中海发展股份有限公司
2012 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
债券名称
中海发展股份有限公司 2012 年公司债券 基本观点
（第一期）
2016 年，中远海运能源运输股份有限公司（原
中远海运能源运输股份有限公司
发行主体 为中海发展股份有限公司，以下简称“中远海能”
原中海发展股份有限公司
发行规模 人民币 25 亿元 或“公司”）完成重大资产重组，确立了全球第一
存续期限
第一期品种一：2012/8/3-2015/8/3 大油品航运企业的市场地位，显著增强了运力结构
第一期品种二：2012/8/3-2022/8/3
等方面的竞争优势，且受益于出让亏损资产和有效
上次评级时间 2016/4/27
的成本控制，公司盈利水平显著提升，整体偿债能
债项级别 AAA
上次评级结果 力增强。但中诚信证券评估有限公司（以下简称“中
主体级别 AAA 评级展望 稳定
债项级别 AAA 诚信证评”）也关注到全球宏观经济低迷、油运和
跟踪评级结果
主体级别 AAA 评级展望 稳定
LNG 运输未来运力过剩和公司资本性支出较大等
中海发展股份有限公司 2012 年公司债券
债券名称
（第二期）
因素可能对公司信用水平产生的影响。
中远海运能源运输股份有限公司 综上，中诚信证评维持中远海能主体信用等级
发行主体
原中海发展股份有限公司 为 AAA，评级展望为稳定；维持“中海发展股份有
发行规模 人民币 25 亿元
限公司 2012 年公司债券（第一期、第二期）”信用
第二期品种一：2012/10/29-2019/10/29
存续期限 等级为 AAA。该债项级别同时也考虑了中国海运
第二期品种二：2012/10/29-2022/10/29
上次评级时间 2016/4/27 （集团）总公司（以下简称“中国海运”）提供的全
债项级别 AAA 额无条件不可撤销连带责任保证担保对本次债券
上次评级结果
主体级别 AAA 评级展望 稳定 偿付的保障作用。
债项级别 AAA
跟踪评级结果
主体级别 评级展望 稳定
AAA
正 面
油运船队竞争力强。公司油轮船队规模排名全
概况数据 球第一，2016 年末自有油轮运力达到 1,467 万
中远海能 2014 2015 2016 2017.Q1 载重吨/100 艘，其中 VLCC 运力占比 68.2%，
所有者权益（亿元） 226.48 325.70 274.23 279.56 运力结构竞争力强；平均船龄为 7.5 年，整体
总资产（亿元） 657.50 855.80 580.22 592.67
船龄较低，系全球油轮船队中船型最齐全，船
总债务（亿元） 398.76 475.07 254.91 262.48
龄最年轻的航运公司。
营业总收入（亿元） 123.34 175.78 130.06 26.65
营业毛利率（%） 11.08 20.24 25.02 31.37
盈利水平显著提升。得益于出让中海散运和成
EBITDA（亿元） 33.94 52.07 54.19 - 本控制措施的有效实施，公司 2016 年毛利率
所有者权益收益率（%） 1.78 3.78 7.13 8.51 25.02%，同比上升 4.78 个百分点，全年实现
资产负债率（%） 65.55 61.94 52.74 52.83 净利润 19.55 亿元，同比增长 58.90%，盈利能
总债务/EBITDA（X） 11.75 9.12 4.70 -
力增强。
EBITDA 利息倍数（X） 2.38 3.25 4.36 -
财务结构较稳健，且偿债能力增强。公司完成
中国海运 2014 2015 2016 2017.Q1
资产重组后，2016 年末资产负债率为 52.74%，
所有者权益（亿元） 865.32 906.04 730.41 760.93
总资产（亿元） 2105.85 2321.59 2620.02 2626.26 财务杠杆比率有所降低；当年经营活动产生的
总债务（亿元） 931.32 1027.17 1440.31 1475.69 现 金 流 量 净 额 较 上 年 大 幅 增 长 58.16% 至
营业总收入（亿元） 830.65 799.41 550.38 118.33 121.58 亿元，整体偿债能力增强。
营业毛利率（%） 7.11 5.90 11.28 18.40
1 中海发展股份有限公司
2012 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
EBITDA（亿元） 110.48 116.54 154.41 - 中国海运具有很强的担保实力。2016 年中国海
所有者权益收益率（%） 1.47 0.32 7.90 13.17
运经过重大资产重组后资产规模显著上升，运
资产负债率（%） 58.91 60.97 72.12 71.03
营能力有所增强，且当年盈利与获现情况大幅
总债务/EBITDA（X） 8.43 8.81 9.33 -
好转，由其提供的保证担保能对本次债券本息
EBITDA 利息倍数（X） 3.78 3.56 26.43 -
注：1、所有者权益包含少数股东权益，净利润包含少数股东损益。 的到期偿付提供有力保障。
2、2017 年一季度所有者权益收益率指标经年化处理。
3、中远海能 2015 年度财务数据采用追溯调整后数据
关 注
公司经营压力增大。油运和 LNG 运输或面临
运力过剩的局面，运价水平较难提升；加之公
司新增运力逐步投放，在全球经济复苏乏力的
背景下，航运业需求不振，公司整体产能利用
分 析 师 率面临不确定性，或对油运和 LNG 运输业务
陈小中 xzchen@ccxr.com.cn 未来的运营情况产生不利影响。
袁宇城 ychyuan@ccxr.com.cn 资本支出压力较大。截至 2016 年末公司在建
船舶 26 艘，投资总额约 218.80 亿元，未来两
Tel：（021）51019090
年仍需投资 95.89 亿元，资本支出压力较大。
Fax：（021）51019030
www.ccxr.com.cn
2017年6月27日
2 中海发展股份有限公司
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信用评级报告声明
中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告，
特此如下声明：
1、除因本次评级事项中诚信证评与评级委托方构成委托关系外，中诚信证评、评级项目
组成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关
联关系。
2、中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保
证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。
3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，
依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或
个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站
（www.ccxr.com.cn）公开披露。
4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由发行主体或/及评级对象相关参与方提供，
其它信息由中诚信证评从其认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其
他因素影响，上述信息以提供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真
实性、准确度、完整性、及时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、
及时性以及针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。
5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而
且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。
6、本评级报告所示信用等级自本评级报告出具之日起至本次债券到期兑付日有效；同时，
在本次债券存续期内，中诚信证评将根据《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象进行
跟踪评级，根据跟踪评级情况决定是否调整信用等级，并按照相关法律、法规对外公布。
3 中海发展股份有限公司
2012 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
资料来源：公司公告，中诚信证评整理
重大事项 为符合公司未来发展战略定位，突出公司核心
公司于 2016 年上半年实施重大资产重组，向 竞争力优势以及作为中国远洋海运集团有限公司
中国远洋运输（集团）总公司（以下简称“中远集 （以下简称“中远海运集团”）成员的身份，公司
团”）收购其持有的大连远洋运输有限公司（以下 决定将公司名称变更为“中远海运能源运输股份有
简称“大连远洋”）100%股权，向中远散货运输（集 限公司”，并于 2016 年 10 月 18 日完成了工商变更
团）有限公司（以下简称“中散集团”）出售公司 登记手续。同时，公司于 2012 年发行的公司债券
持有的中海散货运输有限公司（以下简称“中海散 （简称分别为“12 中海 02”、“12 中海 03”和“12
运”）100%股权。根据《中海发展股份有限公司与 中海 04”）名称、简称及代码保持不变。
中国远洋运输（集团）总公司、中远散货运输（集 经 2016 年 10 月 21 日召开的董事会会议审议
团）有限公司之资产购买及出售协议》（以下简称 批准，公司向关联方广州振华船务有限公司收购其
“《资产购买及出售协议》”）约定，出售资产的交 持有的深圳市三鼎油运贸易有限公司（以下简称
易价格为 533,238.58 万元，购买资产的交易价格为 “三鼎油运”）43%股权，三鼎油运主要从事油品运
662,940.88 万元，标的资产交易价款的差额部分 输业务，现拥有两艘巴拿马型油轮。公司原持有三
129,702.30 万元由公司向中远集团支付。 鼎油运 8%股权，本次从广州振华船务有限公司收
2016 年 7 月 15 日，公司向中远集团支付本次 购三鼎油运 43%后，2016 年 11 月起持有三鼎油运
重组交易价款差额部分，重组完成交割。2016 年 7 51%股权，并将其纳入合并范围，收购交易价格为
月 25 日，大连远洋完成其股东由中远集团变更为 25,198.15 万元。
公司的工商变更登记手续，本次交易拟购买资产已 在重组交易中，公司收购了盈利资产大连远洋
完成过户。2016 年 8 月 15 日，中海散运完成其股 100%股权，而出售了亏损的中海散运 100%股权，
东由公司变更为中散集团的工商变更登记手续，本 重组交易完成后能够实现整体利润水平的显著上
次交易拟出售资产已完成过户。 升。同时，公司通过重组形成了以油气运输业务为
根据《资产购买及出售协议》约定，公司 2016 核心的专业化能源运输平台，油轮自有运力成为全
年经营成果及权益变动包括了中海散运 2016 年上 球第一，规模化竞争优势增强，并有利于发挥成本
半年的经营成果和因亏损或其他原因造成的权益 控制方面的协同效应，整体竞争力得到提升。
减少。由于公司收购的大连远洋为受同一方最终控
制的公司，公司对上期报表的相关项目进行了追溯 行业分析
调整。因此，本报告中公司 2016 年油品运输和液 2016 年以来，随着油价触底回升，石油需求
化 天然 气运 输业务 的经营 范围 和追 溯调整 后的 量增速放缓，加之新造油轮自 2015 年开始进
2015 年度经营范围相同，而干散货运输业务较 2015 入集中交付期，运力增幅较快，国际油运行
年少经营半年。 业步入高点回落阶段。
表 1：大连远洋和中海散运 2015 年度主要财务数据 自 2014 年四季度原油价格暴跌以来，油运市
单位：亿元 场需求上升，交易活跃，各油轮船型运价维持高位
项目 大连远洋 中海散运
波动态势，市场景气度较好。但 2016 年起，随着
总资产 172.39 341.18
油价的触底回升，全球石油需求量增速放缓，油运
总负债 111.29 287.47
所有者权益 61.10 53.71
行业步入高点回落阶段。
营业总收入 48.20 66.36 图 1：2014.Q3-2017.Q1 原油价格走势（单位：美元/桶）
营业利润 7.83 -9.33
利润总额 8.16 -15.05
净利润 8.08 -14.71
4 中海发展股份有限公司
2012 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
年初，市场预计因制裁而用于存油的 20 多艘伊朗
VLCC 将逐步回归市场，油轮运价高位回落，波罗
的海原油运费指数从最高 1,065 点振动下跌，6 月
底之前基本维持在 700 点以上。进入三季度后，在
运输需求有限的情况下，下半年巨大的运力交付压
力使得原油轮运价持续下探，直至 8 月 12 日触及
最低 496 点。9 月开始，随着尼日利亚石油出口的
恢复和利比亚石油产量的回升，西非航线运价反弹
资料来源：Wind
供给端方面，自 2015 年开始，前期订造的油 并拉动综合运价回升，加之冬季货盘和港口拥堵支
轮集中出现交付，全球油轮船队总规模增长较快， 撑运价持续反弹，波罗的海原油运费指数于 12 月
油运市场供给过剩程度逐渐加大。据 Clarksons 统 下旬上涨至 945 点，全年平均 726 点，同比下跌
计，2016 年末全球现役油轮船队（万吨以上）共 11.4%。此外，2016 年 WS3基准费率较 2015 年水平
6,360 艘、5.538 亿载重吨1，较年初增长 5.7%，其 大幅下调，其中西非至中国宁波航线基本费率下调
中 VLCC2为 2.14 亿载重吨，同比增长 6.8%。2017 28%，在考虑 WS 基准价调整因素后，实际运价下
年预计将交付 4,370 万载重吨，占在役总运力的 跌幅度更大。
8%，扣除拆解运力后，年末在役运力将较 2016 年 LPG 和 LNG 市场运力供给仍处于严重过剩
末增长 5%左右。需求端方面，2016 年全球原油海 局面，在海运需求量增长缓慢的情况下，LPG
运量为 19.3 亿吨，同比增长 3.7%；成品油海运量 和 LNG 运价水平仍将在低位徘徊，难以获得
11.5 亿吨，同比增长 4.1%，总体石油海运量增长 显著提升。
3.9%。整体来看，全球油运需求增幅不及油轮船队 LPG4方面，目前全国从事外贸航线运输的 LPG
运力增幅，供给端过剩情况略有加重。 运输船约 21 艘，同比减少 4 艘，总舱容约 8.5 万立
图 2：2015-2016 年波罗的海运费指数:原油(BDTI)走势图 方，运力约 4.42 万载重吨，年运输能力约 180 万吨
左右。而 2016 年实际完成外贸运量 124 万吨，外
贸货源缺口达 56 万吨以上，运力富余 31%，较 2015
年的 41%缩减 10%，外贸船舶的运力供需矛盾同比
有所减缓，但运力供给仍处在严重过剩阶段。在此
背景下，船东很难提升运价，LPG 运输船运价全年
延续低位震荡。
由于前几年国际 LNG5海运需求持续上升，特
资料来源：同花顺 iFinD
别是远东地区 LNG 海运需求快速增长，带动国际
运价方面，随着船队规模加快增长并超过需求 LNG 海运价格连续飙升，丰厚的盈利水平对船东具
增幅，原油轮即期运输市场行情难以保持 2015 年 有足够的吸引力，新船订单不断涌入市场。但由于
的高位，2016 年前三季度下调幅度显著增大。2016
3《世界油船费率表》（简称World Scale 或 WS）:当前在国
际油船市场上普遍使用的费率表，洽谈油船航次租船运价
1载重吨：指船舶满载排水量减去空船排水量，表示船舶的 时，一般都以这一费率表所规定的费率为基础，以指数形式
载运能力。 表示商定的增减百分比作为运价。
2 巨型原油船（VLCC）：造船业一般将油轮按照载重吨分为 4 液化石油气（LPG）：丙烷和丁烷的混合物，通常伴有少
灵便型（6 万载重吨以下）、巴拿马型（Panamax，6-8 万载 量的丙烯和丁烯。一般是提炼原油时生产的副产品，常被用
重吨）、阿芙拉型（Aframax，8-12 万载重吨）、苏伊士型 作炊事和汽车燃料。
(Suezmax，12-20 万载重吨)、巨型原油船（VLCC，20-30 5 液化天然气（LNG）：LNG 是在天然气田中自然开采出来
万载重吨）和超巨型原油船（ULCC，30 万载重吨以上）。 的可燃气体，主要由甲烷构成，是一种清洁、高效的能源。
5 中海发展股份有限公司
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LNG 船建造难度非常大，建造周期一般需要 2～3 舶租赁
外贸原油 423,278.46 -18.32 26.11 -2.82
年，导致前几年新船下水较少。但从 2014 年下半
外贸成品油 58,476.52 -49.46 9.00 -24.25
年开始，新船下水速度明显加快，截至 2016 年底，
外贸油品船
215,135.52 17.32 37.67 14.91
全球 LNG 船舶数量为 468 艘、3,710 万载重吨。但 舶租赁
2016 年全球 LNG 海运贸易量仅小幅增长，大量新 油品运输
954,594.86 -10.13 32.18 0.88
合计
船下水导致国际 LNG 船舶运力供大于求的矛盾持
内贸煤炭 55,087.81 -57.97 -0.58 -3.84
续。由于国际 LNG 船舶租金价格已经处于船东盈 内贸铁矿石
10,989.32 -26.65 9.11 69.56
亏平衡点附近，向下空间十分有限，2016 年 LNG 运输
内贸其他干
运价延续了 2015 年以来的低位震荡走势，总体运 13,265.82 -49.75 -11.27 1.77
散货运输
价水平与 2015 年下半年持平。 内贸散货船
45,487.74 -51.55 10.86 10.35
舶租赁
外贸煤炭 17,873.94 -29.71 -9.26 -0.32
业务运营 外贸铁矿石
96,575.43 -54.24 23.07 9.51
公司主要从事中国沿海地区和全球的成品油 运输
外贸其他干
及原油运输、干散货运输（终止经营）和液化石油 散货运输
25,738.80 -52.57 -20.74 -14.12
气及天然气运输等业务，2016 年油品、干散货和液 外贸散货船
21,160.22 -62.43 -62.11 -66.26
舶租赁
化气运输收入占营业总收入比重分别为 73.40%、
干散货运输
286,179.09 -53.35 2.19 -0.63
22.00%和 0.78%。大宗资源商品的航运需求受宏观 合计
经济波动影响较大，近年来全球宏观经济复苏乏 内贸 LPG 运
2,501.45 9.91 16.71 6.68
输
力，增速不断放缓，对公司业务运营产生一定的不 外贸 LPG 运
4,062.90 -15.24 37.72 10.54
利影响。2016 年公司共完成运输周转量 5,138.90 亿 输
LPG 运输 6,564.35 -7.14 29.71 8.06
吨海里，同比减少 22.87%，实现营业收入 130.26
外贸 LNG 运
3,631.41 -- 53.92 --
亿元，同比下降 26.01%。受到全球油运行业景气度 输
下滑及散货运输业务出让的影响，公司 2016 年业 其他 1,940.50 -25.09 25.72 270.3
务规模显著下降。 主营业务收
1,252,910.22 -25.65 25.37 4.90
入合计
2016 年，公司完成持续经营的运输周转量 资料来源：公司年度报告，中诚信证评整理
3,479.39 亿吨海里，同比减少 4.16%；实现营业收
经济增长放缓与新增油轮的集中交付使得
入 96.67 亿元，同比减少 9.81%；完成终止经营业
2016 年全球油运市场景气度下滑，公司当年
务的运输周转量 1,659.51 亿吨海里，实现营业收入
油运业务收入规模小幅下降，在供给端过剩
28.62 亿元。2017 年第一季度，公司实现营业收入
仍将持续的背景下，油运价格水平难以回升，
26.65 亿元，同比减少 38.75%。公司经营模式主要
或对公司油运业务发展造成一定不利影响
为利用自有船舶为货主提供定期租船和航次租船
2016 年，公司完成了重大资产重组，合并大连
服务，此外也有通过向银行、融资租赁方、其他船
远洋后油轮船队规模全球排名第一。公司油轮船队
东光租和期租船舶后向货主提供定期租船和航次
覆盖了全球主流的油轮船型，是全球油轮船队中船
租船服务。
型最齐全，船龄最年轻的航运公司。截至 2016 年
表 2：2016 年公司主营业务分产品情况
末，公司共拥有油轮 100 艘，1,467 万载重吨，其
单位：万元、%、个百分点
收入 毛利率 中 VLCC 运力占比 68.2%，运力结构竞争力较强，
产品 营业收入 毛利率
增速 增减 平均船龄 7.5 年，整体船龄较低。
内贸原油 234,960.69 4.34 44.48 -0.09
表 3：2016 年末公司油品运输船队运力情况
内贸成品油 11,394.95 4.10 23.22 13.83
内贸油品船 11,348.72 29.73 28.15 17.13
6 中海发展股份有限公司
2012 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
数量 载重吨 运力比例 平均船龄 同比下降 14.73%。公司积极调整增加期租船比例，
船型
（艘） （万吨） （%） （年）
以锁定收益和减弱市场下滑的影响，2016 年末
灵便型 31 138 9.4 8.4
巴拿马型 23 171 11.7 6.9 VLCC 船型对外期租比例达 30%，当年期租收入
阿芙拉型 10 110 7.5 7.2 21.51 亿元，同比增加 17.32%。同时，公司 2016
苏伊士型 3 48 3.3 12.6 年 共完 成五 家国内 主要石 油公 司进 口货源 运输
VLCC 33 1000 68.2 6.7 4,413 万吨，占我国当年油品进口总运量的 10.79%，
合计 100 1,467 100% 7.5
继续发挥“国油国运”的中坚力量，基础货源得到
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
巩固和提升，规避了一定的市场波动。
2016 年，全球油运市场受经济增长放缓和新增
运力集中交付等多重不利因素影响，运价整体呈现 随着子公司及合营公司的 LNG 船投入营运，
高 位 回 落 走 势 。 公 司 2016 年 完 成 油 品 周 转 量 公司 LNG 业务规模及收益稳步提升，成为新
3,479.39 亿吨海里，同比减少 4.16%，实现营业收 的业绩增长点；但 LNG 航运市场运力过剩局
入 95.46 亿元，同比减少 10.13%。 面短期内难以改善，运价仍将保持低位，公
表 4：2016 年公司油品运输业务运量情况 司 LNG 业务将面临一定经营压力。
单位：万吨、亿吨海里、% 2016 年，全球 LNG 价格仍处于低位徘徊，LNG
运输周
运输量 进口成本下降一定程度上利好进口市场。同时，国
产品 运输量 运输周转量 转量增
增减
减 内天然气需求量提升，LNG 进口量呈恢复性增长，
内贸原油 4,826.93 3.16 157.20 0.05
2016 年 我 国 LNG 进 口 量 同 比 增 长 32.97% 至
内贸成品油 197.96 5.91 6.54 6.20
2,615.40 万吨。
外贸原油 4,699.13 6.56 3,112.23 0.01
公司 LNG 板块业务目前仍以合营或联营方式
外贸成品油 657.22 -36.02 203.42 -42.72
为主。由于 LNG 运输船建造价格高，单家企业运
油品运输 10,381.24 0.76 3,479.39 -4.16
资料来源：公司年度报告，中诚信证评整理 营会带来一定的现金流压力，加之国内对 LNG 运
内贸油运方面，公司针对 2016 年内贸市场明 输船管理尚缺乏经验，国内航运企业大多通过合营
显好于外贸市场的情况，发挥内外贸市场联动优 或联营方式开展 LNG 运输业务。2016 年，公司合
势，将所有内外贸兼营船舶全部投入内贸运输，努 营方中国液化天然气运输(控股)有限公司共有 6 艘
力提高经营效果。同时，公司与原有各大客户均续 船舶在营运，实现运输周转量 187 亿吨海里，实现
签 COA 合同6，并与山东大型地方炼油企业建立了 收入 10.41 亿元，净利润 2.16 亿元，公司对其确认
冬、夏季差异化运价机制，稳定了来自地方炼油企 投资收益 1.08 亿元；另外，子公司中国东方液化天
业的货源，2016 年公司内贸油运市场份额达到 然气运输投资有限公司和中国北方液化天然气运
55%，较上年提升 1 个百分点。2016 年公司完成内 输投资有限公司分别确认了其各自投资的合营联
贸油运周转量 163.74 亿吨海里，同比增长 0.3%， 营公司投资收益约 1,159 万元和 1,982 万元。
实现运输收入 25.77 亿元，同比增长 5.2%。 公司自营 LNG 运输业务主体为上海中远海运
外贸油运方面，受全球油运市场景气度下滑影 液化天然气投资有限公司，其于 2016 年 10 月新投
响，2016 年公司完成外贸油运周转量 3,315.65 亿吨 入运营 1 艘自有 17 万立方米 LNG 船，2016 年实现
海里，同比减少 4.37%，实现运输收入 69.69 亿元， 收入 3,631 万元。
LPG 运输业务方面，截至 2016 年末公司拥有
6 在海运业中，船舶的经营方式分成两种：定期（班轮运输)
和不定期（租船）。租船主要分为四种：航次租船、光船租 LPG 轮 4 艘，1 万载重吨，平均船龄达 10.9 年，公
船、期租船和包运租船（COA）。航次租船按照货物重量或 司近年来LPG 运输业务整体运营稳定，2016 年实现
体积付租金，期租船按照天数付租金，包运租船则是船东按
照合同承诺在指定时期内完成指定货物运输，对船型和航次 营业收入 0.66 亿元，同比小幅下降 7.14%。
不作约定。光船租船是将空船租予承租方，属于财产租赁而 投资计划方面，2017 年公司预计新增油轮 13
不是海上运输合同。
7 中海发展股份有限公司
2012 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
艘，236 万载重吨，油轮船队大型化、年轻化及远 元，较上年末分别增长 2.15%和 1.94%。
程化程度有望进一步提升，另有将于 2018 年起陆 资产方面，公司资产主要为非流动资产，2016
续交付的在建油轮 8 艘，共 154.5 万载重吨。截至 年 末 非 流 动 资 产 合 计 490.47 亿 元 ， 同 比 减 少
2016 年末公司在建船舶 26 艘，预计投资总额 218.80 34.84%，占总资产比重为 84.53%。其中主要包括固
亿元，未来两年内仍需投资 95.89 亿元，面临一定 定资产 329.29 亿元、在建工程 89.19 亿元和长期股
的资本支出压力。同时，在油运和 LNG 运输未来 权投资 41.64 亿元。由于中海散运的出让，公司固
运力均将持续过剩的背景下，公司新增运力的产能 定资产和长期股权投资规模均大幅下降，较上年分
利用面临一定的不确定性，中诚信证评对公司未来 别减少 40.66%和 49.39%，其中年末长期股权投资
业务运营情况予以关注。 对象主要包括中国液化天然气运输（控股）有限公
司（17.57 亿元）和上海北海船务股份有限公司
财务分析 （17.70 亿元），当年获得投资收益 3.77 亿元，较上
下列财务分析基于公司提供的经天职国际会 年减少 14.15%；而新船舶的不断投资建造带动在建
计师事务所有限公司审计并出具标准无保留意见 工程同比增长 17.23%。公司流动资产主要包括货币
的 2014~2016 年财务报告和未经审计的 2017 年一 资金、应收账款和存货。其中货币资金 63.89 亿元，
季度财务报表。根据《资产购买及出售协议》约定， 较上年增长 30.14%；应收账款 11.32 亿元，同比下
公司 2014 年度财务数据未进行追溯调整，而 2015 降 51.21%；存货 4.51 亿元，同比减少 36.87%。公
年度和 2016 年度的财务数据已进行追溯调整，下 司出让中海散运使得当年应收账款和存货规模下
列分析基于以上调整后的财务数据。 降；而得益于回收与中海散运的往来款，公司货币
资本结构 资金显著增长。
图 5：2014~2017.Q1 年公司资本结构分析 负债方面，2016 年公司出让子公司中海散运时
共剥离短期借款、长期借款和一年内到期非流动负
债合计 119.87 亿元，剥离中海散运预收款项 2.19
亿元、应付利息 1.19 亿元和应付融资租赁款 3.54
亿元，当年末负债总额相应同比大幅减少 42.28%。
公司当年资产负债率下降 9.21 个百分点至 52.74%，
截至 2017 年 3 月末，公司资产负债率继续下降至
52.83%，负债水平适中。
债务结构方面，2014~2016 年末以及 2017 年 3
月末公司总债务分别为 398.76 亿元、475.07 亿元、
资料来源：公司年度报告，中诚信证评整理 254.91 亿元和 262.48 亿元，同期长短期债务比分别
2016 年公司出让子公司中海散运并偿还了部 为 0.46 倍、0.31 倍、0.22 倍和 0.21 倍，公司在资
分借款，使得公司资产规模降低，截至 2016 年末， 产重组中收回了与中海散运的往来款，现金较为充
公司资产总额 580.22 亿元，同比减少 32.20%。本 裕，提前偿还了部分成本较高的短期借款，债务期
期收购子公司大连远洋属于同一控制企业合并，交 限结构得以优化。
易对价冲减股本溢价后，公司资本公积减少 66.31
盈利能力
亿元，同比下降 46.61%，期末余额降至 75.95 亿元。
图 6：2014~2017.Q1 年公司收入成本分析
截至 2016 年末，公司所有者权益合计 274.23 亿元，
同比减少 15.80%。截至 2017 年 3 月末，公司资产
总额和所有者权益分别为 592.67 亿元和 279.56 亿
8 中海发展股份有限公司
2012 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
度步入下行区间，未来运力过剩的局面或将持续，
运价或保持低位运行，从而影响公司毛利率水平。
中诚信证评对于未来较低的运价水平对公司初始
获利造成的不利影响予以关注。
图 7：2014~2017.Q1 年公司期间费用分析
资料来源：公司年度报告，中诚信证评整理
2016 年油运市场景气度下滑，当年公司油品运
输业务规模小幅下降，实现营业收入 95.46 亿元，
同比下降 10.13%；公司于 2016 年 6 月 30 日完成整
项出售干散货运输业务的交易，全年散货运输业务
实现营业收入 28.62 亿元，同比减少 53.35%。当年 资料来源：公司年度报告，中诚信证评整理
公 司 共 实 现 营 业 收 入 130.06 亿 元 ， 同 比 减 少 期间费用方面，出让散运业务后公司相关期间
26.01%。2017 年一季度，公司实现营业收入 26.65 费用减少，2016 年三费合计 18.94 亿元，同比下降
亿元，较上年同期下降 38.75%。 15.71%。其中销售费用和管理费用分别为 0.57 亿元
成本方面，公司持续经营业务的成本主要包括 和 7.32 亿元，主要包括职工薪酬、租赁费、聘请中
燃油费、折旧费、船舶租赁费、港口费和船员费等， 介机构费用和折旧、摊销费用等；公司当年出让中
其中折旧费和燃油费是公司主要的成本支出项。随 海散运剥离有息债务共 119.87 亿元，加之偿还了部
着新增运力的不断投入，2016 年公司持续经营业务 分借款，有息债务规模减少，财务费用同比下降
产生的折旧费 16.15 亿元，较上年增加 2.43 亿元， 24.79%至 11.04 亿元。当年公司三费收入占比为
占持续经营业务成本的 24.66%。受益于近三年国际 14.56%，同比上升 1.78 个百分点。2017 年一季度
油价下滑，加之公司采取经济航速、集中采购、锁 公司三费合计 2.64 亿元，占营收比重为 9.91%，期
定燃油成本以及各项节能措施，2014~2016 年，燃 间费用支出规模较大，控制能力有待加强。
图 8：2014~2017.Q1 年公司利润总额分析
油费占公司业务成本的比例分别为 41.6%、26.63%
和 21.30%，呈逐年下降趋势。2016 年公司持续经
营业 务的燃油消 耗量 为 79.34 万吨，同比 减少
0.50%，平均燃油单耗由上年的 2.39 公斤/千吨海里
降至 2.28 公斤/千吨海里，持续经营业务的燃油成
本为 13.96 亿元，同比下降 29.57%。此外，2016
年公司发生船舶租费 9.95 亿元，较上年减少 3.00
亿元，公司 2015 年处置 40 艘船舶后，运力缺口部
分通过租入船舶的形式补充，2015 年至 2016 年公
司陆续完成了船舶建造，运力增加，且散货业务出 资料来源：公司年度报告，中诚信证评整理
让，租赁船舶的需求降低，使得船舶租赁费用显著 利润总额方面，公司利润总额主要由经营性业
减少。 务利润、投资收益和营业外损益构成。油运市场的
出让毛利率较低的干散货运输业务后，公司整 回落使得公司 2016 年油运业务收入减少，但受益
体毛利率水平上升，2016 年和 2017 年一季度毛利 于成本控制措施有效实施，加之出让中海散运减少
率分别为 25.02%和 31.37%。但国际油运市场景气 了经营亏损，公司当年取得经营性业务利润 13.19
9 中海发展股份有限公司
2012 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
亿元，同比增长 3.07%。2016 年公司发生营业外净 在建工程 65.68 亿元，主要用于向金融机构抵押借
损失 4.61 亿元，主要由于船舶处置损失（3.18 亿元）。 款，受限资产规模及占比较大。但公司作为 A+H
此外，公司当年获得投资收益 13.57 亿元，较上年 股上市公司，融资渠道多元化程度高，仍具备较好
增加 9.00 亿元，主要包括长期股权投资取得的投资 的财务弹性。
收益 3.77 亿元和处置中海散运产生的投资收益 9.67 对外担保方面，截至 2016 年末，公司对外担
亿元，当年投资收益的增加来源于资产处置，不具 保余额（不包括对子公司的担保）合计 5.05 亿美元
备可持续性。综上，2016 年公司取得利润总额 21.76 （约合 35.02 亿元），担保比率为 12.77%，公司存
亿元 ，最终实现 净利 润 19.55 亿元，同比 增长 在一定的或有负债风险。
58.90%，盈利能力较强。 整体来看，受全球油运市场回落和出让中海散
运的影响，2016 年公司收入规模有所减少，但在完
偿债能力
成重组后，公司财务杠杆比率有所降低，债务结构
获现能力方面，公司 EBITDA 主要由折旧、摊
有所优化，并成为全球油轮船队规模最大的航运企
销、利息支出和利润总额构成。2016 年，公司利润
业，经营效率及盈利能力等方面得到提升，整体偿
总额同比大幅上升，而利息支出则显著减少，全年
债能力极强。
EBITDA 为 54.19 亿元，同比增长 4.06%；EBITDA
利息倍数和总债务/EBITDA 分别为 4.36 倍和 4.70
担保实力
倍，EBITDA 对债务本息的保障程度逐年提升。
中国海运（集团）总公司为本债券提供全额无
图 9：2014~2017.Q1 年公司 EBITDA 分析
条件不可撤销的连带责任保证担保。
中国海运成立于 1997 年 7 月 1 日，系中央直
接领导和管理的重要国有骨干企业之一，是以航运
为主业的跨国经营、跨行业、跨地区、跨所有制的
特大型综合性企业集团。
2016 年，中国海运实施了重大资产重组。根据
国务院国资委《关于中国远洋运输（集团）总公司
与中国海运（集团）总公司重组的通知》（国资发
改革[2015]165 号）批复，2016 年 5 月 3 日国务院
资料来源：公司年度报告，中诚信证评整理
现金流方面，2016 年公司油运业务初始获利水 国资委以无偿划转方式将中远集团和中国海运整
平保持稳定，加之与干散货资产结清往来款收到大 体划入中远海运集团。中国海运方面涉及的重组交
量现金，经营活动产生的现金流量净额较上年大幅 易包括子公司中海集装箱运输股份有限公司（以下
增长 58.16%至 121.58 亿元；2016 年，公司经营活 简称“中海集运”）通过将集装箱船舶和集装箱出租
动净现金流/总债务和经营净现金利息倍数分别为 予中远集团，同时出售中海集运配套业务和中海港
0.48 倍和 9.79 倍，公司经营现金流对债务及利息的 口发展有限公司股权，收购中远集团和中国海运租
保障能力显著提升。 赁类、金融类资产及股权，成为以租赁业务为核心
财务弹性方面，截至 2016 年末，公司融资渠 的综合航运金融服务平台；子公司中海发展股份有
道较为畅通，获得商业银行授信约 240 亿元，已使 限公司通过收购大连远洋，出售中海散运及其他散
用约 215 亿元，尚未使用额度约 25 亿元，备用流 货资产，成为专注于油品运输业务、LNG 运输业务
动性额度较少。受限资产方面，截至 2016 年末， 的油气运输上市平台。重大资产重组完成后，中海
公司受限资产账面价值共计 177.43 亿元，占期末净 集运更名为中远海运发展股份有限公司（以下简称
资产的 64.70%，其中包括固定资产 111.51 亿元和 “中远海发”），中海发展股份有限公司更名为中远
海能。中国海运和中远集团各板块业务资源得以整
10 中海发展股份有限公司
2012 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
合，专业运营能力有所增强。 初始获利水平大幅上升，2016 年综合毛利率为
上述重组完成后，中国海运成为中远海运集团 11.28%，较上年增加 5.38 个百分点。2017 年一季
的全资子公司，管理职能由中远海运集团统一行 度，中国海运综合毛利率继续上升至 18.40%，初始
使，日常业务运营全部由中远海运集团开展。 获利水平持续增强。2016 年及 2017 年一季度，中
中国海运口径内业务主要包括中远海发的金 国海运三费支出分别为 79.70 亿元和 19.54 亿元，
融租赁类业务、公司的能源运输业务和其他子公司 占收入的比例分别为 14.48%和 16.51%，期间费用
开展的船舶修造、贸易代理等业务。2016 年中国海 控制能力弱，吞噬了大部分的经营所得。2016 年，
运出让集装箱运输和干散货运输业务使得收入规 中国海运实现利润总额 87.98 亿元，最终取得净利
模显著下降，全年实现营业收入 550.38 亿元，同比 润 57.73 亿 元 ， 分 别 较 上 年 增 长 467.28% 和
下降 31.15%；主要包括航运业务收入 234.40 亿元， 1,889.54%，盈利能力大幅增强。
船舶修造业务收入 68.69 亿元，贸易供应业务收入 偿债能力方面，2016 年中国海运经营活动净现
68.73 亿元，物流业务收入 28.66 亿元和其他业务收 金流和 EBITDA 分别为 114.59 亿元和 154.41 亿元，
入 137.26 亿元。中国海运集装箱运输和干散货运输 同比分别增长 111.40%和 32.50%；当期 EBITDA 利
业务 2015 年分别亏损 29.49 亿元和 14.71 亿元，而 息倍数较上年提升 22.87 倍至 26.43 倍。整体看，
重组置入的各项金融租赁类资产均处于盈利，能源 中国海运获现能力改善，2016 年经营活动净现金流
运输资产 2015 年亦盈利 8.08 亿元。随着重组交易 及 EBITDA 对债务本息的保障能力有所增强。
完成，中国海运盈利情况大幅好转，2016 年实现净 表 5：2014～2017.Q1 中国海运主要偿债能力指标
利润 57.73 亿元，较上年增加 54.83 亿元。 指标 2014 2015 2016 2017.Q1
总债务（亿元） 931.32 1,027.17 1,440.31 1,475.69
资产结构方面，随着资产重组的完成，2016 年
EBITDA（亿元） 110.48 116.54 154.41 -
末中国海运资产合计 2,620.02 亿元，同比增长
资产负债率（%） 58.91 60.97 72.12 71.03
12.85%；由于负债率较高的金融和租赁类资产置入
总资本化比率（%） 51.84 53.13 66.35 65.98
中海集运，中国海运债务规模大幅增长，2016 年末 经营活动净现金流（亿元） 61.51 54.20 114.59 0.22
总债务 1,440.31 亿元，同比上升 40.22%；长短期债 EBITDA 利息倍数（X） 3.78 3.56 26.43 -
务比下降至 0.47 倍，债务结构有所优化。财务杠杆 总债务/EBITDA（X） 8.43 8.81 9.33 -
比率方面，截至 2016 年末，中国海运资产负债率 经营净现金流/总债务（X） 0.07 0.05 0.08 -
经营净现金利息倍数（X） 2.10 1.65 19.61 -
72.12%，较上年增加 11.15 个百分点；总资本化比
资料来源：中国海运年度报告，中诚信证评整理
率为 66.35%，同比上升 13.22 个百分点，财务杠杆
或有负债方面，截至 2016 年末，中国海运对
水平较高。
外担保（不包括对子公司的担保）余额 23.82 亿元，
图 10：2014~2017.Q1 中国海运资本结构分析
主要为 LNG 项目联营企业提供造船和租船合同履
约担保，担保比率为 3.26%，或有负债风险较小。
总体来看，重组后中国海运依托全球第一大航
运企业中远海运集团，在相关业务领域具有显著优
势，经营获利水平持续增强，经营性现金流表现大
幅改善，资产质量较好，信用风险极低。中诚信证
评认为中国海运提供的全额无条件不可撤销的连
带责任保证担保能够对本次公司债券按期偿还提
供强有力的保障。
资料来源：中国海运年度报告，中诚信证评整理
盈利方面，下半年完成业务出让后，中国海运
11 中海发展股份有限公司
2012 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
结 论
综上，中诚信证评维持中远海运能源运输股份
有限公司主体信用等级为 AAA，评级展望为稳定；
维持“中海发展股份有限公司 2012 年公司债券（第
一期）”信用等级为 AAA。
12 中海发展股份有限公司
2012 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
附一：中远海运能源运输股份有限公司股权结构图（截至 2016 年 12 月 31 日）
中海发展股份有限公司
13 2012 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
附二：中远海运能源运输股份有限公司组织结构图（截至 2016 年 12 月 31 日）
中海发展股份有限公司
14 2012 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
附三：中远海运能源运输股份有限公司主要财务数据及指标
财务数据（单位：万元） 2014 2015 2016 2017.Q1
货币资金 306,114.03 490,897.79 638,871.76 639,836.19
应收账款净额 150,763.32 232,100.67 113,238.21 127,143.74
存货净额 83,530.36 71,508.57 45,140.18 53,962.30
流动资产 645,537.29 1,030,245.54 897,446.11 932,236.43
长期投资 653,762.35 835,412.54 444,411.12 468,882.23
固定资产 4,536,496.58 5,549,436.60 3,292,854.12 3,432,512.49
在建工程 513,941.30 760,708.65 891,782.51 796,710.25
无形资产 1,615.89 10,881.00 8,661.01 8,448.18
总资产 6,575,040.16 8,557,979.77 5,802,182.32 5,926,654.01
短期债务 1,247,516.60 1,111,683.73 462,688.47 451,524.38
长期债务 2,740,046.68 3,639,041.04 2,086,385.45 2,173,233.57
总债务 3,987,563.28 4,750,724.77 2,549,073.92 2,624,757.95
总负债 4,310,267.17 5,300,970.84 3,059,874.10 3,131,078.33
所有者权益合计 2,264,772.99 3,257,008.93 2,742,308.22 2,795,575.67
营业总收入 1,233,382.04 1,757,753.50 1,300,556.63 266,473.23
三费前利润 135,791.16 352,667.81 321,290.04 82,287.94
投资收益 29,754.33 45,716.50 135,733.17 9,593.48
净利润 40,337.98 123,042.66 195,512.37 59,491.39
EBITDA 339,375.54 520,737.39 541,856.40 81,514.03
经营活动产生现金净流量 328,665.00 768,706.43 1,215,767.24 77,924.29
投资活动产生现金净流量 -921,427.97 -379,417.14 513,299.01 -95,899.73
筹资活动产生现金净流量 644,420.73 -367,515.60 -1,588,287.41 20,421.84
现金及现金等价物净增加额 53,003.61 41,615.50 150,133.66 964.43
财务指标 2014 2015 2016 2017.Q1
营业毛利率（%） 11.08 20.24 25.02 31.37
所有者权益收益率（%） 1.78 3.78 7.13 8.51*
EBITDA/营业总收入（%） 27.52 29.63 41.66 -
速动比率（X） 0.41 0.69 1.17 1.25
经营活动净现金/总债务（X） 0.08 0.16 0.48 0.48*
经营活动净现金/短期债务（X） 0.26 0.69 2.63 2.76*
经营活动净现金/利息支出（X） 2.30 4.79 9.79 4.97
EBITDA 利息倍数（X） 2.38 3.25 4.36 -
总债务/EBITDA（X） 11.75 9.12 4.70 -
资产负债率（%） 65.55 61.94 52.74 52.83
总资本化比率（%） 63.78 59.33 48.17 48.42
长期资本化比率（%） 54.75 52.77 43.21 43.74
注：1、上述所有者权益包含少数股东权益，净利润均包含少数股东损益；
2、2017年一季度财务指标中带“*”的为年化指标。
15 中海发展股份有限公司
2012 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
附四：中国海运（集团）总公司主要财务数据及指标
财务数据（单位：万元） 2014 2015 2016 2017.Q1
货币资金 1,922,143.91 2,082,956.64 2,597,379.51 2,377,697.32
应收账款净额 798,554.95 731,021.97 599,196.38 580,183.59
存货净额 673,518.12 710,197.52 786,732.81 769,489.26
流动资产 4,115,140.50 4,944,154.76 5,958,878.94 5,566,809.88
长期投资 4,113,796.57 4,491,510.88 6,550,182.74 7,223,600.86
固定资产 11,447,598.89 11,576,226.07 10,423,021.15 10,159,670.33
在建工程 758,811.70 1,050,057.02 1,179,395.77 1,032,968.46
无形资产 120,043.60 144,406.43 160,049.20 155,677.89
总资产 21,058,504.54 23,215,879.66 26,200,218.24 26,262,603.01
短期债务 2,748,037.60 3,504,214.86 4,591,535.05 3,820,139.95
长期债务 6,565,135.15 6,767,506.06 9,811,588.11 10,936,779.36
总债务 9,313,172.76 10,271,720.92 14,403,123.16 14,756,919.31
总负债 12,405,268.00 14,155,524.51 18,896,069.95 18,653,329.36
所有者权益（含少数股东权益） 8,653,236.54 9,060,355.15 7,304,148.29 7,609,273.65
营业总收入 8,306,535.69 7,994,055.81 5,503,839.49 1,183,260.01
三费前利润 579,748.67 463,953.10 623,175.64 218,609.26
投资收益 304,453.51 617,111.84 1,609,921.77 149,763.25
净利润 127,050.87 29,018.15 577,326.95 250,475.29
EBITDA 1,104,765.98 1,165,364.53 1,544,146.05 -
经营活动产生现金净流量 615,077.18 542,036.43 1,145,850.50 2,181.99
投资活动产生现金净流量 -2,063,851.79 -1,253,911.41 -1,254,354.13 -418,820.85
筹资活动产生现金净流量 1,370,573.84 943,058.61 156,705.55 303,104.02
现金及现金等价物净增加额 -76,898.24 291,921.95 129,386.05 -119,447.03
财务指标 2014 2015 2016 2017.Q1
营业毛利率（%） 7.11 5.90 11.28 18.40
所有者权益收益率（%） 1.47 0.32 7.90 13.17*
EBITDA/营业总收入（%） 13.30 14.58 28.06 -
速动比率（X） 0.66 0.64 0.65 0.73
经营活动净现金/总债务（X） 0.07 0.05 0.08 0.00*
经营活动净现金/短期债务（X） 0.22 0.15 0.25 0.01*
经营活动净现金/利息支出（X） 2.10 1.65 19.61 0.02
EBITDA 利息倍数（X） 3.78 3.56 26.43 -
总债务/EBITDA（X） 8.43 8.81 9.33 -
资产负债率（%） 58.91 60.97 72.12 71.03
总资本化比率（%） 51.84 53.13 66.35 65.98
长期资本化比率（%） 43.14 42.76 57.32 58.97
注：1、上述所有者权益包含少数股东权益，净利润均包含少数股东损益；
2、2017年一季度财务指标中带“*”的为年化指标。
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2012 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
附四：基本财务指标的计算公式
长期投资=可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资
短期债务=短期借款+交易性金融负债+应付票据+一年内到期的非流动负债
长期债务=长期借款+应付债券
长短期债务比=短期债务/长期债务
总债务=长期债务+短期债务
净债务=总债务-货币资金
三费前利润=营业总收入-营业成本-营业税金及附加
EBIT（息税前盈余）=利润总额+计入财务费用的利息支出
EBITDA（息税折旧摊销前盈余）=EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销
营业毛利率=（营业收入-营业成本）/营业收入
EBIT 率=EBIT/营业总收入
三费收入比=（财务费用+管理费用+销售费用）/营业总收入
所有者权益收益率=净利润/期末所有者权益
流动比率=流动资产/流动负债
速动比率=（流动资产-存货）/流动负债
存货周转率=营业成本/存货平均余额
应收账款周转率=营业收入/应收账款平均余额
总资产周转率=营业收入/总资产平均余额
资产负债率=负债总额/资产总额
实际资产负债率=（负债总额-预收款项）/（资产总额-预收款项）
总资本化比率=总债务/（总债务+所有者权益（含少数股东权益））
长期资本化比率=长期债务/（长期债务+所有者权益（含少数股东权益））
EBITDA 利息倍数=EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出）
净负债率=（总债务-货币资金）/所有者权益
经营性业务利润=营业总收入-营业成本-营业税金及附加-销售费用-管理费用-财务费用
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2012 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
附五：信用等级的符号及定义
债券信用评级等级符号及定义
等级符号 含义
AAA 债券信用质量极高，信用风险极低
AA 债券信用质量很高，信用风险很低
A 债券信用质量较高，信用风险较低
BBB 债券具有中等信用质量，信用风险一般
BB 债券信用质量较低，投机成分较大，信用风险较高
B 债券信用质量低，为投机性债务，信用风险高
CCC 债券信用质量很低，投机性很强，信用风险很高
CC 债券信用质量极低，投机性极强，信用风险极高
C 债券信用质量最低，通常会发生违约，基本不能收回本金及利息
注：除 AAA 级和 CCC 级以下（不含 CCC 级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或
略低于本等级。
主体信用评级等级符号及定义
等级符号 含义
AAA 受评主体偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
AA 受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低
A 受评主体偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
BBB 受评主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般
BB 受评主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险
B 受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高
CCC 受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
CC 受评主体在破产或重组时可获得的保护较小，基本不能保证偿还债务
C 受评主体不能偿还债务
注：除 AAA 级和 CCC 级以下（不含 CCC 级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或
略低于本等级。
评级展望的含义
正面 表示评级有上升趋势
负面 表示评级有下降趋势
稳定 表示评级大致不会改变
待决 表示评级的上升或下调仍有待决定
评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向。给予评级展望时，中诚信证评会考虑
中至长期内可能发生的经济或商业基本因素的变动。
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