重庆华森制药股份有限公司
2022 年度跟踪评级报告
项目负责人： 刘钊博 zhbliu@ccxi.com.cn
项目组成员： 刘逸伦 ylliu@ccxi.com.cn
评级总监：
电话：(010)66428877
传真：(010)66426100
2022 年 6 月 17 日
China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd.
声 明
本次评级为发行人委托评级。除因本次评级事项使中诚信国际与评级对象构成委托关系外，中诚信国际
与发行人不存在任何其他影响本次评级行为独立、客观、公正的关联关系；本次评级项目组成员及信用评
审委员会人员与发行人之间亦不存在任何其他影响本次评级行为独立、客观、公正的关联关系。
本次评级依据发行人提供或已经正式对外公布的信息，相关信息的合法性、真实性、完整性、准确性由
发行人负责。中诚信国际按照相关性、及时性、可靠性的原则对评级信息进行审慎分析，但对于发行人提
供信息的合法性、真实性、完整性、准确性不作任何保证。
本次评级中，中诚信国际及项目人员遵照相关法律、法规及监管部门相关要求，按照中诚信国际的评级
流程及评级标准，充分履行了勤勉尽责和诚信义务，有充分理由保证本次评级遵循了真实、客观、公正的
原则。
本评级报告的评级结论是中诚信国际遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，依据合理的内部信
用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因发行人和其他任何组织或个人的不当影响而改变评级意见的
情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站（www.ccxi.com.cn）公开披露。
本信用评级报告对评级对象信用状况的任何表述和判断仅作为相关决策参考之用，并不意味着中诚信国
际实质性建议任何使用人据此报告采取投资、借贷等交易行为，也不能作为使用人购买、出售或持有相关
金融产品的依据。
中诚信国际不对任何投资者（包括机构投资者和个人投资者）使用本报告所表述的中诚信国际的分析结
果而出现的任何损失负责，亦不对发行人使用本报告或将本报告提供给第三方所产生的任何后果承担责任。
本次信用评级结果自本评级报告出具之日起生效，有效期为受评债券的存续期。债券存续期内，中诚信
国际将定期或不定期对评级对象进行跟踪评级，根据跟踪评级情况决定维持、变更评级结果或暂停、终止
评级等。
本跟踪评级报告及评级结论不得用于其他债券的发行等证券业务活动。
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[2022]跟踪 0697
重庆华森制药股份有限公司：
中诚信国际信用评级有限责任公司对贵公司及贵公司存续期内相
关债项进行了跟踪评级。经中诚信国际信用评级委员会审定：
维持贵公司的主体信用等级为 AA-，评级展望为稳定；
维持“华森转债”的信用等级为 AA-。
特此通告
中诚信国际信用评级有限责任公司
二零二二年六月十七日
北京市东城区朝阳门内大街南竹杆胡同 2 号银河 SOHO5 号楼
邮编：100010 电话：（8610）6642 8877 传真：（8610）6642 6100
Building 5, Galaxy SOHO, No.2 Nanzhuganhutong,ChaoyangmenneiAvenue,
Dongcheng District,Beijing, 100010
China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd.
评级观点：中诚信国际维持重庆华森制药股份有限公司（以下简称“华森制药”或“公司”）的主体信用等级为 AA-，评级展望
为稳定；维持“华森转债”的债项信用等级为 AA-。中诚信国际肯定了外部发展环境良好、产品品类丰富、主要中成药品种销售
持续增长、资本结构稳健、偿债指标处于较好水平等方面的优势对公司整体信用实力提供的有力支持。同时，中诚信国际关注到
盈利与经营获现能力小幅弱化以及研发投入加大但创新药研发存在不确定性等因素对公司经营及信用状况造成的影响。
概况数据 资本结构稳健，偿债指标处于较好水平。截至 2022 年 3 月
华森制药（合并口径） 2019 2020 2021 2022.3 末，公司总债务为 2.55 亿元，资产负债率和总资本化比率分别
总资产（亿元） 16.37 17.21 17.71 17.92 为 27.69%和 16.43%，资本结构保持稳健，偿债指标处于较好水
所有者权益合计（亿元） 10.71 11.82 12.66 12.96 平。
总负债（亿元） 5.67 5.40 5.06 4.96
总债务（亿元） 2.20 2.47 2.51 2.55 关 注
营业总收入（亿元） 8.42 8.82 8.46 2.03 盈利与经营获现能力小幅弱化。2021 年，公司合作产品奥利
净利润（亿元） 1.70 1.19 0.92 0.29 司他销售下滑及部分化药集采品种销售滞涨，加之期间费用对
EBIT（亿元） 2.07 1.54 1.22 --
盈利的侵蚀等，导致经营性业务利润同比有所下滑，经营活动
EBITDA（亿元） 2.31 2.02 1.92 --
经营活动净现金流（亿元） 0.66 1.14 0.83 0.36 净现金流亦同比减少。
营业毛利率(%) 63.53 48.07 52.74 55.75 研发投入加大，但创新药研发存在不确定性。自 2020 年起，
总资产收益率(%) 15.17 9.19 6.97 --
公司研发由以中成药、仿制药研发生产销售为主的传统药企向
资产负债率(%) 34.61 31.35 28.54 27.69
创仿结合型制药企业转型，2021 年全年研发投入金额 0.94 亿
总资本化比率(%) 17.06 17.31 16.55 16.43
总债务/EBITDA(X) 0.95 1.23 1.31 -- 元，占营业收入的比重为 11.07%。由于创新药研发具有投资规
EBITDA 利息倍数(X) 25.10 11.71 10.54 -- 模大、研发周期长、研发风险高的特点，未来能否如期取得研
注：中诚信国际根据 2019~2021 年审计报告及未经审计的 2022 年一季报整
发成果尚具有一定不确定性，需持续关注公司主要研发项目的
理。
推进情况。
正 面
评级展望
外部发展环境良好。国家医药卫生体制改革推进，政府投入
中诚 信国 际认 为， 华森 制药 股份 有限 公司 信用 水平 在未 来
加大，使得医药市场总量扩容，大力推动并支持中医药行业发
12~18 个月内将保持稳定。
展，为公司发展提供了良好的外部环境。
可能触发评级上调因素。公司资本实力显著增强，盈利大幅
产品品类丰富，主要中成药品种销售持续增长。公司拥有 73
增长且具有可持续性，或资产质量、偿债能力显著提升。
个药品批准文号，涵盖多个治疗领域，多个产品在细分市场具
可能触发评级下调因素。财务杠杆大幅攀升，流动性恶化，
有一定竞争优势。2021 年，受益于疫情后期医院门诊的较好恢
资本实力大幅削弱或其他导致信用水平显著下降的因素。
复以及国内中成药市场的持续扩容，公司主要中成药产品销售
均实现不同程度增长。
同行业比较
2021 年（末）部分医药工企业主要指标对比表
公司名称 营业总收入（亿元） 净利润（亿元） 总资产（亿元） 资产负债率(%)
兰州佛慈 27.46 0.50 54.51 59.30
华森制药 8.46 0.92 17.71 28.54
注：“兰州佛慈”为“兰州佛慈医药产业发展集团有限公司”简称。
资料来源：中诚信国际整理
本次跟踪债项情况
本次债项 上次债项 上次评级 发行金额 债券余额
债券简称 存续期 特殊条款
信用等级 信用等级 时间 （亿元） （亿元）
华森转债 AA- AA- 2021/6/28 3.00 2.9935 2019/06/24~2025/06/24 回售、赎回
注：此次可转债采用股份质押的担保方式，出质人成都地建及游洪涛将其合法拥有的部分公司股票作为质押资产进行质押担保；债券余额为截至 2022
年 3 月 31 日数据。
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跟踪评级原因 通胀压力有所上升，但市场需求偏弱背景下 PPI 同
比延续回落。
根据国际惯例和主管部门要求，中诚信国际需
对公司存续期内的债券进行定期与不定期跟踪评 宏观风险：2022 年经济运行面临的风险与挑战
级，对其风险程度进行跟踪监测。本次评级为定期 有增无减。首先，疫情扩散点多、面广、频发，区
跟踪评级。 域经济活动受限带来的负面影响或在二季度进一
步显现。其次，内生增长动能不足经济下行压力加
募集资金使用情况
大，政策稳增长的压力也随之上升。第三，债务压
“华森转债”募集资金 3 亿元，全部用于第五 力依然是经济运行的长期风险，重点区域重点领域
期新建 GMP 生产基地项目。目前债券募集资金均 的风险不容小觑；房地产市场依然处在探底过程中，
已按照募集说明书中的资金用途的相关要求使用 不仅对投资增速修复带来较大拖累，并有可能将压
完毕。“华森转债”转股期为 2019 年 12 月 30 日至 力向地方财政、城投企业以及金融机构等其他领域
2025 年 6 月 24 日，截至 2022 年 3 月 31 日，未转 传导。与此同时，尾部企业的信用风险释放依然值
股余额 29,935.20 万元。 得关注。第四，全球大宗商品价格高位波动，输入
型通胀压力有所加大，加之中美利差时隔 12 年后
宏观经济和政策环境
再次出现倒挂，或会对我国货币总量持续宽松及政
宏观经济：2022 年一季度 GDP 同比增长 4.8%， 策利率继续调降形成一定掣肘。第五，海外经济活
总体上扭转了去年二至四季度当季同比增速不断 动正常化进程加快，或对我国出口增速持续带来回
回落的局面，但低于去年同期两年复合增速，且增 落压力；俄乌冲突加剧地缘政治不稳定性，或将在
速企稳主要源于政策性因素的支撑。随着稳增长政 能源、金融以及供应链等领域对我国经济产生一定
策持续发力及政策效果显现，我们维持后续各季度 外溢性影响。
同比增速“稳中有进”的判断，但疫情多地爆发或
宏观政策：2022 年政府工作报告提出的 5.5%
会加剧需求收缩及预期转弱，实现全年 5.5%的预期
增速目标是“高基数上的中高速增长”，因此“政
增长目标仍有较大压力。
策发力应适当靠前，及时动用储备政策工具”，我
从一季度经济运行来看，产需常态化趋势受疫 们认为，稳增长将是全年宏观调控的重心。其中，
情扰动影响较大，实体融资需求偏弱背景下金融数 货币政策宽松取向仍将延续，4 月全面降准之后总
据总量强但结构弱，多因素影响下价格水平基本保 量宽松依然有操作空间，但在实体融资需求较弱及
持稳定。从生产端来看，第二产业及工业增加值保 流动性充裕背景下，货币政策的结构性功能或更加
持在常态增长水平，但疫情影响下月度数据逐月放 凸显，后续央行或优先通过增加支农支小再贷款额
缓；第三产业当季同比增速仍低于第二产业，服务 度、扩大普惠小微贷款支持工具规模、配合地方政
业生产指数 3 月同比增速再度转负。从需求端来看， 府因城施策稳定房地产市场等结构性措施引导“宽
政策性因素支撑较强的需求修复较好，表现为基建 信用”。财政政策的发力空间依然存在，与传统财政
和高技术制造业投资延续高增长；政策性因素支撑 扩张不同，今年将主要实施以减税退税为重点的组
较弱的需求相对疲软，表现为房地产投资持续回落， 合式税费政策，并通过动用特定国有金融机构和专
社零额增速延续放缓，替代效应弱化出口增速有所 营机构利润等非常规方式解决财政资金来源问题，
回调。从金融数据来看，社融规模增量同比高增， 以避免加大长期风险积累，加之专项债投资绩效约
但剔除政府债券净融资之后社融增速仅与去年末 束压力并未放松，总体上看，当前财政政策或仍在
持平。从价格水平来看，受食品价格低位运行影响， 力图避免过度刺激和无效刺激，主要通过提前发力、
CPI 总体保持平稳运行，大宗商品价格走高输入型
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精准发力叠加扩大转移支付的方式支撑经济尽快 用品子行业营业收入和利润均有所下降，主要系防
企稳，并为后续调整预留政策空间。 护服、口罩等卫生防护用品销售同比有所下降。
宏观展望：疫情再次扰动中国宏观经济运行， 随着疫情的良好管控，其对医药行业的影响有
实现全年经济增长目标压力有所加大，延续我们此 所减弱，但 2021 年国内各地区疫情仍时有反复，且
前判断，政策性因素将持续支撑经济运行企稳， 年末随着传播性更强的新冠病毒新变异种“奥密克
2022 年 GDP 增速或将呈现“稳中有进”走势。 戎”不断在各区域阶段性爆发，对个别区域的生产、
中诚信国际认为，2022 年中国经济面临的风险 生活造成了极大影响，医院等传统医疗机构门诊量
与挑战进一步加大，实现目标增长任务需要宏观政 和住院人数大幅下降，对医药工业和医药流通市场
策更加稳健有效，需要微观政策进一步激发市场主 形成一定冲击。疫情防控常态化令相关治疗、预防
体活力。从中长期看，亿万人民追求美好生活的愿 药品以及医疗防控物资需求量亦随之增加，针对国
望强烈，畅通内循环将带动国内供应链、产业链运 内医疗物资需求大且紧缺，我国不断加大医疗物资
行更为顺畅，扩大内需的基础更加广泛，中国经济 全球采购，医药和医疗用品相关行业保证生产；同
运行长期向好的基本面未改。 时，叠加前期消费者恐慌性抢购推升零售及网上药
店的相关防控物资的消费量，近年来疫情相关产品
近期关注 的医药工业和医药流通市场规模大幅增长。
2021 年以来我国经济保持增长、人口老龄化进一步 国内卫生体制改革持续深化有利于医药制造行业
加剧、医疗保健重视程度加强和居民收入水平提高，
提升规范化程度，并为医药各领域实现转型和发展
药品刚性需求旺盛，医药行业运行态势整体良好； 提供了良好的宏观环境
疫情防控常态化令相关治疗、预防药品以及医疗防
控物资需求增加 近年来国家医疗保障局（以下简称“国家医保
局”）、国家卫生健康委员会（以下简称“国家卫健
随着经济增长和人口老龄化的加快，我国医药 委”）、和国家药品监督管理局（以下简称“国家药
行业持续发展。其中，2021 年随着国内和国际新冠 监局”）在医疗端、医药端和医保端“三医联动”持
病毒疫苗和相关诊断试剂销售大幅增长，加之疫情 续深化改革，发布了国家医保谈判“双通道”管理
防控态势良好扭转了终端药品市场的负增长状态。 机制、“4+7”扩面、新版医保目录、重点药品监控、
根据中国医药企业管理协会发布的数据显示，2021 新版药品管理法以及药品优先审批政策等一系列
年医药工业规模以上企业实现营业收入 33,049.3 亿 重磅政策法规，通过医保、医药和医疗的联动，促
元，同比增长 19.1%；实现利润总额 7,006.5 亿元， 进医药行业改革进一步推进与深化，加快建设可持
同比增长 68.9%。各子行业中，生物制品子行业在 续的多层次医疗卫生服务保障体系。随着医药行业
新冠病毒疫苗销售的带动下呈现爆发式增长，营业 调控力度的不断加强，行业规范化程度或将进一步
收入和利润增速显著高于其他子行业；化学制品、 提高，为医药各领域实现转型和发展提供了良好的
中药饮片、中成药 3 个子行业营业收入从 2020 年 宏观环境。
的负增长实现了 10%左右的增长；卫生材料及医药
表 1：2021 年以来医改重要政策一览
发布时间 部门 政策名称 政策概述 对行业影响
为确保国家医保谈判药品顺利落地，满足参保患
《关于建立完善 促进谈判药品的供应保障多元化，
者用药需求，就建立完善谈判药品“双通道”管理
国家医保局、国家 国家医保谈判 对于解决谈判药品“进院难”问题、
2021.4 机制在分类管理、遴选药店、规范使用、完善支
卫健委 “双通道”管理机 推动医疗机构药品制度改革等将产
付政策、优化经办管理、强化监管、加强领导等
制的指导意见》 生积极影响。
方面提出指导意见。
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规范适用于药品上市许可持有人和获准开展药物 规范和指导药品上市许可持有人和
临床试验的药品注册申请人开展的药物警戒活 药品注册申请人的药物警戒活动，
《药品警戒质量 动，要求持有者和申办者建立药物警戒体系，通 全面落实药物警戒主体责任，明确
2021.5 国家药监局
管理规范》 过体系的有效运行和维护，监测、识别、评估和 其在药物警戒体系建设和药物警戒
控制药品不良反应及其他与用药有关的有害反应 活动开展中的职责，并对药物警戒
等。 的委托管理进行原则性规定。
提出“十四五”期间全民医疗保障的发展基础、总
促进基本医疗保障公平发展，有利
体要求（指导思想、基本原则、发展目标），健
《“十四五”全民 于加快建立覆盖全民、城乡统筹、
2021.9 国务院办公厅 全多层次医疗保障制度体系，优化医疗保障协同
医疗保障规划》 权责清晰、保障适度、可持续的多
治理体系构筑坚实的医疗保障服务支撑体系，要
层次医疗保障体系。
求各地区、各有关部门做好规划实施。
工业和信息化部、 新一轮技术变革和跨界戎合加快，围绕新机制、
《十四五医药工 医药工业新一轮科技革命和产业变
2022.1 国家发展和改革委 新靶点药的基础研究和转化应用不断取得突破，
业发展规划》 革为行业发展提供了广阔空间。
员会等九部门 生物医药与新一代信息技术深度融合
资料来源：公开资料整理
其中，医保端政策调整对医药制造行业的影响 上述政策有助于整体提升仿制药品质，加速原研药
最为直接也最为明显。近年来我国进行多批全国范 替代。引导药品适度竞争，为价格更低、质量更优
围内国家药品集中采购及医用耗材集中采购，药品 的药品腾出空间，提升药品可及性和用药公平性。
与医用耗材带量采购已逐步实现常态化，中选品种 预计未来行业将向鼓励研发创新并向治疗性品种
数量和中标企业数量整体提升，平均降价幅度亦始 倾斜的方向发展。而另一方面，带量采购和医保目
终保持在 50%以上，与此同时，省际集采联盟的数 录动态调整的不断深入使得医药制造行业整体竞
量亦不断增多，与国家集采形成良好配合与补充。 争压力加剧，促使行业内企业通过优化生产与经营
医保目录持续进行动态调整，不断调入基本用药， 效率以实现成本压降，行业竞争回归药品成本把控
平均价格降幅保持在 50%以上。中诚信国际认为， 以及效用与质量的提升。
表 2：历次药品及医疗器械集中采购主要情况一览（个）
中选品 平均降 最高降 中标企
带量采购批次 范围 时间 采购周期
种数量 价幅度 价幅度 业数量
1 4+7 城市 2018 年 11 月 以结果执行日起 12 个月 25 52% 96% 15
中选企业不超过 2 家（含）的品种，本轮采购周期原
扩围 全国 2019 年 9 月 则上为 1 年；中选企业为 3 家的品种，本轮采购周期 25 59% 78% 45
原则上为 2 年。采购周期是实际情况可延长一年
全国实际中选企业为 1 家的品种，本轮采购周期原则
上为 1 年；全国实际中选企业为 2 家或 3 家的品种，
2 全国 2019 年 12 月 32 53% 93% 77
本轮采购周期原则上为 2 年；全国实际中选企业为 4
家及以上的品种，本轮采购周期原则上为 3 年
全国实际中选企业为 1 家或 2 家的，本轮采购周期原
则上为 1 年；全国实际中选企业为 3 家的，本轮采购
3 全国 2020 年 7 月 55 53% 95% 125
周期原则上为 2 年；全国实际中选企业为 4 家及以上
的，本轮采购周期原则上为 3 年
首批国家高值
医用耗材集中 全国 2020 年 11 月 本次冠脉支架采购周期 2 年 27 93% -- 11
带量采购
全国实际中选企业为 1 家或 2 家的，本轮采购周期原
则上为 1 年；全国实际中选企业为 3 家的，本轮采购
4 全国 2021 年 1 月 45 52% 96% 118
周期原则上为 2 年；全国实际中选企业为 4 家及以上
的，本轮采购周期原则上为 3 年
全国实际中选企业为 1 家或 2 家的，本轮采购周期原
则上为 1 年；全国实际中选企业为 3 家的，本轮采购
5 全国 2021 年 6 月 61 56% 98% 148
周期原则上为 2 年；全国实际中选企业为 4 家及以上
的，本轮采购周期原则上为 3 年
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骨科创伤类医
用耗材集中带 12 省市 2021 年 7 月 2021 年 11 月 1 日至 2022 年 10 月 31 日 20,751 88.65% -- 71
量采购
本次胰岛素集中采购周期为 2 年，由各地终选结果实
6 全国 2021 年 11 月 6 48% 76% 11
际执行日起计算
资料来源：公开资料整理
表 3：历次医保谈判主要情况一览
谈判时间 入围药品数量（个） 谈判成功药品数量（个） 平均降幅 协议有效期
2015 年（试点） 5 3 50%以上 2016 年至 2017 年采购期内
2017 年 44 36 39% 2018 年 1 月 1 日至 2019 年 12 月 31 日
2018 年 18 17 56.7% 2019 年 1 月 1 日至 2020 年 12 月 31 日
119（新药）+31（续
2019 年 70（新药）+27（续约品种个数） 60.7%+26.4% 2020 年 1 月 1 日至 2021 年 12 月 31 日
约品种个数）
2020 年 162 119 50.64% 2021 年 3 月 1 日至 2022 年 12 月 31 日
94（27 个目录内原有品种+67 个 61.71%（目录外新
2021 年 117 2022 年 1 月 1 日至 2022 年 12 月 31 日
目录外新增药品） 增药品）
资料来源：公开资料，中诚信国际整理
公司产权结构稳定，法人治理结构与内部控制管理 涛担任公司董事长，王瑛担任公司董事、副总经理。
体系较为健全 资金归集方面，公司作为上市公司，按照法律法规
及相关制度保持独立运作，成都地建作为控股股东
产权结构方面，2021 年以来受公司发行的“华
不对公司资金进行归集。
森转债”转股以及公司回购注销因离职不再具备
激励资格的激励对象等，截至 2022 年 3 月末，公 2021 年公司五大独家中成药品种销售保持快速增
司总股本为 4.02 亿元，控股股东仍为成都地方建筑 长态势，但化药集采中标产品及合作产品奥利司他
机械化工程有限公司（以下简称“成都地建”），持 销售额有所下滑
股比例为 46.82%，公司实际控制人仍为游谊竹、游
公司系专注于中成药、化学药的研发、生产和
洪涛及王瑛，其中，游谊竹通过成都地建持有公司
销售的综合型制药企业，并逐步介入创新药研发、
46.82%股份，游洪涛直接持有公司 19.49%股份，王
特医食品等领域，目前拥有片剂、颗粒剂、胶囊剂、
瑛直接持有公司 9.86%股份，游谊竹、游洪涛、王
软胶囊剂、散剂、粉针剂、冻干粉针剂、小容量注
瑛、成都地建构成一致行动人，游谊竹与游洪涛为
射剂、化学原料药、中药提取等 22 条生产线，共取
兄弟关系，游洪涛与王瑛为夫妻关系。
得药品批准文号 73 个，其中入选《国家基本药物目
公司治理方面，公司根据《中华人民共和国公 录》的品规 20 个，入选《国家医保目录》的品规 52
司法》等相关法律法规和《公司章程》的规定设立 个，拥有美国 ANDA 权益产品 1 个。公司在消化系
了股东会、董事会、监事会及经营管理层，建立健 统、精神神经系统及耳鼻喉科等重点治疗领域形成
全了完备的内部管控制度。具体来看，股东大会为 了中西药优势互补的发展态势和系列产品布局，威
公司权力机构，董事会对股东大会负责，由 9 名董 地美（铝碳酸镁片/咀嚼片）、长松（聚乙二醇 4000
事组成，其中设董事长 1 名，独立董事 3 名；监事 散）、甘桔冰梅片、痛泻宁颗粒及都梁软胶囊等主要
会由 3 名监事组成，设主席一人；设总经理 1 名， 产品已逐步成长为各自细分领域的权重产品。
副总经理若干名，由董事会解任或聘任。2021 年以 截至 2021 年末，公司销售网络已覆盖全国 31
来，由于公司 3 位独立董事因任期届满六年离任， 个省、市、自治区，在下游覆盖近 9,500 家等级公
公司补选 3 名独立董事，其余董事、监事及高级管 立医院，具备较好的品牌推广与传播优势。2021 年，
理人员未发生变动。目前公司实际控制人之一游洪 随着公司持续开拓增量医疗机构市场，加强销售渠
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道与终端客户开发力度，截至年末，等级公立医院 增长 6.57%。
终端客户及基层医疗机构终端客户合计数量同比
表 4：公司主要产品情况（亿元）
治疗 是否为 国内首仿 医保 是否进入 销售额
品种 主要作用及适应症状 注册分类
领域 独家产品 情况 情况 基药目录 2020 2021 2022.1~3
威地美（铝碳酸 治疗胃及十二指肠溃疡， 化药六类/
消化 否 -- 乙类 -- 1.35 1.28 0.32
镁片/咀嚼片） 急慢性胃炎等 四类
长松（聚乙二醇
缓解便秘 消化 化药四类 否 是 甲类 是 0.16 0.17 0.05
4000 散）
奥利司他 用于肥胖或体重超重患者 -- -- 否 -- -- -- 2.29 1.36 0.18
用于风热犯肺引起的失音
甘桔冰梅片 声哑、急性咽炎出现的咽 耳鼻喉 中药 是 -- 乙类 否 1.55 1.82 0.50
痛等
用于头痛属风寒瘀血阻滞 精神神
都梁软胶囊 中药四类 是 -- 乙类 否 0.77 0.86 0.21
脉络证者等 经
用于肝气犯脾所致的腹
痛泻宁颗粒 痛、腹泻、腹胀、腹部不 消化 中药六类 是 -- 乙类 否 0.20 0.24 0.06
适等
注：威地美铝碳酸镁咀嚼片属于化药六类，进入基药目录；威地美铝碳酸镁片属于化药四类，为国内首类仿制药。
资料来源：公司提供，中诚信国际整理
公司化药主要产品为威地美（铝碳酸镁咀嚼 与合作方到期洽谈新的合作模式，导致全年奥利司
片）和长松（聚乙二醇 4000 散），其均于第二批全 他销售额同比大幅下降，对公司整体收入产生一定
国药品集中采购中中标。受销售增量未能完全弥补 影响；2021 年末，公司与合作方达成约定，合作模
集采降价影响，2021 年威地美（铝碳酸镁咀嚼片） 式由原来的委托 加工模式改 为公司 以自 有品牌
销售额有所下滑；长松（聚乙二醇 4000 散）则持续 “曲畅”扩大奥利司他生产、原合作方为公司供应
受到集采降价及疫情影响，其销售额相对集采前仍 原料药的模式，未来公司将商业化运营奥利司他产
处于较低水平；2022 年上述化药品种将面临集采续 品，利用自身销售渠道扩大销售，该品种收入与利
标，需关注后续续标价格情况。此外，由于 2021 年 润贡献将有望提升。
奥利司他面临较为激烈的电商竞争，加之当年公司
表 5：公司集中采购中选品种情况
首年约定采购 2021 年公司被
中选价格
品种 规格包装 生产企业 供应省份 量基数（万片/ 采购量（万片/
（元）
万袋） 万袋）
马应龙药业集团 北京、山西、浙江、湖北、海南、四
10g*10 袋 7.39
股份有限公司 川、陕西、甘肃、青海
重庆赛诺生物药 天津、辽宁、福建、重庆、贵州、云
长松（聚乙 10g*10 袋 8.45
二 醇 4000 业股份有限公司 南、西藏、新疆（含兵团）
3,639.82 1,792.15
散） 重庆华森制药 股 内蒙古、黑龙江、安徽、山东、河南、
10g*15 袋 14.09
份有限公司 湖南、广西
湖南华纳大药厂 河北、吉林、上海、江苏、江西、广
10g*30 袋 35.48
股份有限公司 东、宁夏
山西、辽宁、黑龙江、上海、江苏、
威地美（铝 重庆华森制药 股 安徽、福建、江西、山东、广东、海
碳酸镁咀 0.5g*48 片 9.46 60,197.88 41,404.99
份有限公司 南、四川、云南、甘肃、宁夏、新疆
嚼片）
（含兵团）
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北京、天津、河北、内蒙古、吉林、
广东华润顺峰药
0.5g*24 片 浙江、河南、湖北、湖南、广西、重 7.26
业有限公司
庆、贵州、西藏、陕西、青海
注；若全国实际中选企业为 1 家，首年采购量为首年约定采购量计算基数的 50%，本轮采购周期原则上为 1 年；全国实际中选企业为 2 家，首年采
购量为首年约定采购量计算基数的 60%，本轮采购周期原则上为 2 年；全国实际中选企业为 3 家，首年采购量为首年约定采购量计算基数的 70%，
本轮采购周期原则上为 2 年；全国实际中选企业为 4 家，首年采购量为首年约定采购量计算基数的 80%，本轮采购周期原则上为 3 年。
资料来源：公开资料整理
中成药方面，公司主要产品甘桔冰梅片、都梁 生产线要求的高端制剂 CMO/CDMO 生产订单，提
软胶囊、痛泻宁颗粒、六味安神胶囊和八味芪龙颗 升产能利用率和资产利用效率，增厚整体利润。
粒均为独家产品且均进入了国家医保目录，其中， 表 6：第五期新建 GMP 生产基地项目投产后公司主要产
重点产品甘桔冰梅片为国家中药保护品种，已进入 品产能变动情况
产品名 原产能 新产能
《中医耳鼻喉科临床诊疗指南》与《中成药临床应
铝碳酸镁咀嚼片（万片/年） 14,000 130,000
用指南耳鼻咽喉疾病分册》，治疗早期声带小结疗 甘桔冰梅片（万片/年） 34,000 64,000
都梁软胶囊（万粒/年） 9,200 104,000
效显著。在咽喉类中成药医院市场占有率较高。
胆舒软胶囊（万粒/年） 800 35,000
2021 年，受益于疫情后期医院门诊的较好恢复以及 痛泻宁颗粒及八味芪龙颗粒（万袋/年） 300 30,000
国内中成药市场的持续扩容，公司主要中成药产品 六味安神胶囊（万粒/年） 3,500 50,000
资料来源：公司提供，中诚信国际整理
销售均实现不同程度增长。中诚信国际关注到，随
着药品集采政策常态化，中成药集采亦在试点过程 采购方面，公司采购的原材料主要为奥利司
中，未来公司主要中成药品种是否将纳入集采尚存 他、聚乙二醇 4000、轻质氧化镁等原料药和蝉蜕、
在一定不确定性，需关注相关政策对公司中成药销 乌梅、白芷等中药材，其中奥利司他作为合作品种，
售量及盈利空间的影响。 其原料药全部从公司合作方采购，由于 2021 年奥
利司他销售规模下降，其原料药采购额占公司采购
新产品方面，2021 年公司通过 MAH 持有人变
总额的比重亦降至 26.35%。
更获得奥美拉唑碳酸氢钠胶囊、茶愈胶囊和平消片
的药品持有人证书，其中，平消片属中药品类，为 公司下属重庆华森医药有限公司经营医药商
国家医保目录甲类药品及基本药物目录药品；茶愈 业及医药零售业务，利用自身营销网络优势在重庆
胶囊属化药 2.3 类改良新药，奥美拉唑碳酸氢钠胶 市荣昌区进行药品配送，配送药品少量为自产，多
囊属 3 类化学仿制药，尚未纳入集采。随着上述产 数采购于其他医药生产企业或流通企业，截至 2022
品市场导入与放量的不断推进，预计未来将对公司 年 3 月末已和 961 家供应商建立了合作关系，经营
整体盈利形成补充。 各类医药商品品规 6,568 个。此外，公司通过重庆
华森大药房零售连锁有限公司以拓展直营药店及
生产方面，2021 年上半年，公司完成第五期新
加盟药店终端销售，截至 2022 年 3 月末共有 14 家
建 GMP 生产基地项目少量剩余品种转移并同步正
连锁药店（5 家直营店和 9 家加盟店），集中在重庆
常生产，目前该基地已完成所有产品转移并完全进
市荣昌区，目前公司医药商业及医药零售业务规模
入正式生产阶段。新基地投入运营带动公司整体产
较小，对公司整体收入与利润贡献较为有限。
能大幅上升，有助于解决原来公司产能不足的局
面，为未来规模扩张提供了良好的发展空间，同时， 推进创仿结合，进一步丰富医药制造产品线，研发
公司通过丁螺环酮片 ANDA 批件触发并积极推动 投入同比进一步增加，但研发成果仍具有一定不确
新基地 FDA cGMP 认证等相关工作，未来在保证内 定性；未来将开拓特医食品赛道，有望形成新的利
部生产的同时，可利用闲置产能承接需要满足 FDA 润增长点
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自 2020 年起，公司研发由以中成药、仿制药研 通过上述增资，公司获得尚医科技现有的或未来拟
发生产销售为主的传统药企向创仿结合型制药企 开发的消化道领域、妇幼领域和减重、减脂领域的
业转型，围绕创新药、仿制药、中成药三大主线， 特医食品独家合作权等授权，目前公司特医食品生
加快布局创新药研发并加快仿制药、中成药及特医 产线已完工并进入调试阶段，系川渝地区首条特医
食品项目研发工作，2021 年全年研发投入金额 0.94 食品生产线，未来将继续培养具备特医食品研发、
亿元，同比增加 0.42 亿元；研发投入占营业收入的 分析、注册及生产能力的团队。目前公司已通过自
比重为 11.07%，同比增加 5.16 个百分点。 主商业化的能力将从合作方引进的特膳食品配方
创新药方面，公司已建成基于功能基因组学的 在全国范围内以营养食品的身份进行销售。总体来
不同类型靶点分子靶向药物生物活性筛选平台、成 看，公司通过营养食品的销售布局了消化和减重领
药性评估药物代谢及药代动力学测试平台、针对特 域的大健康赛道，未来随着特医食品取得生产批件
以及批量生产，有望成为新的利润增长点。
定靶点的小分子药物结构设计和合成平台等三大
创新药技术平台，正在建设免疫学平台和体内生物 财务分析
学平台，专注于同类第一（First-In-Class）与同类最
以下分析基于经大华会计师事务所（特殊普通
佳（Best-In-Class）的药物研发，推进差异化研发管
合伙）审计并出具标准无保留意见的的 2019~2021
线，目前已拥有 4 个自主研发的肿瘤类 1.1 类创新
年审计报告以及未经审计的 2022 年一季度财务报
药在研项目，潜在适应症覆盖肿瘤免疫以及肺癌、
告。各期数据均为财务报表期末数。
乳腺癌、结直肠癌、胰腺癌等多种实体瘤，部分进
度靠前的项目已经提交化合物专利申请并已显示 2021 年公司医药工业收入有所下降，但产品结构变
出体内研究较好的数据且进入 PCC 阶段，公司正加 化带动毛利率提升；销售及研发费用增长对盈利形
急在研创新药向 IND 阶段推进。中诚信国际关注 成一定侵蚀，盈利能力小幅弱化
到，公司持续加大创新药板块重点项目研发投入，
2021 年，由于公司合作产品奥利司他销售下滑
但创新药研发具有投资规模大、研发周期长、研发
及部分化药集采品种销售滞涨，医药工业板块收入
风险高的特点，未来能否如期取得研发成果尚具有
及营业总收入规模有所下降，但由于毛利较低的合
一定不确定性，需持续关注公司主要研发项目的推
作产品销售占比下降，医药工业板块及整体毛利率
进情况。
有所提升；医药商业板块发展较为稳定，但其毛利
仿制药和中成药方面，在集采常态化背景下， 率仍处于较低水平，对公司盈利影响较小。
公司实行“研发速度快、制造成本低、技术壁垒
表 7：公司主要板块收入和毛利率情况（亿元、%）
高”的研发策略，同时开启制剂国际化的道路，打 收入 2019 2020 2021 2022.1~3
造复杂制剂平台，并围绕中药优势病种领域引进独 医药工业 7.03 7.60 7.14 1.69
医药商业 1.32 1.14 1.21 0.31
家或特色中成药品种，推动中药经典名方研究工 医药零售 -- 0.02 0.02 0.0047
作。目前公司共有在研制剂和原料药研发项目 20 其他 0.07 0.06 0.09 0.02
营业总收入 8.42 8.82 8.46 2.03
项，其中新立项项目 5 项、完成注册申报 9 项、获
毛利率 2019 2020 2021 2022.1~3
得药品注册批件项目 4 项，已布局消化系统、精神 医药工业 73.94 54.11 60.46 64.59
神经系统、呼吸系统、肿瘤、减重等领域。 医药商业 7.83 7.78 7.40 7.60
营业毛利率 63.53 48.07 52.74 55.75
此外，2021 年 6 月公司以 1,250 万元参与对成 注：因四舍五入合计数存在尾差。
资料来源：公司提供，中诚信国际整理
都尚医信息科技有限公司（以下简称“尚医科技”）
增资事项，增资完成后持有尚医科技 2.02%股权，
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公司期间费用以销售费用为主，由于公司主要 付款主要为市场费用报销款，随着营销活动的增加
通过自建专业化营销团队进行产品营销，随着 2021 呈现逐步上升态势。
年市场恢复、学术推广等线下营销力度加大，全年 较为稳定的利润积累带动公司所有者权益规
销售费用亦同比增加，加之研发费用保持增长，推 模同步上升，加之同期公司无新增借款，2021 年以
动当年期间费用率升至 40.35%，对盈利形成一定侵 来资产负债率、总资本化比率均呈下降态势，公司
蚀，费用控制能力有待提升。 仍保持了较低的财务杠杆比率，资本结构稳健。分
受收入规模下降、期间费用对利润的侵蚀等影 红方面，2021 年度公司将按未来实施分配方案时股
响，2021 年公司经营性业务利润同比有所下滑， 权登记日的总股本为基数每 10 股分配现金股利
EBITDA 利润率、总资产收益率亦分别降至 22.70% 0.50 元/股（含税）。
和 6.97%，盈利能力小幅弱化。 表 9：公司主要资产、负债和资本结构情况（亿元、%）
2019 2020 2021 2022.3
表 8：近年来公司盈利能力相关指标（亿元、%）
2019 2020 2021 2022.1~3 货币资金 2.87 4.81 4.30 4.73
交易性金融资产 1.93 0.50 0.81 0.46
销售费用 2.91 2.25 2.59 0.54
应收账款 1.92 1.67 1.64 1.97
管理费用（含研发费用） 0.70 0.80 0.81 0.18
应收票据 1.06 0.59 0.75 0.56
期间费用合计 3.66 3.12 3.41 0.76
固定资产 2.92 5.78 6.30 6.24
期间费用率 43.50 35.40 40.35 37.31
在建工程 3.37 0.96 0.24 0.22
经营性业务利润 1.95 1.32 1.05 0.37
无形资产 0.61 0.53 0.77 0.74
利润总额 1.98 1.37 1.03 0.34
总资产 16.37 17.21 17.71 17.92
净利润 1.70 1.19 0.92 0.29
应付账款 1.44 0.92 0.76 0.74
EBITDA 利润率 27.42 22.84 22.70 --
其他应付款 1.18 0.88 1.00 1.05
总资产收益率 15.17 9.19 6.97 --
总债务 2.20 2.47 2.51 2.55
资料来源：公司财务报表，中诚信国际整理
总负债 5.67 5.40 5.06 4.96
未分配利润 4.19 5.09 5.81 6.10
2021 年以来新基地建设推进及利润积累等带动资 所有者权益合计 10.71 11.82 12.66 12.96
产与权益规模同步上升，公司有息债务规模较小， 资产负债率 34.61 31.35 28.54 27.69
总资本化比率 17.06 17.31 16.55 16.43
保持了较低的杠杆比率，资本结构稳健
资料来源：公司财务报表，中诚信国际整理
2021 年以来总资产规模保持增长，具体来看，
经营获现能力小幅弱化，但各项偿债指标仍处于较
货币资金因项目投入、购买理财产品及经营获现等
好水平，偿债压力较为可控
呈现小幅波动，截至 2022 年 3 月末无使用受限情
况；交易性金融资产主要为公司购买的理财产品， 2021 年，公司仍保持较好的收现比，但由于当
随其申购赎回有所波动；因药品销售产生的应收账 年收到的政府补助同比有所减少，各项费用现金支
款及应收票据随结算收款进度而小幅波动；随着第 出小幅增加等，经营获现能力呈现小幅弱化态势，
五期 GMP 新建生产基地陆续投产转固，2021 年末 但 2022 年一季度销售回款增加使得经营活动净现
在建工程与固定资产呈现一降一升；同期末，产品 金流亦同比实现较大增长；2021 年公司仍保持一定
开发及外购技术支出达到资本化条件后结转令无 项目投资及理财申购规模，投资活动现金流产生
形资产有所上升。 1.09 亿元净流出，2022 年一季度随部分理财产品赎
回转为净流入状态；此外，2021 年以来公司未进行
公司总负债主要由有息债务、应付账款和其他
外部融资，加之偿还借款、分配股利与偿付利息等
应付款构成。其中，有息债务主要为“华森转债”
影响，筹资活动现金流保持净流出状态。
2021 年以来公司无新增借款融资；随着项目工程款
的逐步结算，2021 年末应付账款有所减少；其他应
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盈利指标方面，2021 年公司经营获现与盈利能 人对公司支持意愿很强，但由于其为自然人，对当
力小幅弱化令相关偿债指标有所下滑，但 EBITDA 地政府和金融机构等资源协调能力有限，对公司支
仍对债务本息具备很好覆盖能力，经营活动净现金 持能力较弱。
流亦能对债务偿还形成一定支持，且公司账面保有
偿债保障措施
相对充足的货币等价物，能够完全覆盖全部债务，
截至 2022 年 3 月末货币等价物对总债务覆盖倍数 本次可转换公司债券采用股份质押的担保方
达 2.25 倍。整体来看，公司各项偿债指标仍处于较 式。公司控股股东成都地建及公司股东、董事长游
好水平，偿债压力较为可控。 洪涛作为出质人，将其合法拥有的部分公司股票作
表 10：近年来公司现金流及偿债指标情况（亿元、X）
为质押资产进行质押担保。截至 2022 年 6 月 1 日，
2019 2020 2021 2022.3 公司控股股东成都地建累计质押股份数为
经营活动净现金流 0.66 1.14 0.83 0.36 30,014,622 股，占其所持股份比例的 15.9697%，游
投资活动净现金流 -2.70 0.87 -1.09 0.07
筹资活动净现金流 2.47 -0.06 -0.26 -0.0007
洪涛累计质押股份数为 12,863,410 股，占其所持公
EBITDA 利息保障倍数 25.10 11.71 10.54 -- 司股份数量比例为 16.4284%，全部用于为公司公开
经营活动净现金流/利息支出 7.17 6.60 4.55 --
发行可转换公司债券提供担保。
总债务/EBITDA 0.95 1.23 1.31 --
经营活动净现金流/总债务
货币等价物/总债务
0.30
2.66
0.46
2.39
0.33
2.33
0.56*
2.25
评级结论
注：带*指标已经年化处理。
综上所述，中诚信国际维持重庆华森制药股份
资料来源：公司财务报表，中诚信国际整理
有限公司的主体信用等级为 AA-，评级展望为稳定；
较畅通的股权融资渠道能够对整体偿债提供一定 维持“华森转债”的债项信用等级为 AA-。
支持，无受限资产及或有事项风险
截至 2022 年 3 月末，公司无银行授信，但其
作为 A 股上市公司，股权融资渠道较畅通。
截至 2022 年 3 月末，公司无受限资产，无重
大未决诉讼仲裁事项。
过往债务履约情况：根据公司提供的《企业信
用报告》及相关资料，截至 2022 年 6 月 8 日，公司
借款均能够到期还本、按期付息，未出现延迟支付
本金和利息的情况。根据公开资料显示，截至评级
报告出具日，公司在公开市场无信用违约记录。
外部支持
实际控制人为自然人，对公司支持能力较弱
公司控股股东为成都地建，共同实际控制人为
游谊竹、游洪涛和王瑛，其中游谊竹除经营华森制
药外，还经营房地产开发、文化旅游、葡萄酒等产
业，游洪涛和王瑛未投资其他重大经营实体。公司
为实际控制人医药产业的核心上市公司，实际控制
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附一：重庆华森制药股份有限公司股权结构图及组织结构图（截至 2022 年 3 月
末）
截至 2022 年 3 月末公司主要子公司
全称 持股比例(%)
重庆华森医药有限公司 100 医药产品采购和销售
重庆华森生物技术有限责任公司 100 医药产品的研发和技术转让
PharscinUSInc. 100 药物研发、信息调研、药品技术开发服务与咨询等
药品、生物制品、消毒产品（不含化危品）、化工产品（不含化学危险品和
重庆华森大药房零售连锁有限公司 100
易制毒化学物品）、化妆品、食品及乳制品（不含婴幼儿配方乳粉）的销售
资料来源：公司提供
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附二：重庆华森制药股份有限公司财务数据及主要指标（合并口径）
财务数据（单位：万元） 2019 2020 2021 2022.3
货币资金 28,679.63 48,140.51 42,996.78 47,253.07
应收账款净额 19,166.58 16,712.15 16,357.92 19,724.24
其他应收款 255.38 336.81 417.60 388.16
存货净额 8,639.46 11,856.69 12,743.72 11,761.16
长期投资 1,500.00 3,692.19 5,705.08 6,876.71
固定资产 29,202.74 57,771.68 63,046.23 62,398.16
在建工程 33,701.84 9,589.82 2,354.99 2,170.46
无形资产 6,080.31 5,347.58 7,679.35 7,449.76
总资产 163,746.95 172,141.34 177,148.37 179,163.70
其他应付款 11,780.42 8,831.72 10,011.31 10,491.94
短期债务 - 1,200.78 12.88 7.66
长期债务 22,029.14 23,535.22 25,099.33 25,462.52
总债务 22,029.14 24,736.00 25,112.21 25,470.18
净债务 -6,650.49 -23,404.51 -17,884.58 -21,782.89
总负债 56,666.92 53,959.18 50,556.36 49,606.30
费用化利息支出 919.87 1,720.80 1,822.14 --
资本化利息支出 - - - --
所有者权益合计 107,080.04 118,182.16 126,592.02 129,557.40
营业总收入 84,206.40 88,247.45 84,614.11 20,298.64
经营性业务利润 19,520.44 13,166.73 10,477.16 3,712.07
投资收益 108.95 424.24 -231.30 -77.43
净利润 16,974.61 11,918.72 9,178.04 2,935.08
EBIT 20,719.06 15,425.69 12,164.12 --
EBITDA 23,092.88 20,158.12 19,205.40 --
经营活动产生现金净流量 6,591.56 11,363.80 8,285.07 3,576.57
投资活动产生现金净流量 -26,967.19 8,732.96 -10,854.22 688.15
筹资活动产生现金净流量 24,734.16 -608.85 -2,565.76 -6.79
资本支出 6,466.25 4,668.89 5,663.96 1,601.37
财务指标 2019 2020 2021 2022.3
营业毛利率(%) 63.53 48.07 52.74 55.75
期间费用率(%) 43.50 35.40 40.35 37.31
EBITDA 利润率(%) 27.42 22.84 22.70 --
总资产收益率(%) 15.17 9.19 6.97 --
净资产收益率(%) 17.87 10.58 7.50 9.17*
流动比率(X) 2.88 3.48 4.32 4.61
速动比率(X) 2.59 3.01 3.70 4.01
存货周转率(X) 4.30 4.47 3.25 2.93*
应收账款周转率(X) 4.22 4.92 5.12 4.50*
资产负债率(%) 34.61 31.35 28.54 27.69
总资本化比率(%) 17.06 17.31 16.55 16.43
短期债务/总债务(%) - 4.85 0.05 0.03
经营活动净现金流/总债务(X) 0.30 0.46 0.33 0.56*
经营活动净现金流/短期债务(X) -- 9.46 643.28 1,867.49*
经营活动净现金流/利息支出(X) 7.17 6.60 4.55 --
经调整的经营活动净现金流/总债务(%) 23.19 38.11 27.66 --
总债务/EBITDA(X) 0.95 1.23 1.31 --
EBITDA/短期债务(X) -- 16.79 1,491.17 --
EBITDA 利息保障倍数(X) 25.10 11.71 10.54 --
EBIT 利息保障倍数(X) 22.52 8.96 6.68 --
注：1、2022 年一季报未经审计；2、带*指标已经年化处理；3、中诚信国际分析时，将“研发费用”计入“管理费用”，将“信用减值损失”计入“资
产减值损失”。
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附三：基本财务指标的计算公式
指标 计算公式
=货币资金（现金）＋以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产/交易性金融
现金及其等价物（货币等价物）
资产＋应收票据
长期投资 =可供出售金融资产＋持有至到期投资＋长期股权投资
=短期借款＋以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融负债/交易性金融负债＋应
资 短期债务
本 付票据＋一年内到期的非流动负债＋其他债务调整项
结 长期债务 =长期借款＋应付债券＋租赁负债＋其他债务调整项
构
总债务 =长期债务＋短期债务
净债务 =总债务－货币资金
资产负债率 =负债总额/资产总额
总资本化比率 =总债务/（总债务＋所有者权益合计）
存货周转率 =营业成本/存货平均净额
经
营 应收账款周转率 =营业收入/应收账款平均净额
效 =应收账款平均净额×360 天/营业收入＋存货平均净额×360 天/营业成本－应付账款
率 现金周转天数
平均净额×360 天/（营业成本＋期末存货净额－期初存货净额）
营业毛利率 =（营业收入—营业成本)/营业收入
期间费用率 =（销售费用＋管理费用＋研发费用＋财务费用）/营业总收入
=营业总收入－营业成本－利息支出－手续费及佣金支出－退保金－赔付支出净额－
经营性业务利润 提取保险合同准备金净额－保单红利支出－分保费用－税金及附加－期间费用＋其他
盈 收益
利 EBIT（息税前盈余） =利润总额＋费用化利息支出
能
力 EBITDA（息税折旧摊销前盈余） =EBIT＋折旧＋无形资产摊销＋长期待摊费用摊销
总资产收益率 =EBIT/总资产平均余额
净资产收益率 =净利润/所有者权益合计平均值
EBIT 利润率 =EBIT/当年营业总收入
EBITDA 利润率 =EBITDA/当年营业总收入
资本支出 =购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金
经调整的经营活动净现金流（CFO-
=经营活动净现金流（CFO）－分配股利、利润或偿付利息支付的现金
股利）
现 =经营活动净现金流－购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金－分配股
金 FCF
流 利、利润或偿付利息支付的现金
=经营活动净现金流－（存货的减少＋经营性应收项目的减少＋经营性应付项目的增
留存现金流 加）－（分配股利、利润或偿付利息所支付的现金－财务性利息支出－资本化利息支
出）
流动比率 =流动资产/流动负债
偿 速动比率 =（流动资产－存货）/流动负债
债
能 利息支出 =费用化利息支出＋资本化利息支出
力 EBITDA 利息保障倍数 =EBITDA/利息支出
EBIT 利息保障倍数 =EBIT/利息支出
注：“利息支出、手续费及佣金支出、退保金、赔付支出净额、提取保险合同准备金净额、保单红利支出、分保费用”为金融及涉及金融业务的相关
企业专用。根据《关于修订印发 2018 年度一般企业财务报表格式的通知》（财会[2018]15 号），对于已执行新金融准则的企业，长期投资计算公式为：
“长期投资=债权投资＋其他权益工具投资＋其他债权投资＋其他非流动金融资产＋长期股权投资”。
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附四：信用等级的符号及定义
主体等级符号 含义
AAA 受评对象偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。
AA 受评对象偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低。
A 受评对象偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。
BBB 受评对象偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。
BB 受评对象偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险。
B 受评对象偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。
CCC 受评对象偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。
CC 受评对象在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务。
C 受评对象不能偿还债务。
注：除 AAA 级，CCC 级及以下等级外，每一个信用等级可用“＋”、“－”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
中长期债券等级符号 含义
AAA 债券安全性极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。
AA 债券安全性很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低。
A 债券安全性较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。
BBB 债券安全性一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。
BB 债券安全性较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险。
B 债券安全性较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。
CCC 债券安全性极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。
CC 基本不能保证偿还债券。
C 不能偿还债券。
注：除 AAA 级，CCC 级及以下等级外，每一个信用等级可用“＋”、“－”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
短期债券等级符号 含义
A-1 为最高级短期债券，还本付息风险很小，安全性很高。
A-2 还本付息风险较小，安全性较高。
A-3 还本付息风险一般，安全性易受不利环境变化的影响。
B 还本付息风险较高，有一定的违约风险。
C 还本付息风险很高，违约风险较高。
D 不能按期还本付息。
注：每一个信用等级均不进行微调。
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