国金证券股份有限公司
关于
深圳证券交易所
《关于杭州大地海洋环保股份有限公司发行股份购
买资产并募集配套资金申请的审核中心意见落实函》
相关问题之
核查意见
独立财务顾问
签署日期：二〇二三年六月
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深圳证券交易所上市审核中心：
杭州大地海洋环保股份有限公司（以下简称“公司”、“上市公司”或“大
地海洋”）于 2023 年 6 月 2 日收到深圳证券交易所上市审核中心下发的《关于
杭州大地海洋环保股份有限公司发行股份购买资产并募集配套资金申请的审核
中心意见落实函》（审核函〔2023〕030010 号）（以下简称“意见落实函”），
国金证券股份有限公司（以下简称“独立财务顾问”）作为本次交易的独立财务
顾问，会同上市公司及其他相关中介机构，对有关问题进行了认真分析与核查，
现就有关事项发表核查意见。
如无特别说明，本核查意见所述的词语或简称与重组报告书中“释义”所定
义的词语或简称具有相关的含义。在本核查意见中，若合计数与各分项数值相加
之和在尾数上存在差异，均为四舍五入所致。本核查意见所引用的财务数据和财
务指标，如无特殊说明，指合并报表口径的财务数据和根据该类财务数据计算的
财务指标。
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目录
目录................................................................................................................................ 3
问题 1............................................................................................................................. 4
问题 2........................................................................................................................... 23
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问题 1
申请文件显示：（1）2022 年至 2026 年，本次交易收购标的浙江虎哥环境
有限公司（以下简称标的资产）预计主营业务收入将从 44,309.54 万元增长至
70,919.17 万元，其主要收入来源为垃圾分类回收服务业务；标的资产与政府签
订的垃圾回收服务合同约定的服务期通常为一至三年，部分合同一年一签；（2）
垃圾分类回收服务业务收入预测结果受服务区覆盖户数和回收单价影响，其中
服务期届满重新招投标时服务单价将重新约定；报告期内标的资产既有服务区
域杭州市余杭区、湖州市安吉县新签订合同的服务价格较先前合同的服务价格
分别下降 21.19%和 36.36%，但本次评估预测期内服务单价基本保持稳定。
请上市公司补充披露：（1）结合既有服务区域政府关于垃圾分类回收服务
项目公开招投标的具体要求，标的资产专利技术、业务模式创新性等核心竞争
力，所处行业壁垒及服务区域内竞争情况等，补充披露本次评估预测服务合同
到期后均能如期续约的合理性，是否存在无法续约导致标的资产持续经营能力
和盈利能力存在重大不确定性的风险；（2）结合服务期届满重新招投标时影响
价格调整的主要因素、市场竞争程度、服务区域内政府部门关于居民生活垃圾
回收业务的具体政策及财政支出是否存在下滑风险等，补充披露在报告期内既
有服务区域服务价格存在下降趋势的情况下，预测期内服务单价基本保持稳定
的依据及合理性；（3）结合上述问题进一步披露标的资产盈利预测的合理性，
以及对本次评估值的影响。
请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【答复】
一、结合既有服务区域政府关于垃圾分类回收服务项目公开招投标的具体
要求，标的资产专利技术、业务模式创新性等核心竞争力，所处行业壁垒及服
务区域内竞争情况等，补充披露本次评估预测服务合同到期后均能如期续约的
合理性，是否存在无法续约导致标的资产持续经营能力和盈利能力存在重大不
确定性的风险
（一）垃圾分类回收服务项目公开招投标的具体要求
近年来，随着垃圾分类相关立法和政策的不断完善，垃圾分类工作在全国范
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围内持续深入开展，新修订的《固废法》在总则中明确提出“国家推行生活垃圾
分类制度”，越来越多的城市亦已出台生活垃圾分类的地方性法规和政策，明确
了本地生活垃圾分类工作目标、基本原则、主要任务、实施步骤和考评规则。在
此背景下，以政府购买服务的模式开展居民生活垃圾分类在全国范围内相继落地。
通常情况下，在招投标过程中，各地政府会以地方垃圾分类法规为指导基础，在
法规的框架内拟定区域内垃圾分类回收服务项目招投标的具体要求。
截至本核查意见出具日，标的公司的服务区域已覆盖杭州市余杭区、临平区，
湖州市安吉县，衢州市柯城区、衢江区，绍兴市新昌县，温州市瓯海区、龙港市
和泰顺县。标的公司既有服务区域的招投标虽然在评分标准、条款设置等方面略
有差异，但其均以《浙江省生活垃圾管理条例》为框架进行制定，因此具体要求
有一定的相似性，具体如下：
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区域 评标办法 具体要求
技术分：主要针对①准确理解采购人需求，②前端收集方案、中端清运方案、分拣处置方案
杭州市余杭区招投标（编号： 的信息化监管程度、资源化水平以及完善度，③车辆及人员投入情况，④分拣中心建设情况，
YHZFCG2022-150），总分 100 ⑤项目管理方案、溯源监督管理、垃圾流向管理的科学合理性等方面进行打分。
余杭区
分，其中：技术分 73 分、商务 商务分：主要针对①体系认证，②管理层经验，③高新技术能力，④企业荣誉等方面进行打
分 17 分、报价分 10 分 分。
报价分：采用低价优先法计算。
杭州市
技术分：主要针对①准确理解采购人需求，②前端收集方案、中端清运方案、分拣处置方案
杭州市临平区招投标（编号： 的信息化监管程度、资源化水平以及完善度，③车辆及人员投入情况，④分拣中心建设情况，
YHZFCG2022-198），总分 100 ⑤项目管理方案、溯源监督管理、垃圾流向管理的科学合理性等方面进行打分。
临平区
分，其中：技术分 71 分、商务 商务分：主要针对①体系认证，②管理层经验，③高新技术能力，④企业荣誉等方面进行打
分 19 分、报价分 10 分 分。
报价分：采用低价优先法计算。
技术分：主要针对①准确理解采购人需求，②前端收集、中端运输方案、分拣处置方案的信
安吉县招投标（编号： 息化监管程度、资源化水平以及完善度，③车辆及人员投入情况，④分拣中心建设情况，⑤
AJGK2022-003），总分 100 分， 项目管理方案、系统平台、垃圾流向追溯管理的科学合理性等方面进行打分。
湖州市 安吉县
其中：技术分 73 分、商务分 17 商务分：主要针对①体系认证，②管理层经验，③高新技术能力，④类似案例经验，⑤企业
分、报价分 10 分 荣誉等方面进行打分。
报价分：采用低价优先法计算。
技术分：主要针对①准确理解采购人需求，②前段收集方案的信息化监管程度以及完善度，
衢州市招投标（编号：
③分拣中心实施方案的资源化水平，④车辆及人员投入情况，⑤项目管理方案、宣传方案的
柯城区、衢江 qzkc2020-038），总分 100 分，
衢州市 科学合理性，⑥已有案例解读等方面进行打分。
区 其中：技术分 65 分、商务分 25
商务分：主要针对①体系认证，②高新技术能力等方面进行打分。
分、报价分 10 分
报价分：采用低价优先法计算。
技术分：主要针对①前端收集方案、中端清运方案、分拣中心实施方案的信息化监管程度、
新昌县招投标（项目编号：
资源化水平以及完善度，②车辆及人员投入情况，③项目管理方案、宣传方案的科学合理性，
JCXC2021008-1(FS)），总分 100
绍兴市 新昌县 ④已有案例解读等方面进行打分。
分，其中：技术分 71 分、商务
商务分：主要针对①体系认证，②高新技术能力等方面进行打分。
分 19 分、报价分 10 分
报价分：采用低价优先法计算。
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区域 评标办法 具体要求
技术商务分：主要针对①准确理解采购人需求，②前端收集方案、中端清运方案、分拣处置
龙港市招投标（项目编号：
方案的信息化监管程度、资源化水平以及完善度，③车辆及人员投入情况，④分拣中心建设
LGCG2022294-1），总分 100
龙港市 情况，⑤项目管理方案、系统平台、垃圾流向追溯管理的科学合理性，⑥体系认证，⑦管理
分，其中：技术商务分 90 分、
层经验，⑧高新技术能力，⑨类似案例经验等方面进行打分。
报价分 10 分
报价分：采用低价优先法计算。
瓯海区招投标（项目编号： 技术商务分：主要针对①综合服务能力，②企业荣誉，③类似案例经验，④拟投入的设备设
ZJBG-CG-2022-11），总分 100 施情况，⑤智慧管理平台建设，⑥前端收集方案、中端清运方案、分拣处置方案的资源化水
瓯海区
温州市 分，其中：技术商务分 90 分、 平以及合理性等方面进行打分。
报价分 10 分 报价分：采用低价优先法计算。
技术分：主要针对①准确理解采购人需求，②收集方案、分拣处置方案的完善度、精细度和
泰顺县招投标（项目编号： 资源化率，③车辆及人员投入情况，④分拣中心建设情况，⑤项目管理方案、溯源监督管理、
TSCG202302002），总分 100 垃圾流向管理的科学合理性等方面进行打分。
泰顺县
分，其中：技术分 59 分、商务 商务分：主要针对①体系认证，②管理层经验，③高新技术能力，④类似案例经验，⑤企业
分 16 分、报价分 25 分 荣誉等方面进行打分。
报价分：采用低价优先法计算。
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由上表可知，垃圾分类回收服务项目的招投标得分通常由报价分、技术分和
商务分三项组成，相较于服务报价（占比通常为 10%），政府部门会更关注投标
方的商务能力和技术能力，包括但不限于收集、清运、分拣处置方案，场地、设
备和人员配置，信息化平台建设，资质认证，项目经验，科技创新，过往荣誉等
方面，而标的公司综合实力较强，在前述方面均具备相对竞争优势，在既有服务
区域服务合同到期后均能完成续约或重新中标。
除上述既有服务区域外，标的公司未来在浙江省内其他区域进行拓展亦具备
较大的市场空间。根据浙江省出台的《浙江省全域“无废城市”建设实施方案
（2022-2025 年）》，方案中明确提出到 2025 年将统一收运体系覆盖浙江省内所
有县级行政区。截至 2022 年底，浙江省共有 11 个地级市，合计下辖 90 个县级
行政区（包含 37 个市辖区、20 个县级市、33 个县），标的公司目前已为其中 5
个地级市合计 9 个县级行政区提供垃圾分类回收服务项目，“虎哥模式”更是被
列入浙江省首批“无废城市”适用先进技术名单，并向全浙江省推广。考虑到浙
江省内的垃圾分类回收服务项目招投标的具体要求有一定相似性，同时浙江省对
于“无废城市”的全域推广已提出明确的时间要求，因此预计标的公司的业务模
式在未来 3 年内得以快速复制和推广，标的公司将迎来良好的发展机遇。
（二）标的资产专利技术、业务模式创新性
1、专利技术
长期以来，垃圾分类回收的行业参与者以个人、个体经营户和小企业为主，
其通常聚焦于单个环节或较小区域，业务规模相对有限，因此研发和创新的动力
不足。近年来，随着垃圾分类相关立法和政策的不断完善，国家和地方政府对于
生活垃圾分类和处理工作提出了更高要求。例如，国家发改委印发的《“十四五”
城镇生活垃圾分类和处理设施发展规划》中提出，要推动建设一批技术水平高、
示范性强的可回收物资源化利用项目，提升可回收物资源化利用率。浙江省政府
印发的《浙江省生活垃圾管理条例》中亦鼓励再生资源回收经营者采用现代信息
技术，通过智能回收等方式进行再生资源回收利用。因此，从长期来看，只有具
备深厚技术基础、持续研发投入和技术发展潜力的企业才具有较强的竞争力。
与行业内的大多数参与者不同，标的公司自成立以来即以高标准、高质量的
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生活垃圾分类回收体系建设为目标，着眼于在县级行政区全域推广生活垃圾回收
服务项目，这类项目对于参与者标准化建设、规范化运营、数字化投入的要求较
高。因此，自成立以来，标的公司便积极调研、持续投入、不断摸索，以行业政
策和市场需求为导向，创新性地将互联网、物联网、大数据等技术与居民生活垃
圾分类回收相结合，形成了发明专利 7 项、实用新型专利 18 项、外观设计专利
7 项，被浙江省经济和信息化厅确定为浙江省第七批大数据应用示范企业，同时
也获评浙江省经济和信息化厅举办的“2021 年度浙江省人工智能典型应用场景：
AI+城市、虎哥数字城市生活垃圾分类治理服务场景”，被浙江省商务厅列入“首
批省级供应链创新与应用示范企业”名单。前述专利技术的创新性主要体现在行
业与业务层面，其为标的公司生活垃圾分类回收体系相关环节和节点的重要组成
部分，与标的公司的商业模式、行业经验等共同构建了标的公司在垃圾分类回收
服务领域的业务壁垒。
2、业务模式
国内城市居民生活垃圾分类处理整体上起步较晚，近年来，在政策的持续推
动以及政府的大力宣传下，居民作为垃圾分类的关键参与者，虽然从心理上逐渐
认可了垃圾分类，也愿意配合，但碍于垃圾分类投放过程繁琐、分类规则复杂以
及可操作性较低等因素，参与度和积极性一直不高，部分居民甚至把垃圾分类当
成了一项负担，这显然不利于国家层面全面推行生活垃圾分类制度。为解决生活
垃圾分类所面临的痛点问题，全面落实国家法律政策对于生活垃圾分类的各项要
求，全国各地相继开始了对垃圾分类模式的尝试，出现了“三定一督”、“撤桶
并点+定时定点+智能”等多种分类模式。
标的公司通过多年的不断摸索，建立了“前端收集一站式，循环利用一条链，
智慧监管一张网”的“互联网+”生活垃圾分类回收体系，其旨在对传统上门回
收模式的各环节进行优化和重构，让居民愿意分、简单分，真正从内心接受垃圾
分类，并自觉养成主动垃圾分类的生活习惯。具体来看，标的公司业务模式的创
新点在于：
序号 创新点 具体内容
居民愿意分、简 标的公司服务模式下，垃圾分类方式简单，居民只需分一次，
单分，突破了传 将厨余垃圾以及污染过的纸张以外的生活垃圾分出，无需再
1
统垃圾分类投放 做进一步细分。
到居民家庭的最 标的公司以虎哥小程序/APP 为载体，实现上门服务。在这种
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后一步 上门服务中，居民可以自由安排垃圾分类回收的时间、每次
分类处理的垃圾量、回收周期等，且垃圾回收价格透明、服
务人员经过备案、反馈投诉机制通畅。此外，在每次呼叫回
收服务的同时，对居民也是一次垃圾分类教育和分类引导的
机会。
居民获得环保金在线上/线下消费或进行提现，这种物质现金
激励机制可以很好激发居民分类回收与持续参与的意愿。
标的公司建立了生活垃圾数据的智慧化管理平台，可以实现
垃圾分类投放、分类收集、分类运输、分类处置全过程溯源
和数据化管理，并可以将相关信息与政府主管部门实时共享，
管理数字化让政 从而成为政府城市大脑最活跃的细胞。
府看的见，让居 标的公司可以提供可量化、可溯源的垃圾回收和处理数据，
2 民有体验，为落 帮助政府实现有效监管和定量考核，为最终建立规范、公平
实产生者付费原 和高效的生活垃圾处理收费制度，落实产生者付费原则奠定
则奠定基础 基础，符合《固废法》、《浙江省生活垃圾管理条例》等法
规法律的相关要求。
居民可以了解自身的垃圾投放情况，从而改变居民的生活习
惯，能够深刻感触自身垃圾分类行为带来的规模效益。
政府通过采购服务支付固定成本，便可实现生活垃圾的回收
体系建设以及高效运转，减少环境治理成本，同时，各环节
自建“收集—运
的主体统一，且通过“一张网”实现政府多个部门的无缝监
输—分拣—利
管，市场化运营可以发挥整体效率最大化。
3 用”的再生资源
垃圾收集与运输网络协调统一，可以做到“日产日清”，标
循环体系，打破
准化业务流程有效提升分拣效率，降低资源利用企业的预处
环节间的壁垒
理成本，为其提供了稳定、充足和规范的可回收物供应渠道，
同时提升了标的公司规模化运作带来的经济空间。
与其他模式不同，标的公司业务模式的实施效果已在杭州市余杭区、临平区，
湖州市安吉县，衢州市柯城区、衢江区，绍兴市新昌县等多个区域得到验证，截
至 2022 年底已服务居民小区超 2,600 个，注册用户数量超 150 万，更是被列入
浙江省首批“无废城市”适用先进技术名单，并向全浙江省推广。同时，在服务
区域不断增加的情况下，标的公司可以实现业务规模和盈利水平的同步增长，证
明该业务模式已经成熟，具备标准化、可推广、可复制的基础。
（三）行业壁垒及服务区域内竞争情况
1、行业壁垒
（1）品牌壁垒
对于居民而言，相较于分散化、流动式的个体经营者，品牌企业有着相对完
善的员工背景调查流程、标准化服务培训体系和用户使用评价系统，可为居民提
供高质量、方便、快捷和安心的服务。对于下游利用企业而言，品牌企业执行标
准化的业务流程，可提供稳定、规范的再生资源供应渠道，降低了下游利用企业
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预处理成本。对于政府部门而言，其主要通过公开招标方式引入第三方服务企业。
招标过程中，政府主管部门往往将服务企业的品牌知名度、项目经验、服务品质
等作为重要的指标纳入考核，以期为辖区内居民提供标准化、统一化服务，因此
品牌企业相对更容易中标入围。综上，具有丰富项目经验和良好口碑的企业，将
在业务拓展方面具有明显优势。
（2）技术壁垒
随着生态文明建设的加快推进，国家对全民参与“垃圾分类”、建设“无废
城市”和“资源循环型产业体系”的要求越来越高。如杭州市余杭区城市管理局
的城区生活垃圾回收利用政府购买服务采购项目，在招标需求中明确指出，需要
对垃圾分类、上门收集、运送和精细化分拣全过程进行智慧化监管。为全面提高
废弃资源综合利用行业的信息化水平，增加再生资源产品的附加值，行业内企业
需要不断加大技术研发投入，建立大数据平台，满足监管要求。因此，只有具备
深厚技术基础、持续的技术研发投入和技术发展潜力的企业才具有较强的竞争力。
而行业的新进入者往往很难在短时期内形成技术优势，行业整体的技术壁垒逐步
增强。
（3）资金壁垒
我国生活垃圾分类工作总体尚处于起步阶段，关于垃圾分类的商业模式不断
涌现，目前尚未形成统一标准，因此行业的新进入者往往需要投入大量资金验证
和打磨商业模式。此外，无论采用何种模式，早期在人员、设备和宣传推广等方
面的资金均投入相对较大，且在该商业模式得到市场验证前，政府部门不大可能
会为此支付大额购买服务费用。因此，进入居民生活垃圾分类回收和资源化利用
领域，需要企业具备较强的资金实力，经营初期能够经受一定程度的经营亏损，
前述事项构成了进入该行业的资金壁垒。
2、服务区域内竞争情况
标的公司以浙江省为重点推广区域，并通过参与相关地区招投标方式与同行
业公司竞争相关业务，各地政府部门是居民生活垃圾分类回收服务项目的主要采
购方。通常来说，政府部门会对投标方进行综合打分，打分因素包括但不限于：
服务报价，收集、清运、分拣处置方案，场地、设备和人员配置，信息化平台建
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设，资质认证，项目经验，科技创新，过往荣誉等。根据既有服务区域的招投标
得分统计结果，标的公司的综合得分均远高于其他竞争对手，反映出标的公司的
综合实力较强，具体如下：
其他竞争者得
服务区域 竞标者总数 中标时间 标的公司得分
分区间
余杭区 3家 2022-08-12 93.94 31.11-32.58
杭州市
临平区 3家 2022-10-14 92.08 31.33-35.48
湖州市 安吉县 6家 2022-03-31 93.42 14.91-49.22
柯城区、
衢州市 未公布 2020-12-07 未公布 未公布
衢江区
绍兴市 新昌县 未公布 2021-11-12 88.14 未公布
龙港市 4家 2022-11-11 86.07 21.00-35.64
温州市 瓯海区 6家 2022-12-13 88.22 17.90-76.43
泰顺县 3家 2023-03-02 82.10 41.41-43.38
与竞争对手相比，标的公司在历史上已持续为杭州市余杭区、临平区，湖州
市安吉县，衢州市柯城区、衢江区，绍兴市新昌县等地提供相关服务。通过对服
务区域内服务站点、分拣中心、运输网络等的建设，标的公司形成了一套完整的
居民生活垃圾分类和资源循环利用体系，承担了部分城市服务功能，同时为城市
管理和政府决策提供了可量化、可溯源的垃圾回收和处理数据，其业务体系已经
与城市运行深度绑定，政府切换成本相对较高。此外，作为标的公司的服务对象，
既有服务区域内的居民已绑定虎哥小程序/APP，已适应通过“虎哥回收”一键下
单便可足不出户享受垃圾上门回收的服务模式，且居民服务满意度高。因此，标
的公司在既有服务区域合同到期后具备续约的基础。
综上所述，成立至今，标的公司已形成了一套标准化、可推广、可复制的“虎
哥模式”，实现了收集转运专业化、资源利用最大化、分拣处置规范化、管理手
段信息化，为地方政府实现“无废城市”建设提供了完善可行的全套方案。从历
史期来看，标的公司在各区域的服务合同到期后均能继续中标/续签合同，从未
来发展来看，国家层面，已经在“十四五”规划和二十大报告中明确提出要加快
构建废弃物的循环利用体系，浙江省出台《浙江省生活垃圾管理条例》等政策支
持文件，且标的公司的“虎哥模式”已被列入浙江省首批“无废城市”适用先进
技术名单，并向全浙江省推广，“虎哥数字城市生活垃圾治理服务”更是入选了
国家生态环境部环境发展中心《“无废城市”建设先进适用技术汇编》。因此，
本次评估预测服务合同到期后均能如期续约具备合理性，标的公司持续经营能力
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和盈利能力不存在重大的不确定性。相关风险因素已在重组报告书“重大风险提
示/二、交易标的有关风险/（一）服务期内合同无法续签以及服务期届满后合同
变更的风险”中进行披露。
二、结合服务期届满重新招投标时影响价格调整的主要因素、市场竞争程
度、服务区域内政府部门关于居民生活垃圾回收业务的具体政策及财政支出是
否存在下滑风险等，补充披露在报告期内既有服务区域服务价格存在下降趋势
的情况下，预测期内服务单价基本保持稳定的依据及合理性
（一）服务期届满重新招投标时影响价格调整的主要因素
在服务期届满后，政府部门通常需要重新履行招投标程序。对于服务价格预
算的确定，政府部门通常会以现有服务价格为基础，并考虑下一阶段的回收服务
内容、居民基本户数、服务期限、服务及相关费用、回收服务质量等因素是否会
有调整，以此确定重新招投标的服务价格预算，具体影响因素及分析如下：
项目 招投标文件中约定及分析
回收服务内 招投标文件中会约定除需回收小件垃圾外，是否需回收大件垃圾，因大件垃
容 圾体积大但单位价值低，因此包含大件垃圾的服务价格水平将相对较高。
招投标文件中会约定基本户数，随着基本户数的拓展，人员的利用率会提升，
居民基本户
设施、设备的成本费用会下降，若总体运营成本降低，则标的公司的服务价
数
格水平将相应降低。
服务期限 招投标文件中会约定服务期限，服务期限越长，总体服务价格水平越高。
招投标文件中会约定报价包括人工工资及福利、基建及固定资产投入、工具
服务及相关
设备配置、管理费、税费、保险、利润等所有费用。包括服务用电、用水等，
费用
即投标人在投标报价中应充分考虑所有可能发生的费用。
招投标文件中会约定回收服务质量，并约定相应的考核标准（履约情况考核
回收服务质 和减量专项考核），若考核不达标则会相应扣减服务经费，因此标的公司会
量 结合实际情况评估考核指标完成的难度，若考核难度降低（即不会因为不达
标而扣减经费），则标的公司的服务价格水平将相应降低。
由上表可知，服务期届满后重新招投标时的价格调整主要为回收服务内容、
居民基本户数、服务期限、服务及相关费用、回收服务质量等方面变化而导致，
在相关条件不发生重大变化的情况下，价格调整并不会必然发生。以报告期内服
务价格较前期下降幅度较大的杭州市余杭区、湖州市安吉县为例，对比两个区域
前次招投标和本次招投标的相关情况，其回收服务内容、居民基本户数和考核标
准均发生了较大变化，具体如下：
项目 余杭区/临平区 安吉县
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前次招投标 本次招投标 前次招投标 本次招投标
回收服 小件垃圾、大件垃 小件垃圾、大件垃 小件垃圾、大件垃
小件垃圾
务内容 圾 圾 圾
居民基
20 万户 40 万户 5 万户 8.6 万户
本户数
企业履约考核：考
企业履约考核：考 企业履约考核：考 企业履约考核：考
核内容包括基础
核内容包括项目 核内容包括基础 核内容包括项目
配置、日常管理、
实施、日常管理、 配置、日常管理、 实施、日常管理、
宣传引导、社会评
宣传引导，并设置 社会评价三方面， 宣传引导，并设置
价，并设置加分
考核标 加分项。 并设置加分项。 加分项。
项。
准
减量成效考核：考 减量成效考核：考 减量成效考核：考
减量成效考核：考
核指标为季度户 核指标为季度户 核指标为年度户
核指标为年度户
均日回收量 0.9 公 均日回收量 0.8 公 均日回收量 0.9 公
均日回收量 0.6 公
斤。 斤。 斤。
斤。
若横向对比标的公司当前其他服务区域，各区域之间执行服务价格的差异水
平已经相对较小，2022 年各区域最新确定的不含税服务价格水平在 0.8 元至 0.9
元区间范围内，已基本到达均衡稳定状态。具体情况如下：
单位：元/户/日
当前执行服务价
2021 年 2022 年
格
既有服务区域
服务价
差异率 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4
格
杭州 余杭区 0.87 7.41% 0.87
市 临平区 0.87 7.41% 0.87
湖州
安吉县 0.84 3.70% 0.84
市
柯城
衢州
区、衢 0.84 3.70% 0.84
市
江区
绍兴
新昌县 0.82 1.23% 0.82
市
温州 瓯海区 0.82 1.23% 0.82
市 龙港市 0.81 - 0.81
由上表可知，从当前各区域执行服务单价来看，以 2022 年 11 月 11 日中标
的温州市龙港市（0.81 元/户/日）为基准，与其他各区域的差异率在 1.23%-7.41%
之间。其中，目前仅有余杭区/临平区的服务单价中包含大件垃圾回收服务，相
较于小件垃圾，大件垃圾重量大销售价格低，因此服务单价相对较高。如按同口
径不含大件垃圾回收服务的湖州市安吉县，衢州市（柯城区、衢江区），绍兴市
新昌县，温州市瓯海区、龙港市计算差异率，则为 3.70%、1.23%，差异率较小。
此外，考虑到当前各区域执行服务单价中衢州市（柯城区、衢江区）为 2021 年
14
一季度中标，温州市瓯海区、龙港市为 2022 年四季度中标，二者时间跨度近 2
年且均为不含大件垃圾回收的服务区域，中标价格下降幅度仅为 2.38%和 3.70%，
2023 年一季度泰顺县的中标价格（0.85 元/户/日）甚至略高于衢州市（柯城区、
衢江区），因此服务价格已基本达到稳定区间。
（二）市场竞争程度
随着我国生活垃圾年清运量逐年上升，市场规模的扩大，越来越多的企业开
始进入这一行业，主要品种回收量稳步提升，但行业内绝大多数企业的规模普遍
较小，服务内容仅限于垃圾分类回收的单个环节或覆盖较小区域。相较而言，标
的公司主要通过公开招投标等方式参与县级行政区的生活垃圾回收服务项目，中
标后即在该区域范围内进行全域推广。根据既有服务区域招投标项目的要求，中
标方通常需要在中标后 3 个月左右完成项目建设并投入运营，服务范围至少覆盖
万户以上居民家庭。同时，由于垃圾分类回收具有城市服务功能，因此项目一旦
开始运作，容错概率很小，在投放、收集、运输和处理的任何一个环节出现问题，
均有可能导致垃圾堆积，影响城市正常运行。此外，除为居民提供“互联网+上
门回收”服务以外，中标方还需对垃圾回收数据进行全过程溯源管理，并实现与
政府主管部门的实时共享。前述事项对于招投标的参与方的综合实力和服务能力
提出了很高要求，因此与标的公司竞标相关业务的竞争对手数量相对有限。
此外，在服务期届满持续中标的情况下，标的公司前期已在区域内完成包括
分拣中心、服务站点在内的再生资源回收体系的建设，对于该部分事项无需再进
行重复投入，具备相对成本优势。相较而言，其他竞争对手若要进入标的公司既
有服务区域，需在业务模式、资金人力等各个方面进行重新投入，回报周期长，
机会成本大，同时还需要面临与政府部门、社区居民等方方面面主体的磨合，因
此参与竞争的意愿相对较低。根据对既有服务区域的招投标得分统计结果，标的
公司的综合得分均远高于其他竞争对手，详见本核查意见“问题 1/一/（三）/2、
服务区域内竞争情况”。
综上，标的公司所面对的市场竞争程度相对有限，在服务期届满重新招投标
时，标的公司具有相对明显的竞争优势。
15
（三）服务区域内居民垃圾回收业务的具体政策
在生活垃圾分类处理成为国家战略的大背景下，国家和地方法规层面已明确
将减量化、资源化和无害化作为首要目标，推动高质量的资源回收体系和生活垃
圾处理收费等制度建设，以提升生活垃圾资源化利用比例，该类政策和规划通常
具有长期性、持续性的特点。以《“十四五”城镇生活垃圾分类和处理设施发展
规划》为例，规划提到，46 个重点城市开展生活垃圾分类先行先试、示范引导，
居民小区覆盖率达到 86.6%，基本建成了生活垃圾分类投放、分类收集、分类运
输、分类处理系统，探索形成了一批可复制、可推广的生活垃圾分类模式和经验，
到 2025 年底，全国城市生活垃圾资源化利用率达到 60%左右，全国生活垃圾分
类收运能力达到 70 万吨/日左右。又如，国务院发布《2030 年前碳达峰行动方案》，
提出到 2025 年，城市生活垃圾分类体系基本健全，生活垃圾资源化利用比例提
升至 60%左右。到 2030 年，城市生活垃圾分类实现全覆盖，生活垃圾资源化利
用比例提升至 65%。由此可见，国家层面已将生活垃圾分类定义为一项长期任务。
具体到浙江省内，以浙江省历年政府工作报告为例，浙江省政府对于垃圾分
类工作的倡导一以贯之。2018 年，浙江省政府更是开始全面推进城乡生活垃圾
分类处理工作，对垃圾分类系统建设、分类收集覆盖面、回收利用率、资源化利
用率、无害化处理率提出了明确要求。具体如下：
在国家以及浙江省相关法规和产业政策的框架下，标的公司既有服务区域内
的政府部门对居民生活垃圾回收业务的具体政策亦在不断出台并完善，具体如下：
16
服务区域 政策概要
2020 年 8 月，余杭区发布了《余杭区“无废城市”建设工作方案》，
明确工作目标为到 2021 年 9 月底，完成余杭区“无废城市”建设；到
余杭区 2021 年底，通过首批省级评估；到 2023 年底，对标国内外先进城市，
余杭区“无废城市”建设水平得到巩固提升，达到国内“无废城市”
试点城市要求。
杭州市
临平区原隶属于杭州市余杭区，与 2021 年独立划区，因此其政策与余
杭区保持较高的一致性。2023 年 1 月，杭州市临平区人民政府办公室
临平区 印发《临平区深化“无废城市”建设工作方案》，方案支出到 2022 年
底，临平区要达到省级“无废城市”建设水平，力争 2023 年创建为省
级“无废城市”，到 2025 年底，达到国家级“无废城市”的要求。
作为“绿水青山就是金山银山”理念诞生地，安吉县在 2020 年 8 月全
面启动全域“无废城市”创建活动，并与 2021 年通过省生态环境厅会
同省级有关部门组织开展 2021 年度浙江省全域“无废城市”建设综合
湖州市 安吉县
评估。2022 年 9 月，由安吉县联合浙江生态文明研究院等单位共同起
草的《“无废城市”建设指南》正式发布，系全国首个针对“无废城
市”创建的地方技术性规范。
衢州市在 2022 年发布了《衢州市全域国家“无废城市”建设实施方案
（2022—2025 年）》，方案明确提出“到 2025 年 12 月底，统一收运
柯城
体系覆盖所有县级行政区，实现精准化源头分类、专业化二次分拣、
衢州市 区、衢
智能化高效清运、最大化资源利用”，并一并印发至各行政区有关单
江区
位的生活垃圾治理 2022 年工作要点文件指引，其中指出衢州市预计将
大力推行“互联网+”回收模式。
2020 年，新昌县正式印发《新昌县创建全省全域“无废城市”工作实
施方案》，方案中力争 2021 年完成全域“无废城市”建设，2022 年通
绍兴市 新昌县
过省级综合验收。2022 年 7 月，新昌县通过 2021 年度全域“无废城市”
建设评估名单，成功入选浙江省首批全域“无废城市”。
2020 年，龙港市发布《龙港市全域“无废城市”建设工作实施方案》，
方案目标为到 2022 年底，力争完成“无废城市”建设，基本实现产废
龙港市
无增长、资源无浪费、设施无缺口、监管无盲区、保障无缺位、固废
无倾倒、废水无直排、废气无臭味。
2020 年 6 月，瓯海区印发《瓯海区全域“无废城市”建设工作实施方
案（征求意见稿）》，方案目标为到 2022 年底，力争完成“无废城市”
温州市 瓯海区
建设，基本实现产废无增长、资源无浪费、设施无缺口、监管无盲区、
保障无缺位、固废无倾倒、废水无直排、废气无臭味。
2020 年 8 月，泰顺县发布《泰顺县全域“无废城市”建设工作实施方
案（征求意见稿）》，工作目标为到 2022 年底，全县力争完成“无废
泰顺县
城市”建设，基本实现产废无增长、资源无浪费、设施无缺口、监管
无盲区、保障无缺位、固废无倾倒、废水无直排、废气无臭味。
综上，国家层面、浙江省层面至标的公司服务区域各级政府层面均对“无废
城市”建设一以贯之，政策自上而下不断拓展，各地方政府亦不断出台当地的细
化方案及技术性规范，并对达成时间、实施效果等事项提出了明确要求，这为标
的公司在既有服务区域持续获取业务奠定了良好基础。
（四）标的公司服务区域财政支出情况
报告期内，标的公司的垃圾回收服务经费由既有服务区域的对应政府主管部
17
门进行支付，并纳入到相关政府部门当年的财政支出预算中。经查询，2023 年
相关区域的政府主管部门预算情况如下：
既有服务区域 政府主管部门 部门预算
根据《余杭区综合行政执法局 2023 年部门（单位）
预算》，其 2023 年预算支出金额 69,272.92 万元，
杭州市余杭区
比上年执行数增加 27,084.78 万元，主要是 2022 年
余杭区 综合行政执法
补助镇街款项共计 26,080.79 万元直接由财政局指
局
标切割，未计入预算执行数，实际并入后 2023 年
杭州市 预算支出较 2022 年增加 1,003.99 万元，增长 1.47%。
根据《杭州市临平区综合行政执法局 2023 年部门
杭州市临平区 预算》，其 2023 年度支出预算 69,440.53 万元，比
临平区 综合行政执法 上年执行数增加 29,639.73 万元，上升 74.5%，主要
局 原因是 2023 年新增镇街洁化绿化市政分级分类考
核资金 25,650 万元。
根据《衢州市住房和城乡建设局 2022 年部门预算》
及《衢州市住房和城乡建设局 2023 年部门预算》，
柯城区、衢 衢州市住房和
衢州市 衢 州 市 住 建 局 本 级 2023 年 收 支 预 算 总 额 为
江区 城乡建设局
18,490.98 万元，2022 年收支预算总额为 16,045.26
万元，增长 15.24%。
根据《安吉县综合行政执法局（部门）2023 年部门
预算》，安吉县综合行政执法局（部门）2023 年预
安吉县综合行
湖州市 安吉县 算支出 28,589.24 万元，比上年执行数增加 5,185.26
政执法局
万元，增长 22.2%，主要是环卫保洁、园林绿化面
积增加导致维护费用上升。
根据《新昌县商务局 2022 年部门预算》及《新昌
县商务局 2023 年部门预算》，新昌县商务局 2023
绍兴市 新昌县 新昌县商务局
年 预 算 金 额 12,164.12 万 元 ， 2022 年预 算 金 额
11,752.37 万元，较上年增加 411.75 万元，增长 3.5%。
根据《龙港市综合行政执法局 2023 年部门预算》，
龙港市综合行 龙港市综合行政执法局 2023 年支出预算 52,840.03
龙港市
政执法局 万元，比上年执行数增加 24,659.2 万元，增长
46.67%。
根据《温州市瓯海区综合行政执法局 2023 年部门
温州市瓯海区
温州市 预算》，温州市瓯海区综合行政执法局 2023 年支
瓯海区 综合行政执法
出预算 41,914.16 万元，比上年执行数增加 18,442.89
局
万元，增长 44%。
根据《泰顺县综合行政执法局 2023 年部门预算》，
泰顺县综合行
泰顺县 泰顺县综合行政执法局 2023 年支出预算 9729.02 万
政执法局
元，比上年执行数增加 86 万元，增长 0.89%
由上表可知，标的公司服务区域中各主管部门 2023 年的财政收支预算较
2022 年均有不同程度的上涨，标的公司既有服务区域财政支出在未来出现大幅
削减的概率相对较小。
综上所述，报告期内标的公司特定区域的服务价格的下调幅度较大主要系前
后两次招投标的回收服务内容、居民基本户数和考核标准发生较大变化所致，横
18
向对比标的公司当前其他服务区域，各区域之间执行服务价格在报告期内的差异
水平已经相对较小，新拓展区域的服务价格基本趋于稳定。此外，相较于服务单
价，政府部门在招标中更为关注投标方的收集、清运、分拣处置方案，场地、设
备和人员配置，信息化平台建设，资质认证，项目经验，科技创新，过往荣誉等，
标的公司具备一定先发优势，综合实力较强，竞争水平明显优于其他竞争对手，
无需通过降低服务价格来提高中标概率。同时，在既有服务区域居民垃圾回收业
务具体政策向好、财政支出预算上涨等宏观因素的影响下，标的公司服务价格受
政策变化及财政支出削减影响的概率相对较小。因此，本次评估基于标的公司在
各区域的现行服务价格，根据谨慎性原则，在预测中对各区域在合同约定的服务
期 3 年届满时一次性下调，预测期内服务单价保持基本稳定具有合理性。
三、结合上述问题进一步披露标的资产盈利预测的合理性，以及对本次评
估值的影响
根据以上分析，标的公司既有服务区域在服务期届满后如期续约概率相对较
大，标的公司持续经营能力和盈利能力不存在重大的不确定性。同时，考虑到标
的公司在业务规模、资金实力、项目经验、过往荣誉等方面较竞争对手均具备相
对优势，结合标的公司在既有服务区域“无废城市”建设政策的不断深入推广及
细化、各服务区域主管单位财政支出规模持续增长的现状，可知标的公司在服务
期届满后如期续约并保持相对稳定服务价格的概率相对较大，因此本次盈利预测
具有合理性。
极端情况下，若标的公司部分既有服务区域在服务合同到期后不能如期续约
或服务价格水平出现一定程度下降，则其对于估值的影响如下：
（一）服务合同到期后不能如期续约对本次评估值的影响
根据截至评估基准日既有服务区域签订的合同，分别测算杭州市余杭区、杭
州市临平区、湖州市安吉县、衢州市柯城区和衢江区、绍兴市新昌县在各自服务
期届满后未能中标的情况下，标的公司估值结果变化如下：
评估基准日 2022/04/30
原始评估值（万元） 91,000.00
19
评估值变动额（万
服务期届满未能中标续签 评估值（万元） 评估值变动率
元）
城镇 49,200.00 -41,800.00 -45.93%
余杭区
农村 82,400.00 -8,600.00 -9.45%
临平区 城镇 77,900.00 -13,100.00 -14.40%
安吉县 城镇 81,200.00 -9,800.00 -10.77%
衢州市 城镇 71,200.00 -19,800.00 -21.76%
新昌县 城镇 83,600.00 -7,400.00 -8.13%
注：假设余杭区城镇 2025 年 8 月 17 日政府购买服务合同到期后不再续签；假设余杭区农村 2022
年 12 月 31 日政府购买服务合同到期后不再续签；假设临平区 2023 年 10 月 31 日政府购买服务
合同到期后不再续签；假设安吉县 2025 年 4 月 1 日政府购买服务合同到期后不再续签；假设衢
州市 2024 年 3 月 31 日政府购买服务合同到期后不再续签；假设新昌县 2024 年 11 月 25 日政府
购买服务合同到期后不再续签。
由上表可知，各区域未能中标续签对标的公司评估值绝对额的影响在
-41,800.00 万元至-7,400.00 万元之间，对评估值变动额的影响在-45.93%至-8.13%
之间。其中，以杭州市余杭区不能续约对本次评估值的影响最大，但前述情况发
生的概率很低，主要原因系：①标的公司从 2017 年起为杭州市余杭区（含临平
区）提供垃圾回收服务，距今已经有 6 年时间，期间相关政府部门及领导班子经
历数次调整，但标的公司依然能够多次中标以及续签合同；②标的公司的垃圾分
类回收体系承担了杭州市余杭区的部分城市服务功能，目前已成功接入浙江省
“浙里办”、“浙政钉”政务平台，标的公司对覆盖区域内的可回收物、大件垃
圾和有害垃圾做到“应收尽收”，由标的公司提供的垃圾回收数据已成为杭州市
余杭区城市管理的基础数据来源；③杭州市余杭区（含临平区）政府和居民对于
标的公司的服务满意度高，服务居民户数已从最初的 20 万户增长至目前的 45 万
户，且杭州市余杭区已确定在未来 2 年继续新增 6 万户服务居民户数；④从 2022
年 8 月杭州市余杭区的最新招投标得分结果来看，标的公司的综合得分远高于其
他竞争对手。与杭州市余杭区一样，标的公司在其他既有服务区域服务合同到期
后也均已完成续约且与政府部门、居民等合作关系良好。因此，上述区域不能续
约的概率相对较低。
在评估基准日后，除上表中所列示的服务区域外，标的公司还分别于 2022
年 11 月、2022 年 12 月和 2023 年 3 月新中标温州市龙港市、瓯海区和泰顺县的
生活垃圾回收利用服务项目，前述区域的服务期限为 2-3 年（合同 1 年 1 签），
合计新增基本户数约 20 万户。从发展趋势上来看，标的公司近年来的服务区域
以及服务居民数量均呈现快速增长，对单个区域的依赖度持续下降。考虑到：①
《浙江省全域“无废城市”建设实施方案（2022-2025 年）》中已明确提出，到
20
2025 年将统一收运体系覆盖浙江省内所有县级行政区；②“虎哥模式”已被列
入浙江省首批“无废城市”适用先进技术名单，并向全浙江省推广，“虎哥数字
城市生活垃圾治理服务”已入选国家生态环境部环境发展中心《“无废城市”建
设先进适用技术汇编》，因此，预计标的公司的服务覆盖区域和服务居民数量还
有较大的成长空间，业务规模和盈利能力将稳步提升，对单个区域的依赖度还将
持续保持下降的趋势。
（二）服务价格水平下降对本次评估值的影响
评估基准日 2022/04/30
原始评估值（万元） 91,000.00
评估值变动额（万
变动幅度 评估值（万元） 评估值变动率
元）
预测期内服务价格在预测基础
73,200.00 -17,800.00 -19.56%
上下降 20%
预测期内服务价格在预测基础
81,900.00 -9,100.00 -10.00%
上下降 10%
预测期内服务价格在预测基础
86,300.00 -4,700.00 -5.16%
上下降 5%
预测期内服务价格在预测基础
89,900.00 -1,100.00 -1.21%
上下降 1%
预测期内服务价格在预测基础
91,200.00 200.00 0.22%
上上升 1%
预测期内服务价格在预测基础
95,300.00 4,300.00 4.73%
上上升 5%
预测期内服务价格在预测基础
99,600.00 8,600.00 9.45%
上上升 10%
预测期内服务价格在预测基础
107,900.00 16,900.00 18.57%
上上升 20%
注：上表中服务价格调整是指各区域在服务期 3 年届满时一次性在前期服务价格上下降或上升
1%、5%、10%或20%。
由上表可知，垃圾分类回收服务价格在 1%、5%、10%和 20%的范围内上下
波动，对标的公司估值影响的绝对额在-17,800.00 万元至 16,900.00 万元之间，对
估值影响的相对额在-19.56%至 18.57%之间。
综上，极端情况下，杭州市余杭区的服务合同到期后不再续期对评估值的影
响较大，但经分析标的公司历史期服务合同到期后的续期情况、业务特点等相关
因素，出现前述极端事件的概率很低。同时，标的公司正在持续开拓其他区域，
对单个区域的依赖度将持续保持下降的趋势。此外，经横向对比标的公司当前其
他服务区域，相关区域的垃圾分类回收服务价格目前已基本达到稳定水平，未来
大幅下降的空间较小，对评估值的影响相对有限。本次关于服务合同到期后不能
21
如期续约对本次评估值的影响及服务价格水平下降对本次评估值的影响已在重
组报告书“重大风险提示/交易标的有关风险”中进行披露。
四、独立财务顾问核查意见
经核查，独立财务顾问认为：
1、本次评估预测服务合同到期后均能如期续约具备合理性，标的公司持续
经营能力和盈利能力不存在重大的不确定性。
2、报告期内标的公司特定区域的服务价格的下调幅度较大主要系前后两次
招投标的回收服务内容、居民基本户数和考核标准发生较大变化所致，横向对比
标的公司当前其他各区域，各区域之间执行服务价格在报告期内的差异水平已经
相对较小，新拓展区域的服务价格基本趋于稳定。垃圾分类回收服务项目的招投
标系对投标方价格、商务和技术的综合评判，服务价格影响有限，且标的公司长
期服务于该区域，具备一定先发优势，综合实力较强，竞争水平明显优于其他竞
争对手，无需通过降低服务价格来提高中标概率。同时，在既有服务区域居民垃
圾回收业务具体政策向好、财政支出预算上涨等宏观因素的影响下，标的公司服
务价格受政策变化及财政支出削减影响的概率相对较小，预测期内服务单价保持
基本稳定具有合理性。
3、考虑到标的公司在业务规模、资金实力、项目经验、过往荣誉等方面较
竞争对手均具备相对比较优势，结合标的公司既有服务区域“无废城市”建设政
策的不断深入推广及细化、各服务区域主管单位财政支出规模持续增长的现状，
可知标的公司在服务期届满后如期续约并保持相对稳定服务价格的概率较大，因
此本次盈利预测具有合理性。相关风险因素以及对评估值的影响已在重组报告书
“重大风险提示/交易标的有关风险”中进行披露。
22
问题 2
申请文件显示：（1）上市公司主要从事危险废物的资源化利用、危险废物
的无害化处置与电子废物的拆解处理业务，本次交易目的为上市公司切入居民
生活垃圾分类回收和资源化利用市场，发挥双方产业链上下游协同效应；（2）
标的资产在 2022 年前未分配利润均为负值，以 2022 年 4 月 30 日和 12 月 31 日
作为评估基准日的评估增值率分别为 743.13%和 508.64%，本次交易作价为
91,000 万元；（3）本次交易拟募集配套资金 56,000 万元，其中 25,009.84 万元
拟用于再生资源分拣处理中心智能化升级建设项目和信息化及成果数字化中心
建设项目，28,000 万元拟用于补充流动资金和偿还银行贷款；再生资源分拣处理
中心智能化升级建设项目中预计使用 6,720 万元购买 112 台智能分拣机器人。
请上市公司补充披露：（1）结合标的资产所处垃圾分类回收行业的进入门
槛及壁垒、上市公司自身从事垃圾分类回收业务的可行性及成本投入，对比本
次收购成本及评估增值情况、本次交易协同效应的具体体现及对上市公司主营
业务的影响、后续业务整合计划及有效性等，补充披露本次交易的原因及必要
性，本次交易是否有利于维护上市公司和中小股东利益，交易完成后是否有利
于提高上市公司资产质量，是否符合《重组办法》第十一条和第四十三条的规
定；（2）结合标的资产所处行业发展现状、智能化水平等，进一步补充披露本
次募投项目建设的必要性，募投项目投向是否符合国家产业政策。
请独立财务顾问核查并发表明确意见。
【答复】
一、结合标的资产所处垃圾分类回收行业的进入门槛及壁垒、上市公司自
身从事垃圾分类回收业务的可行性及成本投入，对比本次收购成本及评估增值
情况、本次交易协同效应的具体体现及对上市公司主营业务的影响、后续业务
整合计划及有效性等，补充披露本次交易的原因及必要性，本次交易是否有利
于维护上市公司和中小股东利益，交易完成后是否有利于提高上市公司资产质
量，是否符合《重组办法》第十一条和第四十三条的规定
23
（一）垃圾分类回收行业的进入门槛及壁垒
1、行业进入门槛
垃圾分类回收行业的产业链大致可分为前端分类投放、中端收集转运以及后
端处理处置。传统模式下，生活垃圾回收处理的行业参与者以个人、个体经营户
和小企业为主，其服务内容仅限于垃圾分类回收的单个环节或覆盖较小区域，成
本投入低、机会收益大，因此行业进入门槛不高。近年来，随着垃圾分类正在不
断提速，新修订的《固废法》在总则中明确提出“国家推行生活垃圾分类制度”，
并专门在“第四章 生活垃圾”中对生活垃圾分类进行了全面规定。顶层法律的
出台加速了地方生活垃圾分类的实施落地，越来越多的城市已出台生活垃圾分类
的地方法律和政策，明确了本地生活垃圾分类工作目标、基本原则、主要任务、
实施步骤和考评规则，特别是“两网融合”、“无废城市”、“互联网+回收”
等目标和理念的提出，致使传统模式已经无法满足现行法规政策的要求，高标准、
高质量的生活垃圾分类制度和体系建设已成为行业趋势。
与行业内的大多数参与者不同，标的公司自成立以来即以高标准、高质量的
生活垃圾分类体系建设为目标，不会参与垃圾分类回收的单个环节或覆盖较小区
域，而是通过公开招投标等方式参与县级行政区的生活垃圾回收服务项目。这类
项目通常会综合考虑价格、技术、商务等各方面因素，对参与者标准化建设、规
范化运营、数字化投入的要求较高。根据既有服务区域招投标项目的要求，标的
公司通常需要在中标后 3 个月左右完成项目建设并投入运营，即使以户数最少的
泰顺县为例，其约定服务的居民基本户数已达到 3.2 万户，余杭区甚至已接近 30
万户，要在极短时间内完成体系建设并覆盖万户以上居民，这对于服务提供方的
要求极高，而标的公司在历史上均按时完成了相关工作。同时，由于垃圾分类回
收具有城市服务功能，因此项目一旦开始运作，容错概率很小，在投放、收集、
运输和处理的任何一个环节出现问题，均有可能导致垃圾堆积，影响城市正常运
行，而标的公司在既有服务区域内均高质量完成了政府考核指标。此外，除为居
民提供“互联网+上门回收”服务以外，标的公司还需要对垃圾回收数据进行全
过程溯源管理，并实现与政府主管部门的实时共享，这亦对服务提供方的智能化、
信息化水平提出了较高要求。
综上，虽然垃圾分类回收行业的整体门槛不高，但是标的公司所面向的细分
24
目标市场有较高的进入门槛。
2、行业壁垒
垃圾分类回收行业进入壁垒主要包括品牌壁垒、技术壁垒和资金壁垒，具体
详见本核查意见“问题 1/一/（三）行业壁垒及服务区域内竞争情况”。
（二）上市公司自身从事垃圾分类回收业务的可行性及成本投入
上市公司主要从事危险废物的资源化利用、危险废物的无害化处置与电子废
物的拆解处理业务，标的公司主要从事居民生活垃圾分类回收和资源化利用业务，
两家公司业务相关，但细分赛道不同、竞争优势不同、资源禀赋不同。经分析，
上市公司自身独立从事垃圾分类回收业务不具备可行性，且成本投入难以预计，
具体如下：
1、客户资源
上市公司的上游供应商为汽修企业、制造业企业、废旧物资回收企业、个人
回收商等，下游客户为再生资源利用企业，其业务来源和客户资源主要集中在 B
端，与标的公司所从事的垃圾分类回收业务虽然存在一定重合（再生资源销售中
的废金属和废塑料两个品类），但整体存在较大差异。特别是在对垃圾分类回收
业务极为重要的 C 端和 G 端，一方面，上市公司缺少参与政府招投标或持续为
政府提供服务的经历，另一方面，上市公司没有为社区居民提供相应产品或服务
的经验。因此，从获取和拓展客户资源的角度来看，上市公司即面临较大的不确
定性。
2、业务来源
上市公司现有危险废物的资源化利用、危险废物的无害化处置与电子废物的
拆解处理业务主要系通过销售部门开发与维护下游客户，达成合作意向后签订销
售框架协议。而作为标的公司业务收入的重要来源，垃圾回收服务主要通过政府
部门招投标的方式进行获取。根据标的公司既有服务区域的招投标要求，参与投
标单位需要满足价格、技术、商务等各方面的要求，且对于收集、清运、分拣处
置方案，场地、设备和人员配置，信息化平台建设，资质认证，项目经验，科技
创新，过往荣誉等因素均设置相应条件。作为新进入者，上市公司不具备相应的
方案、经验、技术、资质和团队，且价格分在该类政府购买服务中占比较低，上
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市公司难以通过招投标获取与标的公司类似的业务。
3、服务体系与品牌
上市公司的核心竞争力在于废乳化液无害化处置技术和电子废物拆解处理
技术两大核心技术，其本质上属于产业技术，而开展垃圾分类回收业务是一项复
杂的体系建设工程，不仅对互联网、物联网等技术应用有要求，更需要依托于由
专利技术、商业模式和行业经验等共同构建的服务体系。在该服务体系下，标的
公司需通过提供完整的收集、清运、分拣处置方案，建立一系列智慧化管理平台，
实现垃圾分类投放、分类收集、分类运输、分类处置全过程溯源，以满足覆盖区
域政府部门的智慧化监管要求，而上市公司在短时间内完成服务体系的搭建存在
较大难度。此外，经过多年耕耘，标的公司已在居民生活垃圾分类回收和资源化
利用业务领域形成一定品牌影响力，“虎哥模式”亦被列入浙江省首批“无废城
市”适用先进技术名单，并向全浙江省推广。作为行业的新进入者，上市公司若
需在垃圾分类回收领域重新建立品牌，不仅面临成本投入难以预计，而且极有可
能会错过“双碳”、“无废城市”所带来的行业发展机遇期。
4、成本投入
标的公司的现有业务模式下，显性成本投入主要包括聘请宣传人员逐个小区
进行宣传推广，支付收集、清运、分拣各业务环节的人员工资，租赁服务站、分
拣中心，购置运输车辆、分拣线等固定资产，以及开发智慧化管理平台等。根据
天津中联以 2022 年 12 月 31 日为加期评估基准日的《评估报告》，标的公司 100%
股权的资产基础法评估结果为 20,953.42 万元，即为现有资产重置价值的成本投
入。但是，由于垃圾分类回收业务是一项复杂的体系建设工程，显性的体系建设
成本仅仅是其中一小部分，后期的体系运营所带来的隐形成本将难以预计，主要
如下：
（1）机会成本
根据以上对于客户资源、业务来源和技术品牌的分析，上市公司独立从事垃
圾分类回收业务前期将会面对较长的试错及摸索期。以标的公司自身为例，其成
立于 2015 年，前期一直处于不断投入和模式探索阶段，直到 2019 年才首次实现
扭亏为盈，期间经历约 4 年时间，而对于上市公司而言，在如今的行业政策和竞
26
争环境下，经历相同时间能否实现盈利尚存在不确定性。若本次通过发行股份的
方式将标的公司纳入上市公司，则上市公司在未来 4 年内不仅无需为垃圾分类回
收这一新业务板块开拓拨备现金，而且可以获得标的公司每年近亿元的稳定现金
流，有助于上市公司统筹业务整体发展。
（2）时间成本
根据浙江省生态环境厅于 2022 年 8 月 23 日发布的《浙江省全域“无废城市”
建设实施方案（2022-2025 年）》，2022 年底前，浙江省各县（市、区）需至少
建成 1 个一般工业固废收运平台或生活再生资源分拣中心。到 2025 年，统一收
运体系覆盖所有县级行政区，实现精准化源头分类、专业化二次分拣、智能化高
效清运、最大化资源利用。若上市公司从零开始，独立开展垃圾分类回收业务，
将难以抓住 2025 年全域“无废城市”建设的机遇期和窗口期，即使业务模式最
终得以成型，亦将面临市场空间被竞争对手所挤占的局面。
综上，标的公司所从事的规模化垃圾分类回收业务存在较高进入门槛和行业
壁垒，上市公司在客户资源、业务来源、服务体系和品牌等方面不具备相应的资
源和优势，通过自身独立开展相关业务的成本投入将难以预计，不具备相应的可
行性。
（三）本次收购成本及评估增值情况
根据天津中联出具的《评估报告》，本次收购以天津中联收益法评估结果作
为依据，经各方协商，虎哥环境 100%股权的交易作价为 91,000.00 万元。根据立
信会计师出具的《审计报告》，截至 2022 年 12 月 31 日，标的资产合并口径归
属于母公司股东权益账面价值为 15,772.83 万元，评估增值 75,227.17 万元，增值
率为 476.94%，评估增值率相对较高，主要原因如下：
1、标的公司的账面净资产仅反映其货币资金、机器设备、往来款等资产和
负债的历史金额，而标的公司的投入价值来源于其所从事的行业前景、构建的商
业模式、稳定的客户资源以及优秀的管理团队等诸多方面，前述价值在账面无法
完全体现。从上市公司的战略角度而言，切入居民生活垃圾分类回收和资源化利
用这一快速增长的蓝海市场，是上市公司打造“无废城市”建设运营服务商的必
然路径，而标的公司面向的县级行政区的生活垃圾回收服务项目存在较高进入门
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槛和行业壁垒。考虑到标的公司的业务模式已成熟，财务表现良好，已具备标准
化、可推广、可复制的基础，而上市公司在客户资源、业务来源、服务体系和品
牌等方面尚不具备相应能力，因此，上市公司自身独立开展相关业务的成本投入
将难以预计，不具备可行性。
2、标的公司成立于 2015 年 7 月，成立之初，由于市场尚无可借鉴的商业经
验，标的公司一直处于不断投入和模式探索阶段，运营成本较高且无稳定收入来
源，累计亏损金额不断扩大，净资产持续为负。经过多年的不懈努力，标的公司
持续对服务内容、流程管理和品牌展示等方面进行优化，运营成本不断降低，建
设周期显著缩短，形成了标准化、可推广、可复制的业务模式，并于 2019 年首
次实现扭亏为盈。此后，标的公司的发展步入了快车道，经营业绩快速增长，盈
利能力不断改善，账面净资产亦不断增加，2022 年末的账面净资产已较 2021 年
末基本实现翻番。根据标的公司未经审计的财务数据，2023 年 1-4 月，标的公司
已实现营业收入 1.54 亿元，净利润 0.26 亿元，经营业绩和盈利能力持续保持快
速增长的势头。
3、2021 年 12 月，为回报核心高管对标的公司做出的贡献，实际控制人以
转让其间接持有股权的方式，对标的公司核心高管实施股权激励，确认了股权激
励费用 3,660.00 万元。此外，2021 年末，标的公司向全体股东进行分红合计
2,000.00 万元，唐伟忠、张杰来在按照持股比例收到扣除个人所得税的分红款后，
主要用于偿还对标的公司的欠款。前述两个因素均导致标的公司的账面净资产下
降，进而导致标的公司的市净率和增值率相对较高。
综上，本次收购的评估增值率虽然相对较高，但考虑到战略发展、行业趋势
等因素以及标的公司的良好发展态势和财务表现，本次收购的成本相对合理。此
外，若以市盈率为估值水平的衡量标准，则标的公司的静态市盈率（以 2021 年
扣非后归属于母公司股东的净利润为基础）为 13.00 倍，动态市盈率（承诺期为
2022-2025 年，承诺净利润分别为 6,250.00 万元、7,800.00 万元、9,670.00 万元和
10,205.00 万元）为 10.73 倍，其与同行业可比案例的估值水平不存在显著差异。
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（四）本次交易协同效应的具体体现及对上市公司主营业务的影响
本次交易完成后，标的公司将成为上市公司的全资子公司，上市公司与标的
公司可在产业链、技术和发展资源等方面产生协同，具体如下：
1、产业链协同
在产业链布局上，延伸“废弃资源循环再生”产业链是上市公司未来发展战
略的重点之一。上市公司的子公司盛唐环保主要从事废电视机、废电冰箱等电子
废物的集中回收与拆解处理，是浙江省仅有的 5 家废弃电器电子产品定点处理企
业之一。报告期内，标的公司主要从事居民生活垃圾分类和再生资源回收业务，
服务区域均在浙江省内，截至 2022 年末已铺设服务站点超 450 个，服务居民小
区超 2,600 个，注册用户数量超 150 万。本次收购完成后，上市公司一方面可以
利用标的公司已有的业务体系布局，拓展相关区域内和周边区域的废弃电器电子
回收业务，以较低的边际成本即将业务从 B 端直接触达 C 端，减少中间环节，
提高整体收益。另一方面，针对浙江省内的其他区域，上市公司未来可与标的公
司协同规划和建设“收集—运输—分拣—利用”等各个环节，统一调配人员和资
源，提升上市公司的业务规模和盈利能力。
2、技术协同
在技术协同上，标的公司将互联网、大数据、物联网技术应用于居民生活垃
圾分类回收和资源化利用业务领域，已建立“垃圾分类大数据平台”、“呼叫订
单监管平台”、“物流清运监管平台”、“资源化利用监管平台”、“零售云数
据平台”、“居民碳减排信息实时监控平台”等一系列智慧化管理平台，可以实
现垃圾分类投放、分类收集、分类运输、分类处置全过程溯源。上市公司也开发
了拥有自主知识产权的“小蚂哥”云数据平台，可应用于危险废物的回收、利用
和处置的全过程，上市公司与标的公司的数据平台具备一定的整合基础。本次交
易完成后，标的公司和上市公司可对数据平台进行融合，技术部门可以通过共享
研发成果等方式避免重复投入研发资源，提高研发效率，实现研发技术方面的协
同。
3、发展资源协同
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在品牌方面，大地海洋作为创业板上市公司，具有较好的市场声誉，标的公
司并表后作为上市公司的子公司，有利于与地方政府开展合作，并提升在招投标
过程中的综合竞争力。而作为标的公司，其拥有超 150 万注册用户，服务区域和
服务居民数量还在不断扩大，有助于上市公司在市场上的品牌认知度提升。
在渠道方面，受制于自建回收网络回收成本较高，盛唐环保的废弃电器电子
产品目前只能来源于 B 端（废旧物资回收企业和个人回收商），而标的公司拥
有自建的生活垃圾分类回收体系，可与盛唐环保进行对接，减少中间环节，降低
盛唐环保的废弃电器电子产品采购成本。此外，无论是盛唐环保或是标的公司，
其拆解或分拣后的最终产物均包含废金属、废塑料等，收购完成后，这些废旧物
资可以统一销售，规模化效应有助于上市公司提高议价能力。
在融资方面，随着标的公司服务区域不断扩大，其对资金的需求亦大幅增加，
但作为非公众公司，标的公司融资手段、融资渠道相对有限。通过本次交易，标
的公司将成为上市公司的全资子公司，可通过上市公司的资本平台进行股权或债
权等方式融资，融资渠道将大为拓宽。
4、本次交易对上市公司主营业务的影响
本次交易后，虎哥环境将纳入上市公司的合并范围，上市公司总资产规模、
净资产规模、收入规模、利润水平将有所增加，居民生活垃圾分类回收和资源化
利用业务将成为上市公司新的业务增长点。根据立信会计师出具的《审计报告》，
2020 年、2021 年和 2022 年，虎哥环境的营业收入分别为 26,368.40 万元、36,474.40
万元和 43,119.21 万元，扣非后归属于母公司股东的净利润分别为 3,774.49 万元、
6,937.48 万元和 7,172.69 万元，经营活动产生的现金流量净额分别为 10,159.49
万元、11,019.37 万元和 10,859.58 万元。报告期内，虎哥环境的业绩增长迅速，
盈利能力良好，现金流量稳定。
通过本次交易，上市公司可以迅速切入居民生活垃圾分类回收和资源化利用
这一快速增长的蓝海市场，产业布局将更加完善，抗风险能力亦有所增强。此外，
上市公司和虎哥环境可实现在品牌、渠道、技术等方面的共享，充分发挥协同效
应，助力上市公司成为国内具有竞争力的“无废城市”建设运营服务商。
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（五）后续业务整合计划及有效性
本次交易完成后，标的公司将成为上市公司的全资子公司，上市公司将基于
整体发展战略，统筹布局，对各类业务协同规划，以实现标的公司与上市公司的
业务协同发展，具体如下：
1、上市公司电子废物拆解处理业务
通过本次收购，上市公司可以完成对产业链上游的拓展，一定程度上完成对
现有供应商的替代。上市公司电子废物拆解业务分为企业和个人两大渠道。标的
公司可以根据上市公司的整体战略安排，以“虎哥”APP/微信小程序和智慧化管
理平台为基础，针对电子废物回收建立相对独立的运营体系，以“虎哥”或与个
人回收商合作方式拓展既有服务区域外更加广阔的全国其他区域，在一定程度上
实现对现有废旧物资回收企业渠道的替代。同时，标的公司“虎哥”可以在已覆
盖区域采取更有竞争力的定价措施，并且利用已建立体系布局周边区域，一定程
度上实现对于现有个人回收商渠道的替代。
2、标的公司废弃电器电子产品回收业务
报告期内标的公司的废弃电器电子产品回收业务规模较小。本次收购完成后，
借助直达居民的回收体系，标的公司可以通过采取更有竞争力的定价措施、利用
已建立体系布局周边区域提升废弃电器电子产品回收规模。虽然，采取更有竞争
力的定价措施会导致回收端的利润降低，但是结合盛唐环保电子废物拆解处理业
务，从“收集-分拣-处置”全链条来看，上市公司的整体利润将得以提升。
此外，随着未来业务的发展，标的公司的服务区域还将不断扩大。标的公司
可以一方面针对废弃电子产品扩大“虎哥”上门回收的服务范围，另一方面可利
用已建成的分拣中心，通过与其他个人回收商合作的模式，扩大废弃电子产品回
收渠道来源。
（六）本次交易的原因及必要性
1、收购优质资产是公司实现战略目标的重要路径
我国作为“世界工厂”和资源消耗大国，对各类资源需求旺盛，资源短缺和
低效利用已成为制约我国经济社会可持续发展的重要瓶颈。在此背景下，国内从
31
事废弃资源综合利用的企业不断增多，但中小型企业占据较大份额，行业集中度
较低。随着行业竞争的加剧，小型企业升级困难，将逐步被淘汰出局，行业将加
快创新步伐，朝着低成本、高效率、高质量方向发展，需要企业具备规模化的综
合服务能力。以北美最大的综合环境治理服务商 Waste Management, Inc.为例，
其最初仅从事区域性的垃圾收运业务，但其抓住了居民消费水平提升以及政策法
规扶持的契机，通过收购兼并，逐渐将业务延展至固体废物处置全产业链，包括
收集、转运、处理，再利用、资源回收等服务，营业收入由上市之初的 0.16 亿
美元增长至 2021 年的 179.31 亿美元。在国内，环保企业在近几年亦通过并购重
组展开行业整合、延伸产业链，不同细分龙头企业更是依托自身禀赋加速布局新
兴赛道。
由上可知，上市公司的未来战略顺应了行业发展趋势，通过收购优质资产实
现上市公司战略目标势在必行。
2、以虎哥环境为收购标的符合公司未来发展战略
本次交易前，上市公司主要从事危险废物的资源化利用、危险废物的无害化
处置与电子废物的拆解处理业务，标的公司主要从事居民生活垃圾分类回收和资
源化利用业务。上市公司与标的公司的业务相关，但细分赛道不同、竞争优势不
同、资源禀赋不同。通过本次收购，上市公司可以延伸现有“废弃资源循环再生”
产业链，迅速切入居民生活垃圾分类回收和资源化利用这一快速增长的蓝海市场，
不仅丰富了在 B 端的业务来源和客户资源，而且可以将业务延伸至 C 端和 G 端。
同时，考虑到标的公司的业绩增长迅速，盈利能力良好，现金流量稳定，本次交
易有助于上市公司进一步提升产业规模和质量效益。此外，上市公司和标的公司
可实现在品牌、渠道、技术等方面的资源共享，有助于提升上市公司的技术创新
实力、市场开拓能力和品牌形象，助力上市公司成为国内具有竞争力的“无废城
市”建设运营服务商。
由上可知，标的公司质地相对优良，上市公司本次收购标的公司符合未来发
展战略。
3、上市公司以自建替代收购不具备可行性
与标准化的产品生产不同，标的公司所从事居民生活垃圾分类回收和资源化
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利用业务是一项复杂的体系建设工程，虽然各服务区域均需对分拣中心、服务站
点、运输车辆等硬件进行投入，但由于各服务区域的政府需求、城市布局和居民
习惯等方面存在一定差异，因此标的公司需结合实际情况以及项目经验，为该地
区量身定制垃圾分类回收解决方案。
根据既有服务区域招投标项目的要求，标的公司通常需要在中标后 3 个月左
右完成项目建设并投入运营，即使以户数最少的泰顺县为例，其约定服务的居民
基本户数已达到 3.2 万户，余杭区甚至已接近 30 万户，在极短时间内完成体系
建设并覆盖万户以上居民，这对于服务提供方的要求极高，而标的公司在历史上
均按时完成了相关工作。同时，由于垃圾分类回收具有城市服务功能，因此项目
一旦开始运作，容错概率很小，在投放、收集、运输和处理的任何一个环节出现
问题，均有可能导致垃圾堆积，影响城市正常运行，而标的公司在既有服务区域
内均高质量完成了政府考核指标。此外，除为居民提供“互联网+上门回收”服
务以外，标的公司还需要对垃圾回收数据进行全过程溯源管理，并实现与政府主
管部门的实时共享，这亦对服务提供方的智能化、信息化水平提出了较高要求。
由上可知，标的公司所从事的垃圾分类回收业务具有较高的进入门槛，对于
上市公司或任何新进入者都是巨大挑战，即使上市公司完全按照标的公司的标准
配齐相应的人员、车辆、设备、厂房等基本要素，其亦难以保障回收体系的有效
运行，更何况上市公司目前在客户资源、业务来源、服务体系和品牌等方面尚无
任何积累，在投入后是否能取得政府订单以及何时取得政府订单均存在较大不确
定性，大概率会错失“无废城市”建设的窗口期和机遇期。
4、本次收购方案可相对兼顾公司战略实施的风险
在推进未来发展战略的过程中，上市公司将不可避免的遇到各种风险因素。
但相较于收购其他资产或自建项目，上市公司执行本次收购方案的某些风险相对
可控，具体包括：①交易完成前后，唐伟忠、张杰来夫妇均为上市公司的实际控
制人，且控制上市公司股份比例较高，这种股权结构使得主要股东与上市公司利
益更加紧密的绑定；②唐伟忠、九寅合伙、张杰来、唐宇阳作为交易对方，已对
标的公司的 2022 年-2025 年合计 4 年的业绩做出承诺，且前述股东合计获得对价
占比为 92.86%，该部分对价均以股份方式支付且设有 36 个月的锁定期，有利于
保护上市公司以及中小股东的利益；③本次交易前后，上市公司和标的公司的实
33
际控制人未发生变化，有利于标的公司人员和业务的稳定，确保了收购完成后的
整合工作能顺利推进；④本次交易属于同一控制下的企业合并，不会产生商誉，
上市公司未来不存在由于本次收购产生商誉减值导致业绩大幅波动的风险。
由上可知，本次收购方案在践行公司发展战略的同时，亦可相对兼顾投后整
合、商誉减值等风险因素。
综上所述，本次交易具有必要性，有利于提高上市公司资产质量，有利于维
护上市公司和中小股东利益，符合《重组办法》第十一条和第四十三条的规定。
二、结合标的资产所处行业发展现状、智能化水平等，进一步补充披露本
次募投项目建设的必要性，募投项目投向是否符合国家产业政策
（一）结合标的资产所处行业发展现状、智能化水平等，进一步补充披露
本次募投项目建设的必要性
1、行业发展现状
随着我国经济的发展以及居民消费能力的提升，日常生活中产生的废弃物逐
年增加，国家统计局数据显示，我国生活垃圾清运量逐年增长，2022 年已达到
24,869.2 万吨。目前，垃圾分类是经过各国证明解决“垃圾围城”、防止垃圾污
染的有效手段。近年来，随着垃圾分类相关立法和政策层面的不断完善，垃圾分
类工作在全国持续深入开展，截至 2020 年底，首批先行先试的 46 个重点城市生
活垃圾分类小区覆盖率已达 86.6%。在上海、北京、广州、深圳等城市，居民对
垃圾分类的知晓率、参与率都达到九成以上。可以看出，向居民普及垃圾分类的
短期目标已基本达成。
目前，我国的垃圾分类工作正迈向全新发展阶段，即建设以“无废城市”为
核心的资源化利用体系。根据国务院发布的《“无废城市”建设试点工作方案》，
“无废城市”是以创新、协调、绿色、开放、共享的新发展理念为引领，通过推
动形成绿色发展方式和生活方式，持续推进固体废物源头减量和资源化利用，最
大限度减少填埋量，将固体废物环境影响降至最低的城市发展模式。浙江省更是
在《浙江省全域“无废城市”建设实施方案（2022-2025 年）》中提出，到 2025
34
年统一收运体系覆盖所有县级行政区，实现精准化源头分类、专业化二次分拣、
智能化高效清运、最大化资源利用。
综上，“无废城市”的目标提出对于整个行业的精细化、信息化、智能化程
度提出了更高的要求，行业发展面临的精细化分拣水平低、行业管理不规范、小
厂散乱污回收、缺乏标准化作业、从业人员老龄化严重、人难招难管难留等瓶颈
问题亟待通过智能化、信息化等手段进行解决。
2、智能化水平
虽然，我国现阶段的垃圾分类智能化水平与已达到规模化商用的日本、芬兰
等国家相比仍然较低，但是，随着近年来互联网、物联网与人工智能技术的发展，
我国垃圾分类行业正逐步具备智能化特点，特别是在应用端，智能分类箱、积分
兑换一体机等智能化设备已得到广泛应用。2021 年 5 月，国家发改委印发《“十
四五”城镇生活垃圾分类和处理设施发展规划》，文件中提出：①在分拣中心引
入专业化的分拣设备、预处理设施，通过人工、机械和智能机器人等方式，对可
回收物进行分类、打包，实现精细化分拣和全品类回收；②依托大数据、物联网、
云计算等新兴技术，加快建设全过程管理信息共享平台，通过智能终端感知设备
进行数据采集，进一步提升垃圾分类处理全过程的监控能力、预警能力、溯源能
力。可以预见，在我国人口红利逐步消退的背景下，以技术红利取代人口红利，
通过机器替换人工，利用自动化、智能化的装备推动产业转型升级已成为行业持
续发展的必然路径。
综上，垃圾分类回收行业的智能化应用符合行业发展趋势和产业政策导向，
标的公司目前已通过将互联网、物联网、大数据等技术与居民生活垃圾分类回收
相结合，建立了“前端收集一站式，循环利用一条链，智慧监管一张网”的“互
联网+”生活垃圾分类回收体系，通过本次募投项目的建设，标的公司可以进一
步优化和提升分拣处理能力，应对服务区域扩大、居民户数提升、垃圾处理量增
加的发展趋势，缓解招工难题，优化生产作业环境，提高安全生产能力，同时进
一步树立行业发展标杆，为未来业务拓展奠定良好基础。因此，本次募投项目建
设具有必要性。
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（二）募投项目投向是否符合国家产业政策
标的公司深耕于居民生活垃圾分类回收和资源化利用业务领域。根据国家统
计局发布的《国民经济行业分类》（GB/T4754-2017），标的公司所处行业属于
“N78 公共设施管理业”，细分领域属于“N7820 环境卫生管理”。该行业领
域不属于国家产业政策禁止或限制的行业，符合国家相关产业政策的规定。本次
募投项目建设系提升标的公司现有业务的智能化、信息化水平和服务能力，不会
改变标的公司行业属性和业务内容，且符合《“无废城市”建设试点工作方案》、
《“十四五”城镇生活垃圾分类和处理设施发展规划》等产业政策中对于垃圾分
类回收体系建设的相关要求，因此符合国家相关产业政策的规定。
三、独立财务顾问核查意见
经核查，独立财务顾问认为：
1、考虑到上市公司在垃圾分类回收行业并不具备相应的客户资源、业务来
源、服务体系和品牌等要素，同时政策鼓励以及行业趋势所指向的规模化垃圾分
类回收行业存在较高进入门槛和行业壁垒，因此，上市公司通过自身独立开展相
关业务的成本投入将难以预计，不具备相应的可行性。虽然，本次收购的评估增
值率虽然相对较高，但考虑到战略发展、行业趋势等因素以及标的公司的良好发
展态势和财务表现，本次收购的成本相对合理。本次交易完成后，上市公司和虎
哥环境可实现在品牌、渠道、技术等方面的共享，充分发挥协同效应，同时在业
务端已具备现实可行的整合计划。因此，本次交易具有必要性，有利于提高上市
公司资产质量，有利于维护上市公司和中小股东利益，符合《重组办法》第十一
条和第四十三条的规定。
2、垃圾分类回收行业的智能化应用符合行业发展趋势和产业政策导向，本
次募投项目建设有助于提升标的公司现有业务的智能化、信息化水平和服务能力，
不会改变标的公司行业属性和业务内容，且符合《“无废城市”建设试点工作方
案》、《“十四五”城镇生活垃圾分类和处理设施发展规划》等产业政策中对于
垃圾分类回收体系建设的相关要求，因此符合国家相关产业政策的规定。
（以下无正文）
36
（本页无正文，为《国金证券股份有限公司关于深圳证券交易所〈关于杭州大地
海洋环保股份有限公司发行股份购买资产并募集配套资金申请的审核中心意见
落实函〉相关问题之核查意见》之签章页）
法定代表人：
冉 云
部门负责人：
廖卫平
内核负责人：
郑榕萍
项目主办人：
刘 源 严 雷 杨济麟
项目协办人：
林 岚 崔敏捷 范 俊
国金证券股份有限公司
2023 年 6 月 5 日
37
