证券代码：600257 证券简称：大湖股份 公告编号：2020-030
大湖水殖股份有限公司关于上海证券交易所
《关于对大湖水殖股份有限公司现金收购资产相关事项的
二次问询函》的回复公告
本公司董事会及全体董事保证本公告内容不存在任何虚假记载、
误导性陈述或者重大遗漏，并对其内容的真实性、准确性和完整性承
担个别及连带责任。
重要内容提示：
●本次交易评估增值率较高为 374.10%，部分评估参数高于目前
实际情况，未来可能存在实际经营过程中标的资产的实际使用床位数
及实际床位使用率不能达到预测床位数及预测床位使用率，从而导致
标的资产不能实现预期效益的风险。
●标的资产存在营业收入的收回对被纳入医保范围具有较大依
赖性，未来可能存在医保政策变化或调整，从而影响标的资产营业收
入，进而导致标的资产业绩承诺无法实现的风险。
●截止 2019 年度末，标的公司处于亏损状态，目前实际经营情
况与承诺的业绩存在一定差距，标的资产未来可能存在经营业绩未达
到预期或远低于预期的经营风险。
●本次交易资产收购资金主要来源于银行借款，将加大公司日常
经营流动性的压力，增加公司的财务成本，同时本次交易贷款融资可
能存在贷款审批未获得通过、贷款审批通过但资金未到账和后续资金
偿还不及时的风险。
●为切实保障标的资产盈利预测符合实际状况，各方同意暂缓支
付 3000 万元股权转让款，待上海金城护理院核定床位数达到 804 张，
常州阳光康复医院、无锡国济康复医院、无锡国济护理院、无锡颐养
院总核定床位数达到 1150 张后，再予支付。
●关于标的公司质押情况，公司已督促交易对方予以解除，后续
交易过户不存在实质性障碍风险。同时，为加强本次交易业绩补偿的
保障措施，标的公司本次业绩补偿方咖辅健康、上海擢英、李爱川三
者已将其合计持有的标的公司 28.4%股权质押给本公司。
2020 年 4 月 23 日，公司收到上海证券交易所《关于对大湖水殖
股份有限公司现金收购资产相关事项的二次问询函》上证公函【2020】
0386 号）（以下简称《问询函》）。现回复如下：
一 、关于收购对价显著高于同期估值价格的合理性
1.根据公司问询函回复，近年标的资产股权增资、转让频繁。其
中，2019 年 10 月 17 日，标的公司注册资本由 10000 万元增加至
11111.11 万元，投后估值为 3.5 亿元，增资股东是上海联创君泽创业
投资中心（简称联创君泽）以及蒋保龙。而本次交易，公司拟向上述
增资股东联创君泽及蒋保龙及其他股东收购标的公司股权，评估基准
日为 2019 年 9 月 30 日，标的公司评估值 6.276 亿元。即公司本次交
易的定价基准日在联创君泽及蒋保龙等增资前半个月，但标的评估作
价却为上述增资后估值的 1.8 倍。
请公司补充披露：（1）上市公司取得标的资产股权价格，显著高
于同时期市场其他主体取得相关资产价格的原因和商业合理性，是否
损害上市公司及中小股东利益；（2）在上市公司拟收购标的公司股权
前，标的公司股东多次增资，其后再高溢价转让给上市公司的合理性
与必要性；（3）结合上述交易定价和相关安排，明确说明上市公司、
控股股东及关联方，与本次交易对方是否存在关联关系或其他应说明
的关系，是否存在未披露的其他协议或利益安排。
回复：
（一）公司取得标的资产股权价格高于同时期市场其他主体取得
相关资产价格的原因如下：
1、标的公司前次增资的评估基准日为 2018 年 12 月 31 日，本次
交易的评估基准日为 2019 年 9 月 30 日，两次交易的评估基准日相差
9 个月。
标的公司前次增资的虽然在 2019 年 10 月 17 日才完成相关工商登
记手续，但标的公司早在 2019 年 1 月就已召开董事会确定该增资事项，
经标的公司原股东共同商议决定以 2018 年 12 月 31 日为评估基准日。
各方于 2019 年 5 月签订增资协议。2019 年 5 月至 7 月，增资股东均
在增资协议约定的时间范围内实缴了出资。该次增资与本次交易的评
估基准日前后相差 9 个月，两次评估基准日标的公司的经营情况，以
及营业收入、净利润等主要经营数据均发生了较大变化。
在经营情况方面，标的资产下属护理院及康复医院 2017 年均在前
期筹备组建中，尚未开始正式营业。2018 年，常州阳光康复医院有限
公司开始运营，但全年营业收入仅 985.76 万元，上海金城护理院建设
装修工程基本完成但尚未营业，无锡国济康复医院、无锡国济护理院、
无锡国济颐养院建设装修工程仅完成 60%的工程量。但从 2019 年后，
上海金城护理院、无锡市国济护理院、无锡市国济康复医院陆续开业，
2019 年前三季度营业收入就已经达到 5,415.36 万元。两次评估基准日
前标的公司的营业收入、净利润等财务数据均发生了较大变化（具体
详见下表）：
单位：人民币元
主要经营数据 2019 年 1-9 月（经审计） 2018 年（经审计）
营业收入 54,153,613.45 9,857,642.31
净利润 -25,028,411.88 -37,073,972.27
由于两次基准日标的公司的经营情况及财务数据情况均有较大的
变化，导致两次基准日的评估对标的公司的盈利预期存在差异，两次
评估作价存在差异具备合理性。
2、本次交易 6.25 亿中包含增资 1.25 亿，增资前资产作价为 5 亿，
较前次交易估值 3.5 亿，增长 42.86%。
本次交易以上海申威资产评估有限公司采取收益法的评估结果
62,760.00 万元作为定价基础，经公司与东方华康各股东协商确认，本
次投资东方华康股东全部权益评估值为人民币 6.25 亿元。在本次交易
中，公司合计以现金 25,000 万元收购标的公司原有股东增资稀释后所
持有的 40%股权，并通过向标的公司增资 12,500 万元取得标的公司
20%的股权。本次交易完成后，公司将持有标的公司 60%股权，并将
标的公司纳入合并报表范围。实质上前述 6.25 亿元是公司增资 1.25
亿元的投后估值，即增资前资产作价仅为 5 亿元，较前次交易后的估
值 3.5 亿元增长 42.86%。但考虑到标的公司在两次评估基准日的经营
情况、财务数据发生了较大变化（详见（一）1 的分析），公司认为该
估值增长幅度在合理区间。
3、本次交易采用收益法估值，符合收购医疗服务行业公司的估
值惯例。
鉴于本次交易看重的是标的公司未来的经营情况和获利能力，收
益法更适用于本次评估目的，因此采用了收益法进行评估。标的企业
评估基准日账面总资产为 17,350.40 万元，净资产为 13,183.13 万元，
采用收益法评估后股东全部权益价值为 62,760.00 万元，经公司与东方
华康各股东协商确认，本次投资东方华康股东全部权益评估值为人民
币 6.25 亿元，增值 49,316.87 万元，增值率为 374.10%。若考虑本次
交易中增资 12,500.00 万元对净资产的提升，增值则为 36,816.87 万元，
增值率为 279.27%。增值原因主要是标的下属的主要护理院及康复医
院自 2019 年起业务快速发展，收入持续增长。
公司选取了一些可比交易中的被收购标的的评估增值率、市净率
和市盈率（动态市盈率）情况如下表：
单位：人民币万元
评估增值 市净
收购标的 总资产 净资产 市盈率（动态） 行业类型
率 率
东方华康 17,350.40 13,183.13 374.10% 4.74 31.25 医疗服务行业
四川友谊医院 46,313.96 15,378.14 746.58% 8.47 19.72 医疗服务行业
泗洪县分金亭医院 42,822.88 5,968.86 1,135.23% 12.35 12.34 医疗服务行业
余干县楚东医院 11,070.97 8,386.71 243.40% 3.43 15.83 医疗服务行业
什邡第二医院 13,615.99 9,448.91 145.10% 2.45 27.60 医疗服务行业
奥理德视光 6,972.62 3,068.36 607.22% 7.07 15.91 医疗服务行业
可比交易案例平均值 575.51% 6.75 18.28
由上表可见，东方华康的评估增值率、市净率都在可比交易案例
的平均值以下，此外，如果考虑本次交易中增资 1.25 亿对标的企业的
净资产的提升，其评估增值率、市净率更远低于可比交易案例。
与可比交易案例相比，东方华康的市盈率相对较高，主要是因为
东方华康下属的主要护理院及康复医院在 2019 年才开始陆续开业，其
利润实现需要一定时间。为保护上市公司利益和减少经营风险，公司
要求标的公司及其股东承诺，标的公司 2020 年、2021 年、2022 年、
2023 年、2024 年净利润分别为 2,000 万元、4,000 万元、4,500 万元、
6,000 万元、8,000 万元。2021 年起，标的公司的动态市盈率就已经低
于可比交易案例的平均，其承诺期平均的动态市盈率则更低，具体如
下：
动态市盈率
评估值 动态市盈 动态市盈 动态市盈 动态市盈 动态市盈
（承诺期平
（万元） 率（2020E） 率（2021E） 率（2022E） 率（2023E） 率（2024E）
均）
东方华康 62,500.00 31.25 15.63 13.89 10,42 7.81 12.75
综上，公司取得标的资产股权价格高于前次交易估值主要是由于
两次交易的时间及评估基准日不同，标的资产的经营情况及财务状况
也不同。本次交易的估值方法符合交易目的，也符合医疗服务行业的
估值惯例，估值结果合理。本次交易不存在损害上市公司及中小股东
利益的情形。
（二）在上市公司拟收购标的公司股权前，标的公司股东多次增
资，其后再高溢价转让给上市公司的合理性与必要性。
1、东方华康自 2017 年 9 月以来至上市公司投资之前，共进行了
三次增资，每次增资估值均上涨，与标的企业的经营发展相匹配。
（1）2017 年 10 月即东方华康成立的次月，鉴于标的公司已取得
关于设立常州阳光康复医院的《设置医疗机构备案书》，联创君浙的一
致行动人（关联人）上海联创永沂二期股权投资基金合伙企业（有限
合伙）（简称联创永沂）以 2.6 亿估值对标的公司增资 6,000 万元，占
股 22.99%。由于工商变更迟延，2018 年 1 月办理完毕此次增资工商
登记手续。
（2）2018 年 5 月，鉴于标的公司已取得关于设立无锡国济康复
医院、无锡国济护理院、上海金城护理院的《设置医疗机构备案书》，
联创君浙以 3 亿的估值对标的公司增资 3,924.9 万元，占股 13%。由
于工商变更迟延，2019 年 3 月办理完毕此次增资工商登记手续。
（3）2019 年 1 月，标的公司原股东和增资股东经多次商议后确
定增资事项，并以 2018 年 12 月 31 日为评估基准日对标的公司估值
3.5 亿元。增资股东上海联创君浙创业投资中心（简称联创君浙）、蒋
保龙分别向标的公司投资 2,800 万元、700 万元。标的公司注册资本由
10,000 万元增加至 11,111.11 万元，投后估值为 3.5 亿元。
2019 年 1 月、5 月，随着上海金城护理院、无锡国济护理院、无
锡国济康复医院相继正式营业，且 2019 年 1 月、5 月、7 月上海金城
护理院、无锡国济护理院、无锡国济康复医院相继纳入当地医保定点
结算范畴，标的公司估值随之上升，与标的公司经营情况和主要财务
指标增长情况相符。随着东方华康下属各家医院相继营业，营业收入
大幅增长的情况下，其估值出现一定程度上涨系市场选择。
2、标的资产优势明显，具有广阔的发展前景
标的公司是立足于大健康产业背景下、响应国家重点扶持的康养
产业的政策下成立的专业医疗投资、医院管理运营的机构。标的公司
自 2017 年 9 月成立以来，能够健康快速的发展离不开区域、人才和市
场资源三大优势：第一、区域优势。标的公司所投资兴建的医疗机构，
均在经济最发达的长三角地区，目前已经运营的医疗机构分布在江苏
无锡、常州和上海，公司创建的初心就是以上海核心、长三角地级市
为背景、辐射全国的康养大健康产业连锁为发展目标。第二、人才优
势。标的公司以上海复旦大学医学院、上海中山医院、上海华山医院、
江苏省第一人民医院等丰富的专家资源为依托，提升医院整体技术层
次。积累了一支具有近 20 年医疗经验的、一直在上海从业的社会办医
疗机构的运营管理团队，团队充分掌握社会办医疗机构的政策和技术
人才，以及科学、规范、创新的医院管理经验。第三、市场资源优势。
标的公司现有医疗机构主要集中在长三角经济发达区域的无锡、常州
和上海，均是全国康复护理床位需求量最大的地区，上海甚至出现“一
床难求”。标的公司设立的医疗机构所在区域整体经济水平较高，均对
健康的需求、要求和层次都偏高，更有着庞大的康复医疗需求。
综上，基于标的资产的自身发展需要和逐步完善，各股东逐步对
标的资产进行增资。随着标的资产相关建设的完成并逐步投入使用，
标的资产的估值随之上涨，因此，股东的多次增资和上市公司受让股
权的情况系看好标的公司自身和所在行业的发展前景所作出的市场选
择。
（三）结合上述交易定价和相关安排，明确说明上市公司、控股
股东及关联方，与本次交易对方是否存在关联关系或其他应说明的关
系，是否存在未披露的其他协议或利益安排。
1、交易对方基本情况如下：
（1）李爱川
男，身份证号：330824197405******，住所：浙江省开化县桐村
镇华山村桂花路 1 号，现持有标的公司 4.878%股权。
（2）蒋保龙
男，身份证号：330802195306******，住所：上海市徐汇区日晖
六村 149 号 202 室，现持有标的公司 1.776%股权。
（3）咖辅健康科技（上海）有限公司
咖辅健康科技（上海）有限公司现持有标的公司 42.9632%股权，
其股权结构如下：
股东名称 出资额（万元） 持股比例（%）
李淑娟 495 99
李爱川 5 1
合计 500 100
（4）上海联创君浙创业投资中心（有限合伙）
上海联创君浙创业投资中心（有限合伙）现持有标的公司
17.3641%股权，其股权结构如下：
股东名称 出资额（万元） 持股比例（%）
谢招修 8,000 20
上海君潭投资管理中心 6,800 17
上海长风投资发展有限公司 5,000 12.5
上海普陀科技投资有限公司 4,000 10
天津嘉辉股权投资基金合伙企业（有限合伙） 2,500 6.25
南通嘉悦创业投资中心（有限合伙） 2,200 5.5
吴欣磊 2,000 5
桐庐好的大酒店有限公司 2,000 5
张伟 1,000 2.5
倪慧明 1,000 2.5
赵强 1,000 2.5
鞠伟宏 1,000 2.5
潘汉良 1,000 2.5
顾卫卫 1,000 2.5
楼冈绯 1,000 2.5
上海联创永沂投资管理中心（有限合伙） 500 1.25
合计 40,000 100
（5）上海联创永沂二期股权投资基金合伙企业（有限合伙）
上海联创永沂二期股权投资基金合伙企业（有限合伙）现持有标
的公司 16.016%股权，其股权结构如下：
股东名称 出资额（万元） 持股比例（%）
上海联创永沂投资管理中心（有限合伙） 5,000 10
海南海药股份有限公司 5,000 10
上海长风投资发展有限公司 5,000 10
桐庐好的大酒店有限公司 5,000 10
顾卫卫 3,000 6
常州投资集团有限公司 2,500 5
陈黎昊 2,000 4
马兴松 2,000 4
唐锋 2,000 4
衢州毓文物联技术合伙企业（有限合伙） 2,000 4
浙江汇贤创业投资有限公司 2,000 4
上海舜璟资产管理有限公司 2,000 4
毛继亨 1,500 3
徐峰 1,200 2
李颖峻 1,000 2
张伟 1,000 2
吴千红 1,000 2
潘汉良 1,000 2
苏矜 1,000 2
潘春晓 1,000 2
盛宏 1,000 2
王晓炜 1,000 2
天津嘉辉股权投资基金合伙企业（有限合伙） 1,000 2
孙喆 800 1.6
合计 50,000 100
（6）上海擢英医疗管理合伙企业（有限合伙）
上海擢英医疗管理合伙企业（有限合伙）现持有发行人 9.0028%
股权，其股权结构如下：
股东名称 出资额（万元） 持股比例（%）
李淑娟 67 10
李爱川 603 90
合计 670 100
根据查询本次交易各方的工商等相关资料，标的公司股东咖辅健
康、上海擢英、联创君浙、联创永沂、蒋保龙、李爱川均与本公司及
本公司控股股东、实际控制人之间不存在产权、业务、资产、债权债
务、人员等方面的关系。
2、标的公司其他情况：
因公司 2020 年 1 月 21 日通过现金方式收购了东方华康 8%股权，
且同时委派公司董事长罗订坤先生代表上市公司在东方华康担任董事
职务，罗订坤先生作为公司的董事长，是公司的关联自然人，根据《上
海证券交易所股票上市规则》第 10.1.3 条规定，因关联自然人罗订坤
先生在东方华康担任董事，东方华康应认定为公司的关联法人，故本
次关于现金收购东方华康医疗管理有限公司部分股权并增资事项构成
关联交易。
3、根据湖南启元律师事务所于 2020 年 5 月 15 日出具的《关于
东方华康医疗管理有限公司之法律尽职调查报告》显示，标的公司股
东咖辅健康、上海擢英、联创君浙、联创永沂、蒋保龙、李爱川除与
大湖股份共同投资标的公司之外，与大湖股份、大湖股份控股股东及
其关联方均不存在关联关系。
二、关于评估使用参数及未来预测的合理性
2.根据评估机构回复，标的资产为护理院及康复医院，收入绝大
部分为住院收入，因此主要评估参数包括床位数、预计床位使用率、
每日住院费。床位数方面，目前卫健委对标的资产旗下子公司上海金
城护理院、常州阳光康复医院以及无锡市国济康复医院核定的床位数
分别为 450 张、100 张以及 260 张，而对上述公司 2020 年评估预计的
最大可开放床位数分别为 804 张、300 张以及 364 张，合计超过核定
床位数 658 张。预计床位使用率方面，评估预计上述公司的床位使用
率逐年提高，至 2024 年及以后预计达到 86%至 95%，显著高于目前
34%至 85%水平。此外，标的公司取得的医疗机构执业许可证有效期
根据不同情况一般为 3-5 年。
请公司补充披露：（1）标的资产各下属公司目前实际开放的床位
数量，是否符合卫健委等部门的相关规定，说明后续是否存在处罚整
改的风险；（2）将超出核定床位数部分的预计床位，纳入评估且按照
全额标准床位费评估作价的合理性，说明相关评估假设和依据是否符
合实际；（3）评估机构对公司未来床位使用率的预计标准，以及较现
阶段大幅增长且未来能够保持稳定的具体依据；（4）标的公司未来取
得医疗机构执业许可证等批准文件是否构成本次评估的基础假设，若
无法取得相关批准文件，是否对本次标的资产评估价格产生重大影
响，以及评估如何考虑该等风险对评估作价的影响。
回复：
（1）标的公司各下属公司目前实际开放的床位数量，符合卫健
委等部门的相关规定，且公司目前正在准备核定床位的申请，根据现
有规定，核定床位的申请不存在障碍，按照目前的经营情况，后续处
罚整改的风险极小。
鉴于当前国内医疗机构普遍存在床位紧缺的情况，尤其是长三角
地区的各类医院，医疗机构在核定床位的基础上，根据其实际经营面
积和接纳病人能力，允许增设开放床位。
标的公司各下属医疗机构 2020 年 4 月份床位实际使用情况：
核定床位数 2020 年 4 月份平均实 2020 年 4 月末实际
医院名称
（张） 际占用床位数（张） 占用床位数（张）
上海金城护理院有限公司 450 720 719
常州阳光康复医院有限公司 100 128 109
无锡市国济康复医院有限公司 260 246 247
无锡市国济护理院有限公司 480 138 144
预测期标的资产投入运营的各公司最大可开放床位数情况如下：
单位：床
公司名称 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年 2024 年
上海金城护理院有限公司 804 804 804 804 804
常州阳光康复医院有限公司 300 300 300 300 300
无锡市国济康复医院有限公司 364 472 526 526 526
无锡市国济护理院有限公司 324 324 324 324 324
预测期标的资产投入运营的各公司预计床位使用率情况如下：
公司名称 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年 2024 年
上海金城护理院有限公司 95% 95% 95% 95% 95%
常州阳光康复医院有限公司 60% 75% 85% 90% 90%
无锡市国济康复医院有限公司 60% 72% 82% 86% 86%
无锡市国济护理院有限公司 50% 65% 80% 90% 90%
注：上述预计床位使用率系以评估基准日 2019 年 12 月 31 日为时点根
据最新经营情况进行的预测。
当前国内医疗机构在其实际经营面积和接纳病人能力允许的条件
下，允许增设开放床位，同时，可以根据相关规定对于符合条件的新
增床位数，逐步纳入核定数。以上海为例，根据上海市卫生和计划生
育委员会等部引发的《上海市医疗机构设置“十三五”规划》，对于超出
核定床位数之外的实际开放床位数，逐步予以认定并纳入核定床位。
标的公司下属上海金城护理院有限公司根据《卫生部关于印发《护理
院基本标准（2011 版）》的通知》（卫医政发〔2011〕21 号）要求的护
理院基本标准，按照当前上海金城护理院有限公司经营房产建筑面积、
配备的医护人员、设置的科室、床位数等条件，拟于 2020 年 5 月申请
增加核定床位数至 804 张，目前上海金城护理院核准床位调整至 804
张的申请已经提交相关卫健部门，等待审批中。无锡市国济康复医院
有限公司根据《卫生部关于印发《康复医院基本标准（2012 年版）》
的通知》（卫医政发〔2012〕17 号），按照无锡市国济康复医院有限公
司经营房产建筑面积、配备的医护人员、设置的科室、床位数等条件，
后续拟申请成为三级康复医院，核定床位数增至 400 张。目前无锡国
济康复医院、无锡国济护理院关于调整核定床位的申请已经提交相关
卫健部门，等待审批中。其他医疗机构也将根据各自发展情况和经营
需要，达到医疗机构设置标准后逐步申报新增床位数。标的公司自设
立以来，卫健委对标的公司下属各医院均进行了现场检查，并未对各
医院实际开放床位数量进行处罚，也未提出相关整改意见。
（2）标的公司各下属公司目前按照实际床位数经营，并根据实际
情况和工作进度，在达到医疗机构设置标准后逐步申报新增床位数。
因此，将超出核定床位数部分的预计床位纳入评估且按照全额标准床
位费评估作价具备合理性，更能反映实际的经营情况。
（3）本次评估参照标的公司下属医疗机构评估基准日近期实际床
位使用率、经营状况以及相关区域市场需求。床位使用率的预计标准
与医院的实际可使用面积密切相关。截止至评估基准日上海金城护理
院有限公司实际床位使用率已达到 85%，且由于装修工程尚未完全竣
工，对床位使用率有较大影响。常州阳光康复医院有限公司、无锡市
国济康复医院有限公司、无锡市国济护理院有限公司由于装修等原因，
当前床位使用率在 34%-55%之间。根据江苏省人民政府办公厅发布的
《江苏省医疗卫生服务体系规划（2017－2020 年）》，2015 年江苏省医
院床位使用率已保持在 95%以上，且江苏省、上海市已进入深度老龄
化社会，对于康复、护理的需求越来越大，未来随着标的公司各护理
院康复医院装修工程逐步完工，运营逐步成熟，预计未来床位使用率
较现阶段大幅增长且未来能够保持稳定。
（4）标的公司旗下医疗机构建立均合法合规，均依法取得《医
疗机构执业许可证》，运营合法合规，未来取得医疗机构执业许可证
不存在重大障碍。
标的公司未来取得医疗机构执业许可证等批准文件是本次评估的
基础假设，本次评估假设标的公司能够持续经营。标的公司若在医疗
机构执业许可证有效期到期后无法取得相关批准文件，会对标的资产
评估价格产生重大影响。根据《医疗机构管理条例实施细则》（国家卫
生计生委令第 12 号）第三十五条规定：床位在一百张以上的综合医院、
中医医院、中西医结合医院、民族医院以及专科医院、疗养院、康复
医院、妇幼保健院、急救中心、临床检验中心和专科疾病防治机构的
校验期为三年；其他医疗机构的校验期为一年。医疗机构应当于校验
期满前三个月向登记机关申请办理校验手续。校验时应当提交《医疗
机构校验申请书》、《医疗机构执业许可证》及卫生计生行政部门规定
提交的其他材料。且卫生计生行政部门应当在受理校验申请后的三十
日内完成校验。标的公司旗下各个医疗机构均按照国家相关规定合法
建立，符合《医疗机构基本标准》，均依法取得了《医疗机构执业许可
证》，且在经营过程中，各个医疗机构均根据相关部门要求进行运营，
不存在重大违反医疗机构设置要求的情形，未来各个医疗机构的医疗
机构执业许可证到期后，标的公司将根据相关部门要求，申报延续医
疗执业许可证即可，可以保证标的公司下属医疗机构持续经营。
3.根据公司问询函回复以及标的公司审计报告，截至 2019 年 12
月 31 日，标的公司资产总额 1.83 亿元，其中应收账款 1824 万元，占
2019 年营业收入 8768 万元的 20.8%，所占比重较高；固定资产仅 2455
万元、长期待摊费用达 1.14 亿元，装修费用摊销年限 10 年，另外每
年需支付 2126 万元租金。此外，本次收购中，上市公司向东方华康
医疗管理有限公司（简称东方华康）现金增资 1.25 亿元将为标的公司
拓展业务资金。
请公司补充披露：（1）应收账款前五名客户名称及余额，并结合
标的公司销售模式以及主要客户的账款支付情况，说明应收账款是否
存在坏账风险，以及评估中如何考虑相关风险；（2）标的公司对主要
经营性房产的取得方式（租赁或自有等），相关租赁时间和期限，说
明后续若存在租赁障碍或租赁成本提高，是否会影响评估结果；（3）
本次资产评估是否以本次上市公司大额增资投入为评估基础，若否，
请说明标的公司后续经营及资本性支出资金来源，上述因素是否影响
标的资产评估水平；（4）结合房产租赁期限以及后续装修支出需要，
说明装修费用摊销年限选择 10 年的合理性，并说明对标的资产价值
评估结果的影响。
回复：
（1）截至 2019 年 12 月 31 日，标的公司应收账款前四名客户占
应收账款总额的比例达 99.82%，均属于地方医疗保险事务中心或社
会保险基金管理中心，信用状况良好，坏账风险较低，因此本次评估
以其坏账风险为零进行预测。
标的公司应收账款前四名客户名称及余额情况具体如下：
2019 年 12 月 31 占应收账款总额的
单位名称
日（元） 比例(%)
上海市闵行区医疗保险事务中心 13,260,384.11 61.33
常州市社会保险基金管理中心 4,362,874.47 20.18
无锡市社会保险基金管理中心 2,885,020.33 13.34
2019 年 12 月 31 占应收账款总额的
单位名称
日（元） 比例(%)
常州市武进区社会保障服务中心 1,073,617.11 4.97
合计 21,581,896.02 99.82
标的公司主要运营实体为护理院和康复医院，且积极进行医保定
点医院的认定，因此应收账款的主要结算对象为各地的医疗保险事务
中心和社会保险基金管理中心。由于医疗保险事务中心和社会保险基
金管理中心均为事业单位，付款能力可靠性高，未来发生坏账的可能
性极小，坏账风险的可能性极低。因此，本次评估以预测期的坏账风
险为零进行预测。
（2）标的公司的经营性房产均通过租赁方式取得，租赁期限为
15 年-18 年。标的公司能够以市场化的方式取得经营性用房，且评估
已考虑租金增长率导致的租赁成本的自然增长，因此租赁情况变化等
预计对评估值的影响较小。
详情如下：
公司名称 租赁期
上海金城护理院有限公司 2017 年至 2032 年，合计 15 年
常州阳光康复医院有限公司 2016 年至 2031 年，合计 15 年
无锡市国济康复医院有限公司 2017 年至 2035 年，合计 18 年
无锡市国济护理院有限公司 2019 年至 2035 年，合计 16 年
无锡市梁溪区国济颐养院有限公司 2019 年至 2035 年，合计 16 年
标的公司的租赁经营性房产均签订长期租约，并在租赁合同中明
确约定租赁期内租金及租金增长率，本次评估均根据租赁合同预测租
金支出，因此评估结果已经考虑租金成本的自然增长。
以评估基准日 2019 年 9 月 30 日为准，标的公司的经营性房产剩
余租赁期较长，使用状态较稳定。如果业主在未来承租期间出现违约
行为，不出租或提高租赁成本，公司可以依据租赁合同对其违约行为
造成的损失索赔，将其对评估结果的影响降至最低。租赁到期后，标
的公司仍能够以市场化的方式取得经营性用房，并且评估值已考虑了
租金增长率即租金成本的自然增长，因此租赁情况变化对评估值的影
响较小。
（3）本次资产评估不以本次上市公司增资投入为评估基础。
根据标的公司管理层预测以及与标的公司沟通，后续经营及资本
性支出预计将以应收账款质押等形式进行融资，预计新增短期借款
2,000 万元，在盈利情况改善后还款，本次评估已考虑预测期新增借款
等情况对评估结果的影响。
（4）房产租赁期限为 15 年-18 年，装修改造支出预计可使用年
限为 15 年，出于审慎考虑，装修费用摊销年限选择 10 年是合理的。
本次评估已考虑现有装修在使用年限届满后面临的后续装修支出。
标的公司长期待摊费用系对经营性租用房屋的改建支出，包括对
住院部、门诊部、药房、康复大厅等部门的装修改造工程，标的公司
装修标准均根据经营性房产租赁期及下属各医疗机构长期经营需要制
定，装修可使用年限约 15 年。同时，标的公司租赁的经营性房产均签
订 15-18 年的长期租赁合同，因此，标的公司财务核算中结合租赁期
限和装修使用年限，并出于谨慎性考虑，对长期待摊费用的装修费用
摊销年限选择 10 年，具备合理性。
本次评估收益法中已考虑现有装修在使用年限届满后面临的后续
装修支出需要，预测了为满足未来经营计划而需要更新装修而投入的
资本性支出，并分摊至预测期各年现金流的预测中，因此本次评估已
考虑后续更新装修支出及长期待摊费用摊销年限对标的公司评估结果
的影响。
三、关于本次交易对上市公司的影响
4.根据问询函回复，本次交易金额为人民币 3.25 亿元，公司拟用
自有资金支付 1 亿元，向金融机构申请银行融资 2.25 亿元。此外，本
次交易预计产生商誉 2.88 亿元，占全部支付对价 3.75 亿元的 76.8%。
截至 2019 年三季报，公司账面货币资金仅 2.03 亿元。
请公司补充披露：（1）结合收购前后公司短期负债、货币资金和
利息费用的影响，以及收购标的截至目前尚未能实现盈利的实际情
况，说明本次大额资金支出对上市公司资金周转和主业经营的影响；
（2）本次交易资金来源中，大部分为银行借款，请公司说明与银行
接洽情况和进展，以及后续借款的偿还安排，并提示相关风险；（3）
本次交易将产生大额商誉，请公司结合商誉占公司资产等比重情况，
审慎评估后续商誉的减值风险。
回复：
（1）本次收购形成的大额资金支出不会导致公司负债大幅提升，
交易前后资产负债率均低于 40%，与同行业公司相比仍将处于较低水
平。且公司现金及现金等价物可以覆盖本次交易和短期负债的金额，
未来标的公司的增长趋势较好，因此不会影响上市公司资金周转，且
对主业经营能力提升和业绩增厚产生有利影响。
首先，截止 2019 年 12 月 31 日和 2020 年 3 月 31 日，公司资产负
债率分别为 30.28%、29.12%。本次交易完成后，以 2020 年 12 月 31
日的数据测算，公司的资产负债率仍然较低，预计为 37.5%。同行业
公司 2019 年 12 月 31 日和 2020 年 3 月 31 日的资产负债率平均值分别
为 45.55%、45.61%，公司的资产负债率处于较低水平。
资产负债率
同行业上市公司
2020 年 3 月 31 日 2019 年 12 月 31 日
好当家 47.02% 49.09%
国联水产 55.20% 53.56%
东方海洋 49.75% 52.01%
中水渔业 30.22% 27.78%
平均值 45.55% 45.61%
大湖股份 29.12% 30.28%
其次，公司过去三年及一期的货币资金、交易性金融资产如下表
所示，公司在正常经营过程中，有充足的现金流入用于日常开支，且
部分富余资金用于购买交易性金融资产以提高资金使用效率，支付本
次交易金额后预计仍有现金及现金等价物 129,192,029.55 元，另外，
标的公司经营活动逐渐步入正轨，2019 年 1-12 月及 2020 年 1-3 月经
营活动产生的现金流量净额分别为-13,090,884.58 元、15,219,452.31
元，随着营业收入增长，其现金流量也将不断增长。截至 2020 年 3
月 31 日，公司的短期借款和利息费用分别为 175,400,000.00 元、
3,385,111.66 元，预计本次收购资产新增借款的利息费用约 1,050 万元，
本次交易完成后，随着标的公司营业收入的增加及公司原有业务的稳
定增长，未来公司资金及现金流入可以满足偿还银行借款及其利息的
需要。本次交易支出不会对公司现金流产生较大影响，公司的资金周
转仍可满足公司正常经营活动需要，不会对公司主营业务产生不利影
响。
单位：人民币元
项目 2020 年 3 月 31 日 2019 年 12 月 31 日 2018 年 12 月 31 日 2017 年 12 月 31 日
货币资金 158,297,108.14 313,833,938.93 253,917,845.90 271,702,841.74
交易性金融资产 70,894,921.41 64,189,795.16 121,691,100.00
第三，标的公司由于前期筹备期固定资产和长期待摊费用投入较
大，因此前期费用摊销较大、盈利困难，但基于前文对于标的公司未
来收入和盈利的预测，其现金流将维持增长趋势，2020 年 1-3 月经营
活动产生的现金流量净额达 15,219,452.31 元（未经审计数据），已经
可以覆盖利息费用，可以预计未来将对公司的资金周转能力产生正向
影响。
公司将做好资金周转计划，调整资金分布结构，加大对应收账款
和往来的清理力度，以进一步提高资金周转能力、降低风险。公司与
银行具有多年良好合作关系，且银行信誉优良，具有较强的流动资金
融资能力。本次交易完成不会对后续公司日常资金周转和正常经营活
动造成影响，并将有助于公司后期经营活动转型和业务质量提升。
（2）本次交易公司拟申请并购贷款 2.25 亿元，期限 7 年。目前
已与两家银行进行了联系和对接，银行做了大量的前期工作，并就项
目情况上报省行予以立项，银行均明确表示，愿意以最优的服务和最
低的利率，为本次并购交易提供资金支持。通过与银行的沟通对接，
拟计划后续借款的偿还安排采取分期偿还本金的方式，预计可能采取
前期偿还金额较少，后期逐步增多的模式，具体情况将在借款协议中
约定。
公司就本次交易融资情况风险提示如下：①贷款审批未获得通过
的风险。公司将同时与其他银行沟通对接，做好充分准备，确保贷款
审批到位。②贷款审批通过但资金未到账的风险。公司将与银行积极
沟通衔接，提前做好规模申报准备，完善前期工作，及时确定相关协
议安排。③后续资金偿还不及时风险。公司将加强对标的公司的管理，
提升标的公司业绩，确保投资回报的资金安排，资金回报不足的情况
下，同时积极拓宽新的融资渠道补充资金，以保证能按期偿还。
（3）本次交易对价为 3.75 亿元，根据经审计的标的公司 2019 年
12 月 31 日净资产，按持股比例计算的商誉为 2.88 亿元。公司经审计
的 2019 年 12 月 31 日资产总额为 17.05 亿，商誉占资产总额的比重为
16.89%。
未来若标的公司经营状况恶化，则本次交易形成的商誉存在减值
风险并将对公司经营业绩产生不利影响。公司未来将根据会计准则的
相关规定和交易所规则等，每个会计年度或出现减值迹象时通过减值
测试的方式以确定该部分商誉是否发生减值。
四、关于前期未及时充分披露交易对方重要信息的原因
5.公司在回复问询函时称，上市公司自 2019 年 10 月份开始，已
对东方华康的情况进行了尽职调查，但未按要求在回复中说明前期未
及时充分披露交易对方相关信息的原因。
请公司补充披露：（1）在已进行尽职调查的情况下，公司未披露
交易对方具体情况以及存在股权质押等重要信息的原因，公司及相关
方是否存在刻意隐瞒的情形，并明确责任人；（2）截至目前，相关方
关于股权质押解除的进展情况，并说明交易过户是否存在实质性障
碍。
针对前述问题，请评估机构发表明确意见。
回复：
（1）该股权质押的目的是为顺利推进本次股权收购事项，交易
对方与质押权人不存在实际债权债务关系，不会影响本次交易的进
行。
公司在第一次问询函回复中，已说明交易对方存在以下股权质押
等情况：
出质股权数
序号 出质人 质权人 处置股权标的企业
额（万元）
咖辅健康科技（上海） 东方华康医疗管理有
1 顾卫卫 1800
有限公司 限公司
咖辅健康科技（上海） 东方华康医疗管理有
2 蒋保龙 600
有限公司 限公司
咖辅健康科技（上海） 上海长午投资管理 东方华康医疗管理有
3 1536
有限公司 有限公司 限公司
上海联创君浙创业投 上海长午投资管理 东方华康医疗管理有
4 1038.22
资中心（有限合伙） 有限公司 限公司
上海联创永沂二期股
上海长午投资管理 东方华康医疗管理有
5 权投资基金合伙企业 881.78
有限公司 限公司
（有限合伙）
上海长午投资管理 东方华康医疗管理有
6 蒋保龙 99.56
有限公司 限公司
根据公司尽职调查了解的情况，经核实，截至目前，各交易对方
除涉及上述质押情况之外，未涉及诉讼、仲裁事项或查封、冻结等司
法措施，及其他妨碍权属转移的情况。公司及相关方对此情况不存在
刻意隐瞒的情形，公司最初没有披露交易对方股权质押等信息，是因
为基于该股权质押情况存在的实际原因从而认为该情况不会影响本次
交易的进行，同时，公司对相关信息披露规则理解不够透彻，但不存
在主观刻意隐瞒的情形。
2019 年 12 月 14 日，公司披露了《关于投资设立医疗健康产业投
资基金的公告》，公司拟以有限合伙形式与长午投资共同发起设立主要
投资医疗健康领域的私募基金，借助长午投资专业投资能力和产业整
合能力，双方共同寻找、储备和投资优质的康养护理医疗资源。长午
投资作为公司的合作方，在公司与东方华康股东商议股权收购事项中，
为保障上市公司的利益，推进本次股权收购事项顺利进行，由股权转
让方咖辅健康、联创君浙、联创永沂、蒋保龙事先将其合计持有的标
的公司的 3555.56 万元股权质押给长午投资，此 3555.56 万元股权质押
实际不存在债权债务关系。除此之外，本次交易标的股权不存在其他
妨碍权属转移的情形。因此，该股权质押的目的是为顺利推进本次股
权收购事项，交易对方与质押权人不存在实际债权债务关系，不会影
响本次交易的进行。
（2）截至目前，相关方的股权质押已解除，交易过户不存在实
质性障碍。
咖辅健康、长午投资、顾卫卫、蒋保龙已于 2020 年 4 月 16 日向
公司出具了《关于东方华康股权质押相关事项的承诺》，标的公司存在
的股权质押情况可以在承诺出具之日起 10 日内解除。截至目前，相关
方已经解除质押，并将交易各方拟转让的股权先质押给上市公司名下，
以保证本次交易的顺利实施。因此，本次交易标的资产过户不存在实
质障碍。
五、风险提示
1、交易评估增值率较高，部分评估参数高于实际情况的风险
本次交易使用的评估报告估值 6.25 亿元，增值 49,316.87 万元，
增值率为 374.10%，增值率较高，预计将形成商誉 2.88 亿元，其中评
估使用的床位预测数及床位使用率均高于目前核定床位数和目前床位
使用率。
（1）评估预测床位数高于核定床位数的风险。目前卫健委核定
的床位数为：上海金城护理院 450 张，常州阳光康复医院 100 张，无
锡国济康复医院 260 张，无锡国济护理院 480 张，无锡颐养院 100 张。
评估使用的各医疗机构的最大可开放床位数为：上海金城护理院 804
张，常州阳光康复医院 300 张，无锡国济康复医院 526 张，无锡国济
护理院 324 张，其中上海金城护理院目前实际使用床位已远远超过其
核定床位数，常州阳光康复医院、无锡国济康复医院、无锡国济护理
院目前实际使用床位均低于其核定床位数。鉴于各医疗机构办理核定
床位的时间均远远早于实际开业时间，且各医院营业后实际经营面积
有较大扩张，目前上海金城护理院实际使用床位远远大于其核定床位
数。目前标的资产评估使用的床位预测数高于目前核定床位数的情况，
未来可能存在卫健委处罚整改的风险，此外，还存在上述事项导致未
来标的资产经营业绩低于评估预测数的风险。
关于标的资产核定床位与预测开放床位不一致问题，首先，目前
国家现有法律法规及相关政策并未明确规定医院只能在其核定床位范
围内接收病人，根据医疗行业普通存在的惯例，大部分医疗机构的实
际可开放床位均大于其核定床位数。且当前国内医疗机构普遍存在床
位紧缺的情况，尤其是长三角地区的各类公立二级三级医院，因为医
疗资源紧张，在实际经营中，医疗机构在核定床位的基础上，根据其
实际经营面积和接纳病人能力，允许增设开放床位，在床位紧张的情
况下，甚至在走廊过道等区域临时增加床位，且均可享受医保政策，
故医疗机构的实际开放床位数往往高于核定床位数。其次，上海金城
护理院因为地处市场需求旺盛的上海，其实际使用床位已远远超过其
核定床位，且上海金城护理院目前实际经营面积已装修完成并投入使
用，根据相关规定，上海金城护理院依据其建筑面积，其最大可开放
床位可设置到 804 张床位，2020 年 4 月底，上海金城护理院关于调整
核定床位的相关文件已在上海闵行区卫健委部门审批办理中。另外，
标的公司原股东均出具书面承诺，保证若标的公司因其核定床位和实
际开放床位不一致问题受到卫健委等政府主管部门处罚的，标的公司
原股东愿意承担因此导致的所有责任损失。
（2）评估预测床位使用率高于目前实际床位使用率的风险。通
过对比标的资产各医疗机构实际使用床位情况与评估预测可开放床位
情况，目前上海金城护理院、常州阳光康复医院、无锡国济康复医院、
无锡国济护理院的实际床位使用率分别为 90%、43%、68%、44%，评估
机构根据 2019 年 12 月 31 日标的资产最新经营情况预测的 2020 年上
海金城护理院、常州阳光康复医院、无锡国济康复医院、无锡国济护
理院的床位使用率分别为 95%、60%、60%、50%，且 2021 年至 2024 年
呈稳定增长趋势。公司于 2020 年 4 月 24 日披露的《大湖水殖股份有
限公司关于上海证券交易所<关于对大湖水殖股份有限公司现金收购
资产相关事项的问询函>的回复公告》（公告编号：2020-017）（以下
简称“一次问询函回复”）中关于标的资产现有各医疗机构预计床位
使用率的数据与本次回复函披露的预测床位使用率数据存在不一致，
系因为评估机构两次的预测数据所依据的经营数据不一致，一次问询
函回复中披露的预测床位使用率是以标的资产评估基准日 2019 年 9
月 30 日为时点的经营情况进行的预测，本次问询函回复中披露的评估
预测床位使用率是以标的资产评估基准日 2019 年 12 月 31 日为时点根
据最新经营情况进行的预测。
目前评估机构按照收益法对标的资产各医疗机构的床位预测使用
率高于现在实际使用率，标的资产通过本次交易将借助资本市场实现
跨越式的发展，但是随着医疗服务行业竞争形势的进一步加强，如果
标的资产无法持续保持在品牌、技术、人才方面的优势，可能会在不
断竞争的市场环境中逐渐失去优势地位，导致标的资产的实际床位使
用率未能达到评估预测的床位使用率，从而影响标的资产的营业收入，
使得承诺的业绩无法实现，从而影响上市公司整体经营业绩和盈利规
模。
2、标的资产存在营业收入的收回对被纳入医保范围具有较大依
赖性的风险
目前标的资产大部分营业收入的收回来自于医保机构的结算资
金，医保结算金额占总营业收入的 90%左右。标的资产营业收入的收
回对医保政策的依赖性较强，标的资产业绩承诺期内各年预期营业收
入和净利润整体呈现稳定增长的趋势，主要系标的资产旗下各医疗机
构近年来业务发展迅速、医疗服务行业未来发展前景良好、支持民营
医院发展的一系列政策出台等原因所致。但仍然存在因未来实际情况
与预计不一致，特别是行业监管政策、医保报销政策、宏观经济波动
等多种外部因素不确定性的影响，可能会导致投资后标的资产不能实
现预期效益的风险。
3、标的公司存在无法实现业绩承诺的风险
根据公司与标的公司各股东已签订的《股权转让及增资协议》约
定，标的公司及其股东承诺，标的公司 2020 年、2020 年、2022 年、
2023 年、2024 年（该五个年度下称“业绩承诺期间”）净利润（净利
润指经公司指定的会计师事务所审计的税后净利润）分别为 2000 万
元、4000 万元、4500 万元、6000 万元、8000 万元。截止 2019 年 12
月 31 日，标的公司净利润为-26,606,992.38 元（经审计数据）；截止
2020 年 3 月 31 日，标的公司净利润为 1,153,301.96 元（未经审计数
据）。截止 2019 年度末，标的公司处于亏损状态，其实际经营情况与
承诺的业绩相差较大，标的资产未来可能存在经营业绩未达到预期或
远低于预期的经营风险。
4、关于本次资产收购资金主要来源于银行借款的风险
本次交易公司拟申请并购贷款 2.25 亿元，截至 2019 年 12 月 31
日，公司账面货币资金为 313,833,938.93 元（经审计数据），本次交
易将增加公司的财务成本，加大公司的日常经营流动性的压力，同时
本次交易贷款融资可能存在贷款审批未获得通过、贷款审批通过但资
金未到账和后续资金偿还不及时的风险。
5、为切实保障标的资产盈利预测符合实际状况，各方同意暂
缓支付部分股权转让款。
经公司与标的公司各股东协商一致，为保证标的资产实际经营使
用床位数达到评估预测床位数，各方同意暂缓支付 3000 万元的股权转
让款，待上海金城护理院核定床位数达到 804 张，常州阳光康复医院、
无锡国济康复医院、无锡国济护理院、无锡颐养院总核定床位数达到
1150 张后再支付。
6、关于标的公司质押情况，公司已督促交易对方予以解除，后
续交易过户不存在实质性障碍风险。
经公司与本次交易对方协商一致 ，交易对方已于 2020 年 5 月
13 日解除其对标的资产股权质押限制，同时，为保证本次交易的顺
利实施，交易对方已于同日将其拟转让给公司的标的公司股权质押给
本公司，另外，标的公司本次业绩补偿方咖辅健康、上海擢英、李爱
川三者也于同日将其合计持有的标的公司 28.4%股权质押给本公司，
前述股权质押解除及股权质押均已办理完成质押登记手续，本次交易
标的资产过户后续不存在实质障碍。
公司指定的信息披露媒体为《中国证券报》、《上海证券报》、《证
券时报》和上海证券交易所网站（www.sse.com.cn），有关公司信息均
以上述指定媒体发布的公告为准，敬请投资者关注相关公告并注意投
资风险。
特此公告。
大湖水殖股份有限公司
2020 年 5 月 27 日
