信用评级报告声明
中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告，
特此如下声明：
1、除因本次评级事项中诚信证评与评级委托方构成委托关系外，中诚信证评、评级项目
组成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关
联关系。
2、中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保
证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。
3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，
依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或
个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站
（www.ccxr.com.cn）公开披露。
4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由发行主体或/及评级对象相关参与方提供，
其它信息由中诚信证评从其认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其
他因素影响，上述信息以提供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真
实性、准确度、完整性、及时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、
及时性以及针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。
5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而
且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。
6、本评级报告所示信用等级自本评级报告出具之日起至本期债券到期兑付日有效；同时，
在本期债券存续期内，中诚信证评将根据《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象进行
跟踪评级，根据跟踪评级情况决定是否调整信用等级，并按照相关法律、法规对外公布。
3 阳光城集团股份有限公司
2018 年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
计划增持公司 0.41%的股份，阳光集团直接和间接
概 况
共持有公司 33.24%股份，同时阳光集团一致行动
发债主体概况 人福建康田实业集团有限公司持有公司 10.17%的
阳光城集团股份有限公司（以下简称“公司”或 股份，因此，阳光集团合计享有公司 43.41%的表
“阳光城”）前身为 1991 年 8 月成立的福建省石狮 决权，为公司控股股东，公司实际控制人为自然人
新发股份有限公司（以下简称“石狮新发”）。石狮 吴洁；上海嘉闻持有公司 18.04%股份，为公司第
新发系由福建省新湖集团公司、石狮新湖工贸公司 二大股东。
和石狮市开发企业（服装）有限公司三家乡镇企业 阳光城主要从事以住宅为主的商品房项目开
联合发起，经福建省体改委闽体改[1991]010 号文 发、商业地产经营及物业管理业务。目前公司已在
批准成立，并经中国人民银行福建省分行闽银函 福州、厦门、上海、苏州、杭州、北京、西安等地
（1991）118 号文批准，采用募集方式设立的股份 成功运作多个房地产项目。截至 2017 年 12 月 31
制企业，初始注册资本 800 万元。后经数次增资及 日，公司资产总额 2,132.50 亿元，所有者权益（含
股权转让，经中国证券监督管理委员会证监发字 少数股东权益）合计 305.70 亿元，资产负债率为
（1996）375 号文批准，石狮新发于 1996 年 12 月 85.66%。2016 年，公司实现营业收入 331.63 亿元，
18 日在深交所挂牌上市，证券代码 000671.SZ。 净利润 22.28 亿元，经营活动净现金流 88.19 亿元。
2002 年 4 月 12 日，石狮新发第一大股东福建 截至 2018 年 3 月 31 日，公司资产总额 2,267.01
省新湖集团公司将其持有的 26,369,280 股股份转让 亿元，所有者权益（含少数股东权益）合计 299.16
给福建阳光投资有限公司（以下简称“阳光投资”）， 亿元，资产负债率 86.80%。2018 年 1~3 月，公司
此次股权转让后，阳光投资（2002 年更名为福建阳 实现营业收入 43.02 亿元，净利润 1.97 亿元，经营
光集团有限公司，以下简称“阳光集团”）持有公司 活动净现金流为 27.07 亿元。
27.71%股权，成为公司第一大股东。2004 年 2 月，
本期债券概况
石狮新发更名为“福建阳光实业发展股份有限公
表 1：本期债券基本条款
司”（以下简称“阳光发展”），经深圳证券交易所核
基本条款
准，股票简称变更为“阳光发展”；2009 年 6 月 1 日，
发行主体 阳光城集团股份有限公司
经深圳证券交易所核准，公司股票简称变更为“阳 阳光城集团股份有限公司 2018 年面向合格投
债券名称
光城”，股票代码不变。 资者公开发行公司债券（第一期）
本期债券基础发行规模 5 亿元，可超额配售规
后经股权分置改革、配股、增发、送股，截至 发行规模
模不超过 10 亿元（含 10 亿元）。
2015 年 4 月 15 日，公司总股本 129,355.75 万股， 本期债券期限为 3 年，附第 2 年末发行人调整
债券期限
票面利率选择权和投资者回售选择权。
阳光集团直接持有公司 27,822.98 万股，通过全资 本期债券为固定利率债券，票面利率将根据网
子公司东方信隆融资担保有限公司持有公司 下簿记建档结果，由发行人与主承销商按照国
债券利率 家有关规定协商确定，但不得超过国务院限定
21,559.28 万股，合计占总股本的 38.18%。2015 年 的利率水平。债券票面利率采取单利按年计
4 月，公司通过非公开发行 A 股，引入战略合作机 息，不计复利。
采用单利按年计息，不计复利。每年付息一次，
构中民嘉业投资有限公司（以下简称“中民嘉业”） 偿还方式
最后一期利息随本金的兑付一起支付。
全资子公司上海嘉闻投资管理有限公司（以下简称 募集资金 本期债券募集资金扣除发行费用后，拟用于偿
用途 还公司债券。
“上海嘉闻”），发行数量为 730,519,480 股，募集资 资料来源：公司提供，中诚信证评整理
金总额为 45.00 亿元。截至 2018 年 3 月 31 日，阳
光城总股本为 40.50 亿元，阳光集团直接持有公司 行业分析
17.51%股份，阳光集团通过全资子公司东方信隆资
房地产行业概况
产管理有限公司持有公司 15.32%股份，阳光集团
房地产业是中国经济增长的支柱产业之一，在
通过陕国投—阳光财富 1 号证券投资集合资金信托
4 阳光城集团股份有限公司
2018 年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
国民经济发展中起着重要作用。自改革开放以来， 图 2：2010～2017 年全国房地产开发投资情况
中国房地产行业得到快速发展，国房景气指数持续
提升并于 2007 年 11 月达到历史顶点 106.59 点。此
后，受 2008 年次贷危机和紧缩货币政策影响，国
内房价出现十年来的首次下跌；2009 年随着国家出
台的信贷宽松政策，商品房销售情况有所好转；
2010 年，为抑制过快上涨的房价，国务院先后出台
多项调控政策，房地产市场再次步入调整阶段；
2012 年，在中央继续保持从紧政策的同时，地方政
府开始积极出台各种政策鼓励合理自住需求，商品 资料来源：国家统计局，中诚信证评整理
房销售开始逐步回升，2013 年房地产市场延续上升 在房地产投资方面，近年来房地产开发投资额
势头，期内国房景气指数呈波动上升态势；2014 保持增长，但增速有所放缓。根据国家统计局数据
年，房地产市场短期供过于求，且受价格预期变化 显示，2015 年房地产行业投资增速延续回落态势，
等因素影响，房地产市场销售下滑，国房景气指数 当年全国房地产开发投资 95,979 亿元，同比增长仅
亦随之下降；进入 2015 年，随着一系列宽松的行 1.0%；2016 年，良好的销售情况提振了房企信心，
业政策出台，中国房地产市场总体上呈现回暖趋 当年房地产投资增速有所提升，全年累计完成房地
势，国房景气指数自 2015 年 6 月开始有所回升并 产开发投资 102,581 亿元，同比增长 6.9%，增速较
于下半年企稳，上升态势延续至 2016 年上半年。 上年上涨 5.9 个百分点。自 2016 年 10 月以来，各
2016 年 10 月以来部分重点城市陆续出台限购、限 地房地产市场调控政策持续收紧，但全国房地产开
贷等房地产调控政策，国房景气指数有所调整，但 发投资增速仍维持在当前水平，2017 年全国累计完
仍较上年同期均有所上升。2016 年房地产市场的明 成房地产开发投资 109,799 亿元，同比增长 7.0%，
显回暖使得当年房地产业对 GDP 增长贡献率达 增速与上年基本持平。
7.8%，较上年增加了 5.4 个百分点，房地产业增加 房地产开发投资资金的到位情况方面，近年来
值占 GDP 的比重亦达到历史最高位的 6.47%。2017 我国房地产开发企业的到位资金规模逐年增长，
年以来国房景气指数持续上行，于 2017 年 12 月达 2015~2017 年 房 地 产 开 发 企 业 到 位 资 金 分 别 为
到 101.72 点，但 3 月以来受部分城市不断加大房地 125,203 亿元、144,214 亿元和 156,053 亿元，年均
产调控力度影响，景气指数上升增速出现明显回 复合增长率 11.64%；同期增速分别为 2.63%、
落。 15.18%和 8.21%。从资金来源来看，随着房地产市
图 1：2011～2017 年国房景气指数 场的回暖，房企资金来源中其他来源（包括定金及
预收款和个人按揭贷款）规模及其占比呈快速上升
态势，2015~2017 年房企资金来源中定金及预收款
和个人按揭贷款合计分别为 49,182 亿元、66,355
亿元和 72,600 亿元，占比从 2015 年的 39.28%上升
至 2017 年的 46.52%；但受按揭贷款利率持续上升
影响，2017 年定金及预收款和个人按揭贷款增速仅
为 9.41% ， 较 2016 年 下 降 25.51 个 百 分 点 。
资料来源：国家统计局，中诚信证评整理 2015~2017 年房企自筹资金和国内贷款规模呈上升
趋势，分别为 69,252 亿元、70,645 亿元和 76,114
亿元，占比分别为 55.31%、48.99%和 48.77%，近
年来房企自筹资金比例不断下降，房企融资渠道逐
5 阳光城集团股份有限公司
2018 年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
步由直接融资转向银行贷款、信托等传统融资渠 差额来看，近年来商品房新开工面积始终高于同年
道。 商品房销售面积，但新开工面积与销售面积差额呈
表 2：2015～2017 年房地产开发投资资金来源 逐年收窄态势。2017 年，全国商品房新开工面积与
单位：亿元、% 销售面积差额（差额=新开工面积-销售面积）为
指标 2015 2016 2017 9,246 万平方米，同比下降 3.48%，商品房库存去
资金来源合计 125,203 144,214 156,053 化压力下降。
同比增长 2.6 15.2 8.2
图 3：2010～2017 年商品房新开工与销售面积差额
其中：
单位：万平方米
自筹资金 49,038 49,133 50,872
占比 39.17 34.07 32.60
同比增长 -2.7 0.2 3.5
国内贷款 20,214 21,512 25,242
占比 16.14 14.92 16.18
同比增长 -4.8 6.4 17.3
利用外资 297 140 168
占比 0.24 0.10 0.11
同比增长 -53.6 -52.6 19.8
其他来源 55,655 73,428 79,770
资料来源：国家统计局，中诚信证评整理
占比 44.45 50.92 51.12
从销售情况看，得益于频出的利好政策，2015
同比增长 12 31.9 8.6
年全国商品房销售面积与销售额分别为 128,495 万
其中：定金及预收款 32,520 41,952 48,694
平方米 和 87,281 亿元，同比分别增 长 6.5%和
同比增长 7.5 29.0 16.1
个人按揭贷款 16,662 24,403 23,906 14.4%；其中商品住宅销售面积和销售额分别同比
同比增长 21.9 46.5 -2.0 增长 6.9%和 16.6%。2016 年，在宽松的行业政策
资料来源：国家统计局，中诚信证评整理 带动下，我国商品房成交量大幅提升，当年全国商
施工方面，近年房地产新开工面积呈现波动下 品房销售面积与销售额分别为 157,349 万平方米和
滑态势。具体来看，2015 年房地产开发企业对新项 117,627 亿元，分别同比增长 22.4%和 34.8%；其中
目开发持较为谨慎态度，有意控制新楼盘的开工规 商品住宅销售面积和销售额分别同比增长 22.4%和
模以降低企业自身现金支出，当期房地产开发企业 36.1%。2017 年，全国商品房销售面积和销售额分
房屋新开工面积 154,454 万平方米，同比下降 别为 169,408 万平方米和 133,701 亿元，分别同比
14.0%。在商品房库存增加以及出清周期延长的背 增长 7.66%和 13.67%，受 2016 年 10 月及 2017 年
景下，房地产新开工面积同比下降导致短期内新增 3 月连续出台的房地产调控政策影响，增速均有较
供给量的下滑，有助于缩短房地产市场恢复供需平 大幅度放缓。值得注意的是，2017 年办公楼及商业
衡的时间。2016 年，在一、二线重点城市房地产市 营业用房销售增长速度均高于住宅，其中住宅销售
场景气度明显提升的带动下，房企纷纷加速开发节 面积及销售额分别同比增长 5.3%和 11.3%；办公楼
奏以及时补充可售货源，全国房地产当年累计新开 销售面积及销售额分别同比增长 24.3%和 17.5%；
工面积 166,928 万平方米，同比上升 8.1%。2017 商业营业用房销售面积及销售额分别同比增长
年，房地产开发企业房屋新开工面积为 178,654 万 18.7%和 25.3%。
平方米，同比上升 7.0%，较上年下降 1.1 个百分点，
随着房地产政策的持续收紧，房地产开发企业新开
工面积增速有所放缓。从新开工面积与销售面积的
6 阳光城集团股份有限公司
2018 年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
图 4：2010～2017 年商品房销售情况 图 5：2012~2017 年全国商品房待售情况
单位：万平方米
资料来源：国家统计局，中诚信证评整理
商品房库存方面，2015 年以来，尽管房地产投
资速度有所放缓，同时销售情况有所回升，房地产
资料来源：国家统计局，中诚信证评整理
市场供需差有所收窄，但供过于求的局面继续存
不同区域的销售情况来看，东部地区仍是我国
在，截至 2015 年末，全国商品房待售面积 7.19 亿
商品房销售的主要区域，但其商品房销售增速落后
平方米，同比增长 15.58%，增速较上年末收窄 10.54
于其他区域，2017 年东部地区商品房销售额 74,439
个百分点。2016 年主要城市市场成交情况较好，住
亿元，同比增长 6.2%，销售额占比达 55.68%；同
宅去化较快，商品房库存出现近年来首次下降。截
期中部地区商品房销售额 28,665 亿元，同比增长
至 2016 年末，全国商品房待售面积 6.95 亿平方米，
24.1%；西部地区商品房销售额 25,231 亿元，同比
环比增加 444 万平方米，但较上年末减少 2,314 万
增长 25.9%；东北部地区商品房销售额为 5,367 亿
平方米。2017 年以来房地产行业政策整体延续分类
元，同比增长 21.8%。2017 年以来“去库存”仍是中
调控、因城施策，商品房库存持续下降，截至 2017
西部地区三四线城市调控主基调，商品房销售情况
年末，全国商品房待售面积 5.89 亿平方米，环比减
明显改善。从价格来看，2017 年以来全国房价增速
少 683 万平方米，较上年末减少 10,616 万平方米。
有所下降，但整体价格水平依然持续向上，2017
从去化周期来看，以 2017 年商品房月均销售面积
年 1~12 月全国 100 个城市住宅均价呈现逐月增长
估算，全国待售商品房去化周期约 4.17 个月，较
的态势，2017 年 12 月全国 100 个城市住宅成交均
2016 年缩短 1.13 个月，但不同城市分化情况仍较
价达 13,967 元/平方米，较上年同期增长 7.15%。
为明显，部分三、四线城市仍存在库存压力。
分城市能级来看，2017 年 12 月末，一线城市住宅
土地市场方面，2015~2017 年我国房地产业开
均价达 41,202 元/平方米，较上年同期增长 1.43%；
发企业购置土地面积分别为 22,811 万平方米、
同期二线城市住宅均价达 12,684 元/平方米，较上
22,025 万平方米和 25,508 万平方米，同期土地成交
年同期增长 7.70%；而三线城市住宅均价达 8,335
价款分别为 7,622 亿元、9,129 亿元和 13,643 亿元。
元/平方米，较年初增长 12.48%1。受 2016 年 10 月
2017 年房地产企业土地购置成本涨至 5,348.52 元/
以来房地产政策的持续收紧及政策区域分化加重
平方米，近三年年均复合增长率为 26.52%。从不
影响，2017 年三四线热点城市房地产销售增速高于
同能级城市来看，近年来不同能级城市间土地成交
一二线城市。
均价涨幅及溢价率差异明显。其中，一线城市土地
成交均价涨幅在 2013 年达到近年顶点后，2014 年
和 2015 年呈现下降态势，而 2016 年一线城市土地
1
成交均价涨幅小幅回升，同时平均溢价率达
一线城市包括北京、上海、广州、深圳；二线城市包括
天津、重庆、杭州、南京、武汉、沈阳、成都、西安、大 47.06%，较上年提升 19.16 个百分点，受土拍限价
连、青岛、宁波、苏州、长沙、济南、厦门、长春、哈尔
影响，2017 年一线城市土地成交均价涨幅及溢价率
滨、太原、郑州、合肥、南昌、福州；三线城市包括百城
中除一线城市、二线城市之外的其它 74 个城市。
7 阳光城集团股份有限公司
2018 年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
均有所回落，分别下降 6.49 个百分点和 32.76 个百 革先后落地，“限购”、“限贷”等政策全面升级，限
分点，为 9.49%和 14.30%；二线城市土地成交均价 购城市从 2010 年的不足 20 个大幅增加近 50 个。
涨幅 2013~2015 年间小幅波动，而 2016 年则大幅 2014 年各地方政府在放松限购、购房落户、提高公
增加 70.2%，较 2015 年提升了 56.2 个百分点，且 积金贷款额度等层面自主出台调整政策；同年，中
平均溢价率同比上升 34.84 个百分点至 52.55%，土 央政府相继出台“央五条”、定向降准，随后中国人
地市场热度明显上涨，同样受土拍限价影响，2017 民银行发布《中国人民银行中国银行业监督管理委
年二线城市地成交均价涨幅及溢价率亦有所回落， 员会关于进一步做好住房金融服务工作的通知》，
分别为 12.33%和 29.33%；而三四线城市成交土地 从房地产市场供给端和需求端两个层面给予了较
均价涨幅及溢价率近年来均有所上升，2017 年土地 为明确的支持。2015 年以来，“去库存”仍是各项政
均价涨幅提升至 48.37%，较上年上升 35.01 个百分 策的主基调，稳定住房消费、支持自住和改善住房
点，平均溢价率升至 37.05%，较上年上升 17.20 个 需求是房地产政策调整的主要方向。
百分点。 2016 年房地产行业在坚持去库存的整体基调
图 6：2010～2017 年各能级城市成交土地成交情况 上，继续实施“因城施策”的政策引导。从全国层面
单位：元/平方米 来看，依旧维持去库存的政策目标，2016 年 2 月份，
政府新出台两项利好政策，包括降低非限购城市首
付比例，最低可至 20%，同时调整契税税率，降低
购房成本等；3 月份，政府出台二手房营改增政策，
以降税的方式引导改善性住房需求；6 月份国家又
出台新政鼓励租赁业务的发展，进一步推动房地产
市场的去化进程。在全国层面陆续出台宽松的房地
产政策的同时，部分重点城市推出了严格的楼市调
控政策以抑制房价的过快上涨，2016 年 3 月，上海
资料来源：中指数据，中诚信证评整理 和深圳率先出台房地产调控政策，提高购房首付比
总体来看，房地产行业受外部环境及行业政策 例及非本市户籍居民购房门槛。而其他三四线城市
影响较大，随着一系列宽松的行业政策出台，近年 则继续以“去库存”为主基调。2016 年上半年整体房
来房地产市场总体上呈现回暖趋势，商品房销售量 地产政策较为宽松，进入下半年房地产政策开始收
价齐升，库存量持续走低，但随着 2016 年四季度 紧。2016 年 8 月，武汉、厦门、苏州率先重启限购
以来一系列房地产调控政策出台，一二线城市商品 政策，9 月杭州、南京、天津亦重启限购政策，十
房销售均价增速有所放缓。 一期间，北京、天津、苏州、郑州、成都、济南、
行业政策 无锡、合肥、武汉、南京、广州、深圳、佛山、厦
从房地产的发展过程来看，房地产行业是受政 门、东莞、珠海、福州、上海、杭州、南昌等 21
策影响较大的行业。2008 年受金融危机的影响，房 个城市相继出台了限购限贷政策。
地产市场景气度下行，房价有所下降，随着国家陆 2017 年以来房地产行业调控政策持续收紧，同
续出台救市政策，房价止跌并快速回升。2010 年以 时在因城施策的导向下仍稳步推进去库存工作。从
来，为了遏制房价快速上涨，国务院以及相关部门 全国层面来看，2017 年 2 月份，中国人民银行、银
连续出台了一系列的房地产调控政策，各地纷纷出 监会公布通知，在不实施限购措施的城市，家庭首
台相应的细化措施，强化行业政策的执行和监督力 套房的商业性个人住房贷款首付款比例可向下浮
度。2011 年，在“调结构，稳物价”的大背景下，中 动 5 个百分点；对拥有一套住房且相应购房贷款未
央政府继续加强房地产调控。“国八条”、房产税改 结清的居民家庭，二套房再次申请商业性个人住房
8 阳光城集团股份有限公司
2018 年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
贷款的最低首付款比例调整为不低于 30%。在国家 家发展改革委、公安部、财政部、国土资源部、人
因城施策、分类调控的背景下，部分城市亦相继推 民银行、税务总局、工商总局、证监会等九部门在
出了限售政策以抑制短期性投机需求。值得注意的 《关于在人口净流入的大中城市加快发展住房租
是，在一线城市政策趋严的情况下，部分购房者需 赁市场的通知》中指出，人口净流入的大中城市要
求外溢至环一线周边三四线城市，受此影响，环北 支持相关国有企业转型为住房租赁企业，鼓励民营
京周边县市集中出台调控政策，包括河北省涿州 的机构化、规模化住房租赁企业发展，并选取了广
市、河北省保定市涞水县、河北省张家口市崇礼区、 州、深圳、南京、杭州、厦门、武汉、成都、沈阳、
河北省保定市主城区、河北省廊坊市等；同时环上 合肥、郑州、佛山、肇庆等 12 个城市作为住房租
海周边嘉兴市、海宁市、南通市、苏州张家港市等 赁首批试点。2017 年 8 月，国土资源部和住房城乡
及环广州、深圳周边东莞、中山、江门等城市亦加 建设部印发《利用集体建设用地建设租赁住房试点
强调控。截至 2017 年末，共有 46 城相继落地限售 方案》，确定将在 13 个城市，开展集体建设用地建
令，承德、西安、东莞、南宁、长沙、石家庄和扬 设租赁住房试点。同年 10 月，十九大报告明确坚
州 7 城升级限售，海南省则在全省范围内施行限售。 持“房子是用来住的、不是用来炒”的定位，加快建
就各能级城市而言，一线城市仅广州针对居民家庭 立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度，
施行限售，北京、上海和深圳居民家庭不限售。 多层次住房体系的加速推进，有助于促进房地产市
政策层面除短期供需调控外，长效机制也处于 场平稳健康发展。
加速推进阶段。2017 年 7 月，住房城乡建设部、国
表 3：2016 年以来房地产行业主要相关政策一览
时间 发文部门 主要内容
财政部发布《关于调整房地产交易环节契税、营业税优惠政策的通知》调减房地产契税
财政部、国家税务总
2016.02 营业税，对个人购买家庭唯一住房，面积为 90 平方米及以下的，减按 1%的税率征收契
局、住房城乡建设部
税；面积为 90 平方米以上的，减按 1.5%的税率征收契税。
自 5 月 1 日起，个人购买不足 2 年的住房对外销售的，按照 5%的征收率全额缴纳增值税，
个人将购买 2 年以上（含 2 年）的住房对外销售的，免征增值税。对北上广深四市，个
财政部、国家税务总 人将购买不足 2 年的住房对外销售的，按照 5%的征收率全额缴纳增值税；个人将购买 2
2016.03
局 年以上（含 2 年）的非普通住房对外销售的，以销售收入减去购买住房价款后的差额按
照 5%的征收率缴纳增值税；个人将购买 2 年以上（含 2 年）的普通住房对外销售的，免
征增值税。
上海、深圳市政府率先出台楼市调控政策，调整非本地居民购房资格要求，上海将缴纳
2016.03 上海、深圳市政府
社保年限由 3 年调增至 5 年，深圳由 1 年调增至 3 年；两地均调增居民购房首付比例。
以沈阳、大连市为代表的各地政府陆续推出购房优惠政策以实现去库存目标，具体包含
2016.03~06 沈阳、大连等市政府
大学生购房补贴、公积金贷款额度上涨、农民购房补贴、购房税费减免等利好政策。
《关于加快培育和发展住房租赁市场的若干意见》指出，实行购租并举，培育和发展住
房租赁市场，是深化住房制度改革的重要内容，是实现城镇居民住有所居目标的重要途
2016.06 国务院办公厅
径。要以建立购租并举的住房制度为主要方向，健全以市场配置为主、政府提供基本保
障的住房租赁体系，支持住房租赁消费，促进住房租赁市场健康发展。
武汉、厦门、苏州、
2016.08~09 部分重点二线城市出台限购、限贷以及土地调控等政策以抑制房价、地价的过快上涨。
杭州、南京市政府
北京、天津、苏州、
十一期间一、二线重点城市密集出台房地产调控政策，在土地、购房资格、首付比例等
2016.10 郑州等 21 个城市政
方面出台严格调控政策，部分城市在前期调控政策的基础上加大调控力度。
府
在前期调控政策的基础上，部分重点城市继续加大调控力度，上海在首套房的认定上认
上海、杭州、武汉、 房又认贷，普通住房首付比例增至五成，非普通住房首付增至七成；杭州扩大限购范围，
2016.11~12
郑州、成都等市政府 对不能提供自购房之日起前 2 年内在本市连续缴纳 1 年以上个人所得税或社会保险证明
的非本市户籍居民家庭全面限购。
中国人民银行、中国银监会要求在不实施“限购”的城市，居民家庭购买首套普通住房的
中国人民银行、银监 商业性个人住房贷款，在最低首付 25%的基础上可再下浮 5 个百分点；对拥有 1 套住房
2017.02
会 且房贷未结清的家庭，再次申请商业性个人住房贷款购买普通住房，最低首付款比例调
整为不低于 30%。
2017.03 国务院办公厅 《2017 年两会政府工作报告》指出，因城施策去库存，坚持住房的居住属性，落实地方
9 阳光城集团股份有限公司
2018 年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
政府主体责任，加快建立和完善促进房地产市场平稳健康发展的长效机制；加强房地产
市场分类调控，房价上涨压力大的城市要合理增加住宅用地，规范开发、销售、中介等
行为。
南京、广州、青岛、
继地方政府相继出台限购、限贷政策后，部分城市出台限售令，规定新购买住房的，取
厦门、福州、珠海、
2017.03~06 得不动产权证未满 2 年的，不得上市交易，不得办理转让公证手续；或新购买的住房须
惠州、成都等市政府
在取得不动产权证满 3 年之后才能上市交易。
及海南省住建厅
住房城乡建设部、国 《关于在人口净流入的大中城市加快发展住房租赁市场的通知》指出，人口净流入的大
2017.07 家发展改革委等九部 中城市要支持相关国有企业转型为住房租赁企业，以充分发挥国有企业在稳定租金和租
门 期，积极盘活存量房屋用于租赁，增加租赁住房有效供给等方面的引领和带动作用。
国土资源部和住房城
确定将在 13 个城市（第一批包括北京市，上海市，辽宁沈阳市，江苏南京市，浙江杭州
乡建设部印发《利用
2017.08 市，安徽合肥市，福建厦门市，河南郑州市，湖北武汉市，广东广州市、佛山市、肇庆
集体建设用地建设租
市，四川成都市），开展集体建设用地建设租赁住房试点。
赁住房试点方案》
全国土地利用管理工 大力实施节约集约用地，以盘活利用“批而未供土地、闲置土地、城镇低效用地”为主攻
2017.08
作会议 方向，推动节约集约用地向纵深发展。
坚持“房子是用来住的、不是用来炒”的定位，加快建立多主体供给、多渠道保障、租购
2017.10 十九大报告
并举的住房制度，让全体人民住有所居。
促进房地产市场平稳健康发展。要坚持“房子是用来住的、不是用来炒的”的定位，综合
2017.12 中央经济工作会议 运用金融、土地、财税、投资、立法等手段，加快研究建立符合国情、适应市场规律的
基础性制度和长效机制，既抑制房地产泡沫，又防止出现大起大落。
资料来源：公开资料，中诚信证评整理
同时上交所、深交所先后发布《关于试行房地产、
行业关注
产能过剩行业公司债券分类监管的函》，严格管控
在房地产行业政策及融资环境趋于收紧的背景下，
房企公司债发行条件及审批流程以来，房企交易所
房地产企业内外部流动性来源收紧，融资成本上
市场公司债发行数量和发行规模大幅下降。从融资
升。随着房企信用债到期高峰的来临，其资金平衡
成本来看，2016 年融资环境相对宽松，融资成本整
能力面临更高挑战。
体均处于较低水平。2017 年以来随着房企融资政策
2016 年，在相对宽松的行业政策带动下，我国
的紧缩，房企融资成本不断被抬高。从房地产信用
商品房成交量大幅提升，房地产企业签约销售金额
债到期分布来看，2018~2023 年为房地产债券到期
增长明显，为其带来了较为充足的内部流动性来
高峰。在融资渠道收紧、融资成本上升及债券到期
源。2016 年房地产开发资金来源于房产销售的定金
高峰到来的背景下，其房企资金平衡能力将面临更
及预收款和个人按揭贷款金额占比由上年的
大的挑战。
39.28%上升为 46.01%，金额为 66,355.08 亿元，同
近年来房地产企业利润空间不断被压缩，行业内兼
比增长 34.92%，较上年同期增速上升 22.89 个百分
并收购现象明显，房地产行业集中度进一步提升，
点。但受 2017 年以来房地产行业政策持续收紧影
具有规模优势的房地产企业可获得更多的流动性
响，房地产企业签约销售金额增速有所放缓，2017
补充。
年房地产开发资金来源于房产销售的定金及预收
受市场竞争加剧、土地价格上升等因素的影
款和个人按揭贷款金额为 72,600 亿元，同比增长
响，房企的利润空间不断侵蚀，盈利能力有所下滑，
9.41%，较上年同期增速下降 25.51 个百分点，房地
行业内的兼并收购案例大幅增多。据不完全统计，
产企业内部流动性来源呈收紧趋势。
2016 年销售额在 300 亿元以上百亿房企已完成及正
外部流动性方面，一直以来银行贷款是房企融
在进行中的并购案例已近 100 起，占行业并购数量
资的主要方式之一，2016 年和 2017 年房地产开发
的 70%以上，资金、项目及资源等逐步向大型房企
资金来源于银行贷款资金分别为 18,158 亿元和
聚集。与此同时，资本实力较强、具有品牌影响力
20,485 亿元，分别同比上升 4.3%和 12.80%。2016
的大中型房地产企业的销售规模及集中度均进一
年前三季度房企公司债发行政策仍相对宽松，自
步提升。2017 年 TOP100 房企销售金额集中度提升
2016 年 10 月银监会要求严控房地产金融业务风险，
10 阳光城集团股份有限公司
2018 年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
11.58 个百分点至 55.50%，占比超过一半；TOP20 237.04 万平方米、360.66 万平方米和 659.40 万平方
销售金额集中度则上升 7.77 个百分点至 32.50%； 米，年均复合增长率达 66.79%；签约销售金额分别
而 TOP10 房企销售额的比重达到 24.10%，较上年 为 298.21 亿元、462.42 亿元和 915.30 亿元，年均
提升 5.75 个百分点，千亿房企已达 17 家。2017 年 复合增长率达 75.19%，保持良好的上升势头。
以来房地产行业集中度进一步提升，资本实力较
显著的区域市场竞争力
强、具有品牌影响力的大中型房地产企业凭借较强
阳光城在保持整体销售增长的态势下，亦贯彻
的销售及筹资能力，可获得更多的流动性补充。
深耕当地城市的发展策略，在重点布局的大福建及
表 4：2015~2017 年国内房企销售额集中度
长三角地区，实现多个楼盘的区域销售第一，具备
2015 2016 2017
显著的区域竞争实力。2017 年公司于杭州、福州、
TOP3 7.67% 8.88% 12.00%
厦门、苏州及上海的签约销售金额分别为 165.85 亿
TOP10 17.05% 18.35% 24.10%
元、122.47 亿元、94.00 亿元、68.19 亿元和 52.36
TOP20 23.06% 24.73% 32.50%
亿元，占当年签约销售总额的比重分别为 18.12%、
TOP50 32.07% 34.59% 45.90%
13.38%、10.27%、7.45%和 5.72%，其中公司于福
TOP100 40.05% 43.92% 55.50%
资料来源：克尔瑞信息集团，中诚信证评整理 州销售面积及销售金额均排名第一，保持了区域市
场龙头地位；公司在长三角地区（包括上海、杭州
竞争实力 和苏州）的销售额占比达 31.29%，在此区域市场亦
区域布局更趋广泛，签约销售规模快速增长 具备较强的市场竞争实力。
公司于 1995 年创立于福州，2012 年管理总部 丰富的项目运作经验及成熟的产品线
由福州迁至上海，开始实施以“区域聚焦、深耕发 公司管理团队有着近十年的房地产开发经营
展”的发展战略，并在进入城市及区域的选择上， 经验，项目决策、定位、开发、推广和管理经验丰
重点布局最具发展潜力的成长性城市，深耕沿海经 富。在产品定位上，公司顺应地产调控政策的要求，
济带，择机进入战略机遇点。2017 年，公司在原有 精确细分市场需求，推出以用户为导向的适销产
战略布局上进一步深化，提出“三全”投资战略，即 品，重点关注刚性需求和首次改善需求人群，并辅
全地域发展、全方式拿地、全业态发展，在现有布 以合理的产品定价和灵活的营销策略，实现公司销
局战略的基础上，形成二线城市全覆盖的战略格 售的稳健发展。经过多年发展，目前公司已形成住
局，并有选择性进入部分三线城市。除了大本营福 宅产品线（城市豪宅、浪漫城邦、时尚公寓、生态
建地区外，公司已经成功拓展长三角、京津冀为新 别墅），同时在住宅地产的基础上，公司商业地产、
的增长极，并积极关注中部地区及珠三角一带的投 城市更新、存量资产、产业地产等高价值板块得到
资机会。2016 年以来，公司进一步扩大区域覆盖， 了进一步发展，已形成独特的商业地产战略及成熟
首次进入广州、佛山、东莞、长沙、武汉、南昌、 的运营团队，“阳光小镇”、“阳光天地”及“阳光荟”
成都、郑州、天津和南宁等城市，区域布局更为广 三大产品线日趋成熟，为公司实现聚合发展奠定了
泛。同时，公司组建了敏锐、专业的战略投资团队， 基础，进一步提升公司运营效率。
在购买地块前充分分析和关注项目的核心指标，审
慎判定项目决策。项目运作方面，公司坚持高周转、 业务运营
低成本的运作模式，近年来逐步提升“精准投资、 公司主要从事以住宅为主的房地产开发和贸
高效运营、适销产品”的核心竞争力，不断提升管 易业务。2012 年以来公司实施“区域聚焦、深耕发
理运营效率。 展”的发展战略，坚持长三角、京津冀、珠三角+大
得益于此，近年来公司销售规模逐年快速增 福建+战略城市点的区域布局，房地产业务发展迅
长 ， 2015~2017 年 公 司 分 别 实 现 签 约 销 售 面 积 速。从产品线来看，阳光城市场定位刚性需求和首
11 阳光城集团股份有限公司
2018 年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
改需求人群，经过多年发展，已形成了成熟的住宅 表 5：2015～2018.Q1 公司房地产业务销售情况
产品线，涵盖城市豪宅、浪漫城邦、时尚公寓、生 单位：万平方米、亿元、元/平方米
态别墅等系列，同时积极拓展办公、商业综合体和 指标 2015 2016 2017 2018.Q1
签约销售面积 237.04 360.66 659.40 196.30
酒店等商业产品线。2015~2017 年公司营业总收入
签约销售金额 298.21 462.42 915.30 279.10
分别为 223.80 亿元、195.98 亿元和 331.63 亿元。
签约销售均价 12,589 12,821 13,881 14,218
从收入构成来看，房地产开发为公司收入的主要来 结算面积 143.13 145.41 241.34 31.52
源，2017 年公司房地产开发实现收入 327.21 亿元， 结算金额 211.12 193.70 327.21 41.36
占营业总收入的比重达 98.67%。2018 年 1~3 月， 结算单价 14,750 13,321 13,558 13,120
公司实现营业收入 43.02 亿元，其中房地产业务收 资料来源：公司提供，中诚信证评整理
入为 41.36 亿元。 同期，得益于较充足的待结算资源，近三年公
司结算面积整体呈增长态势，2015~2017年公司房
房地产开发及销售
地产项目结转面积分别为143.19万平方米、145.41
销售方面，阳光城依托专业的战略管理团队，
万 平 方 米 和 241.34 万 平 方 米 ； 结 转 金 额 分 别 为
同时坚持顺应地产调控政策要求，顺应刚性需求和
211.12亿元、193.70亿元和327.21亿元，结转单价分
首次改善需求等人群的市场需求，实现产品精确定
别为14,744元/平方米、13,321元/平方米和13,558元/
位，在房地产行业整体景气度不佳的背景下，公司
平方米，受2016年结转业态中高层、车库占比较大
销售面积及销售金额均保持快速增长态势。
影响，当年整体结算单价和结转金额有所下滑。结
2015~2017年公司分别实现签约销售面积237.04万
算区域方面，2015年大福建地区（主要系福州、厦
平方米、360.66万平方米和659.40万平方米，年均
门）是公司结转收入贡献最大的区域，但随着其他
复合增长率达66.79%；签约销售金额分别为298.21
区域的扩张，大福建地区结转金额占比有所下降；
亿元、462.42亿元和915.30亿元，年均复合增长率
同时，随着公司战略重心的转移，近年来长三角地
达75.19%。销售价格方面，2015~2017年公司签约
区（上海、杭州、苏州）已成为公司结转收入的重
销售单价分别为12,581元/平方米、12,821元/平方米
要构成，2016年该区域的结转金额占比52.80%，较
和13,881元/平方米，销售单价有所提升。2018年1~3
2015年提高 23.48个百分点， 其中上海地区 唐镇
月，公司实现销售金额和销售面积分别为279.10亿
Modo、丽景湾plus和愉景湾等项目均实现结转；此
元和196.30万平方米。
外，西安、兰州和太原地区的结转金额占比呈持续
近年来除了在大本营福州地区保持良好的销
下降态势，2017年上述区域合计占比仅为8.57%。
售业绩外，公司在优选城市、异地扩张并深耕上亦
表现优异。目前以福建和厦门为代表的大福建地
区、以上海为代表的长三角地区和以西安为代表的
西部战略城市是公司销售业绩的主要构成。大福建
区域（主要系福州、厦门）销售金额占比呈下降趋
势，2015~2017年分别为44.61%、44.71%和23.65%；
其次长三角地区（上海、杭州、苏州）销售占比亦
有小幅下降，2015~2017年销售金额占比分别为
39.81%、33.01%和31.29%。此外，近年来西安、兰
州和太原地区收入占比有所波动，2015年~2017年
占总销售额分别为15.57%、10.87%和11.40%。
12 阳光城集团股份有限公司
2018 年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
表 6：近年来公司控股项目销售及结算区域分布情况
单位：%
2015 2016 2017
区域
销售额占比 结算额占比 销售额占比 结算额占比 销售额占比 结算额占比
福州 33.54 47.84 28.35 28.87 13.38 24.71
厦门 11.07 12.26 16.36 3.85 10.27 0.20
西安+兰州+太原 15.57 10.58 10.87 9.90 11.40 8.57
上海 23.47 29.32 14.25 36.87 5.72 10.85
杭州 8.58 -- 10.40 6.87 18.12 20.91
苏州 7.76 -- 8.36 9.06 7.45 11.09
长沙 -- -- 5.02 4.34 3.34 2.60
北京 -- -- 3.93 -- 5.79 0.82
广州 -- -- 2.46 0.25 4.81 4.69
成都 -- -- -- -- 4.69 1.58
南昌 -- -- -- -- 2.29 3.37
武汉 -- -- -- -- 2.23 6.72
佛山 -- -- -- -- 2.35 0.30
深圳 -- -- -- -- 1.53 --
南宁 -- -- -- -- 3.52 0.06
郑州 -- -- -- -- 2.78 --
其他 0.01 -- -- -- 0.33 3.53
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
从房地产项目开发运作情况来看，2015~2017 城市，以上各区域在建项目规划计容建筑面积占比
年，公司新开工面积分别为145.25万平方米、300.88 分别为15.57%、12.39%、11.78%、8.96%、7.89%
万平方米和736.91万平方米，其中由于2013~2014 和7.27%。同期末，公司在建项目计划总投资额达
年公司新开工规模较大，且在建项目较多，2015年 2,487.98亿元。中诚信证评关注到，截至2018年3月
公司适当放缓开工节奏，2016年随着房地产市场回 末，公司在建项目预计尚需投资1,039.24亿元，公
暖，公司加快新开工节奏。竣工方面，2015~2017 司在建项目投资规模较大，随着项目的推进，公司
年，公司竣工面积分别为252.25万平方米、180.92 或将面临一定的资金压力。
万平方米和203.43万平方米，受开发周期影响而有
所波动。
表 7：2015～2017 年公司开工及竣工情况
单位：万平方米、个
2015 2016 2017
新开工面积 145.25 300.88 736.91
竣工面积 252.26 180.92 203.43
在建项目数量 33 44 86
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
项目区域分布方面，公司实行全地域发展的区
域布局策略，深耕沿海经济带，重点布局最具发展
潜力的成长性城市。截至2018年3月末，公司在建
项目共89个，总建筑面积达2,363.81万平方米，主
要分布在西安、长沙、福州、杭州、厦门及广州等
13 阳光城集团股份有限公司
2018 年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
表 8：截至 2018 年 3 月末公司在建项目区域分布情况
单位：个、万平方米、亿元
区域 项目数量 土地面积 建筑面积 计划总投资 截至 2018 年 3 月末已投资额
西安 10 131.4 368.12 206.88 106.05
长沙 3 64.2 292.76 220.44 84.48
福州 9 96.01 278.44 293.64 214.43
杭州 11 87.63 211.83 323.85 197.86
厦门 8 81.81 186.4 188.53 130.92
广州 3 71 171.78 70.8 29.09
苏州 4 31.07 145.73 129.63 79.9
武汉 4 27.74 109.75 93.03 76.79
南宁 4 29.44 109.29 81.63 26.84
郑州 4 16.98 102.94 120.76 55.01
上海 8 37.56 85.54 147.15 108.71
北京 4 57.48 84.17 231.73 117
天津 3 35.73 51.99 48.52 33.1
南昌 1 12.27 39.3 45.35 32.84
成都 3 10.5 36.62 64.25 28.82
东莞 3 9.65 28.79 49.89 28.08
玉林 1 5.05 26.45 12.14 1.3
太原 2 10.06 13.98 10.72 7.72
兰州 1 6.56 13.11 4.21 0.37
深圳 1 0.54 3.95 23.71 17.16
佛山 2 34.13 2.88 121.12 72.27
合计 89 856.81 2,363.81 2,487.98 1,448.74
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
表 9：2015～2017 年公司土地储备和新增项目情况
土地储备
单位：万平方米、个、亿元
土地储备方面，近年来阳光城主要通过公开市
2015 2016 2017
场土地“招拍挂”以及收购在建工程或并购等方式获
新增土地储备面积 315.33 977.80 2,021.63
取项目，土地储备充足，为其未来经营业绩的增长 新增项目数 17 25 120
奠定基础。2015~2017 年公司分别新增土地储备 新增土地储备金额 134.58 281.23 986.42
315.33 万平方米、977.80 万平方米和 2,021.63 万平 资料来源：公司提供，中诚信证评整理
方米。2017 年公司拿地节奏明显加快，通过公开市 项目储备方面，截至2018年3月末，公司拟建
场“招拍挂”以及收购在建工程或并购等方式共计获 项目合计48个，总建筑面积为792.67万平方米，主
得 120 个土地项目，新增计容面积 2,021.63 万平方 要分布在广州、西安、太原及延安等城市，上述城
米。新增项目位于福州、郑州、杭州等 47 个城市。 市拟建面积分别为209.70万平方米、148.99万平方
其中，公司通过公开“招拍挂”新增 68 个项目，计容 米、110.22万平方米和90.21万平方米，占总拟建面
面积 947.34 万平方米，成交金额为 480.45 亿元； 积的比重分别为26.45%、18.80%、13.90%和11.38%。
通过并购方式获得 52 个项目，计容面积为 1,074.29 截至2018年3月末，公司在建及拟建项目建筑面积
万平方米，并购价款为 505.97 亿元。2017 年，公 合计为3,156.48万平方米，土地储备资源丰富，同
司新增土地储备金额合计为 986.42 亿元，未来或面 时区域布局较为分散，能够较好支撑其未来发展。
临一定的资本支出压力。 总体来看，公司深耕优质城市，区域布局不断
完善。2016 年以来，公司积极采取以项目并购的方
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式获取土地储备，以规避土地招拍挂市场的激烈竞 发展战略方面，公司制定了《战略委员会工作
争所带来的土地高溢价率，并进一步扩大项目区域 细则》，明确了战略委员会的人员构成、职责、工
布局，目前在建项目规模及土地储备规模较大，中 作程序和议事规则。战略委员会设于董事局下，负
诚信证评将持续关注其资金平衡和项目运营情况。 责对公司长期发展战略和重大投资决策进行研究
并提出建议，主要负责对公司的长期发展战略规
公司治理 划、重大投融资方案、重大资本运作、资产经营项
治理结构 目决策进行研究并提出建议。
公司根据《中华人民共和国公司法》、《中华人 财务管理方面，公司实行统一领导、垂直管理
民共和国证券法》和其他有关规定的要求，建立了 的财务管理体制。公司的《财务管理制度》规定，
较为健全的法人治理结构。股东大会是公司的权利 应加强对营运资金的会计系统控制，严格规范资金
机构，决定公司的经营方针和投资计划，且股东大 的收支条件、程序和审批权限，明确现金开支范围。
会的职权不得通过授权的形式由董事局或其他机 公司财务管理中心对各部门进行资金控制，所申请
构和个人代为行使。公司设董事局，对股东大会负 资金支出或报销事项需通过由财务经理、财务总
责；董事局由 11 名董事组成，其中独立董事 4 名， 监、总裁等签字审批的《资金支付计划》进行结算。
设董事局主席 1 人，执行董事长 1 人，董事局副主 资金活动方面，对于募集资金，公司制定了《融
席若干人；董事局负责召集股东大会，执行股东大 资管理制度》、《阳光城募集资金管理办法》。《融资
会的决议，编制公司的年度财务预算方案、决算方 管理制度》规定了融资工作中的职责分工、融资授
案等等。同时，公司设有监事会监事会由 3 名监事 信程序，融资审批流程，融资考核标准，融资风险
组成，监事会设监事长 1 人，可以设副监事长；监 管理以及融资担保管理的有关规定。《阳光城募集
事会负责对董事局编制的公司定期报告进行审核 资金管理办法》对于募集资金专户存储、募集资金
并提出书面审核意见，检查公司财务，对公司董事、 的使用、募集资金用途变更、募集资金管理与监督
高级管理人员执行公司职务的行为进行监督等。另 以及发行股份涉及收购的资产的管理和监督等事
外，公司设总裁 1 名，由董事局聘任或解聘；公司 项均作了详细的规定。公司审计部按季度对募集资
总裁、副总裁、财务负责人、董事会秘书为公司高 金的存放和使用情况检查一次，并及时向审计委员
级管理人员。 会报告检查结果。重大投资方面，公司在《公司章
目前，公司设置了战略投资中心、营运管理中 程》、《财务管理制度》、《阳光城证券投资管理办
心、营销管理中心、物业管理中心、财务管理中心、 法》、《阳光城衍生品投资管理制度》、《融资管理制
产品研发中心等职能部门，具体负责公司战略、经 度》、《阳光城募集资金管理办法》中明确了股东大
营计划、资本运营、重大决策、指导及审批子公司 会、董事局对重大投资的审批权限，制定相应的审
各项业务等事宜，保证公司高效运转。 议程序。
总体来看，公司根据法律法规相关规定及自身 内部监督方面，公司设立了审计部，受公司审
运营实际情况建立了较为完善的法人治理结构，并 计委员会领带，审计委员会由独立董事和董事组
设置了相应的职能部门及区域公司运行具体事务， 成。公司审计部独立开发公司内部审计、监督工作，
保障公司高效运。 采取定期与不定期检查方式，对公司和子公司财
务、重大事项、日常生产经营活动进行审计、核查，
内部管理
对公司内部管理体系以及分子公司内部控制制度
内部控制方面，公司在发展战略、财务管理、
的情况进行监督检查，并出具独立的审计意见。
资金活动、内部监督以及风险控制等方面建立了一
系列的规章制度。
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风险控制方面，公司建立了风险评估管理机 战略布局，重点布局深具发展潜力的成长性城市和
制，形成了包括建立风险评估目标、风险识别、风 利润较高战略机遇点，实现高周转和保利润的互相
险分析、风险反应等系统的风险评估过程。 补充，坚持把城市做精做透，把产品线做长做强。
总体看，公司各项规章制度较为完善，目前已 在拿地上，公司在关注核心指标的前提下，将充分
建立了较健全的治理结构和内控体系，能够保证公 利用合作伙伴、股东等资源优势，依托敏锐、专业
司各项运作更趋规范化和科学化，为公司的持续稳 的投资团队，审慎判定，通过公开招拍挂、并购等
定发展奠定了良好的基础。 多种方式取得项目，实现精准投资。
另外，公司利用集团资源，加大对产业园区的
战略规划 投入，尤其将教育行业作为第二增长极，利用资源
公司未来发展将继续以房地产开发业务为核 及平台优势，继续加大对幼教行业的整合和收购，
心，鉴定“区域聚焦、深耕发展”的区域布局，深耕 提升品牌溢价能力，形成“幼儿园孵化基地”，占据
沿海经济带，择机进入战略机遇点，重点布局最具 更大的市场份额，提升公司盈利能力，同时为公司
发展潜力的成长性城市。除了大本营福建地区外， 已有地产项目和社区增加附加值，实现协同发展。
公司已经成功拓展长三角、京津冀为新的增长极， 总体来看，公司根据其自身经营实际制定的战
并积极关注珠三角一带的投资机会，同时储备以西 略规划较符合公司现阶段发展需求，其发展战略有
咸新区为代表的战略机遇点作为利润补充，逐步形 望逐步实现。
成“全地域发展、全方式拿地、全业态发展”的战略
布局，进一步树立和提升“阳光城”的品牌力。 财务分析
在运营模式上，公司将继续坚持“高周转、低 以下财务分析基于公司提供的经立信中联会
成本、轻资产”的运营策略，在“简单透明、结果导 计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保
向、合作共赢”的企业文化和运作机制下，全面提 留意见的 2015~2017 年年度审计报告，以及未经审
升其运营管理能力。具体来看，公司开发项目的前 计的 2018 年一季度财务报表。
期导向要精准定位，以利于在取得项目后快速开发
资本结构
和快速去化；产品方面，公司已经形成了较为成熟
随着房地产开发业务规模的快速增长，公司近
的产品体系，公司将通过产品线的复制，进一步提
年来资产规模保持较快的增长态势。2015~2017 年
高运营效率，有效降低研发成本；在具体运营上，
末公司总资产分别为 701.73 亿元、1,204.31 亿元和
公司已形成了一套较为完善的运营系统，比保证项
2,132.50 亿元，年均复合增长率为 74.32%；其中，
目的快速开工，同时通过一整套严格有效的生产管
2017 年，公司将物产中大 15 家标的企业纳入合并
理系统和完善的业务流程，严格控制主要节点，缩
范围，且进一步新增土地储备、项目投入和新增融
短项目开发周期。
资，年末总资产较年初大幅增长 77.07%。近年来，
营销方面，公司认为开发适销产品是房地产实
受融资规模扩大、房地产预收款项的增长和并购标
现高速周转的前提条件，未来在取地的类型以及开
的并表的影响，公司总负债增长速度较快，
发产品的定位上，公司将始终坚持顺应地产调控政
2015~2017 年末公司负债总额分别为 564.31 亿元、
策要求，充分结合营运系统描摹的客户需求，并辅
1,015.06 亿元和 1,826.80 亿元，近三年年均复合增
以灵活定价，多方面提升项目的强适销性，为公司
长率达 79.92%。自有资本实力方面，2017 年，受
的稳健发展奠定基础。
开发合作及并购合作拿地影响，公司少数股东权益
投资方面，公司认为精准的投资决策对于成长
同比大幅增长 99.60%至 114.19 亿元，同时得益于
型的房企极为关键，公司的精准投资主要体现在两
永续债的发行及留存收益的积累，公司所有者权益
个方面，一是战略布局，二是拿地。在布局上，公
司将坚定全地域发展、全方式拿地、全业态发展的
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亦大幅增长，2015~2017 年末公司所有者权益分别 别为 1,368.10 亿元、338.25 亿元、258.36 亿元、25.16
为 137.42 亿元、189.24 亿元和 305.70 亿元。 亿元和 55.30 亿元。
财务杠杆比率方面，公司近年财务杠杆水平维 负债方面，公司负债主要由有息债务、应付账
持在很高水平，2015~2017 年末公司资产负债率分 款和预收款项构成。应付账款方面，2017 年末公司
别为 80.42%、84.29%和 85.66%，总资本化比率分 应付账款账面余额 87.84 亿元，主要为应付土地款、
别为 73.25%、78.25%和 78.80%，净负债率分别为 应付及预提工程款、应付货款等。2017 年，公司销
173.41%、259.90%和 252.82%。2017 年末，将永续 售业绩快速提升，预售房产收款大幅增长，期末公
债计入债务之后的资产负债率和净负债率分别为 司预收款项余额同比增长 125.17%至 401.51 亿元。
87.54%和 265.90%，公司杠杆率整体处于很高的水 截至 2018 年 3 月末，公司预收款项、应付账款和
平。 其他应付款分别为 509.42 亿元、76.90 亿元和 155.50
截至 2018 年 3 月末，公司总资产和负债总额 亿元。
分别为 2,267.01 亿元和 1,967.85 亿元，所有者权益 从债务规模来看，近年来公司受在建项目的推
为 299.16 亿元，资产负债率和净负债率分别为 进、拿地支出的攀升以及收购项目债务的并表影
86.80%和 276.96%。 响，公司总债务规模快速增长，2015~2017 年末，
图 7：2015~2018.Q1 公司资本结构 公司总债务分别为 376.25 亿元、680.73 亿元和
1,136.58 亿元。从债务期限结构看，同期末公司长
短期债务比（短期债务/长期债务）分别为 1.34 倍、
0.39 倍和 0.75 倍。另截至 2018 年 3 月末，公司债
务总额为 1,168.82 亿元，长短期债务比为 0.62 倍，
高企的债务规模对公司带来的偿债压力值得关注。
图 8：2015~2018.Q1 公司债务期限结构分析
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
从资产构成来看，公司资产主要以流动资产为
主。2015~2017 年末公司流动资产分别为 679.76 亿
元、1,145.61 亿元、1,984.13 亿元，占资产总额的
比重分别为 96.87%、95.13%和 93.04%。公司流动
资产主要由存货、货币资金和其他应收款构成。
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
2015~2017 年末，公司货币资金余额分别为 137.95
总体看，近年来公司业务发展节奏较快，随着
亿元、188.89 亿元和 363.74 亿元；同期，公司其他
项目购置及项目建设的推进，公司总资产规模增长
应收款分别为 173.39 亿元、78.72 亿元和 212.17 亿
速度较快。同时，受益于非公开发行股票的完成、
元，其中 2017 年，由于公司土地竞拍保证金、合
自身利润的积累以及合作项目产生的少数股东权
作项目按比例承担资金增加，期末公司其他应收款
益，近年来公司所有者权益亦逐年增长。此外，近
同比大幅增长 169.54%。2015~2017 年末，公司存
年来的快速发展使得公司对外融资需求加大，债务
货余额分别为 423.83 亿元、747.21 亿元和 1,264.91
规模快速上升，财务杠杆仍处于很高水平。未来随
亿元。截至 2018 年 3 月末，公司存货、货币资金、
着新增土地储备以及在建项目的建设，公司财务杠
其他应收款、长期股权投资和投资性房地产余额分
杆或将继续保持较高的水平。
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流动性 开始，受新增项目大幅增加的影响，公司周转率指
公司资产以流动资产为主，2015~2017 年及 标有一定的下滑。
2018 年 3 月末公司流动资产分别为 679.76 亿元、 表 12：公司 2015～2017 年周转率相关指标
1,145.61 亿元、1,984.13 亿元和 2,101.57 亿元，占 2015 2016 2017
存货周转率（次/年） 0.43 0.26 0.25
资产总额比例分别为 96.87%、95.13%、93.04%和
总资产周转率（次/年） 0.38 0.21 0.20
92.70%。从流动资产构成来看，公司流动资产主要
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
由存货、其他应收款和货币资金构成，其中存货和
从现金获取能力来看，2015~2017 年，公司经
货币资金占流动资产比重始终维持在 80%以上。
营性净现金流分别为-38.79 亿元、-25.81 亿元和
表 10：2015~2018.Q1 公司流动资产分析
88.19 亿元，其中，受项目建设、新增土地储备影
项目 2015 2016 2017 2018.Q1
响，2015~2016 年公司经营活动现金流持续呈现净
流动资产/总资产 96.87% 95.13% 93.04% 92.70%
存货/流动资产 62.35% 65.22% 63.75% 65.10%
流出状态，2017 年随着项目资金回笼加快，公司经
货币资金/流动资产 20.29% 16.49% 18.33% 16.10% 营活动净现金转为净流入状态；同期，公司投资性
（存货+货币资金） 净现金流为-320.18 亿元，主要系当期公司房地产并
82.64% 81.71% 82.08% 81.20%
/流动资产
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
购业务增加所致。货币资金方面，2015~2017 年，
存货方面，公司近年业务规模增速较快，其在 公司货币资金分别为 137.95 亿元、188.89 亿元和
建项目开发成本的不断投入使得公司存货规模有 363.74 亿元，同期末货币资金/短期债务分别为 0.64
所增长。2015~2017 年末及 2018 年 3 月末公司存货 倍、0.99 倍和 0.75 倍，公司货币资金对短期债务的
分别为 423.83 亿元、747.21 亿元、1,264.91 亿元和 覆盖程度有待提升。截至 2018 年 3 月末，公司货
1,368.10 亿元。从存货结构来看，公司存货主要由 币资金为 338.25 亿元，货币资金/短期债务为 0.76
开发成本和开发产品构成，2015~2017 年末公司存 倍，受本期房地产销售回款及收回往来款增加影
货 中 开 发 产 品 占 比 分 别 为 20.55% 、 13.49% 和 响，公司当期经营活动净现金流为 27.07 亿元。
14.47%。截至 2017 年末，公司存货中开发成本账 表 13：2015～2018.Q1 公司部分流动性指标
2015 2016 2017 2018.Q1
面净值为 1,066.56 亿元，主要为福州阳光城大都会
货币资金（亿元） 137.95 188.89 363.74 338.25
项目、杭州未来科技城、厦门文澜府项目以及北
经营活动现金流净额
-38.79 -25.81 88.19 27.07
京君山墅等 80 余个项目；同期末，公司开发产品 （亿元）
经营净现金流/短期
账 面 净 值 为 183.03 亿 元 ， 主 要 为 上 海 阳 光 城 债务（X）
-0.18 -0.14 0.18 0.24
MODO、上海阳光城滨江悦、杭州翡丽海岸及北京 货币资金/短期债务
0.64 0.99 0.75 0.76
（X）
君山墅等项目。
注：2018 年一季度经营性净现金流/短期债务已年化处理
表 11：2015～2017 年公司存货结构分析 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
单位：亿元、% 总体来看，公司不断加大项目储备和开发规
项目 2015 2016 2017 模，对资金需求量较大，货币资金对短期债务的覆
存货 423.83 747.21 1,264.91 盖水平较低，公司面临再融资压力。未来随着公司
开发产品 87.10 100.79 183.03
项目储备陆续进入销售阶段，销售资金的回笼将对
开发产品/存货 20.55 13.49 14.47
其整体流动性形成支撑。
开发成本 336.72 636.15 1,066.56
开发成本/存货 79.45 85.14 84.32 盈利能力
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
公司营业收入主要来源于房地产开发销售。
周转率指标方面，2015~2017 年，公司存货周
2015~2017 年公司营业总收入分别为 223.80 亿元、
转效率分别为 0.43 次、0.26 次和 0.25 次；总资产
195.98 亿元和 331.63 亿元，受项目结转影响而有所
周转率分别为 0.38 次、0.21 次和 0.20 次。2016 年
波动。营业毛利率方面，近年公司毛利率水平有所
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波 动 ， 2015~2017 年 分 别 为 25.56% 、 23.31%和 别为 17.33 亿元、14.31 亿元和 22.28 亿元，净资产
25.08%。2017 年公司预收款项金额为 401.51 亿元， 收益率分别为 12.61%、7.56%和 7.29%，整体盈利
同比大幅增长 125.17%，占当年营业收入比例为 能力有一定的弱化。此外，2018 年 1~3 月，公司利
121.07%，能够为其未来业绩增长提供较好支撑。 润总额和经营性业务利润分别为 3.36 亿元和 1.97
另 2018 年 1~3 月，公司实现营业收入 43.02 亿元， 亿元。
营业毛利率为 25.01%。 图 10：2015~2018.Q1 公司利润总额构成
图 9：2015～2018.Q1 公司收入成本分析
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 总体来看，公司经营业绩持续增长，但整体盈
期间费用方面，公司期间费用主要由销售费用 利能力仍有上升空间。此外，公司较大规模的已售
和管理费用构成。随着开发规模和销售规模上升， 待结转资源、新开工面积的大幅增长，亦对公司未
公司销售费用和管理费用逐年增加，期间费用呈上 来经营业绩的提升形成了支撑。
升趋势。2015~2017 年，公司期间费用分别为 10.35
偿债能力
亿元、12.04 亿元和 22.65 亿元。同期，公司三费收
从债务规模来看，随着在建项目及新增土地储
入比分别为 4.62%、6.14%和 6.83%，总体来看，公
备 需求 的上升 ，公 司外部 融资 规模逐 年增 长，
司期间费用管控能力尚可。
2015~2017 年末，公司总债务分别为 376.25 亿元、
表 14：2015~2018.Q1 公司期间费用分析
680.73 亿元和 1,136.58 亿元。获现能力方面，公司
单位：亿元
EBITDA 主要由利润总额构成，2015~2017 年公司
项目名称 2015 2016 2017 2018.Q1
EBITDA 分别为 24.08 亿元、22.09 亿元和 40.85 亿
销售费用 4.57 4.84 9.61 2.82
管理费用 5.54 6.78 11.77 3.42 元，与利润总额变动趋势一致。从主要偿债能力指
财务费用 0.23 0.42 1.28 -1.11 标来看，2015~2017 年公司总债务/EBITDA 分别为
三费合计 10.35 12.04 22.65 5.13 15.63 倍、30.81 倍和 27.82 倍，EBITDA 利息倍数
营业总收入 223.80 195.98 331.63 43.02 分别为 0.94 倍、0.55 倍和 0.58 倍，其经营所得对
三费收入占比 4.62% 6.14% 6.83% 11.92%
债务本息的保障能力有待提升。2018 年 1~3 月，公
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
司 EBITDA 为 5.35 亿元，公司总债务/EBITDA 为
利润总额方面，公司利润主要来自经营性业务
54.50 倍。
利润。2015~2017 年公司经营性业务利润分别为
25.78 亿元、21.18 亿元和 34.60 亿元，2016 年有所
下滑系项目结转单价波动、毛利空间收窄以及三费
增长所致。同期，公司利润总额分别为 23.60 亿元、
20.53 亿元和 36.04 亿元，2015 年和 2016 年公司利
润总额低于经营性业务利润主要系当期产生一定
资产减值损失所致。2015~2017 年，公司净利润分
19 阳光城集团股份有限公司
2018 年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
表 15：2015~2018.Q1 公司部分偿债指标
指标 2015 2016 2017 2018.Q1
EBITDA（亿元） 24.08 22.09 40.85 5.35
总债务/EBITDA
15.63 30.81 27.82 54.50
（X）
EBITDA 利息倍
0.94 0.55 0.58 0.28
数（X）
经营活动净现金
-0.18 -0.14 0.18 0.24
流/短期债务（X）
资产负债率（%） 80.42 84.29 85.66 86.80
总资本化比率（%） 73.25 78.25 78.80 79.59
净负债率（%） 173.41 259.90 252.82 276.96
资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
或有负债方面，截至 2017 年末，公司担保余
额为 809.67 亿元，其中对子公司提供的担保金额为
777.71 亿元，对外担保余额为 31.96 亿元，或有负
债风险相对可控。
融资渠道方面，截至 2018 年 3 月末，公司获
得多家银行给予的授信总额度为 989.55 亿元，尚未
使用授信额度为 402.90 亿元，备用流动性较为充
足。此外，公司作为 A 股上市公司，资本市场融资
渠道较为畅通。
整体来看，公司快速扩张的经营模式对财务杠
杆较依赖，且随着土地储备及项目开发规模的进一
步加大，公司未来将面临一定资本支出压力。但考
虑到公司持续增长的销售收入规模，较为充足的土
地储备资源，公司未来经营业绩仍有较大的提升空
间，可对其债务的偿还形成保障。
结 论
综上，中诚信证评评定阳光城集团股份有限公
+
司主体信用级别为 AA ，评级展望为稳定；评定“阳
光城集团股份有限公司 2018 年面向合格投资者公
+
开发行公司债券（第一期）”信用级别为 AA 。
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2018 年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
关于阳光城集团股份有限公司
2018年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）跟踪评级安排
根据中国证监会相关规定、评级行业惯例以及本公司评级制度相关规定，自首次评级报
告出具之日（以评级报告上注明日期为准）起，本公司将在本期债券信用级别有效期内或者
本期债券存续期内，持续关注本期债券发行人外部经营环境变化、经营或财务状况变化以及
本期债券偿债保障情况等因素，以对本期债券的信用风险进行持续跟踪。跟踪评级包括定期
和不定期跟踪评级。
在跟踪评级期限内，本公司将于本期债券发行主体及担保主体（如有）年度报告公布后
两个月内完成该年度的定期跟踪评级。此外，自本次评级报告出具之日起，本公司将密切关
注与发行主体、担保主体（如有）以及本期债券有关的信息，如发生可能影响本期债券信用
级别的重大事件，发行主体应及时通知本公司并提供相关资料，本公司将在认为必要时及时
启动不定期跟踪评级，就该事项进行调研、分析并发布不定期跟踪评级结果。
本公司的定期和不定期跟踪评级结果等相关信息将根据监管要求或约定在本公司网站
（www.ccxr.com.cn）和交易所网站予以公告，且交易所网站公告披露时间不得晚于在其他交
易场所、媒体或者其他场合公开披露的时间。
如发行主体、担保主体（如有）未能及时或拒绝提供相关信息，本公司将根据有关情况
进行分析，据此确认或调整主体、债券信用级别或公告信用级别暂时失效。
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2018 年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
附一：阳光城集团股份有限公司股权结构图（截至 2018 年 3 月 31 日）
资料来源：公司提供
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2018 年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
附二：阳光城集团股份有限公司组织结构图（截至 2018 年 3 月 31 日）
资料来源：公司提供
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2018 年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
附三：阳光城集团股份有限公司主要财务数据及指标
财务数据（单位：万元） 2015 2016 2017 2018.Q1
货币资金 1,379,497.68 1,888,894.78 3,637,350.92 3,382,514.04
应收账款净额 57,215.40 80,548.32 52,357.86 44,999.21
存货净额 4,238,268.90 7,472,074.88 12,649,051.05 13,681,027.76
流动资产 6,797,594.47 11,456,078.02 19,841,296.22 21,015,685.82
长期投资 14,328.55 126,221.10 217,564.50 294,912.32
固定资产合计 145,692.72 274,145.79 907,337.08 954,630.08
总资产 7,017,329.66 12,043,052.17 21,325,007.03 22,670,149.08
短期债务 2,154,480.88 1,903,065.88 4,880,611.97 4,444,206.78
长期债务 1,608,038.90 4,904,226.01 6,485,235.01 7,224,030.16
总债务（短期债务＋长期债务） 3,762,519.78 6,807,291.90 11,365,846.99 11,668,236.94
总负债 5,643,119.45 10,150,616.32 18,268,048.79 19,678,520.15
所有者权益（含少数股东权益） 1,374,210.20 1,892,435.85 3,056,958.24 2,991,628.93
营业总收入 2,237,996.92 1,959,802.01 3,316,313.02 430,191.16
三费前利润 361,278.83 332,084.33 572,521.76 89,265.08
投资收益 956.28 -3,475.13 7,001.86 -3,036.03
净利润 173,271.79 143,136.70 222,835.23 19,701.73
息税折旧摊销前盈余 EBITDA 240,793.70 220,939.36 408,525.44 53,540.17
经营活动产生现金净流量 -387,871.13 -258,122.93 881,898.18 270,654.41
投资活动产生现金净流量 -299,589.25 -1,711,387.00 -3,201,834.62 -513,569.13
筹资活动产生现金净流量 1,709,564.23 2,244,486.60 3,971,326.02 61,018.23
现金及现金等价物净增加额 1,022,104.14 274,976.81 1,648,733.76 -183,416.90
财务指标 2015 2016 2017 2018.Q1
营业毛利率（%） 25.56 23.31 25.08 25.01
所有者权益收益率（%） 12.61 7.56 7.29 2.64
EBITDA/营业总收入（%） 10.76 11.27 12.32 12.45
速动比率（X） 0.64 0.76 0.61 0.59
经营活动净现金/总债务（X） -0.10 -0.04 0.08 0.09
经营活动净现金/短期债务（X） -0.18 -0.14 0.18 0.24
经营活动净现金/利息支出（X） -1.52 -0.64 1.26 1.41
EBITDA 利息倍数（X） 0.94 0.55 0.58 0.28
总债务/EBITDA（X） 15.63 30.81 27.82 54.50
资产负债率（%） 80.42 84.29 85.66 86.80
总债务/总资本（%） 73.25 78.25 78.80 79.59
净负债率（%） 173.41 259.90 252.82 276.96
注：1、所有者权益包含少数股东权益，净利润包含少数股东损益；
2、2018 年第一季度所有者权益收益率、经营活动净现金/总债务、经营活动净现金/短期债务、总债务/EBITDA、EBITDA/
短期债务指标经年化处理；
3、2016~2017 年末其他流动负债系公司专项私募债及定向融资工具，计入总债务及相关指标进行计算。
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附四：基本财务指标的计算公式
货币资金等价物＝货币资金+交易性金融资产+应收票据
长期投资＝可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资
固定资产合计＝投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资产
短期债务＝短期借款+交易性金融负债+应付票据+一年内到期的非流动负债+其他一年内到期的付息债务
长期债务＝长期借款+应付债券+其他长期付息债务
总债务＝长期债务+短期债务
净债务＝总债务-货币资金
三费前利润＝营业总收入-营业成本-利息支出-手续费及佣金收入-退保金-赔付支出净额-提取保险合同准
备金净额-保单红利支出-分保费用-营业税金及附加
EBIT（息税前盈余）＝利润总额+计入财务费用的利息支出
EBITDA（息税折旧摊销前盈余）＝EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销
资本支出＝购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金+取得子公司及其他营业单位支付的现金
净额
营业毛利率＝（营业总收入-（营业成本+利息支出+手续费及佣金支出+退保金+赔付支出净额+提取保险合
同准备金净额+保单红利支出+分保费用））/营业总收入
EBIT 率＝EBIT/营业总收入
三费收入比＝（财务费用+管理费用+销售费用）/合同销售收入
所有者权益收益率＝当期净利润/期末所有者权益（含少数股东权益）
流动比率＝流动资产/流动负债
速动比率＝（流动资产-存货）/流动负债
存货周转率＝主营业务成本（营业成本）/存货平均余额
应收账款周转率＝主营业务收入净额（营业总收入净额）/应收账款平均余额
资产负债率＝负债总额/资产总额
总资本化比率＝总债务/（总债务+所有者权益（含少数股东权益））
长期资本化比率＝长期债务/（长期债务+所有者权益（含少数股东权益））
EBITDA 利息倍数＝EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出）
净负债率=净债务/所有者权益
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附五：信用等级的符号及定义
主体信用评级等级符号及定义
等级符号 含义
AAA 受评主体偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
AA 受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低
A 受评主体偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
BBB 受评主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般
BB 受评主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险
B 受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高
CCC 受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
CC 受评主体在破产或重组时可获得的保护较小，基本不能保证偿还债务
C 受评主体不能偿还债务
注：除 AAA 级，CCC 级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等
级。
评级展望的含义
内容 含义
正面 表示评级有上升趋势
负面 表示评级有下降趋势
稳定 表示评级大致不会改变
待决 表示评级的上升或下调仍有待决定
评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向。给予评级展望时，主要考虑中至长期
内受评主体可能发生的经济或商业基本因素变动的预期和判断。
长期债券信用评级等级符号及定义
等级符号 含义
AAA 债券安全性极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
AA 债券安全性很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低
A 债券安全性较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
BBB 债券安全性一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般
BB 债券安全性较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险
B 债券安全性较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高
CCC 债券安全性极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
CC 基本不能保证偿还债券
C 不能偿还债券
注：除 AAA 级，CCC 级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等
级。
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短期债券信用评级等级符号及定义
等级 含义
A-1 为最高短期信用等级，还本付息能力很强，安全性很高。
A-2 还本付息能力较强，安全性较高。
A-3 还本付息能力一般，安全性易受不利环境变化的影响。
B 还本付息能力较低，有一定的违约风险。
C 还本付息能力很低，违约风险较高。
D 不能按期还本付息。
注：每一个信用等级均不进行“+”、“-”微调。
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