证券代码：002407 证券简称：多氟多 公告编号：2020-014
多氟多化工股份有限公司
关于深圳证券交易所问询函回复的公告
本公司及董事会全体成员保证信息披露的内容真实、准确、完整，没有虚
假记载、误导性陈述或重大遗漏。
多氟多化工股份有限公司（以下简称“公司”或“多氟多”）于近日收到深
圳证券交易所中小板公司管理部下发的《关于对多氟多化工股份有限公司的问询
函》（中小板问询函【2020】第 62 号）（以下简称“《问询函》”），根据《问询函》
的要求，公司立即组织相关人员对《问询函》所列问题逐项进行了认真细致的核
查和分析，现对所列问题回复说明如下：
问题一、2017 年 4 月，你公司将标的公司 74%的股权转让给多氟
多实业，转让价格为 526.37 万元。请结合你公司经营情况、未来发
展计划和标的公司主营业务情况等详细说明你公司三年内出售又购
入标的公司的原因、合理性及必要性。
答复：
2017 年 4 月 19 日，公司召开第五届董事会第四次会议，审议通过《关于出
售四家子公司股权暨关联交易事项的议案》，公司决议将所持焦作伴侣纳米材料
工程有限公司（以下简称“伴侣纳米”或“标的公司”）74%的股权转让给焦作多
氟多实业集团有限公司（以下简称“多氟多实业”），转让价格为 526.3742 万元，
交易价格根据中铭国际资产评估（北京）有限责任公司出具的评估报告确定。标
的公司评估基准日的实收资本为 500 万元。
2017 年公司转让标的公司股权时，旨在优化公司主营业务结构，剥离辅助
和小微子公司，抓大放小，优化公司资产结构，增强公司核心竞争力。由于标的
公司当时的锰酸锂产品主要依靠租赁设备生产，规模小、品种少、收入低（2016
年全年销售收入为 1698.77 万元），且生产厂房和办公地点均为租赁，对标的公
司自身的后续发展和扩大经营有较大限制，因此当年出售该标的公司符合公司整
体发展战略。
多氟多实业自 2017 年控股标的公司后，标的公司经过两次增资，实收资本
达到 2,858.20 万元，标的公司的资产规模得到较大增长；同时标的公司购置了
相应设备和厂房，进一步降低生产成本，并开发了更多客户，从而使得营业收入
和利润水平有了大幅提升。经过几年的发展，标的公司产品技术性能指标有了很
大提升，同时由于三元锂电正极材料市场价格持续上涨，锰酸锂产品成本优势凸
显。标的公司抓住市场机遇，迅速扩大市场，产能在三年间增长约 10 倍，且销
售收入、净利润三年内分别增长超过 6 倍和 9 倍。同时，公司和标的公司关联交
易的数额逐年提升。考虑到未来国家新能源补贴退坡，锂电池厂商成本压力陡增，
成本低、安全性能好的锰酸锂产品将迎来较大的市场机遇。
为完善锂电池产业链，保障原材料供应，减少关联交易，并且基于多氟多未
来布局锂电池上游材料的战略计划，避免导致潜在的同业竞争，多氟多管理层经
过审慎考虑及综合评估后，决定收购标的公司 90.00%股权。
问题二、2017 年，标的公司资产基础法下的评估值为 711.32 万
元，收益法下的评估值为 733.52 万元。而本次交易以 2019 年 11 月
30 日为评估基准日，标的公司净资产账面价值为 4,570.73 万元，资
产基础法下评估值为 6,014.90 万元，增值率为 28.22%，收益法下评
估价值为 10,733.39 万元，增值率为 128.80%。
（一）请结合标的公司行业状况、经营情况、未来盈利预测情况、
关键参数确定（如预计未来现金流量现值时的预期增值率、稳定期增
长率、折现率、预测期）等详细说明标的公司评估价值的测算过程，
评估增值率较高的原因，未来盈利预测是否与历史经营业绩存在较大
差异，如是，请说明原因。
答复：
1、标的公司的基本情况
标的公司目前主要经营产品为锰酸锂和纳米金属粉，为高新技术企业，目前
已经投资建成 5 条每年产能为 7150 吨的锰酸锂生产线（其中两条 150 吨/月/条，
2019 年 11 月、12 月试运行，2020 年 1 月转固）。
2、标的公司的行业状况
2019 年全国锰酸锂产量达到 7.64 万吨，同比增长 33.86%。增速较 2018 年
有所下降。
2019 年产量增幅较明显的主要有新乡弘力、河北强能、无锡晶石、标的公
司等。标的公司 2019 年新建设两条自动化生产线，产量增加 2500 吨/年。
从市场集中度看，虽然 2019 年新乡弘力、无锡晶石等产量增幅较大，但因
锰酸锂下游消费电池市场过于分散，锰酸锂行业市场集中度依然不高，产量排名
前五的市场份额占比仅 46.6%，基本与 2018 年持平。其中标的公司生产的锰酸
锂占比 10%；随着 2020 年小动力市场需求集中增量，消费电池市场洗牌，预计
2020 年锰酸锂市场集中度将有所提高。
标的公司产品种类丰富，适用于各类应用领域。其中容量型主要应用于手机、
移动电源等数码产品；动力型主要应用于低速电动汽车，高倍率电动工具电池、
储能等领域；高压实型主要针对 3C 市场，具有较高的克容量和较好的压实，满
足客户降低电池制造成本，同时保持一定的循环。
3、标的公司的经营情况
（1）产品现状分析
标的公司目前经营的主要产品为锰酸锂。较成熟、有代表性的产品如下：
BN-M01 型产品克容量 100mAh/g，其特点是循环性能好，倍率性能突出，自
放电小，高温性能优异。主要应用领域为低速电动汽车，高倍率电动工具电池、
储能等领域,该产品具有较好的技术优势。
BN-M02 产品的容量在 100-110mAh/g，常温循环性能达到 3000 周，高温 55
度 800 周，比现有的产品性能提高 1 倍，该类产品处于国内领先水平；主要应用
于低速电动汽车、大巴车等领域，已向行业龙头标的公司批量供货。
BN-M03 以普通二氧化锰、工业级碳酸锂为原料，添加普通的添加剂，原材
料成本相对较低，主要应用在低端数码、玩具等领域，技术门槛相对较小，大部
分的锰酸锂企业均以此类产品为主。
BN-M04 高压实型锰酸锂主要针对 3C 市场，具有较高的克容量和较好的压实，
满足客户降低电池制造成本，同时保持一定的循环。该产品很好的适应了市场，
从 2016 年推向市场后，经过两年的发展，已经成为标的公司的明星产品，市场
占有率较高，具有一定的技术先进性。
BN-M05 电动自行车专用型是根据电动自行车的特点定向开发的产品，具有
较高的克容量和较好的循环特性，满足电动自行车用材料价格便宜，循环性能适
当较好的特性，目前已向行业龙头标的公司批量供货。这款材料将是未来 2-3 年
内的主要销售产品之一。
（2）标的公司的竞争优势
产品优势：成本低、安全性能好、种类丰富，适用于较多领域。
团队优势：目前研发人员共 8 名（1 名博士，4 名硕士，3 名本科），其专业
均为锰酸锂正极材料研究方向。
研发优势：目前已建立起高效的研发体系，能够依据客户的要求针对性的开
发相关产品并迅速推向市场，同时二氧化锰前躯体产品已经在标的公司内部立项
进行研发，使得未来成本更加具备竞争优势。
市场优势：①2019 年 3 月 26 日，四部委联合发布了《关于进一步完善新能
源汽车推广应用财政补贴政策的通知》，国家对新能源电动汽车的补贴将于 2020
年全部取消，这就给性价比较高的锰酸锂产品在新能源汽车领域打开了市场空
间。②国家在 2018 年 5 月 15 日出台《电动自行车安全技术规范》要求电动自行
车整车重量要小于 55 公斤（轻量化）、电压不能大于 48V；同时该规范已于 2019
年 4 月 15 日正式实施。③新的《环境保护税法》已于 2018 年 1 月 1 日正式施行，
明确对铅酸蓄电池征收 4%的环保税；而且环保整治力度还在持续加强，铅酸价
格将会持续上涨。上述政策的出台，两轮电动车的电池将由现在的铅酸电池逐渐
被锰酸锂电池取代，锰酸锂市场份额将持续扩大。
4、收益法的未来预测情况
（1）营业收入的预测
销售数量的预测
在以上政策、产业、市场的共同影响下，锂电池的市场需求将会进一步扩大，
2019年，经充分的市场调研后，标的公司上了第4-5条生产线，预计2020年以后
每年将可以生产7150吨的锰酸锂。标的公司的销售能力决定了其实际产量，故在
预测生产量和销售量时，以销定产。
标的公司在扩大产能的同时拓展了相关的市场，在维护老客户原有订单的基
础上，加大市场开发力度，不断开发新客户。2019年全年销售3500吨，预期2020
年原有客户销量稳中有升；2020年在新客户的开发上也将有所突破，包括龙头标
的公司在内的多家大客户已经通过19年送样、中试及相关测试，今年将实现批量
供货，2021年之后将实现稳定供货。另外，标的公司通过热销产品球型锰酸锂来
拓展市场，在稳定原有客户的基础上，不断开发新客户，以保证完成2020年以后
的销售计划。
评估人员考虑到目前整个新能源环境和市场情况，结合标的公司的销量预
测、计划、并结合历史年度各个产品品种的销量情况，认为5条生产线的产量需
要经过3年逐渐释放，可以达到7150吨左右，而纳米粉的产量则参考历史年度的
平均销量水平预测。
标的公司的产品锰酸锂的生产周期较短，从投料到成品约需7天，而且其生
产是根据销售部门的销售计划进行的生产，故存货周转率快，库存少。2019年1-11
月实际产量为3216.31吨，1-11月实际销售3124.24吨。在基准日时点有约100吨
的库存产品，也就是说标的公司的库存量较低，故可以预测销量与产量基本一致。
综上，评估人员对未来5年的产销量预测如下：
单位：吨
产品 2019 年 12 月 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年 2024 年 永续
01 锰酸锂 17.26 500.00 550.00 650.00 700.00 700.00 700.00
02 锰酸锂 50.00 80.00 100.00 150.00 150.00 150.00
03 锰酸锂 26.25 1,000.00 1,200.00 1,400.00 1,550.00 1,550.00 1,550.00
04 锰酸锂 322.78 2,500.00 3,000.00 3,800.00 4,000.00 4,000.00 4,000.00
05 锰酸锂 39.45 200.00 350.00 450.00 500.00 500.00 500.00
06 锰酸锂 20.00 50.00 100.00 150.00 150.00 150.00
锰酸锂合计 405.74 4270.00 5230.00 6500.00 7050.00 7050.00 7050.00
纳米粉 0.03 0.25 0.30 0.30 0.30 0.30 0.30
产品单价的预测
随着产业规模的提升和国家对新能源行业贴补政策的大幅退坡，电池的价格
从2018年的高点逐渐下降，至2020年开始，价格基本趋于平稳。
从2018年年底开始，上游产品供大于求，价格一路走低，碳酸锂价格从2019
年年初的7-8万元/吨，下降到11月的4.40万元/吨，12月份最新的报价为4.10万
元/吨。二氧化锰价格从2019年年初的1.20-1.40万元/吨下降到11月的0.95万元/
吨。
综合锰酸锂上下游的企业分析，国家新能源政策的影响在2020-2021年基本
释放充分，上下游供需基本趋于平衡，其锰酸锂的价格也将见底并趋于稳定。2019
年12月份平均产品销售价格为：01锰酸锂3.61万元/吨、02锰酸锂3.72万元/吨、
03锰酸锂2.43万元/吨、04锰酸锂2.56万元/吨、05锰酸锂3.22万元/吨、06锰酸
锂3.56万元/吨、纳米粉289.69万元/吨。评估方判断2020年的产品价格会在2019
年年底的价格基础上基本保持一致，随着行业制造成本的下降，2021年及以后年
度的价格在2020年的价格基础上回弹3%-5%，并趋于稳定，维持在一个相对合理
的价格区间内。
营业收入的预测
预测期产品销售收入如下表所示：
金额单位：人民币万元
项目名称 2019 年 12 月 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年 2024 年
01 锰酸锂 62.30 1,804.75 2,084.49 2,463.48 2,652.98 2,652.98
02 锰酸锂 0.00 185.84 312.21 390.26 585.40 585.40
03 锰酸锂 63.87 2,433.14 3,007.36 3,508.59 3,884.51 3,884.51
04 锰酸锂 827.25 6,407.33 7,996.34 10,128.70 10,661.79 10,661.79
05 锰酸锂 127.17 644.71 1,184.66 1,523.14 1,692.38 1,692.38
06 锰酸锂 0.00 71.20 186.90 373.80 560.70 560.70
纳米粉 7.24 72.42 86.91 86.91 86.91 86.91
合计 1,087.83 11,619.40 14,858.88 18,474.89 20,124.67 20,124.67
（2）营业成本的预测
根据 2019 年的市场环境和销售趋势，2020 年年初的售价可能会在 2019 年
年末的基础上继续下行一段时间，然后在低点以后上弹，维持在 2019 年 12 月的
平均售价水平。因主要原料碳酸锂的价格回落较大，锰酸锂在 2021 年后有望在
2020 年的价格基础上回弹 5-8%，并维持在一个相对合理的价格。
其中 2019 年 12 月的主要材料分别为：工业级碳酸锂 3.8727 万元/吨，二氧
化锰 0.8584 万元/吨，四氧化三锰 1.4345 万元/吨，添加剂 22.75 万元/吨，故
2020 年以后的价格保持 2019 年 12 月的水平。
经实施以上分析，营业成本预测如下表所示：
金额单位：人民币万元
项目名称 2019 年 12 月 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年 2024 年
01 锰酸锂 38.04 1,122.48 1,261.66 1,495.19 1,618.14 1,621.45
02 锰酸锂 0.00 142.06 231.48 288.18 431.43 432.14
03 锰酸锂 47.62 2,244.96 2,752.72 3,220.41 3,583.02 3,590.35
04 锰酸锂 626.75 5,612.41 6,881.79 8,741.10 9,246.50 9,265.42
05 锰酸锂 92.48 448.99 802.88 1,035.13 1,155.81 1,158.18
06 锰酸锂 0.00 56.82 144.68 288.18 431.43 432.14
纳米粉 3.62 36.21 43.45 43.45 43.45 43.45
合计 808.51 9,663.93 12,118.66 15,111.64 16,509.78 16,543.13
（3）税金及附加预测
首先根据计算增值税销项税、进项税和预测期内可抵扣资本性支出进项税得
出应交增值税，然后以此为基数计算城建税和两种教育费附加。其他税费根据
2019 年 1-11 月份历史统计数据推算得出预测期内数据。经实施以上分析，税金
及附加预测如下表所示：
金额单位：人民币万元
项目名称 2019.11-12 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年 2024 年
增值税应税收入 1,087.83 11,619.40 14,858.88 18,474.89 20,124.67 20,124.67
增值税 24.33 232.46 317.70 383.84 407.97 407.97
销项税额 141.42 1,510.52 1,931.65 2,401.74 2,616.21 2,616.21
材料动力进项税额 109.79 1,198.98 1,521.29 1,907.28 2,089.84 2,089.84
11.00
抵扣设备进项税额 0.92 11.00 11.00 11.00 11.00
租赁费进项税额 0.64 7.71 7.71 7.71 7.71 7.71
车船使用税 0.08 0.08 0.08 0.08 0.08
城建设税 1.70 16.27 22.24 26.87 28.56 28.56
环境保护税
教育费附加 0.49 6.97 9.53 11.52 12.24 12.24
地方教育费附加 0.49 4.65 6.35 7.68 8.16 8.16
印花税 0.55 5.96 7.60 9.49 10.37 10.37
房产税 1.68 1.68 1.68 1.68 1.68 1.68
城镇土地使用税 11.91 47.65 47.65 47.65 47.65 47.65
合计 16.82 83.27 95.14 104.96 108.73 108.73
（4）销售费用预测
销售费用中工资根据职工薪酬分配额和费率经计算得出，折旧费根据折旧分
配得出；其他销售费用根据 2019 年 1-11 月历史统计数据推算得出。经实施以上
分析，销售费用预测如下表所示：
金额单位：人民币万元
项目名称 2019 年 12 月 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年 2024 年
工资 5.48 66.48 66.48 73.06 73.06 80.29
办公费 0.04 0.50 0.50 0.50 0.50 0.50
运输费 25.86 276.19 353.20 439.15 478.37 478.37
差旅费 5.10 54.43 69.61 86.55 94.28 94.28
业务招待费 7.56 80.83 103.40 128.72 140.26 140.26
合计 44.04 478.43 593.19 727.97 786.46 793.70
（5）管理费用预测
管理费用中工资根据职工薪酬分配额和费率经计算得出，折旧费根据折旧分
配得出；其他管理费用根据 2019 年 1-11 月历史统计数据推算得出。经实施以上
分析，管理费用预测如下表所示：
金额单位：人民币万元
项目名称 2019 年 12 月 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年 2024 年
工资 5.23 63.38 63.38 69.65 69.65 76.54
办公费 0.20 3.00 3.00 3.00 3.00 3.00
项目名称 2019 年 12 月 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年 2024 年
劳动保护费 0.10 1.00 1.00 1.00 1.00 1.00
折旧费 0.93 11.12 11.12 11.12 11.12 11.12
机物料消耗 0.30 5.00 5.00 5.00 5.00 5.00
过路费 0.05 0.50 0.50 0.50 0.50 0.50
差旅费 1.00 10.00 10.00 10.00 10.00 10.00
修理费 0.20 3.00 3.00 3.00 3.00 3.00
业务招待费 10.00 10.00 10.00 10.00 10.00
保险费 2.30 2.30 2.30 2.30 2.30
低值易耗品摊销 0.10 3.00 3.00 3.00 3.00 3.00
研发费用 55.15 602.35 737.00 895.74 964.62 973.16
长期待摊摊销 3.28 37.00 37.00 37.00 37.00 37.00
咨询费 8.00 8.00 8.00 8.00 8.00
租赁费 0.03 0.30 0.30 0.30 0.30 0.30
合计 66.56 759.94 894.59 1,059.60 1,128.48 1,143.92
（6）财务费用预测
财务费用根据 2019 年 1-11 月历史统计数据推算得出。经实施以上分析，财
务费用预测如下表所示：
金额单位：人民币万元
项目名称 2019 年 12 月 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年 2024 年
定期存款利息收入 -4.33 -0.20 -0.20 -0.20 -0.20 -0.20
利息支出 4.86 73.73 73.73 73.73 73.73 73.73
手续费 0.04 0.50 0.50 0.50 0.50 0.50
合计 0.57 74.03 74.03 74.03 74.03 74.03
（7）所得税预测
被评估单位为高新技术标的公司，所得税按照标的公司税率 15%进行预测。
（8）折旧、摊销及资本性支出预测
折旧摊销根据固定资产和无形资产不同用途和合计折旧摊销年限、折旧摊销
率分析计算得出。资本性支出根据固定资产和无形资产会计折旧年限、经济寿命
以及折现率、在建工程后续投资计划分析计算得出。经实施以上分析计算，折旧、
摊销及资本性支出预测如下表所示：
金额单位：人民币万元
项目名称 2019 年 12 月 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年 2024 年
折旧 7.05 155.12 155.12 155.12 155.12 155.12
摊销 0.46 5.48 5.48 5.48 5.48 5.48
资本性支出 7.51 374.91 160.61 160.61 160.61 160.61
（9）营运资金预测
营运资金根据2019年1-11月历史统计数据推算得出不同流动资产和流动负
债与营业收入和营业成本的比率，然后根据年度的营业收入、营业成本和相关比
率计算得出预测期的流动资产和流动负债，从而得出预测期不同年度的营运资金
及其变动额。经实施以上分析，营运资金及其变动额预测如下表所示：
金额单位：人民币万元
项目名称 2019 年 12 月 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年 2024 年
营业收入 1,087.83 11,619.40 14,858.88 18,474.89 20,124.67 20,124.67
营业成本 808.51 9,663.93 12,118.66 15,111.64 16,509.78 16,543.13
货币资金 126.85 129.25 165.28 205.51 223.86 223.86
应收票据 245.23 249.87 319.54 397.30 432.78 432.78
应收款项 598.67 610.01 780.08 969.91 1,056.52 1,056.52
预付账款 112.55 119.04 149.28 186.15 203.37 203.78
其他应收款 2.46 2.51 3.21 3.99 4.35 4.35
存货 1,393.98 1,474.33 1,848.82 2,305.43 2,518.73 2,523.82
应付票据 - - - - - -
预收账款 315.23 321.20 410.76 510.72 556.32 556.32
应付账款 540.11 571.24 716.35 893.26 975.91 977.88
项目名称 2019 年 12 月 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年 2024 年
其他应付款 6.53 6.66 8.51 10.59 11.53 11.53
应付职工薪酬 29.84 31.56 39.58 49.35 53.92 54.02
应交税费 111.61 118.05 148.03 184.59 201.67 202.08
营运资金 1,476.41 1,536.29 1,942.98 2,419.78 2,640.26 2,643.27
营运资金变动 320.08 59.89 406.69 476.79 220.48 3.01
（10）标的公司自由现金流量表的编制
经实施以上分析预测，明确预测期标的公司自由现金流量汇总如下表所示：
标的公司自由现金流量预测表
金额单位：人民币万元
项目名称 2019 年 12 月 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年 2024 年
营业收入 1,087.83 11,619.40 14,858.88 18,474.89 20,124.67 20,124.67
营业成本 808.51 9,663.93 12,118.66 15,111.64 16,509.78 16,543.13
营业税金及附加 16.82 83.27 95.14 104.96 108.73 108.73
销售费用 44.04 478.43 593.19 727.97 786.46 793.70
管理费用 66.56 759.94 894.59 1,059.60 1,128.48 1,143.92
财务费用 0.57 74.03 74.03 74.03 74.03 74.03
营业利润 151.33 559.80 1,083.27 1,396.69 1,517.18 1,461.16
利润总额 151.33 559.80 1,083.27 1,396.69 1,517.18 1,461.16
减：所得税费用 47.40 16.21 79.58 108.73 119.06 109.69
净利润 103.92 543.59 1,003.69 1,287.96 1,398.12 1,351.47
+折旧 7.05 155.12 155.12 155.12 155.12 155.12
+无形资产摊销 0.46 5.48 5.48 5.48 5.48 5.48
-追加资本性支出 7.51 374.91 160.61 160.61 160.61 160.61
-营运资金净增加 320.08 59.89 406.69 476.79 220.48 3.01
+扣税后利息 4.13 62.67 62.67 62.67 62.67 62.67
净现金流量 -212.02 332.07 659.68 873.84 1,240.31 1,411.13
5、折现率
（1）预测期间折现率的确定
本次评估选用的是现金流量折现法，将标的公司自由现金流量作为标的公司
预期收益的量化指标，按照收益额与折现率口径一致的原则，本次评估收益额口
径为标的公司自由现金流量，则折现率选取加权平均资本成本（WACC）。
E D
WACC Re Rd (1 T )
公式： D E D E
式中：Re 为权益资本成本；Rd 为付息负债资本成本；T 为所得税率；E：权
益的市场价值；D：债务的市场价值；
其中：Re＝Rf＋β ×RPm＋Rc
Rf：无风险报酬率；在沪、深两市选择从评估基准日到国债到期日剩余期限
超过 10 年期的国债，并计算其到期收益率，取所有国债到期收益率的平均值确
定；
β ：标的公司风险系数；采用沪深 300 指数根据以下公式计算对比公司的
Unlevered β ：
Levered β
Unlevered β
1 (1 - T )( D / E )
式中： D：债务的市场价值；E：权益的市场价值；T：所得税率
将对比公司的 Unleveredβ 计算出来后，取其平均值作为被评估咨询单位的
UnLeveredβ 。
RPm：市场风险超额回报率；根据沪深 300 指数的成分股每年发生的变化，
借助 wind 资讯的数据系统提供所选择的各成分股每年年末的交易收盘价（国债
的选择标准是每年年末距国债到期日剩余年限超过 10 年的国债），采用几何平均
值计算方法确定；
Rc：标的公司特定风险调整系数，根据公司的规模、盈利状态以及其他的一
些特定因素确定。
选取相关参数
无风险报酬率 Rf：参照国家当前已发行的中长期国库券利率，选取国债市
场上到期日距评估基准日十年以上的交易品种的平均到期收益率 4.10%作为无风
险报酬率的近似，即 Rf= 4.01%（数据来源：wind 资讯）。
市场风险溢价 RPm：以沪深 300 近十年的年度指数作为股票投资收益的指标，
计算各年度的收益的几何平均值，再结合各年的无风险报酬率，取近十年平均市
场超额收益率 6.62%作为市场风险溢价的近似，即：RPm=6.62%。
权益的系统风险系数 β ：Beta 系数是用来衡量上市公司相对充分风险分散
的的市场投资组合的风险水平的参数。市场投资组合的 Beta 系数为 1，如果上
市公司相对市场投资组合的风险较大，那么其 Beta 系数就大于 1，如果上市公
司相对市场投资组合的风险较小，那么其 Beta 系数就小于 1。
通过对沪、深两市上市公司与委估标的公司主营业务的对比，评估人员选取
下述沪深两市 5 家可比上市公司，根据 wind 资讯平台，可获得上述 5 家可比上
市公司的 β Li（具有财务杠杆的 Beta 系数），然后根据以下公式计算可比公司
的 β U，并以 5 家可比公司的平均 β U 作为被评估单位的 β U，具体如下：
Levered β
Unlevered β
1 (1 - T )( D / E )
根据上式，5 家上市公司的 β U 平均值为 0.960，其计算过程如下表：
股票代码 公司简称 β L 值 D（万元） E（万元） D/E 所得税率 β u值
600884.SH 杉杉股份 1.1656 654,529.13 1,290,056.97 50.74% 25.00% 0.844
600682.SH 南京新百 1.004 175,860.30 1,239,787.78 14.18% 25.00% 0.907
300073.SZ 当升科技 1.137 3,432.71 943,321.19 0.36% 25.00% 1.134
300340.SZ 科恒股份 1.1676 44,960.65 237,602.09 18.92% 15.00% 1.006
300769.SZ 德方纳米 0.9214 7,434.06 388,258.76 1.91% 15.00% 0.907
平均值 17.22% 0.960
我们根据对公司以前年度资本结构，在分析同类上市公司资本结构基础上，
确定目标资本结构 D/E 为 14.74%，按照以下公式，将上市公司的无财务杠杆的
β 值，依照目标公司的资本结构，折算标的公司的有财务杠杆 β 系数作为该公
司的 β 系数。
被评估单位现执行 15%的税率，假设今后维持不变。则相应 β L 的计算结果
为：
β L β u (1 (1 T ) D / E )
β L= 0.960×（1+（1-15%）×14.74%） = 1.080
Beta 系数的 Blume 调整：β a＝β L×0.65＋0.35 = 1.0519
特定风险调整系数 Rc
特有风险调整系数为根据被评估咨询单位与所选择的对比标的公司在标的
公司规模、经营管理、抗风险能力等方面的差异进行的调整系数。根据对标的公
司特有风险的判断，取风险调整系数为 3.00%。
折现率的计算
权益资本成本
根据以上，评估基准日的无风险利率为 4.01%，标的公司实际财务杠杆的
Beta 系数分别为 1.0519，市场风险溢价为 6.62%，标的公司特定的风险调整系
数取值为 3.00%，则权益资本成本分别为：
Re=Rf＋β ×ERP＋Rs = 4.01%＋1.0519×6.62%＋3.00% = 13.97%
债务资本、权益资本占总全部投资性资本比例
我们根据对公司以前年度资本结构，在分析同类上市公司资本结构基础上，
确定目标资本结构 D/E 为 14.74%。则得出加权资本成本 WACC 分别为：
E D
WACC Re Rd (1 T )
D E D E
=13.97%×87.15%+4.15%×12.85%×（1-15%）= 12.63%
（2）永续期的折现率确定
永续期折现率的计算与明确预测期相同。按以下公式确定：
E D
WACC K e
K d
1 t
D E D E
K e
R f
MRP Rc
1 1 t D E U
在计算过程中，D/E、E/（D+E）、D/（D+E）均按可比上市公司平均资本结构
确定。
将相关数据代入上式计算得出永续期折现率 r 为 12.63%。
6、评估结果
（1）经营性资产评估结果
根据上述预测的现金流量以计算出的折现率进行折现，从而得出标的公司经
营性资产价值为 9,407.00 万元。计算结果详见下表：
金额单位：人民币万元
项目名称 2019 年 12 月 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年 2024 年 永续期
标的公司自由
现金流 -212.02 332.07 659.68 873.84 1,240.31 1,411.13 1,414.14
折现期 0.04 0.58 1.58 2.58 3.58 4.58 5.58
折现率 12.63% 12.63% 12.63% 12.63% 12.63% 12.63% 12.63%
折现系数 0.9951 0.9330 0.8284 0.7355 0.6530 0.5798 4.5904
折现值 -211.00 310.00 546.00 643.00 810.00 818.00 6,491.00
现值和 9,407.00
（2）其他资产和负债价值的估算及分析过程
溢余及非经营资产和负债的分析及估算：
经分析资产负债表各明细内容，溢余及非经营资产包括预付账款，其他应收
款、长期投资、递延所得税资产，其他流动资产；非经营负债包括应付账款、其
他应付款。
经分析计算结果如下：
金额单位：人民币万元
账面价值 评估价值
一、溢余及非经营性资产 4,034.15 4,106.56
非经营资产-其他应收款 2,399.40 2,399.40
非经营资产-递延所得税资产 25.75 25.75
溢余资产-其他流动资产 241.00 241.00
溢余资产-长期投资 1,368.00 1,438.98
溢余资产-其他无形资产 1.43
二、溢余及非经营性负债 480.17 480.17
非经营性负债-应付账款 477.15 477.15
非经营性负债-其他应付款 3.02 3.02
三、溢余及非经营性净净资产 3,553.98 3,626.39
（3）收益法评估结果
标的公司整体价值 ＝ 经营性资产价值+溢余及非经营性净资产
＝ 9,407.00+3,626.39
＝13,033.39 万元
付息债务价值的确定
标的公司的付息债务包括短期借款，账面价值 2,300.00 万元，评估价值
2,300.00 万元，付息债务 2,300.00 万元。
股东全部权益价值的计算
根据以上评估工作，标的公司的股东全部权益价值为：
标的公司整体价值 - 付息债务价值 ＝13,033.39-2,300.00
＝ 10,733.39 万元
7、评估增值率较高的原因，未来盈利预测是否与历史经营业绩
存在较大差异
（1）与上市公司对比关键指标
标的公司评估基准日的账面净资产4691.07万元，2019年的全年净利润
833.87万元，收益法评估值10,733.39万元，市盈率12.87，市净率2.29。选取的
5家对比上市公司的平均市盈率43.47，市净率2.71。可以看出标的公司的评估值
指标相对合理。
（2）与标的公司历史数据对比
产能、销售数量的比较：
2016年12月31日之前，标的公司无其自主的锰酸锂生产线，系使用其他公司
的锰酸锂生产线，产能为60吨/月；标的公司在2018年采购了一条50吨/月的二手
锰酸锂生产线，2018年新建了2条150吨/月/条的生产线，2018年之后的锰酸锂销
售数量比历史数据增长较快，2017年-2019年11月的销售数量分别为1237.13吨，
2332.24吨，3124.24吨，2018年和2019年销量增长率分别为88.52%，21.95%。
标的公司在2019年10月已经新建2条150吨/月/条的锰酸锂生产线，在预测
期，考虑历史的生产情况及未来市场的逐渐发展，经过4年预期产量逐渐稳定，
即2020年之后在2019年的基础上参考历史销量增值率以20%左右增长，并逐渐稳
定产量、销售量。
毛利率的比例：
标的公司2018-2019年的产品综合毛利率分别为19.41%，19.87%，预测期的
毛利率均低于历史毛利率指标，为16.83%-18.44%，在2024年以后预测稳定在
17.80%，预测相对合理，与历史指标差异不大。
（3）评估增值率较高的原因
考虑到一般情况下，资产基础法模糊了单项资产与整体资产的区别。凡是整
体性资产都具有综合获利能力。资产基础法仅能反映标的公司资产的自身价值，
而不能全面、合理的体现标的公司的整体价值，并且采用成本法也无法涵盖诸如
客户资源、商誉、人力资源等无形资产的价值。标的公司虽然成立较早，但高速
发展期系从2017年开始，通过新股东增资扩股，购买了自有的生产设备、厂房等
固定资产，研发生产出更多品种，并开拓了相应的高端锰酸锂市场，标的公司的
生产规模、销售收入、净利润等方面增长较快，盈利能力也大幅提升，逐渐形成
了自己特有的经营理念、经营策略、经营方法。
特别是 2019 年标的公司新建成 2 条锰酸锂生产线，未来年度的产能、销量
和收入均会稳步增长，标的公司也在开发适合市场需求的新的高端产品，提前占
领高端市场。故采用收益法评估增值率较高。
经以上分析，标的公司的评估值比较合理。
（二）请说明前后两次评估价值差异较大的原因及合理性。
1、2017 年评估情况分析
2017 年的评估基准日为 2016 年 12 月 31 日，在该基准日时点，注册资本 500
万元，账面价值合计 959.06 万元，负债合计为 266.91 万元，净资产合计为 692.15
万元。其中固定资产账面净值 61.47 万元，主要是纳米制粉设备 38.38 万元，其
他的为车辆、办公设备，无自有厂房、锰酸锂生产设备及办公场地。
标的公司其历史年度的销售收入尚不稳定，2014 年 777.54 万元，2015 年
222.19 万元，2016 年 1698.77 万元，历史年度的净利润金额较小，分别为 55.42
万元，104.14 万元，95.29 万元。
标的公司无其专有的锰酸锂生产线，系使用其他公司的锰酸锂生产线，2014、
2015、2016年的锰酸锂年销售数量分别为238.42吨，59.88吨，393.35吨，在市
场上也没有话语权和主动权。
根据以上情况，以2016年12月31日为评估基准日的评估时，资产基础分评估
值为711.32万元，收益法下的评估值为733.52万元。
2、2020 年评估情况分析
2020 年的评估基准日为 2019 年 11 月 30 日，在该基准日时点，标的公司注
册资本 2,858.20 万元，总资产账面价值为 9,300.13 万元，净资产账面价值为
4,691.07 万元。
其中固定资产账面净值 948.06 万元，主要是锰酸锂生产设备 879.67 万元。
在建工程 1070.00 万元，主要为新建的两条锰酸锂生产线，有相应的生产厂房、
场地。标的公司的全资子公司焦作市联圣通汽车零部件制造有限公司（以下简称
“焦作联圣通”）的评估基准日的净资产为 1247.66 万元。
标的公司从 2017 年开始加大投资，新建锰酸锂生产线 3 条，研发新产品并
大力拓展市场，其 2017-2019 年 11 月的历史销售收入逐渐上升，2017 年 5467.48
万元，2018 年 9838.16 万元，2019 年 1-11 月 10315.60 万元，历史年度的净利
润金额也增长较快，分别为 205.23 万元，855.54 万元，729.95 万元。
标的公司的锰酸锂2017年、2018年、2019年1~11月的销量分别为1237.13吨，
2332.24吨，3124.24吨，在锰酸锂市场上属于第二梯队；目前已新建成2条锰酸
锂生产线，产能大幅增长，未来根据市场拓展和高端产品的推广情况，5条锰酸
锂产线的产能逐步释放，预计产销量在2023年之后趋于稳定。
根据以上情况，以2019年11月30日为评估基准日的评估时，账面价值为
4,570.73万元，资产基础法下评估值为6,014.90万元，收益法下评估价值为
10,733.39万元。
3、两次评估结果的差异较大的原因及合理性
两次评估结果差异较大的原因主要以下方面：
（1）产品的产能不同
2017年评估时，被评估标的公司无其自主的锰酸锂生产线，系使用其他公司
的多条锰酸锂生产线，产能为60吨/月，产能低，自动化程度低，锰酸锂的产能
受限。
2020年评估时，标的公司账面锰酸锂生产线5条，其中第一条生产线，产能
为50吨/月，第二、三、四、五条生产线的产能均为150吨/月，其中第二、三条
也对部分生产线进行了自动化改造，第四、第五条生产线自动化程度更高。产能
不受限，完全可以满足市场的需求。
（2）收入、净利润的不同
2017年评估时，标的公司历史年度的销售收入尚不稳定，2014年777.54万元，
2015年222.19万元，2016年1698.77万元，历史年度的净利润金额较小，分别为
55.42万元，104.14万元，95.29万元。
2020年评估时，标的公司2017-2019年11月的历史销售收入逐渐上升，2017
年5467.48万元，2018年9838.16万元，2019年1-11月10315.60万元，历史年度的
净利润金额也增长较快，分别为205.23万元，855.54万元，729.95万元。
经以上分析，在两次评估时点，标的公司的生产产能、收入和利润均有很
大的差异，所以两次评估结果的差异是合理的。
综上所述，通过对比分析，本次估值结果所产生的估值指标及收益指标，均
略低于或接近行业平均水平，显示被评估标的公司与行业发展的同步性及一致
性，同时也体现了估值的合理性。
问题三、请说明多氟多实业及其实际控制人、罗成果、冯艳艳与
你公司在产权、业务、资产、债权债务等方面是否存在其他利益关系。
答复：
李世江先生为多氟多、多氟多实业的实际控制人；罗成果为标的公司的法定
代表人、股东；冯艳艳为标的公司的股东，李世江、罗成果、冯艳艳与多氟多在
产权、业务、资产、债权债务等方面不存在其他利益关系。
问题四、请说明标的公司资产权属是否清晰，是否存在未办理权
属证书资产，如是，请详细说明相关资产名称、用途、账面价值、评
估价值等，以及后续拟采取的应对措施。
答复：
标的公司及其全资子公司焦作市联圣通汽车零部件制造有限公司纳入评估
范围的 2 项房产尚未取得房产证，无相关的建设手续，明细如下：
建筑面积 账面价值 评估价值
序号 建筑物名称 结构 建成年月
（㎡） （万元） （万元）
1 联圣通厂房 钢结构 2012 年 6 月 12000 ㎡ 194.06 1084.51
2 门卫室 砖混 2012 年 6 月 27.09 ㎡ 3.91
以上厂房为标的公司目前正在使用的生产厂房和门卫室，权属清晰、不存在
产权纠纷。股权收购完成后，公司将督促标的公司在 2020 年度内将相关产权证
办理完毕。
问题五、请补充披露标的公司最近一年及最近一期的应收款项总
额、应付款项总额、经营活动产生的现金流量净额和或有事项涉及的
金额（包括担保、诉讼与仲裁事项），如涉及重大诉讼或仲裁的，请
披露详细内容。
答复：
1、标的公司最近一年及最近一期的应收款项总额、应付款项总额、经营活
动产生的现金流量净额如下：
单位：万元
截至日期/会计期间 应收账款（余额） 应付账款 经营性现金流净额
2019 年 12 月 31 日/2019 年度 2346.08 1917.98 -105.05
2020 年 2 月 29 日/2020 年 1-2 月 2926.26 2300.15 -212.49
注：上表数据未经审计。
2020 年 2 月末应收账款和应付账款余额均有所上升，主要原因系春节放假
及疫情原因，标的公司客户回款压力较大，同时压缩供应商付款所致，经营性现
金流随之变化。
2、标的公司无担保、重大诉讼和仲裁事项。
问题六、请你公司参照《中小标的公司板信息披露业务备忘录第
13 号：上市公司信息披露公告格式》附件第 1 号《上市公司收购、
出售资产公告格式》和第 2 号《上市公司关联交易公告格式》的要求
补充披露相关信息，并作出必要的风险提示。
答复：
本次交易潜在的风险：
1、资产估值风险
虽然评估机构在评估过程中严格按照评估的相关规定，履行了勤勉、尽职的
义务，但由于收益法基于一系列假设和对未来企业经营的预测，如未来出现超出
预期情况的较大变化，可能导致资产估值与实际情况不符的风险。
2、业务范围扩大引致的管理风险
随着标的公司的业务并入公司，在风险管控方面对公司提出了更高的要求。
尽管本公司已有较为完善的法人治理结构和组织构架，拥有较为健全的运营体
系，但如果不能有效配置资源，调动其积极性和创造性，将影响公司的运营能力
和发展动力，可能会给公司带来管理风险。
3、上游市场原材料价格波动风险
生产锰酸锂的原材料为二氧化锰、碳酸锂等， 2019 年二氧化锰、碳酸锂价
格持续走低，公司收购标的公司后，未来一旦原料价格产生较大波动，公司将面
临一定的成本波动风险。
4、市场风险
锰酸锂技术相对成熟，投资门款较低，低端领域竞争激烈，生产厂家较多，
存在产能过剩风险。纳米粉市场应用较小，扩大市场份额需要较长的周期。
5、财务风险
标的公司应收账款加大，合作的客户中一部分规模较小，抵抗风险的能力较
弱，存在应收账款不能按时收回的风险。
6、技术风险
锰酸锂高端产品前驱体、工艺配方和烧结工艺相对复杂，虽然目前标的公司
在该领域具备一定的技术领先优势，随着各锰酸锂生产厂家研发的进一步投入，
技术领先优势未来可能面临被赶超替代的风险。
问题七、你公司应予说明的其他事项
答复：
公司以上对标的公司未来整体成长性及新增业务发展的描述均为公司的合
理预测，不构成对投资者的实际承诺。请投资者谨慎决策，注意投资风险。
特此公告。
多氟多化工股份有限公司董事会
2020 年 3 月 20 日
