公司债券信用评级报告
4．公司银行授信额度宽裕，融资渠道较为
顺畅。2017年，公司非公开发行股票募集资金，
资本实力有所增强，债务水平有所下降。
关注
1．汽车经销行业实行汽车品牌授权经营模
式，公司对上游整车生产制造商依赖较大，汽
车品牌授权经营合同到期需要续签，存在授权
中止或合同条件变化给公司经营带来不利影响
的风险。
2．公司整车采购集中度较高，对整车厂议
价能力较弱；购销之间存在时滞，预付款项和
存货规模较大，存在一定资金占用风险；整车
销售季节性波动较大，毛利润较低。
3．公司近几年对外收购较多，规模扩张较
快，商誉规模较大，若被收购企业业绩未达预
期，商誉或将存在减值风险。公司债务负担较
重，债务结构有待优化且存在一定长期债务集
中偿压力。
分析师
王安娜
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候珍珍
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广汇汽车服务股份公司 2
公司债券信用评级报告
一、主体概况
广汇汽车服务股份公司（以下简称“公司”或“广汇汽车”）设立于 2006 年 6 月，由新疆广汇
实业投资（集团）有限责任公司（以下简称“广汇集团”）、广西物资集团总公司、新疆机电设备
有限责任公司工会委员会、上海汇能投资管理有限公司、新疆专用汽车有限责任公司、新疆滚动轴
承制造有限责任公司、河南物产有限公司、朱玉喜、沈国明和龙汉维共同发起设立，初始注册资本
6.51 亿元。历经多次股本增减及股权结构调整，公司于 2007 年引入外资转为中外合资企业。
2015 年 6 月，公司与上市公司美罗药业股份有限公司（以下简称“美罗药业”，股票代码
“600297.SH”）完成重大资产重组，原广汇股份由于股权全部过户至美罗药业名下，不再具备股份
有限公司组织形式，其名称变更为广汇汽车服务有限责任公司（以下简称“广汇有限”），美罗药
业更名为广汇汽车服务股份公司，股票简称变更为“广汇汽车”，股票代码不变，公司实现借壳上
市。2017 年 12 月，公司非公开发行股票 9.94 亿股，募集资金净额 79.41 亿元，公司资本实力大幅
加强。历经资本公积转增股本、非公开发行等事项，截至 2018 年 7 月 10 日，公司注册资本 155.41
亿元，实收资本 82.18 亿元，控股股东广汇集团持股比例为 32.50%，公司实际控制人为孙广信先生。
图 1 截至 2018 年 12 月 10 日公司股权结构图
资料来源：公司提供
截至 2018 年 11 月底，广汇集团所持公司股份的质押比例为 47.23%。
公司经营范围：汽车及配件销售、二手车销售；汽车维修；汽车保险代理；汽车及配件进出口
的项目开发；汽车装饰装潢；汽车租赁；汽车信息咨询。
2018 年 9 月 18 日，公司董事会审议通过了《关于调整公司组织架构的议案》，调整后公司设
有风险控制与审计部、资金管理中心、财务管理部、投资发展部、资产管理部等 14 个职能部门和
10 个大区（见附件 1）。截至 2018 年 6 月底，公司合并范围的子公司 1,045 家；在职员工 52,318 人。
截至 2017 年底，公司资产总额 1,352.46 亿元，负债合计 910.09 亿元，所有者权益（含少数股
东权益）442.37 亿元，其中归属于母公司所有者权益 353.37 亿元。2017 年，公司实现营业收入 1,607.12
亿元，净利润（含少数股东损益）45.05 亿元，其中归属于母公司所有者的净利润 38.84 亿元；经营
活动现金流量净额 49.87 亿元，现金及现金等价物净增加额 108.09 亿元。
截至 2018 年 6 月底，公司资产总额 1,319.55 亿元，负债合计 865.59 亿元，所有者权益（含少
数股东权益）453.96 亿元，其中归属于母公司所有者权益 362.47 亿元。2018 年 1~6 月，公司实现营
业收入 781.50 亿元，净利润（含少数股东损益）24.93 亿元，其中归属于母公司所有者的净利润 21.10
亿元；经营活动现金流量净额-136.28 亿元，现金及现金等价物净增加额-115.86 亿元。
广汇汽车服务股份公司 4
公司债券信用评级报告
公司注册地址：辽宁省大连市甘井子区营升路 9 号；法定代表人：李建平。
二、本期债券概况及募集资金用途
1．本期债券概况
经“证监许可[2018]1708 号”文核准，公司获准向合格投资者公开发行面值总额不超过人民币
40 亿元（含 40 亿元）的公司债券。本期债券名称为“广汇汽车服务股份公司公开发行 2019 年公司
债券（第一期）”，发行规模不超过 20 亿元，票面金额为 100 元，按面值平价发行。本期债券 3 年
期，附第 2 年末公司调整票面利率选择权和投资者回售选择权。本期债券采用单利按年计息，不计
复利；每年付息一次，到期一次还本，最后一期利息随本金的兑付一起支付。
本期债券不设担保。
2．本期债券募集资金用途
本期债券募集资金扣除发行费用后，公司拟使用不超过 10 亿元补充营运资金，拟使用剩余募集
资金偿还到期的公司借款。
三、行业分析
公司主要从事汽车整车（主要是乘用车）销售以及汽车维修服务、汽车租赁等配套业务，属于
汽车经销行业；汽车经销行业处于整个汽车产业链的下游，是汽车产业链中与终端用户对接最紧密
的环节。
1．行业概况
汽车行业具有产业关联度高、规模效益明显、资金和技术密集等行业特点，是拉动国民经济增
长的主要产业。中国汽车工业的发展始于五十年代，至今已有五十多年的历史。在国家鼓励汽车消
费政策实施、道路交通条件改善和居民收入水平提高等因素驱动下，自 2000 年以来，中国汽车行业
开始步入持续增长阶段，并逐步成为国民经济重要的支柱产业。随着汽车行业的快速发展，汽车销
售及维修服务等产业的规模不断扩大，成为隶属于汽车行业的重要子行业。
汽车行业
近年来，受益于政策刺激和人民生活水平的提高，中国汽车工业自 2000 年以来步入快速发展，
2009 年首次超过美国成为世界汽车产销第一大国；2011 年以来，受取消购置税减免以及汽车以旧换
新等政策到期因素影响，销量增速的整体水平相比之前年度有显著放缓。从汽车普及程度来看，目
前，中国的千人有保有量相当于美国上世纪三十年代的水平，普遍低于欧美发达国家，（美国 770
辆/千人、加拿大 625 辆/千人、德国 526 辆/千人、日本 526 辆/千人、中国大约 110~120 辆/千人），
在发展中国家也只能算中等水平。
我国汽车行业整体呈上升趋势，但受购置税、节能惠民补贴等产业调控政策的影响，汽车行业
增速波动较大。从下图可以看出，2003 年以来，我国汽车产销量呈逐年上升趋势，特别是 2009 年、
2010 年、2013 年及 2016 年，在汽车购置税减免等优惠政策的刺激下，汽车市场新增购车和换购需
求的释放，汽车产销量增速较快。
广汇汽车服务股份公司 5
公司债券信用评级报告
图2 2007~2017 年我国汽车产销量情况（单位：万辆、%）
资料来源：Wind 资讯，联合评级整理
2017 年，我国全年汽车累计产量和销量分别为 2,901.54 万辆和 2,887.89 万辆，同比增长 3.19%
和 3.04%，增幅较 2016 年大幅下降，与 2015 年基本持平，主要由于购置税优惠幅度减小，乘用车
市场在 2016 年 12 月份出现提前透支所致。其中乘用车累计产量和销售分别为 2,480.67 万辆和
2,471.83 万辆，同比增长 1.58%和 1.40%；商用车累计产量和销量分别为 420.87 万辆和 416.06 万辆，
同比增长 13.81%和 13.95%。根据中国汽车工业协会发布的数据显示，2018 年上半年我国汽车产销
量分别为 1,405.77 万辆和 1,406.65 万辆，同比分别增长 4.15%和 5.57%，上半年汽车产销总体保持稳
定增长。其中，乘用车产销量分别为 1,185.37 万辆和 1,177.53 万辆，同比分别增长 3.23%和 4.64%，
增速同比均有所提升。
新能源汽车方面，2017 年新能源汽车产量和销量分别为 79.40 万辆和 77.70 万辆，同比大幅增
长 53.58%和 53.23%，增速与 2016 年基本持平，维持高速增长态势。其中，纯电动汽车销量为 65.20
万辆，同比大幅增长 59.41%；插电式混合动力汽车销量为 12.50 万辆，同比增长 27.55%。
整体看，汽车工业作为拉动中国经济增长的主导力量之一，经历了早期的快速增长阶段之后，
进入了品牌竞争日益激烈销量增速放缓的阶段，整个产业链的经营压力加大。我国汽车普及率与发
达国家仍有较大差距，一、二线城市由于保有量水平已较高、人口和交通压力大，未来一个阶段的
增长潜力有限；三、四线城市购车需求增长，且随着城镇化和工业化进场的推进，汽车普及、尤其
是 SUV 和 MPV 仍有较大的消费增长空间，是未来增长的主要动力。
汽车经销行业
2005 年前，国内汽车销售行业经营型态包括有形市场、4S 店、二三级经销商甚至无资质汽车销
售店，整体呈现“散、乱、杂”局面。为了促进汽车销售行业的规范发展，国家于 2005 年 4 月 1 日
开始实施《汽车品牌销售管理办法》（下称“《办法》”），规定汽车经销商应当在汽车供应商授
权的范围内从事汽车销售、售后服务、配件供应等活动，不得以任何形式从事非授权品牌汽车的经
营。《办法》的出台推动了国内 4S 店快速发展，使其成为汽车销售的主要模式；但也令汽车经销商
在经营规模、范围、地域、车型、利润空间（整车进货及销售价格均由整车厂商决定）等方面受到
整车制造厂商的制约，对上游的议价能力较弱。
经营模式方面，国内各大经销商均有自身根植的区域，存在着较强的地域性特征和一定的品牌
定位，主要包括以广汇汽车、庞大集团为代表的全线品牌型，国机汽车、中升集团为代表的中高端
品牌型，利星行为代表的单一品牌型，物产元通为代表的本地主力型等。规模较大的经销商集团在
人才培训、品牌知度和地区市场资源整合等方面具备竞争实力；由于在整车及零配件采购时，经销
商一般需要全额支付价款，资金占用压力较大，具备规模效益的经销商在市场及信贷环境波动的情
广汇汽车服务股份公司 6
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况下，能够体现出更强的抗风险能力，行业整合将成为未来的发展趋势。
汽车经销商盈利来源主要为汽车购销差价及厂商返利。2014 年，在汽车市场销量增速放缓的背
景下，汽车经销市场竞争日趋激烈，部分整车销售价格下探，进销差价空间萎缩，加上需求降低导
致汽车经销商去库存压力加大，新车销售利润率下降，部分经销商发生亏损。2015 年，由于整车厂
商根据上年销量增速制定了较高的销量指标，汽车经销商为了获得厂商返利超负荷拿车，但受经济
环境和市场增长乏力的影响，当期的汽车市场销量增速进一步下滑，为保障销售指标的完成和库存
去化，市场中出现价格倒挂现象，经销商利润空间被进一步压缩。
根据中国汽车流通协会统计数据显示：截至 2017 年末，中国汽车经销商百强企业共设立 4S 网
点 6,267 家，同比增长 4.21%，增速下降 4.62 个百分点；百强企业 2017 年完成整车销量 749.9 万台，
同比增长 5.7%，增速下降 11.1 个百分点，二手车销售 98.0 万台，同比增长 23.58%，增速同比下降
48.44 个百分点，主要系上年同期市场扩张较快所致。收入和盈利方面，2017 年，中国汽车经销商
百强企业实现营业收入 16,420 亿元，同比增长 9.5%，较上年下降 8.4 个百分点；盈利指标有所回升，
2015~2017 年毛利率分别为 4.47%、7.50%和 9.10%，同期的净利率分别为 1.22%、1.70%和 2.10%。
整体看，2017 年中国规模以上汽车销售企业的 4S 店数量和营业收入呈上升态势，但增速有所下降；
盈利能力有所回升，但整体利润空间仍较薄。
表1 2017 年中国汽车经销商集团前十名企业（单位：亿元、万辆）
排名 集团名称 营业收入 销量（含二手车）
1 广汇汽车服务股份公司 1,607.12 1,100,261
2 中升集团控股有限公司 862.90 379,565
3 利星行汽车 801.10 205,861
4 庞大汽贸集团股份有限公司 704.85 495,900
5 上海永达控股（集团）有限公司 625.78 206,823
6 恒信汽车集团股份有限公司 515.81 274,134
7 国机汽车股份有限公司 502.40 156,222
8 大昌行集团有限公司 422.19 124,388
9 浙江物产元通汽车集团有限公司 387.41 242,000
10 江苏万帮金之星车业投资集团有限公司 375.16 139,297
资料来源：中国汽车流通协会
总体看，汽车经销行业受到整车制造厂商较大的制约，议价能力较弱；汽车经销存在一定的地
域性和品牌定位，采购过程中资金占用较为严重；我国汽车经销商数量较多，利润空间交薄。
汽车售后服务
汽车售后的产业链条较长，主要包括汽车维修保养、汽车保险、汽车租赁、二手车交易等细分
领域。按国际惯例，在一个完全成熟的国际化汽车市场里，汽车的销售利润约占整个汽车业利润的
20~30%，零部件供应利润约占 20%，其余均源于包含零部件供应在内的汽车后市场。
汽车厂商一般会给新车提供两至三年或者一定里程内的保修，过保之后的维修费用需要车主自
行承担；从汽车零部件的使用周期来看，经过 2~4 年的使用期或行驶四万公里左右里程后，许多重
要部件开始需要更替。因此，4S 店售后服务的需求会在汽车出售后的第 3 年开始攀升，第 4~9 年内
达到最大。随着中国汽车保有量基数逐年增加，汽车售后服务的市场规模每年能够稳定扩容。
根据中国汽车流通协会对全国汽车经销商百强企业营业收入结构的统计，2017 年，新车销售、
二手车销售、售后服务和金融保险（含租赁）四大核心业务分别贡献了营业收入的 80.10%、4.90%、
9.60%和 5.10%；2014 年以来，新车销售的收入贡献逐年小幅下降。
广汇汽车服务股份公司 7
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表 2 近年中国汽车经销百强企业收入结构（单位：%）
年份 新车销售 二手车销售 售后服务 金融保险（含租赁）
2014 85.30 2.40 8.70 2.10
2015 82.30 2.20 8.90 3.80
2016 81.50 4.10 9.50 3.90
2017 80.10 4.90 9.60 5.10
资料来源：Wind 资讯，中国汽车流通协会。
注：上表仅体现新车销售等四项核心业务对收入的贡献情况，另有未统计的辅助类收入，所以四项收入比重之和
可能小于 100%。
目前，中国的汽车后市场尚处于逐渐成熟的初期阶段，与发达国家相比仍有一段距离；对于国
内经销商来讲，新车销售仍是主要利润来源，贡献率可达到 50%左右，其次为零部件及售后服务，
贡献率约为 40%，金融、保险和二手车业务比重较低。由于盈利结构的差距以及汽车经销环节的利
润率偏低，国内汽车经销商正在逐渐向拥有更高利润率的环节——即汽车产业链的后部转移。
总体看，随着汽车销售数量的逐渐增多，汽车后市场逐渐扩大，维修保养等售后服务带来的利
润规模逐渐增加。
2．行业上下游情况
汽车经销及售后服务作为汽车产业链的一部分，上游为整车制造商，下游直接面对消费者。目
前，国内整车制造主要以乘用车为主，本部分主要分析乘用车供给和消费影响。
上游情况
汽车制造行业是典型的规模经济行业，规模和协同效应明显。近年来，汽车制造行业集中度不
断提高，具有规模优势的企业竞争力不断增强。从汽车行业整体市场格局上看，目前我国汽车年销
量超过百万辆的企业集团有七家。2017 年，中国汽车销量前 5 名的企业（集团）共销售汽车 1,976.76
万辆，占汽车销售总量的 68.45%（同比下降 2.07 个百分点）；中国汽车销售前 10 名的企业（集团）
共销售汽车 2,556.24 万辆，占汽车销售总量的 88.52%（同比上升 0.18 个百分点）。2017 年，国内
前十家汽车生产企业市场占有率与 2016 年基本一致，行业集中度较高。
整体看，我国汽车生产企业形成了以大型集团为龙头的格局，集中度较高，每家整车生产商在
品牌、产品议价等方面处于优势地位。
表3 2016~2017 年国内前十家汽车生产企业销量及市场占有率排名（单位：万辆、%）
排 2016 年 2017 年
名 汽车制造商 销量 占有率 汽车制造商 销量 占有率
1 上海汽车集团股份有限公司 647.16 23.09 上海汽车集团股份有限公司 691.64 23.95
2 东风汽车集团股份有限公司 427.67 15.26 东风汽车集团股份有限公司 412.07 14.27
3 中国第一汽车集团公司 310.57 11.08 中国第一汽车集团公司 334.60 11.59
中国长安汽车集团股份有限 中国长安汽车集团股份有限
4 306.34 10.93 287.25 9.95
公司 公司
5 北京汽车集团有限公司 284.67 10.16 北京汽车集团有限公司 251.20 8.70
6 广州汽车工业集团有限公司 164.92 5.88 广州汽车工业集团有限公司 200.10 6.93
7 长城汽车股份有限公司 107.45 3.83 吉利汽车控股有限公司 130.52 4.52
8 吉利汽车控股有限公司 79.92 2.85 长城汽车股份有限公司 107.02 3.71
9 华晨汽车集团控股有限公司 77.44 2.76 华晨汽车集团控股有限公司 74.57 2.58
10 奇瑞汽车股份有限公司 69.85 2.49 奇瑞汽车股份有限公司 67.27 2.33
-- 合计 2,475.99 88.34 合计 2,556.24 88.52
资料来源：中国汽车工业协会
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产量方面，2015~2017 年，乘用车产量分别为 2,107.94 万辆、2,442.07 万辆和 2,480.67 万辆，三
年增长率分别为 5.78%、15.50%和 1.58%。其中 2016 年增速较高系汽车购置税减免等优惠政策的刺
激所致；2017 年乘用车产量增速大幅下降，主要由于购置税优惠幅度减小，乘用车市场在 2016 年
12 月份出现提前透支所致。2018 年 1~6 月，乘用车产量 1,185.37 万辆，同比增长 3.23%，增速较上
年同期上升 0.07 个百分点，增速基本维持稳定。
总体看，汽车经销上游制造领域集中度较高，形成了较大的汽车集团，在品牌、产品议价等方
面占据优势地位；汽车行业产量整体呈增长状态。
下游情况
汽车经销商下游直接面对消费者，汽车需求主要是受到居民人均可支配收入、国家政策、公路
基础设施建设、燃油价格等因素的影响。
近年来，城镇居民可支配收入持续平稳增长，没有出现急剧的增加或减少，对乘用车的需求提
供一定的支撑作用，2017 年我国城镇居民人均可支配收入 3.64 亿元，同比增长 8.27%。在公路建设
上，近几年国家投入的固定资产投资额也是逐年增长的，保持 5%以上的增速，使得高速公路里程数
增长至 2016 年的 13.10 万公里，这为城际之间的交通提供了很大便利，从而提升了乘用车的需求。
燃油价格以及国家相关政策是影响乘用车细分领域产销量发生结构性变化的重要原因，98%以上的
乘用车使用汽油作为动力燃料，但是汽油作为汽车燃料，近几年来对环境造成污染越来越严重，随
着国家对新能源汽车补贴政策的出台，新能源汽车销量迅速增长，市场份额逐年提高，如下图所示。
图3 2012~2017 年城镇居民人均可支配收入情况（单位：元/年）
资料来源：Wind资讯
广汇汽车服务股份公司 9
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图4 2012~2016 年公路建设固定资产投资额和高速公路里程情况（单位：亿元、万公里）
200,000,000.00 14.00
12.00
150,000,000.00
10.00
8.00
100,000,000.00
6.00
4.00
50,000,000.00
2.00
0.00 0.00
2012 2013 2014 2015 2016
交通固定资产投资:公路建设 公路里程:高速公路
资料来源：Wind资讯
图5 2013~2017 年乘用车细分燃料类型销量（单位：辆）
30,000,000.00 800,000.00
25,000,000.00
600,000.00
20,000,000.00
15,000,000.00 400,000.00
10,000,000.00
200,000.00
5,000,000.00
0.00 0.00
2013 2014 2015 2016 2017
汽油乘用车销量（左轴）
柴油乘用车销量（右轴）
其他燃料乘用车销量（右轴）
资料来源：Wind资讯
总体看，人均可支配收入的提高、公路基础设施的改善，推动了汽车消费需求的增长；燃油成
本的上升以及对环境的影响引发了政府对传统汽车限购和对节能及新能源汽车的补贴，推动了新能
源汽车的需求。
3．行业政策
工商总局叫停汽车品牌经销商备案
2014 年 8 月，国家工商行政管理总局发布《工商总局关于停止实施汽车总经销商和汽车品牌授
权经销商备案工作的公告》，宣布 2014 年 10 月 1 日起，停止实施汽车总经销商和汽车品牌授权经
销商备案工作，从事汽车品牌销售的汽车经销商（含总经销商），按照工商登记管理相关规定办理，
其营业执照经营范围统一登记为“汽车销售”，已将营业执照经营范围登记为“XX 品牌汽车销售”
的汽车总经销商及品牌授权经销商，可以申请变更登记为“汽车销售”。
在传统的汽车品牌销售模式下，容易形成市场资源的垄断，经销商对价格的控制力度强，汽车
品牌授权经销商备案的停止实施，将加大市场竞争力度以及市场调节能力，促进了经销商服务的规
范性和价格的合理性。
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1.6 升及以下排量乘用车购置税优惠
2015 年 9 月，国务院常务会议确定支持新能源和小排量汽车发展措施，促进调结构扩内需，会
议提出三项具体措施：①完善新能源汽车扶持政策，支持动力电池、燃料电池汽车等研发，开展智
能网联汽车示范试点（财税[2015]104 号）；各地不得对新能源汽车实行限行、限购，已实行的应当
取消。②从 2015 年 10 月 1 日到 2016 年 12 月 31 日，对购买 1.6 升及以下排量乘用车，实施减半征
收车辆购置税的优惠政策。③加快淘汰营运黄标车，开展清理整顿专项行动。允许地方政府将盘活
的财政存量资金用于推动淘汰工作，确保到 2017 年全国基本淘汰黄标车。上述政策一方面将刺激小
排量汽车的销量，同时对于较少采用涡轮增压技术、排量多在 1.6 升以上的车型销售一定程度上有
所影响。
2016 年 12 月，财政部和国家税务总局印发《关于减征 1.6 升及以下排量乘用车车辆购置税的通
知》，自 2017 年 1 月 1 日起至 12 月 31 日止，对购置 1.6 升及以下排量的乘用车减按 7.5%的税率征
收车辆购置税。自 2018 年 1 月 1 日起，恢复按 10%的法定税率征收车辆购置税。
限行、限购政策的实行
为解决城市交通拥堵问题，近年陆续有城市出台限购汽车政策，目前已有北京、上海、广州、
贵阳、天津、杭州、深圳和石家庄（对于家庭的第三辆个人轿车实施限行、限购，对于第 1~2 辆还
是不予限制的）共 8 个城市实行了限行、限购政策，其他大中城市推行汽车限购限行政策的预期也
在不断升温，对所涉城市增购新车的需求形成了一定的制约。同时，政策的出台以及相关预期也会
影响国内的消费格局：中低端产品的需求将转向相对高端的汽车品牌以求一步到位的消费，对产品
以中低端产品为主的自主品牌车企形成较大的压力；鉴于在一线城市将面临的更大销售压力，中低
端产品进而选择转向三、四线城市，销售渠道进一步下沉。
新能源汽车补贴及节能减排鼓励政策
2014 年 2 月，财政部等四部委联合发布通知称，现行新能源汽车补贴推广政策于 2015 年末到
期后，中央财政将继续实施补贴政策，以保持政策连续性，加大支持力度（具体办法另行公布）。
同时，对 2014 和 2015 年度新能源汽车补助标准进行调整，按照 2013 年颁布的通知，纯电动乘用车、
插电式混合动力（含增程式）乘用车、纯电动专用车、燃料电池汽车 2014 和 2015 年度的补助标准
将在 2013 年标准基础上下降 10%和 20%；新通知将其降幅分别调整为 5%和 10%，调整后的补助将
较原计划有所增加，以此推广新能源汽车应用，促进节能减排。2016 年 12 月，财政部、科技部、
工业和信息化部和发展改革委联合印发《关于调整新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》（财
建[2016]958 号），通知指出，在保持 2016~2020 年补贴政策总体稳定的前提下，调整新能源汽车补
贴标准。进一步完善新能源货车和专用车补贴标准，按提供驱动动力的电池电量分档累退方式核定。
除燃料电池汽车外，各类车型 2019~2020 年中央及地方补贴标准和上限，在现行标准基础上退坡 20%。
在新能源汽车公共交通推广领域，2015 年 3 月 18 日，《关于加快推进新能源汽车在交通运输
行业推广应用的实施意见》发布，明确城市公交、出租汽车和城市物流是新能源汽车推广的重要领
域。2015 年 5 月 14 日，《关于完善城市公交车成品油价格补助政策加快新能源汽车推广应用的通
知》公布，明确至 2019 年，城市公交车成品油价格补助中的涨价补助数额与新能源公交车推广数量
挂钩。
在节能减排方面，2015 年 1 月 5 日，修订的《乘用车燃料消耗量限值》和《乘用车燃料消耗量
评价方法及指标》发布，明确到 2020 年乘用车平均油耗降至 5.0 升/100 公里。2015 年 8 月 29 日《大
气污染防治法（修订草案）》通过，增加了制定燃油质量标准应符合国家大气污染物控制要求的规
定。2015 年 9 月 30 日，《关于贯彻落实减征 1.6 升及以下排量乘用车车辆购置税有关问题的通知》
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发布，明确自 2015 年 10 月 1 日起至 2016 年 12 月 31 日止，对购置 1.6 升及以下排量乘用车减按 5%
的税率征收车辆购置税。由于近三年来，汽车市场价格体系和产品体系发生重构，本次进入补贴名
单的车型涵盖了大部分合资品牌车型以及部分豪华车，受惠范围更为广泛，致使去年 9 月开始汽车
市场产销回升。
在补贴减税方面，2015 年 4 月 22 日《关于 2016-2020 年新能源汽车推广应用财政支持政策的通
知》发布，明确未来五年新能源汽车补贴标准将依据节能减排效果，并综合考虑生产成本、规模效
应、技术进步等因素逐步退坡。2015 年 5 月 7 日，《关于节约能源使用新能源车船车船税优惠政策
的通知》发布，明确对使用新能源车船免征车船税，节约能源车船减半征收车船税。根据 2016 年 1
月 20 日发布的《关于开展新能源汽车推广应用核查工作的通知》，财政部、科技部、工业和信息化
部、发展改革委对新能源汽车推广应用实施情况及财政补贴资金使用管理情况进行专项核查。核查
范围包括 2013、2014 年获得中央财政补助资金的新能源汽车以及申请 2015 年度中央财政补助资金
的新能源汽车，覆盖全部车辆生产企业及新能源汽车运营企业、租赁企业、企事业单位等新能源汽
车用户。2016 年 12 月 29 日，财政部、科技部、工业和信息化部、发展改革委联合发布《关于调整
新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》（财建[2016]958 号），通知指出将调整完善推广应用补
贴政策：1、提高推荐车型目录门栏并动态调整；2、在保持 2016~2020 年补贴政策总体稳定的前提
下，调整新能源汽车补贴标准；3、改进补贴资金拨付方式。通知还指出要落实推广应用主体责任及
建立惩罚机制。
在充电设施方面，2015 年 10 月 9 日《关于加快电动汽车充电基础设施建设的指导意见》发布，
指出到 2020 年基本建成适度超前、车桩相随、智能高效的充电基础设施体系。2015 年 11 月 17 日
《电动汽车充电基础设施发展指南（2015-2020 年）》发布，明确到 2020 年，全国将新增集中式充
换电站 1.2 万座，分散式充电桩 480 万个。2015 年 12 月，五部委就“十三五”新能源汽车充电设施
奖励政策征求意见。2016 年 7 月 25 日，国家发改委、国家能源局、工业和信息化部、住房城乡建
设部印发《关于加快居民区电动汽车充电基础设施建设的通知》（发改能源[2016]1611 号），要求
进一步落实地方政府主体责任，充分调动各有关方面积极性，其实解决居民区电动汽车充电基础设
施建设问题。
公车改革方案实施
《关于全面推进公务员用车制度改革的指导意见》和《中央和国家机关公务用车制度改革方案》
相继出台，按照《方案》要求，政府将取消一般公务用车，普通公务出行社会化，适度发放公务交
通补贴。
上海自贸区平行进口放开
2014 年 11 月，国务院发布《国务院办公厅关于加强进口的若干意见》，明确要进一步优化进
口环节管理，其中包括调整汽车品牌销售有关规定，加紧在中国自由贸易试验区率先开展汽车平行
进口试点工作。2015 年 1 月，上海市商务委员会官网发布《关于在中国（上海）自由贸易试验区开
展平行进口汽车的通知》，正式在上海自贸试验区启动平行进口汽车试点；2015 年 1 月 15 日，从
外高桥平行进口车交易中心获悉，自贸区平行进口车上海区域内 8 家试点企业在 1 月 15 日正式出售
进口车。
上海自贸区的平行进口试点，是对创新进口汽车销售模式、完善汽车消费管理制度进行有益的
探索。随着越来越多的贸易商取得直接从国外进口汽车的资格，国内消费者有望在购买进口汽车方
面获得更优的价格和服务。对于国内的汽车生产企业，平行进口的试点挤占了目前市场中对中高端
车型的消费需求，在价格对国内生产的汽车形成了压力；但考虑平行进口尚处试点阶段，销售规模
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相对小，且存在地域局限，短期内对国内市场影响有限。
商务部发布《汽车销售管理办法》
《汽车销售管理办法》已经 2017 年 2 月 20 日商务部第 92 次部务会议审议通过，自 2017 年 7
月 1 日起施行。经商发展改革委、工商总局同意，《汽车品牌销售管理实施办法》（商务部、发展
改革委、工商总局令 2005 年第 10 号）同时废止。该办法打破了汽车销售品牌授权单一体制，汽车
流通体系进入社会化发展阶段，重新调整了厂家与经销商之间的关系。根据新办法，经销商销售汽
车可不经供应商授权（须做出提醒说明），有助于拓宽汽车销售渠道；经销商可为其他品牌汽车提
供配件和售后服务，供应商不得限制经销商销售整车、配件的种类或数量，有助于扩大经销商的销
售权限。
调整完善新能源汽车推广应用财政补贴政策
2018 年 2 月 12 日，财政部、工业和信息化部、科技部和发展改革委发布《关于调整完善新能
源汽车推广应用财政补贴政策的通知》，指出调整完善推广应用补贴政策，提高技术门槛要求、完
善新能源汽车补贴标准和分类调整运营里程要求；进一步加强推广应用监督管理，加快完善信息化
监管平台、建立与补贴挂钩的整车和电池“一致性”抽检制度以及拓宽监督渠道夯实监管责任；进
一步优化推广应用环境，建立统一市场、落实生产者责任提高生产销售服务管理水平。
进口整车及零部件进口关税降低
中国人民共和国财政部发布公告称，自 2018 年 7 月 1 日起，降低汽车整车及零部件进口关税。
将汽车整车税率为 25%的 135 个税号和税率为 20%的 4 个税号的税率降至 15%，将汽车零部件税率
分别为 8%、10%、15%、20%、25%的共 79 个税号的税率降至 6%。
总体看，汽车行业是关系到国计民生的重要行业，汽车领域受到政府较多的政策调控；汽车产
业链较长，涉及领域较广，受各类政策影响较大。
4．行业关注
限购、限行城市增多，对汽车经销行业发展产生冲击
随着居民消费升级，个人购车势头较为强劲。但是，受到城市道路交通拥堵、汽车尾气排放超
标、城市承载力限制等因素的影响，北京、上海、广州、贵阳、天津和杭州等城市出台汽车限购政
策。限购政策对全国汽车销量可能造成影响。此外，限购还将对中低端国产品牌乘用车形成打压。
以北京为例，实施限购政策前后，销售车辆的平均单价提高了 88%，1.6 升及以下排量的轿车占有率
下降了 17%，限购和各种牌号限制使消费者更加趋向于买大尺寸车、大排量车、高价车、进口车。
汽车经销商议价能力较弱，资金占用较大
汽车经销处于汽车行业下游，实行品牌授权经营模式，上游整车制造商拥有品牌优势，汽车经
销商处于相对劣势地位。在汽车采购方面，汽车经销商一般实行预付货款的方式，形成较大规模存
货，对资金需求较大，对资金链顺畅依赖较大。
5．未来发展
从中长期看，汽车行业具有稳定增长的支撑。我国经济发达程度和汽车保有量水平决定中长期
汽车消费的增速和持续性。城镇居民生活水平的提高、公路网络的完善、经济增长带动公路运输需
求的增长都将使得潜在的市场需求转化为购买力，支撑我国汽车行业稳定增长。
整车销售逐步转向汽车后市场服务
由于汽车销售业务在国内、特别是在沿海地区已相对饱和，短期内市场步入低速增长已难以避
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免，在整车销售领域竞争日益激烈，同时加上土地价格上升、环保压力增大、“限购”、“限行”、
“限迁”等抑制汽车消费的外部不利条件，由整车销售向汽车后市场服务转移将成为一种转型趋势。
而且从海外汽车流通发展经验看，汽车流通过程利润增值由制造环节逐步向汽车服务领域转移。
新能源汽车销售规模有望持续增长
国家大力支持新能源汽车的发展，新能源汽车补贴、税收减免及充电设施建设等政策方案及措
施陆续出台。2016 年新能源汽车的产量及销量均大幅增长，未来新能源汽车将成为汽车行业的重要
组成部分。同时，政府加大新能源汽车补贴使用情况的管理，有利于新能源汽车长远健康发展。
汽车金融业务发展
随着汽车消费的兴起，汽车金融和服务的市场逐步扩大；而目前随着汽车消费的升级，我国汽
车金融和服务将迎来重大的发展机遇。根据发达国家汽车行业的发展经验，中国汽车工业的利润增
长点也将由整车制造环节逐步向汽车金融和服务领域转移。
在欧美发达国家，汽车金融服务已成为汽车产业环节中最具有价值的环节，全球通过金融方式
实现汽车消费额 70%，汽车融资服务总额在 1 万亿美元以上，其中美国超 80%。
未来，中国经济结构转型和城镇化建设为未来汽车金融发展提供了基础，未来城镇居民、年轻
人等将成为购车主力军，对汽车金融的需求较大。
消费需求向三、四线城市转移
随着宏观经济下行趋势的显现、环境问题持续引起关注、实行限购限行一、二线城市数量的增
加，汽车销量增速大幅放缓，国内汽车市场已经出现了需求向三、四线城市转移的迹象以及从东部
向西部转移的趋势。
总体看，汽车行业未来仍有较好的增长潜力，将带动汽车经销行业继续增长；未来汽车销售盈
利重心将逐渐向汽车后市场转移。
四、基础素质分析
1．规模与竞争力
公司以乘用车业务为核心，一直奉行“聚焦中西部地区、聚焦中高端品牌”的核心发展战略，
不断巩固和开拓中西部市场，坚持多区域、以中高端品牌经营为主的发展方向，立足乘用车经销行
业，以新建与收购并重的策略不断扩张经销网络，有效整合优势资源，实施精细化管理，公司的业
务规模、营业收入和盈利水平持续快速增长。
公司是国内排名前列的汽车经销商，根据中国汽车流通协会发布的汽车经销商排行榜，2015 年、
2016 年公司在各大经销商集团中营收规模和乘用车销量均排名行业第一，2016 年营业收入突破千亿
大关，成为国内首家营收突破千亿元的汽车经销商集团。2017 年，公司新车销售量 88.12 万台，同
比增长 6.83%。截至 2018 年 6 月底，公司建立了覆盖 28 个省、自治区及直辖市的全国性汽车经销
网络，4S 店保有量 771 家，经销品牌涵盖奔驰、奥迪、一汽大众、上海大众、雷克萨斯、沃尔沃、
通用别克、丰田、本田和东风日产等近 60 个汽车品牌。
公司拥有完善的售后及增值服务体系，基于广阔的经销网络和庞大的客户资源基础，已初步建
立较为完善的售后及增值服务体系，可为客户提供包括售后维修保养、汽车装饰美容、汽车信贷及
保险代理、汽车延保、汽车救援、二手车交易等在内的全方位服务，以满足客户在汽车使用全周期
内的多元化需求。
目前公司已经成为国内最大、产品最全、品牌最多、提供一站式租售购车的租赁服务商。公司
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已为超 87 万客户提供了超 645 亿元的购车融资租赁服务，并为超 19 万客户提供了二手车融资租赁
服务，业务覆盖全国 30 个省、自治区和直辖市。
荣誉方面，除在汽车经销商排行榜排名首位以外，2016 年，在中国二手车行业大会上，公司荣
获 2015~2016 中国二手车市场影响力品牌奖、2015~2016 中国二手车服务创新奖、2016 中国二手车
大会暨首届品牌认证二手车展杰出贡献奖。2017 年，公司荣获“2017 最佳汽车金融服务经销商集团”
奖项。
总体看，公司业务规模逐年扩大、经销网络覆盖面较广、经销品牌以中高端为主，在乘用车经
销领域处于行业内领先地位；公司售后及增值服务体系完备，在租赁服务领域具有较强的市场竞争
力，在汽车经销领域具有较高的知名度。
2．人员素质
截至 2018 年 6 月底，公司董事、监事及高级管理人员共 15 人，从业时间较长，公司所属行业
和公司运营发展情况非常熟悉，具有丰富的管理经验。
公司董事长李建平先生，1960 年 8 月出生，中共党员，中国国籍，无境外居留权，本科学历。
2006 年 6 月取得乌鲁木齐陆军学院经济管理学函授本科学历。1988 年 8 月至 2008 年 4 月曾任新疆
军工进口汽车配件有限公司的董事长兼总经理，负责全面管理；2002 年 10 月至今在乌鲁木齐华通
丰田汽车销售服务有限公司历任总经理、董事长，负责日常经营；2008 年 4 月至 2013 年 8 月曾任
新疆天汇汽车服务有限公司的董事长兼总经理，负责全面管理；2012 年 5 月至 2013 年 8 月曾任广
汇有限及其前身副总裁；2013 年 8 月至 2015 年 7 月担任广汇有限及其前身总裁；2015 年 7 月至今
担任公司董事长。
公司董事、总裁王新明先生，1972 年 9 月出生，中国国籍，无境外居留权，高中学历。2002 年
1 月至 2008 年 11 月历任石家庄天河汽车贸易有限公司店面总经理、公司多店业务总经理；2008 年
11 月至 2013 年 11 月在广汇股份历任河北区域管店副总经理、运营副总经理、常务运营副经理、总
经理、华北区域总经理、华北大区总经理；2013 年 12 月至 2015 年 7 月在广汇有限及其前身担任总
裁助理；2015 年 7 月至 2016 年 6 月担任公司副总裁；2016 年 6 月至今担任公司董事、总裁。
截至 2018 年 6 月底，公司在职员工 52,318 人。从岗位构成看，管理人员占 3.56%、业务人员占
46.33%、售后人员占 38.55%、财务人员占 8.73%、行政人员占 2.84%；从学历构成看，本科及以上
占 15.80%、大专占 49.42%、其他占 34.78%；从年龄结构看，30 岁及以下占 53.65%、31~40 岁占 36.17%、
41~50 岁占 8.35%、50 岁以上占 1.83%。
总体看，公司高级管理人员具有多年相关行业管理经验；业务人员和售后人员占比较大，符合
行业特点；公司员工学历结构能够满足行业需求，员工年轻化程度较高。
3．外部环境
公司销售区域主要分布在中国的中西部地区。公司较为熟悉中西部地区的汽车经销业务市场环
境，在管理、销售、客户资源方面有着丰富的经验。公司在新疆、广西、重庆、青海、甘肃等省市
的市场拥有较高的占有率。目前，中西部地区相对竞争较少，可保证较高毛利率，且未来市场上存
在较大的增长潜力。
公司于新疆、广西、重庆、兰州、安徽、贵州等多个区域的子公司属于“西部大开发”国家鼓
励类产业企业，按照国家相关政策法规享受企业所得税减按 15%缴纳等税收减免的优惠政策。
2015~2017 年，公司分别收到政府补助 1.84 亿元、1.94 亿元和 1.62 亿元。
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总体看，公司主要经营网点位于西部地区，市场竞争较少，增长潜力较大；公司位于西部地区
的子公司属于国家鼓励类企业，得到一定的政府补助。
五、公司治理
1．治理结构
公司依据《公司法》、《证券法》、《上市公司章程指引》和其他有关规定，建立了健全的法
人治理机构。
公司设股东大会，由全体股东组成，是公司的权力机构，负责决定公司的经营方针和投资计划
等。
公司设董事会，由 9 名董事组成，设董事长 1 人，可以设副董事长 1 人。董事由股东大会选举
或更换，任期三年，可连选连任。董事会负责执行股东大会的决议、决定公司的经营计划和投资方
案等。
公司设监事会，由 3 名监事组成，设主席 1 人。监事会应当包括股东代表和适当比例的公司职
工代表，其中职工代表的比例不低于 1/3。监事会中的职工代表通过职工代表大会、职工大会或其他
形式民主选举产生。监事每届任期 3 年，可连选连任。监事会负责对董事会编制的公司定期报告进
行审核并提出书面审核意见，检查公司财务等。
公司设总裁 1 名，由董事会聘任或解聘。公司设副总裁，由总裁提名、董事会聘任或解聘。总
裁每届任期 3 年，连聘可以连任。总裁对董事会负责，主持公司的生产经营管理工作，组织实施董
事会决议，并向董事会报告工作。
总体看，公司治理结构健全，能够满足公司经营发展的需要。
2．管理体制
公司根据业务发展的需要，设立了风险控制与审计部、资金管理中心、财务管理部、投资发展
部、资产管理部等 14 个职能部门，建立了较为完善合理的管理和内部控制制度。
财务管理方面，公司制定了《会计核算制度》，要求会计核算应当以公司发生的各项交易或事
项为对象，记录和反映公司本身的各项生产经营活动，确保会计信息的真实性、完整性以及可比性。
对外投资方面，公司制定了《对外投资管理制度》，以加强公司的对外投资管理，规范公司对
外投资行为。该办法界定了公司对外投资的含义与投资范围，明确了公司对外投资的决策机构、领
导机构和主要负责人，要求公司投资发展部、财务部、审计部等部门共同协作，以保障对外投资的
顺利进行。
对外担保方面，公司制定了《对外担保管理制度》，规定分公司不得对外提供任务担保，子公
司的对外担保，应根据相关法律法规以及子公司的公司章程报子公司董事会、股东会或其他内部有
权机构批准，且必须采取必要措施防范风险。
关联交易方面，公司制定了《关联交易管理制度》，以规范公司的关联交易，保证公司与各关
联人发生的关联交易的合法性、公允性、合理性。该办法规定了公司关联交易的基本原则，确定了
关联交易的定价规则，界定了关联交易的基本流程和各部门职责。
对外融资方面，公司由资金管理中心作为融资事项的管理部门，统一受理公司及各级子公司的
融资申请，对融资申请进行初步审核后，根据公司章程规定的权限，逐级报批。公司明确了对融资
事项审核的具体内容，规定了审核的基本流程。
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子公司管理方面，公司制订了《子公司管理制度》，对子公司以“总部-区域-门店”的三层“矩
阵式”进行管理。该办法明确的公司各级部门的权力职责，将公司子公司预算纳入公司预算管理范
畴，由公司统一安排。考虑到公司汽车经销业务地域分布分散，下属汽车经销网点数量众多，对公
司管理水平提出较高要求。
资金管理方面，公司专门颁布了《关于可用资金余额管理的通知》，明确了各区域每日资金管
理制度，制定了资金借款往来流程，以确保借款资金安全合规使用、提高公司资金使用效率，降低
财务成本。
汽车租赁风险管理方面，公司制定了风险控制管理规则，包括《广汇租赁风险控制手册》、《逾
期客户催收管理规则》、《逾期客户外包收车工作管理规定》及《车辆处置工作管理规定》等制度，
并通过设立风险控制部门，制定风险控制管理规则，在客户资信审查、合同审批、租赁款催收和租
赁车辆收回等方面进行风险控制。
总体看，公司通过加强对各项业务的制度化管理，以确保能够有效控制经营管理各环节中的主
要风险；考虑到公司汽车经销业务地域分布分散，下属汽车经销网点数量众多，对公司管理水平提
出较高要求，公司因资产、业务和人员分散而导致的管理和风险控制压力较大。
六、经营分析
1．经营概况
公司主要经营整车销售、维修养护服务、佣金代理和汽车租赁业务，其中整车销售是公司营业
收入的主要来源。伴随公司营业规模的不断扩大，2015~2017 年，公司营业收入分别为 937.00 亿元、
1,354.22 亿元和 1,607.12 亿元，呈逐年增长趋势，年均复合增长 30.96%，其中 2016 年大幅增长主要
系汽车市场增幅回升以及公司完成对宝信汽车集团有限公司（2017 年 5 月，更名为“广汇宝信汽车
集团有限公司”，以下简称“宝信汽车”）的并购所致；同期，公司分别实现净利润 21.18 亿元、
30.43 亿元和 45.05 亿元，年均复合增长 45.82%。公司主营业务收入占公司营业收入的比重均超过
99%。公司其他业务收入主要包括租赁及物业收入、广告费收入、会员费收入及咨询服务费收入，
其他业务收入及利润占比极小。
表4 2015~2017 年及 2018 上半年公司营业收入构成及毛利率情况（单位：亿元、%）
2015 年 2016 年 2017 年 2018 年 1~6 月
分行业 毛利 毛利 毛利 毛利
收入 占比 收入 占比 收入 占比 收入 占比
率 率 率 率
整车销售 826.02 88.16 4.21 1,200.25 88.63 4.04 1,405.75 87.47 3.85 668.14 85.49 4.10
维修服务 73.42 7.84 33.03 104.43 7.71 33.51 132.06 8.22 37.47 73.94 9.46 36.60
佣金代理 15.31 1.63 77.19 28.84 2.13 77.59 45.84 2.85 79.53 25.40 3.25 77.19
汽车租赁 18.67 1.99 71.18 16.98 1.25 69.64 19.44 1.21 72.65 11.92 1.52 76.53
其他 3.57 0.38 64.83 3.72 0.27 55.76 4.02 0.25 51.91 2.10 0.27 42.30
合计 937.00 100.00 9.23 1,354.22 100.00 8.84 1,607.12 100.00 9.72 781.50 100.00 10.76
资料来源：公司提供
从收入构成上看，2015~2017 年，公司整车销售占营业收入的比重均在 87%以上。2015~2017
年，公司整车销售收入持续增长，年均复合增长 30.45%，主要系收购宝信汽车等带来的规模扩张和
价格较高的豪华品牌销售增长所致，2017 年公司整车销售收入为 1,405.75 亿元。2015~2017 年，公
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司维修服务收入持续增长，主要系 4S 店数量增长带动所致，年均复合增长 34.11%，2017 年为 132.06
亿元。2015~2017 年，公司佣金代理业务收入持续增长，年均复合增长 73.05%，系二手车交易代理
业务增长带动所致，2017 年为 45.84 亿元。2015~2017 年，公司汽车租赁业务收入波动增长，2016
年同比下降 9.05%，主要系为加强流动性，公司将部分融资租赁生息资产通过资产证券化方式打包
出售，使得日均资产水平（资产的日平均数值）和总收益有所回落所致，2017 年公司汽车租赁业务
收入 19.44 亿元，同比增长 14.54%，业务体量增长及开发差异化的租赁产品所致。2017 年，整车销
售、维修服务、佣金代理和汽车租赁收入分别占公司营业收入的 87.47%、8.22%、2.85%和 1.21%。
从毛利率水平看，整车销售毛利率水平较低，2015~2017 年分别为 4.21%、4.04%和 3.85%，毛
利率水平呈下降态势，主要系经销类业务竞争激烈，整车销售利率变薄以及新并表的子公司毛利率
较低所致。2015~2017 年，公司维修服务毛利率持续上升，系规模效应和集中采购优势使得成本相
应降低，以及公司收购的超豪华及豪华品牌维修服务毛利率相对较高所致，2017 年为 37.47%。佣金
代理业务毛利率水平维持在较高水平，较为稳定，2017 年为 79.53%。汽车租赁业务毛利率水平较高，
变动不大，2017 年为 72.65%。综上因素，公司 2015~2017 年毛利率水平变动不大，分别为 9.23%、
8.84%和 9.72%。
2018 年 1~6 月，公司实现营业收入 781.50 亿元，同比增长 11.19%，系业务持续增长所致；毛
利率水平为 10.76%，较 2017 年全年水平略有上升；净利润 24.93 亿元，同比增长 7.86%。
总体看，近年来，伴随着经营规模的扩大，公司营业收入规模呈增长态势；公司营业收入主主
要来自整车销售和维修服务业务；公司整车销售毛利率水平较低且持续下降，其他业务板块毛利率
水平较高，公司综合毛利率上升。
2．整车销售业务
公司整车销售主要为乘用车销售，此外，包含少量的商用车销售业务以及与汽车销售配套的装
饰装潢业务收入。整车销售业务是公司最主要的核心业务。该部分毛利率较低，受到行业特点的影
响，公司采购和销售议价能力弹性较小。近年来，随着公司不断通过并购和自建 4S 店，公司销售规
模不断扩大，整车销售业务收入有所增长。截至 2018 年 6 月末，公司拥有 4S 店 771 家。
经营模式
管理模式方面，公司学习国际先进的管理理念，建立了较为科学、规范的组织架构。公司采取
“总部-区域-店面”的三层管理模式；对于各经销网点内的任一岗位，都有行政主管和职能主管两个
汇报对象，实行双线汇报。汽车经销行业的外部环境复杂多变，采用该管理模式可在有效保障各岗
位专业分工的基础上，最大化实现公司内部的信息共享以及运营与品牌管理、财务、人力资源等关
键职能部门的资源灵活调配，并在推进公司经销网络延伸的过程中有利于实现成本结构的合理性和
精细化管理，从而提高公司整体管理能力和效率。同时，公司针对品牌进行统一管理，将区域管理
与品牌管理相结合，以提高公司的整体管理效率和竞争优势。2015 年，公司引入 SAP 系统，应用于
精细化管理，并逐渐向全国各区域进行试点和推广，以提高管理效率、助力公司管理层科学化决策。
运营管理方面，公司运用 KPI（关键业绩指标）运营管理体系对各区域及成员单位进行集中管
理。通过对新车进货、新车销售、客户管理的 KPI 数据收集，对销售流程进行管理，建立标准的销
售、维修、增值各项业务流程、库存管理及订单流程、运营系统审批及修改流程、运营管理系统结
构及详细的各项系统流程；对 4S 店的销售量、维修产值、增值服务进行数据统计，进而对未达标店
提出改进措施，并进行持续的跟踪，最终完成年度 KPI 指标。运营管理体系的运用，促进了下属 4S
店运营能力的提高，有效地解决了业务运营过程中的质量控制问题。
广汇汽车服务股份公司 18
公司债券信用评级报告
经销模式方面，公司根据《汽车品牌销售管理实施办法》的相关规定，与各汽车制造商签订授
权经营合同进行经营。公司签署的授权经营合同的期限一般为一年至三年，均属一级直接授权经营；
合同期满经双方协商一致后可续约，部分合同约定到期后无书面异议则自动续期。
总体看，公司专注于汽车销售业务，建立了完善的管理模式，并且通过 KPI 管理提高运营管理
效率和质量控制；公司 4S 店主要位于中西部地区，逐渐向全国布局 4S 店销售网络，通过授权管理
合同保持经营的持续运行。
整车采购
从采购模式看，公司各经销网点分别依据其与品牌厂家签署的授权合同以及年度政策标准价格
向厂家采购新车（依据厂家公布的价格通知），均采用订单采购。公司各经销网点在采购上与厂商
保持良好沟通、维持长期合作关系，尽量争取获得更多的热销车型和更优惠的厂商政策，同时争取
提升经销网点的厂商评级。
采购流程上，公司下属 4S 店根据厂商下发的购车计划，结合 4S 店所属地区的销售情况及竞争
品牌情况制定采购计划。厂商在确认车款到账后安排发车。通常自车款到厂商账至新车到 4S 店的时
间约在 30 天内，但由于公司 4S 店分布分散，新车到各 4S 店所花费的时间不尽相同。若是热门车型
或厂商暂无库存，新车到 4S 店的时间也会有所增加。新车到达 4S 店后，各 4S 店会安排购车人提车；
若暂无购车人，则将直接进库存。
公司运用 ERP 系统进行库存管理，基本维持库存当量（月末库存/下月销售计划）在 1.3 的水平，
以保证公司汽车销售需求，同时避免存货过高对资金占压。公司重点采购品牌包括一汽大众、上海
大众、上海通用、宝马和捷豹路虎等，2015~2017 年，公司前五大供应商分别占当期采购总额的 52.34%、
54.65%和 56.44%，采购集中度较高。公司采购集中度较高符合行业特点。
表5 2017 年公司前五大供应商情况（单位：亿元、%）
年份 供应商 金额 占比
上海通用汽车有限公司 236.21 16.28
一汽-大众销售有限责任公司 214.83 14.80
宝马（中国）汽车贸易有限公司 148.54 10.24
2017 年
上海上汽大众汽车销售有限公司 112.34 7.74
捷豹路虎汽车贸易（上海）有限公司 107.04 7.38
合计 452.88 56.44
资料来源：公司年报及公司提供
采购价格与结算方面，公司整车采购时以每种车型的厂商指导价作为固定购买价格。公司采购
整车与上游供货商的结算方式主要是现金、票据和厂商金融（包括极少量的信用证，占比低于 0.01%）。
若以现金电汇或票据采购，公司需向厂商预支付全额车款或开具车款全额的银行承兑汇票；厂商金
融（一种结算方式，整车厂商先将汽车赊销给公司，公司销售该批汽车取得的货款全部交给整车生
产商，直到抵消采购款为止）主要是汽车厂商给予经销商购车付款一定的赊销额度和时间，一般不
超过 60 天，车辆在经销商出库后必须付款。2015~2017 年及 2018 年 1~6 月，公司整车采购结算情
况如下表所示；公司整车采购结算以票据为主，辅以厂商金融和现金电汇。整体看，公司整车采购
以预付形式为主，产生较大规模的预付款项和存货，形成资金占用，公司会根据实际进销情况采购
车辆、调整库存。
广汇汽车服务股份公司 19
公司债券信用评级报告
表6 2015~2017 年及 2018 年 1~6 月公司整车采购结算方式情况（单位：%）
年度 票据占比 厂商金融占比 电汇占比 合计
2015 年 57.49 13.83 28.68 100.00
2016 年 51.46 17.82 30.72 100.00
2017 年 42.66 20.31 37.03 100.00
2018 年 1~6 月 51.68 15.10 33.22 100.00
资料来源：公司提供
总体看，受到汽车销售行业特点的影响，公司主要以下属 4S 店分别采购的形式进行整车采购，
采购集中度较高；公司整车采购结算会造成较大规模的预付款项和库存，形成一定资金占用。
整车销售
销售模式方面，公司以客户为中心，在标准化销售流程的基础上，根据各区域市场特点，提供
同区域多品牌、多样化的市场促销活动服务，以满足不同层次消费者的多重需要。公司所有的经销
网点都有统一的标准化销售流程，销售人员具备汽车行业经验，均通过了生产商的系统化培训。
销售流程上看，公司经销网点的销售流程主要包括了解客户购车意向、建立基础客户档案、介
绍款型并邀请试驾、确定售价并签署销售合同等环节。当客户确定购买之后，销售人员协助其办理
申请牌照、购买保险及缴交税费等其它手续，最后在专设的交车车间完成汽车交收，并向客户介绍
有关汽车维修养护服务的资料。
在整车购销中，公司的利润来源主要包括购销差价及厂商的返利。厂商的返利政策因厂商、车
型和不同时段都会有不同。厂商的返利主要根据对各经销商的评价打分情况确认，评价打分因素主
要有销售目标达成率、客户满意度、市场占有率、售后服务、业务系统分、增值业务以及市场推广
等。返利主要通过在经销商下次购车的成本中扣减。
从销售范围看，公司销售集中于中西部市场、以中高端品牌经营为主，以新建与收购并重的策
略不断扩张经销网络。近年来，公司 4S 店扩张速度较快，公司的 4S 店扩张主要通过收购和新建 4S
店的方式进行。2017 年，公司收购 4S 店 52 家，新建 19 家，因受拆迁及策略性调整关闭 8 家；2018
年 1~6 月，公司收购 4S 店 33 家，新建 4S 店 6 家。截至 2018 年 6 月末，下设 771 家 4S 店（每家
4S 店均具有独立法人资格），建立了覆盖 28 个省、自治区及直辖市的全国性汽车经销网络。经销
品牌涵盖奔驰、宝马、捷豹路虎、奥迪、一汽大众、上海大众、雷克萨斯、沃尔沃、通用别克、丰
田、本田和东风日产近 60 个汽车品牌，中高端品牌汽车在公司整车销售收入中占比较高。公司拥有
约 6,600 亩商业储备土地，其中 289 亩为待开发的储备土地，主要集中于西北、华北、陕西、北区、
华中等区域，公司自有土地面积规模较大，目前专注于整车销售主业，自有土地主要用于 4S 店。
表7 2015~2018 年 6 月公司 4S 店数量变化（单位：家）
项目 2015 年 2016 年 2017 年 2018 年 1~6 月
收购 4S 店数量 77 167 52 33
新建 4S 店数量 13 25 19 6
关闭 4S 店数量 2 16 8 5
期末 4S 店保有量 498 674 737 771
资料来源：公司提供
公司自有或租赁的部分 4S 店土地及房屋存在物业使用用途和性质不符合规定、物业权属证明不
齐备、物业租赁手续不完备等情形。根据公司于 2016 年 3 月 26 日披露的《2016 年度非公开发行股
票申请文件反馈意见回复》，上述情况已获相应主管土地/规划/建设/房产管理部门书面确认会继续
广汇汽车服务股份公司 20
公司债券信用评级报告
允许/支持公司在该等土地上/房屋内的经营行为。据广汇汽车统计，截至 2018 年 6 月底，公司及下
属公司拥有或以各种方式使用的、合法性存在瑕疵的土地使用权面积占其使用的土地使用权总面积
的 13.35%，拥有或以各种方式使用的、合法性存在瑕疵的房屋建筑面积占其使用的房屋总建筑面积
的 59.76%；其中，有合计占比为 8.43%（占其使用的所有瑕疵土地使用权总面积的 52.42%）的土地，
以及合计占比为 36.24%（占其使用的所有瑕疵房屋总建筑面积的 53.07%）的屋已获得行政主管部门
的书面确认，确认该等部门会继续允许/支持公司及下属公司在该等土地上或该等房屋内的经营行为。
目前，公司尚未被告知必须停止使用相关瑕疵物业。针对上述情况中涉及的部分物业，广汇集团和
公司实际控制人孙广信先生出具承诺函，承诺内容如下表。
表8 公司实际控制人和广汇集团针对使用物业产权瑕疵情况的承诺事项
是否有
承诺 承诺 承诺
承诺方 承诺内容 履行
背景 类行 时间
期限
在宝信汽车成为广汇汽车的控股子公司后，如宝信汽
车及其子公司因其在成为广汇汽车的控股子公司之前
收购报
拥有和/或租赁的土地和/或房屋不符合相关的法律法
告书或
解决土 规，而被有关政府主管部门要求收回土地或拆除房屋
权益变 2015 年
地等产 广汇集团 或处以任何形式的处罚或承担任何形式的法律责任， 否
动报告 12 月
权瑕疵 广汇集团愿意承担宝信汽车及其子公司因前述土地收
书中所
回、房屋拆除或受处罚或承担法律责任而导致、遭受、
作承诺
承担的任何损失、损害、索赔、成本和费用，并使广
汇汽车、宝信汽车及其子公司免受损害。
如广汇汽车及其子公司因其拥有和/或租赁的土地和/
或房屋不符合相关的法律法规，而被有关政府主管部
与重大
解决土 门要求收回土地或处以任何形式的处罚或承担任何形
资产重 孙广信、 2015 年
地等产 式的法律责任，承诺人承诺愿意连带承担广汇汽车及 否
组相关 广汇集团 5月
权瑕疵 其子公司因前述土地收回或受处罚或承担法律责任而
的承诺
导致、遭受、承担的任何损失、损害、索赔、成本和
费用，并使广汇汽车及其子公司免受损害。
资料来源：2017年报
从公司整车销售区域分布看，公司的汽车 4S 店分布较广，分布相对分散。2017 年销售收入占
比最高的为华北地区，营业收入 364.23 亿元，占 22.66%；其次是西北地区，销售收入 253.32 亿元，
占 15.76%，华东地区和广西地区分别占 10.78%和 10.0%，其他地区均未超过 10%。公司销售收入地
区分布较分散，地域集中度风险较低。2018 年 1~6 月，华北大区、西北大区、华东大区和广西区域
销售分别占 22.49%、14.29%、11.20%和 10.56%，区域分布变动不大。
表9 2015~2018 年 6 月公司销售收入分地区构成情况（单位：亿元、%）
2015 年 2016 年 2017 年 2018 年 1~6 月
区域分布
金额 占比 金额 占比 金额 占比 金额 占比
华北大区 221.80 23.67 304.80 22.51 364.24 22.66 175.76 22.49
西北大区 203.56 21.72 252.05 18.61 253.32 15.76 111.66 14.29
四川区域 90.87 9.70 100.90 7.45 123.82 7.70 61.08 7.82
重庆区域 84.71 9.04 94.16 6.95 95.50 5.94 63.22 8.09
广西区域 84.59 9.03 128.87 9.52 160.66 10.00 82.50 10.56
安徽区域 54.67 5.83 62.23 4.60 62.85 3.91 28.92 3.70
北区区域 53.83 5.74 113.57 8.39 117.73 7.33 46.24 5.92
江西区域 45.13 4.82 55.48 4.10 57.33 3.57 29.81 3.81
广汇汽车服务股份公司 21
公司债券信用评级报告
陕西区域 42.56 4.54 60.37 4.46 82.52 5.13 56.60 7.24
贵州区域 33.06 3.53 61.21 4.52 60.49 3.76 26.23 3.36
华东区域 -- -- 84.23 6.22 173.32 10.78 87.56 11.20
云南区域 -- -- 19.37 1.43 35.90 2.23 -- --
汽车租赁
22.22 2.37 16.98 1.25 19.44 1.21 11.92 1.52
及其他
合计 933.43 100.00 1,354.22 100.00 1,607.12 100.00 781.50 100.00
资料来源：公司年报及公司提供
注：由于公司内部管理架构调整，原属云南区域店面自 2018 年拆分至重庆、四川等区域。
从代理品牌上看，公司经销品牌涵盖奔驰、宝马、捷豹路虎、奥迪、一汽大众、上海大众、雷
克萨斯、沃尔沃、通用别克、丰田、本田和东风日产等近 60 个汽车品牌，中高端品牌汽车在公司整
车销量中占比较高。2015~2017 年，公司新车销售合计分别为 63.26 万辆、82.49 万辆和 88.12 万辆，
持续增长，其中主要中高端品牌占比稳定；2018 年上半年销售数据具体如下表所示。公司通过下属
子公司与整车厂合作，一般从建店开始就与各厂家保持良好合作关系；截至目前公司子公司与整车
厂的合作关系稳定持续，没有发生厂家夺回授权的情况。
表 10 2015~2018 年 6 月主要品牌乘用车销量情况（单位：万辆、%）
汽车品牌 2015 年 2016 年 2017 年 2018 年 1~6 月
高端
一汽奥迪 2.66 3.66 3.79 1.83
梅赛德斯-奔驰 0.68 1.03 1.26 0.73
沃尔沃 0.54 1.10 1.36 0.68
宝马 -- 2.44 4.72 2.38
捷豹路虎 -- 1.24 2.00 1.05
中端
北京现代 6.29 6.78 4.85 2.19
通用别克 9.52 12.07 12.39 5.33
上海大众 5.18 7.31 7.82 3.71
通用雪佛兰 4.36 3.96 4.51 2.14
一汽大众 5.42 6.40 6.53 2.96
东风日产 5.05 5.94 6.99 3.33
上述合计 39.71 51.95 56.22 26.33
占新车销售总量的比例 62.77 62.98 63.80 65.14
资料来源：公司提供
公司采取以相应销售指导价格作为参考、按照市场公允的价格进行销售定价的定价策略。每家
4S 店根据自身的成本及盈利对最低价格进行授权控制；最低价格可由 4S 店提出，在不违背公司及
所属区域相关规定的情况下，根据公司内控授权，获得相应级别管理人员的审批即可。每辆轿车的
售价由公司与消费者共同协商确定，公司销售价格会综合权衡新车指导价与新车采购价格之间的新
车毛利、所在市场的同等级产品的供给需求、经销网点自身成本结构以及厂家返利等因素。
从销售对象看，公司销售占比中个人销售占比超过 90.00%，企业客户占比较小。从结算方式上
看，个人客户均为现金或电汇方式结算，主要为现款支付。
汽车经销有一定的季节波动性。总体而言，旺季一般从每年 9 月开始，一直持续到 12 月至第二
年春节。由于受到厂商放量和相关促销政策的影响，公司新车销售的高峰在国庆节前后、11 月和 12
广汇汽车服务股份公司 22
公司债券信用评级报告
月。公司通过采取多元化的产品组合培育出多层次市场，来缓解各类汽车的季节性因素对销售产生
的影响。
总体看，公司整车销售规模不断扩大，利润来源主要包括购销差价及厂商的返利；公司整车销
售分布分散，华北大区和西北大区占比较高，中高端汽车占比较高；销售对象以个人客户为主，销
售具有一定季节波动性。近年来，公司收购 4S 店较多，对公司管理和业务融合能力提出了一定要求。
3．维修服务
公司汽车维修服务业务是对出现故障的汽车通过技术手段排查，找出故障原因，并采取一定措
施使其排除故障并恢复达到一定的性能和安全标准的服务。公司汽车维修服务以公司庞大的客户群
体为基础，是公司仅次于整车销售的第二大利润来源。
公司历来重视售后维修养护业务的发展，所有 4S 店均设有服务车间，配备经生产商培训的专业
维修团队，均能提供车辆维修养护服务。对于在 4S 店与客户按生产商要求的条款订立的销售合同内
写明的维修养护范围，在养护期内一般由 4S 店向客户免费提供维修养护服务，并由生产商向 4S 店
补偿该部分费用。对于合同所约定范围以外的额外维修养护服务，4S 店采取向客户收费的方式提供
销售。
2015~2017 年，公司售后维修进厂台次分别为 558.04 万台次、661.34 万次和 718.04 万次，持续
增长，主要系公司 4S 店数量增长所致。2015~2017 年，公司维修服务收入分别为 73.42 亿元、104.43
亿元和 132.06 亿元，持续增长；毛利率分别为 33.03%、33.51%和 37.47%，得益于公司收购豪华品
牌较多，对应维修毛利率较高，维修服务整体毛利率有所提升。2018 年上半年，在售后业务方面实
现维修台次 388.81 万台，同比增长 12.54%；维修收入 73.94 亿元，同比增长 25.47%。
公司维修服务成本主要包括零部件的采购成本和维修技术人员的人工成本等，其中零部件的采
购成本占比 70%左右，维修人工成本占比 20%左右，成本结构整体较为稳定。公司重视维修技术人
员的稳定性，在薪酬、福利等方面采取各类措施避免维修技术人员的流失。
上游采购方面，主要由 4S 店自行向厂家采购，结算以预付的方式，与整车采购相同，在汽车养
护方面，部分材料由公司分公司广汇汽车服务有限责任公司堆龙分公司进行集中采购，如机油等。
总体看，公司维修服务业务以整车销售客户群体为基础，近几年营业收入增长较快，成本较稳
定，毛利率较高，是公司利润的重要来源。
4．佣金代理业务
公司佣金代理业务主要包括融资代理服务、保险代理服务、延保代理服务及二手车交易代理服
务。其中融资代理服务和保险代理服务是公司佣金代理服务收入和利润的主要来源。
公司作为整车销售的渠道，是银行车贷、保险公司车险及汽车金融公司与客户接触的媒介，公
司利用大体量的 4S 店优势，代理车贷、车险等产品，通过店面向客户提供车贷服务、新车保险续保
业务、汽车保险业务的咨询、出单及其他服务，并收取佣金。
2015~2017 年，公司佣金代理业务收入分别为 15.31 亿元、28.84 亿元和 45.84 亿元，年均复合
增长 73.05%，主要系二手车交易代理业务增长带动所致。毛利率分别为 77.19%、77.59%和 79.53%，
较为稳定；收入占比分别为 1.63%、2.13%和 2.85%。2018 年 1~6 月，佣金代理业务收入 25.40 亿元，
同比增长 19.88%，占营业收入的 3.25%，毛利率水平为 77.19%。佣金代理业务收入占比较小，但利
润水平较高，是公司利润的重要构成。
二手车交易代理方面，公司通过 4S 店营销网络，以委托代理业务模式在部分区域陆续开展该业
广汇汽车服务股份公司 23
公司债券信用评级报告
务，一般按照二手车购买价的 5%收取佣金；客户购买的二手车可以享受在公司门店半年或一万公里
质保。2014 年 8 月，公司与阿里巴巴集团签署战略合作协议，共同打造二手车 O2O 交易平台，截至
2017 年末，公司与阿里巴巴集团共同开展的二手车 O2O 拍卖平台已覆盖 25 个省市，年上拍量超 10
万台，成交台次超 4 万台。2015 年 1 月，公司成为中国汽车流通协会二手车行认证授权的首批签约
单位，享有国家级二手车评估检测标准评定权。2015~2017 年，公司二手车代理交易台次分别为 4.56
万辆、9.00 万辆和 20.33 万辆，呈快速增长态势。2018 年上半年，实现二手车代理交易量 14.24 万
台，同比增长 80.85%，维持较高的增长速度。
总体看，公司佣金代理业务依靠整车销售客户群体的快速扩张而增长迅速，由于其成本较低而
毛利率较高，是公司利润的重要构成。
5．汽车租赁业务
公司自 2011 年 2 月起，通过下属公司新疆广汇租赁服务有限公司（以下简称“新疆广汇租赁”）
逐步开展汽车租赁业务，2013 年起由子公司汇通信诚租赁有限公司（新疆广汇租赁为其全资子公司）
全面运营所有新增融资租赁业务，新疆广汇租赁原则上将不再开办新业务，负责管理原有成交的存
量合同。公司依托自身的 4S 店服务网络，将汽车租赁作为其长期发展战略。
公司汽车租赁业务主要为乘用车融资租赁业务，并含有少量经营性租赁，客户主要为个人。乘
用车租赁是客户在支付一定比例首付车款后，通过每月支付租金，即可在租赁期内拥有车辆的使用
权。租赁期限一般为 12 个月到 60 个月，平均为 36 个月左右。根据租赁合同，若客户违约，公司将
有权收回汽车或采取其它保全措施。租赁期满后，租赁车辆归承租方所有。
目前汽车租赁主要通过两种方式进行采购，其一与客户签订相关租赁合同后进行采购；其二向
厂商一次性购入相应数量车辆。2015 年以来，公司汽车融资租赁总台次及生息资产余额情况如下表
所示。2015~2017 年公司融资租赁总台次呈持续增长态势，2017 年为 21.06 万台；截至 2017 年底，
公司汽车租赁业务生息资本总额为 162.14 亿元。2018 年 1~6 月，公司融资租赁 134,050 台，完成 2017
年全年的 63.64%，截至 2018 年 6 月底，生息资产总额为 192.24 亿元。公司融资租赁业务规模持续
增长，同时，公司持续开发具有差异化的租赁产品，如“快捷融”、“汇享融”等。
表 11 2015~2018 年 6 月公司汽车融资租赁总台次及生息资产余额
项目 2015 年 2016 年 2017 年 2018 年 1~6 月
融资租赁总台次（台） 113,110 165,795 210,630 134,050
期末生息资产总额（亿元） 104.93 117.79 162.14 192.24
资料来源：公司提供
注：生息资产为公司汽车租赁业务中用于融资租赁汽车资产的本金部分，计入财务报表中长期应收款和一年内到期的非
流动资产科目。
2015~2017 年，公司汽车租赁业务收入分别为 18.67 亿元、16.98 亿元和 19.44 亿元，其中，2016
年同比下降 9.05%，主要系为加强流动性，将部分融资租赁生息资产通过资产证券化方式打包出售，
使得日均资产水平和总收益有所回落所致，毛利率分别为 71.18%、69.64%和 72.65%，较为稳定。
融资租赁业务是公司利润的重要构成部分。2018 年 1~6 月，公司汽车租赁业务收入 11.92 亿元，同
比增长 25.73%，毛利率略上升至 76.53%。
汽车租赁风险管理方面 ，公司汽车租赁业务与不同消费者的信用记录等级密切相关，信用不良
的客户有可能会无法按时偿付定期租金，不排除在将来可能出现呆账、坏账增加的风险。为此，公
司采取加强客户背景调查、严格客户信用评级以及加强还款监督和催收等措施，将上述风险控制在
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公司债券信用评级报告
了合理范围。租赁期间，日常维修及可能出现的事故等风险由承租人承担，保险公司理赔。同时，
公司建立了严格的征信审核标准及完善的风险管理体系，制定了包括催收管理流程、预警管理流程、
收车管理流程等在内的多级化车辆预警管理流程，能有效地控制风险水平。公司将应收融资租赁款
逾期超过 90 天的列为不良类应收融资租赁款，并相应采取催收诉讼和收回车辆等，
截至 2018 年 6 月底，公司应收融资租赁款不良率为 0.79%，累计计提融资租赁款损失准备 1.91
亿元，不良率较低。
若发生客户逾期支付租金，公司制定了一整套催收标准，主要针对逾期天数采取不同的催收方
式，主要包括呼叫中心电话提醒、催收、诉讼、收回车辆、收回车辆处置等。
总体看，公司汽车租赁业务依托整车销售业务，近年来增长迅速，毛利率水平高，是公司盈利
的重要来源；公司针对汽车租赁业务建立了较为完善的风险防控制度。
6．在建项目
公司在建的网点工程主要是对目前现有的经销网点进行改建、迁建和新建，目前在建的工程主
要包括：北方区域新建 1 家、改建 4 家网点；华北区域新建 1 家改建 3 家网点；广西区域改建 4 家
网点；华中区域改建 1 家网点；新疆区域新建 1 家改建 6 家；江西区域改建 1 家网点；四川区域新
建 1 家；甘肃区域改建 1 家网点；华东区域新建 1 家，改造 2 家；重庆区域改建 1 家。公司目前的
新建 4S 店均已获得厂商授权，尚需一定规模的资金投入。近年来，公司进行了较大规模的收购，业
务规模快速扩张，但 2018~2019 年，公司从战略层面作出新的调整，未来将更加专注于主业，在原
有业务基础规模上进行挖潜，收购兼并的步伐会有所放缓。
总体看，公司在建工程项目尚需一定规模的资金投入，随着公司在建工程的逐步完工和收购完
成，公司经营规模将进一步扩大，经营实力进一步增强。
7．重大事项
收购宝信汽车
2016 年，公司与子公司广汇有限共同出资收购宝信汽车 74.99%的股权。根据 2015 年 12 月发布
的公告，公司及子公司广汇有限拟通过间接全资控制子公司广汇汽车服务（香港）有限公司收购香
港联交所主板上市公司宝信汽车（股票代码 1293.HK）不超过 75%的股份。2016 年 6 月，该收购已
完成。2017 年 6 月，宝信汽车配售新股发行上市，宝信汽车总股本达 28.37 亿股，公司及子公司广
汇有限通过间接控股子公司广汇汽车服务（香港）有限公司（广汇有限间接持股 44.23%，公司间接
持股 55.77%）持有其 67.60%的股权。2018 年 9 月 5 日，基于对当前资本市场形势的判断以及对广
汇宝信持续稳定发展的信心，公司继续增持广汇宝信的股票，本次增持后，公司全资附属公司广汇
香港持有其 67.71%的股权。
宝信汽车是以经营豪华品牌及超豪华品牌为主的汽车销售服务集团，是宝马在中国最大的经销
商，主要从事整车销售、汽车保养及维修服务、汽车装潢、佣金代理服务（包括保险及融资代理、
汽车延保代理及二手车交易代理服务）、融资租赁等业务。截至 2015 年 9 月 30 日，宝信汽车已经
建立了覆盖中国 12 个省、直辖市及自治区共计 82 家门店（包括 64 间 4S 店）的经销网络，主要网
点分布于长三角、东北及华东、华北等广大东部地区。经销品牌范围涵盖中高端、豪华及超豪华共
经销 19 个乘用车品牌。
总体看，公司收购宝信汽车后，经营网点布局扩大、覆盖汽车品牌增加、公司经营规模和实力
进一步增强。
广汇汽车服务股份公司 25
公司债券信用评级报告
非公开发行股票
2017 年 12 月，公司向 7 名对象非公开发行股票 99,378.88 万股，发行价格为 8.05 元/股，性质
为有限售条件流通股，限售期为 12 个月，共募集资金 80.00 亿元，扣除发行费用后募集资金净额为
79.41 亿元。本次非公开发行新增股份已于 2017 年 12 月 14 日在中国证券登记结算有限责任公司上
海分公司办理完毕股份登记手续。
表 12 2017 年公司非公开发行股票募集资金情况
发行对象 配售股份（万股） 配售金额（亿元） 占比（%） 锁定期（月）
泰达宏利基金管理有限公司 19,875.77 16.00 20.00 12
泰康资产管理有限责任公司 7,465.88 6.01 7.51 12
万家共赢资产管理有限公司 9,937.88 8.00 10.00 12
中国人寿资产管理有限公司 9,937.88 8.00 10.00 12
诺德基金管理有限公司 12,409.93 9.99 12.49 12
万家基金管理有限公司 9,937.88 8.00 10.00 12
北信瑞丰金管理有限公司 29,813.66 24.00 30.00 12
合计 99,378.88 80.00 100.00 --
资料来源：公开公告，联合评级整理
总体看，公司非公开发行股票募集资金后，公司资本实力有所增强。
广汇有限收到警示函
2018 年 9 月 25 日，公司发布公告称，子公司广汇有限收到中国证监会广西监管局出具的《关
于对广汇汽车服务有限责任公司采取出具警示函措施的决定》（2018[8]号）。该行政监管措施的具
体内容为：2017 年年度报告中部分信息披露不准确、不充分；主要会计数据和财务指标披露不充分；
披露的主要经营业务不充分；对外担保事项披露不准确；部分募集资金违规划转控股股东广汇汽车。
根据公告，广汇有限已对信息披露和募集资金使用的相关问题进行整改。
总体看，广汇有限收到警示函事项表明其管理水平尚需改进，但对公司经营未产生重大不利影
响。
广汇集团与恒大集团战略合作
2018 年 9 月 10 日，公司控股股东广汇集团、实际控制人孙广信与恒大集团有限公司（以下简
称“恒大集团”）签署了《战略合作协议》和《投资协议》，计划在能源、汽车、物流、地产等四
大领域建立全方位战略合作。按照协议约定，由恒大集团以自目标公司广汇集团现有股东受让股权
并向目标公司增资的方式向目标公司进行投资，本次投资以剥离部分净资产后的估值作为净资产计
价基准，投资总金额为 144.90 亿元，其中：股权转让对价金额为 66.80 亿元，增资金额为 78.10 亿
元。截至 2018 年 10 月 19 日，本次交易所涉及的股权转让及增资均已完成工商变更手续，恒大集团
合计持有广汇集团 40.964%股权，为广汇集团第二大股东。
总体看，广汇集团引入恒大集团作为第二大股东后，公司控股股东的资本实力显著增强、对公
司的支持力度有望提升。
8．经营效率
2015~2017 年，公司应收账款周转次数分别为 65.93 次、56.22 次和 51.84 次，呈逐年下降趋势，
主要系公司 4S 店数量增加较快业务规模迅速扩张导致应收账款规模增加。2015~2017 年，公司存货
周转次数分别为 6.34 次、8.33 次和 8.87 次，呈持续上升态势，主要系公司汽车销售运转加速所致。
广汇汽车服务股份公司 26
公司债券信用评级报告
2015~2017 年，公司总资产周转率分别为 1.36 次、1.44 次和 1.33 次，有所波动，系公司资产规模迅
速增加及业务规模扩大所致。
表 13 同行业上市公司 2017 年经营效率情况（单位：次）
股票代码 股票简称 应收账款周转次数 存货周转次数 总资产周转次数
600335.SH 国机汽车 21.54 5.23 2.09
0881.HK 中升控股 77.33 11.06 2.02
601258.SH 庞大集团 41.51 6.36 1.04
1728.HK 正通汽车 42.57 8.93 1.12
600297.SH 广汇汽车 52.28 8.94 1.30
资料来源：Wind 资讯，联合评级整理。
注：为便于与同行业上市公司进行比较，本表相关指标均采用 Wind 资讯数据。
从同行业比较看，2017 年，公司的应收账款周转率、存货周转率处于行业较好水平，总资产周
转率均处于行业一般水平。
总体看，公司整体经营效率较高。
9．经营关注
采购模式形成较大规模的资金占用
公司整车销售业务的采购以预付现金和票据结算为主，产生较大规模的预付款项，并且由于购
销之间存在一定的时滞，存货规模相对较大。公司整车采购模式存在一定资金占用风险，如果公司
购买的车辆无法及时实现销售，可能造成存货的积压。
供应商集中度高，议价能力较弱，整车销售利润空间较小
汽车销售行业的特点决定了公司采购的集中度较高，在采购过程中的议价能力较弱。整车销售
行业的利润空间较小，毛利率持续下降，采购价格的波动对公司利润水平影响较大。
品牌授权经营风险
汽车经销行业实行汽车品牌授权经营模式，公司对上游整车生产制造商依赖较大。虽然公司与
整车制造商形成了长期合作的关系，但汽车品牌授权经营合同的期限一般为 1~3 年，到期需要续签，
存在授权中止或合同条件变化的可能，可能给公司经营带来不利的影响。
公司规模扩张较快，资金支出压力和管理难度加大
收购和新建店面是公司主要的扩张方式，公司 2016 年和 2017 年分别收购了 167 家和 52 家 4S
店面。公司资金支出压力较大，存在一定筹资压力；并且这些店面分布广泛，空间跨度大，收购之
前股东背景、管理水平参差不齐，人员及资产资质各不相同，对公司收购后的整合提出了很高的要
求，因此如未能提升管理水平、改善盈利状况、规避整合风险，将对公司业绩产生一定影响。
10．未来发展
公司作为国内最大的乘用车经销服务集团，具备广泛的经销网络和客户基础。2018 年，公司发
展战略如下：（1）新车销售方面，通过数字营销平台，不断提升网络营销占比，增强网络集客能力，
降低二级经销网点的销售规模，提高新车毛利水平。（2）售后方面，坚持以服务客户为导向，全面
推进基础保养套餐项目，通过优质优惠的服务切实满足客户需求，降低客户流失率，同时优化“汇
养车电商平台”、“GH60”、“钣喷标准化”等重点创新项目，满足客户对售后服务内容透明度以
及便利性等多方面的需求。（3）保险业务方面，继续加强与各主流保险公司紧密的战略合作关系，
广汇汽车服务股份公司 27
公司债券信用评级报告
优化保险产品，提高保险服务水平，实现保险综合收益率稳步提升。2018 年，公司自主研发的广汇
保险云平台系统将正式全国上线，此平台系统的运用，以求进一步提升新保率、续保率水平，提升
服务效率与质量。（4）融资租赁业务方面，公司着力发展自店差异化、创新化租赁产品、主机厂合
作项目、电商租赁、二手车租赁、新能源车辆租赁等项目，优化客户评分模型、渠道评级模型等业
务模型和 SAP 打分卡等。（5）二手车业务方面，围绕 4S 店二手车和专业公司二手车这两个业务主
干，构建二手车供销和服务链，打造流通和交易服务平台，并开拓二手车的线上线下拍卖业务形式
等。
总体看，公司根据行业发展趋势以及自身经营状况制定了未来发展规划，可实施性比较强。
七、财务分析
1．财务概况
公司提供的 2015~2017 年度合并财务报表均由普华永道中天会计师事务所（特殊普通合伙）审
计，并出具了标准无保留的审计意见；公司 2018 年半年季报财务数据未经审计。公司经审计的财务
报表按照财政部于 2006 年及以后期间颁布的《企业会计准则——基本准则》、各项具体会计准则及
相关规定以及中国证券监督管理委员会《公开发行证券的公司信息披露编报规则第 15 号——财务报
告的一般规定》的披露规定编制。
从合并范围来看，2016 年公司进行的对外收购较多，尤其收购宝信汽车对公司造成较大影响；
2017 年公司非同一控制下企业合并收购的子公司数量较多，购买日至期末被购买方的收入合计 53.80
亿元，此外处置子公司 3 家、设立子公司 10 家。2018 年 1~6 月，公司合并范围，新增加子公司 52
家，不再纳入合并范围子公司 5 家，截至 2018 年 6 月底，公司合并范围子公司 1,045 家。公司持续
的外延并购对财务数据的可比性造成一定影响。
截至 2017 年底，公司资产总额 1,352.46 亿元，负债合计 910.09 亿元，所有者权益（含少数股
东权益）442.37 亿元，其中归属于母公司所有者权益 353.37 亿元。2017 年，公司实现营业收入 1,607.12
亿元，净利润（含少数股东损益）45.05 亿元，其中归属于母公司所有者的净利润 38.84 亿元；经营
活动现金流量净额 49.87 亿元，现金及现金等价物净增加额 108.09 亿元。
截至 2018 年 6 月底，公司资产总额 1,319.55 亿元，负债合计 865.59 亿元，所有者权益（含少
数股东权益）453.96 亿元，其中归属于母公司所有者权益 362.47 亿元。2018 年 1~6 月，公司实现营
业收入 781.50 亿元，净利润（含少数股东损益）24.93 亿元，其中归属于母公司所有者的净利润 21.10
亿元；经营活动现金流量净额-136.28 亿元，现金及现金等价物净增加额-115.86 亿元。
2．资产质量
2015~2017 年，公司资产规模逐年增长，年均复合增长 33.57%，主要系公司通过收并购等方式
扩大业务范围所致。截至 2017 年底，公司资产总额 1,352.46 亿元，较年初增长 20.80%，主要系流
动资产增加所致；其中流动资产占 60.84%，非流动资产占 39.16%，流动资产占比较高，符合公司以
汽车销售为主的业务特点。
流动资产
2015~2017 年，公司流动资产逐年增长，年均复合增长 31.68%，主要系货币资金和预付款项增
加所致。截至 2017 年底，公司流动资产 822.78 亿元，较年初增长 29.32%；流动资产主要由货币资
金（占 39.47%）、预付款项（占 20.09%）、存货（占 20.70%）和一年内到期的非流动资产（占 10.99%）
广汇汽车服务股份公司 28
公司债券信用评级报告
构成。
图 6 截至 2017 年底公司流动资产构成
一年内到期的非流
动资产 其他
1099% 875%
货币资金
3947%
存货
2070%
预付款项
2009%
资料来源：公司年报
2015~2017 年，公司货币资金逐年增长，年均复合增长 36.72%。截至 2016 年底，公司货币资金
较年初增长 24.58%，主要系对外融资增加所致。截至 2017 年底，公司货币资金 324.73 亿元，较年
初增长 50.05%，主要系年底发行新股募集资金到账所致；其中，银行存款占 61.25%，其他货币资金
占 38.63%；其他货币资金均为受限资金，主要为质押给银行用于开具银行承兑汇票的票据保证金、
向金融机构申请借款所存入的保证金存款以及向银行申请保函所存入银行的保证金，公司资金受限
程度较高。
公司预付款项主要为公司向汽车生产厂商及零配件供应商支付的预付货款；公司与上游供货商
的付款方式主要是现金和票据（包括极少量的信用证），均为预付款形式。2015~2017 年，公司预
付款项逐年增长，年均复合增长 73.83%，主要系公司汽车销售及维修业务规模扩大，带动采购增加
所致。截至 2017 年底，公司预付款项 165.26 亿元，较年初增长 22.63%。较大规模的预付款项对公
司资金形成占用。
公司存货主要包括库存商品、在途物资、劳务成本等，其中库存商品主要为整车及汽车零部件
等。2015~2017 年，公司存货逐年增长，年均复合增长 10.52%，主要系业务规模扩大和收购并表增
加，库存商品增加较多所致。截至 2017 年底，公司存货 170.33 亿元，较年初增长 10.48%；其中，
库存商品占 86.29%，在途物资占 13.31%；公司累计计提存货跌价准备 1.08 亿元，全部针对库存商
品计提、计提比例为 0.73%，考虑到公司库存整车主要为中高端产品，市场价格风险较低，公司存
货跌价准备计提规模尚可。
公司一年内到期的非流动资产全部为一年内到期的应收融资租赁款和一年内到期的其他长期应
收款。2015~2017 年，公司一年内到期的非流动资产波动增长，年均复合增长 15.33%。截至 2016
年底，公司一年内到期的非流动资产较年初减少 1.06%，变化不大。截至 2017 年底，公司一年内到
期的非流动资产 90.46 亿元，较年初增长 34.42%，主要系公司融资租赁业务快速发展，一年内到期
的融资租赁款余额相应增加所致。
非流动资产
2015~2017 年，公司非流动资产逐年增长，年均复合增长 36.67%。截至 2016 年底，公司非流动
资产较年初增长 70.44%，主要系商誉增加所致。截至 2017 年底，公司非流动资产 529.68 亿元，较
年初增长 9.59%，主要系长期应收款和商誉增加所致；非流动资产主要由长期应收款（占 15.56%）、
广汇汽车服务股份公司 29
公司债券信用评级报告
固定资产（占 23.23%）、无形资产（占 16.58%）和商誉（占 33.69%）构成。
图 7 截至 2017 年底公司非流动资产构成
其他
10.94% 长期应收款
15.56%
商誉 固定资产
33.69% 23.23%
无形资产
16.58%
资料来源：公司年报
公司长期应收款主要为一年后应收的融资租赁款，公司融资租赁合同期限一般为 36 个月。
2015~2017 年，公司长期应收款逐年增长，年均复合增长 33.72%，主要系融资租赁业务规模扩大所
致。截至 2017 年底，公司长期应收款 82.43 亿元，较年初增长 28.23%；其中，融资租赁款1占 86.89%，
公司累计计提坏账准备 0.73 亿元，全部针对融资租赁款计提，计提比例为 1.01%，计提比例较低。
公司的固定资产主要为房屋建筑物，系各子公司所有的 4S 店及办公楼、展厅。2015~2017 年，
公司固定资产逐年增长，年均复合增长 28.67%，主要系公司持续收并购所致。截至 2017 年底，公
司固定资产 123.04 亿元，较年初增长 8.54%；其中，房屋及建筑物占 76.40%，运输工具占 10.16%；
公司累计计提折旧 46.19 亿元，计提减值准备 0.66 亿元，固定资产成新率为 72.81%，成新率尚可；
受限固定资产占 2.89%，用于作为借款抵押物，受限比例很低。
公司无形资产主要为土地使用权、特许经营权以及软件，按照成本法进行核算。2015~2017 年，
公司无形资产逐年增长，年均复合增长 34.91%。截至 2016 年底，公司无形资产较年初增长 80.54%，
主要系收购并表增加以及因收购造成经销商特许经营权增加所致。截至 2017 年底，公司无形资产
87.80 亿元，较年初增长 0.81%，变化不大；其中，特许经销权占 61.45%，土地使用权占 35.83%；
公司累计计提摊销 14.52 亿元，计提减值准备 0.11 亿元；受限无形资产占 1.89%，用于作为借款抵
押物，受限比例很低。
公司商誉全部系历年收购非同一控制下的汽车经销企业所形成。2015~2017 年，公司商誉逐年
增长，年均复合增长 53.56%，主要系公司处于迅速发展时期，不断通过收购扩大公司规模，购买企
业成本超过其净资产公允价值所致。截至 2017 年底，公司商誉 178.45 亿元，较年初增长 11.04%；
公司累计计提商誉减值准备 0.29 亿元，占比不大。公司商誉规模较大，占资产的比重较高，若未来
收购的 4S 店经营不善，公司商誉面临减值风险。
截至 2017 年底，公司受限资产合计 225.20 亿元，占资产总额的 16.65%，来自货币资金（125.45
亿元）、固定资产（3.56 亿元）、无形资产（1.66 亿元）和长期应收款（含一年内到期部分，94.53
亿元），用于作为各类保证金、借款抵押物和专项资产管理计划的基础资产。公司资产受限程度一
般。
截至 2018 年 6 月底，公司资产总额 1,319.55 亿元，较年初微降 2.43%，主要系支付到期承兑汇
票、采购新车、偿还借款等的影响导致货币资金减少所致。其中流动资产和非流动资产分别占 55.59%
1 公司未对融资租赁客户进行五级分类。
广汇汽车服务股份公司 30
公司债券信用评级报告
和 44.41%，流动资产占比有所下降。截至 2018 年 6 月底，公司货币资金 150.51 亿元，较年初下降
53.65%，降幅较大；存货 213.63 亿元，较年初增长 25.42%，主要系采购新车备库所致。
总体看，近三年，公司资产规模快速增长，流动资产占比较高；货币资金 2018 年上半年货币资
金有较大规模的减少；预付款项及存货占比较高，对资金形成较大占用；持续并购产生了较大规模
的商誉，若并购企业未来经营不善，公司将面临商誉减值风险。总体看，公司整体资产质量一般。
3．负债及所有者权益
负债
2015~2017 年，随着公司经营规模的扩大以及投资需求的增加，公司负债规模逐年增长，年均
复合增长 29.93%。截至 2017 年底，公司负债合计 910.09 亿元，较年初增长 9.38%，流动负债及非
流动负债均有所增长；其中，流动负债占 75.02%，非流动负债占 24.98%，以流动负债为主。
2015~2017 年，公司流动负债逐年增长，年均复合增长 18.63%。截至 2016 年底，公司流动负债
较年初增长 32.48%，主要系短期借款增加所致。截至 2017 年底，公司流动负债 682.72 亿元，较年
初增长 6.23%，主要系应付票据和一年内到期的非流动负债增加所致；流动负债主要由短期借款（占
25.54%）、应付票据（占 38.31%）、其他应付款（占 7.51%）和一年内到期的非流动负债（占 18.55%）
构成。
图 8 截至 2017 年底公司流动负债构成
其他
10.09%
短期借款
25.54%
一年内到期的
非流动负债
18.55%
其他应付款
7.51%
应付票据
38.31%
资料来源：公司年报
2015~2017 年，公司短期借款波动增长，年均复合增长 14.92%。截至 2016 年底，公司短期借款
较年初增长 71.19%，主要系收购并表增加及业务规模扩大需补充流动资金所致。截至 2017 年底，
公司短期借款 174.38 亿元，较年初减少 22.86%；其中，信用借款占 57.15%，抵押借款占 31.06%，
短期融资券占 9.18%。
公司应付票据全部为银行承兑汇票。2015~2017 年，公司应付票据逐年增长，年均复合增长
18.28%，主要系收购并表增加及业务规模扩大需增加使用银行承兑汇票支付厂家货款所致。截至
2017 年底，公司应付票据 261.53 亿元，较年初增长 15.02%。
2015~2017 年，公司其他应付款逐年增长，年均复合增长 32.68%。截至 2016 年底，公司其他应
付款较年初增长 64.99%，主要系收购并表增加和应付股权收购相关款项增加所致。截至 2017 年底，
公司其他应付款 51.25 亿元，较年初增长 6.70%，主要系应付保证金、预提费用和应付被收购单位原
股东及其关联单位款增加所致；其中，应付股权收购款占 46.37%，应付保证金占 23.73%。
广汇汽车服务股份公司 31
公司债券信用评级报告
2015~2017 年，公司一年内到期的非流动负债波动增长，年均复合增长 15.03%。截至 2016 年底，
公司一年内到期的非流动负债较年初减少 16.95%，主要系当年偿付到期中期票据较多所致。截至
2017 年底，公司一年内到期的非流动负债 126.64 亿元，较年初增长 59.34%，主要系一年内到期的
应付债券增加所致。
2015~2017 年，公司非流动负债逐年增长，年均复合增长 105.26%。截至 2016 年底，公司非流
动负债较年初增长 250.86%，主要系长期借款和应付债券增加所致。截至 2017 年底，公司非流动负
债 227.36 亿元，较年初增长 20.08%，主要系长期借款增加所致；非流动负债主要由长期借款（占
68.90%）、应付债券（占 20.43%）和递延所得税负债（占 7.50%）构成。
2015~2017 年，公司长期借款逐年增长，年均复合增长 172.08%，主要系经营规模扩大造成融资
需求增加所致。截至 2017 年底，公司长期借款 156.65 亿元，较年初增长 60.81%；其中，信用借款
占 75.84%，质押借款占 16.30%，资产证券化占 7.68%；从期限分布来看，1~2 年内到期的长期借款
占 55.25%，2~3 年内到期的占 41.30%，3 年以上到期的占 3.45%，公司面临一定的集中偿付压力。
2015~2017 年，公司应付债券波动增长，年均复合增长 60.64%。截至 2016 年底，公司应付债券
较年初增长 280.56%，主要系公司发行规模 50.00 亿元的公司债券所致。截至 2017 年底，公司应付
债券 46.45 亿元，较年初减少 32.19%，主要系部分转入一年内到期的非流动负债所致；2018 及 2019
年公司到期或进入回售期的应付债券规模较大，公司可能面临一定的集中偿付压力。
表 14 截至 2017 年底公司应付债券情况（单位：亿元、%）
债券简称 发行日期 债券期限 发行规模 票面利率
15 广汇汽车 MTN1 2015/3/11 3年 11.00 7.40
16 广汇汽车 MTN001 2016/10/21 3年 7.50 4.78
16 广汇 G1 2016/5/18 2+1 年 14.00 6.95
16 广汇 G2 2016/7/5 2+1 年 25.70 6.95
16 广汇 G3 2016/8/3 3年 10.30 6.50
17 广汇汽车 MTN001 2017/3/13 3年 7.50 6.50
17 广汇 G1 2017/7/11 2+1 年 11.70 7.29
17 广汇 G2 2017/10/11 2+1 年 9.45 7.48
合计 -- -- 97.15 --
资料来源：公司年报，Wind 资讯
2015~2017 年，公司递延所得税负债逐年增长，年均复合增长 56.29%，主要系收购增加较多造
成因非同一控制下企业合并资产评估增值形成的应纳税暂时性差异增加所致。截至 2017 年底，公司
递延所得税负债 17.05 亿元，较年初增长 3.82%。
2015~2017 年，公司全部债务逐年增长，年均复合增长 29.90%。截至 2017 年底，公司全部债务
765.85 亿元，较年初增长 9.59%；其中，短期债务占 73.48%，长期债务占 26.52%，以短期债务为主，
债务结构有待优化。2015~2017 年，公司资产负债率分别为 71.11%、74.32%和 67.29%，全部债务资
本化比率分别为 67.45%、70.85%和 63.39%，均呈波动下降态势，其中 2017 年下降幅度较大，主要
系公司非公开发行股票、所有者权益规模增加所致；长期债务资本化比率分别为 15.17%、36.59%和
31.47%，呈波动上升态势。
公司于 2017 年 3 月 31 日通过信托公司发起设立永续债投资信托项目，募集资金总额 10.00 亿
元，计入其他权益工具。若将信托永续债调整计入长期债务，截至 2017 年底，公司资产负债率、全
部债务资本化比率和长期债务资本化比率将分别为 68.03%、64.22%和 33.02%，公司债务负担较重。
广汇汽车服务股份公司 32
公司债券信用评级报告
截至 2018 年 6 月底，公司负债合计 865.59 亿元，较年初下降 4.89%，主要系应付票据减少所致，
其中流动负债和非流动负债分别占 75.81%和 24.19%，负债结构变动不大。截至 2018 年 6 月底，公
司应付票据 164.43 亿元，较年初下降 37.13%，主要系本期支付了到期的银行承兑汇票所致；短期借
款 216.43 亿元，较年初增长 24.11%；长期借款 130.22 亿元，较年初下降 16.87%；其他流动负债 19.82
亿元，较年初大幅增长 19.76 亿元，主要系当期发行 3 亿美元短期债券所致（已计入短期债务）。
截至 2018 年 6 月底，公司全部债务 71.36 亿元，较年初下降 6.83%，其中短期债务占 74.41%，
债务结构变动不大，短期债务占比仍较高，债务结构有待优化。截至 2018 年 6 月底，公司资产负债
率、全部债务资本化比率和长期债务资本化比率分别为 65.60%、61.12%和 28.68%，债务指标略有
下降。若将信托永续债由其他权益工具调整计入长期债务，截至 2018 年 6 月底，公司全部债务 72.36
亿元，资产负债率、全部债务资本化比率和长期债务资本化比率分别为 66.36%、61.98%和 30.26%，
公司债务负担仍属较重，债务结构仍有待优化。
总体看，近三年，公司负债规模逐年增长，2018 上半年有所下降；负债结构以流动负债为主；
债务规模逐年增加，债务负担较重，债务结构有待优化，公司面临一定的集中偿债压力；但 2017 年
公司非公开发行股票后，公司债务负担有所下降，2018 年上半年债务负担进一步下降。
所有者权益
2015~2017 年，公司所有者权益逐年增长，年均复合增长 42.12%。截至 2016 年底，公司所有者
权益较年初增长 31.29%，主要系未分配利润及少数股东权益增加所致。截至 2017 年底，公司所有
者权益 442.37 亿元，较年初增长 53.84%，主要系非公开发行股票所致；其中，归属于母公司所有者
权益占 79.88%，少数股东权益占 20.12%。截至 2017 年底，归属于母公司所有者权益 353.37 亿元，
其中，股本占 23.05%，其他权益工具占 2.84%，资本公积占 38.27%，其他综合收益占-0.55%，盈余
公积占 1.61%，未分配利润占 34.78%，以股本、资本公积和未分配利润为主。公司权益结构稳定性
尚可。
2017 年 12 月，公司非公开发行股票募集资金总额 80.00 亿元，公司股本和资本公积大幅增长，
公司资本实力大幅增强。
截至 2018 年 6 月底，公司所有者权益 453.96 亿元，较年初增长 2.62%，变动不大，其中归属于
母公司所有者权益占 79.85%，所有者权益变动不大。
总体看，近三年，公司所有者权益规模持续增长，尤其 2017 年非公开发行股票后，公司资本实
力大幅增强；公司所有者权益稳定性尚可。
4．盈利能力
2015~2017 年，公司营业收入逐年增长，年均复合增长 30.96%，主要来自整车销售收入的增长。
近年来，随着公司通过并购和新增子公司不断扩大销售规模，以及整车销售市场需求不断增加，公
司汽车销售收入持续增长。2017 年，公司实现营业收入 1,607.12 亿元，较上年增长 18.67%。2015~2017
年，随着经营规模的扩大，公司净利润逐年增长，年均复合增长 45.82%，2017 年净利润为 45.05 亿
元，较上年增长 48.03%。
从期间费用来看，2015~2017 年，公司费用总额逐年增长，年均复合增长 30.46%，主要系销售
费用增加所致。2017 年，公司费用总额 92.66 亿元，其中，销售费用占 47.24%，管理费用占 26.26%，
财务费用占 26.50%。2015~2017 年，公司销售费用逐年增长，年均复合增长 32.67%，主要系业务规
模扩大，人工成本、市场推广、折旧及摊销等费用增加所致；管理费用逐年增长，年均复合增长 24.13%，
主要系经营规模扩大，人工成本、租赁物管费、折旧及摊销等费用相应增加所致；财务费用逐年增
广汇汽车服务股份公司 33
公司债券信用评级报告
长，年均复合增长 33.50%，主要系融资规模扩大，利息支出增加所致。2015~2017 年，公司费用收
入比分别为 5.81%、5.57%和 5.77%，变化幅度不大，公司费用控制能力较强。
从利润构成来看，2015~2017 年，公司资产减值损失分别为 3.82 亿元、3.57 亿元和 3.43 亿元，
占公司营业利润的比重分别为 14.84%、9.32%和 5.97%，对公司利润有一定侵蚀，主要来自坏账损
失和存货跌价损失。投资收益、其他收益、营业外收支等对公司利润影响不大。
从盈利指标来看，2015~2017 年，公司营业利润率分别为 8.92%、8.57%和 9.41%，呈小幅波动
上升态势；总资本收益率分别为 5.45%、5.95%和 6.36%，总资产报酬率分别为 5.74%、6.25%和 6.65%，
净资产收益率分别为 11.18%、12.01%和 12.34%，均呈逐年上升态势。与同行业上市公司相比，公
司盈利能力指标处于中上水平。
表 15 同行业上市公司 2017 年盈利能力指标对比（单位：%）
股票简称 销售毛利率 总资产报酬率 净资产收益率
国机汽车 5.94 4.42 9.24
中升控股 10.06 13.51 23.82
庞大集团 9.24 3.03 1.61
正通汽车 10.62 7.45 12.50
广汇汽车 9.72 6.64 13.19
资料来源：Wind 资讯
注：为便于与同行业上市公司进行比较，本表相关指标均引自 Wind 资讯。Wind 资讯计算口径与本报告附
表计算口径存在一定差异。
2018 年 1~6 月，公司实现营业收入 781.50 亿元，同比增长 11.19%，系业务持续增长所致；净
利润 24.93 亿元，同比增长 7.86%。
总体看，近三年，公司营业收入及利润增长较快，费用控制能力较强，资产减值损失对公司利
润造成一定侵蚀。公司整体盈利能力较强。
5．现金流
从经营活动来看，2015~2017 年，公司经营活动现金流入逐年增长，年均复合增长 28.88%，主
要系整车销售规模增加所致；经营活动现金流出逐年增长，年均复合增长 30.35%，主要系整车采购
规模增加所致；综上，经营活动现金流量净额保持净流入，分别为 55.63 亿元、33.08 亿元和 49.87
亿元，其中 2016 年规模有所减少，主要系整车采购规模较大以及职工薪酬增加所致。2015~2017 年，
公司现金收入比分别为 121.75%、120.56%和 119.70%，逐年小幅下降，但仍处于较高水平，公司收
入实现质量良好，经营性现金流状况佳。
从投资活动来看，2015~2017 年，公司投资活动现金流入波动增长，年均复合增长 51.77%，主
要系收回投资收到的现金波动增长所致，公司利用闲置资金对外进行短期投资的规模有所波动；投
资活动现金流出逐年增长，年均复合增长 42.44%，其中 2016 年的增长主要系收购项目增加所致，
2017 年的增长主要系投资支付的现金增加所致；综上，投资活动现金流量净额分别为-37.86 亿元、
-124.99 亿元和-48.50 亿元，保持现金净流出。
从筹资活动来看，2015~2017 年，公司筹资活动现金流入逐年增长，年均复合增长 57.60%，其
中 2016 年的增长主要系借款规模增加所致，2017 年的增长主要系非公开发行股票所致；筹资活动
现金流出逐年增长，年均复合增长 39.28%，主要系偿债规模增加所致；综上，筹资活动现金流量净
额分别为-24.97 亿元、142.36 亿元和 107.42 亿元，由净流出转为净流入，近两年随着收并购的增加，
公司存在较大的融资需求。
广汇汽车服务股份公司 34
公司债券信用评级报告
2018 年 1~6 月，公司经营活动现金流量净额-136.28 亿元，一方面系上半年整车采购规模较大，
另一方面系当期公司兑付到期银行承兑汇票的金额较大所致；投资活动现金流量净额 18.95 亿元；
筹资活动现金流量净额为 1.49 亿元，当期借款规模下降所致。
总体看，近三年，公司经营活动现金流状况佳，收入实现质量良好；但对外投资支出规模较大，
经营活动现金净流入无法支撑公司持续并购投资，使得公司存在较大的外部融资需求。
6．偿债能力
从短期偿债能力指标来看，2015~2017 年，公司流动比率及速动比率逐年上升，主要系货币资
金和预付款项增加所致，截至 2017 年底，分别为 1.21 倍和 0.96 倍；现金短期债务比分别为 0.42 倍、
0.41 倍和 0.58 倍，2017 年底有所上升，主要系年底完成非公开发行股票收到募集资金所致，公司现
金类资产对短期债务的覆盖程度一般。2015~2017 年，公司经营现金流动负债比率分别为 11.47%、
5.15%和 7.30%，经营性净现金流对流动负债的覆盖程度一般。整体看，公司短期偿债能力一般。
从长期偿债能力指标来看，2015~2017 年，公司 EBITDA 逐年增长，年均复合增长 42.80%，主
要系利润总额增加所致。2017 年，公司 EBITDA 为 98.36 亿元，较上年增长 37.09%；其中，折旧占
9.88%，摊销占 6.58%，计入财务费用的利息支出占 25.11%，利润总额占 58.43%。2015~2017 年，
公司 EBITDA 利息倍数分别为 3.76 倍、3.70 倍和 3.91 倍，EBITDA 对利息的覆盖程度较高；EBITDA
全部债务比分别为 0.11 倍、0.10 倍和 0.13 倍，EBITDA 对全部债务的覆盖程度一般。整体看，公司
长期偿债能力较强。
截至 2018 年 6 月底，公司取得的各金融机构授信额度合计 903.00 亿元，尚未使用的授信额度
366.60 亿元，公司间接融资渠道畅通。公司为上交所上市公司，直接融资渠道畅通。
截至 2018 年 6 月底，公司对外担保余额 1.33 亿元，对外担保对象均为下属子公司客户分期业
务。根据分期贷款协议的规定，购车人以其所购车辆作为抵押的同时，由公司为其提供担保。公司
对外担保主要来自业务经营，或有负债风险较低。
截至 2018 年 6 月底，公司未决诉讼、仲裁事项涉及的预计负债金额为 792.83 万元，金额不大，
对公司影响较小。
根据公司提供的中国人民银行《企业信用报告》（机构信用代码：G10210211029483601），截
至 2018 年 7 月 4 日，公司未结清和已结清信贷信息中，均不存在不良类或关注类记录。
总体看，公司短期偿债能力一般，长期偿债能力较强，但考虑到公司融资渠道畅通、经营性现
金流状况佳及行业地位领先等因素，公司整体偿债能力很强。
八、本期公司债券偿债能力分析
1．本期公司债券的发行对目前债务的影响
截至 2018 年 6 月底，公司全部债务 713.57 亿元。本期拟发行的公司债券额度不超过 20.00 亿元，
相对于公司全部债务规模而言，影响一般。
以 2018 年 6 月底的财务数据为基础，假设本期债券募集资金净额为 20.00 亿元，本期债券发行
后，在其他因素不变的情况下，公司资产负债率、全部债务资本化比率和长期债务资本化比率将分
别为 66.11%、61.77%和 30.86%，分别上升了 0.51 个百分点、0.65 个百分点和 2.17 个百分点。若将
永续债调整计入公司长期债务，本期债券发行后，在其他因素不变的情况下，公司资产负债率、全
部债务资本化比率和长期债务资本化比率将分别为 66.36%、61.98%和 30.26%。考虑到本期债券募
广汇汽车服务股份公司 35
公司债券信用评级报告
集资金中部分将用于偿还到期的公司借款，公司实际债务负担将低于上述预测值。
2．本期公司债券偿债能力分析
以 2017 年的财务数据为基础，公司 EBITDA 为本期债券发行额度（20.00 亿元）的 4.92 倍，
EBITDA 对本期债券的覆盖程度高；经营活动现金流入量和经营活动现金流量净额分别为本期债券
发行额度（20.00 亿元）的 97.09 倍和 2.49 倍，对本期债券的覆盖程度高。
综合以上分析，并考虑到公司作为汽车销售领域的知名龙头企业，在行业经验、经营规模、综
合服务等方面具有较强的竞争优势；公司经营活动现金流入量规模较大、收入实现质量较高，联合
评级认为，公司对本期债券的偿还能力很强。
九、综合评价
公司作为汽车经销行业龙头，近年来不断扩大经营网络，经营规模、营业收入和利润规模迅速
扩大，规模优势明显，并且通过广泛的客户基础拓展汽车维修养护、汽车租赁、佣金代理等业务，
市场综合竞争力得到提高。2017年，公司非公开发行股票募集资金，资本实力有所增强。同时，联
合评级也关注到当前汽车产销增速放缓、公司整车销售业务采购议价能力较弱、汽车销售毛利率较
低、存货规模较大占压营运资金、商誉占比较高、债务负担较重、经营性净现金流大幅下滑等因素
可能对公司信用水平带来的不利影响。
未来，随着公司在建项目的逐渐完工，对外收购项目的深化整合，经营网络的不断扩大，以及
汽车维修养护、保险代理、二手车代理、租赁等后市场业务的不断扩大，公司经营状况将保持良好，
联合评级对公司的评级展望为“稳定”。
基于对公司主体长期信用以及本次公司债券偿还能力的综合评估，联合评级认为，本期公司债
券到期不能偿还的风险很低。
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公司债券信用评级报告
附件 1 广汇汽车服务股份公司
组织结构图
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公司债券信用评级报告
附件 2 广汇汽车服务股份公司
主要财务指标
项目 2015 年 2016 年 2017 年 2018 年 6 月
资产总额（亿元） 758.11 1,119.60 1,352.46 1,319.55
所有者权益（亿元） 219.02 287.55 442.37 453.96
短期债务（亿元） 414.69 532.90 562.75 530.97
长期债务（亿元） 39.16 165.92 203.10 182.60
全部债务（亿元） 453.85 698.82 765.85 713.57
营业收入（亿元） 937.00 1,354.22 1,607.12 781.50
净利润（亿元） 21.18 30.43 45.05 24.93
EBITDA（亿元） 48.24 71.75 98.36 --
经营性净现金流（亿元） 55.63 33.08 49.87 -136.28
应收账款周转次数（次） 65.93 56.22 51.84 --
存货周转次数（次） 6.34 8.33 8.87 --
总资产周转次数（次） 1.36 1.44 1.30 --
现金收入比率（%） 121.75 120.56 119.70
总资本收益率（%） 5.45 5.95 6.36 --
总资产报酬率（%） 5.74 6.25 6.65 --
净资产收益率（%） 11.18 12.01 12.34 --
营业利润率（%） 8.92 8.57 9.41 10.45
费用收入比（%） 5.81 5.57 5.77 6.76
资产负债率（%） 71.11 74.32 67.29 65.60
全部债务资本化比率（%） 67.45 70.85 63.39 61.12
长期债务资本化比率（%） 15.17 36.59 31.47 28.68
EBITDA 利息倍数（倍） 3.76 3.70 3.91 --
EBITDA 全部债务比（倍） 0.11 0.10 0.13 --
流动比率（倍） 0.98 0.99 1.21 1.12
速动比率（倍） 0.69 0.75 0.96 0.79
现金短期债务比（倍） 0.42 0.41 0.58 0.28
经营现金流动负债比率（%） 11.47 5.15 7.30 -20.77
EBITDA/本期发债额度（倍） 2.41 3.59 4.92 --
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公司债券信用评级报告
附件 3 有关计算指标的计算公式
指标名称 计算公式
增长指标
（1）2 年数据：增长率=（本次-上期）/上期×100%
年均增长率
（2）n 年数据：增长率=[(本次/前 n 年)^（1/(n-1)）-1]×100%
经营效率指标
应收账款周转率 营业收入/ [(期初应收账款余额+期末应收账款余额)/2]
存货周转率 营业成本/[(期初存货余额+期末存货余额)/2]
总资产周转率 营业收入/[(期初总资产+期末总资产)/2]
现金收入比率 销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入×100%
盈利指标
（净利润+计入财务费用的利息支出）/[（期初所有者权益+期初全部
总资本收益率
债务+期末所有者权益+期末全部债务）/2]×100%
（利润总额+计入财务费用的利息支出）/[（期初总资产+期末总资产）
总资产报酬率
/2] ×100%
净资产收益率 净利润/[（期初所有者权益+期末所有者权益）/2]×100%
主营业务毛利率 （主营业务收入-主营业务成本）/主营业务收入×100%
营业利润率 （营业收入-营业成本-营业税金及附加）/营业收入×100%
费用收入比 （管理费用+营业费用+财务费用）/营业收入×100%
财务构成指标
资产负债率 负债总额/资产总计×100%
全部债务资本化比率 全部债务/（长期债务+短期债务+所有者权益）×100%
长期债务资本化比率 长期债务/（长期债务+所有者权益）×100%
担保比率 担保余额/所有者权益×100%
长期偿债能力指标
EBITDA 利息倍数 EBITDA/（资本化利息+计入财务费用的利息支出）
EBITDA 全部债务比 EBITDA/全部债务
经营现金债务保护倍数 经营活动现金流量净额/全部债务
筹资活动前现金流量净额债务保护倍数 筹资活动前现金流量净额/全部债务
短期偿债能力指标
流动比率 流动资产合计/流动负债合计
速动比率 （流动资产合计-存货）/流动负债合计
现金短期债务比 现金类资产/短期债务
经营现金流动负债比率 经营活动现金流量净额/流动负债合计×100%
经营现金利息偿还能力 经营活动现金流量净额/（资本化利息+计入财务费用的利息支出）
筹资活动前现金流量净额利息偿还能力 筹资活动前现金流量净额/（资本化利息+计入财务费用的利息支出）
本次公司债券偿债能力
EBITDA 偿债倍数 EBITDA/本次公司债券到期偿还额
经营活动现金流入量偿债倍数 经营活动产生的现金流入量/本次公司债券到期偿还额
经营活动现金流量净额偿债倍数 经营活动现金流量净额/本次公司债券到期偿还额
注：现金类资产=货币资金+以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产+应收票据
长期债务=长期借款+应付债券
短期债务=短期借款+以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融负债+应付票据+应付短期债券+一年内到
期的非流动负债
全部债务=长期债务+短期债务
EBITDA=利润总额+计入财务费用的利息支出+固定资产折旧+摊销
所有者权益=归属于母公司所有者权益+少数股东权益
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公司债券信用评级报告
附件 4 公司主体长期信用等级设置及其含义
公司主体长期信用等级划分成 9 级，分别用 AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、
CC 和 C 表示，其中，除 AAA 级，CCC 级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、
“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
AAA 级：偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低；
AA 级：偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低；
A 级：偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低；
BBB 级：偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般；
BB 级：偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，违约风险较高；
B 级：偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高；
CCC 级：偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高；
CC 级：在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务；
C 级：不能偿还债务。
长期债券（含公司债券）信用等级符号及定义同公司主体长期信用等级。
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