证券代码:600209 证券简称:*ST 罗顿 编号:临 2021-062 号
罗顿发展股份有限公司
关于回复上海证券交易所《关于对罗顿发展股份有限
公司有关收购星路控股股权事项的问询函》的公告
本公司董事会及全体董事保证本公告内容不存在任何虚假记载、误导性陈述
或者重大遗漏，并对其内容的真实性、准确性和完整性承担个别及连带责任。
罗顿发展股份有限公司（以下简称“公司”）于 2021 年 8 月 6 日收到上海证
券交易所《关于对罗顿发展股份有限公司有关收购星路控股股权事项的问询函》
(上证公函【2021】0819 号)(以下简称《问询函》)。公司收到《问询函》后，积
极组织相关部门并会同浙江中企华资产评估有限公司就《问询函》所提的问题进
行逐项认真核实研究和分析，现回复如下：
一、公告披露，星路控股专注于文化、互联网、大数据等产业的投资，管
理的基金参与投资了多家数字体育相关行业项目，其全资子公司杭州星路投资
管理有限公司（以下简称星路投资）已在中国证券投资基金业协会备案，本次
交易有利于搭建公司的投资平台，获取较多的互联网、数字体育行业的投资机
会。请补充披露：（1）公司是否有转型从事私募股权投资业务的计划；（2）本
次收购对公司主营业务和战略布局的影响；（3）结合前述因素说明本次交易的
目的与合理性，并说明相关决策是否审慎，是否有利于维护上市公司和全体股
东的利益。
回复：
（一）公司未有转型从事私募股权投资业务的计划
公司自 2020 年 11 月新一届董事会改组完成以来，拟转型发展成为以数字体
育、直播等新兴产业为核心，以酒店旅游、建筑装饰工程业务等传统产业为辅的
1
企业，公司目前的主要业务及营收来源，均来自上述相关产业。
根据相关预测，杭州星路投资控股有限公司（以下简称“星路控股”）预计
2021 年度营业收入 1,737.78 万元，且未来五年的年营业收入均不会超过 2,500
万元（详见《浙江中企华资产评估有限公司关于〈关于对罗顿发展股份有限公司
有关收购星路控股股权事项的问询函〉的答复意见》的“二、评估结论及分析”），
在上市公司能正常完成撤销退市风险警示的前提下，预计星路控股未来全年收入
不会超过上市公司合并范围收入的 30%。综上，公司未有转型从事私募股权投资
业务的计划。
（二）本次收购对公司主营业务和战略布局的影响
根据新一届董事会制定的公司发展战略，公司将以打造系列国际一流数字体
育 IP、自研数字体育综合服务平台为双驱动，结合直播、数字体育综合体等线
上线下互补业态，充分吸引资本参与数字体育生态的建设与运营，一方面板块互
补、精细化深耕核心业务，加强核心竞争力；另一方面进一步拓展数字体育与健
康、旅游、文化、会展等融合发展的新兴业态，推动资本、信息、人才聚集，打
造业态融合、功能聚合的数字体育生态。
数字体育生态的打造是一个长期和稳步的过程，离不开资本市场的力量加
持，通过吸引资本加入能加速产业集聚和提质增效。星路控股及其子公司杭州星
路投资管理有限公司（以下简称“星路投资”）长期专注并深耕文化产业投资领域，
较早布局数字体育相关业态，且投资团队相对成熟和稳定，本次交易有利于公司
利用星路投资的专业能力和行业资源，与其已投资或曾合作过的互联网、数字体
育相关产业的公司在业务层面形成更深层次的合作，从而快速切入数字体育产
业。所以，本次交易完全契合公司围绕数字体育生态战略转型发展的需要。
（三）本次交易的目的和合理性及本次交易经过审慎决策，有利于维护上
市公司和全体股东的利益
1、本次交易的目的
首先，有利于搭建公司投资平台，获取更多的投资机会。星路控股在互联网、
数字体育等相关产业的行业资源，有利于为公司未来业务开展提供更多可能性；
2
其次，有利于增加公司的利润来源。星路控股及其子公司稳定的基金管理费收入，
有利于增加公司营业收入和利润来源；再次，有利于获得稳定、专业的投资团队。
星路控股团队专业的管理能力、丰富的投资经验和资源，将服务于公司在互联网、
数字体育等相关产业的战略布局。
2、本次交易的合理性
（1）本次交易价格公允
本次交易公司聘请了具备专业能力和独立性的第三方评估机构浙江中企华
资产评估有限公司，并出具了星路控股估值的相关评估报告，评估假设、评估方
法、评估结论均符合相关规定。本次交易的定价，完全参照评估价格，保证交易
价格的客观公允。
（2）本次交易审议程序合法合规
针对本次交易，公司独立董事已认真审阅了相关资料，基于独立、客观、公
正的判断立场，对本次交易发表了事前认可及相关独立意见，同时公司第八届董
事会审计委员会出具了相关书面审核意见，公司第八届董事会、监事会在审议该
事项时，关联董事、监事均回避表决，参与表决的董事经过审慎决策，审议通过
了本次交易，表决程序符合有关法律法规和《公司章程》的规定，不存在损害公
司全体股东、特别是中小股东利益的情形。
二、公告披露，星路控股与星路投资目前管理和共同管理 9 支人民币基金，
管理规模近 20 亿元人民币。请补充披露：（1）星路控股和星路投资的具体经营
模式、投资方式、目前在管基金的投资方向等相关经营事项；（2）星路投资经
营情况，以及近一年又一期主要财务数据；（3）星路控股与星路投资在业务开
展过程中，是否存在与其股东、董监高等关联方之间的关联交易；（4）基金成
立及运作过程中，是否符合募集资金、投资运作、基金运营等相关规定和监管
政策，是否发生过投资人无法实现退出等不良事件。
回复：
（一）星路控股和星路投资的具体经营模式、投资方式、目前在管基金的
3
投资方向等相关经营事项
（1）星路控股基本情况
星路控股的定位为咨询服务平台和控股平台，不从事私募基金管理业务，其
未在中国证券投资基金业协会（以下简称“中基协”）登记为私募基金管理人。
（2）星路投资基本情况
星路投资系星路控股的全资子公司，为在中基协登记的私募基金管理人（登
记编号：P1006292），登记时间为 2015 年 1 月 7 日，机构类型为私募股权、创业
投资基金管理人。星路投资通过发起设立并管理私募股权、创业投资基金，获得
管理费收入和超额收益。星路投资目前作为普通合伙人参与的基金及其投资方向
如下：
序 基金 基金规模
基金名称 基金编号 成立时间 备案时间 投资方向 备注说明
号 类型 （亿元）
起凡游戏致力
定向投资上
于打造原创在
海起凡数字
杭州星焕 线网络游戏平
股权 技术有限公
投资合伙 台,现已成长为
1. SD4642 投资 1.8 2014-03-02 2015-01-13 司和起于凡
企业（有 集研发、运营、
基金 信息技术
限合伙） 服务于一体的
（上海）有
网络游戏平台
限公司
服务商。
杭州新线 大文化领域
股权
投资合伙 的未上市企
2. SD4649 投资 1.98 2012-10-08 2015-01-13
企业（有 业股权或准
基金
限合伙） 股权项目
杭州星路
大文化领域
必赢股权 股权
的未上市企
3. 投资合伙 SM5211 投资 0.91 2016-09-01 2016-10-10
业股权或准
企业（有 基金
股权项目
限合伙）
在线途游是一
家集游戏研发
桐乡星路
定向投资在 和发行于一体，
千采股权 创业
线途游（北 致力于为全球
4. 投资合伙 SCS267 投资 1.062 2018-03-30 2018-05-11
京）科技有 用户提供优质
企业（有 基金
限公司 精彩的游戏、娱
限合伙）
乐及服务的互
联网公司。
4
序 基金 基金规模
基金名称 基金编号 成立时间 备案时间 投资方向 备注说明
号 类型 （亿元）
星路鼎泰
（桐乡）
大数据产 大数据产业
股权
业股权投 相关的优质
5. SM1556 投资 10.00 2016-08-01 2016-09-22
资基金合 企业股权项
基金
伙企业 目
（有限合
伙）
桐乡星路
定向投资北 百分点是中国
华甬股权 创业
京百分点科 领先的大数据
6. 投资合伙 SLN976 投资 0.645 2020-07-27 2020-09-04
技集团股份 技术与应用服
企业（有 基金
有限公司 务商。
限合伙）
浙报中天
（象山）
股权 文化产业相
股权投资
7. SM5933 投资 1.84 2015-10-15 2016-09-30 关的优质企
合伙企业
基金 业股权项目
（有限合
伙）
上海麦克风是
浙报中天 一家专注于移
壹号（象 定向投资上 动互联网领域
股权
山）股权 海麦克风文 的高科技公司，
8. SN0014 投资 0.48 2015-10-29 2016-10-28
投资合伙 化传媒有限 公司旗下主要
基金
企业（有 公司 的移动互联网
限合伙） 手机应用产品
为蜻蜓 FM。
人民浙报
永柏（杭 定向投资在
股权
州）股权 线途游（北
9. S64301 投资 0.6015 2015-06-16 2016-05-26 同上
投资合伙 京）科技有
基金
企业（有 限公司
限合伙）
（3）团队基本情况
星路资本脱胎于东方星空创业投资有限公司（以下简称“东方星空”）。东方
星空系在浙江省委宣传部倡议下，由浙江日报报业集团牵头，联合中国烟草总公
司浙江省公司和浙江省财务开发公司于 2008 年 10 月共同投资组建，系浙江省第
一支文化产业投资基金。
5
星路投资团队承袭于东方星空投资团队，作为浙江省第一支文化产业基金管
理团队，自 2008 年组建以来，团队一直致力于深耕文化产业、互联网、大数据
等领域的投资。同时，管理团队深谙资本运作，具有高度专业性和丰富的实战经
验。此外，星路资本团队具有高度稳定性，主要团队成员自东方星空成立以来有
超过 10 年的合作经验。
（二）星路投资经营情况，以及近一年又一期主要财务数据
星路投资专业从事基金管理和投资业务，近年来陆续募集设立文化产业、大
数据领域基金等，目前维持较为稳定的管理费收入，最近一年又一期主要财务指
标如下：
单位：万元
项目 2020 年 12 月 31 日 2021 年 6 月 30 日
资产总额 2,684.46 3,319.35
负债总额 1,242.51 2,405.50
净资产 1,441.95 913.84
项目 2020 年度 2021 年半年度
营业收入 1,096.10 22.57
净利润 251.79 -102.03
注：1、2020 年数据业经浙江天平会计师事务所（特殊普通合伙）审计，2021 年半
年度数据尚未经审计；
2、截至 2021 年 6 月 30 日，星路投资预收款项为 1,892.28 万元，主要系预收的 2021
年度管理费。
（三）星路控股与星路投资在业务开展过程中，是否存在与其股东、董监
高等关联方之间的关联交易。
1、2020 年 11 月 23 日，星路投资以 630 万元收购上海赛驰体育文化有限公
司 9%股份，与关联方浙报数字文化集团股份有限公司全资子公司上海浩方在线
信息技术有限公司构成共同投资。
2、截至 2020 年 12 月 31 日，星路投资应付股东浙江启明星投资有限公司的
6
暂借款余额 352.30 万元，该款项已于 2021 年 1 月还清。
3、截至 2020 年 12 月 31 日和 2021 年 6 月 30 日，星路投资应付股东杭州合
有投资管理合伙企业（有限合伙）的普通合伙人杭州清颐投资管理有限公司的暂
借款余额分别为 302.73 万元和 100 万元，该款项已于 2021 年 7 月还清。
除上述交易外，星路控股及其子公司无其他与其股东、董监高等关联方之间
的关联交易。
（四）基金成立及运作过程中，是否符合募集资金、投资运作、基金运营
等相关规定和监管政策，是否发生过投资人无法实现退出等不良事件。
星路投资在基金募集、投资运作、运营过程中严格遵守国家相关法律、法规
以及中基协的相关规定和监管政策，及时在中基协备案，并按时进行信息披露，
未发生投资人无法实现退出等不良事件。
三、公告披露，本次交易作价以评估价值为参考依据，根据资产基础法评
估，星路控股截至评估基准日股东全部权益账面价值为 621.24 万元，评估价值
为 8408.05 万元，增值率为 1253.44%。资产评估报告显示，截至 2020 年 12 月
31 日，星路控股长期股权投资账面价值为 1723.99 万元，评估价值 9486.06 万元，
增值率 450.24%。请补充披露：（1）选取资产基础法进行评估的合理性，以及
高增值率的合理性；（2）长期股权投资评估的具体测算方法与过程；（3）本次
交易对价是否公允，是否存在高估值的情况。请评估师发表意见。
回复：
根据上述提问，公司已请本次出具评估报告的第三方评估机构浙江中企华资
产评估有限公司出具了《浙江中企华资产评估有限公司关于〈关于对罗顿发展股
份有限公司有关收购星路控股股权事项的问询函〉的答复意见》，具体如下：
（一）选取资产基础法进行评估的合理性，以及高增值率的合理性；
1、选取资产基础法进行评估的合理性
本次评估未采用收益法评估是由于星路控股为一家投资公司，其主要资产为
长期股权投资，星路控股 2019 年至 2020 年的营业收入除对子公司星路投资的车
7
辆租赁收入外无其他营业收入，故星路控股不适用收益法评估；未采用市场法评
估是因星路控股 2019 年至 2020 年的营业收入仅为车辆租赁收入，在股权交易市
场上难以找到与星路控股相同或类似企业的股权交易案例，同时在证券市场上也
难以找到与星路控股在资产规模及结构、经营范围及盈利水平等方面类似的可比
上市公司，所以星路控股不宜采用市场法评估；因星路控股有完备的财务资料和
资产管理资料可以利用，资产取得成本的有关数据和信息来源较广，此外，本次
评估已根据长期股权投资未来具体收益情况采用资产基础法和收益法对长期股
权投资展开了具体评估，并选取了收益法的评估结果作为长期股权投资的市场价
值，未来现金流的价值在子公司星路投资评估价值中也予以体现，因此适合采用
资产基础法评估。综上，本次选取资产基础法进行评估是合理的。
2、星路控股评估增值较高的合理性
星路控股截至评估基准日股东全部权益账面价值为 621.24 万元，评估价值
为 8,408.05 万元，增值率为 1253.44%。其中主要的增值来自于星路控股长期股
权投资的评估增值。其长期股权投资账面价值为 1,723.99 万元，评估价值为
9,486.06 万元，增值率 450.24%。
星路控股的长期股权投资增值的主要原因是星路控股以成本法对长期股权
投资进行核算，长期股权投资的账面价值仅反映长期股权投资的出资成本，而长
期股权投资企业经营产生的收益及企业的服务能力、人才团队、现有的合同权益
价值等重要的无形资源等的价值均未能在账面体现，本次评估对长期股权投资的
具体测算方法及过程详见下文答复，本次评估合理体现了长期股权投资市场价
值，因此星路控股评估增值是合理的。
（二）长期股权投资评估的具体测算方法与过程；
本次评估对于长期股权投资星路投资资产基础法和收益法进行了评估。评估
具体过程如下：
一、 评估方法
资产基础法：
(一)流动资产
8
1.货币资金包括银行存款。资产评估专业人员通过核实银行对账单、银行函
证等，以核实后的价值确定评估值。
2.应收账款，资产评估专业人员通过核查账簿、原始凭证，并对应收账款进
行清查核实，在进行经济内容和账龄分析的基础上，估计出这部分可能收不回的
款项，作为风险损失扣除后计算评估值，其对应的坏账准备评估为零。
3.预付款项，根据所能收回的相应货物形成资产或权利的价值确定评估值。
对于按照合同约定能够收到相应货物或形成权益的预付款项，以核实后的账面值
作为评估值。
4.其他应收款，资产评估专业人员通过核查账簿、原始凭证，并对其他应收
款进行清查核实，在进行经济内容和账龄分析的基础上，估计出这部分可能收不
回的款项，作为风险损失扣除后计算评估值，其对应的坏账准备评估为零。
(二)可供出售金融资产
资产评估专业人员查阅了有关的投资协议、公司章程、出资证明、验资报告、
营业执照、基准日资产负债表等有关资料，核实投资日期、资产名称、投资数量、
投资比例、公司设立日期、注册资本、经营范围等均无误的基础上对可供出售金
融资产价值予以评估。
对于报表净资产为负数且非控股被投资企业，考虑到企业为有限责任公司，
其股东承担的是有限责任，故确定该可供出售金融资产评估值为零。对于非控股
被投资的有限合伙企业，根据相关的合伙协议约定，星路投资均为被投资单位的
普通合伙人。协议约定，当合伙企业的可供分配利润率低于保底收益率时，不计
提相关的超额收益；当合伙企业的可供分配利润率高于保底收益率时，按照各合
伙协议约定的业绩报酬率提取超额收益，扣除超额收益部分后的可分配利润按照
各合伙人的实缴出资比例分配。故：
可供出售金融资产价值=超额收益+投资项目的价值
（1）超额收益
超额收益=（合伙企业净资产评估值-投资成本-保底收益）×超额收益率-企
业所得税
9
合伙企业净资产评估值根据评估基准日合伙企业的资产及负债的评估值确
定。
（2）投资项目的价值
投资项目的价值=（合伙企业净资产评估值-投资成本-超额收益）×投资占比
-企业所得税+投资成本
(三)长期股权投资
对全资及控股长期股权投资按与母公司同一基准日、同一标准进行现场核实
和评估，根据评估的被投资单位股东全部权益价值，乘以所持股权比例计算得出
评估值。
其中，对于正常经营的企业，由于新成立不久，经营收入仅为与母公司星路
投资的内部经营交易，尚未对外有实质性的经营，故不采用收益法，又由于目前
市场上在选取参照物方面具有极大难度，且由于市场公开资料较缺乏，故不采用
市场法，采用资产基础法进行评估。对于尚未建账经营的企业，本次按零确定长
期股权投资的价值。
本次评估未考虑控股权可能带来的股权折价或溢价对长期股权投资评估值
的影响。
(四)设备类资产
根据各类设备的特点、评估价值类型、资料收集情况等相关条件，主要采用
成本法评估。部分设备按二手市场回收价值确定评估值。
成本法：
1.重置成本的确定
对于通用类电子设备，主要通过网上查询及市场询价等方式取得设备购置
价，在此基础上考虑各项合理费用，如运杂费等。其中对于部分询不到价格的设
备，采用替代性原则，以同类设备价格并考虑合理费用后确定重置成本。
2.综合成新率的确定
对于电子设备，主要通过对设备使用状况的现场勘查，并根据各类设备已使
用年限，确定设备的尚可使用年限，从而确定其综合成新率。
10
3.评估值的确定
设备评估值=重置成本×综合成新率
(五)负债
负债为流动负债，具体包括应付账款、应付职工薪酬、应交税费、其他应付
款。资产评估专业人员根据企业提供的明细表，对账面值进行了核实，对于截至
现场清查日的部分款项寄发了询证函，本次评估以核实后的账面值或根据其实际
应承担的负债确定评估值。
收益法：
(一)方法介绍
本次采用收益法对星路投资股东全部权益价值进行评估，即以未来若干年度
内的企业自由现金流量作为依据，采用适当折现率折现后加总计算得出经营性资
产价值，然后再加上溢余资产价值、非经营性资产价值，减去非经营性负债价值、
有息负债价值得出股东全部权益价值。
1.评估模型
本次评估拟采用未来收益折现法中的企业自由现金流模型。
2.计算公式
股东全部权益价值=企业整体价值-有息负债价值
企业整体价值=经营性资产价值+溢余资产价值+非经营性资产价值-非经营
性负债价值
3.经营性资产价值的确定
经营性资产是指与星路投资生产经营相关的，评估基准日后企业自由现金流
量预测所涉及的资产与负债。经营性资产价值的计算公式如下：
式中：
P：评估基准日企业经营性资产价值；
Fi：预测期第 i 年现金流量；
r：折现率；
11
i：预测期；
n：预测期的末期；
ti：预测期第 i 期的折现期(期中折现)；
Pn+1：预测期后现金流量现值。
(1)预测期的确定
根据星路投资的实际状况及企业经营规模，预计星路投资在未来几年业绩会
稳定增长，据此，本次预测期选择为 2021 年 4 月至 2025 年，以后年度收益状况
保持在 2025 年水平不变。
(2)收益期的确定
根据对星路投资所从事的经营业务的特点及公司未来发展潜力、前景的判
断，考虑其历年的运行状况、人力状况、研发能力、市场开拓能力等均比较稳定，
持续经营能力较强，本次评估收益期按永续确定。
(3)现金流量的确定
本次评估采用企业自由现金流量，计算公式如下：
(预测期内每年)企业自由现金流量=息税前利润×(1－所得税率)+折旧及摊销
-资本性支出-营运资金追加额
(4)预测期后现金流量现值的确定
对于收益期按永续确定的，预测期后的现金流量现值公式如下：
其中：Fn+1 为永续期的企业自由现金流量，根据预测期末年企业自由现金
流量调整确定。
(5)期中折现的考虑
考虑到现金流量收益期内均在发生，而不是只在每个预测期的期终发生，因
此现金流量折现时间均按期中折现考虑。
(6)折现率的确定
按照收益额与折现率口径一致的原则，本次评估收益额口径为企业自由现金
流量，则折现率选取加权平均资本成本(WACC)。
12
公式：WACC=Ke×E/(D+E)+Kd×D/(D+E)×(1－T)
式中：
Ke：权益资本成本；
Kd：债务资本成本；
T：所得税率；
E/(D+E)：股权占总资本比率；
D/(D+E)：债务占总资本比率；
其中：
Ke=Rf+β×MRP+Rc
Rf：无风险报酬率；
β：企业风险系数；
MRP：市场风险溢价；
Rc：特定风险调整系数。
4.溢余资产价值的确定
溢余资产是指评估基准日超过企业生产经营所需，评估基准日后企业自由现
金流量预测不涉及的资产，主要为多余的货币资金，本次采用成本法进行评估。
5.非经营性资产、负债价值的确定
非经营性资产、负债是指与星路投资生产经营无关的，评估基准日后企业自
由现金流量预测不涉及的资产与负债。非经营性资产、负债评估值根据资产基础
法下其评估值确认。
6.有息负债价值的确定
有息负债主要是指星路投资向金融机构或其他单位、个人等借入款项及相关
利息，本次评估采用成本法进行评估。
(二)收益法评估的具体过程
1.未来年度企业自由现金流量
(1)收入预测
星路投资为基金管理人，主营业务收入主要为基金管理费收入。星路投资的
13
基金数量由 2012 年至 2020 年逐年增加，截至评估基准日，星路投资目前管理和
共同管理新线基金、星焕基金、人民浙报永柏基金、星路鼎泰大数据基金、浙报
中天基金、浙报中天壹号基金、星路必赢基金、星路千采基金、星路华甬基金等
共 9 支人民币基金，管理规模约人民币 20 亿元。同时，星路投资已在规划募集
新的基金。
因历史年度管理和共同管理的基金将在未来陆续退出，以保证公司管理的基
金规模至少保持基准日的基金规模，星路投资正在规划募集数字智能创新基金，
根据数字智能创新基金的募集说明书，该基金的投资范围为数字智能、智能制造
产业的优质私募股权项目进行股权或准股权投资或可对第三方管理人管理的符
合上述投资业务范围的私募股权基金进行投资，募集规模目标为 5 亿元。虽该数
字智能创新基金尚在规划阶段，但根据星路投资管理层预计，在星路投资历史管
理基金在未来陆续退出的同时星路投资未来将陆续投资设立募集新的基金，将星
路投资的基金管理规模至少维持在现有的规模。故星路投资未来的管理费收入除
已经签订的合伙协议外，其余按照未来稳定合理的资金管理规模，根据企业目前
基金的有限合伙协议采用 2%的管理费收取率进行预测。
(2)成本费用
星路投资的成本为企业为了募集资金，寻觅符合中基协要求的合伙人支付给
各个渠道的推荐费、咨询费等。因服务咨询成本与推荐募集的规模相关，故本次
按照主营业务收入的一定比例预测。
对于与收入相关的费用，在分析历史年度其占收入比例的基础上，结合未来
的规划确定预测期相关费用占收入的比例，再结合未来年度收入情况进行预测。
对于合同约定费用，在合同期内根据合同约定进行预测，合同期外根据已经
履行完毕的合同情况，并结合未来的规划进行预测。
对于工资，参考人事部门提供的未来年度人工需求量因素，并考虑近几年当
地社会平均工资的增长水平，预测未来年度员工人数、工资总额。
对于折旧，以后各年为了维持正常经营，随着业务的增长，需要每年投入资
金新增资产，根据未来投资计划测算年折旧，详见折旧计算表。
14
其他费用根据具体情况进行预测。
根据上述预测，未来各年度企业自由现金流量预测如下：
企业自由现金流量表
金额单位：人民币万元
项目 2021 年 2022 年 2023 年 2024 年 2025 年 2026 年 永续期
一、营业收入 1,737.78 2,064.22 2,361.95 1,957.61 2,350.94 2,470.75 2,470.75
加：其他业务利润 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00
减：营业成本 72.49 130.61 149.45 123.86 148.75 156.33 156.33
税金及附加 11.73 13.63 15.71 12.94 15.61 16.41 16.40
销售费用 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00
管理费用 904.34 920.00 936.41 919.26 940.36 948.44 948.66
研发费用 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00
财务费用 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00
加：投资收益 21.66 552.28 42.80 0.00 1,743.75 146.83 0.00
资产减值损失 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00
其他收益 1.29 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00
二、营业利润 772.17 1,552.26 1,303.17 901.55 2,989.97 1,496.40 1,349.36
加：营业外收入 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00
减：营业外支出 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00
三、利润总额 772.17 1,552.26 1,303.17 901.55 2,989.97 1,496.40 1,349.36
减：所得税费用 193.04 388.06 325.79 225.39 747.49 374.10 337.34
四、净利润 579.13 1,164.19 977.38 676.16 2,242.48 1,122.30 1,012.02
扣税后财务费用 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00
五、息前税后净利润 579.13 1,164.19 977.38 676.16 2,242.48 1,122.30 1,012.02
加：折旧及摊销 1.55 1.53 1.48 1.51 1.43 1.39 1.61
减：资本性支出 0.00 5.19 0.76 0.00 0.71 1.30 1.93
营运资金需求净增加 142.24 -24.76 -5.59 -7.39 42.94 -31.15 0.00
六、企业自由现金流量 438.43 1,185.29 983.68 685.07 2,200.26 1,153.54 1,011.70
2.折现率的确定
(1)无风险收益率的确定
根据同花顺 iFinD 金融数据终端查询评估基准日银行间固定利率国债收益率
(中债到期收益率)的平均收益率确定。
(2)权益系统风险系数的确定
星路投资的权益系统风险系数计算公式如下：
15
βL=[1+(1-t)×D/E]×βU
式中：βL：有财务杠杆的权益系统风险系数
βU：无财务杠杆的权益系统风险系数
t：被评估企业的所得税税率
D/E：被评估企业的目标资本结构
本次根据同花顺 iFinD 金融数据终端查询的沪深 A 股同类型上市公司 100
周 βL 值、资本结构和所得税率计算确定 βU 值，并取其平均值作为星路投资的 βU
值。再根据星路投资预测期的所得税税率及资本结构测算星路投资的 βL 值，则
星路投资的 βL 值为 1.3591。
(3)市场风险溢价的确定
市场风险溢价是市场投资报酬率与无风险报酬率之差。其中，市场投资报酬
率以上海证券交易所和深圳证券交易所股票交易价格指数为基础，选取 1992 年
至 2020 年的年化周收益率加权平均值，经计算市场投资报酬率为 9.87%，无风
险报酬率取 2020 年 12 月 31 日 10 年期国债的到期收益率 3.14%,即市场风险溢价
为 6.73%。
(4)企业特定风险调整系数的确定
企业特定风险调整系数是根据待估企业与所选择的对比企业在企业特殊经
营环境、企业规模、经营管理、抗风险能力、特殊因素所形成的优劣势等方面的
差异进行的调整系数。资产评估专业人员根据企业情况，分析如下：
(1)信用风险
我国的基金管理人大多没有经过较长期的市场竞争，难免有不少不合格的基
金管理人混于其中。有的基金管理人私下建立“老鼠仓” ，这样会引起管理人与
投资人之间的冲突。也有一些私募基金的管理者缺乏职业道德规范，以增加返佣
为目的，对委托资金进行频繁的短线操作。这使得委托资金的投资风险大为增加，
受其指导的资金账户也间接深受其害。
(2)资金募集风险
一方面，由于私募基金暴雷产品的负面影响导致投资者对这类私募产品信任
16
度降低，为资金募集增加了难度。另一方面，由于目前同一实际控制人经常因各
种原因申请登记多家同类型私募基金管理人，或增设多级子公司，导致管理层级
复杂，增加资金流转成本，导致“募资难”、“融资贵”问题加剧。
由于企业投资业务的交易对手不能履行合同义务，或者信用状况的不利变动
而造成损失的风险。星路投资应充分利用行业和企业信息，进行信用风险评估，
审批项目，监测风险资产，进行风险预警和风险处置，否则将面临严峻的信用风
险。
综合考虑上述因素，取特定风险调整系数 Rc 为 2.00%。
(5)债务资本成本的确定
债务成本根据企业基准日平均借款利率确定。债务资本成本为 7.32%。
(6)预测期折现率的确定
①计算权益资本成本
将上述确定的参数代入权益资本成本计算公式，计算得出星路投资的权益资
本成本。
Ke=Rf+β×MRP+Rc
则权益资本成本为 14.95%。
②计算加权平均资本成本
WACC＝Ke×E/(D+E)+Kd×D/(D+E)×(1－T)
则加权平均资本成本为 12.20%。
3.企业的营业性资产价值
收益期内各年预测自由现金流量折现，从而得出企业的营业性资产价值。计
算结果详见下表：
经营性资产价值测算表
金额单位：人民币万元
项目 2021 年 2022 年 2023 年 2024 年 2025 年 2026 年 永续期
一、企业自由现金流量 438.43 1,185.29 983.68 685.07 2,200.26 1,153.54 1,011.70
折现期 0.5 1.5 2.5 3.5 4.5 5.5
二、折现率 12.20% 12.20% 12.20% 12.20% 12.20% 12.20% 12.20%
折现系数 0.9452 0.8443 0.7543 0.6738 0.6020 0.5378 4.5042
17
经营性资产价值测算表
金额单位：人民币万元
项目 2021 年 2022 年 2023 年 2024 年 2025 年 2026 年 永续期
三、各年净现金流量折现值 413.92 997.30 737.66 457.90 1,310.70 612.41 4,402.50
四、预测期经营价值 8,932.40
4.收益法评估结果
收益法评估结果汇总表
单位：人民币万元
项目 评估价值
一、预测期经营价值 8,932.40
加：溢余资产 33.21
非经营性资产 1,260.99
长期股权投资 0.00
减：非经营性负债 1.10
二、企业整体价值 10,225.49
减：有息负债价值 739.43
三、股东全部权益价值 9,486.06
减：少数股东权益 0.00
四、归属母公司的所有者权益 9,486.06
二、 评估结论及分析
按照有关法律、行政法规和资产评估准则的规定，坚持独立、客观、公正的
原则，采用收益法、资产基础法，按照必要的评估程序，对涉及的杭州星路投资
管理有限公司的股东全部权益价值在评估基准日的市场价值进行了评估。根据以
上评估工作，得出如下评估结论：
（一）资产基础法评估结果
星路投资评估基准日总资产账面价值为 2,684.46 万元，评估价值为 3,719.29
万元，增值额为 1,034.82 万元，增值率为 38.55%；总负债账面价值为 1,242.51
万元，评估价值为 1,242.51 万元，无增减值变化；股东全部权益账面价值为
1,441.95 万元（业经浙江天平会计师事务所（特殊普通合伙人）审计），股东全
部权益评估价值为 2,476.78 万元，增值额为 1,034.82 万元，增值率为 71.77%。
资产基础法具体评估结果详见下列评估结果汇总表：
18
资产基础法评估结果汇总表
评估基准日：2020 年 12 月 31 日 金额单
位：人民币万元
项 目 账面价值 评估价值 增减值 增值率%
流动资产 1,383.94 1,383.94 0.00 0.00
非流动资产 1,300.53 2,335.35 1,034.82 79.57
其中：可供出售金融资产 1,256.48 2,291.94 1,035.46 82.41
长期股权投资 40.00 40.16 0.16 0.40
固定资产 4.04 3.25 -0.79 -19.59
资产总计 2,684.46 3,719.29 1,034.82 38.55
流动负债 1,242.51 1,242.51 0.00 0.00
非流动负债 0.00 0.00 0.00
负债总计 1,242.51 1,242.51 0.00 0.00
股东全部权益（净资产） 1,441.95 2,476.78 1,034.82 71.77
（二）收益法评估结果
星路投资评估基准日总资产账面价值为 2,684.46 万元，总负债账面价值为
1,242.51 万元，股东全部权益账面价值为 1,441.95 万元（业经浙江天平会计师事
务所（特殊普通合伙人）审计）。
收益法评估股东全部权益价值为 9,486.06 万元，增值额为 8,044.11 万元，增
值率为 557.86%。
（三）评估结论
采用资产基础法评估得到的星路投资股东全部权益价值为 2,476.78 万元，采
用收益法评估得到的股东全部权益价值为 9,486.06 万元，差异 7,009.28 万元，差
异率为 283.00%。
星路投资是一家私募基金管理公司，企业的主要价值除了固定资产、营运资
金等有形资源之外，企业的服务能力、人才团队、现有的合同权益价值等重要的
无形资源也需考虑，故通过盈利预测来反映其企业价值的潜力，是相对合理、恰
当的。而资产基础法仅对各单项有形资产、无形资产进行了评估，不能完全体现
各个单项资产组合对整个公司的贡献，也不能完全衡量各单项资产间的互相匹配
和有机组合因素可能产生出来的整合效应，而公司整体收益能力是企业所有环境
因素和内部条件共同作用的结果。鉴于本次评估目的，收益法评估的途径能够客
19
观合理地反映星路投资的价值。本次评估以收益法的结果作为最终评估结论。
根据上述分析，本资产评估报告评估结论采用收益法评估结果，即：杭州星
路投资管理有限公司的股东全部权益价值评估结论为 9,486.06 万元。
（三）本次交易对价是否公允，是否存在高估值的情况。
根据同花顺 iFinD 金融数据终端查询，金融保险行业在 2020 年 12 月 31 日
的市盈率如下：
序号 证券代码 证券名称 市盈率（PE） 序号 证券代码 证券名称 市盈率（PE）
1 600000.SH 浦发银行 4.82 36 601601.SH 中国太保 13.32
2 600015.SH 华夏银行 4.39 37 601628.SH 中国人寿 18.62
3 600016.SH 民生银行 4.23 38 601688.SH 华泰证券 18.16
4 600030.SH 中信证券 31.08 39 601788.SH 光大证券 150.35
5 600036.SH 招商银行 11.94 40 601818.SH 光大银行 5.77
6 600061.SH 国投资本 19.70 41 601838.SH 成都银行 6.94
7 600109.SH 国金证券 37.89 42 601878.SH 浙商证券 57.15
8 600369.SH 西南证券 34.31 43 601881.SH 中国银河 24.26
9 600643.SH 爱建集团 9.25 44 601901.SH 方正证券 84.72
10 600837.SH 海通证券 17.64 45 601939.SH 建设银行 5.89
11 600908.SH 无锡银行 8.99 46 601988.SH 中国银行 5.00
12 600909.SH 华安证券 26.14 47 601990.SH 南京证券 63.72
13 600918.SH 中泰证券 57.31 48 601997.SH 贵阳银行 4.41
14 600919.SH 江苏银行 5.52 49 601998.SH 中信银行 5.21
15 600926.SH 杭州银行 13.40 50 603093.SH 南华期货 134.18
16 600958.SH 东方证券 33.40 51 603323.SH 苏农银行 9.79
17 600999.SH 招商证券 27.87 52 000001.SZ 平安银行 13.31
18 601009.SH 南京银行 6.49 53 000166.SZ 申万宏源 23.05
19 601099.SH 太平洋 60.08 54 000416.SZ 民生控股 107.88
20 601108.SH 财通证券 24.24 55 000563.SZ 陕国投 A 25.70
21 601128.SH 常熟银行 11.33 56 000686.SZ 东北证券 22.82
22 601162.SH 天风证券 132.12 57 000712.SZ 锦龙股份 200.71
23 601166.SH 兴业银行 6.58 58 000728.SZ 国元证券 42.76
24 601169.SH 北京银行 4.77 59 000750.SZ 国海证券 65.42
25 601198.SH 东兴证券 30.09 60 000776.SZ 广发证券 16.46
26 601211.SH 国泰君安 18.08 61 000783.SZ 长江证券 27.88
27 601229.SH 上海银行 5.49 62 002142.SZ 宁波银行 15.48
28 601288.SH 农业银行 5.18 63 002500.SZ 山西证券 62.97
29 601318.SH 中国平安 10.64 64 002673.SZ 西部证券 58.20
30 601328.SH 交通银行 4.31 65 002736.SZ 国信证券 26.70
31 601336.SH 新华保险 12.42 66 002797.SZ 第一创业 81.50
32 601375.SH 中原证券 559.80 67 002807.SZ 江阴银行 9.18
20
序号 证券代码 证券名称 市盈率（PE） 序号 证券代码 证券名称 市盈率（PE）
33 601377.SH 兴业证券 32.98 68 002839.SZ 张家港行 11.56
34 601398.SH 工商银行 5.70 69 002926.SZ 华西证券 22.88
35 601555.SH 东吴证券 36.89 70 002961.SZ 瑞达期货 88.40
平均市盈率（PE） 40.65
本次评估星路控股的净资产评估值为 8,408.05 万元，星路控股在 2020 年的
净利润为 251.54 万元，折合星路控股对应的市盈率为 33.43。星路控股根据评估
价值折合的市盈率低于行业市场平均市盈率，故本次评估不存在高于行业市场平
均值的情况。
且本次评估是按照有关法律、行政法规和资产评估准则的规定，坚持独立、
客观、公正的原则，采用合理评估方法对星路控股的股东全部权益价值进行的评
估。如上所述，本次评估增值较高的原因主要是因为长期股权投资账面采用成本
法核算，仅体现了星路控股对长期股权投资的出资成本，没有体现评估基准日时
长期股权投资的公允价值，而本次评估对长期股权投资评估基准日时的市场价值
结合企业的现状和未来的发展规划展开评估，得到的评估价值是星路控股在评估
基准日时的公允价值，因此本次评估结果是公允的，不存在高估值的情况。
四、公告披露，本次收购完成后，公司拟与杭州合有投资管理合伙企业（有
限合伙）（以下简称合有投资）签署《一致行动协议》，合有投资为星路控股第
一大股东，持有 35.7%股权，签署《一致行动协议》后公司将成为星路控股实
际控制人，星路控股将纳入公司合并报表。公司与合有投资签订的《一致行动
协议》载明，合有投资在行使股东权利时将和公司保持一致行动，但当合有投
资认为继续保持一致行动关系将对其权益造成不利影响时，合有投资有权单方
面通知公司随时解除该等一致行动关系并终止而无需公司同意。请补充披露：
（1）此种安排的具体考虑；（2）在此种安排下，公司是否能够实现对于星路控
股的控制；（3）并表处理的相关依据，以及是否符合企业会计准则的相关规定
回复：
（一）此种安排的具体考虑
根据中基协原政策及监管要求，私募基金管理人应当明确实际控制人。为此，
21
私募基金管理人的股东往往以签订“一致行动协议”作为明确实际控制人的解决
方式，来应对中基协对于私募基金管理人登记的相关审核要求。为此，转让方浙
江启明星投资有限公司（曾用名：人民浙报传媒投资有限公司）在本次转让前已
经与杭州合有投资管理合伙企业（有限合伙）（以下简称“合有投资”）签订了《一
致行动协议》，并完成了中基协的备案登记。
根据本次交易转让方与合有投资的原《一致行动协议》第三条协议有效期约
定：“在本协议一方将其所持公司全部或部分股权转让的情形下，除非该等股权
的受让方非本协议签约方及转让方的继承人，且独立于转让方、转让方之控制人
或其控制下的关联企业，否则受让或继承该等股权的主体应承继转让方在本协议
项下的相关权利和义务，并受本协议约束。”由于本次交易构成关联交易，按原
《一致行动协议》约定，公司仍需受原协议约束。但在保证上市公司能够实际控
制星路控股且不损害上市公司股东利益的前提下，为维持星路控股原有公司管理
架构，同时保证能顺利通过中基协备案审核，经与合有投资协商一致，合有投资
同意终止原签订的《一致行动协议》，并同意与罗顿发展签订本次《一致行动协
议》，放弃对星路控股的控制权。
（二）此种安排下，公司能够实现对星路控股的控制，并将其纳入合并报
表范围。
首先，公司与持有星路控股35.7%的股东合有投资签订了《一致行动协议》，
累计获得65.7%的投票权，并确认其在决策过程中保持与公司的一致行动，按照
公司的意愿进行表决，故公司能从股东会层面对星路控股决策实现控制。
根据问题所述“公司与合有投资签订的《一致行动协议》载明，合有投资在
行使股东权利时将和公司保持一致行动，但当合有投资认为继续保持一致行动关
系将对其权益造成不利影响时，合有投资有权单方面通知公司随时解除该等一致
行动关系并终止而无需公司同意。”为避免歧义，合有投资已经向公司出具相关
《承诺函》，承诺：“关于《一致行动协议》中所提及之‘乙方认为继续保持一致
行动关系将对其权益造成不利影响’的适用，我方进一步向贵方解释说明并承诺，
该等不利影响的情形仅限于在目标公司对股东分红事项进行表决时，由于贵方意
22
思表示而导致表决结果实质性损害我方作为目标公司股东所应享有之股东分红
权的情形。除前述该等情形外，我方不会依据一致行动协议相关条款主张单方解
除一致行动协议，并将严格按照一致行动协议的约定履行与贵方保持一致行动的
相关义务。”
其次，公司享有星路控股改组后董事会的多数董事委派权，可以控制星路控
股董事会。
本次收购完成后，根据星路控股新修订的公司章程及股东约定，星路控股董
事会将由3名董事组成，董事会候选人中公司委派的董事将占2席，所占席位达到
三分之二，可以控制董事会。
根据合并财务报表准则,公司能够控制被投资单位，星路控股应被认定为子
公司，纳入合并财务报表的合并范围。
（三）并表处理符合企业会计准则的相关规定
本次交易完成后，公司拥有对星路控股的控制权。通过参与星路控股的相关
经营活动而享有可变回报，并且有能力运用对星路控股的权力影响其回报金额，
因此判断公司控制星路控股，应将星路控股纳入合并财务报表范围，该处理符合
《企业会计准则》的相关规定。
五、公司定期报告披露，2021 年上半年，公司实现营业收入 3557.05 万元，
实现归属于上市公司股东的净利润-1791.89 万元，归属于上市公司股东的扣除非
经常性损益的净利润-1854.60 万元，同比亏损扩大。请结合公司股票被实施退市
风险警示及前述因素，具体说明此次收购星路控股 30%股权的必要性和合理性。
回复：
（一）公司已对争取撤销退市风险警示有具体规划，本次收购星路控股，
不会对此造成重大不利影响。
公司 2020 年度归属于上市公司股东的净利润为负值且营业收入低于人民币
1 亿元，根据《上海证券交易所股票上市规则（2020 年 12 月修订）》的有关规定，
公司股票已被实施退市风险警示。对此，公司上下积极应对，围绕内部资源整合
23
和外部战略合作，积极拓展数字体育业务及相关产业链，同时加大原有酒店和装
饰工程业务的市场开拓和运营力度。公司为能打赢这场“摘帽”攻坚战、避免退市，
在业务层面已做好相应布置，并将在后续有序推进，做好营收工作，公司将努力
保护好公司全体股东的权益，特别是中小股东的利益。
（二）本次交易的必要性
尽管公司对争取撤销退市风险警示有了具体规划，但还是面临很多的风险，
虽然数字体育关注度高、市场广泛并取得了蓬勃发展，但产业链上下游仍需精细
化深耕，盈利模式需要进一步的探索。同时，国际疫情仍然严峻，国内本土疫情
受国际疫情影响仍然存在反复现象，会对公司各板块业务带来一定的风险。
在此背景下，通过搭建公司投资平台，获取更多的投资机会，并充分利用星
路控股在互联网、数字体育等相关产业的行业资源，有利于为公司未来业务开展
提供更多可能性。同时，星路控股及其子公司有稳定的基金管理费收入，有利于
增加公司营业收入和利润来源。此外，公司尚未有专业投资团队，通过本次收购，
有利于获得稳定、专业的投资团队。星路控股团队专业的管理能力、丰富的经验
和资源，将服务于公司在互联网、数字体育等相关产业的战略布局。
收购星路控股系公司董事会出于布局未来的长远考虑，是完成新的公司发展
战略的必要举措，服务于公司布局数字体育新业态的战略全局，同时，星路控股
未来几年都有稳定的收入和利润，将有效与各主营业务协同，促进公司整体收入
和利润规模的增长。
（三）本次交易的合理性
1、本次交易公司聘请了具备专业能力和独立性的第三方评估机构浙江中企
华资产评估有限公司出具了星路控股估值的相关评估报告，公司根据评估价格确
定本次交易的定价。
2、针对本次交易，公司独立董事已认真审阅了相关资料，基于独立、客观、
公正的判断立场，对本次交易发表了事前认可及相关独立意见。同时，公司第八
届董事会审计委员会出具了相关书面审核意见，公司第八届董事会、监事会在审
议该事项时，关联董事、监事均回避表决，参与表决的董事经过审慎决策，审议
24
通过了本次交易，表决程序符合有关法律法规和《公司章程》的规定，不存在损
害公司全体股东、特别是中小股东利益的情形。
六、公司定期报告披露，截至 2021 年 6 月 30 日，公司货币资金余额 2122.24
万元，本次交易作价为 2522.415 万元,采取分期支付的方式，首期支付股权转让
价款 51%的款项，并于股权转让协议签署后的 30 个工作日内支付，剩余 49%
股权转让价款于本协议签署后的 12 个月内支付完毕。请结合公司目前货币资金
余额情况，补充披露本次交易对上市公司经营情况和财务状态的具体影响。
回复：
针对本次交易付款，公司采取分期支付的方式，首期支付股权转让价款 51%
的款项，并于股权转让协议签署后的 30 个工作日内支付，剩余 49%股权转让价
款于协议签署后的 12 个月内支付完毕。公司及下属子公司在维持自身正常运营
的前提下，货币资金余额足以支付股权转让首期款项。本次股权转让尾款只需要
在股权转让协议签订后 12 个月内支付，公司有充足的时间筹措足够的资金支付
该尾款。
为配合业务转型，公司及下属子公司已向银行申请并获得 5,000 万元额度的
流动资金贷款授信，公司可以根据业务发展需要及时取得流动资金贷款来补充营
运资金。目前，公司对于一些资产的处置正在有序进行中，待资产处置完成后，
公司将获得比较充足的资金；同时，在 12 个月内，公司经营业务也会产生大量
回款。
因此，公司认为本次收购星路控股股权并不会在资金方面给公司带来较大压
力，也不会对公司的正常经营和财务状态产生重大不利影响。
罗顿发展股份有限公司
2021 年 8 月 21 日
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