中信证券股份有限公司
关于
《浙江钱江生物化学股份有限公司关于中国证监会
上市公司并购重组审核委员会审核意见的回复》
之
核查意见
独立财务顾问
广东省深圳市福田区中心三路 8 号卓越时代广场（二期）北座
二〇二一 年 十一 月
1-2-1
中国证券监督管理委员会：
2021 年 11 月 11 日，经中国证券监督管理委员会上市公司并购重组审核委
员会（以下简称“并购重组委”）2021 年第 29 次会议审核，浙江钱江生物化学
股份有限公司（以下简称“钱江生化”或“上市公司”）发行股份购买资产并募
集配套资金暨关联交易事项（以下简称“本次重组”）获有条件通过。
根据并购重组委关于本次重组的审核意见，中信证券股份有限公司（以下简
称“中信证券”或“独立财务顾问”）作为钱江生化的独立财务顾问，对相关问
题进行了认真核查和逐项落实，并发表核查意见如下，请予审核。
如无特别说明，本核查意见中简称或名词的释义与《浙江钱江生物化学股份
有限公司发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书（草案） 修订稿）》
（以下简称“重组报告书”）保持一致。
除特别说明外，若出现总数与各分项数值之和尾数不符的情况，均为四舍五
入原因造成。
1-2-2
目 录
问题 1 .......................................................................................................................... 4
问题 2 .......................................................................................................................... 9
1-2-3
问题 1.请申请人进一步披露标的资产海云环保下属相关企业的经营资质情况。
请独立财务顾问和律师核查并发表明确意见。
答复：
一、问题回复
海云环保下属实际开展业务的企业均已取得相应经营资质，部分企业实际开
展的业务无需取得资质，部分企业暂未实际经营无需取得资质，具体情况如下：
（一）实际开展业务的企业均已取得相应经营资质
截至本核查意见出具之日，标的资产海云环保下属实际开展业务的企业均已
取得相应经营资质，具体情况如下：
序号 企业名称 证书名称 证书编号 有效期
1 安全生产许可证 （黑）JZ 安许证字[2021]001753 2021.07.26-2023.04.27
建筑业企业资质证书
（环保工程专业承包
2 二级、市政公用工程施 D423251861 2020.11.26-2021.12.31
工总承包二级、建筑工
程施工总承包三级）
环境工程设计专项（水
3 北方环保 A123001116-6/3 2019.02.20-2024.02.20
污染防治工程）甲级
工程建设施工组织质
4 00121QJ30195R5M/2200 2021.05.06-2024.05.18
量管理体系认证证书
5 排污许可证 91230199718434780H001Z 2019.06.27-2022.06.26
6 排污许可证 912311240528591164001U 2020.03.14-2023.03.13
7 排污许可证 12230128300893904U001V 2019.07.12-2022.07.11
8 安全生产许可证 （浙）JZ 安许证字[2005]060262 2020.01.14-2023.01.13
建筑业企业资质证书
9 （市政公用工程施工 D233208908 2017.04.20-2021.12.31
天源给排水 总承包贰级）
建筑业企业资质证书
10 （建筑机电安装工程 D333073943 2018.12.29-2023.12.28
专业承包叁级）
11 排污许可证 91321181582274852J002V 2020.04.17-2023.04.16
12 危险废物经营许可证 JSZJ1181OOI012-1 2018.05-2023.04
13 弘成环保 危险废物经营许可证 JSZJ1181OOL001-1 2017.11-2022.10
14 危险废物经营许可证 JS1181OOI588 2021.08-2022.07
城镇污水排入排水管
15 苏丹排管字第 13 号 2018.04.03-2023.04.03
网许可证
1-2-4
序号 企业名称 证书名称 证书编号 有效期
16 排污许可证 91330481065601026R001U 2020.07.28-2023.07.27
城市生活垃圾经营性
绿洲环保 清扫、收集、运输服务
17 许可证 海综执生垃经许字（2021）第 1 号 2021.01.14-2022.01.13
城市生活垃圾经营性
处置服务许可证
18 天河嘉业 排污许可证 91150581050578812Y001U 2019.09.26-2022.09.25
19 天河水务 排污许可证 91150581578873481E001Q 2019.06.30-2022.06.29
20 取水许可证 D330481S2020-0030 2021.01.01-2025.12.31
浙卫水证字（2017）第
21 长河水务 卫生许可证 2021.07.29-2025.07.28
330481A00001 号
固定污染源排污登记
22 91330481MA29FR7689001W 2020.06.17-2025.06.16
回执
23 排污许可证 913304811766424376M001V 2019.08.13-2022.08.12
紫薇水务 城镇污水排入排水管
24 浙海长排字（2019）第 0031 号 2019.05.10-2024.05.09
网许可证
25 紫光水务 排污许可证 91330481724520802F001U 2019.07.30-2022.07.29
紫光水务
26 排污许可证 91330481724520802F002V 2019.10.22-2022.10.21
（丁桥四期）
27 食品经营许可证 JY22301095320059313 2021.03.29-2025.05.17
28 卫生许可证 哈新审卫公证字[2018]第 0004 号 2021.04.07-2022.04.19
居简酒店 公众聚集场所投入使
29 用、营业前消防安全检 哈松公消安检字[2014]第 0017 号 2014.12.30-长期
查合格证
30 特种行业许可证 哈公治（特）字第松北旅馆 279 号 2014.12.31-长期
31 排污许可证 91231181MA1B20M69P001V 2019.07.29-2022.07.28
北安金河湾
32 排污许可证 91231181MA1B20M69P002Q 2021.04.24-2026.04.23
33 北安银水湾 排污许可证 91231181MA1BPXE8X4001V 2019.07.29-2024.07.28
34 庆安金河湾 排污许可证 91231224MA1B134WXD001W 2019.06.25-2022.06.24
35 绥滨金河湾 排污许可证 91230422MA1B1YW43G001U 2019.08.05-2022.08.04
36 望奎金河湾 排污许可证 91231221MA1B1F7N8J001Z 2019.06.25-2022.06.24
37 林甸金河湾 排污许可证 91230623MA19D6TD5P001V 2019.06.26-2022.06.25
38 勃利金河湾 排污许可证 91230921MA1B1PDR63001Q 2019.06.28-2022.06.27
39 宾县金河湾 排污许可证 11230125756334190U001U 2019.06.21-2022.06.20
40 排污许可证 912301843009774115001U 2019.08.08-2022.08.07
五常金水湾
41 排污许可证 91230184763156353T001V 2019.06.21-2022.06.20
42 方正龙头山 排污许可证 91230124424380481D001Y 2019.06.21-2022.06.20
43 明水银水湾 排污许可证 91231225131592018X001X 2019.06.25-2022.06.24
1-2-5
序号 企业名称 证书名称 证书编号 有效期
44 紫伊环保 危险废物经营许可证 嘉危废经第 01 号 2020.12.25-2025.12.24
45 排污许可证 91620922MA71M0BX0E001V 2021.10.27-2026.10.26
惠茂环保
46 危险废物经营许可证 酒市环危许字（临）[2021]007 号 2021.11.05-2022.02.04
该公司取得了海宁市环境卫生管理服务中心出具的《经营情况证明》确认海云宜居
有权实施该项目的运营管理，在海宁市区开展道路清扫保洁、垃圾收集转运、河道
47 海云宜居 保洁、公厕保洁及粪便运输等环卫服务；并取得《证明》，确认公司自设立至今，
不存在重大违法违规行为，未有因违反环境卫生管理方面的法律、法规而受到处罚
的情形
注：1、标的资产海云环保下属企业五常金水湾、明水银水湾、方正龙头山、宾县金河湾和
北安金河湾无需办理排污许可证或办理排污登记，具体原因为：该等公司受委托方委托从事
污水处理厂的运营事项，该等公司与其委托方位于同一生产活动地址，共用一个排污口，各
委托方已经以其自身名义就各整体污水处理项目办理了立项和环境影响评价手续，并取得了
排污许可证（表中对应为委托方取得的排污许可证情况），因此上述公司无需另行办理排污
许可证或办理排污登记；
2、北方环保在松北区科技二街 918 号开展酒店、住宿业务，取得了《特种行业许可证》及
《公众聚集场所投入使用、营业前消防安全检查合格证》。2020 年 3 月 25 日，为便于经营
管理，北方环保成立全资子公司居简酒店继续开展该项业务，其经营场所、治安（消防）安
全等条件未发生实质性变化，哈尔滨市松北区市场监督管理局及哈尔滨市松北区公安局分别
出具了无违法违规证明。
（二）部分企业实际开展的业务无需取得资质
截至本核查意见出具之日，海云环保下属企业中部分企业实际开展的业务无
需取得资质，具体情况如下：
序号 企业名称 经营范围 说明
环保及相关设备的设计、制造、安装、维护、运行； 该公司为持股平
光伏发电；污泥处置、固废处置（不含危险废物处 台，主要从事污泥
1 海云能源
置）（依法须经批准的项目，经相关部门批准后方 炭化项目的投资，
可开展经营活动） 无需取得资质
能源技术研究、技术开发服务；环保技术推广服务；
水污染治理；土壤污染治理与修复服务；机械设备
租赁；化肥、微生物肥、微生物土壤、水质修复产
品技术开发、技术服务、销售；有机肥料及微生物
肥料批发；环保材料的研发；农业项目开发；农业
科学研究和试验发展；农业技术开发服务；土壤修
复；机械配件、机电产品、土壤调理剂、活性炭、 该公司实际开展的
环保材料、碳化谷壳、专用设备销售；环境保护专 业务为污泥炭化技
2 湖南鼎玖 用设备制造（限分支机构）；污水处理及其再生利 术研发及相关设备
用（限分支机构）；热力生产和供应（限分支机构）； 集成，无需取得资
机电生产、加工（限分支机构）；机电设备安装服 质
务（限分支机构）；固体废物治理（限分支机构）；
垃圾无害化、资源化处理（限分支机构）；动物尸
体无害化处理（限分支机构）；环保材料的生产（限
分支机构）；活性炭制造（限分支机构）；石墨及
碳素制品制造（限分支机构）；钢材零售。（依法
须经批准的项目，经相关部门批准后方可开展经营
1-2-6
序号 企业名称 经营范围 说明
活动）
土壤调理剂、生物质致密成型燃料、碳化谷壳、活
性炭的销售；木炭、薪柴、有机肥料及微生物肥料
的批发；泥炭制品制造（限分支机构）；活性炭制
该公司为第三方污
造（限分支机构）；土壤调理剂的生产（限分支机
水处理厂的污泥深
构）；收集、贮存、处理、处置生活污泥（限分支
3 长沙鼎玖 度处理项目提供技
机构）；热力生产和供应；区域供冷、供热；销售
术服务，无需取得
本公司生产的产品（国家法律法规禁止经营的项目
资质
除外；涉及许可经营的产品需取得许可证后方可经
营）；再生资源综合利用。（依法须经批准的项目，
经相关部门批准后方可开展经营活动）
污水处理；固体废物（不含危险品）治理；废气治 该公司实际开展的
理；环保技术咨询、检测分析及评估鉴定；环保设 业务为污水处理的
4 浩翔环境
备设计、销售、安装、运行维护。（依法须经批准 技术服务与咨询，
的项目，经相关部门批准后方可开展经营活动） 无需取得资质
技术服务、技术开发、技术咨询、技术交流、技术
转让、技术推广；新兴能源技术研发；复合微生物
该公司成立于 2021
肥料研发；生物有机肥料研发；生物基材料技术研
年 6 月 22 日，实际
哈尔滨鼎 发；水污染治理；土壤污染治理与修复服务；机械
5 开展的业务为污泥
玖 设备租赁；化肥销售；肥料销售；机械零件、零部
炭化技术咨询服
件销售；电力电子元器件销售；电工器材销售；机
务，无需取得资质
械电气设备销售；环境保护专用设备销售；环境监
测专用仪器仪表销售；环保咨询服务。
（三）部分企业暂未实际经营无需取得资质
除上述情况外，截至本核查意见出具之日，海云环保下属公司中海云智邦、
浩翔百诺、浩翔环创、阳原海云、天越建设暂未实际经营，无需取得资质。
综上所述，海云环保下属实际开展业务的企业均已取得相应经营资质，部分
企业实际开展的业务无需取得资质，部分企业暂未实际经营无需取得资质。
二、补充披露情况
公司已在重组报告书“第四章 标的资产基本情况”之“一、海云环保 100%
股权”之“（七）主要经营资质”部分对二级子公司已取得的经营资质情况、部
分企业实际开展的业务无需取得资质情况、部分企业暂未实际经营无需取得资质
情况进行补充披露。
三、中介机构核查意见
经核查，独立财务顾问认为：
1-2-7
海云环保下属相关企业已取得满足生产经营必需的全部经营资质，具体如
下：
1、海云环保下属实际开展业务的企业均已取得相应经营资质；
2、海云环保下属未取得经营资质的企业主要由于：（1）部分企业实际开展
的业务无需取得资质；（2）部分企业暂未实际开展经营无需取得资质。
1-2-8
问题 2.请申请人进一步披露标的资产海云环保评估参数计算过程及参数确定的
合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
答复：
一、问题回复
海云环保评估参数的计算及确定过程，主要包括可比上市公司的选取、价值
比率的选择、修正因素的选择及计算等。各步骤的过程以及合理性分析如下：
（一）可比上市公司的选取
1、可比上市公司的选择标准
（1）有一定时间的上市交易历史；（2）经营业务相同或相似并且从事该业
务的时间不少于 24 个月；（3）企业生产规模相当；（4）企业的经营业绩相似；
（5）其他，如业务结构可比、未在 A 股之外其它交易所上市等。
2、具体选择过程
海云环保主要业务为与水务相关业务，根据同花顺 iFinD 金融数据终端查询
结果，目前我国 A 股中主营业务与水务相关的上市公司共有 41 家。在此基础上
根据前述标准对可比上市公司进行选择，具体过程如下：
单位：万元
首发 2020 年底 2020 年度
序号 证券代码 证券名称 主营产品名称 剔除原因
上市日期 资产总计 营业总收入
污水处理、供热销售、
1 000544.SZ 中原环保 1993-12-08 1,618,770.59 214,974.63 选用
工程施工及管理
业务结构不
自来水业务、污水处理
同，以自来水
2 000598.SZ 兴蓉环境 1996-05-29 及中水利用业务、环保 3,088,033.10 537,061.43
和污水处理为
业务、工程业务
主
业务结构不
原水、自来水、污水处 同，以原水和
3 000605.SZ 渤海股份 1996-09-13 理、工程、供热、中水 868,265.42 188,706.14 自来水开发、
处理、污泥处理 供应、管道输
水运输等为主
供水、污水、废液处理、
市场租赁业、物业管 规模差异较
4 000685.SZ 中山公用 1997-01-23 理、客运服务、垃圾处 2,088,850.25 218,331.42 大，资产规模
理及发电收入、工程安 大于 200 亿
装、环卫、利息
1-2-9
首发 2020 年底 2020 年度
序号 证券代码 证券名称 主营产品名称 剔除原因
上市日期 资产总计 营业总收入
生态节水运营服务业
业务结构不
务、园林环境科技服务
同，以土壤修
5 000711.SZ 京蓝科技 1997-04-11 业务、土壤修复运营服 980,390.90 115,832.05
复运营服务业
务业务、环境治理技术
务为主
服务业务
污水处理业务、自来水
业务、固体废物处理业
业务结构不
务、再生资源处理业
6 000826.SZ 启迪环境 1998-02-25 4,237,279.83 852,076.46 同，以环卫服
务、环保设备安装及技
务业务为主
术咨询业务、市政施
工、环卫服务业务
业务结构不
复合反渗透膜、纳滤
7 000920.SZ 南方汇通 1999-06-16 252,127.57 125,411.50 同，以膜产品
膜、超滤膜
制造为主
业务结构不
工业水处理、保温管道 同，以石油化
8 300055.SZ 万邦达 2010-02-26 654,287.36 63,101.63
制造、固废处理服务 工材料生产为
主
规模差异较
9 300070.SZ 碧水源 2010-04-21 环保行业、市政行业 6,893,842.55 961,757.58 大，资产规模
689 亿
业务结构不
水环境治理、固废处
10 300172.SZ 中电环保 2011-02-01 267,352.07 91,983.31 同，以工业水
理、烟气治理
处理为主
业务结构不
同，以气浮、
工业水处理、市政水处
11 300262.SZ 巴安水务 2011-09-16 530,762.31 42,904.57 陶瓷膜及水处
理、固体废弃物处理
理设备及海水
淡化为主
业务结构不
农业农村生态、环保装 同，以水环境
12 300266.SZ 兴源环境 2011-09-27 备及智慧环保、环境综 1,133,866.44 244,868.51 综合治理及农
合治理 业农村生态为
主
业务结构不
膜工程、膜产品、污水
13 300334.SZ 津膜科技 2012-07-05 184,272.13 50,252.36 同，以膜组件
处理、设计服务
产品制造为主
水环境治理综合服务、
工业废水处理综合服
14 300388.SZ 节能国祯 2014-08-01 1,484,212.03 386,924.33 选用
务、小城镇环境治理综
合服务
业务结构不
15 300422.SZ 博世科 2015-02-17 环保行业 1,200,377.68 360,941.78 同，以水处理
为主
水处理成套设备及配 业务结构不
套、离心机及其配套、 同，以水务处
16 300425.SZ 中建环能 2015-02-16 351,360.14 124,206.42
运营服务、市政污水投 理运营和离心
资运营、市政工程建设 机业务为主
1-2-10
首发 2020 年底 2020 年度
序号 证券代码 证券名称 主营产品名称 剔除原因
上市日期 资产总计 营业总收入
业务结构不
膜集成技术整体解决 同，以膜集成
17 300631.SZ 久吾高科 2017-03-23 方案及其成套设备、膜 140,718.18 53,126.95 技术整体解决
材料及配件 方案及其成套
设备为主
投资及运营业务、工程
18 300664.SZ 鹏鹞环保 2018-01-05 承包业务、设备产销业 670,571.57 212,492.33 选用
务、设计与其他业务
投资运营服务、工程承
19 300692.SZ 中环环保 2017-08-21 380,394.45 95,015.68 选用
包服务
水质监测系统、空气/
烟气监测系统、环境监 上市时间不满
20 300800.SZ 力合科技 2019-11-06 232,231.00 77,435.32
测信息管理系统、运营 2年
服务
城市水环境治理综合
上市时间不满
21 300929.SZ 华骐环保 2021-01-20 治理、黑臭水体治理、 138,613.66 58,745.82
2年
村镇水环境治理
污水水处理、供水水处 规模差异较
理、供水服务、城镇水 大，资产规模
22 600008.SH 首创股份 2000-04-27 务建造、水环境综合治 10,056,826.65 1,922,460.36 大于 1,000 亿，
理、设备及技术服务、 收 入 规 模 192
固废处理、快速路 亿
自来水生产与供应、污 业务结构不
23 600168.SH 武汉控股 1998-04-27 水处理业务、隧道运营 1,632,903.58 164,360.35 同，以污水处
业务 理为主
自来水销售、污水处 规模差异较
24 600187.SH 国中水务 1998-11-11 理、供暖服务、工程服 469,708.44 37,910.09 大，收入规模
务、设备服务 仅 3.79 亿
业务结构不
自来水供应、污水处
同，以自来水
25 600283.SH 钱江水利 2000-10-18 理、管道安装业务、材 575,584.81 131,507.19
供给及水处理
料和配件销售
业务为主
业务结构不
同，除供排水
自来水的生产和供应、 业务及涉水工
26 600461.SH 洪城水业 2004-06-01 1,649,796.56 660,116.45
燃气的生产和供应 程外，燃气相
关业务占比较
大
新能源供冷供热业务、
危废业务、光伏发电、 同时在 A 股和
27 600874.SH 创业环保 1995-06-30 1,880,296.90 336,387.40
污泥处置业务、科技成 H 股上市
果转化业务
自来水销售、污水处理 业务结构不
28 601158.SH 重庆水务 2010-03-29 服务、工程施工安装、 2,453,429.23 634,959.98 同，以污水处
污泥处理处置 理为主
业务结构不
29 601199.SH 江南水务 2011-03-17 自来水、工程安装 545,498.92 95,314.22 同，以自来水
业务为主
1-2-11
首发 2020 年底 2020 年度
序号 证券代码 证券名称 主营产品名称 剔除原因
上市日期 资产总计 营业总收入
业务结构不
30 601200.SH 上海环境 2017-03-31 生活垃圾、市政污水 2,705,745.08 451,175.44 同，以固废处
理为主
业务结构不
供水、污水处理、工程
31 601368.SH 绿城水务 2015-06-12 1,512,746.86 154,308.35 同，以供水和
施工
污水处理为主
业务结构不
水处理系统运行管理、 同，以化学品
化学品销售与服务、设 销售与服务、
32 603200.SH 上海洗霸 2017-06-01 116,624.86 53,009.48
备销售与安装、风管清 水处理系统运
洗、水处理设备集成 行管理及其他
为主
业务结构不
城市与乡村水环境、工
同，以城市水
33 603603.SH 博天环境 2017-02-17 业水系统、装备业务、 1,190,396.88 192,047.09
环境和工业水
土壤修复业务
系统为主
业务结构不
34 603797.SH 联泰环保 2017-04-13 污水处理、污泥处理 798,000.34 60,365.45 同，以污水处
理为主
污水处理、垃圾渗沥液 业务结构不
35 603817.SH 海峡环保 2017-02-20 处理、检测服务、洗涤 450,701.31 73,280.21 同，以污水处
服务、固体废弃物处置 理为主
业务结构不
环保基础设施建造服
同，以城镇、
务、运营服务、技术产
36 603903.SH 中持股份 2017-03-14 314,463.05 162,499.38 工业园区及工
品销售、环境综合治理
业污水处理为
服务
主
水环境生态建设、水环 上市时间不满
37 605081.SH 太和水 2021-02-09 126,982.00 55,992.98
境生态维护 2年
水污染治理装备、水环 上市时间不满
38 688057.SH 金达莱 2020-11-11 362,730.50 97,088.08
境整体解决方案 2年
工业废污水处理设备
上市时间不满
39 688096.SH 京源环保 2020-04-09 及系统、给水处理设备 99,158.22 35,179.07
2年
及系统
膜技术应用、水务投资 上市时间不满
40 688101.SH 三达膜 2019-11-15 453,310.25 87,644.71
运营 2年
装备及技术解决方案，
上市时间不满
41 688466.SH 金科环境 2020-05-08 运营服务，污废水资源 148,776.27 55,721.20
2年
化产品生产和销售
3、可比上市公司选择的合理性
海云环保及其各级下属公司从事的主要业务包括环保工程业务、固废处置业
务、污水处理业务及自来水制水业务。2020 年度海云环保主营业务收入按照业
务类型分类如下：
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单位：万元
2020 年度
收入类别
金额 占比
环保工程业务 83,106.48 57.10%
污水处理业务 28,722.58 19.73%
固废处置业务 25,778.95 17.71%
自来水制水业务 7,425.58 5.10%
其他 511.88 0.35%
由上表可见，海云环保的主要收入来源为环保工程业务和污水处理业务，两
块业务合计占比 76.83%，是一家集环保工程、污水处理、固废处置以及自来水
制水等多业务共同发展的综合环保服务提供商。
经分析，中原环保、鹏鹞环保、节能国祯和中环环保上市时间超过 2 年，资
产和收入规模接近，主营业务结构相似，因此具有较强的可比性。
其中，中原环保工程业务和污水处理业务合计占比约 83%；鹏鹞环保工程业
务和污水处理业务合计占比约 60%；节能国祯工程业务和污水处理业务合计占比
约 69%；中环环保工程业务和污水处理业务合计占比约 95%（考虑该公司业务
还包括固废处置，与海云环保的业务构成接近，故将其列入可比上市公司）。
本次评估对四家上市公司的股价波动与 A 股市场的波动均进行 T 检验，检
验结果为通过，四家公司的股价波动不存在大幅偏离资本市场波动的情况。
综上所述，四家可比上市公司的股价波动正常，业务及规模与海云环保具有
较强的可比性，因此作为本次评估的可比上市公司具有合理性。
（二）价值比率的选择及计算过程
1、价值比率的选择
常 用 的 价 值 比 率 包 括 盈 利 基 础 价 值 比 率 如 EV/EBIT 、 EV/EBITDA 、
EV/NOIAT 和 P/E（市盈率）等，收入基础价值比率如销售收入价值比率、P/S
（市销率）等，资产基础价值比率如 P/B（市净率）、总资产价值比率等，以及
资源储量价值比率、专业人员数量价值比率等其他特殊类价值比率。
在上述四类价值比率中，盈利基础和资产基础的价值比率较为常用，特殊类
1-2-13
价值比率更多地适用一些特殊行业的企业价值评估。
本次市场法评估时，由于海云环保为重资产的企业，未来的盈利在较大程度
依赖于公司的资产规模，因此选用常用的资产基础价值比率 PB 作为本次市场法
评估的价值比率之一。
盈利基础价值比率选用了 EV/NOIAT，主要原因为：（1）海云环保和可比
上市公司均为重资产企业，折旧摊销对公司现金流的影响较大，而现金流相比单
纯的利润对投资者更具有意义，所以 NOIAT 相比净利润、EBIT 等指标更合理；
（2）企业所得税金额对企业价值也具有一定影响，故需要用采用税后的价值比
率，EV/NOIAT 相比 EV/EBITDA 更合理。
2、价值比率的计算公式
中原环保、鹏鹞环保、节能国祯以及中环环保等 4 家上市公司企业价值指标
的计算过程如下：
PB＝可比上市公司经营性股权价值/调整后基准日归属于母公司所有者权益
（扣减溢余资产和非经资产负债后金额）
EV/NOIAT＝可比上市公司经营性企业价值/2020 年度税后现金流
其中：
可比上市公司经营性股权价值＝可比上市公司总市值－溢余资产－非经营
性资产（负债）净值
可比上市公司经营性企业价值＝可比上市公司总市值＋少数股东权益＋付
息债务－溢余资产－非经营性资产（负债）净值
可比上市公司总市值＝每股价格×总股本
为体现时效性，同时在一定程度上消除股价波动的偶然性影响，故本次的每
股价格选用基准日前 20 日交易均价的平均数。
3、溢余资产、非经营性资产（负债）净值、付息债务和 NOIAT 的计算
溢余资产是指超过企业正常经营需要的资产规模的那部分经营性资产，非经
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营性资产（负债）是指与企业经营收益无关的资产（负债）。一家公司的价值通
常是基于经营性资产所对应的收益，价值比率的高低与经营性资产所能带来的收
益大小密切相关，而与溢余资产和非经营性资产（负债）关联较小，因此在计算
价值比率时需要剔除溢余资产和非经营性资产（负债）。本次评估采用同一口径
对标的资产和可比上市公司进行了相应溢余资产、非经营性资产（负债）的调整。
以节能国祯为例，说明溢余资产、非经营性资产（负债）净值、付息债务和
NOIAT 的具体计算过程。
（1）溢余资产
货币资金作为流动性最强的资产，本身的获利能力很低，因此本次市场法评
估中将其作为溢余资产，根据节能国祯 2020 年年报显示，公司的货币资金为
150,854.39 万元。
（2）非经营性资产（负债）净值的计算
非经营性资产包括交易性金融资产、与生产经营无关的其他应收款、可供出
售金融资产、投资性房地产、长期股权投资等资产，非经营性负债包括与生产经
营无关的其他应付款、其他流动负债、长期应付款以及应付股利等负债。
根据节能国祯 2020 年年报显示，公司的非经营性资产和负债具体如下：
单位：万元
序号 内容 金额 账列科目
非经营性资产：
1 合并报表范围外的长期股权投资 28,487.78 长期股权投资
2 其他非流动金融资产 9,005.83 其他非流动金融资产
3 对外财务资助资金 6,625.50 其他应收款
4 往来款 3.39 其他应收款
5 往来款 1,462.75 其他应收款
6 股权转让金 1,060.00 其他应收款
7 收购麦王环境股权转让款 3,819.74 其他非流动资产
合计 50,464.99
经核实，节能国祯 2020 年 12 月 31 日不存在非经营性负债。则公司的非经
营性资产（负债）净值为 50,464.99 万元。
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（3）付息债务的计算
付息债务包括短期借款、应付利息、一年内到期的非流动负债、长期借款、
应付债券以及其他需要支付利息的借款等。
评估基准日节能国祯的付息债务计算如下：
单位：万元
序号 项目 2020 年 12 月 31 日
1 短期借款 161,286.59
2 一年内到期的非流动负债 66,124.06
3 长期借款 519,685.55
4 应付债券 22,582.43
5 长期应付款 5,088.87
合计 774,767.50
（4）NOIAT 的计算
NOIAT＝（营业收入－营业成本－税金及附加－销售费用－管理费用－研发
费用－（财务费用－利息费用）－资产减值损失－信用减值损失＋其他收益）×
（1－综合所得税税率）＋折旧摊销
综合所得税税率=报表所得税费用/报表利润总额
节能国祯的 NOIAT 具体计算如下：
单位：万元
项目 2020 年度
营业总收入 386,924.33
减：营业成本 273,024.29
税金及附加 5,256.12
销售费用 10,436.70
管理费用 15,206.36
研发费用 6,078.10
财务费用 35,071.29
其中：利息费用 34,904.97
资产减值损失 2,761.09
信用减值损失 3,085.71
1-2-16
项目 2020 年度
加：其他收益 6,652.04
息税前利润 77,561.67
报表利润总额 44,011.18
报表所得税费用 7,839.84
息前税后利润 63,745.37
固定资产折旧、油气资产折耗、生产性生物资产折旧 3,517.81
无形资产摊销 13,751.90
长期待摊费用摊销 4,792.28
折旧摊销合计 22,061.99
NOIAT 85,807.36
4、可比上市公司 PB 和 EV/NOIAT 的计算
各可比上市公司的 PB、EV/NOIAT 的具体计算过程如下表所示：
单位：万元
项目 中原环保 鹏鹞环保 节能国祯 中环环保
前 20 日交易均价 6.96 8.19 9.09 15.11
总股本 97,468.4488 71,484.4800 69,895.9172 22,302.6547
其中：流通股（万股） 97,468.4488 48,180.0150 69,149.2119 15,679.3297
限售股（万股） - 23,304.4650 746.7053 6,623.3250
限售股折扣 31.10% 31.10% 31.10% 31.10%
总市值 678,380.40 526,099.32 633,242.96 305,868.72
减：溢余资产（系货币资金） 259,966.66 69,310.79 150,854.39 15,442.05
非经营性资产（负债）净值 54,179.15 12,826.32 50,464.99 11,248.25
经营性股权价值 364,234.59 443,962.21 431,923.58 279,178.42
加：少数股东权益 60,829.82 26,218.33 30,704.92 19,476.94
付息债务 677,713.40 128,251.39 774,767.50 99,233.22
经营性企业价值 1,102,777.81 598,431.93 1,237,396.00 397,888.58
全部企业价值 1,416,923.62 680,569.04 1,438,715.38 424,578.88
归属于母公司所有者权益账面价值 625,404.26 351,614.99 388,685.28 181,324.59
原始 PB
1.08 1.50 1.63 1.69
（未考虑溢余、非经价值）
调整后归属于母公司所有者权益 311,258.45 269,477.88 187,365.90 154,634.29
调整后 PB 1.17 1.65 2.31 1.81
1-2-17
项目 中原环保 鹏鹞环保 节能国祯 中环环保
NOIAT 85,325.29 47,253.51 85,807.36 23,156.41
原始 EV/NOIAT
16.61 14.40 16.77 18.34
（未考虑溢余、非经价值）
调整后 EV/NOIAT 12.92 12.66 14.42 17.18
由上表可见，剔除溢余资产和非经营性资产（负债）价值的调整后 PB 略高
于原始 PB，主要原因系溢余资产和非经营性资产（负债）不在经营性活动中发
挥作用，故按照账面价值进行剔除，即溢余资产和非经营性资产（负债）对应的
价值倍数为 1，因此剔除后的经营性 PB 有所上升。其中，节能国祯的溢余资产
和非经资产金额和占比相对较大，合计约 20 亿元，故使得调整后 PB 有所增加。
对于 EV/NOIAT，由于剔除溢余资产和非经营性资产（负债）后的企业价值
有所下降，故本次调整后 EV/NOIAT 相比调整前数据有所下降。
（三）修正因素的选择及计算
1、各指标比较修正因素的具体计算依据
本次对标的资产与可比上市公司的对比因素，选取了资产规模、盈利能力、
经营效率、偿债能力以及成长能力等五个方面 21 项指标。
（1）资产规模修正因素的选取
一个公司的规模对于其估值水平有一定程度的影响。对水务行业而言，更大
的资产规模往往意味着更强的实力和竞争力。
本次选取了公司拥有或控制的、能够带来经济利益的全部资产即总资产，以
及归公司所有、能够自由支配的资产即净资产两个因素。
（2）盈利能力、经营效率、偿债能力以及成长能力修正因素的选取
根据《企业绩效评价标准值（2020）》，反映企业经营绩效情况的包括企业
盈利能力状况、资产质量状况、债务风险状况、经营增长状况等四个方面，具体
包括 22 项指标。根据标的资产的实际情况，在 22 项指标中选取本次评估适用指
标共 19 项。具体选择过程如下：
1-2-18
序号 指标名称 是否采用 不采用原因
一 盈利能力状况
1 净资产收益率 是
2 总资产报酬率 是
3 营业利润率 是
4 盈余现金保障倍数 是
5 成本费用利润率率 是
6 资本收益率 是
二 资产质量状况
7 总资产周转率 是
8 应收账款周转率 是
相关数据无法获取，该指标通常
9 不良资产比率 否
应用于金融行业
10 流动资产周转率 是
11 资产现金回收率 是
三 债务风险状况
12 资产负债率 是
13 已获利息倍数 是
14 速动比率 是
15 现金流动负债比率 是
相关数据无法获取，该指标通常
16 或有负债比率 否
应用于金融、房地产行业
17 带息负债率 是
四 经营增长状况
18 收入增长率 是
相关数据无法获取，该指标通常
19 资本保值增值率 否
应用于国企绩效评价
20 营业利润增长率 是
21 总资产增长率 是
22 技术投入比率 是
2、各修正指标的计算过程
（1）修正指标的计算和打分标准
①盈利能力、经营效率、偿债能力以及成长能力的打分标准
盈利能力、经营效率、偿债能力以及成长能力等的比较分析调整系将标的资
1-2-19
产以及可比上市公司的各项指标与《企业绩效评价标准值 2020》（以下简称“《评
价标准值》”）中相关行业的对应参数进行逐一比对后得到各项指标的打分结果。
其中，《评价标准值》中的优秀值、良好值、平均值、较低值及较差值打分分别
为 110 分、105 分、100 分、95 分和 90 分。标的资产以及可比上市公司各指标
的得分根据插值法计算得出。为避免个别数据差异与评价标准中的数据差异过大
而导致打分结果异常，设定优于优秀值的最高得分为 115 分，差于较差值的最低
打分为 85 分。
②盈利能力、经营效率、偿债能力以及成长能力相关因素的计算公式
盈利能力、经营效率、偿债能力以及成长能力相关因素的计算公式如下：
序号 项目 计算公式
1 总资产报酬率 息税前利润×2／（期初总资产＋期末总资产）
归属母公司股东净利润／[（期初归属母公司股东的权益
2 净资产收益率
＋期末归属母公司股东的权益）／2]
3 营业利润率 营业利润/收入
4 成本费用利润率 利润总额/成本费用总额
5 盈余现金保障倍数 经营现金净流量／净利润
归母净利润／[（期初实收资本+期初资本公积+期末实收
6 资本收益率
资本+期末资本公积）／2]
7 总资产周转率 营业总收入／[（期初资产总额＋期末资产总额）／2]
8 流动资产周转率 营业总收入／[（期初流动资产＋期末流动资产）／2]
9 资产现金回收率 经营活动净现金流／平均资产总额
营业总收入*2／（期末应收账款+期末应收票据+期初应收
10 应收账款和票据周转率
账款+期初应收票据）
11 营业收入增长率 （本期-上年同期）／ABS 上年同期
12 营业利润增长率 （本期营业利润-上期营业利润）／上期营业利润
13 技术投入比率 技术投入（此处采用研发费用数据）／本年收入
14 总资产增长率 （年末总资产-年初总资产）／年初总资产
15 资产负债率 负债总额／资产总额
16 已获利息倍数 息税前利润／财务费用下的利息费用
17 现金流动负债比率 经营活动净现金流／年末流动负债
（流动资产-存货-预付款项-一年内到期的非流动资产-其
18 速动比率
他流动资产）／流动负债
19 带息负债率 年末带息负债／负债总额
20 流动比率 流动资产／流动负债
1-2-20
③资产规模的打分标准
资产规模由于《评价标准值》中无相关参数，故其比较分析调整系以标的资
产作为比较基准和调整目标，将其各指标系数均设为 100，可比上市公司各指标
系数与标的资产比较后确定，低于标的资产指标系数的则调整系数小于 100，高
于标的资产指标系数的则调整系数大于 100，其中，调整系数最大值为 115，最
小值为 85，与其他修正指标的上下限保持一致。
（2）修正系数的计算
①资产规模
海云环保与可比上市公司总资产、所有者权益等资产规模数据如下表所示：
资产规模
项目
总资产（万元） 所有者权益（万元）
海云环保 434,655.02 179,381.01
中原环保 1,618,770.59 686,234.08
鹏鹞环保 670,571.57 377,833.32
节能国祯 1,484,212.03 419,390.20
中环环保 380,394.45 200,801.53
则海云环保与可比上市公司总资产、所有者权益等资产规模指标的调整系数
如下表所示：
资产规模
项目 平均值
总资产 所有者权益
海云环保 100 100 100
中原环保 114 115 115
鹏鹞环保 103 106 105
节能国祯 113 107 110
中环环保 99 101 100
②盈利能力
海云环保与可比上市公司总资产报酬率、净资产收益率、营业利润率、成本
费用利润率、盈余现金保障倍数和资本收益率等盈利能力数据如下表所示：
1-2-21
盈利能力
项目 总资产 净资产 营业 成本费用 盈余现金 资本
报酬率 收益率 利润率 利润率 保障倍数 收益率
海云环保 6.05% 7.50% 11.04% 12.53% 2.11 8.17%
中原环保 5.25% 8.10% 28.97% 37.50% 1.18 10.24%
鹏鹞环保 8.57% 11.28% 22.93% 30.31% 0.74 22.51%
节能国祯 5.35% 9.04% 11.53% 12.75% 2.40 14.80%
中环环保 7.63% 11.49% 20.31% 25.43% -1.07 16.31%
《评价标准值》中，相关行业的总资产报酬率、净资产收益率等指标情况如
下：
盈利能力
项目 总资产 净资产 营业 成本费用 盈余现金 资本
报酬率 收益率 利润率 利润率 保障倍数 收益率
优秀值 5.80% 6.80% 17.40% 14.70% 7.80 7.60%
良好值 3.90% 4.90% 13.60% 12.00% 4.10 5.50%
平均值 3.30% 3.70% 9.10% 10.30% 1.20 4.10%
较低值 1.40% -2.00% 6.30% 1.60% 0.20 -3.60%
较差值 -3.00% -7.30% -4.80% -5.60% -2.00 -10.90%
经分析比较，海云环保及可比上市公司的盈利能力指标得分情况如下：
盈利能力
项目 总资产 净资产 营业 成本费用 盈余现金 资本 平均值
报酬率 收益率 利润率 利润率 保障倍数 收益率
海云环保 110 111 102 106 102 110 107
中原环保 109 111 115 115 100 111 110
鹏鹞环保 115 115 112 113 98 115 111
节能国祯 109 112 103 106 102 112 107
中环环保 113 115 111 112 92 113 109
③经营效率
海云环保与可比上市公司总资产周转率、流动资产周转率、资产现金回收率
和应收账款周转率等经营效率数据如下表所示：
经营效率
项目
总资产周转率 流动资产周转率 资产现金回收率 应收账款周转率
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经营效率
项目
总资产周转率 流动资产周转率 资产现金回收率 应收账款周转率
海云环保 0.35 1.24 5.82% 2.44
中原环保 0.16 0.62 4.49% 5.09
鹏鹞环保 0.33 0.87 4.49% 2.68
节能国祯 0.26 0.86 5.93% 2.87
中环环保 0.29 1.12 -5.39% 3.96
《评价标准值》中，相关行业的总资产周转率、流动资产周转率等指标情况
如下：
经营效率
项目
总资产周转率 流动资产周转率 资产现金回收率 应收账款周转率
优秀值 0.50 2.10 10.60% 17.40
良好值 0.40 1.30 7.90% 11.30
平均值 0.30 0.70 2.90% 5.30
较低值 0.20 0.50 1.70% 2.10
较差值 0.10 0.30 -1.70% 0.40
经分析比较，海云环保及可比上市公司的经营效率指标得分情况如下：
经营效率
项目 总资产 流动资产 资产现金 应收账款 平均值
周转率 周转率 回收率 周转率
海云环保 102 104 103 96 101
中原环保 93 98 102 100 98
鹏鹞环保 101 101 102 96 100
节能国祯 98 101 103 96 100
中环环保 100 104 85 98 97
④成长能力
海云环保与可比上市公司营业收入增长率、营业利润增长率、技术投入比率
和总资产增长率等成长能力数据如下表所示：
成长能力
项目
营业收入增长率 营业利润增长率 技术投入比率 总资产增长率
海云环保 28.72% 32.53% 0.51% 8.64%
1-2-23
成长能力
项目
营业收入增长率 营业利润增长率 技术投入比率 总资产增长率
中原环保 23.57% 17.60% 3.07% 48.73%
鹏鹞环保 9.91% 30.13% 1.77% 7.40%
节能国祯 -7.21% 13.12% 1.57% 2.64%
中环环保 45.32% 61.62% 2.56% 42.45%
《评价标准值》中，相关行业的营业收入增长率、营业利润增长率等增长率
如下：
成长能力
项目
营业收入增长率 营业利润增长率 技术投入比率 总资产增长率
优秀值 23.60% 21.60% 2.10% 19.50%
良好值 16.30% 12.90% 0.80% 11.10%
平均值 9.60% 3.40% 0.30% 5.40%
较低值 3.90% -8.60% 0.20% -0.70%
较差值 -5.90% -15.50% 0.10% -12.40%
经分析比较，海云环保及可比上市公司的成长能力得分情况如下：
成长能力
项目 营业收入 营业利润 技术投入 总资产 平均值
增长率 增长率 比率 增长率
海云环保 111 111 102 103 107
中原环保 110 108 114 115 112
鹏鹞环保 100 111 109 102 106
节能国祯 90 105 108 98 100
中环环保 115 115 112 114 114
⑤偿债能力
海云环保与可比上市公司的资产负债率、已获利息倍数、现金流动负债比率、
速动比率和带息负债率等偿债能力数据如下表所示：
偿债能力
项目 资产负债 已获利息 现金流动 带息
速动比率
率 倍数 负债比率 负债率
海云环保 58.73% 2.79 16.44% 0.77 54.95%
中原环保 57.61% 7.92 15.30% 0.89 72.67%
1-2-24
偿债能力
项目 资产负债 已获利息 现金流动 带息
速动比率
率 倍数 负债比率 负债率
鹏鹞环保 43.66% 8.42 14.36% 0.99 47.78%
节能国祯 71.74% 2.28 17.96% 0.80 72.76%
中环环保 47.21% 4.58 -17.46% 0.87 55.25%
《评价标准值》中，相关行业的资产负债率、已获利息倍数等偿债能力如下：
偿债能力
项目 资产负债 已获利息 现金流动 带息
速动比率
率 倍数 负债比率 负债率
优秀值 48.60% 7.10 34.40% 1.45 24.10%
良好值 53.60% 4.60 26.50% 1.15 34.00%
平均值 58.60% 3.00 14.50% 0.97 47.00%
较低值 68.60% 2.50 4.30% 0.72 65.90%
较差值 83.60% -1.60 -5.20% 0.41 76.30%
经分析比较，海云环保及可比上市公司的偿债能力得分情况如下：
偿债能力
项目 资产负债 已获利息 现金流动 带息 平均值
速动比率
率 倍数 负债比率 负债率
海云环保 100 98 101 96 98 99
中原环保 101 111 100 98 92 100
鹏鹞环保 115 112 100 101 100 106
节能国祯 94 95 101 96 92 96
中环环保 111 105 85 98 98 99
3、海云环保价值比率的修正过程
（1）修正系数的计算
根据上述分析，海云环保与可比上市公司资产规模、盈利能力、经营效率、
成长能力及偿债能力等五个方面的调整系数汇总如下表所示：
项目 资产规模 盈利能力 经营效率 成长能力 偿债能力
海云环保 100 107 101 107 99
中原环保 115 110 98 112 100
鹏鹞环保 105 111 100 106 106
1-2-25
项目 资产规模 盈利能力 经营效率 成长能力 偿债能力
节能国祯 110 107 100 100 96
中环环保 100 109 97 114 99
对目标公司价值比率进行修正时，对于市净率（PB）指标，由于其系资产
类指标，不再对其资产规模进行修正；对于 EV/NOIAT 指标，由于其系盈利类
指标，不再对其盈利能力进行修正。
根据已确定的调整系数，得到各可比公司市净率（PB）的修正系数如下表
所示：
项目 盈利能力 经营效率 成长能力 偿债能力 综合修正系数
中原环保 0.9727 1.0306 0.9554 0.9900 0.9482
鹏鹞环保 0.9640 1.0100 1.0094 0.9340 0.9179
节能国祯 1.0000 1.0100 1.0700 1.0313 1.1145
中环环保 0.9817 1.0412 0.9386 1.0000 0.9594
根据已确定的调整系数，得到各可比公司 EV/NOIAT 指标的修正系数如下
表所示：
项目 资产规模 经营效率 成长能力 偿债能力 综合修正系数
中原环保 0.8696 1.0306 0.9554 0.9900 0.8477
鹏鹞环保 0.9524 1.0100 1.0094 0.9340 0.9069
节能国祯 0.9091 1.0100 1.0700 1.0313 1.0132
中环环保 1.0000 1.0412 0.9386 1.0000 0.9773
（2）目标公司价值比率的确定
①市净率（PB）的确定
根据上述计算得到的可比上市公司市净率（PB）及其修正系数，计算得到
各可比上市公司修正后的市净率（PB），取其平均值作为海云环保的市净率（PB）。
具体计算过程如下所示：
项目 修正前 PB 综合修正系数 修正后 PB
中原环保 1.17 0.9482 1.11
鹏鹞环保 1.65 0.9179 1.51
节能国祯 2.31 1.1145 2.57
1-2-26
项目 修正前 PB 综合修正系数 修正后 PB
中环环保 1.81 0.9594 1.74
平均 - - 1.73
②EV/NOIAT 的确定
根据上述计算得到的可比上市公司 EV/NOIAT 及其修正系数，计算得到各
可比上市公司修正后的 EV/NOIAT，取其平均值作为海云环保的 EV/NOIAT。具
体计算过程如下所示：
项目 修正前 EV/NOIAT 综合修正系数 修正后 EV/NOIAT
中原环保 12.92 0.8477 10.95
鹏鹞环保 12.66 0.9069 11.48
节能国祯 14.42 1.0132 14.61
中环环保 17.18 0.9773 16.79
平均 - - 13.46
4、修正比率的合理性及对标的资产企业价值评估值的影响
根据《资产评估执业准则——资产评估方法》，资产评估专业人员在运用市
场法时应当对评估对象与可比参照物进行比较分析，并对价值影响因素和交易条
件存在的差异做出合理修正。
价值比率修正情况如下表所示：
项目 PB 修正前 修正系数 PB 修正后 平均值 中值
中原环保 1.17 0.9482 1.11
鹏鹞环保 1.65 0.9179 1.51
1.73 1.63
节能国祯 2.31 1.1145 2.57
中环环保 1.81 0.9594 1.74
EV/NOIAT EV/NOIAT
项目 修正系数 平均值 中值
修正前 修正后
中原环保 12.92 0.8477 10.95
鹏鹞环保 12.66 0.9069 11.48
13.46 13.05
节能国祯 14.42 1.0132 14.61
中环环保 17.18 0.9773 16.79
由上表可见，各家可比公司的修正比率总体在 0.85 至 1.11 之间，修正幅度
1-2-27
合理。该修正幅度既体现了标的资产与可比上市公司在资产规模、盈利能力、经
营效率、偿债能力以及成长能力等方面的差异，同时又不至于因修正幅度过大而
导致缺少可比性。
修正后的 PB 平均值为 1.73，中值为 1.63，差异率为 5.78%；修正后的
EV/NOIAT 平均值为 13.46，中值为 13.05，差异率为 3.05%。平均值同中值接近，
说明采用平均数基本能够剔除特大或特小的影响，故本次评估价值比率修正结果
及采用平均值具有合理性。
本次评估 PB 估值模型下海云环保股东全部权益价值计算结果为 153,700.00
万元，EV/NOIAT 估值模型下海云环保股东全部权益价值计算结果为 163,500.00
万元，差异率为 5.99%，差异较小，各价值比率修正结果具有合理性，故以两种
估值模型计算结果的平均数 158,600.00 万元作为市场法评估结果。
本次评估海云环保股东全部权益价值采用资产基础法（核心资产采用收益
法）评估结果为 160,818.31 万元，采用市场法评估结果为 158,600.00 万元，两者
相差 2,218.31 万元，差异率为 1.38%，两种评估方法评估结果差异较小，故本次
评估两种不同测算途径的评估方法能够起到互相验证的效果，采用市场法评估结
果作为海云环保股东全部权益评估价值具有合理性。
二、补充披露情况
公司已在重组报告书“第六章 标的资产评估情况”之“二、海云环保 100%
股权评估情况”之“（三）市场法评估技术说明”部分对溢余资产、非经营性资
产（负债）净值、付息债务和 NOIAT 的计算，可比上市公司 PB 和 EV/NOIAT
的计算，盈利能力、经营效率、偿债能力以及成长能力相关因素的计算公式等内
容进行补充披露。
三、中介机构核查意见
经核查，独立财务顾问认为：
本次评估可比上市公司选取、价值比率选择、修正因素选择及计算均合理，
标的资产海云环保评估参数计算过程及参数确定具有合理性。
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（本页无正文，为《中信证券股份有限公司关于〈浙江钱江生物化学股份有
限公司关于中国证监会上市公司并购重组审核委员会审核意见的回复〉之核查意
见》之签章页）
法定代表人：
张佑君
财务顾问主办人：
漆宇飞 吴霞娟
中信证券股份有限公司
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1-2-29