联合〔2022〕4063 号
联合资信评估股份有限公司通过对浙农集团股份有限公司
主体及其相关债券的信用状况进行跟踪分析和评估，确定维持浙
农集团股份有限公司的主体长期信用等级为 AA，维持“华通转
债”的信用等级为 AA，评级展望为稳定。
特此公告
联合资信评估股份有限公司
评级总监：
二〇二二年六月二十七日
跟踪评级报告
浙农集团股份有限公司
公开发行可转换公司债券 2022 年跟踪评级报告
评级结果： 评级观点
本次 评级 上次 评级
浙农集团股份有限公司（以下简称“公司”）
项 目
级别 展望 级别 展望 是浙江省供销系统内的重要子公司之一，2020 年
浙农集团股份
AA 稳定 AA 稳定
有限公司 完成重大资产重组后，公司主营业务由药品批发、
华通转债 AA 稳定 AA 稳定
药品零售、药品生产销售等扩展至农业综合服务和
汽车商贸服务及医药生产销售领域。跟踪期内，公
跟踪评级债项概况：
司农业综合服务业务在全国农资流通企业中保持
债券简称 发行规模 债券余额 到期兑付日
领先地位，汽车商贸服务定位于宝马、凯迪拉克等
华通转债 2.24 亿元 2.01 亿元 2024-06-14
注：上述债券仅包括由联合资信评级、且截至评级时点尚处于存
中高端品牌的系列化经营，整体收入与利润规模持
续期的债券 续提升，主业盈利能力良好。同时，联合资信评估
股份有限公司（以下简称“联合资信”）也关注到
评级时间：2022 年 6 月 27 日
全球范围内疫情反复、贸易环境日趋复杂，以及所
有者权益稳定性一般等因素对信用水平可能带来
本次评级使用的评级方法、模型：
的不利影响。
名称 版本
贸易企业信用评级方法 V3.0.201907
公司原控股股东浙江绍兴华通商贸集团股份
贸易企业主体信用评级模型（打分表） V3.0.201907
有限公司（以下简称“华通集团”）以其合法拥有
注：上述评级方法和评级模型均已在联合资信官网公开披露 的公司股票作为质押资产对“华通转债”进行质押
担保。截至 2022 年 3 月 31 日，上述质押的 3390
本次评级模型打分表及结果：
万股股份市值为“华通转债”待偿本金的 2.57 倍，
指示评级 aa 评级结果 AA
评价内容 评价结果 风险因素 评价要素 评价结果 提高了“华通转债”本息偿付的安全性。
宏观和区域风
经营环境 险
2 综合评估，联合资信确定维持公司主体长期信
行业风险
经营
B
4
用等级为 AA，维持“华通转债”的信用等级为
基础素质 3
风险
自身 企业管理 2 AA，评级展望为稳定。
竞争力
经营分析 2
资产质量 2
现金流 盈利能力 2 优势
财务
风险
F2 现金流量 2 1． 公司外部发展环境良好。浙江省经济发展水平
资本结构 3
偿债能力 2 较高，为公司业务开展提供了较好的外部环境。
调整因素和理由 调整子级
2． 公司为浙江省供销系统内的重要子公司之一，
-- --
注:经营风险由低至高划分为 A、B、C、D、E、F 共 6 个等级， 区域行业龙头地位稳固，主业盈利能力良好。公
各级因子评价划分为 6 档，1 档最好，6 档最差；财务风险由低
司农业综合服务业务在全国农资流通企业中保持
至高划分为 F1－F7 共 7 个等级，各级因子评价划分为 7 档，1
档最好，7 档最差；财务指标为近三年加权平均值；通过矩阵分 领先地位，汽车商贸服务定位于宝马等中高端品牌
析模型得到指示评级结果
的系列化经营，跟踪期内收入与利润规模持续提
升。
3． 公司原控股股东华通集团以其合法拥有的公
司股票作为质押资产对“华通转债”进行质押担
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跟踪评级报告
分析师：郭察理 邢霂雪 保，提高了“华通转债”本息偿付的安全性。截至 2022 年 3
邮箱：lianhe@lhratings.com 月 31 日，上述质押的 3390 万股股份市值为“华通转债”待
电话：010-85679696 偿本金的 2.57 倍。
传真：010-85679228
地址：北京市朝阳区建国门外大街 2 号中 关注
国人保财险大厦 17 层（100022） 1． 全球范围内疫情反复、国际政治形势复杂化、大宗商品价
网址：www.lhratings.com 格波动剧烈综合作用下贸易环境日趋复杂，可能对公司主营
业务盈利能力产生影响。全球相继爆发新型冠状病毒肺炎疫
情，流通行业受到物流部分中断、海外需求下降、安全和维护
成本上升等因素影响，未来全球经济复苏仍存在较大不确定
性，对公司保持稳定竞争力提出了更高要求。
2． 公司所有者权益稳定性一般。截至 2021 年底，公司所有
者权益为 59.11 亿元，主要由未分配利润（23.06 亿元）和少
数股东权益（23.25 亿元）构成。
主要财务数据：
合并口径
项 目 2019 年 2020 年 2021 年 2022 年 3 月
现金类资产(亿元) 24.15 25.98 33.65 46.43
资产总额(亿元) 107.93 125.79 163.13 179.44
所有者权益(亿元) 44.03 49.85 59.11 62.09
短期债务(亿元) 34.12 30.94 41.80 46.92
长期债务(亿元) 1.84 2.46 5.03 4.80
全部债务(亿元) 35.96 33.40 46.83 51.72
营业收入(亿元) 66.50 287.47 351.44 94.70
利润总额(亿元) 2.89 10.14 17.92 3.56
EBITDA(亿元) 3.77 12.64 21.36 --
经营性净现金流(亿元) 2.03 16.31 13.79 13.22
营业利润率(%) 11.11 7.76 9.08 7.45
净资产收益率(%) 5.05 15.66 23.33 --
资产负债率(%) 59.21 60.37 63.77 65.39
全部债务资本化比率(%) 44.96 40.12 44.20 45.44
流动比率(%) 130.98 134.67 130.12 129.00
经营现金流动负债比(%) 3.37 22.79 14.26 --
现金短期债务比(倍) 0.72 0.84 0.81 0.99
EBITDA 利息倍数(倍) 13.19 15.31 19.76 --
全部债务/EBITDA(倍) 9.53 2.64 2.19 --
公司本部（母公司）
项 目 2019 年 2020 年 2021 年 2022 年 3 月
资产总额（亿元） 11.63 33.29 33.05 --
所有者权益（亿元） 5.62 27.54 29.60 --
全部债务(亿元) 3.81 3.05 2.33 --
营业收入(亿元) 11.93 10.23 9.75 --
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跟踪评级报告
利润总额(亿元) 0.30 -0.37 2.91 --
资产负债率（%） 51.67 17.28 10.45 --
全部债务资本化比率(%) 40.43 9.99 7.30 --
流动比率（%） 161.24 150.99 375.03 --
经营现金流动负债比(%) 7.74 33.69 -39.30 --
注：公司 2022 年 1—3 月财务数据未经审计，未披露本部单体财务数据，相关指标未年化；2019
年财务数据为审计机构调整后数据；公司合并口径现金类资产中已扣除受限货币资金
数据来源：公司提供、联合资信根据公司审计报告和财务报表整理
评级历史：
债项 主体 评级 评级 评级
债项简称 项目小组 评级方法/模型
级别 级别 展望 时间 报告
联合资信贸易企业信用评级方法
（V3.0.201907） 阅读
华通转债 AA AA 稳定 2021-6-24 王喜梅 杨晓丽
联合资信贸易企业主体信用评级 全文
模型（打分表）（V3.0.201907）
联合信用评级工商企业信用评级 阅读
华通转债 AA- A+ 稳定 2017-9-25 高鹏 孙林林
方法（2015 年） 全文
注：上述历史评级项目的评级报告通过连接可查阅；2019 年 8 月 1 日之前的评级方法和评级模型均无版本编
号
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跟踪评级报告
声 明
一、本报告版权为联合资信所有，未经书面授权，严禁以任何形式/方式复制、转载、出售、
发布或将本报告任何内容存储在数据库或检索系统中。
二、本报告是联合资信基于评级方法和评级程序得出的截至发表之日的独立意见陈述，未受
任何机构或个人影响。评级结论及相关分析为联合资信基于相关信息和资料对评级对象所发表的
前瞻性观点，而非对评级对象的事实陈述或鉴证意见。联合资信有充分理由保证所出具的评级报
告遵循了真实、客观、公正的原则。
三、本报告所含评级结论和相关分析不构成任何投资或财务建议，并且不应当被视为购买、
出售或持有任何金融产品的推荐意见或保证。
四、本报告不能取代任何机构或个人的专业判断，联合资信不对任何机构或个人因使用本报
告及评级结果而导致的任何损失负责。
五、本报告系联合资信接受浙农集团股份有限公司（以下简称“该公司”）委托所出具，引
用的资料主要由该公司或第三方相关主体提供，联合资信履行了必要的尽职调查义务，但对引用
资料的真实性、准确性和完整性不作任何保证。联合资信合理采信其他专业机构出具的专业意见，
但联合资信不对专业机构出具的专业意见承担任何责任。
六、除因本次评级事项联合资信与该公司构成评级委托关系外，联合资信、评级人员与该公
司不存在任何影响评级行为独立、客观、公正的关联关系。
七、本次跟踪评级结果自本报告出具之日起至相应债券到期兑付日有效；根据跟踪评级的结
论，在有效期内评级结果有可能发生变化。联合资信保留对评级结果予以调整、更新、终止与撤
销的权利。
八、任何机构或个人使用本报告均视为已经充分阅读、理解并同意本声明条款。
分析师：
联合资信评估股份有限公司
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跟踪评级报告
浙农集团股份有限公司
公开发行可转换公司债券 2022 年跟踪评级报告
一、跟踪评级原因 23.25亿元）；2021年，公司实现营业总收入
351.44亿元，利润总额17.92亿元。
根据有关法规要求，按照联合资信评估股 截 至 2022 年 3 月 底 ， 公 司 合 并 资 产 总 额
份有限公司（以下简称“联合资信”）关于浙 179.44亿元，所有者权益62.09亿元（含少数股
农集团股份有限公司（以下简称“公司”或“浙 东权益24.64亿元）；2022年1－3月，公司实现
农股份”）及其相关债券的跟踪评级安排进行 营业总收入94.70亿元，利润总额3.56亿元。
本次跟踪评级。 公司注册地址：浙江省绍兴市柯桥区轻纺
城大道 1605 号；法定代表人：包中海。
二、主体概况
三、存续债券及募集资金使用情况
公司前身是浙江华通医药股份有限公司
（以下简称“华通医药”）。2015 年 5 月，华 公司于 2018 年 6 月 14 日公开发行“2018
通医药在深圳证券交易所中小板首次公开发行 年浙江华通医药股份有限公司可转换公司债
1400 万股并完成股票上市（股票简称“华通医 券”（以下简称“华通转债”或“本次债券”），
药”，股票代码：002758.SZ），控股股东为浙 本次债券期限为 6 年，募集资金总额 22400 万
江绍兴华通商贸集团股份有限公司（以下简称 元。
“华通集团”），实际控制人为绍兴市柯桥区供 本次债券已于 2018 年 7 月 13 日在深圳证
销合作社联合社（以下简称“柯桥区供销社”）。 券交易所上市交易，初始转股价格为 11.45 元/
2020 年，公司完成重大资产重组，通过非公开 股。截至 2022 年 3 月底，“华通转债”剩余可
发行股份形式购买控股股东浙农控股集团有限 转债余额为 20069.02 万元，转股价格为 10.03
公司等多方持有的浙江农资集团有限公司（以 元/股。
下简称“浙江农资”）100%股权，成为浙江省 募集资金使用方面，本次债券扣除发行费
供销系统内的重要子公司之一。截至 2022 年 3 用后，拟 16413.55 万元用于年产 10000 吨中药
月底，公司股本为 50265.32 万元，证券简称变 饮片扩建项目，5338.96 万元用于技术研发中心
更为“浙农股份”，控股股东变更为浙农控股 项目。截至 2021 年底，公司累计使用募集资金
集团有限公司（以下简称“浙农控股”，持股 8392.09 万 元 ， 尚 未 使 用 的 募 集 资 金 余 额
比例为 20.24%，无质押），浙江省供销合作社 13360.42 万元，募集资金用途未发生调整。
联合社（以下简称“浙江省供销社”）为公司 跟踪期内，本次债券按期付息。
实际控制人。
跟踪期内，公司经营范围无重大变化。 表 1 截至报告出具日跟踪评级债券概况
（单位：亿元、年）
截至2022年3月底，公司本部设立办公室、
债项简称 发行金额 债券余额 起息日 期限
财务会计部、人力资源部、企管投资部、农业
华通转债 2.24 2.01 2018-06-14 6
科技服务中心、审计部、证券部、信息中心等
资料来源：联合资信整理
职能部门。
截至2021年底，公司合并资产总额163.13
亿元，所有者权益59.11亿元（含少数股东权益
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跟踪评级报告
四、宏观经济和政策环境 国内多地疫情大规模复发，市场主体困难明显
增加，经济面临的新的下行压力进一步加大。
1. 宏观政策环境和经济运行情况
在此背景下，“稳增长、稳预期”成为宏观政
2022 年一季度，中国经济发展面临的国内
策的焦点，政策发力适当靠前，政策合力不断
外环境复杂性和不确定性加剧，有的甚至超出
增强，政策效应逐渐显现。
预期。全球经济复苏放缓，俄乌地缘政治冲突
导致全球粮食、能源等大宗商品市场大幅波动，
表2 2021 一季度至 2022 年一季度中国主要经济数据
2021 年 2021 年 2021 年 2021 年 2022 年
项目
一季度 二季度 三季度 四季度 一季度
GDP 总额（万亿元） 24.80 28.15 28.99 32.42 27.02
GDP 增速（%） 18.30(4.95) 7.90(5.47) 4.90(4.85) 4.00(5.19) 4.80
规模以上工业增加值增速（%） 24.50(6.79) 15.90(6.95) 11.80(6.37) 9.60(6.15) 6.50
固定资产投资增速（%） 25.60(2.90) 12.60(4.40) 7.30(3.80) 4.90(3.90) 9.30
房地产投资（%） 25.60(7.60) 15.00(8.20) 8.80(7.20) 4.40(5.69) 0.70
基建投资（%） 29.70(2.30) 7.80(2.40) 1.50(0.40) 0.40(0.65) 8.50
制造业投资（%） 29.80(-2.0) 19.20(2.00) 14.80(3.30) 13.50(4.80) 15.60
社会消费品零售（%） 33.90(4.14) 23.00(4.39) 16.40(3.93) 12.50(3.98) 3.27
出口增速（%） 48.78 38.51 32.88 29.87 15.80
进口增速（%） 29.40 36.79 32.52 30.04 9.60
CPI 涨幅（%） 0.00 0.50 0.60 0.90 1.10
PPI 涨幅（%） 2.10 5.10 6.70 8.10 8.70
社融存量增速（%） 12.30 11.00 10.00 10.30 10.60
一般公共预算收入增速（%） 24.20 21.80 16.30 10.70 8.60
一般公共预算支出增速（%） 6.20 4.50 2.30 0.30 8.30
城镇调查失业率（%） 5.30 5.00 4.90 5.10 5.80
全国居民人均可支配收入增速（%） 13.70(4.53) 12.00(5.14) 9.70(5.05) 8.10(5.06) 5.10
注：1.GDP 数据为当季值，其他数据均为累计同比增速；2.GDP 总额按现价计算，同比增速按不变价计算；3.出口增速、进口增速均以美
元计价统计；4.社融存量增速、城镇调查失业率为期末值；5.全国居民人均可支配收入增速为实际同比增速；6.2021 年数据中括号内为两
年平均增速
资料来源：联合资信根据国家统计局、中国人民银行和 Wind 数据整理
经初步核算，2022 年一季度，中国国内生 及上年同期两年平均增速（4.57%）及疫情前
产总值 27.02 万亿元，按不变价计算，同比增 2019 年水平（7.20%），接触型服务领域受到
长 4.80%，较上季度两年平均增速1（5.19%） 较大冲击。
有所回落；环比增长 1.30%，高于上年同期 需求端，消费市场受到疫情冲击较大，固
（0.50%）但不及疫情前 2019 年水平（1.70%）。 定资产投资增速处于相对高位，出口仍保持较
三大产业中，第三产业受疫情影响较大。 高景气度。消费方面，2022 年一季度社会消费
2022 年一季度，第一、二产业增加值同比增速 品零售总额 10.87 万亿元，同比增长 3.27%，不
分别为 6.00%和 5.80%，工农业生产总体稳定， 及上年同期两年平均增速水平（4.14%），主要
但 3 月受多地疫情大规模复发影响，部分企业 是 3 月疫情对消费，特别是餐饮等聚集型服务
出现减产停产，对一季度工业生产造成一定的 消费，造成了较大冲击。投资方面，2022 年一
拖累；第三产业增加值同比增速为 4.00%，不 季度全国固定资产投资（不含农户）10.49 万亿
元，同比增长 9.30%，处于相对高位。其中，
1为剔除基数效应影响，方便对经济实际运行情况进行分析判断，
文中使用的 2021 年两年平均增速为以 2019 年同期为基期计算的 房地产开发投资继续探底；基建投资明显发力，
几何平均增长率，下同。
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跟踪评级报告
体现了“稳增长”政策拉动投资的作用；制造 6.80%、6.20%。
业投资仍处高位，但 3 月边际回落。外贸方面， 稳就业压力有所加大，居民收入稳定增长。
出口仍保持较高景气度。2022 年一季度中国货 2022 年一季度，城镇调查失业率均值为 5.53%，
物进出口总额 1.48 万亿美元，同比增长 13.00%。 其中 1 月、2 月就业情况总体稳定，调查失业
其中，出口 8209.20 亿美元，同比增长 15.80%； 率分别为 5.30%、5.50%，接近上年同期水平，
进口 6579.80 亿美元，同比增长 9.60%；贸易顺 环比小幅上升，符合季节性变化规律；而 3 月
差 1629.40 亿美元。 以来局部疫情加重，城镇调查失业率上升至
CPI 同比涨幅总体平稳，PPI 同比涨幅逐 5.80%，较上年同期上升 0.50 个百分点，稳就
月回落。2022 年一季度 CPI 同比增长 1.10%， 业压力有所增大。2022 年一季度，全国居民人
猪肉等食品价格下跌对冲了部分能源价格上涨 均可支配收入 1.03 万元，实际同比增长 5.10%，
推动的上行空间。一季度 PPI 同比增长 8.70%， 居民收入稳定增长。
各月同比增速回落幅度有所收敛；PPI 环比由
降转升，上行动力增强，输入型通胀压力抬升。 2. 宏观政策和经济前瞻
地缘政治等因素导致国际能源和有色金属价格 把稳增长放在更加突出的位置，保持经济
剧烈波动，带动国内油气开采、燃料加工、有 运行在合理区间，实现就业和物价基本稳定。
色金属等相关行业价格上行。 2022 年 4 月，国务院常务会议指出，要把稳增
社融总量扩张，财政前置节奏明显。2022 长放在更加突出的位置，统筹稳增长、调结构、
年一季度新增社融规模 12.06 万亿元，比上年 推改革，切实稳住宏观经济大盘。保持经济运
同期多增 1.77 万亿元；3 月末社融规模存量同 行在合理区间：部署促进消费的政策举措，助
比增长 10.60%，增速较上年末高 0.30 个百分点。 力稳定经济基本盘和保障改善民生；决定进一
从结构看，财政前置带动政府债券净融资大幅 步加大出口退税等政策支持力度，促进外贸平
增长，是支撑社融扩张的主要动力，一季度政 稳发展；确定加大金融支持实体经济的措施，
府债券净融资规模较上年同期多增 9238 亿元。 引导降低市场主体融资成本。实现就业和物价
其他支撑因素包括对实体经济发放的人民币贷 基本稳定：着力通过稳市场主体来保就业；综
款和企业债券净融资较上年同期分别多增 4258 合施策保物流畅通和产业链供应链稳定，保粮
亿元和 4050 亿元。 食能源安全。
财政收入运行总体平稳，民生等重点领域 疫情叠加外部局势影响，经济稳增长压力
支出得到有力保障。2022 年一季度，全国一般 加大。生产端，停工停产、供应链受阻以及原
公共预算收入 6.20 万亿元，同比增长 8.60%， 材料价格上涨对工业生产的拖累还需关注；需
财政收入运行总体平稳。其中，全国税收收入 求端，投资对经济的拉动作用有望提升，可能
5.25 万亿元，同比增长 7.70%，主要是受工业 主要依靠基建投资的发力；国内疫情的负面影
企业利润增长带动，但制造业中小微企业缓税 响短期内或将持续，制约消费的进一步复苏；
政策延续实施等因素拉低了税收收入增幅。支 在俄乌局势紧张、美联储货币政策加速紧缩等
出方面，2022 年一季度全国一般公共预算支出 国际背景下，叠加上年基数攀升的影响，出口
6.36 万亿元，同比增长 8.30%，为全年预算的 对于经济的支撑大概率会逐步回落。有鉴于此，
23.80%，进度比上年同期加快 0.30 个百分点。 IMF、世界银行等国际机构均降低了对中国经
民生等重点领域支出得到了有力保障，科学技 济增长的预测。预计未来经济增长压力仍然较
术、教育、农林水、社会保障和就业、卫生健 大，实现 5.50%增长目标的困难有所加大。
康支出同比分别增长 22.40%、8.50%、8.40%、
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跟踪评级报告
五、行业及区域经济环境 分品种来看，全球磷肥市场持续保持增长。
2021 年受全球疫情、宽松货币政策和大宗原材
公司业务范围主要涉及农资、汽车销售和 料价格上涨等多重因素影响，全球对粮食安全
医药流通等业务板块。 的高度重视，显著支撑并拉动了主要化肥消费
1. 农资行业 市场需求扩大，全球化肥供需结构明显改善，
中国是全球最大的化肥生产国和消费国。 化肥价格全面上涨。2021 年一季度磷肥短期成
2021 年以来，在新冠肺炎疫情爆发的背景下， 本持续上涨，上游原料煤炭价格处于近几年高
为保证春耕，国家出台多项保春耕文件，化肥 位，叠加国际油价大幅上涨，化肥生产企业生
需求稳定，化肥原材料及产品价格呈现快速上 产成本上升，推动国内磷肥价格上涨；二季度
涨趋势。 国内春季市场结束，需求放缓，价格小幅回调；
农资主要包括化肥、农药、农膜、种子、 三季度，国内秋季备肥启动，同时印度市场需
饲料、农机、农具等几大类商品，是重要的农 求扩大，磷肥价格逐步上涨；四季度是 2022 年
业生产要素，与“三农”（农业、农村、农民） 春季的冬储期，国内市场备肥积极，出口资源
工作紧密相关，对保障农业生产，增加农民收 紧张，国内、出口价格进一步上涨。受全球疫
入，减轻农民负担，维护国家粮食安全都有着 情及粮食政策影响，粮食价格回升，化肥下游
特殊重要的意义，因此，国家历来十分重视农 市场反映积极，同时供需矛盾缓解，呈紧平衡
资生产、供应工作，并在政策上给予了较大的 状态，价格持续回暖上升。
倾斜。 全球氮肥增长已经进入成熟发展阶段，总
农资流通行业是典型的资金密集型行业， 需求量保持缓慢稳定增长。2021 年一季度氮肥
资金需求量较大。一方面，由于农资流通行业 市场库存有明显回升，工厂库存在 2021 年一季
直接服务于“三农”，产品价格受国家管控， 度经历了显著抬升后又明显回落，市场库存的
行业利润薄，规模化经营是企业实现“低成本、 增长可能与季节性因素以及 2021 年一季度价
高利润”的重要保证之一，而规模化经营要求 格上涨密切相关；2019 年 8 月，尿素期货上市，
必须投入大量的资金；另一方面，由于农资生 加大市场价格波动，逐步形成新的产品价格形
产的常年性和农资消费的季节性特征，为保证 成机制，一季度很多海外工厂因疫情停工，导
市场稳定供应，流通企业必须实现“淡储旺销”， 致部分订单向国内转移，国际尿素价格每吨增
导致存货占用流动资金量大且周期较长，因此 幅超过 100 美元，刺激国内尿素生产企业加大
要求企业必须具备雄厚的资金实力。目前农资 出口力度；二季度国内尿素市场价格继续上涨。
流通行业市场化程度较高，经营主体多元化， 虽国内需求阶段性小幅下降，但国际尿素市场
市场竞争较为激烈。考虑中国农资消费集中在 上涨及印度连续三个月发布尿素招标，出口分
县、乡、镇等三四线市场，农资需求分布散、 销以及大宗商品的集中拉涨，继续推动尿素价
规模小，使得经营规模较大、销售布局广泛、 格上涨；三季度国内尿素在需求淡季创下历史
上游资源把控度较高的供销社系统在中国农资 价格高点，主要因素一是国内尿素装置检修集
流通领域仍占据主导地位。 中导致阶段性尿素供应下降，二是 7 月份受印
（1）化肥市场现状 标提振，尿素价格延续高位上涨趋势。但进入
公司所经营的农资产品以化肥为主。化肥 8 月份，随着出口热度消退，加之政策面对出
是重要的农业生产资料，是粮食稳产增产的重 口实行收紧政策，国内需求明显下滑，尿素价
要保障。中国是全球最大的化肥生产国和消费 格呈现回落；四季度受国家政策对煤炭价格的
国，化肥产量和消费量约占全球三分之一。 管控，各项措施推动煤炭保供，随后煤炭价格
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出现明显下跌，外加尿素需求低迷，尿素价格 格快速增至近年来最高值，为 3715.69 点。氯
出现大幅下滑。 化钾在 5~8 月价格增速剧烈，从 2421.29 点迅
从批发价格来看，2021 年以来除氯化钾价 速上涨至 3775.73 点，随后价格在 8~12 月缓慢
格波动较大，其他各品种化肥批发价格走势类 下降。
似，呈波动上涨趋势，磷酸二铵在 2021 年底价
图1 2021 年主要化肥产品（尿素、氯化钾、磷酸二铵、化肥综合）批发价格指数情况
（2）行业政策 等多项重要通知，保证疫情背景下的春耕化肥
近年来，面对化肥行业产能过剩，国家取 供应。
消了一系列优惠政策，逐步减少化肥产品与其 2021 年 1 月，《中共中央国务院关于全面
他商品相比的“优惠”空间，对解决产能过剩 推进乡村振兴加快农业农村现代化的意见》发
及推进化肥产业转型起了重要作用。此外，国 布，部署目标任务，2021 年，农业供给侧结构
家对于环保监管的力度不断加大，污染较为严 性改革深入推进，粮食播种面积保持稳定、产
重的化肥行业成为监管的重点对象之一，相关 量达到 1.3 万亿斤以上，农产品质量和食品安
政策标准不断出台，执法及惩罚力度趋严。 全水平进一步提高，脱贫攻坚成果持续巩固。
2019 年 1 月 1 日起，根据《国务院关税税 根据农业农村部印发的《新型农业经营主
则委员会关于 2019 年进出口暂定税率等调整 体 和 服 务 主 体 高 质 量 发 展 规 划 （ 2020-2022
方案的通知》（税委会〔2018〕65 号），中国 年）》，到 2022 年，家庭农场、农民合作社、
化肥行业将全面取消出口关税。零关税将进一 农业社会化服务组织等各类新型农业经营主体
步促进国产化肥的出口，对中国相关产业的均 和服务主体蓬勃发展，通过创新组织方式，提
衡发展起到有利作用的同时可以推动开放合 高农业生产薄弱环节和关键领域服务水平。此
作，对于中国化肥输出产品、技术、服务和品 外，随着近年来国家出台土地流转政策，农业
牌意义重大。2020 年，化肥出口将继续保持零 生产规模化和集约化程度不断提高，专业农业
关税，鼓励出口政策仍将持续。 服务的重要性也将日益突显，各经销商着力提
2020 年 2 月，国家发改委、公安部、农业 升服务水平，使服务方式更加多元化、智能化、
农村部等 16 部门发布《关于新冠肺炎疫情防控 集成化。通过植保无人机、传感器、物联网等
下做好 2020 年春耕化肥生产供应工作的通知》 数字化设备，以及区块链技术为现代农业赋能，
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为客户提供一体化作物种植解决方案，推动农 受到压抑，但是大势是短期扰动不改复苏周期。
业生产由传统到全面智能化的转型。 从全年乘用车销量变化情况来看，年初由于基
数较低，乘用车市场表现出大幅增长的状态，
2. 汽车销售
但是随着芯片供应不足问题逐步显现，叠加同
从 2021 年全年汽车销量情况来看，一季度
期基数的快速提高，乘用车市场开始出现下滑，
由于同期基数较低，汽车市场同比呈现快速增
且降幅有所扩大。自2021年第三季度起芯片供
长，二季度增速有所回落，三季度受芯片供给
应短缺问题有望环比得到改善，对汽车产销量
不足影响最大，出现较大幅度下降，四季度明
的环比提升起到了一定的支撑作用。进入四季
显恢复，好于预期，确保了全年稳中有增的良
度，伴随芯片问题的逐步缓解，乘用车市场运
好发展态势。随着汽车保有量的逐年增加，汽
行趋稳，降幅逐渐收窄，2021年全年乘用车销
车后市场逐渐扩大，维修保养等售后服务带来
量基本恢复到疫情前水平。从全年商用车走势
的利润规模逐渐增加。
看，上半年表现明显好于下半年，其中一季度
（1）行业现状
由于同期基数较低，产销呈现大幅增长，二季
2021 年，尽管受到新冠肺炎疫情、芯片短
度开始销量同比下降，下半年下降趋势更为明
缺、原材料价格高涨等不利因素影响，中国汽
显，“蓝牌轻卡”政策预期带来的消费观望、房
车工业仍保持强大的发展韧性，呈现稳中有增
地产开发行业较冷等因素加剧了商用车市场下
的良好发展态势。根据中国汽车工业协会统计，
行的压力，支撑商用车增长的政策红利效用已
2021 年全年汽车产销 2608.2 万辆，同比增长
逐步减弱，商用车市场将进入调整期。2021年，
3.4%。
中国汽车销量为2627.5万辆，同比增长3.8%。
中国汽车行业自2020年以来进入复苏周期，
尽管短期由于全球芯片供应短缺，汽车产销量
表 3 2021 年以来中国汽车市场产销走势（单位：万辆、%）
1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10 月 11 月 12 月
汽车产量 / / 251.70 227.30 209.60 203.80 185.30 173.40 218.60 234.35 267.30 296.60
汽车销量 250.32 145.48 252.57 225.18 212.77 201.53 186.36 179.88 206.71 233.28 252.16 278.59
--乘用车 204.48 115.59 187.43 170.40 164.60 156.91 155.14 155.20 175.05 200.68 219.20 242.16
--商用车 45.84 29.89 65.14 54.78 48.17 44.62 31.22 24.69 31.66 32.60 32.96 36.44
销量:汽车:当月同比 29.49 364.76 74.93 8.63 -3.06 -12.44 -11.91 -17.85 -19.64 -9.43 -9.07 -1.60
数据来源：Wind
售后服务方面，汽车售后的产业链条较长， 程后，许多重要部件开始需要更替。因此，4S
主要包括汽车维修保养、汽车保险、汽车租赁、 店售后服务的需求会在汽车出售后的第 3 年开
二手车交易等细分领域。按国际惯例，在一个 始攀升，第 4～9 年内达到高峰。随着中国汽车
完全成熟的国际化汽车市场里，汽车的销售利 保有量基数逐年增加，汽车售后服务的市场规
润约占整个汽车业利润的 20～30%，零部件供 模每年能够稳定扩容。
应利润约占 20%。 目前，中国的汽车后市场尚处于逐渐成熟
汽车厂商一般会给新车提供两至三年或者 的初期阶段，与发达国家相比仍有一段距离；
一定里程内的保修，过保之后的维修费用需要 对于国内经销商来讲，新车销售仍是主要利润
车主自行承担；从汽车零部件的使用周期来看， 来源，贡献率可达到 50%左右，其次为零部件
经过 2～4 年的使用期或行驶四万公里左右里 及售后服务，贡献率约为 40%，金融、保险和
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二手车业务比重较低。由于盈利结构的差距以 坡及新能源购置税免征等多项政策，公布了汽
及汽车经销环节的利润率偏低，国内汽车经销 车合资企业股比放开的时间表，对目前乃至今
商正在逐渐向拥有更高利润率的环节——即汽 后的市场竞争格局均有影响。2020年以来，新
车产业链的后部转移。 冠肺炎疫情的防控给汽车终端销售带来阶段性
（2）行业竞争 冲击，2月20日，商务部表示将会同相关部门研
经营竞争方面，国内各大经销商均有自身 究出台进一步稳定汽车消费的政策措施，同时
根植的区域，存在着较强的地域性特征和一定 鼓励各地因地制宜出台促进新能源汽车消费、
的品牌定位，主要包括以广汇汽车为代表的全 增加传统汽车限购指标等举措，之后多省市相
线品牌型，国机汽车股份有限公司、中升集团 继推出新车购置补贴，且部分限购城市放宽限
控股有限公司为代表的中高端品牌型，利星行 购政策、增加2020年购车指标，上述政策集中
为代表的单一品牌型，物产元通为代表的本地 释放对汽车市场形成有力提振；同时，政府出
主力型等。2020 年，中国汽车经销商行业集中 台政策延缓新能源补贴退坡、继续免征购置税、
度进一步提高，优势资源逐步向头部企业靠拢。 确定新版《双积分政策》，以期稳定新能源市
规模较大的经销商集团在人才培训、品牌知度 场的良性发展，并为更广泛的能源友好类企业
和地区市场资源整合等方面具备竞争实力。由 提供参与机会。
于在整车及零配件采购时，经销商一般需要全 2022年5月，国务院召开常务会议提出要进
额支付价款，资金占用压力较大，具备规模效 一步部署稳经济一揽子措施，努力推动经济回
益的经销商在市场及信贷环境波动的情况下， 归正常轨道确保运行在合理区间，针对汽车行
能够体现出更强的抗风险能力，行业整合将成 业，会议决定，阶段性减征部分乘用车购置税
为未来的发展趋势。 600亿元，从而促进汽车消费，支持汽车产业发
展，财政部、税务总局于5月23日发布《关于减
表4 2020 年中国汽车经销商集团前十名企业 征部分乘用车车辆购置税的公告》，确定对购
（单位：亿元、万辆）
置日期在2022年6月1日至2022年12月31日内，
营业 销量（含二
排名 集团名称
收入 手车） 且单车价格（不含增值税）不超过30万元的2.0
广汇汽车服务集团股
1
份公司
1572.81 101.87 升及以下排量乘用车，减半征收车辆购置税。
中升集团控股有限公 新能源汽车和智能汽车始终都是汽车行业
2 1483.48 60.77
司
3 利星行汽车 951.21 28.04 的转型升级重心，国家层面出台《智能汽车创
上海永达控股（集团） 新发展战略》以及《新能源汽车产业发展规划
4 798.36 25.69
有限公司
5
恒信汽车集团股份有
705.15 33.12
（2021—2035年）》，对到2035年、乃至2050
限公司
上海汽车工业销售有 年的远期规划提出了产业化目标的大框架。目
6 557.74 39.00
限公司
前，中国在新能源整车制造、配套方面实现了
浙江物产元通汽车集
7 511.17 29.81
团有限公司 一定规模的量产能力，未来旨在建立完整的新
8 大昌行集团有限公司 448.74 15.99
能源产业协同以及汽车智能化产业协同。
国机汽车股份有限公
9 441.35 12.89
司
江苏万帮金之星车业
10
投资集团有限公司
441.13 11.51 3. 医药流通
资料来源：中国汽车流通协会 医药流通行业是连接上游医药生产企业和
下游医疗机构、零售终端的重要环节。在“两票
（3）行业政策
制”影响下，纯销和调拨业务两极分化，“全国
国家陆续出台了针对环保治理（国三柴油
龙头+地方割据”的行业竞争格局已经形成，长
车淘汰、治超等）、油标升级、新能源补贴退
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期来看，中国医药流通行业集中度将进一步提 性很高。
升。 根据《2021 年浙江省国民经济和社会发展
随着国内经济增长和结构调整，人民生活 统计公报》，2021 年全省生产总值为 73516 亿
水平不断提高，人口老龄化的加剧和医药卫生 元，按可比价格计算，比上年增长 8.5%。分产
体制改革的深入，为国内医疗及药品需求不断 业看，第一、二、三产业增加值分别为 2209 亿
增长带来了稳定支撑。医药流通企业从上游医 元、31189 亿元和 40118 亿元，比上年分别增长
药生产企业采购药品，然后再批发给下游的医 2.2%、10.2%和 7.6%，人均地区生产总值为
疗机构、零售药店和下游分销商等，通过交易 113032 元（按年平均汇率折算为 17520 美元），
差价及提供增值服务获取利润。 比上年增长 7.1%。经最终核实，2021 年，全省
随着“两票制”政策的全面推行，原有的 生产总值为 64689 亿元，按可比价格计算，比
药品流通市场结构和销售渠道发生变化，在政 上年增长 3.6%，三次产业增加值结构为 3.3∶
策调整阶段下，大中型药品批发企业借助“两 40.8∶55.9。
票制”机会调整业务布局，通过内生增长和外 农业方面，2021 年浙江省实现主要农产品
延并购，实现规模和效益的整体提升，行业集 稳产保供，农业现代化效果显现，农民农村共
中度进一步提高，“全国龙头+地方割据”的行 富有效提升。全年粮食播种面积 1007 千公顷，
业竞争格局已经形成。2020 年，前 100 位药品 比上年增长 1.3%，总产量 621 万吨，增长 2.5%。
批发企业主营业务收入占同期全国医药市场总 2021 年，浙江省全年社会消费品零售总额
规模的 73.7%，同比上升 0.4 个百分点。其中， 29211 亿元，比上年增长 9.7%，两年平均增长
4 家全国龙头企业主营业务收入占同期全国医 3.4%。在限额以上批发零售企业商品零售额中，
药市场总规模的 42.6%，同比上升 1.6 个百分 饮料、烟酒、服装鞋帽针纺织品类、日用品类
点。 零售额增速平稳，比上年分别增长 20.4%、
医药流通企业通过规模化、专业化、现代 17.3%、18.3%和 20.2%。根据城乡一体化住户
化的物流配送体系，可以大大降低医药流通环 调查，全年全体居民人均可支配收入为 57541
节的成本，提高了流通效率，保障了人民的用 元，比上年名义增长 9.8%。2021 年，浙江省全
药需求，有着巨大的社会效益。随着 “医疗、 省居民人均生活消费支出 36668 元，比上年增
医保、医药”三医联动改革的协调推进，在中 长 17.2%，扣除价格因素增长 15.5%。2021 年
国社会消费水平提高、人口老龄化加快、全民
末，浙江省每百户居民家庭拥有家用汽车 53.3
医保、二孩政策放开、城镇化建设提速以及消
辆。
费结构升级等因素的驱动下，人民群众对医疗
2021 年 6 月 10 日，国务院印发《中共中
卫生服务和自我保健的需求大幅增加，药品、
央国务院关于支持浙江高质量发展建设共同富
保健品和健康服务的市场规模将加快增长，整
裕示范区的意见》，鼓励浙江省到 2025 年在推
个医药市场将持续扩容。
动高质量发展建设共同富裕示范区，取得明显
实质性进展，尤其是在产业发展、收入分配等
4. 区域经济环境
跟踪期内，浙江省区域经济不断发展，总 方面缩小城乡差距。
体竞争力持续提升，大力推进主要农产品稳产
六、基础素质分析
保供，居民可支配收入与消费水平较疫情前实
现回升，为公司提供良好的外部发展环境。
1． 产权状况
公司总部位于浙江省，核心业务集中于浙
截至 2022 年 3 月底，公司控股股东为浙农
江省内，浙江省经济状况与公司发展具有关联
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控股（持股比例为 20.24%，无质押），实际控 医药生产销售业务方面，公司主要经营范
制人为浙江省供销社。 围集中在绍兴及周边地区，跟踪期内保持良好
的区域竞争优势，在 2021 年中国药品流通行业
2． 企业规模及竞争力 零售百强企业中位列第 61 位（较上年提升 4
公司于 2020 年完成资产重组后，业务范围 位）。截至 2021 年底，公司在浙江省内拥有医
扩展至农业综合服务、汽车商贸服务和医药生 药零售门店 104 家，面积 12557.56 平方米。
产销售领域，成为浙江省供销社系统重要成员
公司之一，承担着浙江省为农服务的职责，资 3． 企业信用记录
本实力和综合竞争力得到显著提升，在全国农 公司本部历史债务履约情况良好。
资流通企业中保持领先地位。 根据中国人民银行企业信用报告（统一社
公司于 2020 年完成浙江农资资产注入以 会信用代码：91330000716184714D），截至 2022
来，业务板块由药品批发、药品零售、药品生 年 5 月 16 日，公司本部无未结清的不良和关注
产销售等业务扩展至农业综合服务和汽车商贸 信贷记录；已结清信贷记录中，包含一笔关注
服务领域，同时，作为浙江省供销社系统重要 类信贷记录，发生在 2014 年 1 月 16 日，为有
成员公司之一，承担着浙江省为农服务的职责， 追索权的国内卖方保理融资，根据公司提供的
公司业务领域得到扩展，资本实力显著提升。 文件，为银行系统原因造成。
公司农业综合服务从经营规模、农资经营 根据公司过往在公开市场发行债务融资工
量、综合实力等方面来看，区域行业龙头地位 具的本息偿付记录，未发现公司存在逾期或违
稳固。截至 2021 年底，公司农资流通服务已连 约记录，历史履约情况良好。
续 12 年位列中国农业生产资料流通协会发布 截至 2022 年 6 月 16 日，联合资信未发现
的“年度中国农资流通企业综合竞争力百强” 公司曾被列入全国失信被执行人名单。
榜单前三名。除自身销售化肥产品外，公司还
承担着国家及浙江省的化肥淡季储备任务，由 七、管理分析
于国家加大对农业的扶持力度，公司每年可获
跟踪期内，公司在法人治理结构、主要高
得稳定的补贴收入。2021 年，公司承担国家化
管人员和管理体制等方面无重大变化。
肥淡储 20 万吨（其中江苏 5 万吨为联合承储），
2021 年 8 月，公司原董事林上华先生因工
承担浙江省化肥淡储 12 万吨，共获得化肥淡储
作调整不再担任公司董事；2021 年 9 月，公司
补贴 2357 万元（包括国家级补贴 657 万元，省
原监事孙晓鸣先生因工作调整不再担任公司监
级补贴 1700 万元）。
事；2022 年 2 月，公司原董事李文华先生因工
公司汽车商贸服务定位于中高端品牌的系
作调整不再担任公司董事；新任董事夏晓峰先
列化经营，业务区域主要集中于浙江省和江苏
生、曹勇奇先生和监事钟尧君先生均已委任到
省，已在浙江省的杭州、宁波、绍兴、金华、
位。除上述事项外，公司无董事、监事和高管
嘉兴、台州、丽水以及江苏省的南京、苏州、
人员变化。
无锡、扬州等地设立了功能完善的品牌 4S 店，
取得了宝马、MINI、奥迪、凯迪拉克、别克、
八、经营分析
庆铃、上汽大通等中高端汽车品牌的区域经销
权，是宝马在华战略合作伙伴。截至 2021 年底， 1．经营现状
公司已建成标准化汽车 4S 店 32 家，2021 年合 公司于 2020 年完成资产重组后新增农业
计销售汽车 4.53 万辆，同比增长 5.29%。 综合服务和汽车商贸服务。跟踪期内，公司经
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营格局稳定，营业收入与盈利水平持续提升。 4.97%。
2021 年，公司实现营业收入 351.44 亿元， 从盈利水平来看，2021 年，公司毛利率为
同比增长 22.25%；实现利润总额 17.92 亿元， 9.26%，同比提升 2.35 个百分点。其中，农业
同比增长 76.75%，盈利能力持续提升。 综合服务和汽车商贸服务毛利率同比分别增加
分板块来看，2021 年，公司农业综合服务 2.16 个百分点和 1.44 个百分点至 6.75%和
实现营业收入 165.57 亿元，同比增长 41.57%， 11.11%。医药生产销售业务毛利率为 15.55%，
主要系受国际流动性宽松充裕、大宗商品价格 同比变化不大。
持续攀升等因素影响，主要产品尿素、钾肥、 2022 年 1—3 月，公司实现营业收入 94.70
复合肥价格涨幅明显所致。汽车商贸服务业务 亿元，同比增长 17.12%。其中，农业综合服务
实现收入 169.84 亿元，同比增长 9.40%，主要 业务实现收入 48.41 亿元，同比增长 53.93%，
系国内经济复苏及汽车促消费政策推动等因素 保持良好增长态势。综合毛利率为 7.65%，同
影响下，主要产品宝马、凯迪拉克品牌汽车销 比提升 0.90 个百分点。当期利润总额为 3.56 亿
售价格出现了一定程度上涨所致。医药生产销 元，同比增长 66.49%。
售业务实现营业收入 16.04 亿元，同比增长
表 5 公司营业收入及毛利率构成情况（单位：亿元、%）
2019 年 2020 年 2021 年 2022 年 1—3 月
主营业务
收入 占比 毛利率 收入 占比 毛利率 收入 占比 毛利率 收入 占比 毛利率
农业综合服务 -- -- -- 116.95 40.68 4.59 165.57 47.11 6.75 48.41 51.12 4.83
汽车商贸服务 -- -- -- 155.25 54.00 9.67 169.84 48.33 11.11 42.24 44.60 9.90
医药生产销售 16.43 100.00 15.55 15.28 5.31 15.97 16.04 4.56 15.55 4.04 4.27 17.95
合计 16.43 100.00 15.55 287.47 100.00 6.91 351.44 100.00 9.26 94.70 100.00 7.65
注：尾差系小数末位四舍五入导致
资料来源：公司审计报告和提供资料
（1）农业综合服务 市场行情判断提前锁定货源价格，利润空间提
跟踪期内，受国际流动性宽松充裕、大宗 升所致。
商品价格持续攀升等因素影响，公司农业综合
表 6 化肥销售业务运营主体财务情况（单位：亿元）
服务业务主要化肥价格涨幅明显，公司较好地
子公司 资产 营业 利润
把握了上涨行情，推动收入和利润规模的提升。 经营范围 年份 权益
名称 总额 收入 总额
公司农业综合服务主要提供化肥和农药等 惠多利农
2020
23.93 6.89 55.97 0.71
化肥、农 年
资有限公
农业生产物资，化肥业务主要经营尿素、复合 药销售 2021
司 27.70 7.49 82.29 1.19
年
肥、钾肥以及其他化肥，主要由下属惠多利农 2020
浙江浙农 32.64 11.14 48.66 1.68
化肥、原 年
资有限公司（以下简称“惠多利”）和浙江浙农 爱普贸易
材料销售 2021
有限公司 50.23 12.03 71.68 6.15
爱普贸易有限公司（以下简称“浙农爱普”）负 年
资料来源：公司提供
责经营。2021 年，惠多利和浙农爱普营业收入
和利润总额均呈同比增长状态，主要系受国际 采购方面，公司不断加强化肥货源基地建
流动性宽松充裕、大宗商品价格持续攀升等因 设，与国内外主要化肥生产和贸易企业建立了
素影响，农业综合服务主营业务产品尿素、钾 长期战略合作关系。公司采取“以销定采”的
肥、复合肥等价格涨幅明显所致。其中，浙农 经营模式，总部设有采购配供部，配合各子公
爱普利润总额较 2020 年有所增长，主要系钾肥 司开展化肥采购和调运管理，并且采用锁定外
价格上涨（较年初涨幅近 100%），且公司基于 汇远期以规避汇率风险。结算方面，公司主要
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以现款结算为主。公司在浙江设立合资农药工 占总采购额的 5.15%，集中度很低。
厂，还在浙、皖、辽等省建立了四家复混肥生 2021 年，公司对尿素和复合肥的采购量同
产企业，加大高端、环保农资商品的引进和研 比变动不大，对钾肥的采购量同比有所下降，
发，主要经营品种和高端差异化肥保持较快增 三类化肥的采购均价均较上年同期大幅增长，
长。2021 年，公司向前五大供应商采购比重约 且 2022 年一季度仍延续上涨态势。
表 7 公司化肥主要品种采购情况（单位：百万吨、元/吨）
项目 2019 年 2020 年 2021 年 2022 年 1—3 月
采购量 1.55 1.56 1.57 0.42
尿素
采购均价 1789.19 1604.51 2230.48 2472.39
采购量 1.43 2.18 1.94 0.61
钾肥
采购均价 2099.75 1802.69 2450.90 3345.81
采购量 0.74 0.81 0.81 0.25
复合肥
采购均价 2481.53 2394.90 2951.05 3272.60
资料来源：公司提供
存储方面，截至 2021 年底，公司现有仓 内的门店 33 家，浙江省外的门店 62 家，门店
储设施面积约 36.3 万平方米，可储备化肥约 面积合计 147532.37 平方米。剩余主要分布在
72.6 万吨。其中，自有仓储设施约 23.2 万平方 江苏、江西、安徽、湖南、福建等地区。公司
米以上，可储备化肥约 46.4 万吨。截至 2021 化肥由总部采购后，主要通过各区域公司分销
年底，公司在浙江省内建立了 9 个区域分销中 给当地基层连锁店或特约经销店等终端销售网
心、39 个县级配送中心以及较为完善的分销网 点，然后再通过这些终端销售网点销售给消费
络，销售服务覆盖浙江省主要农资商品使用区 者使用。公司主要通过经销店销售，视不同客
域。 户采取赊销、现款等结算方式。公司农资产品
公司在多年的经营发展过程中，按照“省 销售以现款结算为主。
级服务平台+区域服务中心+基层服务网点”模 公司下属浙农爱普主要采取大宗贸易和
式构建起全程化、集成化、一体化的现代农业 连锁分销的经营模式。其中，大宗贸易下游主
社会化服务体系。公司下属惠多利主要采取连 要为农资产品的生产企业，连锁分销的下游主
锁分销的经营模式，在目标市场设有区域公司， 要为公司在目标市场设有区域公司，负责在当
主要负责在当地发展基层连锁店或特约经销 地发展基层连锁店或特约经销店，并以这些基
店，并以这些基层连锁店或特约经销店作为销 层连锁店或特约经销店作为销售终端开展销售
售终端开展销售业务，截至 2021 年底，公司直 业务。
营农资零售业务网点为 95 个，主要集中于浙 2021 年，公司向下游前五大客户销售额
江、江苏、江西、安徽、湖南、福建等地区， 约占总销售金额的 2.20%，较为分散。
经营零售网点依托公司现代综合服务中心进行 销售方面，2021 年，公司主要化肥产品
农资产品配供，以及开展技术服务、培训服务、 销售均价也呈快速增长趋势，销售量同比变化
飞防服务等相关综合服务。其中，位于浙江省 不大，变化趋势与采购变动趋势基本吻合。
表 8 公司化肥主要品种销售情况（单位：百万吨、元/吨）
项目 2019 年 2020 年 2021 年 2022 年 1—3 月
尿素 销售量 1.65 1.57 1.56 0.40
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跟踪评级报告
销售均价 1815.84 1647.11 2253.10 2490.39
销售量 1.54 1.90 1.97 0.45
钾肥
销售均价 2192.96 1943.68 2567.84 3612.08
销售量 0.74 0.81 0.82 0.20
复合肥
销售均价 2700.25 2638.16 3272.22 3456.06
资料来源：公司提供
（2）汽车商贸服务 宝马、奥
2020
35.20 16.77 120.58 7.25
年
金昌汽车 迪、北京现
公司汽车商贸服务业务经营稳健，主要销 代等
2021
44.71 19.84 133.30 8.83
年
售品牌为宝马系列。2021 年，公司汽车销售收 宝马、
2020
11.27 2.12 34.67 0.76
年
入及售后服务均同比增长，经营业绩稳定。 金诚汽车 凯迪拉克
2021
等 11.57 2.77 36.54 1.16
年
公司汽车商贸服务业务的经营模式为取 资料来源：公司提供
得汽车品牌的区域经销权，建立标准化的 4S
汽车销售服务中心，开展整车、配件销售，提 公司汽车商贸服务业务主要集中于浙江
供售后保养、维修等服务。公司坚持中高端品 省和江苏省。截至 2021 年底已建成标准化汽
牌的系列化经营，享有宝马、MINI、奥迪、凯 车 4S 店 32 家（其中浙江省内 28 家，浙江省
迪拉克、别克、庆铃、上汽大通等品牌的区域 外 4 家；自有门店 14 家，租赁门店 18 家），
经销权，是宝马在华战略合作伙伴。公司汽车 门店面积合计 269083.42 平方米。
销售环节毛利率低，但以低利润率的整车销售 采购方面，公司的汽车采购主要以承兑汇
为客户基础，提高毛利率较高的汽车销售售后 票、宝马金融、电汇等方式向厂家支付货款，
服务规模，并通过二者的良性互动增加客户粘 厂家财务确认收款后安排物流启运。从采购集
性，实现稳健且持续的增长。2021 年，汽车板 中度来看，因公司销售品牌集中，供应商集中
块实现整车销售收入 142.52 亿元，同比增长 度高，2021 年前五大供应商采购金额合计占比
8.92%；汽车后市场服务（维修保养、综合服 为 48.99%。其中，采购华晨宝马及宝马中国的
务等）收入 27.31 亿元，同比增长 11.98%。 金额为 143.75 亿元，占公司总采购金额的
公司汽车销售业务经营主体为浙江金昌 44.19%。
汽车集团有限公司（以下简称“金昌汽车”）和 销售方面，公司对所售汽车的定价和结算
浙江农资集团金诚汽车有限公司（以下简称 模式为各 4S 店通过厂家指导和结合市场化的
“金诚汽车”）。2021 年，金昌汽车和金诚汽车 方式定价，遵循市场化销售方式，消费者主要
两家经营主体营业收入和利润总额均实现同 通过现金和贷款的方式付款。从前五大集中度
比增长，经营稳健。 来看，公司下游主要面对消费者，集中度分散。
2021 年，公司通过销售宝马系列汽车形成销售
表 9 汽车商贸服务业务经营主体财务情况 收入 126.89 亿元，同比增长 10.10%，为汽车
（单位：亿元）
销售板块收入的主要来源；销售均价较上年有
子公司名 资产 营业收 利润
经营品牌 年份 权益
称 总额 入 总额 所增长。
表 10 汽车业务板块主要品牌销售情况（单位：万辆、亿元、万元/辆）
项目 2019 年 2020 年 2021 年 2022 年 1—3 月
销售量 3.36 3.47 3.73 1.13
宝马系列 销售额 106.05 115.25 126.89 38.04
销售均价 31.53 33.17 34.05 33.79
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跟踪评级报告
销售量 0.39 0.46 0.44 0.10
通用系列 销售额 7.74 9.56 9.42 2.20
销售均价 19.80 20.58 21.36 22.54
注：表中数据不包含售后维修和保养等售后服务收入
资料来源：公司提供
（3）医药生产销售 直接面对终端消费者，具有终端广告效应，部
公司医药生产销售业务集中在绍兴及周 分药品从厂家直接采购可以争取到终端促销
边地区，主营西药、中成药的批发和零售业务， 价格。公司采购先由采购人员按业务实际库存
整体经营较为稳定。 进行最低库存测算，之后编制采购合同，经采
医药生产销售业务集药品批发、药品零 购部门审核后方可采购。收到对方货物后可验
售、中药生产销售、医药物流、医疗服务为一 收入库，按合同约定转账汇款。
体，经营范围主要集中在绍兴及周边地区。医 药品零售业务各零售药店均为直营店。
药生产销售业务为公司重组前既有业务，跟踪 2021 年，公司新增零售门店 4 家，完成钱清梅
期内，公司新设浙江华通医药集团有限公司 东药店等 7 家零售门店迁址，截至 2021 年底，
（以下简称“华通医药集团”）整体承接医药 公司共拥有 104 家连锁直营门店，均分布在浙
业务，并与骨干共同出资设立浙江景岳堂医药 江省内。公司药品零售业务采用差异化竞争策
销售有限公司负责中药销售业务，基本完成了 略，门店主要分布于农村乡镇，既取得了农村
业务转移调整。从收入构成上看，医药生产销 市场的先入优势，又一定程度上解决了当地农
售收入来源以药品批发和药品零售为主，2021 村大众“买药难、买药贵”的问题。
年分别为 9.86 亿元和 4.07 亿元，同比均小幅 公司药品批发业务以纯销为主，销售品种
提升。 以西药和中成药为主。从批发业务销售额来
看，2021 年实现批发销售收入 9.86 亿元，同
表 11 公司医药生产销售主营业务情况（单位：亿元） 比小幅提升。公司根据对市场需求的预测进行
项目 2019 年 2020 年 2021 年 2022 年 1—3 月
药品采购，各类型药品销售量、销售额变动幅
药品批发 11.05 9.72 9.86 2.31
度与采购量、采购额变动幅度基本一致。公司
药品零售 3.17 3.49 4.07 1.00
药品生产 2.21 2.01 2.11 0.96
采购和销售端的主要结算方式为现款。
合计 16.43 15.22 16.04 4.27 未来，公司计划加大力度拓展毛利率较高
资料来源：公司提供 的中药生产业务，以中药材基地为切入口，探
索与农业综合服务开展协同的中药材全产业
公司药品生产业务主要产品为中药材、中
链发展模式，包括杭白菊全产业链、中药经典
药饮片等，业务模式为对中药材采购后进行粗
名方、配方颗粒等研发项目。此外，未来随着
加工，包括切、洗、炒、烘等步骤。截至 2021
年产 10000 吨中药饮片扩建项目和技术研发中
年底，公司共有 1 条中药配方颗粒生产线（年
心项目的投入运营，医药生产销售业务有望成
产能为 400 吨配方颗粒）和多条中药饮片生产
为新的利润增长点。
线，目前尚未满产。2021 年，公司药品生产实
现收入 2.11 亿元，同比小幅提升。
2．经营效率
药品零售方面，子公司浙江华通医药连锁
公司经营效率在同行业企业中处于较好
有限公司（以下简称“华通连锁”）零售的药
水平。
品除从公司统一采购外还根据自己经营的需
2021 年，公司存货周转次数、应收账款周
要直接从市场进行采购，主要原因是华通连锁
转次数和总资产周转次数分别为 7.36 次、54.57
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跟踪评级报告
次和 2.43 次，经营效率较高，在同行业企业中 经营效率处于较好水平。
表12 2021年同行业公司经营效率情况对比（单位：次）
公司全称 存货周转次数 应收账款周转次数 总资产周转次数
安徽省农垦集团有限公司 0.70 30.15 0.13
湖北省供销合作社社有资产经营管理公
5.48 92.81 0.67
司
武汉供销集团有限公司 1.50 7.44 0.14
公司 7.36 54.57 2.43
注：为提高可比性，本表数据统一使用 Wind 口径，和联合资信计算公式和结果可能有差异
资料来源：联合资信整理
3．未来发展 项目分别是年产 10000 吨中药饮片项目及研发
公司在建项目主要为医药生产销售业务 中心项目，项目计划总投资 38035.56 万元，已
相关技术升级与产能扩张项目，资金来源以可 投资 10426.95 万元，尚需投资 27608.61 万元。
转债募集资金为主，未来资金支出压力较小。 两个项目均为可转债募投项目，未来资金支出
截至 2022 年 3 月底，公司两个重大在建 压力较小。
表 13 截至 2022 年 3 月底公司在建项目情况（单位：万元）
项目名 资金来源
建设内容 总投资 已投资 尚需投资
称 自筹 募集资金
（1）建设片剂 GMP 全自动饮片加工车间、直接口服饮片车间、
传统发酵车间、饮片小包装车间、煎药中心、膏方煎煮中心、
技术研发 综合仓库及配套辅助建筑等，总建筑面积 81000 平方米，配套
9820.20 4481.24 5338.96 3479.80 6340.40
中心 绿化、给排水工程、电气工程、污水处理池及消防工程等。
（2）购置引进吸风式风选机、真空气相置换式润药机、旋片
式切药机及空调系统等生产设备及辅助检验设备 506 台（套）。
年 产 提取中试车间、固体制剂中试车间、发酵中试车间、动物试验
10000 吨 中心、分析研究中心等建筑面积 30000 平方米，购置多功能提
28215.36 11801.81 16413.55 6947.15 21268.21
中药饮片 取浓缩机组、高效湿法制粒机、旋片式切药机及空调系统等设
扩建项目 备 191 套（台）
合计 -- 38035.56 16283.05 21752.51 10426.95 27608.61
资料来源：公司提供
九、财务分析 截至 2021 年底，公司合并资产总额 163.13
亿元，所有者权益 59.11 亿元（含少数股东权
1． 财务概况 益 23.25 亿元）；2021 年，公司实现营业总收
公司提供的 2021 年财务报告经立信会计 入 351.44 亿元，利润总额 17.92 亿元。
师事务所（特殊普通合伙）审计，并出具了标 截至 2022 年 3 月底，公司合并资产总额
准无保留意见的审计结论。公司 2022 年 1—3 179.44 亿元，所有者权益 62.09 亿元（含少数
月财务数据未经审计。 股东权益 24.64 亿元）；2022 年 1－3 月，公
2021 年底和 2022 年一季度，公司合并范 司实现营业总收入 94.70 亿元，利润总额 3.56
围内二级子公司未发生变化。截至 2022 年 3 亿元。
月底，公司纳入合并范围的二级子公司 2 家，
分别为主营农业综合服务和汽车商贸服务的 2． 资产质量
浙江农资和主营药品生产批发零售业务的华 跟踪期内，随着经营规模扩大，公司流动
通医药集团。公司财务数据可比性强。 资产中的存货、预付款项规模提升，其中存货
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跟踪评级报告
以农资产品、汽车和药品为主。同时，公司拥 亿元，较上年底增长 29.68%。其中，流动资产
有较为充足的货币资金和理财产品，有利于公 占 77.11%，非流动资产占 22.89%。公司资产
司资产流动性的提升。整体看，公司资产质量 以流动资产为主，资产结构较上年底变化不
和流动性良好。 大。
截至 2021 年底，公司合并资产总额 163.13
表 14 2020－2021 年末和 2022 年 3 月底公司主要资产构成情况（单位：亿元、%）
2020 年底 2021 年底 2022 年 3 月底
科目
金额 占比 金额 占比 金额 占比
流动资产 96.40 76.63 125.79 77.11 142.28 79.30
货币资金 21.00 21.78 34.08 27.09 50.68 35.62
交易性金融资产 11.44 11.86 10.53 8.37 9.38 6.60
应收账款 6.51 6.76 6.37 5.06 8.11 5.70
应收款项融资 1.19 1.24 1.86 1.48 1.24 0.87
预付款项 16.20 16.80 20.94 16.64 22.44 15.77
存货 37.41 38.81 49.23 39.14 47.35 33.28
非流动资产 29.39 23.37 37.34 22.89 37.15 20.70
其他权益工具投资 3.95 13.42 7.15 19.15 6.98 18.78
其他非流动金融资产 1.90 6.48 2.28 6.10 2.27 6.12
固定资产（合计） 10.23 34.82 10.02 26.84 9.84 26.50
使用权资产 0.00 0.00 3.48 9.32 3.41 9.18
无形资产 3.70 12.57 3.97 10.62 3.95 10.62
商誉 4.25 14.47 4.18 11.20 4.18 11.25
长期待摊费用 2.44 8.30 2.49 6.68 2.43 6.55
资产总额 125.79 100.00 163.13 100.00 179.44 100.00
注：表中流动资产、非流动资产占比为占总资产的比例，细分科目占比分别为占流动资产和非流动资产的比例
资料来源：公司财务报告，联合资信整理
（1）流动资产 截至 2021 年底，公司应收账款账面价值
截至 2021 年底，公司流动资产为 125.79 6.37 亿元，较上年底下降 2.22%。按账龄来看，
元，较上年底增长 30.48%，主要源于货币资金 1 年内到期的应收账款账面余额占比为
和存货的增长。公司流动资产主要由货币资 98.20%，整体账龄短。公司应收账款累计计提
金、交易性金融资产、预付款项和存货构成。 坏账准备 871.98 万元，其中按单项计提坏账准
截至 2021 年底，公司货币资金为 34.08 备的应收账款为 116.76 万元，为可回收性较差
亿元，较上年底增长 62.29%，主要系当期销售 的零星客户。欠款方前五名合计占应收账款余
回款增加所致。公司货币资金主要由银行存款 额的 10.29%，集中度较低。
21.13 亿元和其他货币资金 12.94 亿元构成，剩 截至 2021 年底，公司预付款项账面余额
余为少量库存现金。使用受限的货币资金 为 20.94 亿元，较上年底增长 29.25%，主要为
12.82 亿元（主要为银行承兑汇票保证金等各 预付的化肥和汽车采购货款，公司与国际知名
类保证金），受限比例一般。 化肥企业长期合作，上游话语权强，一般要求
截至 2021 年底，公司交易性金融资产为 公司预付采购款。从账龄来看，账龄在一年以
10.53 亿元，较上年底下降 7.91%，主要为银行 内的预付款项占 99.19%，整体账龄短；集中度
短期理财，流动性较好。 方面，预付对象期末余额前五名占比 46.20%，
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跟踪评级报告
集中度较高。 截至 2021 年底，公司商誉为 4.18 亿元，
为公司收购 8 家 4S 店形成的商誉，较上年底
表 15 截至 2021 年底公司预付款前五名情况 减少 740.04 万元，系当期海宁新奥 4S 店根据
（单位：亿元、%）
北京中企华资产评估有限责任公司出具的商
单位名称 账面余额 占比
誉减值测试报告计提减值所致，其余各项商誉
第一名 3.87 18.49
未发生减值。
第二名 2.92 13.96
第三名 1.37 6.52 截至 2021 年底，公司使用受限的资产合
第四名 0.89 4.25 计 15.48 亿元，占总资产的比例为 9.49%，受
第五名 0.62 2.98 限比例低。
合计 9.67 46.20
资料来源：公司审计报告
表 16 截至 2021 年底公司受限资产（单位：亿元）
项目 账面价值 受限原因
公司主营业务包括化肥、药品流通和汽车 货币资金 12.82 各项保证金
销售等，存货规模较大。截至 2021 年底，公 应收款项融资 0.73
银行承兑汇票质押开立应付票
据
司存货为 49.23 亿元，较上年底增长 31.59%， 抵押用于银行借款及开立应付
固定资产 1.77
票据
主要系年末库存商品价格上涨、采购备货增加
抵押用于银行借款及开立应付
投资性房地产 0.17
所致。公司存货账面余额以库存商品 40.79 亿 票据
合计 15.48 --
元和在途物资 7.86 亿元为主；对存货计提跌价
注：尾差系四舍五入导致
准备 0.68 亿元，基本为对库存商品的减值计提。 资料来源：公司审计报告
（2）非流动资产
截至 2021 年底，公司非流动资产 37.34 截至 2022 年 3 月底，公司合并资产总额
亿元，较上年底增长 27.02%，主要源于其他权 179.44 亿元，较上年底增长 10.00%。其中，流
益工具投资的增长，构成上以固定资产、其他 动资产占 79.30%，非流动资产占 20.70%。公
权益工具投资、无形资产、商誉以及执行新租 司资产仍以流动资产为主，资产结构较上年底
赁准则确认的使用权资产为主。 变化不大。
截至 2021 年底，公司其他权益工具投资
7.15 亿元，较上年底增长 81.20%，主要系新增 3． 资本结构
对北京颖泰嘉和生物科技股份有限公司（以下 （1） 所有者权益
简称“颖泰生物”）的投资 2.31 亿元所致。截至 公司所有者权益主要由未分配利润和少
2021 年底，公司其他权益工具投资主要包括对 数股东权益构成，合计占所有者权益比重较
灵谷化工集团有限公司（评估值 2.75 亿元）和 高，权益稳定性一般。
颖泰生物的投资，剩余投资较为分散。 截至 2021 年底，公司所有者权益 59.11 亿
截至 2021 年底，公司固定资产（合计） 元，较上年底增长 18.56%，主要源于未分配利
10.02 亿元，较上年底下降 2.10%。公司固定资 润的累积。其中，归属于母公司所有者权益占
产主要为房屋及建筑物、机器设备和运输工 比为 60.67%，少数股东权益占比为 39.33%。
具，期末账面净值分别为 6.55 亿元、1.25 亿元 在所有者权益中，股本、资本公积、其他综合
和 1.82 亿元；累计计提折旧 6.64 亿元，计提 收益和未分配利润分别占 8.26%、8.38%、
减值准备 9.31 万元。 3.37%和 39.01%。2019－2021 年，公司持续进
截至 2021 年底，公司使用权资产 3.48 亿 行现金分红，2021 年分红金额为 1.51 亿元（含
元，主要为执行新租赁准则计入的租赁资产。 税）。
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跟踪评级报告
截至 2021 年底，公司流动负债 96.67 亿元，
表 17 2019－2021 年公司分红情况（含税） 较上年底增长 35.05%。公司流动负债主要由短
2019 年 2020 年 2021 年
期借款（占 19.34%）、应付票据（占 21.84%）、
分红金额（万
1681.18 8783.82 15079.99
元） 应 付 账 款 （ 占 20.18% ） 和 合 同 负 债 （ 占
分 红 比 例
（%）
67.10 25.02 22.90 23.52%）。其中，短期借款为 18.70 亿元，较
注：实际分红金额因可转债转股与年报披露情况有细微差异；分 上年底增长 68.96%，主要系主营商品价格上
红比例为实际分红金额占合并报表中归属于上市公司普通股股
东的净利润比例
涨、采购备货增加，引起借款增加所致；应付
资料来源：公司提供 票据和应付账款分别为 21.11 亿元和 19.51 亿
元，较上年底分别增长 6.50%和 27.29%，主要
截至 2022 年 3 月底，公司所有者权益合
系业务规模扩张带来的待结算款项增加所致；
计 62.09 亿元，较上年底增长 5.05%，权益构
合同负债为 22.73 亿元，较上年底增长 43.02%，
成较上年底变动不大。
主要系期末预收货款增加所致。
（2） 负债
截至 2021 年底，公司非流动负债 7.35 亿
跟踪期内，公司负债以流动负债为主，主
元，较上年底增长 68.60%，主要系执行新租赁
要为日常经营涉及的应付账款、应付票据、合
准则，新增租赁负债 2.95 亿元所致。此外，应
同负债和借款。公司有息债务以短期债务为
付债券为 2.08 亿元，主要为可转换公司债券；
主，随着业务规模上升带来的营运资金需求上
递延收益和递延所得税负债分别为 0.39 亿元
涨，债务规模与债务负担有所上升，整体债务
和 1.85 亿元，较上年底变化不大。
负担尚可。
截至 2022 年 3 月底，公司负债总额 117.34
截至 2021 年底，公司负债总额 104.02 亿
亿元，较上年底增长 12.81%。其中，流动负债
元，较上年底增长 36.97%，主要系短期借款和
占 94.00%，非流动负债占 6.00%。公司负债仍
合同负债所致。其中，流动负债占 92.94%，非
以流动负债为主，负债结构较上年底变化不
流动负债占 7.06%。公司负债以流动负债为主，
大。
负债结构较上年底变化不大。
图2 2020－2022 年 3 月末公司债务结构 图3 2020－2022 年 3 月末公司财务杠杆水平
资料来源：公司财务报告，联合资信整理 资料来源：公司财务报告，联合资信整理
有息债务方面，截至 2021 年底，公司全 截至 2021 年底，公司资产负债率、全部债务
部债务 46.83 亿元，较上年底增长 40.20%。债 资本化比率和长期债务资本化比率分别为
务结构方面，短期债务占 89.26%，长期债务占 63.77%、44.20%和 7.84%，较上年底分别提高
10.74%，以短期债务为主。从债务指标来看， 3.40 个百分点、提高 4.08 个百分点和提高 3.14
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跟踪评级报告
个百分点。为满足经营规模扩张带来的营运资 利润总额 3.56 亿元，同比增长 66.49%。
金需求，公司债务负担较上年底有所加重。
截至 2022 年 3 月底，公司全部债务 51.72 5． 现金流分析
亿元，较上年底增长 10.45%。债务结构和债务 跟踪期内，公司经营活动现金流量规模保
负担指标变化不大。 持净流入状态，经营获现能力良好；投资活动
以购买理财产品为主，筹资活动主要为银行借
4． 盈利能力 款流入及偿还借款流出为主，对外融资需求不
跟踪期内，公司主营业务板块经营稳健 大。
向好，利润总额以经营性利润为主，期间费用 经营活动方面，随着经营规模的扩大，
控制能力尚可，非经常性损益对利润形成一定 2021年，公司经营活动产生的现金流入和流出
补充，整体盈利能力良好。 同比增长，分别为411.62亿元和397.83亿元，
2021 年，公司实现营业收入 351.44 亿元， 以销售商品、提供劳务收到的现金和购买商
同比增长 22.25%；营业成本 318.89 亿元，同 品、接受劳务支付的现金为主。公司经营活动
比增长 20.49%；营业利润率为 9.08%，同比提 产生的现金流量净额为13.79亿元，同比收窄
高 1.32 个百分点。 15.49%。现金收入比为116.25%，同比提升1.85
2021 年，公司费用总额为 15.67 亿元，同 个百分点，公司收入实现质量保持较好水平。
比增长 16.92%；期间费用率为 4.46%，同比下
表 18 2020－2022 年一季度公司现金流情况
降 0.20 个百分点。从构成看，公司销售费用、
（单位：亿元）
管理费用、研发费用和财务费用占比分别为
项目 2020 年 2021 年 2022 年 1－3 月
48.78%、45.88%、0.86%和 4.48%。公司期间
经营活动现金流入小计 330.97 411.62 110.46
费用控制能力尚可。 经营活动现金流出小计 314.66 397.83 97.24
非经常性损益方面，2021 年，公司实现投 经营活动现金流量净额 16.31 13.79 13.22
资收益 1.09 亿元，同比增长 12.67%，构成为 投资活动现金流入小计 15.10 17.32 6.54
权益法核算的长期股权投资收益及其他投资 投资活动现金流出小计 18.93 20.25 6.43
投资活动现金流量净额 -3.84 -2.93 0.11
收益等；公允价值变动收益 0.47 亿元，较上年
筹资活动前现金流量净
12.48 10.86 13.33
（0.08 亿元）大幅增长，主要为其他非流动金 额
筹资活动现金流入小计 23.09 29.83 10.53
融资产的公允价值变动收益；确认其他收益
筹资活动现金流出小计 30.58 34.01 9.31
0.56 亿元。当期，公司计提资产减值损失、信
筹资活动现金流量净额 -7.49 -4.18 1.22
用减值损失合计 0.71 亿元，主要为坏账损失、 现金收入比（%） 114.40 116.25 116.01
存货跌价损失。公司非经常性损益中投资收益 注：筹资活动前现金流量净额=经营活动现金流量净额+投资活动现金流量
净额
和其他收益较为稳定，对利润形成一定补充。 资料来源：公司财务报告，联合资信整理
2021 年，公司利润总额为 17.92 亿元，同
比增长 76.75%，来源以经营性利润为主。盈利 投资活动方面，2021年，公司投资活动产
能力指标方面，公司总资本收益率和净资产收 生的现金流入和流出分别为17.32亿元和20.25
益率分别为 14.04%和 23.33%，同比分别提高 亿元，主要为收回投资收到的现金和投资支付
3.67 个百分点和提高 7.67 个百分点。 的现金，系理财产品到期及滚动购买所致。
2022 年 1－3 月，公司实现营业收入 94.70 2021年，公司投资活动产生的现金流量净额为
亿元，同比增长 17.12%；营业利润率为 7.45%， -2.93亿元，净流出规模同比收窄。
同比增长 0.88 个百分点，同比变化不大；实现 筹资活动方面，2021年，公司主要通过银
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跟踪评级报告
行借款融资，取得借款收到的现金为27.24亿 2021 年，公司 EBITDA 利息倍数为 19.76 倍，
元，筹资活动现金流入为29.83亿元；偿还债务 全部债务/EBITDA 倍数为降至 2.19 倍。
支付的现金为18.54亿元，筹资活动现金流出为 截至 2022 年 3 月底，公司无对外担保和
34.01亿元。2021年，公司筹资活动产生的现金 重大未决诉讼。
流量净流出-4.18亿元，主要系本年经营资金需 截至 2022 年 3 月底，公司获各家银行授
求较大，银行借款增加所致。 信总额约为 135 亿元，尚未使用授信额度约为
2022年1－3月，公司经营活动产生的现金 93 亿元，公司间接融资渠道较为通畅，公司在
流量净额、投资活动产生的现金流量净额和筹 深交所上市，具备直接融资渠道。
资活动产生的现金流量净额分别为13.22亿元、
0.11亿元和1.22亿元。 7． 母公司财务分析
母公司原负责经营医药生产销售业务，随
6． 偿债指标 着 2022 年起相关业务整合至华通医药集团，
跟踪期内，公司短期偿债指标有所弱化， 未来母公司营业收入可能下降，职能定位将进
但仍保持良好水平，长期偿债指标表现良好， 一步聚焦于管理、控股职能。母公司资产以对
间接和直接融资渠道畅通。 子公司投资为主；现阶段本部债务负担轻，所
从短期偿债指标看，受短期债务规模上升 有者权益结构稳定，利润来源以投资收益为
影响，公司短期偿债能力指标较上年底均有所 主。
弱化。2021 年底，公司流动比率为 130.12%， 截至2021年底，母公司资产总额33.05亿元，
因存货规模大，公司速动比率为 79.20%。2021 较上年底下降0.72%。其中，流动资产占15.04%，
年，公司经营性现金流动负债比率为 14.26%。 非流动资产占84.96%，以非流动资产为主。流
截至 2021 年底，公司现金类资产（剔除使用 动资产主要由货币资金（占24.36%）、交易性
受限货币资金）为 33.65 亿元，为短期债务的 金融资产（占20.12%）、应收账款（占32.82%）、
0.81 倍。 其他应收款（合计）（占17.52%）构成；非流
动资产主要由长期股权投资（占98.57%）构成，
表 19 公司偿债能力指标
为对子公司的投资。截至2021年底，母公司现
项目 2020 年 2021 年 2022 年 3 月
金类资产合计2.21亿元，其中货币资金为1.21
流动比率(%) 134.67 130.12 129.00
短 亿元。
期 速动比率(%) 82.41 79.20 86.07
偿
经营现金/流动负债(%) 22.79 14.26 11.98 截至2021年底，母公司负债总额3.45亿元，
债
能 经营现金/短期债务（倍） 0.53 0.33 0.28 较 上 年 底 下 降 39.96% 。 其 中 ， 流 动 负 债 占
力
现金短期债务比(倍） 0.84 0.81 0.99 38.38%，非流动负债占61.62%。从构成看，流
长
EBITDA（亿元） 12.64 21.36 -- 动负债主要由应付票据（占18.83%）和应付账
期 全部债务/EBITDA(倍） 2.64 2.19 --
偿
款（占67.13%）构成；非流动负债主要为应付
经营现金/全部债务（倍） 0.49 0.29 --
债 债券（占97.79%，为“华通转债”）构成。母
能 EBITDA/利息支出（倍） 15.31 19.76 --
力
经营现金/利息支出（倍） 19.76 12.75 --
公司全部债务合计2.33亿元，主要为长期债务。
注：经营现金指经营性净现金流，下同 截至2021年底，母公司资产负债率为10.45%，
资料来源：公司财务报告，联合资信整理
全部债务资本化比率为7.30%，母公司债务负
担轻。
从长期偿债指标看，2021 年，随着净利
截至2021年底，母公司所有者权益为29.60
润的增长，公司 EBITDA 同比增长 68.98%至
亿元，较上年底增长7.48%。在所有者权益中，
21.36 亿元，对利息和债务的保障能力提升。
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跟踪评级报告
股本为4.88亿元，资本公积为21.05亿元。母公
司所有者权益结构稳定。
2021年，母公司营业收入为9.75亿元，利
润总额为2.91亿元，母公司投资收益为2.84亿
元，为利润的主要来源。
现金流方面，2021年，母公司经营活动现
金流净额为-0.52亿元，投资活动现金流净额
2.41亿元，筹资活动现金流净额-1.68亿元。
十、存续期内债券偿还能力分析
公司原控股股东华通集团以其合法拥有
的公司股票作为质押资产对“华通转债”进行
质押担保，提高了“华通转债”本息偿付的安
全性。
公司存续的“华通转债”采用股份质押担
保和保证担保方式，出质人华通集团将其合法
拥有的公司股票作为质押资产进行质押担保，
自然人钱木水、沈剑巢、朱国良为本次发行可
转债提供连带责任保证担保。担保范围为本公
司经中国证监会核准发行的可转债本金及利
息、违约金、损害赔偿金及实现债权的合理费
用，担保的受益人为全体债券持有人，以保障
本次可转债的本息按照约定如期足额兑付。
公司原控股股东华通集团以其合法拥有
的公司股票作为质押资产对“华通转债”进行
质押担保。截至 2022 年 3 月 31 日，上述质押
的 3390 万股股份市值 51629.70 万元2，为“华
通转债”待偿本金的 2.57 倍，提高了“华通转
债”本息偿付的安全性。
十一、结论
基于对公司经营风险、财务风险、外部支
持和债项条款等方面的综合分析评估，联合资
信确定维持公司主体长期信用等级为 AA，维
持“华通转债”的信用等级为 AA，评级展望
为稳定。
2 2022 年 3 月 31 日收盘价 15.23 元/股
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跟踪评级报告
附件1-1 截至2021年底公司股权结构图
注：本图为公司与实际控制人之间的产权及控制关系图；图中兴合集团指浙江省兴合集团有限责任公司，
兴合创投指浙江兴合创业投资有限公司，浙农控股指浙农控股集团有限公司，华通集团指浙江绍兴华通
商贸集团股份有限公司
资料来源：公司审计报告和提供资料
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跟踪评级报告
附件 1-2 截至 2022 年 3 月底公司组织架构图
资料来源：公司提供
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跟踪评级报告
附件 2-1 主要财务数据及指标（合并口径）
项目 2019 年 2020 年 2021 年 2022 年 3 月
财务数据
现金类资产(亿元) 24.15 25.98 33.65 46.43
资产总额(亿元) 107.93 125.79 163.13 179.44
所有者权益(亿元) 44.03 49.85 59.11 62.09
短期债务(亿元) 34.12 30.94 41.80 46.92
长期债务(亿元) 1.84 2.46 5.03 4.80
全部债务(亿元) 35.96 33.40 46.83 51.72
营业收入(亿元) 66.50 287.47 351.44 94.70
利润总额(亿元) 2.89 10.14 17.92 3.56
EBITDA(亿元) 3.77 12.64 21.36 --
经营性净现金流(亿元) 2.03 16.31 13.79 13.22
财务指标
销售债权周转次数(次) 9.97 32.41 44.11 --
存货周转次数(次) 3.65 7.87 7.36 --
总资产周转次数(次) 1.08 2.46 2.43 --
现金收入比(%) 123.06 114.40 116.25 116.01
营业利润率(%) 11.11 7.76 9.08 7.45
总资本收益率(%) 3.14 10.37 14.04 --
净资产收益率(%) 5.05 15.66 23.33 --
长期债务资本化比率(%) 4.01 4.70 7.84 7.18
全部债务资本化比率(%) 44.96 40.12 44.20 45.44
资产负债率(%) 59.21 60.37 63.77 65.39
流动比率(%) 130.98 134.67 130.12 129.00
速动比率(%) 81.33 82.41 79.20 86.07
经营现金流动负债比(%) 3.37 22.79 14.26 --
现金短期债务比（倍） 0.72 0.84 0.81 0.99
EBITDA 利息倍数(倍) 13.19 15.31 19.76 --
全部债务/EBITDA(倍) 9.53 2.64 2.19 --
注：公司 2022 年 1－3 月财务数据未经审计，相关指标未年化；2019 年财务数据为审计机构调整后数据；现金类资产中已扣除受限货币
资金；其他应付款和其他流动负债中的有息债务已计入短期债务和全部债务
资料来源：公司财务报告和提供资料，联合资信整理
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跟踪评级报告
附件 2-2 主要财务数据及指标（公司本部/母公司）
项目 2019 年 2020 年 2021 年
财务数据
现金类资产(亿元) 2.36 2.11 2.21
资产总额(亿元) 11.63 33.29 33.05
所有者权益(亿元) 5.62 27.54 29.60
短期债务(亿元) 1.98 1.10 0.25
长期债务(亿元) 1.84 1.96 2.08
全部债务(亿元) 3.81 3.05 2.33
营业收入(亿元) 11.93 10.23 9.75
利润总额(亿元) 0.30 -0.37 2.91
EBITDA(亿元) / / /
经营性净现金流(亿元) 0.31 1.25 -0.52
财务指标
销售债权周转次数(次) 4.38 4.14 5.15
存货周转次数(次) 10.35 9.54 16.54
总资产周转次数(次) 1.03 0.46 0.29
现金收入比(%) 111.57 118.25 118.03
营业利润率(%) 5.45 4.46 3.57
总资本收益率(%) - - 9.70
净资产收益率(%) 4.57 -1.23 9.93
长期债务资本化比率(%) 24.64 6.64 6.57
全部债务资本化比率(%) 40.43 9.99 7.30
资产负债率(%) 51.67 17.28 10.45
流动比率(%) 161.24 150.99 375.03
速动比率(%) 134.86 124.69 363.08
经营现金流动负债比(%) 7.74 33.69 -39.30
现金短期债务比（倍） 1.19 1.92 8.86
EBITDA 利息倍数(倍) -- -- --
全部债务/EBITDA(倍) -- -- --
注：公司未披露本部 2022 年一季度财务报表；2019 年财务数据为审计机构调整后数据
资料来源：公司财务报告和提供资料，联合资信整理
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跟踪评级报告
附件 3 主要财务指标的计算公式
指标名称 计算公式
增长指标
资产总额年复合增长率
净资产年复合增长率 （1）2 年数据：增长率=（本期-上期）/上期×100%
营业收入年复合增长率 （2）n 年数据：增长率=[(本期/前 n 年)^（1/(n-1)）-1]×100%
利润总额年复合增长率
经营效率指标
销售债权周转次数 营业收入/（平均应收账款净额+平均应收票据+平均应收款项融资）
存货周转次数 营业成本/平均存货净额
总资产周转次数 营业收入/平均资产总额
现金收入比 销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入×100%
盈利指标
总资本收益率 （净利润+费用化利息支出）/（所有者权益+长期债务+短期债务）×100%
净资产收益率 净利润/所有者权益×100%
营业利润率 （营业收入-营业成本-税金及附加）/营业收入×100%
债务结构指标
资产负债率 负债总额/资产总计×100%
全部债务资本化比率 全部债务/（长期债务+短期债务+所有者权益）×100%
长期债务资本化比率 长期债务/（长期债务+所有者权益）×100%
担保比率 担保余额/所有者权益×100%
长期偿债能力指标
EBITDA 利息倍数 EBITDA/利息支出
全部债务/ EBITDA 全部债务/ EBITDA
短期偿债能力指标
流动比率 流动资产合计/流动负债合计×100%
速动比率 （流动资产合计-存货）/流动负债合计×100%
经营现金流动负债比 经营活动现金流量净额/流动负债合计×100%
现金短期债务比 现金类资产/短期债务
注：现金类资产=货币资金+交易性金融资产+应收票据+应收款项融资中的应收票据
短期债务=短期借款+交易性金融负债+一年内到期的非流动负债+应付票据+其他短期债务
长期债务=长期借款+应付债券+租赁负债+其他长期债务
全部债务=短期债务+长期债务
EBITDA=利润总额+费用化利息支出+固定资产折旧+使用权资产折旧+摊销
利息支出=资本化利息支出+费用化利息支出
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跟踪评级报告
附件 4-1 主体长期信用等级设置及含义
联合资信主体长期信用等级划分为三等九级，符号表示为：AAA、AA、A、BBB、BB、B、
CCC、CC、C。除 AAA 级、CCC 级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”“-”符号进行
微调，表示略高或略低于本等级。
各信用等级符号代表了评级对象违约概率的高低和相对排序，信用等级由高到低反映了评级
对象违约概率逐步增高，但不排除高信用等级评级对象违约的可能。
具体等级设置和含义如下表。
信用等级 含义
AAA 偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约概率极低
AA 偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约概率很低
A 偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约概率较低
BBB 偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约概率一般
BB 偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，违约概率较高
B 偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约概率很高
CCC 偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约概率极高
CC 在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务
C 不能偿还债务
附件 4-2 中长期债券信用等级设置及含义
联合资信中长期债券信用等级设置及含义同主体长期信用等级。
附件 4-3 评级展望设置及含义
评级展望是对信用等级未来一年左右变化方向和可能性的评价。评级展望通常分为正面、负
面、稳定、发展中等四种。
评级展望 含义
正面 存在较多有利因素，未来信用等级调升的可能性较大
稳定 信用状况稳定，未来保持信用等级的可能性较大
负面 存在较多不利因素，未来信用等级调降的可能性较大
发展中 特殊事项的影响因素尚不能明确评估，未来信用等级可能调升、调降或维持
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