CCXI-20220437D-01
山西证券股份有限公司 2022 年面向专业投资者
公开发行次级债券（第一期）信用评级报告
项目负责人：郑耀宗 yzzheng@ccxi.com.cn
项目组成员：郑凯迪 kdzheng@ccxi.com.cn
评级总监：
电话：(010)66428877
传真：(010)66426100
2022 年 2 月 15 日
China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd.
声 明
本次评级为发行人委托评级。除因本次评级事项使中诚信国际与发行人构成委托关系外，中诚信国际与
发行人不存在任何其他影响本次评级行为独立、客观、公正的关联关系；本次评级项目组成员及信用评审
委员会人员与发行人之间亦不存在任何其他影响本次评级行为独立、客观、公正的关联关系。
本次评级依据发行人提供或已经正式对外公布的信息，相关信息的合法性、真实性、完整性、准确性由
发行人负责。中诚信国际按照相关性、及时性、可靠性的原则对评级信息进行审慎分析，但对于发行人提
供信息的合法性、真实性、完整性、准确性不作任何保证。
本次评级中，中诚信国际及项目人员遵照相关法律、法规及监管部门相关要求，按照中诚信国际的评级
流程及评级标准，充分履行了勤勉尽责和诚信义务，有充分理由保证本次评级遵循了真实、客观、公正的
原则。
评级报告的评级结论是中诚信国际依据合理的内部信用评级标准和方法，遵循内部评级程序做出的独立
判断，未受发行人和其他第三方组织或个人的干预和影响。
本信用评级报告对评级对象信用状况的任何表述和判断仅作为相关决策参考之用，并不意味着中诚信国
际实质性建议任何使用人据此报告采取投资、借贷等交易行为，也不能作为使用人购买、出售或持有相关
金融产品的依据。
中诚信国际不对任何投资者（包括机构投资者和个人投资者）使用本报告所表述的中诚信国际的分析结
果而出现的任何损失负责，亦不对发行人使用本报告或将本报告提供给第三方所产生的任何后果承担责任。
本次信用评级结果自本评级报告出具之日起生效，有效期为受评债券的存续期。
本评级报告及评级结论不得用于其他债券的发行等证券业务活动。
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次级债券（第一期）信用评级报告
China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd.
[2022]0437D
山西证券股份有限公司：
受贵公司委托，中诚信国际信用评级有限责任公司对贵公司及贵
公司拟发行的“山西证券股份有限公司 2022 年面向专业投资者公开
发行次级债券（第一期）”的信用状况进行了综合分析。经中诚信国
际信用评级委员会最后审定，贵公司主体信用等级为 AAA，评级展
望为稳定，本期次级债券的信用等级为 AA+。
特此通告
中诚信国际信用评级有限责任公司
二零二二年二月十五日
北京市东城区朝阳门内大街南竹杆胡同 2 号银河 SOHO5 号楼
邮编：100010 电话：（8610）6642 8877 传真：（8610）6642 6100
Building 5, Galaxy SOHO, No.2 Nanzhuganhutong,ChaoyangmenneiAvenue,
Dongcheng District,Beijing, 100010
China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd.
发行要素
发行主体 本期规模 发行期限 偿还方式 清偿顺序 发行目的
本期债券本金和利息的清偿顺序排在发
每年付息一次，到
行人的存款人和一般债权人之后，股权 扣除发行费用后，
山西证券股 不超过 8 亿元 期一次还本，最后
3 年期 资本之前，本期债券与发行人已发行、 将用于偿还公司有
份有限公司 （含 8 亿元） 一期利息随本金的
未来可能发行的与本期债券偿还顺序相 息债务
兑付一起支付
同的其他次级债务处于同一清偿顺序
评级观点：中诚信国际评定山西证券股份有限公司（以下称“山西证券”、“公司”或“发行人”）主体信用等级为 AAA，评级
展望为稳定；评定“山西证券股份有限公司 2022 年面向专业投资者公开发行次级债券（第一期）”（以下称“本期债券”）信用等
级为 AA+。中诚信国际肯定了山西证券较强的股东实力、突出的区域竞争优势、多条线业务共同发展及畅通的融资渠道等正面
因素对公司业务发展及信用水平的良好支撑作用；同时，中诚信国际关注到，行业竞争日趋激烈、经营稳定性存在一定压力、业
务发展对风险管理提出更高要求以及涉及监管调查及诉讼事项对公司经营及信用状况形成的影响。
概况数据 地域与品牌优势。
山西证券 2018 2019 2020 2021.09 多条线业务共同发展。各项业务全面深入布局，多项业务均
衡发展，业绩排名整体趋势较为稳定。
资产总额（亿元） 572.45 556.96 624.52 783.65
融资渠道畅通。作为 A 股上市公司，公司融资渠道包括银行
股东权益（亿元） 129.97 132.16 174.51 175.42
授信、债券发行、同业拆借和股票市场再融资等，备用流动性
净资本（亿元） 89.07 89.76 123.31 --
较充足。2020 年 7 月完成配股发行，资本得到进一步补充。
营业收入（亿元） 68.51 51.02 33.42 28.95
关 注
净利润（亿元） 2.19 5.20 7.62 6.04
本期债券存在次级条款。本期债券本金和利息的清偿顺序排
平均资本回报率
1.67 3.97 4.97 -- 在发行人的存款人和一般债权人之后，股权资本之前，本期债
（%）
券与发行人已发行、未来可能发行的与本期债券偿还顺序相同
营业费用率（%） 20.54 30.72 54.49 47.22
的其他次级债务处于同一清偿顺序。
风险覆盖率（%） 210.59 215.66 307.05 -- 行业竞争日趋激烈。随着国内证券行业加速对外开放、放宽
资本杠杆率（%） 16.08 16.56 21.58 -- 混业经营的限制以及越来越多的券商通过上市、收购兼并的方
流动性覆盖率（%） 181.25 234.71 213.75 -- 式增强自身实力，公司面临来自境内外券商、商业银行等金融
净稳定资金率（%） 158.00 176.40 192.22 -- 机构的竞争。
EBITDA 利息覆盖倍 经营稳定性存在一定压力。宏观经济和证券市场的持续波动，
1.30 1.63 2.10 -- 对公司经营稳定性及持续盈利能力构成一定压力。
数（X）
总债务/EBITDA 业务发展对风险管理提出更高要求。创新业务及国际化的拓
20.75 15.58 14.55 --
（X） 展对公司内部控制、风险管理水平和合规运营能力提出更高要
注：[1]数据来源为公司公开披露的 2018 年、2019 年、2020 年审计报告及 求。
2021 年前三季度报表；[2]公司净资本及风险控制指标按照母公司口径；2019 涉及监管调查及诉讼事项。子公司中德证券有限责任公司（以
年末净资本等风险控制指标已根据《证券公司风险控制指标计算标准规定》
下称“中德证券”）涉及诉讼及收到中国证券监督管理委员会立
（2020 年修订）进行重述。[3]本报告中所引用数据除特别说明外，均为中诚
信国际统计口径，其中“--”表示不适用、数据不可比或不披露，特此说明。 案告知书，后续行政措施及对公司利润影响有待观察。
资料来源：山西证券，中诚信国际整理
评级展望
正 面 中诚 信国 际认 为， 山西 证券 股份 有限 公司 信用 水平 在未 来
股东实力较强。控股股东山西金融投资控股集团有限公司（以 12~18 个月内将保持稳定。
下简称“山西金控”）是集多个金融业态于一体的省属地方金融 可能触发评级下调因素。公司治理和内部控制出现重大漏洞
控股集团，综合实力较强，同时与公司业务形成较多协同。 和缺陷；财务状况的恶化，如资产质量下降、资本金不足等；
区域竞争优势突出。公司持续深耕山西市场，山西省内机构 外部支持能力及意愿大幅弱化。
和零售客户资源丰富，特别在经纪业务、投行业务等方面拥有
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同行业比较
2020 年主要指标 山西证券 国海证券 天风证券 渤海证券 浙商证券
总资产（亿元） 624.52 725.54 814.05 610.28 910.90
净资本（亿元） 174.51 149.64 98.41 152.45 183.15
净利润（亿元） 7.62 8.10 6.88 11.06 16.27
平均资本回报率（%） 4.97 4.83 3.46 5.40 9.51
风险覆盖率（%） 307.05 223.97 158.24 334.81 323.40
注：“国海证券”为“国海证券股份有限公司”简称；“天风证券”为“天风证券股份有限公司”简称；“渤海证券”为“渤海证券股份有限公
司”简称；“浙商证券”为“浙商证券股份有限公司”简称。
资料来源：中诚信国际整理
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司在全国已设立 127 家证券营业部，其中 62 家营
发行主体概况 业网点分布在山西省内。公司通过六个控股子公司，
山西证券股份有限公司（以下简称“山西证券” 分别从事股票和债券的承销与保荐业务；期货经纪、
或“公司”）前身为山西省证券公司，成立于 1988 金融期货经纪，期货投资咨询和资产管理业务；证
年 7 月，注册资金 1,000 万元，为中国人民银行山 券交易、期货合约交易、提供资产管理业务、投资
西省分行全资子公司。后经历多次股权变更与增资 与资产管理、另类投资和软件开发等业务。
扩股，2008 年 1 月公司整体变更为股份有限公司， 表 2：截至 2021 年 9 月末公司主要控股子公司情况
全称 简称 持股比例（%）
名称变更为“山西证券股份有限公司”，总股本
中德证券有限责任公司 中德证券 66.70
200,000 万股。公司于 2010 年 11 月 15 日在深圳证 格林大华期货有限公司 格林大华 100.00
券交易所上市，股票代码为 002500，总股本增至 山证国际金融控股有限公司 山证国际 100.00
山证投资有限责任公司 山证投资 100.00
239,980 万股。2020 年 7 月，公司完成配股发行， 山证创新投资有限公司 山证创新 100.00
募集资金 38.05 亿元，配股完成后，公司注册资本 山证科技（深圳）有限公司 山证科技 100.00
资料来源：山西证券，中诚信国际整理
增至 35.90 亿元。2020 年 12 月 30 日，公司股东山
西信托股份有限公司通过深圳证券交易所系统以 截至 2020 年末，公司总资产 624.52 亿元，股
大宗交易方式，将其持有的公司无限售条件流通股 东权益 174.51 亿元；剔除代理买卖证券款后，公司
份 15,465,450 股转让给山西金控，本次转让后山西 总资产 496.35 亿元。2020 年，公司实现营业收入
金控对公司持股比例增至 31.77%，为公司控股股东； 33.42 亿元，净利润 7.62 亿元。
山西省财政厅持有公司控股股东山西金控 100%的
截至 2021 年 9 月末，公司总资产 783.65 亿元，
股权，为公司实际控制人。截至 2021 年 9 月末，公
股东权益 175.42 亿元；剔除代理买卖证券款后，公
司注册资本仍为 35.90 亿元。
司总资产 624.91 亿元。2021 年 1-9 月公司实现营业
表 1：截至 2021 年 9 月末公司前十大股东情况 收入 28.95 亿元，净利润 6.04 亿元。
股东名称 持股比例（%）
山西金融投资控股集团有限公司 31.77 2022 年 1 月 18 日，公司控股子公司中德证券
太原钢铁（集团）有限公司 9.33
收到中国证券监督管理委员会《立案告知书》（证监
山西国际电力集团有限公司 5.55
中央汇金资产管理有限责任公司 1.47 立案字 03720220003 号）。中德证券因在乐视网 2016
中吉金投资产管理有限公司－中吉金投－稳
1.25 年非公开发行股票项目中，保荐业务涉嫌违法违
赢 2 号投资基金
香港中央结算有限公司 1.17 规，中国证券监督管理委员会决定对中德证券立
中国建设银行股份有限公司－国泰中证全指
证券公司交易型开放式指数证券投资基金
1.13 案。中德证券将全面配合监管部门的相关工作。中
郑州热力集团有限公司 0.96 诚信国际将对事项的进展保持持续关注。
中国建设银行股份有限公司－华宝中证全指
0.76
证券公司交易型开放式指数证券投资基金
本期债券概况
山西省科技基金发展有限公司 0.62
合计 54.01
本期债券的发行总规模为不超过 8 亿元（含 8
资料来源：山西证券，中诚信国际整理
亿元），本期债券期限为 3 年期。本期债券为固定利
公司业务体系健全，截至 2021 年 9 月末，主
率债券，票面利率将根据簿记建档询价结果，由本
营业务包括：证券经纪；证券自营；证券资产管理；
公司与主承销商按照国家有关规定协商一致，在利
证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的
率询价区间内确定。本期债券采用单利按年计息，
财务顾问；证券投资基金代销；为期货公司提供中
不计复利，逾期不另计息。每年付息一次，到期一
间介绍业务；融资融券；代销金融产品；公开募集
次还本，最后一期利息随本金的兑付一起支付。本
证券投资基金管理业务。截至 2021 年 6 月末，公
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次级债券（第一期）信用评级报告
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期债券本金和利息的清偿顺序排在发行人的存款 转弱三重压力影响下 2021 年经济修复动能边际趋
人和一般债权人之后，股权资本之前，本期债券与 弱。
发行人已发行、未来可能发行的与本期债券偿还顺 宏观风险：尽管经济持续修复，但 2022 年经济
序相同的其他次级债务处于同一清偿顺序。除非发 运行仍面临内外多重挑战。从外部环境看，新冠疫
行人结业、倒闭或清算，投资者不能要求发行人加 情发展的不确定性依然存在，全球主要经济体的货
速偿还本期债券的本金。本期债券为无担保债券。 币政策转向收紧也会扰动我国金融市场运行与货
本期债券所募集资金在扣除发行费用后，将用 币政策稳定，此外大国博弈风险仍需担忧，外部不
于偿还公司有息债务。 确定性、不稳定性持续存在。从国内因素看，经济
复苏仍然面临多重挑战。首先，疫情反复叠加严格
宏观经济与政策环境
的疫情防控政策，消费与生产之间的失衡或仍延续，
宏观经济：2021 年中国经济持续修复，全年实 潜在增速或在前期各种结构性政策的非预期性叠
现 8.1%的同比增长，两年复合增速 5.2%，基本回 加影响下延续下行。其次，碳达峰、碳中和目标的
归至潜在增速水平，受基数效应影响，全年经济增 长期约束或会对我国短期经济增长起到一定拖累
长呈现出显著的前高后低特征。展望 2022 年，虽然 作用，碳减排下的产业结构调整可能会导致行业分
经济运行面临供给冲击、需求收缩和预期转弱三重 化加剧与行业尾部风险上升。再次，房地产行业风
压力，但考虑到政策稳增长的力度加强，经济下行 险暴露加速，降低经济增长的地产依赖进程中仍需
仍有“底”，预计全年增速或呈现前低后稳走势，但 警惕其风险的外溢与传导。第四，债务压力持续处
下半年能否企稳仍取决于稳增长政策实施的力度 于高位，债务风险依然是我国经济运行中必须直面
和效果。 的“灰犀牛”。
回顾 2021 年，经济运行基本遵循疫后修复的 宏观政策：2021 年 12 月中央经济工作会议明
逻辑，低基数影响下一季度 GDP 同比大幅上升， 确提出，“各方面要积极推出有利于经济稳定的政
二、三季度以来经济增速逐季回调。从生产端来看， 策，政策发力适当靠前”，这意味着 2022 年宏观经
工业生产总体保持较高增速但全年走势前高后低， 济政策总体将偏向稳增长。财政政策将在 2022 年
疫情反复散发服务业生产增长较为缓慢。从需求端 更加注重效能，并着力于节奏前置和结构优化；货
来看，投资、消费及出口呈现结构分化的特征。在 币政策将坚持稳健灵活，保持流动性合理充裕，适
投资内部，政策性因素影响的投资修复力度弱化、 度宽货币、宽信用，推动稳增长政策效果尽早显现。
市场化因素驱动的投资修复有所加快，具体来看， 随着短期结构性政策约束的边际缓解，宏观政策将
基建投资增速总体保持低位运行，房地产投资在行 对绿色低碳、创新驱动等长期增长要素延续扶持力
业严调控以及局部风险释放拖累下增速持续回落， 度，经济增长的新旧动能转换或有所加速。
市场化程度较高的制造业投资成为投资增长的主 宏观展望：2022 年宏观经济增速或将持平于潜
要贡献力量。居民消费受疫情反复拖累总体表现偏 在增速。从全年经济增速水平来看，2022 年中国经
弱，两年复合增速仅有 3.9%。出口总体保持了一定 济增长中枢将显著低于 2021 年。随着财政前置落
韧性，2021 年全年出口累计同比增长 29.9%，对我 地以及宽信用政策效果的持续显现，2022 年各季度
国制造业投资修复起到了有力支撑。从价格端来看， 增速或将整体呈现前低后稳的态势，其中下半年能
CPI 与 PPI 经历了一轮走势分化过程，特别是供给 否企稳仍取决于稳增长政策实施的力度和效果。
冲击影响下 PPI 突破近年来新高，直至 11 月才出
中诚信国际认为，2022 年政策性因素对经济的
现回调拐点。总体看，供给冲击、需求收缩、预期
支撑将持续显现，市场性因素的修复也有望保持稳
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图 1：2010 年以来上证综指和深证成指变化趋势图
定或改善，经济修复态势将持续，但仍需警惕疫情
反复可能导致的“黑天鹅”以及房地产等领域的风
险释放。中长期看，中国内需释放的潜力依然巨大，
能源结构转型也将带来新的投资机会，畅通内循环
将带动国内供应链、产业链运行更为顺畅，中国经
济增长韧性持续存在。
行业及政策环境
2020 年以来资本市场改革利好持续释放，行业景气
度高，交投活跃度提升；多层次资本市场体系建设
逐步深入；证券公司收入结构有所优化但对传统经
资料来源：东方财富 Choice，中诚信国际整理
纪业务和自营业务的依赖度仍较高；证券公司分类
表 3：2018-2020 年股票市场主要指标
评价体系进一步完善，行业整体风控指标仍优于监
指标 2018 2019 2020
管标准，但部分证券公司风控指标同比下滑，未来
上市公司总数（家） 3,584 3,777 4,154
仍需关注市场波动及监管政策对行业信用状况的
总市值（万亿元） 43.49 59.29 79.72
影响
股基交易金额（万亿元） 100.57 136.58 220.45
证券行业与宏观经济环境高度相关。2020 年， 两融余额（万亿元） 0.76 1.02 1.62
国内资本市场改革覆盖面持续扩大，改革利好持续 资料来源：东方财富 Choice，中诚信国际整理
释放，行业高景气度较高，截至 2020 年末，上证综 多层次资本市场体系建设方面，我国已经形成
指收于 3,473.07 点，较上年末上涨 13.87%，深证成 了包括主板、科创板、创业板、新三板、区域股权
指收于 14,470.68 点，较上年末上涨 38.73%。上市 市场、私募股权市场以及债券市场和期货市场在内
公司数量及市值方面，2020 年，受注册制改革持续 的多层次资本市场体系。我国不断完善各市场板块
深化等制度革新影响，IPO 过会企业数量大幅增加， 的差异化定位和相关制度安排，促进各层次市场协
截至 2020 年末，我国境内上市公司数（A、B 股） 调发展，有机互联；同时增强多层次资本市场对科
4,154 家，较上年增加 377 家，总市值较上年末增加 技创新企业的包容性，突出不同市场板块的特色，
34.46%至 79.72 万亿元。交易量方面，2020 年在科 丰富市场内涵。此外，充分发挥债券市场和期货市
创板及创业板交易机制革新的带动下，叠加资本市 场服务实体经济的积极作用。2020 年，证券行业通
场走强，交投活跃度显著抬升，2020 年两市股基成 过股票 IPO、再融资分别募集 5,260.31 亿元、
交额为 220.45 万亿元，同比大幅增加 61.40%。融 7,315.02 亿元，同比增加 74.69%、41.67%；通过债
资融券方面，截至 2020 年末，两市融资融券余额为 券融资 13.54 万亿元，同比增加 28.02%，服务实体
1.62 万亿元，同比增加 58.84%。 经济取得显著成效。
从证券公司的营业收入来看，2020 年围绕新证
券法、提高上市公司质量、注册制、服务实体经济、
扩大对外开放水平等领域推进全面深化改革落地，
证券行业充分享有政策面红利，同时证监会又通过
多项举措支持证券公司充实资本，增强风险抵御能
力，对证券行业长期信用提升形成利好。2020 年，
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图 3：2015-2020 年证券公司营业收入构成情况
证券行业 2020 年度实现营业收入 4,484.79 亿元，
同比增长 24.41%；实现净利润 1,575.34 亿元，同比
增长 27.98%，127 家证券公司实现盈利。截至 2020
年末，证券行业总资产为 8.90 万亿元，净资产为
2.31 万亿元，分别同比增加 22.50%、14.10%。客户
交易结算资金余额（含信用交易资金）1.66 万亿元，
受托管理资金本金总额 10.51 万亿元。
图 2：2015-2020 年证券公司营业收入和净利润情况
注：2020 年财务顾问、自营业务、信用业务的业务数据未披露，均归入
其他。
资料来源：证券业协会，中诚信国际整理
从行业风险管理能力看，随着中国证券市场的
发展，国内证券公司经历了从松散到规范的发展历
程。为进一步提高证券公司的风险管理能力和合规
资料来源：证券业协会，中诚信国际整理
管理水平，证监会出台《证券公司分类监管规定》，
从证券公司业务结构来看，目前国内证券公司 将证券公司分为 A（AAA、AA、A）、B（BBB、BB、
已逐步确立了经纪业务、投行业务、自营业务、信 B）、C（CCC、CC、C）、D、E 等 5 大类 11 个级别。
用业务和资产管理业务五大业务板块。从中国证券 其中，A、B、C 三大类中各级别公司均为正常经营
行业的收入结构来看，虽然经纪业务占比呈现震荡 公司，D 类、E 类公司分别为潜在风险可能超过公
下降态势，收入结构得到优化，但从绝对占比看， 司可承受范围及被依法采取风险处置措施的公司。
仍较大程度的依赖于传统的经纪业务和自营业务， 在 2021 年分类评价中，有 103 家证券公司参评，
因而整体的经营状况与宏观经济及证券市场景气 其中 A 类有 50 家、B 类有 39 家、C 类有 13 家、D
度息息相关。2020 年，证券公司经纪业务收入在营 类有 1 家，评级最高的 AA 级维持 15 家；与 2020
业收入中的占比为 25.89%，较上年增加 4.04 个百 年相比，有 26 家评级上调，25 家评级下滑，45 家
分点。 评级持平，7 家首次参与评价。主要风险指标方面，
截至 2020 年末，证券行业净资本 1.82 万亿元，其
中核心净资本 1.60 万亿元。截至 2020 年末，行业
平均覆盖率 252.34%(监管标准≥100%)，平均资本
杠杆率 23.59%(监管标准≥8%)，平均流动性覆盖率
235.89%(监管标准≥100%)，平均净稳定资金率
153.66%(监管标准≥100%)，行业整体风控指标优
于监管标准，但在业务发展扩张的压力下，部分证
券公司风险指标出现下滑。
总体来看，受市场环境及监管趋严等因素影响，
近年来证券行业营业收入和净利润有所波动，行业
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竞争日趋激烈。大型综合类证券公司在业务布局、 中度呈上升趋势。未来，中小型证券公司竞争将更
渠道建设、风控能力等方面拥有显著优势，市场集 为激烈，推动证券行业加快整合。
表 4：2019 以来证券业主要行业政策
时间 文件 说明
《科创板首次公开发行股票注册管理办法 就设立科创板并试点注册制主要制度规则正式发布，共 2+6+1 个相关政策，对
2019 年 3 月 （试行）》、《科创板上市公司持续监管办 科创企业注册要求和程序、减持制度、信息披露、上市条件、审核标准、询价
法（试行）》 方式、股份减持制度、持续督导、登记结算等方面进行了规定。
主要从股东资质及出资来源等方面进行了要求。第一要引入优质股东给予券商
2019 年 7 月 《证券公司股权管理规定》 支持能力；另一方面穿透核查资金来源，禁止以委托资金、负债资金等非自有
资金入股。
取消最低维持担保比例要求，完善维持担保比例计算公式，将融资融券标的股
2019 年 8 月 修订《融资融券交易实施细则》
票数量由 950 只扩大至 1,600 只。
对高分类评级龙头公司风险准备金比率进一步放松，全面放松各项业务风险准
2019 年 8 月 修订《证券公司风险控制指标计算标准》 备金基准比率。于 2020 年 1 月发布《证券公司风险控制指标计算标准规定》，
并于 2020 年 6 月 1 日正式施行。
推行证券发行注册制；进一步加强信息披露义务人的信息披露责任；增设投资
者保护专章，加强投资者保护力度；加大对违反证券监督法律行为的处罚力
2019 年 12 月 修订《证券法》
度；优化债券公开发行条件；取消现行规定下的暂停上市制度，推行更加严格
的退市制度。新证券法于 2020 年 3 月 1 日正式实施。
精简发行条件，拓宽创业板再融资服务覆盖面；优化非公开制度安排，支持上
2020 年 2 月 发布上市公司《再融资规则》
市公司引入战略投资者；适当延长批文有效期，方便上市公司选择发行窗口。
为落实新《证券法》有关要求，支持证券公司充实资本，增强风险抵御能力，
发布《关于修改<证券公司次级债管理规
2020 年 5 月 更好服务实体经济，允许证券公司公开发行次级债券以及为证券公司发行减记
定>的决定》
债等其他债券品种预留空间。
发布《创业板首次公开发行股票注册管理
办法（试行）》、《创业板上市公司证券发
2020 年 6 月 行注册管理办法（试行）》、《创业板上市 推动创业板改革并试点注册制
公司持续监管办法（试行）》、《证券发行
上市保荐业务管理办法》
发布《科创板上市公司证券发行注册管理
2020 年 7 月 推动科创板试点注册制
办法（试行）》
允许外国银行在华分行申请证券投资基金；适当调整基金托管人净资产准入标
2020 年 7 月 修订《证券投资基金托管业务管理办法》 准，强化基金托管业务集中统一管理；简化申请材料，优化审批程序，实行
“先批后筹”；统一商业银行及其他金融机构的准入标准与监管要求
发布《合格境外机构投资者和人民币合格
2020 年 9 月 境外机构投资者境内证券期货投资管理办 降低准入门槛，便利投资运作；稳步有序扩大投资范围；加强持续监管。
法》
落实公开发行公司债券注册制，明确公开发行公司债券的发行条件、注册程序
以及对证券交易场所审核工作的监督机制；加强事中事后监管，压实发行人及
2021 年 2 月 修订《公司债券发行与交易管理办法》
其控股股东、实际控制人，以及承销机构和证券服务机构责任，严禁逃废债等
损害债券持有人权益的行为
取消证券评级业务行政许可，改为备案管理；取消公开发行公司债券强制评
2021 年 2 月 发布《证券市场资信评级业务管理办法》 级，降低第三方评级依赖的基础上，完善证券评级业务规则，规范评级执业行
为；增加独立性要求；提高证券评级业务违法违规成本。
证券公司主要股东定义进行调整；适当降低证券公司主要股东资质要求；调整
2021 年 3 月 修订《证券公司股权管理规定》
证券公司变更注册资本、变更 5%以上股权的实际控制人相关审批事项。
资料来源：公开资料，中诚信国际整理
业务运营 本排名分列第 35 位、第 33 位和第 37 位，营业收
入和净利润排名分列第 38 位和第 45 位，整体经营
近年来，公司业务稳步发展，经营指标行业排
指标排名处于行业中上游水平。从监管分类评级来
名较为稳定。2020 年，公司总资产、净资产和净资
看，2019 年公司分类评级为 B 类 BBB 级，2020 年
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为 A 类 A 级，2021 年为 A 类 A 级。 由母公司及下属控股子公司共同开展。2020 年公司
表 5：2018-2020 年公司经营业绩排名 实现营业收入 33.42 亿元，同比减少 34.50%，主要
2018 2019 2020 系当年大宗商品交易及风险管理业务收入降幅较
总资产排名 27 31 35
大所致。从公司的收入结构来看，财富管理业务、
净资产排名 34 37 33
净资本排名 43 40 37 自营业务、投资银行业务和期货经纪业务等收入均
营业收入排名 17 40 38
有所增长，在营业收入中的占比分别为 27.63%、
净利润排名 42 45 45
证券经纪业务收入排名 52 51 50 37.62%、14.55%和 6.70%；资产管理业务收入和大
投资银行业务收入排名 33 26 26 宗商品交易及风险管理业务收入出现下滑，占比分
客户资产管理业务收入 排名 32 -- --
31
别为 4.73%和 13.10%。2021 年 1-6 月，公司实现营
资产管理业务收入排名 -- 30
融资类业务收入排名 43 -- -- 业收入 17.10 亿元，相当于 2020 年全年的 51.17%。
融资类业务利息收入排名 -- 40 39
受市场行情震荡影响，公司自营业务投资收入下
证券投资收入排名 29 36 24
注：除 2018 年营业收入为合并口径、2019-2020 年净利润为合并口径 滑，收入占比降至 20.92%；随着大宗商品交易及风
外，其余指标均为专项合并（指证券公司及其证券类子公司数据口径）。 险管理业务规模回升，该板块收入占比较上年大幅
资料来源：中国证券业协会，中诚信国际整理
上升至 36.96%；其余板块占比较为稳定，其中，财
作为国内综合类券商，山西证券业务资质较为 富管理业务、资产管理业务、投资银行业务和期货
齐全，下辖财富管理、投资管理、资产管理、投融 经 纪 业 务 分 别 占 比 26.36% 、 5.45% 、 14.38% 和
资、研究、期货和国际业务等板块。公司主营业务 9.55%。
表 6：2018-2020 年及 2021 年 1-6 月公司营业收入构成（单位：亿元、%）
2018 2019 2020 2021.1-6
营业收入
金额 占比 金额 占比 金额 占比 金额 占比
财富管理业务 6.30 9.20 6.99 13.70 9.24 27.63 4.51 26.36
自营业务 4.14 6.05 9.00 17.64 12.57 37.62 3.58 20.92
资产管理业务 1.47 2.15 1.74 3.40 1.58 4.73 0.93 5.45
投资银行业务 3.66 5.35 4.28 8.39 4.86 14.55 2.46 14.38
期货经纪业务 2.53 3.69 1.93 3.79 2.24 6.70 1.63 9.55
大宗 商品 交易 及风 险
51.15 74.66 26.56 52.05 4.38 13.10 6.32 36.96
管理业务
其他 (0.75) (1.10) 0.53 1.04 (1.45) (4.33) (2.33) (13.63)
营业收入 68.51 100.00 51.02 100.00 33.42 100.00 17.10 100.00
其他业务成本 (50.44) (26.86) (3.82) (1.99)
经调整后的营业收入 18.07 24.16 29.60 15.11
注：上表加总数如与合计数不一致，均系四舍五入所致
资料来源：山西证券，中诚信国际整理
持续深化财富管理转型及科技金融模式创新，股基 融资融券、股权质押、约定式购回、互联网金融服
交易量大幅增长，推动板块收入稳步提升；融资融 务等。
券业务规模快速增长，受监管政策、风险排查等因 证券经纪业务是公司的核心基础业务，是公司
素影响，2020 年股票质押业务规模仍呈下行趋势； 重要的收入来源之一。截至 2021 年 6 月末，公司
但 2021 年上半年股票质押业务规模有所增加 在国内设立 127 家证券营业部，其中，在山西省内
有 62 家，山西省外 65 家，主要分布于北京、上海、
公司财富管理业务主要包括证券经纪、投资顾
广东、浙江、重庆、辽宁、河北、山东、江苏、河
问、销售本公司及其他金融机构开发的金融产品、
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南、湖南等省份及直辖市，形成了以国内主要城市 证券经纪业务方面，公司聚焦买方投顾能力建
为前沿，重点城市为中心，覆盖山西、面向全国的 设，持续提升 AUM 资产规模和财富收入。公司围
业务发展框架。公司财富管理业务聚焦买方投顾能 绕核心能力，继续深化产品体系、服务体系和财富
力建设，内生增长动力不断增强，2020 年以来，随 管理专家体系建设；围绕客户分层管理，精细化运
着 A 股股市行情上涨，公司财富管理收入有所增 营引流渠道，打造引流激活服务闭环；推进平台精
加，财富转型初见成效。2020 年公司财富管理业务 细化运营，科技赋能，线上线下联动，增强内生增
实现营业收入 9.24 亿元，同比增长 32.13%；占营 长动力。公司在山西省内竞争优势明显，2020 年证
业 收 入 的 比 重 较 上 年 增 加 13.93 个 百 分 点 至 券经纪业务在山西省的市场占有率约为 30%。2020
27.63%；2021 年上半年公司财富管理业务实现营业 年，公司代理买卖股基交易额 1.54 万亿元，同比增
收入 4.51 亿元，相当于 2020 年全年的 48.82%，在 长 47.33%，其中股票交易市场份额较上年增幅较
营业收入中的占比 26.36%，是公司利润的重要来 大；平均佣金率较上年继续下降 0.03 个千分点至
源。 0.31‰。
表 7：2018-2020 年公司代理买卖证券交易金额（单位：亿元、%）
2018 2019 2020
证券种类
交易额 市场份额 交易额 市场份额 交易额 市场份额
股票（含两融） 7,305.17 0.40 10,232.04 0.40 15,093.88 0.36
基金 1,109.43 0.54 218.89 0.12 303.88 0.11
债券 18.12 - 40.48 - 316.08 0.08
资料来源：山西证券，中诚信国际整理
融资融券业务方面，2020 年以来，得益于 A 股 融资融券业务
开户营业部
市场成交维持高位，截至 2020 年末，公司融资融券 103 114 121
数量
余额为 67.92 亿元，同比增长 35.95%，整体维持担 信用账户数
47,336 48,571 49,916
量
保比例为 264.77%；全年实现利息收入 4.34 亿元，
融资融券余
42.00 49.96 67.92
同比增加 21.91%。截至 2021 年 6 月末，公司融资 额
融券余额为 71.64 亿元，较上年末增加 5.48%。 利息收入 3.63 3.73 4.34
股票质押式回购业务
股票质押式回购业务方面，由于近年股票质押
待回购金额 15.78 8.79 8.29
风险加剧，监管机构进一步加强了对股票质押业务
利息收入 1.64 0.98 0.55
的规范管理，受业务新规、减持新规等持续影响。 资料来源：山西证券，中诚信国际整理
2020 年以来公司业务规模持续压缩，截至 2020 年
机构业务方面，公司机构业务聚焦机构客户和
末，股票质押业务待购回金额 8.29 亿元，较上年末
专业投资者的需求，对内协调，对外统筹，债券经
减少 5.69%，整体履约保障比例为 424.34%；全年
纪业务取得较大突破。截至 2020 年末，公司为 25
实现利息收入 0.55 亿元，同比减少 43.88%。2021
只私募基金提供综合服务，年末资产规模 6.90 亿
年以来，公司适当增加股票质押业务规模，截至
元；PB 系统存量产品 77 只，年末资产规模 39.47
2021 年 6 月末，公司股票质押业务待购回金额为
亿元。
11.25 亿元，较上年末增加 35.71%。
表 8：2018-2020 年公司信用业务开展情况 投资银行业务积极拓展科创板项目，股权类承销项
（单位：亿元、个、户、%） 目数量及金额均大幅增加；债务融资方面深耕地方
2018 2019 2020
政府债承销，业绩显著提升；新三板业务围绕省内
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项目资源，重点服务中小企业 2018 2019 2020
股票承销 主承销家数 7 4 14
公司投资银行业务主要由控股子公司中德证 保荐 主承销金额 65.81 20.69 74.91
券运营，2020 年中德证券继续坚持“防控风险、寻 债券 主承销期数 19 29 42
求提升竞争力突破口”的长期工作方针，积极响应 承销 主承销金额 125.75 302.68 459.63
国家战略目标，提高站位意识，服务实体经济，深 项目家数 44 40 43
财务顾问
度参与山西省内国资国企改革；加快开拓重点区 业务净收入 0.98 0.70 0.17
资料来源：山西证券，中诚信国际整理
域，增加对大湾区、长三角及西南地区的业务布局，
设立广东部和江浙部；大力调整团队结构，优化内 受“资管新规”影响，2020 年资产管理规模持续下
部管理机制，推动创新产品的开发与执行；充分发 降，公司持续提升主动管理、资产配置等核心能力，
挥平台优势，通过“投资+投行”业务模式促进股东 公募基金业务管理规模增长较快；2021 年以来资产
业务协同。2020 年公司投资银行业务实现营业收入 管理规模有所提升
4.86 亿元，同比增长 13.64%。2021 年上半年公司
公司资产管理业务继续坚持差异化、市场化、
投资银行业务实现营业收入 2.46 亿元，相当于 2020
专业化原则，加快条线整合、产品创设，主动管理
年全年的 50.59%，在营业收入中的占比 14.38%。
能力提升。2020 年公司资产管理业务实现营业收入
股票主承销业务方面，2020 年公司完成主承销 1.58 亿元，同比下降 8.96%；2021 年上半年公司资
家数 14 家，其中 6 家 IPO、1 家配股、7 家增发， 产管理业务实现营业收入 0.93 亿元，相当于 2020
IPO、配股和增发承销规模均有较大增加，总承销金 年全年的 59.00%，在营业收入中的占比 5.45%。
额同比大幅增加 262.06%至 74.91 亿元。债券主承
2020 年以来，公司相继推出“TOF”类集合产
销方面，2020 年公司完成债券主承销项目 42 家，
品、“固收+”产品、ETF 等产品系列，并成功发行
较上年增加 13 家，承销金额同比提升 51.85%至
行业内第一只票据集合资产管理计划。但受“资管
459.63 亿元。财务顾问业务方面，2020 年公司完成
新规”影响，公司资产管理规模持续下降，截至 2020
财务顾问业务 43 笔，实现净收入 0.17 亿元，同比
年末，公司存续资产管理产品 99 只，管理规模
减少 75.71%。2021 年上半年，公司共执行完成 15
318.14 亿元，同比减少 15.83%；主动管理产品规模
单项目，包括 1 单 IPO，5 单定向增发，1 单可转债
354.43 亿元，较上年增加 11.75%。按产品类型划分，
和 8 单债券。
截至 2020 年末，公司集合类产品存续规模 121.47
新三板业务方面，公司持续聚焦国内重点经济 亿元，定向类产品存续规模 102.90 亿元，专项类产
区域及山西省具有核心竞争力和良好商业模式的 品存续规模 93.77 亿元。公募基金管理方面，2020
中小企业，提供综合化金融服务。特别是随着新三 年公司公募基金管理业务在精心运作存续产品的
板市场改革政策的陆续出台，持续强化信息系统建 基础上，建立健全权益投研体系，权益类产品业绩
设、合格投资者开发及管理、制度优化和精选层项 取得较大突破；同时，公司积极布局长久期摊余成
目辅导等工作。2020 年，公司新增新三板挂牌项目 本法估值纯债基金。截至 2020 年末，共管理 10 只
6 家，辅导 12 家挂牌企业通过定向发行募集资金 产品，存续规模 88.70 亿元。2021 年上半年，公司
3.70 亿元。同时完成山西省内四板股改挂牌项目 61 加快产品创设步伐，开拓产品销售渠道，资产管理
家。2021 年上半年，公司新增新三板挂牌企业 3 家， 业务规模有所增加；此外，公司于 2021 年 5 月获
协助新三板挂牌企业定向募集资金 0.74 亿元。 批设立资产管子公司。截至 2021 年 6 月末，公司
表 9：2018-2020 年公司投资银行业务情况 存续资产管理产品 118 只，管理规模 397.4 亿元，
（单位：家、期、亿元）
其中私募资管产品 107 只，规模 300.7 亿元，公募
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基金产品 11 只，存续规模 96.7 亿元。
表 10：2018-2020 年公司资产管理业务情况（单位：个、亿元）
2018 2019 2020
项目 产品 产品 产品
规模 净收入 规模 净收入 规模 净收入
数量 数量 数量
集合资产管理 38 48.25 0.59 69 102.02 0.81 67 121.47 0.56
定向资产管理 42 269.18 0.22 35 183.56 0.19 24 102.90 0.24
专项资产管理 5 87.61 0.04 4 92.41 0.05 8 93.77 0.06
合计 85 405.04 0.85 108 377.99 1.05 99 318.14 0.86
公募基金管理 4 34.61 0.50 7 70.83 0.63 10 88.70 0.61
主动管理 55 200.62 -- 96 317.16 -- 98 354.43 --
资料来源：山西证券，中诚信国际整理
权益业务坚持价值投资，投资规模小幅波动；随着 耕传统业务，不断开拓新业务新模式。特别是依托
公司加入政策性银行金融债承销团，固收业务大幅 专业化分工，持续强化流动性管理能力和定价能力
增加，取得了较好的投资业绩；持续拓展另类投资 建设，交易效率显著提高；同时，公司取得银行间
业务；但 2021 年以来，受市场震荡影响，自营业务 债券市场债券通做市商资格，加入了三大政策性银
收入有所下滑 行金融债承销团，承分销业务取得较快增长。2020
年 债 券 交 易 额 达 108,898.52 亿 元 ， 同 比 增 长
公司自营业务涵盖权益类业务、FICC 和金融衍
41.50%，在证券公司中债债券交割量排行中位列第
生品类业务三大领域，其中 FICC 类包括固定收益
5 位。2020 年以来公司加大债券投资规模，截至 2020
类投资和商品货币投资。2020 年，公司自营业务实
年末，公司持有的债券余额为 174.71 亿元，较上年
现营业收入 12.57 亿元，同比大幅增长 39.70%，占
增加 53.65%，在金融投资资产中占比较上年上升
营业收入的比重较 上年上升 19.98 个百分点至
23.35 个百分点至 71.36%；全年固定收益类投资业
37.62%。2021 年上半年，受债券市场震荡行情影响，
务实现收入 10.32 亿元，同比增加 45.56%。截至
公司固定收益等相关业务收入同比下降，公司自营
2021 年 6 月末，公司持有的债券余额为 230.25 亿
业务实现营业收入 3.58 亿元，相当于 2020 年全年
元，在金融投资资产中占比较上年末下降 10.62 个
的 28.45%，在营业收入中的占比降至 20.92%。
百分点至 60.74%。投资资产质量方面，在宏观经济
权益类投资方面，公司持续强化风险控制，优 下行、信用风险持续暴露的环境下，公司投资的部
化投研模式和资产配置，积极关注定增和港股市场 分债券出现逾期或违约风险，截至 2021 年 6 月末，
机会，2020 年以来投资规模有所减少，截至 2020 该部分投资资产账面价值合计 1.20 亿元，已计提减
年末，公司股票/股权投资余额为 27.33 亿元，较上 值 0.79 亿元。中诚信国际将持续关注上述项目资产
年微降 0.41%，在金融投资资产中占比 11.16%，较 质量的后续变化情况。
年初减少 0.43 个百分点。2020 年公司权益类投资
商品货币业务方面，公司拥有上海票据交易所
业务实现收入 1.18 亿元，同比减少 16.13%。2021
会员资格，初步构建了国内票据、国际大宗商品两
年上半年，公司强化权益类投资业务研究，适时调
条业务线。公司票据业务目前交易业务种类涉及上
整投资策略，截至 2021 年 6 月末，股票/股权投资
海票据交易所场内转贴现业务、质押式回购业务、
余额为 28.34 亿元，在金融投资资产中占比较上年
买断式回购业务全种类，交易标的涉及银行承兑汇
末下降 3.68 个百分点至 7.48%。
票及准银行承兑汇票全标的等，公司票据业务信用
固定收益类投资方面，公司坚持规范运作，深 主体主要为商业银行，整体信用风险较为可控。但
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2020 年以来，公司整合资源，聚焦商品货币市场主 金融投资资产中占比较上年大幅减少 26.13 个百分
业，专注构建核心能力，同时，由于年末票据转贴 点至 7.26%。截至 2021 年 6 月末，公司票据总持仓
现利率明显下行，公司把握市场机会，大幅减少票 回升至 72.00 亿元，在金融投资资产中占比较上年
据业务投入，2020 年末票据总持仓 17.77 亿元，在 末增加 11.73 个百分点至 18.99%。
表 11：2018-2020 年末及 2021 年 6 月末公司金融投资资产余额分布情况（金额单位：亿元、%）
2018 2019 2020 2021.6
余额 占比 余额 占比 余额 占比 余额 占比
债券 156.37 55.06 113.70 48.01 174.71 71.36 230.25 60.74
股票/股权 20.13 7.09 27.44 11.59 27.33 11.16 28.34 7.48
基金 3.18 1.12 7.20 3.04 9.29 3.79 29.63 7.82
银行理财产品 2.54 0.90 1.50 0.63 7.37 3.01 9.74 2.57
信托计划 1.13 0.40 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00
券商资管 3.62 1.28 7.93 3.35 7.36 3.01 7.08 1.87
票据 97.03 34.16 79.07 33.39 17.77 7.26 72.00 18.99
其他 4.75 0.25 0.00 0.00 1.00 0.41 2.01 0.53
合计 284.00 100.00 236.85 100.00 244.83 100.00 379.05 100.00
注：以上数据均经四舍五入处理，故单项求和数与合计数存在尾差。
资料来源：山西证券，中诚信国际整理
另类投资业务方面，2020 年公司设立另类投资 3.32 亿元，仓单业务开展的同时，在期货端进行保
子公司山证创新投资有限公司，山证创新践行另类 值，仓单保值产生净收益 0.47 亿元，仓单业务利润
子公司以股权投资为主、其他非标权益为辅的业务 0.19 亿元。此外，公司仓单业务出现部分风险项目，
定位，积极参与科创板试点工作，坚持聚焦发展， 截至 2020 年末，仓单业务产生的应收客户款项余
围绕 TMT、医药健康、新材料等产业进行投资。2020 额为 3.94 亿元，根据预期可收回金额低于账面价值
年，山证创新按照既定策略稳步推进投资工作，累 的差额，2020 年共计提减值准备 0.74 亿元。期货经
计完成权益投资 7.29 亿元。2021 年上半年，山证创 纪业务方面，2020 年格林大华实现代理成交量
新实现营业收入 1.24 亿元，净利润 0.91 亿元。 5,847.94 万手，同比增加 56.65%，实现代理成交额
近年来公司主动调整仓单业务规模，2021 年上半年 41,506.91 亿元，同比增长 47.37%，实现手续费净
盈利扭亏为盈 收入 1.27 亿元，同比增加 53.01%。2020 年格林大
华实现营业收入 5.53 亿元，同比减少 78.08%，实
公司的期货业务主要通过其全资子公司格林
现净利润-0.32 亿元。2021 年上半年，格林大华实
大华开展。截至 2020 年末，格林大华在上海、北
现营业收入 4.99 亿元，净利润 0.48 亿元。
京、天津、郑州等地区设有 24 家营业部。近年来格
林大华持续深耕传统期货经纪业务，加大营销培 战略规划及管理
训，提升业务引导力度，同时深挖资产管理业务潜
制定具有可行性的战略规划，聚焦服务实体经济和
力，优化 IB 业务结构，持续优化风险管理体系。公 财富管理转型两条主线，坚定贯彻差异化发展战略
司亦参与仓单的购买和转售业务，此类业务单笔交
易量大，同时公司采用商品贸易模式核算，销售收 公司始终坚持党建引领，聚焦服务实体经济和
入金额较大，在公司营业收入中占比较大，但利润 财富管理转型两条主线，坚定贯彻差异化发展战略。
贡献相对较小。近年来公司主动调整仓单业务规 未来公司将在以下几个方面持续发力：一是坚
模，仓单业务规模持续大幅减少，业务收入下滑明 持目标导向、问题导向、结果导向，大破大立，继
显，2020 年仓单业务销售收入 3.04 亿元，采购成本 续聚焦服务实体经济和财富管理转型方向，注重解
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决可持续发展、差异化发展及核心能力建设问题； 结构，前台部门包括财富管理运营部、机构业务部、
二是继续坚守差异化发展战略，夯实差异化高质量 零售及互金部、信用及衍生品部、金融同业部、金
发展路径。财富条线要以资产规模为核心目标，进 融产品部、私人财富部、投资管理部、固定收益部、
一步扩大 AUM 资产规模，实现综合费率稳步提升。 金融衍生产品部、贸易金融部、国际业务部、公募
投行业务要强化窗口意识，把握战略机遇期。投资 基金部、柜台交易业务部、中小企业金融业务部、
业务要稳中求进，控制回撤，追求稳健盈利模式。 并购融资部、做市业务部和研究所等；中台部门包
中后台以公司差异化高质量发展路径为依托，在人 括质控督导部、运营管理部等；后台部门包括信息
力资源配置、资金调度、考核导向等方面予以支持。 技术部、计划财务部、人力资源部、行政保卫部、
三是围绕区域战略布局“六新”，为集聚山西资本市 综合管理部、风险管理部、合规管理部和稽核审计
场发展要素、完善服务功能、助推山西经济发展发 部等。
挥重要作用。四是坚持以客户为中心，简化组织流 分支机构方面，公司下设分公司及营业部，其
程，提升组织效率，加强干部能力建设。加强全面 中在上海设立了资产管理分公司；子公司层面，截
数字化运营，重点解决总部数字化支撑。注重资源 至 2021 年 9 月末，公司设立了 6 家一级子公司，
集中配置，提升专业支持能力。
业务主要覆盖投行、期货、资产管理、私募股权投
作为上市券商，形成了股东大会、董事会、监事会 资、直接股权投资等专业领域。2021 年 11 月，公
和经理层相互分离、相互制衡的公司治理结构，公 司新设子公司山证（上海）资产管理有限公司。
司治理良好；建立了较为健全的管理架构 财务分析
公司根据《公司法》等相关法规建立了完整有 以下分析基于山西证券提供的毕马威华振会
效的法人治理体系，股东大会、董事会、监事会、 计师事务所（特殊普通合伙）审计的 2018 年度、
经营层分权制衡，有效运作。股东大会是公司最高 2019 年度、2020 年度审计报告以及未经审计的 2021
权力机构，对公司的经营方针和计划等进行决策。 年前三季度财务报表，已审计财务报告的审计意见
董事会根据股东大会的决议履行职责，由 12 名董 类型均为标准无保留；其中 2018 年财务数据为 2019
事组成，其中内部董事人数不得超过董事人数的 1/2， 年审计报告期初数；2019 年财务数据为 2020 年审
独立董事人事不少于董事会人数的 1/3，职工董事 1 计报告期初数；2020 年财务数据为 2020 年审计报
名；设董事长 1 人，需经中国证监会资格认定。截 告期末数。报告中对净资产、净资本、净资本/负债
至本报告出具日，公司实际共有董事 11 人，其中独 等风险控制指标的描述和分析均采用母公司口径
立董事 4 名，职工董事 1 名，非独立董事中 4 名由 数据。
控股股东山西金控提名。董事会下设战略发展委员
会、薪酬、考核与提名委员会、风险管理委员会和
盈利能力
审计委员会四个专业委员会。公司设监事会，监事 2020 年市场行情整体回暖，公司经纪、投行等业务
会对董事会和董事、高级管理人员履行监督职能， 稳步发展；受仓单业务收入下滑影响，营业收入有
由 12 名监事组成，设监事会主席 1 人，职工监事 4 所下降；受益于市场走强以及信用减值损失计提规
名。公司总经理由董事长提名、董事会聘任，负责 模下降，盈利水平显著提升；2021 年前三季度投资
主持公司的经营管理工作。 银行业务净收入有所下滑，仓单业务收入大幅回升，
在管理架构方面，公司根据自身的业务特点， 营业收入有所增长，但成本相应增长，盈利水平保
在总公司层面建立了前、中、后台相互分离的组织 持稳定
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公司整体的盈利状况变化趋势和证券市场的 上升 0.56 个百分点至 2.34%。
走势具有较大的相关性。2020 年市场呈现普涨态势， 投资收益及公允价值变动收益方面，受市场行
交投较为活跃，公司手续费及佣金净收入同比有所 情影响，处置交易性金融工具取得的收益增加，
增长，但由于子公司开展的仓单业务收入、资产处 2020 年投资收益同比增加 59.42%至 16.96 亿元；同
置收益同比减少，2020 年全年公司实现营业收入 时，由于二级市场波动影响，公司交易性金融资产
33.42 亿元，同比下降 34.50%。
公允价值变动亏损较大，年内公允价值变动收益由
从营业收入构成来看，公司收入主要来自手续 上年的 2.57 亿元减少至-2.27 亿元。受上述因素共
费及佣金净收入、投资净收益、其他业务收入和其 同影响，公司实现投资净收益（含公允价值变动损
他收益。2020 年公司实现手续费及佣金净收入 益）14.69 亿元，同比增加 11.24%；在营业收入中
14.61 亿元，同比增加 24.42%，在营业收入中的占 的占比较上年上升 18.07 个百分点至 43.96%。
比较上年上升 20.69 个百分点至 43.70%。具体来看， 利息净收入方面，公司利息收入主要为融出资
公司的手续费及佣金净收入主要来源于经纪业务、 金利息收入和货币资金及结算备付金利息收入，利
投行业务以及资产管理业务。公司经纪业务净收入 息支出主要为卖出回购金融资产款利息支出和应
由证券经纪业务净收入和期货经纪业务净收入构 付债券利息支出。2020 年公司实现利息收入 10.49
成，受市场行情波动影响较大，2020 年证券市场较 亿元，同比减少 3.14%，同时受转融通利息支出、
2019 年成交量有所回暖，2020 年公司实现经纪业 卖出回购金融资产款利息支出、应付债券利息支出
务净收入 6.49 亿元，同比增加 50.34%，在总营业 和其他利息支出减少影响，2020 年实现利息支出为
收入中的占比增加 10.95 个百分点至 19.41%。2020 10.42 亿元，同比减少 14.96%，综合上述因素影响，
年公司实现投资银行业务净收入 6.52 亿元，同比增 公司净利息收入由 2019 年的-1.43 亿元增至 2020 年
加 13.85%，在总营业收入中的占比增加 8.28 个百 的 0.07 亿元。
分点至 19.50%。资产管理业务方面，受资管新规影
其他业务方面，受子公司开展的仓单业务规模
响公司受托资产管理规模持续下滑，使得资产管理
下滑影响，公司实现其他业务收入 3.72 亿元，同比
业务收入有所下降，全年实现资产管理业务净收入
减少 86.36%，在营业收入中的占比较上年下降
0.78 亿元，同比下滑 13.99%，在营业收入中的占比
42.30 个百分点至 11.13%。
表 12：2018-2020 年及 2021 年 1-9 月公司营业收入构成（单位：百万元、%）
2018 2019 2020 2021.1-9
金额 占比 金额 占比 金额 占比 金额 占比
手续费及佣金净收入 827.73 12.08 1,173.92 23.01 1,460.54 43.70 1,010.97 34.92
其中：经纪业务净收入 381.18 5.56 431.49 8.46 648.69 19.41 548.99 18.96
投资银行业务净收入 308.06 4.50 572.46 11.22 651.76 19.50 313.32 10.82
资产管理业务净收入 84.46 1.23 91.09 1.79 78.34 2.34 78.65 2.72
投资收益及公允价值变动损益 1,361.55 19.87 1,320.51 25.88 1,468.97 43.96 1,175.75 40.61
利息净收入 (193.10) (2.82) (142.57) (2.79) 6.71 0.20 (45.81) (1.58)
其他业务收入 4,840.94 70.66 2,725.97 53.43 371.94 11.13 741.79 25.62
汇兑损益 0.46 0.01 (9.87) (0.19) 1.30 0.04 (1.09) (0.04)
其他收益 13.91 0.20 30.35 0.59 32.73 0.98 14.26 0.49
资产处置收益 (0.34) (0.01) 3.88 0.08 (0.22) (0.01) (0.60) (0.02)
营业收入合计 6,851.14 100.00 5,102.18 100.00 3,341.97 100.00 2,895.27 100.00
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注：因四舍五入原因，分项加总与合计数存在差异
资料来源：山西证券，中诚信国际整理
营业成本方面，由于证券公司各项业务均具有 主要由于针对子公司开展仓单业务形成的其他应
知识密集型的特征，人力成本在公司营业支出中占 收款减值损失需根据事项进展情况再预估信用减
比相对较高，且具有一定的刚性，2020 年与营业收 值损失。受上述因素共同影响，2021 年前三季度公
入相关的职工薪酬增加致使业务及管理费较上年 司实现净利润 6.04 亿元，相当于 2020 年全年净利
增长 16.18%至 18.21 亿元。同时受营业收入减少影 润的 79.25%。此外，考虑到其他权益工具投资公允
响，公司营业费用率较上年增加 23.77 个百分点至 价值变动收益，公司同期实现综合收益 5.72 亿元，
54.49%。公司 2020 年计提信用减值损失 1.05 亿元， 相当于 2020 年综合收益总额的 73.59%。
转回其他资产减值损失 0.02 亿元。此外，2020 年其 表 13：2018-2020 年及 2021 年 1-9 月主要盈利指标
他业务成本减少 23.04 亿元至 3.82 亿元，主要系子 （单位：亿元、%）
2018 2019 2020 2021.1-9
公司仓单业务规模减少所致。
经调整后的营业
18.07 24.16 29.60 21.65
受以上因素共同影响，2020 年公司盈利水平显 收入
业务及管理费 (14.07) (15.67) (18.21) (13.67)
著提升，全年实现净利润 7.62 亿元，同比增加
营业利润 2.86 6.68 10.09 7.52
46.62%。考虑到其他债权投资及其他权益工具投资 净利润 2.19 5.20 7.62 6.04
公允价值变动等的影响，2020 年公司实现综合收益 综合收益 1.45 4.11 7.77 5.72
0.50 1.10 1.60 --
7.77 亿元，同比增加 89.04%。2020 年平均资产回 平均资产回报率
平均资本回报率 1.67 3.97 4.97 --
报率和平均资本回报率分别为 1.60%和 4.97%，分
营业费用率 20.54 30.72 54.49 47.22
别较上年上升 0.50 和 1.00 个百分点。 资料来源：山西证券，中诚信国际整理
2021 年前三季度，公司实现手续费及佣金净收
资产质量和资本充足性
入 10.11 亿元，相当于 2020 年全年手续费及佣金
净收入的 69.22%，其中经纪业务净收入、投资银行 资产规模有所增加，金融资产以债券和股票投资为
业务净收入以及资产管理业务净收入分别为 5.49 主，未来仍需关注资产质量变化情况
亿元、3.13 亿元以及 0.79 亿元，受资本市场竞争影 2020 年，公司各项业务保持稳定发展，资产规
响，公司投资银行业务净收入有所下滑，仅为上年 模整体有所增加。截至 2020 年末，公司资产总额为
全年的 48.07%。2021 前三季度，公司实现投资收 624.52 亿元，同比增加 12.13%；剔除代理买卖证券
益（含公允价值变动）11.76 亿元，相当于 2020 年 款后年末公司资产总额为 496.35 亿元，同比增加
全年的 80.04%。2021 年 1-9 月，公司利息净收入- 8.98%；期末所有者权益为 174.51 亿元，同比增加
0.46 亿元，较上年有所下降，主要系应付债券利息 32.05%。截至 2021 年 6 月末，公司资产总额为
支出增加所致。2021 年前三季度公司其他业务收入 793.65 亿元，较上年末增加 27.08%，剔除代理买卖
和其他业务成本有所增加，主要系子公司开展的仓 证券款后的资产总额为 651.82 亿元，较上年末增
单业务规模增加所致。2021 年前三季度公司发生业 加 31.32%；受利润分配影响，期末所有者权益为
务及管理费 13.67 亿元，相当于 2020 年的 75.08%。 173.81 亿元，较上年末微降 0.41%。
得益于营业收入的增长，公司营业费用率较上年末
从公司所持有金融资产的结构来看，公司金融
下降 7.27 个百分点至 47.22%。2021 年以来公司信
资产以债券、票据、股票、基金为主，流动性相对
用减值损失计提规模有所下降，1-9 月计提信用减
较好。其中又以债券投资规模最大，截至 2021 年 6
值损失 0.28 亿元，仅相当于 2020 年全年的 26.52%，
月末，公司金融投资规模 379.05 亿元，其中债权投
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资与其他债权投资减值准备分别为 0.17 亿元和 0.80 公司于 2010 年在深交所挂牌上市，并通过股
亿元，分别较上年末下降 1.14%和 0.15%。2021 年 票增发等方式提升资本实力。2020 年 7 月公司完成
上半年公司公允价值变动收益为-0.64 亿元，其他综 配售 7.61 亿股人民币普通股，募集资金总额为 38.05
合收益税后净额为-0.30 亿元，较上年有所下降。截 亿元，此次配股完成后，截至 2020 年末，公司注册
至 2021 年 6 月末，公司融出资金余额为 77.19 亿 资本增至 35.90 亿元，母公司口径净资产为 170.17
元，较上年末增加 6.65%，主要系融资业务规模增 亿元，较上年末增长 35.66%；母公司口径净资本为
加所致，减值准备余额为 1.44 亿元；期末公司买入 123.31 亿元，同比增长 37.38%；净资本/净资产比
返售金融资产余额为 25.50 亿元，较上年末减少 率同比上升 0.91 个百分点至 72.46%；风险覆盖率
12.37%，主要系买入返售债券减少所致，减值准备 同比上升 91.39 个百分点至 307.05%。公司根据市
余额为 0.13 亿元。 场情况变化适度调整杠杆规模，截至 2020 年末，公
司资本杠杆率较年初上升 5.02 个百分点至 21.58%。
各项风险指标均高于监管标准，配股后公司资本实
总体看来，公司各项风险控制指标均好于监管标准。
力进一步提升，反映出较强的资本充足性和资产安
全性
表 14：2018-2020 年末以及 2021 年 6 月末各风险控制指标情况（母公司口径）（单位：亿元、%）
指标名称 预警标准 监管标准 2018 2019 2020 2021.06
净资本 -- -- 89.07 89.76 123.31 119.22
净资产 -- -- 122.73 125.44 170.17 169.14
风险覆盖率 >=120 >=100 210.59 215.66 307.05 236.15
资本杠杆率 >=9.6 >=8 16.08 16.56 21.58 15.48
流动性覆盖率 >=120 >=100 181.25 234.71 213.75 195.64
净稳定资金率 >=120 >=100 158.00 176.40 192.22 177.89
净资本/净资产 >=24 >=20 72.58 71.55 72.46 70.49
净资本/负债 >=9.6 >=8 26.14 29.22 39.60 25.75
净资产/负债 >=12 >=10 36.02 40.84 54.65 36.54
自营权益类证券及证券衍生品/净资本 <=80 <=100 17.38 22.08 11.44 11.71
自营非权益类证券及其衍生品/净资本 <=400 <=500 282.11 198.84 135.48 279.22
注：净资产、净资本及风险控制指标均为母公司口径；2019 年末净资本等风险控制指标已根据《证券公司风险控制指标计算标准规定》（2020 年修
订）进行重述。
资料来源：山西证券，中诚信国际整理
从杠杆水平来看，截至 2020 年末，母公司口 本杠杆率较上年末下降 6.10 个百分点至 15.48%。
径净资本/负债较 2019 年末上升 10.38 个百分点至 同时，母公司口径净资本/负债降至 25.75%，净资
39.60%，母公司口径净资产/负债较 2019 年末上升 产/负债降至 36.45%，杠杆水平略有上升。
13.81 个百分点至 54.65%，杠杆水平略有下降。 总体来看，公司以净资本与流动性为核心的
截至 2021 年 6 月末，公司母公司口径净资产 各项指标较好，均高于证监会制定的标准，反映
较上年末微降 0.60%至 169.14 亿元，净资本较上 出公司具有较高的资本充足性和资产安全性，但
年末下降 3.31%至 119.22 亿元，净资本/净资产比 未来业务规模扩张和创新业务的开展仍会对其资
率较上年末下降 1.97 个百分点至 70.49%，风险覆 本形成一定压力。
盖率较上年末下降 70.90 个百分点至 236.15%，资
流动性和偿债能力
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流动性覆盖率有所下降，净稳定资金率有所波动， 升 7.09 个百分点，主要由于公司债务规模持续扩大
流动性风险管理指标高于监管标准 所致。
从公司资产流动性来看，受配股完成影响，截 现金获取能力方面，得益于 2020 年公司盈利
至 2020 年末，公司自有资金及结算备付金余额为 水平整体回升，EBITDA 同比增长 8.31%至 21.28 亿
103.04 亿元，同比增加 19.64%，占剔除代理买卖证 元。2021 年上半年，公司 EBITDA 为 12.30 亿元，
券款后资产总额的 20.76%。截至 2021 年 6 月末， 相当于 2020 年全年的 57.82%。
公司自有资金及结算备付金余额为 114.23 亿元，较 从公司 EBITDA 对债务本息的保障程度来看，
上年末增加 10.86%，占剔除代理买卖证券款后资产 EBITDA 利息覆盖倍数由 2019 年的 1.63 倍升至
总额的 17.53%。 2.10 倍，总债务/EBITDA 由 2019 年的 15.58 倍下
从流动性风险管理指标来看，截至 2020 年末， 降至 14.55 倍，公司盈利水平对利息的覆盖能力有
公司流动性覆盖率为 213.75%，较上年末降低 20.96 所增强。2021 年上半年，公司 EBITDA 利息覆盖倍
个百分点；净稳定资金率为 192.22%，较上年末增 数微降至 2.06 倍。未来随着债务规模的继续扩大，
加 15.82 个百分点。截至 2021 年 6 月末，公司流动 仍需关注公司整体偿债能力的变化情况。
性覆盖率下降至 195.64%，较上年末下降 18.11 个 表 15：2018-2020 年末以及 2021 年 9 月末偿债能力指标
2018 2019 2020 2021.09
百分点；净稳定资金率为 177.89%，较上年末下降 指标
EBITDA（亿元） 16.17 19.64 21.28 --
14.33 个百分点，公司长短期流动性风险管理均处
资产负债率(%) 73.40 70.98 64.84 71.93
于较好水平，但仍需关注潜在的流动性风险。
经营活动净现金流
(37.85) 39.58 (14.59) 30.60
（亿元）
总体债务规模持续扩大，债务期限结构有待优化； EBITDA 利息覆盖倍
1.30 1.63 2.10 --
由于盈利改善，偿债能力有所提升，未来仍需持续 数(X)
总债务/EBITDA(X) 20.75 15.58 14.55 --
关注整体偿债能力的变化情况
资料来源：山西证券，中诚信国际整理
从债务构成来看，公司目前探索并建立了公司
财务弹性方面，公司在各大银行等金融机构的
债、次级债、收益凭证等融资工具在内的长、中、
资信情况良好，截至 2021 年 9 月末，公司获得银
短期相结合的融资平台，对公司业务稳健、快速发
行授信额度为 727.95 亿元，已使用额度为 138.53 亿
展起到重要支撑。截至 2021 年 6 月末，公司总债
元，未使用额度为 589.42 亿元。
务规模为 453.59 亿元，较上年末大幅增加 46.55%，
对外担保方面，截至 2021 年 9 月末，公司无
主要由于 2021 年 1-6 月公司新发行 10 亿元次级债
对外担保。诉讼、仲裁事项方面，截至 2022 年 1 月
和 2 亿美元的美元债，同时卖出回购金融资产款和
末，子公司中德证券存在一起由证券虚假陈述责任
交易性金融负债也有所上升。其中短期债务规模
纠纷引起的未决诉讼。2022 年 1 月 13 日，上海君
399.66 亿元，较上年末增加 57.94%；长期债务规模
盈资产管理合伙企业（有限合伙）等两千名原告对
53.93 亿元，较上年末下降 4.50%，长期债务占比较
乐视网等二十一名被告提起民事诉讼，中德证券作
上年末下降 6.35 个百分点至 11.89%。截至 2021 年
为被告之一，被诉因未勤勉尽责、未能发现乐视网
9 月末，公司总债务规模为 422.55 亿元，较上年末
财务造假，被要求承担连带赔偿责任，涉案金额共
增长 36.52%。
计 45.71 亿元，目前案件尚未开庭审理，其对公司
从资产负债率来看，近年来公司该指标有所波
当期利润或期后利润的影响存在不确定性，中诚信
动，但总体处于相对稳定水平，截至 2021 年 9 月
国际将对相关诉讼事项的进展保持持续关注。
末，山西证券的资产负债率为 71.93%，较上年末上
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外部支持
作为山西金控的唯一证券平台，具有重要的战略地
位，山西金控和山西省财政厅具有较强的意愿和能
力在必要时对公司予以支持
公司控股股东为山西金控，截至 2021 年 9 月
末，山西金控持有公司 31.77%股份。山西省财政厅
对山西金控履行出资人职责，故公司实际控制人为
山西省财政厅。
山西金控成立于 2015 年 12 月，是由山西省人
民政府授权山西省财政厅履行出资人职责，投资设
立的国有金融资本投资运营公司。山西金控成立初
始注册资本为 106.47 亿元，是集证券、信托、保险、
金融租赁、担保、要素市场、基金、金融科技等金
融业态于一体的省属地方金融控股集团。现有全资、
控股或参股企业共 15 家，包括山西证券、山西信
托、山西再担保、中煤保险、山西金租等。截至 2021
年 6 月末，山西金控总资产为 1,161.94 亿元，所有
者权益为 317.46 亿元，2021 年上半年实现净利润
5.03 亿元。
公司作为山西金控旗下子公司之一，在集团统
筹下能够与其他子公司开展高效的协同工作，进一
步打开公司业务的发展空间。公司证券分支机构主
要分布于山西省境内，对区域市场较为熟悉，通过
多年的经营积累，公司与省内客户保持了良好的合
作关系，在项目竞争上相对于非本地券商更具优势。
总体来看，作为山西金控控股的唯一证券业务平台，
公司能够在资本、业务等方面得到山西金控以及山
西省财政厅较强的支持。
评级结论
综上所述，中诚信国际评定山西证券股份有限
公司主体信用等级为 AAA，评级展望为稳定；评定
“山西证券股份有限公司 2022 年面向专业投资者
公开发行次级债券（第一期）”的信用等级为 AA+。
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中诚信国际关于山西证券股份有限公司 2022 年面向专业投资
者公开发行次级债券（第一期）的跟踪评级安排
根据中国证监会相关规定、评级行业惯例以及本公司评级制度相关规定，自首次评级报
告出具之日（以评级报告上注明日期为准）起，本公司将在本期债券信用级别有效期内或者
本期债券存续期内，持续关注本期债券发行人外部经营环境变化、经营或财务状况变化以及
本期债券偿债保障情况等因素，以对本期债券的信用风险进行持续跟踪。跟踪评级包括定期
和不定期跟踪评级。
在跟踪评级期限内，本公司将于本期债券发行主体及担保主体（如有）年度报告公布后
两个月内完成该年度的定期跟踪评级，并根据上市规则于每一会计年度结束之日起 6 个月内
披露上一年度的债券信用跟踪评级报告。此外，自本期评级报告出具之日起，本公司将密切
关注与发行主体、担保主体（如有）以及本期债券有关的信息，如发生可能影响本期债券信
用级别的重大事件，发行主体应及时通知本公司并提供相关资料，本公司将在认为必要时及
时启动不定期跟踪评级，就该事项进行调研、分析并发布不定期跟踪评级结果。
本公司的定期和不定期跟踪评级结果等相关信息将根据监管要求或约定在本公司网站
（www.ccxi.com.cn）和交易所网站予以公告，且交易所网站公告披露时间不得晚于在其他交
易场所、媒体或者其他场合公开披露的时间。
如发行主体、担保主体（如有）未能及时或拒绝提供相关信息，本公司将根据有关情况
进行分析，据此确认或调整主体、债券信用级别或公告信用级别暂时失效。
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附一：山西证券股权结构图及组织结构图（截至 2021 年 9 月末）
资料来源：山西证券
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附二：山西证券股份有限公司主要财务数据（合并口径）
财务数据（单位：百万元） 2018 2019 2020 2021.09
货币资金及结算备付金 15,005.31 18,354.37 22,433.88 25,553.34
买入返售金融资产 3,976.46 2,742.43 2,909.89 3,094.35
以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产 22,240.17 -- -- --
可供出售类金融资产 6,159.86 -- -- --
持有至到期投资 0.00 -- -- --
交易性金融资产 -- 22,247.49 22,521.23 34,572.86
债权投资 -- 32.52 50.14 49.28
其他债权投资 -- 1,165.75 1,693.44 235.77
其他权益工具投资 -- 239.37 218.10 282.49
长期股权投资净额 61.62 421.75 295.21 145.21
融出资金 4,435.57 5,468.41 7,237.80 7,778.99
总资产 57,244.61 55,695.78 62,452.05 78,365.48
代理买卖证券款 8,376.48 10,149.09 12,817.08 15,874.90
短期债务 29,483.01 25,908.76 23,297.62 --
长期债务 4,075.08 4,695.04 7,654.29 --
总债务 33,558.09 30,603.80 30,951.91 42,255.49
总负债 44,247.75 42,480.04 45,000.61 60,823.54
股东权益 12,996.86 13,215.74 17,451.44 17,541.94
净资本（母公司口径） 8,907.10 8,975.61 12,330.60 --
手续费及佣金净收入 827.73 1,173.92 1,460.54 1,010.97
其中：经纪业务手续费及佣金净收入 381.18 431.49 648.69 548.99
投资银行业务手续费及佣金净收入 308.06 572.46 651.76 313.32
资产管理业务手续费及佣金净收入 84.46 91.09 78.34 78.65
利息净收入 (193.10) (142.57) 6.71 (45.81)
投资收益及公允价值变动收益 1,361.55 1,320.51 1,468.97 1,175.75
营业收入 6,851.14 5,102.18 3,341.97 2,895.27
业务及管理费 (1,406.95) (1,567.39) (1,820.97) (1,367.20)
营业利润 285.87 667.61 1,009.43 752.32
净利润 219.24 519.92 762.30 604.12
综合收益 145.39 411.24 777.41 572.09
EBITDA 1,616.93 1,964.37 2,127.54 --
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附三：山西证券股份有限公司主要财务指标
财务指标 2018 2019 2020 2021.09
盈利能力及营运效率
平均资产回报率(%) 0.50 1.10 1.60 --
平均资本回报率(%) 1.67 3.97 4.97 --
营业费用率(%) 20.54 30.72 54.49 47.22
流动性及资本充足性（母公司口径）
风险覆盖率(%) 210.59 215.66 307.05 --
资本杠杆率(%) 16.08 16.56 21.58 --
流动性覆盖率(%) 181.25 234.71 213.75 --
净稳定资金率(%) 158.00 176.40 192.22 --
净资本/净资产(%) 72.58 71.55 72.46 --
净资本/负债(%) 26.14 29.22 39.60 --
净资产/负债(%) 36.02 40.84 54.65 --
自营权益类证券及证券衍生品/净资本(%) 17.38 22.08 11.44 --
自营非权益类证券及证券衍生品/净资本(%) 282.11 198.84 135.48 --
偿债能力
资产负债率(%) 73.40 70.98 64.84 71.93
EBITDA 利息覆盖倍数(X) 1.30 1.63 2.10 --
总债务/EBITDA(X) 20.75 15.58 14.55 --
注：净资产、净资本及风险控制指标均为母公司口径；2019 年末净资本等风险控制指标已根据《证券公司风险控制指标计算标准规定》（2020 年修
订）进行重述。
资料来源：山西证券，中诚信国际整理
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次级债券（第一期）信用评级报告
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附四：基本财务指标的计算公式
指标 计算公式
资
本 风险覆盖率 净资本/各项风险资本准备之和×100%；
充 动
足 性 资本杠杆率 核心净资本/表内外资产总额×100%
性
及 流动性覆盖率 优质流动性资产/未来 30 天现金净流出量×100%
流
净稳定资金率 可用稳定资金/所需稳定资金×100%
经调整后的营业收入 营业收入-其他业务成本
盈
利 净利润/[(当期末总资产-当期末代理买卖证券款+上期末总资产-上期末代理买卖证券
能 平均资产回报率
款)/2]
力
平均资本回报率 净利润/[(当期末所有者权益+上期末所有者权益)/2]
营业费用率 业务及管理费/营业收入×100%
利润总额+应付债券利息支出+拆入资金利息支出+长、短期借款利息支出+委托贷款利
EBITDA
息支出+其它利息支出+折旧+无形资产摊销+使用权资产折旧+长期待摊费用摊销
偿 EBITDA/（应付债券利息支出＋拆入资金利息支出＋长、短期借款利息支出＋委托贷款
EBITDA 利息倍数
债 利息支出＋其它利息支出）
能
力 短期债务 短期借款+拆入资金+卖出回购金融资产+应付短期融资款+一年以内到期应付债券
长期债务 一年以上到期的应付债券+长期借款
总债务 短期借款+拆入资金+卖出回购金融资产+应付债券+应付短期融资款+长期借款
资产负债率 (总负债－代理买卖证券款) /（总资产-代理买卖证券款）
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附五：信用等级的符号及定义
主体等级符号 含义
AAA 受评对象偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。
AA 受评对象偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低。
A 受评对象偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。
BBB 受评对象偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。
BB 受评对象偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险。
B 受评对象偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。
CCC 受评对象偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。
CC 受评对象在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务。
C 受评对象不能偿还债务。
注：除 AAA 级，CCC 级及以下等级外，每一个信用等级可用“＋”、“－”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
中长期债券等级符号 含义
AAA 债券安全性极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。
AA 债券安全性很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低。
A 债券安全性较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。
BBB 债券安全性一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。
BB 债券安全性较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险。
B 债券安全性较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。
CCC 债券安全性极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。
CC 基本不能保证偿还债券。
C 不能偿还债券。
注：除 AAA 级，CCC 级及以下等级外，每一个信用等级可用“＋”、“－”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
短期债券等级符号 含义
A-1 为最高级短期债券，还本付息风险很小，安全性很高。
A-2 还本付息风险较小，安全性较高。
A-3 还本付息风险一般，安全性易受不利环境变化的影响。
B 还本付息风险较高，有一定的违约风险。
C 还本付息风险很高，违约风险较高。
D 不能按期还本付息。
注：每一个信用等级均不进行微调。
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