资产支持证券跟踪评级报告
大公信用评级报告声明
为便于报告使用人正确理解和使用大公国际资信评估有限公司（以下简称“大公”）出具
的本信用评级报告（以下简称“本报告”），兹声明如下：
一、大公及其评级分析师、评审人员与主要参与方之间，除因本次评级事项构成的委托
关系外，不存在其他影响评级客观、独立、公正的关联关系。
二、大公及其评级分析师履行了实地调查和诚信义务，有充分理由保证所出具本报告遵
循了客观、真实、公正的原则。
三、本报告的评级结论是大公依据合理的技术规范和评级程序做出的独立判断，评级意
见未因主要参与方和其他任何组织机构或个人的不当影响而发生改变。本评级报告所依据的
评级方法在大公官网（www.dagongcredit.com）公开披露。
四、本报告引用的受评对象资料主要由主要参与方提供，大公对该部分资料的真实性、
准确性、完整性和及时性不作任何明示、暗示的陈述或担保。
五、本报告的分析及结论只能用于相关决策参考，不构成任何买入、持有或卖出等投资
建议。
六、本报告信用等级在本报告出具之日至本计划优先级资产支持证券到期兑付日有效，
在有效期限内，大公拥有跟踪评级、变更等级和公告等级变化的权利。
七、本报告版权属于大公所有，未经授权，任何机构和个人不得复制、转载、出售和发
布；如引用、刊发，须注明出处，且不得歪曲和篡改。
资产支持证券跟踪评级报告
跟踪评级说明
受中信建投委托，大公于 2014 年 1 月 7 日对本计划进行了首次信
用评级，确定优先级资产支持证券信用等级均为 AA+；大公分别于 2015
年 4 月 8 日、2016 年 4 月 15 日、2017 年 4 月 14 日以及 2018 年 4 月
11 日对本计划进行了跟踪评级，均维持优先级资产支持证券 AA+的信
用等级。本次跟踪期间为 2018 年 4 月 12 日至本次跟踪报告出具日，
其中基础资产信息截至 2018 年 9 月 30 日，资产支持证券偿付信息截
至 2018 年 12 月 31 日，在此期间大公对广东海印集团股份有限公司
（以下简称“海印股份”或“公司”）和广州海印实业集团有限公司（以
下简称“海印集团”）2017 年以来的经营和财务状况及履行债务情况和
本计划成立以来的运行情况进行了信息收集和分析，在分析所获得相
关信息的基础上得出本次跟踪评级结论。
专项资产管理计划概要
基础资产
本计划于 2014 年 8 月 14 日设立，基础资产为原始权益人在专项
计划设立日转让给计划管理人的，原始权益人根据法律规定享有的特
定期间的资金信托的信托受益权。根据《大业-海印股份信托贷款单一
资金信托资金信托合同》（以下简称“《信托合同》”）及计划管理人与原
始权益人签订的《信托受益权转让协议》的规定，自资产池的封池日开
始，本计划基础资产未来预期现金流的总规模为 193,770.00 万元，截
至 2018 年末，已实收现金流 166,682.11 万元 1，预期现金流余额合计
27,087.89 万元。本计划基础资产预期现金流的实现依赖于海印股份质
押给资金信托的其特定期间商业物业经营收益应收账款，2018 年，质
押财产对应的商业物业的实收现金流为 60,479.69 万元。
资产支持证券
本计划于 2014 年 8 月 14 日成立，本计划优先级资产支持证券募
集总规模为 14.00 亿元，分别为海印 1、海印 2、海印 3、海印 4 和海
印 5 五个品种；次级资产支持证券募集规模为 1.00 亿元，由海印股份
全部认购。
1
根据《海印股份信托受益权专项资产管理计划季度报告》（2018 年第 1 季度～4 季度），2018 年实收信托受益
权现金流金额 40,194.61 万元。
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资产支持证券跟踪评级报告
表 1 截至 2018 年末本计划优先级与次级资产支持证券基本情况（单位：亿元、%）
资产支持证券 海印 1 海印 2 海印 3 海印 4 海印 5 次级
发行规模 2.20 2.50 2.90 3.10 3.30 1.00
占比 14.67 16.67 19.33 20.67 22.00 6.67
发行期限 1年 2年 3年 4年 5年 5年
预期收益率 6.80 7.45 7.80 8.05 8.38 -
兑付本金金额 2.20 2.50 2.90 3.10 0.00 0.00
兑付本金比例 100.00 100.00 100.00 100.00 0.00 0.00
兑付利息金额 0.15 0.37 0.68 1.00 1.11 0.88
资料来源：根据《海印股份信托受益权专项资产管理计划 2018 年年度报告》（以下简称“《资产管理报告》”）整理
海印 1、海印 2、海印 3、海印 4 和海印 5 均为按年付息，到期一
次还本。每一个计息期间，在优先级资产支持证券的预期收益和到期
本金清偿完毕之前，次级资产支持证券不参与分配。跟踪期内，本计划
于 2018 年 8 月 13 日进行第四次收益分配，优先级资产支持证券总计
分配资金 362,464,849.30 元，其中分配本金 310,000,000.00 元，分
配收益 52,464,849.30 元。跟踪期内，本计划各项费用支出共计
1,230,746.19 元。专项计划于本跟踪期内分配次级资产支持证券收益
30,699,599.04 元。截至 2018 年末，本计划优先级资产支持证券未偿
本金合计 330,000,000.00 元。
交易结构
认购人通过与计划管理人签订《海印股份信托受益权专项资产管
理计划资产支持证券认购协议》（以下简称“《认购协议》”）及对该协议
的任何修改或补充，将认购资金以专项资产管理方式委托计划管理人
管理，计划管理人设立并管理专项计划，认购人取得资产支持证券，成
为资产支持券持有人。计划管理人根据与原始权益人签订的《信托受
益权转让协议》的约定，用专项计划资金向原始权益人购买其持有的
海印资金信托的信托受益权。
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资产支持证券跟踪评级报告
现金流
保证人
行为 海印股份 （海印集团）
提供
担保
贷款本息 特定期间经营收益 信托 贷款资 资金监管方
按月偿还 应收账款质押 贷款 金监管 （浦发银行
广州分行）
保管人
海印资金信托 投资信托计划 原始权益人
（浦发银行
（浦发银行
广州分行） 资金保管 （大业信托）
广州分行）
信托受益权
信托利
按年支付本金及收益 益按月
转让信托
分配
受益权
转让款
资产支持证 认购资金
券持有人
海印股份专项
资产管理计划
资产支持证券
资金
设立/管理 托管
专项计划
登记托管机构 计划管理人
推广机构 托管银行
支付代理机构
（中信建投证券） （平安银行）
（中证登深圳公司）
律师事务所 评级机构 评估机构 会计师事务所
（国枫凯文） （大公） （中华企） （北京兴华）
图 1 本计划交易结构图
资料来源：根据《海印股份信托受益权专项资产管理计划之计划说明书》整理
借款人主体信用分析
海印股份前身是 1981 年 7 月成立的茂名市燃料化学工业局化工一
2
厂 。1992 年 12 月，经广东省经济体制改革委员会和广东省股份制企
业试点联审小组粤股审（1992）126 号文批准，以茂名市化工一厂为独
家发起人，采取定向募集方式设立茂名永业（集团）股份有限公司 3。
1998 年 6 月，经中国证券监督管理委员会批准，公司首次发行社会公
众股 1,250 万股；同年 10 月，公司在深圳证券交易所正式挂牌上市
（股票代码 000861）。2003 年 1 月，公司原第一大股东茂名市财政局
与海印集团签署了《股权转让协议书》，茂名市财政局将其持有的公司
股权全部转让给海印集团，海印集团成为公司第一大股东。
公司初始股本为 2,100 万股，其后公司通过历年的配股、发行新
股、资本公积转增股本、定向增发股票等方式，使得股本规模不断扩
大。2014 年 5 月，公司向控股股东海印集团及太平洋资产管理有限责
2
其后先后更名为茂名市化学工业总公司化工一厂（1986 年）、茂名市化工一厂（1989 年）。
3
2004 年 10 月，更名为广东海印永业（集团）股份有限公司；2010 年 8 月更名为现名。
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资产支持证券跟踪评级报告
任公司等六名投资者非公开发行人民币普通股 9,988 万股，募集资金
净额为 8.15 亿元，公司股本增至 59,207 万股；同年 9 月，公司以资
本公积转增股本，向全体登记股东每 10 股转增 10 股，共计转增 59,207
万股，此次变更后，公司注册资本为 11.84 亿元。2015 年 8 月公司实
施利润分配及公积金转增股本方案，以总股本 1,184,138,410 股为基
数，向全体股东每 10 股送红股 8 股，派 2 元人民币现金，同时，以资
本公积金向全体股东每 10 股转增 1 股，此次变更后，公司注册资本为
22.50 亿元。2016 年 3 月，新余兴和投资管理中心（以下简称“新余
兴和”）与邵建明先生、邵建聪先生签署了《股份转让协议》，新余兴和
将其持有的公司 247,000,000 股无限售条件流通股（占公司总股本的
10.98%）分别转让给邵建明和邵建聪；其中，132,290,000 股（占公司
总股本的 5.88%）转让给邵建明先生，114,710,000 股（占公司总股本
的 5.10%）转让给邵建聪先生。截至 2018 年 9 月末，公司股本为 22.50
亿元，其中海印集团持有公司 48.14%的股权，自然人邵建明、邵建佳
和邵建聪分别持有海印集团 65.00%、20.00%和 15.00%的股权，此外，
邵建明持有公司 5.88%的股权，邵建聪持有公司 5.10%的股权，邵建明
是公司的实际控制人。
截至 2018 年 9 月末，公司纳入合并范围的子公司 73 家，较 2017
年末增加 2 家子公司，减少 1 家孙公司。公司经营范围仍以商业物业
运营和房地产业务为主。
2017 年以来，受电子商务行业冲击等外部因素影响，我国传统商
业物业运营模式依旧面临较大挑战；随着行业的迅速发展以及市场竞
争的不断加剧，商业过剩问题仍较严峻
商业物业运营指运营商将自有或者承租的商业物业，根据其建筑
特点、规模大小、商圈性质选取适合的商业定位，进行统一规划后，通
过对外出租用于从事办公、酒店、批发零售、休闲娱乐等的商业经营服
务，以实现物业租金或管理费收入，是连接商业地产开发商和承租商
户的中介。
商业物业运营所涉及的下游行业大多为零售行业，2017 年，我国
全年实现社会消费品零售总额 366,262 亿元，同比增长 10.2%，全年全
国网上零售额 71,751 亿元,比上年增长 32.2%。其中,实物商品网上零
售额 54,806 亿元，增长 28.0%,占社会消费品零售总额的比重为 15.0%。
2018 年，我国全年实现社会消费品零售总额 380,987 亿元，同比增长
9.0%，全年全国网上零售额 90,065 亿元,比上年增长 23.9%。由于宏观
经济下行压力较大，居民收入与消费增长放缓，同时受到电商冲击、行
业竞争激烈、租金和人工成本上升等众多因素影响，传统商业模式依
旧面临较大挑战，部分传统商业企业处于亏损状态，同时也促使传统
商业企业改善管理机制、调整产业结构以及加快线上线下融合的步伐，
实现转型升级。
商业物业行业仍保持较快的发展，随着大量商业物业竣工投入使
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资产支持证券跟踪评级报告
用，同质化竞争严重，市场竞争激烈程度逐年加剧。我国商业地产项目
开发速度和开发面积的大规模增加，远超过零售品牌商的开店速度和
零售销售额的增长速度，导致空置率上升，投资回报周期延长，主要城
市商业过剩已经较为明显。国民消费陷入增长乏力，2017 年全国销售
总额同比增长 10.2%，增速有所放缓，同时国家不断加大反腐力度，导
致奢侈品类消费趋冷，再加上经济下行压力加大，商业过剩问题不断
加剧。随着越来越多的商业物业开发商逐步向运营商角色转变，在大
幅度增加商业物业供应量的同时，也带来了对稀缺的优质商业物业的
激烈争夺。
综合来看，当前国内电子商务行业发展速度不断加快，正逐步改
变人们的消费习惯，传统实体销售渠道面临的竞争压力也随之加大，
严重冲击了传统零售百货业的发展，进而对商业物业的发展产生一定
影响，同时商业物业行业同质化严重，竞争不断加剧，商业过剩问题仍
然严峻，未来商业类企业经营模式的转型升级将成为必然趋势。
2017 年以来，广州市消费市场需求旺盛，网络销售继续推动消费
品零售，内需拉动明显增强；广东自贸区的启动对接国家“一带一路”
战略，将带动区域经济的发展，公司仍面临良好的发展机遇
2017 年，广州市坚持扩大外需、改善经商环境，确保了经济平稳
增长，通过组织广货展销活动，扩大消费需求，并推进重点商圈升级改
造，优化了消费环境；广州市全年完成固定资产投资额 5,919.83 亿元，
同比增长 5.7%；全年社会消费品零售总额 9,402.59 亿元，同比增长
8.0%。全年全市限额以上批发零售业通过公共网络实现商品零售额
961.80 亿元，比上年增长 18.6%，拉动社会消费品零售总额增长 1.7 个
百分点，占社会消费品零售总额的 10.2%。
2014 年，国务院正式批准设立广东自贸区，并对接国家“一带一
路”战略，成为海上丝绸之路的重要枢纽，仍将带动珠三角以及华南地
区经济结构的调整。广东自贸区邻近港澳，并外接 21 世纪海上丝绸之
路沿线国家和地区，将在贸易往来和金融创新等领域展开对外合作，
同时仍能为仓储、港口、物流等领域提供良好的发展基础，广东地区零
售、批发和物流等行业企业发展空间将进一步扩大。公司作为广东地
区大型商业运营企业，仍面临良好的发展机遇。
2017 年以来，公司营业收入和毛利润有所增长，物业出租管理业
务和房地产板块仍是公司营业收入和毛利润的主要来源
2017 年，受益于物业出租管理业务、房地产业务及金融板块业务
收入的增加，公司实现营业收入 25.61 亿元，同比增长 28.47%，毛利
润 9.81 亿元，同比增长 26.76%。其中，物业出租及管理收入 9.83 亿
元，同比增长 16.91%，毛利润 4.09 亿元，同比增长 10.84%，主要是
由于新增了番禺美食城、友利玩具、韶关商业、骏盈置业等商业板块企
业；房地产业务收入 7.10 亿元，同比增长 111.53%，毛利润 3.27 亿
元，同比增长 114.97%，主要是由于茂名海悦、珠海澳杰、肇庆大旺销
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资产支持证券跟踪评级报告
售增长所致；百货业收入 5.48 亿元，同比增加 0.93%，毛利润 0.80 亿
元，同比增加 8.38%，主要是由于海印又一城的销售增长，出租率稳定
在 99%以上，续约及新签合同的计提比例也有所上浮；金融板块收入
2.17 亿元，同比增长 137.05%，毛利润 1.26 亿元，同比增长 90.64%，
主要是由于公司继续推进金融服务，产业与金融结合、小额贷款、互联
网小额贷款及保理业务有了大量客户积累，收入大幅增长；公司文化
板块和酒店业收入分别为 0.57 亿元和 0.47 亿元，在营业收入中占比
较小，对公司营业收入和利润影响不大。
2017 年，公司综合毛利率同比下降 0.52 个百分点，其中物业出租
及管理业务毛利率 41.60%，同比下降 2.28 个百分点；房地产毛利率
46.07%，同比增长 0.74 个百分点；百货业毛利率 14.66%，同比增长
1.01 个百分点；金融板块毛利率 12.89%，同比下降 14.17 个百分点，
主要是商联支付板块的扩张导致人力成本及销售宣传成本增加，因此
毛利润降低。
表2 2015～2017 年及 2018 年 1～9 月公司营业收入、毛利润和毛利率构成(单位：亿元、%)
2018 年 1～9 月 2017 年 2016 年 2015 年
项目
金额 占比 金额 占比 金额 占比 金额 占比
营业收入 18.76 100.00 25.61 100.00 19.94 100.00 16.52 100.00
物业出租及管理 7.46 39.76 9.83 38.37 8.41 42.17 8.11 49.07
房地产 5.87 31.30 7.10 27.72 3.36 16.83 2.20 13.34
百货业 3.92 20.92 5.48 21.39 5.43 27.23 5.33 32.23
金融板块 1.17 6.25 2.17 8.48 0.92 4.60 0.45 2.73
文化板块 - - 0.57 2.21 1.42 7.12 - -
酒店业 0.33 1.78 0.47 1.83 0.41 2.05 0.44 2.64
毛利润 7.55 100.00 9.81 100.00 7.74 100.00 6.52 100.00
物业出租及管理 3.05 40.34 4.09 41.67 3.69 47.65 3.97 60.84
房地产 3.04 40.21 3.27 33.33 1.52 19.66 1.17 17.86
百货业 0.61 8.05 0.80 8.19 0.74 9.57 0.75 11.54
金融板块 0.72 9.53 1.26 12.89 0.66 8.57 0.37 5.73
文化板块 - - 0.16 1.65 0.93 11.98 - -
酒店业 0.14 1.87 0.22 2.27 0.20 2.57 0.26 4.02
综合毛利率 40.27 38.31 38.83 39.47
物业出租及管理 40.86 41.60 43.88 48.94
房地产 51.73 46.07 45.34 52.87
百货业 15.50 14.66 13.65 14.14
金融板块 61.38 58.22 72.40 82.73
文化板块 - 28.64 65.29 -
酒店业 42.47 47.61 48.68 60.23
数据来源：根据公司提供资料整理
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资产支持证券跟踪评级报告
2018 年 1～9 月，公司实现营业收入 18.46 亿元，同比增加 22.77%；
毛利润 7.55 亿元，同比增长 35.24%；综合毛利率为 40.27%，同比上
涨 3.71 个百分点。其中，物业出租及管理营业收入同比增长 15.09%，
主要是由于友利玩具、韶关海印商业、骏盈置业等新物业投入运营；房
地产业务营业收入同比大幅增长 144.11%，主要是由于大旺、茂名海悦、
珠海澳杰等销售情况较上年同期增长较多所致。
综合来看，2017 年以来，公司营业收入和毛利润有所增长，物业
出租及管理和房地产板块仍是公司营业收入和毛利润的主要来源。预
计未来 1～2 年，公司仍将保持以物业出租及管理和房地产为主的业务
结构。
公司物业出租及管理业务仍保持较强市场竞争力，物业铺位出租
率保持较高水平
公司物业出租及管理经营模式依旧为对自有物业或已取得经营权
的租赁物业进行市场定位和包装，然后转租给中小商户经营，每年稳
定提升租金，以获取持续增长的租金收入。2017 年，公司商业物业业
务竞争力仍较强，各商业物业多数坐落于广州市核心商圈及地铁沿线，
地理位置优势较为突出，客流量较大，公司所经营的物业铺位整体出
租率均在 70.00%以上。
对于以租赁形式获取的物业，公司通过较低的成本获得物业资产，
装修改造及招商同步进行，经过半年的装修改造之后，物业开业时大
部分招商已经完成并开始产生租金收入，保证了资金的及时回流。公
司一般与出租方签订 10 年以上的租赁合约，租赁成本以每年 3%～5%
左右的幅度增加，2017 年，公司租入成本租金为 94.20 元/月/平方米，
同比下降 5.74%，基本稳定。公司与租户签订合同期限一般为 2～3 年，
而租金以每年 5%～10%的幅度增加，租金收入与租金成本价差的不断增
加将有助于业务利润的持续稳定增长。由于公司商业物业运营的营业
收入已大部分提前锁定，因此在整体经济环境低迷时期公司商业物业
运营业绩未受到较大影响。
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资产支持证券跟踪评级报告
表 3 截至 2018 年 9 月末公司现有主要商业物业项目情况 （单位：平方米、%）
业态 营业 承租合约
物业名称 所在地 出租率
模式 面积 到期日
电器总汇 越秀区东湖路 8,598 2020 年 4 月 80.22
海印广场 越秀区大沙头路 12,566 2039 年 7 月 83.63
流行前线 越秀区较场西路 16,683 2023 年 6 月 92.76
布料总汇 越秀区沿江东路 4,978 2019 年 5 月 97.37
布艺总汇 越秀区沿江东路 2,493 2021 年 5 月 99.11
潮楼 越秀区北京路 8,426 2020 年 5 月 98.62
主题
自由闲 越秀区中山三路 3,588 2020 年 12 月 94.50
商场
总统数码港 天河区天河路 10,318 2018 年 10 月 92.17
潮楼百货 黄埔大沙西路 13,976 2019 年 12 月 97.40
摄影城 越秀区东华南路 3,366 2019 年 9 月 97.30
桂闲城 佛山市南海区平西大道 25,413 2030 年 12 月 76.05
上海哈邻里 上海市浦东新区沈梅东路 45,858 2036 年 2 月 95.90
合诚大厦 番禺区兴南大道 11,196 2032 年 11 月 71.54
少年坊 越秀区一德路 20,000 2026 年 12 月 99.61
缤缤广场 越秀区起义路 36,000 2019 年 9 月 70.23
专业
展贸城 番禺区化龙镇展贸东路 20,254 2038 年 1 月 88.36
市场
粮油城 海珠区南洲路 20,559 2025 年 12 月 95.61
商展中心 越秀区起义路 15,414 自有物业 75.23
中华广场 越秀区中山三路 63,484 2023 年 7 月 96.00
购物
花城汇 天河区黄埔大道 22,644 2021 年 8 月 100.00
中心
海印又一城 番禺区番禺大道 95,244 2027 年 4 月 98.51
番禹休闲 番禺区南村镇 22,867 自有物业 100.00
综合类 友利创业园 番禺区光明南路 59,601 自有物业 80.50
中华美食城 南板块商圈 122,436 2036 年 8 月 81.06
数据来源：根据公司提供资料整理
对于自有物业，公司通过低价购买土地，建设集大型超市、购物中
心、五星级酒店和酒店式公寓为一体的城市综合体，通过商场租金和
经营收入获取投资回报。一方面，物业资产的价格持续上涨，公司资产
不断升值；另一方面，经营模式以租为主，以售为辅，有利于保障现金
流的稳定。
公司商业物业经营业务以“海印又一城”为品牌，以“住宅+写字
楼+高端酒店+商业物业”为业态组合，进行差异化复制来推进业务扩
张。
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资产支持证券跟踪评级报告
公司房地产业务主要集中在四线城市，仍面临一定的去库存压力；
2017 年，公司房地产业务收入大幅增长，签约面积和签约销售金额均
大幅上涨；公司在建项目投资规模仍较大，未来仍存在一定的资本支
出压力
公司的房地产业务主要模式是为商业运营而自建的商业综合体规
划配套所建公寓，通过迅速销售回笼资金，反哺商业综合体及社区商
业。公司房地产业务主要是指“海印又一城”系列项目配套的商业住宅
项目以及茂名住宅项目,主要经营主体为广州市番禺海印体育休闲有
限公司、上海海印商业房地产有限公司、珠海市澳杰置业有限公司、肇
庆大旺海印又一城商业有限公司和肇庆鼎湖海印又一城商业有限公司。
公司商业物业项目的开发带动了配套住宅公寓的销售，房地产业务收
入大幅增加了公司营业收入。
表4 公司房地产开发及销售情况（单位：万平方米、亿元）
项目 2018 年 1～9 月 2017 年 2016 年 2015 年
新开工面积 6.43 15.28 31.13 2.26
竣工面积 - - 3.35 20.69
签约面积 6.90 6.75 4.59 2.29
签约销售金额 6.27 7.53 3.46 2.02
结算面积 6.90 6.75 4.59 2.24
结算金额 5.87 7.08 3.36 2.20
数据来源：根据公司提供资料整理
2017 年以来，我国三线及以下城市的存销比率较高，库存压力相
对较大，高库存问题仍然较为严峻。公司继续以“去库存”为房地产项
目的开发和销售策略，推进项目的招商与销售工作，加快城市综合体
建设。2017 年下半年，城市综合体系列中的珠海海印又一城写字楼，
肇庆大旺海印又一城二期、茂名森邻四季二期相继达到预售状态，为
公司 2017 年房地产业务贡献利润。2017 年，公司房地产业务收入为
7.10 亿元，同比大幅增长 111.53%，主要是受益于一二线城市房地产
市场政策收紧，购买需求向三四线城市下沉所致；同期，得益于住宅类
项目销售情况的好转，公司签约面积为 6.75 万平方米，同比上涨
47.06%，签约销售金额 7.54 亿元，同比上涨 117.78%。2018 年 1～9
月，公司房地产业务收入 5.87 亿元，较 2017 年同期上涨 144.11%，主
要是由于大旺、茂名海悦、珠海澳杰等销售额较上年同期有所上涨。
12
资产支持证券跟踪评级报告
表 5 截至 2018 年 9 月末公司在建项目情况（单位：万平方米、亿元）
项目 预计竣 总投 累积投 总可售 已售 未售
项目 城市
类型 工时间 资额 资额 面积 面积 面积
周浦海印又一城 上海 商业、酒店 2019.4 16.25 8.66 3.7 - 3.7
海印新都荟大旺站 肇庆 商业 2019.12 1.80 0.72 - - -
珠海海印又一城商业广场 珠海 商业 2019.6 12.00 8.91 6.43 3.57 2.86
肇庆大旺又一城 肇庆 商业、酒店 2020.12 26.30 11.78 17.1 13.51 3.59
肇庆鼎湖海印又一城 肇庆 商业、住宅 2019.12 8.30 3.57 3.95 0.2 3.75
茂名“森邻四季”项目 茂名 住宅 2020.12 20.90 7.98 6.77 5.69 1.08
合计 - - - 85.55 41.62 37.95 22.97 14.98
数据来源：根据公司提供的资料整理
土地储备方面，公司 2017 年新增土地储备 2.88 万平方米，为海
印新都荟大旺站项目。截至 2018 年 9 月末，公司未来可售建筑面积
为 14.98 万平方米，公司在建项目总投资额 85.55 亿元，累积投资额
41.62 亿元，未来仍存在一定的资本支出压力。
2017 年，公司百货业务收入有所增长，对公司收入形成有益补充
广州海印又一城商务有限公司为百货业与出租业多元化混合业态
企业。百货业态经营方式以联营专柜为主，涵盖多品牌多专柜的购物
中心。公司百货业务收入主要来自奥特莱斯商场（以下简称“奥莱商
场”）的经营。奥莱商场位于公司自有物业广州番禹海印又一城项目二
期内，于 2012 年 4 月开业，2013 年实现满租经营。公司奥莱商场采用
联营模式，按照合作扣率比例收取销售提成，平均合作扣率比例大约
为 11%～13%。
2017 年，公司百货业务收入 5.48 亿元，同比增长 0.93%，毛利润
为 0.80 亿元，毛利率为 14.66%。2018 年 1～9 月，百货业务收入 3.92
亿元。
截至 2018 年 9 月末，商场经营面积达 9.5 万平方米，出租率达
99.52%以上。奥莱商场为华南地区最大的奢侈品汇集中心，商场内已
入驻 BURBERRY、HUGOBOSS、NIKE 等 25 家国际知名品牌，并配有餐饮、
娱乐、休闲等业态，经营稳定。
2017 年以来，公司资产规模持续增长，资产结构仍以存货及货币
资金构成的流动资产为主；债务规模不断扩大，总有息债务占比仍然
较高；公司营业收入及利润有所增长，期间费用仍处于较高水平，但
占比有所下降
公司提供了 2017 年和 2018 年 1～9 月财务报表。北京兴华会计师
事务所（特殊普通合伙）对公司 2017 年财务报表进行了审计，出具了
标准无保留意见的审计报告。公司 2018 年 1～9 月财务报表未经审计。
2017 年末，公司总资产 119.57 亿元，资产规模继续增长，其中流动资
产 69.21 亿元，占总资产比重 57.88%，仍以流动资产为主。2018 年 9
13
资产支持证券跟踪评级报告
月末，公司总资产增至 122.33 亿元，其中流动资产占总资产比重为
56.79%。
公司流动资产仍主要由存货和货币资金等组成。2017 年末，公司
存货 34.15 亿元，同比增长 10.93%，主要原因是随着茂名海悦项目、
肇庆大旺又一城和鼎湖又一城等项目开发的推进，开发成本同比继续
增加；公司存货占流动资产比重较大，因项目开发和销售的不确定性，
存在一定的流动性风险。公司货币资金 22.81 亿元，同比增长 8.96%。
2018 年 9 月末，公司存货 40.68 亿元，较 2017 年末增长 19.12%，主
要是房地产板块子公司的在建开发产品增加所致；货币资金 13.98 亿
元，较 2017 年末减少 38.72%，主要是由于公司支付工程款、偿还贷款
本金利息以及支付回购股票价款所致。
公司非流动资产主要由投资性房地产、商誉和长期待摊费用组成。
2017 年末，公司投资性房地产为 14.15 亿元，较 2017 年末增长 28.23%；
商誉为 6.85 亿元，同比减少 5.72%，主要是 2017 年 12 月 31 日，公司
将持有的湖南红太阳演艺有限公司所有股权全部转让，相应减少了商
誉；长期待摊费用 6.32 亿元，同比增长 75.36%，主要是国际展贸城项
目扩大建设规模，增大工程投入 2.63 亿元所致。2018 年 9 月末，公司
长期待摊费用 9.11 亿元，较 2017 年末增长 44.19%，主要是展贸城项
目将已达到可使用状态的在建工程结转至长期待摊费用所致；非流动
资产其余各主要科目较 2017 年末变化不大。
截至 2018 年 9 月末，公司所有权受到限制的资产总规模为 17.42
亿元，占总资产和净资产的比例分别为 14.24%和 46.82%。其中抵押资
产为 13.95 亿元，主要为投资性房地产；质押资产为 4.50 亿元，主要
为股权质押。
2017 年以来，公司债务规模不断扩大，仍以非流动负债为主。2018
年 9 月末，公司负债总额为 85.12 亿元，非流动负债占总负债比重
62.04%。
公司流动负债主要由一年内到期的非流动负债、短期借款和其他
应付款等构成。2017 年末，公司一年内到期的非流动负债 20.26 亿元，
同比增加 115.33%，主要是一年内到期的长期借款增长所致；短期借款
8.77 亿元，同比增加 7.73%，主要由 2.00 亿元抵押借款，5.77 亿元保
证借款和 1.00 亿元信用借款组成；其他应付款 5.58 亿元，同比大幅
增加 81.21%，主要是公司增加了 1.04 亿股权转让款，以及定金及定金
税费、保证金及押金的增加所致。截至 2018 年 9 月末，一年内到期的
非流动负债 9.34 亿元，较 2017 年末减少 53.92%，主要是公司偿还了
到期债务所致；短期借款 14.55 亿元，较 2017 年末减少增长 65.80%，
主要是公司借入短期借款补充流动资金所致；其他应付款 4.15 亿元，
较 2017 年末大幅减少 25.59%，主要是由于子公司广东商联支付了清
算款和渠道款以及公司支付了收购股权尾款所致。
公司非流动负债主要由长期借款、应付债券和长期应付款等构成。
14
资产支持证券跟踪评级报告
2017 年末，长期借款 21.98 亿元，同比减少 25.95%，主要由于部分抵
押借款和保证借款长期借款转入一年内到期的非流动负债所致，其中
质押借款 0.84 亿元、抵押借款 16.34 亿元和保证借款 4.80 亿元；应
付债券 15.80 亿元，同比增长 69.57%，主要是公司分别于 2017 年 8 月
和 2017 年 12 月非公开发行 2017 年非公开发行公司债券（第一期）和
2017 年非公开发行公司债券（第二期），债券期限均为 3 年，共计 6.00
亿元；长期应付款 5.47 亿元，同比减少 8.38%，主要是公司支付了部
分本计划募集的信托资金。截至 2018 年 9 月末，公司长期借款 35.00
亿元，较 2017 年末增长 59.24%，主要是公司增加了长期借款融资所
致；长期应付款 69 万元，大幅减少 99.87%，主要是资产证券化及直接
融资工具的金额均重分类至一年内到期的非流动负债所致。
表6 2015～2017 年末及 2018 年 9 月末公司总有息债务及其构成情况（单位：亿元、%）
项目 2018 年 9 月末 2017 年末 2016 年末 2015 年末
短期有息债务 23.88 29.03 17.55 13.57
长期有息债务 51.22 37.78 44.97 25.51
总有息债务 75.11 66.81 62.52 39.08
总有息债务占总负债比重 88.23 80.76 90.37 80.90
数据来源：根据公司提供的资料整理
2017 年末，公司总有息债务为 66.81 亿元，同比增加 6.87%，总
有息债务占总负债比重为 80.76%，同比减少 9.61 个百分点。截至 2018
年 9 月末，公司总有息债务为 75.11 亿元，较 2017 年末继续增加，主
要是由于长期借款有所增加，总有息债务占总负债比重为 88.23%，占
比仍然较高。
截至 2017 年末，公司所有者权益为 36.85 亿元，同比增长 13.17%，
主要是公司未分配利润增加以及资本公积的增加，其中资本公积增加
主要是由于公司控股子公司广东商联支付网络技术有限公司本期发生
新股东溢价增资，相应增加“资本公积-其他资本公积”0.13 亿元，收
购控股子公司广州市衡誉小额贷款股份有限公司少数股东股权，相应
增加“资本公积-其他资本公积”0.10 元。截至 2018 年 9 月末，公司
所有者权益为 37.21 亿元。
表7 2015～2017 年末及 2018 年 9 月末公司部分财务指标（单位：倍、%）
项目 2018 年 9 月末 2017 年末 2016 年末 2015 年末
流动比率 2.15 1.81 2.54 1.83
速动比率 0.89 0.92 1.20 0.57
资产负债率 69.58 69.18 68.00 62.47
长期资产适合率 170.30 161.66 180.90 148.29
数据来源：根据公司提供的资料整理
2017 年末及 2018 年 9 月末，公司资产负债率持续增加，分别为
15
资产支持证券跟踪评级报告
69.18%和 69.58%；流动比率分别为 1.81 倍和 2.15 倍，流动资产对流
动负债的保障程度较好；但由于流动资产中存货占比较大，速动比率
仅为 0.92 倍和 0.89 倍。
截至 2018 年 9 月末，公司无对外担保事项。
2017 年，受益于物业出租管理业务、房地产业务及金融板块业务
收入的增加，公司实现营业收入 25.61 亿元，同比增长 28.47%；毛利
率为 38.31%，同比小幅下降。2017 年，公司期间费用金额有所增长，
占营业收入比重为 21.10%，同比有所下降，其中销售费用同比减少
7.63%，主要是公司工资及福利费，以及佣金有所减少所致。2017 年，
公司营业利润 4.16 亿元，同比增加 29.87%；营业外收入 0.05 亿元，
同比减少 87.09%，主要是收回投资参股公司的承诺利润补偿款所致；
净利润为 2.95 亿元，同比增加 21.20%；净资产收益率为 8.01%，同比
有所增长。2018 年 1～9 月，公司实现营业收入 18.76 亿元，同比增加
22.77%；净利润 1.61 亿元，同比增长 11.03%，主要是由于物业出租管
理业务、房地产业务及金融板块业务收入的增加以及销售费用有所减
少所致。
2017 年，公司经营性净现金流 4.23 亿元，同比减少 16.61%，主
要是由于收到的其他单位往来款有所减少所致；同期，公司投资性现
金流维持净流出，为-8.39 亿元，净流出规模同比减少 3.01 亿元，主
要是收回理财产品投资金额有所增长；筹资性净现金流 6.02 亿元，同
比减少 68.02 亿元，主要由于公司偿还债务所支付的现金有所增加。
2018 年 1～9 月，公司经营性净现金流为 11.77 亿元，同比大幅上涨
18.30 倍，主要是由于公司房产销售增加、收到续约商铺定金增加以及
收到政府补偿款所致；投资性净现金流为-8.62 亿元，净流出规模同比
增长 25.11%；筹资性净现金流为-1.40 亿元，同比大幅降低，从净流
入 2.22 亿元变成净流出。
根据公司提供的企业信用信息报告，截至 2019 年 1 月 4 日，公司
本部未曾发生信贷违约事件。截至本报告出具日，公司多次于债券市
场发行债务融资工具，到期债券本息均按期兑付，未到期债券均正常
付息。
大公认为，公司偿还债务的能力很强。大公对海印股份的主体信
用等级维持 AA-，评级展望维持稳定。
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资产支持证券跟踪评级报告
表8 2015～2017 年及 2018 年 1～9 月海印股份主要财务指标（单位：亿元、%）
科目 2018 年 1～9 月 2017 年 2016 年 2015 年
期末总资产 122.33 119.57 101.74 77.32
期末非流动资产合计 52.86 50.37 43.60 37.46
期末负债总额 85.12 82.72 69.18 48.31
期末流动负债合计 32.31 38.15 22.87 21.77
期末所有者权益 37.21 36.85 32.56 29.02
营业收入 18.76 25.61 19.94 16.52
期间费用 4.47 5.40 4.39 3.70
利润总额 2.77 4.17 3.54 3.03
经营性净现金流 1.18 4.23 5.07 3.63
投资性净现金流 -8.62 -8.39 -11.40 -13.63
筹资性净现金流 -1.39 6.02 18.83 4.32
债务资本比率 66.87 64.45 65.75 57.39
毛利率 40.27 38.54 38.83 39.47
总资产报酬率 3.75 4.91 4.53 5.97
净资产收益率 4.33 8.01 7.48 7.12
经营性净现金流/流动负债 3.34 13.86 22.72 20.27
经营性净现金流/总负债 1.40 5.57 8.63 8.36
经营性净现金流利息保障倍数（倍） 0.39 1.29 1.78 1.29
数据来源：根据海印股份 2015～2017 年审计报告及 2018 年 1～9 月财务报表整理
基础资产质量分析
专项计划的基础资产指原始权益人在专项计划设立日转让给计划
管理人的，原始权益人根据法律规定享有的特定期间的资金信托的信
托受益权。该信托受益权的实现依赖于海印股份质押给资金信托的商
业物业产生的租金及其他相关收入。
质押的商业物业均处于广州市和佛山市的核心商业地段，2018 年
物业经营收入有效保障了资金信托本息兑付；2018 年实际收入同比变
化不大，仍可保障本计划优先级资产支持证券本息按期足额偿付；预
计未来若有不可控因素发生，可能导致基础资产产生的现金流进一步
减少
质押的商业物业均处于广州市和佛山市的核心商业地段，市场竞
争力较强，客流量较大，物业铺位出租率较高，租入物业成本较低，租
金收入稳定，商业物业主要业态为主题商场、专业市场、购物中心和城
市综合体，其中城市综合体项目为打造住宅、办公和娱乐一体化的高
端商业中心，覆盖了附属的房地产业务。
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资产支持证券跟踪评级报告
表9 2018 年公司质押的商业物业的租赁情况（单位：平方米、元/月平方米）
平均租金 平均出租率
物业名称 可供出租面积 租赁期限
水平 （%）
中华广场 58,291 2009.08.01～2023.07.31 219.21 92.85%
海印又一城 27,879 2012.05.01～2027.04.30 91.85 99.43%
流行前线 6,348 2011.04.01～2023.06.30 660.36 95.82%
电器总汇 8,259 2018.08.01～2023.07.31 376.56 82.34%
13,107 2004.01.01～2018.12.31
海印广场 143.30 83.65%
2009.08.01～2039.07.30（续）
少年坊 20,000 2007.01.01～2026.12.31 403.73 99.71%
东川名店运动城 - - - -
潮楼百货 14,135 2010.01.05～2019.12.31 175.58 95.86%
潮楼商业 9,453 2005.01.15～2020.05.31 131.22 98.72%
布料总汇 4,879 2013.06.01～2019.05.31 318.88 96.44%
布艺总汇 2,490 2011.06.01～2021.05.31 415.25 96.91%
摄影城 4,209 2012.09.16～2019.09.30 109.73 96.75%
桂闲城 25,413 2011.01.01～2030.12.31 45.73 78.82%
自由闲 3,693 2008.10.1～2023.9.30 118.83 95.66%
数据来源：根据《资产管理报告》整理
公司商业物业经营模式主要是对自有物业或已取得经营权的租赁
物业进行市场定位和包装，然后转租给中小商户经营，以获取租金收
入。质押的商业物业各具商业经营的特色，均具有较好的盈利能力。
2018 年，质押的商业物业租金水平总体呈普遍下跌趋势，主要是
由于 2018 年统计口径变化，不再包括分成收入。按照 2017 年统计口
径计算，租金水平总体变化不大，其中 7 家物业平均租金下降，主要
是较为传统的物业形态，6 家物业平均租金上涨，主要是较新的体验式
物业形态；出租率保持稳定，其中 6 家物业出租率实现增长，少年坊
的平均出租率较 2016 年增长 12.78%，增幅较大；7 家物业出租率有所
下降，但降幅均不超过 4.00%。商业物业面积方面，2018 年，可供出
租面积变化不大，其中，由于东川名店的租赁合同已于 2016 年 9 月 30
日到期且公司不再续租，东川名店的 6,662.40 平方米不再纳入质押范
围，仅有一两家商铺还在继续，近两年有较少现金收入；海印广场和电
器总汇商业物业面积较 2017 年分别减少 604 平方米和 909 平方米，主
要是由于这两个物业由多份合同组成，部分在 2018 年整改后面积有所
变化以及统计口径有偏差所致；海印又一城物业面积较 2017 年增加
701 平方米，主要是由于海印又一城裙楼面积有所增加所致；租赁期限
方面，除东川名店的租赁合同已到期且不再续租外，海印广场和布料
总汇的租赁合同到期日早于本计划优先级资产支持证券的到期兑付日，
其中海印广场的到期日为 2018 年 12 月 31 日，但公司已与海印广场的
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资产支持证券跟踪评级报告
业主广州包装印刷集团有限公司重新签订了《合作合同书》，租赁期限
至 2039 年 7 月 30 日；布料总汇的租赁合同到期日为 2019 年 5 月 31
日，且公司暂未续租，考虑到布料总汇的业主为公司的控股股东海印
实业，未来续租的可能性很高，另外，海印 5 资产支持证券的预期到
期日为 2019 年 8 月 13 日，租赁合同到期对当期现金流的影响较小。
表 10 2013～2018 年质押的商业物业经营收入情况（单位：万元）
序号 物业名称 2018 年 2017 年 2016 年 2015 年 2014 年 2013 年
1 中华广场 16,518 21,999 22,856 18,400 19,004 19,318
2 电器总汇 4,234 4,364 4,651 5,635 5,229 5,488
3 海印广场 2,945 2,983 3,150 3,523 3,862 3,728
4 少年坊 6,499 6,116 5,833 5,268 4,132 3,941
5 布料总汇 2,419 2,388 2,514 2,646 2,516 2,428
6 布艺总汇 1,337 1,252 1,508 1,674 1,712 1,649
7 潮楼商业 2,167 2,182 2,476 2,183 1,473 1,629
8 潮楼百货 3,597 3,633 3,626 3,034 2,650 2,035
9 东川名店 119 238 2,193 2,504 2,749 2,797
10 自由闲 692 657 655 480 494 505
11 摄影城 851 755 689 586 565 879
12 桂闲城 1,011 1,106 985 988 695 535
4
13 海印又一城 45,257 41,378 57,953 55,079 50,903 39,303
14 流行前线 5,587 5,686 6,636 6,425 6,401 7,369
合计 - 93,233 94,737 115,725 108,425 102,384 91,604
数据来源：根据公司提供资料整理
根据北京中企华资产评估有限责任公司（以下简称“中企华”）出
具的中企华评咨字（2013）第 3403-1 号《广东海印集团股份有限公司
及部分全资子公司特定的商业物业经营现金流预测报告》（以下简称
“《预测报告》”），经评估，质押的商业物业五年的经营现金流总计
22.43 亿元。其中，第四个计划年度 5的经营收入预计为 7.17 亿元，经
营现金流 6预计为 4.63 亿元，质押的商业物业实际经营收入为 6.59 亿
元，较第三个计划年度年实际经营收入增长 22.26% 7；同时，2018 年实
际经营收入较中企华作出的预测结果低 15.60%，预计未来若有不可控
因素发生变化，可能导致基础资产产生的现金流进一步减少。
4
海印又一城的经营收入中未扣除应支付给商家的货款，扣除后海印又一城 2018 年收入应为 12,503 万元，质押
的商业物业经营收入为 60,479.69 万元。
5
第四个计划年度为 2017 年 11 月 1 日至 2018 年 10 月 31 日。
6
评估物业经营现金流金额中扣除了相应的租赁支出等费用。
7
第三个计划年度 2016 年 11 月 1 日至 2017 年 10 月 31 日，实际物业经营收入为 53,901.41 万元。
19
资产支持证券跟踪评级报告
表 11 评估现金流与实际经营收入情况（单位：万元）
项目 金额
8
实际物业经营收入金额 65,902
评估物业经营收入金额 71,659
评估物业经营现金流金额 46,348
数据来源：根据《资产管理报告》及《预测报告》整理
大公根据公司提供的资料，并假定国家现行的利率、汇率等无重
大改变；公司所在地区的社会、政治、经济环境等无重大改变；公司目
前执行的税赋、税率政策不变；公司经营模式不变，在资产支持证券存
续期间经营的物业的业主不发生重大违约、租金标准基本稳定以及无
其他人力不可抗拒因素造成的重大不利影响，在不考虑不可控因素下，
资产支持证券存续期内，根据质押的商业物业五年经营收入的预测结
果与 2017 年物业经营收入实际情况，质押的物业的经营收益作为专项
计划收入可足够覆盖资金信托所需的现金偿付额，进而仍可保障本计
划优先级资产支持证券本息按期足额偿付。
本计划基础资产为海印资金信托下的信托受益权，海印资金信托
条款对现金流归集进行了详细规定，按月归集降低了资金混同风险，
保障了信托受益权的安全性及现金流的稳定性
本计划基础资产所依附的现金流来源是公司质押的商业物业在专
项计划存续特定期间所产生的经营收入。跟踪期内，质押物业收入情
况如表 12 所示。
8
实际物业经营收入金额统计周期为 2017 年 11 月 1 日至 2018 年 10 月 31 日。
20
资产支持证券跟踪评级报告
表 12 2018 年质押应收账款对应商业物业总体运营情况（单位：元）
期间 当期应收收入 当期实收收入
2018 年 1 月 62,243,726.62 60,339,154.98
2018 年 2 月 66,937,518.94 63,666,986.47
2018 年 3 月 47,735,902.55 45,603,931.10
2018 年 4 月 46,721,985.19 44,145,081.34
2018 年 5 月 53,005,797.05 51,526,888.37
2018 年 6 月 44,299,209.69 41,855,022.88
2018 年 7 月 48,591,408.38 46,809,447.41
2018 年 8 月 47,384,940.97 46,231,022.40
2018 年 9 月 51,201,219.50 50,752,511.44
2018 年 10 月 59,230,566.62 57,457,480.31
2018 年 11 月 44,389,094.29 43,405,213.87
2018 年 12 月 53,727,738.41 53,004,160.74
合计 625,469,108.21 604,796,901.31
注：当期实收收入与当期应收收入不一致，主要因收租账期差异所致。
数据来源：根据《资产管理报告》整理
本跟踪期内，基础资产的现金流归集情况如表 13 所示。跟踪期内，
海印资金信托均已按月足额归集现金流，且未启动担保，有效保障了
信托受益权的安全性及现金流的稳定性，有利于本计划优先级资产支
持证券预期收益的实现。
表 13 2018 年基础资产现金流归集情况（单位：元）
项目 金额
期初信托受益权预期现金流余额合计 672,825,000.12
当期应收信托受益权现金流金额 401,946,087.83
当期实收信托受益权现金流金额 401,946,087.83
期末信托受益权预期现金流余额合计 270,878,912.29
数据来源：根据《资产管理报告》整理
根据信托合同及相关文件的规定，资金信托将信托资金用于向海
印股份发放委托贷款，贷款本金为 15.00 亿元，年限为 5 年，预期年
化收益率为 9.00%，按年计算本息，分月支付，其中 1～5 年每年的本
金偿付金额分别为 2.20 亿元、2.60 亿元、3.10 亿元、3.40 亿元和 3.70
亿元。在保障预期收益的情况下，资金信托未来 1 年现金流收入合计
应为 4.03 亿元。
21
资产支持证券跟踪评级报告
表 14 本期专项计划优先级资产支持证券本息偿付安排及预期收益覆盖情况（单位：万元、倍）
计划 计划预期 剩余沉淀 海印 5 预期 当期预期应付本息 覆盖
年度 现金流收入 资金 本息额 额合计 倍数
T5 40,300.00 3,069.96 35,765.40 35,765.40 1.21
合计 40,300.00 - - 35,765.40 -
注：预期现金流收入为资金信托未来 1 年的预期收益；
覆盖倍数=（当期预期现金流收入+上期剩余沉淀资金）/当期预期应付本息和
数据来源：根据《资产管理报告》整理
根据本计划优先级资产支持证券偿付安排，在第五计划年度当期
预期应付本息额为 3.58 亿元，各期预期现金流收入对于当期预期应付
本息额的覆盖倍数为 1.21 倍，预计最后一期信托收益能够为本计划优
先级资产支持证券本息的偿付提供保障。
增信措施分析
本计划设置了优先/次级结构，跟踪期内进行了一次收益分配，其
中分配本金 3.10 亿元，分配后次级资产支持证券对优先级资产支持证
券的支撑提高至 23.26%，仍具有一定的内部增信作用
本计划资产支持证券分为优先级资产支持证券和次级资产支持证
券，优先级资产支持证券海印 1～5 按顺序分别得到偿付，且优先偿付
优先级资产支持证券利息，再偿付优先级资产支持证券本金；在优先
级资产支持证券未实现收益之前，次级资产支持证券不参与分配。
跟踪期内，本计划于 2018 年 8 月 13 日进行第四次收益分配，优
先级资产支持证券总计分配 3.62 亿元，其中分配本金 3.10 亿元，分
配收益 0.52 亿元；次级资产支持证券分配收益 0.31 亿元。分配后，
次级资产支持证券对优先级资产支持证券的支撑提高至 23.26%，仍具
有一定的内部增信作用。
专项计划的剩余资金沉淀，有利于保障专项计划按期、足额偿付
根据《托管协议》约定，每一期优先级资产支持证券本金和预期收
益偿付完毕后，剩余专项计划资产（如有）之 50%将分配给次级资产支
持证券持有人。当期未分配之专项计划资产将滚存计入下一期专项计
划资产。最后一期优先级资产支持证券本金和预期收益全部偿付完毕
后，剩余专项计划资产将全部分配给次级资产支持证券持有人。
根据前文分析，在剩余资金沉淀的情况下专项计划资金对优先级
的覆盖倍数均大于 1.21 倍，保障了本计划优先级资产支持证券预期本
息的按期、足额偿付。综合分析，剩余资金的沉淀，有利于保障本计划
按期、足额偿付。
22
资产支持证券跟踪评级报告
海印股份以其特定期间商业物业经营收益应收账款为资金信托提
供质押担保，对资金信托的偿付仍具有一定的增信作用
根据海印股份与大业信托签订的《商业物业经营收益应收账款质
押合同》，海印股份作为“出质人”以其旗下运营管理的部分商业物业
的整租合同项下的特定期间商业物业经营收益应收账款为本期信托贷
款提供质押担保，承诺以质押的商业物业未来特定期间的租金及其他
相关收入作为信托贷款的还款来源。商业物业经营收益应收账款质押
担保为资金信托提供一定的偿债保障。
海印集团为资金信托提供的连带责任保证担保仍具有一定的增信
作用
根据《关于<大业-海印股份信托贷款单一资金信托>之保证合同》，
保证人海印集团向该资金信托承担连带责任保证担保。海印集团作为
资金信托的担保人，其经营状况与信用情况对于资金信托起到至关重
要的作用，进而对本专项管理计划的正常兑付具有一定的增信作用。
主要参与方
资金信托保证人：海印集团
海印集团成立于 1996 年 4 月 30 日，注册地为广东省广州市。截
至 2018 年 9 月末，海印集团注册资本为 10,000 万元，股东分别为自
然人邵建明、邵建佳和邵建聪，三人为兄弟关系，出资比例分别为
65.00%、20.00%和 15.00%，邵建明为海印集团的实际控制人。截至 2018
年 9 月末，海印集团纳入合并财务报表范围的子公司 16 家，较 2017
年末新增两家，分别为广州海印医院有限公司和广州海印健康管理有
限公司。
2017 年以来，得益于房地产、矿产品及原料和物业租赁及管理业
务规模大幅增长，海印集团营业收入及毛利润有所增长；物业租赁及
管理业务仍是海印集团营业收入及毛利润的主要来源但占比继续降低
海印集团的主营业务涵盖物业租赁及管理、百货业、房地产、矿产
品及原料、文化等，其他业务仍主要为金融业务，其中物业租赁及管
理、房地产、矿产品及原料和百货业务始终是海印集团主要的收入和
利润来源。2017 年，海印集团实现营业收入 31.96 亿元，同比增长
27.84%，主要系房地产、矿产品及原料和物业租赁及管理业务规模大
幅增长所致；由于房地产项目结转面积大幅增加，房地产收入同比大
幅增长 118.64%。从收入构成来看，物业租赁及管理、房地产、矿产品
及原料和百货业仍为海印集团的主要收入来源，占营业收入的比重分
别为 32.07%、23.12%、18.43%和 17.15%；房地产收入占比同比大幅提
高 9.59 个百分点。同期，海印集团实现毛利润 11.27 亿元，同比增长
27.49%，主要得益于海印集团业务规模的扩大。从毛利润构成来看，物
业租赁及管理、房地产、矿产品及原料和其他业务为毛利润的主要来
源，同期文化业务对毛利润的贡献同比大幅下降，主要是互联网直播
的快速发展分流了海印集团的部分演艺人才和观众群体，另外受政策
23
资产支持证券跟踪评级报告
环境影响，单票收入较高的商务接待类票务收入出现了较大幅度的下
滑所致。2017 年，海印集团毛利率为 35.26%，同比变化不大，其中文
化业务受市场需求下降影响，盈利能力大幅减弱，毛利率大幅下降。
2018 年 1～9 月，海印集团营业收入 23.75 亿元，同比增长 19.53%；
毛利润 8.77 亿元，同比增长 32.88%，主要是房地产业务和物业租赁及
管理业务规模继续扩大所致；毛利率 36.93%，同比略有提高。
预计未来 1～2 年，海印集团主营业务仍将以物业租赁及管理、房
地产、矿产品及原料和百货业为主，金融业务渐成规模，有望成为海印
集团新的利润增长点。
表 15 2015～2017 年及 2018 年 1～9 月海印集团营业收入、毛利润及毛利率情况（单位：亿元、%）
2018 年 1～9 月 2017 年 2016 年 2015 年
项目
金额 占比 金额 占比 金额 占比 金额 占比
营业收入 23.75 100.00 31.96 100.00 25.00 100.00 21.54 100.00
物业租赁及管理 7.79 32.80 10.25 32.07 8.93 35.74 8.97 41.67
矿产品及原料 4.32 18.19 5.89 18.43 4.74 18.95 4.33 20.10
房地产 5.87 24.72 7.39 23.12 3.38 13.53 2.29 10.65
百货业 3.92 16.51 5.48 17.15 5.43 21.72 5.33 24.73
文化 0.34 1.43 0.57 1.78 1.42 5.68 - -
其他 1.51 6.36 2.38 7.45 1.09 4.37 0.62 2.86
毛利润 8.77 100.00 11.27 100.00 8.84 100.00 7.40 100.00
物业租赁及管理 3.20 36.49 4.27 37.89 4.04 45.65 4.45 60.06
矿产品及原料 1.00 11.40 1.19 10.56 0.76 8.61 0.48 6.46
房地产 3.04 34.66 3.38 29.99 1.54 17.39 1.19 16.05
百货业 0.61 6.96 0.80 7.10 0.74 8.38 0.75 10.17
文化 0.06 0.68 0.16 1.42 0.93 10.49 - -
其他 0.86 9.81 1.47 13.04 0.84 9.48 0.54 7.27
毛利率 36.93 35.26 35.36 34.38
物业租赁及管理 41.08 41.66 45.16 49.56
矿产品及原料 23.15 20.20 16.07 11.04
房地产 51.79 45.74 45.45 51.82
百货业 15.56 14.60 13.65 14.14
文化 17.65 28.07 65.29 -
其他 56.95 61.76 76.64 87.34
数据来源：根据海印集团提供资料整理
2017 年以来，海印集团总资产继续扩张，资产结构仍以流动资产
为主；负债规模继续增长，债务结构有所优化，但对外部融资依赖程
度仍较高，存在一定的债务偿还压力
2017 年末，海印集团总资产 153.24 亿元，资产规模同比继续增
长，其中流动资产占总资产的比重为 54.56%，同比略有下降，资产结
构仍以流动资产为主。2018 年 9 月末，海印集团总资产增至 153.94 亿
24
资产支持证券跟踪评级报告
元，与 2017 年末相比变动不大，其中流动资产占总资产的比重为
53.32%。
表 16 2015～2017 年及 2018 年 1～9 月海印集团主要经营指标（单位：亿元、%）
科目 2018 年 1～9 月 2017 年 2016 年 2015 年
期末总资产 153.94 153.24 135.03 108.68
期末流动资产合计 82.08 83.60 74.54 54.57
期末非流动资产合计 71.85 69.64 60.50 54.10
期末负债总额 116.33 114.85 97.55 73.63
期末流动负债合计 46.61 52.96 47.08 44.29
期末非流动负债合计 69.71 61.89 50.47 29.34
期末所有者权益 37.61 38.40 37.49 35.05
营业收入 23.75 31.96 25.00 21.54
期间费用 7.00 8.11 6.84 6.48
销售费用 1.07 1.81 1.84 1.20
管理费用 3.24 3.36 2.79 2.74
财务费用 2.69 2.94 2.22 2.55
利润总额 1.55 2.57 2.24 3.94
净利润 0.29 1.27 1.05 0.42
经营性净现金流 3.23 5.04 6.12 -2.08
期末资产负债率 75.57 74.94 72.24 67.75
毛利率 36.93 35.26 35.36 34.38
期末流动比率（倍） 1.76 1.58 1.58 1.23
期末速动比率（倍） 0.87 0.92 0.92 0.60
经营性净现金流/总负债 3.02 5.35 7.15 -2.92
经营性净现金流/流动负债 6.90 10.36 13.40 -4.87
数据来源：根据海印集团提供资料整理
海印集团流动资产主要由存货、货币资金、其他应收款和应收账
款组成。存货主要包括在建开发成本、开发产品、库存商品和原材料，
2017 年末，海印集团存货 34.84 亿元，同比增长 10.96%，主要是随着
房地产项目开发进度的推进，开发成本有所增加；货币资金 23.79 亿
元，同比增长 8.77%，主要是融资增加所致；其他应收款主要包括往来
款、保证金、押金及备用金等，2017 年末，其他应收款 14.17 亿元，
同比减少 10.98%，主要是与其他单位往来款减少所致；应收账款 4.79
亿元，同比增长 99.89%，主要是房地产业务未结算销售尾款大幅增加
所致，从账龄分布来看，应收账款中账龄在 1 年以内的占比为 92.85%，
前五大欠款方应收账款余额占应收账款的 9.32%，集中度较低。
海印集团非流动资产主要由投资性房地产、商誉、固定资产和长
期待摊费用组成。2017 年末，海印集团投资性房地产 16.68 亿元，均
按成本计量，同比增长 13.95%，主要是新增自有物业友利创业园所致；
25
资产支持证券跟踪评级报告
商誉 10.44 亿元，同比增长 43.76%，主要是子公司海印股份溢价收购
广州市骏盈置业有限公司、广州市城域信息科技有限公司和广州商联
网络服务有限公司的股权形成；固定资产 8.87 亿元，同比增长 10.14%，
主要是部分投资性房地产转入固定资产所致；长期待摊费用 7.16 亿元，
同比增长 61.61%，主要是租入物业展贸城的建造支出大幅增加所致。
此外，在建工程 4.00 亿元，主要为国际展贸城项目和矿产品及原料业
务的在建工程，同比减少 28.54%，主要是国际展贸城项目部分转入长
期待摊费用；可供出售金融资产 6.55 亿元，主要为对新余海和投资管
理中心（有限合伙）、广州工商联盟投资有限公司和中邮消费金融有限
公司等单位的投资，同比变化不大。
2018 年 9 月末，海印集团流动资产 82.08 亿元，其中存货为 41.45
亿元，较 2017 年末增长 18.96%，主要是房地产项目开发成本和开发产
品增加所致；货币资金 14.78 亿元，较 2017 年末减少 37.86%，主要是
海印集团支付工程款、偿还借款及海印股份支付回购股票价款所致；
应收账款及其他应收款与 2017 年末相比变动不大。同期，海印集团非
流动资产 71.85 亿元，其中可供出售金融资产、投资性房地产、商誉
和固定资产均较 2017 年末变化不大；长期待摊费用 9.95 亿元，较 2017
年末增长 38.94%，主要是展贸城项目将已达到可使用状态的在建工程
结转至长期待摊费用所致；在建工程 2.19 亿元，较 2017 年末减少
45.22%，主要是展贸城项目部分转入长期待摊费用所致。
2017 年末，海印集团负债总额 114.85 亿元，负债规模同比继续增
长，其中非流动负债占比 53.89%，同比提高 2.15 个百分点，海印集团
负债结构仍以非流动负债为主。
海印集团流动负债主要由一年内到期的非流动负债、短期借款和
其他应付款构成。2017 年末，海印集团一年内到期的非流动负债 21.54
亿元，同比增加 12.13 亿元，主要是一年内到期的长期借款转入所致；
短期借款 18.42 亿元，同比减少 34.57%，主要包括保证借款 6.77 亿
元、质押借款 5.80 亿元、信用借款 3.44 亿元和抵押借款 2.40 亿元；
其他应付款 5.19 亿元，同比增长 46.56%，主要是新增 1.04 亿元股权
转让款以及定金、保证金等增加所致。海印集团非流动负债主要由长
期借款、应付债券和长期应付款构成。2017 年末，海印集团长期借款
39.04 亿元，同比增长 16.25%，主要包括抵押借款 39.23 亿元、保证
借款 9.84 亿元和质押借款 8.01 亿元；应付债券 15.80 亿元，同比增
长 69.57%，主要是海印股份 2017 年 8 月和 2017 年 12 月非公开发行
公司债券第一期和第二期，合计 6.00 亿元；长期应付款 5.46 亿元，
同比减少 8.43%，主要是偿还部分资产证券化收到的信托贷款所致。
2018 年 9 月末，海印集团负债总额为 116.33 亿元，与 2017 年末
基本持平，非流动负债占比 59.93%。海印集团流动负债 46.61 亿元，
其中一年内到期的非流动负债 10.61 亿元，较 2017 年末减少 50.76%，
主要是部分债务到期偿还所致；短期借款 23.23 亿元，较 2017 年末增
加 26.14%，主要是海印集团借入短期借款补充流动资金所致；其他应
26
资产支持证券跟踪评级报告
付款 4.17 亿元，较 2017 年末减少 19.66%，主要是由于子海印集团广
东商联支付网络技术有限公司支付了清算款和渠道款以及海印股份支
付了收购股权尾款所致。海印集团非流动负债 69.71 亿元，其中长期
借款 51.62 亿元，较 2017 年末增加 32.24%；海印集团其他非流动负债
主要科目较 2017 年末均变化不大。
2017 年末，海印集团总有息债务为 100.86 亿元，仍以长期有息债
务为主，同比增加 16.23%，其中长期有息债务增幅较大，主要是非公
开发行公司债券以及新增长期借款所致。2018 年 9 月末，海印集团总
有息债务为 102.58 亿元，占总负债比重为 88.18%，占比仍然很高。从
有息债务期限结构来看，2018 年 9 月末，短期有息债务占总有息债务
的比重为 33.86%，短期有息债务占比持续下降，债务期限结构有所改
善。
2017 年末，海印集团所有者权益 38.40 亿元，同比增长 2.42%，
主要受益于未分配利润的增加；少数股东权益 17.95 亿元，占所有者
权益的比重较高。2018 年 9 月末，海印集团所有者权益 37.61 亿元，
较 2017 年末变化不大。
截至 2018 年 9 月末，海印集团对外担保余额为 0.35 亿元，担保
比率 0.93%，对外担保比率很低。
2017 年，随着房地产、矿产品及原料和物业租赁及管理业务规模
大幅增长，海印集团实现营业收入 31.96 亿元，同比增长 27.85%；毛
利率为 35.26%，较为稳定。海印集团期间费用以管理费用和财务费用
为主，2017 年，海印集团期间费用为 8.11 亿元，同比增长 18.53%，
期间费用占营业收入的比重为 25.38%，其中管理费用 3.36 亿元，同比
增长 20.73%，主要是长期待摊费用摊销、职工薪酬和研究与开发费增
加所致；财务费用 2.94 亿元，同比增长 32.22%，主要是随着融资规模
的扩大，利息支出及手续费增加所致。投资收益 0.69 亿元，同比下降
33.13%，主要是可供出售金融资产收益减少所致。同期，海印集团利润
总额 2.57 亿元，净利润 1.27 亿元，同比均有所增长，主要是业务规
模扩大所致。2018 年 1～9 月，海印集团营业收入 23.75 亿元，同比增
长 19.53%；利润总额 1.55 亿元，同比增长 37.17%。
2017 年，海印集团经营性净现金流 5.04 亿元，同比减少 17.70%，
主要是销售费用及管理费用付现增加，以及支付的其他往来款增加所
致；投资性净现金流-12.54 亿元，净流出规模同比减少 1.35 亿元，主
要是投资所支付的现金大幅减少以及收回部分理财产品投资所致；筹
资性净现金流 9.21 亿元，同比减少 52.24%，主要是偿还债务的规模大
幅增加所致。2018 年 1～9 月，经营性净现金流 3.23 亿元，同比增加
1.88 亿元；投资性净现金流-8.11 亿元，同比减少 1.48 亿元；筹资性
净现金流-4.13 亿元，同比减少 12.00 亿元。
综合来看，海印集团资产规模继续增长，总体实力较强，对于资金
信托有一定的保障能力，进而对本计划的本息偿付有一定的保障能力。
27
资产支持证券跟踪评级报告
海印集团为资金信托提供的连带责任保证担保仍具有一定的增信作用。
原始权益人/资金信托保管人/资金监管方：浦发银行广州分行
浦发银行成立于 1992 年 10 月，1999 年 11 月在上海证券交易所
挂牌上市（股票代码：600000），注册资本金 186.53 亿元，是以企业法
人和社会公众共同参股的、全国性的、资本多元化的上市商业银行。截
至 2018 年 9 月末，公司前三大股东分别为上海国际集团有限公司、中
国移动通信集团广东有限公司和富德生命人寿保险股份有限公司——
传统，分别持股 18.70%、18.18%和 9.47%，其余股东持股比例均不超
过 7.00%。
表 17 2015～2017 年（末）及 2018 年 1～9 月（末）浦发银行主要经营指标（单位：亿元）
2017 年 2016 年
项目 2018 年 1～9 月（末） 2015 年（末）
（末） （末）
总资产 60,891.89 61,372.40 58,572.63 50,443.52
股东权益 4,620.34 4,309.85 3,729.34 3,186.00
存款总额 32,746.07 30,379.36 30,020.15 29,541.49
贷款总额 34,595.64 31,946.00 27,628.06 22,455.18
营业收入 1,271.09 1,254.71 1,607.92 1,465.50
净利润 430.34 423.96 536.78 509.97
总资产收益率（%） 0.71 0.71 0.98 1.10
加权平均净资产收益率（%） 10.48 11.51 16.35 18.82
流动性比例（人民币，%） 50.08 58.87 37.67 34.06
不良贷款率（%） 1.97 2.14 1.89 1.56
拨备覆盖率（%） 154.26 133.39 168.78 211.40
资本充足率（%） 13.59 13.29 11.65 12.29
一级资本充足率（%） 10.68 10.32 9.30 9.45
核心一级资本充足率（%） 9.96 9.59 8.53 8.56
数据来源：浦发银行 2015～2017 年年报及 2018 年第三季度报告
浦发银行的主要经营范围包括：吸收公众存款；发放短期、中期和
长期贷款；办理结算；办理票据贴现；发行金融债券；代理发行、代理
兑付、承销、买卖政府债券；同业拆借；提供信用证服务及担保；代理
首付款项及代理保险业务；提供保管箱服务；外汇借款、外汇担保；结
汇、售汇；买卖和代理买卖股票以外的外币有价证券；自营和代客外汇
买卖；从事银行卡业务；资信调查、咨询、见证业务；离岸银行业务；
经审批的其他业务。
浦发银行资产规模较快增长。截至 2018 年 9 月末，浦发银行总资
产为 60,891.89 亿元，较 2017 年末减少 0.78%；存款总额为 32,746.07
亿元，较 2017 年末增长 7.79%；贷款总额为 34,595.64 亿元，较 2017
年末增长 8.29%；不良贷款率为 1.97%，较 2017 年末减少 0.17 个百分
点；资本充足率为 13.59%，一级资本充足率为 10.68%，核心一级资本
28
资产支持证券跟踪评级报告
充足率为 9.96%，同比分别增加 1.57、0.44 和 0.46 个百分点。2018 年
1～9 月，浦发银行实现营业收入 1,271.09 亿元，利润总额 508.93 亿
元，同比分别增长 1.31%和减少 7.03%；总资产收益率为 0.71%，加权
平均净资产收益率为 10.48%。
总体来看，浦发银行市场地位保持稳固，盈利水平有所增强。浦发
银行广州分行作为本计划的原始权益人、资金信托保管人和资金监管
方，为专项计划资产支持证券持有人获取稳定的投资收益提供了较好
的保证。
计划管理人/销售机构：中信建投
中信建投成立于 2005 年 11 月 2 日，是经中国证监会批准设立的
全国性大型综合证券公司。公司注册地为北京，注册资本为 61 亿元，
在全国 29 个省、市、自治区设有 159 家证券营业部，并设有中信建投
资本管理有限公司、中信建投期货经纪有限公司、中信建投（国际）金
融控股有限公司、中信建投基金管理有限公司四家子公司。
经相关监管部门批准，中信建投的主要业务范围包括：证券承销
与保荐、证券经纪、与证券交易和证券投资活动有关的财务顾问、证券
投资咨询、证券自营、证券资产管理、证券投资基金代销、融资融券、
为期货公司提供中间介绍业务以及中国证监会批准的其它业务。
自成立以来，中信建投各项业务不断发展，在企业融资、固定收
益、收购兼并、经纪业务、基金业务等领域形成了自身特色和核心业务
优势，并搭建了研究咨询、信息技术、运营管理、风险控制、合规管理
等高效的业务支持体系。
综合分析，中信建投具有较为完善的公司治理结构、健全有效的
风险控制体系和丰富的资产管理经验，为专项计划资产支持证券持有
人获取稳定的投资收益提供了较好的保证。
专项计划托管银行：平安银行
平安银行股份有限公司（以下简称“平安银行”）是中国平安保险
（集团）股份有限公司（以下简称“中国平安”）控股的一家跨区域经
营的股份制行业银行，总部位于深圳。2012 年 6 月，深圳发展银行以
吸收合并原平安银行的方式完成两行整合工作，组建新的平安银行。
截至 2018 年末，中国平安及其子公司中国平安人寿保险股份有限公司
合计持有平安银行 55.67%的股份，其余股东持股比例较小，均未超过
3.00%。平安银行的经营范围为经批准的商业银行业务。截至 2018 年
末，平安银行共有 80 家分行，1,057 家营业机构。
截至 2018 年末，平安银行总资产为 34,185.92 亿元，贷款总额为
19,975.29 亿元，存款总额为 21,285.57 亿元；不良贷款率为 1.75%，
拨备覆盖率为 155.24%；资本充足率、一级资本充足率、核心一级资本
充足率分别为 11.50%、9.39%和 8.51%。2018 年，平安银行实现营业收
入 1,167.16 亿元，净利润 248.18 亿元；平均总资产收益率和加权平
29
资产支持证券跟踪评级报告
均净资产收益率分别为 0.74%和 11.49%。
平安银行已形成较为完整的托管业务系列，可托管产品类型包括
公募型基金、基金子公司资管、券商理财、信托财产、银行理财、股权
投资基金、社保基金、保险资金、商业银行客户资金托管等十大类二十
余种产品，与 300 多家金融及资产管理机构客户建立了稳定的业务合
作关系。2018 年实现资产托管费收入 28.56 亿元。
表 18 2016～2018 年（末）平安银行主要经营指标（单位：亿元、%）
项目 2018 年（末） 2017 年（末） 2016 年（末）
期末总资产 34,185.92 32,484.74 29,534.34
期末贷款总额 19,975.29 17,042.30 14,758.01
期末存款总额 21,285.57 20,004.20 19,218.35
营业收入 1,167.16 1,057.86 1,077.15
净利润 248.18 231.89 225.99
平均总资产收益率 0.74 0.75 0.83
加权平均净资产收益率 11.49 11.62 13.18
不良贷款率 1.75 1.70 1.74
拨备覆盖率 155.24 151.08 155.37
存贷比 92.38 83.58 75.21
流动性比例（本外币） 60.86 52.23 49.48
资本充足率 11.50 11.20 11.53
一级资本充足率 9.39 9.18 9.34
核心一级资本充足率 8.54 8.28 8.36
数据来源：根据平安银行 2016～2018 年年报整理
总体来看，平安银行市场地位保持稳固，资产托管业务发展迅速，
经验丰富，其为本计划提供托管服务，有利于本计划的顺利实施。
资金信托受托人：大业信托
大业信托是经中国银监会批准的，在重组原广州科技信托投资公
司的基础上，重新登记的非银行金融机构，于 2011 年 3 月获取《金融
许可证》并开始营业。注册资本为 3 亿元人民币，注册地为广州市，
在北京和上海设有业务管理部。截至 2017 年末，大业信托注册资本增
至为 10.00 亿元，股东包括中国东方资产管理公司、广州金融控股集
团有限公司和广东京信电力集团有限公司，持股比例分别为 41.67%、
38.33%和 20%，股东实力雄厚。
大业信托建立内部控制和风险管理，通过《内部控制指引》对业务
和管理事项制订有针对性的控制措施，构筑设计监督、操作执行和规
范评价三道内控防线，保证业务管理活动的正常运行；公司成立信托
业务审查委员会和固有业务审查委员会进行项目评审，由公司领导、
前中后台部门负责人担任评审委员，对高风险或创新业务进行集体审
议；建立了业务层面的风险管理办法及操作规程以及其他风险管理层
30
资产支持证券跟踪评级报告
面的制度、流程规定等。
2017 年以来，大业信托资产规模及信托资产继续快速增长。截至
2017 年末，大业信托的总资产为 24.26 亿元，信托资产总额为 1,994.55
亿元，增长较快。2017 年，大业信托实现营业收入 9.39 亿元，净利润
4.07 亿元；信托项目实现营业收入 87.84 亿元，净利润 53.67 亿元。
大业信托资产质量较高，风险资本保持在可控水平。
综合分析，大业信托始终保持稳健经营、规范管理，风险管理体系
较为完善，整体风险控制能力较高。大业信托的风险控制与管理能力
有助于降低资金信托的风险。
结论
大公主要通过分析基础资产的预期现金流对资产支持证券的保障
情况，整个交易结构中现金流的归集及分配的稳定性，增信措施以及
主要参与方实力来评定专项计划优先级资产支持证券的信用评级结果。
海印股份商业物业业务仍具有较强的市场竞争力，物业铺位出租
率仍保持较高水平；质押的商业物业均处于广州市和佛山市的核心商
业地段，2018 年经营收入对资金信托的本息偿付能够实现有效覆盖，
从而保障了专项计划优先级资产支持证券本息的按期足额偿付；本计
划设置了优先/次级结构，跟踪期内海印 4 资产支持证券本金及海印
4～5 资产支持证券利息按期足额兑付，次级资产支持证券对优先级资
产支持证券的支撑作用提高至 23.26%，仍具有一定的内部增信作用；
专项计划的剩余资金沉淀，有利于保障专项计划的按期、足额偿付；借
款人海印股份偿还债务的能力很强，且能够胜任对商业物业进行管理
和经营的工作，确保基础资产的安全和有效，大公对海印股份的主体
信用等级维持 AA-，评级展望维持稳定；海印集团作为资金信托担保方，
其整体实力很强，对于资金信托本息偿付仍有一定保障作用。同时，受
电子商务行业的冲击等因素影响，我国传统商业模式依旧面临较大挑
战；2017 年以来，海印股份债务规模不断扩大，总有息债务占比仍然
较高；若有不可控因素发生变化，未来基础资产产生的现金流可能进一
步减少。
综上所述，大公认为，本计划优先级资产支持证券能够得到按时
足额偿付的可能性很大，大公对本计划优先级资产支持证券海印 5 的
信用等级维持 AA+。
31
资产支持证券跟踪评级报告
附件 1 资产支持证券信用等级符号和定义
大公信用评级是用一个简单的符号系统，给出关于特定债务或企业之信用风险客观、
独立、公正的意见。大公资产支持证券信用评级反映了专项资产管理计划资产支持证券本
息获得按期、足额偿付的保障程度，是对偿付违约可能性和违约损失程度的评价，评级结
果受交易结构、相关法律条款、资产质量以及主要参与方提供服务的水平等的影响。
大公专项资产管理计划资产支持证券信用评级符号和定义沿用了大公债务评级的符号
和定义。
资产支持证券评级符号和定义
级别 含义
债务的信用质量最高。它对偿付本息有着充分而可靠的保障，尽管某些债务保护因素
AAA
可能会发生变化，但这些变化带来的影响不会损害其相当稳定的保障。违约风险极低。
债务的信用质量很高，它比 AAA 信用等级稍低只是由于其长期风险相对稍高。违约风
AA
险很低。
债务的信用质量比较高，其对本息的保护是比较充足的，但可能存在一些对将来产生不利影响
A
的因素。违约风险较低。
债务的信用质量中等，在正常条件下对本息偿付具备足够保障，但在不利的经营环境
BBB
下，其保护因素可能会不足或不大可靠。违约风险一般。
债务的信用质量一般。该级债务缺乏对偿付本息的可靠保障，信用质量的不确定性是
BB
这一级别债务的突出特征。
债务的信用质量较差。它们通常缺少良好的投资特征，长期看缺乏对偿付本息的必要
B
保障。违约风险较高。
债务的信用质量很差。这种债务对于本息的偿付存在着现实的危险因素。违约风险很
CCC
高。
CC 债务的信用质量极差。这种债务常常违约，或具有其它明显的缺陷。违约风险极高。
C 债务的信用质量最低。这一等级的债务基本不能偿还，并且违约后的损失很大。
注：BBB 级及以上级别属投资级，BB 级及以下级别属投机级；除 AAA 级，CCC 级（含）以下等级
外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
32
资产支持证券跟踪评级报告
附件 2 主体信用等级符号和定义
AAA级：偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。
AA级：偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低。
A级：偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。
BBB级：偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。
BB级：偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险。
B级：偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。
CCC级：偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。
CC级：在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务。
C级：不能偿还债务。
注：除AAA级，CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，
表示略高或略低于本等级。
大公评级展望定义：
正面：存在有利因素，一般情况下，未来信用等级上调的可能性较大。
稳定：信用状况稳定，一般情况下，未来信用等级调整的可能性不大。
负面：存在不利因素，一般情况下，未来信用等级下调的可能性较大。
33
