关于对《关于对广联航空工业股份有限公司
的关注函》的回复
深圳证券交易所创业板公司管理部：
收悉贵部对广联航空工业股份有限公司发出《关于对广联航空工业股份有限
公司的关注函》（创业板关注函〔2021〕第 465 号），现对关注函中评估师核查内
容做出回复如下：
1、请结合行业发展状况、标的公司主要资产构成、评估参数选取、未来盈
利预测、同行业上市公司估值水平、同类并购投资估值水平等补充说明标的公司
股权评估的测算过程，评估增值较高的原因及合理性，形成的商誉金额及对你公
司资产负债及经营业绩的影响，是否存在利益输送或侵害上市公司及中小投资者
权益的情形，并充分提示风险。请评估师核查并发表意见。
回复：
（一）补充标的股权评估的测算过程
1、 行业发展状况
标的公司专业致力于航空零部件研制与生产，根据《上市公司行业分类指引》
和《国民经济行业分类》（GB/T4754—2011），公司所属行业为“C37 铁路、船舶、
航空航天和其他运输设备制造业”之“C3741 飞机制造”。《国民经济和社会发展第
十四个五年规划和二〇三五年远景目标》中多项计划均彰显了国家强国强军政策
有力执行的坚定决心：在十四五规划中，明确了确保 2027 实现建军百年奋斗目
标的基本纲领；确保国防实力和经济实力同步提升的大力投入。
2021 年中国国防开支预算 13,553.43 亿元，较 2020 年 12,680.05 亿元同比增长
6.89%，近年来处于稳定增加状态，为我国军备增加，人员加强训练提供了有力
保障。未来随着国防开支总额的不断提升及装备费用占比的幅度扩大，投入装备
采购费用增幅明显，促进产业链上下游加速扩产交付。
1
根据相关研究报告，考虑到我军未来十年各种机型的新增数量以及旧机型机
身零部件的维修保养、零件更新等工作，军用飞机航空零部件产业市场预计新增
需求超 2,000 亿，已有飞机维修更新市场需求近 1,000 亿，合计超过 3,000 亿航空
零部件制造市场需求。由于该行业属于高壁垒、长积淀、深度跟踪的行业，未来
行业内企业将显著受益。
另外，航空零部件制造业将益于军工集团业务外包比例增加。目前我国军工
企业外部竞争环境变化正在不断加快，社会分工不断细化，未来利用外部社会资
源降低生产成本、提高生产效率、充分发挥自身核心竞争力，军工企业将非核心
的生产制造环节转让给具有合格专业技术的生产厂家已成为主要发展趋势。未来
随着军工集团“大产业链小总部”模式的不断建设，军工产业集群将以军工集团为
核心，以关键加工装配工厂为辅助形成区域性航空制造产业园。军工集团为保证
自身的效率与利润，未来有望将非核心生产环节外包比例逐渐提升，从而使零部
件生产、机加工、装配等企业显著受益。
2、 标的公司主要资产构成
截止评估基准日 2021 年 9 月 30 日，标的公司各类资产如下表所示：
金额单位：人民币万元
资产 2021年 9月 30日
流动资产 3,375.01
非流动资产 6,844.92
固定资产净额 6,763.93
长期待摊费用 56.65
递延所得税 19.33
其他非流动资产 5.01
资产总计 10,219.93
流动资产主要包括 1,618.78 万元的货币资金和 1,441.30 万元的应收账款。固
定资产主要是机器设备，公司现已建成 4 条铝合金柔性自动化生产线以及 2 个精
益生产单元，具体包括：数控设备 46 台套、工业机器人 4 台套；并配套了相应
的检测、标记等辅助设备。
2
3、 评估参数选取、未来盈利预测
本次标的公司股东全部权益采用了收益法的评估结论。
股东全部权益价值=企业整体价值-付息债务价值
企业整体价值=企业主营业务价值+非经营性、溢余资产价值-非经营性、溢
余负债价值
企业主营业务价值计算公式如下：
其中：P：评估基准日的企业主营业务价值；
FCFFi：详细预测期第 i 年企业自由现金流；
FCFFn+1：详细预测期后企业自由现金流；
r：折现率(此处为加权平均资本成本,WACC)；
n：收益期；
i：详细预测期第 i 年；
评估主要参数和盈利预测如下表所示：
预测年度
项目 2021 年
2022 年度 2023 年度 2024 年度 2025 年度 2026 年度 永续期
10-12 月
营业收入 1,152.26 6,995.72 10,696.60 12,515.03 14,642.58 17,131.82 17,131.82
营业成本 582.32 2,786.10 4,038.10 4,813.92 5,787.04 6,733.18 6,514.93
毛利率 49.46% 60.17% 62.25% 61.53% 60.48% 60.70% 61.97%
净利润 309.65 2,894.86 3,803.12 4,430.91 5,085.15 5,983.75 6,152.18
非现金支出 186.56 745.70 733.82 701.64 690.67 715.71 495.27
财务费用扣税后 7.96 31.84 31.84 31.84 31.84 31.84 31.84
营运资金增加 (47.06) 315.92 1,089.07 504.98 587.42 718.06 -
3
预测年度
项目 2021 年
2022 年度 2023 年度 2024 年度 2025 年度 2026 年度 永续期
10-12 月
资本性支出金额 - - - 228.14 10.35 58.17 403.81
企业自由现金流量 551.23 3,356.48 3,479.71 4,431.26 5,209.89 5,955.07 6,400.98
折现率 13.17% 13.17% 13.17% 13.17% 13.17% 13.17% 13.17%
折现金额 542.77 3,059.05 2,802.29 3,153.31 3,275.94 3,308.74 31,839.75
预测期价值 16,142.11
永续期价值 31,839.75
主营业务价值 47,981.86
其他资产负债净值 -3,873.61
付息债务 3,485.00
股东全部权益市场价值 40,623.25
注：上表盈利预测数据仅为评估计算所用，不代表标的企业业绩承诺。
4、 同行业上市公司估值水平
经查询同花顺-国防军工-航空装备行业，截止 2021 年 9 月 30 日扣除非经常
损益后的市盈率(TTM)如下表所示：
证券代码 证券名称 市盈率
832317.BJ 观典防务 89.35
600038.SH 中直股份 37.81
600316.SH 洪都航空 662.28
600372.SH 中航电子 45.74
600760.SH 中航沈飞 85.95
600765.SH 中航重机 53.10
600862.SH 中航高科 80.63
600893.SH 航发动力 140.50
605123.SH 派克新材 42.78
4
688122.SH 西部超导 57.13
688510.SH 航亚科技 409.06
688586.SH 江航装备 55.75
000561.SZ 烽火电子 85.64
000738.SZ 航发控制 69.98
000768.SZ 中航西飞 175.43
002013.SZ 中航机电 41.59
002023.SZ 海特高新 249.66
002190.SZ 成飞集成 168.08
002389.SZ 航天彩虹 97.32
002625.SZ 光启技术 306.33
002933.SZ 新兴装备 112.42
002985.SZ 北摩高科 59.04
300034.SZ 钢研高纳 67.05
300395.SZ 菲利华 47.37
300581.SZ 晨曦航空 214.14
300696.SZ 爱乐达 50.48
300699.SZ 光威复材 49.94
300719.SZ 安达维尔 78.14
300775.SZ 三角防务 62.88
300777.SZ 中简科技 95.26
300900.SZ 广联航空 76.74
算术平均 124.76
中位数 78.14
算术平均（考虑流动性折扣后） 76.64
中位数（考虑流动性折扣后） 48.00
（数据来源：同花顺 iFinD）
根据盈利预测，标的企业在 2021 年及 2022 年的市盈率如下表所示：
5
项目 2021 年 2022 年
PE 89.66 14.03
由于企业在 2021 年处于高速发展中，2021 年的企业市盈率要稍高于行业平
均。2022 年起市盈率要远低于考虑流动性折扣后的市盈率平均数 76.64。
5、 同类并购投资估值水平
经查询近年来航空零部件行业收购案例，估值 PE 与本次标的对比如下表所
示：
金额单位：人民币万元
序 收购标 三年平
公司 代码 时间 估值 PE PB 备注
号 的 均对赌
昊轶强航空一直
39,050 4,000 9.76 5.35
专注于航空飞行
豪能股 昊轶强 2020-202 器零部件精密制
1 603809
份 航空 1年 造，产品广泛应
43,000 5,167 8.32 5.89 用于军事及民用
飞机。
通宇航空主营业
2019 年 4 务为航空飞行器
37,000 4,000 9.25 16.58
月 零部 件开发 制
通宇航 造，涵盖航空精
2 光韵达 300227
空 密零部件数控加
2020 年 6 工、航空配套工
50,000 5,000 10.00 6.65 装设计制造、金
月
属级 3D 打印等。
驰达飞机主要从
事军/民用飞机
海格通 驰达飞 2016 年 8 机身、机翼及尾
3 002465 35,100 3,333 10.53 5.24
信 机 月 翼用金属零件、
复合材料零件的
研发、生产。
6
序 收购标 三年平
公司 代码 时间 估值 PE PB 备注
号 的 均对赌
安德科技立足航
空领域，致力于
各类航空工艺装
备、发动机零部
华伍股 安德科 2016 年 7
4 300095 30,000 3,325 9.02 12.22 件的 研发和 制
份 技 月
造，主要产品包
括工装、模具、
发动机反推、机
匣等。
成都航飞生产航
通达股 成都航 2016 年 4
5 002560 29,000 2,660 10.90 14.86 空零部件和医疗
份 飞 月
零部件产品。
德坤航空主营航
利君股 德坤航 2015 年 9
6 002651 37,000 3,779 9.79 14.12 空零件及工装设
份 空 月
计制造业务。
明日宇航主要从
事航空航天飞行
新研股 明日宇 2015 年 器结构件减重工
7 300159 364,000 27,000 13.48 5.18
份 航 11 月 程的应用和开发
以及零部件制造
服务
日发航空从事航
空航天特种加工
日发精 日发航 2019 年 4 设备、航空航天
8 002520 38,392 - 11.96 4.34
机 空 月 高精密零部件的
加工 制造等 业
务。
嘉业航空从事航
空航天及轨道交
神剑股 嘉业航 2015 年
9 002361 42,500 4,117 10.32 2.74 通行 业提供 工
份 空 10 月
装、结构件以及
总成产品。
平均数 10.30 8.47 --
中位数 10.00 5.89 --
标的公司 40,000 4,000 10.00 38.68 --
（数据来源：同花顺 iFinD）
7
如上表所示，本次标的公司估值与三年平均对赌净利润的 PE 为 10 倍，与近
年来航空零部件行业收购案例估值与三年平均对赌净利润的平均 PE10.30 差异较
少。标的公司估值与净资产的 PB 为 38.68 倍，高于近年来收购案例，一方面原
因为标的公司无自有厂房及土地，另一方面，标的公司处于业务初期，规模效应
尚不明显而前期筹建、试制环节的消耗较高。
（二）评估增值较高的原因及合理性
一是标的公司核心技术团队专注于飞机零部件制造领域，经过多年的研发和
积累，在铝合金、钛合金等航空材料加工的一系列方面形成了较强的技术优势。
二是公司已与区域内主要客户建立了深度合作关系，公司产品得到客户认可，并
先后成为中航工业下属多家军机主机厂及民用客机分承制厂的合格供应商，为公
司持续经营能力和后续业务增长提供了有力保障。
企业的主要价值除了实物资产、营运资金等有形资源之外，还应包含企业所
具有的品牌优势、技术优势、客户资源、产品优势等重要的无形资源的贡献，相
较于企业的技术、客户资源，管理能力等无形资产，企业实物资产相对账面值比
重不高，所以增值较高具有合理性。
（三）形成的商誉金额及对你公司资产负债及经营业绩的影响
1、 形成的商誉金额
根据企业会计准则第 20 号——企业合并第十三条 购买方对合并成本大于合
并中取得的被购买方可辨认净资产公允价值份额的差额，应当确认为商誉。以
2021 年 9 月 30 日为模拟合并日，形成的商誉金额如下表所示：
金额单位：人民币万元
账面价值 公允价值 增减值
项 目
A B C=B-A
1 流动资产 3,375.01 3,519.88 144.87
8
2 非流动资产 6,844.92 7,039.04 194.12
3 固定资产 6,763.93 6,971.48 207.56
4 长期待摊费用 56.65 56.65 0.00
5 无形资产 5.89 5.89
6 递延所得税资产 19.33 -19.33
7 其他非流动资产 5.01 5.01 0.00
8 资产总计 10,219.93 10,558.92 338.99
9 流动负债 7,389.34 7,389.34 0.00
10 递延所得税负债 1,796.55 84.75 -1,711.80
11 负债合计 9,185.89 7,474.09 -1,711.80
12 净资产（所有者权益） 1,034.04 3,084.83 2,050.79
13 合并成本 40,000.00
14 100%股权商誉 36,915.17
15 70%股权商誉 25,840.62
2、 对公司资产负债及经营业绩的影响
金额单位：人民币万元
2021-09-30
项目
广联航空 成都航新 合并后
资产：
流动资产合计 94,491.67 3,519.88 98,011.55
长期应收款 61.72 61.72
长期股权投资 2,645.22 2,645.22
固定资产 34,831.88 6,971.48 41,803.36
在建工程 14,526.79 14,526.79
使用权资产 4,786.66 4,786.66
无形资产 3,679.52 5.89 3,685.41
长期待摊费用 1,125.54 56.65 1,182.20
递延所得税资产 702.28 702.28
其他非流动资产 14,749.32 5.01 14,754.33
商誉 25,840.62 25,840.62
非流动资产合计 77,108.92 32,879.66 109,988.58
资产总计 171,600.59 36,399.54 208,000.13
9
负债： 0.00
流动负债合计 12,045.02 7,389.34 19,434.36
租赁负债 2,503.50 2,503.50
递延收益 1,379.84 1,379.84
递延所得税负债 861.49 84.75 946.23
非流动负债合计 4,744.82 84.75 4,829.57
负债合计 16,789.84 7,474.09 24,263.93
所有者权益合计 154,810.75 28,925.45 183,736.20
如上表所示，以 2021 年 9 月 30 日 为模拟合并日，形成的商誉占模拟合并
后资产总额的 12.42%。如发生商誉减迹象，计提商誉减值准备将直接影响公司净
利润。
（四）是否存在利益输送或侵害上市公司及中小投资者权益的情形，并充分
提示风险。
将本次估值结论与同行业上市公司估值水平进行对比，同时将本次标的估值
结论和三年平均对赌净利润的 PE 与近年来航空零部件行业收购案例估值结论和
三年平均对赌净利润的平均 PE 进行对比，未发现存在利益输送或侵害上市公司
及中小投资者权益的情形。
风险提示：
1、重大客户依赖风险
标的公司主要客户为中航工业下属企业，因此标的公司业绩承诺的实现存在
对客户的重大依赖。目前国内军品生产实行合格供应商名录管理制度，终端客户
均具有较强的粘性和稳定性，也是军工行业的主要特性之一。
由于军工行业的特殊性，对于产品的安全性、可靠性、稳定性及交付时间、
交付进度都有较高的要求。若未来标的公司因产品质量、产能等原因无法满足客
户需求而使其寻求替代的供应商，则标的公司的核心客户将会流失，这将会对标
的公司未来年度持续经营能力和盈利能力产生重大不利影响、对本次交易估值及
作价产生重大不利影响，特提请投资者关注。
2、商誉减值风险
由于本次交易属于非同一控制下的企业合并，公司对本次合并成本与评估基
10
准日标的公司可辨认净资产公允价值的差额，应当确认为商誉。预计本次交易完
成后，公司将新增部分商誉。《企业会计准则》规定，企业合并所形成的商誉不
作摊销处理，但应当在每年年度终了进行减值测试。如果标的公司未来期间业绩
状况未达预期，可能出现商誉减值风险，商誉减值将直接增加资产减值损失并计
入当期损益，进而对公司即期净利润产生不利影响。提请广大投资者注意相关风
险。
3、评估参数选取及未来盈利预测中的盈利预测数据仅为评估计算所用，不
代表标的企业业绩承诺。
评估师核查意见
经核查，评估师认为：
评估结论客观、全面的反映了标的公司股东全部权益市场价值，评估师未发
现存在利益输送或侵害上市公司及中小投资者权益的情形，公司已充分提示了风
险。
沃克森（北京）国际资产评估有限公司
2021 年 11 月 17 日
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