信用评级报告声明
中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告，
特此如下声明：
1、除因本次评级事项中诚信证评与评级对象构成委托关系外，中诚信证评、评级项目组
成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关联
关系。
2、中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保
证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。
3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，
依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或
个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站
（www.ccxr.com.cn）公开披露。
4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由评级对象提供，其它信息由中诚信证评从其
认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其他因素影响，上述信息以提
供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真实性、准确度、完整性、及
时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、及时性以及针对任何商业
目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。
5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而
且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。
6、本评级报告所示信用等级自本评级报告出具之日起至本期债券到期兑付日有效；同时，
在本期债券存续期内，中诚信证评将根据《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象进行
跟踪评级，根据跟踪评级情况决定是否调整信用等级，并按照相关法律、法规对外公布。
3 广东省宜华木业股份有限公司
2015 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2016）
募集资金使用情况 行业关注
广东省宜华木业股份有限公司 2015 年公司债
2015 年，中国家具制造业企业利润总额实现
券（第一期）（债券简称为“15 宜华债 01”、债券代
同比稳步增长。不过，受出口疲软的影响，
码为“122397”，以下简称“本期债券”）于 2015 年 7
国内市场竞争逐渐加剧，同时环保问题亦对
月 16 日至 2015 年 7 月 17 日完成发行，发行规模
家具制造商提出了挑战
为 12 亿元，期限为 5 年，到期日为 2020 年 7 月 16
根据国家工业和信息化部网站公布的数据，
日。本期债券实际发行额为 12 亿元，最终票面利
2015 年全国家具制造业产销率为 98.3%，较 2014
率为 6.88%。截至 2015 年 12 月 31 日，宜华生活募
年同期提高 0.5 个百分点。同期，家具制造业主营
集资金已按照募集说明书上列明的用途使用完毕。
业务收入 7,872.5 亿元，累计同比增长 9.3%；利润
总额增至 500.9 亿元，累计同比增长 14.0%，保持
重大事项
稳步增长。
2016 年 2 月 25 日，宜华生活第五届董事会第
2008 年金融危机后，美国市场经济复苏缓慢，
二十三次会议逐项审议通过《关于公司重大资产购
加之欧债危机的冲击，消费者的购买想法和购买力
买的议案》，公司拟通过在香港设立的全资子公司
降低，家具出口较为疲软。另一方面，随着人工成
理想家居国际有限公司作为收购主体，采用现金收
本、原材料价格的上升，中国家具制造企业的成本
购方式以法院方案全面收购在新加坡证券交易所
优势逐渐丧失，国外客户慢慢把订单转移到印度、
上市的华达利国际控股有限公司（HTL International
印度尼西亚、越南等东南亚国家。2015 年，我国家
Holdings Limited）（以下简称“华达利”）100%股票
具制造业出口交货值 1,720.1 亿元，累计同比增长
（不包括库存股，但包括经有效行使期权而发行并
5.0%，较上年下滑 1.35 个百分点，增速放缓。
缴足的股票），包括收购 BEM HOLDINGS PTE LTD
受出口疲软影响，国内家具制造商的业务模式
及其一致行动人所持的华达利所有股票，以及收购
由出口逐步向出口+内销转变，国内市场竞争加剧。
华达利其他股东所持的华达利所有股票，并依据新
2015 年末，我国家具制造企业 5,920 家，行业集中
加坡法律实现华达利从新加坡证券交易所退市。
度相对较低，较低的行业集中度进一步体现了我国
截至 2015 年末，华达利资产总额 29.00 亿美元，
家具市场的完全竞争性，加之市场上家具同质化现
资产净额 1.63 亿美元；2015 年，华达利实现营业
象严重，国内市场竞争激烈。
收入 4.55 亿美元。根据宜华生活 2016 年 5 月 21 日
此外，环保问题亦对我国家具制造商提出了难
发布的公告，本次收购交易已收到广东省发展和改
题。2015 年国家质量监督检验检疫总局公布的《15
革委员会颁发的《项目备案通知书》（粤发改外资
种产品质量全国联动监督抽查情况的通报》中，甲
函【2016】1497 号）及广东省商务厅颁发的《企业
醛释放量、表面理化性能、木工要求不合格的样品
境外投资证书》（境外投资证第 N4400201600334
占比分别达到了 49.0%、40.4%和 29.8%。同年，北
号）；另本次交易已向美国反垄断监管机构进行申
京市发布《木质家具制造业大气污染排放标准》，
报，所需经过法定等待期（即美国审查机构决定是
针对木质家具制造业提出了大气污染物排放的控
否进行发起反垄断调查的期间）已结束，且本次重
制要求，并于 2015 年 7 月 1 日起实施。在上述标
大资产购买方案已通过美国反垄断机构审查。后续
准出台之前，我国并没有针对家具制造业大气污染
事项仍在进行中。
物出台专门的约束标准；新标准首次在排放标准中
提出了限制原辅材料中的挥发性有机物含量指标
以及工艺措施和管理要求，体现了“源头控制、过
程监管、末端治理”的全过程综合管控理念。
4 广东省宜华木业股份有限公司
2015 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2016）
平。
业务运营
表 2：2013~2015 年公司木业家具业务运营情况
应对出口疲软、国内竞争加剧的现况，公司 单位：万套、万立方米、%
牢牢把握核心业务，产销量保持增长，家具 2013 2014 2015
生产产能利用率不断提升，新增制造基地的 家具产量 91.87 100.61 111.73
家具销量 85.12 94.01 105.50
建设投产，将进一步强化公司的生产能力
家具产销率 92.65 93.44 94.42
从木业家居营业收入看，2015 年公司继续发挥
地板产量 2.03 2.07 1.96
自身优质的林业资源优势，强化其“人工造林、林
地板销量 1.88 2.05 2.33
地采伐、木材加工、产品研发、家具制造、销售网 地板产销率 92.61 99.03 118.88
络”一体化经营战略方针，其业务规模和营业收入 资料来源：公司提供，中诚信证评整理
持续扩大。2015 年，公司木业家居营业收入合计 产能方面，2015 年公司家具和地板产能维持稳
45.82 亿元，其中家具收入为 41.88 亿元，同比增长 定，分别为 120 万套和 2.10 万立方米，与 2014 年
2.75%； 公司 地板 收入为 3.89 亿元 ，同 比增长 持平。目前，公司旗下拥有 6 个主要生产基地，另
14.41%。 外 2 个生产基地四川阆中和山东郯城处于在建状
表 1：2013 年~2016 年 3 月木业家居业务收入汇总 态。四川阆中基地计划于 2016 年 7 月份试生产，
单位：亿元 于 2017 年 1 季度正式投产，投产后年产实木家具
产品 2013 2014 2015 2016.Q1 20 万套。山东郯城基地分为 2 期开发建设，一期计
家具 37.36 40.76 41.88 7.56
划于 2016 年 7 月试生产，于 2017 年 1 季度正式投
地板 3.48 3.40 3.89 0.57
产；二期计划于 2018 年 1 月试生产，于 2018 年 4
合计 40.84 44.16 45.77 8.13
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
季度正式投产。山东郯城基地正式投产后，一期二
从销售情况看，公司在保证海外市场的销售情 期预计总产能为 62.5 万套软体家具和 60 万平方米
况下大力拓展国内市场，实现销量的稳步增长。 地板。随着四川阆中、山东郯城生产基地的投产，
2015 年，公司家具销量为 105.50 万套，较 2014 年 公司生产基地规模不断扩大，未来产能将进一步增
的 94.01 万套增长 12.22%；同期地板销量为 2.33 加，以保证产销量的平衡。
万平方米，较 2014 年的 2.05 万平方米增长 13.66%。 表 3：2013~2015 年公司木业家具业务产能情况
从产销率来看，2015 年家具的产销率为 94.42%， 单位：万套、万立方米
2013 2014 2015
较 2014 年增长 0.98 个百分点；同期地板的产销率
家具 100.00 120.00 120.00
为 118.88%，较 2014 年增长提升 19.85 个百分点。
地板 2.10 2.10 2.10
整体来看，公司产品销量稳步增长，产销率不断提 资料来源：公司提供，中诚信证评整理
升。
公司经营重心逐步转变为发展内销市场，通
从生产情况来看，公司视销售情况调节生产进
过大力挖掘市场潜力及进行线上线下多渠道
度，2015 年公司家具产量为 111.73 万套，较 2014
销售，其内销业务取得了较好的成绩，内销
年增长 11.05%；同期尽管地板销量同比提升，但当
收入占比稳步提升
年以消化库存为主，地板产量为 1.96 万立方米，同
在美国经济复苏缓慢、欧债危机的冲击下，海
比下降 5.31%，仍能保持在公司生产的正常范围内。
外购买力下降，家具出口整体呈现疲软态势。公司
整体来看，公司木业家具业务产品产量保持增长。
在此背景下，在保证出口销售稳定的情况下，加大
产 能 利 用 率 方 面 ， 2015 年 家 具 产 能 利 用 率 为
内销力度，内销业务取得了较好的成绩。
91.87%，较 2014 年上升 8.03 个百分点；同期地板
内销方面，公司维持原有的“体验馆+专卖店”
产能利用率为 93.33%，较 2014 年下降 5.24 个百分
销售模式，并积极与大型房地产商合作，获得一定
点，但整体上公司产品产能利用率仍维持在较高水
5 广东省宜华木业股份有限公司
2015 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2016）
量的工程订单。目前，公司体验馆增至 18 家，未 扩大，公司负债水平也有所增加，同期末公司负债
来还将在各省会以及一、二线城市有选择的进行体 总额为 58.72 亿元，同比增长 51.70%。自有资本实
验店建设，进一步打造宜华品牌，扩大品牌影响力。 力方面，较为丰厚的留存收益不断充实其权益，
图 1：2013~2015 年公司木业家居销售收入情况 2015 年末为 68.53 亿元，同比增长 7.43%，自有资
单位：亿元 本实力进一步增强。另截至 2016 年 3 月末，公司
资产总额 131.70 亿元，负债总额 61.86 亿元，所有
者权益为 69.83 亿元。
财务杠杆水平方面，2015 年公司资产负债率和
总资本化率分别为 46.15%和 40.85%，分别较上年
增加 8.38 个百分点和 9.71 个百分点。整体来看，
公司财务杠杆比率较低，财务结构维持稳健。
表 4：截至 2015 年 12 月 31 日家具制造
上市公司资本结构比较
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
单位：亿元、%
2015 年，公司木业家具大部分收入仍来源于海
公司 总资产 资产负债率
外市场，当年外销收入为 33.25 亿元，较 2014 年的
宜华生活 127.25 46.15
34.97 亿元略微有所下滑。内销收入方面，当年公 大亚科技 64.75 62.58
司实现内销收入 12.60 亿元，同比增长 36.66%，保 美克家居 48.19 36.61
持较快增速。同期，公司内销收入占比为 27.48%， 索菲亚 31.54 23.18
资料来源：各公司定期报告，中诚信证评整理
较 2014 年增加 6.62 个百分点，占比不断提高。
债务方面，2015 年末公司总债务较 2014 年有
财务分析 大幅增长，为 47.32 亿元，同比增长 64.04%，主要
下列财务分析基于公司提供的经广东正中珠 系公司发行债券，长期债务增加所致。债务期限结
江会计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准 构方面，得益于 2015 年公司债券的发行，2015 年
无保留意见的2013年度、2014年度和2015年度审计 末长短期债务比降至 1.48 倍，较 2014 年末的 16.75
报告以及未经审计的2016年3月财务报表。 倍大幅下降。截至 2016 年 3 月末，公司总债务为
50.76 亿元，长短期债务比为 1.66 倍。整体来看，
资本结构
公司债务期限结构有所改善。
图 2：2013~2016.Q1 公司资本结构
图 3：2013~2016.Q1 公司债务结构分析
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
总体来看，随着公司上下游产业链的延伸，公
在公司上下游产业链不断延伸的带动下，其资
司业务规模持续扩大，财务杠杆水平较低，财务结
产规模进一步提升。2015 年末，公司资产总额为
构维持稳健。
127.25 亿元，同比增长 24.15%。伴随着资产规模的
6 广东省宜华木业股份有限公司
2015 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2016）
盈利能力 图 4：2013~2016.Q1 公司利润总额变化及其构成
从收入规模看，2015 年全年实现营业收入
45.92 亿元，同比增长 3.73%。毛利率方面，2015
年公司业务综合毛利率为 32.75%，较 2014 年下降
1.46 个百分点，主要系产品销量增加带来成本上涨。
整体上，公司毛利率仍处于较高水平。
期间费用方面，2015 年公司期间费用有所下
降，主要系运输费等广告展销费用减少带来销售费
用减少所致，以及利息支出减少、汇兑收益增加带
来的财务费用下降所致。2015 年公司期间费用合计 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
7.33 亿元，占营业收入比重为 15.97%，较上年下降 总体来看，2015 年公司营业收入及利润总额保
2.55 个百分点，但公司对期间费用的把控能力仍需 持增长，毛利率维持在较好水平，公司具备较强的
加强。 盈利能力。未来，随着产能的提升，公司的盈利能
表 5：2013~2016.Q1 公司期间费用分析 力有望进一步加强。
单位：亿元、% 偿债能力
2013 2014 2015 2016.Q1
从债务规模来看，随着经营规模的扩大，截至
管理费用 2.63 3.28 2.69 0.55
2015 年 12 月 31 日公司总债务为 47.32 亿元，较上
销售费用 2.16 2.48 2.79 0.66
财务费用 2.84 2.43 1.86 0.27 年末上升了 64.04%；其中短期债务 28.21 亿元，短
三费合计 7.64 8.20 7.33 1.49 期债务占比较高。
营业总收入 40.91 44.27 45.92 8.16 从 主 要 偿 债 能 力 指 标 来 看 ， 2015 年 公 司
三费收入占比 18.67 18.52 15.97 18.27 EBITDA 为 12.46 亿元，同比上升 9.03%，主要系
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
利润总额增加所致，公司的资金获取能力依然很
表 6：2015 年主要家具制造上市公司盈利能力相关指标
强 。 由 于 债 务 增 长 过 快 ， 2015 年 公 司 总 债 务
公司 营业毛利率 所有者权益收益率
宜华生活 32.75% 8.91% /EBITDA 指标有所弱化，由 2014 年的 2.52 倍上升
大亚科技 28.98% 16.12% 至 3.80 倍。2015 年，公司 EBTIDA 利息倍数为 4.95
美克家居 61.28% 9.84% 倍，较 2014 年的 4.46 倍有所提升，公司 EBITDA
索菲亚 37.80% 18.65% 仍能够对债务本息形成良好覆盖。
资料来源：聚源数据，中诚信证评整理
现金流方面，2015 年公司经营活动净现金流大
利润方面，2015 年公司利润总额为 7.28 亿元，
幅回流，为 10.47 亿元，同比增长 77.38%。同期，
同比增长 13.79%，其中经营性业务利润 7.29 亿元，
经营活动净现金流/总债务为 0.22 倍，经营活动净
同比增长 12.74%，占利润总额比例为 100.25%，经
现金流利息保障系数为 4.16 倍，主要偿债指标持续
营性业务盈利能力很强。另外，2015 年公司形成投
向好。
资收益 0.05 亿元，资产减值损失 0.10 亿元。同期，
公司净利润为 6.11 亿元，净资产收益率为 8.91%，
较 2014 年增加 0.65 个百分点，盈利能力续续增强。
7 广东省宜华木业股份有限公司
2015 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2016）
表 7：2013~2016.Q1 公司主要偿债能力指标 份有限公司（以下简称“尚荣医疗”）2.64%的非公
2013 2014 2015 2016.Q1 开发行股份；同年 7 月，公司与尚荣医疗进一步签
短期债务（亿元） 30.17 27.22 28.21 31.65
署了《关于在医疗产品与服务以及康复养老等医疗
长期债务（亿元） 1.80 1.63 19.11 19.11
健康领域展开全面合作战略合作协议书》，正式就
总债务（亿元） 31.97 28.85 47.32 50.76
经营净现金流利息倍数 共建医疗产品配送渠道、开展“互联网+医疗”业务、
3.14 2.30 4.16 -
（X） 共同开发康复养老项目等方面展开合作。
经营净现金流/总债务
（X）
0.21 0.20 0.22 0.14 2016 年 1 季度，宜华健康完成了对爱奥乐、达
EBITDA（亿元） 9.33 11.43 12.47 - 孜赛勒康的 100%股权收购，收购完成后宜华健康
总债务/EBITDA（X） 3.43 2.52 3.80 - 业务新增了以医院、医疗中心运营管理为主的医疗
EBITDA 利息倍数（X） 4.38 4.46 4.95 -
服务业务和以远程医疗器械为主的健康管理业务，
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
进一步在医疗健康服务行业中完善在客户资源、渠
财务弹性方面，公司与包括中国工商银行股份
道等不同方位的战略布局，有利于宜华健康加强旗
有限公司在内的多家银行保持了良好的合作关系。
下相关产业的协同。
截至 2015 年末，公司合并口径下获得主要合作银
2016 年 1 月 18 日，宜华健康发布关于签署购
行授信总额为 36.60 亿元，其中未使用的授信额度
买资产框架协议的公告，拟与上海浦东新区康桥镇
为 11.48 亿元，具有一定的备用流动性。
集体资产管理有限公司、上海亲和源投资有限公
或有负债方面，截至 2015 年 12 月 31 日，公
司、周星增、奚志勇、TBP Nursing Home Holdings
司无对外担保，对子公司担保 2.00 亿元，占当期净
（H.K.）Limited、上海亲和源置业有限公司、亲和
资产的 2.92%，或有负债风险较小。
源股份有限公司签订《关于亲和源股份有限公司的
整体来看，2015 年公司财务结构较为稳健，具
股权收购框架协议书》，根据框架协议，宜华健康
有较强的盈利能力，各项偿债指标均表现良好，加
拟以支付现金的方式购买康桥资产、周星增、TBP
之较好的财务弹性，公司整体具备很强的偿债能
合计持有的亲和源股份 116,660,000 股，占亲和源
力。
58.33%的股权。亲和源是一家从事会员制养老社区
担保实力 运营及提供养老服务管理的专业服务公司。截至
本期债券由宜华企业（集团）有限公司（以下 2015 年 12 月底，亲和源上海老年公寓共有房间 838
简称“宜华集团”或“公司”）提供全额无条件不可撤 户，入住率约 95%。众安康已于 2015 年 12 月启动
销的连带责任保证担保。 一项养老工程建设项目，后续还将配套提供养老管
理服务。本次交易完成后，亲和源将与众安康形成
业务运营
业务、人员、管理、采购等多方面的协同作用，有
2015 年，宜华集团以木业为核心，持续推进医
效地降低成本、增加收益。
疗健康业务，进一步强化其“木业+医疗”的双主营
宜华集团医疗健康业务板块发展快速，协同效
模式，协同发展效应明显。
应逐步凸显。2015 年，公司医疗健康业务实现营业
具体来看，公司旗下上市公司宜华健康于 2014
收入 9.34 亿元，占当年主营业务收入的比例为
年 7 月完成对广东众安康后勤集团股份有限公司
16.57%，对营业收入形成了有力的补充。随着公司
（以下简称“众安康”）的收购，2015 年众安康实现
旗下医疗服务公司的逐步整合，未来该项业务收入
营业收入 9.40 亿元，取得净利润 0.83 亿元，已成
将进一步增长。但值得注意的是，对外投资、收购、
为宜华健康的核心资产。当年，众安康为宜华健康
并购力度的加大，增加了公司的资金需求，在资金
贡献了 7,858.17 万元扣除非经常性损益后的净利
调配、资金管理等方面对公司提出了更高的要求，
润，完成了收购时的业绩承诺。
未来需关注公司资金使用情况。
2015 年 4 月宜华健康认购了深圳市尚荣医疗股
8 广东省宜华木业股份有限公司
2015 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2016）
房地产业务方面，公司房地产开发以开发存量 至 1.02 倍，债务期限结构有大幅改善。
项目为主，2015 年未新增土地储备。2015 年宜华 盈利能力方面，2015 年全年公司实现营业收入
集团实现签约销售面积 1.96 万平方米，较 2014 年 56.55 亿元，同比增长 23.04%。毛利率方面，2015
的 8.12 万平方米大幅下滑；同期实现签约销售金额 年公司业务综合毛利率为 31.26%，较 2014 年下降
0.51 亿元，同比下跌 82.49%。项目结算方面，2015 2.61 个百分点，整体上公司毛利率仍处于较好水平。
年公司项目结算面积为 2.30 万平方米，同比增长 利润方面，2015 年公司利润总额为 8.14 亿元，同
11.68%，但结算金额下跌 19.87%，为 0.91 亿元。 比下降 4.01%，其中经营性业务利润 4.50 亿元，同
截至 2015 年末，公司主要在建项目为宜华城项目， 比增长 13.35%，经营性业务盈利能力很强。另外，
位于汕头市新津片区，占地 1,200 亩，分多期开发。 2015 年公司形成投资收益 4.37 亿元，对其利润形
目前在建的为宜华城一期，规划建筑面积 22.28 万 成较好的补充。
平方米，计划总投资 13.34 亿元，截至 2015 年末已 偿债能力方面，2015 年末公司总债务 101.19
投资 7.99 亿元。 亿元，同比增长 56.62%。由于债务规模大幅上涨，
总体来看，宜华集团多元化业务布局进一步完 2015 年公司总债务/EBITDA 由上年的 4.17 倍增加
善，木业板块经营稳健，宜华健康经营业绩显现， 至 5.99 倍，公司债务压力有所加大。此外，2015
未来随着医疗健康板块的逐步整合，协同效应将进 年公司 EBITDA 利息倍数由上年的 2.47 倍上升至
一步凸显，公司抗风险能力进一步增强。 2.61 倍，但其可支配现金对当期利息保障能力保持
良好。另外，2015 年公司经营活动现金较前两年大
财务分析
幅净流出，无法对债务本息提供较好的保障。
表 8：2013~2016.Q1 宜华集团部分财务指标指标
2013 2014 2015 2016.Q1 或有负债方面，截至 2015 年 12 月 31 日，公
总资产（亿元） 156.04 162.36 231.68 255.88 司无对外担保情况，对子公司担保合计 64.02 亿元，
短期债务（亿元） 50.41 60.80 51.04 64.67 占当期净资产的 63.98%，存在一定的或有负债风
总债务（亿元） 71.31 64.61 101.19 119.56 险。
资产负债率（%） 59.12 52.48 56.54 57.84
财务弹性方面，公司融资渠道畅通，截至 2015
总资本化比率（%） 52.78 45.58 50.12 52.57
经营活动净现金流
年末，公司综合授信额度为 47.65 亿元，其中未使
-3.75 2.70 -9.60 2.82
（亿元） 用的授信额度为 13.30 亿元，具有一定的备用流动
EBITDA（亿元） 12.68 15.73 16.89 -
性。
EBITDA 利息倍数
2.28 2.47 2.61 - 总体来看，宜华集团业务规模不断扩大，主营
（X）
总债务/EBITDA（X） 5.62 4.11 5.99 - 业务经营良好，财务结构维持稳健以及较好的盈利
经营净现金流/总债
-0.05 0.04 -0.09 0.02 能力，具备较好的抗风险能力，加之其多元化的业
务（X）
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 务经营，公司抗风险能力的增强能够为本期债券本
财务结构方面，截至 2015 年 12 月 31 日，宜 息的偿还提供有力的保障。
华集团资产总额 231.68 亿元，同比增长 42.70%；
负债总额 130.99 亿元，同比增长 53.74%。自有资
结 论
本实力方面，2015 年股东增资，公司所有者权益增 综上，中诚信证评维持宜华生活科技股份有限
至 100.70 亿元，同比增长 30.52%。财务杠杆水平 公司主体信用级别为AA，评级展望为稳定；上调“广
方面，2015 年末公司资产负债率和总资本化率分别 东省宜华木业股份有限公司2015年公司债券（第一
+
为 56.54%和 50.12%，分别较 2014 年增长 4.06 和 期）”信用级别至AA 。
4.54 个百分点，但杠杆比率仍维持较低水平，财务
结构维持稳健。此外，2015 年公司长短期债务比降
9 广东省宜华木业股份有限公司
2015 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2016）
附一：宜华生活科技股份有限公司股权结构图（截至2015年12月31日）
刘绍喜 刘绍生 刘壮青
80% 10% 10%
宜华企业（集团）有限公司
0.90% 23.84%
宜华生活科技股份有限公司
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
10 广东省宜华木业股份有限公司
2015 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2016）
附二：宜华生活科技股份有限公司组织结构图（截至 2015 年 12 月 31 日）
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
11 广东省宜华木业股份有限公司
2015 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2016）
附三：宜华生活科技股份有限公司主要财务数据及财务指标
财务数据（单位：万元） 2013 2014 2015 2016.Q1
货币资金 143,388.81 222,057.58 342,554.48 372,539.96
应收账款净额 92,530.28 117,793.36 123,777.29 121,033.44
存货净额 139,290.75 176,368.01 198,090.15 210,825.21
流动资产 417,868.35 565,774.64 699,710.22 746,071.58
长期投资 0.00 0.00 96,557.29 96,446.84
固定资产合计 287,642.99 306,694.55 327,596.22 326,546.63
总资产 862,524.42 1,024,965.61 1,272,465.14 1,316,951.84
短期债务 301,689.48 272,245.56 282,129.48 316,525.65
长期债务 18,000.00 16,250.00 191,116.00 191,116.00
总债务（短期债务＋长期债务） 319,689.48 288,495.56 473,245.48 507,641.65
总负债 395,359.95 387,070.87 587,205.19 618,613.34
所有者权益（含少数股东权益） 467,164.47 637,894.74 685,259.95 698,338.50
营业总收入 409,095.47 442,662.87 459,166.76 81,600.09
三费前利润 125,556.55 146,673.82 146,272.85 29,434.65
投资收益 0.00 0.00 452.83 369.55
净利润 41,003.97 52,729.50 61,086.85 13,214.08
息税折旧摊销前盈余 EBITDA 93,259.37 114,261.08 124,574.21 -
经营活动产生现金净流量 67,030.20 59,044.59 104,735.47 17,847.75
投资活动产生现金净流量 -26,950.25 -37,203.41 -130,128.11 -6,680.28
筹资活动产生现金净流量 19,324.19 36,116.27 141,525.33 23,701.96
现金及现金等价物净增加额 59,453.94 57,967.54 116,224.92 34,869.43
财务指标 2013 2014 2015 2016.Q1
营业毛利率（%） 31.57 34.21 32.75 37.46
所有者权益收益率（%） 8.78 8.27 8.91 7.57
EBITDA/营业总收入（%） 22.80 25.81 27.13 -
速动比率（X） 0.76 1.08 1.30 1.29
经营活动净现金/总债务（X） 0.21 0.20 0.22 0.14
经营活动净现金/短期债务（X） 0.22 0.22 0.37 0.23
经营活动净现金/利息支出（X） 3.14 2.30 4.16 -
EBITDA 利息倍数（X） 4.38 4.46 4.95 -
总债务/EBITDA（X） 3.43 2.52 3.80 -
资产负债率（%） 45.84 37.76 46.15 46.97
总资本化比率（%） 40.63 31.14 40.85 42.09
长期资本化比率（%） 3.71 2.48 21.81 21.49
净负债率（%） 37.74 10.42 19.07 19.35
注：1、所有者权益含少数股东权益，净利润包含少数股东损益；
2、2016 年 1 季度财务指标经年化处理。
12 广东省宜华木业股份有限公司
2015 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2016）
附四：宜华企业（集团）有限公司主要财务数据及指标
财务数据（单位：万元） 2013 2014 2015 2016.Q1
货币资金 155,337.26 243,355.39 433,772.91 491,907.38
应收账款净额 99,011.11 120,474.86 150,557.54 151,379.47
存货净额 479,214.12 410,558.65 462,494.83 427,541.04
流动资产 893,597.04 1,395,288.83 1,201,864.23 1,395,288.83
长期投资 81,535.00 6,415.00 122,359.28 122,248.83
固定资产合计 345,375.56 367,424.00 418,953.66 418,069.51
总资产 1,560,425.10 1,623,487.50 2,316,838.03 2,558,788.54
短期债务 504,079.48 607,987.34 510,388.79 646,669.95
长期债务 209,002.13 38,159.08 501,543.05 548,911.30
总债务（短期债务＋长期债务） 713,081.61 646,146.43 1,011,931.83 1,195,581.26
总负债 922,588.82 852,044.63 1,309,851.80 1,480,055.64
所有者权益（含少数股东权益） 637,836.28 1,623,487.50 1,006,986.23 1,078,732.90
营业总收入 508,617.15 459,558.00 565,457.86 104,716.74
三费前利润 146,415.75 148,742.26 166,877.60 36,344.21
投资收益 2,627.08 45,805.21 43,665.45 8,969.55
净利润 43,840.63 73,370.87 68,727.73 12,616.46
EBITDA 126,845.80 157,298.77 168,922.68 -
经营活动产生现金净流量 -37,460.63 27,012.90 -95,958.42 28,171.61
投资活动产生现金净流量 -46,942.28 56,160.36 -136,814.51 -121,918.97
筹资活动产生现金净流量 152,711.07 -35,867.44 381,193.56 156,090.17
现金及现金等价物净增加额 68,357.95 47,315.91 148,512.86 62,373.22
财务指标 2013 2014 2015 2016.Q1
营业毛利率（%） 31.49 33.87 31.26 36.89
所有者权益收益率（%） 6.87 9.51 6.83 4.68
EBITDA/营业总收入（%） 24.94 34.23 29.87 -
速动比率（X） 0.52 0.62 0.97 1.08
经营活动净现金/总债务（X） -0.05 0.04 -0.09 0.02
经营活动净现金/短期债务（X） -0.07 0.04 -0.19 0.04
经营活动净现金/利息支出（X） -0.66 0.57 -1.48 -
EBITDA 利息倍数（X） 2.28 2.47 2.61 -
总债务/EBITDA（X） 5.62 4.11 5.99 -
资产负债率（%） 59.12 52.48 56.54 57.84
总债务/总资本（%） 52.78 28.47 50.12 52.57
长期资本化比率（%） 24.68 2.30 33.25 33.72
注：1、所有者权益包含少数股东权益，净利润包含少数股东损益；
2、2016 年 1 季度财务指标经年化处理。
13 广东省宜华木业股份有限公司
2015 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2016）
附五：基本财务指标的计算公式
货币资金等价物＝货币资金+交易性金融资产+应收票据
长期投资＝可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资
固定资产合计＝投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资产
短期债务＝短期借款+交易性金融负债+应付票据+一年内到期的非流动负债
长期债务＝长期借款+应付债券
总债务＝长期债务+短期债务
净债务＝总债务-货币资金
三费前利润＝营业总收入-营业成本-利息支出-手续费及佣金收入-退保金-赔付支出净额-提取保险合同准
备金净额-保单红利支出-分保费用-营业税金及附加
EBIT（息税前盈余）＝利润总额+计入财务费用的利息支出
EBITDA（息税折旧摊销前盈余）＝EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销
资本支出＝购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金+取得子公司及其他营业单位支付的现金
净额
营业毛利率＝（营业总收入-（营业成本+利息支出+手续费及佣金支出+退保金+赔付支出净额+提取保险合
同准备金净额+保单红利支出+分保费用））/营业总收入
EBIT 率＝EBIT/营业总收入
三费收入比＝（财务费用+管理费用+销售费用）/合同销售收入
所有者权益收益率＝当期净利润/期末所有者权益（含少数股东权益）
流动比率＝流动资产/流动负债
速动比率＝（流动资产-存货）/流动负债
存货周转率＝主营业务成本（营业成本）/存货平均余额
应收账款周转率＝主营业务收入净额（营业总收入净额）/应收账款平均余额
资产负债率＝负债总额/资产总额
总资本化比率＝总债务/（总债务+所有者权益（含少数股东权益））
长期资本化比率＝长期债务/（长期债务+所有者权益（含少数股东权益））
EBITDA 利息倍数＝EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出）
净负债率=（总债务-货币资金）/所有者权益
14 广东省宜华木业股份有限公司
2015 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2016）
附六：信用等级的符号及定义
债券信用评级等级符号及定义
等级符号 含义
AAA 债券信用质量极高，信用风险极低
AA 债券信用质量很高，信用风险很低
A 债券信用质量较高，信用风险较低
BBB 债券具有中等信用质量，信用风险一般
BB 债券信用质量较低，投机成分较大，信用风险较高
B 债券信用质量低，为投机性债务，信用风险高
CCC 债券信用质量很低，投机性很强，信用风险很高
CC 债券信用质量极低，投机性极强，信用风险极高
C 债券信用质量最低，通常会发生违约，基本不能收回本金及利息
注：除 AAA 级和 CCC 级以下（不含 CCC 级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或
略低于本等级。
主体信用评级等级符号及定义
等级符号 含义
AAA 受评主体偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
AA 受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低
A 受评主体偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
BBB 受评主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般
BB 受评主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险
B 受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高
CCC 受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
CC 受评主体在破产或重组时可获得的保护较小，基本不能保证偿还债务
C 受评主体不能偿还债务
注：除 AAA 级和 CCC 级以下（不含 CCC 级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或
略低于本等级。
评级展望的含义
正面 表示评级有上升趋势
负面 表示评级有下降趋势
稳定 表示评级大致不会改变
待决 表示评级的上升或下调仍有待决定
评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向。给予评级展望时，中诚信证评会考虑
中至长期内可能发生的经济或商业基本因素的变动。
15 广东省宜华木业股份有限公司
2015 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2016）