公司债券信用评级报告
杭州滨江房产集团股份有限公司
2021年面向合格投资者公开发行公司债券（第二期）
信用评级报告
评级结果： 评级观点
主体长期信用等级：AAA 联合资信评估股份有限公司（以下简称“联合资信”）对
本期债券信用等级：AAA 杭州滨江房产集团股份有限公司（以下简称“公司”或“滨江
评级展望：稳定 集团”）的评级，反映了公司作为上市房地产企业，持续深耕
杭州区域多年，产品品质突出，费用控制能力极强。公司目
债项概况： 前项目储备质量较好，销售规模保持增长，保持了杭州区域
本期发行规模：不超过 8.56 亿元（含） 的优势地位。同时，联合资信也关注到公司业务区域集中度
债券期限：2 年 高，面临补库存需求，合作开发项目权益占比有待提升等因
偿还方式：按年付息，到期一次还本 素对公司信用水平带来的不利影响。
募集资金用途：拟用于偿还“16 滨房 01” 公司经营活动现金流入和 EBITDA 对本期公司债券保障
公司债券
能力很强。
未来，随着在建房地产项目的开发和销售，公司收入及
评级时间：2021 年 7 月 14 日
利润规模有望进一步提升。联合资信对公司的评级展望为“稳
定”。
本次评级使用的评级方法、模型：
名称 版本
基于对公司主体长期信用状况以及本期公司债券偿还能
房地产企业信用评级方法 V3.0.201907 力的综合评估，联合资信认为，公司主体偿债能力极强，本
房地产企业主体信用评级模 期公司债券到期不能偿还的风险极低。
V3.0.201907
型（打分表）
注：上述评级方法和评级模型均已在联合资信官网公开披
优势
露
1． 公司深耕杭州市场，产品品质高，区域竞争力强。公司深
本次评级模型打分表及结果： 耕杭州市场，产品品质良好，品牌知名度高，在杭州房地
指示评级 aaa 评级结果 AAA 产行业处于优势地位；2020 年，公司在杭州区域权益销
评价内容 评价结果 风险因素 评价要素 评价结果
宏观和区 售金额达 300.05 亿元，位居杭州房地产市场销售额首位。
2
经营环境 域风险
行业风险 3
2． 公司项目储备质量较好，在售项目去化情况良好，销售规
经营
B
风险 基础素质 1 模保持增长。公司项目主要分布在杭州及浙江省内热点
自身
企业管理 2
竞争力
经营分析 2
城市，并逐步拓展至浙江省外，项目储备质量较好；2018
资产质量 2 －2020 年，公司销售规模保持增长。
现金流 盈利能力 1
财务 3． 公司具备极强的费用控制能力；综合融资成本低。公司在
F1 现金流量 3
风险
资本结构 2 品质、品牌和开发能力等方面得到同行业认可，区域深耕
偿债能力 1
为公司培养了较高的人均效能和极强的费用控制能力。
调整因素和理由 调整子级
公司未使用授信规模大，融资渠道以银行和公开市场为
注：经营风险由低至高划分为 A、B、C、D、E、F 共 6 个
主，无非标融资，综合融资成本低。
等级，各级因子评价划分为 6 档，1 档最好，6 档最差；财
务风险由低至高划分为 F1－F7 共 7 个等级，各级因子评价
划分为 7 档，1 档最好，7 档最差；财务指标为近三年加权
平均值；通过矩阵分析模型得到指示评级结果
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公司债券信用评级报告
关注
分析师：罗星驰 曹梦茹
1． 公司销售金额中来自杭州区域的占比高，存在集中风险。
邮箱：lianhe@lhratings.com
公司房地产业务中来自于杭州区域的占比近三年分别为
电话：010-85679696
90.83%、59.34%和 38.23%，当地房地产市场调控不断提
传真：010-85679228
升，且竞争非常激烈，盈利空间狭小。
地址：北京市朝阳区建国门外大街 2 号
2． 公司存在补库存需求。与公司开发和销售规模相比，公司
中国人保财险大厦 17 层（100022）
未开发土储规模较小，存在补库存需求。
网址：www.lhratings.com
3． 公司项目权益占比有待提升。截至 2020 年底，公司土地
储备权益占比 49.52%，较 2019 年的 51.61%略有下降，
公司土地项目权益占比有待提升。
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主要财务数据：
合并口径
项 目 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年 3 月
现金类资产(亿元) 71.90 120.19 185.27 154.51
资产总额(亿元) 875.52 1,296.25 1,720.16 1,822.26
所有者权益(亿元) 193.14 224.12 280.45 288.13
短期债务(亿元) 53.80 107.06 108.71 76.86
长期债务(亿元) 212.85 220.60 315.38 360.16
全部债务(亿元) 266.65 327.66 424.10 437.03
营业收入(亿元) 211.15 249.55 285.97 74.30
利润总额(亿元) 42.41 54.03 47.87 6.60
EBITDA(亿元) 51.69 65.74 59.02 --
经营性净现金流(亿元) -139.40 26.21 -31.57 -6.37
营业利润率(%) 30.42 27.73 22.12 14.21
净资产收益率(%) 16.32 17.73 12.65 --
资产负债率(%) 77.94 82.71 83.70 84.19
全部债务资本化比率(%) 57.99 59.38 60.19 60.27
流动比率(%) 171.80 140.53 139.70 142.19
经营现金流动负债比(%) -29.69 3.08 -2.81 --
现金短期债务比（倍） 1.34 1.12 1.70 2.01
EBITDA 利息倍数(倍) 3.91 3.36 2.55 --
全部债务/EBITDA(倍) 5.16 4.98 7.19 --
公司本部（母公司）
项 目 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年 3 月
资产总额（亿元） 375.81 421.34 536.17 557.68
所有者权益（亿元） 132.31 138.14 139.24 144.04
全部债务(亿元) 84.61 105.85 107.85 98.60
营业收入(亿元) 9.04 4.39 6.70 1.89
利润总额(亿元) 7.01 7.16 5.60 4.92
资产负债率（%） 64.79 67.21 74.03 74.17
全部债务资本化比率(%) 39.01 43.38 43.65 40.64
流动比率（%） 181.52 149.73 115.48 120.22
经营现金流动负债比(%) 2.10 1.72 1.00 --
注：1．本报告中部分合计数与各相加数之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成；除特别说明外，
均指人民币。2. 公司 2021 年一季度财务报表未经审计。3．其他流动负债中有息部分调整入短期
债务，长期应付款中有息部分调整入长期债务
资料来源：公司财务报告，联合资信整理
主体评级历史：
信用 评级
评级时间 项目小组 评级方法/模型 评级报告
等级 展望
房地产企业信用评级方法
罗星驰、曹梦
AAA 稳定 2021/6/1 （V3.0.201907）/房地产企业主体信用评 阅读全文
茹
级模型（打分表）（V3.0.201907）
房地产企业信用评级方法
AAA 稳定 2020/06/12 王爽、王宇飞 （V3.0.201907）/房地产企业主体信用评 阅读全文
级模型（打分表）（V3.0.201907）
AA+ 稳定 2016/12/23 郭昊、谭心远 房地产企业信用分析要点（2015 年）/-- 阅读全文
注：上述历史评级项目的评级报告通过报告链接可查阅；2019 年 8 月 1 日之前的评级方法和评级
模型均无版本编号
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公司债券信用评级报告
杭州滨江房产集团股份公司
2021 年面向合格投资者公开发行公司债券（第二期）
信用评级报告
一、主体概况 截至 2021 年 5 月底，滨江控股持有公司
股份 13.81 亿股，已质押股份数量为 40,295 万
杭州滨江房产集团股份有限公司（以下 股，占其持股数量的 29.18%，占总股本的
简称“公司”或“滨江集团”）前身系成立于 12.95%。
1996 年 8 月的杭州滨江房产集团有限公司（以 公司主营业务为商品住宅的开发和建设。
下简称“滨江有限”），注册资本 5,200 万元。 截至 2020 年底，公司本部内设成本管理
其中，杭州市江干区计划经济委员会（以下简 部、投资发展部、投资部和资金管理部等职能
称“江干区计经委”）出资 5,000 万元，占注 部门（详见附件 1-2）；拥有 197 家子公司（主
册资本的 96%；杭州定海建筑工程公司出资 要子公司情况见附件 1-3）。
200 万元，占注册资本的 4%。由于杭州定海 截 至 2020 年 底 ， 公 司 合 并 资 产 总 额
建筑工程公司并未实际出资，江干区计经委 1,720.16 亿元，所有者权益 280.45 亿元（含少
实际出资 1,200 万元，滨江有限注册资本减为 数股东权益 96.76 亿元）；2020 年，公司实现
1,200 万元。1999 年 11 月，经股权转让，江 营业收入 285.97 亿元，利润总额 47.87 亿元。
干区计经委出资中的 480 万元（占注册资本 截至 2021 年 3 月底，公司合并资产总额
的 40%）转由杭州市江干区国有资产管理局 1,822.26 亿元，所有者权益 288.13 亿元（含少
持有，其余 720 万元（占注册资本的 60%）由 数股东权益 100.36 亿元）；2021 年 1－3 月，
戚金兴为代表的经营层集体认购。其中，120 公司实现营业收入 74.30 亿元，利润总额 6.60
万元出资（占注册资本 10%）系代朱慧明持有、 亿元。
120 万元出资（占注册资本 10%）系代莫建华 公司注册地址：浙江省杭州市庆春东路
持有、60 万元出资（占注册资本 5%）系代王 38 号；法定代表人：戚金兴。
祖根持有。
2006 年 12 月，公司更为现名，并于 2008 二、本期债券发行及募集资金使用概况
年 5 月在深圳证券交易所正式挂牌上市（股
票简称“滨江集团”，股票代码“002244.SZ”）。 本期债券名称为“杭州滨江房产集团股
后经多次增资扩股、股权转让、资本公积定向 份有限公司 2021 年面向合格投资者公开发行
转增股本、送股及定向增发等，截至 2021 年 公司债券（第二期）”，本期债券发行总额为
3 月底，公司注册资本为 31.11 亿元。其中， 不超过人民币 8.56 亿元（含 8.56 亿元），期限
杭州滨江投资控股有限公司（以下简称“滨 2 年。本期债券采用单利按年计息，不计复利；
江控股”）持有公司 42.95%的股权；自然人 每年付息一次，到期一次还本，最后一期利息
戚金兴持有滨江控股 64.00%的股权，并直接 随本金的兑付一起支付。
持有公司 11.78%的股权，为公司实际控制人 本期债券无担保。
（详见附件 1-1）。 本期债券在扣除发行费用后的募集资金
净额将用于偿还“16 滨房 01”公司债券。
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三、宏观经济和政策环境分析 政策工具支持小微企业信用贷款和存量贷款
延期还本付息，为小微企业信贷融资创造良
1. 宏观经济运行 好环境。
2020 年，新冠肺炎疫情全球大流行，对 在此背景下，我国 2020 年一季度 GDP 下
各国经济和贸易造成严重冲击，全球经济陷 降 6.80%，二季度疫情得到迅速控制，此后进
入深度衰退。我国宏观政策加大逆周期调节 入常态化防控，各季度增速分别为 3.20%、4.90%
力度对冲疫情负面影响，以“六稳” “六保” 和 6.50%，经济逐季复苏，全年累计增长 2.30%，
为中心，全力保证经济运行在合理区间。财政 成为全球主要经济体中唯一实现正增长的国
政策更加积极有为，通过减税降费、增加政府 家，GDP 首次突破百万亿大关。2020 年下半
债务扩大支出等措施稳企保岗，支持“两新 年我国经济复苏强劲，主要是受到超预期的
一重”领域基建，提高有效投资。稳健的货币 外贸出口及投资的拉动，但消费在局部地区
政策更加灵活，维护市场流动性合理充裕，引 疫情影响下恢复较慢。
导 LPR 下行，降低企业信贷成本；创设货币
表1 2016－2020 年中国主要经济数据
项目 2016 年 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年
GDP（万亿元） 74.64 83.20 91.93 98.65 101.60
GDP 增速（%） 6.85 6.95 6.75 6.00 2.30
规模以上工业增加值增速（%） 6.00 6.60 6.20 5.70 2.80
固定资产投资增速（%） 8.10 7.20 5.90 5.40 2.90
社会消费品零售总额增速（%） 10.40 10.20 8.98 8.00 -3.90
出口增速（%） -1.90 10.80 7.10 5.00 4.00
进口增速（%） 0.60 18.70 12.90 1.70 -0.70
CPI 增幅（%） 2.00 1.60 2.10 2.90 2.50
PPI 增幅（%） -1.40 6.30 3.50 -0.30 -1.80
城镇失业率（%） 4.02 3.90 4.90 5.20 5.20
城镇居民人均可支配收入增速（%） 5.60 6.50 5.60 5.00 1.20
公共财政收入增速（%） 4.50 7.40 6.20 3.80 -3.90
公共财政支出增速（%） 6.40 7.70 8.70 8.10 2.80
注：1. GDP 总额按现价计算；2. 出口增速、进口增速均以人民币计价统计；3. GDP 增速、城镇居民人均可支配收入增速为实际增长率，
规模以上工业增加值增速、固定资产投资增速、社会消费品零售总额增速为名义增长率；4. 城镇失业率统计中，2016-2017 年为城镇登记
失业率，2018 年开始为城镇调查失业率，指标值为期末数
资料来源：联合资信根据国家统计局和 Wind 数据整理
三大需求全面收缩。2020 年上半年，社会 于历史同期最低水平；基础设施建设（不含电
消费品零售总额累计同比增长-11.4%，降幅较 力）投资增速为-2.7%，较上季度（-19.7%）降
一季度（-19.0%）有所收窄，但仍处于深度萎缩 幅大幅收窄，仍处下降状态；房地产投资增速为
状态；全国网络零售额达 5.15 万亿元，同比增 1.9%，较一季度（-7.7%）转负为正，成为投资
长 7.3%，为支撑消费的重要力量；全国固定资 增长的主要支撑。民间投资增速为-7.3%，比上
产投资（不含农户）累计同比增长-3.1%，比上 年低 13 个百分点；国有投资增速为-5.8%，比
季度（-16.1%）明显收窄，同样仍处于负增长区 上年低 2.7 个百分点。2020 年 1－6 月，货物进
间。从主要投资领域看，制造业投资增速为- 出口总额 14.24 万亿元人民币，同比增长-3.2%，
11.7%，降幅比一季度（-25.2%）有所收窄，处 增速较一季度（-6.5%）收窄。其中，出口额 7.71
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万亿元，累计同比增长-3.0%；进口额 6.52 万亿 指数（PPIRM）累计同比下降 2.6%，降幅比一
元，累计同比增长-3.3%。进出口顺差 1.19 万亿 季度（-0.8%）继续扩大。
元，较一季度（993.0 亿元）大幅增加，较上年 社会融资规模大幅增长，企业融资成本有
同期（1.21 万亿元）略有减少。2020 年上半年， 所下降。2020 年 6 月底，社会融资规模存量
中国对欧盟累计进出口额为 1.99 万亿元（同比 271.8 万亿元，同比增长 12.8%，较上年底增幅
增长-1.8%），对东盟累计进出口额为 2.09 万亿 （10.7%）显著提高，为实体经济提供了有力的
元（同比增长 5.6%），对美国累计进出口额为 金融支持。从增量上看，上半年新增社会融资规
1.64 万亿元（同比增长-6.6%），对日本累计进出 模 20.83 万亿元，比上年同期多增 6.22 万亿元。
口额为 1.03 万亿元（同比增长 0.4%），东盟成 其中人民币贷款新增 12.33 万亿元，较上年同期
为中国进出口金额最大和增长速度最快的地区。 多增 2.31 万亿元；新增企业债券融资规模 3.33
2020 年二季度，资本形成总额拉动 GDP 增长 5 万亿，较上年同期多增 1.76 万亿；新增地方政
个百分点，最终消费支出向下拉动 GDP2.3 个百 府债 3.79 万亿元，较上年同期多增 1.33 万亿元；
分点，货物和服务净出口拉动 GDP 增长 0.5 个 新增非金融企业境内股票融资 2461 亿元，较上
百分点，可见二季度经济恢复超预期，主要源于 年多增 1256 亿元。在社会融资规模大幅增加的
投资和外贸的强劲复苏。 同时，融资成本也显著降低。金融机构人民币贷
工业生产及经济效益恢复较快，服务业收 款加权平均利率 5.06%，较上年同期下降 86 个
缩明显。2020 年上半年工业和服务业同步下降。 基点。企业信用债发行利率也呈下降趋势。2020
全国规模以上工业增加值同比增长-1.3%，其中 年 6 月公司债、企业债、中期票据加权平均发
一季度增长-8.4%、二季度降幅有所收窄。上半 行利率分别为 4.1609%、5.1087%和 4.0410%，
年工业企业利润总额同比增长-12.8%，其中一 较 上 年 同 期 （ 分 别 为 4.5173% 、 5.2572% 和
季度下降 36.7%、二季度增长 4.8%；尤其是 5、 4.5264%）均明显下降。社会融资规模的快速增
6 月份，利润总额分别增长 6.0%和 11.5%，增 长和融资成本的显著下降，为上半年对冲疫情
速逐月加快。1－5 月全国规模以上服务业企业 负面影响、经济快速复苏提供了资金保障。
营业收入累计同比增长-6.4%，较 1－3 月增速 财政收入大幅下降、收支缺口更趋扩大。
（-11.5%）明显回升，但下降幅度依然较大。 2020 年上半年，全国一般公共预算收入 9.62 万
2020 年上半年，国民经济第一产业、第二产业 亿元，同比增长-10.8%，降幅较一季度（-14.3%）
和第三产业增加值分别同比增长 0.9%、-1.9%和 有所收窄，但依然较大。其中税收收入 8.20 万
-1.6%，均较一季度大幅回升，但第二产业、第 亿元，同比增长-11.3%；非税收入 1.42 万亿元，
三产业仍处于收缩状态。 同比增长-8.0%。一般公共预算收入总体大幅下
居民消费价格涨幅扩大，生产者价格同比 降。同期全国政府性基金收入 3.15 万亿元，同
降幅扩大。2020 年上半年，居民消费价格指数 比增长-1.0%，较一季度（-12.0%）降幅大幅收
（CPI）累计同比上涨 3.8%，涨幅比上年同期扩 窄。2020 年上半年全国一般公共预算支出 11.64
大 1.6 个百分点。其中食品价格上涨 16.2%，涨 万亿元，同比增长-5.8%，降幅比一季度（-5.7%）
幅比上年同期提升 11.5 个百分点；非食品价格 略有扩大。从支出结构看，社会保障与就业支出
上涨 0.7%，涨幅比上年回落 0.9 个百分点。不 同比增长 1.7%，虽较上年同期（6.7%）相比增
包括食品和能源的核心 CPI 温和上涨 1.2%，涨 幅下滑较大，但为本期唯一正增长的支出（除债
幅比上年回落 0.6 个百分点。2020 年上半年， 务利息支出之外），其中降幅较为明显的是城乡
工业生产者出厂价格指数（PPI）累计同比下降 社区事务支出（下降 30.0%）、节能环保支出（下
1.9%，比上季度（-0.6%）降幅继续扩大，较上 降 15.4%）、交通运输支出（下降 13.3%）、科学
年同期（0.3%）转升为降。工业生产者购进价格 技术支出（下降 12.2%）、教育支出（下降 7.6%）。
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公司债券信用评级报告
2020 年上半年财政收支缺口 2.02 万亿元，较一 业信用贷款和存量贷款延期还本付息（总额 400
季度缺口（0.93 万亿元）大幅扩大，在疫情冲击 亿元的“小微企业贷款延期支持工具”和总额
的特殊时期，财政收支形势比较严峻。 4000 亿元的“小微企业信用贷款支持计划”），
就业压力较大，形势逐月改善。2020 年上 为小微企业信贷融资创造了良好环境，不仅有
半年，在疫情冲击下，服务业和制造业均呈收缩 利于小微企业信贷融资的可得性、降低成本，而
态势，中小微企业持续经营困难局面延续。6 月 且总体上具有扩大信用规模、降低信用风险的
调查失业率 5.7%，较 3 月（5.9%）略有回落， 作用。 月国务院要求推动金融机构向企业让利
但较上年同期（5.1%）仍属高位。虽然就业形势 1.5 万亿元，中国人民银行决定下调再贷款、再
较疫情初期有所好转，但国内外环境复杂严峻， 贴现利率 0.25 个百分点，调整后，3 个月、6 个
企业用工需求偏弱，失业率高位运行，总体就业 月和 1 年期支农再贷款、支小再贷款利率分别
压力仍然较大。疫情以来保就业、保民生成为宏 为 1.95%、2.15%和 2.25%，再贴现利率为 2%，
观政策的首要任务，财政、货币方面出台系列稳 进一步降低了中小企业企业的融资成本。
企业、保就业的针对性政策措施，重点支持帮助
中小微企业复工复产，城镇调查失业率从最高 2 3. 宏观经济前瞻
月份的 6.2%持续微降，就业形势逐月改善。 牢牢把握扩大内需这个战略基点，加快形
成以内循环为主体、国内国际双循环相互促进
2. 宏观政策环境 的新发展格局。2020 年 7 月 30 日召开的中央
2020 年上半年中国宏观政策全力对冲疫情 政治局会议认为，当前我国经济形势仍然复杂
负面影响，以“六稳”“六保”为中心，保证经 严峻，不稳定性不确定性较大，遇到的很多问题
济运行在合理区间。 是中长期的，必须从持久战的角度加以认识，加
积极的财政政策大规模减税降费，增加有 快形成以国内大循环为主体、国内国际双循环
效投资。为应对经济下行压力，帮助企业渡过难 相互促进的新发展格局。会议强调，下半年要更
关，财政部会同有关部门及时出台了一系列阶 好地统筹疫情防控和经济社会发展工作，坚持
段性、有针对性的减税降费政策措施；实施规模 以供给侧结构性改革为主线，坚持深化改革开
性财政政策，大幅扩大地方政府专项债券规模 放，牢牢把握扩大内需这个战略基点，大力保护
至 3.75 万亿元（较上年增加 1.6 万亿元，增幅 和激发市场主体活力，扎实做好“六稳”工作，
74.4%），并加快发行使用进度和使用范围，支 全面落实“六保”任务，推动经济高质量发展。
持“两新一重”领域基建，增加有效投资，同时 为此，下半年财政政策要更加积极有为、注重实
增加用作项目资本金的范围及比例，允许地方 效，要保障重大项目建设资金，注重质量和效
法人银行使用专项债补充资本金；发行抗疫特 益。中央政治局会议对货币政策新的定位是要
别国债 1 万亿元，增加赤字预算 1 万亿元至 3.76 更加灵活适度、精准导向。具体要求一是要保持
万亿元，赤字率 3.60%以上；同时建立特殊转移 货币供应量和社会融资规模合理增长，推动综
支付机制，新增财政资金直达市县基层、加大对 合融资成本明显下降；二是要确保新增融资重
地方“三保”的财力支持和“两新一重”及补短 点流向制造业、中小微企业。
板项目的资金支持。 在以上政策引导和支持下，下半年我国以
稳健的货币政策引导利率下行，加大对中 投资和消费为主的内需将实现较快的恢复性增
小微企业金融支持。注重全面性政策和结构性 长。投资方面，制造业投资上半年下降幅度较大
政策相结合，实施三次降准，为市场注入了适度 （-11.7%），下半年有望在货币信贷政策支持、
充裕的流动性；三次下调 LPR 报价利率，引导 最终需求恢复和 PPI 回升的支撑下逐步修复；
贷款利率下行；创设货币政策工具支持小微企 基建投资在“两新一重”及补短板重大项目推进
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和财政资金支持下将会延续二季度的增长势头； 体施工进度受到一定影响。政策层面为缓解房
房地产开发投资也将在老旧小区改造及新型城 地产企业因疫情造成的短期资金压力，较多城
镇化等建设规模扩大的背景下保持稳定增长。 市出台了延期缴纳土地出让金、降低预售条件、
上述三大投资的恢复和持续增长，将支撑固定 放松公积金贷款限制、给予购房补贴、放松落户
投资增速继续好转。消费方面，在疫情防控和保 等调节政策，一定程度上缓解了房地产企业受
就业促消费相关政策措施的作用下，下半年随 疫情影响产生的经营压力，促进需求端复苏。自
着疫情影响的进一步弱化、居民收入的恢复性 2020 年 3 月以来，全国房地产市场景气度逐步
提高和消费需求的释放，以及政府消费支出的 复苏，开发投资增速逐月提升，销售额增速由负
适当增加，商品和服务消费或将较快恢复，消费 转正，销售面积跌幅逐月收窄。
对经济增长的拉动有望由负转正。外需方面，未 图1 2019－2020 年全国房地产开发景气指数（频
来主要经济体陆续重启经济及实施更大规模的 率：月）
刺激政策，对我国外需具有较大提振作用；同时
我国防疫物资、远程办公用品以及高新技术产
品的出口一直保持稳定增长，有理由相信下半
年我国货物和服务净出口对 GDP 的拉动作用会
在二季度转正的基础上继续提高；但由于全球
疫情形势的复杂性和反复性，以及中美关系的
不确定性等因素影响，外需对我国下半年经济 资料来源：Wind
的拉动作用不宜高估。
房地产投资开发方面，2020 年，全国房地
四、行业及区域环境分析 产开发投资完成额 14.14 万亿元，累计同比增长
7.00%，增速较 2019 年下降 2.90 个百分点，整
1．房地产行业概况
体增速仍维持高位。其中，住宅开发投资完成额
2019 年以来，中央坚持房地产调控政策的
10.44 万亿元，累计同比增长 7.6%，增速相较于
总基调不变，房地产行业实施了全面的融资政
2019 年下降 13.90 个百分点；办公楼完成投资
策调控。2020 年初新冠肺炎疫情对房地产市场
额 0.65 万亿元，累计同比增长 5.4%，增速相较
造成较大的影响，自 2020 年 3 月陆续复工以
于 2019 年提升 2.60 个百分点；商业营业用房
来，全国房地产市场景气度逐步回升。
完成投资额 1.31 万亿元，累计同比下降 1.1%，
房地产业是中国国民经济的重要支柱产业
相较于 2019 年降幅收窄 5.6 个百分点。
之一，2019 年以来，各地调控政策在“房住不
施工方面，2020 年受年初新冠肺炎疫情的
炒”的硬约束下根据市场情况对房地产行业进
影响，整体施工进度有所放缓。具体来看，2020
行了微调。从调控的总体思路来看，中央对房地
年房屋新开工面积 22.44 亿平方米，同比下降
产泡沫化所带来的金融风险以及由此导致的居
1.20%，一季度新开工面积大幅下滑，随着复工
民杠杆率快速增长问题表现出极大重视。2019
复产的持续推进，新开工面积同比降幅持续收
年 6 月以来，促进国民经济战略转型诉求纳入
窄。从施工面积来看，2020 年全国房屋施工面
监管层的视野，压缩房地产金融资源以促进国
积达 92.68 亿平方米，同比增长 3.70%，增速相
民经济转型亦成为政策调控的重要考虑因素。
较 2019 年下降 5.00 个百分点；同期全国房屋
2020 年初，新冠肺炎疫情导致房地产企业项目
竣工面积 9.12 亿平方米，同比下降 4.90%。
销售出现停摆，对房企一季度销售进度产生较
从销售情况来看，2020 年，商品房销售面
大影响。同时，对在建项目开复工产生一定影
积 17.61 亿平方米，同比增长 2.60%。其中，住
响，大部分房企自三月底陆续部分恢复建设，整
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宅销售面积 15.49 亿平方米（占 87.96%），同比 新冠肺炎疫情的影响，一季度土地成交大幅下
增长 3.20%，增速较 2019 年增长 1.70 个百分 降，随后持续走高。2020 年 1－3 月，土地市场
点。2020 年，商品房销售金额为 17.36 万亿元， 极为冷清，累计土地成交价款 977.49 亿元，同
同比增长 8.60%，增速较 2019 年增长 2.20 个百 比下降 18.10%；4 月开始随着房地产市场的逐
分点。其中，住宅销售金额 15.46 万亿元，同比 步回暖，土地市场活跃度持续增强。
增长 10.80%，增速较 2019 年增长 0.50 个百分 从资金来源上看，2020 年，房地产开发到
点。 位资金合计 19.31 万亿元，同比增长 7.60%，增
速相较 2019 年增长 0.52 个百分点。其中，国内
2．土地市场与信贷环境 贷款合计 2.67 万亿元，同比增长 5.74%，国内
2020 年初，受新冠肺炎疫情的影响，土地 贷款增速较 2019 年增长 0.63 个百分点；自筹
市场降温明显，4 月起明显回升，房企到位资金 资金合计 6.34 万亿元，同比增长 8.97%，增速
增速较 2019 年基本持平，但仍处近年以来的低 较 2019 年增长 4.77 个百分点；其他资金合计
位；资金来源中以自筹资金和以定金及预收款 10.29 万亿元，同比增长 8.23%，增速较 2019 年
为主的其他资金为主。 回落 2.26 个百分点。从资金来源占比来看，仍
土地市场方面，2020 年，房地产开发企业 以 定 金 及 预 收 款 （ 占 34.36% ）、 自 筹 资 金
土地购置面积 2.55 亿平方米，同比下降 1.10%； （32.82%）、个人按揭（占 15.52%）和国内贷款
土地成交价款 17,268.83 亿元，累计同比增长 （13.81%）为主。
17.40%，基本恢复至 2018 年增长水平。受年初
表2 近年来房地产开发企业资金来源及占比情况（单位：亿元、%）
2018 年 2019 年 2020 年
主要开发资金来源
金额 占比 金额 占比 金额 占比
国内贷款 24,004.52 14.46 25,228.77 14.13 26,675.94 13.81
利用外资 107.98 0.07 175.72 0.10 192.00 0.10
自筹资金 55,830.65 33.64 58,157.84 32.56 63,376.65 32.82
其他资金 86,019.74 51.83 95,046.26 53.21 102,870.26 53.27
其中：定金及预收款 55,418.17 33.39 61,359.00 34.35 66,547.00 34.46
个人按揭 23,705.89 14.28 27,281.00 15.27 29,976.00 15.52
合 计 165,962.89 100.00 178,608.59 100.00 193,114.85 100.00
资料来源：Wind，联合资信整理
3．政策环境 紧对冲”过渡。2019 年 11 月 16 日，央行发布
中央坚持房地产调控政策的总基调不变， 《2019 年第三季度货币政策执行报告》，报告中
2020 年初出现短暂的货币宽松政策，但随后不 删除了“房住不炒”的表述，仅强调“因城施策”，
断出台的监管新政再次明确了整体趋严的融资 短期政策出现边际调整。2020 年以来，“房住不
环境。 炒”多次被强调，2020 年 2 月，央行也专门提
从 2019 年三季度开始，宏观经济下行压力 出要保持房地产金融政策的连续性、一致性、稳
大，政府加大逆周期调节力度，9 月全面降准 定性。从中长期来看，房地产市场严控政策始终
+LPR 降息，11 月 MLF 降息，房地产政策向“松 围绕稳地价、稳房价、稳预期为核心目标。
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2020 年以来中央层次房地产行业总基调政 策具体内容见表 3。
表3 2020 年以来中央层次房地产行业总基调政策汇总
时间 政策来源 主要内容
2020 年金融市场业务条线要保持房地产金融政策的连续性、一致性和稳定性，继续“因城施
2020 年 2 月 央行
策”落实好房地产长效管理机制，促进市场平稳运行
央行发布《2020 年第一季度中国货币政策执行报告》，稳健的货币政策要更灵活适度，充分
2020 年 5 月 央行 发挥再贷款再贴现政策的牵引带动作用，持续深化 LPR 改革，有序推进存量浮动利率贷款定
价基准转换，不将房地产作为短期刺激经济的手段，支持民营企业股权融资和发行债券融资
深入推进新型城镇化，发挥中心城市和城市群的带动作用，坚持房子是用来住的、不是用来炒
2020 年 5 月 政府工作报告
的定位，因城施策，促进房地产市场平稳健康发展
坚持稳地价、稳房价、稳预期，因城施策、一城一策，从各地实际出发，采取差异化调控措
2020 年 7 月 房地产座谈会
施，及时科学精准调控，确保房地产市场平稳健康的发展
强调保障好群众住房需求。坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，稳地价、稳房价、稳预
期。解决好大城市住房突出问题，通过增加土地供应、安排专项资金、集中建设等办法，切实
2021 年 3 月 政府工作报告
增加保障性租赁住房和共有产权住房供给。规范发展长租房市场，降低租赁住房税费负担，尽
最大努力帮助新市民、青年人等缓解住房困难
资料来源：联合资信整理
从融资方面的调控政策来看，主要包括：第 高杠杆经营的大型房企的融资行为的监管和风
一，房地产信托等非标融资渠道受限；第二，加 险提示，合理管控企业有息负债规模和资产负
强对银行理财、委托贷款、开发贷款、海外债等 债率；第四，严禁消费贷款违规用于购房。2020
渠道流入房地产的资金管理；第三，加强对存在 年以来房地产融资相关政策具体内容见表 4。
表4 2020 年以来房地产融资相关政策汇总
时间 政策来源 主要内容
2020 年 1 月 6 日下调金融机构存款准备金率 0.5 个百分点，以支持实体经济发展，降低社会融资实际
2020 年 1 月 央行
成本
2020 年金融市场工作电视电话会议要求，2020 年金融市场业务条线要保持房地产金融政策的连续
2020 年 2 月 央行
性、一致性和稳定性，继续“因城施策”落实好房地产长效管理机制，促进市场平稳运行
4 月 22 日国新办发布会上，银保监会相关人士表示银行需监控资金流向，坚决纠正贷款违规流入房
2020 年 4 月 银保监会
地产市场的行为
《2020 年第一季度中国货币政策执行报告》提出，稳健的货币政策要灵活适度，充分发挥再贷款再
2020 年 5 月 央行 贴现政策的牵引带动作用，持续深化 LPR 改革，有序推进存量浮动利率贷款定价基准转换，不将房
地产作为短期刺激经济的手段，支持民营企业股权融资和发行债券融资
央行等多部委印发关于进一步强化中小微企业金融服务的指导意见。意见指出，要高度重视对受疫情
影响的中小微企业等实体经济的金融支持工作，强化社会责任担当。按照金融供给侧结构性改革要
2020 年 6 月 央行等
求，引导商业银行把经营重心和信贷资源从偏好房地产、地方政府融资平台，转移到中小微企业等实
体经济领域，实现信贷资源增量优化、存量重组
央行、住建 央行、住建部等召开房企座谈会，提出“重点房企资金监测和融资管理规则”，具体政策要求设立
2020 年 8 月
部等 “三条红线”，根据指标完成情况将公司分成四档，约束每档公司的新增有息负债比例
2020 年 10 月 央行 重点房企资金检测和融资管理规则起步平稳，社会反响积极正面，下一步考虑扩大适用范围
2020 年 12 月 人民银行、 发布《关于建立银行业金融机构房地产贷款集中度管理制度的通知》，分档对房地产贷款集中度进行
银保监会 管理，并自 2021 年 1 月 1 日起实施
资料来源：联合资信整理
4．杭州市房地产发展情况 求。
公司房地产项目主要集中在杭州市，当地 杭州市位于中国东南沿海、浙江省北部，是
的区域经济环境和房地产市场运行情况与公司 浙江省省会，也是浙江省的政治、经济、文化和
的销售业绩关联较大。 金融中心。杭州市域面积为 16,850 平方公里（其
（1）经济发展水平 中市区面积 8,289 平方公里），辖 10 个区、1 个
杭州市经济发展态势良好，人均可支配收 县级市、2 个县。
入稳步增长，有利于房地产企业的发展，杭州 2020 年，全市实现地区生产总值 16,106 亿
常住人口持续净流入，有益于提升市场购买需 元，比上年增长 3.9%。其中，第一产业 326 亿
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元，第二产业 4,821 亿元，第三产业 10,959 亿 求的通知》，①高层次人才优先购房自网签起限
元，第一产业较 2019 年下降 1.1%，第二、三产 售 5 年；②增加无房家庭认定中四县（市）户
业分别较 2019 年增长 2.3%和 5.0%。 籍家庭 1 年社保的要求，35,000 元/㎡以下均价
2020 年，全市居民人均可支配收入 61,879 楼盘无房家庭比例提升至不低于 50%；③不得
元，较 2019 年增长 4.4%。按常住地分，城镇、 同时参加两个项目的摇号。2020 年 9 月发布《关
农村居民人均可支配收入分别为 68,666 元和 于进一步促进房地产市场平稳健康发展的通
38,700 元，较 2019 年分别增长 3.9%和 6.7%。 知》，①进一步统一税收政策，在办理房屋不动
（2）房地产市场情况 产证时才可缴纳契税；②完善住房限购政策，老
2020 年，浙江省房地产市场平稳健康发展， 人投靠落户需满 3 年才有购房资格；③调整无
杭州土地市场仍维持活跃态势，住宅新开工面 房家庭认定标准，增加无自有住房记录的 30 周
积和销售面积均有所增长，但杭州房地产市场 岁以上未婚单身和离异单身满 3 年且在本市限
政策环境依旧偏严。 购范围内无自有住房记录满 3 年的购房人；④
根据 Wind 数据，2020 年，杭州市供应住 经确定为热点商品住房项目的楼盘（热点盘），
宅用地数量为 133 宗，较 2019 年增加 5 宗；住 仅供高层次人才家庭和无房家庭摇号，自网签
宅用地成交面积 580.60 万平方米，较 2019 年 起限售 5 年。
增长 17.11%；住宅用地成交土地规划建筑面积
1,593.21 万平方米，较 2019 年增长 37.69%；住 五、基础素质分析
宅用地成交楼面均价 13,841.88 元/平方米，较 1. 产权状况
2019 年变化不大。2020 年杭州土地市场政策环 截至2021年3月底，公司注册资本31.11亿元。
境由松到紧，年初受疫情影响，政府一方面鼓励 公司控股股东滨江控股持有公司42.95%的股权。
开发商线上卖房、允许房企延缓土地出让金缴 公司实际控制人为戚金兴。
纳，另一方面在人才补贴、购房上出台各项政策
以吸纳更多的新人才涌入；下半年，调控环境收 2. 企业规模和竞争力
紧，7 月、9 月连续两次出台新政约束市场。 公司开发经验丰富，产品品质突出，市场
根据杭州市统计局公布的数据，2020 年， 和同行业认可度高，区域竞争力强。
杭州住宅施工面积 6,959 万平方米，较 2019 年 公司为杭州地区知名房地产企业，开发了
增长 11.1%；住宅新开工面积 1,799 万平方米， “阳光海岸”“金色海岸”“金色家园”“武林壹
较 2019 年增长 56.6%；住宅竣工面积 934 万平 号”等高品质项目，已建立包括采购、设计、开
方米，较 2019 年下降 3.1%；住宅销售面积 1,472 发、销售在内的一整套完整、独立的房地产开发
万平方米，较 2019 年增长 14.6%；住宅销售额 业务经营体系。公司具有房地产开发一级开发
4,039 亿元，较 2019 年增长 18.6%。 资质，为全国民营企业 500 强。
2020 年 3 月杭州市房地产市场持续健康发 经过多年的发展，公司开发项目已由杭州
展协调小组发布“人才摇号新规”，自 2020 年 等浙江省内城市逐步拓展至深圳及上海。公司
4 月 1 日期，经认定的 A 类人才在杭州购买首 开发经验丰富，产品在高端精装修、环境营造以
套住房可免摇号；近认定的 B、C、D、E 类人 及配套物业服务等方面较为突出，树立了良好
才及符合条件的相应层次人才在杭购买首套住 的品牌形象。公司与全国地产前 20 强中的 16
房，可在住宅公开摇号销售时按不高于 20%的 家企业均有合作，此外，公司合作开发项目的
房源比例优先供应。2020 年 7 月杭州市房地产 95%以上均由公司操盘，公司在品质、品牌和开
市场平稳健康发展领导小组办公室发布《关于 发能力等方面得到同行业认可。
近一步明确商品住房公证摇号公开销售有关要
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2020 年 ， 公 司 全 口 径 签 约 销 售 金 额 为 公司无已结清和未结清关注类和不良/违约类
1,363.60亿元，较2019年增长21.68%。截至2020 贷款。
年底，公司全口径可售货值约2,800亿元。根据 根据公司过往在公开市场发行债务融资工
克而瑞发布的中国房地产企业销售排行榜，公 具的本息偿付记录，公司无逾期或违约记录，履
司2020年位列第27位（较2019年上升4位）。2020 约情况良好。
年公司位列杭州权益销售排行榜第一名。
六、管理分析
3. 人员素质
1. 法人治理结构
公司高级管理人员整体素质高、稳定性强。
公司治理结构规范，能够满足公司日常经
截至2020年底，公司董事会成员有7人，其
营需要，整体运行情况良好。
中董事长1人，独立董事3人；监事会成员3人；
公司根据《公司法》《证券法》和其他有关
高级管理人员8人，其中总经理1人，常务副总经
法律法规的规定，建立了股东大会、董事会、监
理2人，副总经理5人（其中1人兼任财务总监，
事会的法人治理结构，制定了相应的议事规则，
1人兼任董事会秘书）。公司董事及高级管理人
明确决策、执行、监督等方面的职责权限，形成
员均具有较为丰富的从业经历和管理经验，对
较为有效的职责分工和制衡机制。
公司所属行业整体状况和公司运营发展情况熟
公司设股东大会，股东大会是公司的权力
悉，并且高管团队稳定性强。
机构，由全体股东组成。股东大会决定公司的经
公司董事长戚金兴先生，1962年生，硕士研
营方针和投资计划，审议批准董事会、监事会的
究生学历，高级经济师，工程师，中国房地产业
报告，审议批准公司的年度财务预算方案、决算
协会副会长。戚先生历任杭州市江干区第四建
方案、利润分配方案和弥补亏损方案等重大事
筑工程公司副经理；杭州滨江房屋建设开发有
项。
限公司董事长、总经理，杭州滨江房产集团有限
公司设董事会，对股东大会负责。董事会由
公司董事长、总经理、党支部书记；2003年至今
七名董事组成，其中包含3位独立董事。董事会
任公司董事长、党委书记，兼任滨江控股执行董
设董事长一名。董事长由全体董事过半数选举
事。
产生。董事由股东大会选举或更换，任期三年。
公司总经理朱慧明先生，1963年生，大专学
董事任期届满，可连选连任。董事会向股东大会
历，工程师、高级经济师。朱先生历任杭州市江
负责，向股东大会报告工作，负责决定公司的经
干区第四建筑工程公司、杭州滨江房屋建设开
营计划和投资方案，制订公司的年度财务预算
发有限副总经理、杭州滨江房产集团有限公司
方案、决算方案、利润分配方案和弥补亏损方案
副总经理；2003年至今任公司董事、总经理。
等职权。
截至2021年3月底，公司房地产开发系统共
公司设监事会。监事会由三名监事组成，监
有员工1,037人，酒店服务业共有员工508人；按
事会设主席一名，由全体监事过半数选举产生。
照教育程度划分，硕士及以上学历53人、本科学
监事会包括股东代表和适当比例的公司职工代
历670人、其他822人；按岗位职责划分，财务人
表，其中设职工监事一名。监事会行使对董事会
员115人、行政人员35人、销售人员397人、技术
编制的公司定期报告进行审核并提出书面审核
人员511人、其他人员487人。
意见，检查公司财务和对董事、高级管理人员执
4. 企业信用记录 行公司职务的行为进行监督等职权。
根据公司提供的中国人民银行企业基本信 公司设总经理一名，副总经理若干名，均由
用信息报告（统一社会信用代码： 董事会聘任或解聘。总经理每届任期三年，连聘
91330000719577660B），截至2021年5月20日， 可以连任。总经理对董事会负责，负责主持公司
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生产经营管理工作，组织实施董事会决议，组织 程》《交房流程管理制度》等销售管理制度。公
实施公司年度经营计划和投资方案等工作。 司以“销售服务是房产品质的重要组成部分”
为宗旨，强化销售服务的完整性，确保了对客户
2. 管理水平 的服务品质，保证快速的资金回笼速度。
公司治理结构清晰、职责划分细致、部门 关联交易管理控制方面，公司制定了《关联
设置完善。 交易决策度》对关联交易的定义、关联人与关联
公司根据自身经营管理需要，建立了以分 交易的范围、关联交易的审核权限及表决等方
管副总经理为核心的管理制度。其中两名常务 面作出了明确规定。对于董事会有判断并实施
副总经理分别分管万家区域公司和海岸区域公 关联交易的审核权限及表决等方面作出了明确
司及其营销工作；一名副总经理分管会计核算 规定。对于董事会有判断并实施交易，若金额在
部、资金管理部和投资部；一名副总经理分管办 3000万元人民币以上或者占公司最近经审计净
公室、证券部司、资产管理公司、人力资源部和 资产5%以上的，必须经二分之一以上独立董事
法务部，并设总工程师负责公司的成本管理部 认可。对于应由股东大会表决并授权实施的关
和研发中心。 联交易，应在关联股东回避的情况下经出席会
对子公司的管理方面，公司对下属子公司 议股东半数以上表决通过，公司独立董事对该
采取项目运营资金由总部统一调拨、财务独立 项关联交易的程序及公允性明确发表意见，但
核算的方式进行管理。 经中国证监会批准豁免的除外。
财务管理方面，公司制定了《财务管理制度》
《资金管理制度》《工程、广告支出管理制度》
《费用报销、固定资产购置管理制度》《集团内 七、重大事项
部往来管理制度》《财务人员管理制度》《内部稽
安远控股和上海崇滨公司归还滨江集团欠
核制度》《会计档案管理制度》《会计电算化管理
款存在一定不确定性，联合资信将持续关注事
制度》等一系列专门的、操作性强的会计制度；
项后续进展情况。
同时还建立了持续的财务人员培训制度，让财
务人员学习掌握国家最新政策法规，不断提高 1. 诉讼事项及公司计提坏账准备
财务人员的知识水平和业务技能素质；公司制 2018年4月20日，滨江集团发布《杭州滨江
定了控制风险的相关规定，对于会计岗位的设 房产集团股份有限公司关于诉讼事项的公告》，
置也是贯彻“责任分离、相互制约”的原则；公 公告称滨江集团与深圳市安远控股集团有限公
司同时聘用会计师事务所进行会计报表审计、 司（以下简称“安远控股”）之间的深圳龙华区
净资产验证及其他相关的咨询服务等业务，保 安丰工业区地块城市更新改造项目未能推进，
证公司资产的完整性。 滨江集团决定退出该项目合作并要求安远控股
工程管理方面，公司制定了《房地产开发工 归还本金总额为11.6亿元的融资款。因安远控股
作大纲》 招投标管理规定》 工程管理细则》 工 未能提供令人信服的还款计划，滨江集团已向
地现场安全文明施工检查评分表》《商品住宅质 浙江省高级人民法院提起诉讼。
量管理手册》《工程预决算规定》等工程管理制 2018年9月20日，滨江集团发布《诉讼进展
度。公司以工程质量为第一，形成了建设效率高、 公告》，公告称公司已收到浙江省高级人民法院
可操作性强的执行规范，保证了公司的开发效 送达的《民事调解书》（2018）浙民初17号，但
率。 《民事调解书》内容逾期未执行。公司已向法院
销售管理控制方面，公司制定了《销售部内 申请强制执行，执行案件已立案。根据坤元资产
部管理制度》《房交会管理流程》《销售事项流 评估有限公司出具的《评估报告》（坤元评报
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（2019）71号），安远控股公司抵押及质押资产 务、持有型物业出租业务发展良好，可为公司
价值的评估价值共计4.99亿元，考虑相应的受偿 提供稳定的现金流，房产项目管理服务对公司
比例后预计可收回金额为4.36亿元，故对该重大 盈利形成一定的补充；公司整体经营状况较好。
应收款项计提坏账准备7.24亿元。由于安远控股 公司经营业务包括房地产开发、酒店服务、
抵押及质押资产价值受市场行情波动影响，最 持有型物业出租、房产项目管理服务。其中房地
终可受偿金额存在不确定性，可能对公司的当 产开发业务为公司的最主要收入来源。
期损益造成不利影响。 公司主要于杭州区域开展业务，其杭州区
域销售收入占比近三年分别为 90.83%、59.34%
2. 仲裁事项 和 38.23%，区域集中度高。
2016 年 12 月，公司与上海湘府房地产开 从开发模式上来看，公司主要采取合作开
发有限公司（以下简称“上海湘府公司”）、上 发模式，合作伙伴包括绿城中国控股有限公司、
海崇滨建设发展有限公司（以下简称“上海崇滨 平安不动产有限公司、信达地产股份有限公司、
公司”）、中崇集团有限公司（以下简称“中崇 中国铁建股份有限公司、保利房地产（集团）股
集团”）签署《上海湘府房地产开发有限公司股 份有限公司、碧桂园控股有限公司和旭辉控股
权合作框架协议》，公司以 7.98 亿元收购上海 集团有限公司等。项目联合开发和与专业房地
崇滨公司持有的上海湘府公司 10%股权。因上 产投资商的合作增强了公司的资金实力，使得
海湘府公司未按协议支付相关固定收益，公司 公司在土地市场中拥有更多主动权，同时也能
于 2018 年 9 月向上海国际经济贸易仲裁委员会 够降低在重大项目上的经营风险。但由于合作
递交仲裁申请书，申请解除上述合作框架协议； 开发模式所限，公司对开发项目的控制程度将
并请求依法裁令上述上海湘府公司、上海崇滨 会受到一定的制约，将有可能影响项目资金的
公司、中崇集团共同向公司返还资金 7.06 亿元 管控、项目实施的协调、成本控制及销售等多个
和按约定支付年化 10%的收益，作为股本投入 方面。由于公司深耕杭州区域多年，区域竞争力
的 0.92 亿元和《上海湘府房地产开发有限公司 强，合作开发项目主要由公司进行操盘。
股权合作框架协议》中约定的超额收益在项目 公司主要通过招拍挂获取土地，开发产品
清算时另行处理。该案件已于 2020 年 1 月作出 以高端为主，品质良好。由于公司在深耕的杭州
裁决：后续各方已达成相关协议，相关还款协议 区域品牌知名度高，产品口碑良好，且杭州区域
已办理具有强制执行效力的公证，且上海湘府 房地产市场景气度持续较高，产品去化速度快，
公司已提供项目在建工程所有权和土地使用权 公司执行快周转策略且运行良好，同时区域内
为上述债权做抵押担保，相关抵押登记手续已 很高的品牌知名度也有助于公司降低销售费用
办理完成，此外，上海湘府公司的法定代表人对 率；区域深耕策略有助于公司控制管理费用，并
上述债权的清偿承担连带保证责任，截至 2021 在与上游供应商和建筑商的谈判中获取优势地
年 4 月底，协议仍在履行过程中，相关资金的 位，控制成本，获取区域内较高的利润。
回收存在不确定性，可能对公司的当期损益造 2018－2020 年，公司营业收入持续增长，
成不利影响。 年均复合增长 16.37%，主要系公司结转规模增
长所致。2020 年，公司实现营业收入 285.97 亿
八、经营分析
元，同比增长 14.60%。
1. 经营概况 从营业收入构成来看，房地产开发业务收
2018－2020 年，受益于房地产业务规模扩 入为公司收入重要来源，2018－2020 年，收入
张，公司营业收入持续增长，但受土地成本上 占比均超过 96%以上。公司酒店服务收入波动
涨影响，房地产开发毛利率波动下降；酒店服 下降，主要系 2019 年公司美国西雅图桑德酒店
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新开业，2020 年杭州友好饭店装修改造，暂停 所致；2020 年下降主要系杭州友好饭店装修改
对外营业及新冠疫情综合影响所致。持有型物 造，暂停对外营业及新冠疫情综合影响所致。公
业出租及房产项目管理服务收入规模相对较小。 司其他业务占比较小，对综合毛利率影响小。公
毛利率方面，受房地产项目结转毛利率差 司综合毛利率主要受房地产开发毛利率影响，
异影响，2018－2020 年，公司房地产开发毛利 2018－2020 年，综合毛利率逐年下降，但仍处
率波动下降，2020 年房地产开发毛利率下降至 于行业较高水平。
26.45%。公司酒店服务毛利率逐年下降，2019 2021 年 1－3 月，公司营业收入同比增长
年较 2018 年下降 19.07 个百分点，主要系美国 96.52%，综合毛利率同比下降 23.57 个百分点，
西雅图桑德酒店新开业，折旧及费用发生较多 主要系结转项目土地成本上涨影响所致。
表 5 公司营业收入和毛利率构成（单位：亿元、%）
2018 年 2019 年 2020 年 2021 年 1－3 月
项目
收入 占比 毛利率 收入 占比 毛利率 收入 占比 毛利率 收入 占比 毛利率
房地产开发 202.71 96.00 33.85 242.24 97.07 35.36 278.50 97.39 26.45 72.30 97.31 20.29
酒店服务 1.49 0.71 73.46 2.10 0.84 54.59 0.97 0.34 42.28 0.25 0.34 50.45
持有型物业出租业务 1.53 0.72 50.54 1.86 0.75 10.45 2.26 0.79 11.30 0.56 0.75 -18.46
房产项目管理服务 5.37 2.54 93.17 1.20 0.48 19.33 4.18 1.46 72.09 1.17 1.58 63.19
其他 0.07 0.03 -7.80 2.15 0.86 17.26 0.06 0.02 -23.05 0.02 0.02 -50.80
合计 211.15 100.00 35.74 249.55 100.00 35.10 285.97 100.00 27.04 74.30 100.00 20.76
注：合计小数后两位差异为四舍五入导致
资料来源：公司提供
2. 房地产开发业务 2021年1－3月，公司获取6块土地，规划建
（1）土地储备 筑面积合计70.41万平方米；获取项目分别位于
2018－2020年公司保持较大土地拓展规模， 杭州和金华。公司获取土地主要分布在杭州等
土地储备质量良好，但未开发项目储备规模较 浙江省内城市，区域集中度高。
小、区域集中度高，需关注公司土地拓展情况
及后续开发销售节奏。 表6 公司近年拿地情况
（单位：块、亿元、万平方米、元/平方米）
2018－2020年，公司新获取土地规划建筑
规划建 楼面均
获得时间 地块数量 土地总价
面积波动增长。2018年，公司获取土地包括浙江 筑面积 价
省的23块（其中杭州市12块）、江苏如皋1块以及 2018 年 26 496.43 346.97 14,307.71
2019 年 28 503.74 295.39 17,053.39
江西上饶2块。2019年，公司获取土地规划建筑
2020 年 32 781.91 432.26 18,088.99
面积295.39万平方米。2020年，公司新获取土地
2021 年
6 125.85 70.41 17,875.13
规 划 建 筑 面 积 432.26 万 平 方 米 ， 同 比 增 长 1－3 月
注：上表数据为全口径数据，包括合营、联营项目数据
46.34%，公司土地权益占比49.521%，较2019年 资料来源：公司提供
的51.61%略有下降。2020年公司新获取土地共
32块，其中21块位于杭州，并成功开拓苏州和南 截至2021年3月底，公司尚未开发的土地计
京市场。2020年，公司新获取土地中杭州土地集 容规划建筑面积合计181.83万平方米，主要分布
中度进一步提升，由2019年的53.72%上升至 在杭州、上海和深圳等地。其中，深圳龙华区城
74.63%；楼面均价同比增长6.07%至1.81万元/平 市更新项目厂房和旧屋村均已完成拆迁工作，
方米。 目前已取得专项规划；上海大兴街旧改项目仍
1 权益规划建筑面积/总规划建筑面积
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在拆除施工阶段；位于杭州的钱潮鸣翠虽为纯 发规模，未开发土地储备规模较小，未来需关注
商业项目，但项目位于杭州市中心钱江新城，因 公司土地拓展情况及利润情况。
此楼面价较高。考虑到公司2018－2020年的开
表 7 截至 2021 年 3 月底公司尚未开发的主要土地储备情况（单位：万平方米、元/平方米、%）
编 规划建筑面
项目名称 项目所在地 取得时间 物业类型 占地面积 楼面地价 土地权益 是否并表
号 积
1 深圳龙华项目 深圳 2017.6.26 商住 4.78 29.40 / 65.00 是
2 长田春晓 湖州 2018.3.13 商业 14.06 15.47 1,183 70.00 是
3 大兴街项目 上海 2016.12.29 商住 3.71 12.94 / 17.15 否
4 半岛印象北区 杭州淳安县 2020.4.17 商住 5.64 11.28 3,706 60.00 是
5 望江项目 杭州 2020.6.16 商住 4.37 21.29 2,9060 51.00 是
6 半岛春晓 湖州 2020.10.21 住宅 8.83 13.25 8,748 100.00 是
7 义乌翠语华庭 义乌 2020.12.14 住宅 3.54 7.79 15,300 50.00 是
8 钱潮鸣翠云筑 杭州 2021.1.5 商业 1.76 7.04 28,935 70.00 是
9 申花项目 杭州 2021.1.5 商业 3.51 12.29 7,211 22.05 否
10 滨涛映月 杭州 2021.1.6 住宅 7.56 18.89 25,981 100.00 是
11 望江月明 杭州 2021.2.7 住宅 6.36 15.90 25,975 100.00 是
12 兰溪项目 A 金华 2021.3.15 商住 3.87 7.75 3,614 50.00 是
13 兰溪项目 B 金华 2021.3.15 商住 5.34 8.54 4027 50.00 是
-- -- -- -- 73.33 181.83 11,948 -- --
注：1．上表数据为全口径数据，包括合营、联营项目数据；2．深圳龙华项目和上海大兴街项目暂未取得土地证
资料来源：公司提供
（2）项目开发情况 公司制定了一系列标准化流程，提高管理
公司新开工面积逐年增长，期末在建项目 及运营效率。产品标准化方面，公司建立了四大
规模较大；公司在建项目主要集中在杭州地区， 产品体系十五个标准版本的完整产品标准化体
受当地房地产市场政策影响大，公司项目可能 系，并将标准化体系进一步延伸到小区配套及
面临一定的政策调整风险；同时考虑到 2018 年 专业服务等房产各相关领域。工程管理标准化
以来公司拿地规模较大，随着后续开发项目的 方面，公司建立和完善了一系列工程管理标准
建设投入以及未来拿地投入，综合来看，公司 化制度，在关键时间节点和重点环节加强工程
资金压力也将相应增加。 质量控制。成本管理方面，公司通过建立项目全
为保证工程品质，公司在合作开发项目的 周期的成本控制体系，把控目标管理、动态监控、
具体分工序列中，一般优先选择工程端，即“工 核算总结三环节，坚持在保证产品品质的基础
程合作操盘”。公司已建立稳定的高品质供应商 上，从分部到分项对工程成本控制进行精细化
体系，与合作各方结成长期战略合作伙伴关系。 管理。在保证品质的前提下，公司对项目运营的
公司自成立以来，总包单位共有 8 家，均为特 时间节点进行管控，杭州项目从拿地到首期开
级及一级资质企业，其中有 5 家单位合作年限 盘销售要求在 7.5 个月之内完成，外地项目从拿
均在 10 年以上，最长的在 25 年以上。此外， 地到首期开盘销售要求在 6 个月之内完成；项
在项目开发过程中，公司与各环节合作方之间、 目首期开盘后要求 2 个月内售罄并续开供货，
合作方与合作方之间能够高效配合，为公司项 杭州项目要求 12 个月内整盘售罄。总体看，公
目质量和开发周期提供有力保障，且工程合作 司通过对工程各个环节的把控，以确保工程质
操盘所收的管理费等能为公司贡献一定的利润。 量及成本在公司控制范围内，从而在项目快周
转的同时保证产品品质。
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2018－2020 年，公司房地产业务新开工面 （3）项目销售情况
积快速上升，2020 年公司新开工面积 445.68 万 公司销售规模保持增长，已完工在售项目
平方米，同比增长 12.39%；竣工面积波动增长， 整体去化情况良好；但在售项目区域集中度较
2020 年竣工面积同比增长 58.47%，公司项目开 高，易受单一区域市场波动影响。
发周期一般为两年，当期竣工面积主要受以前 公司以自销为主，销售团队成员入职平均
年度开工面积影响；期末在建面积持续增长，截 年限 3~5 年，销售经验充足，对于当地客户群
至 2020 年底公司期末在建面积较上年底增长 体的特点比较了解。公司销售团队为客户提供
44.28%。公司期末在建规模大。截至 2021 年 3 从咨询、置业到交付一系列专业的服务，客户体
月末，公司仍保持较大规模的期末在建面积。 验较好。2018－2020 年及 2021 年一季度，公司
销售费用率 2 分别为 0.76%、1.08%、0.62%和
表8 公司主要开发数据情况（单位：万平方米） 0.36%，比例较低，公司通过区域深耕较好的控
2021 年
项目 2018 年 2019 年 2020 年
1－3 月
制了销售费用。
新开工面积 285.23 396.55 445.68 14.52 2018－2020 年，公司合并口径签约销售面
竣工面积 77.31 73.36 116.25 8.59 积和金额持续增长，2020 年合并口径签约销售
期末在建面
积
420.70 743.89 1,073.32 1,079.25 面积和金额分别同比增长 21.04%和 28.67%。从
注：上表为全口径数据 签约销售均价上看，公司房屋销售均价波动下
资料来源：公司提供
降，2020 年销售均价 3.31 万元/平方米，同比增
长 6.09%。2020 年，受结转项目增加影响，公
从城市分布上看，公司在建项目主要集中 司结转面积和结转收入分别同比增长 69.82%和
在杭州及浙江省其他城市，其中杭州52个；此外， 14.97%。2021 年一季度，公司签约销售金额
部分项目分布于上海、深圳、上饶、苏州等地。 316.90 亿元，占 2020 年全年的 46.40%。
截至2020年底，公司全口径在建项目87个，预计 2018－2020年，公司全口径签约销售金额
总投资3,132.48亿元，已投资2,510.70亿元，尚需 年均复合增长26.65%；2020年公司全口径签约
投资621.78亿元。随着后续开发项目的建设投入 销售金额增长243.00亿元至1,363.60亿元，权益
以及未来拿地投入，综合来看，公司资金压力也 销售金额占比由2019年的37.73%提升至51.33%。
将相应增加。
表9 公司并表项目销售情况
2021 年
项目 2018 年 2019 年 2020 年
1－3 月
合并口径
签约销售面积（万平方米） 96.08 170.27 206.09 66.21
签约销售金额（亿元） 400.90 530.83 683.00 316.90
签约销售均价（万元/平方米） 4.18 3.12 3.31 4.79
结转收入面积（万平方米） 62.69 82.44 140.00 31.38
结转收入（亿元） 202.71 242.24 278.50 72.30
全口径
签约销售面积（万平方米） 236.00 346.04 386.00 100.00
签约销售金额（亿元） 850.10 1,120.60 1,363.60 472.10
签约销售均价（万元/平方米） 3.60 3.24 3.53 4.72
权益销售面积（万平方米） 104.50 129.50 200.00 56.20
权益销售金额（亿元） 374.80 422.80 700.00 250.8
资料来源：公司提供
2 当期销售费用率=当期销售费用/当期销售金额，计算数据为并
表口径
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截至2020年底，公司全口径在售项目数量 寓等，2020 年底公司持有物业资产可租面积
较多，其中，在建在售项目87个。截至2020年底， 31.19 万平方米，较 2019 年底增长 59.30%；平
公司在建项目可售面积1,026.89万平方米，剩余 均出租率为 96.19%，较 2019 年变化不大。
可售面积410.15万平方米，其中杭州剩余可售面 房产项目管理服务方面，该板块收入包括
积占64.24%、宁波剩余可售面积占5.62%、温州 代建业务收入和合作开发项目管理费收入。公
剩余可售面积占4.84%、乐清剩余可售面积占 司目前承接的政府拆迁安置代建项目 2 个，确
4.73%、苏州剩余可售面积占4.66%。部分在建 认收入规模很小。此外，对于公司负责操盘的合
在售项目因分期开发销售、预售证领取时间较 作开发项目，收取一定比例的管理费计入房地
晚以及部分房源尚未开盘，去化率较低；温州的 产项目管理服务收入。项目管理服务收入主要
万家花城、舟山的定山海花园、德清的莫干山语 包括工程管理费和营销管理费收入，收取对象
和杭州的滨旭府因区位原因去化较慢。杭州的 有非全资子公司、联营企业、外部单位三类。其
临安天目山、定安府、湘湖里、云栖名筑一二、 中向非全资子公司收取的项目管理服务收入，
桐庐项目、滨耀学府、春来雅庭、和品、望品、 属于内部关联方交易，在编制合并报表时营业
深圳的南方报业大厦、苏州的锦麟壹品、平湖的 收入全部予以抵消。
君品和宁波的誉品项目截至2020年底时点尚未
开盘，因此去化为零。 4．经营效率
截至2020年底，公司全口径完工在售项目8 与同行业企业对比，公司经营效率处于行
个，完工在售项目去化率90.96%，剩余可售面 业中游水平。
积9.33万平方米。综合来看，截至2020年底，公 2018－2020 年，公司总资产周转次数和存
司全口径在售和已完工在售的剩余可售面积合 货周转次数均逐年下降，2020 年分别为 0.19 次
计419.40万平方米，以2020年销售规模计算，预 和 0.21 次，公司经营效率有所下降。通过同行
计可满足未来2年左右的销售需求，公司存在补 业对比，公司总资产周转率和存货周转率处于
库存需求。 行业中游水平。
表 10 2020 年公司与同行业企业经营效率指标情况
3．其他业务
（单位：次）
公司酒店服务、持有型物业出租和房产项
项目 存货周转率 总资产周转率
目管理服务业务收入规模相对较小，但为公司
滨江集团 0.21 0.19
提供一定的现金流及盈利补充；公司持有物业 美的置业集团有限公司 0.22 0.17
计入投资性房地产，以成本法计量，增值空间 荣盛房地产发展股份有限公司 0.30 0.26
较大。 房地产行业中位值 0.27 0.20
注：为方便比较，上表数据均取自于 Wind
公司酒店服务业务的经营主体包括杭州千 资料来源：Wind
岛湖滨江希尔顿度假酒店和杭州友好饭店有限
公司。2020 年，公司酒店业实现收入 0.97 亿元， 5．未来发展
较 2019 年下降 53.81%，主要系 2020 年 1 月 28 公司未来发展规划明确，有利于公司未来
日至 2020 年 10 月 12 日期间杭州友好饭店装修 发展。
改造，暂停对外营业及新冠疫情综合影响所致。 公司2021年工作目标包括：（1）区域布局：
公司持有型物业主要包括写字楼、商铺、公 把“三省一市”，即浙江省、江苏省、广东省和
寓等，其中写字楼、商铺主要集中于杭州。公司 上海市，作为战略发展要地，重点城市布局上海，
目前持有物业包括万家星城底商、金色黎明底 巩固杭州；加强宁波、南京；适度加强广东、上
商、曙光之城底商、凯旋门底商、美国西雅图公 海、金华、嘉兴、湖州；三省一市范围内新的城
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市或者三省一市之外的城市，公司主要获取机 要系新增房地产项目公司，加之相关子公司规
会型项目。（2）销售目标：1,500亿元（全口径）。 模相对较小，对财务数据可比性影响不大。
（3）土地储备：目标新增30幅以上土地，其中 截至2020年底，公司合并资产总额1,720.16
杭州拿地比例50%，浙江省内杭州外25%，浙江 亿元，所有者权益280.45亿元（含少数股东权益
省外25%。（4）融资：资金上继续保持稳健，保 96.76亿元）；2020年，公司实现营业收入285.97
持合理的有息负债水平。融资利率从现有的5.2% 亿元，利润总额47.87亿元。
确保下降至5.1%，力争5%以内。 截 至 2021 年 3 月 底 ， 公 司 合 并 资 产 总 额
工作重点包括：（1）发挥企业优势，提升企 1,822.26亿元，所有者权益288.13亿元（含少数
业品牌影响力和认可度。（2）让核心优势中管理 股东权益100.36亿元）；2021年1－3月，公司实
能力的标准化建设更加完善、更加务实有效。（3） 现营业收入74.30亿元，利润总额6.60亿元。
加强产品标准化的长期管理。（4）服务品质、服
务能力提升。（5）进一步控制好成本。（6）继续 2. 资产质量
执行保证质量赶时间，保证品质控成本，保证品 公司资产规模稳步增长，资产结构以流动
牌、规模争利润的原则。（7）保持财务的稳健， 资产为主；公司存货规模较大，且杭州项目占
做到安全运营。（8）提高管控能力，增加企业在 比较高，存货变现能力较好，但可能受当地房
新形势下的忧患意识、危机意识、风险意识。 地产政策影响较大；公司投资性房地产采用成
本法计量，存在一定升值空间；但公司受限资
九、财务分析 产比例较高。总体看，公司资产质量好。
截至2020年底，公司合并资产总额1,720.16
1. 财务概况
亿元，较上年底增长32.70%，主要系流动资产
公司提供了 2018－2020 年财务报告，天健
增加所致。其中，流动资产占91.21%，非流动资
会计师事务所（特殊普通合伙）对上述财务报告
产占8.79%。公司资产以流动资产为主，资产结
进行了审计，并出具了标准无保留意见审计结
构较上年底变化不大。
论；2021 年 1－3 月财务报表未经审计。
从资产构成看，2018－2020年末，公司资产
从合并范围变化看，随着经营规模的扩大，
以流动资产为主。
2018－2020 年，公司合并报表范围扩大，但主
表 11 2018－2020 年末及 2021 年 3 月末公司资产主要构成
2018 年末 2019 年末 2020 年末 2021 年 3 月末
科目 在资产总额 在资产总额 在资产总额 在资产总额
金额（亿元） 金额（亿元） 金额（亿元） 金额（亿元）
占比（%） 占比（%） 占比（%） 占比（%）
流动资产 806.66 92.13 1,196.54 92.31 1,569.02 91.21 1,666.82 91.47
货币资金 71.90 8.91 120.17 10.04 185.22 11.81 154.47 9.27
其他应收款
154.30 19.13 183.19 15.31 157.69 10.05 169.56 10.17
（合计）
存货 535.14 66.34 844.94 70.61 1162.62 74.10 1264.78 75.88
非流动资产 68.86 7.87 99.72 7.69 151.13 8.79 155.44 8.53
投资性房地产 16.01 23.25 27.55 27.63 51.23 33.90 52.75 33.94
资产总额 875.52 100.00 1,296.25 100.00 1,720.16 100.00 1,822.26 100.00
数据来源：公司财务报告、联合资信整理
（1）流动资产 主要系货币资金和存货增加所致。公司流动资
2018－2020年末，公司流动资产规模持续 产主要由货币资金（占11.81%）、其他应收款（合
增长，年均复合增长39.47%。截至2020年底，公 计）（占10.05%）和存货（占74.10%）构成。
司流动资产1,569.02亿元，较上年底增长31.13%，
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公司债券信用评级报告
2018－2020年末，公司货币资金逐年增长， 公司投资性房地产采用成本法计量。2018
年均复合增长60.51%。截至2020年底，公司货 －2020年末，公司投资性房地产逐年增长，年均
币资金185.22亿元，较上年底增长54.14%，主要 复合增长78.88%。截至2020年底，公司投资性
系销售及筹资取得的货币资金增长所致。货币 房地产51.23亿元，较上年底增长85.95%，主要
资金中有0.31亿元受限资金，受限比例为0.17%， 系房屋及建筑物转入所致。
受限比例低。
截至2021年3月底，公司受限资产情况如下
2018－2020年末，公司其他应收款（合计）
图所致，受限资产占总资产比例为40.72%，受
波动增长，年均复合增长1.09%。截至2020年底，
限比例较高。
公司其他应收款（合计）157.69亿元，较上年底
下降13.92%，主要系关联方拆借款减少所致。 表 12 截至 2021 年 3 月底公司资产受限情况
受限 账面价值
2018－2020年末，公司存货逐年大幅增长， 资产名称 （亿元）
受限原因
年均复合增长47.40%。截至2020年底，公司存 期末其他货币资金余额含保
函保证金 2,755.00 万元，酒
货1,162.62亿元，较上年底增长37.60%，主要系 店运营保证金 67.41 万元，银
货币资金 0.29 行存款中含旅行社质量保证
开发成本增长所致。存货主要由开发成本（占 金 23.52 万元，房改资金
63.96 万元，维修资金 20.8 万
93.79%）和开发产品（占6.20%）构成，未计提
元，使用受限制。
存货跌价准备。公司存货中杭州项目占比较高， 存货 671.00 为借款提供抵押担保
去化能力较好，但受当地房地产调控政策影响 投资性房地产 23.52 为借款提供抵押担保
固定资产 4.22 为借款提供抵押担保
较大。
无形资产 1.39 为借款提供抵押担保
（2）非流动资产 合计 700.42 --
资料来源：公司提供，联合资信整理
2018－2020年末，公司非流动资产逐年增
长，年均复合增长48.14%。截至2020年底，公司
截 至 2021 年 3 月 底 ， 公 司 合 并 资 产 总 额
非流动资产151.13亿元，较上年底增长51.56%，
1,822.26亿元，较上年底增长5.94%，主要系存
主要系长期股权投资和投资性房地产增长所致。
货增加所致。其中，流动资产占91.47%，非流动
公司非流动资产构成如下图所示。 资产占8.53%。公司资产以流动资产为主，资产
图2 截至2020年底公司非流动资产构成 结构较上年底变化不大。
3. 资本结构
（1）所有者权益
随着房地产业务规模的扩大，公司合作开
发项目增加，少数股东权益规模快速增长。公
司权益结构稳定性较弱。
2018－2020年末，公司所有者权益逐年增
长，年均复合增长20.50%，主要系未分配利润
及少数股东权益增长所致。截至2020年底，公司
资料来源：联合资信根据公司财务报告整理 所有者权益280.45亿元，较上年底增长25.13%，
主要系少数股东权益增加所致。其中，归属于母
2018－2020年末，公司长期股权投资逐年
公司所有者权益占比为65.50%，少数股东权益
增长，年均复合增长84.24%。截至2020年底，公
占比为34.50%。在所有者权益中，股本、资本公
司 长 期 股 权 投 资 51.99 亿 元 ， 较 上 年 底 增 长
积、其他综合收益、盈余公积和未分配利润分别
102.25%，主要系对联营企业投资增长所致。
占11.09%、7.72%、-0.24%、4.06%和42.87%。
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公司债券信用评级报告
公司所有者权益中未分配利润和少数股东权益 2018－2020年末，公司一年内到期的非流
占比较高，所有者权益结构稳定性较弱。 动负债逐年增长，年均复合增长84.55%。截至
截至2021年3月底，公司所有者权益288.13 2020年底，公司一年内到期的非流动负债79.01
亿元，较上年底增长2.74%，较上年底变化不大。 亿元，较上年底增长6.44%，主要系一年内到期
其中，归属于母公司所有者权益占比为65.17%， 的应付债券转入所致。
少数股东权益占比为34.83%。在所有者权益中， 2020年，公司将预收款项调整至合同负债。
股本、资本公积、其他综合收益、盈余公积和未 截至2020年底，公司合同负债728.14亿元，规模
分配利润分别占10.80%、7.52%、-0.20%、3.95% 较大，为公司未来收入结转提供有力支撑。
和43.10%。所有者权益结构稳定性较弱。 2018－2020年末，公司其他流动负债逐年
（2）负债 增长，年均复合增长116.43%。截至2020年底，
2018－2020年末，公司负债规模快速增长， 公司其他流动负债96.72亿元，较上年底增长
合同负债主要为预收售房款，规模较大，对未 253.04%，主要系短期应付债券和待转销项税增
来结转收入提供有力支撑；有息债务构成以长 长所致。
期债务为主，随着公司业务规模的扩张，债务 2018－2020年末，公司非流动负债持续增
规模有所增长，但债务负担仍属合理。 长，年均复合增长21.96%。截至2020年底，公司
2018－2020年末，公司负债规模持续增长， 非流动负债316.61亿元，较上年底增长43.46%，
年均复合增长45.25%。截至2020年底，公司负 主要系长期借款增加所致。公司非流动负债主
债总额1,439.71亿元，较上年底增长34.28%，主 要由长期借款（占82.55%）和应付债券（占
要系流动负债增加所致。其中，流动负债占 15.41%）构成。
78.01%，非流动负债占21.99%。 2018－2020年末，公司长期借款逐年增长，
截至2020年底，公司流动负债1,123.10亿元， 年均复合增长42.07%。截至2020年底，公司长
较上年底增长31.91%，主要系合同负债和其他 期借款261.37亿元，较上年底增长67.28%，主要
流动负债增加所致。公司流动负债具体构成详 系融资规模扩大所致；长期借款主要由抵押及
见下图。 保证借款（占58.25%）和抵押借款（占32.04%）
图3 截至2020年底公司流动负债构成 构成。
2018－2020年末，公司应付债券逐年下降，
年均复合下降20.85%。截至2020年底，公司应
付债券48.78亿元，较上年底下降17.05%，主要
系应付债券转出至一年内到期的非流动负债所
致。
截至2021年3月底，公司负债总额1,534.13
亿元，较上年底增长6.56%，主要系合同负债增
加所致。其中，流动负债占76.41%，非流动负债
资料来源：联合资信根据公司财务报告整理 占23.59%。公司以流动负债为主，负债结构较
上年底变化不大。
2018－2020年末，公司其他应付款逐年增
长，年均复合增长13.74%。截至2020年底，公司
其他应付款154.09亿元，较上年底增长6.56%，
主要系关联方拆借款和其他增长所致。
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公司债券信用评级报告
图4 2018－2020 年末及 2021 年 3 月末公司债务情况 一年内到期
的非流动负 42.86 -- -- -- 42.86
（单位：亿元、%） 债
短期融资券 34.00 -- -- -- 34.00
长期借款 -- 103.74 157.02 25.29 286.05
应付债券 -- 32.00 34.50 -- 66.50
合计 76.86 135.74 191.52 25.29 429.41
占比 17.90 31.61 44.60 5.89 100.00
注：此表为公司内部统计口径，与联合资信存在差异
数据来源：公司提供
4. 盈利能力
2018－2020年，公司收入持续增长，利润规
数据来源：公司财务报告，联合资信整理 模波动增长，主要系毛利率逐年下降及期间费
有息债务方面，2018－2020年末，公司全部 用波动的综合影响所致；公司盈利水平高于行
债务持续增长，年均复合增长26.11%。截至2020 业平均水平，公司整体盈利能力强。
年底，公司全部债务424.10亿元，较上年底增长 2018－2020年，公司营业收入持续增长，年
29.43%，主要系长期债务增加所致。债务结构 均复合增长16.37%；营业成本持续增长，年均
方面，短期债务3占25.63%，长期债务占74.37%， 复合增长24.00%；营业利润率分别为30.42%、
以长期债务为主，其中，短期债务108.71亿元， 27.73%和22.12%，三年加权平均值为25.46%，
较上年底增长1.55%；长期债务315.38亿元，较 持续下降。
上年底增长42.97%，主要系应付债券转入一年 从期间费用看，2018－2020年，公司费用总
内到期的非流动负债所致。从债务指标来看，截 额波动增长，年均复合增长16.36%。2020年，公
至2020年底，公司资产负债率、全部债务资本化 司费用总额为17.24亿元，同比下降6.98%，主要
比率和长期债务资本化比率分别为83.70%、 系销售和财务费用减少所致。从构成看，公司销
60.19%和52.93%，较上年底分别提高0.99个百 售费用、管理费用和财务费用占比分别为
分点、下降0.81个百分点和提高3.33个百分点。 24.72%、23.75%和51.53%，以财务费用为主。
截至2021年3月底，公司全部债务437.03亿 其中，销售费用为4.26亿元，同比下降25.46%，
元，较上年底增长3.05%，主要系长期债务增加 主要系房地产业务营销费用减少所致；管理费
所致。从债务指标来看，截至2021年3月底，公 用为4.09亿元，同比增长7.54%，主要系工资及
司资产负债率、全部债务资本化比率和长期债 福利费增长所致；财务费用为8.88亿元，同比下
务资本化比率分别为84.19%、60.27%和55.56%， 降1.38%，同比变化不大。2018－2020年，公司
较上年底分别提高0.49个百分点、提高0.07个百 利息大规模费用化主要系公司从2018年开始规
分点和提高2.62个百分点。 模增长较快，直接融资规模增加所致。
从债务期限分布看，截至2021年3月底，公 非经常性损益方面，2018－2020年，公司投
司债务在未来1~2年及2~3年，存在集中偿付压 资收益分别为-1.05亿元、3.04亿元和2.25亿元；
力，具体情况如下图所示。 投资收益合计占营业利润的比重分别为-2.24%、
表 13 截至 2021 年 3 月底公司有息债务期限结构 5.67%和4.74%。2018－2020年，公司利润总额
（单位：亿元、%） 分别为42.41亿元、54.03亿元和47.87亿元，波动
项目 1 年以内 1~2 年 2~3 年 3 年以上 合计
增长，年均复合增长6.24%。
短期借款 -- -- -- -- --
3 2020 年公司未统计其他应付款中的股东借款部分，短期债务未
调整。因此调整追溯 2018、2019 年的短期债务
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公司债券信用评级报告
图 5 公司盈利指标情况（单位：亿元、%） 表 15 2018－2020 年及 2021 年 1－3 月公司现金流量
情况
（单位：亿元、%）
2021 年
项目 2018 年 2019 年 2020 年
1－3 月
经营活动现金流入小计 221.95 432.98 541.85 183.61
经营活动现金流出小计 361.35 406.77 573.43 189.98
经营现金流量净额 -139.40 26.21 -31.57 -6.37
投资活动现金流入小计 34.78 85.40 107.47 36.01
投资活动现金流出小计 109.20 95.20 138.86 47.53
投资活动现金流量净额 -74.42 -9.80 -31.39 -11.52
筹资活动前现金流量净
数据来源：公司财务报告，联合资信整理 -213.82 16.41 -62.96 -17.89
额
筹资活动现金流入小计 313.86 252.27 420.48 127.20
盈利指标方面，2018－2020年，公司总资本 筹资活动现金流出小计 124.39 220.48 292.39 140.05
筹资活动现金流量净额 189.47 31.79 128.09 -12.85
收益率三年加权平均值分别为7.37%，波动下降；
资料来源：公司财务报告
净资产收益率三年加权平均值为14.91%，波动
下降。 经营活动方面，2018－2020 年公司经营活
与同行业相比，公司盈利水平处于行业中 动现金流入主要为房地产项目销售回款，现金
上游水平。 流出主要为公司土地支出及房地产开发投入；
表 14 2020 年同行业公司盈利情况对比
经营活动产生的现金流量净额波动较大。
营业收 投资活动方面，2018－2020 年公司投资活
销售毛利率 净资产收益率
证券简称 入（亿
元）
（%） （%） 动现金流入规模较大，主要系收回理财产品金
滨江集团 285.97 27.04 13.32 额较大所致；现金流出主要为合作项目财务资
美的置业集团有限公
司
477.66 23.51 10.82 助款支出及金融产品投资；投资活动现金流持
荣盛房地产发展股份
715.11 27.82 17.20 续净流出，且规模波动下降。
有限公司
2018－2020 年，公司筹资活动前现金流波
房地产行业中位值 847.11 23.33 6.13
动幅度较大，2018 年及 2020 年公司拿地支出
注：为方便比较，上表数据均取自于 Wind
资料来源：Wind 大幅增加，经营活动现金流无法满足投资需求。
筹资活动方面，2018－2020 年公司筹资活
2021 年 1－3 月，公司实现营业收入 74.30
动现金流入主要为取得借款以及收到合作项目
亿元，同比增长 96.52%，主要系房屋销售收入
外部股东财务资助款，现金流出主要由归还银
增长所致；营业利润率为 14.21%，同比下降
行借款、偿还所发行债券、归还项目合作款及分
22.68 个百分点，主要系营业成本和税金及附加
配股利构成；筹资活动现金流持续净流入，且波
增长所致。
动较大。
5. 现金流 2021 年 1－3 月，公司经营活动产生的现
2018－2020 年，受销售规模增长及新增土 金流量净额、投资活动产生的现金流量净额和
地储备规模投入变动等因素影响，公司经营现 筹资活动产生的现金流量净额分别为-6.37 亿元、
金流净额随之波动；投资活动现金流均呈净流 -11.52 亿元和-12.85 亿元。
出状态；受融资需求波动影响，筹资活动现金
6. 偿债能力
净流入规模波动下降。未来，公司投资需求较
随着债务规模的增长，公司部分偿债指标
大，同时考虑到债务到期，其仍有较大的外部
下滑；考虑到公司项目储备质量较好，在售项
融资需求。
目去化良好，销售及回款规模较大，公司偿债
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公司债券信用评级报告
能力极强。公司融资渠道以银行和公开市场为 现金类资产对短期债务的保障程度较高。
主，无非标融资，综合融资成本低。 从长期偿债能力指标看，2018－2020 年，
从短期偿债能力指标看，2018－2020 年末， 公司 EBITDA 波动增长；公司 EBITDA 利息倍
公司流动比率和速动比率逐年下降。公司流动 数逐年下降，EBITDA 对利息的覆盖程度较高。
资产对流动负债的保障程度一般。2018－2020 2018－2020 年，公司全部债务/EBITDA 波动增
年，公司经营现金流动负债比率波动较大。2018 长，EBITDA 对全部债务的覆盖程度一般。
－2020 年末，公司现金短期债务比波动增长，
表 16 公司偿债能力指标
项目 项目 2018 年 2019 年 2020 年
流动比率（%） 171.80 140.53 139.70
速动比率（%） 57.83 41.30 36.19
短期偿债能力指标
经营现金流动负债比（%） -29.69 3.08 -2.81
现金类资产/短期债务（倍） 1.34 1.12 1.70
EBITDA（亿元） 51.69 65.74 59.02
长期偿债能力指标 全部债务/EBITDA（倍） 5.16 4.98 7.19
EBITDA 利息倍数（倍） 3.91 3.36 2.55
资料来源：联合资信根据公司财务报告整理
截至2020年底，公司对外担保余额32.41亿 投资和其他应收款等。母公司负债以其他应付
元，占期末净资产的11.56%，或有负债风险较 款、应付债券和长期借款为主，整体债务负担
小。 较轻；所有者权益规模较大，权益结构稳定性
截至2020年底，公司或有事项为公司及部 一般。
分控股子公司为购买本公司相关房产的业主提 截至2020年底，母公司资产总额536.17亿元，
供保证及借款30.55亿元。 较上年底增长27.26%，流动资产和非流动资产
截 至 2021 年 3 月 底 ， 公 司 已 获 授 信 总 额 均有所增加。其中，流动资产395.50亿元（占
753.20亿元，未使用额度446.04亿元，间接融资 73.76%），非流动资产140.67亿元（占26.24%）。
渠道较为畅通。融资成本方面，截至2020年底， 从构成看，流动资产主要由其他应收款（占
公 司 综 合 融 资 成 本 为 5.20% ， 较 2019 年 下 降 95.26%）构成；非流动资产主要由其他非流动
0.40%，融资成本区间详见下表，公司综合融资 金融资产（占6.31%）和长期股权投资（占85.72%）
成本较低。 构成。截至2020年底，母公司货币资金为13.98
表 17 截至 2020 年底公司融资成本情况 亿元。
截至2020年底，母公司负债总额396.93亿元，
（单位：亿元）
融资成本区间/
较上年底增长40.16%。其中，流动负债342.49亿
融资渠道 期末余额
平均融资成本 元（占86.29%），非流动负债54.44亿元（占
基准利率下浮
银行贷款 296.50
5%~上浮 10% 13.71%）。从构成看，流动负债主要由其他应付
票据 59.06 3.85%~6.4%
款（合计）（占73.85%）、一年内到期的非流动负
债券 64.05 3.0%~5.3%
债（占14.33%）和其他流动负债（占9.90%）构
合计 419.60 5.20
资料来源：公司年报 成，非流动负债主要由长期借款（占11.50%）和
应付债券（占88.50%）构成。母公司2020年末资
7. 母公司财务分析
产负债率为74.03%，较2019年底提高6.82个百
母公司经营性活动较少，收入规模小，利
分点。截至2020年底，母公司全部债务107.85亿
润主要来自投资收益，其资产主要为长期股权
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公司债券信用评级报告
元。其中，短期债务占49.52%、长期债务占 2. 本期公司债券偿还能力分析
50.48%。截至2020年底，母公司短期债务为 2018－2020年，公司经营活动现金流入和
53.41亿元，存在一定的短期偿付压力。截至2020 EBITDA对本期公司债券覆盖倍数均处于高水
年底，母公司全部债务资本化比率43.65%，母 平，公司经营活动现金流入和EBITDA对本期公
公司债务负担较轻。 司债券保障能力很强。
截至2020年底，母公司所有者权益为139.24 表 18 本期公司债券保障能力测算
亿元，较上年底增长0.80%，主要系未分配利润 指标 2018 年 2019 年 2020 年
增加所致，所有者权益稳定性一般。在所有者权 经营活动现金流入量（亿元） 221.95 432.98 541.85
益中，股本为31.11亿元（占22.35%）、资本公积 经营活动现金流入量保障倍数（倍） 25.93 50.58 63.30
经营活动现金流量净额（亿元） -139.40 26.21 -31.57
合计25.18亿元（占18.08%）、未分配利润合计
经营活动现金流量净额保障倍数（倍） / 3.06 /
72.58亿元（占52.12%）、盈余公积合计11.37亿元 EBITDA（亿元） 51.69 65.74 59.02
（占8.17%）。 EBITDA 保障倍数（倍） 6.04 7.68 6.89
注：数据略有差异系四舍五入造成
2020年，母公司营业收入为6.70亿元，利润
资料来源：联合资信根据公司财务报告整理
总额为5.60亿元。同期，母公司投资收益为9.52
亿元。 截至2021年3月底，公司未来一年内到期债
现金流方面，2020年，母公司经营活动现金 务76.86亿元。2018－2020年，公司货币资金和
流 净 额 为 3.44 亿 元 ， 投 资 活 动 现 金 流 净 额 - 经营活动现金流入量对未来一年内到期债务保
119.25亿元，筹资活动现金流净额120.40亿元。 障能力尚可，经营活动现金流量净额对未来一
年内到期债务保障能力弱。
十、本期公司债券偿还能力分析
表19 截至2021年3月底公司一年内待偿还债务余额保
本期公司债券的发行对公司债务结构影响 障倍数测算
不大，公司经营活动现金流入和EBITDA对本 项目 2018年 2019年 2020年
货币资金/1年内年待偿还债务余额
期公司债券保障能力很强。 （倍）
0.94 1.56 2.41
经营活动现金流入/1年内年待偿还债务
2.89 5.63 7.05
余额（倍）
1. 本期公司债券对公司现有债务的影响 经营活动现金流量净额/2021年待偿还债
-1.81 0.34 -0.41
务余额（倍）
截至2021年3月底，公司债务总额为437.03 资料来源：联合资信根据公司财务报告整理
亿元，本期拟发行债券规模不超过8.56亿元，相
对于目前公司债务规模，本期债券发债额度对 十一、结论
公司债务水平影响不大。 公司作为上市房地产企业，持续深耕杭州
以2021年3月底财务数据为基础，假设募集 区域多年，产品品质突出，费用控制能力极强。
资金净额为8.56亿元，本期债券发行后，在其他 公司目前项目储备质量较好，销售规模保持增
因素不变的情况下，公司资产负债率、全部债务 长，保持了杭州区域的优势地位。同时，联合资
资本化比率和长期债务资本化比率分别为 信也关注到公司业务区域集中度高，面临补库
84.26%、60.73%和56.13%，分别上升了0.07个百 存需求，合作开发项目权益占比有待提升等因
分点、0.46个百分点和0.58个百分点，债务负担 素对公司信用水平带来的不利影响。
略有增长。考虑到本期债券募集资金将用于偿 公司经营活动现金流入和 EBITDA 对本期
还“16滨房01”公司债券，实际债务负担将低于 公司债券保障能力很强。
上述预测值。 未来，随着在建房地产项目的开发和销售，
公司收入及利润规模有望进一步提升。联合资
信对公司的评级展望为“稳定”。
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公司债券信用评级报告
基于对公司主体长期信用状况以及本期公
司债券偿还能力的综合评估，联合资信认为，公
司主体偿债能力极强，本期公司债券到期不能
偿还的风险极低。
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公司债券信用评级报告
附件 1-1 截至 2021 年 3 月底杭州滨江房产集团股份有限公司股权结构图
资料来源：公司提供
附件 1-2 截至 2020 年杭州滨江房产集团股份有限公司组织架构图
资料来源：公司提供
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公司债券信用评级报告
附件 1-3 截至 2021 年 3 月底滨江房产集团股份有限公司主要子公司情况
注册资本 持股比例 表决权比例
序号 企业名称 业务性质
（万元） （%） （%）
1 杭州千岛湖滨江度假酒店有限公司 住宿和餐饮业 31,000.00 100.00 100.00
2 杭州滨江盛元房地产开发有限公司 房地产业 50,000.00 50.00 50.00
3 上海滨顺投资管理有限公司 投资 50,000.00 100.00 100.00
4 杭州滨江集团天目山开发建设有限公司 房地产业 54,000.00 100.00 100.00
宁波金丹丰股权投资合伙企业（有限合
5 服务业 30,100.00 99.68 99.68
伙）
6 杭州滨宁房地产开发有限公司 房地产业 140,000.00 66.00 66.00
7 杭州滨惠投资管理有限公司 投资 100,000.00 50.00 50.00
8 杭州滨望房地产开发有限公司 房地产业 100,000.00 50.00 50.00
9 杭州滨得房地产开发有限公司 房地产业 50,000.00 70.00 70.00
10 杭州星瀚商务咨询有限公司 投资 40,000.00 50.00 51.00
11 杭州星滨置业有限公司 房地产业 40,000.00 50.00 50.00
12 杭州滨禹企业管理有限公司 投资 50,000.00 50.00 70.00
13 杭州滨原房地产开发有限公司 房地产业 50,000.00 50.00 70.00
14 宁波滨望置业有限公司 房地产业 50,000.00 40.50 51.00
15 杭州滨硕实业有限公司 房地产 100,000.00 70.00 70.00
16 杭州滨合房地产开发有限公司 房地产 61,000.00 40.00 51.00
17 杭州滨来置业有限公司 房地产 120,000.00 51.00 51.00
18 深圳市南方远大传媒置业有限公司 房地产 30,000.00 51.00 51.00
19 平湖滨兴房地产开发有限公司 房地产 120,000.00 50.00 100.00
20 苏州滨望置业有限公司 房地产 120,000.00 50.00 51.00
21 义乌翠语华庭房地产开发有限公司 房地产 60,000.00 50.00 50.00
22 杭州滨江中豪房地产开发有限公司 房地产 100,000.00 34.00 64.00
注：1．注册资本 30,000 万（含）以上的子公司；2．不含境外注册的子公司
资料来源：公司提供，联合资信整理
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公司债券信用评级报告
附件 2-1 主要财务数据及指标（合并口径）
项 目 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年 3 月
财务数据
现金类资产（亿元） 71.90 120.19 185.27 154.51
资产总额（亿元） 875.52 1,296.25 1,720.16 1,822.26
所有者权益（亿元） 193.14 224.12 280.45 288.13
短期债务（亿元） 53.80 107.06 108.71 76.86
长期债务（亿元） 212.85 220.60 315.38 360.16
全部债务（亿元） 266.65 327.66 424.10 437.03
营业收入（亿元） 211.15 249.55 285.97 74.30
利润总额（亿元） 42.41 54.03 47.87 6.60
EBITDA（亿元） 51.69 65.74 59.02 --
经营性净现金流（亿元） -139.40 26.21 -31.57 -6.37
财务指标
销售债权周转次数（次） 80.38 64.98 61.89 --
存货周转次数（次） 0.35 0.23 0.21 --
总资产周转次数（次） 0.29 0.23 0.19 --
现金收入比（%） 104.31 171.24 187.58 244.69
营业利润率（%） 30.42 27.73 22.12 14.21
总资本收益率（%） 8.62 8.93 6.34 --
净资产收益率（%） 16.32 17.73 12.65 --
长期债务资本化比率（%） 52.43 49.60 52.93 55.56
全部债务资本化比率（%） 57.99 59.38 60.19 60.27
资产负债率（%） 77.94 82.71 83.70 84.19
流动比率（%） 171.80 140.53 139.70 142.19
速动比率（%） 57.83 41.30 36.19 34.30
经营现金流动负债比（%） -29.69 3.08 -2.81 --
现金短期债务比（倍） 1.34 1.12 1.70 2.01
EBITDA 利息倍数（倍） 3.91 3.36 2.55 --
全部债务/EBITDA（倍） 5.16 4.98 7.19 --
注：1．本报告中部分合计数与各相加数之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成；除特别说明外，均指人民币。2. 公司 2021 年一季度财
务报表未经审计。3．其他流动负债中有息部分调整入短期债务，长期应付款中有息部分调整入长期债务
资料来源：公司财务报告，联合资信整理
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公司债券信用评级报告
附件 2-2 主要财务数据及指标（公司本部/母公司口径）
项 目 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年 3 月
财务数据
现金类资产（亿元） 3.38 9.39 13.99 29.48
资产总额（亿元） 375.81 421.34 536.17 557.68
所有者权益（亿元） 132.31 138.14 139.24 144.04
短期债务（亿元） 0.15 35.58 53.41 25.14
长期债务（亿元） 84.46 70.28 54.44 73.46
全部债务（亿元） 84.61 105.85 107.85 98.60
营业收入（亿元） 9.04 4.39 6.70 1.89
利润总额（亿元） 7.01 7.16 5.60 4.92
EBITDA（亿元） -- -- -- --
经营性净现金流（亿元） 3.35 3.67 3.44 1.44
财务指标
销售债权周转次数（次） 3.04 1.11 1.67 --
存货周转次数（次） 3.88 11.71 11.71 --
总资产周转次数（次） 0.03 0.01 0.01 --
现金收入比（%） 59.47 155.29 74.58 97.57
营业利润率（%） 97.11 94.70 96.44 96.97
总资本收益率（%） / / / --
净资产收益率（%） 6.43 5.56 4.46 --
长期债务资本化比率（%） 38.96 33.72 28.11 33.77
全部债务资本化比率（%） 39.01 43.38 43.65 40.64
资产负债率（%） 64.79 67.21 74.03 74.17
流动比率（%） 181.52 149.73 115.48 120.22
速动比率（%） 181.52 149.72 115.47 120.22
经营现金流动负债比（%） 2.10 1.72 1.00 --
现金短期债务比（倍） 22.50 0.26 0.26 1.17
EBITDA 利息倍数（倍） / / / --
全部债务/EBITDA（倍） / / / --
注：1．公司本部有息债务未经调整，公司本部 2021 年一季度财务报表未经审计，相关指标未年化；2．公司本部未提供资本化利息、费用
化利息、折旧、摊销等数据，相关指标未进行计算；3．表格中“/”表示未能获取的数据，“--”表示计算后无意义的数据
资料来源：公司财务报告，联合资信整理
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公司债券信用评级报告
附件 3 主要财务指标的计算公式
指标名称 计算公式
增长指标
资产总额年复合增长率
净资产年复合增长率 （1）2 年数据：增长率=（本期-上期）/上期×100%
营业收入年复合增长率 （2）n 年数据：增长率=[(本期/前 n 年)^（1/(n-1)）-1]×100%
利润总额年复合增长率
经营效率指标
销售债权周转次数 营业收入/（平均应收账款净额+平均应收票据）
存货周转次数 营业成本/平均存货净额
总资产周转次数 营业收入/平均资产总额
现金收入比 销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入×100%
盈利指标
总资本收益率 （净利润+费用化利息支出）/（所有者权益+长期债务+短期债务）×100%
净资产收益率 净利润/所有者权益×100%
营业利润率 （营业收入-营业成本-税金及附加）/营业收入×100%
债务结构指标
资产负债率 负债总额/资产总计×100%
全部债务资本化比率 全部债务/（长期债务+短期债务+所有者权益）×100%
长期债务资本化比率 长期债务/（长期债务+所有者权益）×100%
担保比率 担保余额/所有者权益×100%
长期偿债能力指标
EBITDA 利息倍数 EBITDA/利息支出
全部债务/ EBITDA 全部债务/ EBITDA
短期偿债能力指标
流动比率 流动资产合计/流动负债合计×100%
速动比率 （流动资产合计-存货）/流动负债合计×100%
经营现金流动负债比 经营活动现金流量净额/流动负债合计×100%
现金短期债务比 现金类资产/短期债务
注：现金类资产=货币资金+交易性金融资产+应收票据
短期债务=短期借款+交易性金融负债+一年内到期的非流动负债+应付票据
长期债务=长期借款+应付债券
全部债务=短期债务+长期债务
EBITDA=利润总额+费用化利息支出+固定资产折旧+摊销
利息支出=资本化利息支出+费用化利息支出
企业执行新会计准则后，所有者权益=归属于母公司所有者权益+少数股东权益
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公司债券信用评级报告
附件 4-1 主体长期信用等级设置及其含义
联合资信主体长期信用等级划分为三等九级，符号表示为：AAA、AA、A、BBB、BB、B、
CCC、CC、C。除 AAA 级，CCC 级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”“”符号进行
微调，表示略高或略低于本等级。详见下表：
信用等级设置 含义
AAA 偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
AA 偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低
A 偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
BBB 偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般
BB 偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，违约风险较高
B 偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高
CCC 偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
CC 在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务
C 不能偿还债务
附件 4-2 中长期债券信用等级设置及其含义
联合资信中长期债券信用等级设置及含义同主体长期信用等级。
附件 4-3 评级展望设置及其含义
联合资信评级展望是对信用等级未来一年左右变化方向和可能性的评价。联合资信评级展望含
义如下：
评级展望设置 含义
正面 存在较多有利因素，未来信用等级提升的可能性较大
稳定 信用状况稳定，未来保持信用等级的可能性较大
负面 存在较多不利因素，未来信用等级调低的可能性较大
发展中 特殊事项的影响因素尚不能明确评估，未来信用等级可能提升、降低或不变
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公司债券信用评级报告
联合资信评估股份有限公司关于
杭州滨江房产集团股份有限公司
2021 年面向合格投资者公开发行公司债券（第二期）
的跟踪评级安排
根据监管部门和联合资信对跟踪评级的有关要求，联合资信将在本次（期）债券存
续期内，在每年杭州滨江房产集团股份有限公司年报公告后的两个月内，且不晚于每一
会计年度结束之日起六个月内进行一次定期跟踪评级，并在本次（期）债券存续期内根
据有关情况进行不定期跟踪评级。
杭州滨江房产集团股份有限公司应按联合资信跟踪评级资料清单的要求，提供有关
财务报告以及其他相关资料。杭州滨江房产集团股份有限公司或本次（期）债券如发生
重大变化，或发生可能对杭州滨江房产集团股份有限公司或本次（期）债券信用等级产
生较大影响的重大事项，杭州滨江房产集团股份有限公司应及时通知联合资信并提供有
关资料。
联合资信将密切关注杭州滨江房产集团股份有限公司的经营管理状况、外部经营环
境及本次（期）债券相关信息，如发现杭州滨江房产集团股份有限公司出现重大变化，
或发现存在或出现可能对杭州滨江房产集团股份有限公司或本次（期）债券信用等级产
生较大影响的事项时，联合资信将就该事项进行必要调查，及时对该事项进行分析，据
实确认或调整信用评级结果。
如杭州滨江房产集团股份有限公司不能及时提供跟踪评级资料，导致联合资信无法
对杭州滨江房产集团股份有限公司或本次（期）债券信用等级变化情况做出判断，联合
资信可以终止评级。
联合资信对本次（期）债券的跟踪评级报告将在本公司网站和交易所网站公告，且
在交易所网站公告的时间不晚于在本公司网站、其他交易场所、媒体或者其他场合公开
披露的时间；同时，跟踪评级报告将报送杭州滨江房产集团股份有限公司、监管部门等。
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公司债券信用评级报告
权利与免责声明
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经授权使用的，不得对有关内容进行歪曲和篡改，且不得用于任何非法或未经授权的用途。
2. 联合资信对本报告所使用资料的真实性、准确性和完整性不作任何保证；本报告的评级结论
及相关分析为联合资信基于相关信息和资料对评级对象所发表的前瞻性观点，而非事实陈述；并非
且不应被视为购买、出售、持有任何资产的投资建议。
3. 联合资信保留对评级结果予以调整、更新、终止与撤销的权利。
4. 联合资信不对任何投资者（包括机构投资者和个人投资者）因使用本报告及联合资信采取评
级调整、更新、终止与撤销等评级行动而导致的任何损失负责，亦不对发行人因使用本报告或将本
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