证券代码：600576 证券简称：祥源文旅 公告编号：临 2023-029
浙江祥源文旅股份有限公司
关于雅安东方碧峰峡旅游有限公司 80%股权收购事项
监管工作函的回复公告
本公司董事会及全体董事保证本公告内容不存在任何虚假记载、误导性陈述
或者重大遗漏，并对其内容的真实性、准确性和完整性承担法律责任。
2023 年 7 月 21 日，浙江祥源文旅股份有限公司（以下简称“公司”）披露
《浙江祥源文旅股份有限公司关于收购雅安东方碧峰峡旅游有限公司（以下简称
“标的公司”或“碧峰峡”）80%股权的公告》（临 2023-027 号），同日，公司
收到上海证券交易所《关于浙江祥源文旅股份有限公司股权收购事项的监管工作
函》。根据《上海证券交易所股票上市规则》等相关规定，现就监管工作函涉及
的相关问题回复如下：
1. 公告显示，本次交易采收益法评估，标的公司碧峰峡整体估值 6.2 亿元，
评估增值率为 684.76%。碧峰峡 2022 年度实现营业收入 5696.7 万元、净利
润 511.5 万元；2023 年第一季度实现营业收入 2664.1 万元、净利润 1262.0
万元。
请公司：（1）补充披露碧峰峡近三年的主要财务数据，说明碧峰峡 2022 年
度利润规模较小、2023 年第一季度业绩大幅增长的原因，业绩增长是否具有可
持续性；（2）结合评估过程和主要参数，说明本次交易估值溢价率较高的原因，
并结合同行业可比交易案例说明交易作价的合理性。请评估机构就问题（2）发
表意见。
回复如下：
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一、补充披露碧峰峡近三年的主要财务数据，说明碧峰峡 2022 年度利润规
模较小、2023 年第一季度业绩大幅增长的原因，业绩增长是否具有可持续性；
标的公司位于四川省雅安市碧峰峡景区内，本次标的公司在碧峰峡景区开展
的经营业务分为景区交通服务（包含动物园及峡谷景区观光车、动物园投食车、
峡谷景区电梯运输服务）、野生动物园门票、碧峰峡熊猫基地运营支撑综合服务
（不含碧峰峡熊猫基地经营权及资产）、景区酒店住宿餐饮服务、地面停车服务、
商铺和场地租赁及其他二销业务等旅游综合配套服务业务。最近四年因景区经营
服务内容没有大的变动期间客单价变化不大，标的公司成本费用构成中的人员薪
酬、资产折旧摊销、动物饲养及必要的景区维护等成本相对固定，而营销费用、
税金等变动成本占比较小，各年度利润的波动主要受收入的波动也即游客人次的
波动影响。最近四年一期的经营业绩变化主要受到旅游淡旺季分布和疫情等因素
影响，期间具体的业绩表现如下：
（一）碧峰峡近四年的主要财务数据
单位：万人/万元
项目 年度 年度合计 第 1 季度 第 2 季度 第 3 季度 第 4 季度
2019 年 77.47 14.70 23.47 23.00 16.30
2020 年 49.78 2.73 13.74 17.50 15.81
游客人
2021 年 84.15 17.65 30.20 23.47 12.83
次
2022 年 44.45 7.35 9.86 22.86 4.37
2023 年 1-3 月 19.19 19.19 — — —
2019 年 8,453.19 1,636.90 2,300.83 2,481.77 2,033.69
2020 年 5,650.95 341.30 1,536.89 1,893.70 1,879.06
营业收
2021 年 9,216.33 1,843.70 3,086.49 2,651.93 1,634.20
入
2022 年 5,696.66 984.75 1,274.40 2,762.06 675.45
2023 年 1-3 月 2,664.11 2,664.11 — — —
2019 年 2,417.69 343.99 904.40 928.12 241.18
2020 年 723.80 -654.68 388.21 568.47 421.80
净利润 2021 年 3,644.47 649.58 1,553.87 1,148.14 292.88
2022 年 511.54 -30.97 147.96 1,432.44 -1,037.89
2023 年 1-3 月 1,262.00 1,262.00 — — —
2
注：2022 年度、2023 年 1-3 月数据经上会会计师事务所（特殊普通合伙）审计，其他
数据为公司基于同一口径统计得出。
疫情期间旅游行业受到影响显著。2021 年由于疫情部分缓解，标的公司游
客人次及经营情况明显恢复。2019 年 3 月 20 日至 12 月 31 日，由于进入碧峰峡
景区的省道 105 线提升改造工程(雅安至上里段)进入高峰期，雅安市雨城区人民
政府对该路段实施交通管制，导致标的公司 2019 年度游客人次及经营情况受到
一定程度影响。
（二）碧峰峡 2022 年度利润规模较小、2023 年第一季度业绩大幅增长的
原因
2020 年度、2021 年度、2022 年度受疫情影响导致客流量、收入、净利润等
指标均受到冲击而未能客观反映整体经营业绩。但受益于稀缺的景区资源禀赋和
全龄段的客群定位，疫情影响的这三年标的公司依然实现持续盈利。其中 2022
年，因疫情形势紧张，防疫政策趋严的影响，消费者出行受限，出行意愿降低，
故游客人数较 2021 年有大幅度的降低。
根据中华人民共和国文化和旅游部官网公开信息显示，2022 年，国内旅游
总人次 25.30 亿，比上年同期减少 7.16 亿，同比下降 22.1%。其中，城镇居民
国内旅游人次 19.28 亿，同比下降 17.7%；农村居民国内旅游人次 6.01 亿，同
比下降 33.5%。分季度看，其中一季度国内旅游人次 8.30 亿，同比下降 19.0%；
二季度国内旅游人次 6.25 亿，同比下降 26.2%；三季度国内旅游人次 6.39 亿，
同比下降 21.9%；四季度国内旅游人次 4.36 亿，同比下降 21.7%。
国内旅游收入(旅游总消费)2.04 万亿元，比上年减少 0.87 万亿元，同比下
降 30.0%。其中，城镇居民出游消费 1.69 万亿元，同比下降 28.6%；农村居民出
游消费 0.36 万亿元，同比下降 35.8%。
标的公司 2022 年旅游人次及旅游收入下降比例分别为 47.18%、38.19%，主
要受成都区域本土防控政策影响，区域内文体活动场所暂停营业，由此导致期间
前往碧峰峡景区的旅游人次和旅游收入下降比例略高于全国同期水平。
2023 年以来，根据文化和旅游部近期发布的 2023 年上半年国内旅游数据显
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示，上半年，国内旅游总人次、国内旅游收入(旅游总花费)同比增幅分别为
63.90%、95.90%。旅游消费加速释放、产业全面强劲恢复，有效带动关联产业发
展，旅游业复苏实现战略性转折。标的公司一季度的客流量及收入快速恢复，符
合旅游业的整体恢复趋势，标的公司盈利能力明显改善。
（三）标的整体具备较强的持续盈利能力，标的公司业绩增长具有可持续
性
1. 标的公司 2023 年第一季度及上半年业绩实现情况良好
经统计标的公司最新 2023 年 1 季度及上半年经营实现情况良好，2023 年全
年预测数及完成数据情况如下：
项目 人次（万人） 收入（万元） 净利润（万元）
2023 年 1-3 月/1 季度 19.19 2,664.11 1,262.00
2023 年 1-6 月/上半年 46.70 5,621.86 2,639.14
2023 年度预测数 98.96 12,453.29 5,809.21
2023 年 1-3 月实现率 19.39% 21.39% 21.72%
2023 年 1-6 月实现率 47.19% 45.14% 45.43%
注：标的公司 2023 年 1-3 月财务数据已经上会会计师事务所（特殊普通合伙）审计 ，上半
年数据为公司基于同一口径统计得出。
标的公司运营的景区经营情况受气候、节假日因素影响较大，呈现较为明显
的季节性特征。一季度中的春节会带来短期客流增长，但整个季度来看一季度一
般为传统旅游淡季，受天气因素影响，客流量相对较少，收入、净利润水平相对
较低；二季度开始景区逐步进入旅游旺季，客流量稳步增加，并在暑期三季度达
到季度最高收入水平。暑期旅游旺季结束后，四季度开始客流量逐步回落，虽然
10 月份的十一黄金周假期带来一定客流量增长提升经营业绩，但四季度的 11 月
份、12 月份受天气等因素影响客流量显著回落，收入及净利润水平同步下降。整
体来看，下半年的客流量及收入显著高于上半年水平。
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2023 年 1-3 月、2023 年 1-6 月（数据未经审计），标的公司已累计实现游
客人次 19.19 万人、46.7 万人，已累计实现收入 2664.11 万元、5621.86 万元，
已累计实现净利润 1262.00 万元、2639.14 万元，分别完成预测全年游客人次、
收入、净利润的 19.39%、21.39%、21.72%和 47.19%、45.14%、45.43%，标的公
司本年度预测数据可实现性较高。
2. 宏观政策环境利好文旅行业长期发展
21 世纪以来，文化旅游行业在国家战略层面受到高度重视，并已全面融入
我国国家战略布局，成为我国经济发展的重要推动力。2019 年 1 月，文化和旅
游部发布《关于实施旅游服务质量提升计划的指导意见》，指导行业通过提升旅
游区点、旅行社的服务水平等方式，不断增强旅游市场秩序治理能力，提升旅游
服务质量，推动旅游业高质量发展；2019 年 8 月，国务院办公厅发布《关于进一
步激发文化和旅游消费潜力的意见》，目标顺应文化和旅游消费提质转型升级新
趋势，深化文化和旅游领域供给侧结构性改革，从供需两端发力，不断激发文化
和旅游消费潜力；2021 年 6 月，文化和旅游部发布《“十四五”文化和旅游发展
规划》指出，目标到 2025 年，我国旅游业体系更加健全，旅游业对国民经济综
合贡献度不断提高，大众旅游深入发展，旅游及相关产业增加值占 GDP 比重不断
提高，国内旅游和入境旅游人次稳步增长。在各项宏观政策的大力支持下，我国
旅游业将面临前所未有的发展机遇。
此外，我国宏观经济环境的快速发展推动着城乡居民人均收入水平不断上升，
促使居民消费能力增加，进一步利好文旅行业长期发展潜力。据国家统计局，2022
年全国居民人均消费支出 24,538 元，2017-2022 年均复合增长率为 6.02%。居民
整体消费能力的增长将持续刺激旅游行业快速发展。与此同时，宏观经济环境持
续带动居民消费结构优化，2022 年全国居民人均教育文化娱乐消费支出 2,469
元，2017-2022 年均复合增长率为 3.43%，消费能力的整体提升和消费观念的转
型升级为我国文旅行业的快速发展提供了增长动力及长期基础。
3. 标的公司资源禀赋极具稀缺性
2020 年 1 月 7 日，碧峰峡景区被文化和旅游部确定为国家 5A 级旅游景区，
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成为雅安市第一家 5A 级旅游景区，资源禀赋得以进一步释放。景区地处川西区
域，面积约 20 平方公里，森林覆盖率达 95%以上，旅游资源优势突出，文化底蕴
深厚，配套设施完善，素有“天府之肺”的美称。
碧峰峡景区于 1999 年 12 月 28 日正式开园，碧峰峡景区主要包括生态峡谷
景区、野生动物世界和中国大熊猫保护研究中心碧峰峡基地，是一处集旅游观光、
休闲度假、科普教育为一体的综合性休闲度假型的旅游景区。碧峰峡景区相继荣
获“全国科普教育基地”、“全国旅游服务标准化示范试点单位”、“省级生态
旅游示范区”、“四川省最佳森林康养目的地”等多项殊荣。
4. 运营赋能奠定持续盈利基础
本次交易后，依托上市公司优秀的文化内容创制能力和核心动漫 IP 储备，
可进一步丰富标的公司旅游产品及服务的文化内涵，推动创新性文旅资源融合，
并伴随公司文旅闭环生态协同效应的释放，实现其资源禀赋价值进一步发现；借
力祥源文旅现有的产品体系和营销能力，在客户合作、旅游产品路线组合等方面
形成较大协同优势；通过公司数字科技板块全资子公司杭州小岛网络科技有限公
司的数字赋能和成熟的运营体系复制进一步提升数字化水平和运营服务效率。
综上，疫情期间旅游行业受到影响显著，2021 年由于疫情部分缓解，标的公
司游客人次及经营情况明显恢复。2022 年受疫情阶段性影响显著，导致当年游
客量大幅减少、收入大幅减少，进而导致净利润较小；鉴于 2023 年上半年标的
公司业绩实现情况良好，宏观政策环境持续利好文旅行业长期发展，标的公司所
具有的资源禀赋极具稀缺性以及交易后可预期的产品和运营赋能进而奠 定了公
司长期持续运营能力，标的公司业绩增长具备可持续性。
二、结合评估过程和主要参数，说明本次交易估值溢价率较高的原因，并
结合同行业可比交易案例说明交易作价的合理性。请评估机构就问题（2）发
表意见。
（一）评估过程及主要参数
本次评估对标的公司采用资产基础法及收益法进行评估，并选用收益法评估
结果作为最终评估结论。收益法评估过程及相关参数如下：
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1. 收益期限说明
标的公司为雅安东方碧峰峡旅游有限公司模拟分立后存续公司，评估基准日
标的公司相关业务经营正常。根据四川雅安碧峰峡风景区管理委员会与四川雅安
万贯碧峰峡有限公司（后更名为雅安东方碧峰峡旅游有限公司）签署的《开发建
设碧峰峡景区的合同书》，四川雅安万贯碧峰峡有限公司在景区内的经营权明确
期限，自 1998 年 1 月 8 日至 2048 年 1 月 8 日止。本次评估假设标的公司在可预
见的未来保持持续性经营，至经营权到期不再考虑续期。
2. 营业收入与成本预测
碧峰峡景区位于四川雅安北部 12 公里，距成都 128 公里，从成都到碧峰峡
仅 90 分钟车程，景区内森林覆盖率达 95%以上，负氧离子含量最高达 8 万个每
立方厘米，有“天然氧吧”的美誉。景区于 1999 年 12 月 28 日正式开园，由生
态峡谷景区、野生动物世界和碧峰峡熊猫基地构成。2020 年 1 月碧峰峡景区成
功荣升为国家 5A 级旅游景区，成为雅安市第一家民营 5A 级旅游景区。
标的公司位于四川省雅安市碧峰峡景区内，本次标的公司在碧峰峡景区开展
的经营业务分为景区交通服务（包含动物园及峡谷景区观光车、动物园投食车、
峡谷景区电梯运输服务）、野生动物园门票、碧峰峡熊猫基地运营支撑综合服务
（不含碧峰峡熊猫基地经营权及资产）、景区酒店住宿餐饮服务、地面停车服务、
商铺和场地租赁及其他二销业务等旅游综合配套服务业务。
本次交易不涉及碧峰峡熊猫基地资产及经营权。标的公司主要为碧峰峡熊猫
基地提供运营支撑综合服务，具体为向碧峰峡熊猫基地提供用水、用电、游客车
辆停放管理、景区内道路养护、营销管理等旅游配套设施及服务，并收取管理服
务费用，碧峰峡熊猫基地形成的收入及对应资产均归属于中国大熊猫保护研究中
心碧峰峡基地所有。
（1）主营业务收入预测
标的公司的主营业务及业务介绍如下表：
表1. 主营业务及业务介绍
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业务名称 业务介绍
为动物园门票收入以及园区内二次销售收入（动物园投食，游玩设施、
动物园业务
动物园副产品销售收入、文创产品销售收入）。
景区交通车业
包含峡谷景区观光车、动物园观光车、动物园投食车三类交通车的收入。
务
标的公司为碧峰峡熊猫基地提供运营支撑综合服务，具体为向碧峰峡熊
碧峰峡熊猫基
猫基地提供用水、用电、游客车辆停放管理、景区内道路养护、营销管
地运营支撑服
理等旅游配套设施及服务，并收取管理服务费用，碧峰峡熊猫基地收入
务收入
及对应资产均归属于中国大熊猫保护研究中心碧峰峡基地所有。
酒店住宿收入 为标的公司在景区内运营的酒店、民宿收入。
餐饮收入业务 为标的公司在景区运营的中心餐厅、茶楼、美食广场的收入。
停车场业务 为标的公司在景区内的停车场收入。
租金业务 主要为标的公司向周边村民出租商铺、摊位的收入。
其他收入业务 主要为标的公司的导游业务收入、会议费收入等，收入较小。
2022 年至 2023 年一季度，经审计的标的公司的主营业务收入为 5,623.03
万元、2,650.88 万元。碧峰峡景区游客人次为 44.45 万人次、19.19 万人次。
2022 年受疫情形势紧张，防疫政策趋严的影响，消费者出行受限，出行意愿降
低，故游客人数较 2021 年有大幅度的降低，随着 2022 年底防疫政策的放开，景
区游客人次得到迅速恢复。历史期标的公司主营业务情况如下：
表2. 历史期主营业务收入情况
项目名称 2022 年 2023 年 1-3 月
主营业务收入合计（万元） 5,623.03 2,650.88
碧峰峡景区游客总人数（万人） 44.45 19.19
注：以上数据经上会会计师事务所（特殊普通合伙）审计。
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根据《2023 年中国旅游业复苏趋势报告》，2023 年一季度，我国国内旅游
业收入达 1.3 万亿元，同比增长 69.5%，国内旅游收入已恢复至 2019 年同期的
97.7%；游客人次达 12.16 亿人次，同比增长 46.5%，已恢复至 2019 年同期的
81.8%。
在旅游市场复苏的大背景下，结合标的公司的景区资源优势，考虑 2020 年
标的公司被评为国家级 5A 景区事项，标的公司知名度不断提高获客能力进一步
提升，预计景区游客仍保持一定的增速，随着获客能力的逐步释放，本次评估预
计 2023 年至 2027 年游客人次小幅增长。
对于预测期动物园业务收入、碧峰峡熊猫基地运营支撑综合服务业务收入，
2021 年至基准日，票价未发生调整，本次评估在游客人数增加的基础上，结合标
的公司实施的票价优惠政策，参考历史期人均消费价格进行预测，即：
动物园业务、碧峰峡熊猫基地运营支撑综合服务业务收入=预测人次*人均消
费价格
以动物园业务为例：2022 年度、2023 年 1-3 月动物园人均消费价格分别为
132.87 元/人、127.51 元/人。基于历史年度情况，经审慎考虑，预计 2023 年 4-
12 月前往动物园的游客人次为 45.62 万人次，人均消费价格为 125 元/人，确定
2023 年 4-12 月动物园业务收入为 5,702.02 万元。
对于景区交通车业务、酒店住宿业务（共 154 间房）、餐饮业务、停车场业
务（共 2000 个），在资源承载范围内，历史期游客转化率的基础上，参考历史
期进行预测，即：
景区交通车业务、酒店住宿业务、餐饮业务、停车场业务收入=预测人次*人
次转化率*单位价格
以景区交通车业务为例，2022 年度、2023 年 1-3 月景区交通车人均消费价
格分别为 30.05 元/人、36.51 元/人。基于历史年度情况，经审慎考虑，预计 2023
年 4-12 月碧峰峡景区预测人次为 61.83 万人次，景区交通车人次转换率为
77.51%，人均消费价格为 31.40 元/人，确定 2023 年 4-12 月景区交通车业务收
入为 1,941.49 万元。
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对于商铺租金，在历史收入水平的基础上，结合标的公司的租金上涨计划进
行预测，预计自 2024-2027 年每年租金提升 5%；对于其他业务收入，在历史收
入水平的基础上，考虑分立后分立公司向标的公司支付的资产租赁费进行预测。
预测期收入水平如下表所示：
表3. 预测期收入情况
单位：万元
项目名称 2023 年 4-12 月 2024 年 2025 年 2026 年 2027 年
主营业务收入合计 9,749.49 12,410.47 12,802.28 13,206.98 13,625.14
游客总人数（万人） 79.77 101.93 104.98 108.13 111.38
（2）主营业务成本预测
历史期标的公司的主营业务成本为 3,107.22 万元、777.54 万元。标的公司
的主营业务成本为职工薪酬、劳务费、折旧及摊销、饲料及医疗、餐厅原材料及
燃料、水电费其他等。
预测期对主营成本中的各项费用预测思路如下：
职工薪酬，为标的公司的生产性员工，本次评估参考历史期工资水平及业务
规模所需的人员数量及薪酬规划预测。
折旧及摊销为固定资产及无形资产的摊销，本次评估以评估基准日固定资产
及无形资产的资产原值为基础，结合企业执行的固定资产折旧政策和摊销政策确
定资产的折旧及摊销年限、残值率等进行估算。
饲料及医疗为动物园动物日常所需的饲养成本，属于固定成本，本次评估在
历史期合理的基础上，考虑一定的增速进行预测。劳务费为公司外聘的劳务成本，
用于日常经营的人员补充；餐厅原材料及燃料主要为餐厅所需的原料成本以及燃
料成本；水电费为标的公司日常经营所需的水费电费支出；上述成本均为变动成
本，预测期与收入增速保持一致。其他为与主营业务相关的杂项支出，预测期在
保持目前合理水平的基础上考虑一定幅度的增长。预测期主营业务成本如下表所
示：
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表4. 预测期成本情况
单位：万元
项目名称 2023 年 4-12 月 2024 年 2025 年 2026 年 2027 年
主营收入 9,749.49 12,410.47 12,802.28 13,206.98 13,625.14
主营成本 2,981.17 3,854.41 3,863.12 3,943.26 4,022.88
（3）其他业务收入
标的公司其他业务主要为向商铺租户收取的水电费，历史期其他业务收入和
对应成本如下表，预测期收入与历史期保持一致。
表5. 历史期其他业务收入及成本
单位：万元
项目名称 2022 年 2023 年 1-3 月
收入 73.63 13.23
成本 16.16 5.93
备注：以上数据经上会会计师事务所（特殊普通合伙）审计。
3. 税金及附加预测
经审计后的报表披露，标的公司的税金及附加包括城市维护建设税、教育费
附加、地方教育费附加。历史期税金及附加金额为 11.73 万元，3.94 万元。
城市维护建设税、教育费附加和地方教育费附加，均以缴纳的增值税额为计
税（费）依据，税（费）率分别为 5%、3%、2%。未来预测中根据企业的收入、成
本费用水平，考虑待抵扣进项税、资产更新及资本性支出对增值税的影响，对各
项税金进行预测。
4. 期间费用预测
（1）销售费用预测
经审计后的报表披露，标的公司 2022 年及 2023 年 1-3 月的销售费用分别为
181.62 万元、41.60 万元，主要为职工薪酬、折旧摊销、宣传费、租赁费、销售
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服务费以及其他，销售费用占营业收入的比例分别为 3.19%、1.56%。
预测期对各项销售费用预测思路如下：
职工薪酬为标的公司销售人员薪资以及五险一金等。本次评估参考历史期工
资水平及业务规模所需的人员数量及薪酬规划预测。
折旧为与销售相关的固定资产的折旧，本次评估以评估基准日固定资产的资
产原值为基础，结合企业执行的固定资产折旧政策和确定资产的折旧及摊销年限、
残值率等进行估算。
宣传费为标的公司的广告投放、市场营销推广费用；服务费为 OTA 平台销售
服务费用；对于宣传费和服务费，结合标的公司管理层的营销规划，预测期将在
已有的基础上，进一步扩大营销力度，与收入增速基本保持一致；
租赁费为标的公司成都办事处的租赁成本；其他为与销售相关的杂项支出。
对于租赁费、其他杂项支出在保持目前合理水平的基础上考虑一定幅度的增长。
（2）管理费用预测
经审计后的报表披露，标的公司 2022 年及 2023 年 1-3 月的管理费用分别为
1,103.47 万元、290.90 万元，主要为职工薪酬、折旧摊销、办公费、修理费、
水电费、其他等，管理费用占营业收入的比例分别为 19.36%、10.89%。
预测期对各项管理费用预测思路如下：
职工薪酬为标的公司管理人员薪资以及五险一金等，本次评估参考历史期工
资水平并根据标的公司管理层预计的薪酬规划预测。
折旧及摊销以评估基准日固定资产及无形资产的资产原值为基础，结合企业
执行的固定资产折旧政策和摊销政策确定资产的折旧及摊销年限、残值率等进行
估算。
办公费用为标的公司日常办公成本；修理费为日常办公所需的修理支出、水
电费日常办公所需的水费电费支出；其他为各种零碎杂项支出。对于上述管理费
用，本次评估在历史合理的基础上，考虑一定幅度的增长确定预测期评估值。
（3）财务费用预测
经审计后的报表披露，标的公司 2022 年及 2023 年 1-3 月的财务费用分别为
12
129.28 万元、58.28 万元，主要为利息支出。
本次评估结合基准日标的公司基准日利率水平，在考虑其未来借还款计划后，
预测未来财务费用。考虑到利息收入具有较强的不确定性，难以确定对标的公司
最终带来的损益影响，本次评估未予考虑。
5. 所得税预测
经核查，标的公司符合西部大开发优惠所得税率政策，按 15%的优惠税率缴
纳企业所得税，本次评估以标的公司未来各年度利润总额的预测数据为基础，估
算标的公司未来各年度所得税发生额。
6. 追加资本预测
追加资本系指企业在不改变当前经营业务条件下，为保持持续经营所需增加
的营运资金和超过一年的长期资本性投入。如经营规模扩大所需的资本 性投资
(购置固定资产或其他非流动资产)，以及所需的新增营运资金及持续经营所必须
的资产更新等。即本报告所定义的追加资本为：
追加资本=资产更新+资本性支出+营运资金增加额-留抵增值税冲回
7. 净现金流量的预测
通过对标的公司财务报表揭示的历史营业收入、成本和财务数据的核实以及
对行业的市场调研、分析的基础上，根据其经营历史、未来市场的发展等综合情
况确定预测期净现金流量。净现金流量表如下：
表6. 净现金流量表
项目 2023 年 4-12 月 2023 年 2024 年 2025 年 2026 年 2027 年
收入 9,789.18 12,453.29 12,463.39 12,855.20 13,259.90 13,678.06
成本 2,994.70 3,778.17 3,873.86 3,882.57 3,962.72 4,042.33
税金及附加 13.32 17.26 62.81 64.87 67.00 69.18
销售费用 303.58 345.18 356.55 366.90 377.58 388.60
管理研发费用 984.31 1,274.49 1,295.29 1,313.25 1,339.31 1,363.65
财务费用 185.92 244.20 211.20 92.40 - -
其他收益 11.53 12.42 — — - -
营业利润 5,318.88 6,806.41 6,663.68 7,135.21 7,513.30 7,814.29
加：营业外收入 - 1.88 - - - -
利润总额 5,318.88 6,796.80 6,663.68 7,135.21 7,513.30 7,814.29
减：所得税 797.83 987.59 999.55 1,070.28 1,126.99 1,172.14
13
项目 2023 年 4-12 月 2023 年 2024 年 2025 年 2026 年 2027 年
净利润 4,521.05 5,809.21 5,664.13 6,064.93 6,386.30 6,642.15
折旧摊销等 977.66 1,305.96 1,292.74 1,266.12 1,266.12 1,257.07
扣税后利息 158.03 207.57 179.52 78.54 - -
追加资本 444.34 444.34 - 147.48 147.48 1,261.54
净现金流量 5,212.40 6,878.40 7,136.39 7,262.10 7,504.93 6,637.68
8. 权益资本价值预测
（1）折现率的确定
1）无风险利率的确定
本次评估以持续经营为假设前提，委估对象的收益期限为无限年期，根据《资
产评估专家指引第 12 号——收益法评估企业价值中折现率的测算》（ 中评协
〔2020〕38 号）的要求，可采用剩余期限为十年期或十年期以上国债的到期收益
率作为无风险利率，本次评估采用 10 年期国债收益率作为无风险利率。
2）市场风险溢价的确定
市场风险溢价是指投资者对与整体市场平均风险相同的股权投资所 要求的
预期超额收益，即超过无风险利率的风险补偿。市场风险溢价通常可以利用市场
的历史风险溢价数据进行测算。本次评估中以中国 A 股市场指数的长期平均收益
率作为市场期望报酬率 rm，将市场期望报酬率超过无风险利率的部分作为市场
风险溢价。
3）资本结构的确定
本次评估根据同行业可比公司资本结构对未来年度折现率进行测算。
4）贝塔系数的确定
以同行业沪深上市公司股票为基础，考虑被评估为与可比公司在业务类型、
企业规模、盈利能力、成长性、行业竞争力、企业发展阶段等因素的可比性，选
择适当的可比公司，以上证综指为标的指数，经查询同花顺资讯金融终端，以截
至评估基准日的市场价格进行测算，计算周期为评估基准日前 250 周，得到可比
公司股票预期无财务杠杆风险系数的估计βu，按照企业自身资本结构进行计算，
得到产权持有人权益资本的预期市场风险系数βe。
5）特性风险系数的确定
14
在确定折现率时需考虑评估对象与上市公司在公司规模、企业发展阶段、核
心竞争力、对大客户和关键供应商的依赖、企业融资能力及融资成本、盈利预测
的稳健程度等方面的差异，确定特定风险系数。
6）债权期望报酬率 rd 的确定
债权期望报酬率是企业债务融资的资本成本，本次评估中采用的行业资本结
构，根据人民银行公布的基准日附近 5 年期 LPR 确定债权期望报酬率。
7）折现率 WACC 的计算
将以上得到的各参数，代入 WACC 计算公式，确定折现率。
（2）经营性资产价值
将预期净现金量折现，得到标的公司的经营性资产价值。
（3）溢余或非经营性资产价值
溢余或非经营性资产(负债)是指与企业经营性收益无直接关系的、未纳入收
益预测范围的资产及相关负债，在计算企业整体价值时应以成本法评估值单独估
算其价值。
（4）权益资本价值
将得到的经营性资产的价值扣减基准日的非经营性或溢余性资产的 价值即
得到标的公司基准日企业价值。在企业价值的基础上，扣减付息债务价值即为标
的公司所有者权益资本价值，为62,009.20万元。
（二）本次交易估值溢价率较高的原因
标的资产无形资产-土地于1998年取得，取得时间较早、成本较低，固定资
产房屋建筑物等主体于2001年至2010年建成，时间较早、账面净值较低，经营权
资产价值未在账面体现，主要资产评估值情况如下：
面积 资产原值 资产净值 评估值
资产类别 备注
（万㎡） （万元） （万元） （万元）
土地使用权 51.55 1,133.27 427.34 22,770.07 -
景区经营权 - - - 6,964.53 无原始取得成本
房屋建筑物 2.90 8,352.80 5,616.38 7,515.23 -
15
合计 54.45 9,486.07 6,043.72 37,249.83 -
此外标的公司账面存在应付股利7,400.11万元。上述原因导致标的资产基准
日净资产规模较低，为7,901.66万元，评估结果较账面净资产增值较高。
本次评估选取收益法评估结果作为最终评估结论，根据标的资产预期未来收
益水平进行测算，其价值基于标的资产的实际盈利能力与市场预期，同时反映了
标的资产景区资源具有的显著的不可复制、资源稀缺特点。具体如下：
1. 旅游行业的复苏和发展
21世纪以来，文化旅游行业在国家战略层面受到高度重视，成为我国经济发
展的重要推动力。今年年初以来，全国旅游市场呈现供需两旺的势头，旅游市场
需求空前高涨，旅游市场得以迅速恢复。同时在国家及地方利好政策的推动下，
不断促进文旅企业发展壮大。伴随民众出游意愿的提高以及旅游消费活跃度的上
升，标的公司的客流量也得以迅速恢复和发展。
2. 景区资源稀缺
碧峰峡景区位于四川雅安北部 12 公里，距成都 128 公里，是雅安市唯一一
家 5A 级景区，曾相继荣获“全国科普教育基地”、“全国旅游服务标准化示范
试点单位”、“省级生态旅游示范区”、“四川省最佳森林康养目的地”等多项
殊荣。碧峰峡景区由生态峡谷景区、野生动物世界和中国大熊猫保护研究中心碧
峰峡基地构成，是集旅游观光、休闲度假、科普教育为一体的综合性休闲度假目
的地。凭借其丰富、优质的景区资源和完善的配套设施，碧峰峡景区每年能够吸
引大量游客前来游玩。
3. 产品品类丰富
标的公司在碧峰峡景区内主要提供景区交通服务（包含动物园及峡谷景区观
光车、动物园投食车、峡谷景区电梯运输服务）、野生动物园门票、碧峰峡熊猫
基地运营支撑综合服务（不含碧峰峡熊猫基地经营权及资产）、景区酒店住宿餐
饮服务、地面停车服务、商铺和场地租赁及其他二销业务等旅游综合配套服务，
产品种类丰富。除此之外，碧峰峡林木葱茏、四季青碧，拥有更贴近自然的环境，
能为游客还原动物真实的生态样貌，提供差异化的与动物近距离互动项目和动物
16
表演项目，且景区内大熊猫氛围浓厚，为游客提供了丰富的游览体验。综上，除
满足游客多样化的观光需求外，标的公司还为游客提供景区交通、餐饮、住宿、
停车等多项配套游玩服务，能够满足不同年龄段游客的多种消费需求。
4. 经营权的排他性
标的公司具备在碧峰峡景区内开展景区交通服务、野生动物园门票、景区酒
店住宿餐饮服务、地面停车服务等旅游综合配套服务业务的独家经营权，其他个
人、单位不得以任何方式在景区内摆摊设点、搭建临时或永久性建筑物及进行相
关的经营活动。经营权的排他性能有效降低景区内同业的竞争，为其收益的实现
提供保障。
（三）结合同行业可比交易案例说明交易作价的合理性
我们选取了近五年相关旅游行业可比交易案例进行比较。
预测首年净 100%股权评估 预测首年PE/ 评估增值
交易案例 评估基准日
利润 值/交易价格 较2023年PE 率（%）
南纺股份并购
2019/4/30 4,869.56 53,314.43 10.95 457.15
秦淮风光
宜昌交运并购
九凤谷旅游发 2018/12/31 730.73 9,079.81 12.43 297.22
行股份购买
云南旅游收购
2018/3/31 17,126.73 201,741.56 11.78 504.59
文旅科技
众信旅游收购
竹园国旅剩余 2017/12/31 13,271.94 146,241.93 11.02 202.89
股权
疫情前旅游行业可比交易案例市盈率平均值 11.40 338.88
本次祥源文旅
2023/3/31 5,809.21 62,009.20 10.67 684.76
收购碧峰峡
本次交易标的资产交易对价对应100%股权价值62,000.00万元，对应 2023
年全年预测净利润动态市盈率为10.7倍，略低于疫情前可比交易案例以预测首年
净利润为基础的动态市盈率，且处于区间范围内，具备合理性。
本次交易标的资产评估增值率较高的原因主要包括：1、标的资产作为雅安
市唯一一家5A级旅游景区具有高度稀缺性，标的公司在景区内开展的各项经营业
务的权利具有排他性，该独家经营权能有效降低景区内同业的竞争，为其收益的
17
实现提供保障；2、标的公司名下土地、房屋等资产取得时间早、成本低，导致
账面净值较低，评估后增值较高；3、标的公司账面存在应付股利导致标的资产
基准日净资产规模较低，从而使得评估结果较账面净资产增值较高。
（四）评估师意见
评估机构关于问题（2）的意见如下：
经核查，评估师认为：
上市公司披露了标的公司历史期及预测期的相关经营数据，披露了各项参数
选取的合理性，评估师认为本次评估使用的评估方法、评估模型、评估参数等选
取遵守《中华人民共和国资产评估法》、资产评估准则及相关行为规范等法律法
规的要求，选用的参照数据、资料可靠。
上市公司披露了同行业可比交易案例，并结合疫情期间碧峰峡公司实际经营
情况并综合本年度经营恢复情况做出盈利预测，评估师认为交易作价与同行业可
比交易案例相当，交易作价合理。
相关分析具有合理性。
2.公告显示，碧峰峡系由原雅安东方碧峰峡旅游有限公司（以下简称原碧峰
峡）通过存续分立方式产生。存续分立完成后，碧峰峡负责碧峰峡风景区内的交
通、参观游览等经营性服务，资产包括动物园、景区交通车、酒店等。2023 年
7 月 19 日，原碧峰峡完成存续分立工商变更登记。
请公司：（1）补充披露原碧峰峡存续分立的目的，说明本次股权收购与存
续分立事项是否构成一揽子安排及其原因；（2）存续分立对业务和经营性资产
的具体划分及资产估值情况，结合碧峰峡所从事的具体业务、经营模式及对应经
营资产，说明存续分立事项是否对碧峰峡的核心竞争力与盈利能力产生重大不
利影响。
回复如下：
18
一、补充披露原碧峰峡存续分立的目的，说明本次股权收购与存续分立事
项是否构成一揽子安排及其原因；
（一）完成存续分立是公司本次股权收购的前置必要条件，本次股权收购与
存续分立事项构成一揽子收购计划。
碧峰峡景区于 2020 年被文化和旅游部确定为国家 5A 级旅游景区。根据 2008
年 4 月国家发改委、财务部等 8 部委发布的《关于整顿和规范游览参观点门票价
格的通知》（发改价格〔2008〕905 号）规定，自 2008 年 4 月 9 日起，对依托国
家资源的世界遗产、风景名胜区、自然保护区、森林公园、文物保护单位和景区
内宗教活动场所等游览参观点，不得以门票经营权、景点开发经营权打包上市。
为依法依规推动本次交易，解决交易的前置合规性问题，本次交易前对原雅安东
方碧峰峡旅游有限公司进行了存续分立，将景区门票收入等相关资产进行剥离。
综上，存续分立是为了满足装入上市公司的标的公司不包括《关于整顿和规
范游览参观点门票价格的通知》（发改价格〔2008〕905 号）规定的门票经营权，
避免将依法不得装入上市公司的自然风景区的门票业务装入公司。存续分立为本
次股权收购的前置条件，与本次股权收购构成一揽子交易计划。
二、存续分立对业务和经营性资产的具体划分及资产估值情况，结合碧峰
峡所从事的具体业务、经营模式及对应经营资产，说明存续分立事项是否对碧
峰峡的核心竞争力与盈利能力产生重大不利影响。
本次存续分立主要依据“门票经营权不得打包上市”的相关法规规定对业务
和相应资产进行拆分，根据门票归集业务与非门票归集业务进行区分，标的公司
（存续公司）和雅安青碧旅游开发有限公司（新设公司，以下简称“雅安青碧”）
的业务和经营性资产的具体划分及资产估值情况具体如下：
项目 标的公司（存续公司） 雅安青碧
除碧峰峡峡谷景区门票归集业务外的其他业务，具体包 碧 峰 峡 峡谷
具体业 括景区交通服务（包含动物园及峡谷景区观光车、动物园投 景区大门门票归
务 食车、峡谷景区电梯运输服务）、野生动物园门票、碧峰峡 集业务。
熊猫基地运营支撑综合服务（不含碧峰峡熊猫基地资产及经
19
营权）、景区酒店住宿餐饮服务、地面停车服务、商铺和场
地租赁及其他二销业务等旅游综合配套服务业务。
1、动物园业务相关的园内办公房屋、兽舍场馆、动物繁 主 要 包 括碧
殖场、动物展示表演场地、动物科教馆、划分动物区域的隔 峰峡生态峡谷景
离设施、动物园各项配套设施、维修改建形成的在建工程、 区游步道及其配
长期待摊费用等；动物等生物性资产； 套设施。
2、景区酒店住宿服务业务相关的 8 栋主题景区酒店、11
栋高端度假酒店、水电管网等基础配套设施、家具电器设备
以及装修改造形成的长期待摊等；
经营性
3、景区餐饮服务业务相关的餐厅厨房设施设备、新增碧
资产
峰之家等在建工程等；
4、景区交通类业务相关的投食车、青云梯及配套设施、
景交车、小观光车等；
5、停车场业务相关停车场地及相关设施设备；
6、土地储备。土地面积约为 51.55 万㎡的土地使用权；
7、其他商业街、办公楼、游客中心、小西天、雅女园等
建筑物、构筑物，办公设施设备等。
根据资产基础法评估结果，碧峰峡截止 评 估 基 准 日 未经评估机
资产估 2023 年 3 月 31 日经审计后总资产账面值为 20,129.06 构估值，净资产
值情况 万元，评估值 55,712.23 万元，评估增值 35,583.17 万元， 为 2,648.11 万
增值率 176.78%。 元。
注：本次交易不涉及碧峰峡熊猫基地资产及经营权。标的公司主要为碧峰峡熊猫基地提
供运营支撑综合服务，具体为向碧峰峡熊猫基地提供用水、用电、游客车辆停放管理、景区
内道路养护、营销管理等旅游配套设施及服务，并收取管理服务费用，碧峰峡熊猫基地形成
的收入及对应资产均归属于中国大熊猫保护研究中心碧峰峡基地所有。
原碧峰峡 2023 年 3 月模拟分立资产负债情况如下：
单位：万元
项 目 2023 年 3 月 存续公司 雅安青碧
资产总计 24,171.37 20,129.06 4,042.31
负债合计 13,621.60 12,227.40 1,394.20
20
所有者权益（或股东权益）合计 10,549.77 7,901.66 2,648.11
综上，存续分立事项主要为满足《关于整顿和规范游览参观点门票价格的通
知》（发改价格〔2008〕905 号）规定的要求，不影响碧峰峡的核心竞争力与盈
利能力。碧峰峡风景区的经营仍保留原有形态，仅将门票归集业务与非门票归集
业务进行区分，根据原雅安东方碧峰峡旅游有限公司 2019 年至 2023 年 3 月的经
营情况，门票归集业务的收入占比较低，为 9.31%；非门票归集业务收入占比较
高，为 90.69%。截至 2023 年 3 月末，原雅安东方碧峰峡旅游有限公司的资产中，
门票归集业务对应的资产占比为 16.72%，非门票归集业务对应的资产占比为
83.28%。本次交易的标的公司非门票归集业务的持续盈利能力较好，对应资产为
原雅安东方碧峰峡旅游有限公司核心资产；而新设公司的门票归集业务仍可凭借
景区的独特优势展现较强的竞争力并实现自身现金流平衡。因此，存续分立事项
不会对碧峰峡的核心竞争力与盈利能力产生重大不利影响。
3.公告显示，公司拟分别向收购无锡游目骋怀旅游文化有限公司（以下简
称无锡游目）和成都万贯（集团）置业股份有限公司（以下简称万贯置业）收
购碧峰峡 60%、20%股权。其中，根据与无锡游目的付款安排，4.06 亿元的交
易对价中，3.72 亿元系现金支付，0.34 亿元系通过承接债权方式进行，且公
司前期已向无锡游目指定主体支付 0.5 亿元合作意向金，作为等额首期收购
价款。此外，公司尚未取得碧峰峡原股东四川成都铁路国际商旅集团有限公司
（以下简称成都商旅）放弃优先购买权的书面函件。
请公司：（1）说明以承接债权作为付款方式的原因及合理性，相关债权的
具体内容；（2）补充披露公司支付合作意向金的支付时间和支付对象，说明在
签署协议前向交易对方支付大额意向金的原因及合理性；（3）结合与成都商旅
的沟通情况说明尚未取得书面函件的原因和预计取得时间，是否存在影响交易
推进的实质性障碍，并充分提示风险。
回复如下：
21
一、说明以承接债权作为付款方式的原因及合理性，相关债权的具体内
容；
公司本次承接的债权为标的公司股东无锡游目骋怀旅游文化有限公司（以下
简称“无锡游目”）对标的公司的 2021 年度的应收股利 34,319,994.49 元。
该应收股利依据本次交易前原雅安东方碧峰峡旅游有限公司股东会 做出的
已生效的股东会决议（《雅安东方碧峰峡旅游有限公司 2022 年第一次股东会决
议》（出具时间 2022 年 5 月 27 日）及《雅安东方碧峰峡旅游有限公司 2022 年
第二次股东会决议》（出具时间 2022 年 7 月 22 日））及存续分立方案确定的债
务划分方式而确定。
考虑标的公司 2023 年一季度及半年度利润实现情况较好，同时为了保证标
的公司日常运营的健康与稳定，公司同意在本次交易中先行代标的公司向无锡游
目支付应付股利 34,319,994.49 元，并由标的公司在 2023 年 12 月 31 日前向公
司等额支付该笔分红。标的公司该应付股利已在本次资产评估中作为溢余负债予
以考虑，祥源文旅及标的公司均不存在重复支付的情形。
二、补充披露公司支付合作意向金的支付时间和支付对象，说明在签署协
议前向交易对方支付大额意向金的原因及合理性；
公司支付的合作意向金的支付时间为 2023 年 7 月 21 日，支付对象为海南志
成祥赢投资有限公司。该笔合作意向金的支付原因是为了解除交易对手无锡游目
质押给海南志成祥赢投资有限公司的原雅安东方碧峰峡旅游有限公司 30%股权，
以便完成存续分立及后续的股权转让。
本次交易对手无锡游目持有原雅安东方碧峰峡旅游有限公司 60%股权，其中
30%股权存在被质押情形，质权人为海南志成祥赢投资有限公司。为解决存续分
立及后续股权转让的障碍，确保本次收购交易顺利进行，2023 年 7 月 19 日，公
司与无锡游目、海南志成祥赢投资有限公司达成约定，海南志成祥赢投资有限公
司先行解除上述 30%股权质押并由公司于存续分立完成并取得存续分立 后两家
公司营业执照后根据约定向无锡游目支付合作意向金 5000 万元并指示支付至海
南志成祥赢投资有限公司指定账户。
22
2023 年 7 月 19 日，股权质押解除，存续分立工商变更登记完成，公司于
2023 年 7 月 20 日取得了存续分立后两家公司营业执照，并于 2023 年 7 月 21 日
根据约定及无锡游目《指定付款通知书》向海南志成祥赢投资有限公司支付合作
意向金 5000 万元，上述 5000 万元合作意向金将在《收购协议》生效后支付第一
笔股权转让款时等额冲抵。截至目前，标的公司不存在股权质押情形。
三、结合与成都商旅的沟通情况说明尚未取得书面函件的原因和预计取得
时间，是否存在影响交易推进的实质性障碍，并充分提示风险。
（1）尚未取得标的公司股东四川成都铁路国际商旅集团有限公司（以下简
称成铁商旅）书面函件的原因和预计取得时间。
截至本公告披露之日，无锡游目、成都万贯（集团）置业股份有限公司已就
本次交易出具放弃优先购买权的书面文件，经公司与标的公司股东四川成都铁路
国际商旅集团有限公司（以下简称成铁商旅）口头沟通，其表示不行使优先购买
权，目前其已完成放弃优先购买权的内部流程并提报股东中国铁路成都局集团有
限公司审批，目前尚在等待中国铁路成都局集团有限公司审批结果。公司预计将
在 2023 年 8 月 7 日审议本次交易的临时股东大会召开前取得成铁商旅放弃优先
购买权的书面确认文件，公司将积极沟通成铁商旅、中国铁路成都局集团有限公
司，并在取得成铁商旅放弃优先购买权文件后及时公告。
（2）是否存在影响交易推进的实质性障碍，并充分提示风险。
如公司未能在前述时间取得该文件的，本次交易实施时间将延长或终止，公
司将依法延期或取消召开股东大会并及时进行披露。请广大投资者注意投资风险。
4.公告显示，本次交易完成后，碧峰峡的景区度假酒店相关业务与上市公
司实际控制人及其控制的其他企业之间存在同业竞争的潜在风险。公司承诺未
来 6 个月内将结合公司战略，通过市场化购买资产或托管经营等方式，避免
与实际控制人及其控制的其他企业之间存在同业竞争。
请公司补充披露涉及同业竞争的具体情况，并说明相关情况是否对公司经
营存在重大不利影响。
23
回复如下：
本次交易完成后，上市公司将新增景区酒店资产及相应的酒店经营、管理业
务，存在与上市公司实际控制人及其控制的其他企业之间或存在同业竞争的潜在
风险。涉及同业竞争的具体情况如下：
经营面积 客房数 2022 年营业收
所在主体 所在区域
（㎡） （间） 入（万元）
黄山市祥源云谷 安 徽 省 黄山
酒店管理有限公 市 黄 山 风景 10,200.00 66 1,051.98
上市公司实
司 名胜区
际控制人及
黄山市祥源齐云 安 徽 省 黄山
其控制的企 18,400.00 281 1,230.14
山管理有限公司 市齐云山镇
业拥有的景
凤凰古城文化旅 湖 南 省 湘西
区酒店资产
游投资股份有限 自 治 州 凤凰 2,020.00 25 68.38
公司 县
本次交易涉 四 川 省 雅安
雅安东方碧峰峡
及的景区酒 市 雨 城 区碧 8,330.00 154 298.96
旅游有限公司
店资产 峰峡镇
注：除雅安东方碧峰峡旅游有限公司外，上表数据均为未经审计数据。
景区酒店业务具有较强的地域属性，上述资产位于不同地理区域，碧峰峡景
区游客目前以四川省省内游客为主，鉴于上市公司实际控制人及其控制的其他企
业暂未在四川地区开展该类业务，上述资产相互之间不存在实质性竞争关系，公
司实际控制人及其控制的公司暂不违反相关承诺。公司实际控制人及其控制的其
他企业将在未来 6 个月内通过市场化出售资产或上市公司采取托管经营等方式，
解决与上市公司之间存在的潜在同业竞争问题。
特此公告。
浙江祥源文旅股份有限公司董事会
2023 年 7 月 26 日
24
