蓝光发展：主体及“19蓝光01”2019年度跟踪评级报告2019-04-26
跟踪评级报告
跟踪评级原因
根据相关监管要求及四川蓝光发展股份有限公司（以下简称“蓝光发展”或“公
司”）公开发行 2019 年公司债券（第一期）的跟踪评级安排，东方金诚基于蓝光
发展提供的 2018 年度审计报告以及相关经营数据，进行了本次定期跟踪评级。
主体概况
蓝光发展主营房地产开发业务，辅以医药及 3D 生物打印和现代服务等业务。
控股股东为蓝光投资控股集团有限公司（以下简称“蓝光集团”），实际控制人为
自然人杨铿。
蓝光发展前身系成都迪康制药公司，由自然人曾雁鸣和成都高新技术创业服务
中心于 1993 年 5 月共同出资设立，初始注册资本为 500 万元。成都迪康制药公司
于 1999 年 12 月整体变更为四川迪康科技药业股份有限公司（以下简称“迪康药业）。
2001 年 2 月，迪康药业在上海证券交易所挂牌上市（股票代码：600466.SH）。2008
年 6 月，蓝光集团通过司法拍卖的方式竞得迪康药业限售流通股 5251 万股，占迪
康药业总股本的 29.90%，蓝光集团成为迪康药业控股股东。2015 年 3 月，迪康药
业通过非公开发行股份的方式购买蓝光集团、深圳市平安创新资本投资有限公司和
杨铿分别持有的蓝光和骏实业股份有限公司（以下简称“蓝光和骏”）75.31%、16.44%
和 8.25%的股权，此次重组完成后，迪康药业变更为现名。截至 2018 年末，公司
总股本为 29.84 亿股，其中蓝光集团持有公司 47.66%的股份，为公司控股股东，
自然人杨铿持有蓝光集团 95.04%的股权，并直接持有蓝光发展 11.64%的股份，为
公司的实际控制人。
截至 2018 年末，公司资产总额 1508.81 亿元，所有者权益 270.93 亿元，资产
负债率为 82.04%；纳入合并报表范围的直接及间接控股子公司 390 家。2018 年公
司实现营业总收入 308.21 亿元，利润总额为 33.77 亿元。
公司债券本息兑付及募集资金使用情况
经中国证券监督管理委员会证监许可【2018】1551 号文核准，公司于 2019 年
3 月发行 11 亿元公司债券，债券简称为“19 蓝光 01”，票面利率 7.50%，起息日
为 2019 年 3 月 19 日，到期日为 2022 年 3 月 19 日，附第 2 年末公司调整票面利率
选择权、赎回选择权及投资者回售选择权，每年付息一次，到期一次还本，最后一
期利息随本金的兑付一起支付。
截至本报告出具日，“19 蓝光 01”所募集资金中，5.5 亿元已用于偿还“18
蓝光 03”，其余资金尚未使用。
截至本报告出具日，“19 蓝光 01”尚未到本息偿付日。
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跟踪评级报告
宏观经济和政策环境
宏观经济
2019 年一季度宏观经济运行好于预期，GDP 增速与上季持平；随着积极因素
逐渐增多，预计二季度 GDP 增速将稳中有升，上半年经济下行压力趋于缓解
今年宏观经济开局好于市场普遍预期。据初步核算，1～3 月国内生产总值为
213433 亿元，同比增长 6.4%，增速与上季持平，结束了此前的“三连降”，主要
原因是当季货物贸易顺差同比扩大，净出口对经济增长的拉动力增强，抵消了投资
和消费拉动力下滑的影响。值得注意的是，随着逆周期政策效果显现，中美贸易谈
判进展良好带动市场预期改善，3 月投资和消费同步回暖，经济运行的积极因素正
在逐渐增多。
工业生产边际改善，企业利润下降。1～3 月规模以上工业增加值同比增长
6.5%，增速较上年全年加快 0.3 个百分点。其中，3 月工业增加值同比增长 8.5%，
较 2 月当月同比增速 3.4%大幅反弹，这一方面受春节错期影响，同时也与当月制
造业 PMI 重回扩张区间相印证，表明制造业景气边际改善，逆周期政策带动效果较
为明显。受 PPI 涨幅收窄影响，今年 1～2 月工业企业利润同比下降 14.0%，结束
此前两年高增，但后期增值税下调或将缓解企业利润下行压力。
固定资产投资增速整体回升。1～3 月固定资产投资同比增长 6.3%，增速较上
年全年加快 0.4 个百分点。具体来看，基建补短板力度加大带动基建投资增速小幅
上升，1～3 月同比增长 4.4%，增速较上年全年加快 0.6 个百分点。在前期新开工
高增速支撑下，1～3 月房屋施工面积增速加快，推动同期房地产投资同比增速较
上年全年加快 2.3 个百分点至 11.8%。最后，因利润增速下滑、外需前景走弱影响
企业投资信心，1～3 月制造业投资同比增长 4.6%，增速较上年全年下滑 4.9 个百
分点。
商品消费整体偏弱，企稳反弹迹象已现。1～3 月社会消费品零售总额同比增
长 8.3%，增速不及上年全年的 9.0%，汽车、石油制品和房地产相关商品零售额增
速低于上年是主要拖累。不过，从边际走势来看，1～2 月社零增速企稳，3 月已有
明显回升，背后推动因素包括当月 CPI 上行，个税减免带动居民可支配收入增速反
弹，以及市场信心修复带动车市回暖。1～3 月 CPI 累计同比上涨 1.8%，涨幅低于
上年全年的 2.1%；因猪肉、鲜菜等食品价格大涨，3 月 CPI 同比增速加快至 2.3%。
净出口对经济增长的拉动力增强。以人民币计价，1～3 月我国出口额同比增
长 6.7%，进口额增长 0.3%，增速分别较上年全年下滑 0.4 和 12.6 个百分点。由于
进口增速下行幅度更大，一季度我国对外贸易顺差较上年同期扩大 75.2%，带动净
出口对 GDP 增长的拉动率反弹至 1.5%，较上季度提高 1.0 个百分点。
东方金诚预计，二季度基建领域补短板、减税降费等积极财政政策效应将持续
显现，叠加市场预期改善推动商品房销售回暖、汽车销量增速反弹，以及对外贸易
顺差仍将延续等因素，预计二季度 GDP 增速将持平于 6.4%，不排除小幅反弹至 6.5%
的可能，这意味着上半年经济下行压力趋于缓解。
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政策环境
M2 和社融存量增速触底反弹，“宽信用”效果显现，货币政策宽松步伐或将
有所放缓
社会融资规模大幅多增，货币供应量增速见底回升。1～3 月新增社融累计
81800 亿，同比多增 23249 亿，主要原因是表内信贷大幅增长以及表外融资恢复正
增长，表明“宽信用”效果进一步显现。此外，1～3 月新增企业债券融资及地方
政府专项债也明显多于上年同期，体现债市回暖及地方政府专项债发行节奏加快带
来的影响。在社融同比多增带动下，3 月底社融存量同比增速加快至 10.7%，较上
年末提高 0.9 个百分点。3 月末，广义货币（M2）余额同比增长 8.6%，增速较上年
末提高 0.5 个百分点，主要原因是一季度流向实体经济的贷款大幅增加，以及财政
支出力度加大带动财政存款同比多减。3 月末，狭义货币(M1)余额同比增长 4.6%，
增速较上年末提高 3.1 个百分点，表明实体经济活跃程度有所提升。
货币政策宽松步伐或将边际放缓。一季度各项金融数据均有明显改善，表明前
期各类支持实体经济融资政策的叠加效应正在体现。考虑到伴随中美贸易谈判取得
积极进展，市场信心持续恢复，宏观经济下行压力有所缓和，金融数据反弹或促使
监管层放缓货币政策边际宽松步伐，二季度降准有可能延后，降息预期也有所降温，
而定向支持民营、小微企业融资政策还将发力。
减税带动财政收入增速走低，财政支出力度加大，更加积极的财政政策将在
减税降费和扩大支出两端持续发力
1～3 月财政收入累计同比增长 6.2%，增速较上年同期下滑 7.4 个百分点，体
现各项减税政策及 PPI 涨幅收窄等因素的综合影响。其中，税收收入同比增长 5.4%，
增速较上年同期下滑 11.9 个百分点；非税收入同比增长 11.8%，增速较上年同期
高出 19.3 个百分点，或与央企利润上缴幅度增大有关。1～3 月财政支出累计同比
增长 15.0%，增速高于上年同期的 10.9%，基建相关支出整体加速。
2019 年政府工作报告明确将实施更大规模的减税，全年减税降费规模将达到
约 2 万亿，高于 2018 年的 1.3 万亿。4 月起，伴随新一轮增值税减税的实施，财
政收入增长将面临更大的下行压力。支出方面，2019 年基建补短板需求增大，二
季度基建相关支出力度有可能进一步上升，而科技、教育、社保和就业等民生类支
出也将保持较快增长，财政支出将保持较高强度。总体上看，今年财政政策在稳定
宏观经济运行中的作用将更加突出。
行业及区域经济环境
公司主要从事房地产开发业务，所属行业为房地产行业。
房地产行业
随着住房制度改革的深入、楼市调控政策从严，预计 2019 年全国商品房销售
面积和销售额增速将有所回落
2018 年全国商品房销售面积和商品房销售额分别为 17.17 亿平方米和 15.00
万亿元，同比分别增长 1.30%和 12.20%，增速同比分别下降 6.40 个百分点和 1.50
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个百分点。同期，住宅销售面积和住宅销售额同比分别增长 2.20%和 14.70%，增速
分别同比降低 3.10 个百分点和增长 3.40 个百分点。从城市分布来看，棚改货币化
补偿政策、人才引进政策以及部分人口逆向流动所带来的返乡置业推动热点二线城
市及三四线城市楼市发展，2018 年以来的销售增长主要来自热点二线城市及三四
线城市的贡献。
图 1：2017 年～2018 年全国商品房销售面积及销售额增速变动图
数据来源：国家统计局，东方金诚整理
2018 年，房地产市场依旧严监管，房地产政策依旧维持“房住不炒”定位，
坚持因城施策，调控方式以限购、限贷、限售、限价、人才引进和棚改货币化安置
为主，预计 2019 年房地产行业调控政策持续从严，但发展租赁市场为政策支持方
向。
受住房改革制度深入、楼市调控政策继续从严、资金面紧张、棚改货币化安置
支撑作用弱化等多重因素影响，预计 2019 年全国商品房销售额及销售面积增速将
有所回落。
2019 年房地产企业融资渠道仍将严格受限、行业调控政策持续从严，预计房
地产开发投资增速将有所下行
2017 年以来热点二线城市及三四线城市的房地产销售增长，拉动了全国商品
房去库存。2018 年，全国商品房待售面积 52414.00 万平方米，比上年同期下降
11.05%。2018 年商品房库存去化 6509 万平方米，去化规模同比减少 38.69%，去化
速度有所降低。2018 年以来，销售放缓及供给增速使得去化周期略有提升。
2018 年，全国房地产开发投资增速同比有所回升，但整体仍低于 2015 年以前
水平。2018 年全国房地产开发投资 120263.51 亿元，同比增长 9.50%，增速同比增
长 2.50 个百分点，主要系土地购置面积及新开工面积增长所致；其中，住宅投资
85192.25 亿元，同比增长 13.40%，增速同比上升 4.00 个百分点；住宅投资占房地
产开发投资的比重为 70.84%。
同期，受商品房库存回落影响，房地产开发企业补库存意愿强烈，加大拿地力
度；同时，融资环境趋紧，为了加快资金回笼，房地产企业加快推盘力度，全国房
屋新开工面积增速持续上行。2018 年，房地产开发企业土地购置面积 29142 万平
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方米，同比增长 14.20%；土地成交价款 16102 亿元，同比增长 18.00%，增速较上
一年回落 31.40 个百分点。2018 年全国房屋新开工面积 209341.79 万平方米，同
比增长 17.20%，增速较上年同期提高 10.20 个百分点。
图2：2014～2018年全国房地产开发投资增速变动图
数据来源：国家统计局，东方金诚整理
2018 年 1～4 月，银行按揭贷款收紧、严控开发贷等货币政策趋紧，导致房地
产到位资金持续降低；5 月以来，随着销售回暖，房地产企业定金及预收账款持续
提高，房地产企业到位资金整体提高。统计局数据显示，2018 年，房地产开发企
业到位资金 165963 亿元，同比增长 6.4%，增速同比下降 1.8 个百分点。从资金来
源看，2018 年房地产资金来源中，自筹资金为 55831 亿元，同比增长 9.7%，占比
提升至 33.64%；定金及预收款 55418 亿元，同比增长 13.8%，占比提升至 33.39%。
预计 2019 年，受制于房地产融资渠道严格受限和房地产政策调控不放松，土
地购置对投资支撑力度将有所下滑，房地产开发投资增速将下行，但将与 2016 年
以来基本持平。
预计 2019 年二三线城市投资热度有所放缓，供求矛盾改善，同时棚改货币化
安置政策的调整导致其对房价支撑力度减弱，二三线城市房价涨幅将有所回落
2018 年，全国商品房平均销售价格为 8737 元/平方米，同比增长 10.7%，全国
房价稳中有升，主要是热点二线城市及三线城市房价上涨带动所致。
受调控政策出台时序和力度不同，全国各区域房价明显分化。2018 年末，70
个大中城市新建商品住宅价格指数同比增长 10.60%；其中，一线城市新建商品住
宅价格指数受限价政策影响整体较为稳定；二线城市和三线城市新建商品住宅价格
指数受人才引进政策及人口逆向流动导致的潜在需求大幅上涨刺激阶段性上涨，同
比分别增长 11.30%和 10.80%。
2018 年 12 月，70 个大中城市中，59 个城市新建商品住宅价格指数环比上涨，
上涨城市数较 11 月下降 4 个，平均涨幅有所下降。
从房价未来走势来看，预计 2019 年随着房屋销售面积增速的放缓，房价上涨
的动力减弱，市场供求矛盾有所缓解，房价涨幅整体出现回落。2019 年房地产将
保持“一城一策”的政策调控方式，但“住房不炒”的高压线仍然不变，具体来看，
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一线城市房地产市场仍将保持较强的政策调控力度，同时住房需求仍较为旺盛，房
价整体将保持稳定；二三线城市房价涨幅将出现回落，一方面，由于近年来二三线
城市房地产市场快速发展，库存规模有所提升，2019 年房地产投资热度将有所放
缓，供求矛盾有所改善；另一方面，助推此前二三线城市房地产上涨的棚改货币化
安置政策有所调整，对短期内二三线城市房价支撑力度减弱。
图3：2011年～2018年全国70个大中城市新建住宅价格指数当月同比变动图
数据来源：国家统计局，东方金诚整理
2018 年以来，大型房企以品牌输出和并购等方式持续提升规模，呈现强者恒
强趋势，未来行业分化加剧，小型房企经营风险或将加速暴露
我国房地产企业数量较多，市场相对分散，但近年来集中度持续提升。据克而
瑞地产研究发布的《2018 年 1～12 月中国房地产企业销售 TOP200》，2018 年，在
房地产调控政策持续收紧的背景下，受益于部分二线城市及三四线城市销售持续增
长，TOP100 房企整体销售规模达 10 万亿元，同比增长 35%。规模房企凭借自身在
品牌、城市布局以及融资能力等方面的优势，市场份额继续提高，与其他房企的规
模差距进一步加大。
从金额门槛来看，2018 年 TOP100 各梯队房企销售金额门槛均进一步提升。其
中 TOP10 上榜门槛为 2006.7 亿元，同比增长 32.7%；TOP20、TOP30 和 TOP50 上榜
门槛增幅均在 40%以上，分别达到 1303.4 亿元、1005.1 亿元和 548.7 亿元。从房
企合同销售金额集中度看，TOP10 房企集中度 26.9%，较去年同期上升 2.7 个百分
点；TOP50 房企集中度占比 55.1%，较去年同期上升 9.3 个百分点。
此外，房地产行业竞争具有一定的区域性特征，部分区域性房地产开发企业虽
然整体规模和资金实力与全国大型房地产企业相比仍有差距，但在特定区域市场中
具有一定的竞争优势。在融资环境趋紧、行业调控政策不放松的情况下，小型房企
经营风险或将加速暴露。
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业务运营
经营概况
公司营业收入和毛利润的主要来源为房地产开发业务，跟踪期内，公司营业
收入和毛利润均有所增长，毛利率同比有所提高
2018 年，公司实现营业收入 308.21 亿元，同比增长 25.53%，主要是房地产项
目结转收入的提升所致。从收入构成看，房地产开发业务仍是公司收入的主要来源，
占营业收入的比重为 92.43%；医药和 3D 生物打印业务占营业收入比重为 3.28%，
现代服务业所实现的营业收入占比为 3.33%；公司其他业务主要为生态景观工程施
工、装饰装修和旅游资源开发等，占营业收入的比重较小。
表 1：2016 年～2018 年公司营业收入、毛利润和毛利率构成情况
单位：亿元、%
2016 年 2017 年 2018 年
业务类别
金额 占比 金额 占比 金额 占比
房地产开发 199.80 93.68 229.16 93.33 284.87 92.43
医药和 3D 生物打印 5.53 2.59 7.82 3.19 10.12 3.28
现代服务业 4.55 2.13 6.58 2.68 10.27 3.33
其他 3.41 1.60 1.97 0.80 2.94 0.95
合计 213.29 100.00 245.53 100.00 308.21 100.00
毛利润 毛利率 毛利润 毛利率 毛利润 毛利率
房地产开发 46.52 23.29 52.03 22.70 72.94 25.60
医药和 3D 生物打印 3.26 59.05 5.36 68.49 7.43 73.38
现代服务业 1.54 33.88 2.84 43.22 3.61 35.15
其他 1.94 56.77 1.24 63.25 1.55 52.77
合计 53.27 24.97 61.47 25.04 85.53 27.75
资料来源：公司提供，东方金诚整理
从毛利润和毛利率来看，2018 年，公司毛利润为 85.53 亿元，同比增长 39.13%，
其中房地产开发业务仍为公司毛利润主要来源；综合毛利率为 27.75%，同比有所
提升，主要受益于二线城市房价普遍上涨，期内公司房地产项目结转价格较高所致。
房地产开发
公司房地产开发业务以住宅地产为主，辅以少量商业物业开发，运营主体为子
公司蓝光和骏及其下属项目公司。
公司仍是西南地区最大的房地产开发企业之一，地产项目深耕成都，2018 年，
公司新进入福州、南宁、宁波等城市，业务布局进一步多元
公司深耕成都房地产市场，经过多年的发展，已成为西南地区最大的房地产开
发企业之一，跟踪期内在区域内仍拥有较强的竞争实力。2018 年，公司全国化战
略布局进一步推进，新进入福州、南宁、宁波等城市，房地产项目已布局国内 50
余个城市，业务布局进一步多元。
公司房地产开发业务以住宅产品为主，商业地产为辅，商业地产主要为住宅地
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跟踪评级报告
产配套的临街商铺销售及出租业务等，规模相对较小。公司具有房地产开发一级资
质，根据克而瑞研究中心公布的《2018 年中国房地产企业销售排行榜》，2018 年
蓝光发展流量销售金额 1041.7 亿元，位列第 27 位。
公司产品体系较为丰富，拥有黑钻系、芙蓉系、雍锦系、公园系、林肯系和香
江系等多种标准化产品体系，针对不同层次的改善型需求。其中，公园系、林肯系
和香江系定位于首次改善型产品，芙蓉系和雍锦系为再次改善型产品，黑钻系为豪
改型产品，主要针对高端客户群体，同时公司在已有的产品系基础上构建“大盘系”，
涵盖了多种不同改善型产品的综合性开发模式。
2018 年，公司房地产开发业务合同销售金额、合同销售面积均显著增长，结
算收入和平均结算价格保持增长，毛利率有所回升，但已售项目销售回款速度有
所放缓，加快资金回笼是公司面临的主要问题
2018 年，公司房地产开发业务收入为 284.87 亿元，同比增长 24.31%，主要是
房地产结转项目增加所致；毛利润为 72.94 亿元，同比增长 40.18%；毛利率为
25.60%，同比提升 2.90 个百分点，主要是受益于二线城市房价普遍上涨，期内房
地产项目结算价格上涨所致。跟踪期内，公司结转项目利润水平有所增长，业务获
利能力有所回升。
跟踪期内，随着房地产业务全国化布局的推进，公司开盘项目增多，房地产项
目合同销售面积和合同销售金额均显著增长。2018 年，公司合同销售面积为 801.65
万平方米，同比增长 31.58%；合同销售金额为 855.39 亿元，同比增长 47.10%；平
均合同销售价格为 10670.37 元/平方米，同比上涨 11.80%。同期，公司结算销售
面积和结算销售收入分别同比增长 7.32%和 28.91%。
表 2：2016 年～2018 年公司房地产开发业务主要销售数据
指标 2016 年 2017 年 2018 年
合同销售面积（万平方米） 281.60 609.27 801.65
合同销售金额（亿元） 301.36 581.52 855.39
平均合同销售价格（元/平方米） 10701.39 9544.54 10670.37
结算销售面积（万平方米） 234.80 262.62 281.84
结算销售收入（亿元） 195.89 220.99 284.87
平均结算价格（元/平方米） 8342.84 8414.82 10107.51
资料来源：公司提供，东方金诚整理
2018 年，公司销售商品、提供劳务收到的现金 512.01 亿元，为同期合同销售
金额的 59.86%，销售商品、提供劳务收到的现金占合同销售金额的比重较 2017 年
小幅下降，销售回款速度有所放缓，加快资金回笼是公司当前面临的主要问题。
分销售区域来看，公司在成都的房地产项目合同销售金额保持较高占比，但随
着全国化布局的推进，跟踪期内成都市销售额占比进一步下降，降低了公司整体受
单一区域房地产市场调控政策的影响程度。跟踪期内，以昆明和重庆为代表的滇渝
区域为公司重点布局的地区之一，合同销售金额占比较高；以南京、无锡等城市为
主的华东区域实现销售额的进一步增长。
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跟踪评级报告
表 3：2016 年～2018 年公司房地产开发项目分区域销售情况
单位：亿元、%
2016 年 2017 年 2018 年
地区
金额 占比 金额 占比 金额 占比
成都 91.77 30.45 173.79 29.89 202.91 23.72
昆明 15.96 5.30 45.55 7.83 56.45 6.60
南京 10.32 3.42 17.22 2.96 55.66 6.51
重庆 20.17 6.69 49.39 8.49 54.36 6.35
无锡 13.48 4.47 44.16 7.59 45.14 5.28
南充 12.49 4.14 37.09 6.38 40.27 4.71
合肥 39.35 13.06 38.99 6.70 38.32 4.48
西安 - - 26.68 4.59 29.75 3.48
天津 6.01 1.99 22.66 3.90 29.42 3.44
惠州 - - 1.08 0.19 25.82 3.02
南昌 6.19 2.05 19.93 3.43 22.07 2.58
杭州 - - 4.77 0.82 20.35 2.38
苏州 38.46 12.76 34.85 5.99 17.82 2.08
武汉 18.88 6.27 44.07 7.58 6.51 0.76
其他城市 28.27 9.38 21.29 3.66 210.54 24.61
合计 301.35 100.00 581.52 100.00 855.39 100.00
资料来源：公司提供，东方金诚整理
2015 年以来，公司已完工项目合计 43 个，主要位于成都、重庆等城市。截至
2018 年末，公司已完工项目总建筑面积 879.96 万平方米，总可售面积 840.27 万
平方米，销售进度为 88.47%，总体销售情况良好，累计合同销售金额和累计销售
回款分别为 750.53 亿元和 664.11 亿元；已完工项目未来可售面积 96.91 万平方米，
可售项目主要位于成都。
跟踪期内，公司加大土地获取力度，在建和拟建项目未来可售面积较充足，
有利于房地产业务的持续发展，但部分项目位于三四线城市，面临一定销售去化
压力
2018 年，公司新开工面积 1077.27 万平方米，同比大幅增长 102.91%；竣工面
积为 336.98 万平方米，同比增长 23.40%。
表 4：2016 年～2018 年公司房地产开发业务主要经营数据
指标 2016 年 2017 年 2018 年
新开工面积（万平方米） 349.45 530.90 1077.27
竣工面积（万平方米） 315.72 273.07 336.98
资料来源：公司提供，东方金诚整理
截至 2018 年末，公司房地产在建项目合计 91 个，分布于成都、重庆、西安等
49 个城市，总建筑面积 2822.05 万平方米，其中权益建筑面积 2231.09 万平方米，
总可售面积 2668.96 万平方米，其中权益总可售面积 2082.75 万平方米，以住宅项
1
目为主，其中已售面积 1169.82 万平方米，在建项目整体销售进度 43.83% ，累计
1
销售进度=已售面积/总可售面积。
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跟踪评级报告
实现合同销售金额为 1064.18 亿元，在建项目平均合同销售价格 9096.91 元/平方
米，在建项目整体销售情况较好（详见附件三）。
截至 2018 年末，公司在建项目剩余总可售面积为 1499.14 万平方米，未来可
售面积较为充足，主要位于宝鸡、茂名、成都、西安、徐州和昆明等城市，上述城
市未售面积占比分别为 9.59%、8.96%、7.49%、5.44%、4.18%和 4.15%，比重相对
较大。公司在建项目主要集中在二线以及三四线城市，二线城市、三四线城市未售
面积分别为 838.48 万平方米和 649.08 万平方米，占剩余总可售面积的比重分别为
55.93%和 43.60%。
表 5：截至 2018 年末公司在建项目区域分布情况
单位：万平方米
分类 城市 项目个数 规划建筑面积 未售面积
一线
北京 1 34.59 11.58
城市
成都、昆明、重庆、西安、杭州、合肥、南
二线 昌、南京、南通、郑州、武汉、无锡、宁波、
56 1769.74 838.48
城市 天津、太原、苏州、太仓、惠州、青岛、温
州、徐州、福州、济南、长沙、南宁
宝鸡、南充、都江堰、泸州、宿迁、资阳、
三四线 余姚、如皋、嵊州、扬州、湖州、烟台、宁
34 1017.72 649.08
城市 德、达州、自贡、仁寿、江阴、滁州、吉安、
张家口、茂名、眉山、诸暨
资料来源：公司提供，东方金诚整理
跟踪期内，公司加大土地获取力度，土地获取方式包括公开市场招拍挂、股权
收并购及合作开发。2018 年公司新增土地储备共 85 块，总建筑面积 1495.86 万平
方米，同比增长约 155%，权益建筑面积为 1090.15 万平方米，其中通过公开市场
招拍挂、收并购及合作开发模式获取的项目总建筑面积占比分别为 53.01%、28.12%
和 18.17%，三种方式拿地规模均有所增长。截至 2018 年末，公司土地储备占地面
积 623.78 万平方米，规划建筑面积为 1701.97 万平方米，其中权益建筑面积为
1341.06 万平方米。公司土地储备分布在国内 19 个城市，其中以宝鸡和郑州为主
的华中区域、以茂名和惠州为主的华南区域、以成都和仁寿为主的成都区域占比较
大。公司土地储备面积较为充足，但位于三四线城市的土地储备的规划建筑面积
749.03 万平方米，占规划建筑面积总额的比重为 44.01%，占比较高。
从拟建项目及其区域分布情况来看，截至 2018 年末，公司拟建项目合计 29
个（详见附件四），规划建筑面积合计 678.96 万平方米，业态主要为住宅和商业。
公司拟建项目分布在 24 个城市，主要分布于二三四线城市，以二线与四线城市为
主，分区域来看，以晋中、漯河、洛阳和西安为主的华中区域规划建筑面积占比
30.23%，以茂名和惠州为主的华南区域规划建筑面积占比 16.58%，以重庆为主的
滇渝区域占比 11.49%，以资阳和泸州为主的成都区域占比 7.74%。按城市等级来看，
以重庆、宁波、西安、惠州、南宁等为主的二线城市规划建筑面积占比 51.40%，
以洛阳为主的三线城市占比 5.43%，以茂名、衡水、晋中为主的四线城市占比
39.51%。
整体来看，跟踪期内，公司通过招拍挂、收并购和合作开发的方式加大土地获
取力度，在建和拟建项目较为充足，土地储备规模较大，有助于未来公司房地产开
发业务的持续发展，但位于三四线城市的项目占比较高，面临一定销售去化压力。
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跟踪评级报告
跟踪期内，公司在建和拟建项目未来投资规模进一步扩大，在当前房地产市
场调控政策环境下，面临资金支出压力
截至 2018 年末，公司在建项目计划总投资额 1849.12 亿元，已累计投入 947.18
亿元，尚需投资 901.94 亿元，其中 2019 年及 2020 年公司在建项目分别计划投资
449.19 亿元和 356.96 亿元，投资资金来源主要是借款、自筹资金以及房地产项目
的销售回款。
从拟建项目投资情况来看，公司拟建项目计划总投资额 309.58 亿元，截至 2018
年末已累计投入 67.26 亿元，尚需投资 242.32 亿元，其中 2019 年公司拟建项目计
划投资金额为 81.20 亿元。整体来看，公司在建项目及拟建项目未来投资规模较大，
在当前房地产市场调控政策背景下，面临资金支出压力。
医药和 3D 生物打印
公司药品种类较丰富，2018 年主要药品销量和销售金额有所增长，医药制造
收入有所提升且毛利率水平较高，3D 生物打印业务尚处于投入阶段，未来发展面
临一定不确定性
公司医药和 3D 生物打印业务分为医药的生产与销售、3D 生物打印业务，医药
生产与销售业务的运营主体为成都迪康药业有限公司（以下简称“成都迪康”），
3D 生物打印业务的运营主体为四川蓝光英诺生物科技股份有限公司（以下简称“英
诺科技”）。
2018 年，公司医药和 3D 生物打印业务实现营业收入 10.12 亿元，同比增长
29.44%，主要是药品销量增长所致；毛利润为 7.43 亿元，同比增长 38.69%；毛利
率为 73.38%，同比提升 4.89 个百分点。
医药产品制造方面，截至 2018 年末，公司可生产医药品种 255 个，拥有药品
批准文号 358 个，其中化学药及其制剂 302 个，中成药 49 个；含国家级新药 3 个，
国家中药保护品种 1 个，分属 19 个剂型，共有 26 条药品生产线。公司主要医药产
品有国家“863”项目“可吸收骨折内固定螺钉”及“可吸收医用膜”，国家一类
新药“安可妥”（盐酸吡格列酮片）、国家二类新药“安斯菲”（雷贝拉唑钠肠溶
片）、鼻炎、小儿系列的中药制剂等，2018 年，公司主要医药产品中安斯菲、可
吸收医用膜和通窍鼻炎颗粒销售金额同比均有所增长。
表 6：2016 年～2018 年公司主要医药产品销售情况
单位：万盒、万张、万枚、万元
2016 年 2017 年 2018 年
地区
销售量 销售金额 销售量 销售金额 销售量 销售金额
安斯菲 898.26 18777.63 1022.93 26941.07 1350.87 39255.33
可吸收医用膜 33.00 4007.50 39.06 5354.66 48.36 9168.25
可吸收内固定螺钉 1.46 920.70 1.32 1204.81 1.22 1069.43
通窍鼻炎颗粒 542.86 4520.09 560.97 6380.52 684.36 9812.05
资料来源：公司提供，东方金诚整理
跟踪期内，公司 3D 生物打印业务仍处于投入阶段，截至 2018 年末，该业务已
提交专利申请 162 项，其中 61 项已获授权，此外，获得软件著作权登记证书 27
项，商标证书 832 项。公司 3D 生物打印业务仍处于探索阶段，临床研究所需周期
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跟踪评级报告
较长，未来业务发展存在一定不确定性。
现代服务业
公司现代服务业务为房地产开发业务提供配套服务，有利于提高所开发项目
的整体品质，2018 年公司现代服务业务收入和毛利润均有所增长，对公司收入和
利润形成有益补充
公司现代服务业务主要为住宅、商业、写字楼、工业园区等业态项目提供专业
的物业管理服务与经营增值服务，经营主体主要为四川嘉宝资产管理集团股份有限
公司（以下简称“嘉宝股份”）。
2018 年，公司现代服务业营业收入为 10.27 亿元，同比增长 56.25%，主要是
物业管理面积的增加所致；毛利润为 3.61 亿元，同比增长 27.07%；毛利率为 35.15%，
同比下降 8.07 个百分点，对公司收入和利润形成一定补充。。
嘉宝股份拥有国家一级物业管理资质，业务范围主要集中在成都区域，辐射四
川、重庆、昆明等区域，截至 2018 年末，嘉宝股份已进驻全国 60 个城市，管理和
服务的项目超过 400 个，受托管理面积约为 6063 万平方米。根据中国物业管理协
会和中国指数研究院共同研究发布的《2018 中国物业服务百强企业研究报告》，
嘉宝股份位列全国物业服务百强企业第 14 名。
公司现代服务业以物业管理业务为主，业务收入随着公司物业管理面积增加逐
年增长，并与公司房地产开发业务形成协同效应，高品质的物业管理服务有利于提
高所开发项目的整体品质。
企业管理
截至 2018 年末，公司注册资本仍为 29.84 亿元，控股股东仍为蓝光集团，实
际控制人仍为自然人杨铿。跟踪期内，公司在治理结构和内部管理等方面无重大变
化。
财务分析
财务概况
公司提供了 2018 年审计报告。信永中和会计师事务所（特殊普通合伙）对公
司 2018 年财务报表进行了审计，并出具了标准无保留意见的审计报告。受会计政
策变更影响，本报告中 2017 年财务数据采用 2018 年审计报告追溯调整后的期初数。
资产构成与资产质量
跟踪期内，公司资产规模显著增长，存货规模有所增加，加快存货周转和提
高资金使用效率是当前公司面临的主要问题，受房地产合作开发项目增多影响，
公司其他应收款和长期股权投资大幅增长，资产受限比例仍较高
截至 2018 年末，公司资产总额为 1508.81 亿元，同比增长 58.41%；其中流动
资产 1359.57 亿元，占比 90.11%，较 2017 年末小幅增长，公司资产结构以流动资
产为主。
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跟踪评级报告
图4:2016年～2018年末公司资产构成情况
亿元
资料来源：公司提供，东方金诚整理
1．流动资产
2018 年末，公司流动资产为 1359.57 亿元，同比增长 59.53%，主要来自于存
货和货币资金的增长。截至 2018 年末，公司流动资产中存货、货币资金和预付款
项占比分别为 66.52%、18.53%和 5.42%，其中存货占比较高。
图5: 2018年末公司流动资产构成情况
资料来源：公司提供，东方金诚整理
2018 年末，公司存货账面价值为 904.44 亿元，同比增长 43.35%，主要是公司
经营规模扩大，房地产开发项目增多所致。从构成来看，2018 年末公司存货中在
建开发项目和已完工开发项目的账面价值分别为 766.78 亿元和 134.77 亿元，占比
分别为 84.78%和 14.90%，其中，因抵押借款而受限的存货规模为 474.88 亿元，占
期末存货账面价值的比例为 52.50%；期末累计计提存货跌价准备 11.37 亿元。2018
年，公司存货周转次数为 0.29 次，同比下降 0.03 次，周转效率进一步下降。跟踪
期内，公司存货规模增长，对营运资金形成较大占用，当前房地产市场调控背景下，
加快存货周转和提高资金使用效率，减少营运资金占用是公司面临的主要问题之
一。
2018 年末，公司货币资金账面余额为 251.87 亿元，同比大幅增长 96.70%，一
方面是公司销售规模扩大，销售回款增加；另一方面是融资规模扩大导致银行存款
增长；其中受限货币资金为 19.62 亿元，主要为保证金和定期存款，受限比例 7.79%。
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跟踪评级报告
公司预付款项主要为预付的土地款、土地保证金，以及预付的工程款，2018
年末为 73.69 亿元，同比增加 38.40 亿元，其中前五名预付款项金额合计 15.20
亿元，占预付款项年末余额合计数的比例 20.62%。
公司其他应收款主要为关联方往来款，2018 年末公司其他应收款为 69.67 亿
元，同比大幅增加 43.45 亿元，主要原因是公司合作开发项目和非全资项目子公司
增加，与联营、合营企业及子公司合作方股东的往来款增加所致。其中按账龄分析
法计提坏账准备的其他应收款中，账龄在 1 年以内占比 66.20%，账龄在 1～2 年及
2～3 年的其他应收款占比分别为 19.03%和 8.05%，已累计计提坏账准备 1.88 亿元，
前五大欠款单位占其他应收款期末余额的比重为 48.06%，均为往来款。公司其他
应收款大幅增长且部分款项账龄较长，存在一定资金占压。
表 7：截至 2018 年末公司其他应收款前五名情况
单位：亿元、%
单位名称 与公司关系 金额 款项性质 账龄 占比
深圳安创投资管理有限公司 非关联方 12.79 往来款 1 年以内 17.84
深圳市平嘉投资管理有限公司 非关联方 8.60 往来款 1 年以内 12.00
中建投信托股份有限公司 非关联方 4.72 往来款 1 年以内 6.58
深圳市鹏跃投资发展有限公司 非关联方 4.37 往来款 1 年以内 6.10
惠州市和胜置业有限公司 联营企业 3.97 往来款 2 年以内 5.54
合计 - 34.45 - - 48.06
资料来源：公司提供，东方金诚整理
公司应收账款主要为部分在售项目银行按揭款项延后形成、部分商业及单价较
高的住宅项目采用分期付款销售形成或部分医药产品采用赊销销售形成。2018 年
末，应收账款账面价值 14.87 亿元，同比增长 83.85%，主要是期内销售房产客户
按揭贷款买房增加所致，应收账款累计计提坏账准备 1.08 亿元。
2．非流动资产
2018 年末，公司非流动资产为 149.23 亿元，同比增长 48.93%，非流动资产主
要由长期股权投资、投资性房地产、固定资产和递延所得税资产构成，占比分别为
32.83%、30.72%、10.89%和 8.36%。
公司长期股权投资主要为对合营企业和联营企业的投资，2018 年末长期股权
投资为 48.99 亿元，同比大幅增加 34.88 亿元，主要系合作开发项目合营及联营企
业增加所致。
公司投资性房地产主要为用于对外出租的房屋和建筑物等，均以公允价值计
量。2018 年末，公司投资性房地产账面价值为 45.84 亿元，同比增长 2.93%，其中
用于抵押的投资性房地产 17.43 亿元，占比 38.01%。
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跟踪评级报告
表 8：截至 2018 年末公司主要投资性房地产物业项目情况
单位：万平方米、亿元
建筑 期末账 公允价 用于抵押
项目 地理位置
面积 面价值 值变动 账面价值
金荷花 成都市荷花池商圈中心东一路 2.24 9.66 0.12 9.66
世纪电脑城 成都市武侯区一环路南三段 6.49 - - -
北京海悦城 北京市房山区良乡 6.28 7.02 - -
金悦府（青龙场 74 亩） 成都市成华区青龙场致强路 5.03 5.98 0.39 -
南充香江国际 南充市顺庆区南门坝 4.12 2.94 - 0.23
罗马假日广场 C 座 成都市武侯区一环路南四段 3.91 3.17 0.03 3.17
合计 - 28.07 28.77 0.54 13.05
资料来源：公司提供，东方金诚整理
公司固定资产主要是房屋及建筑物。2018 年末，公司固定资产账面价值为
16.26 亿元，同比增长 52.01%，其中房屋及建筑物占比 88.65%。
从当前资产受限情况来看，截至 2018 年末，公司受限资产 529.77 亿元，由存
货、投资性房地产、货币资金等构成，占对应资产账面价值的比例为 42.41%，占
资产总额的比例为 35.11%，此外，公司还利用部分项目子公司的部分股权作为质
押物进行借款，整体来看，公司资产受限比例较高。具体情况见下表。
表 9：截至 2018 年末公司受限资产情况
单位：亿元、%
受限资产 账面价值 受限金额 受限比例 受限原因
按揭保证金、质押借款、银
货币资金 251.87 19.62 7.79
行冻结等
存货 904.44 474.88 52.51 为借款提供抵押担保
投资性房地产 45.84 17.43 38.02 为借款提供抵押担保
固定资产 16.26 6.87 42.25 为借款提供抵押担保
在建工程 10.84 9.93 91.61 为借款提供抵押担保
无形资产 5.09 0.99 19.45 为借款提供抵押担保
应收账款 14.87 0.05 0.34 保理借款质押
合计 1249.21 529.77 42.41 -
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资本结构
跟踪期内，受未分配利润和少数股东权益期末余额增加的影响，公司所有者
权益有所增长
2018 年末，公司所有者权益为 270.93 亿元，同比增长 42.23%，主要系少数股
东权益增长和未分配利润的积累所致；其中实收资本 29.84 亿元，占比 11.01%；
未分配利润 69.86 亿元，占比 25.78%；少数股东权益 113.34 亿元，占比 41.83%；
其他权益工具 39.62 亿元，占比 14.62%。
2018 年末，公司实收资本为 29.84 亿元，同比增长 39.95%，主要是公司进行
了 2017 年度权益分派，以资本公积转增股本所致；资本公积为 6.51 亿元，同比减
少 53.40%，主要是资本公积转增股本所致。
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跟踪评级报告
公司其他权益工具主要由永续中票和无固定期限贷款构成，2018 年末，公司
其他权益工具 39.62 亿元，同比下降 12.99%，主要是公司归还了部分贷款所致。
2018 年末，公司未分配利润为 69.86 亿元，同比增长 22.66%，主要是随着公
司结转收入的增加，公司利润水平持续增长，净利润转入所致；少数股东权益为
113.34 亿元，同比大幅增加 68.32 亿元，主要是公司加大项目投资力度，收购和
设立的非全资子公司增加所致。
2018 年，随着借款规模增加以及发行多期债券，公司有息债务显著增长且规
模较大，债务负担加重，在考虑债券提前回售情况下，部分债务将集中于 2019 年
到期，面临集中偿还压力
2018 年末，公司负债总额为 1237.88 亿元，同比增长 62.46%，其中流动负债
占比为 67.43%，公司负债结构以流动负债为主。
1.流动负债
2018 年末，公司流动负债为 834.74 亿元，同比增长 60.65%，主要来源于预收
款项的大幅增长。其中预收款项、短期借款和其他应付款占流动负债的比重分别为
61.09%、9.97%和 8.49%。
公司预收款项主要是已售未结算的房屋预售款，2018 年末，公司预收款项为
509.95 亿元，同比增长 62.33%，主要是销售规模扩大导致预收购房款增加所致。
跟踪期内，公司预收账款保持较大幅度增长，对未来结算收入的确认提供一定支撑。
2018 年末，公司短期借款为 83.22 亿元，同比大幅增加 49.07 亿元，主要是
公司业务规模扩大导致借款规模增加，其中抵押借款、保证借款和质押借款分别为
37.61 亿元、30.12 亿元和 15.50 亿元，短期借款中保证借款主要由公司及蓝光集
团提供保证担保，抵押借款的抵押物主要为公司存货及投资性房地产等，质押借款
的质押物主要为货币资金。
公司其他应付款主要为押金保证金、往来款和代收业主各项税费等，2018 年
末公司其他应付款为 70.91 亿元，同比增长 85.45%，系合作开发项目增加导致往
来款大幅增长所致。
表 10：截至 2018 年末公司其他应付款前五名情况
单位：亿元、%
单位名称 与公司关系 金额 款项性质 占比
陕西昊瑞房地产开发有限责任公司 非关联方 5.06 往来款 7.91
四川蓝光美尚饮品股份有限公司 关联方 4.80 借款 7.51
周华祥 非关联方 2.78 股权转让款 4.35
重庆均钥置业有限公司 关联方 2.55 往来款 3.99
钟富苗 非关联方 2.20 股权转让款 3.45
合计 - 17.39 - 27.21
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公司应付账款主要由应付工程款构成，2018 年末，公司应付账款为 67.34 亿
元，同比增长 19.49%，主要是应付工程款增加所致。
2.非流动负债
2018 年末，公司非流动负债为 403.13 亿元，同比增长 66.33%，其中长期借款、
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跟踪评级报告
应付债券和递延所得税占比分别为 55.68%、39.89%和 4.29%。
2018 年末，公司长期借款期末余额为 224.48 亿元，同比增长 55.94%，主要是
业务规模扩大导致融资需求相应增加。其中抵押借款和质押借款分别为 223.74 亿
元和 0.75 亿元。公司抵押借款的抵押物主要为存货和投资性房地产等资产。
同期末，公司应付债券为 160.82 亿元，同比大幅增加 81.34 亿元，主要为公
司期内发行私募债和美元债所致。截至 2018 年末，公司存续债券如下表所示，其
中“16 蓝光 MTN002”、“16 蓝光 MTN003”、“16 蓝光 01”、“16 蓝光 02”、“18
蓝光 02”、“18 蓝光 03”、“18 蓝光 06”、“18 蓝光 09”、“18 蓝光 12”等 9
只债券附有回售选择权，本金合计金额 117 亿元，行权日期集中于 2019 年。
表11:截至2018年末公司存续期债券概况
单位：亿元、%
名称 债券类型 起息日 到期日 行权日 本金 票面利率
16 蓝光 MTN001 中期票据 2016.1.28 2021.1.28 - 7.00 5.90
16 蓝光 MTN002 中期票据 2016.7.14 2021.7.14 2019.7.15 20.00 6.50
16 蓝光 MTN003 中期票据 2016.8.12 2021.8.12 2019.8.12 13.00 5.50
16 蓝光 01 公司债 2016.9.14 2021.9.14 2019.9.16 30.00 5.50
16 蓝光 02 公司债 2016.10.18 2021.10.18 2019.10.18 10.00 5.25
18 蓝光 02 私募债 2018.3.29 2021.3.29 2020.3.29 7.00 7.50
18 蓝光 03 私募债 2018.3.29 2021.3.29 2019.3.29 5.50 7.20
18 蓝光 06 私募债 2018.4.27 2021.4.27 2019.4.29 11.10 7.20
18 蓝光 07 私募债 2018.5.29 2021.5.29 - 6.00 7.90
18 蓝光 09 私募债 2018.5.29 2021.5.29 2019.5.29 1.50 7.50
18 蓝光 12 私募债 2018.7.27 2021.7.27 2019.7.29 18.90 7.50
18 蓝光 CP001 短期融资券 2018.12.20 2019.12.20 - 5.00 7.46
18 蓝光 ABN001 优先 资产支持证券 2018.4.27 2021.4.27 - 11.00 7.20
四川蓝光 2 年期美元
美元债 2018.9.20 2020.9.21 - 16.86 11.00
债
招商融创-蓝光购房
尾款资产专项支持计 资产支持证券 2018.6.26 2020.6.26 - 4.30 7.30-7.90
划
资料来源：公司提供，东方金诚整理
3.债务负担
跟踪期内，受借款规模增加以及发行多期债券影响，公司有息债务规模显著增
长。2018 年末，公司全部债务为 537.24 亿元，同比增长 74.21%，长短期有息债务
均有明显增长，其中短期有息债务和长期有息债务占比分别为 28.28%和 71.72%，
债务结构以长期有息债务为主。
2018 年末，公司资产负债率为 82.04%，同比增加 2.04 个百分点；若考虑到预
2
收账款和收入结转因素，调整后的资产负债率 为 63.83%，同比增加 1.37 个百分点；
公司长期债务资本化比率为 58.71%，全部债务资本化比率为 66.48%，同比分别提
高 4.51 个百分点和 4.66 个百分点，债务负担有所增加。
考虑到公司房地产开发业务土地获取及开工建设规模较大，未来 1～2 年内公
2
调整后资产总额=财务报表资产总额-预收账款*（1-当期综合毛利率）；调整后负债总额=财务报表负债
总额-预收账款。
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跟踪评级报告
司债务规模或将保持增长。
图6：2016年～2018年末公司债务情况
资料来源：公司提供，东方金诚整理
若将其他权益工具中的永续中票“17 蓝光 MTN001”和“18 蓝光 MTN001”作为
有息债务考虑，2018 年末公司实际全部债务和长期有息债务将分别上升至 577.24
亿元和 425.31 亿元，资产负债率将上升至 84.67%；长期债务资本化比率和全部债
务资本化比率将分别上升至 64.75%和 71.38%。
以公司 2018 年末有息债务为基础，在债券不提前回售的情况下，公司将于 2021
年出现偿债高峰且以存续债券到期偿付为主，届时将面临一定的集中偿还压力（详
见下表）。若考虑附有回售选择权的债券于 2019 年回售行权，2019 年公司应偿还
有息债务最高为 285.92 亿元，将面临集中偿付压力。
表12：截至2018年末公司应偿还有息债务情况
单位：亿元
短期借款本金 长期借款本金 一年内到期的 应付票据期 应付债券本金
债务到期时间 合计
到期偿还金额 到期偿还金额 非流动负债 偿还金额 到期偿还金额
3
2019 年 83.22 16.99 61.60 7.11 - 168.92
2020 年 - 86.74 - - 20.90 107.64
2021 年 - 79.82 - - 139.92 219.74
2022 年及以后 - 40.93 - - - 40.93
合计 83.22 224.48 61.60 7.11 160.82 537.23
资料来源：公司提供，东方金诚整理
4.对外担保
截至 2018 年末，公司对外担保余额 19.87 亿元，担保比率 7.33%。
3
公司长期借款中部分借款为信托借款，合同约定的到期期限为 2020 年之后，信托借款存在提前还款条款，
公司预计于 2019 年偿还。
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跟踪评级报告
盈利能力
2018 年，受益于房地产项目结转规模扩大和结转价格上涨，公司营业收入有
所增长，营业利润率有所提升，同时销售费用和管理费用增长较快，期间费用率
有所提高，利润总额有所增长
2018 年，公司营业收入为 308.21 亿元，同比增长 25.53%，主要是房地产结转
收入增加所致；同期，公司营业利润率为 23.42%，同比提升 4.85 个百分点，主要
系结转项目价格上涨所致，主营获利能力有所提升。
图7：2016年～2018年公司盈利能力情况
亿元
资料来源：公司提供，东方金诚整理
2018 年，公司期间费用为 33.84 亿元，同比增长 30.52%，期间费用率为 10.98%，
同比小幅提高。公司期间费用以销售费用和管理费用为主，跟踪期内，随着业务规
模扩大，公司销售费用和管理费用支出增长较快，财务费用随着融资规模扩大有所
增加。
表 13：2016 年～2018 年公司期间费用情况
单位：亿元、%
项目 2016 年 2017 年 2018 年
销售费用 9.39 12.45 16.03
管理费用 7.51 9.31 12.00
财务费用 3.35 4.16 5.81
期间费用合计 20.25 25.93 33.84
期间费用占营业收入比例 9.49 10.56 10.98
资料来源：公司提供，东方金诚整理
公司资产减值损失主要为应收账款和其他应收款坏账准备、存货跌价准备，
2018 年，公司资产减值损失为 1.82 亿元，同比减少 15.77%，主要是销售价格上涨
导致存货跌价准备减少；同期，公司投资收益为 0.83 亿元，同比减少 40.25%，主
要来自于处置长期股权投资产生的投资收益以及由于房地产合作开发产生的权益
法核算的长期股权投资收益。
2018 年，公司利润总额和净利润分别为 33.77 亿元和 24.96 亿元，同比分别
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跟踪评级报告
增长 90.49%和 99.68%；同期，总资本收益率和净资产收益率分别为 3.79%和 9.21%，
同比分别提升 0.41 个百分点和 2.65 个百分点，2018 年公司盈利能力有所增强。
现金流
跟踪期内，受房地产开发购地和建设支出增加影响，公司经营性净现金流大
幅减少，股权收并购拿地及合作开发项目增加使得投资性现金流保持较大规模净
流出，对外部融资依赖程度进一步加大
2018 年，公司经营活动现金流入为 532.69 亿元，主要为房地产销售产生的现
金流入等；经营活动现金流出为 528.07 亿元，主要为房地产开发购地和建设支出
等；经营性净现金流为 4.62 亿元，同比减少 93.88%，主要是公司房地产开发购地
和建设支出大幅增加，导致经营性净现金流大幅减少。同期，现金收入比为
166.13%，同比增长 19.85 个百分点，公司经营获现能力有所提升。
同期，公司投资性现金流入为 10.12 亿元，主要由收回投资所收到的现金构成；
投资性现金流出为 110.23 亿元，同比增长 8.45%，仍保持较大流出规模，主要系
公司股权收并购拿地及合作开发项目增加所致。投资性净现金流为-100.11 亿元，
净流出规模同比增加 4.81 亿元。
2018 年，公司筹资活动净现金流为 213.66 亿元，同比大幅增加 169.80 亿元，
主要是公司业务规模扩大导致融资需求增加，长短期借款及债券发行规模均有所扩
大。跟踪期内，由于公司对外投资规模仍保持较大规模，公司对外部融资依赖程度
有所提高。
图8：2016年～2018年公司现金流情况
亿元
资料来源：公司提供，东方金诚整理
偿债能力
2018 年末，公司流动比率为 162.87%，同比下降 1.15 个百分点，速动比率为
54.52%，同比提升 11.93 个百分点。2018 年，公司经营现金流动负债比为 0.55%，
同比下降 13.98 个百分点，经营性净现金流对流动负债的保障能力下降。
2018 年，公司 EBITDA 为 40.71 亿元，同比增长 76.61%；EBITDA 利息倍数为
1.35 倍，较 2017 年有所增长；全部债务/EBITDA 为 13.20 倍，较 2017 年小幅下降，
公司 EBITDA 对债务和利息的保障能力有所增强。
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跟踪评级报告
表14：公司偿债能力主要指标
单位：%、倍
指标名称 2016 年 2017 年 2018 年
流动比率 163.31 164.02 162.87
速动比率 35.12 42.59 54.52
经营现金流动负债比 -6.81 14.54 0.55
EBITDA 利息倍数 0.94 1.05 1.35
全部债务/EBITDA 14.34 13.38 13.20
资料来源：公司提供，东方金诚整理
过往债务履约情况
根据公司提供的、中国人民银行征信中心出具的《企业信用报告》，截至 2019
年 3 月 11 日，公司无不良类贷款，信贷记录良好。截至本报告出具日，公司已到
期债务均按期还本付息，存续债券均按期偿还利息。
抗风险能力及结论
东方金诚认为，公司仍是西南地区最大的房地产开发企业之一，地产项目深耕
成都，2018 年，公司新进入福州、南宁、宁波等城市，业务布局进一步多元；2018
年，公司房地产开发业务合同销售金额、合同销售面积均显著增长，结算收入和平
均结算价格保持增长，毛利率有所提高，业务获利能力增强；跟踪期内，公司加大
土地获取力度，在建及拟建项目未来可售面积较充足，有利于房地产业务的持续发
展；2018 年，公司医药制造和现代服务业收入有所增长，毛利率水平较高，对公
司收入和利润形成有益补充。
同时，东方金诚也关注到，公司在建及拟建的部分房地产项目位于三四线城市，
面临一定的销售去化压力；跟踪期内，公司在建和拟建项目未来投资规模进一步扩
大，在当前房地产市场调控政策环境下，面临资金支出压力；跟踪期内，公司存货
规模有所增长，加快存货周转和提高资金使用效率是当前公司面临的主要问题；公
司有息债务显著增长且规模较大，在考虑债券提前回售情况下，部分债务将集中于
2019 年到期，面临集中偿付压力。
综合考虑，东方金诚维持蓝光发展主体信用等级为 AA+，评级展望为稳定，并
维持“19 蓝光 01”债项信用等级 AA+。
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跟踪评级报告
附件一：截至 2018 年末蓝光发展股权结构图
其他 杨铿
95.04%
蓝光投资控股集团有限公司
40.70% 11.64% 47.66%
四川蓝光发展股份有限公司
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跟踪评级报告
附件二：截至 2018 年末蓝光发展组织架构图
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跟踪评级报告
附件三：截至 2018 年末蓝光发展在建项目情况
单位：万平方米、亿元
序 项目所 总建筑 可售 已售 计划总 已投资
项目名称 业态
号 在城市 面积 面积 面积 投资额 金额
1 贡山壹号 自贡 住宅、商业 50.93 47.95 37.82 16.05 16.02
2 昆明天娇城 昆明 住宅、商业 118.43 106.71 92.73 40.59 33.82
3 观岭国际社区 成都 住宅、商业 156.42 122.17 75.80 53.83 17.03
成都水果侠主题世界
4 都江堰 商业 14.10 1.70 0.12 5.29 5.25
原名：玉堂项目 248 亩
5 惠州雍和园（113 亩） 惠州 住宅、商业 30.30 29.54 6.03 25.12 14.38
6 南充香江国际二期（南充天娇城 1-6 期） 南充 住宅、商业 81.90 77.47 71.41 32.65 25.57
7 成都长岛国际社区 成都 住宅、商业 136.09 127.70 106.60 124.86 62.90
8 天津雍锦香颂（江宇城 242 亩） 天津 住宅、商业 38.35 35.67 27.14 41.08 25.13
9 南昌雍锦半岛（55 亩） 南昌 住宅、商业 14.19 13.28 11.13 15.26 14.35
10 重庆国宾壹号院（高九路 46 亩） 重庆 住宅、商业 10.09 9.82 5.42 10.13 9.12
11 蓝光.青城河谷 都江堰 住宅、商业 14.40 14.08 5.84 11.06 8.44
12 北京海悦城项目 北京 住宅、商业 34.59 28.12 16.54 38.60 34.85
13 南充 COCO 香江 2 期 南充 住宅、商业 21.13 19.07 19.07 8.65 8.65
14 蓝光中央广场 重庆 住宅、商业 24.54 23.60 12.04 23.26 16.64
15 南昌雍锦王府（雍锦府 61 亩） 南昌 住宅、商业 12.23 11.87 10.45 14.39 13.93
16 重庆林肯公园 242 亩 重庆 住宅、商业 49.22 48.01 41.13 29.68 23.66
昆明林肯公园 180 亩（悦彩城.【悦山苑】
17 昆明 住宅、商业 53.60 49.67 42.71 44.64 30.88
【悦云苑】【悦林苑】【悦心苑】）
18 南昌林肯公园（观澜府 72 亩） 南昌 住宅、商业 13.53 13.03 12.70 7.33 7.09
19 青岛黑钻公馆（34 亩） 青岛 住宅、商业 11.03 10.04 7.99 19.12 15.78
20 无锡雍锦园（知澜园 175 亩） 无锡 住宅、商业 35.64 32.21 21.28 37.85 24.90
21 清江花都（青白江 31 亩） 成都 住宅、商业 6.93 6.58 1.12 3.16 1.31
22 空港项目（7-12 期） 成都 商业 123.30 122.72 90.39 28.33 23.51
23 西安公园华府一期（101 亩） 西安 住宅、商业 38.65 38.35 17.95 24.10 11.09
24 西安公园华府二期（84 亩） 西安 住宅、商业 34.31 33.41 19.61 20.18 9.21
25 西安公园华府三期（148 亩） 西安 住宅、商业 43.16 40.68 29.26 27.06 10.23
26 南充香江花园 41 亩 南充 住宅、商业 9.01 8.47 7.62 4.69 3.16
27 成都雍锦丽府（雍锦世家二期 28 亩） 成都 住宅、商业 8.37 8.23 6.61 10.36 9.39
28 太原雍锦王府（玉泉如意山庄 42 亩） 太原 住宅 9.10 8.19 1.02 9.30 3.25
合肥半岛公馆
29 合肥 住宅、商业 18.02 17.33 7.71 25.26 16.87
原名：合肥雍锦.半岛公馆（57 亩）
30 合肥公园一号（时代公园 75 亩） 合肥 住宅、商业 16.52 16.76 15.60 12.24 10.23
31 南昌林肯公园 8 号（高新 52 亩） 南昌 住宅、商业 8.81 8.61 6.57 7.92 5.53
32 合肥林肯公园（学林花园 95 亩） 合肥 住宅、商业 16.56 15.78 12.91 16.27 16.23
泸州长岛国际社区 350 亩（地块一：
33 泸州 住宅、商业 60.48 57.58 21.84 14.90 11.89
169.86 亩；地块二：180.14 亩）
昆明中国滇池花田国际度假区
34 昆明 住宅、商业 53.87 52.45 20.43 51.74 24.43
原名：昆明金桂街项目
昆明云报芙蓉园
35 昆明 住宅、商业 13.33 12.33 3.12 10.15 3.24
原名：昆明太平新城 155 亩
蔚蓝溪苑
36 宿迁 住宅、商业 24.75 17.50 - 16.61 4.37
原名：宿迁 105 亩
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跟踪评级报告
序 项目所 总建筑 可售 已售 计划总 已投资
项目名称 业态
号 在城市 面积 面积 面积 投资额 金额
蔚蓝雅苑
37 宿迁 住宅、商业 22.28 15.17 8.87 14.18 4.04
原名：宿迁 92 亩
天津雍锦半岛（484）
38 天津 住宅、商业 30.96 29.00 0.81 55.35 25.29
原名：天津雍锦王府（484 亩）
39 天津汉沽东扩区 103 亩合作项目 天津 住宅 12.92 12.83 1.52 8.36 4.69
40 南充南充雍锦半岛（青泉坝 90 亩） 南充 住宅、商业 19.96 19.11 14.76 13.04 8.48
41 资阳资阳公园学府（119 亩） 资阳 商业 35.97 34.67 16.87 9.34 6.69
42 重庆巴南 79 亩（水岸公园） 重庆 住宅、商业 27.50 20.08 10.51 18.78 9.95
43 余姚 20 亩（余姚雍锦世家一期） 余姚 住宅、商业 3.26 3.16 2.38 2.16 1.88
44 余姚 45 亩（余姚雍锦世家二期） 余姚 住宅、商业 6.72 6.37 - 5.78 2.47
45 苏州太仓 39 亩（太仓水韵东方花苑） 太仓 住宅、商业 6.43 6.16 - 5.65 2.81
46 如皋雍锦园西区（100 亩） 如皋 住宅、商业 19.75 14.54 8.66 8.08 3.96
47 如皋雍锦园东区（74 亩） 如皋 住宅、商业 14.01 13.39 8.38 8.88 3.68
48 杭州雍锦世家（嵊州 183 亩） 嵊州 住宅、商业 30.27 27.61 12.73 21.63 9.17
49 南通中创大都会（南通 72 亩） 南通 住宅、商业 13.16 12.77 7.54 12.35 8.51
星桥 89.5 亩项目
50 杭州 住宅、商业 19.52 19.42 5.46 27.50 23.27
原名：余杭 89.5 亩
德信蓝光翡丽湾
51 温州 住宅、商业 18.26 14.35 5.33 24.72 15.70
原名：温州 123 亩
52 宏地国宾府（宁德福安 46 亩） 宁德 商住 10.30 9.56 3.26 6.80 2.96
53 苏州太仓 20 亩（云樾天境） 苏州 住宅、商业 3.09 2.82 - 3.03 1.86
54 扬州雍锦园（44 亩） 扬州 住宅 4.49 4.08 0.56 4.15 3.34
55 成都公园锦汇 成都 住宅、商业 6.93 6.58 1.12 4.00 1.66
达州市通川区莲花湖 89 亩招拍挂项目
56 达州 住宅 35.46 32.72 1.85 14.29 6.76
（案名：芙蓉风华）
57 苏州浒关 52 亩（翡翠四季花园） 苏州 住宅、商业 6.82 6.50 2.43 11.50 7.50
宁波市奉化区 94 亩合作项目（案名：祥
58 宁波 商住 18.09 17.84 8.28 16.26 10.89
生蓝光云山新语）
59 湖州雍和园 82 亩 湖州 住宅、商业 12.16 11.36 2.80 14.76 7.78
60 烟台雍锦锦湖（原名：烟台 47 亩） 烟台 住宅、商业 8.01 7.43 6.55 4.03 1.60
61 杭州市临安区青山湖 50 亩收并购项目 杭州 商住 11.74 11.28 2.63 15.51 13.30
62 徐州丰县 352 亩（案名：徐州雍锦半岛） 徐州 商住 60.19 53.84 2.13 28.35 2.57
63 凤湖长岛国际（原名：平原新乡 507 亩） 郑州 住宅、商业 105.17 104.46 6.90 82.75 18.38
64 烟台雍锦半岛（烟台曲家洼 50 亩） 烟台 商住 10.33 10.24 7.13 5.21 1.44
65 川发展仁寿 492 亩收并购项目 仁寿 商住 89.78 88.47 18.77 62.63 28.54
66 江阴 64 亩收并购项目 江阴 商住 6.64 6.05 2.53 4.45 1.30
67 滁州市全椒县 140 亩收并购项目 滁州 住宅 24.94 24.19 0.97 11.73 2.51
吉安蓝光雍锦半岛（吉安市青原区 140
68 吉安 住宅 23.75 22.23 3.78 17.02 1.24
亩招拍挂项目）
武汉雍锦天府（武汉市汉南区 115 亩股
69 武汉 商住 30.17 28.17 1.47 20.71 4.87
权合作项目）
70 长沙雍锦半岛（209 亩） 长沙 住宅、商业 36.66 34.98 21.01 34.38 15.58
平潭雍锦湾（福州市平潭实验区 102 亩
71 福州 商住 21.18 18.84 1.22 23.93 12.37
合作项目）
72 张家口 111 亩 张家口 住宅、商业 18.83 16.76 1.67 12.82 5.97
茂名滨海钰瀧湾（茂名市滨海新区 512
73 茂名 商住 27.86 77.54 - 49.45 8.68
亩合作拿地项目（其中 188 亩））
74 茂名高州钰瀧湾（茂名高州市 459 亩合 茂名 商住 95.68 56.82 - 67.12 23.16
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跟踪评级报告
序 项目所 总建筑 可售 已售 计划总 已投资
项目名称 业态
号 在城市 面积 面积 面积 投资额 金额
作拿地项目）
达州市通川区莲花湖 200 亩招拍挂项目
75 达州 住宅 28.27 27.75 0.99 25.61 13.05
（案名：芙蓉风华）
宝鸡雍锦半岛（宝鸡市高新区 570 亩收
76 宝鸡 住宅 150.30 151.38 7.61 34.20 6.11
并购项目）
二类 居住兼
77 南宁雍锦澜湾（南宁 98 亩） 南宁 26.07 31.57 5.60 19.67 15.95
容商业
宁波杭州湾新区 216 亩收并购项目（案
78 宁波 商住 35.91 34.09 3.60 37.51 10.19
名：杭州雍锦湾）
西安市临潼新区 148 亩招拍挂项目（西
79 西安 商住 28.89 28.47 1.29 14.01 7.19
安长岛国际社区二期）
西安临潼 150 亩（西安长岛国际社区一
80 西安 住宅、商业 25.51 24.23 15.52 14.90 7.54
期）
81 南充星星国际（代工代建项目） 南充 住宅 26.43 25.34 13.88 - -
82 重庆公园华府（代工代建项目） 重庆 住宅 17.94 17.84 3.28 - -
83 南京黑钻公馆（代工代建项目） 南京 住宅、商业 29.99 28.92 2.53 - -
84 徐州市贾汪区 16 亩代工代建项目 徐州 商住 5.36 3.33 0.60 - -
济南雍锦半岛（济南市市中区山顶道 72
85 济南 住宅 6.94 29.44 0.24 - -
亩代工代建项目）
南通雍锦星洲湾（南通市海门市 152 亩
86 南通 商住 28.75 26.47 5.96 - -
代工代建项目）
诸暨 36.7 亩代工代建项目（案名：诸暨
87 诸暨 商住 8.69 8.01 5.97 14.27 -
雍锦王府）
徐州市贾汪区 41 亩代工代建项目（案
88 徐州 住宅 8.60 8.16 - 14.42 -
名：徐州锦澜府）
眉山市仁寿 63.2 亩参股合作项目（成都
89 眉山 住宅 6.90 6.65 0.68 12.91 -
陵江府）
90 无锡美的公园天下合作项目 无锡 住宅 21.22 19.20 15.49 19.20 -
91 南通市苏通产业园区 71 亩合作项目 南通 住宅 11.16 10.03 - 10.03 -
合计 - - 2822.05 2668.96 1169.82 1849.12 947.18
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跟踪评级报告
附件四：截至 2018 年末蓝光发展拟建项目情况
单位：万平方米、亿元
总规划 已投
序 项目所 预计开工 预计竣工时 计划总
项目名称 业态 建筑面 资金
号 在城市 时间 间 投资额
积 额
1 峨秀湖 峨眉山 住宅、商业 2019 年 1 月 2020 年 12 月 1.67 - 0.82
2 十里蓝山（32#楼） 重庆 住宅、商业 2019 年 1 月 2020 年 12 月 1.03 0.38 0.00
3 杭州萧山 150 亩 杭州 住宅 2019 年 4 月 2021 年 5 月 15.34 8.43 -
4 惠州天誉 72 亩（二期） 惠州 住宅、商业 2019 年 3 月 2021 年 3 月 23.61 13.44 7.55
青岛黄岛 50 亩项目（现阶段为 20
5 青岛 住宅、商业 2019 年 6 月 2021 年 4 月 3.68 - 2.76
亩）
新乡平原新区 86 亩合作拿地项目
6 郑州 商住 2019 年 2 月 2020 年 12 月 15.95 14.04 3.26
（案名：雍锦王府）
7 南宁市邕宁区 57 亩招拍挂项目 南宁 商住 2019 年 3 月 2019 年 8 月 16.16 12.19 6.39
8 开封雍锦汇项目(开封新区 34 亩) 开封 商住 2019 年 2 月 2020 年 9 月 8.42 5.76 3.54
9 西咸新区 95 亩 西安 商住 2019 年 4 月 2022 年 6 月 21.56 11.50 2.75
10 重庆市两江新区 274 亩 重庆 商住 2019 年 2 月 2023 年 3 月 71.26 50.61 7.50
11 漯河 166 亩 漯河 商住 2019 年 4 月 2023 年 3 月 46.76 21.48 1.83
12 洛阳 87 亩 洛阳 商住 2019 年 4 月 2022 年 6 月 27.27 19.20 4.78
13 襄阳 34 亩 襄阳 商住 2019 年 1 月 2021 年 6 月 9.57 6.34 2.27
14 榆次 218 亩 晋中 商住 2019 年 3 月 2022 年 10 月 58.72 38.73 9.82
15 福州长乐区 52 亩 福州 商住 2019 年 6 月 2021 年 1 月 10.36 9.08 1.20
16 眉山市仁寿 65.6 亩合作项目 眉山 住宅 2019 年 3 月 2020 年 6 月 8.94 8.47 4.10
空港国际城（成都市空港导航站 16
17 成都 商住 2019 年 2 月 2020 年 6 月 2.41 1.34 0.33
亩招拍挂项目）
茂名市茂南区镇盛镇 482 亩合作拿
18 茂名 商住 2019 年 2 月 2021 年 3 月 67.12 37.15 5.39
地项目（其中 281 亩）
19 衡水市桃城区 313 亩产业合作项目 衡水 商住 2019 年 2 月 2022 年 4 月 63.74 14.64 -
20 天津市宁河区 78 亩合作拿地项目 天津 住宅 2019 年 3 月 2021 年 1 月 12.21 3.88 -
泸州蓝光水岸公园（泸州市茜草区
21 泸州 住宅 2019 年 3 月 2021 年 5 月 14.59 8.33 0.92
52 亩合作拿地项目）
22 宁波市余姚 180 亩合作拿地项目 宁波 住宅 2019 年 2 月 2021 年 5 月 31.40 23.47 1.31
惠州市惠东县巽寮湾 50 亩代销项 酒店、海上
23 惠州 2019 年 2 月 2019 年 6 月 11.47 - -
目 乐场用地
其他商务
24 长沙市岳麓区 92 亩代工代建项目 长沙 2019 年 1 月 2020 年 5 月 8.04 - -
用地
重庆市南川 299 亩代工代建项目
25 重庆 住宅 2019 年 2 月 2024 年 12 月 85.37 - 0.15
（案名：蓝光雍锦澜庭）
徐州公园学府（贾汪 25 亩代工代
26 徐州 住宅、商业 2019 年 3 月 2020 年 9 月 2.74 1.13 0.59
建）
重庆市渝北区申佳 18 亩代工代建
27 重庆 商住 2019 年 2 月 2021 年 5 月 5.71 - -
项目
28 资阳市沱东新区 110.7 亩代工代建 资阳 商住 2019 年 1 月 2021 年 3 月 24.92 - -
29 徐州贾汪 37.1 亩代工代建项目 徐州 商住 2019 年 2 月 2020 年 6 月 8.96 - -
合
- - - - - 678.96 309.58 67.26
计
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跟踪评级报告
附件五：合并资产负债表
单位：万元
项目名称 2016 年末 2017 年末 2018 年末
流动资产：
货币资金 917131.69 1280494.32 2518680.81
应收账款 51926.27 80882.45 148699.10
预付款项 193411.85 352834.77 736855.90
其它应收款 89693.05 262145.34 696658.65
存货 5059508.62 6309305.85 9044402.53
持有待售资产 623.23 497.78 -
一年内到期的非流动资产 920.00 1536.00 2316.24
其他流动资产 131602.39 232309.09 442534.28
流动资产合计 6445833.77 8522465.00 13595746.16
非流动资产：
可供出售金融资产 17689.23 16167.40 47069.46
长期应收款 50661.00 32697.38 23091.29
长期股权投资 95260.72 141140.34 489880.50
投资性房地产 449807.46 445413.46 458441.89
固定资产 86519.60 106955.97 162584.94
在建工程 28402.33 12743.18 108448.78
无形资产 19450.42 21620.81 50896.98
开发支出 4115.28 3589.48 4992.48
商誉 9834.27 16470.45 18396.83
长期待摊费用 1637.95 2685.50 3758.27
递延所得税资产 127257.01 202524.74 124760.38
非流动资产合计 890637.19 1002008.72 1492321.80
资产总计 7336470.97 9524473.71 15088067.96
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跟踪评级报告
附件五：合并资产负债表 (续表)
单位：万元
项目名称 2016 年末 2017 年末 2018 年末
流动负债：
短期借款 374346.32 341491.00 832174.00
应付票据 33458.27 40139.21 71149.12
应付账款 526571.29 563579.00 673406.24
预收款项 2018089.56 3141420.41 5099549.47
应付职工薪酬 18086.15 30052.88 40908.94
应交税费 209662.45 249013.75 305158.87
其他应付款 288926.58 382349.83 709073.28
一年内到期的非流动
451148.00 447892.20 616001.42
负债
流动负债合计 3947065.83 5195938.28 8347421.33
非流动负债：
长期借款 1009910.82 1439497.48 2244819.89
应付债券 793468.03 794849.16 1608243.09
长期应付款 3200.00 1760.00 1553.25
递延所得税负债 147346.88 163623.94 173052.00
其他非流动负债 30100.00 20000.00 300.00
非流动负债合计 1988417.11 2423703.79 4031328.77
负债合计 5935482.94 7619642.07 12378750.10
所有者权益(或股东权益)：
实收资本（或股本） 213521.91 213221.97 298410.80
资本公积 160743.08 139662.23 65077.13
其他权益工具 78000.00 455300.00 396167.92
其他综合收益 51080.98 50027.01 54806.93
盈余公积 28563.70 33165.55 68503.96
未分配利润 473177.78 569498.90 698567.16
归属母公司所有者权
997156.84 1454676.00 1575928.63
益合计
少数股东权益 403831.19 450155.64 1133389.23
股东权益合计 1400988.03 1904831.65 2709317.86
负债与股东权益合计 7336470.97 9524473.71 15088067.96
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跟踪评级报告
附件六：合并利润表
单位：万元
项目名称 2016 年 2017 年 2018 年
一、营业总收入 2132881.24 2455303.46 3082054.09
其中：营业收入 2132881.24 2455303.46 3082054.09
减：营业成本 1600217.49 1840556.36 2226780.98
税金及附加 158385.11 158758.06 133383.67
销售费用 93883.19 124481.13 160268.76
管理费用 75105.24 93129.43 120000.75
财务费用 33521.12 41648.88 58119.69
资产减值损失 33656.75 21599.10 18192.53
加：公允价值变动收益 -4818.47 -5039.48 -12547.42
投资收益 13835.31 13820.85 8257.82
资产处置收益 - 0.29 -32.64
其他收益 - 1684.94 2917.13
二、营业利润 147129.18 181847.13 356887.57
加：营业外收入 4286.21 4712.41 6761.47
减：营业外支出 4633.03 9262.31 25910.23
三、利润总额 146782.36 177297.23 337738.81
减：所得税 57794.28 52296.06 88133.90
四、净利润 88988.08 125001.17 249604.92
归属于母公司所有者的净利润 89577.36 136525.46 222407.39
少数股东损益 -589.28 -11524.29 27197.53
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跟踪评级报告
附件七：合并现金流量表
单位：万元
项目名称 2016 年 2017 年 2018 年
一、经营活动产生的现金流量
销售商品、提供劳务收到的现金 2449863.85 3591592.76 5120124.68
收到税费返还 - - -
收到的其他与经营活动有关的现金 45921.33 135495.24 206737.25
经营活动现金流入小计 2495785.18 3727088.00 5326861.93
购买商品、接受劳务支付的现金 2047511.69 1995979.61 3983414.80
支付给职工以及为职工支付的现金 128220.63 173699.23 287380.52
支付的各项税费 293061.26 379505.02 431263.87
支付的其他与经营活动有关的现金 295803.29 422536.19 578604.33
经营活动现金流出小计 2764596.86 2971720.05 5280663.52
经营活动产生的现金流量净额 -268811.69 755367.95 46198.41
二、投资活动产生的现金流量
收回投资所收到的现金 23426.92 41277.36 91219.24
取得投资收益所收到的现金 389.86 3595.64 1776.43
处置固定资产、无形资产和其他长期资
1051.86 2.55 24.82
产而所收到的现金净额
处置子公司及其他营业单位所收到
1155.62 12874.42 12.01
的现金净额
收到的其他与投资活动有关的现金 2564.41 5747.97 8212.12
投资活动现金流入小计 28588.67 63497.94 101244.62
购建固定资产、无形资产和其他长
8798.17 15913.25 30732.77
期资产所支付的现金
投资所支付的现金 114418.64 76038.40 475989.94
取得子公司及其他营业单位所支付
68164.29 466496.64 89676.88
的现金净额
支付的其他与投资有关的现金 49638.15 458042.54 505945.55
投资活动现金流出小计 241019.25 1016490.84 1102345.13
投资活动产生的现金流量净额 -212430.58 -952992.90 -1001100.51
三、筹资活动产生的现金流
吸收投资所收到的现金 264891.29 213500.97 604520.05
取得借款所收到的现金 1466400.92 2062518.45 3646886.50
发行债券收到的现金 796200.00 300000.00 966293.33
收到的其他与筹资活动有关的现金 34000.00 149178.13 273149.35
筹资活动现金流入小计 2561492.21 2725197.55 5490849.23
偿还债务所支付的现金 1353913.15 1596393.37 2609391.31
分配股利、利润或偿付利息所支付
210188.51 244840.50 322145.15
的现金
支付其他与筹资活动有关的现金 171734.23 445290.81 422684.65
筹资活动现金流出小计 1735835.89 2286524.67 3354221.11
筹资活动产生的现金流量净额 825656.32 438672.88 2136628.12
四、汇率变动对现金的影响额 - - -190.25
五、现金和现金等价物净增加额 344414.05 241047.93 1181535.76
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附件八：主要财务指标
项 目 2016 年 2017 年 2018 年
盈利能力
营业利润率(%) 17.55 18.57 23.42
总资本收益率(%) 3.00 3.38 3.79
净资产收益率(%) 6.35 6.56 9.21
偿债能力
资产负债率(%) 80.90 80.00 82.04
长期债务资本化比率(%) 56.69 54.20 58.71
全部债务资本化比率(%) 65.77 61.82 66.48
流动比率(%) 163.31 164.02 162.87
速动比率(%) 35.12 42.59 54.52
经营现金流动负债比(%) -6.81 14.54 0.55
EBITDA 利息倍数(倍) 0.94 1.05 1.35
全部债务/EBITDA(倍) 14.34 13.38 13.20
筹资前现金流量净额债务保护倍数(倍) -0.18 -0.06 -0.18
筹资前现金流量净额利息保护倍数(倍) -2.41 -0.90 -3.16
经营效率
销售债权周转次数(次) 46.46 36.03 25.94
存货周转次数(次) 0.36 0.32 0.29
总资产周转次数(次) 0.33 0.29 0.25
现金收入比(%) 114.86 146.28 166.13
增长指标
资产总额年平均增长率(%) - 29.82 43.41
净资产年平均增长率(%) - 35.96 39.06
营业收入年平均增长率(%) - 15.12 20.21
利润总额年平均增长率(%) - 20.79 53.26
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跟踪评级报告
附件九：主要财务指标计算公式
指 标 名 称 计 算 公 式
盈利指标
毛利率 （营业收入-营业成本）/营业收入×100%
营业利润率 （营业收入-营业成本-营业税金及附加）/营业收入×100%
（净利润+利息费用）/（所有者权益+长期有息债务+短期有息债务）
总资本收益率
×100%
净资产收益率 净利润/所有者权益×100%
利润现金比率 经营活动产生的现金流量净额/利润总额×100%
偿债能力指标
资产负债率 负债总额/资产总计×100%
全部债务资本化比率 全部债务/（长期有息债务+短期有息债务+所有者权益）×100%
长期债务资本化比率 长期有息债务/（长期有息债务+所有者权益）×100%
担保比率 担保余额/所有者权益×100%
EBITDA 利息倍数 EBITDA/利息支出
全部债务/EBITDA 全部债务/EBITDA
债务保护倍数 （净利润+固定资产折旧+摊销）/全部债务
筹资活动前现金流量净额债务保
筹资活动前现金流量净额/全部债务
护倍数
期内长期债务偿还能力 期内（净利润+固定资产折旧+摊销）/期内应偿还的长期有息债务本金
流动比率 流动资产合计/流动负债合计×100%
速动比率 （流动资产合计-存货）/流动负债合计×100%
经营现金流动负债比率 经营活动现金流量净额/流动负债合计×100%
筹资活动前现金流量净额利息保
筹资活动前现金流量净额/利息支出
护倍数
筹资活动前现金流量净额本息保 筹资活动前现金流量净额/（当年利息支出+当年应偿还的全部债务本
护倍数 金）
经营效率指标
销售债权周转次数 营业收入/（平均应收账款净额+平均应收票据）
存货周转次数 营业成本/平均存货净额
总资产周转次数 营业收入/平均资产总额
现金收入比率 销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入×100%
增长指标
资产总额年平均增长率
净资产年平均增长率 （1）2 年数据：增长率=（本期-上期）/上期×100%
营业收入年平均增长率 （2）n 年数据：增长率=【(本期/前 n 年)^（1/(n-1)）-1】×100%
利润总额年平均增长率
注：长期有息债务=长期借款+应付债券+其他长期有息债务
短期有息债务=短期借款+交易性金融负债+一年内到期的非流动负债+应付票据+其他短期有息债务
全部债务=长期有息债务+短期有息债务
EBITDA=利润总额+利息费用+固定资产折旧+摊销
利息支出=利息费用+资本化利息支出
筹资活动前现金流量净额=经营活动产生的现金流量净额+投资活动产生的现金流量净额
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跟踪评级报告
附件十：企业主体及长期债券信用等级符号及定义
符号 定 义
AAA 偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。
AA 偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低。
A 偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。
BBB 偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。
BB 偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，违约风险较高。
B 偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。
CCC 偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。
CC 在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务。
C 不能偿还债务。
注：除 AAA 级，CCC 级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示略高或
略低于本等级。
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