由~信 liEl罕 信用等级通知书
CCXR
信评委函字 [2019]GI87-F2 号
华夏牵宿.苯此股7穷苦r阪忿穹:
受贵公司委托，中诚信证券评估有限公司对贵公司及
贵公司拟发行的"华夏幸福基业股份有限公司 2019 年公开
发行公司债券(第 一 期) "的信用状况进行了综合分析。
经中诚信证评信用评级委员会最后审定，贵公司主体信用
等级为 AAA ，评级展望稳定:本期债券的信用等级为
AAA 。
特此通告。
~ttJiJil1寻思11 债券评级
| 华夏幸福基业股份有限公司
2019 年公开发行公司债券(第一期)信用评级报告
|
|
债券级别 AAA 基本观点
主体级别 AAA
中 诚信证券评估有限公司(以下简称"中诚信
评级展望稳定
发行主体 华夏幸福基业股份有限公司 证评")评定"华夏幸福基业股份有限公司 2019 年公
发行规模 不超过 10亿元 开发行公司债券(第一期) "的信用级别为 AAA ，
债券期限 2+2+ 1 年 该级别反映了 本期债券安全性极强 ，基本不受不利
债券利率 本期债券票面利率将由发行人和主 承销商根
经济环境的影响 ， 违约 风 险极低。
据网下利率询价结果在预设利率区间内协商
中诚信 证评 评定发行主体华夏幸福基业股份
确定
偿还方式 每年付息一次 ， 到期一次还本 ， 最后一期利息 有限公司(以下简称"华夏幸福"或"公司")主体信
随本金的兑付 一起支付 用等级为 AAA ，评级展望稳定 ， 该级别反映了受评
资金用途 本期债券募集资金扣除发行费用后拟全部用 主体偿还债务 的能力极 强 ， 基本不受不利经济环境
于偿还到期或回售的公司债券
的影响，违约风险极低。中诚信证评肯定了华夏幸
福作为全国领先的产业新城运营商 ， 具备成熟 的 园
概况数据 区招商经验，同时"园区+地产"协同效应推动公司
| 华夏幸福 mIIil 川 I 房地产签约销售额位于行业前列、异地复制初见成
总资产(亿元) 1,686.23 2,499.03 3,758.65 3,973.87 效 ， 以及引入中国平安人寿保险股份有限公司(以
所有者权益
〈亿元)
256.30 380.32 710.33 618.81 下简称"平 安 人寿")作 为战 略投资者等优势对公司
总债务 ( 亿元) 50 1.3 9 722.11 1, 190 .1 0 1, 195.72 信用质量的支持 。 同时，我们也关注到公司房地产
营业总收入
383.35 538.2 1 596.35 45 1. 41 项目 区域集 中度 较高、后续销售回款情况值得关
(亿元〉
营业毛利率(%) 34.52 33.03 47.93 45.37 注，债务规模高企以及少数股东权益占比较高等因
EBITDA (亿元〉 74.54 105.37 154.90 素可能对公司信用质量产生 的 影响。
所有者权益收益率
19.4 6 16.22 12 .4 0 17. 12
(%) 正面
资产负债率(%) 84.80 84.7 8 8 1. 10 84.4 3
> 全国领先的产业新城运营商 。 自 2002 年投资
总债务 fEB ITD A ( X) 6.73 6.85 7.68
EBITDA 利息倍数 开发运营固安工业园区以来，华夏幸福在产业
2.08 2.1 7 2.69
(X) 园区 开发方面 积累了较为成熟的经验和标准
J争负债率 ( %) 52.04 70.23 7 1.66 13 1. 97
化运作方 式，其产业新城 ppp 模式受到政府认
注 1 、所有者权益包含少数股东权益 ， 净利润包含少数股东损益 :
2 、 华夏幸福 20 15 - 2017 年及 2018 年 9 月末其他流动负侦中"短 可和推广 ; 同时公司己具备显著的规模优势 ，
期应付 M券"己调整至短期侦务 ， 'L~ 期应 付 款中计息部分已
截至 2017 年末，公司在全国范围内共布局产
调整至长期债务， 一 年内到期的非流动负债'1'"一 年内到织
的待转销项税"不计入总债务， 业新城 70 余处和产业小镇 20 余处 ， 覆盖全国
3 、 2018 年 9 月来华夏幸福所有者权益收益率指标均经年化处
12 个省、 45 个城市的 8 1 个区域。
理。
> 成熟的园区招商经验 。 公司 拥 有强大的产业发
展团 队，以 龙头企业为引领不断推动产业链上
下游企业集群集聚，产业服务能力不断提升，
入园企业数量和签约投资额不断增长。截至
2018 年 6 月 末 ， 公司产业园区累 计签约入园企
业 2，3 46 个，累计签约投资金额 5 ，931.83 亿元。
> " 园区+地产"协同效应推动房地产签约销售额
华夏幸福基业股份有限 公 司
20 1 9 年公开发行公司 债券 〈 第 一期 〉 借用评级拟 备
~由四f言黯 债券评级
位于行业前列，同时异地复制初见成效。依托
园区运营与房地产开发的协同效应，近年来公
司销售业绩持续增长， 2017 年实现整体销售额
1 ， 522.12 亿元，位于全国房地产企业前列 ; 同
期公司位于环上海区域销售额占比由上年的
7%大幅提升至 23% ，异地复制取得一定进展。
> 引入平安人寿作为战略投资者。 2018 年 9 月，
公司控股股东通过协议转让方式向中国平安
保险(集团〉股份有限公司(以下简称"中国
平安")下属子公司平安人寿转让 19.70%公司
股份，平安人寿及其一致行动人成为公司第 二
分析师 大股东 ， 且 2019 年以来平安人寿继续受让公
司股权，持股比例进一步上升。中国平安是国
内金融牌照最齐全、业务范围最广泛的大型金
融集团，其作为战略投资者的引入不仅有利于
攘，电每每 z hmzong@ccxr.com .cn 公司融资渠道的丰富，同时 二 者亦可在相关业
实:土鸟;;)- 务领域开展多层次的合作。
关注
> 房地产项目区域集中度较高 ， 后续销售回款情
况值得关注。公司房地产在建项目及可供 出 售
项目主要集中在京津冀等重点限购限贷政策
的调控区域，后续销售回款具有不确定性 ， 需
持续保持关注。
> 债务规模高企 ， 杠杆水平较高。随着拓展园区
数量的增多，公司有息债务规模增长较为明
显，截至 2018 年 9 月 末公司总债务为 1 ， 195.72
亿元 ， 同期末 ， 公司永续债金额为 90 亿 元 ，
净负债率为 13 1.97% 。未来随着园区建设进度
加快，公司债务水平或将继续承压。
> 少数股东权益占比较高。近年来多家信托公司
及资产管理公司向公司子公司增资并取得少
数股权 ，使得公司少数股东权益快速上升，截
至 2018 年 9 月末少数股东权益为 2 13.27 亿元 ，
占所有者权益合计的比重为 34.47% ，未来公司
或面临较大的股权回购压力 。
2 华 夏幸福 基业 股份何限公 司
2019 年 公开发行公 司债 券 (第一 期〕信用评级报 告
J)吨思11 债券评级
信用评级报告声明
中诚信证券评估有限公司(以下简称"中诚信证评，，)因承做本项目并出具本评级报告，
特此如下声明:
1 、除因本次评级事项中诚信证评与评级委托方构成委托关系外，中诚信证评、评级项目
组成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关
联关系。
2 、中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保
证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。
3 、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，
依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或
个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站
( www.ccxr.com.cn) 公开披露。
4 、本评级报告中引用的企业相关资料主要由发行主体或/及评级对象相关参与方提供，
其它信息由中诚信证评从其认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其
他因素影响，上述信息以提供时现状为准。中诚信证评对本也平级报告所依据的相关资料的真
实性、准确度、完整性、及时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、
及时性以及针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。
5 、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而
且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。
6 、本次评级结果中的主体信用等级自本评级报告出具之日起生效，有效期为一年。债券
存续期内，中诚信证评将根据监管规定及《跟踪评级安排)) ，定期或不定期对评级对象进行
跟踪评级，根据跟踪评级情况决定评级结果的维持、变更、暂停或中止，并按照相关法律、
法规及时对外公布。
3 华夏幸福基业股仕有限仕司
2019 年公开芷行公司债I!>(革 期〉信用评级报告
D.白眼f言1吨 债券评级
产业新城建设包含土地整理投资、基础设施建设、
发行主体概况
产业发展服务、物业管理服务以及园区配套住宅开
华夏幸福前身系成立于 199 8 年的廊坊市华夏
发等。公司已建立了从城市发展定位与空间规划、
房地产开发有限公司 ， 系由廊坊市融通物资贸易有
城市建设、招商引资到城市运营的开发运营管理体
限公司和自然人王文学出资组建，初始注册资本
系 ， 业务布局分布在京津冀、沈阳都市圈和长江经
200 万元，二者持股比例分别为 20%和 80% 。公司
济带。
于 2 007 年整体改制为股份制公司; 201 1 年公司在
截至 201 7 年 12 月 3 1 日，公司资产总额
上交所完成借壳上市，证券代码为 600340.SH 020 16
3 ，758 .65 亿元 ， 所有者权益〈含少数股东权益〉
年 l 月 21 日，公司非公开发行 A 股 3 09， 187，279
710.33 亿元，资产负债率为 8 1.1 0% 0 2017 年公司
股，募集资金净额 68.94 亿元，其中增加股本 3.09
共实现营业总收入 596 . 35 亿元 ， 取得净利润 88.07
亿元，增加资本公积 65.84 亿元。 20 1 8 年 7 月， 华
亿元，经营活动现金净流量为 - 162 .28 亿 元。
夏基业与平安资产管理有限责任公司( 以下 简称
截至 20 1 8 年 9 月 30 日 ， 公司资产总额 3 ，973 .87
"平安资管，，)签订 《股份转 让协议>> ，约定华夏基
亿元，所有者权益(含少数股东权益 ) 6 1 8.81 亿元 ，
业通过协议转让方式以 23 .66 元/股共计 137.70 亿元
资产负债率为 84 .43%0 20 1 8 年 1 -9 月，公司共实
向中国平安保险(集团)股份有限公司(以下简称
现营业总收入 45 1 .4 1 亿元，取得净利润 79 .46 亿元 ，
"中国平安")下属子公司平安资管转让 582 ， 1 24，502
经营活动现金净流量为-76.60 亿元。
股(以下简称"标的股份，，)公司无限售流通股股份 ，
占公司总股本的 19.70% 0 20 1 8 年 8 月，华夏基业、 本期债券概况
平安资管、王文学及 中 国平安人寿保险股份有限公 表 1: 本期债券基本条款
司(以 下 简称"平安人寿，，)签订《股份转让协议之
基本条款 |
发行主体 华JJ.幸福基业股份有限公司
补充协议>> ，约定华夏基业将《股份转让协议》项
华夏幸福基业股份有限公司 20 19 年公开发行
债券名称 、
下的标的股份过户至平安人寿的股票账户。本次权 公司债券〈第 一期)
益变 )}J 后 ， 平安人寿成为公司第二大股东 ， 其持有 发行规模 不超过 1 0 亿元
债券期限 2+2+1 年
公司股份由 0.1 3%增至 19.83%; 华夏基业持有公司
本期债券票面利率将由发行人和1 主承销商根据
债券利率
股份变为 4 1.97% ， 公司实际控制人未发生变 化 。 网下利率询价结果在预设利率区间内协商确定
每年付息一次 ， 到期一次还本 ， 最后一期利息
考虑到中国平安是国内金融牌照最齐全、业务范围 偿还方式
随本金的兑付一起支付
最广泛的大型金融集团 ， 其作为战略投资者的引入 募集资金本期债券募集资金扣除发行费用后拟全部用于
用途 偿还到期或因售的公司债券
不仅有利于公司融资渠道的丰富 ，同 时二者亦可在
资料来源 : 公司提供 ， 中诚信证评整理
相关业务领域开展多层次的合作。截至 2018 年 9
月末 ， 公司注册资本 3 0.03 亿元 ， 控股股东华夏幸 行业分析
福基业控股股份公司(以下简称"华夏基业寸持有
园区开发行业
其 4 1 .3 0%1 股份，平安人寿和平安资管合计持有公
产业园区开发是指在一定的产业政策和区域
司 19.56%股份，公司实际控制人为自然人王文学。
政策的指导下，以土地为载体，通过提供基础设施
公司主要从事产业园区开发和城市地产开发
及综合配套服务 ， 吸引特定类型、特定产业集群的
业务，其中产业园区开发以产业新城为核心产品 ，
内外资企业投资建厂，通过资本、产业、技术、知
识 、 劳动力等要素高度集结，增强产业竞争力，并
I 201 9 年 l 月 3 1 日华夏控股通过协议转让方式，向平安人 向外围辐射的特定区域开发业务。从开发区的功能
寿及其一致行动人平安资管转让公司总股本 5.69%的股
份 ， 截至本报告出具日 ， 过户登记手续尚未办理完成。本 和类型上来看，开发区分为经济特区、经济技术开
次股权转让后，华夏控股及其一致行动人鼎基资本、平安 发区、高新技术产业开发区、出口加工区、保税区、
人寿及其 4 致行动 人 平安资管将分别持有公司 36 . 29%和
25 .25%股份，公司控股股东及实际控制入未发生改变。 金融贸易区、旅游度假区、边境经济合作区等 : 从
4 华夏幸福基业股份有限公 司
2019 年公开发行公 司 债券(第 一期〉信用评级报告
D. 白叫顶信CCXR 债券评级
开发区的级别来看，有国家级、省级、地市级、区 图 1: 2010"""2017 年国家经开区及高新区发展情况
县级、乡镇级等不同级别的划分，甚至有的村也设 单位z 家
250
有工业园区 。
200
虽然自 2003 年始 ， 国务院有关部门开始清理
整顿全国各类开发区 ，但此举旨在规范和整顿当时 150
较为混乱的开发区局面 ，对于规范申报、符合标准 100
的开发区仍然给予政策上的支持，包括给予开发区 50
及开发区企业的各类优惠政策。基于开发区所能发 。
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2口 17
挥的产业聚集效应和规模效应 ， 国家对开发区发展 圃 网东经开区 . 回京高新区
的政策性支持，有利于区域开发合法合规地持续发 资料米 源 : 商务部， 中 诚信 证 评整理
展。此外，区域开发能够产生规模带动效应，拉动 目前 ， 我国开发区的具体开发模式主要包括二
地方经济发展，促进地方产业结构升级 ， 加快地方 种 : 一 是政府主 体模式 ， 即政府作为园区开发的主
城市化建设 ， 解决地方就业等 。 区域开发是区域发 体 ， 并承担最终的损益 。 但由于开发区开发所需资
展的捷径 ， 能够帮助地方政府促进区域经济发展与 金巨大 ， 随着开发的升级和加速 ， 当地政府财政不
区域建设，因而区域开发通常能够得到地方政府的 可能有持续和充足的资金投入园区开发建设，政府
支持，地方政府为开发区提供各种优惠政策与便利 就会逐步让出开发主体地位而寻找新的开发平台 。
措施。 二是开发企业主体模式，即开发企业作为开发区开
近年来，我国各级开发区，特别是国家级开发 发的主体，并承担最终的损益。政府通过委托开发
区在区域经济发展、吸引外资及先进管理经验、产 公司从事土地开发、基础设施建设和招商代理等业
业培育、科技进步、城市建设、出口创汇、创造税 务，在这种模式下，不但可以保证开发资金的到位
收和就业等诸多方面都取得了显著成绩 ， 成为中国 还有利于政企分开提高园区开发效率 。 2010 年以
经济最有活力、最具潜力的经济增长点 。 以国家级 前，开发区大多数都是由政府承担基础设施建设、
经济技术开发区为例，截至 2017 年末 ， 全国共有 土地出让、配套服务等工作 ， 企业参与度较低 。 而
国家级经济技术开发区(以下简称"国家级经开 2010 年之后，政府、房地产开发商、实体企业、资
区") 2 1 9 家，其中东部地区 107 家，中部地区 63 本市场构成了园区投资的共同体 。 2014 年，国务院
家 ， 西部地区 49 家 ， 中、西部地区国家级经开区 在《关于促进国家级经济技术开发区转型升级创新
数量和比重显著增加，全国国家级经开区区域分布 发展的若干意见》中鼓励有条件的国家级经开区探
日趋平衡。据商务部统计， 20 1 7 年全国 219 家国家 索同社会资本共办"区中园" 。 随着混合所有制、金
级经开区实现地区生产总值 9.1 万亿元 ， 同比增长 融体制改革、公私合营模式 ( PPP 模式)的推进，
9.9%; 其中第 三产业增加值 2. 8 万 亿元 ， 同比增长 园区开发将呈现出投资主体多元化 的趋势。
17. 3% 。实现财政收入 1. 8 万亿元，同比增长 15.9%; 目前，国家和省级各类开发区的管理一般由各
其中税收收入 1. 6 万亿元，同比增长 12.2% ，国家 级政府设立的开发区管理委员会负责 ， 管理委员会
级经开区经济规模持续扩张，占全国 GDP 比重逐 作为各级政府派出机构 ， 负责园区内投资项目、基
步提高，成为带动地区经济发展的强力引擎 。 本建设项目的审批:国区内企业登记以及各类高新
技术企业、 高新技术成果转化项目的认定:协调其
他行政管理部门对园区内企业的日常行政管理、年
检和落实优惠政策 。 其他园区开发一般都多采用企
业主体模式，政府通常与区域内 一 家开发企业签订
长期合作协议，将某 一 区域的整体开发委托给开发
企业，首先由企业负责组织对委托区域进行规划论
5 华夏幸福基业股份有限 公 司
2019 年公 开发行公司债券〈 第一期 )信用评级报告
D.[!JifiI信1日
CCXR 债券评级
证，在规划方案获得政府批准后，逐年制定开发计 划、基础设施建设、土地整理、区域推广、招商引
划，根据政府认可的开发计划进行逐片开发，建成 资以及区域综合服务等众多环节 ， 需要开发企业具
的基础设施及公用设施项目由政府回购，平整的土 有综合开发能力。开发企业在各个业务环节所体现
地进入土地储备中，趴在区域基础设施及公用设施 的定位规划、区域推广、招商引资、投资服务以及
建设的同时，由企业为开发区域进行招商引资 ， 井 资本整合能力也正是其核心竞争力所在。目前，国
为投资企业提供投资藩地及经营期间的长期服务; 内主要的园区开发企业包括外高桥、陆家嘴、华夏
在开 发区域内，企业还可能负责开发区域的物业及 幸福、浦东金桥、长春经开、张江高科、苏州高新、
公用设施管理。由于开发企业在土地开发、招商、 南京高新等。
工程建设和市政道路建设方面具有 一 定的排他 性 从园区开发企业收益来源来看，目前园区开发
和优先权，因此园区开发业务具有 一 定的区域性， 产生的收益主要包括传统业务 (如 土地一级开发收
进入壁垒相对比较高。 益、房地产开发收益等〉、增值业务〈如园区运营
此外，园区开发业务还具有投资金额大、业务 管理收益、 生活配套服务等)、产业孵化及金融运
周期长、业务环节复杂等特点。园区开发涉及的基 作(如房地产资本化运作、产业投资及孵化等)。
础设施建设项目、土地整理的资金投入大，占用周 除此之外，因园区开发过程 中 受惠于国家及地方政
期较长，招商引资及管理运营等方面都需要前期的 策的支持 ，从而它所获得的财政转移收入、税收减
不断投入。同时，园区开发过程中包含区域定位规 免等也是其收入的重要来源。
表 2: 2017 年末国内主要园区开发企业情况
| 公司名称 开发园区 所在园区涉及行业
国际贸易、物流、先进制造、生物医药、汽
上海外商桥集团股份有限公司 上海外商桥保税区
车销售等
上海陆家嘴金融贸易区开发股份有限公司 上海陆家嘴金融贸易区 金融、商贸、信息咨询、研发等
固安区域、大厂区域、怀来区域、
生物医药、化工、电子商务、航天、新材料、
华夏幸福基业股份有限公司 香河区域、霸州'1 区域、永消区域、
装备制造、电子信息、节能环保等
无锡区域、嘉善区域等
信息边俗、电子商务、新能源、汽车制造、
上海金桥出口加工区开发股份有限公司 上海金桥出口加工区
生物医药、食品等
长春经开(集团)股份有限公司 长春经济技术开发区 生物制药、光电信息、化工、汽车、物流等
信息技术、生物医药、文化创意、低碳环保、
上海张江高科技园区开发股份有限公司 上海张江高科技园区
互联网等
信息通信、电子商务、新能源、新材料、旅
苏州新区高新技术产业股份有限公司 苏州国家高新技术产业开发区
游、物流等
生物医药、软件及电子信息、新能源、新材
南京高科股份有限公司 南京经济技术开发区和 {11J林新市区
料、卫星导航等
资料来源 : 公开资料，中诚信证评整理
园区开发企业的收益受到园区经济、招商入区 区主要以计算机、通信及电子设备等行业集聚为
企业数量、固定资产投资规模和开发区财税收入等 主，而中西部的园区则以黑色金属冶炼和压延加工
因素的影响。由于各个地区无论在禀赋资源、政策 等行业集聚为主。中国未来的产业发展将重点通过
支持力度，还是对外开放程度等方面都存在显著差 以制造业的升级，新兴产业的培育实现，在该过程
异。东部地区更多依靠资本、技术、知识等生产要 中，园区作为创新主体及生产要素的集聚地，必将
素，向经济附加值高的新兴行 业或第三产值集聚 ， 受到政策、资金、市场等多方面的支持及关注。然
即东部地区的园区经济可能更多的表现出"技术密 而，中国的园区分布存在明显地区差异性，而且同
集型、知识密集型"特征 ， 而中西部地区则更多的 区域的园区发展水平差异也十分明显。因此 ， 基于
利用产业转移 ，以 适度发展"资源型"的园区方向发 当前园区的自身禀赋，未来园区的发展虽然在整体
展。以各个地区国家级经开区为例，东部地区的园 上具有广阔的发展空间，但同样具有差异性 ， 具有
6 华夏幸福基业股份有限公司
2019 年公开发行公司侦券(第 一期)信用评级报告
D白眼专22 债券评级
核心要素禀赋优势、或受政策强力支持的区域园区 圈 2: 2011 '"'"'2 0 18.H1 国房景气指数
将优先获益。 M ∞
WW ∞
总体来看，产业园区开发对于促进地方政府区 但M ∞
∞ ∞
域经济发展与区域建设具有积极作用，在政策、经 m ∞
m ω
济发展需求的持续推动下 ， 国内园区开发快速发 问 ω
归 ω
展，数量快速增长 : 目前，国家级和 l 省级开发区仍 m ω
M ω
由政府为主导 ， 未来随着 ppp 模式全面推广 ， 园区 M ω
N-d E ZO-NSN - 咛 A Nqm-ON 呐 。 内 M - 也
守 - qEDN--m-0 守M -- e - 守 守h 口 守
开发亦将呈现 出投资主体多元化 的趋势。 - - m 4
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房地产行业
资料来源 : 国家统计局 ， 巾诚信 ìiEì!平整理
房地产业是 中 国经济增长的支柱产业之一 ， 在
图 3: 20 1 0"""'2018.Hl 全国房地产开发投资情况
国民经济发展 中 起着重要作用。自改革开放以来 ，
单位s 亿元
中 国房地产行业得到快速发展，国房景气指数持续 M
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提升 ， 井于 2007 年 11 月达到历史顶点 106.59 点。 A
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此后 ， 受 2008 年次贷危机和紧缩货币政策影响 ，
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信贷宽松政策 出 台 ， 商品房销售情况有 所 好转 ;
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20 1 0 年 以来 ， 为抑制房价过快上涨 ， 国务院先后 出 味 啦 - / 由 议 、 v、 i
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台多项调控政策 ， 房地产市场再次步入调整阶段 : 兮 γ在
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2012 年，在中央继续保持从紧政策 的 同 时， 地方政 - [iJJt!!产)f;此投资额 - μ，
府开始积极出 台 各种政策鼓励合理自住需求 ， 商品 资料来源 r耳家统计局，中诚 fi~ 证i平整理
房销售开始逐步回升 ; 20 14 年，房地产 市场短期供 在房地产投资方面，根据国家统计局数据显
过于求 ，且 受价格预期变化等因素影响 ， 房地产 市 示 ， 近年来房地产开发投资额保持增长，但增速有
场销售下滑，国房景气指数亦随之下降 : 进入 2015 所放缓。受 2014 年国内经济整体下行、房地产销
年， 随着一系列宽 松 的行业政策出台，国房景气指 售疲软 的 影响 ， 2 014 年和 20 1 5 年房地产行业投资
数自 2015 年 6 月开始有所 回升并于下半年企稳 ， 增速 出 现大幅回落;其中 ， 2015 年全国房地产开发
上升态势延续至 201 6 年上半年 。 201 6 年 10 月以来 投资 95 ，979 亿元，同比增长仅 0.99% 。受益于宽松
部分重点城市陆续 出 台限购、限贷等房地产调控政 的行业政策， 20 1 6 年房地产行业全面 回暖，良好的
策 ， 国房景气指数有所调整 ， 但仍较上年同 期 有所 销售情况提振了房企信 心 ，当年房地产投资增速有
上升。 20 17 年 以 来国房景气指数持续上行 ， 于 201 7 所提升，全年累计完成房地产开发投资 102，58 1 亿
年 12 月达到 1 0 1. 72 点 ， 但 3 月 以来受部分城市不 元 ， 同比增长 6 . 88% ， 增速较上年上涨 5.89 个百分
断加大房 地产调控力度影响 ， 景气指数上升增退出 点。自 20 1 6 年 10 月以来 ， 各地房地产市场调控政
现明显回落。进入 201 8 年 ，各线城市调控政策持 策持续收紧 ， 但全国房地产开发投资增速仍维持在
续高压 ， 1 -4 月国房景气度持续回落 ， 但得益于 4 当前水平 ， 201 7 年全国累计完成房地产开发投资
月份央行定向降准改善外部资金流动性， 5-6 月期 109 ，799 亿元，同比增长 7.04% ， 全年整体增速与
间国房景气度有所回升。 上年基本持平。 2018 年以来 ， 各线城市调控政策持
续高压，加之外部融资环境持续收紧 ， 房企为尽快
回笼自有资金 ， 加快房地产开发建设节奏 ， 2018
年 1 -6 月全国房地产开发投资较上年同期增长
9 .7%至 55 ，53 1 亿元，增速较上年同期上升 1.2 个百
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2019 年公开发行公司债券〈第一期)信用评级报告
~白眼信1日
CCXR 债券评级
分点。 表 3: 201S，........2018.HI 房地产开发投资资金来源
房地产开发投资资金的到位情况方 面， 单位2 亿元、%
20 1 5~2017 年房地产开发企业到位资金分别为 | 指标 ~ 川 川
资金来源的f 125,203 144,214 156,053 79 ,287
1 25 ，203 亿元、 1 44，21 4 亿元和 1 5 6 ，053 亿元，年均
同比增长 2.6 15.2 8.2 4.6
复合增长率 1 1.64% ; 同期增速分别为 2.63% 、
其中 :
15. 1 8%辛11 8. 2 1 %。从资金来源来看 ， 随着房 地产市
自筹资金 49,038 49,133 50,872 25 ,541
场的回暖 ， 房企资金来源中定金及预 收款和个人按
占比 39. 17 34.07 32.60 32.21
揭贷款规模及其占比呈快速 上升态势 ， 20 1 5~2017
同比增长 -2.7 0.2 3.5 9.7
年 房企资金来源中定金及预收款 和 个 人 按揭贷款
国 内贷款 20,214 21 ,512 25,242 12,292
合计分别为 49 ， 182 亿元、 66，355 亿元和 72，600 亿
占比 16. 14 14.92 16. 18 15.50
元， 占 比从 201 5 年 的 39.28%上升至 20 17 年 的
同比增长 -4.8 6.4 17.3 -7.9
46.5 2% ; 但受按揭贷款利率持续 上 升影响， 2017
利用外资 297 140 168 28
年定金及预收款和个人按揭贷款增速仅为 9 .4 1 % ，
占比 0.24 0. 10 0.1 1 0.00
较 20 1 6 年下降 25. 5 1 个百分点。 201 5~2017 年房企 同比地~ -53.6 -52.6 19.8 -73 .1
自筹资金和国 内 贷款规模呈上 升 趋势，分 别 为 定金及预收款 32,520 41 ,952 48,694 26,123
69，2 52 亿元 、 70， 645 亿元和 76 ， 11 4 亿元 ，占比分别 占比 25.97 29.09 31.20 32.95
为 55.31 %、 48.99%和 48.77%0 20 18 年 1 ~6 月，房 同比增长 7.5 29.0 16.1 12.5
地产开发企业到位资金 79.287 亿元 ， 较上年同期增 个人按揭贷款 16,662 24 ,403 23 ,906 11,524
长 4.6% ，增速下降 6.6 个百分点。其中 ， 受外部资 占比 13.3 1 16.92 15.32 14.53
金环境紧缩影响，国内贷款和个 人按揭贷款分别为 同比增长 2 1.9 46.5 -2.0 -4.0
资料来源 网豆豆统计局 ， 中诚信 i正评整理
12 ，292 亿元和 1 1 ，524 亿元 ， 同比分别下降 7 . 9%和
施工方面 ， 近年房地产新开工面积 呈现波动下
4.0% ; 而自筹资金和定金及预收款同比分别增长
滑态势。具体来看 ， 2015 年房地产开发企业对新项
9 .7%和 1 2 . 5%至 25 ，541 亿元和 26， 123 亿元 ， 占比
目开发持较为谨慎的态度 ， 有意控制新楼盘的开工
分别为 32 .2 1%和 32.95% 。在 去杠杆的环境 下， 房
规模 以 降低企业 自身现金支出 ， 当期房地产开发企
企资金压 力 上升，开发投资资金对其内部流动性资
业房屋新开工 面 积 1 54.454 万平方米 ， 同 比 下降
金的依赖性上升。
1 4 . 0% 。在商 品 房库存增加以及出清周期延长的背
景下，房 地产新开工 面积同 比 下降导致短期内 新增
供给量的下滑 ， 有助于缩短房地产市场恢复供需 平
衡 的 时间。 20 1 6 年 ， 在一 、 二线重 点 城市房地产市
场景气度明显提升 的带动下 ， 房企纷纷加快开发节
奏以及时补充可售货源，全国房地产当年累计新开
工面积 166 ，928 万 平方米 ， 同 比上升 8. 1 %0 20 17
年 ， 随着房地产政策的持续收紧 ， 当期房地产开发
企业房屋新开工面积为 178 .654 万平方米 ， 增速较
上年回落 1. 1 个百分点至 7.0% ，同期全国商品房新
开工面积与销售面积差额(差额=新开工面积-销售
面积)为 9，246 万平方米，同比下降 3 .4 8% ，商品
房库存去化压力下降。在外部融资环境持续收紧的
背景 F ，基于对内部流动性资金的需求 ， 房企加快
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2019 年公开发行公司债券(第一期〉信用评级报告
D. 田唰叫顶刷 言 ζCXR 债券评级
了项目新开工进度， 2 018 年上半年房企新开工面积 分别下降 1 2 . 8%和 8 . 3%。
有所提高，当期房地产开发企业房屋新开工面积 圄 5: 2010~2018.Hl 商品房销售情况
9 5 ， 81 7 万平方米，较上年同期增长 1 1. 8% ; 从新开 180 ,000 40%
160.000 35%
工面积与销售面积的差额来看 ， 2018 年 1-6 月， 140 ,00 0 30%
120 ,00 0 25%
全国商 品 房新开工面积与销售面积差额较上年同 10 0 , 000 20%
15%
80町 000
期大幅增长 68. 87%至 18 ，674 万平方米。 60,000
10%
5%
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图 4 : 201←2018.Hl 商品房新开工与销售面积差额 20.000 . 5%
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单位z 万平方米 佼佼由伙食点'吧( ....$.:吨
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从不同区域 的 销售情况来看，东部地区仍是我
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-l ()()ll . 国商品房销售的主要区域，但其商品房销售增速落
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_"y- 后于其他区域 ， 2017 年东部地区商品房销售额
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新JF T:年销也{币lt左般 -(lJ比变化 74，439 亿元 ， 同比增长 6.2% ， 销售额占比达
资料来源 : 国家统计局，小诚信 ìiE评整理 55.68% ; 同期 中 部地 区商 品 房销售额 28，665 亿元 ，
同比增长 24. 1 % ; 西部地区 商 品 房销售额 25 ，231 亿
从销售情况看 ， 得益于频 出 的利好政策 ， 2015
元，同比增长 25.9%; 东北部地区商品房销售额为
年全国商 品 房销售 面积与 销 售额分别为 128 ，495 万
平方米和 87 ，281 亿 元 ， 同 比 分别增长 6 . 5% 和 5 ，3 67 亿元，同比增长 2 1. 8%0 2018 年 1 -6 月 ， 东
部地区实现 商品房销售额 36，034 亿元，同比增长
14.4% ; 其中商品住宅销售面积和销售额分别同比
3 . 9% ，销售额占比达 53.83% ; 中部地区商 品 房销
增长 6.9%和 16.6% 0 2016 年 ， 在宽松的行业政策
售额 1 4，476 亿元 ， 同 比 增长 27.0% ; 西部地区商品
带动 下， 我国商品房成交量大幅提升 ， 当年全国商
品 房销售面积与销售额分别为 157 ，349 万 平方米和 房销售额 14，008 亿元 ， 同比增长 28.2% ，东部地 区
增速及占比持续下降。 2017 年以来"去库存"仍是中
11 7，627 亿元 ， 分别同 比增长 22 .4%和 34.8% ; 其 中
西部地区三 四 线城市调控主基调 ， 商品房销售情况
商品住宅销售面积 和 销售额分别同比增长 22 .4%和
明显改善。 从价格来看 ， 2017 年以来全国房价增速
36.1 %0 2017 年 ， 全国商品房销售面积和销售额分
有所下降 ， 但整体 价 格水平依然持续 向 上 ， 2017
别为 1 69，408 万平方米和 l33 ，701 亿元 ， 分别同 比
年 1 - 1 2 月全国 100 个城市住宅均价呈现逐 月 增长
增长 7.66%和 13.67% ， 受 2016 年 10 月及 2017 年
的态势 ， 2017 年 12 月全国 100 个城市住宅成交均
3 月连续 出 台的房地产调控政策影响 ， 增速均出现
价达 13 ，967 元/平方米 ， 较上年同期增 长 7.15%。
较大幅度放缓。值得注意 的 是 ， 2017 年办公楼及商
分城市能级来看， 2017 年 12 月末， 一线城市住宅
业营业用房销售增长速度均高于住宅 ， 其中 住 宅销
均 价达 41 ，202 元/平方米 ， 较上年 同 期增长 1 .43% ;
售面积及销售额分别同比增长 5.3 %和 1 1.3% ; 办公
同期二线城市住宅均价达 12，684 元/平方米，较上
楼销售面积及销售额 分 别同比增长 24.3% 和
年同期增长 7.70% ; 而三线城市住宅均价达 8，335
17.5 % ; 商业营业用 房销售面积及销售额分别同比
元/平方米 ， 较年初增长 1 2 .48%2 。受 2016 年 1 0 月
增长 18.7%和 25. 3%0 2018 年 1 -6 月 ， 全国商品房
销售面积和销售额分别为 77， 143 万平方米和
2 一线城市包括北京、上海、广州、深圳:二线城市包括
66，945 亿元 ， 同比分别增长 3 .3%和 1 3 .2% ，在各线 天津、重庆、杭州、南京、武汉、沈阳、成都、西安、大
连、青:岛、宁波、苏州 、 长沙、济南、厦门、长春、哈尔
城市调控政策持续高压的背景下，增速较上年同期
滨、太原、郑州、合肥、南昌、福州 ; 二线城市包括百城
中除一线城市、 二线城市之外的其它 74 个城市。
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2019 年公开发行公司侦券(第 一期〉信用评级报告
~白眼f言1吨 债券评级
以来房地产政策的持续收紧及政策区域分化加重 新增供应将有所增加。
影响， 20 1 7 年三线城市房地产住宅价格增幅高于 土地 市场方面，近三年全国房地产用地供给小
一、 二 线城市。 2018 年 6 月，全国 100 个城市住宅 幅波动。根据国土资源局数据显示， 2015~201 7 年
均价为 1 2，642 元/平方米 ， 较年初下降 9 .49% ; 其 全国房地产建设用地供应面积分别为 119，800 万平
中， 一 线城市住宅均价 4 1.644 元/平方米，较年初 方米、 107 ，500 万平方米和 1 1 5 ，000 万平方米。土地
小幅增长 1. 07% ; 二 线城 市 住宅均价 13 ，3 83 元/平 成交面积受供应波动的影响亦有所波动 ， 房地产开
方米 ， 较年初增长 5. 5 1%; 受益于热点城市调控政 发企业购置土地 区 域转向土地价格较高的一、二线
策趋严带来购房需求外溢 ， 以及棚改货 币化安置等 城市，土地成交均价呈现上升趋势。 201 5~2017 年，
因素 的 综合影响，三线城市 20 1 8 年 6 月 住宅均价 我国房 地 产业开发 企 业购置士地面积分 别 为
较年初大幅增长 2 5 .47%至 10，458 元/平方米。 22， 811 万平方米 、 22，025 万平方米和 25 ，508 万平方
图 6: 2012-2018.Hl 全国商品房待售情况 米，同期土地成交价款分 别 为 7，622 亿元、 民 1 29
单位2 万平方米 亿 元和 日 ，643 亿元 。 受此影响 ， 201 7 年房地产企
业土地购置成本涨至 5 ，3 48.52 元/平方米 ， 近三年年
均复合增长率为 26.52%0 2018 年 1 ~6 月 ， 房地产
开 发企业土地购置面积和成交价款分别为 1 1 ，085
万 平方米和 5 ，265 亿元 ， 分别同比增长 7.2% 和
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20.3 % ， 增速有所回落 : 同时受热点城市调控影响 ，
整体地价下降明显 ， 2018 年 1 ~6 月土地购置成本
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为 4， 749.66 元/平方米。
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资料来源 : 国家统计局，中诚信证评整理 从 不同 能级城 市 来看，近年来不同能级城市间
商 品 房库存方面 ， 20 1 5 年 以 来 ， 尽管房地产投 土地成交楼面均 价涨幅及溢价率差异明显。 一线城
资速度有所放缓 ， 同 时销售情况有所回升，房地产 市土地成交楼面均价的涨幅在 2013 年达到 顶点后
市场供需差有所收窄 ， 但供过于求的局面继续存 逐步呈现下降态势 ， 而土地成交楼面均 价则 持续增
在，截至 20 1 5 年末 ， 全国商品房待售面积 7.19 亿 ~至 20 1 6 年到达顶点 ， 平均溢价率较 2015 年提升
平方米 ， 同比增长 1 5 .58% ， 增速较上年末 收窄 10 . 54 15 . 6 个百分点至 4 1 .94% ， 受土拍限 价影响 ， 2017
个百分点。 20 1 6 年主 要城市市场成交情况较好 ， 住 年以 来 一线城市土地成交楼面均 价持续回落 ， 2018
宅去化较快 ， 商品房库存出现近年来首次下降 ; 截 年 上半年 一 线城市土地 成 交楼面均价及溢价率分
至 2016 年末 ，全 国商品房待售面积 6.95 亿平方米 ， 别为 7，627.20 元/平方米和 8 .43% 。二线城 市土地成
环 比增加 444 万平方米 ， 但较上年末减少 2，3 14 万 交楼面均 价于 20 1 3~2015 年 间 小幅波动增长 ， 而
平方米。 20 1 7 年 以 来房 地产行业政策整体延续分类 2016 年三线城市土地成交楼面均价大幅增长
调控 、 因 城施策 ， 商品房库存持续下降，截至 2017 74. 1 8%至 3 ，270.54 元/平方米 ， 平 均 溢{介率同比上
年末 ， 全国商品房待售面积 5 .89 亿平方米，环比减 升 到 .63 个百分点至 56.26% ， 同样受土拍 限 价影响，
少 683 万平方米 ， 较上年末减少 1 0， 616 万平方米。 2017 年 以 来土地市场热度 持续减弱， 20 1 8 年上半
截至 2018 年 6 月末，全国商品房待售面积进一步 年二线城市土地成交楼面均价为 3 ，500.67 元/平方
下降至 5.51 亿平方米 ， 较上年末减少 3 ，800 万平方 米 ， 涨幅和溢价率分别国落至 8.7 1 %和 1 8.80% 。三
米。从去化周期来看 ， 以 2018 年 1 ~6 月商品房月 线城市成交土地楼面均价于 2016 年以来维持高位
均销售面积估算 ， 全国待售商品房去化周期较 201 7 增长 ， 2016 年和 2017 年土地楼面均价涨幅分别达
年末进一步缩短至 4.28 个月 ; 但考虑到 20 18 年上 3 6.65%和 41. 3 5 % ， 平均溢价率分别为 3 4.01 %和
半年全国商品房新开工面积有所增长，未来商品房 32 .4 6% , 2 018 年上半年，二线城市土地成交楼面
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2019 年公开发行公司债券(第 一 期)信用评级报告
~∞唰吨叫顶陌阳信假1证
CCXR 债券评级
均价为 1 ， 827.47 元/平方米，涨幅回落至 1 9.61% ， 行业在坚持去库存的整体基调上，继续实施"因城
平均溢价率则下降至 22. 76% 。 施策"的政策引导。 20 1 6 年上半年整体房地产政策
图 7: 2010.......，2018.HI 各能级城市土地成交情况 较为宽松，进入下半年房地产政策开始收紧。 201 6
单位 g 元J平方米 年 8 月 ， 武汉、厦门、苏州率先重启限购政策， 9
10.000 120 ~. 月杭州、南京、天津亦重启限购政策 ， 十 一 期间，
9.000 100 ~，
8.000 北京、天津、苏州、郑州、成都、济南、无锡、合
80%
7.000
6.000 60、地 肥、武汉、南京、广州、深 圳、 佛山、厦门、东莞、
5.000 40'"
'0吃鱼
珠海、福州、上海、杭州、南昌等 2 1 个城市相继
。电.
出台了限购限贷政策。
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‘ 20 1 7 年 以来房地产行业调控政策持续收紧 ， 同
时在因城施策的导向下仍稳步推进去库存工作。从
- 一役城ilj'必:Jfft - 二位城市均的 三，是城，lj~J!介 全国层面来看， 20 1 7 年 2 月份，中国人民银行、银
- -1:1<城市同比变化 - 纯脑南同比变化-一主投峨 Il同比童化
监会公布通知，在不实施限购措施的城市，家庭首
资料来源 WIND 数据，中诚信证 ~sn怪现
套房的商业性个人住房贷款首付款比例可向下浮
总体来看，房地产行业受外部环境及行业政策
动 5 个 百分点:对拥有一套住房且相应购房贷款未
影响较大。受 2016 年 1 0 月份以来国内房地产政策
结清的居民家庭，二套房再次申请商业性个 人住房
持续收紧及政策区域分化加重的影响，房地产住宅
贷款的最低首付款 比例调整为不低于 3 0% 。在国家
市场销售增速有所放缓 ， 不同能级城市分化明显。
因城施策、分类调控的背景下，部分城市亦相继推
行业政策 出了 限售政策以抑制短期性投机需求。值得注意的
从房地产的发展过程来看，房地产行业是受政 是，在一线城市政策趋严的情况下 ， 部分购房者需
策影响较大的行业。 2 008 年受金融危机的影响，房 求外溢至环一线周边三四线城市，受此影响，环北
地产市场最气度下行，房价有所下降 ， 随着国家陆 京周边县市集中出台调控政策，包括河北省源州
续出台救市政策 ， 房 价止跌井快速回升。 2010 年以 市、河北省保定市沫水县 、 河北省张家口市崇礼区、
来，为了遏制房价快速上涨，国务院以及相关部门 河北省保定市主城区、河北省廊坊市等 ; 同时环上
连续出台 γ 一系列的房地产调控政策 ， 各地纷纷出 海周边嘉兴市、海宁市、南通市、苏州张家港市等
台相应的细化措施 ， 强化行业政策的执行和监督力 及环广州、深圳周边东莞 、 中山、江门等城市亦加
度。 201 1 年 ， 在"调结构，稳物价" 的大背景下，中 强调控。截至 2017 年末，共有 46 城相继落地限售
央政府继续加强房地产调控。"国八条" 、 房产税改 令，承德、西安、东莞、南宁、长沙、石家庄和扬
革先后落地 ， "限购"、"限贷"等政策全面升级 ， 限 州1 7 城升级限售，海南省则在全省范围内施行限售。
购城市从 2010 年的不足 20 个大|幅增加近 5 0 个。 就各能级城市而言 ， 一线城市仅广州| 针对居民家庭
2014 年各地方政府在放松限购 、 购房落户 、 提高公 施行限售 ， 北京、上海和深圳 居民家庭不限售。
积金贷款额度等层面自主出台调整政策 : 同年 ， 中 政策层面除短期供需调控外 ， 长效机制也处于
央政府相继出台"央五条"、定向阵准，随后中国人 加速推进阶段。 20 17 年 7 月，住房城乡建设部、国
民银行发布《中国人民银行中国银行业监督管理委 家发展改革委、公安部、财政部、国土资源部、人
员会关于进一步做好住房金融服务工作的通知)) , 民银行、税务总局、工商总局、 ìiE监会等九部门在
从房地产市场供给端和需求端两个层面给予了较 《关于在人口净流入的大中城市加快发展住房租
为明确的支持。 201 5 年以来，"去库存"仍是各项政 赁市场的通知》中指出 ， 人口净流入的大中城市要
策的主基调，稳定住房消费、支持自住和改善住房 支持相关国有企业转型为住房租赁企业，鼓励民营
需求是房地产政策调整的主要方向。 201 6 年房地产 的机构化、规模化住房租赁企业发展，井边取了广
11 华夏幸福基业股份奋限公司
2019 年公开发行公司侦券〈第一期)信用评级报告
D白叫诩信证CCXR 债券评级
川、深圳、南京、杭州、厦门、武汉、成都、沈阳、 容至兰州、长春、大连等二三线城市，井下沉至阜
合肥、郑州|、佛山 、 肇庆等 12 个城市作为住房租 南、景洪等县级城市。 3 月，李克强总理在十三届
赁首批试点。 20 1 7 年 8 月，国土资源部和住房城乡 全国人大一 次会议《政府工作报告》里明确提出要
建设部印发《利用集体建设用地建设租赁住房试点 健全地方税体系，稳妥推进房地产税立法。 7 月，
方案)) ，确定将在 1 3 个城市，开展集体建设用地建 习近平主席在中央政治局会议上明确提出了政府
设租赁住房试点。同年 10 月，十九大报告明确坚 下决心解决好房地产市场问题，坚持因城施策 ， 促
持"房子是用来住的、不是用来炒"的定位，加快建 进供求平衡，合理引导预期，整治市场秩序，坚决
立多主体供给、多渠道保障、租购井举的住房制度， 遏制房价上涨，并加快建立促进房地产市场平稳健
多层次住房体系的加速推进 ， 有助于促进房地产市 康发展的长效机制。中央将继续坚持加强和完善宏
场平稳健康发展。 观调控，同时从供给侧进一 步发力，包括加快推进
2018 年，房地产行业受相关政策影响持续展 房地产税相关政策举措，加快推进租售同权等一系
压，囚限政策依旧从紧执行，限购城市再次扩容， 列配套政策的落实，促进长效机制建设，更好实现
大连、沈阳、太原等城市相继落地限购令，限售扩 "房子是用来住而不是用来;妙的"基本定位。
表 4: 201 7 年以来房地产行业主要相关政策一览
|时间 发文部门 主要内容 1
中国人民银行、中国银监会要求在不实施"限购"的城市，居民家庭购买首套普通住房的
中国 人 民银行、银监商业性个人住 房贷款 ， 在最低首付 25%的基础上可再下浮 5 个百分点:对拥有 l 套住房
20 17.02
会 且房贷未结消的家庭，再次申请商业性个人住房贷款购买普通住房，最低首付款比例调
整为不低于 30%。
<<20 1 7 年两会政府工作报告》指出 ， 肉城施1在去库存 ， 1坚持伦房的居住属性 ， 落实地方
政府主体必任，加快建立和完善促进房地产市场平稳健康发展的长效机制 : 加强房地产
20 17.03 |刊务院办公厅
市场分类调控，房价上涨压力大的城市要合理增加住宅周地 ， 规范开发、销售、中介等
行为。
南京、广州、青岛、
继地方政府相继出台限购、限贷政策后 ， 部分城市出台限售令，规定新购买住房的 ， 取
厦门、福州、珠海、
20 17.03-06 得不动产权证未满 2 年的 ， 不得上市交易，不得办理转让公证手续 ; 或新购买的住房须
惠州|、成都等市政府
在取得不动产权证满 3 年之后才能土市交易。
及海南省住建厅
住房城乡建设部、国《关于在人口净流入的大中城市加快发展住房租赁市场的通知》指出 ， 人n{争流入的大
201 7.07 家发展改革委等九部中城市要支持相关固有企业转型为住房租赁企业，以充分发挥固有企业在稳定租金和1租
门 期，积极盘活存量房屋用于租赁 ， 增加租赁住房有效供给等方面的引领和带动作用。
国士，资源部和住房城
确定将在 1 3 个城市(第一批包括北京市，上海市，辽宁沈阳市，江苏南京市，浙江杭 j'i'[
乡建设部印发《利用 . ω
20 17.08 巾 安徽A肥市 ，福建厦门市，河南郑州市 ， 湖北武汉市 ， 广东广州市、佛山市、肇庆
集体建设用地建设租 ' 口
市 ，四 川成都市) ，开展集体建设用地建设租赁住房试点。
赁住房试点方案》
全国土地利用管理工大力实施节约集约用地 ，以盘活利用"批而未供土地、闲置土地、城镇低效用地吨'为主攻
2017.08
作会议 方向 ， 推动节约集约用地向纵深发展。
坚持"房子是用来住的、不是用来炒"的定位，加快建立多主体供给、多渠道保障、租购
20 17. 10 十九大报告
并举的住房制度，让全体人 民住有所居。
促进房地产市场平稳健康发展。要坚持‘房子是用来住的、不是用来;妙的"的定位，综合
2017 .1 2 中央经济工作会议 运用金融、土地、财税、投资、立法等手段 ， 加快研究建立符合国情、适应市场规律的
基础性制度和长效机制，既抑制房地产泡沫 ， 又防止出现大起大落。
十五届全国人大一 次
健全地方税体系，按照A立法先行、充分授权、分步推进"的原则 ， 稳妥推进房地产税立
20 18.03 会议 20 1 8 年《政府工法 。
作报告》
唱决温制房价上涨。下决心解诀好房地产市场问题， y~持囡城施策，促j挂供求平衡，合
2018.07 中央政治局会议 理引导预期，整治市场秩序， l坚决温制房价上涨 。 加快淫业;促进房地产市场 γ-稳健康发
股长效机制 。
资料米源 : 公开资料 ， 中诚信证评整理
12 华夏幸福基业股份有限公司
2019 年公开发行公 司 债券(第 一期)信用评级报告
~囚叫吨服阳信证 CζXR 债券评级
行业关注 F ， 房企资金平衡能力将面临更大的挑战。
在房地产行业政策及融资环境趋于收紧的背景下 ， 近年来房地产企业利润空间不断被压缩，行业内兼
房地产企 业 内外部流动性来源收紧，融资成本上 井收购现 象明显，房地产行业 集 中 度进 一步提升，
升 。 随着房企信 用 债到期高峰 的 来临 ， 其资金平衡 具有规模优势的房地产企 业 可获得更多的流动性
能力面临更高挑战 。 补充 。
20 1 6 年，在相对宽松的行业政策带动下，我国 受市场竞争加 剧、 土地价格上升等 因 素的影
商品房成交量大幅提升，房地产企业签约销售金额 响，房企 的利润 空间不断侵蚀，盈利能力有所下滑，
增长明显，为其带来了较为充足的内部流动性来 行业内的兼并收购案例大幅增多 ， 2017 年房地产收
源。 20 1 6 年房地产开发资金来源于房产销售的定金 井购交易数量超过 480 笔 ， 交易金额达 5，000 多亿
及预收款和个人按揭贷款金额占比由上年的 元 ， 较 201 6 年 同比增长 3 1%。与此同时 ， 资本实
39.28%上升为 46.0 1 % ， 金额为 66，355.08 亿元 ， 同 力较强、具有品牌影响力的大中型房地产企业 的销
比增长 34. 92% ， 较上年同期增速上升 22. 89 个百分 售规模及集中度均进一步提升。 20 1 7 年 TOPIOO 房
点。但受 2017 年以来房地产行业政策持续收紧影 企销售金额集中度提升 1 1. 58 个百分点至 55 .50% ，
响 ， 房地产企业签约销售金额增速有所放缓 ， 2017 的已超过一半 ; TOP20 销售金额集中度则上升 7.77
年房地产开发资金来源于房产销售的定金及预收 个百分点至 32.50%; 而 TOP 1 0 房企销售额的比重
款和个 人 按揭贷款金额为 72，600 亿元 ， 同比增长 达到 24. 10% ， 较上年提升 5.75 个 百分点 ， 千亿房
9 .4 1 % ，地速下降 25 . 51 个 百分点 ; 20 1 8 年上半年 ， 企己达 1 7 家。 20 1 7 年以 来房地产行业集中度进一
房地产开发企 业到 位资金 中定 金及预收款和个人 步提升 ， 资本实力较强、具有品牌影响力的大中型
按揭贷款合计 37，647 亿元 ， 较上年同期增速下降 房地产企业凭借较强的销售及筹资能力 ，可获得更
6.9 个 百分点，房地产企业内部流动性来源呈收紧 多的流动性补充。 20 1 8 年 1 -6 月 ， TOP I OO 房企销
趋势。 售额集中度较 上 年末上升 1 3.80 个百分点至
外部流动性方面 ， 一直以来银行贷款是房企融 69.30% ，在融资及房地产行业调控政策持续收紧背
资的主要方式之一 ， 201 6 年和 20 1 7 年房地产开发 景下 ，房企规模分化格局将会持续加大 ， 集中度也
资金来源于银行贷款资金分别为 1 8， 158 亿元和 将进一步提升。
20，485 亿元，分别同比上升 4.3%和 1 2.80%; 而受 表 5: 2015-2018.Hl 国内房企销售额集中度
融资环境趋紧影响 ， 20 1 8 年上半年房地产开发资金 川I
来源于银行贷款的资金为 9 .987 .75 亿元，较上年同 τO P3 7.67% 8.88% 12.00% 15.4 0%
期下降 1 0 . 3 0%0 201 6 年前三季度房企公司债发行 TOP10 17.05% 18.35% 24.10% 29.90%
政策仍相对宽松 ， 自 2016 年 10 月银监会要求严控 TOP20 23.06% 24.73% 32.50% 40.60%
TOP50 32.07% 34.59% 45.90% 58.20%
房地产金融业务风险 ，同时 上交所、深交所先后发
TOPI 00 40.05% 43.92% 55.50% 69 .3 0%
布《关于试行房地产、产能过剩行业公司债券分类
资料来源 : 克尔瑞信息集团，中诚 laìiE评整理
监管的函)) ， 严格管控房企公司债发行条件及审批
流程以来，房企交易所市场公司债发行数量和发行 竞争实力
规模大幅下降。从融资成本来看， 20 1 6 年融资环境
全国 领先的产业新城运营 企业 ，具有 成熟 的
相对宽松，融资戚本整体均处于较低水平 。 2017
招商引 资 经验
年以来，随着房企融资政策的紧缩，房企融资成本
华夏幸福致力于成为全球产 业新城的 引 领者 ，
不断被抬高。 从房地产信用债到期分布情况来看，
自成立以来依托市场化运作模式，在全国范围内迅
20 1 8-2023 年为房地产债券到期高峰。在融资渠道
速拓展产 业新城业务布局 ， 已经具备了各项资源的
收紧、融资成本上升及债券到期高峰到来的背景
综合整合能力 ， 培养了大批专 业且经验丰富的招商
13 华夏幸福基业股份有限公司
2019 年公开发行公口1 债券(第一期)信用评级报告
~ 白顶削陌阳
CCXR 债券评级
团队。公司产业园区开发以 ppp 模式为主， )1回应了 " 园区+地产"业务协同发展，并加快推进异地
国家经济和政策发展趋势，并且在资源获取、城市 复制 ， 房地产签约销售额处于行业前歹1]
运营以及结算模式等方面，体现出自身独创性 。 目 公司依托产业新城布局房地产开发，且随着产
前，公司投资开发运营的园区成为中国新型城镇化 业新城模式的不断拓展，通过介入园区前期的规划
的发展样本，其中固安工业园区作为唯一 的城市运 和建设，公司在园区及周边地区积极布局配套住宅
营项目 ， 入选了国家发改委 ppp 案例库，并获国务 和城市地产项目井在土地获取成本上具有较大优
院办公厅通报表扬 。 公司与无锡市南长区政府以 势 。 同时 ， 园区开发引来产业和人流，给房地产 三
ppp 模式合作开发的南长滨河新城项目作为唯 一 级开发带来市场需求，而房地产开发又进一 步提高
产业新城案例入选江苏省财政厅 ppp 项目库。此 园区开发的水平 ， 二者良性互动 ， 协同效应显著 。
外， 2016 年 10 月 财政部联合教育部、科技部等 20 此外 ， 公司园区运营和房地产开发相结合的业务模
个部委共同发布的《关于联合公布第三批政府和 社 式使其房地产业务布局均位于北京、上海等核心城
会资本合作示范项目加快推动示范项目建设的通 市外溢区域，区域布局优势明显 。
知)) (财金 【 2016 】 91 号〉 中， "河北省廊坊市固 近年来公司聚焦核心城市群，加快推进产业新
安县固安高新区综合开发 ppp 项目"及"南京市漂 城的异地复制。公司秉持"以产兴城、以城带产、
水区产业新城项目"双双入地; 2017 年 5 月 国家发 产城融合、城乡 一 体忡的系统化发展理念，在持续
改委将"安徽省燃州市来安产业新城项目"列入第 深耕京津冀地区的同时，亦积极开拓包括长三角、
二批 ppp 项目典型案例名单。 2018 年 2 月 ， "河南 珠三角、中原城市群、成渝城市群及长江中游城市
省郑州市新郑市产业新城 ppp 项目"、"湖北省黄冈 群等区域。 201 7 年公司异地复制取得一 定进展，在
市团风县产业新城 ppp 项目"、 u浙江 省湖州市南海 当年新拓展的 21 个产业园区中仅海鹿区域隶属京
区产业新城 ppp 项目忡入选财政部《第 四 批政府和 津冀地区 ， 布局由区域性逐步扩展至全国核心城市
社会资本合作示范项目名单》。截至 2017 年末 ， 群 ; 同期公司位于环上海区域销售额占比由上年的
公司在全国范围 内 共布局产业新城 70 余处和产业 7%大幅提升至 23% ， 其中嘉善区域和来安区域实
小镇 20 余处，覆盖全国 12 个 省、 45 个城市的 8 1 现销售额超百亿。 2018 年上半年，公司新增签署产
个区域，是国内领先的产业新城运营商。 业新城与产业小镇 ppp 正式协议 10 个，全部位于
公司在产业新城开发建设中积累了丰富的招 非京津冀区域，异地复制不断推进 。
商引资经验 ， 目前全球拥有约 4，600 人 的产业发展 受益于此 ， 公司房地产项目签约销售额稳步提
团队，为园区提供产业发展服务，具体包括在受托 升，签约销售排名处于行业领先的地位 。 201 7 年公
工业园区内进行的产业定位 、产业规划、城市规划、 司实现整体销售额 1.5 22. 1 2 亿元，同比增长
招商号 11瓷、投资服务、产业升级等，是国内园区经 26.50% ，其中房地产业务分别实现签约销售额
营类企业 中 招商团队规模最大、覆盖范围最广的企 1 ，200.51 亿 元。同 时， 公司在受托园区获取士地资
业。公司积极整合资源 ， 与奥地利奥钢联集团、益 源上有较大优势 ， 可供开发园区配套住宅的土地储
海嘉里、南京知行新能源汽车技术开发有限公司、 备较为充足，为其未来经营业绩的提升提供有力支
北京秦淮数据有限公司、北京亿安天下科技股份有 撑，且"园区+地产"的业务模式可以使公司在不影
限公司、中国航天三江集团公司、鸿富晋精密工业 响高速扩张的同时减少土地储备带来的资金占压 。
(太原)有限公司等世界 500 强及规模 型龙头 企业
招商签约 ， 以龙头企业为引领 ， 推动产业链上 下游
业务运蕾
企业集群集聚 ，不断扩大区域产业影响力 。 截至 公司主要从事产业新城运营业务 ， 包括产业园
2018 年 6 月末，公司产业园区累计签约入国企业 区开发和房地产开发两大业务板块 ， 其中产业园区
2 ，346 个，累计签约投资 金额 5 ，93 1. 83 亿元 。 开发以产业新城为核心产品，产业新城建设包含土
地整理投资、基础设施建设、产业发展服务、物业
14 华夏幸福基业股份何限公司
2019 年公开发行公司债券(第一期)信用评级报告
D ①顶阳阳信钮1证CCXR 债券评级
管理服务以及园区配套住宅等。经过多年发展，公 占比分别为 73 .42% 、 66.17%和 48.79% ， 系公司第
司形成了以土地整理投资、产业发展服务、园区配 一大收入来源，但呈现逐年下降态势，为受到部分
套住宅和城市地产开发为主，以基础设施建设、物 区域规划调整及房地产市场调控影响 ， 项目销售进
业管理服务和综合服务为辅的收入结构。 度延缓所致。同期公司产业发展服务业务收入占比
随着业务规模的扩大 ， 近年来公司营业总收入 分别为 16.65% 、 20. 52%和 38 .93% ，逐年上升 ; 土
呈持续增长态势。 2015-2017 年，公司分别实现营 地整理投资业务收入占比分别为 7.90% 、 9.66%和
业总收入 3 8 3.35 亿元、 538 .21 亿元和 596 .3 5 亿元， 8.08%0 2018 年 1 -6 月，公司实现主 营业务收入
年均复合增长率为 24.73% ，其中主营业务收入分 347.37 亿元 ， 其中房地产开发、产业发展服务及土
别为 380.91 亿元、 534.57 亿元和 593 .00 亿元，年 地整理投资业务分别实现收入 189.71 亿元、 109.27
均复合增长率为 24 .77% 。从主营业务收入构成来 亿元和 33 .86 亿元，占比分别为 54.6 1 %、 3 1 .46%和
看 ， 产 业发展服务、房地产开发及土地整理投资系 9.75 % 。
公司收入的主要来源，近三年房地产开发业务收入
表 6: 20]5-20]8.H] 公司主营业务收入及毛利率构成情况
单位z 亿元、%
|}15
业务
阳川川18111|
收入 占比毛利率收入 占比毛利率收入 占比毛利率收入 占比毛利率 l
房地产开发 27 9.68 73 .4 2 24.61 353.75 66. 17 17.54 289.3 1 48.79 22.27 189.71 54.6 1 35 .37
产业发展服
63 .43 16.65 95.01 109.72 20.52 95.75 230.86 38.93 92.25 109.27 31.4 6 77.47
务
土地整理投
30.09 7.90 12.83 5 1.65 9.66 15.91 47.9 1 8.08 13.00 33.86 9.75 11 .49
资
综合服务 3.84 1. 01 37.87 4.07 0.76 55.80 4.17 0.70 66.35 0.4 1 0. 12 7.59
物业管理服
l.l 6 0.30 14.94 2.84 0.53 14. 10 4.62 0. 78 14.25 2.86 0.82 5.88
务
基础设施建
0.38 0.10 40.79 7.47 1. 40 13.71 1. 62 0.27 12.4 5 1.02 0.29 8.08
设
其他 2.32 0.6 1 -11 5.03 5.07 0.95 -3 1.56 14.51 2.4 5 -1 3.95 10.25 2.95 31 .93
合计 380.91 100.00 34.67 534.57 100.00 33.19 593.00 100.00 48.10 347.37 100.00 45.83
资料来源 : 公司定期财务报告，中诚信证评整理
入 ， 并在招商引资后，通过为园区提供综合物业管
产业园区开发业务
理等后续服务获取收入。根据公司与地方政府签叮
公司产业新城建设业务主要是基于与地方政
的委托开发协议，地方政府对公司的委托具有排他
府签署合作协议 ，以 项目公司作为园区开发主体 ，
性，约定具体合作期限(一般委托期限为 50 年)，
负责委托区域土地整理投资、基础设施建设与维
并对各类业务的结算方式有明确约定。地方政府每
护、公共设施建设与维护、产业发展服务及其他与
年聘请第三方审计机 构对上一年度的投入成本进
委托区域开发建设相关的工作 ， 具有一定的区域专
行审 计， 出具收入确认书，公司根据政府出具的收
营性。公司商业模式契合政府诉求 ，通过一站式解
入确认书作为确认收入的依据。收入确认以后，对
决方案弥补了众多区县级地方政府资金和专业能
于土地整理、基础设施建设委托结算费用，政府可
力的不足，同时在运营过程中可发挥园区和地产的
选择一次性支付，也可i在择分期支付，但分期不超
协同效应 。
过 3 年:对于产业发展服务业务的委托结算费用，
运作模式方面，公司从园区土地整理、基础设
政府可以选择一次性支付 ， 也可以选择分期支付，
施建设开发入手，承担园区的全面建设工作，获得
但分期不超过 5 年。其中，对于基础设施建设业务，
土地拆迁及整理的土地整理收入、基础设施建设的
公司主要负责在委托区域组织道路建设及供水、供
代建收入、园区建成后招商引资的产业发展服务收
15 华l.幸福基业股份有限公司
2019 年公开发行公司债券(第一期〉信用评级报告
D. 白顶刷阳阳 CCXR 债券评级
电、供暖、供气、通信基础、排水等"九通一平"及 金山区、四川省眉山市、安徽省游州市、河北省任
场站等项目建设，政府按协议规定向公司支付建设 丘市及华北石油管理局、河北省保定市等。 20 1 6
费用，具体包括建设成本和建设收益两部分，建设 年随着"一带一路"战略的深入，公司积极实施国际
收益按建设项目的总投资额的 10%~15%计算;对 化，优化业务模式并进行海外复制，己与印度尼西
于土地整理投资业务，公司主要参与土地征转计划 亚共和国 PT Alam Sutera Realty Tbk 公司签署备忘
及征转补偿方案的拟定、组织、督导、跟进以政府 录 ，将共同设立合资公司，合作开发位于印尼万丹
部门为主体进行集体土地征转补偿以及形成建设 省唐格朗市的目标区域。 2017 年，公司新增签约产
用地的相关工作，并承担土地征转过程中的土地整 业新城和产业小镇 PPP 项目协议 2 1 个，其中仅河
理投资成本，政府按协议规定向公司支付土地整理 北源鹿县隶属于京津冀地区。 2018 年上半年，公司
费用 ， 具体包括土地整理成本和土地整理收益两部 新增签署产业新城与产业小 镇 PPP 正式协议 10 个，
分，土地整理收益按土地整理成本加成 10%~ 15% 全部位于非京津冀区域，异地复制不断推进。
计算:对于产业发展服务，公司主要负责对委托区 表 7 : 截至 2018 年 6 月末公司主要园区进展情况
域 内 工业园区进行宣传、推广、产业发展定位、进 | 开发阶段 园区举例 |
固安区域、大厂区域、怀来区域、苏家屯
行招商引资项目的洽谈，以及对入园企业提供"全
相对成熟阶 区域、香河区域、霸州区域、永消区域、
程无忧式管家服务" ， 协助企业快速实现生产运营， 段困区 无锡区域、茹普区域、;lj毛安区域、深水区
域、和县区域、舒城区域等
产业发展服务收入一般按照合作区域内入区项目
文安圄 区、邢 台 区域、 甘~单 区域 、 北 戴河
当年新增落地投资额的 45%计算(不含销售类住宅 新区区域 、 昌黎园 区、 江宁区域 、 南溥区
建设起步阶 域 、 |夭苟区域 、 武防区域 、 新洲 问 津区域 、
项目) ;针对园区综合服务，公司主要负责在委托
段园区 嘉鱼 IX 域、新洲双柳 区域 、 江门区域、 彭
区 域组织有资质的服务单位，承担物业管理服务， 山 区域、蒲江区域、 南湖区域 、 德消 ~域、
源鹿区域、新郑区域等
道路清洁及绿化等公共项目维护等，园区综合服务
江豆区域、清远区域、博望区域、南京开
收益为园区综合服务费(含税，以审计报告为准〉 发区区域、高淳区域、含山区域、巢湖区
域、惠东区域、惠阳区域、佛山高明区域、
加成 10%~15% 。
黄阪区域、中山区域、珠海斗门区域、合
规划定位阶
从项目运作情况看， 2002 年 6 月公司第一个产 川区域、长丰区域、六安金安区域、云龙
段园区
区域、祥符区域、获嘉区域、新密区域、
业新城项目 一一固安工业园区奠基成立， 2006 年 3
团凤区域、肥东区域、雨湖区域、清镇区
月固安工业园区成为河北省省级开发区， 2015 年 7 域、嘉善经开区域、绍兴柯桥区域、刘山
河上区域、泾阳区域等
月得到国务院通报表扬，同时固安工业园区新型城
资料来源:公司提供，巾诚信证评整理
镇化项目入选国家发改委 ppp 项目库。固安工业园
土地整理技资
区是公司产业新城项目的样板 ， 为公司后续发展奠
土地整理业务方面 ， 由政府部门负责组织并实
定坚实基础。 2007 年，公司第二个工业园区大厂潮
施集体土地征用和农用地转为建设用地等工作，负
自河工业区正式签约。 20 1 2 年，公司开始在北京丰
责园区开发的项目公司实际主要参与土地征转计
台开发产业商务综合体，系公司首个在京项目 ; 同
划及征转补偿方案的拟定，组织、督导、跟进以政
年公司与沈阳市苏家屯政府签订建设开发沈水生
府部门为主体进行集体土地征转补偿以及形成建
态科技创新城的协议。 2013 年，公司产业新城项目
设用地的相关工作，并承担土地征转过程中的土地
布局长三角，开始建设嘉善产业新城。 2014 年，公
整理成本(主要为土地补偿款、新增建设用地有偿
司在美国硅谷设立高科技孵化器，以培育和加速高
使用费、耕地开垦费等) ，未直接从事土地征转工
新技术产业项目 :同 时，公司与房山区政府签订了
作。政府按协议规定向公司支付土地整理费用，具
战略合作协议，产业新城项目正式进京。 20 15 年，
体包括土地整理成本和土地整理收益两部分，土地
随着前期项目取得较大成功，产业新城经营模式开
整理收益按土地整理成本加成 1 0%~15% 。
始正式进行全国复制，公司新项目先后进入上海市
20 15~2017 年末，公司一级土地整理面积分别
16 华及幸福基业股份有限公司
2019 年公开发行 公司债券〈第 一期〉信用评级报告
~ ∞ 旧刷阳 ζCXR 僵券评级
为 6 1 8 . 65 万平方米、 374.54 万平方米和 562 .4 1 万 彭山区域 339,054.00
甘单jl 区域 61 , 16 1.60
平方米，一级土地整理规划计容建筑面积分别为
苏、家 屯区域 266 ,086.67
660 .73 万平方米、 1 ， 11 5 .77 万平方米和 988 .27 万平
深水区域 65 ,936.57
方米，未来公司土地整理业务仍将保持较大规模 。
RE东区域 92 ,933.00
20 15-201 7 年，公司产业园区土地整理投资业务分 文瓷区域 466,876.00
别实现收入 3 0.09 亿元、 51 . 65 亿元和 47.9 1 亿元。 深平区域 151,334.00
截至 201 8 年 6 月末，公司 一级土地整理面积和一 合计 7，595，261刊 8,876 ,327.67
资料来源 : 公司提供，中诚 信 证评 整理
级土地整理规划计容建筑面积分别为 759.5 3 万平
方米和 887.63 万平方米 : 当期实现土地整理投资业 产业发展服务
务收入 33 .86 亿元。 产业发展服务系公司产业新城建设业务的重
表 8: 截至 2018 年 6 月末公司产业园区土地整理情况 要组成部分 ， 公司主要依托园区经济发展定位，结
单位g 平方米 合自有资源和渠道，寻找优秀企业进行入园谈判 ，
| 区域 孟蒜规蒜蒜ZL|l 最终实现企业入园落地投资 。 公司与麦肯锡、罗兰
贝格等知名咨询机构保持长期战略合作关系 ， 紧贴
固安区域 1,209, 117.59 1,705 ,23 1.21
霸州区域 1,201,6 15. 22 1,681 ,537.80 政策导向、以国际标准参与高品质的开发建设 ， 为
永消区域 956,954.57 受托区域量身定做战略规划方案 ; 通过"四港一基
文主区域 66,600.00 20 1,076 .44 地" (产业港、科技港、商务港、孵化港和产业基
源川、| 区域 693 ,449.94
地〉的产业园产品 ， 增强产业促进和快速发展能力。
大厂区域 1,009 ,548.76 474,446.98
同时，在产业发展服务过程中，公司还可为拟入园
香;可区域 31,382.32 878,467.38
企业提供土地出让手续协助办理服务、厂房建设服
广阳区域 20 1,055.00
廊坊开发区 294,93 1.64 85,943.54 务及配套设施服务等专业服务 。
北戴河新区 35,662.05 目前公司在全球拥有约 4，600 人的产业发展团
昌黎区域 248 ,844.55 队 ， 已形成较为完整的招商体系，从产业研究规划、
怀米区域 66 ,000. 33 904,508.93 产业落地谋划、全球资源匹配 、 承载平台建设到全
j零鹿区域 119,333 .00 41 ,700.00
程服务运营，为所在区域提供产业升级的全流程综
来安区域 528, 186.76 35,980.00
合解决方案。 2017 年公司积极整合资源 ， 与奥地利
和县区域 44 ,689.00
江宁区域
奥钢联集团、益海嘉里、南京知行新能源汽车技术
297,333 .48
南京开发区 121,906.33 开发有限公司、北京秦淮数据有限公司、北京亿安
高浮区域 53,329.52 天下科技股份有限公司、中国航天三江集团公司、
嘉普区域 43,974.00 89,088.50 鸿富晋精密工业(太原)有限公司等世界 500 强及
南溥区域 96 ,666.00 58 ,300.00
规模型龙头企业招商签约 ， 以龙头企业为引领 ， 推
南湖区域 87 ,999.00
动产业链上下游企业集群集聚 ， 扩大区域产业影响
舒城区域 134,734.00
力。此外 ， 公司还布局"一 带 一 路"沿线重点区域，
武防区域 89 , 11 3.87 66,58 1.59
新郑区域 244,001.22 拓展海外 产业园区，在新加坡、印度尼西亚、越南、
长葛区域 181,573 .33 菲律宾、马来西亚、印度、埃及、文菜、缅甸、美
祥符区域 60,666.67 国等国家设有常驻机构，已开发运营唐格朗
双柳区域 130 ,492 .49 172 ,849. 12 (Tangerang) 、卡拉旺 (Karawang) 等产业园区项
tf;鱼区域 202 ,523.00
目。
团风区域 80 ,578 .4 8
受益于较强的招商引资能力和园区投资建设
蒲江区域 100 ,234.00
17 华夏幸福基业股份奋限公 司
2019 年 公 71 发行 公 司 1~1券 (第一期〉信 用 评级报告
~①呱吨叫眼阳阳信臼1证
CCXR 债券评级
能力，近年来公司产业园区签约入国企业和投资金 固安区域在产业发展方 面 聚焦以科技创新为
额均增长较快。 2 01 5-2017 年 ， 公司投资运营的园 引领的先进制造业 ， 重点发展新型显示、航空航天、
区新增签约入园企业分别为 1 73 家、 43 6 家和 63 5 生物医药三大主导产业 ， 先导培育智能网联汽车产
家，新增签约投资额分别为 5 3 6 . 70 亿元、 1 ， 1 22 .40 业 ， 同步发展临空服务、文体康养和都市农业三大
亿元和 1 ，6 50.60 亿元。 20 1 5-20 1 7 年， 公司投资运 特色产业。目前固安区域己形成固安肤谷生物医药
营的产业园区实 现产业发展服务收入分别为 63 .43 产业园、国安航天产业基地、固安 卫星导航产业港、
亿元、 1 09.72 亿元和 23 0 . 86 亿元 ， 随着公司产业发 清华大学重大科技项 目 (固安)中试孵化基地、 电
展服务进入规模结算 期， 其收入规模将继续提升。 子商务产业园 、 固安新型显示产业园等一批特色产
20 1 8 年 1 -6 月 ， 公 司 投资运营的园区新增签约入 业园 ， 截至 2018 年上半年末己 陆 续 引 进 中 国航天
园企业 公司 445 家 ， 新增签约 投 资额 956.60 亿元 ， 科技集团、中 国 航天科工集团、河北航天振邦精密
实现产业发展服务收入 1 09 .27 亿元 。 机械有 限 公司、维信诺〈固安)科技有限公司等多
表 9 : 201 护20t8. Hl 公司园区业务运营情况 家 代 表性企 业， 高端产 业 和新兴产 业 升级态势有J
单位2 个、亿元 现。 2017 年， 固安区域产业 园 区 新增签约企业 99
|项目 mIIil阳阳 mm 川 I 家，新增签约投资额 1 63.3 0 亿元。 20 1 8 年上半年 ，
新拓展园区 9 1I 21 10
固安区域产业园区新增签约企业 50 家 ， 新增签约
新增多E 约入
173 436 635 445 投资额 3 0. 00 亿元。
国企业
其中 : 固安
37 130 99 50
产业新城
新增签约投
536.70 1, 122 .4 0 1,650.60 956.60
资金额
其中 : 因安
127.60 202.30 163.30 30.00
产业新城
期 末累计签
830 1266 1901 2346
约入园企业
其 中: 固安
393 523 622 672
产业新城
期末累计签
2, 202.23 3 、 324.6 3 4, 975.23 5, 931.83
约投资金额
其中 : 固安
1,074.94 1,277. 24 1,440.54 1,470.54
产业新城
资料来源 : 公司提供，中诚信证评整理
表 10: 201护2018 年上半年公司主要园区产业定位及招商引资概况
IK~
区域
I1Q园区IK rz:~{l
产业定位
2015 曾引资 川年招商引资 2叫椭引资 '-IlIEl年上半年招
概况 概况 商寻!资概况
新型显示、航空航
固安 t业区 、
天 、 生物医药、智新增签约企业 37 新增签约企业 1 30 新增签约入 国企业新熠签约入园企业
固安新兴产业 {
固安 能网 联汽车、|恪空氛 ， 新增签约 投 资家 ， 新增签约投资 99 家 ， 新增签约投 5 0 家 ， 新增签约投
示范区、马庄
服务 、 文体康养、额 1 2 7.60 亿元 额 202. 30 亿元 资额 1 63 .3 0 亿元 资额 3 0.0 0 亿元
新区
都市农业
大厂潮臼河 工 新梢签约入园企业新纳签约企业 79 新土问签约入园企业新俐签约入园企业
影视文化、 总部商
大厂业区、大厂新 26 家 ， 新增签约投家 ， 新增签约投资 56 家 ， 新增签约投 6 家 ， 新增签约投
务、人工智能 一
兴产业示范区 资额 82. 80 亿兀 额 14 3 .90 亿元 资额 92.83 亿元 资额 8 . 00 亿元
新增签约入国企业新增签约企业 8 家 ， 新增签约入国企业新增签约入园企业
怀来新兴产.illé信息技术 、 航天航 { ,
怀来 8 练 ， 新增签约投资新增签约投资额 22 家 ， 新增签约投 49 家，新增签约投
示范区 空、智能制造
额 3 1 .40 亿元 5 6.1 0 亿元 资额 1 3 6.70 亿元资额 76.90 亿元
新增签约入园企业，新均签约企业 10 新增签约入园企业新增签约入国企业
苏家 汽韦零部件制造 、
苏家屯园区 1 4 家 ， 新增签约投家，新增签约投资 20 家，新增签约投 11 家，新增签约投
智能制造装备
资额 58.60 亿元 额 1 3 1.3 0 亿元 资额 20.6 7 亿元 资额 7 .40 亿元
新增签约入园企业新增签约企业 44 新增签约入国企业新增签约入园企业
香河香河园区 机器人 1 7 家，新增签约投家，新增签约投资 42 家，新增签约投 3 家，新增签约投
资额 43. 00 亿元 额77. 7 0 亿元 资额 91 .20 亿元 资额 0 .60 亿元
18 华:u.幸福基业股份有限公司
20 1 9 年公开发行公司债券(第一期〉信用评级报告
~~L 由UiH言 1正1甲
\i:NV CCXR 债券评级
新用签约入 l司企业 ~r增签约企业 9 家，新增签约入同企业新增签约入 l司企业
食品、智能制造、
霸j什霸州阳区 8 家，新增斗在约投资新增练约投资额 23 家，新增签约投 13 家，新增签约投
新型显尽
额 96 .80 亿元 43.30 亿元 资额 73.10 亿元 资额 26.30 亿元
~签约企业 5 家，累新增签约企业 门 新增签约入园企业新增签约入国企业
智能控制、 11自 空间
永清永消园区 计签约投资额 1.40 家，新增签约投资 1 2 家，新增签约投 2 家，新增签约投
新技术
亿元 额 1 1. 50 亿元 资额 57 .30 亿元资额 1. 00 亿元
科技研发、影视传新增签约入园企业新增签约企业 60 新增签约入园企 93 新增签约入园企 35
另\H海
f摇梅园区 媒、商贸服务、软 30 家，新馆1签约投家，新娴签约投资家，新坪，1 签约投资家 ， 新坪1 签约投资
区域
件信息 资额 12 . 80 亿元 额 42.70 亿元 额 135.98 亿元 额 80.60 亿元
新增签约入园企业新增签约企业 II 新增签约入园企业新增签约入园企业
无锡梁溪滨河传感设备、大数
无锡 13 家 新增签约投家，新增签约投资 14 家，新增签约投 7 家，新增签约投
新城 据、智慧医疗 " 一
资额 8.20 亿元 额 1 2.40 亿兀 资额 27.68 亿元 资额 19. 30 亿元
新型显示、新能源 新纳签约企业 1 7 新娴签约入园企业新硝签约入国企业
来安
来安园区 汽车及零部件、智 . 家，新增签约投资 1 9 家，新m签约投 8 家，新编签约投
区域
能制造装备 额 45.3 0 亿元 资额 80 .25 亿兀资额 29.40 亿元
新增签约企业 6 家 ， 新增签约入园企业新增签约入园企业
深水 下 一代汽车、智能
深水园区 新增签约投资额 48 家，新增签约投 47 家，章fr增签约投
区域 制造、现代服务业
27.60 亿元 资额 22. 74 亿元 资额 48 . 30 亿元
机器人、 ~)i!.Z 电 新增签约企业 1 0 新士的签约入园企业新增签约入园企业
和县
和县园区 路、新能源汽车及 家，新增签约投资 25 家 ， 辈rr增签约投 24íl菜 ， 新增签约投
区域
零部件、新材料 额 3 5 .00 亿元 资额 45 . 1 0 亿元 资额 36. 1 0 亿元
新增签约企业 9 家，新增签约入园企业新增签约入国企业
舒城 集成电路、新型显
舒城园区 新增签约投资额 23 家，新增签约投 8 家，新增签约投
区 i或 示、智能终端
11 8 .90 亿元 资额 73 . 1 0 亿元 资额 22 .50 亿 元
资料来源 . 公司提供，中诚信证评按理
区域拓展方面，公司现有产业园区围绕京津冀
房地产开发业务
区域，同时近年加大了向经济较为发达的长 三 角
在开发建设产业新城的同时，公司亦开展房地
城、珠三角、 长 江中游城市群、成渝城市群、中原
产开发业务，包括园区配套住宅及城市地产开发业
城市群等区域拓展 的力 度 ， 为公司未来取得可持续
务。园区配套住宅地产方面 ，公 司针对入园企业员
的产业发展服务等收入创造了条件。随着公司与工
工、城镇化进程 中的刚性 需求客户 ，推 出"首改首
信部、航天科工、清华大学 、 京东及国能集团等建
置"产品 ，且 产品均布局在公司开发运营的产 业新
立合作关系 ， 公司产 业服务能力不断提升 ， 对企业
城内，包括固安孔雀城、固安大卫城、固安英国宫、
的吸引力亦不断增强。
大厂潮白河孔雀城、香河大运河孔雀城 、 霸州温泉
此外 ， 基础设施建设业务方面 ， 政府委托公司
孔雀城等项目 : 城市地产开发方面 ， 公司适当面向
开展园区基础设施建设，公司为园区基础设施建设
巾 高端客户推出"再改"产品 ， 产品主要围绕公司开
立项主体 ，但土地不属公司所有。公司筹措资金 ，
发运营的产业新城周边 ，包括廊坊华夏铀宫、廊坊
在委托工 业园 区内进行道路、供水、供电、供暖、
幸福城润园 、 廊坊幸福城朗园以及北京丰台华夏 幸
排水设施、公共项目等基础设施建设，在工程竣工
福创新中心等。经过多年开发销售 ， 公司形成了包
验收后，在双方共同确认的基础 上 确认收入。
括"京郊生态小镇连锁品牌"孔雀城"、"京郊轻轨新
2015~2017 年公司确认的基础设施建设收入分别为
城连锁品牌大卫城" 、"都市精品"华夏系列"和"人
0. 38 亿元、 7 .47 亿元和 1. 62 亿元 ， 受基础设施建设
文新镇连锁品牌兰亭系列"等较为成熟的产 品 线 。
需求阶段性变化影响有所波动。另园区综合服务业
近年来 ， 公司聚焦"孔雀城"品牌，形成"规模+品牌"
务在公司营业总收入占比较 小， 2015~2017 年公司
优势，致力于环北京城市周边，井积极拓展环上海
实现园区综合服务分别为 3.84 亿元、 4.07 亿 元和
等其他经济热点区域的房地产项目开发 ， 快速进入
4. 17 亿元 。 2018 年 1 ~6 月，公司分别实现基础设
全国地产行业第一阵营 。 2015~20 1 7 年及 2018 年
施建设收入和园区综合服务收入 1. 02 亿元和 0 .4 1
1 ~6 月，公司实现房地产开发业务收入分别为
亿 元。
19 华夏幸福基业股份有 限 公司
2019 年公开发行公 司债 券 ( 第一期 ) 信用 评级报告
言
~ 白呱叫眼耐信CCXR
债券评级
279.68 亿元、 353 .7 5 亿元、 289.3 1 亿元和 18 9.7 1 表 12: 2015.-.-2018.Hl公司房地产业务运营情况
亿元。 单位2 万平方米、亿元、万元f平方米
表 11 : 20 1护2018.HI 公司房地产业务开竣工情况 2lIllil川[. :.{II" llIEJl l1I
签约销售 -- " ". . ". _- _. . ,.. … ,., _ ....... _
单位z 万平方米 面积 f f V . _, JJ … V ....... A. A."'"… J'
1 lIII I 签约销件 ,…… ……… . ... ....... _ 4 …
金额 V J>. v . V J .. , ............ . _, 勺Iw. VV ， ..， .. V 叫 "
期末在建面积 1,729.49 2,067.63 2,387.81 2,566.77
在建项目数量 85 121 122 114 销售均价 0.80 1.06 1.26 0.90
资料来源 : 公司提供 ， 中诚信 iiE1!平整理
新开工面积 776.78 950.88 1 08 1.98
累计竣工面积 383.47 52 1.57 2,030 .4 6 2,312.39 从项目销售的区域分布来看 ， 目前公司销售收
资料来源 : 公司提供 ， 中诚信证 L于整理 入贡献以环北京区域为主 ， 其中廊坊、固安、大厂
从项目运作情况来看 ， 公司根据房地产市场环 和香河区域销售占比较大， 2015-201 7 年环北京区
境变化及其自身发展情况 ， 适时调整开发节奏及区 域合计占签约销售面积的 93% 、 92%和 66%; 但随
域布局。 2015-2017 年，公司新开工面积分别为 着异地复制的不断推进 ， 201 7 年环上海区域销售占
776.78 万平米、 950.88 万 平方米和 1 ，081.98 万平方 比大幅提升 ，由 上年 的 7%提升至 23% ; 以沈阳为
米 ， 其 中 2016 年以来公司加大项目开发节奏 ， 新 主的其他区域销售占 比亦有所提升 ，由上年 的 1 %
开工面积不断增长 : 同 期 末公司累 计竣工面积分 别 提升至 10% . 2018 年 1 -6 月 ， 环北京区域签约销
为 38 3 .47 万平方米、 52 1.57 万 平方米和 2，030.46 售面积占比较 2017 年末进一步下降至 54% ， 环上
万平方米 。截至 2018 年 6 月 末 ， 公 司 在建项目 114 海区域和其他区域分别提升至 27%和 19% 。总的来
个 ， 在建面积合计 2，566.77 万平方米 ， 较大体量的 看，公司房地产项目销售贡献主要来自环北京区
开发项目在为未来公司业务增长提供支撑的同时\ 域 ， 但近年来受异地复制加快影响环上海区域和其
亦使公司面临一定的资本支 出压力。 他区域占比上升较快。
销售方面 ， 受京津冀经济一体化发展等政策利 表 13: 2015叫 018.Hl 房地产业务销售面积区域分布情况
好影响 ， 同时园区基础建设的日益完善和招商引资 | 区域 川m
工 作的快速发展使园区整体价值获得提升。 北京丰台 1%
同安 26% 16% 14% 9%
2015-2017 年 ， 公司房地产业务实现签约销售面积
牛驼 3% 2%
分 别 为 770.94 万平方米 、 952.56 万平方米和 95 1.1 8
大广 28% 10% 4% 7%
万平方米 ， 其 中 2 017 年小 幅下降系受到区域规划
廊坊 15% 32% 13% 门%
调整及环京地 区房 地产市场调控政策 的 影响 ， 部分 天津 1%
开盘项目去化率下降影 响: 同期签约销售金额逐年 香河 10% 7% 4% 2%
环北京区域 霸州
保持增 长， 分 别 为 616.09 亿元 、 1 月05 .49 亿元和 2% 5% 5% 5%
任丘 4% 2%
1 ，200.51 亿元 ，年均复合增长率为 39.59% 。 从销售
永消 1% 11 % 9% 2%
均价来看 ， 得益于产 业 园区的异地复制 ， 公司房地
怀来 6% 5% 4% 14%
产业务区域布局 不 断优化 ， 20 1 5 -2017 年销售均价
源州 9% 2%
分 别 为 0.80 万元/平方米、 1.06 万元/平方米和 1.26 北戴河
1% 2%
万元/平方米。 20 1 8 年 1 -6 月 ， 公司实现签约销售 新区
文安 1%
面积 71 2 . 37 万平方米，签约销售金额 638.1 2 亿元 ，
嘉善 6% 8% 4%
销售均价为 0.90 万元/平方米。
镇江 2%
环上海区域 无锡 3% 1%
和县 2% 1%
;.!王安 8% 6%
20 华 u幸福基业股份有限公司
2019 年公开发行公司债券(第一期〉信用评级报告
D.Olilil信凹
CCXR 债券评级
舒城 3% 4% 兀， 占比达为 90.12% 。 我们 关注到 ， 公司可供出
南海 2% 2%
售项目集中在京津冀等重点限购限贷政策的调控
德消 2%
区域，需关注其后续去化情况 。
环南京
7%
开发区 在建项目方面，截至 2018 年 6 月末 ， 公司房
漂水 1% 地产业务在建项目合计 114 个， 在建项目规划计容
沈阳 3% 1% 4% 4%
建筑面积舍计 3 ，5 99.37 万平方米 ，其中 在建面积约
长 rj、 4%
2，514.52 万平方米，在建项目计划投资总额为
武|涉 2% 9%
2 ，584 .22 亿元。从区域分布来看，公司在建项目主
rc 门
其他区域
国际 2% 要集中在固安、廊坊 、 大厂 、 香河等环北京区域及
武汉 2% 环上海区域的茹善和来安，上述地区在建面积占在
新郑 建 项目总面积 的 比例 分 别为 15 .46% 、 10 .4 1 % 、
长葛 2% 6.80%、 7.60%、 7.21%和 6.13% ， 合计占 比达 53.61% 。
合计 100 吃也 100 号也 100% 100 号也
总体看，公司房地产项目资源较为充足，在对公司
资料来源 : 公 司 提供 ， rl-' 诚伯证评整理
业绩形成强有力支撑的同时亦对公司的资金支出
此外， 从可供 出 售面积来看 ，截至 20 1 8 年 6
提出较高要求。
月末，公司房地产项目可供出售面积为 242.06 万平
方米 ， 其 中环北京区域可供出售面积为 218.14 亿
表 14: 截至 201 8 年 6 月来公司房地产业务在建项目 建设情况
单位2 万平方米、 亿元
| 区域 项目个数 幽 幽限制计容建筑面积 植面积 计划总投资|
北京丰台 (2 个〉 写字楼 13.88 33.32 58.74 80.10
固安 门 2 个 〉 住宅及配套 287.52 900.35 388.82 373.93
牛驼 (5 个〉 住宅及配套 35.52 32 .87 29.78 54.37
大厂 ( 6 个 〉 住宅及配套 303.04 57 1.05 170.97 416.95
廊坊 ( 8 个〉 住宅及配套 2 15.2 1 400.90 26 1. 79 312.4 1
香;可 ( 6 个 〉 住宅及配套 169. 10 312 .40 19 1.1 0 258.68
霸州 ( 5 个〉 住宅及配套 95 .14 137 .4 8 128.93 14 1.60
环 北 京区域
任丘 (3 个〉 住宅及配套 52.50 82 .4 5 84 .44 49.55
永滔 (2 个〉 住宅及配套 30.03 52 .4 1 66.18 52.79
怀米 ( 6 个 〉 住宅及配套 52.07 93.68 94.79 63.91
#在州 (2 个) 住宅及配套 52. 10 114.34 128.08 97.69
北戴河新区 (3 个〉 住宅必配套 、 42.14 34.07 43.35 29.00
独立商业
文安 门个 ) 住宅及配套 9.71 19 .4 3 24. 10 26.87
另Z普( 1 2 个〉 住宅及配套 67.15 15 1.1 1 18 1. 28 152.66
镇江( 1 个) 住宅及配套 16.26 37. 16 16. 12 25.89
无锡 ( 2 个 ) 住宅及配套 3.84 13.05 15.82 8.77
和县 ( 2 个 ) 住宅及配套 22.90 44.94 6 1.47 32.54
来安 门 0 个〉 住宅及自己套 65.72 123.57 154.10 103.15
环上海区域
舒城 ( 5 个 ) 住宅 及 配套 32.26 54.99 70.95 37.02
南洞口个) 住宅及配套 18.82 36.04 49.58 29.34
{息消(1个〕 住宅及配套 6.40 10.87 15.43 7.50
IT 宁(1个〕 住宅及配套 2.48 6.15 4.02 24.05
深水 ( 2 个) 住宅及配套 7.86 15.1 3 20.87 19.07
沈阳c7个) 住宅及配套 135.12 159.10 108.90 87 .44
其他区域
武 IW (2 个〉 住宅及配套 27.56 46.91 53.13 23 .41
21 华反幸福基业股份有限公司
2019 年 公开发行公 司债券 〈 第一期)信用 评 级报 告
D. OJiIiI信凹
CCXR 债券评级
武汉(3个〉 住宅及配套 25.35 32.04 35.27 2 1.5 2
江门(1个) 住宅及配套 6.90 17.26 17.18 19.33
同际(1个) 住宅及配套 102.56 51 .84 36.91 27 .4 7
长~ ( 1 个) 住宅及配套 9.66 14 .4 8 2.42 7.21
合计 (114 个〉 1,908.82 3 ,599.37 2 ,514.52 2 ,584.22
注 : 上 述数据系经网舍 五 入处理，故单项求和布在尾差
资料来源公司提供，中诚信证评整理
土地获取方面，在受托产业新城开发建设业务 整体来看，经过多年发展，公司己形成"园区 +
中，公司通过介入园区前期的规划和建设，能够以 地产"独特的业务模式 ， 在运营过程中能够充分发
较低的土地获取成本在园区及周边地区积极布局 挥园区和地产的协同效应 。 近年来公司持续深耕京
配套住宅和城市地产项目，以此来平衡前期公司在 津冀区域，同时积极进行异地复制，产业发展服务
园区土地整理和基础设施方面的投入成本。由于产 和房地产开发业务均实现较好发展。但中诚信证评
业园区具有成片开发和持续开发的特点，随着产业 也关注到 ， 公司可供出售项目集中在京津冀等重点
园区的发展成熟及受托区域的不断拓展，公司不断 限购限贷政策的调控区域，需关注其后续去化情
复制园区地产开发模式， 一 级土地开发整理可为二 况:同时公司产业新城建设和房地产开发业务投资
级开发提供资源基础。截至 201 8 年 6 月末，公司 规模较大、业务周期较长，未来或将面临较大的投
持有待开发的土地储备面积为 479.2 1 万平方米，按 融资压力 。
201 6 及 2017 年两年的平均新开工面积计算，公司
土地储备规模-般 。 具体区域来看，环京地区持有
公司治理
待开发的土地储备面积仍较大，以霸 1'1-1区域、固安 治理结构
区域、怀来区域、永清区域和滤州区域为主，上述 公司按照《公司法》及现代企业制度要求，不
五个区域合计 占 比达 65 .3 0% ，区域集中度较高。 断完善公司法人治理结构，制订了《公司章程》并
表 1 5 : 截至 201 8 年 6 月末公司土地储备情况 建立了由股东大会、董事会、监事会、经营层组成
单位s 平方米 的治理结构体系;同时建立了较为完善的制度体
…-理雪……E军军需军望g宿有理. 系，规范各项议事规则和程序 ， 形成了集中控制、
固安区域 720 ,987.07
分级管理、权贵分明的管理机制，确保公司经营工
霸州区域 958,01 4.00
永消区域 489 ,359.93 作有序、高效地进行。
文安区域 100 ,538.22 股东大会是公司的权力机构，负责决定公司的
源州区域 373 ,937.97
经营方针和投资 计划，审议批准董事会的报告及其
大厂区域 228 ,525.09
他重大事项等。公司董事会在股东大会授权范围内，
香河区域 273 ,209.55
j郎坊开发区 44,305.10 决定公司对外投资、收购出售资产、资产抵押、对
昌黎区域 3 17,400.60 外担保事项、委托理财、关联交易等事项 ， 并向股
怀来区域 586,816.25
东大会报告工作 。 公司董事会下设审计委员会、战
源鹿区域 34,746.67
来安区域
略委员会、提名委员会、薪酬与考核委员会等四个
17,990.00
高淳区域 4 1,022.71 专门委员会，架构合理。监事会由 三名监事组成，
另5 警区域 35 ,635 .40 其中职士代表监事一名 。 公司总部设立了战略规划
南溥区域 53 ,999.00
中心、财务管理中心、融资中心等职能部门，主要
武防区域 5 1,352.65
双柳区域 75 ,15 1. 79 负责制定公司战略、经营计划、资本运营、重大决
邢郭区域 30 ,580.80 策等。同时，设立了产业新城集团、产业小镇集团、
文登区域 358,480.00 孔雀城住宅集团、产业发展集团和物业集团等业务
合计 4，792，。当2.80
集团，形成了总部、业务集团和区域公司的分层次
资 料来源 : 公 司 提供， 巾 诚信 ìiE评整理
22 华 xl_ 幸福 基业股份布 限公司
2019 年公开发 行 公司 债券〈 第一 期 〉信用评级报 告
~白眼f言1日
CCXR 堡垒进纽
组织架构。 理部门在预算管理中相应的职责范围。
2018 年 10 月，根据 2018 年第十次临时股东大 会计管理方面，公司制定并发布《会计核算手
会决议，公司通过了关于修改公司章程的议案，修 册》对公司现行会计政策进行界定。财务管理部门
改后公司章程约定股东大会由董事长主持，董事长 负责会计政策的修订与统一归档，并通过 OA 系统
不能履行职务或不履行职务时，由副董事长主持: 及时发布有关制度及其处理细则供全体财务人员
副董事长不能履行职务或不履行职务时，由半数以 使用。董事会和其他管理人员高度重视财务管理体
上董事共同推举的一名董事主持。同时，公司董事 系及会计信息的质量，通过建立权贵分离的财务管
会由八名董事增加为九名董事，并增设副董事长 l 理体系和财务运行机制保证财务数据完整、真实。
人:且公司根据需要可设副总裁若干名，其中必须 销售管理方面，公司严格遵守国家房地产相关
包含 l 名分管财务及融资的副总裁。此外，此次临 法律法规的要求，制定《营销管理流程》、《销售价
时股东大会还通过了关于选举董事的议案，平安人 格确定工作指引》、《销售合同管理工作指引》等文
寿向公司会提名两名董事候选人，孟森及王威作为 件，规范营销工作的统筹管理、项目定价、合约管
候选人当选。截至本报告出具日，公司董事会由 9 理等工作。
名成员组成3 ，包括董事长主文学先生， 5 名董事吴 工程项目管理方面，公司己制定《项目工程管
向东4、孟惊、赵鸿靖、孟森和主威先生，以及 3 名 理流程》、《工程质量管理作业指引》、《项目设计管
独立董事朱武祥、张奇峰、主京伟先生。其中，孟 理流程》等制度规范工程建设开工的各项准备工作，
森原为平安人寿投资管理中心负责人，王威原为平 以确保所有工程建设开工前均已满足必备开工条
安不动产资本有限公司董事总经理，吴向东历任华 件。公司依据制度严格筛选监理单位和施工单位，
润置地有限公司常务副总经理、董事总经理、董事 同时制定了适当的施工组织和施工计划，确保项目
会主席等职务， 2019 年 2 月被聘任为公司首席执行 进度及质量得到有效的监督和控制。工程付款依据
官暨总裁。此外，俞建于 2018 年 10 月被聘任为公 《付款结算管理办法》、工程进度计划和合同付款条
司分管财务及融资等业务的联席总裁，俞建曾任华 件等制定资金支付计划并按照计划安排付款。公司
搁置地有限公司执行董事、高级副总裁、首席执行 管理层定期复核资金支付计划，保证资金管理清晰，
官。整体而言，平安人寿入股后在公司治理结构方 确保工程项目施工有序。公司制定《项目竣工验收
面的参与程度明显增加，将有助于中国平安与公司 及物业移交作业指引》规范竣工验收工作。公司严
协同战略的实施。 格按照该指引进行工程验收，确保竣工工程交付完
整，保证竣工工程不存在重大质量隐患。
内部控制
对外担保方面，公司己制定《对外担保管理办
公司建立了一套比较完整的内部控制体系，从
法)) ，明确规定对外担保对象的审查、担保合同的
公司层面到各业务流程层面建立了内部控制及内
订立、担保的风险管理、担保的信息披露、担保相
部监督机制，为公司经营管理的合法合规、资产安
关人员责任等事项。公司对子公司提供担保适用上
全、财务报告及相关信息的真实、完整提供了保障。
述《对外担保管理办法机公司担保形式包括保证、
预算管理方面，公司制定《预算管理流程与规
抵押、质押及开立信用证等。公司对外担保实行统
范》明确预算管理目的与原则，规范预算编制及审
一管理，非经公司董事会或股东大会审议批准，任
批流程，界定预算委员会、财务管理部门和其他管
何人无权以公司名义对外提供任何形式的担保。
整体看，公司建立了规范合理的法人治理结构
3 公司原董事胡学文及郭绍增分别于 2018 年 9 月及 2019 年
和良好的内部控制机制，对公司经营管理起到了积
2 月辞职。
4 公司于 2019 年 2 月 19 日召开第六届董事会第六十兰次会 极作用。
议审议同意提名吴向东先生为公司第六届董事，该提名议
案尚需提交公司 2019 年 3 月 7 日召开的第三次临时股东大
会审议通过。
23 华里幸福基业股份有限公司
2019 年公开发行公司债券〈第一期)信用评级报告
D. co诚信HE 债券评级
年均复合增长率为 46.01%。自有资本实力方面 ，
战略规划
得益于利润留存和少数股东权益逐年增加 ， 公司自
公司坚持"成为全球产业新城的引领者口，秉持
有资本实力不断资实 ， 20 1 5-2017 年末所有者权益
"以产兴城、以城带产、产城融合、城乡一体"的系
(含少数股东权益)合计分别为 256.30 亿元、 380.32
统化发展理念，聚焦精耕核心城市群，全面开放合
亿元和 7 10. 33 亿元，近三年年均复合增长率
作，坚持高周转，进一 步落实和优化"以区域为单
66.4 8% 。截至 2018 年 9 月末，公 司资产总额小幅
元"的经营体系。公司在项目拓展方面将继续紧跟
上升至 3 ，973 . 87 亿元 ， 同时负债规模升至 3 ，3 55.07
国家京津冀协同发展、长江经济带发展、粤港澳大
亿元，受少数股东权益下降的影响 ， 公司所有者权
湾区发展等国家战略，依托核心城市群加快布局拓
益减少至 618.81 亿元。
展;同时开拓海外产业新城业务，围绕大型核心城
图 8: 2015-2018.Q3 公司资本结构分析
市快速布局 。公司亦将推进业务的全面开放合作 ，
2 ,000 900/0
加快落地产业新城基金等各业态合作:全面开放住 1 ,800 800/0
1 ,600 70%
1 ,400
宅开发合作井分区域推进 ; 通过合作提升产业小镇 1 , 200
60号也
50%
1 ,000
开发运营能力。 800
400/0
30平♀
600
在经营投资能力及管控水平方面，公司注重现 400 200/0
200 10中。
金流管理水平的优化提升，将从投资能力、资 产管 。 00/0
2015 2016 2017 2018.Q3
理能力、风险管理体系等方面继续完善产业新城经 = 所葡萄权益 … 短期债务
= 长期债务 提严负债率
营投资体系，不断优化投资策略 ， 增强经营投资能 -一 制目询:;t1r.t~i! ~←- 5).诲在{.m事
力。公司房地产开发业务将落实高周转策略 ， 同时 资料来源 : 公司定期财务报告，中诚信证评整理
还将继续保持和开拓丰富的融资渠道，重视融资戚 从资 产构成来看 ，公司 资产主要 由货币 资金、
本的控制。此外 ， 公司还注重内部质量管理，将通 应收账款、存货和其他流动资产构成， 2015-201 7
过业务流程的标准化、质量标准化体系的建立与推 年末上述科目合计占流动资产的比重保持在 93%
广，构建长久发展的管理架构 ，全面提升产品品质 以上 。具体来看 ， 2015-2 017 年末公司货币 资金分
与客户满意度。 别为 368.02 亿元、 455.0 3 亿元和 6 81.05 亿元，年
总体来看，公司根据外部环境及其自身经营实 均复合增长率为 36.04% ，年均复合增长率为
际制定的战略规划较符合公司现阶段发展需求。 3 6.04% ，主要系银行存款的增加。同期末公司应收
账款分别为 7 l. 77 亿元、 95.01 亿元和 1 89.10 亿元，
财务分析
主要为与政府结算款项，其中 20 17 年末同比大幅
以下分析基于公司提供的经中兴财光华会计
增长 99.04% ， 主要系应收政府园区结算款的增加 :
师事务所(特殊普通合伙)审计并出具标准无保留
账龄方面 ， 201 7 年末应收账款账龄 9 8% 以上为 1
意见的 2015-2017 年审计报告以及未经 审 计的
年以内 ， 其中 l 年以内应收固安工业园区财政分局
20 18 年三季度财务报表。
占比 27 .43% 、应收大厂回族自治县财政局占比
资本结构 2 1. 64% 、应收河北沙城经济开发区 管理委员会占比
近年来随着园区开发及房地产业务投入不断 14. 01% 、应收固安新兴产业示范区财政分局占比
扩大，公司资产规模持续增长。 2015-201 7 年末， 1 3 .2 6% 、应收沈水生态科技创新城管理委员会占比
公司资产总额分别为 1 ，686 .23 亿元、 2，499. 03 亿元 4.00% ，公司未对其相 关应收账款计提坏账准备 ;
和 3 ，758.65 亿元 ， 年均复合增长率达 49 . 3 0% 。同 但考虑到其回收进度较大程度依赖于区域内政府
时，园区拓展对资金需求持续增长，公司负债规模 收入 ， 仍需对资金收回情况保持关注。 20 15-2017
亦呈现较快增长， 2015-2017 年末公司总负债分别 年末公司存货余额分别为 1 ，006.2 1 亿元、 1 ，473 .45
为 1 ，429.93 亿元、 2 ， 11 8.72 亿元和 3 ，048 . 32 亿元， 亿元和 2，297.94 亿元 ， 主要由开发成本、土地整理、
24 华夏卒福基业股份何限公司
2019 年公开发行公司侦券〈第一期〉信用评级报告
D.白呱顶僵CCXR 债 券评级
完工开发产品及基础设施建设构成 ， 其中 20 17 年 圈 9: 201S-2018.Q3 公司债务结构分析
末开发戚本及完工开发产品合计 1 ，3 80.63 亿元，占 1,000
n
u
。
。
匀
n
900 u '
κ
比为 60 . 0 8% 。同期末其他流动资产账面价值分别 800 u
n u
v
n
7 00 u k
J
为 39 . 08 亿元、 75 .32 亿元和 1 27.65 亿元，其中 2017
n
600 u A
n 斗
500
?
年末其他流动资产中对第三方的委托贷款规模 4 00 u
n
J
300 υ 吨
n ，
u '
200
1 7 .02 亿元。此外， 2017 年末公司其他应收款账面 100
且
。
余额 105.87 亿元，计提坏账准备 6.00 亿元 ; 其他
20 15 20 16 2017 20 18.Q3
应收款中大部分为土地保证金和信托业保障基金， = 栩栩储骨 四- 长制储骨 -←- ~是相制儒梧忱
资金回收时 间仍存在一定的 不 确定 性 。截至 20 1 8
资料来源 : 公司定 wl财务报告，中诚信证评整理
年 9 月 末 ， 公司流动资产 3.67 1. 84 亿元 ， 其中货 币
所有者权益方面 ， 公司所有者权益主要由未分
资金 379.07 亿元、应收账款 314.63 亿元、存货
配利 润、其他权益工具和少数股东权益构成。受益
2 ，539.09 亿元、其他流动资产 1 68.91 亿元、其他应
于持续增长的营业总收入和很强 的 盈利 能力 ， 公司
收款 160.02 亿元。
不断累积未分配利润 ， 截至 2017 年末未分配利润
负债方面，公司负债主要由应付账款、预收款
为 201.99 亿元 ， 占所有者权益比重为 28.44% ; 同
项和有息债务构成。 2015-2017 年末，公司应付账
期末公司其 他权 益工具中的永续债主要系发行的
款分 别 为 160 .27 亿元、 204.25 亿元和 254 .22 亿元，
可续期委托贷款 ， 其中 2017 年公司新发行 4 笔可
应 付账款对象主要为地方政府，大部分为应付 工程
续期委托贷款使得当年末其他权益工具同比增加
款 ， 账龄在 i 年以内的占比为 86 . 03%; 同期末预
80 亿元 ， 占所有者权益比重为 1 2 .67% 。另外，近
收款项分别为 672.55 亿元、 1 ，025 .48 亿元和 1 ，324.76
年来多家信托及资产管理公司向公司子公司增资
亿元 ， 主要为预收购房款。截至 2018 年 9 月末，
并取得少数股权，使得公司少数股东权益逐年增
公司应付 账款 323.89 亿元，较上年末上升 27 .4 1 % ;
加 ， 20 1 7 年末 少 数股 东权益增至 339.38 亿元 ， 占
预收账款 1 ，525.36 亿 元 ， 较上年末增长 15.14% 。
所有者权益 比重为 47.78% 。截至 20 1 8 年 9 月末 ，
有息债务方面，由于园区拓展对外部资金较为
公司其他权益工具中的永续债和少数股东权益分
依赖，近年来公司债务规模增 长 较快 ， 201 5-201 7
别为 90.00 亿元和 2 1 3 .27 亿 元 ，占 同期末所有者权
年末公司有息债务分 别 为 50 1.39 亿元、 722 .1 1 亿元
益的比重分别为 14.54%和 34 .47% 0 2018 年以来 ，
和 1 ， 1 90.10 亿元 ， 近三年年均复合增长率达
尽管随着少数股东权益约定到期的回购，公司少数
54.07% ; 从债务期限结构来看，同期末公司长短期
股东权益占 比 略有下降 ，但其整体规模仍 处于较高
债务 比 〈短期债务/长期债务〉分别为 0 . 72 倍 、 0.3 9
水平。
倍和 0.55 倍 ， 近年来公司通过发行公司债券、中期
财务杠杆比率方面 ， 20 1 5-2017 年末 ， 公司资
票据、 ppp 资产证券 化产品等方式拓宽长期融资渠
产负债率分别 为 84.80% 、 84.78%和 8 1.1 0% ; 净负
道 ， 其债务期 限结构较为合理。截至 20 1 8 年 9 月
债率分别为 52.04% 、 70.23%和 7 1. 66% 。若考虑永
末 ， 随着园区及房地产项 目 的逐步推进，总债务规
续债发行情况 ， 2017 年末其实际资产负债率和净负
模为 1 ， 195.72 亿元 ，长 短期债务比下降至 0.31 倍。
债率分别为 83 .50%和 84. 33% 。截至 2018 年 9 月末 ，
公司资产负债率和净负债率分别为 84 .43% 和
1 3 1 .9 7% 。
总体来看 ， 近年来随着园区开发及房地产业务
投入的不断扩大，公司负债规模持续增长:同时受
益于不断拓宽的融资渠道 ， 公司债务期限结构较为
合理。但中诫信证评也关注到，公司应收账款等资
25 华夏幸福基业股份有限公司
2019 年公开发行公司债券(第一期)信用评级报告
D臼圳呻旧阳信证CCXR 债券评级
金收回情况及发行的可续期委托贷款后续偿还情 司放缓项目推盘节奏所致 ; 同期，公司总资产周转
况需保持关注 : 同时近年由于金融机构向公司子公 率分别为 0.27 次、 0.26 次和 0 . 19 次。
司 增资 ， 其少数股权权益规模较大 ， 或将面 临 一定 现金流方面， 201 5-20 1 7 年 公司经营性净现金
的股权回购压力。 流分别为 74 .50 亿元、 77.63 亿元和 -162 .28 亿元，
20 1 5-2016 年受房地产业务回款情况较好影响均呈
流动性
现净流入状态 ; 2017 年在近三年首次出现负值 ， 系
公司资产主要以流动资产为主， 2015-201 7 年
公司 业务扩张 ， 新区域支出增加所致。同期公司经
末，公司流动资产占同期总资产的比例分 别 为
营活动净现金流/短期债务分别为 0.3 5 倍、 0.39 倍
9 1.1 9% 、 89 .46%和 92.72% ， 占比始终保持在 89%
和 -0.38 倍 ， 经营活动现金流对其短期债务尚不能
以 上。从流动资产 的构 成来看，公 司 流动资产主要
形成良好保障。 20 1 8 年 1-9 月 ， 公司经营活动净
由货 币 资金和 存货构成 ， 2015-2017 年末，公 司 货
现金仍呈现净流出状态 ， 为 -76.60 亿元 ， 其对债务
币资金 和 存货占同期流动资产的比 例 分 别为
保障能力 仍有限。
89. 3 7%、 86.26%和 85 .48%0 2018 年 9 月 末公 司 流
货币资金方面 ， 近年来公司货币资金规模快速
动资产占总资产的 比 重为 92.40% ，货 币 资金和 存
增 长， 20 1 5-2017 年末公司货币资金分别为 368.02
货合计 占流动资产 的比重为 79.47% 。
亿元 、 455.03 亿元和 68 1. 05 亿元 ， 近三年年均复合
表 16: 20IS"""2018.Q3 公司流动资产分析
| 项目 阳川mDJ 增长率为 36.04% ; 同期末货币资金/短期债务比分
流动资产/总资产 9 1. 19% 89 .46% 92.72% 92 .4 0% 别为 1. 75 倍、 2 .26 倍和 1. 6 1 倍 ， 货币资金对短期
抒货/流动资产 65 .4 4% 65.91% 65.94% 69. 15% 债务 的覆盖程度较强。
货币资金/流动资产 23.93% 20.35% 19.54% 10.32% 表 18: 201 护2018.Q3 公司部分流动性指标
〈存货+货币资金)
流动资产
/ ^^
9.37% 86.26% 85 .4 8% 79.47%
J
| 项目 阳川~川咀
资料来源 : 公司定期财务报告，中诚信证评整理
货币资金〈亿元) 368.02 455.03 68 1.05 379.07
经营活动现金流净额
存货方面 ， 20 1 5-2017 年末公司存货净额分别 74.50 77.63 -162.28 -76.60
〈亿元)
为 1 ，006.2 1 亿元、 1 ，473 .45 亿元和 2，297.94 亿元， 经营 J争现金流/短期侦
0.35 0.39 -0.38 -0.36
务 (X)
由于国区土地整理、基础设施建设 、 工程施工及房
货币资金/短期债务
1.75 2.26 1.61 1.34
地产开发成本逐年增加 ， 公司存货规模增长较快 。 (X)
资料来源 : 公司定期财务报告， 中 诚信证评整理
其中， 20 1 7 年末 公司存货 中 开发成本和完工 开发产
总体来看 ， 受推盘节奏放缓影响，公司资产周
品占 比分别为 57. 1 0%和 2 .79% ， 开发成本和完工开
转速度有所下 降 ， 且随着园区 业务的扩张经营 t生现
发产 品 主要分布于环北京地区 ， 后续房地产 市场调
金流呈现净流 出 状态。但公司手持货币资金充足，
控政策或对其销 售回款带来一定 的 不确定 '性 。
对短期债务形成了充分的保障。
表 1 7: 201S~2017 年公司存货分析
| 项目 mIIil 川 mD.l I 盈利能力
存货(亿元) 1,006.21 1,473.4 5 2, 297.94
随着产业发展服务、土地整理、房地产开发等
土地整理/存货 22.30% 24.25% 26.56%
业务的拓展，近年来公司营业总收入持续增长。
基础设施建设/存货 6.97% 5.37% 9.98%
工程施工/存货 8.37% 7.25% 1. 46% 2015-20 1 7 年 ， 公司分别实现营业总收入 3 8 3 .3 5 亿
开发成本/存货 53.88% 56.73% 57.10% 元、 53 8. 2 1 亿元和 596.35 亿元，年均复合增长率 为
完 t开发产品/存货 7.11% 4.32% 2.79%
24.73% ; 其中产业发展服务和房地产开发业务系公
资料来源 . 公司定期财务报告，巾诚信证评整理
司 收入的最主要来源 ， 2017 年分别实现 收入 23 0.86
周转效率方面 ， 2015-201 7 年公司存货周转率
亿元和 289 . 31 亿元，同比增加 110.4 1 % 和减少
分别为 0.28 次、 0 .29 次和 0.16 次 ， 其中 2017 年同
18.22% ，占营业总收入的 比 重分别为 3 8.93% 和
比下降 0 . 1 3 个百分点系受到区域调控政策影响 ， 公
4 8.79%0 2018 年 1 -9 月 ， 公司实现营业总收入
26 华夏幸福基业股份甸限公司
20 1 9 年公开发行公司债券(第一期〉借用评级报告
D∞圳旧信CCXR 债券评级
45 1.41 亿元 。此外，截至 2018 年 9 月末，公司 预 20 1 8 年 1~9 月，公司实现经营性业务利润 107.34
收款项为 1 ，525 .36 亿元，较大规模的己售待结算资 亿元，当期实现利润总额 111 .44 亿元 ， 净利润 79 .46
源为公司经营业绩的提升提供有力保障。 亿元，所有者权益收益率为 1 7 .1 2%。
毛利率方面， 20 1 5~201 7 年公司综合毛利率分 图 10: 201 护2018.Q3 公司利润总额分析
别为 34.52% 、 33.03%和 47 .93% ，整体处于较高水 1 60 俨亿元
140
平，其中 201 7 年毛利率增长较快系受到结转的房
120
地产项目毛利较高及综合服务业务毛利率上升较 100
80
快影响。分板块来看，产业发展服务业务毛利率分 60
别为 95.01% 、 95.75%和 92.25% ，盈利能力很强: 40
20
同期房地产业务毛利率分别为 24.61% 、 17.54%和 O
-20 20 15 2016 2017 2018.Q3
22.27% ，该板块业务毛利率水平整体偏低 。 2018
.:;tOI忡H岛捕 。挣齿i&话 公卦。价f.晋甜曲捕 询严璐f.1胁 。如割料'带剌汩
年 1~9 月，公司营业毛利率为 45.37% 。
期间费用方面 ， 2015~2017 年公司期间费用分 资料来源 : 公司定期财务报告， "1 ' 诚信证评整理
别为 3 7.89 亿元、 60.61 亿元和 104.30 亿元 ， 主要 总体来看，近年来受行业景气度及政策调控影
由管理费用和销售费用构成。随着公司经营规模的 响，公司房地产业务收入规模有所下降，毛利率水
扩大，其管理费用和销售费用逐年增长， 201 7 年公 平整体偏低;同时随着业务的扩张使得公司人工成
司管理费用和销售费用分别为 74 .88 亿元和 1 9.63 本上升较快 ， 期间费用控制能力有待加强。但得益
亿元 ， 同比分别增长 106.68%和 1 4.68% ， 其中管理 于主要板块业务的良好发展，其营业总收入规模逐
费用增幅较大系受到公司规模增长，人工薪酬等费 年增长，综合毛利率处于较高水平，整体盈利能力
用支出增加所致 。此外 ， 受公司融资规模扩大的影 很强。
响 ， 2017 年公司的财务费用同比增长 74 .07%至 9.80
偿债能力
亿元。 2015~201 7 年公司期间费用占同期营业总收
从债务规模来看 ， 近年来公司的债务规模快速
入的比例分别为 9.88% 、 11.26%和 17 .49% ， 期间费
增长 ， 截至 2017 年末 ， 公司总债务规模达 1 ， 190.10
用控制能力有待提高。 2018 年 1 -9 月，公司期间
亿元，其中短期债务为 423 .02 亿元 ， 长期债务为
费用合计 74.04 亿元，三费收入占比 16 .40% 。
710.33 亿元。截至 2018 年 9 月末，公司债务规模
表 19: 却15吨。 18.Q3 公司期间 费用分析
为 1 ， 195.72 亿元 ， 长短期债务比为 0 .3 1 倍。
| 项目 mRl 川 21117 2018.Q3 I
获现能力方面 ， 2015~2017 年公司 EBITDA 分
销售费用(亿元) 12.36 18.75 19.63 12.6 1
管理费用(亿元)
别为 74.54 亿元、 105 . 37 亿元和 154.90 亿元，得益
25.52 36.23 74.88 53.72
财务费用(亿元) 0.01 5.63 9.80 7.71 于良好的盈利能力，公司经营所得逐年增加。从主
三 费合计(亿元) 37.89 60.61 104.30 74.04 要偿债能力指标来看， 20 15~20 1 7 年公司总债务
营业总收入(亿元) 383.35 538.21 596.35 45 1. 41 /EBITDA 分别为 6.73 倍、 6. 85 倍和 7.68 倍;同期
三费 收入占比 9.88% 1 1.26% 17 .49% 16 .4 0% EBITDA 利息保障倍数分别为 2.08 倍、 2.17 倍和
数据来源 : 公司定期财务报告 ， 中诚信证评整理
2.69 倍， EBITDA 对债务本息的保障程度较好。
利润总额方面， 2015~2017 年 公司利润总额分
别为 69 .49 亿元、 89 .76 亿元和 127.99 亿 元。公司
利润总额主要由经营性业务利润构成，近三年分别
为 67 . 33 亿元、 85.80 亿元和 129 .69 亿元，其经营
性业务盈利能力很强。 2015 ~20 17 年公司分别实现
净利润 49.87 亿元、 61 . 68 亿元和 88 .07 亿元:所有
者权益收益率分别为 19 .46% 、 16. 22%和 1 2 .40% 。
27 华夏卒根基业股份有限公司
2019 年公开发 行公司债券(第二期〉信用评级报告
D. 白跚叫顶阳 言 CCXR 债券评级
表 20: 2015~2018.Q3 公司主要偿债能丙指标
!可目 却~川[川
短期债务〈亿元) 210.56 20 1. 05 423.02 282.69
总债务〈亿元〉 50 1.39 722. 11 1,190.1 0 1, 195.72
经营活动净现金流
74.50 77.63 -162.28 -76.60
(亿元〕
经营活动净现金流/
0.35 0.39 -0.38 -0.36
短期债务 (X)
EBITDA (亿元) 74.54 105.37 154.90
总债务BITDA (X) 6.73 6.85 7.68
EBITD A 利息保障倍
2.08 2. 17 2.69
数 (X)
资产负债率( % ) 84.80 84.78 8 1.1 0 84 .4 3
J争负债率(%) 52.04 70.23 7 1.66 13 1.97
资料来源 : 公司定期财务报告 ， 中诚信证评始理
或有负债方面，截至 20 18 年 9 月末，华夏幸
福担保金额合计 79 1 .62 亿元，其中公司 与控股子公
司或控股子公司相五闯提供的担保金额为 790 .1 2
亿元，为对合营企业固安翌光科技有限公司提供的
担保为1.5亿元，或有风险较小。
财务弹性方面，截至 2018 年 9 月末 ， 公司合
并口径获得的集团授信额度合计 3 ，565.00 亿元 ， 其
中尚未使用授信额度 2.964.23 亿元，且公司作为上
市公司，拥有直接融资渠道。此外，自平安集团入
股以来，公司得到平安集团多种方式的直接及间接
融资支持。
总体来看，随着产业新城建设规模的不断扩
大，公司或面临较大的资本支出压力 : 同时其债务
持续增长，经营活动现金流波动较大。但考虑到园
区运营与地产开发相结合的模式使得公司营业总
收入持续增长，且综合毛利率处于较高水平，盈利
能力及获现能力很强;加之公司与主要银行保持良
好的合作关系，以及平安集团作为战略投资人在融
资方面的支持，公司备用流动性充足 ， 同时作为上
市公司，其拥有直接融资渠道，整体对其债务本息
的偿还提供有力的保障。
结论
综上，中诚信证评评定华夏幸福基业股份有限
公司主体信用等级为 AAA ，评级展望为稳定 ; 评
定"华夏幸福基业股份有限公司 20 19 年公开发行公
司债券(第一期) "信用级别为 AAA 。
28 华夏幸福基业股份有限公司
2019 年公开发行公司债券〈第一期)信用评级报告
~白眼专思11 债券评级
关于华夏幸福基业股份有限公司
2019年公开发行公司债券(第一期)的跟踪评级安排
根据中国证监会相关规定、评级行业惯例以及本公司评级制度相关规定，自首次评级报
告出具之日〈以评级报告上注明日期为准〉起，本公司将在本期债券信用级别有效期内或者
本期债券存续期内，持续关注本期债券发行人外部经营环境变化、经营或财务状况变化以及
本期债券偿债保障情况等因素，以对本期债券的信用风险进行持续跟踪。跟踪评级包括定期
和不定期跟踪评级。
在跟踪评级期限内，本公司将于本期债券发行主体及担保主体(如有)年度报告公布后
两个月内完成该年度的定期跟踪评级，并根据上市规则于每一会计年度结束之日起 6 个月内
披露上一年度的债券信用跟踪评级报告。此外，自本次评级报营出具之日起，本公司将密切
关注与发行主体、担保主体(如有〉以及本期债券有关的信息，如发生可能影响本期债券信
用级别的重大事件，发行主体应及时通知本公司并提供相关资料，本公司将在认为必要时及
时启动不定期跟踪评级，就该事项进行调研、分析并发布不定期跟踪评级结果。
本公司的定期和不定期跟踪评级结果等相关信息将根据监管要求或约定在本公司网站
( www.ccxr.com.cn) 和交易所网站予以公告，旦交易所网站公告披露时间不得晚于在其他交
易场所、媒体或者其他场合公开披露的时间。
如发行主体、担保主体(如有〉未能及时或拒绝提供相关信息，本公司将根据有关情况
进行分析，据此确认或调整主体、债券信用级别或公告信用级别暂时失效。
29 华里幸福基业股份有限公司
2019 年公开发行公司债'" (第一期)信用评级报告
~ 白呵顶耐跚阳
CCXR 债券评级
附一=华夏幸福基业股份有限公司股权结构图(截至 2018 年 9 月 30 日〉
|时 1
80.00%
100.00%
北京东方银联投资管理有限公 廊坊幸福基业投资有限公
司 司
81.00%
中国平安人寿保险股份有限公
司
0.68% 19.52%
社会公众股 华夏幸福基业股份有限公 平安资产管理有限责任公司
司
30 华亘幸福基业股份有限公司
2019 年公开发行公司债"， c 第 期〉信用评级报告
@白眼ffZ11 债券评级
附二 z 华夏幸福基业股份有限公司组织结构图〈截至 2018 年 9 月 30 日〉
战略委员会
薪酬与考核委员会
提名委员会
审计委员会
总裁办公室
产 未 城 战 战 信 战 财 融 基 资 p 风 法 企 口 全 组 人 常 华 总 审
业 来 市 略 略 息 略 务 资 金 产 p
p 控 律 业 阳 面 织 力 青 夏 裁 计
研 城 规 规 管 管 投 管 中 管 管 合 事 发 牌 质 发 资 藤 幸 办 监
究 市 划 划 理 理 资 理 心 理 理 规 务 展 公 量 展 源 发 福 公 察
院 研 研 中 中 中 中 中 中 中 研 中 中 中 关 管 中 中 展 室 中
究 心 心 大
究 究 心 心 心 心 心 心 心 心 心 中 理 心 中 学 心
院 院 中 心 中 心
心 心
产 产 孔 产 设 华 医
业 业 雀 业 发 夏 疗 物
新 小 城 发 展 华 事
城 镇 住 展 有 夏 业 业
集 集 宅 集 限 新 部
团 团 集 团 公 城 集
团 司 建
团
31 华里幸福基业股价有限公司
2019 年公开发行公司债#(革 期〉信用评级报告
}} 白叫叫顶刷f信言 CCXR 债券评级
附三:华夏幸福基业股份有限公司主要财务数据及财务指标
l财务数据〈单位z 万元〉 川 I , 川7 川--
货 币 资金 3,680 , 167.43 4 , 550 , 308.81 6, 810 ,488 .49 3,790 , 727.99
应收账款净额 717 , 747.73 950 , 077.53 1,891 , 03 1.77 3 , 146,293.14
存货净额 10, 062 , 119.82 14,734 ,474.93 22 ,979 ,438.54 25 ,390,869.05
流动资产 15 , 376,51 1.77 22, 356, 117.31 34, 848 , 628 .42 36 ,718 ,417.00
长 期投 资 65 , 900.69 186 , 597.86 463 , 373 .43 486 , 105.68
固定资产合计 540 , 520.94 738 , 188 .4 0 998 , 314.04 1, 088 , 016.66
总资产 16,862 , 335.2 1 24 ,990 , 332.88 37, 586 ,47 1.3 9 39, 738 , 750.00
- 一一
短期债务 2 , 105 , 569.39 2 , 010 , 509.56 4 , 230 , 193.82 2, 826 , 899.13
长期 债务 2 ,908 , 311.85 5, 210, 58 1.88 7 , 670 , 797.07 9 , 130,27 1.1 6
总债 务(短期债务+ 长期债务〉 5, 013 , 88 1.24 7 , 221 , 091 .44 11 , 900 ,990.89 11 , 957 , 170.29
总负债 14, 299 ,335.20 21 , 187 , 162.35 30, 483 ,216.05 33 , 550 ,685.88
所有者权益〈含少数股东权益〉 2, 563 ,000.01 3, 803 , 170.53 7 , 103 ,255.33 6, 188, 064.11
营业 总 收入 3, 833 ,468 .97 5, 382, 058.75 5, 963 , 542.03 4, 514 , 140.18
三费 前利润 1, 052 ,230.21 1,464 ,066.28 2 , 339, 981.58 1, 813,793. 14
投资 收 益 30,378.86 41 ,497.0 1 73 ,447.96 104,373.73
净利润 498 ,709.13 616 , 811.83 880 ,657.10 794 , 56 1. 77
息税折 旧 摊销前盈余 EBITDA 745 ,358.29 1, 053 ,686.28 1, 549 ,029.99
经营活动产生 现金净流量 744 ,972.27 776 ,306 .42 -1 ,622, 772.90 -766 ,008.06
投资活动产生现金净流量 -579 ,554.68 -2 , 506 , 231.96 -2 ,002 ,991.36 -916 ,373.07
筹资活动产生现金净流量 1, 929 ,584.09 2, 539 ,375 .09 5, 709 , 832.28 -1, 11 1,312.67
现金及现金等价物净增加 额 2, 095 ,608.28 812 ,867.04 2, 088 ,020.72 -2 ,791 ,278.72
| 财务指标 2 15 2 1 2 17 川 8-
营业毛利 率( % ) 34.52 33.03 47.93 45.37
所有 者权益 收益率( %) 19 .4 6 16 .22 12 .4 0 17. 12
EB ITDA/营业总 收入 ( % ) 19 .44 19.58 25.97
速动比率 (X ) 0 .4 7 0 .4 8 0.52 0 .4 6
经营 活动 净现金/总 债 务 (X ) 0.15 0.11 -0.14 -0.09
经营 活动 净现金/短期 债务 ( X ) 0.35 0.39 -0 .3 8 -0.36
经营 活动净现金/利息支出 ( X) 2.08 1. 60 -2.82
EBITDA 利息倍数 ( X ) 2.08 2.17 2.69
总 债务厄BITDA ( X) 6.73 6.85 7.68
资产负债率(%) 84.80 84.78 8 1.1 0 84 .4 3
总资 本化比率( % ) 66.17 65.50 62.62 65 .90
长期 资本 化比率( % ) 53.16 57.81 5 1. 92 59.60
净负 债 率( % ) 52 .04 70.23 7 1. 66 13 1. 97
注: 1 、所 有 者权益包含少数股东权益 ， 净利润 包 含少 数胶东 损 益 :
2 、 20 1 5 ~ 2017 年末其他流动负债 中"短期 应付 债券"己调整至短期债务，长期应 付 款中 计 息部分己调整至~期债务 ， 一
年 内 到期的非流动负债 中"一年 内 到j冽 的待转销项税"不计入总债务 ; 2018 年 9 月末财务报表无附录，因此未做相关
债务调整 ;
3 、 2018 年前三季度所有者权益收益率 、 经营活动净现金/总债务、经营活动净现金/短期债务指标均经年化处理 。
32 华夏幸福基业股份何限公司
20 19 年公开发行公司债券 ( 第一期 〕 信用评级报告
~ 白叫唰顶削信言 债券评级
CCXR
附四 z 基本财务指标的计算公式
货币资金等价物=货币资金+交易性金融资产+应收票据
长期投资=可供出售金融资产+持有至到期投资 +长期股权投资
固定资产合计=固定资产+在建工程+工程物资+固定资产消理+生产性生物资产+油 气资产
短期债务=短期借款+交易性金融负债+应付票据+一年内到期的非流动负债
长期债务=长期借款+应付债券
长短期债务比=短期债务/长期债务
总债务=长期债务+短期债务
净债务=总债务货币资金
三费前利润=营业总收入 .营业成本.利息支出 .手续费及佣金支出 .退保金，赔付支出净额-提取保险合同准
备金净额"保单红利支出 "分保费用 "营业税金及 附加
EBIT (息税前盈余) =利润 总额+计入财务费用的利息支出
EBITDA ( 息税折旧 摊销前盈余) =EB IT+折 |日 +无形资产摊销+长期 待摊费 用 摊销
资本支出 =购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金+取得子公司此其他营业单位支付 的砚金
净额
营业毛利率= (营业收入 - (营业成本+利息、支出+手续费及佣金支出+退保金+赔付支出净额+提取保险合
同准备金净额+保单红利支出+分保费用) ) /营业收入
EBIT 率=EBIT/营业总收入
三费收入比= (财务费用+管理费用+销售费用) /营业总收入
所有者权益收益率=净利 润/期末所有者权益
流动 比率=流动资产/流动负债
速动 比率= (流动资产存 货 ) /流动负债
存货周转率=主营业务成本〈营业成本) /存货平均余额
应收账款周转率=主营业务收入净额〈营业总收入净额) /应收账款平均余额
资产负债率=负债总额/资产总额
总资本化比率=总债务/ (总债务+所有者权益 ( 含少数股东权益) )
长期资本化比率=长期债务/ (长期债务+所有者权益(含少数股东权益》
EBITDA 利息倍数=EBITDA/ (计入财务费用的利息支出+资本 化利息支出)
净负债率= (总债务，货币资金) /所有者权益
经营性业务利润=营业收入-营业成本-营业税金及附加 三费
33 ~Hl. '拉祸 Jit业股份有 限 公 司
2019 年公 开 发行公司侦券(;>>-期〉 信 用评级报告
~白眼信1日
CCXR 债券评级
附五 z 信用等级的符号及定义
主体信 用评级 等级符号及定义
l 等级符号 含义 I
AAA 受评主 体偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影 响，违约风险极低
AA 受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低
A 受评主体偿还债务的能力较强 ， 较 易受不利 经济环境的影响，违约风险较低
BBB 受评主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约凤险 一 般
BB 受评主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很 大， 有较高违约风险
B 受评主体偿还债务的能力较火地依赖于良好的经济环境，违约风险很高
ccc 受评主体偿还债 务的能力极度依赖于良好的 经济环境 ， 违约风险极高
cc 受评主体在破产马克重组时可获得的保护较小，基本不能保证偿还债务
C 受评主体不能偿还债务
注 : 除 AAA 级， ccc 级〈含 〉以下等级 外，每一个信用 等级可用叫"、 飞"符号进行微调 ， 表示信用质:!iì:略高或略低于本等
级。
评级展望 的 含义
| 内容 含义
正面 表示评级有 上升趋势
负面 表示评级有下降趋势
稳定 表 示评级大致不会改变
待决 表示评级的上升或下调仍有待决定
评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级跑向。给予评级展望时，主 要考虑中 至长期
内受评主体可能发生的经济或商业基本因素变动的预期和判断 。
长期债券信用评级等级符号及定义
| 等级符号 含义
AAA 债券安全性极强，基本不受不利经济环境的影响 ， 违约 风险极低
AA 债券安全性很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低
A 债券安全性较强，较易受不利经济环境的影响 ， 违约风险较低
BBB 债券去全性一般，受不利经济环境影响较大 ， 违约风险一般
BB 债券安全性较弱，受不利经济环境影响很大， 有较高违约 风险
B 债券安全性较大地依赖于良好的经济环境，违约凤险很高
ccc 债券安全性极度依赖于良好的 经济环境 ， 违约风险极 高
cc 基本不能保证偿还债券
C 不 能偿还债券
注 : 除 AAA 级， ccc 级(含〉 以 F等级外 ， 每一个 信用等级可用 吨"、 ~， "符号进行微词 ， 表示信用质量略高或略低于本等
级。
34 华 '-l 幸福基业 股份甸限公司
2 019 年公开发行 公 司侦券(第一期〉信用树级报告
D. OJIi1信1日
CCXR 债券评级
短期债券信用评级等级符号及定义
| 等级 含义 |
A-l 为 最高短期信 用 等级 ， 还本付 息能力很 强 ，安全性很 高。
A之 还本付 息能力较强，安全性较高 。
A-3 还本 付息能力 一般 ， 安全性易受不利环境变化的 影响。
B 还本付 息能力较低，有 一定 的 违约风险 。
C 还本付息 能 力 很低， 违约凤 险较高。
D 不能按期还本付息。
注 : 每一个信用等级均不进行"+"、" "微调。
35 华'u.卒:根基业股份奋限公司
201 9 年公开发行公 4 侦券〈第 一 期)信用评级报告