信用评级报告声明
中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告，
特此如下声明：
1、除因本次评级事项中诚信证评与评级对象构成委托关系外，中诚信证评、评级项目组
成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关联
关系。
2、中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保
证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。
3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，
依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或
个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站
（www.ccxr.com.cn）公开披露。
4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由评级对象提供，其它信息由中诚信证评从其
认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其他因素影响，上述信息以提
供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真实性、准确度、完整性、及
时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、及时性以及针对任何商业
目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。
5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而
且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。
6、本评级报告所示信用等级自本评级报告出具之日起至本期债券到期兑付日有效；同时，
在本期债券存续期内，中诚信证评将根据《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象进行
跟踪评级，根据跟踪评级情况决定是否调整信用等级，并按照相关法律、法规对外公布。
3 广东省宜华木业股份有限公司
2015 年公司债券（第一期）、（第二期）跟踪评级报告（2018）
募集资金使用情况 图 1：2008~2017 年我国家具类企业零售额及增速
广东省宜华木业股份有限公司 2015 年公司债
券（第一期）（债券简称为“15 宜华 01”、债券代码
为“122397”）于 2015 年 7 月 16 日至 2015 年 7 月
17 日完成发行，发行规模为 12 亿元，期限为 5 年，
到期日为 2020 年 7 月 16 日。本期债券实际发行额
为 12 亿元，最终票面利率为 6.88%。2016 年 5 月
17 日广东省宜华木业股份有限公司正式更名为宜
华生活科技股份有限公司（以下简称“宜华生活”或
“公司”）。 资料来源：wind 数据库，中诚信证评整理
广东省宜华木业股份有限公司 2015 年公司债 家具行业进入门槛较低，属于充分竞争的行
券（第二期）（债券简称为“15 宜华 02”、债券代码 业。2017 年，我国规模以上家具企业数量亦不断增
为“122405”）于 2015 年 7 月 23 日至 2015 年 7 月 加，截至 2017 年末，全国家具行业规模以上企业
24 日完成发行，发行规模为 6 亿元，期限为 5 年， 达到 6,000 家，较上年增加 439 家。此外，在消费
到期日为 2020 年 7 月 23 日。本期债券实际发行额 市场方面，家具行业已逐步由过去计划经济时代的
为 6 亿元，最终票面利率为 6.88%。截至 2017 年 卖方市场，逐步发展到以消费者主导的买方市场。
12 月 31 日，宜华生活两期债券募集资金已按照募 随着消费理念的升级，消费者对家具的实用性、美
集说明书上列明的用途使用完毕。 观性、绿色环保、功能性等的需求越来越明显，家
具企业需在个性化、差异化等方面突出自身竞争优
行业关注
势，上述因素进一步助推企业的产品升级以及行业
2017 年我国家具制造行业收入增速下滑，行 的产业结构调整。
业竞争加剧的市场格局持续显现，家居出口 家具出口方面，凭借劳动力、原材料、土地等
情况有所改善。而行业环保政策的继续升级 成本优势，我国家具行业在全球市场的占有率逐步
将有利于准入门槛的提升，并增加优势企业 提高，产业对海外市场的依赖度较高。受益于全球
的竞争力。 贸易形势的改善，2017年家具及零部件出口总额为
我国家具制造业已进入产业结构调整阶段， 499亿美元，同比增长4.39%，较2016年上升13.77
2017 年行业收入增速有所下滑。根据国家工业和信 个百分点。
息化部网站公布的数据，2017 年全国家具行业规模 在政策方面，2017 年 2 月 1 日，环保部发布《环
以上企业实现主营业务收入 9,056.0 亿元，同比增 境标志产品技术要求家具（HJ2547-2016）》正式
长 5.81%，增速较上年下滑 2.76 个百分点；累计创 实施。新版标准总体上更加严格，调整增加了多项
造利润总额 565.2 亿元，同比增长 5.15%，增速较 环保要求。新版标准增加了对皮革和人造革原材料
上年下滑 2.73 个百分点；累计完成产量 80,703.47 的要求，增加了生产过程中废物回收、处理的要求；
万件，同比增长 1.56%，增速较去年上升 0.28 个百 调整了溶剂型木器涂料中有害物质限量的要求；增
分点。 加了产品中可迁移元素和邻苯二甲酸酯的限量要
求等。标准实施后，符合标准的家居产品将拥有一
个环保标志，标志着该产品除了符合相应的产品质
量和安全标准要求外，还在生产和使用过程中符合
国家的环保要求。行业标准的升级对家具制造商提
出了更高要求，有助于提升行业的准入门槛，并增
4 广东省宜华木业股份有限公司
2015 年公司债券（第一期）、（第二期）跟踪评级报告（2018）
加优势企业的竞争力。 年 1 季度和 2017 年末正式投产；四川阆中木业城
总投资额为 6.00 亿元，截至 2017 年末已投入 5.82
业务运营
亿元，该基地投产后年产实木家具 20 万套；山东
2017 年公司实现营业收入 80.22 亿元，同比增 木业城一期总投资额为 12.00 亿元，截至 2017 年末
长 40.74%。从收入构成来看，2017 年公司木业家 已投入 9.49 亿元，该基地投产后年产 62.5 万套软
居业务实现收入 76.29 亿元，同比增长 37.39%；其 体家具和 1 万立方地板。山东木业城二期计划于
中家具类产品业务收入为 73.75 亿元，同比增长 2020 年正式投产，该生产基地总投资额为 10.00 亿
40.74%。地板类产品业务收入为 2.76 亿元，同比下 元，目前尚未投入资金。山东木业城基地正式投产
降 11.82%。 后，二期预计总产能为 67.5 万套软体家具和 1 万平
跟踪期内，公司持续保持上游资源获取的优 方米地板。随着四川阆中木业城、山东木业城生产
势，同时随着并购、扩产及销售渠道的建设 基地的投产，公司生产基地规模不断扩大，未来产
的完成及推进，公司家具产能及产销量明显 能将进一步增加。
提升，产业链优势得到巩固。不过，家具和 从生产情况来看，随着公司在国内外市场进一
地板产品的产能利用率将有待提升。 步开拓，家具产量持续增长，2017 年公司家具产量
林业资源方面，目前公司已经在国内外建立了 为 225.76 万件套，较 2016 年增长 63.95%；受改变
六大林业基地，包括梅州大埔、江西遂川、黑龙江 地板生产结构、加大使用非洲原木材料研发新地板
伊春、和加蓬三大自有林业基地。截至 2017 年末， 产品影响，2017 年公司地板产量为 0.82 万立方米，
公司自有或控制的国内外林木资源已超过 500 万 同比下降 55.91%。2018 年 1~3 月，公司家具产量
亩，持续在上游资源获取方面保持了较强的竞争优 为 31.10 万件套，地板产量为 0.20 万立方米。
势。 表 2：2015~2018.Q1 公司家居产品产能、产量情况
2017 年公司木业家居业务实现收入 76.29 亿 单位：万套、万立方米
家具 地板
元，同比增长 37.39%。分产品来看，受华达利并购 产品
产能 产量 产能 产量
完成后业务进一步整合以及公司减少部分低毛利
2015 120.00 111.73 2.00 1.96
率产品生产的影响，2017 年公司家具类产品业务收
2016 140.00 137.70 2.00 1.86
入为 73.75 亿元，同比增长 40.74%；地板类产品业
2017 290.00 225.76 2.00 0.82
务收入为 2.76 亿元，同比下降 11.82%。2018 年 1~3
2018.Q1 290.00 31.10 2.00 0.20
月，公司家具及地板收入合计 12.68 亿元，家具业
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
务收入为 12.03 亿元。 销售渠道方面，公司在内销上将维持原有的
表 1：2015~2018.Q1 家居板块收入汇总
“家具体验中心+专卖店”销售模式，并积极与大型
单位：亿元
房地产商合作，获得一定量的工程订单。目前，公
产品 2015 2016 2017 2018.Q1
司体验馆共有 18 家，未来还将在各省会以及一、
家具 41.93 52.40 73.75 12.03
地板 3.89 3.13 2.76 0.65
二线城市有选择的进行体验店建设，进一步打造宜
合计 45.82 55.53 76.51 12.68 华品牌，扩大品牌影响力。2017 年，公司实现内销
资料来源：公司提供，中诚信证评整理 收入 19.43 亿元，同比增长 60.71%，同期内销收入
随着生产基地规模的不断扩大和对华达利家 占比为 24.64%，同比上升 2.91 个百分点。此外，
具生产产能的整合，2017 年公司家具产能从 2016 公司将在巩固现有市场份额的基础上，通过整合和
年的 140 万件套提升至 290 万件套；地板产能维持 利用华达利已有的遍布全球的完善销售渠道，将现
稳定，为 2 万立方米。其中，公司在建的生产基地 有的家具业务渗透到亚洲、北美、欧洲等海外地区。
四川阆中木业城和山东木业城一期已分别于 2017 从销售情况看，2017 年公司家具销量从 2016
5 广东省宜华木业股份有限公司
2015 年公司债券（第一期）、（第二期）跟踪评级报告（2018）
年的 149.06 万件套增长至 216.26 万件套，同比增 一个财务期间内（2016 年 8 月 1 日~2017 年 7 月 31
长 45.08%；同期地板销量为 1.58 万平方米，较 2016 日）华达利经审计的税后合并净利润不低于 2,500
年的 1.84 万平方米下降 14.13%。整体来看，2017 万美元，2016 年 8 月 1 日~2017 年 7 月 31 日华达
年公司产品销售结构有所变化，家具产量及销量有 利实现净利润 3,449.24 万美元，超额完成收购时的
较大提升，而地板产量及销量则有所下降。 业绩承诺。未来公司将逐步完成与华达利的业务整
表 3：2015~2018.Q1 公司家居主要产品销量 合，销售渠道以及资源的协同配置将对公司的进一
产品 2015 2016 2017 2018.Q1 步发展提供有益的支持。
家具（万件套） 105.50 149.06 216.26 34.87
地板（万立方米） 2.33 1.84 1.58 0.37 财务分析
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
下列财务分析基于公司提供的经广东正中珠
产能利用情况来看，2017 年公司家具产能利用
江会计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准
率为 77.85%，较上年下降 20.51 个百分点，主要受
无保留意见的2015~2017年度审计报告以及未经审
年末新增产能尚未释放的影响，其未来产能利用率
计的2018年一季度财务报表。以下数据均为合并报
仍有上升空间。
表口径。
跟踪期内，公司外销收入占比仍保持在较高
资本结构
水平，或面临一定汇率波动及外销业务风险。
随着公司上下游产业链的不断延伸，其资产规
外销方面，华达利在新加坡、日本、中国台湾、
模进一步提升。2017 年末，公司资产总额为 167.01
韩国、意大利、德国、法国、英国和美国等国家和
亿元，同比增长 4.55%。随着业务规模的扩张，公
地区均设有子公司，其销售渠道主要为欧洲、北美
司负债水平也有所增加，同期末公司负债总额为
和亚洲，其中 2017 年华达利于欧洲的销售额占比
87.25 亿元，同比增长 1.94%。自有资本实力方面，
约为 52%，于美洲的占比约为 25.44%。
公司留存收益不断夯实其自有资本，2017 年末所有
跟踪期内，公司外销业务收入增长明显，当年
者权益为 81.05 亿元，同比增长 7.53%，自有资本
外销收入为 59.41 亿元，同比增长 36.42%，外销收
实力进一步增强。另截至 2018 年 3 月末，公司资
入占业务收入比重为 75.36%，较上年下降 2.91 个
产总额为 163.25 亿元，负债总额为 82.20 亿元，所
百分点。公司外销收入占比较高，或面临一定的汇
有者权益为 81.05 亿元。
率波动风险及外销业务风险。未来公司将会充分利
财务杠杆水平方面，2017 年末公司资产负债率
用华达利的渠道优势，推进其现有的木制家具业务
和总资本化率分别为 52.24%和 46.46%，分别较上
向欧洲拓展。此外，华达利沙发产品亦可通过公司
年下降 1.32 个百分点和 0.88 个百分点。另截至 2018
于美洲的销售渠道，提升产品在美洲的渗透率。
年 3 月末，公司资产负债率和总资本化率分别为
图 2：2015~2018.Q1 公司木业家居销售收入情况
50.35%和 44.78%，较 2017 年末进一步下降。
图 3：2015~2018.Q1 公司资本结构
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
业 绩 承 诺 方 面 ， 华 达 利 原 母 公 司 BEM
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
HOLDINGS PTE LTD（以下简称“BEM”）承诺在第
6 广东省宜华木业股份有限公司
2015 年公司债券（第一期）、（第二期）跟踪评级报告（2018）
债务方面，2017 年末公司总债务规模为 69.23 表 4：2015~2018.Q1 公司期间费用分析
亿元，同比增长 3.79%。债务期限结构方面，2017 单位：亿元、%
年末公司长短期债务比为 1.29 倍，较 2016 年的 1.82 2015 2016 2017 2018.Q1
销售费用 2.69 5.05 8.71 1.86
倍有所下降。另截至 2018 年 3 月末，公司总债务
管理费用 2.79 3.93 5.27 1.22
为 65.73 亿元，长短期债务比进一步降为 1.18 倍，
财务费用 1.86 2.55 4.15 0.50
债务期限结构有所优化，但整体仍以短期债务为 三费合计 7.33 11.54 18.13 3.58
主。 营业总收入 45.92 57.00 80.22 14.47
图 4：2015~2018.Q1 公司债务结构分析 三费收入占比 15.97 20.24 22.60 24.74
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
利润方面，2017 年公司利润总额为 8.80 亿元，
同比增长 0.49%，其中经营性业务利润 8.36 亿元，
同比下降 0.84%，占利润总额比例为 94.97%。同期，
公司净利润为 7.48 亿元，同比增长 5.69%；所有者
权益收益率 9.38%，较上年下降 0.16 个百分点。2018
年 1~3 月，公司利润总额为 2.14 亿元，经营性业务
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
利润为 2.01 亿元，净利润为 1.85 亿元。
总体来看，2017 年公司资产与负债规模均有所
图 5：2015~2018.Q1 公司利润总额变化及其构成
上升，且得益于利润积累，公司资本实力进一步增
强；同时，公司财务杠杆水平有所下降，债务期限
结构亦有所改善，但整体仍以短期债务为主。
盈利能力
从收入规模来看，得益于公司收购华达利后经
营规模进一步扩大，2017 年公司全年营业收入同比
增长 40.73%至 80.22 亿元。其中，家具销售收入
73.75 亿元，同比增长 40.74%；地板销售收入 2.76
亿元，同比下滑 11.82%。毛利率方面，2017 年公 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
司业务综合毛利率为 34.21%，较 2016 年下降 1.88 总体来看，2017 年公司营业收入增长较快，但
个百分点。2018 年 1~3 月，公司实现营业收入 14.47 受毛利空间收窄和期间费用高企影响，当期公司利
亿元，综合毛利率为 39.78%。 润同比小幅增长。
期间费用方面，2017 年公司期间费用有大幅提
偿债能力
升，主要系公司业务规模扩大带来的销售费用及管
从债务规模来看，截至 2017 年末公司总债务
理费用增加，以及银行借款利息、融资费用增加所
规模为 69.23 亿元，同比增长 3.79%。债务期限结
致。2017 年公司期间费用合计 18.12 亿元，同比增
构方面，2017 年末公司长短期债务比为 1.29 倍，
长 57.09%，占营业收入比重为 22.60%，较上年上
较 2016 年的 1.82 倍有所下降，债务期限结构得到
升 2.35 个百分点，期间费用对利润造成一定侵蚀，
优化。另截至 2018 年 3 月末，公司总债务为 65.73
公司对期间费用的把控能力有待加强。
亿元，长短期债务比进一步降为 1.18 倍，债务期限
结构有所优化，但整体仍以短期债务为主。
从 主 要 偿 债 能 力 指 标 来 看 ， 2017 年 公 司
EBITDA 为 16.93 亿元，同比上升 14.60%，主要系
财务性利息支出和固定资产折旧增加所致。2017 年
7 广东省宜华木业股份有限公司
2015 年公司债券（第一期）、（第二期）跟踪评级报告（2018）
公司总债务/EBITDA 指标由 2016 年的 4.52 倍下降 经营模式进一步巩固。
至 4.09 倍。同期，公司 EBTIDA 利息倍数为 4.32 宜华集团医疗健康业务运营主体为旗下上市
倍，较 2016 年的 5.10 倍有所下降，仍能够对债务 公司宜华健康医疗股份有限公司（以下简称“宜华
利息形成良好覆盖。 健康”），宜华健康 2015 年开始业务转型布局医疗
现金流方面，2017 年公司经营活动净现金流为 健康领域，先后分别收购了广东众安康后勤集团有
13.08 亿元，同比增长 2.32%。同期，经营活动净现 限公司（以下简称“众安康”）、达孜赛勒康医疗投
金流/总债务为 0.19 倍，经营活动净现金流利息保 资管理有限公司（以下简称“达孜赛勒康”）、爱奥
障系数为 3.34 倍，经营活动净现金流对债务利息保 乐医疗器械（深圳）有限公司（以下简称“爱奥乐”）
持良好覆盖。 和亲和源股份有限公司（以下简称“亲和源”），确
表 5：2015~2018.Q1 公司主要偿债能力指标 立了以医疗机构运营及服务和养老社区运营及服
2015 2016 2017 2018.Q1 务为主的两大业务核心的发展战略。因战略调整需
短期债务（亿元） 28.21 43.04 39.03 35.54
要，宜华健康 2017 年 12 月以 3 亿元将爱奥乐 100%
长期债务（亿元） 19.11 23.66 30.20 30.18
股权转让给芜湖九九股权投资合伙企业（有限合
总债务（亿元） 47.32 66.70 69.23 65.73
经营净现金流利息倍数 伙）并于 2018 年 4 月完成全部工商变更手续。截
4.16 4.41 3.34 5.53
（X） 至 2017 年末，通过对旗下资源的整合，宜华健康
经营净现金流/总债务
（X）
0.22 0.19 0.19 0.17 已形成以众安康为主的医疗后勤综合服务和医疗
EBITDA（亿元） 12.47 14.77 16.93 3.97 专业工程业务、以达孜赛乐康为主的医院管理咨询
总债务/EBITDA（X） 3.80 4.52 4.09 4.14 服务和诊疗中心合作业务、以及以亲和源为主的会
EBITDA 利息倍数（X） 4.95 5.10 4.32 7.94 员制养老社区运营业务，各板块协同发展，协同效
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
应逐步显现，2017 年上述企业均较好的完成了收购
财务弹性方面，公司与包括中国工商银行股份
交易方案的业绩承诺。当年公司医疗健康业务实现
有限公司在内的多家银行保持了良好的合作关系。
收入 21.16 亿元，同比大幅增长 63.27%，占公司当
截至 2017 年末，公司合并口径下获得主要合作银
年总营业收入的比例为 18.91%，对营业收入形成了
行授信总额为 70.76 元，其中未使用的授信额度为
一定的补充。
35.86 亿元，具备一定的备用流动性。同时，公司
表 6：2015~2018.Q1 医疗健康收入构成情况
为上市公司，直接融资渠道较为通畅。
单位：亿元
或有负债方面，截至 2017 年 12 月 31 日，公 分部 2015 2016 2017 2018.Q1
司无对外担保。 医疗 9.40 12.75 19.49 4.89
整体来看，2017 年公司资产规模和营业收入均 养老 - 0.17 1.67 0.81
增长，偿债指标表现良好，随着华达利收购后业务 合计 9.40 12.92 21.16 5.70
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
的进一步整合及协同效应的显现，未来公司收入规
宜华集团医疗健康业务板块发展快速，随着
模及盈利能力或将进一步提升。
公司旗下医疗服务公司的逐步整合，未来该项业
担保实力 务收入将进一步增长。值得注意的是，公司收购
本期债券由宜华企业（集团）有限公司（以下 企业较多，相关业务的整合将对公司的管理能力
简称“宜华集团”或“公司”）提供全额无条件不可撤 提出更高的挑战。
销的连带责任保证担保。 房地产业务方面，宜华集团 2017 实现签约销
售面积 8.05 万平方米，较 2016 年的 11.31 万平方
业务运营
米下降 28.82%，同期实现签约销售金额为 8.36 亿
2017 年，宜华集团在强化木业家居板块的同
元，同比下降 20.38%。2017 年结算面积为 4.99 万
时，继续完善其医疗健康产业链的布局，多元化
8 广东省宜华木业股份有限公司
2015 年公司债券（第一期）、（第二期）跟踪评级报告（2018）
平方米，同比增长 80.14%，结算金额为 2.11 亿元， 随着业务规模的扩大，2017 年公司资产规模进
同比增长 167.09%。项目运营方面，2017 年公司开 一步增长，当年末资产总额为 515.38 亿元，较上年
工节奏有所加快，当年新开工面积为 21.05 万平方 末增长 15.04%，主要系存货增加所致。同时，公司
米，同比增长 128.31%。公司房地产开发以存量项 负债水平也快速增加，2017 年末总负债为 297.54
目为主，2017 年未新增储备项目。截至 2017 年末， 亿元，同比增长 17.44%，主要系应付债券规模上升
公司主要在建项目为宜华城项目（一期）和莱芜海 所致。自有资本实力方面，得益于利润累积和当年
湾尚景项目，分别位于汕头市新津片区和澄海区， 股东增资 6.57 亿元，公司自有资本实力进一步增
规划建筑面积分别为 37 万平方米和 10 万平方米， 强，2017 年末所有者权益为 217.84 亿元，同比增
计划总投资为 25.00 亿元，截至 2017 年末已投资 长 11.92%。财务杠杆水平方面，2017 年末公司资
21.50 亿元。另截至 2017 年末，公司土地储备占地 产负债率和总资本化率分别为 57.73%和 50.66%，
面积为 234.07 万平方米，储备项目集中于汕头、梅 较 2016 年分别上升 1.18 个百分点和 1.55 个百分点，
州等地，具有一定的区域集中度风险。 仍处于适中水平。此外，2017 年末公司总债务同比
投资业务方面，公司投资业务的运营主体为汕 增长 19.19%至 223.71 亿元，主要系近年公司业务
头市宜华投资控股有限公司（以下简称“宜华投 规模扩大，并购活动增加所需外部融资增加所致。
资”）。2017 年，公司实现投资收益 9.26 亿元，同 债务期限结构方面，2017 年末公司长短期债务比为
比增长 8.81%，主要系宜华投资的利息收入和宜华 0.49 倍，较 2016 年的 0.65 倍有所下降，债务期限
健康的理财产品收益。2017 年，宜华集团作为基石 结构改善。
投资者参与发起设立浙江浙商产融股权投资基金, 从收入规模看，2017 年全年公司实现营业收入
规模为 1,000 亿元,该基金将主要围绕宜华集团产业 113.13 亿元，同比增长 58.26%。毛利率方面，2017
链开展股权投资、并购重组及产业整合等投资业务。 年公司业务综合毛利率为 38.08%，较 2016 年上升
总体来看，2017 年宜华集团通过资源的进一 3.74 个百分点，公司毛利率处于较好水平。利润方
步整合，强化了其木业家居板块在产品及渠道上 面，2017 年公司利润总额为 20.26 亿元，同比上升
的优势，完善了其医疗健康业务产业链的布局。公 69.43%，主要由经营性业务利润和投资收益构成。
司多元化经营模式持续发展，业务间协同作用显 其 中， 经营性 业务利 润 11.27 亿元， 同比 增长
现，抗风险能力进一步增强。 191.70%，主要系公司经营规模扩张，盈利能力提
升所致；同期投资收益 9.26 亿元，同比增长 8.77%，
财务分析 主要为应收汕头宜华投资控股有限公司的利息收
表 7：2015~2018.Q1 公司主要偿债能力指标 入和宜华健康的理财产品收益。同期，公司净利润
2015 2016 2017 2018.Q1
为 16.16 亿元，同比增长 122.10%；净资产收益率
短期债务（亿元） 51.04 74.08 73.47 78.58
为 7.42%，较 2016 年上升 3.68 个百分点，公司盈
总债务（亿元） 101.12 187.8 223.71 232.30
资产负债率（%）
5
56.56 56.55 57.73 57.60 利能力进一步增强。
总资本化比率（%） 50.13 49.11 50.66 51.15 偿债能力方面，2017 年末公司总债务同比增长
经营活动净现金流（亿 19.19%至 223.71 亿元。从主要偿债能力指标来看，
-2.88 2.93 17.23 10.19
元）
2017 年公司 EBITDA 为 38.36 亿元，同比上升
EBITDA（亿元） 16.35 24.23 38.36 8.68
经营净现金流/利息支 58.35%，EBITDA 规模有较大幅度提升。得益于获
-0.45 0.35 1.19 3.25
出（X）
现能力的提升，2017 年公司总债务/EBITDA 由上
EBITDA 利息倍数（X） 2.53 2.87 2.65 2.46
年的 7.75 倍降至 5.83 倍；EBITDA 利息倍数为 2.65
总债务/EBITDA（X） 6.18 7.75 5.83 6.22
经营净现金流/总债务 倍，同比下降 0.22 倍，公司经营所得对当期利息支
-0.03 0.02 0.08 0.18
（X） 出保障能力仍保持较好水平。另外，2017 年公司经
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
9 广东省宜华木业股份有限公司
2015 年公司债券（第一期）、（第二期）跟踪评级报告（2018）
营活动净现金流对总债务及利息支出的覆盖分别
为 0.08 倍和 1.19 倍，对债务本息的保障能力有所
提升。
财务弹性方面，截至 2017 年末，公司综合授
信额度为 131.22 亿元，其中未使用的授信额度为
30.49 亿元，具有一定的备用流动性。此外，公司
下属子公司宜华生活和宜华健康为上市公司，直接
融资渠道畅通。
或有负债方面，截至 2017 年 12 月 31 日，公
司无对外担保情况。
总体来看，随着宜华生活并购华达利后协同效
应进一步显现以及医疗健康产业链布局的进一步
完善，公司多元化的经营格局形成，综合实力进一
步增强，收入规模保持增长，经营所得对债务本息
偿还形成较好保障，中诚信证评认为宜华集团能为
本期债券本息的偿还提供有力的保障。
结 论
综上，中诚信证评维持宜华生活科技股份有限
公司主体信用级别为AA，评级展望为稳定；维持“广
东省宜华木业股份有限公司2015年公司债券（第一
期）”和“广东省宜华木业股份有限公司2015年公司
+
债券（第二期）”信用级别为AA 。
10 广东省宜华木业股份有限公司
2015 年公司债券（第一期）、（第二期）跟踪评级报告（2018）
附一：宜华生活科技股份有限公司股权结构图（截至2017年12月31日）
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
11 广东省宜华木业股份有限公司
2015 年公司债券（第一期）、（第二期）跟踪评级报告（2018）
附二：宜华生活科技股份有限公司组织结构图（截至 2017 年 12 月 31 日）
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
12 广东省宜华木业股份有限公司
2015 年公司债券（第一期）、（第二期）跟踪评级报告（2018）
附三：宜华生活科技股份有限公司主要财务数据及财务指标
财务数据（单位：万元） 2015 2016 2017 2018.Q1
货币资金 342,554.48 355,207.30 422,903.46 398,870.42
应收账款净额 123,777.29 165,776.36 182,890.72 158,727.88
存货净额 198,090.15 267,720.70 279,123.81 289,082.69
流动资产 699,710.22 851,933.07 923,166.54 898,825.08
长期投资 96,557.29 95,796.96 97,400.01 97,239.11
固定资产合计 327,596.22 402,395.12 406,687.03 399,096.95
总资产 1,272,465.14 1,597,501.62 1,670,146.38 1,632,453.19
短期债务 282,129.48 430,361.37 390,270.95 355,447.49
长期债务 191,116.00 236,648.10 302,020.72 301,847.24
总债务（短期债务＋长期债务） 473,245.48 667,009.47 692,291.67 657,294.73
总负债 587,205.19 855,693.44 872,502.28 822,001.00
所有者权益（含少数股东权益） 685,259.95 741,808.18 797,644.10 810,452.19
营业总收入 459,166.76 570,016.88 802,156.37 144,657.67
三费前利润 146,272.85 199,711.49 264,886.18 55,932.13
投资收益 452.83 705.91 957.71 -160.90
净利润 61,086.85 70,781.24 74,805.95 18,496.34
息税折旧摊销前盈余 EBITDA 124,574.21 147,717.39 169,278.14 39,728.64
经营活动产生现金净流量 104,735.47 127,798.14 130,760.90 27,686.75
投资活动产生现金净流量 -130,128.11 -218,671.54 -49,413.63 -2,610.42
筹资活动产生现金净流量 141,525.33 122,169.29 -13,285.40 -48,702.20
现金及现金等价物净增加额 116,224.92 29,744.70 65,027.81 -24,981.95
财务指标 2015 2016 2017 2018.Q1
营业毛利率（%） 32.75 36.09 34.21 39.78
所有者权益收益率（%） 8.91 9.54 9.28 9.13
EBITDA/营业总收入（%） 27.13 25.91 21.10 27.46
速动比率（X） 1.30 0.99 1.18 1.23
经营活动净现金/总债务（X） 0.22 0.19 0.19 0.17
经营活动净现金/短期债务（X） 0.37 0.30 0.34 0.31
经营活动净现金/利息支出（X） 4.16 4.41 3.34 5.53
EBITDA 利息倍数（X） 4.95 5.10 4.32 7.94
总债务/EBITDA（X） 3.80 4.52 4.09 4.14
资产负债率（%） 46.15 53.56 52.24 50.35
总资本化比率（%） 40.85 47.35 46.46 44.78
长期资本化比率（%） 21.81 24.19 27.46 27.14
注：1、所有者权益含少数股东权益，净利润包含少数股东损益；
2、2018 年 1 季度财务指标经年化处理。
13 广东省宜华木业股份有限公司
2015 年公司债券（第一期）、（第二期）跟踪评级报告（2018）
附四：宜华企业（集团）有限公司主要财务数据及指标
财务数据（单位：万元） 2015 2016 2017 2018.Q1
货币资金 433,772.91 532,730.25 578,610.83 545,187.51
应收账款净额 147,828.28 194,548.43 268,860.86 243,934.21
存货净额 464,619.14 672,746.35 1,006,547.76 993,011.12
流动资产 1,202,643.47 2,389,405.84 2,469,305.12 2,533,049.01
长期投资 122,359.28 133,364.28 372,058.28 373,389.05
固定资产合计 417,531.00 529,497.74 737,862.38 734,990.95
总资产 2,315,831.99 4,479,988.69 5,153,773.34 5,232,252.40
短期债务 510,388.79 740,791.85 734,723.10 785,793.71
长期债务 500,765.27 1,137,726.42 1,502,364.33 1,537,173.11
总债务（短期债务＋长期债务） 1,011,154.06 1,878,518.27 2,237,087.43 2,322,966.82
总负债 1,309,729.60 2,533,550.59 2,975,363.06 3,014,006.85
所有者权益（含少数股东权益） 1,006,102.39 1,946,438.10 2,178,410.28 2,218,245.55
营业总收入 565,457.86 714,815.90 1,131,284.94 208,068.85
三费前利润 166,877.60 237,143.70 416,477.04 83,561.59
投资收益 38,532.79 85,128.88 92,596.03 27,259.18
净利润 63,381.55 72,771.20 161,625.68 38,186.38
EBITDA 163,504.87 242,272.38 383,649.47 93,371.75
经营活动产生现金净流量 -28,819.05 29,297.73 172,266.22 101,910.69
投资活动产生现金净流量 -203,953.88 -1,555,778.04 -673,318.99 -187,330.27
筹资活动产生现金净流量 381,193.56 1,689,411.88 544,694.76 53,335.78
现金及现金等价物净增加额 148,512.86 161,380.37 39,826.98 -34,172.50
财务指标 2015 2016 2017 2018.Q1
营业毛利率（%） 31.26 34.34 38.08 41.13
所有者权益收益率（%） 6.30 3.74 7.42 6.89
EBITDA/营业总收入（%） 28.92 33.89 33.91 44.88
速动比率（X） 0.97 1.31 1.05 1.09
经营活动净现金/总债务（X） -0.03 0.02 0.08 0.18
经营活动净现金/短期债务（X） -0.06 0.04 0.23 0.52
经营活动净现金/利息支出（X） -0.45 0.35 1.19 3.25
EBITDA 利息倍数（X） 2.53 2.87 2.65 2.46
总债务/EBITDA（X） 6.18 7.75 5.83 6.22
资产负债率（%） 56.56 56.55 57.73 57.60
总债务/总资本（%） 50.13 49.11 50.66 51.15
长期资本化比率（%） 33.23 36.89 40.82 40.93
注：1、所有者权益包含少数股东权益，净利润包含少数股东损益；
2、2018 年 1 季度财务指标经年化处理。
14 广东省宜华木业股份有限公司
2015 年公司债券（第一期）、（第二期）跟踪评级报告（2018）
附五：基本财务指标的计算公式
货币资金等价物＝货币资金+交易性金融资产+应收票据
长期投资＝可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资
固定资产合计＝投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资产
短期债务＝短期借款+交易性金融负债+应付票据+一年内到期的非流动负债
长期债务＝长期借款+应付债券
总债务＝长期债务+短期债务
净债务＝总债务-货币资金
三费前利润＝营业总收入-营业成本-利息支出-手续费及佣金收入-退保金-赔付支出净额-提取保险合同准
备金净额-保单红利支出-分保费用-营业税金及附加
EBIT（息税前盈余）＝利润总额+计入财务费用的利息支出
EBITDA（息税折旧摊销前盈余）＝EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销
资本支出＝购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金+取得子公司及其他营业单位支付的现金
净额
营业毛利率＝（营业总收入-（营业成本+利息支出+手续费及佣金支出+退保金+赔付支出净额+提取保险合
同准备金净额+保单红利支出+分保费用））/营业总收入
EBIT 率＝EBIT/营业总收入
三费收入比＝（财务费用+管理费用+销售费用）/合同销售收入
所有者权益收益率＝当期净利润/期末所有者权益（含少数股东权益）
流动比率＝流动资产/流动负债
速动比率＝（流动资产-存货）/流动负债
存货周转率＝主营业务成本（营业成本）/存货平均余额
应收账款周转率＝主营业务收入净额（营业总收入净额）/应收账款平均余额
资产负债率＝负债总额/资产总额
总资本化比率＝总债务/（总债务+所有者权益（含少数股东权益））
长期资本化比率＝长期债务/（长期债务+所有者权益（含少数股东权益））
EBITDA 利息倍数＝EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出）
净负债率=（总债务-货币资金）/所有者权益
15 广东省宜华木业股份有限公司
2015 年公司债券（第一期）、（第二期）跟踪评级报告（2018）
附六：信用等级的符号及定义
债券信用评级等级符号及定义
等级符号 含义
AAA 债券信用质量极高，信用风险极低
AA 债券信用质量很高，信用风险很低
A 债券信用质量较高，信用风险较低
BBB 债券具有中等信用质量，信用风险一般
BB 债券信用质量较低，投机成分较大，信用风险较高
B 债券信用质量低，为投机性债务，信用风险高
CCC 债券信用质量很低，投机性很强，信用风险很高
CC 债券信用质量极低，投机性极强，信用风险极高
C 债券信用质量最低，通常会发生违约，基本不能收回本金及利息
注：除 AAA 级和 CCC 级以下（不含 CCC 级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或
略低于本等级。
主体信用评级等级符号及定义
等级符号 含义
AAA 受评主体偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
AA 受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低
A 受评主体偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
BBB 受评主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般
BB 受评主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险
B 受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高
CCC 受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
CC 受评主体在破产或重组时可获得的保护较小，基本不能保证偿还债务
C 受评主体不能偿还债务
注：除 AAA 级和 CCC 级以下（不含 CCC 级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或
略低于本等级。
评级展望的含义
正面 表示评级有上升趋势
负面 表示评级有下降趋势
稳定 表示评级大致不会改变
待决 表示评级的上升或下调仍有待决定
评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向。给予评级展望时，中诚信证评会考
虑中至长期内可能发生的经济或商业基本因素的变动。
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2015 年公司债券（第一期）、（第二期）跟踪评级报告（2018）
