华泰联合证券有限责任公司
关于
北京掌趣科技股份有限公司
发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金
之
补充独立财务顾问报告
独立财务顾问
签署日期：二〇一五年十一月
关于掌趣科技发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金之补充独立财务顾问报告
声明
华泰联合证券有限责任公司（以下简称“本独立财务顾问”）受北京掌趣科技
股份有限公司（以下简称“掌趣科技”、“上市公司”或“公司”）委托，担任本次发
行股份及支付现金购买资产并募集配套资金的独立财务顾问。本独立财务顾问对
本补充独立财务顾问报告特作如下声明：
1、本独立财务顾问本着客观、公正的原则对本次交易出具本补充独立财务
顾问报告。
2、本补充独立财务顾问报告所依据的文件、材料由相关各方向本独立财务
顾问提供，相关各方对所提供资料的真实性、准确性、完整性负责，相关各方保
证不存在任何虚假记载、误导性陈述或重大遗漏，并对所提供资料的合法性、真
实性、完整性承担个别和连带责任。本独立财务顾问不承担由此引起的任何风险
责任。
3、对于对本补充独立财务顾问报告至关重要而又无法得到独立证据支持或
需要法律、审计、评估等专业知识来识别的事实，本独立财务顾问主要依据有关
政府部门、律师事务所、会计师事务所、资产评估机构及其他有关单位、个人出
具的意见、说明及其他文件做出判断。
4、本独立财务顾问未委托和授权任何其它机构和个人提供未在本补充独立
财务顾问报告中列载的信息和对本报告做任何解释或者说明。
5、本补充独立财务顾问报告仅根据《并购重组委2015年第95次会议审核结
果公告》的要求发表补充独立财务顾问意见，不构成任何投资建议，对投资者根
据本补充独立财务顾问报告做出的任何投资决策可能产生的风险，本独立财务顾
问不承担任何责任。
如无特别说明，本审核意见答复中所采用的释义与《北京掌趣科技股份有限
公司发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金报告书（草案）》一致。
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问题 1.请申请人补充披露标的公司天马时空的核心竞争力、研发能力、对单一
产品是否构成依赖。请独立财务顾问核查并发表明确意见。
答复：
一、天马时空的核心竞争力及研发能力情况
天马时空是优秀的移动网络游戏 MMORPG 游戏开发商。自成立以来，其主
要从事 MMORPG 游戏的研发，在该领域积累了专业的游戏研发团队，建立了具
有优势的经典游戏 IP 资源二次开发能力。天马时空的核心竞争力和研发能力如
下所示：
（一）在移动 MMORPG 游戏研发领域具备突出的研发技术优势
自成立以来，天马时空主要从事重度 MMORPG 游戏的研发。在 ARPG 游
戏领域中，MMORPG 是开发难度较大、对技术要求较高的细分类别，存在较高
的技术门槛。天马时空通过研发网页游戏《怒斩》开始了 MMORPG 游戏研发的
尝试，并在此过程中打磨了团队、磨练了技术，为后续开发移动网络 MMORPG
游戏打下坚实基础。在后续研发《全民奇迹》游戏过程中，天马时空充分运用其
在《怒斩》开发中积累的经验和技术，成功开发出具备华丽装备及技能特效的、
3D MMORPG 移动网络游戏《全民奇迹》。
从成立至今，天马时空完成了游戏开发引擎代码框架从基于微软 Silverlight
到 Flash AS3 环境的移植（15 万行代码），以及从 Flash AS3 环境到 Unity3D 环境
的移植（25 万行代码），开创了国内游戏代码框架跨平台移植的先河。
在《全民奇迹》的开发过程中，天马时空积累下了具有价值的 ARPG 游戏
开发引擎技术，在动态资源框架、渲染器、渠道接入框架、自动化版本发布系统
等方面进行了创新，具备较高的技术水平。天马时空目前已经实现，通过将上述
ARPG 游戏开发引擎技术进行对外授权，参与游戏合作开发，进而获取合作开发
游戏的运营收益分成。游戏开发引擎技术的授权，反映出了游戏研发行业对天马
时空先进技术水平的认可，客观体现出了天马时空先进游戏开发技术的价值。
（二）稳定的人员队伍和强大的研发团队
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网络游戏行业为轻资产行业，人才为各游戏研发企业竞争的根基。经过长期
的沟通、协作，天马时空在公司内部为员工搭建了鼓励文化创意、技术创新的互
动平台，形成了富于创新的研发氛围，为天马时空的持续发展提供了强有力的人
才保障。
目前天马时空已经培养出了专业的游戏研发团队，在经典游戏 IP 资源的二
次开发、及游戏策划领域具备出色的专业能力，为优秀移动网络游戏产品的持续
开发奠定了强有力的人才保障基础。
截至评估基准日，天马时空员工总人数为 114 人，其中本科及以上学历 54
人，占比达 47.3%；研发中心（下设研发部、产品部、美术部）人数共计 78 人；
研发中心下属研发部共有 24 名员工，具备扎实的游戏研发能力，平均游戏行业
从业年限在 3 年以上。
目前，天马时空拥有核心技术人员 10 名，核心技术人员从事游戏开发运营
时间均在 5 年以上，具备较为深厚的游戏策划、开发、运营经验，10 名核心技
术人员的具体情况如下所示：
从事游戏开
序 性
姓名 出生年月 学历 发运营的时 任职
号 别
间
CEO、CTO 和游戏
1 刘惠城 男 1977.12.05 本科 5年
产品制作人
2 杜海 男 1985.01.24 专科 5年 开发工程师
3 姚梓博 男 1987.05.26 专科 5 年半 服务端主管
客户端高级开发工
4 孔令亮 男 1984.08.11 本科 5年
程师
5 沈志祥 男 1990.03.19 高中 5年 产品经理
6 高晓辉 男 1987.03.27 大专 6 年半 美术经理
7 李少明 男 1984.08.07 大专 5年 运维经理
8 窦玉波 男 1985.08.11 本科 8 年半 研发经理
9 魏丽鹏 男 1984.08.03 大专 9年 测试部经理
10 钟晓萌 男 1980.08.10 本科 13 年 主美
天马时空核心团队在保持基本稳定的情况下，不断获得扩充。天马时空今年
引入了具有 8 年半游戏行业从业经验、具备丰富研发经验的窦玉波，来替代陈小
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军出任研发经理职位。此外，天马时空加强了在美术领域的技术力量布局，新加
入核心技术团队担任主要美术工作的钟晓萌在游戏行业从业已 13 年，在游戏美
术领域具备较强的专业能力。
天马时空目前已建立起较为稳定的研发团队，并通过员工持股平台天马合力
对重要员工进行了股权激励，以更好地激励员工为公司工作，加强员工与公司利
益的一致性，进一步加强团队凝聚力，提升团队稳定性。
（三）对市场需求的准确把控和对 MMORPG 市场的深入理解
经过网页游戏《怒斩》及移动网络游戏《全民奇迹》的研发及运营，天马时
空已对目前游戏市场情况及市场需求有了较深的理解和把握。
在《全民奇迹》前期立项过程中，天马时空预判 2013 年至 2014 年下半年将
会形成 MMORPG 游戏的重要市场，团队确定了 MMORPG 类游戏的研发方向，
以填补市场中优质重度 MMORPG 手游的空缺，满足市场需求，避开当时竞争已
较为激烈的卡牌类游戏市场。天马时空未来仍将重点从事自己擅长的 MMORPG
游戏研发，在 MMORPG 领域进行深耕。
（四）获得行业认可，具有一定的行业地位和影响力
天马时空主要从事移动网络游戏研发，目前其主要游戏产品《全民奇迹》即
为优质重度 MMORPG 手游。根据公开信息，对比近期完成的上市公司产业并购
中披露的同行业公司移动网络类游戏产品运营情况如下：
(A)中青宝收购美峰数码 49%股权
中青宝全资子公司美峰数码研发的移动网络游戏运营情况如下所示：
(a)移动网络游戏《君王 2》自 2013 年 3 月正式运营以来，玩家人数和充值
金额快速增长。截至 2014 年 3 月 31 日，累计充值金额达 2.23 亿元人民币。
游戏总玩家数 月均活跃用户 月均付费玩家 人均 ARPU 值
时间
量 数 数量 （元）
2013 年 3 月 160.8
2013 年 4 月 196.36
7,289,411 743,520 50,500
2013 年 5 月 276.38
2013 年 6 月 384.88
4
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2013 年 7 月 448.23
2013 年 8 月 411.65
2013 年 9 月 322.87
2013 年 10 月 262.31
2013 年 11 月 375.82
2013 年 12 月 531.04
2014 年 1 月 335.08
2014 年 2 月 235.94
2014 年 3 月 317.46
(b) 移动网络游戏《叮叮堂》于 2012 年正式运营，截至 2014 年 3 月 31 日，
累计充值金额达 2,400 万元。
游戏总玩家数 月均活跃用户 月均付费玩家 人均 ARPU 值
时间
量 数 数量 （元）
2013 年 6 月 63.2
2013 年 7 月 60.8
2013 年 8 月 54.04
2013 年 9 月 56.32
2013 年 10 月 58.5
3,205,427 173,543 23,103
2013 年 11 月 52.58
2013 年 12 月 67.68
2014 年 1 月 46.27
2014 年 2 月 46.21
2014 年 3 月 52.37
(c) 移动网络游戏《上古Ⅱ》2011 年开始运营，截至 2014 年 3 月 31 日，
累计充值金额近 2,514 多万元。
游戏总玩家数 月均活跃用户 月均付费玩家 人均 ARPU 值
时间
量 数 数量 （元）
2012 年 1 月 43.04
2012 年 2 月 45.2
2012 年 3 月 32.32
2012 年 4 月 71.79
2012 年 5 月 81.79
2012 年 6 月 3,776,359 504,982 13,124 65.96
2012 年 7 月 139.98
2012 年 8 月 124.63
2012 年 9 月 90.89
2012 年 10 月 50.76
2012 年 11 月 70.4
5
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2012 年 12 月 75.46
2013 年 1 月 70.53
2013 年 2 月 80.75
2013 年 3 月 86.29
2013 年 4 月 100.36
2013 年 5 月 85.64
2013 年 6 月 83.82
2013 年 7 月 82
2013 年 8 月 98.84
2013 年 9 月 83.05
2013 年 10 月 119.87
2013 年 11 月 124.17
2013 年 12 月 129.4
2014 年 1 月 155.12
2014 年 2 月 136.41
2014 年 3 月 154.15
（B）天神娱乐发行股份及支付现金收购妙趣横生 95%的股权、雷尚科技
100%股权、Avazu Inc.和上海麦橙 100%股权
(a)移动网络游戏《神之刃》于 2013 年 12 月上线，主要运营数据如下：
期末累计注册用 月均付费玩家数 付费玩家人均
时间 月均活跃用户数
户数 量 ARPU值（元）
2014年1-10月 15,819,822 2,034,222 108,980 208
2013年 46,807 46,805 4,040 505
2012年 - - - -
(b)移动网络游戏《坦克风云》主要运营数据如下：
期末累计注册用 月均付费玩家数 付费玩家人均
时间 月均活跃用户数
户数（万人） 量 ARPU值（元）
2014年1-10月 1,210.95 256,344 48,821 259.79
(c) 移动网络游戏《火力全开 HD》主要运营数据如下：
时间 期末累计注册用 月均活跃用户数 月均付费玩家数 付费玩家人均
户数（万人） 量 ARPU值（元）
2014年1-10月 271.06 68,754 7,381 348
2013年 96.72 23,543 2,216 329
(C)梅花伞重大资产出售及发行股份购买游族网络 100%股权
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截至 2013 年 11 月 30 日，游族信息主要移动网络游戏产品在自主运营模式
下游戏活跃用户数、游戏总用户数量、付费用户数量、人均 ARPU 值、付费用
户的人均 ARPU 值、充值消费比情况如下表：
月人均 付费玩家月
游戏总玩家 月均活跃用 月均付费玩
游戏名称 ARPU值 均ARPU值
数量 户数 家数
（元） （元）
萌江湖 2,963,792 385,222 6,251 11 661
联合运营模式下主要移动网络游戏产品游戏总用户数量、游戏活跃用户数、
付费用户数量、人均 ARPU 值、付费用户的人均 ARPU 值情况如下表：
月人均 付费玩家月
游戏总玩家 月均活跃用 月均付费玩
游戏名称 ARPU值 均ARPU值
数量 户数 家数
（元） （元）
萌江湖 3,472,764 412,754 13,229 10 298
一代宗师手
946,109 110,607 6,582 27 428
游
（D）友利控股重大资产置换和资产出售及发行股份购买中清龙图 100%股
权
移动网络游戏《刀塔传奇》为中清龙图在报告期代理发行的主要游戏产品，
也是其收入的主要来源。截至 2015 年 3 月末，《刀塔传奇》上线运营以来，游戏
每月的累计玩家数、付费玩家数、活跃用户数和付费用户人均 ARPU 值的具体
情况如下表：
月均付费玩家数 付费玩家人均
时间 累计注册用户数 月均活跃用户数
量 ARPU值（元）
2013年12月 3,074 3,074 332 255.90
2014年1月 9,984 9,069 1,808 256.02
2014年2月 146,351 143,014 14,964 265.34
2014年3月 3,002,850 2,925,630 312,407 204.89
2014年4月 6,974,178 5,292,729 744,087 230.97
2014年5月 11,251,810 6,474,805 898,252 206.10
2014年6月 15,272,304 6,647,793 854,105 247.30
2014年7月 20,265,555 7,549,180 939,350 269.55
2014年8月 25,501,746 8,458,250 1,047,447 245.74
2014年9月 30,493,877 8,397,814 1,109,409 239.42
2014年10月 35,370,161 8,745,856 1,132,614 254.65
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关于掌趣科技发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金之补充独立财务顾问报告
2014年11月 39,226,809 7,977,115 1,013,288 250.21
2014年12月 42,637,298 7,347,227 902,937 231.04
2015年1月 46,461,221 6,937,846 914,395 282.71
2015年2月 49,757,953 6,546,091 846,783 281.05
2015年3月 52,645,323 5,835,661 743,665 317.51
本部分数据来源：wind 资讯、上市公司公开披露信息。
与上述同行业上市公司同类产品相比，《全民奇迹》的累计总用户数、月付
费用户数情况仅次于《刀塔传奇》，但有着最高的付费玩家月均付费值。截至 2015
年 5 月 31 日，《全民奇迹》共有注册用户 2,486.85 万人，累计充值金额 156,727.44
万元；2015 年 5 月，月活跃用户 981.73 万人，月付费用户数 56.95 万人，月充
值金额 39,058.15 万元。《全民奇迹》的运营数据充分展现了其作为一款优质移动
网络游戏的运营实力，也间接验证了天马时空的研发实力和竞争优势。
《全民奇迹》优异的运营表现使其成为了重度移动网络 MMORPG 游戏的标
杆，天马时空也成为行业内重度 MMORPG 游戏研发领域的领先企业，获得了业
内的充分认可：2014 年 12 月 16 日，天马时空 CEO 刘惠城先生获 2014 年度 “中
国游戏产业年会”和“首届中国国际游戏交易会”颁发的“2014 年度中国游戏产业
十大新锐人物”奖项；2015 年 3 月，天马时空研发的游戏《全民奇迹》荣获
GameLook 2014 年度手游最佳美术表现奖。
二、对单一产品是否构成依赖
1、现有《全民奇迹》游戏运营情况良好，《奇迹 MU》IP 授权续期可期
天马时空从事移动网络游戏的研发，其目前收入来源于正在运营的游戏产品
《全民奇迹》的收入。
《全民奇迹》游戏产品于 2014 年 10 月正式全面推广上线，2014 年 12 月便
进入苹果 App Store 畅销游戏排行榜前 5 名。截至本次交易评估基准日 2015 年
5 月 31 日，《全民奇迹》共有注册用户 2,486.85 万人，累计充值金额 156,727.44
万元。评估基准日后，《全民奇迹》依然保持了强劲的盈利能力，2015 年 6 月—9
月《全民奇迹》累计充值金额 122,838.62 万元，平均每月充值金额高达 30,709.66
万元。随着《全民奇迹》海外新增运营地区的不断增加，《全民奇迹》游戏运营
情况良好。
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关于掌趣科技发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金之补充独立财务顾问报告
《全民奇迹》游戏使用了韩国网禅授权的《奇迹 MU》版权，根据授权协议，
如在授权协议到期前第 6—第 3 个月内的游戏总收入超过 3,000 万元，则将通过
签署书面协议的方式决定是否延长一年许可期限。根据中联评估的预测，《全民
奇迹》游戏在授权协议到期前第 6 至第 3 个月（即 2016 年 3 月至 2016 年 6 月），
预期游戏流水合计为 27,550.03 万元，能够满足延长授权期限的标准。另一方面，
韩国网禅通过获取《奇迹 MU》的版权分成款，代理《全民奇迹》韩国地区的发
行，其通过《全民奇迹》的运营也获取了较大的经济利益，如不续约，将给其自
身带来较大经济利益的流失损失。
《全民奇迹》游戏产品目前运营情况良好，《奇迹 MU》版权能够合理预期实
现续期。
2、具有 IP 优势的在研游戏《全民传奇》（暂定名）上线后，将成为新的收
入增长点
天马时空在研精品游戏产品《全民传奇》（暂定名）的主要研发工作均已完
成，将在 2015 年 11 月底之前进行首次对外上线封测，并将在 12 月进行留存、
付费测试，留存、付费测试完成后，将进行该游戏的大规模推广和曝光宣传。
《全民传奇》（暂定名）游戏产品，依托于天马时空获取的《热血传奇》的
IP 授权，为天马时空又一款拥有强势 IP 的移动精品游戏产品。《热血传奇》为盛
大游戏于 2001 年推出、并持续耕耘十几年的顶尖端游游戏产品，其 IP 资源与《奇
迹 MU》相比，拥有更为庞大的用户群、市场影响力也更强。此次天马时空获得
《热血传奇》IP 授权，依托强势 IP 资源，瞄准传奇类游戏用户市场，通过 3D
高品质游戏美术画面的展现，为广大玩家提供一款区别与市面已有的复古 2D 传
奇类游戏、具备华丽美术效果的 3D 重度 MMORPG“传奇类”手游。
《全民传奇》（暂定名）使用了优质游戏 IP 资源，融入天马时空《全民奇迹》
游戏开发过程中积累的研发技术引擎和研发经验，并区别于市场上已有的传奇类
游戏产品，具备创新玩法和更加华丽的 3D 美术效果。《全民传奇》（暂定名）在
其研发阶段，就受到了行业中各主要游戏运营渠道的重视，积极与天马时空进行
前期接洽。
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关于掌趣科技发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金之补充独立财务顾问报告
天马时空在研游戏《全民传奇》（暂定名）的后续上线运营，将为天马时空
带来较大的游戏运营收入，成为天马时空收入的重要来源。
3、通过游戏开发技术引擎授权，参与合作开发游戏的运营收益分成
天马时空在《全民奇迹》游戏的开发过程中，积累了一套具有技术优势的
ARPG 游戏开发引擎。通过在游戏研发过程中对此套 ARPG 游戏开发引擎的使用，
可以使开发者得以在现有游戏系统、核心组件的基础上进行游戏开发，缩短了游
戏开发周期，提升了游戏开发的效率，降低了游戏开发成本。同时，天马时空《全
民奇迹》游戏的开发和运行也是建立在此套引擎技术之上，《全民奇迹》游戏的
成功运营，也是对此套技术引擎稳定性的成功测试，使用经过稳定性验证的
ARPG 游戏开发引擎，将增强新开发产品的稳定性，增强游戏开发的成功率。
天马时空拥有的游戏开发引擎技术，主要包括动态资源框架、渲染器、渠道
接入框架和自动化版本发布系统，能够为 ARPG 游戏提供动态的资源框架，为
ARPG 游戏提供更加炫目的美术效果，使 ARPG 游戏能够统一而有效地接入
SDK，以及实现 ARPG 游戏的便捷更新。
天马时空自身积累的 ARPG 游戏开发引擎技术的价值，获得行业内游戏研
发公司的认可。天马时空通过将游戏开发引擎技术对外授权，与游戏研发公司合
作开发新的游戏产品，并获取合作开发游戏产品一定比例的运营收益。天马时空
已与北京瓦力网络科技有限公司（以下简称“瓦力网络”，为雷军参股投资移动互
联网公司）就两款游戏使用天马时空的游戏开发引擎签订了软件联合开发合作协
议。通过合作开发，天马时空只需将其开发的 ARPG 游戏开发引擎授权给瓦力
网络使用，并提供一定技术支持，具体游戏开发过程由瓦力网络负责，天马时空
即可按比例分享游戏运营后的收益。具体游戏收益分成情况如下：
“合作方将按月度向天马时空支付特定游戏产品的运营收入分成，收益分成
计算方式为：
特定游戏产品月度运营收入=特定游戏产品安卓渠道月度运营收入+特定游
戏产品 IOS 渠道月度运营收入；
当特定游戏产品月度运营收入超过（含）人民币 2,000 万，但低于人民币 5,000
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万时，天马时空应得分成=（2,000 万×20%）+（（特定游戏产品月度运营收入-2,000
万）×18%）；
当特定游戏产品月度运营收入超过（含）人民币 5,000 万时，天马时空应得
分成=（2,000 万×20%）+（3,000 万×18%）+（（特定游戏产品月度运营收入-5,000
万）×15%）；
无论采取上述何种方式计算，天马时空从该款特定游戏产品中所获月度分成
总额上限为每月人民币 1,000 万元，以上计算金额为税前金额。”
天马时空与瓦力网络合作研发的两款游戏，暂定名分别为《超能功夫》和《全
民无双》，由天马时空提供 ARPG 游戏开发引擎并提供一定技术支持，由瓦力网络
负责获取 IP 资源并完成具体游戏开发。随着与瓦力网络合作研发的游戏产品，
在 2015 年底和 2016 年初陆续上线运营，将为天马时空带来新的收入增长点。
对于 ARPG 游戏技术引擎的授权合作，天马时空还在与其他知名互联网公司
进行协商和协议谈判中。随着授权及合作开发游戏产品的上线和合作游戏数量的
增加，天马时空未来来自于合作开发游戏产品的收益将增大，成为天马时空未来
新的收入增长点。
4、天马时空公司品牌提升，合作谈判中的话语权增强
《全民奇迹》的成功研发和运营，提升了天马时空的知名度和市场影响力，
使其在游戏合作中的话语权得到提高。天马时空通过搭建自己的市场和商务推广
渠道，在未来的游戏运营中，可自己直接对接游戏渠道，不经过代理发行商，从
而在游戏运营产业链条中，获取研发商和发行商两部分的利益。
随着天马时空在游戏行业及产业链中话语权的提高，其在与游戏渠道的游戏
合作协议谈判中，将能获得相比天马时空初创时期更高的分成比例，从而增加天
马时空公司的收益。
提升的合作话语权，将使天马时空通过新上线的游戏获得更多的经济利益，
进一步降低来源于《全民奇迹》收入在总收入中的占比。
5、强大的研发实力，使得天马时空能够持续开发游戏产品并获取收益
天马时空通过《怒斩》和《全民奇迹》游戏产品的研发，积累了有价值的游
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关于掌趣科技发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金之补充独立财务顾问报告
戏开发引擎技术，沉淀了游戏开发和运营的宝贵经验，打磨了一只具有研发技术
优势的开发团队。天马时空强大的 ARPG 游戏开发实力，成为天马时空能够持
续开发游戏产品并运营获取收益的重要保障。通过持续的新游戏开发和运营，天
马时空将获得更多的游戏产品收入来源，随着《全民奇迹》游戏正常生命周期的
发展，以及新游戏产品的上线，将使得天马时空来源于《全民奇迹》游戏收入的
比例不断降低。
综上所述，尽管《全民奇迹》游戏为目前天马时空收入的唯一来源，但未来
随着天马时空自研游戏《全民传奇》（暂定名）和合作开发游戏的上线运营，来
源于《全民奇迹》游戏的收入在天马时空收入中的占比将逐步降低，天马时空将
不再对《全民奇迹》游戏收入构成依赖。
三、独立财务顾问意见
经核查，独立财务顾问认为：申请人已结合研发实力、人员和团队的稳定性、
对市场需求的把握、主要游戏产品运营指标及与同行业公司同类产品的比较分
析，补充披露了标的公司天马时空的研发能力和核心竞争优势情况，标的公司天
马时空在多方面具有较为突出的竞争优势。《全民奇迹》游戏为目前天马时空收
入的唯一来源，但未来随着天马时空自研游戏《全民传奇》（暂定名）和合作开
发游戏的上线运营，来源于《全民奇迹》游戏的收入在天马时空收入中的占比将
逐步降低，天马时空将不再对《全民奇迹》游戏收入构成依赖。
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问题 2.请申请人补充披露标的公司上游信息估值的公允性。请独立财务顾问、
评估师核查并发表明确意见。
答复：
2013 年 10 月，上市公司公告了收购上游信息 70%股权的重组交易（简称“前
次收购交易”），前次收购交易于 2014 年 3 月通过审核，并于 2014 年 4 月完成股
份交割，自此，上游信息成为上市公司控股 70%的子公司。本次交易上市公司继
续收购上游信息剩余的 30%股权，收购完成后，上游信息将成为上市公司的全资
子公司。
上游信息估值具备公允性，具体说明如下：
一、估值方法选择具备合理性
本次交易为上市公司收购上游信息剩余的 30%股权。评估目的为股权收购，
市场法能直接从投资者对游戏公司的认可程度方面反映企业股权的内在价值，且
选取的案例无论从经营模式、业务结构，还是从行业地位、研发能力方面均与标
的资产有较强的可比性，故在可比案例资料完备，市场交易公正公平的情况下，
市场法更能直接的反映企业价值，满足评估目的。因此本次选择市场法评估结果
为最终估值结果，评估方法的选择是合理的。
二、预测的谨慎性
2014 年上游信息实现营业收入 14,653.61 万元，较 2013 年的营业收入
10,604.59 万元增加了 38.18%，2014 年上游信息实现净利润 10,727.54 万元，较
2013 年的净利润 7,713.23 万元增加了 39.08%。在游戏市场竞争日益激烈、游戏
产品盈利情况存在波动性等内外部因素影响的情况下，上游信息的业务仍然实现
了较快的增长。本次评估时考虑了前次收购交易后市场环境及上游信息经营情况
的变化，谨慎预测了上游信息未来的盈利情况。未来预测期内，上游信息预计
2017 年将实现净利润 14,977.15 万元，与上游信息 2015 年预计净利润 10,489.95
万元相比，年均增长率水平为 19.49%，低于上游信息 2014 年 39.08%的净利润
增长水平，是较为谨慎的。
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三、估值结果的合理性
（一）本次评估与前次收购交易评估结果的比较分析
本次评估时，上游信息股东全部权益的账面值为 13,207.08 万元，评估值为
122,111.57 万元，评估增值 108,904.49 万元，增值率 824.59%。前次收购交易评
估时，上游信息股东全部权益的账面值为 3,144.89 万元，评估值为 122,883.16
万元，评估增值 119,738.27 万元，增值率 3807.40%。本次评估的评估结果增值
率水平低于前次收购交易的增值率水平。
本次评估上游信息 100%股权评估值为 122,111.57 万元，以上游信息 2015
年度（本次评估基准日当年）预测净利润 10,489.95 万元进行测算，上游信息的
PE 倍数为 11.64 倍；如扣除 16,574.22 万元的溢余资产，则扣除后的上游信息的
PE 倍数仅为 10.06 倍。前次收购交易评估，上游信息 100%股权评估值为
122,883.16 万元，以上游信息 2013 年度（前次收购交易评估基准日当年）实际
净利润 7,713.23 万元进行测算，上游信息的 PE 倍数为 15.93 倍；扣除 2,825.97
万元的溢余资产，则扣除后的上游信息 PE 倍数为 15.57 倍。本次评估的评估结
果所对应的 PE 倍数水平也低于前次收购交易的 PE 倍数。
（二）与可比同行业上市公司的比较分析
标的公司上游信息主要从事网络游戏的开发和运营，A 股行业中，与标的公
司相似可比的上市公司分别为游族网络、天神娱乐、顺荣三七、互动娱乐、中青
宝、掌趣科技、昆仑万维、游久游戏。
截至评估基准日，相关可比上市公司市盈率情况如下所示：
证券代码 证券简称 市盈率 市净率
002174.SZ 游族网络 67.38 30.83
002354.SZ 天神娱乐 63.80 29.42
002555.SZ 顺荣三七 221.56 6.54
300043.SZ 互动娱乐 35.77 4.87
300315.SZ 掌趣科技 72.26 6.21
300418.SZ 昆仑万维 100.59 18.14
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平均值 93.56 16.00
注：1、市盈率=股价/每股收益，其中：股价为 2015 年 5 月 31 日收盘价，每股收益
为 2014 年年报公布数值。市净率取 2015 年 5 月 31 日的收盘价/截至 2015 年 3 月 31 日
的每股净资产。以上计算结果取自 Wind 资讯。2、上述样本已剔除每股盈利为负的可比公
司。
根据上表，截至评估基准日，可比上市公司平均市盈率为 93.56 倍，本次交
易标的上游信息 30%股权评估值的市盈率（扣除溢余资产）为 10.06，显著低于
同行业 A 股上市公司的市盈率，上游信息估值的市净率水平也低于可比上市公
司平均市净率。
综上所述，本次评估所选取的评估方法合理，上游信息的评估结果与市场同
类交易的估值水平匹配且较为谨慎，本次评估作价是公允的。
三、独立财务顾问核查意见
经核查，独立财务顾问认为：本次评估所选取的评估方法合理，上游信息的
评估结果与市场同类交易的估值水平匹配，本次评估作价是公允的。
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（本页无正文，为《华泰联合证券有限责任公司关于北京掌趣科技股份有限公司
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