马鞍山钢铁股份有限公司公司债券 2012 年跟踪评级报告
发行主体 马鞍山钢铁股份有限公司 基本观点
担保主体 马钢（集团）控股有限公司 2011 年，马鞍山钢铁股份有限公司（以下简称“马
人民币 55 亿元（其中 3 年期 31.6 亿元； 钢股份”或“公司”）继续保持在生产规模、产品结
发行规模
5 年期 23.4 亿元） 构、技术实力以及政府支持等方面的优势，在国内经
3 年期品种：2011/8/25~2014/8/25
存续期限 济增长趋缓和主要用钢行业需求增长乏力的背景下，
5 年期品种：2011/8/25~2016/8/25
产销规模保持稳定，收入水平持续上升。同时，中诚
上次评级时间 2011/6/7
+ 信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）也
主体级别 AA
上次评级结果 关注到钢铁行业需求不振、主要原燃料价格波动加剧
债项级别 AAA 评级展望 稳定
+ 以及资本支出压力较大等因素对公司经营及整体信
主体级别 AA
跟踪评级结果
债项级别 AAA 评级展望 稳定 用状况造成的影响。
概况数据 综合以上分析，中诚信证评维持马鞍山钢铁股份
+
马钢股份 2009 2010 2011 有限公司主体信用级别 AA ，评级展望稳定，维持“马
所有者权益(亿元) 271.85 279.99 289.33 鞍山钢铁股份有限公司 2011 年公司债券”级别 AAA，
总资产(亿元) 679.84 701.05 811.13 该级别同时考虑了马钢（集团）控股有限公司（以下
总债务(亿元) 261.59 264.71 365.77 简称“马钢集团”）提供的全额不可撤销连带责任保
营业收入(亿元) 518.60 649.81 868.42
证担保对本次债券本息偿付所起的保障作用。
营业毛利率(%) 5.31 5.86 4.01
EBITDA(亿元) 64.33 74.82 61.59
所有者权益收益率(%) 1.96 4.26 0.67
正 面
资产负债率(%) 60.01 60.06 64.33 规模优势。公司是国内大型钢铁企业之一，随着
总债务/EBITDA(X) 4.07 3.54 5.94 对长江钢铁重组的顺利完成，其产能进一步扩
EBITDA 利息倍数(X) 6.41 8.91 4.19 大。截至 2011 年 12 月 31 日，公司及附属公司
马钢集团 2009 2010 2011
拥有年产生铁 1,814 万吨、粗钢 2,100 万吨、钢
总资产(亿元) 765.03 798.40 921.11
材 1,954 万吨的综合生产能力，具备一定的规模
总债务(亿元) 263.58 268.75 376.80
所有者权益(亿元) 329.29 338.01 348.88 优势。
营业总收入(亿元) 546.75 680.60 922.98 多元化的产品结构。公司“板、型、线、轮”的
营业毛利率(%) 7.18 7.18 4.84 产品结构覆盖工业用钢和建筑用钢，有助于分散
EBITDA(亿元) 67.34 76.93 64.79
市场风险，保持竞争能力。同时，2012 年公司高
资产负债率(%) 56.96 57.66 62.12
速动车组车轮试制技术条件通过铁道部专家组
EBITDA 利息倍数(X) 6.64 8.32 4.27
总债务/ EBITDA(X) 3.91 3.49 5.81
评审，即将进入装车试制阶段，未来若能顺利投
注：上述所有者权益包含少数股东权益。 产将进一步优化产品结构，带动公司整体盈利水
平提升。
资源保障有望提升。随着马钢集团矿山新建项目
投产，其铁精粉产能有望达到 600 万吨，届时，
公司有望实现 20%的铁矿石自给率，资源保障程
度将明显提升。
本报告表述了中诚信证评对本次债券信用状况的评级观点，并非建议投资者买卖或持有该债券。
报告中引用的资料主要由企业提供，中诚信证评不保证引用信息的准确性及完整性。
紧缩政策力度加大、宏观经济增速放缓以及相关鼓
本次债券募集资金使用情况 励政策退出等因素影响，主要用钢行业逐渐由快速
2011 年 8 月 25 日，公司发行 55 亿元公司债券 增长向平稳增长过渡，钢材需求增速随之放缓。从
用于偿还到期债务、调整债务结构、补充流动资金， 数据来看，2011 年中国粗钢表观消费量为 6.49 亿
截至 2011 年 12 月 31 日，公司按照募集说明书中 吨，同比增速处于近十年的较低水平，仅高于 2008
列明的募集资金使用计划，已将其用于偿付 2011 年。
年 11 月 13 日到期的认股权和债券分离交易的可转 图 2：2007～2011 年中国粗钢表观消费量
换公司债券。
行业环境
2011 年，中国钢铁行业产销继续增长，但受
国内宏观调控等因素影响，增速有所放缓
2011 年，中国粗钢产量达到 6.83 亿吨，同比
增长 8.9%，增速比上年回落 0.36 个百分点。从全
年走势看，上半年粗钢产量逐月增加，6 月份日产
量达到全年最高点 199.7 万吨，相当年产钢 7.2 亿 资料来源：中钢协，中诚信证评整理
吨；下半年逐月回落，四季度下降幅度加快，11 月
出口方面，受欧美债务危机拖累，全球经济复
份降至全年最低点 166.2 万吨，折合年产钢 6 亿吨，
苏进程缓慢，钢材出口形势较为严峻，2011 年我国
比最高点下降 16.8%。
累计出口钢材 4891 万吨，同比增加 14.9%；累计进
图 1：2007～2011 年全球和中国粗钢产量情况
口钢材 1558 万吨，同比下降 45.3%。
供给方面，2011 年中国生铁、粗钢和钢材产量
分别为 6.30 亿吨、6.83 亿吨和 8.81 亿吨，同比增
长 8.4%、8.9%和 12.3%。尽管粗钢产量高企，但国
内钢铁行业仍处于产能扩张之中，2011 年全行业固
定资产投资 5111 亿元，同比增长 15.5%。固定资产
高投资直接导致钢铁产能继续扩张。据中国钢铁工
业协会统计，2010 年末我国炼钢产能 8 亿吨，2011
年新投产炼钢产能约 8000 万吨，考虑到淘汰落后
数据来源：IISI，中诚信证评整理 产能约 3000 万吨，实际净增炼钢产能约 5000 万吨，
据国家统计局测算，2011 年我国国内生产总值 年末粗钢产能达到 8.5 亿吨左右，粗钢产能存在一
（GDP）471564 亿元，增速为 9.2%，其中四季度 定程度的过剩。
GDP 同比增幅为 8.9%，创下自 2009 年四季度以来
铁矿石等原材料价格大幅上涨，而钢材价格
九个季度新低，国内经济增长趋缓。同期，建筑、
由于市场需求疲软上涨动力不足，钢铁企业
机械、汽车、家电等主要用钢行业增速亦出现不同
成本压力难以转嫁，盈利水平明显下滑
程度下滑，其中房地产投资、房屋新开工面积增速
中国自有铁矿石供给严重不足，2011 年，中国
分别比上年回落 5.3 和 24.4 个百分点；汽车产销量
进口铁矿石 6.86 亿吨，较上年增加 11.00%，铁矿
增速则分别比上年下降 31.6 和 29.9 个百分点。此
石对外依存度 ，处于很高水平。
外，一致预期较好的保障性住房建设可能给钢铁需
从铁矿石长协价格谈判来看，在 2010 年季度
求带来的正面刺激亦未能实现。整体来看，受政府
定价取代年度定价之后，2011 年，中国铁矿石谈判
3 马鞍山钢铁股份有限公司公司债券 2012 年跟踪评级报告
暂停，国内钢铁企业被迫接受铁矿石指数定价模 在国家产业政策和市场倒逼机制的推动下，
式，铁矿石价格的波动性明显加大，对于钢铁生产 钢铁行业兼并重组方式呈现多元化，兼并重
企业而言，成本波动风险大幅增加。2011 年，进口 组步伐再加速
铁矿石价格延续去年的上涨趋势，进口均价年中最 中国钢铁产业集中度低，不利于行业未来发
高达到 175.9 美元/吨，较去年同期上涨 19.01%，但 展。在国家政策的推动下，近年来行业内企业并购
受国内钢材需求疲软、粗钢产量下降的影响，进口 活动明显增加。2011 年，民营钢企兼并重组步伐加
铁矿石价格自 10 月份开始迅速回落，年末进口均 速成为钢铁行业兼并重组的新特色，一种模式是民
价降至 141.2 美元/吨。尽管如此，但铁矿石拐点是 营钢企被纳入大型钢企集团内，以河北钢铁集团以
否到来尚难定论，一方面三大矿商寡头垄断全球铁 渐进式股权融合方式重组了区域内民营钢企为代
矿石资源的格局短期还难以改变，另一方面，中国 表；另一种模式是民营钢企自发抱团组建成集团，
的钢产量近两年仍将维持较大的惯性增长。随着商 以河北 12 家民营钢企组建的新武安钢铁集团为代
品属性的凸显，2012 年铁矿石价格走势将更多的取 表。进入 2012 年，首钢通钢重组、河北唐山民营
决于基本的供需关系。 钢企抱团成立渤海钢铁集团又先后获批，产业整合
国内市场方面，受供需形势的影响，铁矿石及 已经成为中国钢铁行业发展的趋势。
焦煤、焦炭价格经历了 2008 年下半年以来的深幅 2011 年 11 月，工信部正式印发《钢铁工业“十
调整后，自 2009 年底也开始上涨。2011 年 10 月和 二五”发展规划》（以下简称《规划》），规划提出
2012 年 2 月，《中华人民共和国资源税暂行条例》、 将加快钢铁企业兼并重组步伐，鼓励社会资本参与
《财政部、国家税务总局关于调整锡矿石等资源税 国有钢铁企业兼并重组，并再次强调重点支持优势
适用税率标准的通知》相继出台，焦煤、铁矿石的 大型钢铁企业开展跨地区、跨所有制兼并重组，进
资源税率分别从之前的 0.3～5 元/吨、60%调升为 一步提高我国钢铁产业集中度。同时，《规划》确
8～20 元/吨、80%。尽管影响有限，但资源税率的 立了钢铁企业兼并重组的工作目标：形成 3～5 家
调升带动焦煤、焦炭以及铁矿石价格的提高，最终 具有核心竞争力和较强国际影响、6～7 家具有较强
将传导至钢铁行业。 市场竞争力的企业集团，力争到“十二五”末国内
面对原材料价格的大幅上涨，钢铁企业通过提 排名前 10 位的钢铁企业集团钢产量占全国总量的
价向下游传导成本压力，钢材价格自 2010 年下半 比例由 2010 年的 48.6%提高到 60%左右。
年以来持续上升。但是，随着国内钢材需求增长趋 表 1：2011 年中国钢铁行业重组兼并情况
缓，钢材价格上涨动力明显不足，数据显示，主要 合并方 重组钢企
钢材品种价格自 2011 年 9 月开始回落，累计跌幅 丹福钢铁、福堰钢铁、榕峰钢铁
湖北丹福钢铁集团
等 7 家湖北民营钢企
在 6～18%之间。钢材价格的大幅下降导致钢铁企 宝信钢铁、合信钢铁、鹏鑫钢铁
河北宝信钢铁集团
业四季度盈利水平加速下滑。 等 7 家邯郸民营钢企
凤宝特钢、新普钢铁、亚新钢铁
图 3：2007 年以来我国部分钢材品种价格走势 安阳钢铁
3 家民营钢企
马钢股份 长江钢铁
数据来源：公开资料，中诚信证评整理
“十二五”规划的出台表明了政府对行业重组
的决心和方向，若能切实执行，会有效推进行业重
组，提高产业集中度。值得关注的是，无论是政府
推动还是自发抱团，钢铁企业之间的兼并重组是否
反映了资源配置更优、管理效率更高的市场原则，
能否带来中国钢铁行业的规模经济尚值得进一步
数据来源：中诚信资讯，中诚信证评整理 探讨。
4 马鞍山钢铁股份有限公司公司债券 2012 年跟踪评级报告
将明显提升。
业务运营 不过，因现阶段马钢集团矿山产量和矿石品位
截至 2011 年 12 月 31 日，马钢股份下属共有 有限，公司外购铁矿石仍然主要依赖进口。为保证
33 家控股子公司，其中钢铁、炼焦及制氧等钢铁原 原料供应，公司与巴西、澳大利亚等国家的主要铁
辅材料生产主要集中在公司本部进行。2011 年公司 矿石生产企业建立了稳定的直供关系，分别签订了
实现营业收入 868.42 亿元，其中钢铁收入为 728.35 5 年、10 年和 25 年的长期合同，合同主要确保供
亿元，占营业收入的比例为 83.87%，钢材产品是公 应量，供应价格按照月度或季度定价。加之此前公
司收入和利润的主要来源。分产品来看，板材产品 司联合国内几家钢铁企业分别持股 10%与澳大利
在钢铁收入中占比最高，2011 年为 45.45%；其次 亚必和必拓成立合营企业（威拉拉合资公司）经营
为线棒、型钢，占比分别为 35.50%和 13.87%；火 津布巴矿山，进一步确保了公司稳定的进口铁矿石
车轮及环件系公司特色产品，2011 年其收入占钢 供应。2011 年，公司铁矿石进口量为 1488 万吨，
铁收入的 2.05%。 占总采购量的 71.64%。
图 4：2011 年公司钢铁收入构成 焦煤和焦炭采购方面，公司与淮北矿业股份有
限公司、山西焦煤集团公司、山西晋城无烟煤矿业
集团公司、河南煤业化工集团有限责任公司、山东
能源集团有限公司等 20 家单位建立了煤炭战略伙
伴关系，2011 年公司从上述煤炭供应商采购量占其
煤炭采购总量的 90%以上。此外，公司还以参股方
式在河南和山东建立两个焦炭生产基地，分别为济
源市金马焦化有限公司、滕州盛隆煤焦化有限责任
公司。2011 年，公司焦煤和焦炭采购量分别为 656
万吨和 215 万吨。
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
从采购成本来看，2010 年以来，由于铁矿石、
铁矿石对外依存度较高且价格波动频繁，加 焦煤、焦炭等主要原燃料价格大幅上涨，公司的采
上焦煤、焦炭价格出现上涨，公司成本压力 购成本呈现逐年上升态势，经营压力明显加大。对
上升明显。未来随着马钢集团自有矿山新建 此，公司通过实施“低价采购、高价放缓”的采购
项目的投产，公司的资源保障有望提升 策略，对成本上升压力予以控制。
公司生产过程中所用的主要原料为铁矿石和 表 2：公司 2009~2011 年主要原材料采购量
焦炭，主要燃料为煤炭。公司实行集中采购模式， 单位：万吨；元/吨
原燃料的国内与国际采购均由全资子公司马钢国 原燃 2009 2010 2011
际经济贸易总公司负责。 料 采购量 采购价 采购量 采购价 采购量 采购价
铁矿石采购方面，目前，马钢股份自身没有矿 进
1,412 639 1,695.21 952.89 1,488 1,205
口
山，铁矿石全部需要外购，由于马钢集团拥有矿山，
铁 集
可以供应部分铁矿石。2011 年公司铁矿石采购量为 306 763 286.77 736.72 289 864
矿 团
2077 万吨，其中，马钢集团供应 289 万吨，占总采 国
石 内
购量的 13.91%，与上年基本持平。同时，马钢集团 241 658 295.90 1,013.16 300 1,162
其
也正在加大国内矿产资源的开采力度，在建罗河等 他
焦煤 639 1,148 671.76 1,479.52 656 1,625
4 个铁矿并扩建高村采场。上述项目完成后马钢集
焦炭 146 1,634 178.75 1,826.69 215 2,032
团铁精粉的年生产能力有望达到 600 万吨，届时，
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
公司有望实现 20%的铁矿石自给率，资源保障程度
5 马鞍山钢铁股份有限公司公司债券 2012 年跟踪评级报告
总体来看，稳定的原燃料来源为公司钢铁主业 同时，公司的动车组车轮项目取得实质性进
的运营提供了良好的资源保障。不过，铁矿石对外 展，有望实现进口替代。2008 年公司与铁道部及其
依存度价较高且价格波动频繁，加上焦煤、焦炭价 研究院所合资建立高速车轮、动车组车轮的研发基
格出现上涨，公司成本压力上升明显。 地，并于 2010 年 5 月投资 21.54 亿元建设动车组车
轮用钢生产线项目。项目建设期两年，主要内容为：
公司通过投资、并购、新建等方式继续保持
铁水预处理站，1ｘ110tEAF 电弧炉，1ｘ120t 钢包
在生产规模和产品结构方面的比较优势，并
精炼炉，1ｘ120tRH 真空处理装置，1ｘR15m 五机
初步实现钢铁产业链的延伸
五流全弧形合金钢圆坯连铸机，新增数控立车、精
作为国内大型钢铁生产企业之一，公司在生产
镗-打油眼专用机床、辐板孔加工专用机床、探伤-
规模方面具有比较优势，截至 2011 年 12 月 31 日，
检测线、尺寸检测线等设备。
公司已具备年产生铁 1,814 万吨、粗钢 2,100 万吨、
2011 年 12 月公司 1ｘ110tEAF 电弧炉已经交付
钢材 1,954 万吨的综合生产能力；主要生产单位情
使用进入试生产阶段。另据 2012 年 3 月的新闻报
况包括 5 个炼铁厂、6 个轧钢厂、1 个彩涂板厂、1
道，在铁道部召开的“高速动车组车轮试制技术条
个车轮公司和 1 个电炉厂。2011 年，马钢股份生产
件评审会”上，公司高速动车组车轮试制技术条件
生铁 1,605 万吨、粗钢 1,668 万吨、钢材 1,591 万吨，
通过评审，专家组认为，马钢股份的高速车轮关键
同比分别增加 10.23%、8.36%、8.27%。
工艺技术攻关和国产化试制已取得阶段性成果，能
从产品结构来看，公司拥有处于世界先进水平
满足国内时速 200-250 公里动车组用辗钢整体车轮
的冷热轧薄板及高速线材生产线、国内领先的热轧
试制和转车考核前的检验要求，可以开展
H 型钢生产线和全球最大产能的车轮轮箍专业生产
CRH1-250、CRH2-250、CRH5 等三种动车组用车
厂，形成了独具特色的“板、型、线、轮”产品结
轮样品的试制工作。
构。按产量划分，2011 年板材、型钢、线棒、火车
此外，2011 年 12 月，公司与晋西车轴股份有
轮及环件在公司产品结构中的占比分别为 45.05%、
限公司（以下简称“晋西车轴”）合资设立马鞍山
17.01%、36.69%和 1.25%。
马钢晋西轨道交通设备有限公司（以下简称“马钢
表 3：公司 2009~2011 年主要产品产量情况
晋西轨道公司”），从事国内外铁路需要的各类列车
单位：万吨
2009 2010 2011
车轮、轮轴等业务的经营。马钢晋西轨道公司系将
板材 654 723 716.8 马钢股份生产的车轮和晋西车轴生产的车轴通过
型钢 262 268 270.7 精加工和装配产成火车轮轴，使得马钢股份初步实
线棒 480 462 583.7
现钢铁产业链的延伸。马钢晋西轨道公司预计分别
火车轮及环件 16 17 19.8
合计 1,412 1,470 1,591 将于 2013 年 9 月初和 12 月末建成一期工程项目货
数据来源：公司定期报告，中诚信证评整理 车轮对生产线和二期工程项目地铁、客车轮对以及
2011 年公司通过控股安徽长江钢铁股份有限 机车、高速动车组轮对生产线。
公司（以下简称“长江钢铁”）扩大自身建筑钢材
多元化的产品结构有助于公司分散风险，保
产能。在钢铁产业整合的大趋势下，2011 年 4 月公
持竞争能力，但自 2011 年四季度开始，公司
司出资约 12.34 亿元购买长江钢铁非公开发行股份
销售呈现量价齐跌态势，盈利能力有所弱化
6.6 亿股，占长江钢铁该次增资扩股后股份总数的
2011 年公司实现钢材产销率 100%，累计销售
55%，从而占据控股地位。长江钢铁的主要品种为
钢材 1591 万吨，同比增长 10.49%。分产品来看，
线材和螺纹钢等建筑用材，具备 120 万吨/年的生产
2011 年，公司板材、型钢、线棒和火车轮及环件的
规模，并在实施 300 万吨/年产能置换的技改项目。
销售量分别为 716.8 万吨、270.7 万吨、583.7 万吨
并购长江钢铁一方面有助于公司扩大生产规模，另
和 19.8 万吨，除线棒销量较上年显著增加外，其他
一方面有助于公司进一步调整产品结构。
6 马鞍山钢铁股份有限公司公司债券 2012 年跟踪评级报告
品种销量与上年基本持平。从销售价格来看，除附 钢材深加工生产线。目前，该项目已通过国家环保
加值相对较高的火车轮及环件产品外，公司其他产 部的批复和中国国际工程咨询公司的规划评估。作
品销售价格在成本支撑下总体保持上涨趋势，且以 为马钢集团钢铁业务的平台，公司在未来的资源供
线棒涨幅最为明显。 应、产品结构调整等方面将得到政府和股东的有力
表 4：公司 2009~2011 年主要产品销售情况 支持。
从公司投资计划来看，马钢股份目前在建项目
2009 2010 2011
销量
销售
销量
销售
销量
销售 主要包括动车组车轮用钢生产线工程、硅钢二期和
价格 价格 价格
(万元) (万元) (万元) 1580 热轧系统等，2012 年~2013 年，马钢股份资本
(元/吨) (元/吨) (元/吨)
板材 663 3,549 725 4,353 717 4,618 支出分别为 31.21 亿元、18.41 亿元。此外，马钢（合
型钢 249 3,085 240 3,756 271 3,731
线棒 478 3,024 459 3,742 583 4,430 肥）钢铁有限责任公司环保搬迁暨马钢股份结构调
火车轮 整规划项目全面实施的建设期尚不确定，公司未来
15 9,313 16 7,925 20 7,530
及环件
合计 1,405 - 1,440 - 1,591 - 资本支出规模存在一定不确定性。
数据来源：公司定期报告，中诚信证评整理 表 5：公司主要在建及拟建项目概况
从销售区域分布来看，由于接近华东市场，华 单位：亿元
东地区仍是公司最主要的销售区域。2011 年，安徽、 项目名称
预计完 总投资 已投入
工时间 (亿元) (亿元)
江苏、上海和浙江四省的销售收入合计占公司营业 动车组车轮用钢
2011.10 1 29.44 15.57
收入的 81.31%。 生产线
硅钢二期 2012.12 14.94 0.38
分季度来看，2011 年前三季度，公司钢材销量
转炉及精炼系统 2013.6 10.19 0.98
保持持续增长，但受原燃料价格高企的影响，盈利 连铸系统 2013.6 10.09 0.14
水平有所下滑。进入四季度以后，由于国内经济增 热轧酸洗板 2013.6 3.48 0.57
速放缓，钢材需求增长乏力，钢材价格大幅下跌， 1580 热轧系统 2013.6 29.50 2.7
渣处理系统 2013.6 1.11 0.2
导致公司销售呈现量价齐跌态势，盈利状况迅速恶
新区公辅设施配 2013.6 3.80 0.2
化，单季亏损约 2.55 亿元。 套
数据来源：公司提供，中诚信证评整理
总体来看，多元化的产品结构有利于公司分散
风险，保持竞争能力，经营状况基本稳定。但受房 财务分析
地产调控、信贷紧缩等政策影响，目前国内主要用 以下分析主要基于公司提供的经安永华明会
钢行业增速下降，导致钢铁行业需求增长乏力，而 计师事务所有限公司审计并出具标准无保留意见
在铁矿石、焦炭和煤炭等原燃料价格维持高位的情 的 2009~2011 年度财务报告以及未经审计的 2012
况下，公司仍将承受较高的生产成本，盈利能力在 年一季度财务报表。
短期内难以获得较大提升。
资本结构
政府支持力度较大，规划项目若能顺利实施 随着自身业务的发展和对外投资的增加，公司
则有望进一步改善公司产品结构 资产和负债规模呈现加速扩大趋势，截至 2012 年
根据 2009 年 5 月发布的《安徽省钢铁产业调 一季度末，公司资产总额 842.19 亿元，负债总额
整和振兴规划》，2009~2011 年，安徽省将重点实施 554.11 亿元，分别较上年末增加 3.83%和 6.19%；
马钢（合肥）钢铁有限责任公司（以下简称“合肥 资产负债率达到 65.79%，较上年末略有提高。
公司”）环保搬迁暨马钢股份结构调整规划项目。
按照项目规划，公司将新建 5000 立方米高炉一座，
300 吨转炉一座，1580 毫米热连轧机组 1 套，生产
高强汽车板、家电板；合肥公司新建冷轧、镀锌等 1
公司动车组车轮用钢生产线已于 2011 年末进入试生产阶
段。
7 马鞍山钢铁股份有限公司公司债券 2012 年跟踪评级报告
图 5：2009~2012.Q1 年公司资本结构分析 图 6：2009~2012.Q1 年公司债务结构分析
数据来源：公司提供，中诚信证评整理 数据来源：公司定期报告，中诚信证评整理
从同行业上市公司对比来看，公司资产负债率 总体来看，公司负债水平适中，债务期限结构
和总资本化比率在行业内处于适中水平。但是，公 基本合理。但随着业务的发展，近年来公司债务水
司未来仍有一定规模的资本支出计划，其杠杆比率 平上升较快，并且，公司未来仍有一定规模的资本
面临上行压力。 支出计划，其债务水平存在进一步上升的可能性，
表 6：截至 2011 年 12 月 31 日主要钢铁上市公司 中诚信证评将对此持续关注。
资本结构比较
总资产 资产负债率 总资本化比率
盈利能力
（亿元） （%） （%） 2011 年，马钢股份实现营业收入 868.42 亿元，
宝钢股份 2311.00 50.90 39.67
同比增长 33.64%，主要是由于钢材销售价格提高以
鞍钢股份 1029.88 49.21 39.06
及收购长江钢铁所致。
马钢股份 811.13 64.33 55.83
图 7：2009~2012.Q1 公司收入成本结构分析
包钢股份 497.33 73.82 60.79
南钢股份 343.41 71.76 63.36
重庆钢铁 270.50 84.32 74.53
八一钢铁 130.17 71.82 62.59
凌钢股份 112.25 65.75 58.86
杭钢股份 90.52 55.75 38.73
数据来源：中诚信资讯，中诚信证评整理
从债务结构来看，2011 年公司通过发行公司债
券偿还了到期的 55 亿元可转债，但受四季度采用
进口押汇结算的进口业务较上年同期增加以及收 数据来源：公司定期报告，中诚信证评整理
购长江钢铁的影响，公司短期借款有所增加，使其
短期债务与上年基本持平。同年，公司发行了总额 从盈利能力来看，随着铁矿石和钢材价格波动
为 28 亿元的第二期中期票据，公司长期债务占比 加剧，近年来公司营业毛利率也出现较大波动，
明显提升，债务期限结构得到改善。截至 2012 年 3 2009-2011 年分别为 5.31%、5.86%和 4.01% 。 分 产
月末，公司长短期债务分别为 141.01 亿元和 254.45 品来看，2011 年，除线棒材产品毛利率略有提升外，
亿元，长短期债务比值为 0.55。 公司其他品种毛利率较上年同期均有所下降，主要
是公司铁矿石对外依存度高加上原燃料价格上涨
所致；除成本因素外，汽车、机械行业增速放缓导
8 马鞍山钢铁股份有限公司公司债券 2012 年跟踪评级报告
致板材价格相对弱势，公司板材业务出现亏损，营 利润方面，公司的利润总额主要来自于经营性
业毛利率由 5.98%降至-0.21%。 业务利润，其盈利水平基本与钢铁行业景气度保持
表 7：2009~2011 年公司分品种毛利率情况 一致。2011 年前三季度，公司累计实现净利润 4.19
单位：% 亿元，同比下降 62.12%。同时，从四季度开始，受
2009 2010 2011 主要用钢行业需求增速放缓的影响，钢材价格持续
板材 1.87 5.98 -0.21
震荡下挫，公司因计提存货跌价准备而发生 6.77 亿
型钢 7.93 3.02 1.32
资产减值损失，较上年增加 3760%，直接导致其经
线棒 4.34 6.59 6.95
营性业务出现亏损。2011 年，公司累计实现净利润
火车轮及环件 37.51 10.33 8.99
数据来源：公司定期报告，中诚信证评整理 1.89 亿元，同比下降 84.10%。
总体来看，公司钢铁主业突出，规模优势明显，
期间费用方面，公司的费用控制能力较强，随 但受目前国内经济增长趋缓和钢铁行业需求增长
着业务规模的扩大，公司的期间费用规模从 2009 乏力影响，短期内公司盈利能力难以恢复，且成本
年的 23.07 亿元增至 2011 年的 25.67 亿元，同期期 压力的加剧将使公司的经营压力有所上升。从长期
间费用占营业收入的比例从 4.45%降至 2.96%。不 来看，公司产品品种多样化、火车轮及环件等产品
过，受付息债务水平提高较快的影响，公司的财务 盈利能力有望获得提升，将有利于降低其经营风
费用支出明显增加。2012 年一季度，公司三费合计 险。
8.17 亿元，其中财务费用 4.11 亿元，三费收入占比
偿债能力
增至 4.19%。
近年来公司债务水平呈现较快上升趋势，截至
图 8：2009~2011 年公司期间费用变化
2011 年 12 月 31 日，公司总债务 365.77 亿元，较
上年末增加 38.18%，其中长期债务 221.50 亿元。
表 9：2009~2011 年公司主要财务能力指标
2009 2010 2011
短期债务（亿元） 73.90 141.04 144.27
长期债务（亿元） 187.69 123.67 221.50
长短期债务比 0.39 1.14 0.65
总债务（亿元） 261.59 264.71 365.77
经营性净现金流（亿元） 66.69 4.00 9.83
经营净现金流/短期债务（X） 0.90 0.03 0.07
经营净现金流/总债务（X） 0.25 0.02 0.03
数据来源：公司定期报告，中诚信证评整理 EBITDA（亿元） 64.33 74.82 61.59
表 8：2011 年国内主要钢铁上市公司盈利比较 总债务/ EBITDA 4.07 3.54 5.94
毛利率（%） 三费收入占比（%） EBITDA 利息倍数（X） 6.41 8.19 4.19
宝钢股份 8.75 4.75 数据来源：公司定期报告，中诚信证评整理
鞍钢股份 4.44 7.03
马钢股份 4.01 2.96
包钢股份 6.89 4.76 获现能力方面，从 EBITDA 构成来看，作为重
南钢股份 6.02 5.31 资产型企业，利润总额、折旧和利息支出是公司
重庆钢铁 4.08 8.27
八一钢铁 8.28 6.07
EBITDA 的主要组成部分。2011 年，由于盈利水平
凌钢股份 6.80 3.98 下滑，公司的 EBITDA 亦有所减少，为 61.59 亿元，
杭钢股份 5.02 2.73
同比下降 17.69%。
数据来源：中诚信资讯，中诚信证评整理
9 马鞍山钢铁股份有限公司公司债券 2012 年跟踪评级报告
图 9：2009~2011 年公司 EBITDA 构成分析 马钢集团生铁、粗钢和钢材的产能为 1814 万吨、
2100 万吨和 1954 万吨。除钢铁业务之外，马钢集
团其他业务主要是矿产品采选和建筑工程施工等。
铁矿采选业务方面，马钢集团所在的安徽省马
鞍山铁矿区属中国五大铁矿区之一的宁（南京）芜
（湖）铁矿区，铁矿资源相对丰富。马钢集团的下
属铁矿山拥有铁矿保有储量达 15 亿吨，可开采储
量约 7.7 亿吨。同时，公司周边地区还拥有较为丰
富的煤炭、电力、水、石灰石等资源，为集团的发
数据来源：公司定期报告，中诚信证评整理 展提供了资源保障。目前马钢集团的铁矿石采选业
备用流动性方面，截至 2011 年 12 月 31 日， 务主要由马钢集团矿业有限公司统一运营管理。
公司从工、农、中、建等多家银行获得综合授信额 目前马钢集团投入运营的采矿场原矿年生产
度合计 671.87 亿元，其中尚未使用的授信余额为 能力为 1017 万吨左右，成品矿年生产能力 300 万
497.75 亿元。同时，作为香港、上海两地上市公司， 吨左右，2011 年集团成品铁矿产量为 290 万吨。
公司直接融资渠道畅通。 表 10：截至 2011 年 12 月 31 日马钢集团
或有事项方面，公司对或有事项控制一直较为 投入运营的矿山情况
严格，截至 2011 年 12 月 31 日，公司所有担保均 采场名称 原矿产量（万吨）
凹山铁矿 196.7
系为全资子公司马钢（香港）有限公司提供的担保，
东山铁矿 7.8
担保总金额为美元 0.55 亿元，折合人民币 3.47 亿 姑山铁矿 94.1
元，占公司净资产的比例为 1.27%。目前，马钢（香 长龙山铁矿 57.2
港）有限公司运营情况良好，或有风险可控。 和睦山铁矿 70.4
高村铁矿 564
2011 年受市场需求不振以及主要原燃料价格
合计 990.2
高企的影响，公司盈利能力有所减弱，同时，随着 数据来源：公司提供，中诚信证评整理
运营规模的扩大，公司债务水平上升较快。但整体 此外，集团目前还有很多矿山在建项目，建成
来看，公司主营业务突出，并在生产规模和产品结 后成品矿产能将达到 600 万吨/年左右。马钢股份与
构方面具备明显的比较优势，经营业绩有望得到提 马钢集团签署了 2010~2012 年《矿石购销协议》，
升，加之融资渠道畅通，公司偿债能力很强。 马钢集团的铁矿石全部供应给马钢股份。未来随着
马钢集团铁矿石产能的不断扩大，马钢集团铁矿石
担保实力 自给率将不断提高。
马钢（集团）控股有限公司为本期公司债券提 表 11：截至 2011 年 12 月 31 日马钢集团在建矿山情况
供了全额无条件不可撤销的连带责任保证担保。 矿床名称 保有储量（万吨） 预计建成时间
罗河铁矿 34,158 2012 年 9 月
马钢集团是安徽省属国有独资企业，成立于
白象山铁矿 14,565 2012 年底
1998 年，现为中国特大型钢铁联合企业和重要的钢 和尚桥铁矿 16,049 2012 年 11 月
材生产基地。马钢集团的业务主要分为矿山、钢铁、 张庄铁矿 19,890 2015 年
数据来源：公司提供，中诚信证评整理
建筑工程施工等板块，2011 年马钢集团实现营业收
建筑工程施工方面，主要由集团控股子公司的
入 922.79 亿元，其中商品销售收入（主要是钢材销
马鞍山钢铁建设集团有限公司运营，目前集团建筑
售）763.96 亿元，在营业收入中占比为 82.79%，钢
工程施工业务主要是境内外冶炼、房屋建筑、矿山
铁是马钢集团的主要收入来源。
工程等建设业务。2011 年建筑工程施工业务实现营
钢铁业务方面，马钢集团的钢铁业务主要由子
业收入 17.9 亿元。
公司马钢股份来运营，截至 2011 年 12 月 31 日，
10 马鞍山钢铁股份有限公司公司债券 2012 年跟踪评级报告
从财务表现来看，随着钢铁行业的发展，马钢 结 论
集团也实现了平稳增长。截至 2011 年底，马钢集 中诚信证评维持本次公司债券的信用等级
团总资产为 921.11 亿元，同比增加 15.37%，所有 +
AAA，维持马钢股份主体信用等级 AA ，评级展望
者权益（含少数股东权益）为 348.88 亿元，同比增 稳定。
加 3.35%。集团一直执行较为稳健的财务政策，债
务规模比较稳定，截至 2011 年底，集团总债务规
模为 225.30 亿元，资产负债率和总资本化比率分别
为 62.12%和 51.92%。
盈利能力方面，受钢铁行业周期波动以及铁矿
石价格高企的影响，近三年马钢集团的盈利水平也
表现出一定的波动性。2009~2011 年集团分别实现
营业收入 546.75 亿元、680.60 亿元和 922.98 亿元，
营业毛利率分别为 7.18%、7.18%和 5.22%。其他盈
利指标看，近三年集团实现净利润分别为 6.02 亿
元、11.49 亿元和 2.33 亿元，所有者权益收益率指
标分别为 1.83%、3.40%和 0.65%。
偿债指标方面，近三年，马钢集团现金流波动
性较大，导致现金流对债务本息的覆盖能力产生较
大波动，2011 年集团经营活动净现金流为 4.32 亿
元，现金流状况较上年有所改善，经营净现金流/
总债务和经营净现金流利息倍数分别仅为 0.01 和
0.27 倍，现金流对债务的保障能力有待提升。由于
盈利水平下滑，集团 EBITDA 对债务本息的覆盖能
力 有 所 弱 化 。 2011 年 集 团 总 债 务 /EBITDA 和
EBITDA 利息倍数分别为 5.81 和 4.27 倍。
在或有负债方面，截至 201112 月 31 日，马钢
集团对外担保余额总计 76.4 亿元，占马钢集团合并
报 表 所 有 者权 益 （ 含 少数 股 东 权 益） 的 比 例 为
21.90%，由于被担保企业总体经营状况良好，马钢
集团未来发生代偿的风险较小。
截至 2011 年 12 月 31 日，马钢集团共获得各
家银行授信额度合计人民币 678 亿元，已经使用 207
亿元，未使用授信余额 471 亿元。
中诚信证评认为，马钢集团整体经营状况良
好，资本结构较为稳健、偿债能力很强。综合来看，
中诚信证评认为马钢集团提供的全额无条件不可
撤销的连带责任保证担保将对本期公司债券按期
偿还提供有力的保障。
11 马鞍山钢铁股份有限公司公司债券 2012 年跟踪评级报告
附一：马鞍山钢铁股份有限公司股权结构图（截至 2011 年 12 月 31 日）
安徽省国有资产监督管理委员会
100%
马钢集团（控股）有限公司
50.47%
马鞍山钢铁股份有限公司
表决权
序号 公司名称 比例 经营范围
(%)
1 马钢国际经济贸易总公司 100 进口机器及原材料和出口钢材
提供钢材及其他产品的包装材料的生产、销售，提供现场包装服
2 安徽马钢和菱实业有限公司 100 务，汽车零部件、光机电一体化产品、高分子复合材料的研发、
生产和销售，金属的加工和销售。
金属制品加工和销售及汽车零部件加工、建材、化工产品销售（除
3 马钢（芜湖）加工配售有限公司 100
危险品）。
4 马钢（香港）有限公司 100 经营钢材及铁矿石贸易，代理钢材销售及提供运输服务
5 MG 贸易发展有限公司 100 经营机电设备、钢铁制品及提供技术服务
Maanshan Iron and
6 100 透过一非企业合营个体生产及销售铁矿石
Steel(Australia)Proprietary Limited
旧机动车交易服务，汽车配件销售，汽车销售（不含小轿车）；
7 马鞍山市旧机动车交易中心有限公司 100
汽车美容，房屋租赁。
自动立体停车设备、仓储设备、机械及与其相关的钢结构、装饰
8 安徽马钢智能立体停车设备有限公司 100 材料、电配件、仪器仪表、配件及材料的研制、生产、安装、销
售以及相关的配套服务和咨询业务。
9 马钢设计研究院有限责任公司 66.82 冶金、建筑及环境工程的规划及设计，工程监理及工程总承包
10 安徽马钢嘉华新型建材有限公司 70 生产、销售和运输矿渣综合利用产品及提供相关技术咨询和服务
生产、加工、销售各类钢板材、线材、型材产品及提供产品仓储
11 马钢（慈湖）钢材加工配售有限公司 92
及售后服务。
生产、加工、销售各类钢板材、线材、型材产品及提供产品仓储
12 马钢（广州）钢材加工有限公司 66.67
及售后服务。
自动化工程设计；自动化、计算机及通讯工程的采购、安装及维
13 马钢控制技术有限责任公司 97.93
修。
14 马鞍山马钢华阳设备诊断工程有限公司 90 设备诊断技术咨询、设备诊断服务、设备诊断工程
生产、加工、销售各类钢板材、线材、型材产品及提供产品仓储
15 马钢（金华）钢材加工有限公司 75
及售后服务。
黑色金属冶炼及其压延加工与产品、副产品销售，焦炭及煤炭产
16 马钢（合肥）钢铁有限责任公司 71 品、动力生产及销售；钢铁产品压延加工、金属制品生产及销售；
钢铁产品技术服务等等。
用于汽车、家电、工程机械等行业的冷、热轧钢板加工和销售，
17 马钢（合肥）钢材加工有限责任公司 89 用于建筑结构件钢材的生产和销售，并提供自产产品仓储运输服
务。
生产、加工各种类型钢板材、线材、型材产品，销售公司自产产
18 马钢（扬州）钢材加工有限公司 71
品及售后服务；产品的仓储服务。
12 马鞍山钢铁股份有限公司公司债券 2012 年跟踪评级报告
与汽车相关的金属制品的仓储物流、购销贸易和钢材的剪切配
19 马钢（芜湖）材料技术有限公司 71
送、冲压、激光拼焊等深加工以及钢铁材料的技术服务。
开发、加工、生产和销售轧辊；提供售后服务及相关技术咨询服
20 马钢联合电钢轧辊有限公司 51
务。
钢铁材料与产品、钛合金、耐火材料制品、原燃辅料质量
安徽江南钢铁材料质量监督检验有
21 100 监督检验；理化检验技术与服务；理化检测设备应用、检
限公司
定和维修。
22 马鞍山马钢电气修造有限公司 100 节能环保技术服务、工程技术咨询与服务；电气、机械设备修理
高层钢结构、桥梁钢结构、非标设备制作、起重设备制作、金属
23 马鞍山马钢钢结构工程有限公司 100
材料、建筑材料销售。
机械成套设备及备品备件制造、安装、修理；表面工程技术应用、
24 马鞍山马钢表面工程技术有限公司 100
复合耐磨板制作。
25 马鞍山马钢设备安装工程有限公司 100 压力管道、锅炉及压力容器制造、安装、调试及维修
26 马鞍山马钢再生资源有限公司 100 废旧金属回收、加工、销售
金属材料、建材、五金交电、铁矿石销售；仓储、商务信息咨询
27 马钢（上海）工贸有限公司 100
服务。
钢材剪切配送、冲压、激光平焊深加工以及相关技术服务；金属
28 马钢（重庆）材料技术有限公司 70
制品的仓储服务（不含化学危险品）及销售。
货运代理、船舶代理、物流仓储；金属加工、物流信息咨询；钢
29 马鞍山马钢裕远物流有限公司 100
材销售、工程、设备招标代理。
30 马钢（合肥）工业供水有限公司 100 工业水生产、销售
机电科技技术领域内的技术开发、技术咨询、技术转让、技术服
31 上海马钢机电科技有限责任公司 100 务；从事货物及技术的进出口业务；机电设备及配件的设计、销
售；工业自动化系统集成，项目管理。
32 马钢中联海运有限公司 62 国内沿海、长江中下游及珠江三角洲普通货船运输
生产销售螺纹钢、元钢、型钢、角钢、异型钢、线材、棒材、黑
33 安徽长江钢铁股份有限公司 55
色金属冶炼、铁矿石、铁矿粉、废钢销售及进出口经营业务。
13 马鞍山钢铁股份有限公司公司债券 2012 年跟踪评级报告
附二：马鞍山钢铁股份有限公司财务数据及主要指标
财务数据(单位：万元) 2009 2010 2011
货币资金 870,031.76 638,269.10 1,030,292.59
应收账款净额 82,293.01 109,777.92 188,340.42
存货净额 898,879.41 1,245,179.50 1,413,212.77
流动资产 2,405,052.32 3,051,545.10 3,951,616.63
长期投资 99,940.36 103,449.10 161,079.31
固定资产合计 4,029,881.89 3,619,776.14 3,735,720.54
总资产 6,798,410.65 7,010,492.52 8,111,302.89
短期债务 738,953.34 1,410,404.68 1,442,651.88
长期债务 1,876,936.98 1,236,656.43 2,215,049.41
总债务（短期债务＋长期债务） 2,615,890.33 2,647,061.11 3,657,701.28
总负债 4,079,924.39 4,210,616.19 5,218,027.92
所有者权益（含少数股东权益） 2,718,486.26 2,799,876.32 2,893,274.97
营业总收入 5,185,996.95 6,498,111.25 8,684,220.22
三费前利润 253,390.81 354,207.26 325,170.55
投资收益 20,430.03 21,955.08 15,045.17
净利润 53,386.61 119,160.93 18,949.69
息税折旧摊销前盈余 EBITDA 643,337.84 748,245.44 615,886.95
经营活动产生现金净流量 666,870.05 40,000.74 98,267.96
投资活动产生现金净流量 -400,404.63 33,655.74 -430,999.95
筹资活动产生现金净流量 -261,967.42 -85,623.22 691,409.29
现金及现金等价物净增加额 6,558.06 -11,788.22 360,847.44
财务指标 2009 2010 2011
营业毛利率（％） 5.31 5.86 4.01
所有者权益收益率（％） 1.96 4.26 0.65
EBITDA/营业总收入（％） 12.41 11.51 7.09
速动比率（X） 0.70 0.62 0.86
经营活动净现金/总债务（X） 4.36 5.80 5.58
经营活动净现金/短期债务（X） 0.90 0.03 0.07
经营活动净现金/利息支出（X） 6.64 0.44 0.67
EBITDA 利息倍数（X） 6.41 8.19 4.19
总债务/ EBITDA（X） 4.07 3.54 5.94
资产负债率（％） 60.01 60.06 64.33
总债务/总资本（％） 49.04 48.60 55.83
长期资本化比率（％） 40.84 30.64 43.36
注：长期投资=可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资
固定资产合计=投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资产
三费前利润=营业总收入-营业成本-营业税金及附加
14 马鞍山钢铁股份有限公司公司债券 2012 年跟踪评级报告
附三：马钢（集团）控股有限公司主要财务数据及指标
财务数据（单位：万元） 2009 2010 2011
货币资金 1,019,025.07 720,632.81 1,102,983.72
应收账款 121,174.72 161,758.50 257,494.26
存货 936,844.60 1,341,425.97 1,517,439.75
流动资产 2,722,965.41 3,391,113.71 4,298,632.39
长期投资 131,166.40 157,465.23 148,875.20
固定资产合计 4,427,286.47 4,066,639.79 3,465,957.63
总资产 7,983,963.75 7,983,963.75 9,211,083.15
短期债务 758,906.31 1,437,815.70 1,514,976.15
长期债务 1,876,936.98 1,249,656.43 2,253,049.40
总债务（短期债务＋长期债务） 2,635,843.30 2,687,472.13 3,768,025.56
总负债 4,357,415.56 4,603,864.98 5,722,235.94
所有者权益（含少数股东权益） 3,292,873.01 3,380,098.77 3,488,847.21
营业总收入 5,467,525.58 6,805,957.71 9,229,816.87
三费前利润 361,086.80 455,428.12 449,997.16
投资收益 24,405.21 23,889.11 19,202.69
净利润 60,226.32 114,933.79 23,305.86
息税折旧摊销前盈余 EBITDA 673,369.34 769,304.17 647,850.98
经营活动产生现金净流量 680,498.10 31,540.14 43,272.09
投资活动产生现金净流量 -442,768.05 -42,748.41 -446,727.04
筹资活动产生现金净流量 -214,478.66 -67,087.95 752,546.25
现金及现金等价物净增加额 25,311.45 -78,117.71 351,174.85
财务指标 2009 2010 2011
营业毛利率（％） 7.18 7.18 5.22
所有者权益收益率（％） 1.83 3.40 0.67
EBITDA/营业总收入（%） 12.32 11.30 7.02
速动比率（X） 0.74 0.62 0.82
经营活动净现金/总债务（X） 0.26 0.01 0.01
经营活动净现金/短期债务（X） 0.90 0.02 0.03
经营活动净现金/利息支出（X） 6.71 0.34 0.29
EBITDA 利息倍数（X） 6.64 8.32 4.27
总债务/ EBITDA（X） 3.91 3.49 5.81
资产负债率（％） 56.96 57.66 62.16
总资本化比率（％） 44.46 44.29 51.92
长期资本化比率（％） 36.31 26.99 39.24
注：长期投资=可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资
固定资产合计=投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资产
三费前利润=营业总收入-营业成本-营业税金及附加
15 马鞍山钢铁股份有限公司公司债券 2012 年跟踪评级报告
附四：基本财务指标的计算公式
营业毛利率 ＝（营业收入净额－营业成本）/ 营业收入净额
EBIT（息税前盈余）＝ 利润总额＋计入财务费用的利息支出
EBITDA（息税折旧摊销前盈余）＝EBIT＋折旧＋无形资产摊销＋长期待摊费用摊销
成本费用率 ＝（主营业务成本＋管理费用＋财务费用＋营业费用）/ 主营业务收入净额
净资产收益率 ＝ 净利润 / 所有者权益
总资本回报率 ＝ EBIT / (总债务＋所有者权益＋少数股东权益）
收现比 ＝ 销售商品、提供劳务收到的现金 / 主营业务收入净额
盈利现金比率 ＝ 经营活动净现金流 / 净利润
应收账款周转率 ＝ 主营业务收入净额 / 应收账款余额
存货周转率 ＝ 主营业务成本 / 存货余额
流动资产周转率 ＝ 主营业务收入净额 / 流动资产余额
流动比率 ＝ 流动资产 / 流动负债
速动比率 ＝（流动资产－存货）/ 流动负债
保守速动比率 ＝（货币资金＋应收票据＋短期投资）/ 流动负债
短期债务 ＝ 短期借款＋应付票据＋一年内到期的长期借款+其他流动负债
长期债务 ＝ 长期借款＋应付债券
总债务 ＝ 长期债务＋短期债务
总资本 ＝ 总债务＋所有者权益＋少数股东权益
资产负债率 ＝ 负债总额 / 资产总额
长期资本化比率 ＝ 长期债务 /（长期债务＋所有者权益＋少数股东权益）
总资本化比率 ＝ 总债务 /（总债务＋所有者权益＋少数股东权益）
强制性现金支付比率 = 现金流入总额 /（经营现金流出量＋偿还债务本息付现）
现金流动负债比 ＝ 经营活动净现金流 / 流动负债
到期债务本息偿付率 ＝ 经营活动净现金流 /（本期到期债务本金＋现金利息支出）
EBITDA 利息倍数 ＝ EBITDA / 计入财务费用的利息支出＋资本化利息支出）
16 马鞍山钢铁股份有限公司公司债券 2012 年跟踪评级报告
附五：信用等级的符号及定义
债券信用评级等级符号及定义
等级符号 含 义
AAA 债券信用质量极高，信用风险极低
AA 债券信用质量很高，信用风险很低
A 债券信用质量较高，信用风险较低
BBB 债券具有中等信用质量，信用风险一般
BB 债券信用质量较低，投机成分较大，信用风险较高
B 债券信用质量低，为投机性债务，信用风险高
CCC 债券信用质量很低，投机性很强，信用风险很高
CC 债券信用质量极低，投机性极强，信用风险极高
C 债券信用质量最低，通常会发生违约，基本不能收回本金及利息
注：除 AAA 级和 CCC 级以下（不含 CCC 级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或
略低于本等级。
主体信用评级等级符号及定义
等级符号 含 义
AAA 受评主体偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
AA 受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低
A 受评主体偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
BBB 受评主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般
BB 受评主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险
B 受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高
CCC 受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
CC 受评主体在破产或重组时可获得的保护较小，基本不能保证偿还债务
C 受评主体不能偿还债务
注：除 AAA 级和 CCC 级以下（不含 CCC 级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或
略低于本等级。
评级展望的含义
正面 表示评级有上升趋势
负面 表示评级有下降趋势
稳定 表示评级大致不会改变
待决 表示评级的上升或下调仍有待决定
评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向。给予评级展望时，中诚信证评会考虑
中至长期内可能发生的经济或商业基本因素的变动。
17 马鞍山钢铁股份有限公司公司债券 2012 年跟踪评级报告