关 注
清江流域的来水不稳定对公司水电业绩产生一
定的影响。2011 年，受清江流域来水偏枯影响，
公司水力发电量有所下滑。未来中诚信证评将
持续关注清江流域来水情况对公司水电业绩的
影响。
国家环保节能力度加强。2011 年 7 月，新的《火
电厂大气污染物排放标准》颁布，更为严格的
排放标准将在一定程度上增加火电企业的环保
支出压力。
电煤价格波动。 2011 年电煤平均价格整体高位
运行，使公司当年火电业务毛利率仍然维持在
较低水平，未来电煤价格波动仍然是影响公司
火电业务盈利水平的关键因素。
资本性支出压力较大。“十二五”期间，公司将
加大资金投入，进一步实施向上游扩张及电源
结构向清洁型能源转型的战略，未来公司将面
临较大的资本性支出压力。
2 湖北能源集团股份有限公司公司债券 2012 年跟踪评级报告
投资 7,393 亿元，与上年基本持平。其中，电源工
行业关注 程建设完成投资 3,712 亿元，比上年下降 6.49%；
2011 年中国电力需求整体较为旺盛，第二产 电网工程建设完成投资 3,682 亿元，比上年增长
业仍是拉动用电增长的决定因素；西部地区 6.77%，电网投资占电源投资的比重比上年提高 3.3
则成为带动用电增长的新兴力量 个百分点。截至 2011 年 12 月 31 日，全国全口径
图 1：2008～2011 年全社会及各产业累计用电增速 装机容量为 10.56 亿千瓦时，同比增长 9.2%；电网
220 千伏及以上输电线路回路长度、公用变设备容
量分别为 48.0 万千米、22.0 亿千伏安，分别比上年
增长 7.9%和 10.5%，全国电力供应和配置能力进一
步增强。
分电源结构来看，在 2011 年完成的电源工程
建设投资中，水电完成投资 940 亿元、火电 1,054
亿元、核电 740 亿元，风电为 829 亿元，其中火电
投资仅为 2005 年的 46.4%，已经连续 6 年同比减少。
数据来源：中电联，中诚信证评整理 截至 2011 年底，水电、核电、风电、太阳能等清
2011 年，全国全社会用电量为 4.69 万亿千瓦 洁能源比重达到 27.5%，同比提高了 0.9 个百分点，
时，同比增长 11.7%，增速较上年微降 2.86 个百分 清洁能源比重上升，电源结构不断改善。分地区来
点。分产业来看，2011 年，第一产业用电量比上年 看，2011 年，我国西部、东北、中部以及东部地区
增长 3.9%。第二产业及其工业用电量分别增长 装机容量分别增长 14.5%、7.8%、7.3%和 6.4%，其
11.9%和 11.8%，占全社会用电量的比重分别为 中东、中部装机增长分别低于用电量增长 3.2 和 4.8
75.0%和 73.8%，仍是拉动用电增长的决定因素；其 个百分点，在跨区资源配置能力不能完全配套的情
中，轻工业用电增速低于重工业，且差距拉大。第 况下，东部电力供需更加紧张。
三产业用电增长 13.5%。城乡居民生活用电增速放
火电装机增速减缓、水电来水偏枯等因素导
缓到 10.8%，其中城镇居民用电仅增长 8.2%。
致 2011 年我国电力供需仍然总体偏紧
分地区来看，2011 年东、中、西、东北地区用
2011 年，全国全口径发电量 4.72 万亿千瓦时，
电分别增长 9.6%、12.1%、17.2%和 7.9%，中西部
比上年增长 11.7%。其中，水电下降 3.5%，主要受
用电需求增长明显快于东部和东北地区，西部地区
来水偏枯因素所致；火电增长 14.1%，核电 874 亿
所有省份用电量增速均高于全国平均水平，东部用
千瓦时、增长 16.9%，并网风电 732 亿千瓦时、增
电大省对全国用电带动作用减弱。
长 48.2%。全国发电设备利用小时 4,731 小时，已
2011 年 1 季度，国内 GDP 同比增幅为 8.1%，
连续两年回升，其中，水电设备利用小时 3,028 小
增幅连续 5 个季度出现环比下滑。受此影响，2012
时，同比下降 376 小时，是二十年来最低的一年；
年 1 季度全社会用电量同比增速仅 6.8%，增速下滑
火电设备利用小时达到 5,294 小时，同比提高 264
明显。考虑到 2012 年国内外经济走势的不确定因
小时，提高幅度为 2008 年以来最大的一年。
素较大，预计全年全社会用电增速将同比有所下
此外，水电发电量下降对跨区跨省输电及电力
降。
平衡影响较大。2011 年三峡电厂累计送出电量比上
国家电源投资力度有所减弱，电网投资比重 年减少 7.3%；华中送出电量下降 15.1%，其中送华
上升；水电、核电、风电、太阳能等清洁能 东、西北、华北、南方分别下降 11.0%、16.3%、69.6%
源比重上升，电源结构不断改善 和 12.1%。由于来水偏枯以及电煤问题，贵州输出
电力投资方面，2011 年全国电力工程建设完成 电量下降 11.5%，导致南方电网“西电东送”电量下
3 湖北能源集团股份有限公司公司债券 2012 年跟踪评级报告
降 13.2%。根据中电联对 2012 年电力形势预测数据 面对燃煤价格高企给火电企业带来的经营压
显示，2012 年我国用电形势将持续紧张，最大电力 力，2011 年，发改委先后两次对上网电价进行调整，
缺口将达到 3,000-4,000 万千瓦。 但调整力度远不足以弥补成本的大幅增长。在市场
对电价改革预期强烈的背景下，近期，发改委披露
煤炭供应能力有所增强，但电煤矛盾仍然突
了 2012 年电价改革方案，即“阶梯电价”。目前，全
出，电煤价格高位运行，电价政策改革预期
国已有部分省市开展了阶梯电价听证会，7 月 1 日
强烈
起部分城市开始执行，若电价改革能顺利实施，将
煤炭供应方面，近年来，随着一批新建、改扩
在一定程度上缓解目前火电企业经营成本居高不
建和资源整合煤矿技改完成陆续投产，煤炭产能释
下，盈利能力大幅下降明显的局面。
放有所加快，2011 年全行业新增产能 9,500 万吨。
表 1：发改委关于居民阶梯电价方案
其中，内蒙古、山西和陕西全年煤炭产量分别为 9.79
分档 备注
亿吨、8.72 亿吨和 4 亿吨，同比分别增长 24.4%、 第一档基本用电 按覆盖 80%居民家庭用电，不调整
17.7%和 11.1%。 覆盖 95%居民家庭用电，提价不低
第二档正常用电
2011 年，虽然我国煤炭供应能力有所增强，但 于 0.05 元/度
第三档高质量用电 其他部分；提价 0.3 元/度
另一方面，下游主要耗煤行业保持了持续较快增
城市低保户和五保户设置 10 度或 15
长，加上水电减发、火电利用小时增加使得电煤需 免费档
度免费点亮
求旺盛进一步影响了电煤供需关系。2011 年，全国 数据来源：公开资料，中诚信证评整理
重点发电企业累计供、耗煤分别增长 15.78%和 环保节能力度加强，将加大火电企业运营成
15.3%，日均供、耗煤分别为 381 万吨和 374 万吨； 本
各月电厂耗煤持续较高。 2011 年 7 月，环保部和国家质监总局联合发布
电煤价格方面，总体来看，自 2009 年年末大 了新的《火电厂大气污染物排放标准》，并在 2012
幅上涨之后，2010 年至今国内煤价一直处于高位运 年 1 月 1 日起实施。新标准的实施将对火电企业产
行。2010 年 4 月，受南方来水偏枯、煤炭进口减少 生深刻影响，同时将促进我国环境保护工作的开展
等因素影响，市场煤价持续较快上涨，6 月下旬达 并带动环保产业的发展。
到全年最高水平。11 月以来，尽管处于冬季用煤旺 对火电企业而言，新标准大幅提高了火电企业
季，但受工业增速回落，总体需求下降的影响，市 大气污染物排放限值，提高了火电行业环保准入门
场煤价呈现下降趋势。截至 2012 年 2 月 30 日，秦 槛，有利于推动火电行业排放强度降低，加快火电
皇岛动力煤价格略有回落（图 2）。 行业发展方式转变和产业结构优化调整，促进电力
图 2：2009.1～2012.5 秦皇岛动力煤平仓价
工业可持续和健康发展。但是，排放标准的提高也
单位：元/吨
将增加火电行业的环保投入，这将使已经连年亏损
1,000
900 的火电企业面临更大的经营压力。根据测算，到
800
700 2015 年时，需要进行去除氮氧化物改造的现有机组
600
500 和新增的机组容量约为 8.17 亿千瓦，估计需投资
400
300 1950 亿元，年运行费用约 612 亿元；除尘和脱硫
200
100 设施的改造和新建投资费用约需 650 亿元。因此，
0
在火电厂烟气脱销电价等电价优惠补贴政策尚未
Jan-2009
Apr-2009
Jul-2009
Oct-2009
Jan-2010
Apr-2010
Jul-2010
Oct-2010
Jan-2011
Apr-2011
Jul-2011
Oct-2011
Jan-2012
Apr-2012
出台的背景下，现有火电企业机组改造积极性将受
秦皇岛动力煤Q5800平仓价 秦皇岛动力煤Q5500平仓价
到影响。
秦皇岛动力煤Q5000平仓价 秦皇岛动力煤Q4500平仓价
从环境保护方面来看，新标准的实施将有利于
数据来源：恒生聚源，中诚信证评整理
控制电力行业污染物排放，进一步加大大气污染防
4 湖北能源集团股份有限公司公司债券 2012 年跟踪评级报告
治工作力度，促进我国大气环境质量的改善。统计 万千瓦，其中水电 365.33 万千瓦、火电 180 万千瓦、
显示，2009 年全国氮氧化物排放总量为 1692.7 万 风电 6.29 万千瓦，公司电源结构仍以水电为主。
吨，电力行业氮氧化物排放量约占全国排放总量的 图 4：截至 2011 年 12 月 31 日公司权益电源结构
49%，实施新标准后，到 2015 年，电力行业氮氧化
物排放可减少 580 万吨；2009 年全国二氧化硫排放
总量为 2214.4 万吨，电力行业二氧化硫排放量约占
全国排放总量的 46.4%，实施这一标准后，到 2015
年，电力行业二氧化硫排放可减少 618 万吨。此外，
由于新标准进一步完善了污染物指标体系，增加了
汞的排放限值，因此新标准的实施对电力行业颗粒
物和汞等污染物也将有明显的减排效果。 数据来源：公司提供，中诚信证评整理
另外，实施新标准在大幅削减污染物排放的同
2011 年，受益于全省电力需求的增长，尽管公
时，还将带动相关的环保技术和产业市场的发展。
司主要水力发电机组所在清江流域来水偏枯、煤炭
据测算，新标准的实施将为脱硝、脱硫和除尘等环
价 格 上涨 ，但 公 司当 年发 电 量较 上年 仍 然增 长
保治理和设备制造行业带来约 2600 亿元的市场规
9.58%。2011 年，公司累计完成发电量 170.64 亿千
模。
瓦时，上网发电量 162.73 亿千瓦时。
业务运营 图 5：2010～2011 年发电量及增长率情况
目前，公司已初步形成了以电力运营为核心，
煤炭贸易和天然气销售为支撑的多元化发展的业
务格局。
2011 年公司实现营业收入 96.08 亿元，同比增
长 35.87%。其中，公司电力板块实现收入 60.09 亿
元，占营业收入的 62.54%，较 2010 年的 46.03%大
幅提高，公司主营业务集中度加强。煤炭贸易业务
规模实现较快增长，2011 年全年实现收入 33.45 亿
元，占营业收入的 33.61%。 数据来源：公司年报，中诚信证评整理
图 3：2011 年度公司营业收入构成情况 2011 年公司水电资产规模小幅增长，清江流域来水
偏枯导致水电整体减发
2011 年，房县水电公司三里坪水利水电枢纽工
程顺利建成投产，新增可控装机容量 3.5 万千瓦时。
截至 2011 年 12 月 31 日，公司水电可控装机容量
为 365.33 万千瓦。
数据来源：公司提供，中诚信证评整理
电力业务
公司当年新增装机容量 7.07 万千瓦，截至 2011
年 12 月 31 日，公司已投产可控装机容量为 551.62
5 湖北能源集团股份有限公司公司债券 2012 年跟踪评级报告
表 2：截至 2011 年 12 月 31 日公司已投产水电厂 股火电企业设备平均利用小时为 5,476 小时，高出
单位：万千瓦 全国平均数 182 小时，火电设备利用率较高且不断
机组容量 权益比例 提升。此外，公司当年供电煤耗和综合厂用电率分
项目名称
(万千瓦) (%)
别为 326 克/千瓦时和 4.65%，其综合厂用电率降幅
1.清江水电 336.23 100
2.洞坪水电 11 50 较大，节能减排效果明显。
3.芭蕉河水电 5.1 66 表4：2010～2011年公司控股火电企业部分技术指标
4.锁金山电业 4.5 57.97 火电指标 2010 2011
5.谷城银隆电业 5 42.1 发电量（亿千瓦时） 79.11 98.56
6.房县水电 3.5 100 上网电量（亿千瓦时） 73.51 92.1
合计 365.33 - 设备平均利用小时 4,395 5476
数据来源：公司提供，中诚信证评整理 供电煤耗（克/千瓦时） 325.86 326
2011 年前三季度，湖北地区遭受了六十年来最 综合厂用电率（%） 7.08 4.65
数据来源：公司提供，中诚信证评整理
严重的三季干旱，导致清江流域全年来水偏枯四
2011 年，电煤价格持续高位震荡运行，公司火
成，导致公司水力发电量较上年同期有所下降。
电企业运营成本持续上升。2011 年全年，公司所属
2011 年，公司控股水电厂整体发电量和上网电量分
控股火电企业耗用标煤总量 321 万吨，标煤单价达
别为 71.12 亿千瓦和 69.71 亿千瓦，同比分别减少
到 1,050 元/吨（不含税），同比上升 20 元/吨。为缓
6.86%和 7.56%；当年水电业务实现收入 23.33 亿元，
解火电企业的成本上升压力，2011 年，发改委连续
较 2010 年下降 5.89%。同期，控股水电厂设备利用
两次上调火电上网电价，公司上网电价分两次共提
小时数同比下降 182 小时，为 1,928 小时，低于全
高 5.3 分/千瓦时，公司控股火电企业的平均上网电
国平均水电利用小时数。
价调整为 0.46 元/千瓦时。但相较于高企的燃煤价
表 3：2010、2011 年公司控股水电业务主要经营指标
指标 2010 2011 格，煤电联动尚不到位，公司火电厂面临的成本压
设备利用小时 2,110 1,928 力仍然较大。
全国平均水电利用小时数 3,429 3,028
发电量（亿千瓦时） 76.36 71.12 公司加快发展风力发电等新能源建设，风电业务发
上网电量（亿千瓦时） 75.41 69.71 展迅速
平均上网电价（元/千瓦时）（含税） 0.38 0.38 为进一步调整电源结构，提高清洁能源比重，
数据来源：公司提供，中诚信证评整理
公司近年来持续加快风力发电等新能源建设。2011
公司火电资产规模维持不变，控股火电企业各项运 年，齐岳山风电一期项目建成，新增装机容量 3.57
营指标持续优化，但煤价的波动对公司运营成本的 万千瓦，截至 2011 年 12 月 31 日，公司的风电装
控制仍将形成一定压力 机容量达 6.29 万千瓦。当年，公司下属风电企业累
截至 2011 年 12 月 31 日，公司火电可控装机容 计完成发电量 0.96 亿千瓦时，同比增长 282.64%；
量为 180 万千瓦，包括鄂州发电一期 60 万千瓦和鄂 公司全年风电业务实现收入 0.52 亿元，较 2010 年
州发电二期 120 万千瓦。 增长 218.85%。同期，控股风电厂设备平均利用小
2011 年，受全国主要水电来水偏枯、国内电力 时为 1553 小时，低于全国平均数 367 小时。
需求持续稳步增长影响，公司控股火电企业累计完
公司持续积极构建煤炭和天然气供应保障网
成发电量 98.56 亿千瓦时，同比增长 24.59%；上网
络
电量为 92.1 亿千瓦时，同比提高 25.29%。2011 年
为改善火电盈利能力、降低火电经营风险，公
公司实现火电业务收入 36.22 亿元，较上年增长
司自 2010 年收购湖北省煤炭投资开发有限公司（以
33.28%。
下简称“省煤投”）股权后，已将产业链向上延伸
公司已投产火电机组单机装机容量均大于 30
至上游煤炭运输环节，在保障公司火电厂燃煤需求
万千瓦，并全部完成了脱硫改造。2011 年，公司控
的同时降低燃煤价格波动造成的火电经营风险。公
6 湖北能源集团股份有限公司公司债券 2012 年跟踪评级报告
司的贸易用煤炭基本来源于山西、安徽、河南等地， 2*350MW 热电联产项目，计划总投资约 50 亿元；
并主要销售给湖北本地企业。 同时，公司将在荆州市政府的支持下建设荆州－石
截至 2011 年 12 月 31 日，公司已建及在建天 首及湖北省内天然气管网布局规划中的“西气东输
然气管网总长 650 公里。同期，公司完成天然气销 三线”支线管网、石首城市燃气等项目；另外，荆
售气量 1.85 亿立方米，同比增长 36.03%；公司 2011 州市政府将支持公司，争取将公司参股的松滋核电
年实现营业收入 2.55 亿元，同比增长 7.18%。公司 项目纳入国家核电规划中。
天然气主要由中国石油化工股份有限公司天然气 公司与随州市政府签订框架协议，将在随州市
分公司供应，并全部销售给湖北本地企业，主要客 政府区域内投资约 6 亿元建设随州－随县、孝昌－
户为武汉市天然气高压管网公司。 广水（大悟）天然气支线，并投资控股经营随县城
市燃气和投资建设随州周边城镇燃气等项目，建设
公司将继续有序实施清洁型能源转型的战
“西气东输三线”天然气输气管道与随州相关的支
略，并持续构建煤炭和天然气供应保障网络，
线管网。其中，孝昌－广水（大悟）天然气输气管
未来新增项目将为公司带来较大的资本支出
道项目已通过公司董事会表决，项目计划投资 1.76
压力
亿元，预计 2012 年开工建设，2013 年开始供气，
“十二五”期间，公司将持续加大投资力度，
2018 年达到设计规模。
进一步完善以电力运营为核心，煤炭贸易和天然气
公司与通城县政府于 2012 年签订天然气工程
销售为支撑的多元化发展的业务格局，同时，继续
投资建设框架协议，通城县政府授权公司与在通城
有序实施清洁型能源转型的战略。
县与通城县政府认可的有关企业合作进行天然气
2012 年以来，公司与湖北省内多个市、县级地
特许经营，并授权公司控股合作企业，特许经营期
方政府签订能源战略合作框架协议，并与新疆生产
限为 25~30 年，由公司的控股公司负责天然气特许
建设兵团农五师电力公司（以下简称“新疆农五
项目的投资、建设、运营和管理，开发通城县行政
师”）签订投资协议。公司将与上述地方政府和新
区域内的天然气下游市场，保障通城县天然气供
疆农五师就电力、煤炭和天然气业务进行合作开发
应。特许经营业务主要为工业、公用（含 CNG、
建设。
LNG 汽车加气）、民用、服务业天然气销售、运营
具体看，2012 年，公司先后与荆州、襄阳、老
和设备维护。
河口和随州市等地方政府签订能源战略合作框架
公司与新疆农五师于 2012 年 6 月 13 日签定投
协议，拟按照 “北煤南运”路口电站的总体规划，
资协议，拟共同投资设立新疆楚星能源发展有限公
择机投资开发数个总装机 4*1000MW 的路口电站。
司，开展热电联产、风电及煤炭项目建设。该热电
由于“北煤南运”工程规划存在变数，公司与地方
联 产 规 划 容 量 为 2*150MW+2*350MW+2*
政府签订的仅为框架协议，具体路口电站选址、电
1000MW，装机容量为 2*150MW；风电一期规模容
站个数、投资规模具有较大不确定性。目前，公司
量为 450MW，装机容量为 49.5MW；煤炭贸易规模
正加紧开展建设路口电站前期工作。
待定。其中，一期 2*150MW 热电联产项目总投资
除上述“北煤南运”路口电站工程外，公司与
约 18.21 亿元，一期 49.5MW 风电项目总投资约 4.16
老河口市政府将合作建设“西气东输二线”仙人渡
亿元，煤炭投资规模待定。
接收站项目和加气母站项目，由公司为襄阳市下游
为满足部分项目资金需求，公司拟非公开增发
城市燃气、工业园区、大用户直供等提供气源供应
66,200 万股新股，已于 2012 年 4 月 12 日经证监会
保障。公司还将在老河口市政府的支持下，在当地
核准批复。本次非公开增发拟募集资金（扣除发行
建设两座 LNG 加气站，满足当地重载货车、大型
费）不超过 311,480 万元，计划投资于齐岳山风电
客车及船舶等改进使用清洁燃料的需求。
一期、二期项目，孝昌－潜江天然气输气管道项目、
公司与荆州市政府将在松滋合作开发
荆州－公安－石首输气管道项目、武汉－赤壁天然
7 湖北能源集团股份有限公司公司债券 2012 年跟踪评级报告
气输气管道项目和黄陂－麻城天然气输气项目。实 图 6：2009～2012Q1 公司资本结构分析
际募集资金不足项目需要部分将由公司自筹资金
解决。
未来几年，公司将持续加大投资规模，在扩张
主营的水电和火电业务外，仍将持续向能源上游扩
张并加强清洁型能源业务比重，未来公司的资本性
支出压力较大。
财务分析
以下分析基于公司提供的经大信会计师事务
所审计并出具标准无保留意见的 2009、2010 年度 数据来源：公司年报，中诚信证评整理
备考财务报告、经大信会计师事务所审计并出具标 2011 年公司所发行的 16 亿元公司债，全部用
准无保留意见的 2011 年年报和未经审计的 2012 年 于偿还银行短期借款，使得公司的长短期债务比从
第一季度财务报表。 2010 年的 0.68 下降到 2011 年 0.61，债务结构得以
改善。但 2012 年第一季度末，其长短期债务比回
资本结构
升至 0.65，中诚信证评认为公司债务结构有进一步
2011 年公司发行了 16 亿元公司债，导致其资
优化的空间。
产负债规模均有所增加，资产负债率略有升高。截
图 7：公司 2009～2012.Q1 年公司债务结构情况
至 2011 年 12 月 31 日，公司资产总额为 313.15 亿
元，较 2010 年增长 10.61%；负债总计 215.01 亿元，
较 2010 年增长 13.06%。公司的财务政策相对稳健，
2011 年资产负债率和总资本化比率分别为 68.66%
和 67.07%，与同行业上市公司相比仍处在较低水平
（见表 5）。截至 2012 年一季度末，公司资产负债
率和总资本化率分别为 68.29%和 66.45%，仍具有
一定的财务弹性。
表 5：2011 年 12 月 31 日电力行业主要上市公司资产负债率
资产负债 总资产 毛利率 电源
名称 率（%） （亿元） （%） 性质 资料来源：公司提供，中诚信证评整理
华能国际 77.14 2544 8.70 火电
总体来看，公司目前负债中短期债务的比例有
大唐发电 79.28 2441 17.32 火电
国电电力 77.91 1822 15.92 火电 所上升，债务期限结构仍有待优化。未来，随着公
华电国际 84.05 1484 9.22 火电 司相关业务板块投资规模扩大，其整体负债率水平
国投电力 82.01 1209 13.17 火电 有可能进一步上升。
湖北能源 68.66 313 16.87 水电
申能股份 30.32 353 12.60 火电 盈利能力
粤电力Ａ 66.44 395 9.6 火电 2011 年公司实现营业收入 96.08 亿元，较 2010
上海电力 71.81 316 10.12 火电
年增长 35.87%，主要来源于火电和煤炭贸易业务的
深圳能源 46.3 315 13.67 火电
桂冠电力 78.09 210 29.07 水电 增长。2012 年第一季度，公司实现营业收入 25.15
黔源电力 79.12 155 51.06 水电 亿元。
ST 梅 雁 39.02 36.4 14.78 水电
郴电国际 72.36 41.8 21.31 水电
乐山电力 70.54 37.6 22.81 水电
桂东电力 57.82 51.4 19.72 水电
数据来源：中诚信咨讯，中诚信证评整理
8 湖北能源集团股份有限公司公司债券 2012 年跟踪评级报告
表 6：公司 2009～2011 年各业务收入构成及毛利率情况 受营业毛利下降和投资收益减少及合并范围
2009 2010 2011 发生变化等的影响，2011 年公司实现利润总额 7.25
业务 营业 营业 营业
毛利率 毛利率 毛利率 亿元，较 2010 年下降 43.06%。公司利润总额中经
收入 收入 收入
水电业务 22.06 61.84 24.79 60.51 23.33 62.24 营性业务利润占 64.30%，投资收益约占利润总额的
火电业务 10.40 -0.32 27.18 -1.32 36.23 0.19
28.67%。公司 2011 年实现经营性业务利润 4.66 亿
风电业务 0.16 5.95 0.16 0.41 0.52 -
房地产业务 9.16 28.94 12.62 32.5 - - 元，同比下降 16.16%，主要因为公司当年剥离了毛
煤炭业务 0.00 - 2.57 -11.74 32.29 2.85 利较高的房地产业务；投资收益大幅下降主要系
天然气业务 0.00 - 2.38 0.81 2.55 -
2010 年公司出售清能置业股权，确认大额投资收
其他业务 0.43 43.07 0.78 33.01 1.15 -
合计 42.21 38.98 70.49 26.56 96.08 16.87 益，导致 2010 年基数较大。2012 年第一季度，公
资料来源：公司提供 司实现利润总额 1.12 亿元。
水电业务仍是公司的核心盈利来源，年均毛利 图 9：2009～2011 年度公司利润总额构成情况
率约为 60%。2011 年，公司剥离了毛利率较高的房
地产业务，而新增的煤炭贸易业务毛利较低，导致
公司的营业毛利率下降至 16.87%，较 2010 年减少
9.2 个百分点。
图 8：2009～2012.Q1 公司营业毛利率变化
数据来源：公司年报，中诚信证评整理
总体来看，目前公司电力销售业务占比有所提
高，公司主营业务集中度增强。火电上网价格上调
一定程度上缓解了电煤价格高企造成的成本压力，
而水电业务仍是公司核心的盈利来源。中诚信证评
数据来源：公司年报，中诚信证评整理
将持续关注水力发电来水的不稳定性和煤炭价格
期间费用方面，2011 年公司的管理费用和销售
波动对公司盈利能力的影响。
费用分别较上年下降 7.54%和 5.45%。财务费用方
偿债能力
面，受惠于人民币升值，日元贷款产生汇兑收益，
从债务规模来看，近年来，公司各类项目投资
使得财务费用较上年下降 8.34%。2011 年三费收入
进度的加快使总债务规模持续扩大，2011 年 12 月
占比为 11.27%，2012 年第一季度进一步下降至
31 日其总债务规模达 199.91 亿元。2012 年第一季
9.96%，公司的期间费用控制能力逐年增强。
度，公司总债务达 196.70 亿元。
表 7：2009～2012.Q1 公司期间费用分析
单位：亿元
2009 2010 2011 2012.Q
销售费用 0.37 0.30 0.28 0.04
管理费用 1.77 2.33 2.20 0.57
财务费用 7.00 9.11 8.35 1.89
三费合计 9.14 11.74 10.83 2.51
营业总收入 42.37 70.71 96.08 25.15
三费收入占比 21.58% 16.60% 11.27% 9.96%
数据来源：公司年报，中诚信证评整理
9 湖北能源集团股份有限公司公司债券 2012 年跟踪评级报告
表 8：2009～2012.Q1 年公司主要偿债能力指标
2009 2010 2011 2012.Q1
短期债务（亿元） 53.79 66.76 75.76 77.83
长期债务（亿元） 137.39 98.70 124.15 118.87
总债务（亿元） 191.18 165.46 199.91 196.70
EBITDA（亿元） 23.59 30.01 25.49 -
总债务/ EBITDA
8.10 5.51 7.84 -
（X）
EBITDA 利息倍数
2.71 3.54 2.88 -
(X)
经营活动净现金流
26.76 22.65 18.98 6.00
（亿元）
经营活动净现金流/
0.14 0.14 0.09 0.12
总债务（X）
经营活动净现金流/
3.07 2.67 2.14 -
利息支出（X）
数据来源：公司年报，中诚信证评整理
现金获取方面，主要受营业利润减少的影响，
公司 2011 年的 EBITDA 较 2010 年减少 4.52 亿元。
获现能力的下降和债务规模的扩大使得公司的偿
债能力有所下降。但 2011 年 12 月 31 日，公司
EBITDA 利息保障倍数和经营活动净现金流利息保
障倍数分别为 2.88 倍和 2.14 倍，公司的利息偿还
能力较强。总体看，公司目前偿债压力较小，偿债
能力较强。
在财务弹性方面，公司与多家银行形成稳定的
银企关系。截至 2012 年 3 月末，公司银行授信总
额度为 381.06 亿元，未使用银行授信额度为 247.20
亿元。
在或有负债方面，截至 2011 年 12 月 31 日，
公司对外担保合计 5.38 亿元，占净资产比重 5.48%，
其中 5 亿元系公司对子公司清江公司发行的 5 亿元
中期票据向农行湖北省分行提供的 5 亿元反担保，
或有风险很小。
总体看，根据公司的发展规划，预计未来几年
公司的投资规模仍然较大，债务规模可能进一步提
升，公司偿债指标可能有所波动。但基于公司突出
的区域地位和较强的现金获取能力，公司的整体偿
债能力仍然很强。
结 论
综上，中诚信证评维持本次公司债券债项级别
+ +
AA ，维持主体级别AA ，中诚信证评认为湖北能
源在未来一定时期内的信用水平将保持稳定。
10 湖北能源集团股份有限公司公司债券 2012 年跟踪评级报告
附一：湖北能源集团股份有限公司股权结构图（截至 2012 年 3 月 31 日）
湖北能源集团股份有限公司
80% 100% 30.23% 16.67%
财务公司 湖北省能源集团有限公司 高新热电公司 长江财产保险
控股子公司（6 家） 全资子公司（8 家） 参股公司（9 家）
51% 50% 42% 66% 58% 48% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 40% 40% 40% 29% 12% 11% 5% 15% 5%
葛 洞 银 芭 锁 九 清 鄂 省 省 房 齐 工 光 湖 咸 新 新 长 长 长 汉 长
店 坪 隆 蕉 金 宫 江 州 天 煤 县 岳 程 谷 北 宁 能 能 源 江 源 新 润
发 水 电 河 山 山 公 电 然 投 水 山 管 热 核 核 源 源 电 证 一 发 保
电 电 业 水 水 风 司 厂 气 公 电 风 理 力 电 电 管 基 力 券 发 电 险
公 公 公 电 电 电 公 司 公 电 公 公 公 公 理 金
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司 司 司 司 司 司
11 湖北能源集团股份有限公司公司债券 2012 年跟踪评级报告
附二：湖北能源集团股份有限公司主要财务数据及指标
财务数据(单位：万元) 2009 2010 2011 2012.Q1
货币资金 145,674.15 66,683.29 261,543.08 228,701.89
应收账款净额 36,528.63 71,597.39 125,987.84 127,976.24
存货净额 352,511.74 15,226.41 42,672.86 40,934.45
流动资产 589,719.83 300,034.72 544,429.91 538,601.54
长期投资 153,725.16 175,770.21 230,585.86 242,213.74
固定资产合计 2,241,449.63 2,308,374.94 2,300,928.87 2,294,124.67
总资产 3,021,405.39 2,831,095.12 3,131,505.38 3,131,056.46
短期债务 537,936.50 667,569.58 757,582.39 778,308.57
长期债务 1,373,904.43 987,031.25 1,241,489.93 1,188,714.52
总债务（短期债务+长期债务） 1,911,840.93 1,654,600.84 1,999,072.33 1,967,023.08
总负债 2,156,974.75 1,901,737.94 2,150,073.12 2,138,077.43
所有者权益（含少数股东权益） 864,430.64 929,357.17 981,432.26 992,979.03
营业总收入 423,695.08 707,099.53 960,754.53 251,543.85
三费前利润 152,369.35 167,564.25 154,863.38 32,522.55
投资收益 22,039.00 71,474.80 20,781.29 3,308.62
净利润 65,539.31 93,136.53 56,867.08 11,027.52
息税折旧摊销前盈余 EBITDA 235,928.51 300,095.66 254,933.10 -
经营活动产生现金净流量 267,639.14 226,505.59 189,829.88 59,992.33
投资活动产生现金净流量 -174,977.95 -82,068.75 -142,689.05 -31,283.35
筹资活动产生现金净流量 -79,981.69 -214,191.48 138,362.50 -61,035.77
现金及现金等价物净增加额 12,705.08 -69,749.55 185,509.20 -32,326.80
财务指标 2009 2010 2011 2012.Q1
营业毛利率（%） 39.08 26.07 16.87 13.39
所有者权益收益率（%） 7.58 10.02 5.79 4.44
EBITDA/营业总收入（%） 55.68 42.44 26.53 0.00
速动比率（X） 0.32 0.33 0.56 0.53
经营活动净现金/总债务（X） 0.14 0.14 0.09 0.12
经营活动净现金/短期债务（X） 0.50 0.34 0.25 0.31
经营活动净现金/利息支出（X） 3.07 2.67 2.14 -
EBITDA 利息倍数（X） 2.71 3.54 2.88 -
总债务/ EBITDA（X） 8.10 5.51 7.84 -
资产负债率（%） 71.39 67.17 68.66 68.29
总债务/总资本（%） 68.86 64.03 67.07 66.45
长期资本化比率（%） 61.38 51.50 55.85 54.49
注：2012.Q1 所有者权益收益率、经营活动净现金/总债务、经营活动净现金/短期债务、总债务/EBITDA 经年化处理。
12 湖北能源集团股份有限公司公司债券 2012 年跟踪评级报告
附三：基本财务指标的计算公式
营业毛利率 ＝（营业收入－营业成本）/ 营业收入
EBIT（息税前盈余）＝ 利润总额+计入财务费用的利息支出
EBITDA（息税折旧摊销前盈余）＝ EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销
成本费用率 ＝（营业成本＋管理费用+财务费用+营业费用）/ 营业收入
所有者权益收益率 ＝净利润 / 期末所有者权益
总资本回报率 ＝ EBIT / (总债务+所有者权益合计)
收现比 ＝ 销售商品、提供劳务收到的现金 / 营业收入
盈利现金比率 ＝ 经营活动净现金流/净利润
应收账款周转率 ＝ 营业收入 / 应收账款平均余额
存货周转率 ＝ 营业成本 / 存货平均余额
流动资产周转率 ＝ 营业收入 / 流动资产平均余额
流动比率 ＝ 流动资产 / 流动负债
速动比率 ＝（流动资产－存货）/ 流动负债
保守速动比率 ＝（货币资金+应收票据+交易性金融资产）/ 流动负债
短期债务 ＝ 短期借款+应付票据+交易性金融负债+一年内到期的非流动负债
长期债务 ＝ 长期借款+应付债券
总债务 ＝ 长期债务+短期债务
总资本 ＝ 总债务+所有者权益合计
总资本化比率 ＝ 总债务 /（总债务+所有者权益合计）
长期资本化比率 ＝ 长期债务 /（长期债务+所有者权益合计）
货币资金等价物 ＝ 货币资金+交易性金融资产+应收票据
净债务 ＝ 总债务－货币资金等价物
资产负债率 ＝ 负债合计 / 资产合计
经营活动净现金 / 利息支出 ＝ 经营活动净现金流 /（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出）
EBITDA 利息倍数 ＝ EBITDA /（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出）
经营性业务利润 ＝ 营业收入－营业成本－营业税金及附加－销售费用－管理费用－财务费用
13 湖北能源集团股份有限公司公司债券 2012 年跟踪评级报告
附四：信用等级的符号及定义
债券信用评级等级符号及定义
等级符号 含义
AA+A 债券信用质量极高，信用风险极低
AA+ 债券信用质量很高，信用风险很低
A 债券信用质量较高，信用风险较低
BBB 债券具有中等信用质量，信用风险一般
BB 债券信用质量较低，投机成分较大，信用风险较高
B 债券信用质量低，为投机性债务，信用风险高
CCC 债券信用质量很低，投机性很强，信用风险很高
CC 债券信用质量极低，投机性极强，信用风险极高
C 债券信用质量最低，通常会发生违约，基本不能收回本金及利息
注：除 AAA 级和 CCC 级以下（不含 CCC 级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或
略低于本等级。
主体信用评级等级符号及定义
等级符号 含义
AA+A 受评主体偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
AA+ 受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低
A 受评主体偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
BBB 受评主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般
BB 受评主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险
B 受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高
CCC 受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
CC 受评主体在破产或重组时可获得的保护较小，基本不能保证偿还债务
C 受评主体不能偿还债务
注：除 AAA 级和 CCC 级以下（不含 CCC 级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或
略低于本等级。
评级展望的含义
正面 表示评级有上升趋势
负面 表示评级有下降趋势
稳定 表示评级大致不会改变
待决 表示评级的上升或下调仍有待决定
评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向。给予评级展望时，中诚信证评会考虑
中至长期内可能发生的经济或商业基本因素的变动。
14 湖北能源集团股份有限公司公司债券 2012 年跟踪评级报告