现金类资产对短期债务覆盖程度较高；公司经营现金流动负债比率为 12.41%，
较上年上升 0.29 个百分点。公司短期偿债能力较强。
从长期偿债能力指标看，截至 2015 年底，公司资产负债率为 49.83%，较上年下降 5.79 个百分
点，负债水平一般。2015 年，公司 EBITDA 为 22.08 亿元，同比增长 36.93%，EBITDA 中利润总额
占比 74.57%、利息支出占比 16.06%、折旧占比 8.65%、摊销占比 0.72%；EBITDA 利息倍数和 EBITDA
全部债务比分别由 2014 年的 6.39 倍和 0.31 倍下降至 6.23 倍和 0.28 倍，EBITDA 对全部债务和利息
仍保持较强的保护能力，公司长期偿债能力较强。
截至 2016 年 3 月底，公司无对外担保和重大诉讼；
截至 2016 年 3 月底，公司已取得银行授信 73.49 亿元，已经使用 46.26 亿元，间接融资渠道有
待拓宽，考虑到公司为主板上市公司，有较强的直接融资能力，公司整体融资能力较强。
根据人民银行企业信用报告，截至 2016 年 4 月 18 日，公司无未结清和已结清不良信息记录，
过往履约情况良好。
总体看，公司整体偿债和融资能力较强，过往债务履约记录良好。
七、担保方实力
1．担保条款
根据康得集团为本次债券向债券持有人出具的《担保函》，“12 康得债”由康得投资集团有限公
司（以下简称“康得集团”）提供全额无条件不可撤销连带责任保证担保。担保人提供保证的范围包
括本次债券的全部本金及利息、违约金、损害赔偿金和实现债权的费用。保证期间为本次债券的存
续期及债券到期日后六个月止。债券持有人、债券受托管理人在此期间内未要求担保人承担保证责
任的，或其在保证期间主张债权后未在诉讼时效届满之前向担保人追偿的，担保人免除保证责任。
江苏康得新复合材料股份有限公司 17
公司债券跟踪评级报告
2．康得集团概况
康得集团成立于 1988 年 6 月，为首批在北京中关村新技术产业开发实验区成立的民营企业之一，
是以节能、环保、清洁能源为主要投资方向的投资控股集团公司，注册资本为 9,367 万元，于 2014
年 7 月迁址至西藏拉萨。
康得集团本部主要从事投资管理、投资咨询、财务咨询（不含代理记账）；计算机技术开发、转
让、咨询、服务；软件开发等。康得集团总部设有总裁工作部、计划财务中心、人力资源部、投融
资中心、物业管理部等职能部门；拥有江苏康得新复合材料股份有限公司（股票简称：康得新，股
票代码：002450）、康得新电（北京）科技有限公司（以下简称“康得新电”）等 13 家控股子公司。
表9 康得集团控股子公司情况（单位：万元、%）
子公司名称 投资金额 注册资本 持股比例
江苏康得新复合材料股份有限公司 22,401.78 95,238.93 23.53
康得新电（北京）科技有限公司 600.00 800.00 75.00
汇鑫国际融资租赁有限公司 14,009.08 18,617.92 75.00
康得控股有限公司 50,000.00 50,000.00 100.00
康得投资集团上海资产管理有限公司 10,000.00 10,000.00 100.00
上海康得商业保理有限公司 5,000.00 5,000.00 100.00
上海玮舟微电子科技公司 2,260.00 4,500.00 50.22
新疆乾沅世通股权投资管理有限公司 690.00 3,000.00 23.00
中安信科技有限公司 22,750.00 65,000.00 35.00
北京康得物业服务有限公司 120.00 200.00 60.00
康得金控资产管理有限公司 5,000.00 5,000.00 100.00
北京康得共同基金管理有限公司 1,000.00 1,000.00 100.00
北京康得鑫投资管理有限公司 900.00 1,000.00 90.00
资料来源：康得集团审计报告
康得集团注册地址：拉萨经济技术开发区格桑路 5 号总部经济基地大楼 1513 号；法定代表人：
钟玉。
3．经营情况
康得集团主要业务板块为高分子功能膜材料业务。2015 年康得集团实现业务收入 76.88 亿元，
较上年增长 23.26%。其中，高分子功能膜材料收入 71.74 亿元（占比 97.02%），主要由子公司康得
新经营，其他下属企业收入 2.29 亿元。从收入占比来看，高分子功能膜材料为康得集团主要收入来
源。
4．财务分析
康得集团 2015 年度财务报告经北京中诚正信会计师事务所有限公司审计，并出具了标准无保留
的审计意见。康得集团审计报表按照《企业会计准则——基本准则》和其他会计准则的规定编制，
2015 年，康得集团合并范围新增 3 家控股子公司，分别为康得金控资产管理有限公司、北京康得共
同基金管理有限公司和北京康得鑫投资管理有限公司，减少了北京康得新能源科技股份有限公司。
总体看，康得集团合并范围有所变化，但其主营业务未发生改变，财务数据可比性较强。
截至 2015 年底，康得集团合并资产总额 258.31 亿元，负债合计 153.38 亿元，所有者权益（含
少数股东权益）104.93 亿元，其中归属于母公司所有者权益 20.48 亿元。2015 年，康得集团实现营
江苏康得新复合材料股份有限公司 18
公司债券跟踪评级报告
业收入 76.88 亿元，净利润（含少数股东损益）20.55 亿元，其中归属于母公司所有者的净利润为 8.63
亿元；经营活动产生的现金流量净额 3.94 亿元，现金及现金等价物净增加额 58.23 亿元。
资产负债情况
2015 年，康得集团资产持续增长，截至 2015 年底，资产总额为 258.31 亿元，较年初增长 68.97%，
主要系流动资产增长所致，资产中流动资产占比 72.55%，较年初上升 10.13 个百分点。
截至 2015 年底，康得集团流动资产 187.40 亿元，较年初增长 96.39%，主要系康得新完成非公
开发行股票同时经营规模扩大导致货币资金、应收账款及预付款项的大幅增长。流动资产主要由货
币资金（占比 57.95%）、应收账款（占比 18.85%）、预付款项（占比 10.62%）和其他应收款（占比
8.56%）构成。
截至 2015 年底，康得集团非流动资产 70.90 亿元，较上年增长 23.42%，主要系在建工程和无形
资产的增长所致。非流动资产主要由长期股权投资（占比 6.15%）、固定资产（占比 53.07%）、在建
工程（占比 13.15%）和无形资产（占比 17.54%）构成。
截至 2015 年底，康得集团负债合计为 153.38 亿元，较上年增长了 60.49%，主要系流动资产增
加所致，负债中流动资产占比 82.54%，较年初上升 9.54 个百分点。
截至 2015 年底，康得集团流动负债 126.60 亿元，较年初增长 81.46%，主要系短期借款和一年
内到期的非流动负债等大幅增加所致。截至 2015 年底，康得集团流动负债中主要有短期借款（占比
58.00%）、其他流动负债（占比 7.88%）、应付账款（占比 6.96%）和一年内到期的非流动负债（占
比 13.79%）等构成。
截至 2015 年底，康得集团非流动负债合计 26.78 亿元，较年初增长 3.80%，主要系长期应付款
增长所致。非流动负债主要由长期借款（占比 13.15%）、长期应付款（占比 27.66%）和应付债券（占
比 55.69%）构成。
截至 2015 年底，康得集团全部债务为 133.13 亿元，较年初增长 55.24%，主要系短期借款增加
所致，其中短期债务占 80.59%，康得集团债务结构以短期债务为主；从债务负担情况来看，资产负
债率、全部债务资本化比率和长期债务资本化比率分别为 59.38%、55.92%和 19.76%，分别较年初
下降了 3.14 个百分点和 4.02 个百分点和 10.78 个百分点。
截至 2015 年底，康得集团所有者权益为 104.93 亿元，较年初增长 83.10%，主要系子公司康得
新非公开发行股票成功所致。其中归属于母公司所有者权益为 20.48 亿元，较年初增长 32.27%，主
要系未分配利润增长所致，归属于母公司所有者权益中，实收资本占 4.57%、资本公积占 30.90%、
未分配利润 64.44%。总体看，康得集团所有者权益仍以未分配利润和少数股东权益为主，权益结构
稳定性有待提高。
总体看，跟踪期内，康得集团资产与负债规模同步上升，债务负担有所减轻，债务结构以短期
债务为主；所有者权益以少数股东权益和未分配利润为主，权益结构稳定性有待提高。
盈利能力
康得集团的收入主要反映为子公司康得新的经营情况，2015 年康得集团营业收入为 76.88 亿元，
同比增长 23.26%，净利润 20.55 亿元，同比增长 78.54%。从期间费用看，2015 年，康得集团期间费
用为 18.18 亿元，同比下降 0.42%，主要系财务费用减少所致；2015 年费用收入比为 23.65%，较上
年下降 5.63 个百分点。从盈利指标看，2015 年康得集团总资本收益率、总资产报酬率和净资产收益
率均有所上升，分别为 14.13%、14.58%和 25.34%。
总体看，跟踪期内，受光学膜市场销售情况较好的影响，康得集团盈利能力有较大提升。
江苏康得新复合材料股份有限公司 19
公司债券跟踪评级报告
现金流
经营活动方面，2015 年康得集团经营活动现金流净额为 3.94 亿元，同比增长 313.97%，主要系
子公司康得新贡献现金流较多所致，现金收入比为 93.53%，康得集团收入实现质量一般。投资活动
方面，2015 年康得集团投资活动产生的现金流量净额表现为净流出 18.15 亿元，同比增长 247.10%，
主要用于构建固定资产、无形资产和投资等。筹资活动方面，康得集团筹资活动现金流入量较大，
2015 年康得集团筹资活动现金净流量为 72.07 亿元，同比增长 428.27%，主要系借款和发行股票收
到的现金增长所致。
总体看，跟踪期内，康得集团收入实现质量一般；经营活动现金流不能满足其投资活动现金需
求，对外部筹资依赖程度较高。
偿债能力
从短期偿债能力指标看，截至 2015 年底，康得集团流动比率与速动比率分别上升至 1.48 倍和
1.43 倍；现金短期债务比为 1.02 倍，现金类资产对短期债务覆盖能力仍保持较强水平。从长期偿债
指标来看，2015 年，康得集团 EBITDA 达到 32.46 亿元，同比增长 60.16%，EBITDA 全部债务比为
0.24 倍，与去年持平，EBITDA 利息倍数由 4.30 倍上升至 5.06 倍，康得集团长期偿债能力有所增强。
截至 2016 年 3 月底，康得集团向北京金冠方舟纸业物流有限公司提供担保，担保余额 0.70 亿
元，担保比率 0.67%，该公司主营纸张销售供应，代理纸张品牌 20 多家，2015 年总资产 14.24 亿元，
所有者权益 5.09 亿元，销售收入 19.83 亿元，利润总额 0.49 亿元。该公司运行状况较好，康得集团
对其担保代偿风险不大。
截至 2016 年 3 月底，康得集团已获得银行授信 5.29 亿元（未包含康得新），已使用 5.29 亿元，
间接融资渠道有待拓宽。
根据中国人民银行企业信用报告，截至 2016 年 3 月底，康得集团无未结清和已结清的不良信贷
信息记录，过往债务履约情况良好。
总体看，跟踪期内，康得集团整体偿债能力仍属较强。
5．担保效果分析
从资产情况来看，截至 2015 年底，康得集团现金类资产（货币资金、以公允价值计量且其变动
计入当期损益的金融资产、应收票据）109.76 亿元，约为本次债券本金（9 亿元）的 12.20 倍，康得
集团现金类资产对本次债券的覆盖程度很高；净资产 104.93 亿元，约为本次债券本金（9 亿元）的
11.66 倍，康得集团净资产对本次债券的覆盖程度很高。
从盈利情况来看，2015 年，康得集团 EBITDA 为 32.46 亿元，约为本次债券本金（9 亿元）的
3.61 倍，康得集团 EBITDA 对本次债券本金的覆盖程度很高。
从现金流情况来看，康得集团 2015 年经营活动产生的现金流入 164.94 亿元，约为本次债券本
金（9 亿元）的 18.33 倍，康得集团经营活动现金流入量对本次债券本金的覆盖程度很高。
综合以上分析，康得集团对本次债券的担保效果仍较强。
八、债券偿债能力分析
从资产情况来看，截至 2015 年底，公司现金类资产（货币资金、以公允价值计量且其变动计入
当期损益的金融资产、应收票据）101.39 亿元，约为本次债券本金（9 亿元）的 11.27 倍，公司现金
类资产对本次债券的覆盖程度很高；净资产 92.15 亿元，约为本次债券本金（9 亿元）的 10.24 倍，
公司净资产对本次债券的覆盖程度很高。
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公司债券跟踪评级报告
从盈利情况来看，2015 年，公司 EBITDA 为 22.08 亿元，约为本次债券本金（9 亿元）的 2.45
倍，公司 EBITDA 对本次债券本金的覆盖程度很高。
从现金流情况来看，公司 2015 年经营活动产生的现金流入 70.72 亿元，约为本次债券本金（9
亿元）的 7.86 倍，公司经营活动现金流入量对本次债券本金的覆盖程度很高。
综合以上分析，公司对本次债券的担保效果仍较强。
九、综合评价
跟踪期内，公司作为大型复合材料生产企业，在产能规模、研发投入、产业链延伸、生产设备
及工艺等方面继续保持优势。2015 年 12 月，公司非公开发行股票成功，公司资本实力和整体抗风
险能力显著增强，债务负担有所下降；公司已形成以先进高分子材料为核心，新兴材料产业、3D 智
能显示信息产业等板块构成的产业新格局；受益于光学膜板块产销规模的快速扩张，公司收入及利
润水平实现大幅增长，经营活动现金流状况良好。同时，联合评级也关注到，公司原料对外依存度
较高，部分产品为海外销售受汇率波动影响较大、短期债务占比较高等因素对其信用水平带来的不
利影响。
未来，随着公司新建项目投产，公司产能将提高，产业链将进一步完善，公司收入和盈利规模
有望扩大。
本次债券的担保方康得集团，跟踪期内，康得集团经营规模快速扩大，收入和利润保持增长，
整体竞争实力进一步增强，其为本次债券所提供的担保对本次债券信用状况仍具有积极影响。
综上，联合评级维持公司“AA”的主体长期信用等级，评级展望为“稳定”。同时维持本次债
券“AA”的债项信用等级。
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公司债券跟踪评级报告
附件 1 江苏康得新复合材料股份有限公司
主要财务指标
项目 2014 年 2015 年 2016 年 3 月
资产总额（亿元） 108.77 183.68 193.25
所有者权益（亿元） 48.27 92.15 96.51
短期债务（亿元） 27.80 61.85 67.15
长期债务（亿元） 24.95 18.03 17.87
全部债务（亿元） 52.76 79.88 85.02
营业收入（亿元） 52.08 74.59 20.08
净利润（亿元） 10.00 14.05 3.99
EBITDA（亿元） 16.12 22.08 --
经营性净现金流（亿元） 4.30 9.07 2.23
应收账款周转次数（次） 4.48 3.09 --
存货周转次数（次） 6.56 9.03 --
总资产周转次数（次） 0.55 0.51 --
现金收入比率（%） 75.94 92.71 99.90
总资本收益率（%） 14.38 12.89 --
总资产报酬率（%） 15.26 13.68 --
净资产收益率（%） 23.19 20.01 --
营业利润率（%） 38.68 36.85 38.31
费用收入比（%） 14.61 13.93 14.25
资产负债率（%） 55.62 49.83 50.06
全部债务资本化比率（%） 52.22 46.44 46.84
长期债务资本化比率（%） 34.08 16.37 15.62
EBITDA 利息倍数（倍） 6.39 6.23 --
EBITDA 全部债务比（倍） 0.31 0.28 --
流动比率（倍） 1.93 1.93 1.86
速动比率（倍） 1.79 1.86 1.79
现金短期债务比（倍） 1.52 1.64 1.55
经营现金流动负债比率（%） 12.12 12.41 2.84
EBITDA/待偿本金合计（倍） 1.79 2.45 --
注：2016 年一季报财务数据未经审计、相关指标未年化。
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公司债券跟踪评级报告
附件 2 康得集团有限公司
主要财务指标
项目 2014 年 2015 年
资产总额（亿元） 152.87 258.31
所有者权益（亿元） 57.31 104.93
短期债务（亿元） 60.56 107.29
长期债务（亿元） 25.20 25.84
全部债务（亿元） 85.76 133.13
营业收入（亿元） 62.37 76.88
净利润（亿元） 11.51 20.55
EBITDA（亿元） 20.27 32.46
经营性净现金流（亿元） 0.95 3.94
应收账款周转次数（次） 4.24 2.57
存货周转次数（次） 5.20 7.12
总资产周转次数（次） 0.47 0.37
现金收入比率（%） 82.63 93.53
总资本收益率（%） 12.86 14.13
总资产报酬率（%） 13.60 14.58
净资产收益率（%） 23.58 25.34
营业利润率（%） 34.47 37.19
费用收入比（%） 29.27 23.65
资产负债率（%） 62.51 59.38
全部债务资本化比率（%） 59.94 55.92
长期债务资本化比率（%） 30.54 19.76
EBITDA 利息倍数（倍） 4.30 5.06
EBITDA 全部债务比（倍） 0.24 0.24
流动比率（倍） 1.37 1.48
速动比率（倍） 1.26 1.43
现金短期债务比（倍） 0.82 1.02
经营现金流动负债比率（%） 1.36 3.11
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公司债券跟踪评级报告
附件 3 有关计算指标的计算公式
指 标 名 称 计 算 公 式
增长指标
（1）2 年数据：增长率=（本期-上期）/上期×100%
年均增长率
（2）n 年数据：增长率=[（本期/前 n 年）^（1/（n-1））-1]×100%
经营效率指标
应收账款周转次数 营业收入/[（期初应收账款余额+期末应收账款余额）/2]
存货周转次数 营业成本/[（期初存货余额+期末存货余额）/2]
总资产周转次数 营业收入/[（期初总资产+期末总资产）/2]
现金收入比率 销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入×100%
盈利指标
（净利润+计入财务费用的利息支出）/[（期初所有者权益+期初全部
总资本收益率
债务+期末所有者权益+期末全部债务）/2]×100%
（利润总额+计入财务费用的利息支出）/[（期初总资产+期末总资产）
总资产报酬率
/2]×100%
净资产收益率 净利润/[（期初所有者权益+期末所有者权益）/2]×100%
主营业务毛利率 （主营业务收入-主营业务成本）/主营业务收入×100%
营业利润率 （营业收入-营业成本-营业税金及附加）/营业收入×100%
费用收入比 （管理费用+营业费用+财务费用）/营业收入×100%
财务构成指标
资产负债率 负债总额/资产总计×100%
全部债务资本化比率 全部债务/（长期债务+短期债务+所有者权益）×100%
长期债务资本化比率 长期债务/（长期债务+所有者权益）×100%
担保比率 担保余额/所有者权益×100%
长期偿债能力指标
EBITDA 利息倍数 EBITDA/（资本化利息+计入财务费用的利息支出）
EBITDA 全部债务比 EBITDA/全部债务
经营现金债务保护倍数 经营活动现金流量净额/全部债务
筹资活动前现金流量净额债务保护倍数 筹资活动前现金流量净额/全部债务
短期偿债能力指标
流动比率 流动资产合计/流动负债合计
速动比率 （流动资产合计-存货）/流动负债合计
现金短期债务比 现金类资产/短期债务
经营现金流动负债比率 经营活动现金流量净额/流动负债合计×100%
经营现金利息偿还能力 经营活动现金流量净额/（资本化利息+计入财务费用的利息支出）
筹资活动前现金流量净额利息偿还能力 筹资活动前现金流量净额/（资本化利息+计入财务费用的利息支出）
本期公司债券偿债能力
EBITDA 偿债倍数 EBITDA/本期公司债券到期偿还额
经营活动现金流入量偿债倍数 经营活动产生的现金流入量/本期公司债券到期偿还额
经营活动现金流量净额偿债倍数 经营活动现金流量净额/本期公司债券到期偿还额
注：现金类资产=货币资金+以公允价值计量且变动计入当期损益的金融资产+应收票据
长期债务=长期借款+应付债券
短期债务=短期借款+以公允价值计量且变动计入当期损益的金融负债+应付票据+应付短期债券+一年内到期的
非流动负债
全部债务=长期债务+短期债务
EBITDA=利润总额+计入财务费用的利息支出+固定资产折旧+摊销
所有者权益=归属于母公司所有者权益+少数股东权益
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公司债券跟踪评级报告
附件 4 公司主体长期信用等级设置及其含义
公司主体长期信用等级划分成 9 级，分别用 AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、
CC 和 C 表示，其中，除 AAA 级，CCC 级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、
“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
AAA 级：偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低；
AA 级：偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低；
A 级：偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低；
BBB 级：偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般；
BB 级：偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，违约风险较高；
B 级：偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高；
CCC 级：偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高；
CC 级：在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务；
C 级：不能偿还债务。
长期债券（含公司债券）信用等级符号及定义同公司主体长期信用等级。
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