广州航新航空科技股份有限公司
公开发行可转换公司债券
跟踪评级报告
上海新世纪资信评估投资服务有限公司
Shanghai Brilliance Credit Rating & Investors Service Co., Ltd.
新世纪评级
Brilliance Ratings
跟踪评级概述
编号：【新世纪跟踪(2022)100491】
评级对象： 广州航新航空科技股份有限公司公开发行可转换公司债券
航新转债
主体/展望/债项/评级时间
本次跟踪： A/负面/A/2022 年 6 月 24 日
前次跟踪： A+/负面/A+/2021 年 6 月 21 日
首次评级： AA-/稳定/AA-/2020 年 5 月 13 日
主要财务数据及指标 跟踪评级观点
2022 年 上海新世纪资信评估投资服务有限公司（简称本
项 目 2019 年 2020 年 2021 年
第一季度
评级机构）对广州航新航空科技股份有限公司（简
金额单位：人民币亿元
母公司口径数据： 称航新科技、发行人、该公司或公司）公开发行
货币资金 3.85 4.25 1.49 1.00 可转换公司债券的跟踪评级反映了 2021 年以来航
刚性债务 6.27 7.31 6.72 6.55 新科技在行业发展前景、市场地位等方面所取得
所有者权益 7.17 7.36 7.52 7.38 的积极变化，同时也反映了公司在疫情对经营的
经营性现金净流入量 1.62 -0.39 -0.66 -0.23 负面影响、经营占款规模不断增加、即期债务偿
合并口径数据及指标：
付、资产减值、高管变动与合规管控、项目投资
总资产 24.89 22.49 21.95 21.35
风险、债转股等方面继续面临压力。
总负债 14.65 15.33 14.50 14.04
刚性债务 9.43 10.12 8.05 7.97
所有者权益 10.24 7.17 7.45 7.31 主要优势：
营业收入 14.35 12.24 11.60 2.60
净利润 0.66 -3.84 0.22 -0.17 行业发展前景较好。受益于我国国防军工支出
经营性现金净流入量 1.95 0.20 0.73 -0.81 的不断增加和国内航空机队规模不断扩大，航
EBITDA 1.38 -2.86 1.23 － 新科技的军用航空机载设备和检测设备业务
资产负债率[%] 58.85 68.13 66.06 65.78
以及航空维修业务未来发展前景仍良好。
权益资本与刚性债务
108.67 70.86 92.53 91.67
比率[%]
细分市场地位较稳固。航新科技所处航空维修
流动比率[%] 153.58 159.02 140.20 137.19
领域和军机机载及检测设备领域的进入资质
现金比率[%] 48.63 54.34 25.99 15.04
利息保障倍数[倍] 2.65 -8.30 1.65 － 壁垒较高，公司相关业务资质覆盖较全面，在
净资产收益率[%] 6.69 -44.07 3.02 － 行业内处于领先地位，细分市场竞争地位仍较
经营性现金净流入量与
23.55 2.14 7.67 －
稳固。
流动负债比率[%]
非筹资性现金净流入量
7.87 -3.58 0.16 －
与负债总额比率[%]
EBITDA/利息支出[倍] 3.48 -6.84 3.34 － 主要风险：
EBITDA/刚性债务[倍] 0.15 -0.29 0.13 －
经营承压。航新科技民航机载设备维修业务
注：根据航新科技经审计的 2019～2021 年及未经审计的 2022
年第一季度财务数据整理、计算。 2022 年以来受国内局部疫情因素影响大，预计
短期内业务经营仍将继续承压。
即期债务偿付压力。航新科技目前负债率较
高，且短期刚性债务规模较大，而剩余可用的
分析师
现金类资产和银行授信规模不大，所面临的即
王科柯 wkk@shxsj.com
翁斯喆 wsz@shxsj.com
期债务偿付压力较大。关注公司正在进行的定
Tel：(021) 63501349 Fax: (021)63500872 增项目进展。
上海市汉口路 398 号华盛大厦 14F 经营占款规模大。航新科技国内业务主要来自
http://www.shxsj.com
特殊机构客户和主要大型航空公司，客户集中
度较高，回款周期长，存货和应收账款资金占
用大且不断增加，公司持续面临的营运资金压
力大。
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款项回收和存货跌价损失风险。航新科技部分客
户出现破产、债务违约等情况，存在一定的应收
账款回收风险；公司库龄较长的原材料存货占比
相对较高，面临一定的跌价损失风险。另外，需
关注 MMRO 公司对参股的 MPTL 的长期应收款
的回收风险。
实控人变更和管理层变动频繁。航新科技于 2021
年 6 月完成股权变更事项，实控人发生变更。此
外，近年来因个人、换届及实际控制人变更等原
因导致高管变动频繁。
项目投资不达预期风险。航新科技在建项目规模
较大，其中 EHM 项目回收期较长，关注后续募
投项目投资效益效益不达预期风险。
内部合规管控压力。2021 年 12 月，航新科技、
部分董事、高管、原控股股东及一致行动人因存
在信息披露、会计处理等方面的问题被出具监管
关注函、警示函。2022 年 5 月，公司公告因春节
假期及经办人员工作疏忽等原因，多笔商业票据
出现逾期。公司存在一定的内部管控压力。
转股压力。“航新转债”已于 2021 年 1 月进入转
股期，截止目前转股率极低。
未来展望
通过对航新科技及其发行的上述可转债主要信用
风险要素的分析，本评级机构考虑到：疫情影响
下经营仍承压明显、营运资金周转压力和即期偿
债压力大、高管变动频繁和被采取行政监管措施
等，决定调整公司主体信用等级为 A 级，维持评
级展望为负面；认为上述债券还本付息安全性较
强，决定调整上述债券等级为 A 级。
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广州航新航空科技股份有限公司公开发行可转换公司债券
跟踪评级报告
跟踪评级原因
按照广州航新航空科技股份有限公司公开发行可转换公司债券（简称“航
新转债”）信用评级的跟踪评级安排，本评级机构根据航新科技提供的经审计
的 2021 年财务报表、未经审计的 2022 年第一季度财务报表及相关经营数据，
对航新科技的财务状况、经营状况、现金流量及相关风险进行了动态信息收集
和分析，并结合行业发展趋势等方面因素，进行了定期跟踪评级。
截至本评级报告日，该公司已发行但尚未到期的债券为 “航新转债”，
发行规模为 2.50 亿元，期限为 6 年，募集资金净额 2.39 亿元主要用于发动机
健康管理项目 0.77 亿元、研发中心项目 0.88 亿元及补充流动资金 0.74 亿元。
公司 2022 年 3 月公告，相关募投项目受国内疫情管控影响已延期至 2023 年
4 月完成；募投项目计划总投资 2.22 亿元，拟使用募集资金 1.65 亿元，截至
2021 年末已投入资金为 1.17 亿元。该债券已于 2021 年 1 月 28 日进入转股期，
当前转股价格为 14.85 元/股。截至 2022 年 3 月末，基本未转股。
图表 1. 截至本评级报告日公司已发行待偿还债券情况
发行金额 余额 期限
债项名称 票面利率 发行时间 本息兑付情况
（亿元） （亿元） （年）
0.50%（20200722-20210721）
0.80%（20210722-20220721）
尚未到付
1.20%（20220722-20230721）
航新转债 2.50 2.50 6 2020 年 7 月 息日、尚未
1.80%（20230722-20240721）
到期
2.50%（20240722-20250721）
3.00%（20250722-20260721）
资料来源：航新科技
业务
1. 外部环境
（1） 宏观因素
2022 年第一季度，全球疫情形势因变异毒株的高传染性而依然严峻，受通
胀压力持续上升、货币政策收紧、地缘政治冲突进一步加剧等多因素影响，全
球经济恢复节奏放缓，我国外部环境的复杂性和不确定性仍然较高。国内经济
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在年初的较好表现后再遭疫情冲击，经济发展存在较大压力。短期内，宏观政
策将主要围绕“稳增长”开展，实现年度增长目标任重道远；从中长期看，在
强大的国家治理能力以及庞大的国内市场潜力的基础上，贯彻新发展理念和构
建“双循环”发展新格局有利于提高经济发展的可持续性和稳定性，我国经济
长期向好的基本面保持不变。
2022 年第一季度，新冠疫苗接种持续推进，病毒变异后的高传染性以及部
分国家防疫措施放松导致全球疫情防控形势依然严峻。全球通胀压力保持高
位，经济恢复节奏放缓；美联储已开启加息进程，美元强势及美债利率快速上
升对全球的资本流动及金融市场运行带来挑战。俄乌军事冲突爆发，地缘政治
局势进一步紧张，对全球经济产生的负面影响已逐步显现。总体上，疫情、通
胀、美联储政策收紧、债务压力、俄乌冲突将继续影响全球经济修复，我国经
济发展面临的外部环境的复杂性和不确定性依旧较高，而区域全面经济伙伴关
系协定正式生效有利于我国应对这种不稳定的外部环境。
我国经济年初表现较好，但新冠变异毒株在全国较大范围的快速传播再次
对经济发展造成冲击，“需求收缩、供给冲击、预期转弱”三重压力将进一步
加大。失业率阶段性上升，消费者物价指数温和增长，而工业生产者出厂价格
指数涨幅虽从高位回落但幅度仍较大。工业中高技术制造业生产活动增长相对
较快，而与地产、教育、交通、餐饮、穿着相关的传统制造业普遍低迷；能源
原材料、有色金属冶炼、化工等行业的经营绩效增长良好，其余工业行业在成
本的大幅上升侵蚀下，盈利增长普遍承压。消费增长受疫情的影响波动明显，
汽车对商品零售形成较大拖累，餐饮与疫情前的差距扩大；固定资产投资中制
造业投资与基建投资增长相对较快，而房地产投资则持续下行；在高基数、产
业链优势逐步回归常态以及海外修复放缓等因素的影响下，出口增速有所回
落。人民币汇率保持稳定，人民币资产对全球投资者的吸引力并未发生明显变
化。
我国持续深入推进供给侧结构性改革，扩大高水平对外开放，提升创新能
力、坚持扩大内需、推动构建“双循环”发展新格局、贯彻新发展理念等是应
对国内外复杂局面的长期政策部署；宏观政策加大跨周期调节力度，与逆周期
调节相结合，为短期内稳定经济大盘提供支持。我国财政政策保持积极，专项
债额度提前下达，推出新的一系列减税降费措施对特定主体和薄弱领域提供精
准支持，财政支出节奏显著加快；政策层面严禁新增地方政府隐性债务，强化
监管监测，妥善化解存量债务，地方政府债务风险总体可控。央行加大灵活适
度的稳健货币政策实施力度，运用总量和结构性货币政策工具，保持流动性合
理充裕，引导金融机构加大对小微企业、科技创新、绿色发展的支持；地方政
府债发行节奏加快，以及政策增强信贷总量增长的稳定性均有利于实体部门宽
信用，而在保持宏观杠杆率基本稳定的基调下，实体融资增速回升空间有限。
我国金融监管持续完善，切实且严肃地践行金融法治，并通过完善宏观审慎政
策治理机制，提高防范化解系统性金融风险的能力，为金融市场健康发展夯实
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基础。
2022 年，“稳字当头、稳中求进”是我国经济工作的总基调，5.5%左右的
增长目标在疫情的再度冲击下任重道远，短期内宏观政策将主要围绕“稳增长”
开展：预计高质量发展与“双碳”目标将导致高技术制造业与高排放行业生产
活动延续分化；疫情仍是导致消费波动的重要因素；制造业投资有基础保持较
快增长，基建投资在适度超前基建以及前期政策成效显现带动下增速提升，房
地产投资惯性下滑后才会逐步趋稳；出口增长仍有韧性，但外部需求恢复节奏
放缓会导致增速回落。从中长期看，在强大的国家治理能力以及庞大的国内市
场潜力的基础上，贯彻新发展理念和构建“双循环”发展新格局有利于提高经
济发展的可持续性和稳定性，我国经济长期向好的基本面保持不变。
（2） 行业因素
A. 机载设备和检测设备市场
随着经济实力和综合国力的显著提升，我国国防支出持续增长，行业内企
业未来仍有较大的发展空间。相比美军，我国目前军用战机数量仍很小，且老
型号的军用战机占比较高，未来仍有较大的增量需求空间及升级换代需求，航
新科技的飞参系统1、HUMS 系统2、ATE3等非主战装备仍有较好的发展前景。
因细分市场空间较为有限，加之进入门槛较高，行业内企业数量较少，航新科
技所面临的直接竞争较少，主要以交叉竞争为主。
随着经济实力和综合国力的显著提升，为维护国家安全、主权独立及领土
完整，我国国防支出持续增长，增量主要用于国防科研和高新技术装备发展。
根据 2018-2022 年的《中央一般公共预算支出预算表》数据显示，2018-2021
年我国中央本级国防支出分别为 11,069.70 亿元、11896.56 亿元、12,679.92 亿
元和 13,546.69 亿元，同比增长分别为 8.25%、7.47%、6.58%和 6.84%。2022
年全国财政安排国防支出预算 14760.81 亿元（其中，中央本级安排 14504.50
亿元），比上年预算执行数增长 7.1%。
军工行业主要依赖于政府开支，受国家国防政策及经济发展水平影响大。
我国军事力量目前仍处在由数量规模型向质量效能型的转变阶段过程中；从国
防开支总量上看，我国与美国相比仍有很大差距，且军费占 GDP 的比例也处
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飞参系统是飞机上的一种重要电子设备，它通常由采集器、音频监控器、快速存储器、记录
器等部分组成，一般安装于飞机的驾驶舱内及尾翼部位，用来采集和记录飞机飞行过程中的速
度、高度、舵面偏度、发动机转速等多种飞行数据及驾驶舱内声音，起到飞机性能监视和故障
诊断、飞行训练质量评估、飞机档案 建立及监控、飞行事故调查分析等多种作用，广泛应用
于航空领域。
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直升机振动监测与健康管理系统。
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自动检测设备（Automatic Test Equipment，简称 ATE）主要由测试仪器、 端口适配器、测试
程序集（TPS）、显示设备等部分组成综合系统，它能对被测对象进行自动测量、故障诊断、数
据处理，并以适当方式显示或输出测试结果。它是一种集现代微电子技术、计算机技术、虚拟
仪器技术、信息技术和人工智能技术、数据库管理技术为一体的功能强大的综合性测试平台，
它大大提高了检测的效率和精确度，在国防、航空、航天、航海、汽车等诸多领域具有广泛的
用途。
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于较低的水平，长期处于 1.5%以下，远低于美国(4.7%)、英国(2.5%)、俄罗斯
(2.8%)等传统军事强国，也低于印度(2.5%)等新兴国家。
图表 2. 2008 年以来我国中央本级国防支出情况（单位：亿元）
资料来源：根据国家财政部公布数据整理
根据《环球飞行》杂志发布的《世界空军 2022》显示，截至 2021 年末全
球共有 53271 架军用飞机和直升机在服役；其中美国以 13246 架飞机(占 25%)
位居榜首，俄罗斯以 4173 架军用飞机（占 8%）居第二，中国拥有 3285 架军
用飞机和直升机，排名第三。我国军机不仅在数量上远远落后于美国，在结构
上老型号战机仍占有相当比重，升级换代任重道远。预计未来随着各种机型的
升级换代，飞参系统、HUMS 系统等仍可获得一定的发展空间。
在行业竞争方面，因各细分市场空间有限，而机载设备类别多，多数厂家
以生产特定某一种或几种机载设备为主，企业之间很少形成直接竞争，以交叉
竞争4为主。该公司生产的机载设备中的飞参系统、HUMS 系统属于技术含量
高的部件，需要企业具有一定的研发能力和行业经验积累，只有少数企业能够
自主研制飞参系统。目前，在飞参系统、HUMS 系统领域，航新科技的主要竞
争对手为中航电子旗下的陕西千山航空电子公司和上海航空测控技术研究所。
在公司生产的军用飞机 ATE 设备领域，国外有众多优质企业凭借着其先发优
势和技术优势，研制了一系列 ATE 产品设备并广泛装备军队；然而出于国家
安全考虑，我国军用 ATE 只能采购国产品牌，而目前国内军机 ATE 的研制生
产才刚起步不久，具备 ATE 研制生产能力的厂商包括军工集团下属企事业单
位及部分民营企业，包括航新科技、北京航天测控技术有限公司、北京华力创
通科技股份有限公司、北京安达维尔科技有限公司（以下简称“安达维尔”，英
文名为 Andawell）和成都天奥信息科技有限公司等。公司在军用机载设备和
ATE 领域所处的竞争主要以交叉竞争为主，直接竞争较少，并且公司在军机
HUMS、ATE 领域目前处于行业领先地位。
风险关注：
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这里的交叉竞争指竞争者会相互争夺各个细分市场，但一旦某一方进入某一细分市场后，其
他竞争者就不再进入。
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国内细分行业市场空间有限。国内军用机载设备类别多，多数厂家以生产
特定某一种或几种机载设备为主，各细分市场空间相对有限。
回款较慢。军工行业主要客户业务结算回款大多集中在年底，回款较慢，
尤其是军改期间结算回款有所延后，存在一定的营运资金周转压力。
受政策影响大。军工业务受相关政策影响大。若特殊机构客户采购装备产
品需求发生重大变化将对军工企业业务订单产生重大影响。
保密及质量管控风险较高。国内军工行业主要客户对产品质量和保密要求
很高，军工企业在保密及产品质量安全方面将持续面临较高的管控风险。
B. 民航维修市场
2020 年以来民航维修市场受到疫情影响而有所下滑，且预计短期内继续承
压。国内航空维修市场因不同类型企业的维修重点不同，相互之间直接竞争相
对较少，但近年来 OEM 厂商和飞机制造商在不断渗透国内民航售后服务市场，
其中民航企业投资的维修企业占据了主要的市场份额，而以航新科技为代表的
第三方维修企业主要以维修机载设备为主，行业集中度较高。
2020 年以来，受全球新冠疫情影响，我国民航运输周转量有显著下降。2020
年我国民航完成运输总周转量和旅客运输量分别为 798.5 亿吨公里和 4.2 亿人
次，相当于 2019 年的 61.7%和 63.3%；2021 年我国民航完成运输总周转量和
旅客运输量分别为 856.8 亿吨公里和 4.4 亿人次，相当于 2019 年的 66.3%和
66.8%。虽然 2021 年相比 2020 年我国民航运输总量有一定恢复，但整体较疫
情之前仍下滑明显，2022 年以来国内局部地区疫情严重，第一季度我国民航
累计完成运输总周转量 67.7 亿吨公里，同比下降 1.2%，完成旅客运输量 0.8
亿人次，下降 25.3%。
图表 3. 我国民航运输市场发展情况（单位：亿吨公里、亿人次）
资料来源：中国民航局
该公司子公司 MMRO 公司所在的欧洲地区，根据国际航空运输协会数据，
2020 年欧洲总航班量约 500 万班次，较 2019 年下降了 55%，欧洲前十大航空
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公司的航班平均降幅在 45%到 67%之间；2021 年往返欧洲和欧洲境内的客运
总量约为 2019 年水平的 40%。事实上，随着欧洲 2021 年下半年开始放松国际
飞机管制，欧洲航班量从 2021 年 3 季度开始逐渐向 2019 年水平靠拢，至 2022
年 3 月底航班量(包括国内和国际)达到 2019 年同期水平的 77%，已经远远超
过 2021 年同期水平。
因全球新冠疫情仍在持续，短期内全球航空业仍将继续承压；但全球新冠
疫苗接种的不断普及、新冠特效药物的不断研发等措施有望使新冠疫情逐步消
退，加之欧美等部分国家逐步放松旅行限制措施，全球航空运输量正逐步回到
疫情前的水平，需关注各国尤其是国内的疫情防控措施对全球航空运输的影
响，及对该公司航空维修业务尤其是海外 MMRO 公司业务的影响。根据国际
航协 2022 年 2 月最新的长期预测显示，2021 年，全球航空客运总量已恢复至
2019 年水平的 47%，预计 2022 年这一比例将升至 83%，2023 年升至 94%，
2024 年升至 103%，2025 年升至 111%。
图表 4. 近年来国内民用航空运输飞机数量变化情况（单位：架）
资料来源：Wind 资讯
民航新飞机在商保期内（一般为交付后的 3-5 年）由原厂商保修和民航企
业内部进行航线维护；超出商保期后，也即通常在投入运行 5 年之后，民航飞
机将逐渐进入机体、发动机、机载设备的大型维修期，而航空公司为了降低运
营成本，一般在商保期后，将维修业务外包给第三方。近年来国内新飞机在不
断引入，其中 2016-2018 年国内民航运输飞机净新增均超过 300 架，虽然 2020
年受疫情影响，净新增不足 100 架，但 2019 年和 2021 年净新增也超过 150 架；
截至 2021 年末国内民航运输飞机数量达到 4054 架，预计未来还将不断增加。
随着民航机队规模不断壮大，以及中小航空公司持续发展而其基于成本控制等
原因更依赖第三方维修，第三方民航维修市场未来有望实现较大的增长。
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图表 5. 近年来部分第三方航空维修企业机载设备维修业务收入和毛利率情况5（单
位：亿元，%）
企业 2016 年 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年
安达维尔收入 1.22 1.28 1.27 1.70 1.50 1.34
安达维尔毛利率 47.64 47.34 43.50 50.28 46.69 46.46
海特高新收入 3.28 2.61 2.22 3.10 3.84 4.08
海特高新毛利率 52.45 38.33 40.50 31.74 38.90 39.56
航新科技收入（不包括
2.08 2.07 2.01 2.11 1.97 2.10
MMRO 公司和航材贸易）
航新科技毛利率 48.49 45.75 47.72 46.58 45.00 50.00
资料来源：Wind 资讯
航空器维修是指航空器及其部件的检测、修理、排故、定期检验、翻修及
改装等。根据维修对象的不同，航空器维修通常可以分为 4 类。①航线维护：
飞机执行任务前、过站短停时对飞机总体情况进行的例行检查和维护。②机体
维修及加改装：对机身、机翼、尾翼、起落架等机体部件的维修，以及按特定
要求对飞机的结构、客舱、系统进行改造升级。③发动机维修：指对飞机发动
机的维修。④机载设备维修：对机载电子和机械设备等部附件的维修。维修市
场结构较为稳定，发动机维修、机载设备维修、机体维修及加改装和航线维护
分别占比约 40%、20%、20%和 20%，其中发动机维修市场占比最高。
在行业竞争方面，根据维修主体的区别，航空器维修企业一般分为：代工
企业（Original Equipment Manufacturer，OEM）、民航企业投资的维修企业，
以及第三方维修企业。根据企业的特点，不同类型企业的维修重点不同，相互
之间直接竞争相对较少，但近年来 OEM 厂商和飞机制造商也在不断渗透国内
民航售后服务市场，竞争在逐渐加剧。①OEM 企业，主要经营发动机、机载
设备及其零部件的生产和销售，也会开展自身产品的售后维修服务。②民航企
业投资的维修企业，主要为股东单位的民航企业进行飞机维修，且主要集中在
航线维护、机体维修、发动机维修和部分机载设备维修，占据了航空维修市场
主要的市场份额。③第三方维修企业，是指独立于民航企业和 OEM 厂家而
存在的航空器维修服务企业，以维修机载设备为主。航空运输业属于低盈利水
平的行业，降低运营成本对于航空运输企业盈利至关重要，而民航维修外包利
于降低运营成本；同时，由于机载设备种类繁多，尤其是中小航空公司难以建
立全面的维修能力。因此，很多航空公司选择放弃部分机载设备、发动机和机
体等维修业务，集中精力于运营管理和市场开拓，将维修业务外包给第三方维
修企业。机载设备维修中，第三方独立的机载设备维修企业业务量占比达 80%
以上。而第三方独立的机载设备维修企业有上百家，数量较多，但其中规模较
大、技术实力较强的企业主要包括航新科技、武汉航达、安达维尔、海特高新
等，具备显著的客户优势、品牌优势与规模优势。
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其中，海特高新的收入中除了机载设备维修业务收入外，还包括检测等技术服务业务。
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图表 6. 航空维修市场不同类型企业情况
类型 公司名称 简要情况
Rockwell Collins（美国-罗克 总部位于美国，航空机载设备产品主要包括驾驶舱飞行操控系
韦尔柯林斯公司） 统、电子仪表系统、任务通讯系统及机舱电子系统等
总部位于美国，产品及服务广泛涉及航空与防务、汽车与运输
Honeywell(美国-霍尼韦尔公 等，其中航空机载设备产品主要包括通信导航系统、气象雷达
司) 系统、交通告警和防撞系统、飞行管理系统、飞机综合环境监
视系统等
机载设备 OEM 厂
总部位于美国，为多种商业、工业和航空市场提供涉及解决方
家 Parker Hannifin（美国-派克公
案。航空产品主要有液压、燃油、飞行操控、流体转动以及发
司）
动机组件和系统等。
总部位于法国，是设计、开发和生产航空、防御及信息技术服
泰雷兹 务产品的专业电子高科技公司。是欧洲第一大战斗系统（包括
侦察系统、火控系统和操纵系统）生产集团
成立于 1989 年，由中国国航和德国汉莎航空公司合资成立，
是中国民航合资最早、规模最大的民用飞机综合维修企业，主
北京飞机维修工程有限公司
营业务包括对西制飞机机体、结构，飞机发动机及飞机附件的
（AMECO）
维修和大修，同时还提供全面的技术服务和技术培训。主要承
担中国国航的航班机务保障和飞机日常维护。
民航企业投资的 成立于 1989 年，由南方航空与和记黄埔飞机维修投资（香港）
维修企业 广州飞机维修工程有限公司
有限公司等合资成立，主要从事航线维护、飞机大修及改装、
（GAMECO）
附件的维修与翻修、及工程技术支援、技术培训等其他服务。
成立于 2006 年，是东方航空各维修单位整合后成立的东方航
中国东方航空工程技术公司 空二级单位。主要负责东方航空的航线维护、机体维修、部附
件维修等业务。
成立于 2000 年，是一家主要从事飞机附件维修、开发、生产、
测试设备及机场加油设备研发、生产的高新技术企业。主要产
武汉航达航空科技发展有限
品包括气动维修、机电维修、液压维修、起落架维修、特种工
公司
艺、非标设备的开发等。目前获得 CAAC、FAA、EASA、JMM
等维修许可
第三方机载设备 成立于 1992 年，是我国第一家机载设备维修上市公司。主要
维修企业 四川海特高新技术股份有限 以航空机载设备维修为核心，同时发展航空技术研发、航空培
公司（002023.SZ） 训、航材维修交换和租赁、航空产品制造。目前拥有 CAAC、
FAA、JMM 等维修许可证。
北京安达维尔科技股份有限 成立于 2001 年，主要从事航空机载设备研制、航空机载设备
公司（300719.SZ） 维修、测控设备研制、飞机加改装和航材贸易等业务
创立于 1994 年，主要业务涵盖航空维修支持、ATE（自动测
航新科技
试设备）研制及系统集成、飞机加改装、机载设备研制。
资料来源：航新科技招股说明书
风险关注：
第三方维修市场份额占比较小。民航企业投资的维修企业，主要为股东单
位的民航企业进行飞机维修，且主要集中在航线维护、机体维修、发动机维修
和部分机载设备维修，占据了航空维修市场主要的市场份额；而第三方维修市
场主要以维修机载设备为主，市场份额占比较小。
市场竞争日趋激烈。国内第三方独立的机载设备维修企业有上百家，数量
较多；由于业务种类单一，同质化较为严重，未来将面临充分的市场竞争。此
外，国外 OEM 厂商依托技术优势以合资经营、授权维修等方式，加速向我国
民航维修服务市场渗透，并在零配件供应、工装设备、技术资料、维修手册、
SB 管制、知识产权等方面对我国第三方维修企业设限；飞机制造商亦通过向
航空公司提供打包维修服务不断渗透售后服务市场。
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新冠疫情对航空维修市场的持续不利影响。受新冠疫情影响，2020 年以来
全球航空市场运输量大幅下降，并对航空维修市场也产生不利影响。因全球新
冠疫情仍在持续，预计航空维修市场短期内仍将继续承压；需关注各国尤其国
内疫情防控措施变化对全球航空运输的影响。
2. 业务运营
跟踪期内，该公司高毛利率的设备研制及保障业务有所增长，民航维修业
务仍受疫情较大影响，但整体有明显恢复，成本管控和提高部分收费标准等措
施和航材价格回升使得 MMRO 公司航空资产管理业务有明显改善，2021 年净
利润实现扭亏为盈；2022 年一季度受国内局部地区疫情严重、特殊机构客户
应收账款跨期致坏账计提增加等因素影响，当期又出现一定亏损。目前全球新
冠疫情仍在持续，公司国内外航空维修业务及服务业务仍将面临很大压力。
该公司近年来一直专注于航空维修业务以及飞参等机载设备和 ATE 等检
测设备的研制业务。2019-2021 年及 2022 年第一季度，公司分别实现营业收入
14.95 亿元、12.23 亿元、11.60 亿元和 2.60 亿元，2021 年收入有一定减少，主
要系受新冠疫情的影响，欧洲的 MMRO 公司相关业务继续减少所致，但随着
欧洲 2021 年下半年逐步放松对疫情管控，2022 年一季度 MMRO 业务收入同
比有显著回升。同期，公司的综合毛利率分别为 24.27%、23.48%、32.42%和
26.84%，其中 2021 年公司有显著提升，原因包括：低毛利率的航材贸易业务
继续减少；MMRO 公司的航空资产管理业务毛利率大幅改善，使得其整体毛
利率有大幅提升；高毛利率的设备研制及保障业务收入显著增加所致。而 2022
年一季度，公司综合毛利率有所下滑，主要系当期低毛利的航材贸易业务收入
大幅增加，国内机载设备维修业务收入和毛利率受疫情影响均有所下滑，设备
研制及保障业务当期确认收入的产品相对毛利率偏低所致。
跟踪期内，该公司航材贸易毛利贡献仍相对较小且呈现较大波动。
2019~2021 年及 2022 年一季度实现业务收入分别为 0.97 亿元、0.34 亿元、0.13
亿元和 0.16 亿元，毛利率分别为 7.29%、12.51%、20.99%和 7.26%。
图表 7. 公司主业基本情况
主营业务/产品或服务 市场覆盖范围/核心客户 业务的核心驱动因素
国内主要是南航、国航、东航、海航和川航等；
新收购的 MMRO 公司主要是欧洲和非洲的中小 技术、规模、客户资源、
民航维修
型航空公司，如波罗的海航空、奥地利航空、芬 维修资质
兰航空等
特殊机构机载设备维修、机 技术、特殊机构客户资
国内/以中航工业集团为主
载设备和检测设备研制 源、特殊机构认证资质
资料来源：航新科技
该公司的其他业务主要为房产出租和物流业务等，跟踪期内收入和毛利规
模仍很小，影响有限。
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（1） 主业运营状况/竞争地位
图表 8. 公司业务收入及变化情况（亿元，%）
营业收入 营业毛利
业务分类 2022 年 2021 年 2022 年 2021 年
2019 年 2020 年 2021 年 2019 年 2020 年 2021 年
第一季度 第一季度 第一季度 第一季度
机载设备维修 11.58 8.89 7.39 2.03 1.77 2.23 1.27 1.79 0.46 0.46
其中：航材贸易 0.97 0.34 0.13 0.16 0.06 0.07 0.04 0.03 0.01 0.01
MMRO 公司 8.51 6.58 5.16 1.58 1.25 1.18 0.34 0.71 0.32 0.25
设备研制及保障 3.28 3.28 4.14 0.56 0.63 1.32 1.54 1.92 0.23 0.37
其他业务 0.08 0.07 0.07 0.01 0.01 0.07 0.06 0.05 0.01 0.01
合计 14.95 12.24 11.60 2.60 2.42 3.63 2.87 3.76 0.70 0.84
毛利率 2019 年 2020 年 2021 年 2022 年第一季度 2021 年第一季度
机载设备维修 14.32 14.32 24.25 22.42 25.82
其中：航材贸易 12.51 12.51 20.99 7.26 19.28
MMRO 公司 13.85 5.24 13.84 20.33 20.28
设备研制及保障 46.89 46.89 46.27 41.26 58.00
其他业务 92.46 92.46 74.75 91.67 91.12
综合 24.27 23.48 32.42 26.84 34.60
资料来源：航新科技
A. 机载设备维修业务
该公司维修项目主要集中在机载电子设备维修，由子公司广州航新负责；
同时也提供机载机械设备维修服务，由上海航新负责。公司在国内的机载设备
维修业务暂不涉及机体、起落架及发动机的维修。目前，公司已与国内十多家
民航客货运输企业以及十多家通用航空等其他单位签有维修协议，并拥有军用
航空维修业务资质。公司还通过与国外 OEM 公司合作，先后成为了 ECA 及
CSAFE 在中国的独家授权维修服务中心和 HONEYWELLL 在亚太区的授权维
修服务中心与渠道合作伙伴。
根据维修深度6的不同，机载设备的维修能力可分一级、二级和三级三个等
级，层级越高，技术要求越高，业务附加值也越高。经 10 多年积累，该公司
维修能力已涵盖 40 多种民航、30 多种军用和通航飞机，已在 2,500 多项机载
部附件共 30,000 多个件号上具有三级维修能力。
6
一级维修（基层级维修）：通过使用机内测试、检测工具，更换故障可更换单元（LRU）。二
级维修（中继级维修）：通过中继级 ATE 或其他专用检测工具，更换故障 LRU 中存在故障的
车间可更换单元（SRU）。三级维修（基地级维修）：采用板级 ATE 或其他精确的专用检测工具，
更换故障 SRU 中的故障元器件。
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图表 9. 公司国内维修业务主要维修机型和服务对象情况
领域 维修覆盖机型 客户群体
维修业务能力覆盖波音公司生产的 B737 系列、B747、
南方航空、中国国航、东方航空、
B747NG、B757、B767、B777，空客公司生产的 A300、
民航运输 印度尼西亚鹰航空公司等国内外航
A310、A319、A320 系列、A330 系列、A340 以及 ERJ、
空公司。
CRJ 等其他系列共 20 多种客、货运输机型。
维修业务能力覆盖米 8、米 26，Z8，Y7、Y8、伊尔
哈尔滨飞龙、中信海直、东方通用
通用航空 76、超美洲豹（AS332）等 20 多种通用航空飞机及直
等国内通用航空运营单位。
升机机型。
军用航空 维修业务能力覆盖多种军用飞机、直升机机型。 特殊机构客户
资料来源：航新科技
在业务模式方面，航空公司或特殊机构客户等航空运营单位将其故障机载
设备，通过航空快件等方式送往该公司，公司接收到故障部件后，利用自有检
测及维修设备提供检测、更换故障器件、再次检测等相关修理工序，使故障机
载设备部件恢复正常状态，返还给客户。
在采购方面，该公司根据国内“出商保”机队规模、各类机载设备的故障
拆换率和自身的维修项目情况，采购机载设备零部件以保持一定备件库存。采
购模式主要包括境内直接采购模式、境外直接采购和境外间接采购。
在销售方面，该公司机载设备维修业务的客户集中度较高，主要来自国内
规模较大的南方航空、中国国航、东方航空等大型国有骨干航空公司及海南航
空、四川航空等规模较大的地方性航空公司。公司机载设备维修业务以“飞机
零、部件通用送修/索赔总协议”模式进行收费。收款方式以现金结算为主，
票据结算为辅，账期一般为 90 天左右。受疫情影响，公司机载设备维修业务
主要客户中的香港航空、海南航空出现了破产、债务重组等情况。截至 2021
年末，公司对海南航空及其合并口径公司应收账款规模为 0.53 亿元，公司已
对其计提坏账准备 0.27 亿元，相关公司经营压力较大，对其的应收账款仍存
在进一步减值的可能；公司应收海航系航空公司客户计提坏账主要集中于香港
航空，2021 年末应收香港航空款项余额为 0.32 亿元，已计提坏账准备 0.26 亿
元。需关注上述航空公司财务状况变化，以及公司应收上述航空公司的相关款
项的回收情况和坏账风险。
该公司的机载设备维修业务（不含航材贸易）以民机维修为主，军机维修
业务相对较少；2018~2020 年及 2021 年第一季度，公司的机载设备维修业务
（不含 MMRO 公司和航材贸易业务收入）实现收入分别为 2.11 亿元、1.97 亿
元、2.10 亿元和 0.29 亿元，得益于国内疫情的良好管控，2021 年公司国内机
载设备维修业务收入恢复到了 2019 年的水平，但 2022 年以来因国内多地出现
疫情并加强了管控，一季度公司国内机载设备维修业务收入大幅下滑 36.96%。
同期，公司的机载设备维修业务（不含 MMRO 公司和航材贸易业务收入）毛
利率分别为 46.67%、45.18%、50.00%和 44.83%，跟踪期内，公司国内机载设
备维修业务毛利率总体仍维持在高位。后续仍需关注机载设备维修行业后续竞
争变化和国内疫情变化对公司国内机载设备维修业务产生的影响。
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B. 设备研制及保障业务
该公司设备研制及保障业务主要面向特殊机构业务客户， 2019~2021 年及
2022 年第一季度业务收入分别为 3.28 亿元、3.28 亿元、4.14 亿元和 0.56 亿元，
毛利率分别为 40.36%、46.89%、46.27%和 41.26%，近年来设备研制及保障业
务毛利率总体一直处于相对较高水平；其中 2022 年一季度因交付确认收入的
产品毛利率相对较低，使得当期毛利率有所下滑。
该公司研制、销售的检测设备适用于多个型号的军用飞机、直升机的计算
机、无线电、仪表等机载电子设备系统，目前主要销售客户为特殊机构客户。
公司与其业务往来客户合作关系较为稳固，系基于国防安全性考虑，特殊机构
客户对机载设备及检测设备供应商的选择较严格和稳定，一般通过招标的形式
遴选机载设备和检测设备的供应商，一旦确定供应商后，同一型号的机载设备
和检测设备向特定供应商采购。2019~2021 年公司前 5 大客户的销售7占比分别
为 32.26%、37.66%和 44.90%，结算方面，该公司与特殊机构客户的结算一般
集中在每年的四季度，尤其是年底，一般以银行电汇和承兑汇票结算为主，账
期一般在一年左右。
C. MMRO 公司
2018 年 4 月，该公司子公司香港航新通过债务融资以现金方式收购了爱沙
尼亚的 MMRO 公司 100%股份，交易对价 4,344.42 万欧元。2020 年 5 月，MMRO
公司引入新的投资者8，公司对 MMRO 公司的持股比例降至 84.96%。MMRO
公司主营业务为航空维修业务（MRO）和航空资产管理业务，MRO 业务主要
包括基地维修、航线维修等；航空资产管理业务包括了飞机拆解以及飞机机体、
发动机、备件的贸易等，是一家全方位飞机技术支持解决方案提供商，其航线
维修服务站点分布在欧洲波罗的海地区，在爱沙尼亚首都塔林机场的市场占有
率为 90%，目前已拥有中国民用航空局（CAAC）、欧洲航空安全局（EASA）
和美国航空管理局（FAA）适航认证；其基地维修业务位于爱沙尼亚，目前拥
有 4 条维修服务线和 1 条飞机涂装服务线，可同时满足 5 架窄体飞机的基地维
修需求。MMRO 公司近年来主要客户为欧洲和非洲的中小型航空公司，包括
Heston Services Ltd、Air Baltic Corporation SIA、West Coast Aviation Ltd.、Air
Peace Limited、Regional Jet OU、Medview Airline Limited、Avioserv San Diego,
Inc.等，并与波罗的海航空、奥地利航空、芬兰航空等客户建立了紧密联系，
业务范围涉及近 40 个国家。
截至 2021 年末，MMRO 公司的总资产和净资产分别为 4.33 亿元和 0.52
亿元。2019-2021 年及 2022 年第一季度，MMRO 公司分别实现营业收入 8.15
亿元、6.58 亿元、5.16 亿元和 1.58 亿元，毛利率分别为 13.85%、5.24%、13.84%
和 20.00%，归母净利润分别为 0.22 亿元、-1.05 亿元、-0.20 亿元和 0.02 亿元。
受疫情影响，2020 年亏损较多，其中经营利润亏损 0.65 亿元，尤其是航空资
7
含公司所有业务的销售，包括机载设备维修和设备研制业务。
8
2020 年 5 月，MMRO 公司共引入深圳永钛贸易有限公司、SAPPHIRE INVESTMENT
HOLDING LIMITED 投资款 895 万欧元，相关投资方共持有 MMRO 公司 15.04%的股权。
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产管理业务中的 PBH 业务9，因飞行量大幅减少，当年该业务毛利亏损 0.23 亿
元；MMRO 公司参股的航空资产管理公司 Magnetic Parts Trading Ltd.（以下简
称“MPTL”）受疫情影响，存货出现呆滞减值情况，2020 年确认投资损失 0.38
亿元。2021 年以来，MMRO 公司采取了对 PBH 业务建立航材库以降低成本并
提升收费标准等措施，同时受益于航材价格回升等，毛利率有大幅上升，加之
当年对 MPTL 确认投资损失较上年大幅减少 0.30 亿元至 0.08 亿元， MMRO
整体净利润大幅减亏；并随着欧洲逐渐放松疫情管控措施，MMRO 公司 2022
年一季度业务收入实现同比增长，净利润扭亏为盈。
图表 10. MMRO 公司近年来主要经营数据（亿元、%）
2022 年 2021 年
年份 2019 年 2020 年 2021 年
第一季度 第一季度
营业收入 8.51 6.58 5.16 1.58 1.25
毛利率 13.85 5.24 13.84 20.00 20.28
归母净利润 0.22 -1.05 -0.20 0.02 -0.02
经营性净现金流量 0.80 0.13 0.42 0.00 0.01
资料来源：根据航新科技所提供数据绘制。
该公司 2019 年 3 月通过 MMRO 公司收购了位于荷兰阿姆斯特丹的 Direct
Maintenance Holding B.V.（以下简称“DMH 公司”）全部股权，收购价 862.97
万欧元，偿还标的公司债务 67.55 万欧元，合计支付 930.52 万欧元。DMH 公
司成立于 1992 年，系专业从事航线维护服务的独立第三方 MRO，持有 EASA
PART-145 和 FAA 维修站的批准认证，在欧洲拥有 4 个维护站点，在非洲拥
有 6 个维护站点，是荷兰唯一一家第三方独立的宽体机身维修提供商。DMH
公司 2019-2021 年及 2022 年第一季度的收入分别为 970.41 万欧元、613.29 万
欧元、881.98 万欧元和 360.96 万欧元，净利润分别为 54.69 万欧元、-96.61 万
欧元、-148.29 万欧元和-55.73 万欧元。跟踪期内，DMH 公司业务运营受疫情
影响仍较大，继续出现较多亏损；因疫情影响下，货运航空需求增加， DMH
公司 2021 年第三季度拓展了新客户 UPS 和国际航空集团 IAG，于 2021 年第
四季度开始货运航线维修服务，2022 年预计合计将贡献 900 万欧元的收入，
使得 DMH 公司 2021 年以来收入有明显增加，但同时因新建 6 个货运航线维
护站点，前期一次性的人员投入、薪资支出和房屋租金等投入较大，因而出现
较多亏损。
该公司 2018 年以来以高溢价收购了 MMRO 公司和 DMH 公司，交易对价
增值率分别约为 442.20%和 1,044.52%，合计形成商誉 3.47 亿元，2019 年和 2020
年分别计提商誉减值 0.08 亿元和 2.66 亿元，其中 2020 年度受疫情影响，业绩
9
2019 年开始开展的 PBH 业务系通过承诺在一定时期内保障其飞行，期间的故障维修成本均
由维修公司承担，维修公司向航空公司按照实际飞行小时数来收费。一般而言，开展 PBH 业
务的都会建立航材备件库，用备件先行替换需维修部件后离机维修，以提升客户航空器的运营
效率。由于处于业务开拓期且受制于公司的资金实力，MMRO 公司还在逐步建立自有的航材备
件库，其主要通过航材租赁的方式开展 PBH 业务，由此导致 PBH 业务的运营成本较高。
2019-2021 年及 2022 年一季度 PBH 业务收入分别约为 0.47 亿元、0.32 亿元、0.45 亿元和 0.14
亿元，毛利分别为-0.11 亿元、-0.23 亿元、0.05 亿元和 0.01 亿元，2021 年以来通过建立自由航
材库等措施降低成本，同时与客户重新谈判收费条款和价格，已实现毛利的扭亏为盈。
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出现较多亏损，计提较多商誉减值。
D. 被列入 MEU 清单事项
2020 年 12 月 21 日，美国商务部工业安全局（BIS）修改了进出口管制条
例 EAR），新增了军事最终用户清单10（下称“MEU 清单”），航新科技被列入
此项清单。受此项清单限制，公司如需通过美国供应商进口特定产品需由供应
商代理商向美国政府申请许可证。公司对历史业务合作及进口商品进行了逐一
检查，并未有涉及 MEU 管控物项的采购。被列入 MEU 清单事项暂未对公司
运营及财务产生重大不利影响。
E. 研发与未来发展
截至 2021 年末，该公司拥有研发人员数量 362 人，主要毕业于国内航空
及工程院校的航空仪表及测试、无线电、电气工程、自动化、电子仪器及测量
等专业；公司共 39 人获得民用航空器部件修理人员执照（具备放行资格），8
人获得民用航空器维修管理人员资格证书。
该公司 2019-2021 年的研发投入分别为 0.95 亿元、0.63 亿元和 0.80 亿元（其
中资本化金额分别为 0.20 亿元、0.11 亿元和 0.23 亿元），占营业收入的比重分
别为 6.61%、5.14%和 6.89%。由于公司业务尤其是设备研制及保障业务需要
持续研发，因此每年保持一定规模的研发投入。但部分产品更新换代较快，且
部分新技术还没有在行业内其他类似产品中得到验证，存在新产品研制过程中
技术不可实现的风险。
（2） 盈利能力
图表 12. 公司盈利来源结构（单位：亿元）
资料来源：根据航新科技所提供数据绘制。
注：经营收益=营业利润-其他经营收益
10
1）上述名单仅针对航新科技，并未包括航新科技的子公司。各子公司作为独立的法人实体，
有自身独立的组织架构和运营机制，可以独立承担法律责任，并未纳入上述管制范围之内。
2）MEU 清单不同于其他美国制裁中国的实体公司清单。根据 MEU 规则，美国公司不得将一
部分美国 ECCN 编码下的受控物项在没有许可证的情况下出口或转让给清单列明企业。未在公
布的编码范围内的物项出口并未受限制。这意味着航新科技在采购时只需要根据 ECCN 编码控
制的要求区分该物项是否需要申请许可。未在规定内的 ECCN 编码项下商品的进口不受任何限
制。
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近年来该公司盈利主要来自主业经营，营业外收入（含资产处置收益和其
他收益11）、投资益规模较小，对公司盈利影响有限。2021 年及 2022 年一季度
公司实现经营毛利分别为 3.76 亿元和 0.70 亿元，分别同比增加 0.89 亿元和减
少 0.14 亿元，其中 2021 年有显著增加系公司设备研制及保障业务继续增长，
加之国内疫情逐步好转，航空维修相关业务有明显恢复所致；而 2022 年以来
因国内部分地区疫情严重，国内航空维修业务显著减少，加之当期交付确认收
入的设备研制及保障业务产品毛利率相对较低，使得当期毛利同比有所下降。
该公司期间费用主要集中于管理费用。同期，公司的期间费用分别为 3.11
亿元和 0.76 亿元，分别同比增加 0.01 亿元和 0.08 亿元，其中 2022 年一季度
较上年同期有一定增加，系增加了财务费用所致。同期，公司的资产减值损失
（包括信用减值损失）分别为 0.44 亿元和 0.16 亿元，主要为应收账款计提坏
账准备和存货计提跌价准备，分别同比减少 3.05 亿元和增加 0.08 亿元，其中
2021 年减少很多主要系 2020 年公司对 MMRO 公司及 DMH 公司计提商誉减
值准备 2.66 亿元、对应收款项计提坏账准备 0.56 亿元、计提存货跌价准备 0.20
亿元所致；2022 年一季度减值损失有一定增加主要系当期公司应收特殊机构
客户的部分款项正好跨期所致，计提减值 0.13 亿元。综合上述因素影响，同
期，公司实现经营收益分别为 0.16 亿元和-0.24 亿元，分别同比增加 3.92 亿元
和减少 0.30 亿元。
图表 13. 公司经营收益结构分析
2022 年 2021 年
公司经营收益结构 2019 年度 2020 年度 2021 年度
第一季度 第一季度
营业毛利（亿元） 3.63 2.87 3.76 0.70 0.84
期间费用（亿元） 2.94 3.10 3.11 0.76 0.68
其中：销售费用（亿元） 0.30 0.28 0.30 0.05 0.04
管理费用（含研发费用，亿元） 2.33 2.38 2.46 0.59 0.58
财务费用（亿元） 0.31 0.44 0.35 0.11 0.06
期间费用率（%） 20.48 25.32 26.83 29.26 28.29
其中：财务费用率（%） 2.14 3.57 3.05 4.41 2.53
资产减值损失（含信用减值损失）（亿元） 0.39 3.49 0.44 0.16 0.08
经营收益（亿元） 0.24 -3.76 0.16 -0.24 0.06
全年利息支出总额（亿元） 0.40 0.42 0.37 - -
其中：资本化利息数额（亿元） 0.00 0.00 0.00 - -
资料来源：根据航新科技所提供数据整理。
该公司投资收益及营业外净收入规模较小。2021 年及 2022 年一季度，公
司实现营业外净收入（含资产处置收益和其他收益）分别为 0.14 亿元和 0.05
亿元，主要为增值税即征即退收入、政府补助等，分别同比减少 0.13 亿元和
增加 0.01 亿元，其中 2021 年较上年减少系疫情相关补助大幅减少所致。同
期，公司投资净收益分别为-0.06 亿元和-0.00 亿元，分别同比增加 0.33 亿元
11
根据财政部于 2017 年度发布的《企业会计准则第 16 号——政府补助》，2017 年开始部分政
府补助计入“其他收益”项目。
17
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和 0.03 亿元，主要系 MMRO 公司参股的 MPTL 公司亏损减少所致。
在上述综合影响下，该公司同期实现净利润分别为 0.22 亿元和-0.17 亿元，
2021 年公司整体实现扭亏，但较 2019 年 0.66 亿元的净利润仍有一定差距，
且 2022 年一季度受国内疫情管控等影响，又出现了一定亏损，需持续关注后
续国内外疫情管控对公司业绩的影响。
图表 14. 影响公司盈利的其他因素分析
2022 年 2021 年
影响公司盈利的其他因素 2019 年度 2020 年度 2021 年度
第一季度 第一季度
投资净收益（亿元） 0.12 -0.39 -0.06 -0.00 -0.03
营业外净收入（含其他收益和资产处置
0.29 0.27 0.14 0.05 0.04
收益）（亿元）
资料来源：根据航新科技所提供数据整理。
（3） 运营规划/经营战略
该公司在建项目规模较小，未来拟建项目主要为本次可转债的募投项目，
计划总投资 2.22 亿元，拟使用募集资金 1.65 亿元，截至 2022 年 3 月末已投入
资金为 1.17 亿元，未来仍需投入 1.05 亿元。公司的可转债募投项目尤其是 EHM
项目投资规模相对较大，投资回收期较长，加之目前我国在 EHM 系统应用尚
处于起步阶段，较国际主流发动机厂商成熟的 EHM 系统仍有较大的差距，需
关注后续募投项目的投入风险和效益不达预期风险。
管理
该公司于 2021 年 6 月完成实际控制人变更事项，控股股东变为广州恒贸
创业投资合伙企业(有限合伙)，实际控制人变更为余厚蜀。本次股权变更后，
公司仍为民营企业，但股权结构较分散，同时公司高管进行了较多变化及调整，
需关注对公司后续正常的生产经营管理的影响。公司公告因信息披露、会计处
理等问题被出具监管关注函、警示函，又因假期和经办人员疏忽等问题出现多
笔商票逾期；公司存在一定的内部合规管控压力。
该公司原实际控制人为卜范胜，黄欣、柳少娟和李凤瑞等为卜范胜一致
行动人12。考虑到自身年龄、精力等因素以及公司未来发展对资金的长期需
求，2021 年 6 月 2 日范胜、黄欣、卜祥尧（以下合称“出让方”）完成与广
州恒贸创业投资合伙企业(有限合伙)（以下简称“广州恒贸”）的股权转让事
项，并签署了《表决权委托协议》13，卜范胜、黄欣将所持上市公司 22,372,405
12
李凤瑞先生为卜范胜先生父亲之妹妹之女儿之配偶，其他一致行动人之间没有其他关系。
2021 年 5 月 18 日，卜范胜、黄欣、柳少娟、李凤瑞签署了《 <一致行动协议> 之终止协议》，
解除一致行动关系。
13
表决权委托的期限为表决权委托协议生效之日起至转让方将对应的表决权委托部分股份转
让与广州恒贸时止。
18
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股股份（占上市公司总股本的 9.33%）的表决权、提名和提案权、参会权以
及除收益权和股份转让权等财产性权利之外的其他权利不可撤销地委托给广
州恒贸。
截至 2022 年 3 月末，广州恒贸持有该公司 7.97%的股份，并合计持有
15.84%的表决权比例，成为公司的控股股东。深圳前海恒星资产管理有限公
司（以下简称“恒星资本”）系广州恒贸14的基金管理人、执行事务合伙人。
余厚蜀15通过控制恒星资本成为公司新实际控制人。
图表 15. 本次交易前后股东持股数量及表决权数量
本次交易前 本次交易后（截至 2022 年 3 月末）
股东
持股数量 持股比例 表决权比例 持股数量 持股比例 表决权比例
卜范胜 39,049,940 16.28% 16.28% 26,777,015 11.16% 4.80%
黄欣 12,527,566 5.22% 5.22% 8,409,648 3.51% 2.00%
卜祥尧 1,752,239 0.73% 0.73% 313,057 0.13% 0.13%
小计 53,329,745 22.23% 22.23% 38,996,186 16.26% 6.93%
广州恒贸 — — — 14,333,559 5.98% 15.30%
资料来源：根据航新科技所提供数据整理。
恒星资本为基金管理公司，成立于 2015 年，主要投资领域包括高端制造、
新材料、军工、生物医疗等，并深耕高端制造、新材料和军工领域的产业投
资，具有较强的产业投资能力和产业优势。恒星资本管理基金类型包括私募
股权基金、产业投资基金、政府产业基金、并购基金等。截至 2021 年末，恒
星资本资产总额为 0.20 亿元、净资产为 0.05 亿元；2021 年营业收入为 0.10
亿元，净利润为 0.03 亿元。该公司为恒星资本投资并控制的唯一上市公司。
图表 16. 截至 2021 年末恒星资本持股或管理的其他代表企业基本情况（单位：万
元）
持股比例
公司名称 注册资本 主营业务
直接 间接
广东科荟生物科技产业有限公司 13,000.00 65.00% — 生物医药
深圳市海盈科技有限公司 6,750.00 18.42% — 锂电池
佛山市凯川医药科技有限公司 783.71 12.76% — 生物医药
根力多生物科技股份有限公司 15,314.72 1.05% — 微生物材料
广东旭龙物联科技股份有限公司 2,664.00 — 7.68% 应用电子制造
14
广州恒贸的有限合伙人主要为北京华贸世家科技有限公司（简称“华贸世家”）、黑龙江省利
嘉昇农业科技有限公司、哈尔滨卓弘经贸有限公司、哈尔滨万粮米业有限公司和哈尔滨鑫诚信
投资管理咨询有限公司，分别持有广州恒贸 45%、25%、10%、10%和 9.98%的基金份额，除了
华贸世家的实际控制人为政府背景的中国工业报社，其余有限合伙人的实控人均为自然人。
15
余厚蜀为恒星资本实际控制人，持有其 70%的股权。余厚蜀先生曾任职于广东省住房和城乡
建设厅，曾担任广东科荟生物科技产业有限公司董事长、广州市龙图智能科技有限公司董事长，
现担任执行董事、总经理职务。目前，余厚蜀先生还担任广东旭龙物联科技股份有限公司董事。
19
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资料来源：根据航新科技所提供数据整理。
该公司董事会由 8 位董事构成（独立董事 3 名），监事会成员 4 人。按照
《转让协议》的各方约定，本次控制权变更后将保持该公司的资产和业务及管
理层基本稳定。但控制权变更后，公司董事会成员中卜范胜、黄欣、王寿钦等
3 名非独立董事及施鼎豪、黄以华、谢军等 3 名独立董事因个人原因提起离职
16
；监事会中非职工代表监事张鲁琼先生、魏万云女士提交的书面辞职报告17。
2021 年 6 月，广州恒贸对公司董事会、监事会进行了改组，从而对公司经营
管理决策产生重大影响。
图表 17. 近年公司高管人事变动情况
公告日期 离职人员 离职职位 离职原因 备注
选举公司股东开元国创董事长林向红先生
2018.11.27 罗罡 董事 个人原因
为非独立董事
连续任职 选举中山大学电子信息与工程学院教授黄
2018.11.27 黄瑞旺 独立董事
满6年 以华先生为独立董事
柳少娟、李凤
董事 -
瑞、吕海波
肖健 独立董事 -
2019.1.26 王野和刘爱群 监事 届满离任 -
陈茜茜 董事会秘书 聘任总裁助理胡珺女士为董事会秘书
龙朝晖 财务总监 聘任姚晓华先生为财务总监
公司经营 姚晓华先生经股东大会审议被选举为公司
2020.3.10 姚晓华 副总经理 管理需要， 董事，并仍担任财务总监；聘任总裁助理李
解聘 华先生为副总经理
2020.4.10 林向红 董事 个人原因 -
证券事务代 工作安排
2020.10.19 周超 聘任许谦女士为公司证券事务代表
表 的调整
卜范胜、黄欣、 2021 年 6 月 21 日，公司董事会聘任蒋军先
非独立董事
王寿钦 生、余厚蜀先生、杨瀚博先生分别为董事长、
2021.6.3 个人原因 副董事长兼总经理、董事；聘任栗南先生、
施鼎豪、黄以
独立董事 谭跃先生、唐明琴女士共 3 人为公司独立董
华、谢军
事；并新增聘任李伯韬先生为副总经理
张鲁琼、魏万 2021 年 6 月 21 日，公司聘任王琪女士、张
2021.6.3 非职工代表 个人原因
云 晓辉先生共 2 人为公司非职工代表监事
资料来源：根据航新科技所提供数据整理。
此外，按照《转让协议》的各方约定，为保持该公司业绩稳定增长，公司
部分控股股东及其一致行动人卜范胜、黄欣、卜祥尧承诺：2021 及 2022 年度，
公司现有业务每年实现扣除非经常性损益的净利润不低于 6,000 万元。如实际
业绩低于承诺业绩，则需对广州恒贸进行补偿18。若当年应补偿金额为负，则
承诺方无需进行补偿。但受疫情等影响，2021 年公司净利润未达业绩承诺，
双方经协商同意后，2021 年不进行业绩补偿。
16
卜范胜先生、黄欣先生辞去董事职务后在公司另有任用，王寿钦先生辞去董事职务后仍担任
公司副总经理且另有任用。施鼎豪先生、黄以华先生、谢军先生辞去独立董事职务后不再在公
司担任其他职务。
17
张鲁琼先生辞去监事职务后在公司另有任用，魏万云女士辞去监事职务后不再在公司担任其
他职务。
18
2021 年实际净利润超过承诺净利润部分可累计至 2022 年。双方确认，承诺方在本条项下的
业绩补偿的金额上限为合计 3,000 万元；若 2021 年及 2022 年度应补偿金额合计超出 3,000 万
元的，承诺方合计仅须向受让方支付 3,000 万元的业绩补偿款。
20
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关联交易方面，近年来该公司与联营企业等关联方存在关联交易往来，
2021 年公司向其采购商品和原材料形成的关联交易金额为 0.04 亿元，向关联
方提供机载设备维修等服务以及销售航材等商品形成的关联交易为 0.18 亿元，
均参考市场价定价，相关交易规模不大，对公司影响有限。关联方资金往来方
面，截至 2021 年末公司主要存在应收参股公司 MPTL 的关联方长期应收款 0.22
亿元，系 MMRO 公司对 MPTL 提供的股东借款，因 MPTL 疫情以来持续亏损
19
，需关注后续回收风险。
该公司于 2021 年 12 月 31 日发布《关于公司及部分董事、高管、原控股
股东及其一致行动人收到监管关注函、警示函的公告》，主要为公司及相关人
员被指出存在政府补助款会计处理不准确和 2018 年度未进行商誉减值测试并
披露、重大事项未披露、2020 年年报对关联方的披露不完整、多计业务收入、
商誉初始确认不合理、未准确适用新收入准则、部分收入存在跨期等问题，以
及卜范胜、黄欣、柳少娟、李凤瑞、孙丽香、卜祥尧作为时任控股股东及一致
行动人的减持不合规及信息披露不及时等问题。本评级机构已于 2022 年 1 月
7 日出具了相应的关注公告。公司也已于 2022 年 2 月 28 日披露了《 关于追
认向关联方提供财务资助的公告》《关于前期会计差错更正及追溯调整的公告》
等公告，对上述问题进行了整改。
根据该公司 2022 年 5 月 10 日发布的《关于公司涉及所开具部分商业承兑
汇票逾期情况的说明公告》，公司被上海票据交易所列入了 2022 年 5 月 7 日披
露的《持续逾期名单（截至 2022 年 4 月 30 日）》。经核实，2022 年 1 月 1 日
至 4 月 30 日，公司共有 15 笔商业承兑汇票兑付构成逾期，累计发生金额 829.09
万元，主要系春节期间放假安排以及具体经办人员工作疏忽、业务能力有待提
升等原因造成；上述 15 笔逾期商业票据均已在持票人提示付款申请后完成兑
付。
该公司 2018-2019 年与北京德风新征程科技有限公司（简称“北京德风”）
签订了 2 份技术开发（委托）合同，委托北京德风研究开发相关软件并支付研
究开发经费与报酬。合同签订后，公司按照合同约定提供相关场地、设施设备
并如约支付合同第一阶段款项共计 221.22 万元。北京德风以公司未按照合同
约定验收并拒付剩余款项为由，于 2021 年 10 月向广州知识产权法院提起诉讼，
请求公司支付合同未支付款项、违约金以及合同外工作内容共计 596.92 万元。
截至 2021 年末，该未决诉讼尚未判决或调解结案，公司已计提相关预计负债
298.64 万元。
除上述事件外，跟踪期内，该公司及其主要的关联方未发生其他重大需要
披露的欠贷欠息事件；未发生其他重大工商、诉讼、质量、安全事故。
19
2020-2021 年由 MPTL 产生的投资收益分别为-0.38 亿元和-0.08 亿元。
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图表 18. 公司重大不良行为记录列表（跟踪期内）
存在担保等风
信息类别 信息来源 查询日期 控股股东 母公司 核心子公司 险敞口的非核
心子公司
欠贷欠息 中国人民银行征信局 2022.5.12 未提供 无 未提供 不涉及
各类债券
公开信息披露 2022.6.2 不涉及 正常 正常 不涉及
还本付息
诉讼 公开信息披露 2022.6.2 无 有 无 无
工商 公开信息披露 2022.6.2 无 无 无 无
质量 公开信息披露 2022.6.2 无 无 无 无
安全 公开信息披露 2022.6.2 无 无 无 无
资料来源：根据航新科技所提供数据及公开信息查询，并经新世纪评级整理。
备注：“未提供”指的是公司应该提供但未提供；“无法提供”指的是公司因客观原因
而不能提供相关资讯；“不涉及”指的是无需填列，如未对非核心子公司提供
过担保。
财务
跟踪期内,该公司偿还了部分的境外并购贷款，长期借款有所减少，但因营
运资金需求较大，新增较多短期借款，现金类资产减少较多。目前，公司整体
负债率较高，短期刚性债务规模较大，剩余可用现金类资产和银行可用授信额
度规模不大，特殊机构客户回款相对较慢，公司面临的即期偿债压力和营运资
金周转压力大。关注公司正在进行的定增项目进展情况。
1. 数据与调整
华兴会计师事务所 （特殊普通合伙）对该公司 2021 年财务报表进行了审
计，并出具了标准无保留的审计意见。公司执行财政部发布的《企业会计准则
——基本准则》 财政部令第 33 号发布、财政部令第 76 号修订）、于 2006 年
2 月 15 日及其后颁布和修订的 42 项具体会计准则、企业会计 准则应用指
南、企业会计准则解释及其他相关规定。公司 2022 年第一季度财务报表未经
审计。
22
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2. 资本结构
（1） 财务杠杆
图表 19. 公司财务杠杆水平变动趋势
资料来源：根据航新科技所提供数据绘制。
截至 2019-2021 年末及 2022 年 3 月末，该公司负债总额分别为 14.65 亿
元、15.33 亿元、14.50 亿元和 14.04 亿元，跟踪期内因公司偿还了收购 MMRO
公司时的部分境外长期借款，整体债务规模有所下降。同期末，公司的所有
者权益分别为 10.24 亿元、7.17 亿元、7.45 亿元和 7.31 亿元，因跟踪期内的
盈利积累，公司所有者权益略有增加。同期末，公司的资产负债率分别为
58.85%、68.13%、66.06%和 65.78%，跟踪期内因公司偿还部分银行借款，
整体债务率有一定下降，但总体仍处于较高水平。
2022 年 3 月 25 日，该公司发布了《2022 年度向特定对象发行股票预案》
的公告，公司拟向实际控制人余厚蜀持股 51%的广东跃源实业发展有限责任公
司非公开发行股票募集不超过 3 亿元，全部用于补充公司流动资金；待该定增
事项完成后，公司权益资本实力将有显著上升，财务杠杆将有显著下降，将但
该定增事项仍需股东大会审议通过、深交所审核通过并经中国证监会作出予以
注册决定，未来仍存在不确定性，关注后续进展。
23
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（2） 债务结构
图表 20. 公司债务结构及核心债务
2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年 2022 年 3
核心债务
末 末 末 末 末 月末
刚性债务（亿元） 0.89 8.63 9.43 10.12 8.05 7.97
应付账款（亿元） 1.26 1.89 2.73 2.26 2.51 2.52
预收账款（含合同负债，亿元） 0.03 0.15 0.91 1.52 1.34 1.33
其他应付款（亿元） 0.21 0.55 0.55 0.21 0.14 0.07
刚性债务占比（%） 27.48 71.62 64.34 66.01 55.54 56.75
应付账款占比（%） 38.61 15.69 18.62 14.74 17.34 17.96
预收账款占比（含合同负债，%） 0.88 1.28 6.18 9.94 9.26 9.44
其他应付款占比（%） 6.31 4.59 3.78 1.35 0.95 0.53
资料来源：根据航新科技所提供数据绘制。
从债务构成来看，该公司负债主要由刚性债务、应付账款和预收账款（含
合同负债）构成，2022 年 3 月末占比分别为 56.75%、17.96%和 9.44%。截至
2019-2021 年末及 2022 年 3 月末，公司刚性债务余额分别为 9.43 亿元、10.12
亿元、8.13 亿元和 7.97 亿元，刚性债务主要用于收购 MMRO 公司和营运资
金，跟踪期内因偿还部分用于收购 MMRO 公司的境外长期借款，刚性债务
有所下降。同期末，公司的应付账款分别为 2.73 亿元、2.26 亿元、2.51 亿元
和 2.52 亿元，主要为应付供应商货款；预收账款（含合同负债）分别为 0.91
亿元、1.52 亿元、1.34 亿元和 1.33 亿元，公司预收账款（含合同负债）主要
由设备研制及保障业务产生，该业务客户主要为特殊机构客户，项目周期较
长，公司通过争取预收款项缓解资金压力。
（3） 刚性债务
图表 21. 公司刚性债务构成（单位：亿元）
2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年 2022 年 3
刚性债务种类
末 末 末 末 末 月末
短期刚性债务合计 0.89 3.77 4.40 4.37 4.21 4.35
其中：短期借款 0.68 3.21 3.73 3.61 3.29 3.42
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2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年 2022 年 3
刚性债务种类
末 末 末 末 末 月末
应付票据 0.21 0.38 0.41 0.48 0.60 0.59
一年内到期长期借款 0.00 0.18 0.26 0.24 0.32 0.34
其他短期刚性债务 0.00 0.00 0.00 0.03 0.00 0.00
中长期刚性债务合计 0.00 4.86 5.02 5.75 3.85 3.62
其中：长期借款 0.00 3.46 3.22 3.74 1.73 1.47
应付债券 0.00 1.38 1.80 2.00 2.11 2.15
其他中长期刚性债务 0.00 0.01 0.01 0.01 0.00 0.00
综合融资成本（年化，%） 0.35 4.16 4.40 4.27 4.03 -
资料来源：根据航新科技所提供数据整理。
截至 2022 年 3 月末，该公司刚性债务余额为 7.97 亿元，其中短期刚性债
务为 4.35 亿元，占比 54.60%，规模较大，考虑到现金类资产较少以及营运
资金占用规模大且不断增加，公司面临较大的即期偿债压力。公司的刚性债
务主要由银行借款和应付债券构成。截至 2022 年 3 月末，公司银行借款为
5.24 亿元，其中信用借款、抵押借款和质押借款分别为 2.96 亿元、1.81 亿元
和 0.46 亿元，利率区间为 3-6%。同期末，公司应付债券为 2.15 亿元，主要
为公司于 2020 年 12 月发行的“航新转债”20。
图表 22. 公司 2022 年 3 月末银行借款类型结构（单位：万元）
借款类别 信用借款 抵押借款 质押借款 合计 利率区间
短期借款 29,600.00 — 4,639.88 34,239.88 4.2-6%
一年内到期的长期借款 — 3,410.53 — 3,410.53
3%-5%
长期借款 — 14,703.77 — 14,703.77
合计 29,600.00 18,114.30 4,639.88 52,354.18 -
资料来源：航新科技。
从融资成本来看，该公司融资成本在 4-5%之间，近年来整体融资成本有
一定下降。
图表 23. 公司 2022 年 3 月末刚性债务综合融资成本/利率区间与期限结构（单位：万元）
综合融资成本或利率区间\到期年 1~2 年（不 2~3 年（不 3~5 年（不
1 年以内 5 年及以上
份 含 2 年） 含 3 年） 含 5 年）
3%以内 - - - 21471.00 -
3%~4%（不含 4%） - 18114.30 - - -
4%~5%（不含 5%） 20439.88 - - - -
5%~6%（不含 6%） 10450.00 - - - -
6%~7%（不含 7%） 3350.00 - - - -
7%及以上 - - - - -
20
可转换公司债券系复合金融工具，同时包含金融负债成分和权益工具成分，初始计量时先计
量金融负债成分的公允价值，再从复合金融工具公允价值中扣除负债成分的公允价值，作为权
益工具成分的公允价值。公司本次发行 2.5 亿元可转换公司债券，扣除发行费用 11,187,750.16
元后，发行日金融负债成分公允价值 194,238,556.75 元计入应付债券，权益工具成分的公允价
值 44,573,693.09 元计入其他权益工具。
25
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综合融资成本或利率区间\到期年 1~2 年（不 2~3 年（不 3~5 年（不
1 年以内 5 年及以上
份 含 2 年） 含 3 年） 含 5 年）
合计 34239.88 18114.30 - 21471.00 -
资料来源：航新科技。
3. 现金流量
（1） 经营环节
图表 24. 公司经营环节现金流量状况
2022 年
主要数据及指标 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年
第一季度
营业周期（天） 584.52 415.98 262.35 318.11 373.06 -
营业收入现金率（%） 84.52 96.00 104.54 99.41 97.78 89.24
业务现金收支净额（亿元） -0.56 0.62 3.12 1.26 1.87 -0.61
其他因素现金收支净额（亿元） -0.42 -1.02 -1.16 -1.05 -1.14 -0.20
经营环节产生的现金流量净额（亿元） -0.98 -0.40 1.95 0.20 0.73 -0.81
EBITDA（亿元） 1.00 1.01 1.38 -2.86 1.23 -
EBITDA/刚性债务（倍） 1.12 0.21 0.15 -0.29 0.13 -
EBITDA/全部利息支出（倍） 314.15 5.11 3.48 -6.84 3.34 -
资料来源：根据航新科技所提供数据整理。
注：业务收支现金净额指的是剔除“其他”因素对经营环节现金流量影响后的净额；
其他因素现金收支净额指的是经营环节现金流量中“其他”因素所形成的收支净
额。
2019-2021 年及 2022 年第一季度，该公司的营业收入现金率分别为
104.93%、99.41%、97.78%和 89.24%。同期，公司的经营性净现金流分别为
1.95 亿元、0.20 亿元、0.73 亿元和-0.81 亿元，公司 2021 年经营活动产生的
现金流量净额有显著回升，主要系经营业绩有所好转以及增加票据支付和上
游欠款所致。2022 年第一季度，公司经营活动现金流呈净流出状态，且净流
出规模同比大幅增加 0.57 亿元，主要原因系公司“特殊机构客户”账期较长，
且回款多集中在下半年，当期回款较少，加之当期国内部分地区疫情严重，
国内民航维修客户回款滞后所致。
该公司营业周期较长，2019-2021 年分别为 250.16 天、318.05 天和 373.06
天，近年来公司营业周期有显著增加，一方面原因为“特殊机构客户”付款
账期较长、客户付款安排对应收账款影响较大，另一方面原因为香港航空、
海南航空等航空公司客户受疫情影响较大回款速度降低所致。
跟踪期内，该公司未出现 2020 年的大额商誉减值计提，EBITDA 有大幅
回升。2021 年公司 EBITDA 为 1.23 亿元；EBITDA 对刚性债务的保障倍数
0.13 倍，EBITDA 对债务的保障程度尚可；EBITDA 对利息支出的保障倍数
3.34 倍，EBITDA 对利息的保障程度性对较好。
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（2） 投资环节
图表 25. 公司投资环节现金流量状况（亿元）
2022 年
主要数据及指标 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年
第一季度
回收投资与投资支付净流入额 -0.04 -3.75 -0.42 0.12 0.15 0.00
购建与处置固定资产、无形资产及
-0.05 -0.70 -0.48 -0.86 -0.78 -0.06
其他长期资产形成的净流入额
其他因素对投资环节现金流量影
0.00 0.00 0.00 0.00 -0.07 0.00
响净额
投资环节产生的现金流量净额 -0.09 -4.45 -0.90 -0.74 -0.71 -0.06
资料来源：根据航新科技所提供数据整理。
2019-2021 年及 2022 年第一季度，该公司投资环节产生的现金净流量分
别为-0.90 亿元、-0.74 亿元、-0.71 亿元和-0.06 亿元，近年来因持续的研发投
入和对外股权投资等，投资性净现金流呈净流出状态。根据公司目前确定的
投资计划，未来公司仍将有一定规模项目建设需求，需关注后续募投项目的
投入风险和效益不达预期风险。
（3） 筹资环节
该公司主要通过银行借款等债务融资方式满足营运资金和投资性资金需
求。2019-2021 年及 2022 年第一季度，公司筹资性净现金流分别为 0.28 亿元、
0.87 亿元、-0.78 亿元和-0.21 亿元。跟踪期内，公司筹资性净现金流呈现净
流出，主要系偿还部分银行长期借款所致。未来随着公司业务量的不断增加，
尤其是营运资本投入的增加，加之本次债券募投项目的投资，公司持续将继
续面临较大的的外部筹资压力。关注公司正在进行的 3 亿元定增融资进展。
4. 资产质量
图表 26. 公司主要资产的分布情况
2022 年
主要数据及指标 2017 年末 2018 年末 2019 年末 2020 年末 2021 年末
3 月末
7.35 12.14 14.61 15.07 13.40 12.94
流动资产（亿元，在总资产中占比%）
59.79 56.20 58.68 67.02 61.07 60.61
其中：现金类资产（亿元） 0.93 3.03 4.63 5.15 2.48 1.42
应收账款（含合同资产，亿元） 3.48 4.94 5.12 5.17 6.34 6.69
存货（亿元） 2.35 3.57 4.33 4.12 4.13 4.34
4.94 9.46 10.29 7.42 8.54 8.41
非流动资产（亿元，在总资产中占比%）
40.21 43.80 41.32 32.98 38.93 39.39
其中：固定资产（亿元） 2.72 3.04 3.17 3.30 3.54 3.42
长期股权投资（亿元） 0.61 1.20 1.09 0.82 0.69 0.70
无形资产（亿元） 1.05 1.19 1.55 1.42 1.55 1.50
商誉（亿元） 0.00 2.76 2.98 0.39 0.35 0.35
资料来源：根据航新科技所提供数据整理。
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2019-2021 年末及 2021 年 3 月末，该公司资产总额分别为 24.89 亿元、
22.49 亿元、21.95 亿元和 21.35 亿元，其中流动资产分别为 14.61 亿元、15.07
亿元、13.40 亿元和 12.94 亿元，占资产总额的 60%左右。公司流动资产主要
以现金类资产、应收款项（含合同资产）和存货为主。截至 2022 年 3 月末，
公司现金类资产为 1.42 亿元，受限的现金类资产为 0.02 亿元。2019-2021 年
末及 2022 年 3 月末，公司应收款项（含合同资产）为 5.12 亿元、5.17 亿元、
6.34 亿元和 6.69 亿元，因特殊机构客户回款较慢，加之受疫情影响，部分航
空公司客户经营困难、回款较慢等原因，跟踪期内公司应收款项规模有显著
增加。截至 2021 年末，公司按照单项计提坏账准备的应收账款余额为 0.48
亿元，已计提坏账准备 0.42 亿元，主要为应收海南航空旗下的香港航空有限
公司款项 0.32 亿元，已计提坏账准备 0.26 亿元，其余主要为应收 MMRO 公
司的外航公司客户的款项。2021 年末公司按照账龄组合计提坏账准备的应收
账款余额为 7.36 亿元，已计提坏账准备 1.10 亿元，其中应收特殊机构客户的
款项余额为 6.08 亿元（其中账龄 1 年以内、1-2 年、2-3 年和 3 年以上的分别
为 3.28 亿元、1.59 亿元、0.72 亿元和 0.49 亿元），已计提坏账准备 0.96 亿元
（其中账龄 1 年以内、1-2 年、2-3 年和 3 年以上的分别为 0.27 亿元、0.23 亿
元、0.16 亿元和 0.29 亿元），特殊机构客户经营状况、信用状况良好，回款
按统一安排，付款时间受统一影响，回款相对较慢，积累了较大的应收账款
规模，但实际回收风险相对较小；应收航空公司等一般客户的款项余额为 1.28
亿元（其中账龄 1 年以内、1-2 年、2-3 年和 3 年以上的分别为 1.10 亿元、0.06
亿元、0.02 亿元和 0.10 亿元），已计提坏账准备 0.14 亿元（其中账龄 1 年以
内、1-2 年、2-3 年和 3 年以上的分别为 0.04 亿元、0.008 亿元、0.007 亿元和
0.08 亿元），应收该类客户的款项主要集中于 1 年以内，对账龄较长的应收款
项计提的坏账相对较为充分，实际坏账风险总体也相对可控。
图表 27. 截至 2021 年末公司应收账款前五名情况（单位：万元）
是否存
5 年以 逾期金 预计回 占比 坏账准备
单位名称 金额 年限 1 年以内 1-2 年 2-3 年 3-4 年 4-5 年 在回款
上 额 款时间 (%) 期末余额
障碍
江西昌河航 受 统 一
4 年以
空工业有限 21,718.32 7,767.40 8,927.34 2,324.41 2,699.17 - - 不存在 安 排 影 27.68 3,813.73
内
公司 响
哈尔滨哈飞 受 统 一
3 年以
航空工业有 19,276.55 13,373.36 3,622.83 2,280.35 - - - 不存在 安 排 影 24.57 2,160.71
内
限责任公司 响
中国航空工
受 统 一
业集团公司 3 年以
4,339.20 1,702.40 1,516.80 1,120.00 - - - 不存在 安 排 影 5.53 617.54
成都飞机设 内
响
计研究所
受 疫 情
香港航空有 影响，未
3,230.66 718.13 761.53 1,190.03 420.29 12.57 128.11 存在 4.12 2,610.15
限公司 能 准 确
预期
海南航空控 受 疫 情
股股份有限 1,954.02 1,357.29 61.71 48.62 - 275.25 211.15 不存在 影响，回 2.49 566.28
公司 款较慢
合计 50,518.74 — 24,918.58 14,890.22 6,963.40 3,119.46 287.82 339.26 — — 64.39 9,768.40
资料来源：根据航新科技所提供数据整理
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2019-2021 年末及 2022 年 3 月末，该公司存货账面价值分别为 4.33 亿元、
4.12 亿元、4.13 亿元和 4.34 亿元，跟踪期内变化不大；截至 2022 年 3 月末，
公司存货原值 5.01 亿元，已计提跌价准备 0.60 亿元，其中原材料、在产品及
库存产品账面原值分别为 2.30 亿元、2.36 亿元和 0.33 亿元，已计提跌价准备
0.52 亿元、0.01 亿元和 0.07 亿元。公司存货中的在产品和库存产品主要是为
“特殊机构客户”提供的机载设备产品和 ATE 自动检测设备等产品，规模较
大，系公司的这类业务产品大多属于定制化需求，具有产品研制生产周期长、
单位设备价值高等特点，导致公司在产品在存货中占比较高；公司原材料主
要为机载设备维修的零部件、航材贸易及航空资产管理业务的零部件等相关
原材料，目前存货中库龄较长的原材料占比高，加之公司采购的原材料都是
对应某一机型，而机型更新较快，超过 3 年后使用价值将大幅下降而将基本
全额计提存货跌价准备，这也使得公司存在较大的存货跌价损失风险。2022
年 3 月末，公司存货中原材料资产库龄在 1 年以内、1-2 年、2-3 年和 3 年以
上的金额分别为 1.31 亿元、0.25 亿元、0.16 亿元和 0.58 亿元，共计提原材料
存货减值准备 0.52 亿元21，计提比例为 22.61%。
该公司非流动资产主要由固定资产、长期股权投资和无形资产构成。
2019-2021 年末及 2022 年 3 月末，公司的固定资产分别为 3.17 亿元、3.30 亿
元、3.54 亿元和 3.42 亿元，主要由房屋、建筑物、机器设备等构成，近年来
因持续进行研发中心项目的建设和 MMRO 公司维修基地的扩建，固定资产
在逐年增加。同期末，公司的 1.55 亿元、1.42 亿元、1.55 亿元和 1.50 亿元，
主要为土地使用权、非专利技术和商标资产，2021 年末分别为 0.34 亿元、0.97
亿元和 0.10 亿元。同期末，公司的长期股权投资分别为 1.09 亿元、0.82 亿元、
0.69 亿元和 0.70 亿元，主要为对天弘航空科技有限公司、宁波梅山保税港区
浩蓝云帆投资管理中心（有限合伙）和山东翔宇航空技术服务有限责任公司
等的投资，2021 年末规模分别为 0.24 亿元、0.18 亿元和 0.27 亿元；2020 年
长期股权投资减少系 MMRO 公司的参股公司 MTPL 受疫情影响，存货出现
呆滞减值情况，MMRO 确认投资损失 0.38 亿元，其中确认长期股权投投资
收益-0.15 亿元，差额 0.23 亿元冲减对 MTPL 的长期应收款，以及公司对浩
蓝云帆的投资减少 0.12 亿元所致；2021 年长期股权投资减少系公司继续对浩
蓝云帆的投资减少 0.15 亿元所致。同期末，公司的长期应收款为 0.42 亿元、
0.23 亿元、0.22 亿元和 0.22 亿元，主要为 MMRO 公司对 MPTL 的关联方借
款，因 MPTL 持续亏损，投资收益亏损部分冲减长期应收款，2020-2021 年
的冲减金额分别为 0.23 亿元和 0.08 亿元。
21
公司对主要原材料进行单项计提减值准备测试，由于公司原材料品种规格及型号较多，且期
后用途可能存在出售、出租及维修多种情况，市场价格及期后可变现价值较难确定。公司库龄
较长的原材料主要为民机维修器材备件和设备研制及保障业务的预研材料等原材料。民机维修
器材备件主要是针对波音 B737 系列和空客 A320 系列飞机，根据目前国内外航空公司选择的机
型和这两类飞机的使用寿命，在未来 20 年内还会有大量的该类型飞机存在，该种备件仍能保
留原有使用价值。设备研制及保障业务的预研材料主要是用于定型后的产品生产，根据“特殊
机构客户”的相关规则，鉴定的产品批产时，只能使用鉴定时技术状态，因此定型通过的原材
料仍有使用价值。出于谨慎性考虑，对库龄时间较长的原材料计提相应的减值准备。
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受限资产方面，截至 2022 年 3 月末该公司受限资产为 0.70 亿元，分别占
资产总额和净资产比重的 3.28%和 9.58%。同期末，公司受限资产主要为固定
资产 0.54 亿元和应收账款 0.09 亿元，主要用于借款抵质押。
图表 28. 截至 2022 年 3 月末公司受限资产情况（单位：亿元）
受限资产 账面价值
固定资产 0.54
投资性房地产 0.06
应收账款 0.09
货币资金 0.02
合计 0.70
资料来源：根据航新科技所提供数据整理。
5. 流动性/短期因素
图表 29. 公司资产流动性指标
2022 年 3
主要数据及指标 2017 年末 2018 年末 2019 年末 2020 年末 2021 年末
月末
流动比率（%） 236.96 171.88 153.58 159.02 140.20 137.19
速动比率（%） 155.77 117.78 104.83 111.27 93.89 87.53
现金比率（%） 29.95 42.89 48.63 54.34 25.99 15.04
资料来源：根据航新科技所提供数据整理。
截至 2022 年 3 月末，该公司流动比率、速动比率和现金比率分别为
137.19%、87.53%和 15.04%。目前公司的流动性指标较低，整体流动性水平
较紧。
6. 表外事项
或有负债方面，该公司截至本评级报告日不存在对外担保事项；未决诉讼
及仲裁事项详见前文的不良行为记录。
7. 母公司/集团本部财务质量
该公司本部是公司主要的经营主体之一，同时对下属生产性的主要子公
司进行经营管理，并进行对外股权投资和管理；公司本部拥有相当部分的资
产和负债，截至 2021 年末公司本部总资产和总负债分别为 20.56 亿元和 13.05
亿元，资产负债率为 63.44%，负债经营程度较高。
该公司本部主要负责机载设备研制和 ATE 检测设备业务等，2019-2021
年及 2022 年 1-3 月实现收入分别为 3.90 亿元、3.24 亿元、4.11 亿元和 0.69
亿元，实现净利润分别为 0.12 亿元、0.12 亿元、0.17 亿元和-0.14 亿元，近
年来公司本部经营情况总体良好。
总体来看，该公司本部拥有相当部分的经营性资产等公司资源，负债经
营程度和经营情况尚可，且公司本部对下属子公司在财务和业务经营等方面
30
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管控力较强，偿债能力强。
外部支持因素
该公司为上市公司，从资本市场补充资金的实力较强，且与多家金融机构
保持良好的业务合作关系。截至 2022 年 3 月末，公司共获得国内银行授信额
度 5.45 亿元，其中已使用额度 2.96 亿元，尚未使用的额度为 2.49 亿元，公司
剩余可用授信额度规模总体不大。
图表 30. 来自金融机构的信贷支持
其中： 已使用
综合授 利率区 附加条件/增信措
机构类别 贷款授 授信额
信 间 施
信 度
信用、抵押、保
全部（亿元） 5.45 5.45 2.96 4.2-6%
证、质押
其中：国家政策性金融机构（亿元） — — — — —
4.2-4.7
工农中建交五大商业银行（亿元） 1.40 1.40 1.10 信用
85%
其中：大型国有金融机构占比（%） 25.69 25.69 37.16 —- —
资料来源：根据航新科技所提供数据整理（截至 2022 年 3 月 31 日）。
附带特定条款的债项跟踪分析
本次债券为可转换为该公司 A 股股票的可转换公司债券，债券期限为 6
年，转股期自可转债发行结束之日满六个月后的第一个交易日起至本次可转
债到期日止。
本次债券设置了赎回条款及提前回售条款。本次发行的可转换公司债券
期满后 5 个交易日内，该公司将赎回全部未转股的可转换公司债券。在本次
发行的可转换公司债券转股期内，若（1）公司 A 股股票连续 30 个交易日中
至少有 15 个交易日的收盘价格不低于当期转股价格的 130%（含 130%）或
（2）当本次发行的可转换公司债券未转股余额不足 3000 万元时，公司董事
会有权决定按照债券面值加当期应计利息的价格赎回全部或部分未转股的可
转换公司债券。
在本次发行的可转换公司债券最后两个计息年度，如果公司股票在任何
连续 30 个交易日的收盘价格低于当期转股价的 70%时，可转换公司债券持
有人有权将其持有的可转换公司债券全部或部分按面值加上当期应计利息的
价格回售给公司。同时本次发行的可转换公司债券最后两个计息年度，可转
换公司债券持有人在每年回售条件首次满足后可按上述约定条件行使回售权
一次，若在首次满足回售条件而可转换公司债券持有人未在公司届时公告的
回售申报期内申报并实施回售的，该计息年度不能再行使回售权，可转换公
司债券持有人不能多次行使部分回售权。
31
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若该公司本次发行的可转换公司债券募集资金投资项目的实施情况与公
司承诺情况相比出现重大变化，根据中国证监会的相关规定被视作改变募集
资金用途或被中国证监会认定为改变募集资金用途的，可转换公司债券持有
人享有一次回售的权利。可转换公司债券持有人有权将其持有的可转换公司
债券全部或部分按债券面值加上当期应计利息的价格回售给公司。
跟踪评级结论
该公司于 2021 年 6 月完成实际控制人变更事项，控股股东变为广州恒贸
创业投资合伙企业(有限合伙)，实际控制人变更为余厚蜀。本次股权变更后，
公司仍为民营企业，但股权结构较分散，同时公司高管进行了较多变化及调整，
需关注对公司后续正常的生产经营管理的影响。公司公告因信息披露、会计处
理等问题被出具监管关注函、警示函，又因假期和经办人员疏忽等问题出现多
笔商票逾期；公司存在一定的内部合规管控压力。
跟踪期内，该公司高毛利率的设备研制及保障业务有所增长，民航维修业
务仍受疫情较大影响，但整体有明显恢复，成本管控和提高部分收费标准等措
施和航材价格回升使得 MMRO 公司航空资产管理业务有明显改善，2021 年净
利润实现扭亏为盈；2022 年一季度受国内局部地区疫情严重、特殊机构客户
应收账款跨期致坏账计提增加等因素影响，当期又出现一定亏损。目前全球新
冠疫情仍在持续，公司国内外航空维修业务及服务业务仍将面临很大压力。
跟踪期内,该公司偿还了部分的境外并购贷款，长期借款有所减少，但因营
运资金需求较大，新增较多短期借款，现金类资产减少较多。目前，公司整体
负债率较高，短期刚性债务规模较大，剩余可用现金类资产和银行可用授信额
度规模不大，特殊机构客户回款相对较慢，公司面临的即期偿债压力和营运资
金周转压力大。关注公司正在进行的定增项目进展情况。
通过对该公司主要信用风险要素的分析，本评级机构决定调整公司主要信
用等级为 A，评级展望维持负面；调整航新转债债项信用等级为 A，主要基于
以下几点考虑：
1.疫情影响下经营仍承压明显。该公司的国内外航空维修业务受疫情影响
大，2022 年一季度受国内局部地区疫情严重影响，公司国内民航维修业务收
入大幅下滑 36.96%。疫情影响下预计公司经营仍将承压明显。
2.经营占款不断增加，即期偿债压力大。该公司业务回款周期长，经营占
款规模大且不断增加，加之并购 MMRO 公司的贷款陆续进入偿还期，货币资
金存量大幅减少，可用银行授信额度规模不大，营运资金周转压力和即期偿债
压力大。
3.高管变动频繁和被采取行政监管措施。2021 年 6 月，该公司发生实际控
制权变更，并导致包括董事长、总经理在内的较多高管发生变动。2021 年 12
32
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月，公司、部分董事、高管、原控股股东及一致行动人因存在信息披露、会计
处理等方面的问题被出具监管关注函、警示函。
33
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附录一：
公司与实际控制人关系图
余厚蜀
70.00%
深圳前海恒星资产管理有限公司
0.02%
表决权委托 7.87%
广州恒贸创业投资合伙企业(有限合伙) 卜范胜 黄欣 卜祥尧 孙丽香
7.97% 11.16% 3.51% 0.13% 2.40%
广州航新航空科技股份有限公司
注：根据航新科技提供的资料绘制（截至 2022 年 3 月末）
附录二：
公司组织结构图
注：根据航新科技提供的资料绘制（截至 2022 年 3 月末）。
34
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附录三：
相关实体主要数据概览
2020 年（末）主要财务数据（亿元）
母公司
全称 简称 与公司关系 主营业务 经营环节现金 备注
持股比例（%） 刚性债务余额 所有者权益 营业收入 净利润 EBITDA
净流入量
广州航新航空科 机载设备维修、机载设备
航新科技 本级 —— 5.87 7.52 4.11 0.17 -0.66 0.54 母公司口径
技股份有限公司 及检测设备研制
航空基地维修，航线维
修，航材销售与租赁，
Magnetic 飞机维
MMRO 公司 核心子公司 84.96 发动机销售、租赁和管 0.19 0.20 0.58 -0.01 0.44 0.05 单位：亿欧元
修有限公司
理，内饰设计和生产业
务，飞机拆解等
广州航新电子有
航新电子 核心子公司 100.00 航空机载设备的维修 0.10 3.53 1.25 0.22 0.24 0.36
限公司
上海航新航宇机
上海航新 核心子公司 100.00 航空机载设备的维修 - 1.61 0.76 0.16 0.21 0.22
械技术有限公司
注：根据航新科技 2021 年度审计报告附注及所提供的其他资料整理。
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附录四：
主要数据及指标
2022 年
主要财务数据与指标[合并口径] 2019 年 2020 年 2021 年
第一季度
资产总额[亿元] 24.89 22.49 21.95 21.35
货币资金[亿元] 4.54 4.77 2.43 1.36
刚性债务[亿元] 9.43 10.12 8.05 7.97
所有者权益[亿元] 10.24 7.17 7.45 7.31
营业收入[亿元] 14.35 12.24 11.60 2.60
净利润[亿元] 0.66 -3.84 0.22 -0.17
EBITDA[亿元] 1.38 -2.86 1.23 －
经营性现金净流入量[亿元] 1.95 0.20 0.73 -0.81
投资性现金净流入量[亿元] -0.90 -0.74 -0.71 -0.06
资产负债率[%] 58.85 68.13 66.06 65.78
权益资本与刚性债务比率[%] 108.67 70.86 92.53 91.67
流动比率[%] 153.58 159.02 140.20 137.19
现金比率[%] 48.63 54.34 25.99 15.04
利息保障倍数[倍] 2.65 -8.30 1.65 －
担保比率[%] － － － －
营业周期[天] 262.35 318.11 373.06 －
毛利率[%] 25.28 23.48 32.42 26.84
营业利润率[%] 4.56 -31.79 2.35 -7.18
总资产报酬率[%] 4.52 -14.62 2.72 －
净资产收益率[%] 6.69 -44.07 3.02 －
净资产收益率*[%] 6.85 -37.97 3.56 －
营业收入现金率[%] 104.54 99.41 97.78 89.24
经营性现金净流入量与流动负债比率[%] 23.55 2.14 7.67 －
非筹资性现金净流入量与负债总额比率[%] 7.87 -3.58 0.16 －
EBITDA/利息支出[倍] 3.48 -6.84 3.34 －
EBITDA/刚性债务[倍] 0.15 -0.29 0.13 －
注：表中数据依据航新科技经审计的 2019～2021 年度及未经审计的 2022 年第一季度财务数据整理、计算。
指标计算公式
资产负债率(%)=期末负债合计/期末资产总计×100%
权益资本与刚性债务比率(%)=期末所有者权益合计/期末刚性债务余额×100%
流动比率(%)=期末流动资产合计/期末流动负债合计×100%
现金比率(%)=[期末货币资金余额+期末交易性金融资产余额+期末应收银行承兑汇票余额]/期末流动负债合计×100%
利息保障倍数(倍)=(报告期利润总额+报告期列入财务费用的利息支出)/（报告期列入财务费用的利息支出+报告期资本化利息支出）
担保比率(%)=期末未清担保余额/期末所有者权益合计×100%
营业周期(天)=365/{报告期营业收入/[(期初应收账款余额+期末应收账款余额)/2]+365/{报告期营业成本/[(期初存货余额+期末存货余
额)/2] }
毛利率(%)=1－报告期营业成本/报告期营业收入×100%
营业利润率(%)=报告期营业利润/报告期营业收入×100%
总资产报酬率(%)= (报告期利润总额+报告期列入财务费用的利息支出)/[(期初资产总计+期末资产总计)/2]×100%
净资产收益率(%)=报告期净利润/[(期初所有者权益合计+期末所有者权益合计)/2]×100%
净资产收益率*(%)=报告期归属于母公司所有者的净利润/ [(期初归属母公司所有者权益合计+期末归属母公司所有者权益合计)/2]×100%
营业收入现金率(%)=报告期销售商品、提供劳务收到的现金/报告期营业收入×100%
经营性现金净流入量与流动负债比率(%)=报告期经营活动产生的现金流量净额/[(期初流动负债合计+期末流动负债合计)/2]×100%
非筹资性现金净流入量与负债总额比率(%)=(报告期经营活动产生的现金流量净额+报告期投资活动产生的现金流量净额)/[(期初负债合
计+期末负债合计)/2]×100%
EBITDA/利息支出[倍]=报告期 EBITDA/（报告期列入财务费用的利息支出+报告期资本化利息）
EBITDA/刚性债务[倍]=EBITDA/[（期初刚性债务余额+期末刚性债务余额）/2]
注1. 上述指标计算以公司合并财务报表数据为准。
注2. 刚性债务=短期借款+应付票据+一年内到期的长期借款+应付短期融资券+应付利息+长期借款+应付债券+其他具期债务
注3. EBITDA=利润总额+列入财务费用的利息支出+固定资产折旧+无形资产及其他资产摊销
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新世纪评级
Brilliance Ratings
附录五：
本评级机构主体信用等级划分及释义如下：
等 级 含 义
AAA 级 发行人偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
投 AA 级 发行人偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低
资
级 A级 发行人偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
BBB 级 发行人偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般
BB 级 发行人偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，违约风险较高
B级 发行人偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高
投
机 CCC 级 发行人偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
级
CC 级 发行人在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务
C级 发行人不能偿还债务
注：除 AAA、CCC 及以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
本评级机构中长期债券信用等级划分及释义如下：
等 级 含 义
AAA 级 债券的偿付安全性极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。
投 AA 级 债券的偿付安全性很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低。
资
级 A级 债券的偿付安全性较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。
BBB 级 债券的偿付安全性一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。
BB 级 债券的偿付安全性较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险。
B级 债券的偿付安全性较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。
投
机 CCC 级 债券的偿付安全性极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。
级
CC 级 在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债券本息。
C级 不能偿还债券本息。
注：除 AAA 级，CCC 级以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
本评级机构短期债券信用等级分为四等六级，即：A-1、A-2、A-3、B、C、D。
等 级 含 义
A-1 最高级短期债券，其还本付息能力最强，安全性最高。
A等 A-2 还本付息能力较强，安全性较高。
A-3 还本付息能力一般，安全性易受不良环境变化的影响。
B等 B 还本付息能力较低，有一定违约风险。
C等 C 还本付息能力很低，违约风险较高。
D等 D 不能按期还本付息。
注：每一个信用等级均不进行微调。
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新世纪评级
Brilliance Ratings
附录六：
发行人本次评级模型分析表及结果
一级要素 二级要素 风险程度
宏观环境 1
行业风险 4
业务风险 市场竞争 8
盈利能力 8
公司治理 3
财务政策风险 2
个体信用 会计政策与质量 3
财务风险 现金流状况 9
负债结构与资产质量 8
流动性 3
个体风险状况 5
个体调整因素调整方向 下调
调整后个体风险状况 6
外部支持 支持因素调整方向 不调整
主体信用等级 A
附录七：
发行人历史评级情况
评级 评级情况 所使用评级方法和模型的 报告（公
评级时间 评级结果 评级分析师
类型 分类 名称及版本 告）链接
新世纪评级方法总论（2012）
历史首次
2018 年 8 月 15 日 AA-/稳定 朱侃、翁斯喆 装备制造行业信用评级方法（2018 版） 报告链接
评级
装备制造行业评级模型（参见注册文件）
工商企业评级方法概论（2014）
评级结果
2021 年 2 月 5 日 A+/负面 王科柯、朱侃 装备制造行业信用评级方法（2018 版） 报告链接
变化
工商企业评级模型（装备制造）MX-GS015（2019.8）
主体评级
工商企业评级方法概论（2014）
前次评级 2021 年 6 月 21 日 A+/负面 王科柯、李一 装备制造行业信用评级方法（2018 版） 报告链接
工商企业评级模型（装备制造）MX-GS015（2019.8）
工商企业评级方法概论（2014）
本次评级 2022 年 6 月 24 日 A/负面 王科柯、翁斯喆 装备制造行业信用评级方法（2018 版） -
工商企业评级模型（装备制造）MX-GS015（2019.8）
工商企业评级方法概论（2014）
历史首次
2020 年 5 月 13 日 AA- 王科柯、朱侃 装备制造行业信用评级方法（2018 版） 报告链接
评级
工商企业评级模型（装备制造）MX-GS015（2019.8）
工商企业评级方法概论（2014）
评级结果
2021 年 2 月 5 日 A+ 王科柯、朱侃 装备制造行业信用评级方法（2018 版） 报告链接
变化
工商企业评级模型（装备制造）MX-GS015（2019.8）
航新转债
工商企业评级方法概论（2014）
前次评级 2021 年 6 月 21 日 A+ 王科柯、李一 装备制造行业信用评级方法（2018 版） 报告链接
工商企业评级模型（装备制造）MX-GS015（2019.8）
工商企业评级方法概论（2014）
本次评级 2022 年 6 月 24 日 A 王科柯、翁斯喆 装备制造行业信用评级方法（2018 版） -
工商企业评级模型（装备制造）MX-GS015（2019.8）
注：上述评级方法及相关文件可于新世纪评级官方网站查阅。
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新世纪评级
Brilliance Ratings
评级声明
本评级机构不存在子公司、控股股东及其控制的其他机构对该评级对象提供非评级服务的情形。除
因本次评级事项使本评级机构与评级对象构成委托关系外，本评级机构、评级人员与评级对象不存在任
何影响评级行为独立、客观、公正的关联关系。
本评级机构与评级人员履行了评级调查和诚信义务，有充分理由保证所出具的评级报告遵循了真实、
客观、公正的原则。
本跟踪评级报告的评级结论是本评级机构依据合理的内部信用评级标准和程序做出的独立判断，未
因评级对象和其他任何组织或个人的不当影响改变评级意见。
本评级机构的信用评级和其后的跟踪评级均依据评级对象所提供的资料，评级对象对其提供资料的
合法性、真实性、完整性、正确性负责。
本跟踪评级报告用于相关决策参考，并非是某种决策的结论、建议。
本次跟踪评级的信用等级自本跟踪评级报告出具之日起至被评债券本息的约定偿付日有效。在被评
债券存续期内，新世纪评级将根据《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象实施跟踪评级并形成结论，
决定维持、变更、暂停或中止评级对象信用等级。
本评级报告所涉及的有关内容及数字分析均属敏感性商业资料，其版权归本评级机构所有，未经授
权不得修改、复制、转载、散发、出售或以任何方式外传。
未经本评级机构书面同意，本评级报告、评级观点和评级结论不得用于其他债券的发行等证券业务
活动。
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