跟踪评级报告
联合〔2023〕3196 号
联合资信评估股份有限公司通过对重庆再升科技股份有限公
司主体及其相关债券的信用状况进行跟踪分析和评估，确定维持
重庆再升科技股份有限公司主体长期信用等级为 AA-，“再 22 转
债”信用等级为 AA-，评级展望为稳定。
特此公告
联合资信评估股份有限公司
评级总监：
二〇二三年六月二十一日
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跟踪评级报告
重庆再升科技股份有限公司
公开发行A股可转换公司债券2023年跟踪评级报告
评级结果： 评级观点
项目
本次 评级 上次 评级 跟踪期内，重庆再升科技股份有限公司（以下简称“公司”
级别 展望 级别 展望
重庆再升科技股份有限公司 AA- 稳定 AA- 稳定 或“再升科技”）作为中国微纤维玻璃棉及制品行业的头部企业，
再 22 转债 AA- 稳定 AA- 稳定 具备独立研发能力，形成了从上游微纤维玻璃棉到下游玻璃纤
维滤纸、真空绝热板芯材、高比表面积电池隔膜制造，到干净
跟踪评级债项概况：
空气设备制造的完整产业链条。2022 年，公司资产总额和所有
发行 债券 到期
债券简称
规模 余额 兑付日 者权益规模增长，资产质量良好，债务负担较低。同时，联合资
再 22 转债 5.10 亿元 5.10 亿元 2028/09/29
注：1. 上述债券仅包括由联合资信评级且截至评级时点尚处于存续期的
信评估股份有限公司（以下简称“联合资信”）也关注到原材料
债券；2. 上述债券的债券余额系截至 2023 年 3 月末数据；3. 截至 2023
年 6 月 16 日，“再 22 转债”转股价格为 6.00 元/股 价格高位波动加大公司成本控制压力，导致公司利润总额有所
下降；境外销售可能面临汇率损失风险；商誉规模较大，且存
评级时间：2023 年 6 月 21 日
在减值风险以及产能利用率有待提升等因素对公司信用水平可
能带来的不利影响。
本次评级使用的评级方法、模型：
2022 年，公司经营活动产生的现金流入、经营活动现金流
名称 版本
一般工商企业信用评级方法 V4.0.202208 净额和 EBITDA 对“再 22 转债”的保障能力较强。
一般工商企业主体信用评级模型 未来，随着中国政府提出的碳达峰、碳中和等绿色低碳政
V4.0.202208
（打分表）
注：上述评级方法和评级模型均已在联合资信官网公开披露
策目标进一步推进，以及空气净化产品在食品生产、医疗健康、
现代农业和畜牧养殖等领域的应用日趋广泛，公司经营业绩和
本次评级模型打分表及结果：
资本实力有望得到提升。
评价内容 评价结果 风险因素 评价要素 评价结果
宏观和区域
综合评估，联合资信确定维持公司主体长期信用等级为
2
风险
经营环境 AA-，维持“再 22 转债”的信用等级为 AA-，评级展望为稳定。
行业风险 3
经营
C 基础素质 4
风险
自身
竞争力
企业管理 3 优势
经营分析 3
1. 公司具备完整的产业链条。公司作为中国微纤维玻璃棉
资产质量 2
现金流 盈利能力 2 及制品的领军企业，具备较强研发能力，形成了从上游微纤维
财务
现金流量
风险
F1 2
玻璃棉到下游滤纸和 VIP 芯材和 AGM 电池隔膜制造，再到干
资本结构 3
偿债能力 1 净空气设备制造的完整产业链条。
指示评级
2. 公司资产总额和所有者权益规模增长，资产质量良好。截
-
aa
个体调整因素： --
个体信用等级 aa- 至 2022 年末，公司资产总额和所有者权益规模分别为 34.17 亿
外部支持调整因素： -- 元和 22.39 亿元，较上年末分别增长 16.58%和 10.25%，使用权
评级结果 AA-
注：经营风险由低至高划分为 A、B、C、D、E、F 共 6 个等级，各级因 受限资产占资产总额的 0.46%，资产质量良好。
子评价划分为 6 档，1 档最好，6 档最差；财务风险由低至高划分为 F1－
F7 共 7 个等级，各级因子评价划分为 7 档，1 档最好，7 档最差；财务指 3. 公司债务负担较低。截至 2022 年末，公司资产负债率、
标为近三年加权平均值；通过矩阵分析模型得到指示评级结果
全部债务资本化比率和长期债务资本化比率分别为 34.48%、
26.07%和 17.53%，整体仍处于较低水平。
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跟踪评级报告
分析师：王 阳 孙长征
关注
邮箱：lianhe@lhratings.com
1. 原材料价格高位波动，对公司的成本控制形成压力，利
电话：010-85679696
润总额有所下降。微纤维玻璃棉成本构成中矿物原料占比较高，
传真：010-85679228
原材料价格的波动将直接引起微纤维玻璃棉价格和成本的波
地址：北京市朝阳区建国门外大街 2 号
动。2022 年，因大宗原材料价格高位波动，公司主要原材料价
中国人保财险大厦 17 层（100022）
格均有不同程度的上涨，对公司成本控制形成一定压力，部分
网址：www.lhratings.com
产品价格有所下调，公司综合毛利率与利润总额有所下降。
2. 公司产品对外出口份额较大，利润水平或受汇兑损益影
响。2022 年，公司国外销售收入占主营业务收入的 32.31%，目
前国际市场汇率波动频繁，如未来人民币对美元、欧元的汇率
波动持续加大，公司将面临因汇率波动而产生汇兑损失风险。
3. 公司并购形成商誉规模较大，存在减值风险。2022 年，
公司商誉计提减值 1752.14 万元，主要系对苏州悠远环境科技
有限公司计提商誉减值所致。截至 2022 年末，公司商誉规模
2.63 亿元，未来或仍有一定的减值风险。
4. 公司产能利用率仍有待提升。2022 年，公司部分产品产
能利用率有所下降，随着未来在建项目完全投产，公司产能利
用率有待提升。
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跟踪评级报告
主要财务数据：
合并口径
项 目 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年 3 月
现金类资产（亿元） 6.28 4.54 8.91 8.52
资产总额（亿元） 27.42 29.31 34.17 33.78
所有者权益（亿元） 18.98 20.31 22.39 22.82
短期债务（亿元） 4.21 4.20 3.14 1.71
长期债务（亿元） 0.22 0.70 4.76 4.82
全部债务（亿元） 4.44 4.90 7.90 6.52
营业总收入（亿元） 18.84 16.20 16.18 3.77
利润总额（亿元） 4.71 2.70 1.55 0.40
EBITDA（亿元） 5.80 3.84 2.94 --
经营性净现金流（亿元） 2.91 1.49 2.64 0.03
营业利润率（%） 37.04 29.97 24.78 22.04
净资产收益率（%） 20.79 12.37 6.91 --
资产负债率（%） 30.78 30.72 34.48 32.44
全部债务资本化比率（%） 18.94 19.43 26.07 22.23
流动比率（%） 178.13 178.68 298.56 341.24
经营现金流动负债比（%） 38.91 20.06 43.72 --
现金短期债务比（倍） 1.49 1.08 2.84 4.99
EBITDA 利息倍数（倍） 61.13 38.85 19.40 --
全部债务/EBITDA（倍） 0.77 1.27 2.69 --
公司本部
项 目 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年 3 月
资产总额（亿元） 25.77 24.03 29.69 --
所有者权益（亿元） 16.86 16.82 18.97 --
全部债务（亿元） 2.27 2.82 6.80 --
营业总收入（亿元） 6.70 6.39 7.36 --
利润总额（亿元） 3.21 0.94 1.53 --
资产负债率（%） 34.56 29.99 36.12 --
全部债务资本化比率（%） 11.87 14.35 26.38 --
流动比率（%） 171.12 140.52 252.34 --
经营现金流动负债比（%） 25.03 37.35 -24.06 --
注：1．本报告中，部分合计数与各相加数直接相加之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成，除特别
说明外，均指人民币；2．本报告中数据如无特别注明均为合并口径；3．本报告 2020－2022 年数据使
用相应年度报告的当期/期末数据；4．合并报表 2023 年一季度数据未经审计，公司本部 2023 年一季
度数据未披露；5．如无特别说明，本报告财务相关的比例计算均以“元”为单位计算
资料来源：联合资信根据公司财务报告及公司提供资料整理
评级历史：
债项 主体 评级 评级 项目 评级
债项简称 评级方法/模型
等级 等级 展望 时间 小组 报告
联合资信评估有限公司一般
工商企业信用评级方法
杨 涵 V3.0.201907 阅读
再 22 转债 AA- AA- 稳定 2022/03/30
杨 恒 联合资信评估有限公司一般 全文
工商企业主体信用评级模型
（打分表）V3.0.201907
注：上述历史评级项目的评级报告通过报告链接可查阅；2019 年 8 月 1 日之前的评级方法和评级模
型均无版本编号
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声 明
一、本报告版权为联合资信所有，未经书面授权，严禁以任何形式/方式复制、转载、出售、发
布或将本报告任何内容存储在数据库或检索系统中。
二、本报告是联合资信基于评级方法和评级程序得出的截至发表之日的独立意见陈述，未受任
何机构或个人影响。评级结论及相关分析为联合资信基于相关信息和资料对评级对象所发表的前瞻
性观点，而非对评级对象的事实陈述或鉴证意见。联合资信有充分理由保证所出具的评级报告遵循
了真实、客观、公正的原则。
三、本报告所含评级结论和相关分析不构成任何投资或财务建议，并且不应当被视为购买、出
售或持有任何金融产品的推荐意见或保证。
四、本报告不能取代任何机构或个人的专业判断，联合资信不对任何机构或个人因使用本报告
及评级结果而导致的任何损失负责。
五、本报告系联合资信接受重庆再升科技股份有限公司（以下简称“该公司”）委托所出具，引
用的资料主要由该公司或第三方相关主体提供，联合资信履行了必要的尽职调查义务，但对引用资
料的真实性、准确性和完整性不作任何保证。联合资信合理采信其他专业机构出具的专业意见，但
联合资信不对专业机构出具的专业意见承担任何责任。
六、除因本次评级事项联合资信与该公司构成评级委托关系外，联合资信、评级人员与该公司
不存在任何影响评级行为独立、客观、公正的关联关系。
七、本次跟踪评级结果自本报告出具之日起至相应债券到期兑付日有效；根据跟踪评级的结论，
在有效期内评级结果有可能发生变化。联合资信保留对评级结果予以调整、更新、终止与撤销的权
利。
八、本报告所列示的主体评级及相关债券或证券的跟踪评级结果，不得用于其他债券或证券的
发行活动。
九、任何机构或个人使用本报告均视为已经充分阅读、理解并同意本声明条款。
分析师：
联合资信评估股份有限公司
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重庆再升科技股份有限公司
公开发行 A 股可转换公司债券 2023 年跟踪评级报告
一、跟踪评级原因 公司注册地址：重庆市渝北区回兴街道婵
衣路 1 号；法定代表人：郭茂。
根据有关法规要求，按照联合资信评估股
份有限公司（以下简称“联合资信”）关于重庆 三、债券概况及募集资金使用情况
再升科技股份有限公司（以下简称“公司”）及
其相关债券的跟踪评级安排进行本次跟踪评级。 截至 2023 年 3 月末，公司由联合资信评级
的存续债券见下表。截至 2022 年末，公司募集
二、企业基本情况 资金已按指定用途使用 0.52 亿元。截至本报告
出具日，尚未到首个付息日。截至 2023 年 6 月
公司前身为重庆再升科技发展有限公司
16 日，“再 22 转债”转股价格为 6.00 元/股。
（以下简称“再升发展”），经多次股权转让及增
资，公司类型由一人有限责任公司变更为有限 表 1 截至 2023 年 3 月末公司存续债券概况
发行金额 债券余额
责任公司。2011 年 3 月，经股东会决议，再升 债券简称
（亿元） （亿元）
起息日 期限
发展整体变更为股份公司，公司名称变更为现 再 22 转债 5.10 5.10 2022/09/29 6年
资料来源：联合资信整理
用名。经中国证券监督管理委员会证监许可
〔2015〕21 号文核准，公司于 2015 年 1 月公开 四、宏观经济和政策环境分析
发行 1700 万股人民币普通股（A 股），发行后
2023 年一季度，宏观政策以落实二十大报
总股本为 6800 万股（股票简称“再升科技”，
告、中央经济工作会议及全国“两会”决策部署
股票代码：603601.SH）。经过历次股权结构变更，
为主，坚持“稳字当头、稳中求进”的政策总基
截至 2023 年 3 月末，公司股本 10.22 亿元，自
调，聚焦于继续优化完善房地产调控政策、进一
然人郭茂持有公司 36.42%股份，为公司实际控
步健全 REITs 市场功能、助力中小微企业稳增
制人，所持股份未质押。截至 2023 年 5 月 25
长调结构强能力，推动经济运行稳步恢复。
日，郭茂先生因苏州维艾普新材料股份有限公
随着各项稳增长政策举措靠前发力，生产
司（以下简称“维艾普”）股权转让纠纷案而被
生活秩序加快恢复，国民经济企稳回升。经初步
冻结的 7280.00 万股（占其所持股份的 19.57%）
核算，一季度国内生产总值 28.50 万亿元，按不
已解除冻结。
变价格计算，同比增长 4.5%，增速较上年四季
截至 2023 年 3 月末，公司主营业务未发生
度回升 1.6 个百分点。从生产端来看，前期受到
变化；合并范围子公司共 23 家。
较大制约的服务业强劲复苏，改善幅度大于工
截至 2022 年末，公司合并资产总额 34.17
业生产；从需求端来看，固定资产投资实现平稳
亿元，所有者权益 22.39 亿元（含少数股东权益
增长，消费大幅改善，经济内生动力明显加强，
0.45 亿元）；2022 年，公司实现营业总收入 16.18
内需对经济增长形成有效支撑。信用环境方面，
亿元，利润总额 1.55 亿元。
社融规模超预期扩张，信贷结构有所好转，但居
截至 2023 年 3 月末，公司合并资产总额
民融资需求仍偏弱，同时企业债券融资节奏同
33.78 亿元，所有者权益 22.82 亿元（含少数股
比有所放缓。利率方面，资金利率中枢显著抬升，
东权益 0.47 亿元）；2023 年 1－3 月，公司实现
流动性总体偏紧；债券市场融资成本有所上升。
营业总收入 3.77 亿元，利润总额 0.40 亿元。
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跟踪评级报告
展望未来，宏观政策将进一步推动投资和 受到关注，国内市场对玻璃纤维过滤材料的需
消费增长，同时积极扩大就业，促进房地产市场 求逐年上升。VIP 芯材和 AGM 隔板服务于高效
稳健发展。而在美欧紧缩货币政策、地缘政治冲 节能领域，在家电、冷链、化学能储能的多种场
突等不确定性因素仍存的背景下，外需放缓叠 景应用丰富。2021 年，玻璃纤维制品生产者价
加基数抬升的影响，中国出口增速或将回落，但 格高位大幅波动，2022 年，价格同比大幅回落。
消费仍有进一步恢复的空间，投资在政策的支
图 1 玻璃纤维和玻璃纤维增强塑料制品 PPI 情况
撑下稳定增长态势有望延续，内需将成为驱动
中国经济继续修复的主要动力。总体来看，当前
积极因素增多，经济增长有望延续回升态势，全
年实现 5%增长目标的基础更加坚实。完整版宏
观经济与政策环境分析详见《宏观经济信用观
察 季 报 （ 2023 年 一 季 度 ）》， 报 告 链 接
https://www.lhratings.com/lock/research/f4a89bc3
72f。
资料来源：Wind
五、行业分析
上游行业方面，微玻璃纤维生产的主要材
微玻璃棉作为节能、环保性能优良的新型 料为石英砂、硼砂纯碱。石英砂是重要的工业矿
材料，具有广泛的应用前景。上游玻璃纤维矿 物原料广泛用于玻璃、铸造、陶瓷及耐火材料、
物原材料较普通常见，资源储量丰富，天然气 冶炼硅铁、冶金熔剂、冶金、建筑、化工、塑料、
供需矛盾仍然突出；微纤维玻璃棉需求主要集 橡胶、磨料等工业。微纤维玻璃棉成本构成中，
中在过滤材料、绝热保温材料和铅酸蓄电池隔 天然气费用占总成本的比重较高，天然气价格
膜三方面，未来需求预期均较好；PTFE 膜材料 对微纤维玻璃棉价格影响较大。2022 年，中国
和熔喷材料对干净空气行业布局提供补充，未 天然气价格整体处于高位大幅波动中，对下游
来行业市场空间较大。 企业的成本控制压力增加，未来天然气价格的
公司主要产品包括玻璃纤维棉、玻璃纤维 波动仍将直接引起微纤维玻璃棉价格的波动。
滤纸、PTFE 滤膜、真空绝热板芯材、AGM 电
池隔膜、空气净化设备。 图 2 中国液化天然气价格情况（单位：元/吨）
传统意义上的玻璃纤维一般指连续纤维和
定长纤维，其物理特性、生产工艺、应用领域均
与玻璃棉不相同，相对于连续纤维、定长纤维及
制品，玻璃棉及其制品的市场规模相对较小。在
玻璃棉及其制品中，一般玻璃棉及其制品主要
应用于建筑隔热保温及隔音领域。微纤维玻璃
棉制品则应用于过滤与分离领域，主要用来生
产玻璃纤维过滤纸、AGM 隔板、VIP 芯材。目 资料来源：Wind
前以玻璃纤维滤纸为过滤介质的洁净室已广泛
地应用于从高端制造扩展到包括室内公共空间、 下游行业方面，玻璃纤维滤纸一般使用在
畜牧业、新能源汽车、生物医药、餐饮油烟治理、 洁净度要求较高的环境中，用于创建洁净的生
医疗健康、个体防护等多个应用领域。近年来， 产环境、生活环境、生存环境和运行环境。创建
中国高精制造业快速发展、空气洁净概念日益 洁净的生产环境主要指电子芯片、半导体元器
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件、多晶硅、药品、食品、保健品、化妆品、医 PTFE（聚四氟乙烯）其分子量较大，一般
疗器械、精细化工原料、生物化学产品、精密仪 为数百万，最低也有数十万，最高可达千万以上。
器仪表以及汽车喷涂、核电运行、医院手术等须 近几年来，通过空气过滤行业对新型过滤材料
在洁净的环境中进行生产或操作。玻璃纤维滤 的不断探索和发展，PTFE为基础的过滤材料，
纸可用于机房、宾馆、商场、写字楼、银行、教 以其独特的分子构造和优越的过滤性能得到过
室、幼儿园、医院病房等公共场所及火车、飞机、 滤业界的广泛关注。这种经特殊技术处理后通
航天飞行器的客舱等场景的空气过滤。；防止硬 过双向拉伸形成的含有大量微孔、孔隙率极高
质颗粒对缸体的磨损是指保证内燃机流量和吸 的PTFE薄膜，综合了化学性质更稳定、纤维分
入真空度；装载机、挖掘机、战车、战舰、铁路 布更均匀、过滤性能更高、阻力更低等优点。
机车、飞机、运载火箭和高档汽车等的发动机使 熔喷化学纤维过滤材料，简称熔喷滤料。熔
用包括玻璃纤维复合滤纸在内的多层过滤系统 喷滤料可制成低阻力、高过滤效率、高容尘量、
过滤燃油。 耐酸碱、耐腐蚀滤料。熔喷滤料物理加工性好，
真空绝热板芯材可以用于绿色家电、冷链、 可以加工成过滤毡和过滤袋，也可以与其他滤
建筑节能保温等领域。目前用真空绝热板替代 材复合，制成复合过滤材料，具有较强的可塑性。
硬质聚氨酯泡沫作为冰箱冰柜等的保温材料尚 熔喷材料广泛应用于个体防护、家用空气净化、
处于快速启步发展阶段，真空绝热板在节能冰 公共环境空气净化，因其低阻高效高容尘量等
箱的市场占有率仍较低。近年来，在能源紧缺与 特点，是商用与民用新风系统、净化器的理想过
环境污染已成为全球关注的背景下，越来越多 滤材料。
的国家陆续推出了强制性的节能环保政策以刺
激节能环保类产品的发展。高效无机真空绝热 六、基础素质分析
板芯材是真空绝热板的核心绝热材料。芯材的 1. 产权状况
热阻系数、物理性能、稳定性等核心指标直接影 截至2023年3月末，公司股本10.22亿元，自
响了真空绝热板真空度、吸水程度和导热系数， 然人郭茂持有公司36.42%股份，为公司实际控
决定了制成的真空绝热板的综合性能和使用寿 制人，所持股份未质押。1
命。未来，真空绝热板芯材有望在政策推动下实
现快速发展。 2. 企业规模和竞争力
高比表面积电池隔膜是制造铅酸蓄电池的 公司作为中国微纤维玻璃棉及制品的头部
重要原材料，其微孔性、化学稳定性、机械强度 企业，专注于超细纤维、膜材、吸附材料、微静
等重要指标，决定了阀控式铅酸电池的深循环 电材料、油气分离材料及隔音隔热材料等新材
寿命、充电接收能力和安全性能。目前中国阀控 料的研究，在“干净空气”和“高效节能”领域
式铅酸蓄电池最大的市场需求来自汽车启动电 具备技术优势、材料优势、检测优势、研发优势
源。玻璃微纤维制成的高比表面积电池隔膜具 和设计优势。
有防止短路，吸附所需的电解液并有氧气穿透 公司主要产品包括玻璃纤维棉、玻璃纤维
的自由通道、使氧气可通过隔膜在负极上再化 滤纸、PTFE滤膜、真空绝热板芯材、AGM电池
合成水、不需补充水、免维护等功能，是新一代 隔膜、空气净化设备。研发和技术优势方面，公
环保型的主要材料。随着汽车行业、节能行业、 司是国家级高新技术企业，建有国家企业技术
中心。公司拥有重庆纤维研究院和重庆造纸研
蓄能行业的不断发展，市场需求有望增长。
究设计院两大研究院，可以依托国家企业技术
1郭茂持有的 37206.24 万股无限售股份中的 7280.00 万股（占其所 苏省苏州市中级人民法院司法冻结。根据公司 2023 年 5 月 27 日
持股份的 19.57%）因苏州维艾普新材料股份有限公司（以下简称 公告，截至 2023 年 5 月 25 日，上述股份已解除冻结。
“维艾普”）股权转让纠纷案〔（2018）苏 05 民初 884 号〕被江
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跟踪评级报告
中心，为工业与民用、医疗、电子、农牧业、室 根据公司2023年5月18日公告，公司董事会、
内公共空间、军工、航空航天等领域提供“干净 监事会完成换届选举，及聘任高级管理人员、证
空气”和“高效节能”的应用产品及解决方案。 券事务代表，换届后，公司第四届董事会董事易
公司在核心业务领域形成了一定的技术壁 伟先生、黄忠先生、江积海先生不再作为公司第
垒、工艺壁垒、品牌壁垒和规模壁垒。在技术和 五届董事会董事候选人参选。
生产工艺方面，公司生产的微纤维玻璃棉的直
表2 2023 年公司董事会换届选举变动情况
径低，生产规模行业领先，并在配方、设备、生 姓名 职务 变化原因
产工艺等领域具备多种专利。公司在生产纤维 易伟 董事 换届离任
直径的超细性对其过滤、保温等性能等方向对 黄忠 独立董事 换届离任
江积海 独立董事 换届离任
比同业具有竞争优势。同时，公司产品通过欧盟 盛学军 独立董事 换届选举
EUCEB和德国Fraunhofer认证，形成了一定的技 龙勇 独立董事 换届选举
资料来源：公司公告
术进入壁垒。品牌优势方面，公司持续推动“干
净空气”材料在半导体、电子、医药等领域的国 根据公司 2023 年 5 月 18 日公告，公司股
产化替代，并成为京东方科技集团股份有限公 东大会通过修订公司章程、董事会议事规则及
司和中芯国际集成电路制造有限公司等行业优 监事会议事规则。公司章程中，公司董事会成员
秀企业“干净空气”产品和解决方案供应商。产 由 9 人调整为 8 人，董事会会议及临时董事会
能规模方面，公司建有大型微纤维玻璃棉生产 会议公司书面通知全体董事、监事、总经理和董
基地，可以应对迅速增长的家电、冷链等高效保 事会秘书，董事作出决议的通讯方式新增电话
温应用需求。截至2023年4月26日，公司共获得 和视频等；上述调整在董事会议事规则中同步
专利198项，其中发明专利76项，实用新型专利 修改，同时董事会议事规则删除了不得采取通
115项，外观设计专利7项。2022年，公司研发支 讯表决方式的情形，新增董事会决议送达的方
出1.20亿元，占营业收入的7.39%。 式，以避免突发公共事件影响表决及公司运营
决；监事会议事规则中，新增监事作出决议的电
3. 企业信用记录
话、视频等通讯方式及会议书面议案的送达方
公司过往债务履约情况良好。
式，并新增了监事无法出席时，书面委托其他监
根据公司提供的中国人民银行企业基本信
事代为出席的流程要求。综上，跟踪期内，公司
用信息报告（统一社会信用代码：
管理制度未发生重大变化，管理运作正常。
915001126635648352），截至2023年5月9日，公
司未结清及已结清贷款中无关注类或不良/违 八、经营分析
约类贷款。
根据公司过往在公开市场发行债务融资工 1. 经营概况
具的本息偿付记录，联合资信未发现公司存在 公司主营业务收入源自以干净空气和高效
逾期或违约记录，历史履约情况良好。 节能为主的微玻璃纤维制品销售及干净空气设
截至本报告出具日，联合资信未发现公司 备制造业务。2022年，公司营业总收入规模变
曾被列入全国失信被执行人名单。 化不大，受限电影响产生的产能损耗、原材料
价格高位波动以及产品结构变化影响，公司毛
七、管理分析 利率出现下降。
公司主营业务收入源自以干净空气和高效
跟踪期内，公司董事会、监事会完成换届
节能为主的微玻璃纤维制品销售及干净空气设
选举及聘任高级管理人员等，公司管理制度未
备制造业务。2022年，公司营业总收入16.18亿
发生重大变化，管理运作正常。
元，同比下降0.08%，变化不大，主营业务收入
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跟踪评级报告
占营业总收入的98.26%，主营业务突出。2022 主要产品毛利率均有不同程度的下降。具体来
年，利润总额为1.55亿元，同比下降42.56%。 看，2022年，公司过滤材料、干净空气设备和VIP
2022年，公司主营业务收入变化不大，干净 芯材及保温节能材料的毛利率分别同比下降
空气业务收入规模同比增长12.71%，主要系猪 7.52个百分点、10.93个百分点以及1.41个百分点；
舍新风应用项目放缓的情况下，公司开拓新客 公司综合毛利率下降5.15个百分点。
户需求作为补充所致；高效节能业务收入同比 2023年1－3月，公司实现营业总收入3.77亿
下降17.34%，主要系转口贸易的保温节能产品 元，同比增长2.50%，利润总额0.40亿元，同比
收入规模减少所致。 下降40.30%，主要系市场消费疲软，大项目订
毛利率方面，因国内生产基地受限电影响 单需求偏弱，且大宗材料及能源成本仍处于高
的产能损耗、国际环境造成大宗原材料价格高 位所致。
位波动，叠加公司销售产品结构有所变化，公司
表3 2021－2022 年及 2023 年 1－3 月公司主营业务收入构成及毛利率情况
2021 年 2022 年 2023 年 1－3 月
业务板块 收入 占比 毛利率 收入 占比 毛利率 收入 占比 毛利率
（亿元） （%） （%） （亿元） （%） （%） （亿元） （%） （%）
过滤材料 5.05 31.63 42.13 5.89 37.05 34.61 1.42 38.60 33.03
干净空气 干净空气设备 3.97 24.88 28.12 4.27 26.87 17.19 0.93 25.24 17.04
小计 9.02 56.51 35.96 10.17 63.92 27.29 2.34 63.84 26.71
高效节能 VIP 芯材及保温节能材料 6.94 43.49 24.38 5.74 36.08 22.97 1.33 36.16 15.98
合计 15.96 100.00 30.92 15.90 100.00 25.73 3.67 100.00 22.83
注：2021 年数据公司进行追溯调整
资料来源：联合资信根据公司财务报告及公司提供资料整理
2. 原材料采购 月或者隔月结算；设备采购、工程物资结算方式
公司及下属单位仍采用集中采购方式控制 通常为预付合同金额的30%，交货后付至60%，
生产成本，采购成本依然受到大宗原材料价格 验收合格试生产付至90%~95%，剩余5%~10%
走势影响较大，2022年，公司除风机及箱体材 作为质保金，在验收合格一年后支付。
料外主要原材料价格均有不同程度的上涨，对 能源采购方面，公司采购的能源仍主要为
公司成本控制形成一定压力，采购集中度一般。 天然气和电力。公司在天然气供应方面享有成
2022年，公司原材料采购模式无重大变化。 本优势，下属工厂宣汉正原厂区毗邻中石化普
产品原材料采购方面，公司生产微纤维玻 光油田。公司电力采购为直供电，具有一定的成
璃棉（过滤材料和VIP芯材及保温节能材料）的 本优势。结算方面，天然气和电力主要为预付方
主要原材料有矿物原料、玻璃料和其他辅料；生 式。微纤维玻璃棉成本构成中，天然气费用占总
产空气净化设备的主要原材料有风机、滤袋、金 成本的比重较高，天然气价格对微纤维玻璃棉
属板、粘结剂和玻纤滤纸。干净空气设备生产所 价格影响较大。天然气价格的波动将直接引起
需的风机、热熔胶、外壳等原材料在国内供应充 微纤维玻璃棉价格的波动。
足。公司根据销售订单、库存量、生产周期及供 采购金额方面，2022年，公司采购总金额同
货周期制定采购计划。根据供应商不同，结算方 比增长10.22%，矿物原料、微纤维玻璃棉和其
式分为预付货款或6个月银行承兑汇票等。过滤 他辅料的采购金额同比分别增加39.63%、14.85%
材料和VIP芯材及保温节能材料采购方面，公司 和36.45%，风机及箱体材料采购金额同比下降
及控股子公司生产经营所需的原辅材料仍由公 3.92%，其他单一原辅材料采购金额对整体成本
司根据订单情况、生产要求编制采购计划，实施 影响较小。
统一采购。结算方面，大宗材料采购基本执行次 采购价格方面，公司主要原辅材料的采购
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跟踪评级报告
价格较上年均有所上升，对公司成本控制形成 一定压力。
表 4 公司原材料采购金额情况（单位：万元、%）
2021 年 2022 年
项目
金额（万元） 占比（%） 金额（万元） 占比（%） 同比增长率（%）
风机及箱体材料 14707.79 18.44 14131.86 16.97 -3.92
矿物原料 9832.75 12.33 13729.39 16.48 39.63
其他辅料 6834.76 8.57 7849.89 9.42 14.85
微纤维玻璃棉 8169.66 10.24 11147.35 13.38 36.45
过滤材料 3995.70 5.01 1463.59 1.76 -63.37
包装物 2479.37 3.11 2304.78 2.77 -7.04
其他 4993.87 6.26 7579.40 9.10 51.77
天然气 11760.17 14.75 12892.41 15.48 9.63
电力 6344.89 7.96 6842.55 8.22 7.84
工程物资 10632.12 13.33 5350.39 6.42 -49.68
合计 79751.08 100.00 83291.61 100.00 4.44
资料来源：公司提供
表 5 公司的原材料、辅助材料及能源价格 体产能利用率仍有待提升。
项目 2021 年 2022 年
2022年，公司生产模式和产能布局较上年
风机（元/台） 650.00 711.20
微纤维玻璃棉（元/千克） 11.38 12.04
无重大变化，仍为重庆、苏州、东莞和四川四大
矿物原料（元/千克） 1.43 1.55 规模化的生产基地。
天然气（元/立方米） 1.39 1.52 产能方面，2022年，公司主要产品产能均有
电力（元/度） 0.52 0.59
所增加，新增产能主要系原有产品的高端产线
注：公司采购金额与采购价格的统计口径不同
资料来源：公司提供 建设改造，以及新增建筑保温玻璃棉产线。
产量方面，2022年，公司主要产品产量均有
供应商集中度方面，2022年，公司对前五名
所增长，其中干净空气设备产量同比增长
供应商采购额4.02亿元，占年度采购总额的
27.73%，主要系下游行业投建逐步回复，市场
27.54%，集中度一般；公司向关联方四川迈科
需求增加所致；过滤材料、VIP芯材及保温节能
隆真空新材料有限公司（以下简称“迈科隆”）
产品的产量分别同比增长1.56%和0.75%，变化
采购占比为7.28%。
不大。其他非原材料采购主要为工程物资采购
3. 产品生产 及服务采购，工程物资主要为购买的设备，服务
2022 年，公司仍具有从微纤维玻璃棉到制 包括基建服务和其他类型的服务。
品到干净空气设备制造的全产业链生产能力； 产能利用率方面，2022年，公司过滤材料、
随着新产线陆续投产，公司产品产能与产量有 VIP芯材及保温节能产品的产能利用率较上年
所增长，受产能爬坡影响，公司过滤材料、VIP 有所下降，主要系新生产线投产处于爬坡期所
芯材及保温节能材料产能利用率有所下降，整 致；干净空气设备产能利用率变化不大。
表 6 公司产品产能及利用率情况
2021 年 2022 年
项目
产能 产量 产能利用率（%） 产能 产量 产能利用率（%）
过滤材料（吨） 14376 11234.26 78.15 17076 11408.98 66.81
干净空气设备（PCS） 1091000 655789.00 60.11 1363500 837667.50 61.44
VIP 芯材及保温节能产品（吨） 81800 76305.49 93.28 87800 76879.02 87.56
资料来源：公司提供
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跟踪评级报告
4. 产品销售 售价格同比增长3.21%。
2022 年，公司销售模式及结算方式无较大
表 7 公司产销率及产品售价情况
变化，过滤材料、VIP 芯材及保温节能产品的
产品 项目 2021 年 2022 年
销量小幅下降，干净空气设备受下游需求带动， 销量（吨） 11212.61 10977.28
销量有所增长，公司主要产品产销率保持在很 过滤
产销率（%） 99.81 96.22
材料
高水平，客户集中度较低。 销售均价（元/吨） 46768.50 48271.94
2022年，公司销售模式无较大变化，仍采取 销量（PCS） 653151 833245
干净空气
产销率（%） 99.60 99.47
直销的销售方式，保温材料中的超细玻璃纤维 设备
销售均价（元/PCS） 607.93 512.88
棉、过滤材料中仍有部分作为内部原材料生产
销量（吨） 77468.23 73810.40
VIP 芯材
使用，部分对外销售。2022年，公司销售结算政 及保温节 产销率（%） 101.52 96.01
策及收款方式无较大变化，干净空气设备方面， 能材料
销售均价（元/吨） 12370.98 10859.99
由于空气净化设备的客户主要为工业企业及工 注：过滤材料含玻纤滤纸、熔喷滤料、PTFE 膜等产品；上述过滤材料销量中
2021 年和 2022 年分别有 2106.33 吨和 1460.04 吨滤纸作为内部原材料生产使
程公司，客户根据合同生效、货物到场验收、安 用；VIP 芯材及保温节能材料销量中 2021 年和 2022 年分别有 21356.98 吨和
20976.57 吨超细玻璃纤维棉作为内部原材料生产使用，上述内部生产使用的产
装调试、质保期满等时间节点分期支付一定比 品调整计入销售量
例的货款；其他产品销售结算以银行转账和银 资料来源：公司提供
行承兑汇票为主，账期通常在30~60天。2022年，
客户集中度方面，2022年，公司前五名客户
公司销售仍以国内销售为主，其中国内销售收
销售额4.20亿元，占销售总额的25.96%，客户集
入占主营业务收入比例为67.69%，国外销售占
中度较低。其中关联方销售额0.91亿元，占销售
32.31%。
总额的5.64%。
产品销量方面，2022年，公司保温材料中的
部分超细玻璃纤维棉、过滤材料中的部分滤纸
5. 在建项目
仍作为内部原材料生产使用，调整计入销量后，
截至2022年末，公司在建项目主要为可转
过滤材料、VIP芯材及保温节能产品的销量分别
债募集资金投入项目，考虑到募集资金已到位，
同比下降2.10%和4.72%，变化不大；干净空气
后续在建项目资金压力不大。
设备得益于下游行业投建恢复，销量同比增长
公司在建项目围绕主业展开，资金主要源
27.57%。
自募集资金和自筹。截至2022年末，公司重要在
产销率方面，公司主要产品产销率均在96%
建工程包括“年产4.8万台民用/商用/集体防护
以上，产销利用率处于很高水平。
空气净化单元建设项目”、本次可转债募投项目
销售价格方面，2022年，在外部社会经济环
“年产5万吨高性能超细玻璃纤维棉建设项目”
境波动的背景下，国内经济下行压力加大，市场
与“年产8000吨干净空气过滤材料建设项目”，
供求关系走弱，以及公司销售产品结构变化，干
以及部分零星项目。截至2022年末，公司重要在
净空气设备、VIP芯材及保温节能产品的销售价
建项目计划投资额为5.73亿元，尚需投入2.24亿
格分别同比下降15.64%和12.21%；过滤材料销
元。
表 8 截至 2022 年末，公司重要在建工程情况
预算数 工程累计投入占 尚需投资
项目名称 工程进度 资金来源
（亿元） 预算比例（%） （亿元）
年产5万吨高性能超细玻璃纤维棉建设项目 2.13 62.04 62.04 0.81 可转债募集资金和自筹
年产4.8万台民用/商用/集体防护空气净化单
1.18 107.00 100.00 0.00 可转债募集资金和自筹
元建设项目
年产8000吨干净空气过滤材料建设项目 1.75 27.54 27.54 1.27 可转债募集资金和自筹
干净空气过滤材料智慧升级改造项目 0.49 66.70 66.70 0.16 可转债募集资金和自筹
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跟踪评级报告
新型滤材生产线 0.09 98.51 98.51 0.00 自筹
汽车油滤过滤器生产线 0.09 94.00 100.00 0.00 自筹
合计 5.73 -- -- 2.24 --
资料来源：公司年报
6. 经营效率 九、财务分析
2022年，公司整体经营效率有所下降，仍
1. 财务概况
处于行业平均水平。
公司提供了2022年财务报告，天职国际会
从经营效率指标看，2022年，公司销售债权
计师事务所（特殊普通合伙）对上述财务报告进
周转次数、存货周转次数和总资产周转次数分
行了审计，出具了标准无保留意见的审计结论；
别为2.23次、5.20次和0.51次，较上年分别下降
公司提供的2023年一季度财务报表未经审计。
0.03次、1.52次和0.06次。与同行业公司相比，
2022年，公司合并范围内新增子公司2家，
公司整体经营效率处于行业平均水平。
截至2022年末，公司合并范围内子公司合计23
表9 2022 年同行业公司经营效率情况对比 家，财务数据可比性仍属较强。
存货周转率 应收账款周转率 总资产周转率
证券简称
（次） （次） （次） 截至 2022 年末，公司合并资产总额 34.17
中材科技 6.25 5.60 0.57 亿元，所有者权益 22.39 亿元（含少数股东权益
长海股份 8.60 6.56 0.58
0.45 亿元）；2022 年，公司实现营业总收入 16.18
正威新材 3.48 4.28 0.60
亿元，利润总额 1.55 亿元。
再升科技 6.29 2.90 0.57
注：Wind与联合资信在上述指标计算上存在公式差异，为便于与同行业公 截至2023年3月末，公司合并资产总额33.78
司进行比较，本表相关指标统一采用Wind数据
资料来源：Wind 亿元，所有者权益22.82亿元（含少数股东权益
0.47亿元）；2023年1－3月，公司实现营业总收
7. 未来发展
入3.77亿元，利润总额0.40亿元。
公司经营规划符合未来发展需求。
未来，公司将围绕“干净空气”的事前、事 2. 资产质量
中、事后的全部过程进行创新研发和应用探索， 截至2022年末，公司资产规模有所增长，
并布局再升家居舒适无尘空调系统，研发生产 资产结构相对均衡，资产总额中使用受限程度
建筑节能材料。目前，再升家居舒适无尘空调系 很低，资产质量良好。
统团队持续推行产品研发，为客户打造节能、静 截至2022年末，公司合并资产总额较上年
音、无尘的舒适家居环境。 末增长16.58%，主要系流动资产增加所致。公
司资产结构相对均衡，流动资产占比较上年末
上升较快。
表 10 2021－2022 年末及 2023 年 3 月末公司资产主要构成
2021 年末 2022 年末 2023 年 3 月末
科目
金额（亿元） 占比（%） 金额（亿元） 占比（%） 金额（亿元） 占比（%）
流动资产 13.25 45.20 18.04 52.78 17.68 52.35
货币资金 3.11 10.60 4.82 14.09 4.67 13.81
交易性金融资产 0.02 0.08 2.72 7.96 2.22 6.57
应收账款 6.31 21.51 5.45 15.96 5.67 16.78
存货 1.78 6.08 2.84 8.30 2.69 7.96
非流动资产 16.07 54.80 16.14 47.22 16.10 47.65
固定资产 8.04 27.43 9.72 28.44 9.56 28.30
无形资产 1.83 6.26 1.85 5.41 1.81 5.34
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跟踪评级报告
商誉 2.80 9.56 2.63 7.69 2.63 7.78
资产总额 29.31 100.00 34.17 100.00 33.78 100.00
注：上述占比均为占资产总额的比值
资料来源：联合资信根据公司财务报告整理
（1）流动资产 计，公司商誉主要由悠远环境（占91.64%）构成。
截 至2022 年末，流 动资产 较上年末 增长 截至2022年末，悠远环境资产总额5.37亿元，净
36.14%，主要系交易性金融资产增加所致。 资产1.99亿元；2022年，悠远环境实现营业收入
截至2022年末，公司货币资金较上年末增长 4.45亿元，净利润0.29亿元。
54.95%，主要系可转债募集资金到账所致。货币 截至2022年末，公司资产受限情况如表11所
资 金 中 有 677.86 万 元 受 限 资 金 ， 受 限 比 例 为 示，公司受限资产1560.48万元，占资产总额比例
1.41%，主要为银行承兑汇票保证金、履约保证 为0.46%，受限比例很低。
金等。
表 11 截至 2022 年末公司资产受限情况
截至2022年末，公司交易性金融资产较上年 受限 账面价值 占资产总额
受限原因
资产名称 （万元） 比例（%）
末增长2.70亿元，主要系购买理财产品所致。 银行承兑汇票保证
货币资金 677.86 0.20
截至2022年末，公司应收账款账面价值较上 金、履约保证金
应收票据 882.62 0.26 票据质押
年末下降13.52%，主要系工程进度及客户结构 合计 1560.48 0.46 --
变化所致。按账面余额计，公司应收账款账龄以 资料来源：联合资信根据公司财务报告整理
1年以内（占85.25%）为主，累计计提坏账0.48亿
截至2023年3月末，公司合并资产总额较上
元；应收账款前五大欠款方合计金额为1.40亿元，
年末下降1.15%，变化不大。公司资产结构相对
占比为23.64%，集中度一般。
均衡，较上年末变化不大。
截 至2022 年末，公 司存货 较上年末 增长
59.19%，主要系公司新产线投产储备原材料所 3. 资本结构
致。按账面余额计，存货主要由原材料（占 （1）所有者权益
59.92%）和库存商品（占39.92%）构成，累计计 截至 2022 年末，公司所有者权益因发行可
提跌价准备65.72万元，计提比例为0.23%。 转债及未分配利润积累而有所增长，权益结构
（2）非流动资产 稳定性尚可。
截至2022年末，公司非流动资产较上年末增 截至 2022 年末，公司所有者权益 22.39 亿
长0.44%，变化不大。 元，较上年末增长 10.25%，主要系其他权益工
截至2022年末，公司固定资产较上年末增长 具及未分配利润增加所致。其中，归属于母公司
20.85%，主要系在建项目完工转固所致。固定资 所有者权益占比为 97.99%，少数股东权益占比
产主要由机器设备（占62.88%）和房屋及建筑物 为 2.01%。在归属于母公司所有者权益中，实收
（占36.50%）构成，累计计提折旧4.15亿元；固 资本、资本公积和未分配利润分别占 46.50%、
定资产成新率70.42%，成新率较高。 9.68%和 34.14%。2022 年，公司发行可转换公
截至2022年末，公司无形资产较上年末增长 司债券，将发行时负债公允价值和发行价值之间
0.81%，变化不大，公司无形资产主要由土地使 的差额确认入 2022 年末的其他权益工具。
用权（占57.19%）和专利及非专利技术（占 截至 2023 年 3 月末，公司所有者权益 22.82
42.80%）构成。 亿元，较上年末增长 1.94%，变化不大。其中，
截 至2022 年末，公 司商誉 较上年末 下降 归属于母公司所有者权益占比为 97.92%，少数
6.25%，计提商誉减值1752.14万元，主要系公司 股东权益占比为 2.08%。在归属于母公司所有者
计提苏州悠远环境科技有限公司（以下简称“悠 权益中，实收资本、资本公积和未分配利润分别
远环境”）0.15亿元商誉减值所致。按账面原值 占归属母公司所有者权益的比例为 45.71%、9.77%
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跟踪评级报告
和 35.01%。 2023 年一季度，公司债务规模有所下降。
（2）负债 截至 2022 年末，公司负债总额较上年末增
跟踪期内，公司发行了“再 22 转债”，截至 长 30.85%，主要系非流动负债增加所致。公司
2022 年末，负债规模有所增长，负债结构相对 负债结构相对均衡，非流动负债占比上升较快。
均衡；债务以长期债务为主，债务负担较低。
表 12 2021－2022 年末及 2023 年 3 月末公司负债主要构成
2021 年末 2022 年末 2023 年 3 月末
科目
金额（亿元） 占比（%） 金额（亿元） 占比（%） 金额（亿元） 占比（%）
流动负债 7.42 82.33 6.04 51.26 5.18 47.29
短期借款 3.44 38.23 1.41 11.95 1.40 12.78
应付账款 2.33 25.86 1.95 16.53 1.76 16.02
其他流动负债 0.54 6.03 0.81 6.86 0.80 7.34
非流动负债 1.59 17.67 5.74 48.74 5.78 52.71
应付债券 0.00 0.00 4.10 34.81 4.17 38.04
递延收益 0.72 7.96 0.76 6.47 0.73 6.64
负债总额 9.01 100.00 11.78 100.00 10.96 100.00
注：上述占比均为占负债总额的比值
资料来源：联合资信根据公司财务报告整理
截至2022年末，公司流动负债较上年末下降 减少所致；长期债务 4.76 亿元，较上年末增长
18.53%，主要系短期借款减少所致。 5.80 倍，主要系新增应付债券所致。从债务指标
截至2022年末，公司短期借款较上年末下降 来看，截至 2022 年末，公司资产负债率、全部
59.09%，主要系偿还银行借款所致。 债务资本化比率和长期债务资本化比率分别为
截至2022年末，公司应付账款较上年末下降 34.48%、26.07%和 17.53%，较上年末分别上升
16.37%，主要系应付材料款减少所致。 3.76 个百分点、6.65 个百分点和 14.20 个百分点。
截至2022年末，公司其他流动负债较上年末 截至 2023 年 3 月末，公司全部债务 6.52 亿
增长48.80%，主要系已背书未到期不能终止确 元，较上年末下降 17.39%，主要系短期债务减
认而转回的应收票据增加所致。 少所致。债务结构方面，短期债务占 26.18%，
截至2022年末，公司非流动负债较上年末增 长期债务占 73.82%，以长期债务为主，其中，
长2.61倍，主要系新增应付债券所致。 短期债务 1.71 亿元，较上年末下降 45.54%，主
截至2022年末，公司新增应付债券，主要系 要系一年内到期的非流动负债减少所致；长期债
“再22转债”发行所致。 务 4.82 亿元，较上年末增长 1.15%，变化不大。
截至2022年末，公司递延收益较上年末增长 从债务指标来看，截至 2023 年 3 月末，公司资
6.24%。 产负债率、全部债务资本化比率和长期债务资本
截至2023年3月末，公司负债总额较上年末 化比率分别为 32.44%、22.23%和 17.42%，较上
下降7.01%，主要系流动负债减少所致。公司流 年末分别下降 2.05 个百分点、3.84 个百分点和
动负债与非流动负债相对均衡，负债结构较上年 0.11 个百分点。
末变化不大。 从债务期限分布看，截至2022年末，公司债
截至 2022 年末，“再 22 转债”发行，公司 务结构如表13所示，以长期债务为主。
全部债务 7.90 亿元，较上年末增长 61.26%。债
表 13 截至 2022 年末公司有息债务期限分布情况
务结构方面，短期债务占 39.71%，长期债务占
2024 2025 2026 年及
项目 2023 年 合计
60.29%，以长期债务为主，其中，短期债务 3.14 年 年 以后
偿还金额
亿元，较上年末下降 25.28%，主要系短期借款 （亿元）
1.97 0.50 -- 4.10 6.57
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占比（%） 30.00 7.56 -- 62.44 100.00 司期间费用率同比上升1.85个百分点，期间费用
注：上表中债务未包括合同负债
资料来源：联合资信根据公司财务报告及公司提供资料整理 对利润侵蚀较大。
2022年，公司非经常性损益主要来自于其他
截至 2023 年 3 月末，公司存续债券 5.10 亿
收益；公司实现其他收益0.39亿元，同比下降
元，于 2028 年到期。
1.33%，变化不大，其他收益占营业利润比重为
表 14 截至 2023 年 3 月末公司存续债券情况 25.21%，对营业利润形成有益补充；资产减值损
债券余额
债券简称 到期日
（亿元）
失0.18亿元，主要系商誉减值所致。
再 22 转债 2028/09/29 5.10 盈利指标方面，2022年，公司总资本收益率
资料来源：Wind
和净资产收益率分别为5.51%和6.91%，同比分
4. 盈利能力 别下降4.77个百分点和5.47个百分点。
2022年，公司营业总收入变化不大，利润总 2023年1－3月，公司实现营业总收入3.77亿
额有所下降；非经常性损益对公司利润总额有 元，同比增长2.50%，利润总额0.40亿元，同比下
一定影响，整体看，公司盈利水平尚可。2023年 降40.30%，主要系市场消费疲软，大项目订单需
一季度，由于国内经济下行压力加大，市场需求 求偏弱，且大宗材料及能源成本仍处于高位所致。
持续走弱，以及原材料价格仍处于高位，公司利
润总额同比下降。 5. 现金流
2022 年，公司经营活动现金保持净流入状
表 15 公司盈利能力变化情况
项目 2021 年 2022 年 态，且净流入规模有所增加，收入实现质量有所
营业总收入（亿元） 16.20 16.18 提升；投资活动现金呈净流出状态，且净流出规
利润总额（亿元） 2.70 1.55 模有所扩大，筹资活动因可转债发行转为净流
营业利润率（%） 29.97 24.78
入。
总资本收益率（%） 10.28 5.51
净资产收益率（%） 12.37 6.91
表 16 公司现金流情况（单位：亿元、%、个百分
期间费用率（%） 15.66 17.51
点）
注：期间费用率=（销售费用+管理费用+研发费用+财务费用）/营业总收入
*100% 项目 2021 年 2022 年
资料来源：联合资信根据公司财务报告整理
经营活动现金流入小计 13.92 16.15
经营活动现金流出小计 12.44 13.51
2022 年，公司实现营业总收入同比变化不
经营活动现金流量净额 1.49 2.64
大；营业利润率同比下降 5.19 个百分点；利润 投资活动现金流入小计 0.20 0.33
总额 1.55 亿元，同比下降 42.56%。详见“八、 投资活动现金流出小计 2.35 3.96
经营分析”章节。 投资活动现金流量净额 -2.15 -3.63
筹资活动前现金流量净额 -0.66 -0.99
从期间费用看，2022年，公司费用总额为
筹资活动现金流入小计 4.90 7.23
2.83亿元，同比增长11.72%，主要系研发费用增
筹资活动现金流出小计 5.37 4.52
加所致。从构成看，公司销售费用、管理费用、 筹资活动现金流量净额 -0.46 2.71
研 发 费 用 和 财 务 费 用 占 比 分 别 为 20.25% 、 现金收入比 75.85 90.21
资料来源：联合资信根据公司财务报告整理
41.26%、37.82%和0.67%，以管理费用为主。其
中，因公司开发新市场领域与新客户，以及职工 从经营活动来看，2022年，公司经营活动现
薪酬增加，公司销售费用同比增长31.52%，管理 金流入量同比增长15.96%，主要系公司到期货
费用同比增长8.99%；研发费用为1.07亿元，同 款回款增加以及部分子分公司享受税收缓缴政
比增长19.69%，主要系公司加大新产品研发投 策所致；经营活动现金流出量同比增长8.60%。
入所致；财务费用为0.02亿元，同比下降85.58%， 2022年，公司经营活动现金净流入量同比增长
主要系汇率变动形成汇兑收益所致。2022年，公 77.52%。2022年，公司现金收入比同比提高14.37
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个百分点。 公司经营现金/短期债务为 0.84 倍，同比提高
从投资活动来看，2022年，公司投资活动现 0.49 倍，经营现金对流动负债及短期债务的保障
金因结构性存款理财而有较大规模的流入与流 程度有所提高。截至 2022 年末，公司现金短期
出，具体来看，公司投资活动现金流入量同比增 债务比由上年末的 1.08 倍提高至 2.84 倍，现金
长 67.60% ； 投 资 活 动 现 金 流 出 量 同 比 增 长 类资产对短期债务的保障程度有所提高。整体看，
68.96%。2022年，公司投资活动现金净流出量同 公司短期偿债能力指标表现较好。
比增长69.08%。 从 长期偿债 能力指标 看， 2022年 ，公司
2022年，公司筹资活动前现金流量净额为- EBITDA为2.94亿元，同比下降23.63%。从构成
0.99亿元，同比增长50.04%。 看，公司EBITDA主要由折旧（占36.16%）、摊销
从筹资活动来看，2022年，公司筹资活动现 （占6.81%）和利润总额（占52.83%）构成。2022
金流入量同比增长47.56%，主要系可转债发行 年，公司EBITDA利息倍数由上年的38.85倍下降
所致；筹资活动现金流出量同比下降15.71%。 至19.40倍，EBITDA对利息的覆盖程度较高；公
2022年，公司筹资活动现金同比净流出转为净流 司全部债务/EBITDA由上年的1.27倍提高至2.69
入。 倍，EBITDA对全部债务的覆盖程度尚可；经营
2023 年 1－3 月，公司经营活动产生的现金 现金/全部债务由上年的0.30倍提高至0.33倍，经
流量净额为 0.03 亿元，投资活动产生的现金流 营现金/利息支出由上年的15.03倍提高至17.45
量净额为 0.28 亿元，筹资活动产生的现金流量 倍，经营现金对全部债务和利息支出的保障程度
净额为-0.46 亿元。 均有所提高。整体看，公司长期债务偿债能力指
标表现较好。
6. 偿债指标 对外担保方面，截至2022年末，公司无对合
跟踪期内，公司短、长期偿债指标表现均属 并范围外的企业担保的情形。
较好，直接和间接融资渠道畅通。 未决诉讼方面，截至2022年末，公司未决诉
讼为苏州维艾普新材料股份有限公司（以下简称
表 17 公司偿债指标
项目 项目 2021 年 2022 年 “维艾普”）股东周介明、王月芬、太仓市创发
流动比率（%） 178.68 298.56 投资咨询事务所（有限合伙）（以下简称“太仓
速动比率（%） 154.64 251.60
短期 创发”）、张明华因与杨兴志在履行《股权转让协
偿债 经营现金/流动负债（%） 20.06 43.72
能力
经营现金/短期债务（倍） 0.35 0.84
议》过程中产生纠纷，于2018年7月25日向苏州
现金类资产/短期债务（倍） 1.08 2.84 市中级人民法院（以下简称“苏州中院”）提起
EBITDA（亿元） 3.84 2.94 诉讼，并将公司及实际控制人郭茂等4方一并列
全部债务/EBITDA（倍） 1.27 2.69
长期 为被告，苏州中院判决：（1）驳回原告周介明、
偿债 经营现金/全部债务（倍） 0.30 0.33
能力 王月芬、张明华、太仓创发的诉讼请求；（2）案
EBITDA/利息支出（倍） 38.85 19.40
经营现金/利息支出（倍） 15.03 17.45 件受理费1175000.00元，诉讼保全费5000.00元，
注：经营现金指经营活动现金流量净额，下同
资料来源：联合资信根据公司财务报告及公司提供资料整理
由周介明、王月芬、张明华、太仓创发负担。公
司于2019年10月10日收到江苏省高级人民法院
从短期偿债能力指标看，截至 2022 年末， （以下简称“江苏高院”）送达的“（2019）苏民
公司流动比率与速动比率分别由上年末的 终1405号”《传票》、《应诉通知书》和《民事上
178.68%和 154.64%分别提高至 298.56%和提高 诉状》，一审原告周介明、王月芬、张明华、太
至 251.60%，流动资产对流动负债的保障程度均 仓创发不服苏州中院“（2018）苏05民初字884号”
有所提高。截至 2022 年末，公司经营现金流动 《民事判决书》判决，向江苏高院提起上诉，请
负债比率为 43.72%，同比提高 23.65 个百分点， 求二审依法撤销“（2018）苏05民初字884号”判
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决，依法改判支持上诉人的原审诉讼请求。该案 成；非流动负债主要由长期借款（占 9.45%）、
件二审于2019年11月21日开庭，根据公司2023年 应付债券（占 78.00%）和递延收益（占 11.82%）
5月13日公告，江苏高院已作出二审终审判决 构成。截至 2022 年末，公司本部资产负债率为
（（2019）苏民终1405号），驳回上诉人周介明等 36.12%，较上年末上升 6.13 个百分点。截至 2022
人对公司及公司实际控制人郭茂先生的诉讼请 年末，公司本部全部债务 6.80 亿元。其中，短
求，预计该案不会对公司损益产生实质影响。 期债务占 32.32%，长期债务占 67.68%。截至
银行授信方面，截至2022年末，公司共计获 2022 年末，公司本部短期债务为 2.20 亿元。截
得银行授信额度11.03亿元，已使用2.11亿元，剩 至 2022 年末，公司本部全部债务资本化比率
余授信额度8.92亿元。公司为A股上市公司，具 26.38%。
有直接融资渠道。 截至 2022 年末，因可转债发行及未分配利
润积累，公司本部所有者权益为 18.97 亿元，较
7. 公司本部财务分析 上年末增长 12.76%。在归属公司本部所有者权
公司本部承载部分制造业务，拥有经营获 益中，实收资本为 10.20 亿元（占 53.79%），资
现能力；资产构成以货币资金、应收账款、其他 本公积为 2.07 亿元（占 10.92%），未分配利润为
应收款以及长期股权投资为主；债务压力可控， 4.57 亿元（占 24.09%），盈余公积为 1.16 亿元
权益结构稳定性尚可。 （占 6.09%）。
截至 2022 年末，公司本部资产占合并口径 2022 年，公司本部营业总收入为 7.36 亿元，
的 86.88%，负债占合并口径的 90.99%，所有者 利润总额为 1.53 亿元；公司本部投资收益为 1.25
权益占合并口径的 84.71%，全部债务占合并口 亿元。
径的 86.06%。2022 年，公司本部营业总收入占 现金流方面，2022 年，公司本部经营活动
合并口径的 45.50%，利润总额占合并口径的 现金流净额为-1.31 亿元，投资活动现金流净额-
98.87%。 1.26 亿元，筹资活动现金流净额 3.16 亿元。
截至 2022 年末，公司本部资产总额 29.69
亿元，较上年末增长 23.57%。其中，流动资产 十、债券偿还能力分析
13.79 亿元（占 46.43%），非流动资产 15.90 亿
公司对“再 22 转债”的偿还能力仍属较强。
元（占 53.57%）。从构成看，流动资产主要由货
截至2023年3月末，公司存续期可转换公司
币资金（占 17.71%）、交易性金融资产（占 8.12%）、
债券“再22转债”余额5.10亿元。
应收账款（占 23.87%）、预付款项（占 5.50%）
截至 2022 年末，公司现金类资产为 8.91 亿
和其他应收款（占 20.38%）构成；非流动资产
元，为“再 22 转债”余额（5.10 亿元）的 1.75
主要由长期股权投资（占 70.25%）和固定资产
倍；2022 年公司经营活动产生的现金流入、经
（占 24.92%）构成。截至 2022 年末，公司本部
营活动现金流净额和 EBITDA 分别为 16.15 亿
货币资金为 2.44 亿元。
元、2.64 亿元和 2.94 亿元，分别为“再 22 转债”
截至 2022 年末，公司本部负债总额 10.72
余额（5.10 亿元）的 3.17 倍、0.52 倍和 0.58 倍。
亿元，较上年末增长 48.80%。其中，流动负债
考虑到“再 22 转债”具有转股的可能性，
5.46 亿元（占 50.95%），非流动负债 5.26 亿元
如果公司股价未来上涨超过转股价，公司“再 22
（占 49.05%）。从构成看，流动负债主要由短期
转债”将转换为公司的权益，有利于公司减轻债
借款（占 14.65%）、应付票据（占 16.01%）、应
务负担。从“再 22 转债”的发行条款来看，由
付账款（占 23.29%）、其他应付款（占 16.66%）、
于公司做出了转股修正条款（任意连续 30 个交
一年内到期的非流动负债（占 9.53%）、其他流
易日中至少有 15 个交易日的收盘价低于当期转
动负债（占 8.19%）和合同负债（占 9.43%）构
股价格的 85%时，公司董事会有权提出转股价
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跟踪评级报告
格向下修正方案并提交公司股东大会审议表决），
有利于降低转股价；同时制定了提前赎回条款
（公司股票连续 30 个交易日中至少有 15 个交
易日的收盘价格不低于当期转股价格的 130%，
或“再 22 转债”未转股余额不足人民币 3000 万
元时，公司有权决定按照债券面值加当期应计利
息的价格赎回全部或部分未转股的可转换公司
债券），有利于促进债券持有人转股。考虑到“再
22 转债”的未来转股因素，预计公司的债务负
担将有进一步下降的可能，公司对“再 22 转债”
的保障能力或将增强。
十一、 结论
基于对公司经营风险、财务风险及债项条款
等方面的综合分析评估，联合资信确定维持公司
主体长期信用等级为 AA-，维持“再 22 转债”
的信用等级为 AA-，评级展望为稳定。
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跟踪评级报告
附件 1-1 截至 2023 年 3 月末重庆再升科技股份有限公司股权结构图
资料来源：公司提供
附件 1-2 截至 2023 年 3 月末重庆再升科技股份有限公司组织架构图
资料来源：公司提供
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附件 1-3 截至 2022 年末重庆再升科技股份有限公司子公司情况
持股比例（%）
子公司名称 主营业务 取得方式
直接 间接
重庆再盛德进出口贸易有限公司 货物进出口 100.00 -- 同一控制下企业合并取得
重庆再升净化设备有限公司 制造、销售玻璃纤维及制品 100.00 -- 同一控制下企业合并取得
宣汉正原微玻纤有限公司 玻璃纤维及制品制造、销售 100.00 -- 非同一控制下企业合并取得
重庆纤维研究设计院股份有限公司 纤维相关产品研发及相关技术服务 80.00 -- 新设成立
机制纸制造及技术服务、制浆造纸；货物进出口及技术进
重庆造纸工业研究设计院有限责任公司 100.00 -- 非同一控制下企业合并取得
出口
重庆宝曼新材料有限公司 过滤材料、防护材料、复合材料制造、销售 -- 55.2521 新设成立
苏州悠远环境科技有限公司 环境保护及空气过滤产品制造、销售 100.00 -- 非同一控制下企业合并取得
深圳悠远环境科技有限公司 环境保护及空气过滤产品制造、销售 -- 100.00 非同一控制下企业合并取得
北京再升干净空气科技有限公司 空气净化产品和提供室内外净化解决方案 100.00 -- 新设成立
重庆复升冷鲜香科技有限公司 智能机电设备研发、生产、销售 51.00 -- 新设成立
工业有机废气净化设备、环境保护及空气过滤产品研发、
重庆悠远环境科技有限公司 -- 100.00 新设成立
生产、销售
深圳中纺滤材科技有限公司 滤清袋、熔丝过滤材料、热压布（SMS）的研发、销售 98.3172 -- 非同一控制下企业合并取得
空气过滤材料、过滤材料、环保材料、炭材料、无纺布等
广东美沃布朗科技有限公司 -- 98.3172 非同一控制下企业合并取得
环保材料的研发、生产、销售
苏州中纺滤材有限公司 无纺布及其制品、环保过滤材料的研发、加工、销售 -- 98.3172 非同一控制下企业合并取得
BEIJING ZISUN AIR PURIFICATION
研发、销售玻璃纤维制品及器材、货物进出口 100.00 -- 新设成立
TECHNOLOGY CO.,LIMITED
重庆爱干净空气环境工程有限公司 科技推广和应用服务业 100.00 -- 新设成立
工业有机废气净化设备；环境保护及空气过滤产品，净化
河南悠远环境科技有限公司 -- 100.00 新设成立
新风机组，货物进出口
重庆朗之瑞新材料科技有限公司 技术服务、技术开发、技术咨询 50.01 -- 新设成立
航空技术领域内的技术开发、技术服务、技术咨询、技术
再升科技（上海）有限责任公司 70.00 -- 新设成立
转让；民用航空材料销售；货物进出口；技术进出口
宣汉翔益包装制品有限公司 包装装潢印刷品印刷；食品用纸包装、容器制品生产 -- 72.00 新设成立
玻璃纤维及制品制造、销售；玻璃纤维增强塑料制品制
四川再升建筑节能科技有限公司 -- 55.00 新设成立
造；新材料技术研发；隔热和隔音材料制造、销售
餐饮服务；食品销售；住房租赁；工艺美术品及礼仪用品
在森咖啡（重庆）有限公司 -- 100.00 新设成立
销售（象牙及其制品除外）；日用品销售、百货销售
餐饮服务；食品销售；市场营销策划；企业形象策划；项
斜杠力量咖啡（重庆）有限公司 -- 100.00 新设成立
目策划与公关服务；住房租赁；日用百货销售
资料来源：公司提供
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跟踪评级报告
附件 2-1 主要财务数据及指标（合并口径）
项目 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年 3 月
财务数据
现金类资产（亿元） 6.28 4.54 8.91 8.52
资产总额（亿元） 27.42 29.31 34.17 33.78
所有者权益（亿元） 18.98 20.31 22.39 22.82
短期债务（亿元） 4.21 4.20 3.14 1.71
长期债务（亿元） 0.22 0.70 4.76 4.82
全部债务（亿元） 4.44 4.90 7.90 6.52
营业总收入（亿元） 18.84 16.20 16.18 3.77
利润总额（亿元） 4.71 2.70 1.55 0.40
EBITDA（亿元） 5.80 3.84 2.94 --
经营性净现金流（亿元） 2.91 1.49 2.64 0.03
财务指标
销售债权周转次数（次） 3.15 2.26 2.23 --
存货周转次数（次） 8.05 6.72 5.20 --
总资产周转次数（次） 0.73 0.57 0.51 --
现金收入比（%） 82.45 75.85 90.21 69.26
营业利润率（%） 37.04 29.97 24.78 22.04
总资本收益率（%） 17.32 10.36 5.51 --
净资产收益率（%） 20.79 12.37 6.91 --
长期债务资本化比率（%） 1.16 3.33 17.53 17.42
全部债务资本化比率（%） 18.94 19.43 26.07 22.23
资产负债率（%） 30.78 30.72 34.48 32.44
流动比率（%） 178.13 178.68 298.56 341.24
速动比率（%） 157.48 154.64 251.60 289.32
经营现金流动负债比（%） 38.91 20.06 43.72 --
现金短期债务比（倍） 1.49 1.08 2.84 4.99
EBITDA 利息倍数（倍） 61.13 38.85 19.40 --
全部债务/EBITDA（倍） 0.77 1.27 2.69 --
注：1．部分合计数与各相加数直接相加之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成，除特别说明外，均指人民币；2．数据如无特别注明均为
合并口径；3．2020－2022 年数据使用相应年度报告的当期/期末数据；4．2023 年一季度数据未经审计；5．如无特别说明，财务相关的比
例计算均以“元”为单位计算
资料来源：联合资信根据公司财务报告及公司提供资料整理
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跟踪评级报告
附件 2-2 主要财务数据及指标（公司本部口径）
项 目 2020 年 2021 年 2022 年
财务数据
现金类资产（亿元） 2.08 2.13 3.80
资产总额（亿元） 25.77 24.03 29.69
所有者权益（亿元） 16.86 16.82 18.97
短期债务（亿元） 2.27 2.32 2.20
长期债务（亿元） 0.00 0.50 4.60
全部债务（亿元） 2.27 2.82 6.80
营业总收入（亿元） 6.70 6.39 7.36
利润总额（亿元） 3.21 0.94 1.53
EBITDA（亿元） -- -- --
经营性净现金流（亿元） 2.07 2.29 -1.31
财务指标
销售债权周转次数（次） 3.38 2.02 1.98
存货周转次数（次） 13.90 10.95 9.94
总资产周转次数（次） 0.27 0.26 0.27
现金收入比（%） 75.98 93.44 86.33
营业利润率（%） 38.98 27.75 20.37
总资本收益率（%） 15.78 4.88 6.33
净资产收益率（%） 17.69 5.37 8.11
长期债务资本化比率（%） 0.00 2.89 19.52
全部债务资本化比率（%） 11.87 14.35 26.38
资产负债率（%） 34.56 29.99 36.12
流动比率（%） 171.12 140.52 252.34
速动比率（%） 166.82 132.70 239.75
经营现金流动负债比（%） 25.03 37.35 -24.06
现金短期债务比（倍） 0.92 0.92 1.73
EBITDA 利息倍数（倍） -- -- --
全部债务/EBITDA（倍） -- -- --
注：1．部分合计数与各相加数直接相加之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成，除特别说明外，均指人民币；2．2020－2022 年数据使
用相应年度报告的当期/期末数据；3．公司本部 2023 年一季度数据未披露；4．如无特别说明，财务相关的比例计算均以“元”为单位计算
资料来源：联合资信根据公司财务报告及公司提供资料整理
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跟踪评级报告
附件 3 主要财务指标的计算公式
指标名称 计算公式
增长指标
资产总额年复合增长率
净资产年复合增长率 （1）2 年数据：增长率=（本期-上期）/上期×100%
营业总收入年复合增长率 （2）n 年数据：增长率=[(本期/前 n 年)^（1/(n-1)）-1]×100%
利润总额年复合增长率
经营效率指标
销售债权周转次数 营业总收入/（平均应收账款净额+平均应收票据+平均应收款项融资）
存货周转次数 营业成本/平均存货净额
总资产周转次数 营业总收入/平均资产总额
现金收入比 销售商品、提供劳务收到的现金/营业总收入×100%
盈利指标
总资本收益率 （净利润+费用化利息支出）/（所有者权益+长期债务+短期债务）×100%
净资产收益率 净利润/所有者权益×100%
营业利润率 （营业总收入-营业成本-税金及附加）/营业总收入×100%
债务结构指标
资产负债率 负债总额/资产总计×100%
全部债务资本化比率 全部债务/（长期债务+短期债务+所有者权益）×100%
长期债务资本化比率 长期债务/（长期债务+所有者权益）×100%
担保比率 担保余额/所有者权益×100%
长期偿债能力指标
EBITDA 利息倍数 EBITDA/利息支出
全部债务/ EBITDA 全部债务/ EBITDA
短期偿债能力指标
流动比率 流动资产合计/流动负债合计×100%
速动比率 （流动资产合计-存货）/流动负债合计×100%
经营现金流动负债比 经营活动现金流量净额/流动负债合计×100%
现金短期债务比 现金类资产/短期债务
注：现金类资产=货币资金+交易性金融资产+应收票据+应收款项融资中的应收票据
短期债务=短期借款+交易性金融负债+一年内到期的非流动负债+应付票据+其他短期债务
长期债务=长期借款+应付债券+租赁负债+其他长期债务
全部债务=短期债务+长期债务
EBITDA=利润总额+费用化利息支出+固定资产折旧+使用权资产折旧+摊销
利息支出=资本化利息支出+费用化利息支出
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跟踪评级报告
附件 4-1 主体长期信用等级设置及含义
联合资信主体长期信用等级划分为三等九级，符号表示为：AAA、AA、A、BBB、BB、B、
CCC、CC、C。除 AAA 级、CCC 级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”“-”符号进行
微调，表示略高或略低于本等级。
各信用等级符号代表了评级对象违约概率的高低和相对排序，信用等级由高到低反映了评级对
象违约概率逐步增高，但不排除高信用等级评级对象违约的可能。
具体等级设置和含义如下表。
信用等级 含义
AAA 偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约概率极低
AA 偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约概率很低
A 偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约概率较低
BBB 偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约概率一般
BB 偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，违约概率较高
B 偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约概率很高
CCC 偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约概率极高
CC 在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务
C 不能偿还债务
附件 4-2 中长期债券信用等级设置及含义
联合资信中长期债券信用等级设置及含义同主体长期信用等级。
附件 4-3 评级展望设置及含义
评级展望是对信用等级未来一年左右变化方向和可能性的评价。评级展望通常分为正面、负面、
稳定、发展中等四种。
评级展望 含义
正面 存在较多有利因素，未来信用等级调升的可能性较大
稳定 信用状况稳定，未来保持信用等级的可能性较大
负面 存在较多不利因素，未来信用等级调降的可能性较大
发展中 特殊事项的影响因素尚不能明确评估，未来信用等级可能调升、调降或维持
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