徐工集团工程机械股份有限公司 2018 年面向合格
投资者公开发行可续期公司债券（第一期）跟踪
评级报告（2021）
项目负责人： 盛京京 jjsheng@ccxi.com.cn
项目组成员： 汤梦琳 mltang@ccxi.com.cn
评级总监：
电话：(010)66428877
传真：(010)66426100
2021 年 06 月 24 日
China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd.
声 明
本次评级为发行人委托评级。除因本次评级事项使中诚信国际与评级对象构成委托关系外，中诚信国际
与评级对象不存在任何其他影响本次评级行为独立、客观、公正的关联关系；本次评级项目组成员及信用
评审委员会人员与评级对象之间亦不存在任何其他影响本次评级行为独立、客观、公正的关联关系。
本次评级依据评级对象提供或已经正式对外公布的信息，相关信息的合法性、真实性、完整性、准确性
由评级对象负责。中诚信国际按照相关性、及时性、可靠性的原则对评级信息进行审慎分析，但对于评级
对象提供信息的合法性、真实性、完整性、准确性不作任何保证。
本次评级中，中诚信国际及项目人员遵照相关法律、法规及监管部门相关要求，按照中诚信国际的评级
流程及评级标准，充分履行了实地调查和诚信义务，有充分理由保证本次评级遵循了真实、客观、公正的
原则。
本评级报告的评级结论是中诚信国际遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，依据合理的内部信
用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或个人的不当影响而改变评级意见
的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站（www.ccxi.com.cn）公开披露。
本信用评级报告对评级对象信用状况的任何表述和判断仅作为相关决策参考之用，并不意味着中诚信国
际实质性建议任何使用人据此报告采取投资、借贷等交易行为，也不能作为使用人购买、出售或持有相关
金融产品的依据。
中诚信国际不对任何投资者（包括机构投资者和个人投资者）使用本报告所表述的中诚信国际的分析结
果而出现的任何损失负责，亦不对发行人使用本报告或将本报告提供给第三方所产生的任何后果承担责任。
本次评级结果中的信用等级自本评级报告出具之日起生效，有效期为受评债券的存续期。债券存续期内，
中诚信国际将按照《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象进行跟踪评级，根据跟踪评级情况决定评级
结果维持、变更、暂停或中止评级对象信用等级，并及时对外公布。
本跟踪评级报告及评级结论不得用于其他债券的发行等证券业务活动。
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公开发行可续期公司债券（第一期）跟踪评级报告
（2021）
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[2021]跟踪 1215
徐工集团工程机械股份有限公司：
中诚信国际信用评级有限责任公司对贵公司及贵公司存续期内相
关债项进行了跟踪评级。经中诚信国际信用评级委员会审定：
维持贵公司的主体信用等级为 AAA，评级展望为稳定；
维持“18 徐工 Y1”的信用等级为 AAA。
特此通告
中诚信国际信用评级有限责任公司
二零二一年六月二十四日
北京市东城区朝阳门内大街南竹杆胡同 2 号银河 SOHO5 号楼
邮编：100010 电话：（8610）6642 8877 传真：（8610）6642 6100
Building 5, Galaxy SOHO, No.2 Nanzhuganhutong,ChaoyangmenneiAvenue,
Dongcheng District,Beijing, 100010
China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd.
评级观点：中诚信国际维持徐工集团工程机械股份有限公司（以下简称“徐工机械”或“公司”）的主体信用等级为 AAA，评
级展望为稳定；维持“18 徐工 Y1”的债项信用等级为 AAA。中诚信国际肯定了工程机械行业景气度向好、完备的产品系列和
领先的行业地位、技术研发实力突出以及融资渠道畅通等优势对公司整体信用实力提供的有力支持。同时，中诚信国际也关注到
工程机械行业受经济周期影响较大、应收账款处于较高水平、存在一定或有回购风险、债务规模持续增长以及债务期限结构有待
优化等因素对公司经营和整体信用状况的影响。
概况数据
徐工机械（合并口径） 2018 2019 2020 2021.3 产品升级及技术研发，2020 年研发投入占营业总收入的比重升
总资产（亿元） 612.50 772.92 917.97 965.75 至 5.07%，截至 2020 年末，公司拥有有效授权专利 5,944 件、
所有者权益合计（亿元） 303.41 336.46 341.71 359.26 发明专利 1,545 件、国际专利 90 件，研发实力突出。
总负债（亿元） 309.09 436.45 576.27 606.49
融资渠道畅通。截至 2020 年末，公司共获得银行授信额度
总债务（亿元） 177.63 240.30 297.66 272.44
营业总收入（亿元） 444.10 591.76 739.68 249.78 446 亿元，实际使用 206 亿元，备用流动性充足。此外，作为 A
净利润（亿元） 20.56 36.45 37.46 17.46 股上市公司，股权融资渠道畅通。
EBIT（亿元） 25.60 44.49 48.99 --
关 注
EBITDA（亿元） 36.13 55.12 60.80 --
经营活动净现金流（亿元） 33.09 51.36 27.89 19.46 需求受经济周期影响较大。公司工程机械产品终端客户主要
营业毛利率(%) 16.69 17.45 17.07 16.58 来自于与宏观经济状况高度相关的基建和房地产等行业，其收
总资产收益率(%) 4.61 6.42 5.79 -- 入和盈利水平易受到周期性波动影响。
资产负债率(%) 50.46 56.47 62.78 62.80
应收账款处于较高水平，且存在一定的或有回购风险。跟踪
总资本化比率(%) 36.93 41.66 46.56 43.13
总债务/EBITDA(X) 4.92 4.36 4.90 -- 期内，公司融资租赁等信用销售占比进一步提升，应收账款规
EBITDA 利息倍数(X) 10.36 15.08 10.08 -- 模处于较高水平，占用较多资金。此外，2021 年 3 月末负有回
注：中诚信国际根据 2018~2020 年审计报告及 2021 年一季度未经审计的财 购责任的按揭贷款和融资租赁余额合计为 216.87 亿元，存在一
务报表整理。
定或有回购风险。
正 面
债务规模保持增长趋势，期限结构有待优化。跟踪期内公司
工程机械行业景气度向好。下游基建以逆周期调节为依托，
债务规模有所上升，截至 2021 年 3 月末总债务为 272.44 亿元，
叠加设备更新需求不断释放及环保排放标准升级等因素，2021
且短期债务占比为 74.02%，债务结构有待优化。
年以来行业景气度持续向好。
完备的产品系列和领先的行业地位；2020 年产销量持续增长。 评级展望
跟踪期内，公司起重机械、道路机械等产品在国内市场占有率 中诚信国际认为，徐工集团工程机械股份有限公司信用水平在
均保持首位。2020 年主要工程机械产品产销量维持增长，收入 未来 12~18 个月内将保持稳定。
规模、盈利水平均有所提升。 可能触发评级下调因素。工程机械行业景气度快速下滑，导
研发投入较大，技术研发实力突出。跟踪期内公司不断加强 致公司收入、利润大幅下降；不良账款大幅增加，获现能力大
幅弱化；或有负债或带息负债规模快速扩大，偿债能力下滑。
同行业比较
部分工程机械企业 2020 年（末）主要指标对比表
公司名称 营业总收入（亿元） 净利润（亿元） 经营活动净现金流（亿元） 资产总额(亿元) 资产负债率(%)
柳工股份 230.03 13.45 20.08 340.11 64.97
徐工有限 1,025.85 45.00 36.97 1,520.24 67.01
徐工机械 739.68 37.46 27.89 917.97 62.78
注：“柳工股份”为“广西柳工机械股份有限公司”简称；“徐工有限”为“徐工集团工程机械有限公司”简称。
资料来源：中诚信国际整理
本次跟踪债项情况
本次债项 上次债项 发行金额 债券余额
债券简称 上次评级时间 存续期 特殊条款
信用等级 信用等级 （亿元） （亿元）
利率条款,票面利率选择
2018/12/10~2021/12/10 权,发行人续期选择权,超
18 徐工 Y1 AAA AAA 2020/06/23 20.00 20.00
（3+N) 额配售选择权，赎回条
款,利息递延条款
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公开发行可续期公司债券（第一期）跟踪评级报告（2021）
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跟踪评级原因 放缓，全年通胀压力整体或依然可控。
根据国际惯例和主管部门要求，中诚信国际需 宏观风险：2021年内外经济形势依然复杂。宏
对公司存续期内的债券进行定期与不定期跟踪评 观数据高增下部分微观主体困难与局部金融风险
级，对其风险程度进行跟踪监测。本次评级为定期 犹存，海外经济及政策波动加大外部不确定性与不
跟踪评级。 稳定性。从微观家庭看，消费支出两年复合增速仍
低于疫情前，家庭谨慎储蓄水平上升，加之经济修
募集资金使用情况
复过程中收入差距或有所扩大，边际消费倾向反弹
截至 2020 年末，“18 徐工 Y1”募集资金总额 仍需时间。从企业主体看，投资扩张的意愿依然较
为 20 亿元，上述募集资金均用于募集说明书约定 低，加之大宗商品价格上涨较快，部分下游企业的
用途，募集资金使用过程中，公司严格履行了《募 利润水平或被挤压，经济内生动能仍待进一步释
集资金管理制度》的相关程序。
放。从金融环境看，产出缺口虽逐步缩小但并未完
宏观经济和政策环境 全消失，信用周期边际调整下信用缺口或有所扩
大，同时考虑到当前经济运行中投机性及庞氏融资
宏观经济：2021年一季度，受上年同期低基数
者占比处于较高水平，“双缺口”并存或导致部分领
影响，GDP同比增速高达18.3%，剔除基数效应后的
域信用风险加速释放，加剧金融系统脆弱性。从外
两年同比增速也继续向潜在增速回归。但两年复合
部环境来看，美国政府更替不改对华遏制及竞争基
增速及季调后的GDP环比增速均弱于上年三、四季
调，大国博弈持续，同时各国应对疫情的政策效果
度，或表明经济修复动能边际弱化，后续三个季度
不同加大了国际资本流动与全球复苏不平衡，需警
GDP同比增速或将逐季下调，年末累计同比增速或
惕外部环境变化对我国政策正常化及金融市场运
将大抵回归至潜在增速水平。
行带来的扰动。
从一季度经济运行来看，生产逐步修复至疫情
宏观政策： 2021年政府工作报告再次强调，
前水平，消费虽有滞后但持续改善，产需修复正向
“要保持宏观政策连续性、稳定性、可持续性”，
循环叠加输入因素影响下，价格中枢有所抬升。从
政策不会出现急转弯，但如我们之前所预期，随着
生产端来看，第二产业及工业的两年复合增速已恢
经济修复，出于防风险的考虑，宏观政策边际调整
复至疫情前水平，特别是工业两年复合增速已略超
不可避免。财政政策虽然在2020年的基础上边际收
疫情前，第三产业的两年复合增速较疫情前虽仍有
紧，但积极力度仍超疫情前，减税降费支持微观主
较大距离，当季同比增速也低于第二产业，但对经
体，财政紧平衡下地方政府专项债作用继续凸显；
济增长的贡献率回升至50%以上，产业结构扭曲的
总体稳杠杆思路下货币政策稳中边际收紧，强调灵
情况有所改善。从需求端来看，一季度投资、消费
活精准、合理适度，在转弯中力求中性，继续强调
两年复合增速尚未恢复至疫情前水平，需求修复总
服务实体经济。值得一提的是，3月15日召开的国务
体落后于生产，但季调后的投资及社零额环比增速
院常务会议明确提出，“要保持宏观杠杆率基本稳
持续回升，内需修复态势不改，3月出口增速虽有回
定，政府杠杆率要有所降低”，这是在2018年4月中
落但仍处高位，短期内中国出口错峰优势仍存，但
央财经委员会第一次会议提出“地方政府和企业
后续应关注海外供给修复对中国出口份额带来的
特别是国有企业要尽快把杠杆降下来”之后，第二
挤出。从价格水平来看，剔除食品与能源的核心CPI
次明确“总体稳杠杆、政府部门去杠杆”的思路，
略有上涨，大宗商品价格上涨影响下PPI出现上扬
显示了中央对地方政府债务风险的高度重视，相关
态势，但CPI上行基础总体较弱、PPI上行压力边际
领域的监管或将有所趋严。
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图 1：主要工程机械产品年度销量及增速变动情况(%)
宏观展望：即便内外经济环境复杂、宏观政策
边际收紧、信用周期向下，但中国经济总体仍处在
持续修复过程中，基数效应扰动下全年GDP季度增
速或呈现“前高后低”走势，剔除基数效应后的复
合年度增速将回归至潜在增速水平。
中诚信国际认为，2021年中国经济仍将以修复
为主线，宏观政策将兼顾风险防范与经济修复，注
重对微观主体修复的呵护，并为未来政策相机抉择
预留足够空间。从中长期来看，中国市场潜力巨大， 资料来源：中国工程机械工业协会，中诚信国际整理
畅通内循环将带动国内供应链、产业链运行更为顺 从全球竞争力来看，我国工程机械行业的竞争
畅，扩大内需的基础更加广泛，中国经济增长韧性 实力逐步增加，全球市场份额不断上升，同时国内
持续存在。 市场中海外品牌占比亦不断下降。根据英国 KHL 集
团发布的最新全球工程机械制造商 50 强排行榜
近期关注
（Yellow Table 2020），中国有徐工集团、三一重工、
2020 年受疫情影响，工程机械下游需求延缓释放， 中联重科、柳工股份、龙工控股、山推股份、山河
但基建投资增速企稳，同时在更新周期来临、环保 智能、福田雷沃和厦工股份共计 9 家企业入榜，中
政策趋严、海外布局不断完善等因素的影响下，工 国入榜企业合计销售额同比增长 21.15%，占全球市
程机械主要产品销量持续上涨，行业景气度保持高 场份额合计达到 17.6%。随着产品竞争力的提升以
位 及业务布局的不断完善，国内龙头企业海外竞争力
工程机械行业是国家装备制造业的重点产业 不断增强，在全球竞争格局中拥有越来越重要的地
之一，行业的发展与国民经济现代化发展和基础设 位。
施水平息息相关。同时，作为周期性行业，近五年 从市场需求来看，工程机械行业下游领域拉动
以来均维持了正增长态势。 作用较为明显的有房地产和基础设施建设行业，与
挖掘机占到工程机械行业的近六成份额，其次 宏观经济发展密不可分。基础设施投资作为下游主
是起重机、推土机、平地机等大概占到 20%的市场 要驱动因素之一，近年来均保持正增长趋势，2020
份额，另外包括高空作业平台、混凝土机、打桩机 年全国基础设施投资完成额（不含电力、热力、燃
等在内的其他工程机械产品占到 20%的份额。2020 气及水生产和供应业）同比增长 0.9%，增速同比有
年，纳入统计的 25 家主机制造企业，共计销售各类 所下滑；在经历上半年疫情影响后，下半年基础设
挖掘机械产品 32.76 万台，同比增长 39%。 施建设投资加速，带动 2020 年工程机械行业销量
进一步提升。房地产开发投资增速与工程机械行业
整体销量变动具有较高的一致性，2020 年疫情期
间，虽然各地出台一系列放松措施，但随后政策迅
速收紧，8 月政府出台“三道红线”政策，对房地
产企业依靠债务得以扩张的发展模式形成有力约
束，2020 年房地产开发投资 141,443 亿元，比上年
增长 7.0%，增速回落 2.9 个百分点。预计 2021 年
我国房地产投资增速仍将放缓，但考虑到房地产企
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业现存一定规模投资需求，且房地产企业韧性较 体措施及执行力度仍存在不确定性，后续对工程机
强，仍将为工程机械产品需求提供一定支撑。 械销量拉动作用仍有待进一步关注。
图 2：近年来我国主要工程机械产品销量与基建和房地产
投资增速对比（万台、%）
近年来，国际工程机械市场需求也出现较好的
增长态势，中国企业在“一带一路”国家对外承包
工程项目累计营业额持续增加，直接带动了工程机
械产品向沿线国家的出口，在拉动整体销量增长的
同时，工程机械产品出口有助于平滑国内周期性波
动风险。近年来我国工程机械出口量和出口金额均
呈快速增长态势，以挖掘机为例，2019 年以来其出
口量呈现上升趋势，同比增速维持在 39.35%的较高
水平。但 2020 年以来，海外疫情开始加速蔓延，受
此影响工程机械出口一直维持下降趋势，1~9 月同
资料来源：国家统计局、中国工程机械商贸网，中诚信国际整理 比降幅均超过 10%，10 月和 11 月当月出口额同比
工程机械行业更新换代需求亦是本轮行业景 出现增长，增幅分别为 0.54%和 6.88%，出口额累
气度上升的重要因素，通常情况下，工程机械产品 计同比下降 15%。2021 年，疫情蔓延的形式依然险
的寿命周期约为 8~10 年，上一轮销售高峰集中在 峻，未来海外需求低迷的情况仍将会持续一段时
2008~2011 年，各产品销量均在 2011 年达到顶峰， 间，工程机械产品出口情况面临一定不确定性。
2016~2021 年为其存量产品的淘汰和更新换代高峰 中诚信国际认为，2020 年一季度受新冠疫情影
期。工程机械自然更新换代高峰将于 2021 年接近 响，行业下游需求释放有所延后，二季度以来主要
尾声，未来 1~2 年内上述产品预计仍将有一定规模 工程机械产品销售情况均迅速转好，行业保持了良
的自然更新换代需求，但难以为销售量的高速增长 好的增长态势。本轮工程机械设备更新换代高峰已
提供保障。 接近尾声，但考虑到我国固定资产投资规模较大，
我国非道路移动机械领域作为环保管理的薄 加之环保政策趋紧推动老旧设备淘汰，预计 2021 年
弱环节，大部分工程机械设备都处于无人监管状 工程机械下游需求仍将保持相对稳定，或将为工程
态，随着近年来环保政策不断升级，对于非道路移 机械行业销量提供支撑。
动机械的环保监管正式进入“高压”时期。2020 年 跟踪期内，伴随新增产能陆续投产以及复工复产后
12 月 28 日，生态环境部办公厅发布《〈非道路移动 下游需求集中释放，公司部分核心产品产能进一步
机械用柴油机排气污染物排放限值及测量方法(中 扩张，新增产能消化情况良好，多项核心产品保持
国第三、四阶段)(GB 20891-2014)修改单》中指出自 领先的市场地位
2022 年 12 月 1 日起，所有生产、进口和销售的
伴随国内疫情得到有效控制，重大工程渐次复
560kW 以下（含 560kW）非道路移动机械及其装用
工，叠加存量更新换代需求等利好因素，跟踪期内
的柴油机应符合本标准第四阶段要求，自 2020 年
公司起重机械产销量进一步提升，移动起重机市场
12 月 28 日起，各相关地方标准停止执行。此外，
占有率保持行业首位。受益于部分厂区完成技改建
道路移动机械方面，2019~2023 年将陆续进入国六
设及智能化提升，且特种起重装备及港口机械产业
排放标准。严格的环保要求将加速淘汰高排放机
化项目投产，公司新增起重机产能 4860 台/年，带
械，进一步催生工程机械设备的更新需求；同时，
动 2020 年各起重机产能亦呈扩张态势。跟踪期内，
距离国四标准实施仍有两年时间，且考虑到相关具
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公开发行可续期公司债券（第一期）跟踪评级报告（2021）
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公司加快大吨位高端产品的研发布局，其中，公司 机械智能制造技改项目逐步投产，2020 年公司压路
第三台 4,000 吨级履带式起重机 XGC88000 成功交 机、摊铺机产能均大幅提升，且当年新增产量消化
付中油一建，该型号适应用于石化、火电、核电等 情况良好。
行业超大型吊装工况，是目前国际起重能力最大的 表 3：公司主要道路机械产销情况（台/年、台）
履带式起重机；自主研发的千吨级全地面起重机亦 压路机 2018 2019 2020
取得实质性发展，2020 年全地面起重机 XCA1600 产能 6,000 6,000 11,170
产量 5,867 5,642 7,326
全年销量 28 台，强化了公司在风电吊装领域的优
销量 5,474 5,890 7,770
势地位。截至 2021 年 3 月末，公司全地面起重机 摊铺机 2018 2019 2020
已覆盖 QAY25-QAY1000 共 15 个品种，国内市场 产能 700 700 1,175
产量 642 835 1,180
占有率接近 50%。
销量 650 873 1,177
表 1：公司起重机械产销情况（台/年、台） 资料来源：公司提供
类型 2018 2019 2020
桩工钻孔机械方面，2020 年公司水平定向钻机、
产能 15,800 15,800 20,400
汽车起重机 产量 14,833 16,705 22,086 旋挖钻机市场占有率均稳居国内行业第一位，其中
销量 13,991 17,255 21,435 280 以上大吨位旋挖钻机市场占有率超过 60%。跟
产能 500 960 1,200
踪期内公司加快培育新兴产品，煤机、深井钻、隧
履带起重机 产量 907 1,062 1,372
道施工三个成套装备快速发展。受益于行业下游需
销量 823 1,034 1,283
产能 10,000 10,000 11,000 求释放以及公司对桩工机械板块的培育，2020 年桩
随车起重机 产量 9,067 10,183 12,872 工机械实现超产，销量稳居行业第一梯队。
销量 8,516 10,017 11,613
表 4：公司桩工机械产销情况（台/年、台）
产量合计 24,807 27,950 36,330
2018 2019 2020
销量合计 23,330 28,306 34,331
资料来源：公司提供 产能 2,650 2,975 3,000
产量 2,859 2,950 3,576
铲运机械方面，受益于复工复产后下游施工需 销量 2,814 3,158 3,541
求集中释放，且部分厂区完成技改建设及智能化提 资料来源：公司提供
升，2020 年铲运机械保持良好的发展态势，其中主 消防机械方面，2020 年公司举高类消防车和高
要产品装载机连续第二年实现超产，2020 年国内市 空作业车市场占有率保持国内市场第一。跟踪期内，
场占有率提升 2.1 个百分点，处于行业前列。跟踪 受益于城市建筑业施工面积持续增长以及建筑行
期内公司该板块保持较好的产能规模优势，且产能 业从业人员安全意识的提升，市场对举升类消防车
利用率、产销率均有所提升。 等消防机械的需求不断增加，公司消防机械产品产
销量均同比有所提升，但现有产能仍未完全释放。
表 2：公司装载机产销情况（台/年、台）
2018 2019 2020 表 5：公司消防机械产销情况（台/年、台）
产能 20,000 20,000 21,000 2018 2019 2020
产量 16,240 21,028 22,364
产能 600 600 600
销量 16,042 19,655 21,368
产量 385 365 448
资料来源：公司提供
销量 338 353 414
道路机械方面，2020 年以来公司加大市场开拓 资料来源：公司提供
力度，压路机、摊铺机、铣刨机市场占有率分别提 中诚信国际认为，疫情得到有效控制后下游施
升 4 个、10.7 个、3.9 个百分点。沥青站实现突破发 工需求快速释放，叠加技改项目逐步投产，带动公
展，跃居行业前二位。跟踪期内，受益于高端道路 司各机械产品产销量增长，部分产品实现超产，多
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项核心产品市场占有率稳居行业首位，但仍需关注 立分子公司。中诚信国际认为，2020 年以来公司全
行业景气度对公司产品产销的影响。 球化产业布局及营销网络持续完善，国际品牌影响
力持续提升，但受新冠肺炎疫情影响，2020 年海外
2020 年公司继续加大研发投入，多项创新产品填补
业务收入较上年减少 17.94%。中诚信国际将对公司
了国内相关领域空白；部分产品国产化自主配套率
和海外业务修复情况以及汇率波动和政策风险对
持续提升
公司外海业务的影响保持持续关注。
跟踪期内公司保持了较高的研发投入水平，
销售政策方面，跟踪期内，公司融资租赁销售
2020 年研发投入同比增至 37.52 亿元，占同期营业
模式占比进一步提升，全额付款比例降至 35%以
总收入的 5.07%，主要用于关键核心技术研究、重
下，分期付款比例亦有所下降。截至 2021 年 3 月
大实验设备设施建设；截至 2020 年末，公司拥有有
末，公司合并口径负有回购责任的按揭贷款余额为
效授权专利 5,944 件、发明专利 1,545 件、国际专
39.24 亿元，公司负有回购责任的融资租赁余额
利 90 件。同年末，公司累计制订国际标准 5 项、国
216.87 亿元，其中外部融资租赁公司 97.05 亿元，
家及行业标准 171 项。高端产品创新方面，公司首
徐州工程机械集团有限公司（以下简称“徐工集
创的轮履两用概念起重机、5 吨液化天然气装载机、
团”）内部融资租赁余额 119.82 亿元。中诚信国际
全球最大吨位 XR800E 超大型旋挖钻机、全球最大
关注到，跟踪期内公司融资租赁业务占比增幅较
吨位 XZ13600 水平定向钻机等多个产品填补了国
大，资金占用程度加剧，同时公司通过强化资产抵
内相关领域空白。研发成果方面，“全地面起重机
押等贷后管理措施加强风险控制，中诚信国际将对
关键技术开发与产业化”等 5 个项目获得国家科技
对公司融资租赁业务逾期情况以及面临的回购风
进步二等奖，“组合式自拆装平衡重装置”获得中
险保持关注。
国专利金奖。
跟踪期内，控股股东混合所有制改革完成，公司拟
为提升工程机械产品差异化竞争优势、降低核
向徐工有限全体股东发行股份吸收合并徐工有限，
心零部件的进口依赖，跟踪期内公司加快推进高端
徐工有限下属挖掘机械等优质资产将注入公司，实
液压阀、新型传动件、履带底盘技改项目。公司与
现工程机械板块整体上市，但面临一定不确定性；
贾汪区共建徐工配套产业园区，发展工程机械零部
目前在建项目投资压力不大
件配套产业和主机产业集群，截至 2021 年一季度
末，已有 23 家企业与园区签订框架协议。 徐州市国资委持续推进在公司控股股东徐工
有限层面引进央企、省企和民间资本的混合所有制
公司销售网络分布广泛，海外收入不断增加，信用
改革。2020 年 4 月 1 日，徐州市人民政府国有资产
销售比例仍保持较高水平，面临一定或有回购风险
监督管理委员会下达的“徐国资[2020]53 号”《关
公司目前已形成覆盖国内 30 余个省份的营销 于对徐工有限混合所有制改革产业划分与资产整
网络，同时拥有长期稳定合作的签约经销商接近 合实合实施方案的批复》文件，明确了本次混改的
300 家及其地市级网点 2,300 多个，有效地保障了 架构与范围。2020 年 9 月 16 日，徐工有限董事会
客户的产品和服务需要；跟踪期内，公司进一步强 决议同意公司根据江苏省产权交易所公开征集投
化在“一带一路”沿线国家布局优势，截至 2020 年 资者的最终结果通过引进投资方增加注册资本，新
末，公司在海外拥有 300 家经销商，40 个办事处， 增注册资本 1,203,875,722.00 元，由战略投资方及
140 多个服务备件中心，营销网络覆盖全球 180 余 员工持股平台认缴，均以货币出资。2020 年 9 月 19
个国家和地区。此外，公司加大国际市场直销渠道 日徐工有限正式启动混改，截至 2020 年 10 月末，
拓展，在巴西、俄罗斯、印度、尼日利亚等国家成
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公开发行可续期公司债券（第一期）跟踪评级报告（2021）
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徐工有限股权结构已基本确定，第一批、第二批、 中诚信国际认为，公司吸收合并徐工有限事项
第三批混改投资款已先后拨付。徐工有限混改已于 若能顺利完成，徐工有限下属挖掘机械等优质资产
2020 年 11 月末结束，所有战投资金已全部到位。 将注入上市公司，工程机械板块亦将实现整体上
本次混改完成后，徐工有限由徐州市国资委控股改 市，有利于提升整体竞争实力；公司资产、负债、
为“国有持股+管理层持股”的股权结构。其中国有 权益、营业总收入及利润规模或将大幅上升。上述
资本直接、间接持股合计 97.28%，徐工有限仍为国 重大资产重组不会对公司现有的生产经营活动构
有资本相对控股企业。 成重大影响，中诚信国际将对本次重大资产重组事
根据公司于 2021 年 4 月 6 日发布的《徐工集 项后续进展以及其对公司未来经营和整体信用状
况的影响保持持续关注。
团工程机械股份有限公司关于筹划重大资产重组
事项的停牌公告》，称拟通过向控股股东徐工集团 截至 2020 年末，公司在建项目以高端产能建
工程机械有限公司（以下简称“徐工有限”）的全 设及配套件产能建设项目为主，合计预算投资为
体股东以发行股份等方式对徐工有限实施吸收合 56.61 亿元，其中，高空作业平台智能制造项目、高
并。目前，本次交易涉及的审计、评估等工作正在 端液压阀智能制造及产业化项目为前次非公开发
进行中，重组方案尚需经过多方部门和机构的审议 行股份募集资金投资项目1，且截至 2020 年末，部
和通过，面临一定不确定性。 分项目已处于收尾阶段，整体投资压力较为可控。
表 6：截至 2020 年末公司在建项目情况（亿元）
工程累计投入占预
在建项目名称 预算数 工程进度 资金来源
算比例（%）
徐工消防车智能制造产业化基地项目 6.84 73.00 99.00 其他
高空作业平台智能制造项目 12.35 29.70 95.00 募股资金
发展全地面起重机建设项目 19.93 99.00 99.00 其他
工程机械核心液压元件技术升级及智能化改
2.50 94.00 98.00 其他
造项目
特种起重机装备及港口机械产业化项目建设 10.00 70.00 65.00 其他
高端液压阀智能制造及产业化项目 5.00 54.27 60.00 募股资金
合计 56.61 -- -- --
资料来源：公司年报
财务分析 影响，利润水平同比持平
以下分析基于公司提供的经江苏苏亚金诚会 受益于疫情得到有效控制后基建施工需求快
计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保 速释放、设备处于更新换代高峰期以及技改项目部
留意见的 2018~2020 年财务报告以及未经审计的 分投产，2020 年公司各主要工程机械产品收入均实
2021 年一季度财务报表，各期财务数据均为财务报 现增长。同时，公司关键零部件自主研发不断取得
表期末数。 实质性进展，工程机械备件及其他板块亦实现良好
发展，当年营业总收入同比大幅增长。毛利率方面，
受益于疫情得到有效控制后下游施工需求集中释
公司传统优势产品起重机保持了较好的盈利能力，
放，公司主要工程机械产品产销两旺，带动 2020 年
受市场竞争加剧等因素影响，铲运机械及其他工程
营业总收入大幅增长；但受减值计提和汇兑损失等
机械毛利率有所下滑，整体营业毛利率较上年基本
1
2018 年 7 月，公司非公开发行人民币普通股 82,594 万股，募集资金总额为 25.44 业化升级技改工程已按照期建设完毕；由于产品市场需求不及预期以及工业互联
亿元。募集资金用于智能化地下空间施工装备制造项目、高空作业平台智能制造项 网技术应用场景的快速调整，公司暂缓了对智能化地下空间施工装备制造项目、智
目、高端液压阀智能制造及产业化投资项目、智能化压缩站项目、大型桩工机械产 能化压缩站项目以及工业互联网项目的投资。
业化升级技改工程项目及徐工机械工业互联网化提升项目。其中，大型桩工机械产
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持平。2021 年一季度，受益于经营情况同比改善， 年一季度，由于上年同期受新冠肺炎疫情影响公司
当期营业收入同比大幅上升至 249.78 亿元，营业毛 利润总额基数较低，使得当期利润总额同比大幅增
利率为 16.58%。 长。
表 7：近年来公司主要板块收入及毛利率构成(亿元、%) 表 8：近年来公司盈利能力相关指标（亿元）
收入 2018 2019 2020 2018 2019 2020 2021.Q1
起重机械 157.46 208.34 264.89 期间费用合计 48.15 58.55 73.73 22.47
铲运机械 50.13 63.19 66.16 期间费用率(%) 10.84 9.89 9.97 8.99
压实机械 16.75 17.22 21.36 经营性业务利润 25.30 46.74 56.35 19.51
路面机械 8.46 11.03 13.26 资产减值损失 7.54 12.39 20.20 2.65
高空作业机械 12.92 24.16 37.34 投资收益 3.80 6.53 8.06 2.08
桩工机械 48.79 59.10 73.31 营业外损益 1.05 0.19 0.21 0.11
其他工程机械 42.80 57.36 38.48 利润总额 22.15 41.02 42.96 20.18
工程机械备件及其他 89.02 131.10 176.56 EBITDA 利润率(%) 8.13 9.31 8.22 --
其他 17.78 20.27 48.32 总资产收益率(%) 4.61 6.42 5.79 --
营业总收入 444.10 591.76 739.68 资料来源：公司财务报表，中诚信国际整理
毛利率 2018 2019 2020
起重机械 21.62 23.80 23.37 随着经营规模的扩大，跟踪期内公司资产、负债和
铲运机械 17.35 18.03 15.64
权益规模均呈现明显增长态势，资本结构仍处于较
压实机械 19.19 16.43 17.60
路面机械 19.58 19.70 25.73 为合理水平，但以短期债务为主的债务结构有待优
高空作业机械 19.33 26.84 25.95 化
桩工机械 19.66 19.72 21.48
其他工程机械 11.58 11.35 4.62 跟踪期内，公司以流动资产为主的总资产规模
工程机械备件及其他 10.19 8.19 9.77
持续增长，资产结构较为稳定。其中，为满足日常
其他 2.17 9.47 4.96
营业毛利率 16.69 17.45 17.07 经营支出，公司账面仍留有一定规模的货币资金，
资料来源：公司提供
2020 年末受限金额 18.84 亿元，主要为票据保证金；
跟踪期内，公司期间费用随着经营规模扩大和 业务规模上升及融资租赁占比增加使得应收账款
研发费用增加有所增长。其中，2020 年债务规模上 保持在较大规模，当年末公司累计计提坏账准备
升带动利息费用大幅增加，且下半年以来美元汇率 42.34 亿元，占应收账款账面余额的 14.11%；伴随
持续下行，公司计提 7.74 亿元汇兑损失，使得当期 特种起重装备及港口产业化项目、高端道路机械智
财务费用增长较多。由于期间费用与营业收入增速 能制造技改项目部分投产，同时产销量上升，公司
较为匹配，全年期间费用率同比基本持平。 采购及生产规模均有所上升，推升当期末存货规
模。2020 年，公司非流动资产维持稳定增长。2021
在收入规模上升和利润空间扩大的带动下，
年一季度，伴随经营规模扩大及库存转化，3 月末
2020 年经营性业务利润持续增长。公司对部分多次
应收账款较期初增长较多，总资产规模进一步上
逾期、信用实力较弱的客户增加计提应收账款坏账
升。
损失2，外加当期计提存货跌价损失及合同履约成本
减值损失 3.56 亿元；共同令资产减值损失大幅增 表 9：近年来公司主要资产情况（亿元、%）
2018 2019 2020 2021.3
长，对当期利润总额增长造成一定负面影响。由于 货币资金 112.95 157.77 170.21 164.86
利润总额增长放缓，同时营业总收入和总资产大幅 应收账款 180.55 260.87 257.80 307.05
应收票据 39.77 43.51 99.89 99.61
增加，当期 EBITDA 利润率、总资产收益率均小幅 存货 101.96 104.92 130.61 127.73
流动资产 456.55 604.22 701.27 740.03
下滑，但整体盈利能力仍处于行业较好水平。2021
固定资产 71.79 75.96 79.72 81.56
2
2020 年应收账款坏账损失为 15.12 亿元，同比增长 4.09 亿元。
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非流动资产 155.95 168.70 216.70 225.71
总资产 612.50 772.92 917.97 965.75
公司经营性采购支出增加，外加新冠肺炎疫情对下
资料来源：公司财务报表，中诚信国际整理 游企业回款造成一定负面影响，2020 年经营活动现
金流同比减少较多；投资活动现金流方面，受益于
跟踪期内，公司负债总额维持增长，流动负债
结构性存款收益增加以及三个月以上到期的票据
占比进一步提升，主要系经营规模扩张使得应付账
保证金净减少，2020 年投资活动现金流负敞口大幅
款、应付票据等经营性负债增长所致。由于营业收
收窄；筹资活动现金流方面，2020 年公司公开发行
入增加且非现金结算比例上升，2020 年末应付票据
20.00 亿元公司债券3，但由于当期兑付 27.00 亿元
持续增长，外加长期借款临近到期转入流动负债，
永续债券4，加之支付的股利同比有所增加，共同使
短期债务规模快速上升，同期末占总债务的比重突
得筹资活动净现金流同比有所减少。2021 年第一季
破 80%。中诚信国际关注到，跟踪期内，公司债务
度经营获现保持在较好水平，公司偿还较多债务，
规模增速较快，且面临债务集中到期高峰，中诚信
筹资活动现金流呈现大幅净流出态势。
将对公司债务规模增速及债务期限结构保持持续
关注。 2020 年，由于经营活动净现金流同比减少较
多，外加有息债务规模持续上升，导致其对债务本
受益于经营积累，跟踪期内所有者权益进一步
息的保障能力有所减弱。同期公司利润总额增速放
增长；此外，2020 年公司分红 7.83 亿元，分红金额
缓，EBITDA 对债务本息的覆盖程度亦相应弱化。
较上年有所增加，占归属于上市公司普通股股东净
利润的 21.01%。由于有息债务规模增速较快，2020 表 11：近年来公司现金流及偿债指标情况
2018 2019 2020 2021.3
年末财务杠杆比率小幅攀升，但尚处于行业内合理
经营活动净现金流（亿元） 33.09 51.36 27.89 19.46
水平。 投资活动净现金流（亿元） -29.17 -28.37 -10.19 1.14
筹资活动净现金流（亿元） 35.63 6.82 4.11 -19.42
表 10：近年来公司主要负债及权益情况（亿元、%）
经营活动净现金流/总债务(X) 0.19 0.21 0.09 0.29*
2018 2019 2020 2021.3
经营活动净现金流/利息支出(X) 9.49 14.05 4.62 --
短期借款 34.87 30.44 23.14 18.97
总债务/EBITDA(X) 4.92 4.36 4.90 --
应付票据 91.39 140.43 153.86 147.86
应付账款 87.92 133.91 172.36 223.34 EBITDA 利息保障倍数(X) 10.36 15.08 10.08 --
一年内到期的非流动 经调整的经营活动净现金流/总债务
13.19 4.79 56.77 34.82 14.46 17.04 5.34 --
负债 (X)
长期借款 8.25 27.63 36.45 43.16 注：带 *指标已经年化处理。
短期债务/总债务 78.50 73.10 78.54 74.02 资料来源：公司财务报表，中诚信国际整理
总债务 177.63 240.30 297.66 272.44
总负债 309.09 436.45 576.27 606.49
充足的外部授信和畅通的股权融资渠道能够对整
资本公积 50.12 51.35 51.59 51.59
其他权益工具 46.77 46.77 19.90 19.90 体偿债能力提供支持；但规模较大的或有负债风险
未分配利润 116.06 144.61 172.68 189.71
所有者权益合计 303.41 336.46 341.71 359.26
有待关注
资产负债率（%） 50.46 56.47 62.78 62.80
总资本化比率（%） 36.93 41.66 46.56 43.13 截至 2020 年末，公司累计获得银行授信额度
资料来源：公司财务报表，中诚信国际整理
总计 446 亿元，实际使用 206 亿元，备用流动性充
经营性采购支出增加使得经营活动净现金流减少 足；此外，作为 A 股上市公司，直接融资渠道畅通。
较多；投资活动现金流负敞口收窄；筹资活动现金
截至 2020 年末，公司受限资产总额为 48.23 亿
流受偿还永续债影响有所减少
元，占净资产的 14.11%；其中用于票据保证金的货
经营活动现金流方面，新增产能陆续投产使得 币资金为 18.84 亿元；质押票据和应收款项融资金
3
“20 徐工 01”于 2020 年 8 月 24 日发行，于 2020 年 9 月 1 日在深交所上市， 市，发行规模 27 亿元，债券期限 3+NY，票面利率 5.30%，已于 2020 年 9 月 25
发行规模 20 亿元，债券期限 3 年，票面利率 3.72%。 日摘牌兑付。
4
“17 徐工 Y1”于 2017 年 9 月 22 日发行，于 2017 年 10 月 23 日在深交所上
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额分别为 25.40 亿元和 3.27 亿元，主要用于质押借 稳定；维持“18 徐工 Y1”的债项信用等级为 AAA。
款或开具应付票据。
截至 2021 年 3 月末，公司合并口径负有回购
责任的按揭贷款余额为 39.24 亿元，公司负有回购
责任的融资租赁余额 216.87 亿元，其中外部融资租
赁公司 97.05 亿元，徐工集团内部融资租赁余额
119.82 亿元，面临一定的或有风险，中诚信国际将
持续关注公司负有回购责任的按揭贷款和融资租
赁余额变化情况。
过往债务履约情况：根据公司提供的《企业信
用报告》及相关资料，2018~2021 年 5 月 7 日，公
司所有借款均到期还本、按期付息，未出现延迟支
付本金和利息的情况。根据公开资料显示，截至报
告出具日，公司在公开市场无信用违约记录。
外部支持
作为徐州市大型国有制造企业，徐工机械经济及战
略地位重要，控股股东和政府对其支持意愿较强
江苏省是中国综合发展水平最高的省份之一，
近年来固定资产投资始终维持高位，徐州市作为淮
海经济区的产业、商贸、物流、信息和金融中心，
经济发展较为迅速，2020 年实现生产总值（GDP）
7,319.77 亿元，江苏省排名第六，名义增速为 2.35%，
经济保持稳健增长态势且增速有所回升，对当地企
业具有一定的支持能力。徐工集团是徐州市最大的
工程机械制造企业，随着公司控股股东徐工有限层
面混合所有制改革的推进和产业划分的完成，集团
内工程机械板块已集中在徐工有限；而公司作为其
下属最核心的上市子公司，资产规模、营业总收入、
利润总额均处前列，对控股股东和当地财政贡献程
度极高，同时对区域经济及相关产业发展提供了有
力支持，徐工有限及徐州市国资委对其支持意愿均
较强。
评级结论
综上所述，中诚信国际维持徐工集团工程机械
股份有限公司的主体信用等级为 AAA，评级展望为
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附一：徐工集团工程机械股份有限公司股权结构图及组织结构图（截至 2021 年
3 月末）
全称 简称 持股比例（%）
徐州重型机械有限公司 徐工重型 100.00
徐州工程机械集团进出口有限公司 徐工进出口 100.00
徐州徐工投资有限公司 徐工投资 100.00
江苏徐工信息技术股份有限公司 徐工信息 45.00
徐州徐工环境技术有限公司 徐工环境 100.00
徐工消防安全装备有限公司 徐工消防 100.00
徐州徐工基础工程机械有限公司 徐工基础 100.00
徐州徐工液压件有限公司 徐工液压件 100.00
徐工集团财务有限公司 财务公司 100.00
徐工集团巴西制造有限公司 徐工巴西制造 99.85
资料来源：公司提供
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附二：徐工集团工程机械股份有限公司财务数据及主要指标（合并口径）
财务数据（单位：万元） 2018 2019 2020 2021.3
货币资金 1,129,531.77 1,577,686.01 1,702,133.17 1,648,564.65
应收账款净额 1,805,505.77 2,608,698.23 2,577,996.10 3,070,492.70
其他应收款 56,815.14 58,666.75 50,336.15 72,343.48
存货净额 1,019,645.93 1,049,197.52 1,306,070.03 1,277,333.35
长期投资 480,674.40 483,476.39 516,618.68 538,795.75
固定资产 717,890.88 759,617.65 797,209.22 815,562.46
在建工程 73,455.75 76,412.78 96,289.47 96,418.04
无形资产 220,225.86 239,698.94 249,351.14 249,908.31
总资产 6,124,988.23 7,729,165.71 9,179,717.67 9,657,454.68
其他应付款 169,924.23 222,682.85 290,447.91 349,641.42
短期债务 1,394,468.39 1,756,526.92 2,337,758.63 2,016,564.97
长期债务 381,823.29 646,485.77 638,828.69 707,839.13
总债务 1,776,291.68 2,403,012.70 2,976,587.31 2,724,404.10
净债务 646,759.91 825,326.69 1,274,454.15 1,075,839.45
总负债 3,090,937.13 4,364,546.88 5,762,652.09 6,064,878.27
费用化利息支出 34,546.71 34,623.89 60,333.03 --
资本化利息支出 329.46 1,923.88 0.00 --
所有者权益合计 3,034,051.09 3,364,618.83 3,417,065.58 3,592,576.41
营业总收入 4,441,000.56 5,917,599.89 7,396,814.86 2,497,758.72
经营性业务利润 252,979.78 467,426.10 563,495.87 195,142.02
投资收益 38,031.48 65,332.18 80,628.14 20,839.81
净利润 205,565.12 364,537.67 374,568.34 174,552.28
EBIT 256,029.74 444,852.06 489,923.94 --
EBITDA 361,268.65 551,183.36 607,956.60 --
经营活动产生现金净流量 330,871.27 513,559.40 278,919.23 194,567.47
投资活动产生现金净流量 -291,663.46 -283,685.64 -101,893.12 11,401.43
筹资活动产生现金净流量 356,322.23 68,237.98 41,125.41 -194,210.31
资本支出 178,865.39 235,315.27 205,284.50 47,515.59
财务指标 2018 2019 2020 2021.3
营业毛利率(%) 16.69 17.45 17.07 16.58
期间费用率(%) 10.84 9.89 9.97 8.99
EBITDA 利润率(%) 8.13 9.31 8.22 --
总资产收益率(%) 4.61 6.42 5.79 --
净资产收益率(%) 7.56 11.39 11.05 19.92*
流动比率(X) 1.69 1.64 1.38 1.40
速动比率(X) 1.31 1.35 1.12 1.16
存货周转率(X) 3.78 4.72 5.21 6.45*
应收账款周转率(X) 2.73 2.68 2.85 3.54*
资产负债率(%) 50.46 56.47 62.78 62.80
总资本化比率(%) 36.93 41.66 46.56 43.13
短期债务/总债务(%) 78.50 73.10 78.54 74.02
经营活动净现金流/总债务(X) 0.19 0.21 0.09 0.29*
经营活动净现金流/短期债务(X) 0.24 0.29 0.12 0.39*
经营活动净现金流/利息支出(X) 9.49 14.05 4.62 --
经调整的经营活动净现金流/总债务(%) 14.46 17.04 5.34 --
总债务/EBITDA(X) 4.92 4.36 4.90 --
EBITDA/短期债务(X) 0.26 0.31 0.26 --
EBITDA 利息保障倍数(X) 10.36 15.08 10.08 --
EBIT 利息保障倍数(X) 7.34 12.17 8.12 --
注：12021 年一季报未经审计；2、中诚信国际分析时将合同资产和合同负债分别计入存货和预收账款；3、将研发费用计入管理费用；4、将公司计
入其他非流动负债中的有息债务调整至长期债务核算；5、带 *指标已经年化处理。
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公开发行可续期公司债券（第一期）跟踪评级报告（2021）
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附三：基本财务指标的计算公式
指标 计算公式
=货币资金（现金）＋以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产/交易性金融资
现金及其等价物（货币等价物）
产＋应收票据
长期投资 =可供出售金融资产＋持有至到期投资＋长期股权投资
=短期借款＋以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融负债/交易性金融负债＋应付
资 短期债务
本 票据＋一年内到期的非流动负债＋其他债务调整项
结 长期债务 =长期借款＋应付债券＋租赁负债＋其他债务调整项
构
总债务 =长期债务＋短期债务
净债务 =总债务－货币资金
资产负债率 =负债总额/资产总额
总资本化比率 =总债务/（总债务＋所有者权益合计）
存货周转率 =营业成本/存货平均净额
经
营 应收账款周转率 =营业收入/应收账款平均净额
效 =应收账款平均净额×360 天/营业收入＋存货平均净额×360 天/营业成本－应付账款平
率 现金周转天数
均净额×360 天/（营业成本＋期末存货净额－期初存货净额）
营业毛利率 =（营业收入—营业成本)/营业收入
期间费用率 =（销售费用＋管理费用＋研发费用＋财务费用）/营业总收入
=营业总收入－营业成本－利息支出－手续费及佣金支出－退保金－赔付支出净额－提
经营性业务利润
取保险合同准备金净额－保单红利支出－分保费用－税金及附加－期间费用＋其他收益
盈
利 EBIT（息税前盈余） =利润总额＋费用化利息支出
能 EBITDA（息税折旧摊销前盈余） =EBIT＋折旧＋无形资产摊销＋长期待摊费用摊销
力
总资产收益率 =EBIT/总资产平均余额
净资产收益率 =净利润/所有者权益合计平均值
EBIT 利润率 =EBIT/当年营业总收入
EBITDA 利润率 =EBITDA/当年营业总收入
资本支出 =购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金
经调整的经营活动净现金流（CFO-
=经营活动净现金流（CFO）－分配股利、利润或偿付利息支付的现金
股利）
现 =经营活动净现金流－购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金－分配股
金 FCF
流 利、利润或偿付利息支付的现金
=经营活动净现金流－（存货的减少＋经营性应收项目的减少＋经营性应付项目的增
留存现金流 加）－（分配股利、利润或偿付利息所支付的现金－财务性利息支出－资本化利息支
出）
流动比率 =流动资产/流动负债
偿 速动比率 =（流动资产－存货）/流动负债
债
能 利息支出 =费用化利息支出＋资本化利息支出
力 EBITDA 利息保障倍数 =EBITDA/利息支出
EBIT 利息保障倍数 =EBIT/利息支出
注：“利息支出、手续费及佣金支出、退保金、赔付支出净额、提取保险合同准备金净额、保单红利支出、分保费用”为金融及涉及金融业务的相关
企业专用。根据《关于修订印发 2018 年度一般企业财务报表格式的通知》（财会[2018]15 号），对于已执行新金融准则的企业，长期投资计算公式为：
“长期投资=债权投资＋其他权益工具投资＋其他债权投资＋其他非流动金融资产＋长期股权投资”。
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附四：信用等级的符号及定义
主体等级符号 含义
AAA 受评对象偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。
AA 受评对象偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低。
A 受评对象偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。
BBB 受评对象偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。
BB 受评对象偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险。
B 受评对象偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。
CCC 受评对象偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。
CC 受评对象在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务。
C 受评对象不能偿还债务。
注：除 AAA 级，CCC 级及以下等级外，每一个信用等级可用“＋”、“－”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
中长期债券等级符号 含义
AAA 债券安全性极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。
AA 债券安全性很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低。
A 债券安全性较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。
BBB 债券安全性一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。
BB 债券安全性较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险。
B 债券安全性较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。
CCC 债券安全性极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。
CC 基本不能保证偿还债券。
C 不能偿还债券。
注：除 AAA 级，CCC 级及以下等级外，每一个信用等级可用“＋”、“－”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
短期债券等级符号 含义
A-1 为最高级短期债券，还本付息风险很小，安全性很高。
A-2 还本付息风险较小，安全性较高。
A-3 还本付息风险一般，安全性易受不利环境变化的影响。
B 还本付息风险较高，有一定的违约风险。
C 还本付息风险很高，违约风险较高。
D 不能按期还本付息。
注：每一个信用等级均不进行微调。
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