公司债券跟踪评级报告
大公信用评级报告声明
为便于报告使用人正确理解和使用大公国际资信评估有限公司（以下简称“大公”）出
具的本信用评级报告（以下简称“本报告”），兹声明如下：
一、大公及其评级分析师、评审人员与发债主体之间，除因本次评级事项构成的委托关
系外，不存在其他影响评级客观、独立、公正的关联关系。
二、大公及评级分析师履行了实地调查和诚信义务，有充分理由保证所出具本报告遵循
了客观、真实、公正的原则。
三、本报告的评级结论是大公依据合理的技术规范和评级程序做出的独立判断，评级意
见未因发债主体和其他任何组织机构或个人的不当影响而发生改变。
四、本报告引用的受评对象资料主要由发债主体提供，大公对该部分资料的真实性、及
时性和完整性不作任何明示、暗示的陈述或担保。
五、本报告的分析及结论只能用于相关决策参考，不构成任何买入、持有、或卖出等投
资建议。
六、本报告信用等级在本报告出具之日至本期债券到期兑付日有效，在有效期限内，大
公拥有跟踪评级、变更等级和公告等级变化的权利。
七、本报告版权属于大公所有，未经授权，任何机构和个人不得复制、转载、出售和发
布；如引用、刊发，须注明出处，且不得歪曲和篡改。
公司债券跟踪评级报告
跟踪评级说明
1
根据山西国阳新能股份有限公司 2009 年度公司债券 信用评级的
跟踪评级安排，大公对公司的经营和财务状况以及履行债务情况进行
了信息收集和分析，并结合公司外部经营环境变化等因素，得出跟踪
评级结论。
发债主体
阳泉煤业是经山西省人民政府晋政函【1999】163 号文批准，2003
年由阳煤集团作为主发起人，联合阳泉煤业（集团）实业开发总公司
（现更名为阳泉市新派新型建材总公司）、山西宏厦建筑工程有限公
司、安庆大酒店有限责任公司和阳泉煤业集团多种经营总公司共同发
起设立的山西国阳新能股份有限公司（以下简称“国阳新能”），并于
2003 年 8 月 31 日上市（股票代码 600348）。后经国阳新能股东大会审
议批准，2011 年 7 月 12 日，山西国阳新能股份有限公司更名为阳泉煤
业（集团）股份有限公司。截至 2013 年 3 月末，公司注册资本为 24.05
亿元，阳煤集团持有公司股本的 58.34%，是公司第一大股东。公司实
际控制人为山西省人民政府国有资产监督管理委员会（以下简称“山
西省国资委”）。
主要从事煤炭生产和洗选加工、电力和热力供应以及商贸等业务。
截至 2012 年末，阳泉煤业共有 22 个二级子公司，其中全资子公司 18
个，控股子公司 4 个。
宏观经济和政策环境
2013 年一季度中国经济增长低于预期，短期复苏态势暂时放缓；
除维持积极财政政策和稳健货币政策外，经济结构性调整措施的重要
性愈加凸显
2013 年一季度中国实现国内生产总值 118,855 亿元，较 2012 年第
四季度下降 0.1%，低于市场预期，经济短期复苏态势暂时放缓。一季
度，基础设施及房地产开发投资同比分别增长 26.9%和 20.2%，尽管国
家出台多项房地产调控政策，但一季度全国商品房销售同比仍增长
61.3%；工业投资同比增长 17.4%，同比增速回落 6.5%，制造业投资增
长乏力；社会消费品零售总额同比增长 12.4%，增速同比回落 2.4%。
综合来看，经济增长动力仍主要源自基础设施建设和房地产，消费和
投资对增长贡献的回落是一季度中国经济增速放缓的主要原因。
国际方面，全球经济复苏延续了 2012 年以来不确定性局面。2013
1
2009 年 9 月发债主体为山西国阳新能股份有限公司，2011 年 7 月 5 日，“山西国阳新能股份有限公司”更名为
“阳泉煤业（集团）股份有限公司”，发债主体名称变更后，本期债券名称不变。
3
公司债券跟踪评级报告
年一季度，美国经济缓慢复苏，但 3 月份制造业和服务业 PMI 分别放
缓至 51.3%和 54.4%，温和扩张趋势和未来政策空间均有所显现，但同
时财政风险仍然存在。欧元区方面，3 月 PMI 终值为 46.8，制造业 PMI
均低于 50%的枯荣线；塞浦路斯成为欧元区第五个接受援助的国家；基
于 2013 欧元区经济继续负增长和新兴经济体增速略有反弹但整体放缓
给世界经济复苏带来的不确定性，IMF 近期将 2013 年全球经济增速预
期自 3.5%下调至 3.3%。
面对全球宏观经济形势的不确定性，中国政府除将继续维持积极
财政和稳健货币政策外，更强调经济结构性调整的重要性。一季度中
国公共财政收入增长 6.9%，地方财政收入同比增长 13.7%，各地方政
府初步制定的固定资产投资计划体现了通过投资稳定经济增长的目
标。同期，M2 增速回升至 15.7%，主要是新增贷款和外汇占款增长；
社会总融资 6.16 万亿元，融资规模放量增长；服务业贡献 GDP 比重
47.8%，增长贡献超过制造业，结构调整效果有所显现。
短期内虽然较低通胀水平赋予了政府一定的政策调整余地，但国
内公共和私营经济部门债务水平的增长及投资回报率的下降同时也限
制了投资拉动短期增长政策的空间和有效性。综合来看，2013 年中国
经济需继续着力于短期增长和长期发展均衡，短期低增长和通过结构
性调整换取长期可持续增长成为必要手段。
行业及区域经济环境
2012 年以来受宏观经济不景气影响，煤炭下游行业需求减弱，煤
炭价格下降，行业盈利受到显著影响；未来行业政策仍将以兼并重组
和淘汰落后产能为主，有利于大型企业的发展
煤炭行业是典型的周期性行业，与宏观经济发展情况密切相关。
自 2011 年四季度以来宏观经济放缓使得主要耗煤行业如火电、冶金、
建材等对煤炭的需求大幅下滑。2012 年，我国火电发电量为 39,108
亿千瓦时，同比增长 0.3%，全国粗钢产量为 71,654 万吨，同比增长
3.1%，全国水泥产量为 22.1 万吨，同比增长 5.7%，增速较 2011 年分
别下降 13.6、4.2 和 6.0 个百分点，短期内下游行业需求不旺对煤炭
行业造成较大压力。同期，全国煤炭产量 36.6 亿吨，同比增长 4%，
且煤炭进口大幅增加，全年净进口煤炭 2.8 亿吨，同比增长 34.5%，
对国内煤炭市场形成一定冲击。
从煤炭价格来看，2011 年 11 月份开始，受煤炭库存增加的影响，
煤炭价格开始下降；2012 年 3 月份，受电厂补库存及大秦线检修等因
素影响，煤炭价格止跌回升；但从 5 月份开始，下游需求不振以及煤
炭库存的上升导致煤炭价格快速下跌；2012 年 7 月末，受夏季用电量
增加、港口和电厂库存逐步回落等因素影响，煤炭价格止跌企稳，但
三、四季度煤价仍处于 2010 年以来的相对低位；2013 年一季度煤炭
价格延续了 2012 年以来的疲弱走势。炼焦煤和无烟煤均属于稀缺资
4
公司债券跟踪评级报告
源，因此价格相对能够保持在较高水平，但受下游钢铁行业不景气影
响，焦煤和无烟煤价格均出现不同程度的下降。
2012 年，我国煤炭开采和洗选业实现主营业务收入 33,485.99 亿
元，同比增长 10.16%；实现利润总额 3,555.03 亿元，同比减少 15.60%。
2012 年 9～11 月，煤炭行业毛利率当季值为 22.97%，较 6～8 月的
21.57%有所回升，但仍处于 2011 年以来的较低水平。下游需求增速放
缓导致煤炭价格下降，2012 年我国煤炭行业利润总额同比下滑明显。
但是我国以煤炭为主的能源结构相当长时间内不会改变，煤炭行业未
来仍存在持续发展的空间。
2012 年 3 月，由国家能源局主导的《煤炭工业发展“十二五”规
划》出台，规划强调要推进煤矿企业兼并重组，发展大型企业集团；
有序建设大型煤炭基地，保障煤炭稳定供应；建设大型现代化煤矿，
提升小矿办矿水平；2013 年 3 月 18 日，国家能源局和国家煤矿安全
监察局联合发布《关于 2013 年煤炭行业淘汰落后产能工作的通知》 以
下简称“通知”），通知指出，2013 年将淘汰煤矿数量 1,256 处，淘汰
落后产能 6,418 万吨，淘汰落后产能将进一步改善行业生产和竞争环
境，有利于大型煤炭企业的发展。
山西煤炭资源整合和兼并重组取得明显成效，为国有大型煤炭企
业扩大经营规模，提升市场竞争力提供了良好的发展机遇
进入“十二五”期间，国家继续积极推进煤炭行业结构调整，通
过整合、淘汰中小煤矿落后产能和做大做强国有大型煤炭企业的方式
调整煤炭产业结构，促进煤炭工业健康发展。截至 2012 年末，山西省
矿井总数由 2,598 座减少到 1,053 座，办矿主体由 2,200 多个减少到
130 个，年产 30 万吨以下的小煤矿全部淘汰，单井平均规模达到年产
120 万吨，山西煤矿“多、小、散、低”的产业格局已基本改变。
山西省推进煤炭行业大规模调整，提高了煤炭产业集中度，抑制
无序竞争，为国有大型煤炭企业扩大经营规模、提升市场竞争力提供
了良好的发展机遇。
经营与竞争
煤炭生产与销售及其他业务仍是公司收入的主要来源，煤炭销售
仍是公司最主要利润来源；公司毛利润和综合毛利率继续下滑
公司主营煤炭、电力和热力的生产与销售，兼营煤炭、钢材和铁
矿石贸易等。其中，煤炭生产和其他业务仍是公司收入的主要来源，
煤炭生产仍是公司最主要利润来源。
2012 年，公司煤炭开采和销售规模继续扩大，其他业务规模继续
大幅扩张，使公司营业收入大幅增加。
5
公司债券跟踪评级报告
表1 2010～2012 年及 2013 年 1～3 月公司营业收入和毛利润结构（单位：亿元、%）
2013 年 1～3 月 2012 年 2011 年 2010 年
项目
金额 占比 金额 占比 金额 占比 金额 占比
营业收入 200.73 100.00 715.17 100.00 507.20 100.00 279.41 100.00
主营业务 69.56 34.66 290.94 40.68 281.81 55.56 223.65 80.04
其中：煤炭 69.05 34.40 289.74 40.51 280.01 55.21 222.10 79.49
供电 0.33 0.17 0.96 0.14 1.40 0.28 1.13 0.40
供热 0.18 0.09 0.24 0.03 0.40 0.08 0.42 0.15
其他业务 131.17 65.34 424.23 59.32 225.39 44.44 55.76 19.96
毛利润 13.99 100.00 61.51 100.00 69.49 100.00 56.51 100.00
主营业务 12.83 91.75 58.03 94.34 65.82 94.72 54.95 97.24
其中：煤炭 12.63 90.32 57.61 93.66 65.32 94.00 54.58 96.58
供电 0.15 1.06 0.27 0.43 0.36 0.52 0.27 0.48
供热 0.05 0.37 0.15 0.25 0.14 0.20 0.10 0.18
其他业务 1.16 8.25 3.48 5.66 3.67 5.28 1.56 2.76
综合毛利率 6.97 8.60 13.70 20.22
主营业务 18.45 19.94 23.36 24.57
其中：煤炭 18.30 19.88 23.33 24.58
供电 44.59 27.31 25.65 23.92
供热 29.05 62.91 35.32 23.32
其他业务 0.88 0.82 1.63 2.80
注：其他业务主要包括钢材、铁矿石等产品的国内外贸易。
数据来源：根据公司提供资料整理
从毛利润来看，2012 年公司毛利润有所下降，主要是公司煤炭销
售价格下降及材料和电力等成本上升导致煤炭业务毛利润下降所致；
从毛利率来看，公司毛利率水平继续下降，主要是煤炭销售价格下降
导致煤炭生产毛利率下降及毛利率水平较低的贸易业务占比继续提高
相应拉低了综合毛利率所致。
2013 年 1～3 月，公司实现营业收入 200.73 亿元，同比增加 29.01%；
毛利润 13.99 亿元，同比下降 22.92%；综合毛利率为 6.97%，同比下
降 4.70 个百分点，主要是煤炭销售价格同比下降所致。
预计未来 1～2 年，随着公司煤炭生产和贸易业务的进一步扩张，
公司营业收入将进一步增长。
公司煤种主要为无烟煤和贫瘦煤，煤种比较稀缺，抵抗市场需求
波动的能力很强
公司煤种主要为无烟煤和贫瘦煤，其中无烟煤占比为 80.31%，是
我国主要的无烟煤生产企业之一。无烟煤在我国属于稀缺煤种，煤炭
企业议价能力较强，因此无烟煤价格抵抗市场波动的能力较强。
6
公司债券跟踪评级报告
表2 2010～2012 年公司煤炭分产品销售情况
2012 年 2011 年 2010 年
项目 销售额 毛利率 销售额 毛利率 销售额 毛利率
（亿元） （%） （亿元） （%） （亿元） （%）
选末煤 163.34 1.19 155.38 4.03 134.97 8.80
洗块煤 56.12 43.63 51.45 45.51 38.02 45.69
洗粉煤 63.93 38.83 66.25 43.36 44.54 46.62
煤泥 6.35 100.00 6.92 100.00 4.57 100.00
平均售价（元/吨） 512.54 547.90 489.44
数据来源：根据公司提供资料整理
从公司产品构成来看，主要品种仍主要是选末煤、洗块煤和洗粉
煤，其中选末煤占比仍较大。公司选末煤毛利率较低，拉低了公司煤
炭销售毛利率水平。同时，公司提供煤炭洗选加工过程中产生的煤泥，
由于煤泥的生产成本已经摊销到其他产品中，因此其毛利率为
100.00%。
公司拥有的煤炭资源储量丰富，煤层稳定、开采深度较小；2012
年公司煤炭产量继续增长
截至 2012 年末，公司产能为 3,000 万吨/年，2012 年完成原煤产
量 3,041 万吨，同比增长 10.34%；采购阳煤集团及其子公司煤炭 3,052
万吨，其中收购原料煤 1,243 万吨；销售煤炭 5,653 万吨，同比增长
10.60%。
表 3 截至 2012 年末及 2013 年 3 月末公司生产矿井资源储量和产能产量情况（单位：万吨、万
吨/年、年）
产量
矿井 地质 可采 核定年 平均剩余
2013 年
名称 储量 储量 产能 可采年限 2012 年 2011 年 2010 年
1～3 月
2
一矿 84,211 50,473 750 44 218 814 688 656
二矿 74,170 44,292 810 36 177 845 757 748
新景矿 93,848 60,812 750 54 199 713 636 625
平舒煤业 29,740 17,266 300 38 78 318 310 261
开元矿 36,789 15,405 300 34 83 326 337 308
景福煤业 7,203 5,478 90 30 6 25 30 23
合计 325,961 193,726 3,000 - 761 3,041 2,758 2,621
数据来源：根据公司提供资料整理
截至 2012 年末，公司拥有煤炭地质储量为 325,961 万吨，可采储
2
一矿、二矿和新景矿煤种为无烟煤；平舒煤业、开元矿和景福煤业煤种为贫瘦煤，2012 年开元矿和景福矿煤种
变为贫瘦煤。
7
公司债券跟踪评级报告
量为 193,726 万吨，煤炭资源储量丰富；公司煤层稳定、地质构造和
水文地质条件简单，开采深度小，煤炭赋存条件较好。
公司继续加大科研投入和环保投入，高度重视安全生产活动，但
煤炭生产属高危行业，且公司矿井多属于高瓦斯涌出矿，未来仍然面
临突发安全事故的风险
公司是国内最早采用放顶煤采煤技术的煤炭企业之一，目前各个
生产环节都实现了现代化，井下主要生产环节实现了全方位不间断自
动监控，采煤机械化程度达 100%。公司应用先进的勘探技术优化采区
和采煤工作面设计，完善大采长、大走向采煤技术工艺，全面推行平
行作业，科学确定防水煤柱，加大复采回收边角煤、推广小煤柱送巷
减少煤柱损失。
公司以实现煤炭工业可持续发展、大力发展循环经济作为重要目
标，把环境保护、节能减排工作放在突出位置，继续加大环保投入。
公司狠抓安全质量标准化建设，把安全工作作为企业的第一要务，严
格执行领导下井带班和交接班制度，强化现场监管，落实安全生产责
任。但煤炭生产属高危行业，且公司煤矿多属于高瓦斯涌出矿，未来
仍面临较大的安全事故的风险。
公司治理与管理
截至 2013 年 3 月末，公司注册资本为 24.05 亿元，阳煤集团为公
司的控股股东，持有公司 58.34%的股份，山西省国资委为公司实际控
制人。作为上市公司，阳泉煤业建立了较为完善的法人治理结构，为
适应管理需要，公司建立了一套较完整的内部管理制度体系，包括担
保管理办法、关联交易管理办法、内部审计工作制度和安全生产管理
制度等，为公司健康发展奠定了良好基础。
未来公司将继续收购兼并煤炭资产，整合煤炭资源，做大煤炭主
业，同时推进选煤、电力、供热和贸易等其他产业的发展。
公司拥有丰富的煤炭资源储量，公司煤矿所属煤层稳定、地质构
造和水文地质条件简单，开采深度小，煤炭赋存条件较好，开采成本
相对较低。无烟煤在我国属于稀缺煤种，煤炭企业议价能力较强，因
此无烟煤价格抵抗市场波动的能力较强。公司煤种主要为无烟煤和贫
瘦煤，是我国主要的无烟煤生产企业之一，较好的煤种保证了公司产
品的销售市场，但由于公司选末煤毛利率水平较低，拉低了公司煤炭
整体的销售毛利率水平。公司其他业务规模逐年快速扩张，但目前盈
利能力相对较差。整体来看，公司抗风险能力很强。
财务分析
公司提供了 2012 年及 2013 年 1～3 月的财务报表。立信会计师事
务所(特殊普通合伙)有限公司对公司 2012 年财务报表进行了审计并出
8
公司债券跟踪评级报告
具了标准无保留意见的审计报告。2013 年 1～3 月财务报表未经审计。
2012 年，公司新增合并单位 7 家，使得合并范围发生改变。
资产质量
2012 年以来公司资产规模继续增长，流动资产占比有所波动；2012
年公司存货及应收账款周转率均有所提高
2012 年末及 2013 年 3 月末，公司总资产分别为 315.01 亿元和
326.71 亿元，继续增长；流动资产占比分别为 52.20%和 54.73%，占比
有所波动。
亿元 %
147.91
350 150.57 100
118.95
300
80
250 106.88 54.73
57.39 52.20
200 60
150 51.98
40
100 178.80
160.18 164.45 20
50 115.71
0 0
2010年末 2011年末 2012年末 2013年3月末
流动资产合计 非流动资产合计 流动资产占比
图1 2010～2012 年末及 2013 年 3 月末公司资产构成
公司流动资产主要由货币资金、应收票据、应收账款、预付款项
和存货等构成。2012 年末，公司货币资金为 56.84 亿元，同比下降
29.77%，主要是公司对外投资增加以及增加对联营企业借款所致；应
收票据为 48.36 亿元，同比增长 18.52%，主要是行业景气度下滑，下
游企业多以票据支付货款所致；应收账款为 22.60 亿元，同比增长
38.51%，主要是公司贸易板块收入规模扩大所致；预付款项为 18.87
亿元，同比增长 40.00%，主要是公司贸易板块业务规模扩大所致；存
货为 14.02 亿元，同比增长 74.37%，主要是公司贸易板块规模扩大所
致。
2013 年 3 月末，公司货币资金为 72.07 亿元，较 2012 年末增长
26.79%；应收票据为 29.89 亿元，较 2012 年末下降 38.19%；应收账款
为 35.15 亿元，较 2012 年末增长 55.49%；预付款项为 27.64 亿元，较
2012 年末增长 46.46%；存货为 12.52 亿元，较 2012 年末下降 10.69%。
2012 年及 2013 年 1～3 月，公司存货周转天数分别为 6.08 天和
6.40 天；应收账款周转天数分别为 9.80 天和 12.95 天，2012 年公司
存货和应收账款周转效率均有所提高。
9
公司债券跟踪评级报告
其他
应收帐款 2.28%
13.75%
货币资金
34.56%
预付款项
11.48%
存货
8.53%
应收票据
29.41%
图2 2012 年末公司流动资产构成
公司非流动资产主要由无形资产、固定资产和在建工程等构成。
2012 年末，公司无形资产为 57.44 亿元（主要为采矿权），同比增长
3
29.41%，主要是公司采矿权 增加所致；固定资产为 57.20 亿元，同比
下降 6.26%；在建工程为 16.57 亿元，同比增长 289.45%，主要是公司
矿井技改和新建洗煤厂工程支出增加所致。
2013 年 3 月末，公司非流动资产较 2012 年末变化不大。
总的来看，2012 年以来公司资产规模继续增长，流动资产占比有
所波动，2012 年公司存货及应收账款的周转效率均有所增长。预计未
来 1～2 年，随着公司贸易业务规模的进一步扩张，公司资产规模有望
保持增长。
资本结构
2012 年以来，公司负债规模继续增长，流动负债占比继续下降；
公司总有息债务占总负债比重较低，利息负担较轻；长期资本对长期
资产的覆盖程度及流动资产对流动负债的保障程度均一般
2012 年末及 2013 年 3 月末，公司负债规模继续扩大，仍以流动负
债为主，流动负债占比继续下降。
3
公司一部分采矿权的付款方式 2012 年得以确定，相应的采矿权予以确认，但公司实际矿井并没有增加。
10
公司债券跟踪评级报告
亿元 %
200 29.62 32.00 100
16.07
150 26.83
100 80
133.70 139.67
50 95.55 139.60
0 60
2010年末 2011年末 2012年末 2013年3月末
流动负债合计 非流动负债合计 流动负债占比
图3 2010～2012 年末及 2013 年 3 月末公司负债构成
公司流动负债主要由应付账款、预收款项、短期借款和其他应付
款等构成。2012 年末，公司应付账款为 58.45 亿元，同比增长 40.25%，
主要是公司贸易板块规模扩大所致；预收款项为 38.58 亿元，同比下
降 3.25%；短期借款为 14.66 亿元，同比增长 85.52%；其他应付款为
10.55 亿元，同比下降 13.14%。
2013 年 3 月末，公司预收款项为 30.44 亿元，较 2012 年末下降
21.09%；短期借款为 16.23 亿元，较 2012 年末增长 10.76%；其他科目
较 2012 年末变化不大。
其他 其它应付款
12.44% 7.56%
预收账款
27.64%
应付账款
41.87%
短期借款
10.50%
图4 2012 年末公司流动负债构成
公司非流动负债主要由应付债券、长期应付款和长期借款等构成。
2012 年末，公司应付债券为 13.90 亿元，较上年变化不大；长期应付
款为 11.37 亿元，同比增长 2,584.71%，主要是公司新增的资源整合矿
欠付国土资源局的资源价款所致；长期借款为 3.42 亿元，同比增长
222.76%，主要是集团公司拨付财政性补贴所致。
2013 年 3 月末，公司长期借款为 6.07 亿元，较 2012 年末增长
77.39%；其他科目较 2012 年末变化不大。
2012 年以来，公司总有息债务继续增长，占总负债的比重亦逐年
提高，但总有息债务占总负债的比重处在较低水平，公司利息负担较
11
公司债券跟踪评级报告
轻。
表4 2010～2012 年末及 2013 年 3 月末公司有息债务及占总负债比重情况（单位：亿元、%）
项目 2013 年 3 月末 2012 年末 2011 年 2010 年
4
短期有息债务 19.93 15.85 19.90 11.37
5
长期有息债务 27.93 28.27 14.91 26.01
总有息债务 47.86 44.13 34.81 37.38
总有息债务占总负债的比重 28.12 26.08 23.24 30.55
从有息债务期限结构来看，虽然公司未来两年内需要偿还的有息
债务金额较大，但由于公司有息债务占比较低，因此偿债压力不大。
表5 截至 2013 年 3 月末公司有息债务期限结构（单位：亿元、%）
项目 ≤1 年 （1,2]年 （2,3]年 (3,4]年 (4,5]年 >5 年 合计
金额 19.93 17.51 1.59 1.59 2.78 4.46 47.86
占比 41.64 36.58 3.32 3.32 5.81 9.33 100.00
2012 年末及 2013 年 3 月末，公司所有者权益分别为 145.79 亿元
和 155.03 亿元；未分配利润分别为 68.86 亿元和 73.89 亿元，未分配
利润增加主要是本年净利润转入所致；专项储备分别为 24.61 亿元和
28.51 亿元。
2012 年末及 2013 年 3 月末，公司资产负债率分别为 53.72%和
6
52.55%，低于行业平均水平 ；长期资产适合率分别为 116.50%和
126.45%；流动比率分别为 1.18 倍和 1.28 倍；速动比率分别为 1.08
倍和 1.19 倍，公司长期资本对长期资产的覆盖程度以及流动资产对流
动负债的保障程度均一般。
截至 2013 年 3 月末，公司无对外担保事项。
盈利能力
2012 年，公司营业收入继续增长，但由于煤炭销售价格下降以及
低毛利率的贸易业务规模增加导致公司利润总额、净利润和毛利率水
平均大幅下降
2012 年，公司营业收入为 715.17 亿元，同比增长 41.00%，主要
是贸易板块收入大幅增长所致；毛利率为 8.60%，较 2011 年下降 5.10
个百分点，主要是煤炭销售价格下降及毛利率水平较低的其他业务收
入占比上升拉低毛利率所致。
2012 年，公司期间费用占营业收入的比重为 3.51%，同比下降 1.48
个百分点；2012 年，公司的管理费用为 4.43 亿元，同比增长 10.71%，
主要是公司贸易业务规模扩大所致。
4
截至 2013 年 3 月末，公司长期借款中有 2.75 亿元一年内到期，应转入短期有息债务，但报表没有转入。
5
根据企业提供有息债务资料，公司长期借款中有 4,243 万元不用付息。
6
根据 Wind 资讯，2012 年末煤炭行业资产负债率的平均值为 60.00%。
12
公司债券跟踪评级报告
2012 年，公司利润总额为 31.50 亿元，同比减少 6.13 亿元，主要
是煤炭销售价格下降导致煤炭业务利润下降所致；总资产报酬率和净
资产收益率分别为 10.00%和 15.41%，均有所下降。
2013 年 1～3 月，公司实现营业收入 20.07 亿元，同比增长 29.01%，
主要是其他业务收入大幅增长所致；利润总额为 6.80 亿元，同比下降
31.14%；净利润 4.92 亿元，同比下降 34.64%，均是煤炭销量及销售价
格下降所致。
亿元 %
800 715.17 30
507.20
25
600
20
400 15
279.41
10
200
33.21 37.63 31.50 5
0 0
2010年 2011年 2012年
营业收入 利润总额 毛利率 净资产收益率
图5 2010～2012 年公司营业收入及盈利情况
随着公司贸易业务的拓展，煤炭开采与销售业务的稳定增长，预
计未来公司销售收入将继续提高，但受煤炭行业需求不景气影响，公
司煤炭销售价格有所下滑，公司盈利未来或将进一步下滑。
现金流
2012 年，公司经营性净现金流大幅下滑，对债务及利息的保障程
度均大幅下降
亿元 49.45
50 42.84
40
30
16.83
20
10
0
-10 -6.08 -5.95
-20 -9.00
-30 -17.24 -21.58
-40 -31.77
2010年 2011年 2012年
经营性净现金流 投资性净现金流 筹资性净现金流
图6 2010～2012 年公司现金流情况
2012 年，公司经营性净现金流为 16.83 亿元，同比下降 65.96%，
主要是经营性应付账款大幅减少所致；公司投资性净现金流为-31.77
亿元，同比下降 25.18%，主要是公司构建固定资产所致；公司筹资性
13
公司债券跟踪评级报告
净现金流为-9.00 亿元。
2013 年 1～3 月，公司经营性净现金流为 16.23 亿元；投资性净现
金流为-4.62 亿元，筹资性净现金流为 3.63 亿元。
2012 年，公司经营性净现金流对债务及利息的保障程度大幅下滑；
EBIT 对利息的保障倍数有所下降，主要是煤炭业务盈利下滑导致。
表6 2010～2012 年及 2013 年 1～3 月公司部分偿债指标（单位：%、倍）
偿债指标 2013 年 1～3 月 2012 年 2011 年 2010 年
经营性净现金流/流动负债 11.63 12.32 43.14 89.67
经营性净现金流/总负债 9.52 10.55 36.34 70.02
经营性净现金流利息保障倍数 25.37 5.91 21.04 19.21
EBIT 利息保障倍数 11.62 12.05 17.01 15.89
2013 年 1～3 月，公司经营活动、投资活动和筹资活动产生的现金
流量净额分别为 16.23 亿元、-4.62 亿元和 3.63 亿元。
偿债能力
截至 2013 年 3 月末，公司总负债为 171.61 亿元，总有息债务为
47.85 亿元，占总负债的比重为 28.12%，利息负担较轻，同时公司资
产负债率为 52.55%，低于行业平均水平；2012 年受行业下游需求减弱
的影响，公司煤炭销售价格有所下降导致公司利润总额和净利润均出
现下滑，进而使 EBIT 利息保障倍数出现大幅下滑，同期，公司经营性
净现金亦大幅下滑，使得经营性净现金流对债务及利息的保障程度均
大幅下滑。
总的来看，虽然短期内公司偿债能力受到一定程度影响，但公司偿
还债务的能力很强。
债务履约情况
根据公司提供的中国人民银行企业基本信用信息报告，截至 2013
年 5 月 22 日，公司未曾发生过信贷违约事件。公司除 2009 年 9 月发
行了 2009 年度公司债券外无其他债券市场融资。截至本报告出具日，
公司 2009 年度公司债券尚未到期，付息正常。
担保分析
阳煤集团为本期债券提供全额无条件不可撤销的连带责任保证担
保仍具有很强的增信作用
截至 2012 年末，阳煤集团注册资本为 72.65 亿元。其中，山西省
国资委出资 40.96 亿元，占比 54.03%，是阳煤集团实际控制人。
阳煤集团是以煤炭产业为基础，以铝业、化工为主导产业，以煤
机制造、磁性材料、建材、房地产开发、煤层气开发利用为辅业的特
14
公司债券跟踪评级报告
大型企业。截至 2012 年末，阳煤集团煤炭地质储量 150 亿吨，可采储
量 79 亿吨，煤炭产能 8,480 万吨/年，化工产能 1,300 万吨/年，电力
装机容量 79 万千瓦/年，氧化铝产能 110 万吨/年，电解铝产能 21.8
万吨/年。阳煤集团是全国最大的无烟煤生产企业和冶金喷吹煤生产基
地之一，是国家规划的 13 个大型煤炭基地之一——晋东煤炭基地的重
要组成部分。2011 年，阳煤集团位列全国 500 强企业 93 位、全国煤炭
工业 100 强第 10 位。
阳煤集团拥有包括阳泉煤业、山西三维集团股份有限公司（简称
“山西三维”，股票代码：000755）和太原化工股份有限公司（简称“太
化股份”，股票代码：600281）三个上市公司在内的 32 个分公司和 58
个子公司。
截至 2012 年末，阳煤集团总资产为 1,383.02 亿元，总负债为
1,054.58 亿元，所有者权益为 328.45 亿元，资产负债率为 76.25%，
2012 年阳煤集团实现营业收入 1,633.37 亿元，利润总额 19.76 亿元，
净利润 4.39 亿元，经营性净现金流 23.85 亿元。
截至 2013 年 3 月末，阳煤集团资产规模达到 1,437.04 亿元，总
负债为 1,100.60 亿元，所有者权益为 336.44 亿元，资产负债率为
76.59%；2013 年 1～3 月，阳煤集团实现营业收入 422.28 亿元，利润
总额 3.04 亿元，净利润 0.37 亿元，经营性净现金流 8.99 亿元。
总体看来，阳煤集团担保实力较强，由其为本期债券提供的全额
无条件不可撤销的连带责任保证担保仍具有很强的增信作用。
结论
公司是我国最大的无烟煤生产企业之一，煤炭资源储量丰富；同
时公司积极发展贸易业务，使公司营业收入大幅增加，利润水平也继
续增长，但 2012 年以来，受煤炭行业下游需求不景气影响，公司营业
利润和经营性净现金流大幅下降。预计未来，随着公司贸易业务的继
续扩大，公司营业收入将继续增加。此外，阳煤集团为本期债券提供
全额无条件不可撤销连带责任保证担保仍具有很强增信作用，大公对
阳泉煤业的评级展望维持稳定。
15
公司债券跟踪评级报告
附件 1 截至 2013 年 3 月末阳泉煤业（集团）股份有限公司股权结构图
山西省人民政府国有资产监督管理委员会
54.03%
阳泉煤业集团有限责任公司 其他法人
58.34% 41.66%
阳泉煤业（集团）股份有限公司
16
公司债券跟踪评级报告
附件 2 截至 2013 年 3 月末阳泉煤业（集团）股份有限公司组织结构图
战略委员会
股东大会
提名委员会
监事会
董事会
薪酬与考核委员会
董事会秘书
总经理 审计委员会
综 财 证 规 生 通 安 技 煤 地 矿 法 选 机
合 务 券 划 产 风 全 术 质 质 山 律 煤 电
部 部 部 发 技 部 监 中 中 测 救 事 部 动
展 术 察 心 心 量 助 务 力
部 部 部 部 队 部 部
17
公司债券跟踪评级报告
附件 3 阳泉煤业（集团）股份有限公司主要财务指标
单位：万元
2013 年 3 月
年 份 2012 年 2011 年 2010 年
（未经审计）
资产类
货币资金 720,681 568,399 809,334 588,226
应收票据 298,930 483,605 408,028 210,152
应收账款 351,476 226,040 163,195 123,788
预付款项 276,403 188,728 134,801 125,840
存货 125,220 140,208 80,410 99,021
流动资产合计 1,787,964 1,644,486 1,601,791 1,157,075
固定资产 555,138 572,016 610,240 508,231
在建工程 160,183 165,693 42,546 77,056
无形资产 569,927 574,417 443,882 429,235
非流动资产合计 1,479,089 1,505,651 1,189,482 1,068,772
总资产 3,267,053 3,150,137 2,791,273 2,225,847
占资产总额比（%）
货币资金 22.06 18.04 29.00 26.43
应收票据 9.15 15.35 14.62 9.44
应收账款 10.76 7.18 5.85 5.56
预付款项 8.46 5.99 4.83 5.65
存货 3.83 4.45 2.88 4.45
流动资产合计 54.73 52.20 57.39 51.98
固定资产 16.99 18.16 21.86 22.83
在建工程 4.90 5.26 1.52 3.46
无形资产 17.44 18.23 15.90 19.28
非流动资产合计 45.27 47.80 42.61 48.02
负债类
短期借款 162,330 146,557 79,000 59,700
应付账款 630,497 584,474 416,725 357,866
预收款项 304,446 385,818 398,769 255,737
其他应付款 112,861 105,540 121,502 104,087
流动负债合计 1,396,673 1,396,042 1,337,040 955,542
长期借款 60,744 34,244 10,610 122,121
长期应付款 111,069 113,745 4,237 4,237
应付债券 139,183 139,044 138,515 138,014
非流动负债合计 320,044 296,164 160,662 268,257
负债合计 1,716,717 1,692,206 1,497,702 1,223,799
18
公司债券跟踪评级报告
附件 3 阳泉煤业（集团）股份有限公司主要财务指标（续表 1）
单位：万元
2013 年 3 月
年 份 2012 年 2011 年 2010 年
（未经审计）
占负债总额比（%）
短期借款 9.46 8.66 5.27 4.88
应付账款 36.73 34.54 27.82 29.24
预收款项 17.73 22.80 26.63 20.90
其他应付款 6.57 6.24 8.11 8.51
流动负债合计 81.36 82.50 89.27 78.08
长期借款 3.54 2.02 0.71 9.98
长期应付款 6.47 6.72 0.28 0.35
应付债券 8.11 8.22 9.25 11.28
非流动负债合计 18.64 17.50 10.73 21.92
权益类
少数股东权益 162,095 159,042 151,275 149,191
实收资本（股本） 240,500 240,500 240,500 240,500
资本公积 3,800 3,800 3,800 0
盈余公积 120,110 120,110 102,220 78,842
未分配利润 738,908 688,583 525,811 292,179
归属于母公司所有者权益 1,388,242 1,298,890 1,142,297 852,857
所有者权益合计 1,550,336 1,457,932 1,293,572 1,002,048
损益类
营业收入 2,007,276 7,151,724 5,072,008 2,794,063
营业成本 1,867,392 6,536,615 4,377,130 2,228,997
销售费用 7,308 44,311 40,023 28,884
管理费用 48,758 189,355 198,247 132,518
财务费用 5,760 17,571 15,024 19,782
营业利润 68,238 314,075 375,960 334,091
利润总额 67,953 314,985 376,251 332,102
所得税 18,796 90,357 105,113 82,689
净利润 49,157 224,628 271,138 249,413
归属于母公司所有者的净利润 50,325 228,762 281,059 241,246
占营业收入比（%）
营业成本 93.03 91.40 86.30 79.78
销售费用 0.36 0.62 0.79 1.03
管理费用 2.43 2.65 3.91 4.74
19
公司债券跟踪评级报告
附件 3 阳泉煤业（集团）股份有限公司主要财务指标（续表 2）
单位：万元
2013 年 3 月
年 份 2012 年 2011 年 2010 年
（未经审计）
财务费用 0.29 0.25 0.30 0.71
营业利润 3.40 4.39 7.41 11.96
利润总额 3.39 4.40 7.42 11.89
净利润 2.45 3.14 5.35 8.93
归属于母公司所有者的净利润 2.51 3.20 5.54 8.63
现金流类
经营活动产生的现金流量净额 162,348 168,307 494,474 428,427
投资活动产生的现金流量净额 -46,230 -317,734 -215,759 -172,356
筹资活动产生的现金流量净额 36,297 -90,001 -59,464 -60,781
财务指标
EBIT 74,353 343,485 399,751 354,402
EBITDA - 547,942 558,307 510,067
总有息债务 478,582 441,276 348,125 373,837
毛利率（%） 6.97 8.60 13.70 20.22
营业利润率（%） 3.40 4.39 7.41 11.96
总资产报酬率（%） 2.28 10.90 14.32 15.92
净资产收益率（%） 3.17 15.41 20.96 24.89
资产负债率（%） 52.55 53.72 53.66 54.98
债务资本比率（%） 23.75 23.23 21.21 27.17
长期资产适合率（%） 126.45 116.50 122.26 118.86
流动比率（倍） 1.28 1.18 1.20 1.21
速动比率（倍） 1.19 1.08 1.14 1.11
保守速动比率（倍） 0.73 0.75 0.91 0.84
存货周转天数（天） 6.40 6.08 7.38 15.99
应收账款周转天数（天） 12.95 9.80 10.18 15.95
经营性净现金流/流动负债（%） 11.63 12.32 43.14 89.67
经营性净现金流/总负债（%） 9.52 10.55 36.34 70.02
经营性净现金流利息保障倍数（倍） 25.37 5.91 21.04 19.21
EBIT 利息保障倍数（倍） 11.62 12.05 17.01 15.89
EBITDA 利息保障倍数（倍） - 19.23 23.76 22.87
现金比率（%） 51.60 40.72 60.53 61.56
现金回笼率（%） 121.76 97.08 98.35 114.97
担保比率（%） 0.00 0.00 0.00 0.00
20
公司债券跟踪评级报告
附件 4 阳泉煤业（集团）有限责任公司主要财务指标
单位：万元
2013 年 3 月
年 份 2012 年 2011 年 2010 年
（未经审计）
资产类
货币资金 2,489,690 1,993,205 1,702,374 1,573,690
应收票据 670,766 825,775 691,997 402,235
应收账款 793,352 697,456 676,850 568,360
其他应收款 611,956 760,743 716,428 526,762
预付款项 566,424 535,161 397,008 371,911
存货 1,103,201 1,050,426 829,825 662,033
流动资产合计 6,317,284 5,917,672 5,023,199 4,109,524
持有至到期投资 49,915 47,415 56,586 59,685
长期股权投资 162,328 141,669 138,535 105,947
固定资产 4,261,928 4,276,127 3,781,177 2,865,611
在建工程 1,658,221 1,660,225 1,122,300 1,087,232
无形资产 1,547,460 1,416,073 880,042 627,092
非流动资产合计 8,053,079 7,912,560 6,275,265 5,004,921
总资产 14,370,364 13,830,232 11,298,464 9,114,445
占资产总额比（%）
货币资金 17.33 14.41 15.07 17.27
应收票据 4.67 5.97 6.12 4.41
应收账款 5.52 5.04 5.99 6.24
其他应收款 4.26 5.50 6.34 5.78
存货 7.68 7.60 7.34 7.26
流动资产合计 43.96 42.79 44.46 45.09
固定资产 29.66 30.92 33.47 31.44
在建工程 11.54 12.00 9.93 11.93
无形资产 10.77 10.24 7.79 6.88
非流动资产合计 56.04 57.21 55.54 54.91
负债类
短期借款 1,853,674 1,727,708 1,203,975 940,332
应付票据 133,898 122,649 169,002 181,802
应付账款 1,656,434 1,801,190 1,496,308 1,123,023
预收款项 636,522 758,678 608,827 446,502
其他应付款 924,900 1,363,833 1,438,601 867,814
流动负债合计 6,104,430 6,758,897 6,389,854 4,613,771
长期借款 3,032,798 1,892,495 840,946 1,219,855
应付债券 1,309,870 1,329,006 737,336 342,331
21
公司债券跟踪评级报告
附件 4 阳泉煤业（集团）有限责任公司主要财务指标（续表 1）
单位：万元
2013 年 3 月
年 份 2012 年 2011 年 2010 年
（未经审计）
负债类
长期应付款 437,347 443,051 31,084 19,053
其他非流动负债 59,384 59,892 78,765 69,769
非流动负债合计 4,901,566 3,786,861 1,744,959 1,713,218
负债合计 11,005,996 10,545,757 8,134,813 6,326,989
占负债总额比（%）
短期借款 16.84 16.38 14.80 14.86
应付账款 15.05 17.08 18.39 17.75
预收款项 5.78 7.19 7.48 7.06
其他应付款 8.40 12.93 17.68 13.72
流动负债合计 55.46 64.09 78.55 72.92
长期借款 27.56 17.95 10.34 19.28
应付债券 11.90 12.60 9.06 5.41
非流动负债合计 44.54 35.91 21.45 27.08
权益类
少数股东权益 1,801,585 1,788,337 1,653,092 1,456,435
实收资本股本 726,475 726,475 726,475 726,475
资本公积 274,636 270,063 302,643 299,874
盈余公积 42,154 42,154 36,146 36,146
未分配利润 -50,863 -39,149 -42,232 -185,791
归属于母公司所有者权益 1,562,782 1,496,139 1,510,559 1,331,020
所有者权益合计 3,364,367 3,284,475 3,163,651 2,787,455
损益类
营业收入 4,222,805 16,333,672 10,788,790 6,520,181
营业成本 3,879,102 14,867,042 9,236,045 5,400,948
销售费用 23,199 110,634 88,669 71,386
管理费用 187,646 798,541 806,350 545,342
财务费用 79,465 223,387 156,574 103,716
营业利润 27,988 193,701 351,599 247,149
利润总额 30,391 197,648 367,928 263,321
所得税 26,642 153,721 138,837 101,214
净利润 3,749 43,927 229,091 162,106
归属于母公司所有者的净利润 -6,589 21,561 142,243 47,660
占营业收入比（%）
22
公司债券跟踪评级报告
附件 4 阳泉煤业（集团）有限责任公司主要财务指标（续表 2）
单位：万元
2013 年 3 月
年 份 2012 年 2011 年 2010 年
（未经审计）
营业成本 91.86 91.02 85.61 82.83
销售费用 0.55 0.68 0.82 1.09
管理费用 4.44 4.89 7.47 8.36
财务费用 1.88 1.37 1.45 1.59
营业利润 0.66 1.19 3.26 3.79
利润总额 0.72 1.21 3.41 4.04
净利润 0.09 0.27 2.12 2.49
现金流类
经营活动产生的现金流量净额 89,926 238,496 714,835 240,020
投资活动产生的现金流量净额 -473,769 -1,245,748 -873,601 -740,997
筹资活动产生的现金流量净额 850,060 1,317,170 249,237 391,311
财务指标
EBIT 30,391 197,648 367,928 263,321
EBITDA - - 819,474 591,639
总有息债务 6,597,542 5,360,567 3,649,333 3,018,899
毛利率（%） 8.14 8.98 14.39 17.17
营业利润率（%） 0.66 1.19 3.26 3.79
总资产报酬率（%） 0.21 1.43 3.26 2.89
净资产收益率（%） 0.11 1.34 7.24 5.82
资产负债率（%） 76.59 76.25 72.00 69.42
债务资本比率（%） 66.23 62.01 53.56 51.99
长期资产适合率（%） 102.64 89.37 78.22 89.92
流动比率（倍） 1.03 0.88 0.79 0.89
速动比率（倍） 0.85 0.72 0.66 0.75
保守速动比率（倍） 0.52 0.42 0.37 0.43
存货周转天数（天） 24.98 22.76 29.07 44.13
应收账款周转天数（天） 15.89 15.15 20.78 31.38
经营性净现金流/流动负债（%） 1.40 3.63 12.99 10.40
经营性净现金流/总负债（%） 0.83 2.55 9.89 7.59
经营性净现金流利息保障倍数（倍） - - - -
EBIT 利息保障倍数（倍） - - - -
现金比率（%） 40.78 29.49 26.66 34.11
现金回笼率（%） 93.43 88.42 97.98 99.44
担保比率（%） - - - -
23
公司债券跟踪评级报告
附件 5 各项指标的计算公式
1. 毛利率（%）＝（1－营业成本/营业收入）× 100%
2. 营业利润率（%）＝ 营业利润/营业收入×100%
3. 总资产报酬率（%）＝ EBIT/年末资产总额×100%
4. 净资产收益率（%）＝ 净利润/年末净资产×100%
5. EBIT ＝ 利润总额＋计入财务费用的利息支出
6. EBITDA ＝ EBIT＋折旧＋摊销（无形资产摊销＋长期待摊费用摊销）
7. 资产负债率（%）＝ 负债总额/资产总额×100%
8. 长期资产适合率（%）＝（所有者权益＋非流动负债）/ 非流动资产×100%
9. 债务资本比率（%）＝ 总有息债务/资本化总额×100%
10. 总有息债务 ＝ 短期有息债务＋长期有息债务
11. 短期有息债务 ＝ 短期借款＋应付票据＋其他流动负债（应付短期债券）＋ 一年内到期
的非流动负债＋其他应付款（付息项）
12. 长期有息债务＝ 长期借款＋应付债券＋长期应付款（付息项）
13. 资本化总额 ＝ 总有息债务＋所有者权益
14. 流动比率 ＝ 流动资产/流动负债
15. 速动比率 ＝（流动资产–存货）/ 流动负债
16. 保守速动比率 ＝（货币资金＋应收票据＋交易性金融资产）/ 流动负债
17. 现金比率（%）＝（货币资金＋交易性金融资产）/ 流动负债×100%
7
18. 存货周转天数 ＝ 360 /（营业成本/年初末平均存货）
8
19. 应收账款周转天数 ＝ 360 /(营业收入 /年初末平均应收账款）
20. 现金回笼率（%）＝ 销售商品及提供劳务收到的现金/营业收入×100%
7
一季度取 90 天。
8
一季度取 90 天。
24
公司债券跟踪评级报告
21. EBIT 利息保障倍数（倍）＝ EBIT/利息支出 ＝ EBIT /（计入财务费用的利息支出＋资
本化利息）
22. EBITDA 利息保障倍数（倍）＝ EBITDA/利息支出 ＝ EBITDA /（计入财务费用的利息支
出＋资本化利息）
23. 经营性净现金流利息保障倍数（倍）＝ 经营性现金流量净额/利息支出 ＝ 经营性现金
流量净额 /（计入财务费用的利息支出＋资本化利息）
24. 担保比率（%）＝ 担保余额/所有者权益×100%
25. 经营性净现金流/流动负债（%）＝ 经营性现金流量净额/[（期初流动负债＋期末流动负
债）/2]×100%
26. 经营性净现金流/总负债（%）＝ 经营性现金流量净额/[（期初负债总额＋期末负债总额）
/2]×100%
25
公司债券跟踪评级报告
附件 6 公司债券及主体信用等级符号和定义
大公公司债券及主体信用等级符号和定义相同。
AAA 级：偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。
AA 级 ：偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低。
A级 ：偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。
BBB 级：偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。
BB 级 ：偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险。
B级 ：偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。
CCC 级：偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。
CC 级 ：在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务。
C级 ：不能偿还债务。
注：除 AAA 级、CCC 级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进
行微调，表示略高或略低于本等级。
大公评级展望定义：
正面 ：存在有利因素，一般情况下，未来信用等级上调的可能性较大。
稳定 ：信用状况稳定，一般情况下，未来信用等级调整的可能性不大。
负面 ：存在不利因素，一般情况下，未来信用等级下调的可能性较大。
26