证券代码：000803 证券简称：北清环能 公告编号：2022-119
北清环能集团股份有限公司
关于收购天津碧海环保技术咨询服务有限公司100%股权的
补充公告
本公司及董事会全体成员保证信息披露的内容真实、准确、完整，没有虚假记载、
误导性陈述或重大遗漏。
北清环能集团股份有限公司（以下简称“公司”）下属公司天津方碧环保科技
有限公司拟收购天津碧海环保技术咨询服务有限公司（以下简称“天津碧海”）100%
股权。具体内容详见公司于 2022 年 7 月 28 日在《中国证券报》《上海证券报》
及巨潮资讯网（htttp://www.cninfo.com.cn）披露的《关于收购天津碧海环保技术
咨询服务有限公司 100%股权的公告》。为便于投资者更好地了解本次交易的标
的公司的历史沿革及评估情况，现就天津碧海历史沿革及评估具体情况补充公告
如下：
一、标的公司的历史沿革
（一）公司设立
2006 年 6 月 20 日，天津碧海取得《企业名称预先核准通知书》，同意预先
核准企业名称为“天津碧海环保技术咨询服务有限公司”。
2006 年 6 月 22 日，天津南华有限责任会计师事务所出具编号为津南会内验
字【2006】第 268 号《验资报告》，确认陆忠林、梅芬平、沈海已缴纳全部出资
50 万元。
天津碧海成立时的股权结构为：
序号 股东姓名/名称 出资金额（万元） 出资比例（%） 出资方式
1 陆忠林 30 60 货币
2 梅芬平 10 20 货币
3 沈海 10 20 货币
合计 50 100
（二）第一次增加注册资本
2007 年 12 月 10 日，天津碧海股东会作出决议：同意增加注册资本至 1,080
万元，沈海以货币出资 854 万元，累计实缴出资为 864 万元；陆忠林以货币出资
78 万元，累计实缴出资为 108 万元；梅芬平以货币出资 98 万元，累计实缴出资
为 108 万元。
2007 年 12 月 17 日，天津中悦会计师事务所有限公司出具编号为津中悦验
内字（2007）第 104 号《验资报告》，确认天津碧海本次增资后的累计注册资本
为人民币 1,080 万元，实收资本 1,080 万元。
本次增资后，天津碧海的股权结构变更为：
序号 股东姓名/名称 出资金额（万元） 出资比例（%） 出资方式
1 沈海 864 80 货币
2 陆忠林 108 10 货币
3 梅芬平 108 10 货币
合计 1,080 100
（三）第一次股权转让
2008 年 3 月 3 日，天津碧海股东会作出决议：同意梅芬平将 10%股权转让
给沈海，同时免去所任公司职务。
2008 年 3 月 5 日，梅芬平与沈海签订《股权转让协议》，将其所持有的天
津碧海 10%股权转让给沈海。
2008 年 3 月 5 日，天津碧海向天津市津南区市场监督管理局提交《公司变
更登记申请书》，申请将股东（发起人）由陆忠林、沈海、梅芬平变更为陆忠林、
沈海。
本次股权转让后，天津碧海的股权结构变更为：
序号 股东姓名/名称 出资金额（万元） 出资比例（%） 出资方式
1 沈海 972 90 货币
2 陆忠林 108 10 货币
合计 1,080 100
（四）第二次股权转让
2009 年 10 月 12 日，天津碧海股东会作出决议：同意陆忠林将 10%股权转
让给傅萍。
2009 年 10 月 12 日，陆忠林与傅萍签订《股权转让协议》，将其所持有的
天津碧海 10%股权转让给傅萍。
2009 年 10 月 12 日，天津碧海向天津市津南区市场监督管理局提交《公司
变更登记申请书》，将股东（发起人）由陆忠林、沈海变更为沈海、傅萍。
本次股权转让后，天津碧海的股权结构变更为：
序号 股东姓名/名称 出资金额（万元） 出资比例（%） 出资方式
1 沈海 972 90 货币
2 傅萍 108 10 货币
合计 1,080 100
（五）第三次股权转让
2018 年 10 月 18 日，天津碧海股东会作出决议：同意沈海将 70%股权（对
应出资额 756 万元）转让给天津市德强邦荣企业管理咨询合伙企业（有限公司）
（以下简称“德强邦荣”），将 20%股权（对应出资额 216 万元）转让给傅萍。
2018 年 10 月 18 日，沈海与傅萍签订《股权转让协议》，沈海将所持有的
天津碧海 20%股权转让给傅萍；同日，沈海与德强邦荣签订《股权转让协议》，
沈海将所持有的天津碧海 70%股权转让给德强邦荣。
2018 年 10 月 18 日，天津碧海向天津市津南区市场监督管理局提交《公司
变更登记申请书》，将股东由沈海、傅萍变更为傅萍、德强邦荣。
本次股权转让后，天津碧海的股权结构变更为：
序号 股东姓名/名称 出资金额（万元） 出资比例（%） 出资方式
1 德强邦荣 756 70 货币
2 傅萍 324 30 货币
合计 1,080 100
除本次外，标的公司近三年股权无变动。
二、标的公司资产收益法评估详情
根据北京中同华资产评估有限公司（以下简称“中同华”）对本次交易的标的
公司天津碧海 100%股权涉及的天津碧海股东全部权益价值项目出具了《资产评
估报告》【中同华评报字（2022）第 020975 号】。本次资产评估方法使用了资
产基础法和收益法，以 2022 年 3 月 31 日为评估基准日，最终采用收益法的评估
结果作为本次评估报告的评估结论，具体评估情况如下：
（一）收益法简介
收益法是指将预期收益资本化或者折现，确定评估对象价值的评估方法。收
益法常用的具体方法包括股利折现法、股权自由现金流折现法和企业自由现金流
折现法。本次评估选用企业自由现金流折现模型。
企业自由现金流折现法，现金流口径为归属于股东和负息债务债权人在内的
所有投资者现金流量，对应的折现率为加权平均资本成本，评估值内涵为企业整
体价值。现金流计算公式为：
企业自由现金流量=净利润＋折旧/摊销＋税后利息支出－营运资金增加－
资本性支出
基本公式为：
E B D
式中：E 为被评估单位的股东全部权益的市场价值，D 为负息负债的市场价
值，B 为企业整体市场价值。
B P Ci
式中：P 为经营性资产价值，ΣCi 为评估基准日存在的非经营性资产负债（含
溢余资产）的价值。
n
Ri Pn
P (1 r )
i
(1 r )
n
i 1
式中：Ri：评估基准日后第 i 年预期的企业自由现金流量；r：折现率；Pn：
终值；n：预测期。
各参数确定如下：
1、自由现金流 Ri 的确定
Ri＝净利润＋折旧/摊销＋税后利息支出－营运资金增加－资本性支出
2、折现率 r 采用加权平均资本成本（WACC）确定，公式如下：
E D
WACC Re Rd (1 T )
D E D E
式中：Re：权益资本成本；Rd：负息负债资本成本；T：所得税率。
3、权益资本成本 Re 采用资本资产定价模型(CAPM)计算，公式如下：
Re＝Rf＋β×ERP＋Rs
式中：Re 为股权回报率；Rf 为无风险回报率；β 为风险系数；ERP 为市场
风险超额回报率；Rs 为公司特有风险超额回报率
4、终值 Pn 的确定
根据企业价值准则规定，资产评估师应当根据企业进入稳定期的因素分析预
测期后的收益趋势、终止经营后的处置方式等，选择恰当的方法估算预测期后的
价值。
本次评估采用在经营期满时考虑残值回收的方式确定终值。
5、非经营性资产负债（含溢余资产）ΣCi 的价值
非经营性资产负债（含溢余资产）在此是指在企业自由现金流量预测不涉及
的相关资产与负债。
对非经营性资产负债，本次评估采用成本法进行评估。
（二）收益法模型主要参数的确定
1、收益年限的确定
2009 年经天津市市容和园林管理委员会批准，标的公司通过招投标获得天
津市餐饮垃圾处理厂特许经营项目，但未签订特许经营权协议。根据北控十方（山
东）环保能源集团有限公司（以下简称“北控十方”）与标的公司签订的股权收购
协议，标的公司承诺自交割日起 36 个月内促成标的公司与津南项目有权主管政
府部门签署关于津南项目剩余期限不低于 12 年的正式特许经营权协议。本次评
估对于天津碧海收益年限按 12 年 1 期进行预测。故确定本项目预测期为 2022
年 4 月 1 日至 2034 年 12 月 31 日。
2、营业收入的确定
标的公司主要业务包括餐厨垃圾收运处理、垃圾分类和油脂销售，分别对应
政府补贴收入、垃圾分类收入和油脂销售收入。
（1）政府补贴收入
对政府补贴收入预测其未来年度餐厨垃圾收运处理量与收运处理价格，政府
补贴收入=∑餐厨垃圾收运处理量×收运处理价格（不含税）。
①餐厨垃圾收运处理量
截至评估基准日标的公司最大日处理餐厨垃圾 600 吨，收运范围包括天津市
内六区和滨海新区。
历史年度各年实际收运处理情况如下：
项目 2019 年 2020 年 2021 年 2022 年 1-3 月
实际收运总量（万吨） 10.42 9.79 10.95 1.97
市内六区
平均日处理量（t/d) 285.40 268.22 300.00 216.42
实际收运总量（万吨） 1.38 6.42 9.65 1.80
滨海新区
平均日处理量（t/d) 37.70 175.82 264.49 197.53
实际收运总量（万吨） 11.79 16.21 20.60 3.78
合计
平均日处理量（t/d) 323.10 444.04 564.49 413.95
对于餐厨垃圾收运处理量，结合北控十方与标的公司签订的股权转让协议中
的业绩承诺约定，对于未来年度的日处理量在评估基准日实际日处理量水平的基
础上考虑一定的增长。
对于滨海新区，由于天津德丰已经与天津市滨海新区城市管理委员会《天津
市滨海新区有机废物综合利用处置项目特许经营协议》，经营期限为 30 年，运
营期预计于 2023 年 1 月 1 日开始。因此，从 2023 年开始，滨海新区的餐厨垃圾
收运处理的政府补贴收入将于天津德丰中进行预测。
①餐厨垃圾收运处理价格
根据标的公司与天津市垃圾分类处理中心陆续签订的《餐饮垃圾处理费补贴
协议》或《协议书》中约定的餐饮垃圾处理费用补贴标准，对市内六区餐厨垃圾
收运处理以 118.00 元/吨的含税价格进行补贴。根据《天津市滨海新区环境局会
议纪要》（津滨环纪[2017]19 号，2017 年 9 月 27 日），对滨海新区餐厨垃圾收
运处理以 167.00 元/吨的含税价格进行补贴。本次评估假设市内六区餐厨垃圾处
理费标准在剩余经营期限内按现有含税价格 118.00 元/吨保持不变；滨海新区餐
厨垃圾处理费标准在 2022 年仍以 167.00 元/吨的含税价格进行补贴。
（2）垃圾分类收入
垃圾分类收入根据标的公司与天津市滨海新区城市管理委员会签订的天津
市滨海新区餐饮垃圾分类收运服务项目合同确认，合同执行期限为 2019 年 11 月
27 日至 2022 年 11 月 26 日。
（3）油脂销售收入
标的公司销售的油脂分为工业级混合油 A 级和工业级混合油 C 级。其中工
业级混合油 A 级主要为餐厨垃圾处理过程中提炼的油脂，工业级混合油 C 级主
要为标的公司收购的地沟油中提炼的油脂。
油脂销售收入=∑油脂产出量×销售价格
对于工业级混合油 A 级产出量，评估人员结合历史年度餐厨垃圾收运量和
油脂产量的平均水平确定出油率，按该出油率水平预测经营期内未来的油脂产出
量；
对于工业级混合油 C 级产出量，评估人员在历史年度油脂产出量的基础上
考虑一定增长。
对于油脂的销售价格，根据北控十方与标的公司、天津德丰签订的《油脂独
家销售协议》，本次评估假设 2022 年 4-12 月标的公司和天津德丰产出油脂按市
场价格的 85%全部出售给北控十方，2022 年以后按正常市场价格进行销售。
营业收入测算结果如下：
单位：万元
未来数据预测
项目 2022 年
2023 年 2024 年 2025 年 2026 年 2027 年 2028 年
4-12 月
一 主营业务收入
1 政府补贴 2,341.04 1,335.85 1,502.83 1,669.81 1,781.13 1,836.79 1,836.79
1-1 市内六区 1,001.89 1,335.85 1,502.83 1,669.81 1,781.13 1,836.79 1,836.79
餐厨垃圾收运量（万
9.00 12.00 13.50 15.00 16.00 16.50 16.50
吨）
单价（含税价-元/吨） 118.00 118.00 118.00 118.00 118.00 118.00 118.00
1-2 滨海新区 1,339.15
餐 厨垃圾 收运量 （万
8.50
吨）
单价（含税价-元/吨） 167.00
2 垃圾分类 1,196.92
3 其他 50.00 150.00 150.00 150.00 150.00 150.00 150.00
小计 3,587.96 1,485.85 1,652.83 1,819.81 1,931.13 1,986.79 1,986.79
二 其他业务收入
工业级混合油
1 4,136.41 3,336.94 3,754.05 4,171.17 4,449.25 4,588.29 4,588.29
A级
销量（t） 5,818.68 3,989.95 4,488.69 4,987.44 5,319.93 5,486.18 5,486.18
单价（元/吨） 7,108.85 8,363.35 8,363.35 8,363.35 8,363.35 8,363.35 8,363.35
工业级混合油
2 3,269.56 2,629.33 2,708.21 2,789.46 2,873.14 2,959.34 2,959.34
C级
销量（t） 4,900.00 3,349.44 3,449.92 3,553.42 3,660.02 3,769.82 3,769.82
单价（元/吨） 6,672.57 7,850.08 7,850.08 7,850.08 7,850.08 7,850.08 7,850.08
3 其他 178.41
小计 7,584.38 5,966.27 6,462.27 6,960.63 7,322.39 7,547.63 7,547.63
合 计 11,172.33 7,452.12 8,115.10 8,780.44 9,253.52 9,534.42 9,534.42
未来数据预测
项目
2029 年 2030 年 2031 年 2032 年 2033 年 2034 年
一 主营业务收入
1 政府补贴 1,836.79 1,836.79 1,836.79 1,892.45 1,892.45 1,892.45
1-1 市内六区 1,836.79 1,836.79 1,836.79 1,892.45 1,892.45 1,892.45
餐厨垃圾收运量（万
16.50 16.50 16.50 17.00 17.00 17.00
吨）
单价（含税价-元/吨） 118.00 118.00 118.00 118.00 118.00 118.00
1-2 滨海新区
餐 厨垃圾 收运量 （万
吨）
单价（含税价-元/吨）
2 垃圾分类
3 其他 150.00 150.00 150.00 150.00 150.00 150.00
小计 1,986.79 1,986.79 1,986.79 2,042.45 2,042.45 2,042.45
二 其他业务收入
工业级混合油
1 4,588.29 4,588.29 4,588.29 4,727.33 4,727.33 4,727.33
A级
销量（t） 5,486.18 5,486.18 5,486.18 5,652.43 5,652.43 5,652.43
单价（元/吨） 8,363.35 8,363.35 8,363.35 8,363.35 8,363.35 8,363.35
工业级混合油
2 2,959.34 2,959.34 2,959.34 2,959.34 2,959.34 2,959.34
C级
销量（t） 3,769.82 3,769.82 3,769.82 3,769.82 3,769.82 3,769.82
单价（元/吨） 7,850.08 7,850.08 7,850.08 7,850.08 7,850.08 7,850.08
3 其他
小计 7,547.63 7,547.63 7,547.63 7,686.66 7,686.66 7,686.66
合 计 9,534.42 9,534.42 9,534.42 9,729.12 9,729.12 9,729.12
3、收入预测合理性分析
预测期收入相较历史年度有大幅度下降，主要原因如下：
（1）天津德丰已经与天津市滨海新区城市管理委员会《天津市滨海新区有
机废物综合利用处置项目特许经营协议》，经营期限为 30 年，运营期预计于 2023
年 1 月 1 日开始。因此，从 2023 年开始，滨海新区的餐厨垃圾收运处理的政府
补贴收入将于天津德丰中进行预测。
（2）标的公司与天津市滨海新区城市管理委员会签订的天津市滨海新区餐
饮垃圾分类收运服务项目合同执行期限为 2019 年 11 月 27 日至 2022 年 11 月 26
日，到期后垃圾分类收入不再发生。
因此 2022 年全年与 2021 年收入水平接近，2023 年相较 2021 年收入大幅下
降，但是随着滨海新区的餐厨垃圾收运业务转移至天津德丰，标的公司存在一定
的富裕产能可以用来深入挖掘市内六区的餐厨垃圾收运业务和废油脂收购，2023
年后收入逐年增长，后期保持稳定。
4、营业成本的确定
标的公司主营业务成本包括直接材料、直接人工和制造费用。
直接材料，参考历史期平均水平进行预测。
直接人工，根据历史年度生产人员的薪酬水平，结合公司的人事发展策略通
过预测未来年度的生产人员人数和人均月工资确定预测期的人员薪酬。
制造费用，根据各项费用在历史年度中的支付水平，即费用在营业收入中的
占比情况，参考企业历史年度的费用收入比预测未来年度中的相应费用；对于与
收入无直接关系的其他费用按照每年一定比例增长预测未来年度相应费用。
标的其他业务成包括油脂成本和其他成本。
油脂成本，参照历史年度油脂成本率进行预测。
其他成本，为出租车辆折旧，本次评估仅对合同租赁期间内的出租车辆折旧
费进行预测。
5、营业税金及附加的确定
标的公司的营业税金及附加包括城市维护建设税、教育费附加、地方教育费
附加、车船使用税、房产税、土地使用税、环境保护税和印花税。
以预测年度的营业收入为基础结合评估基准日适用的税率确定未来年度的
营业税金及附加。
6、管理费用的确定
管理费用主要包括职工薪酬、折旧费、房租、办公费、招待费及其他管理费
用。
职工薪酬，根据历史年度管理人员的薪酬水平，结合公司的人事发展策略通
过预测未来年度的管理人员人数和人均月工资确定预测期的人员薪酬。
折旧费，根据标的公司提供的资产类别，对于标的公司评估基准日已有资产
和今后每年资本性支出形成的各类资产，以企业现行的折旧政策进行折旧的预测。
其他管理费用，根据各项费用在历史年度中的支付水平，即费用在营业收入
中的占比情况，参考企业历史年度的费用收入比预测未来年度中的相应费用；对
于与收入无直接关系的其他费用按照每年一定比例增长预测未来年度相应费用。
7、研发费用的确定
研发费用包括职工薪酬、材料费和折旧费。
职工薪酬，根据历史年度研发人员的薪酬水平，结合公司的人事发展策略通
过预测未来年度的研发人员人数和人均月工资确定预测期的人员薪酬。
材料费，根据其在历史年度的支付水平，以企业发展规模和收入水平为基础，
预测未来年度中的其他研发费用。
折旧费，根据标的公司提供的资产类别，对于标的公司评估基准日已有资产
和今后每年资本性支出形成的各类资产，以企业现行的折旧政策进行折旧的预测。
8、财务费用的确定
财务费用主要是银行存款所带来的利息收入、手续费和利息支出等。由于经
营现金的货币时间价值已在评估值中体现，所以不再对利息收入进行预测；手续
费、其他财务费用与营业收入紧密相关，故评估时以预测年度的营业收入为基础，
参考历史年度的手续费、其他财务费用支付水平预测未来年度的手续费、其他财
务费用；利息支出主要是公司租赁房屋计提的租赁利息，未来年度不再预测。未
来年度如有借款，根据银行贷款利率预测其利息支出。
9、所得税及税后净利润的预测
根据上述预测，可以得出标的公司未来各年度的利润总额，在此基础上，按
照标的公司执行的所得税率，对未来各年的净利润予以估算，测算结果如下：
单位：万元
未来数据预测
项目 2022 年
2023 年 2024 年 2025 年 2026 年 2027 年 2028 年
4-12 月
一、营业收入 11,172.33 7,452.12 8,115.10 8,780.44 9,253.52 9,534.42 9,534.42
减：营业成本 6,232.40 4,950.67 5,250.82 5,603.42 5,576.21 5,590.10 5,519.05
营业税金及附加 116.87 87.33 93.85 100.40 105.06 107.84 107.73
管理费用 381.11 402.26 426.97 453.21 458.31 466.99 468.24
研发费用 504.14 522.14 532.36 543.30 547.18 554.83 556.09
财务费用 0.99 0.66 0.72 0.77 0.82 0.84 0.84
二、营业利润 3,936.83 1,489.06 1,810.38 2,079.34 2,565.94 2,813.82 2,882.47
三、利润总额 3,936.83 1,489.06 1,810.38 2,079.34 2,565.94 2,813.82 2,882.47
减：所得税费用 602.38 223.36 271.56 311.90 384.89 422.07 432.37
四、净利润 3,334.45 1,265.70 1,538.82 1,767.43 2,181.05 2,391.75 2,450.10
未来数据预测
项目
2029 年 2030 年 2031 年 2032 年 2033 年 2034 年
一、营业收入 9,534.42 9,534.42 9,534.42 9,729.12 9,729.12 9,729.12
减：营业成本 5,481.10 5,483.43 5,481.09 5,540.76 5,512.16 5,548.11
营业税金及附加 107.62 107.51 107.38 109.17 109.03 108.89
管理费用 470.56 474.19 477.69 481.88 484.63 489.42
研发费用 558.24 561.45 564.55 567.43 569.85 573.95
财务费用 0.84 0.84 0.84 0.86 0.86 0.86
二、营业利润 2,916.06 2,907.00 2,902.86 3,029.03 3,052.59 3,007.89
三、利润总额 2,916.06 2,907.00 2,902.86 3,029.03 3,052.59 3,007.89
减：所得税费用 437.41 436.05 435.43 454.35 457.89 451.18
四、净利润 2,478.65 2,470.95 2,467.43 2,574.67 2,594.70 2,556.71
10、折旧及摊销的确定
折旧和摊销金额是根据标的公司在评估基准日的存量资产以及预测期的资
本性支出计算。
存量资产按照企业现行折旧或摊销年限和残值率，采用平均年限法进行预测。
对于预测期更新、新增资产，按照更新资产、新增资产的折旧或摊销年限和残值
率计算确定每年的折旧摊销额，并按照历史年度计入各项成本费用的分配原则进
行分配。
11、资本性支出的确定
资本性支出是为了保证企业生产经营可以正常发展的情况下，企业每年需要
进行的资本性支出。本次评估我们采用如下方式预测资本性支出：
维持现有生产能力的支出：为正常固定资产的更新，经与企业相关人员沟通，
基本能够维持企业正常生产经营活动。本次评估考虑以后年度固定资产正常使用
耗费的更新补偿。
新增生产能力的资本性支出：是指截至评估基准日，天津碧海项目改造的后
续支出。
12、营运资金的确定
营运资金增加额系指标的公司在不改变当前主营业务条件下，企业经营中被
占用的资金。营运资金的增加是指随着企业经营活动的变化，给予他人商业信用
而占用的现金以及正常经营所需保持的存货等；同时，在经济活动中，他人提供
商业信用，相应可以减少现金的即时支付。
营运资金的预测，一般根据标的公司最近几年每年营运资金占营业收入的比
例进行分析和判断，在历史平均比例水平基础上结合企业目前及未来发展进行选
择、调整。通过计算一个资金周转周期内所需的资金，确定每年企业营运资金需
求量及营运资金占用增加额。本次评估参考标的公司实际的营运资金周转水平计
算各类资产年周转率及营运资金需求量。
综上所述，对标的公司预测期企业自由现金流预测如下：
单元：万元
未来数据预测
项目 2022 年
2023 年 2024 年 2025 年 2026 年 2027 年 2028 年
4-12 月
经营现金流 4,189.30 2,444.28 2,714.36 2,956.87 3,087.13 3,153.18 3,106.95
减：资本性支出 134.00 230.00 230.00 230.00 230.00 230.00 230.00
营运资金
-814.45 -1,424.07 129.72 126.80 157.43 89.27 25.84
增加/减少
加：残值回收
企业自由现金流 4,869.74 3,638.34 2,354.64 2,600.07 2,699.69 2,833.91 2,851.11
未来数据预测
项目
2029 年 2030 年 2031 年 2032 年 2033 年 2034 年
经营现金流 3,064.81 3,027.87 2,988.93 3,050.12 3,004.33 2,966.33
减：资本性支出 230.00 230.00 230.00 230.00 230.00 230.00
营运资金
17.95 8.30 9.77 48.42 16.94 1.61
增加/减少
加：残值回收 4,173.64
企业自由现金流 2,816.86 2,789.57 2,749.15 2,771.70 2,757.38 6,908.36
13、折现率的确定
本次评估以加权平均总资本回报率作为企业自由现金流的折现率，计算公式
如下：
E D
WACC Re Rd (1 T )
D E D E
其中：WACC 为加权平均总资本回报率；E 为股权价值；Re 为期望股本回
报率；D 为付息债权价值；Rd 为债权期望回报率；T 为企业所得税率。
（1）股权回报率 Re 的确定
利用资本定价模型（CAPM）确定标的公司股权回报率，计算公式如下：
Re＝Rf＋β×ERP＋Rs
其中：Re 为股权回报率；Rf 为无风险回报率；β 为风险系数；ERP 为市场
风险超额回报率；Rs 为公司特有风险超额回报率。
①无风险收益率 Rf 的确定
选取沪、深两市从评估基准日到国债到期日剩余期限超过 10 年期的国债，
并计算其到期收益率，取所有国债到期收益率的平均值作为此次评估无风险收益
率。经过上述计算得出无风险收益率 Rf 为 3.39%。
①市场风险超额回报率 ERP 的确定
股权市场风险溢价是投资者对与整体市场平均风险相同的股权投资所要求
的预期超额收益，即投资者投资股票市场所期望的超过无风险利率的溢价。
我们选择能够较好反映上海和深圳证券市场股票风险状况的沪深 300 指数
的历史风险溢价数据计算股权市场风险溢价。我们以沪深 300 指数所对应的 300
只成份股作为计算股权市场风险溢价的具体样本，考虑到证券市场股票波动的特
性，选择 10 年的间隔期作为股权市场风险溢价的计算年期，通过 iFinD 提供的
各成份股每年年末定点“后复权”收盘价，测算 10 年期内的几何平均收益率和各
年的无风险利率确定各年的股权市场风险溢价（ERP）。
具体计算方法是将每年沪深 300 指数成份股收益率几何平均值计算出来后，
根据每个成份股在沪深 300 指数计算中的权重，计算 300 个股票几何平均收益率
的加权平均值，以此作为本年计算 ERP 所需的投资收益率 Rm。根据中同华统一
发布的股权市场风险溢价 ERP 测算结果，2021 年股权市场风险溢价 ERP 为 6.94%。
①风险系数 β 的确定
本次评估借助 β 计算器通过计算可比上市公司 β 值，以可比公司 β 值的平均
值为基础测算标的公司的 β 值。选取的可比公司及可比公司股票价格波动率与沪
深 300 指数波动率 t 检验统计数据如下：
对比公司名称 股票代码 自由度(n-2) t 检验统计量 t 检验结论
瀚蓝环境 600323.SH 152 5.23 通过
伟明环保 603568.SH 152 2.48 通过
旺能环境 002034.SZ 152 4.43 通过
计算得出的可比上市公司 β 值为含有可比公司自身资本结构的 β 值，因此需
计算剔除自身资本结构影响的 Unleveredβ，计算公式如下：
Unleveredβ=Leveredβ/[1+(1-T)×D/E]
其中：D 为债权价值，E 为股权价值，T 为适用的所得税率。
将 可 比公 司的 Unleveredβ 计算 出来 后， 取 其平 均值 作为 被评 估单 位 的
Unleveredβ。并将已经确定的被评估单位资本结构比率代入到如下公式中，计算
被评估单位 Leveredβ：
Leveredβ=Unleveredβ×[1+(1-T)×D/E]
其中：D 为债权价值，E 为股权价值，T 为适用的所得税率。
在计算出被评估单位的 Leveredβ 后，再进行 β 系数的 Blume 调正，具体公
式如下：
a 0 . 35 0 . 65 h
a h
其中： 为调整后的 β 值， 为历史 β 值。
通过上述计算，得出标的公司的 β 值为 0.6046。
①特有风险收益率 Rs 的确定
特定风险报酬率主要是针对公司具有的一些非系统的特有因素所产生风险
的风险溢价或折价，我们通过对企业的风险特征、企业规模、业务模式、所处经
营阶段、核心竞争力、主要客户及供应商依赖等因素进行分析，结合评估人员以
往执业经验进行专业判断，综合分析后按 3.00%确定特定风险报酬率。
（2）债权回报率 Rd 的确定
此次评估选用评估基准日适用的五年期贷款市场报价利率（LPR）4.60%作
为债权投资回报率。
综上，得到标的公司股权回报率、债权回报率后，进一步计算得出标的公司
折现率取值为 8.45%。
14、非经营性资产负债的确定
标的公司非经营性资产负债评估情况如下：
单位：万元
序号 项目 账面价值 评估值
一 非现金类非经营性资产 10,022.12 30,322.12
1 其他应收 7.66 7.66
2 长期股权投资 10,000.00 30,300.00
3 递延所得税资产 14.46 14.46
二 非经营性负债 20,793.50 20,793.50
1 其他应付款 20,793.50 20,793.50
三 非经营性资产、负债净值 -10,771.37 9,528.63
对非经营性资产负债，本次评估主要采用成本法进行评估，对长期股权投资
采用收益法进行评估，天津德丰收益法主要参数的确定方法基本与标的公司一致，
主要参数如下所示：
（1）收益年限
根据天津市滨海新区城市管理委员会与天津德丰签订的《天津市滨海新区有
机废弃物综合利用处置项目特许经营权》中的约定：特许经营期限共 30 年，包
括项目建设期和运营维护期。其中建设期自开工日起至正式运营日止（计划为 1
年），运营维护期自正式运营日之日起至合作期最后一日止（固定为 29 年）。
天津德丰运营维护期预计于 2023 年 1 月 1 日开始，故确定本项目收益期从 2023
年 1 月 1 日至 2051 年 12 月 31 日。
（2）营业收入预测相关参数
单位：万元
未来数据预测
项目
2022 年 4-12 月 2023 年 2024 年 2025 年 2026 年 2027 年
一 主营业务收入
1 政府补贴 3,283.02 4,103.77 4,596.23 4,793.21 4,793.21
1-1 滨海新区 3,283.02 4,103.77 4,596.23 4,793.21 4,793.21
餐厨垃圾收运量
10.00 12.50 14.00 14.60 14.60
（万吨）
单价（含税价-元/
348.00 348.00 348.00 348.00 348.00
吨）
2 油脂 5,254.00 6,023.39 6,516.93 6,762.49 6,843.57
工业级混合油
2-1 2,780.78 3,475.98 3,893.09 4,059.94 4,059.94
A级
销量（t） 3,324.96 4,156.20 4,654.94 4,854.44 4,854.44
单价（元/吨） 8,363.35 8,363.35 8,363.35 8,363.35 8,363.35
工业级混合油
2-1 2,473.22 2,547.41 2,623.84 2,702.55 2,783.63
C级
销量（t） 3,150.56 3,245.08 3,342.43 3,442.71 3,545.99
单价（元/吨） 7,850.08 7,850.08 7,850.08 7,850.08 7,850.08
3 其他
合 计 - 8,537.02 10,127.16 11,113.15 11,555.70 11,636.77
注：2027 年以后，营业收入保持不变，直至 2051 年运营结束。
（3）净利润预测相关参数
单位：万元
未来预测数据
项目 2022 年
2023 年 2024 年 2025 年 2026 年 2027 年
4-12 月
一、营业收入 8,537.02 10,127.16 11,113.15 11,555.70 11,636.77
减：营业成本 642.53 4,951.19 5,498.52 5,872.28 6,140.18 6,185.54
营业税金及附加 9.38 15.87 16.22 16.43 39.98 143.86
管理费用 547.01 1,154.68 1,151.42 1,162.65 1,172.84 1,171.59
财务费用 417.44 1,056.49 908.86 714.84 520.69 317.21
二、营业利润 -1,616.37 1,358.78 2,552.14 3,346.95 3,682.01 3,818.57
三、利润总额 -1,616.37 1,358.78 2,552.14 3,346.95 3,682.01 3,818.57
减：所得税费用 460.25 477.32
四、净利润 -1,616.37 1,358.78 2,552.14 3,346.95 3,221.76 3,341.25
未来预测数据
项目
2028 年 2029 年 2030 年 2031 年 2032 年 2033 年
一、营业收入 11,636.77 11,636.77 11,636.77 11,636.77 11,636.77 11,636.77
减：营业成本 6,169.99 6,188.13 6,160.52 6,104.80 5,900.17 5,549.55
营业税金及附加 143.36 143.31 143.27 142.44 142.40 140.00
管理费用 1,158.98 1,165.28 1,145.64 1,110.01 990.21 787.87
财务费用 104.46 2.71 2.71 2.71 2.71 2.71
二、营业利润 4,059.99 4,137.34 4,184.64 4,276.81 4,601.29 5,156.64
三、利润总额 4,059.99 4,137.34 4,184.64 4,276.81 4,601.29 5,156.64
减：所得税费用 507.50 1,034.34 1,046.16 1,069.20 1,150.32 1,289.16
四、净利润 3,552.49 3,103.01 3,138.48 3,207.60 3,450.97 3,867.48
未来预测数据
项目
2034 年 2035 年 2036 年 2037 年 2038 年 2039 年
一、营业收入 11,636.77 11,636.77 11,636.77 11,636.77 11,636.77 11,636.77
减：营业成本 5,578.37 5,607.64 5,637.39 5,667.62 5,698.37 5,727.75
营业税金及附加 139.95 139.89 139.84 139.77 139.71 139.64
管理费用 799.57 811.39 823.32 835.37 847.55 858.79
财务费用 2.71 2.71 2.71 2.71 2.71 2.71
二、营业利润 5,116.17 5,075.14 5,033.52 4,991.29 4,948.43 4,907.88
三、利润总额 5,116.17 5,075.14 5,033.52 4,991.29 4,948.43 4,907.88
减：所得税费用 1,279.04 1,268.78 1,258.38 1,247.82 1,237.11 1,226.97
四、净利润 3,837.13 3,806.35 3,775.14 3,743.47 3,711.32 3,680.91
未来预测数据
项目
2040 年 2041 年 2042 年 2043 年 2044 年 2045 年
一、营业收入 11,636.77 11,636.77 11,636.77 11,636.77 11,636.77 11,636.77
减：营业成本 5,755.79 5,784.42 5,813.65 5,237.82 5,259.24 5,281.34
营业税金及附加 139.57 139.49 139.41 139.33 139.24 139.15
管理费用 869.10 879.55 890.15 559.03 564.81 570.76
财务费用 2.71 2.71 2.71 2.71 2.71 2.71
二、营业利润 4,869.60 4,830.60 4,790.85 5,697.87 5,670.77 5,642.81
三、利润总额 4,869.60 4,830.60 4,790.85 5,697.87 5,670.77 5,642.81
减：所得税费用 1,217.40 1,207.65 1,197.71 1,424.47 1,417.69 1,410.70
四、净利润 3,652.20 3,622.95 3,593.14 4,273.40 4,253.08 4,232.11
未来预测数据
项目
2046 年 2047 年 2048 年 2049 年 2050 年 2051 年
一、营业收入 11,636.77 11,636.77 11,636.77 11,636.77 11,636.77 11,636.77
减：营业成本 5,304.17 5,327.74 5,352.11 5,377.30 5,403.34 5,430.29
营业税金及附加 139.06 138.95 138.85 138.74 138.62 138.50
管理费用 576.88 583.19 589.68 596.38 603.29 610.42
财务费用 2.71 2.71 2.71 2.71 2.71 2.71
二、营业利润 5,613.96 5,584.18 5,553.42 5,521.65 5,488.81 5,454.86
三、利润总额 5,613.96 5,584.18 5,553.42 5,521.65 5,488.81 5,454.86
减：所得税费用 1,403.49 1,396.04 1,388.36 1,380.41 1,372.20 1,363.72
四、净利润 4,210.47 4,188.13 4,165.07 4,141.24 4,116.61 4,091.15
（4）企业自由现金流预测相关参数
单位：万元
未来预测数据
项目 2022 年
2023 年 2024 年 2025 年 2026 年 2027 年
4-12 月
经营现金流 -678.63 4,658.32 5,684.17 6,280.34 5,895.32 5,808.25
减：资本性支出 26,160.00 - - - - -
营运资金增加/减少 3,173.00 236.96 146.46 79.44 -105.03 -12.23
加：残值回收
企业自由现金流 -30,011.62 4,421.37 5,537.71 6,200.90 6,000.35 5,820.48
未来预测数据
项目
2028 年 2029 年 2030 年 2031 年 2032 年 2033 年
经营现金流 5,775.06 5,255.87 5,225.79 5,184.80 5,084.45 4,928.21
减：资本性支出 30.00 30.00 30.00 80.00 80.00 230.00
营运资金增加/减少 -4.28 -136.96 2.84 7.43 28.27 50.93
加：残值回收
企业自由现金流 5,749.34 5,362.82 5,192.95 5,097.37 4,976.18 4,647.28
未来预测数据
项目
2034 年 2035 年 2036 年 2037 年 2038 年 2039 年
经营现金流 4,918.04 4,907.46 4,896.43 4,884.95 4,872.99 4,859.80
减：资本性支出 230.00 230.00 230.00 230.00 230.00 230.00
营运资金增加/减少 -5.34 -5.42 -5.50 -5.59 -5.68 -5.50
加：残值回收
企业自由现金流 4,693.38 4,682.88 4,671.93 4,660.54 4,648.67 4,635.30
未来预测数据
项目
2040 年 2041 年 2042 年 2043 年 2044 年 2045 年
经营现金流 4,845.34 4,830.34 4,814.78 4,561.74 4,541.41 4,520.44
减：资本性支出 230.00 230.00 230.00 230.00 230.00 230.00
营运资金增加/减少 -5.33 -5.43 -5.54 81.46 -4.45 -4.57
加：残值回收
企业自由现金流 4,620.67 4,605.77 4,590.31 4,250.28 4,315.87 4,295.02
预测年度
项目
2046 年 2047 年 2048 年 2049 年 2050 年 2051 年
经营现金流 4,498.80 4,476.47 4,453.40 4,429.57 4,404.94 4,379.48
减：资本性支出 230.00 230.00 230.00 230.00 230.00 230.00
营运资金增加/减少 -4.70 -4.83 -4.97 -5.11 -5.26 -5.41
加：残值回收 5,782.06
企业自由现金流 4,273.50 4,251.30 4,228.37 4,204.68 4,180.20 9,936.95
15、评估结果
本 次 评 估 将 预 测期 内 标 的公 司 现 金 流折 现 并 求 和计 算 得 到 企业 价 值 为
26,613.91 万元，减付息负债、加非经营性资产净值并取整后计算出企业股东全
部权益价值为 36,100.00 万元，具体如下：
单位：万元
项目 金额
企业价值 26,613.91
减：负息负债 0.00
加：非经营性资产净值 9,528.63
股东全部权益价值（取整） 36,100.00
（三）评估增值原因分析
本次选用收益法结果作为最终评估结论，即：标的公司股东全部权益价值评
估结果为 36,100.00 万元，相对账面净资产增值率 4,074.04%，造成评估增值的主
要原因为：
1、标的资产账面净资产金额较低
标的公司在 2020 年前产能尚未完全释放，油脂价格处于低位，以前累计亏
损金额较大，导致标的公司 2020 年处于资不抵债状态。近年来随着全球双碳战
略深入实施，油脂市场价格持续走高，标的公司餐厨日处理能力稳步提升，公司
盈利大幅增长，于 2021 年扭转了资不抵债的局面，但是截至评估基准日账面净
资产金额仍较低。
2、国内外政策利好，标的公司发展前景广阔
（1）废油脂资源减碳能力突出，处于供不应求状态
相比起化石柴油，生物柴油因其减排属性受到重视，但因其价格高于普通化
石柴油，各国纷纷推出强制添加政策保证绿色低碳生物柴油的推广。目前，欧盟
各国的强制添加政策中要求的混合比例已达到 10%左右，同时近几年马来西亚、
印度尼西亚等亚洲国家也推出了生物柴油强制添加政策。2020 年全球生物柴油
消费量已超过 4000 万吨，同时根据 OPEC 的预测，到 2025 年全球生物柴油消费
量有望进一步增长，突破 4500 万吨。废油脂是制备生物柴油的重要原料，其减
排能力突出且技术成熟。
废油脂除制备生物柴油外，还可制备其升级产品生物航煤，用来添加在航空
煤油中实现减排。欧盟在《关于确保可持续航空运输公平竞争环境条例提案》中
指出，以废油脂为原料的生物航煤技术成熟，可添加比例高，是未来十年可持续
航空燃料的主力军。政策限制叠加能源危机影响，废油脂资源供不应求，我国
UCO 出口价格快速上涨，2022 年 6 月出口单价已达 1507 美元/吨。生物柴油+
生物航煤具备确定性需求潜力，其重要原材料 UCO 预计未来价格有望保持高位。
OPEC 对全球生物柴油消费量预测 UCO、生物柴油及柴油出口价（美元/吨）
8000 2000
6400 1600
4800 1200
3200 800
1600 400
0 0
2025 2030 2035 2040 2045 2018-01 2019-01 2020-01 2021-01 2022-01
生物柴油需求量（万吨） UCO出口单价 生物柴油出口单价 柴油出口单价
资料来源：OPEC，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理
备注：生物柴油密度按照 0.875g/ ml
（2）地沟油收运体系健全，餐厨企业将成为废油脂重要供给方
由于过去垃圾分类政策和餐厨垃圾收运政策不是很完善，废油脂除被正规餐
厨企业收运的少部分外，大量流入了下水道中形成了地沟油，由个人回收。地沟
油的收集主要从餐饮或食品加工等企业的下水道或隔油池进行。随着垃圾分类的
普及和餐厨垃圾管理办法的完善，餐厨企业作为餐厨垃圾回收的唯一正规军，可
回收到的废油脂比例将逐渐提高，成为未来废弃油脂的重要资源方。
2009 年 1 月 20 日，标的公司中标天津市餐饮垃圾处理厂特许经营项目，餐
厨垃圾收运范围不小于市内六区（和平、南开、河西、河东、河北、红桥六区）、
环城四区（东丽、西青、北辰、津南四区），特许经营期限 25 年，项目日处理
设计规模为 300 吨/日。2021 年 3 月 24 日，标的公司中标天津市滨海新区有机废
弃物综合利用处置项目，特许经营期限 30 年，项目处理设计规模为 400 吨/日。
综上，本次评估收益法在评估过程中不仅考虑了被评估单位账内资产，同时
也考虑了随着被收购标的产能提升，国内外政策对餐厨废弃油脂业务的利好支持。
在可预计的未来年度，标的资产具有可持续性盈利能力，故本次评估较账面净资
产有较大增值。
（四）评估结果合理性分析
因标的公司已经营多年，因此选取市盈率口径说明评估值的合理性。由于同
类收购案例未能在公开信息渠道获取相关的信息，此次选取具有同类业务的上市
公司的市盈率与此次评估标的市盈率进行对比，具体如下：
序号 证券代码 公司简称 市盈率
1 600323.SH 瀚蓝环境 13.0847
2 603568.SH 伟明环保 30.2262
3 000803.SZ 北清环能 64.7623
4 002034.SZ 旺能环境 15.1832
PE 平均值 30.8141
PE 平均值（剔除伟明环保、北清环能） 14.1340
缺乏流动性折扣 41.8%
调整后 PE 平均值 8.2260
标的公司 6.6415
注：市盈率对应净利润均取值 2021 年。
可比上市公司平均市盈率为 30.8141 倍，剔除伟明环保和北清环能后，可比
上市公司平均市盈率为 14.1340 倍。
股权的自由流通性对其价值具有重要影响，由于本次评估的企业是非上市公
司，其股权是不可以在股票交易市场上交易的，这种不可流通性对其价值是有影
响的。
借鉴国际上定量研究缺少流通折扣率的方式，我们结合国内实际情况，采用
非上市公司并购市盈率与上市公司市盈率对比方式估算缺少流通折扣率。其基本
思路是收集分析非上市公司并购案例的市盈率（P/E），然后与同期上市公司的
市盈率（P/E）进行对比分析，通过上述两类市盈率的差异来估算缺少流通折扣
率。
根据收集的 2012 年至 2021 年发生的非上市公司并购案例和截止 2021 年底
相关上市公司情况，对比上述两类公司的市盈率数据，通过分析计算得到 2012
年至 2021 年国内缺少流通折扣率平均值为 41.8%。
扣除缺少流通折扣率的上市公司平均市盈率为 8.2260 倍，标的公司的市盈
率为 6.6415 倍，两者较为接近。因此本次评估结果较为合理。
综上，本次交易价格是在参考评估值的基础上，由交易双方协商确定，公司
认为本次交易作价公允。
三、本次交易可能存在的风险
评估增值风险：根据中同华出具的评估报告书，以 2022 年 3 月 31 日为评估
基准日，本次标的公司的评估值较净资产账面价值增值较高。尽管评估机构在评
估过程中勤勉、尽责，并严格执行了评估的相关规定，但未来实际情况能否与评
估的假设一致仍存在不确定性，可能存在未来标的公司市场价值发生变化的情况，
未来经营业绩不及评估时的预期。
特许经营提前终止风险：天津碧海及其全资子公司天津德丰利胜固体废弃物
处理有限公司（以下简称“天津德丰”）以 BOO 的模式从事餐厨垃圾无害化处理
与资源化利用业务。天津碧海 2009 年通过招投标获得天津市餐饮垃圾处理厂特
许经营项目，因未签署正式特许经营权协议，届往均通过与天津市垃圾分类处理
中心陆续签署《餐饮垃圾处理费补贴协议》的形式约定餐饮垃圾处理费用补贴标
准，并获得政府主管部门支付餐饮垃圾处理补贴款项。天津德丰与天津市滨海新
区城市管理委员会签署了《天津市滨海新区有机废弃物综合利用处置项目特许经
营协议》。在特许经营期内，如果未能达到协议的要求，特许经营权授予人可能
在协议届满日期前提前终止与企业订立的特许经营协议或餐饮垃圾处理费补贴
协议，将可能导致标的公司损失特许经营协议中的部分投资，从而对企业经营及
盈利能力造成不利影响。
新冠疫情影响风险：2020 年初开始爆发的新冠疫情对社会造成了广泛而深
刻的影响，国民经济发展受到疫情的影响较大。截至目前，国内外新冠疫情仍在
反复，新冠疫情最终发展的范围、最终结束的时间尚无法预测，对宏观经济的影
响尚无法准确预计。本次交易标的公司餐厨垃圾主要来源于项目所在地的餐馆、
酒店和各类食堂等，由于餐饮行业受新冠疫情影响较大，餐厨垃圾的产生量、收
运量、处置量都可能随疫情的发展而受到负面影响，从而导致标的公司收入、利
润等面临下降的风险。
本次交易尚需提交公司 2022 年第三次临时股东大会审议存在不确定性，公
司将及时公告本次交易的最新进展，并提请广大投资者注意投资风险。
北清环能集团股份有限公司
董 事 会
2022 年 8 月 5 日
