《中国证监会行政许可项目审查一次反馈意见通知书
（181122 号）》之资产评估相关问题回复的核查意见
中国证券监督管理委员会：
根据贵会 2018 年 9 月 11 日签发对青岛天华院化学工程股份有限公司（以
下简称“公司”或“上市公司”）发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交
易申请文件出具的第 181122 号《中国证监会行政许可项目审查一次反馈意见通
知书》（以下简称“反馈意见”），中联资产评估集团有限公司（以下简称“中
联评估”）作为本次交易的资产评估机构，已会同上市公司与各中介机构，就
贵会反馈意见要求评估师核查的内容进行了核查及落实，现就相关问题作出书
面回复如下。
问题 13
申请文件显示，1）上市公司 2016 年 9 月完成非公开发行募集资金金额净
额为 4.79 亿元。2）上市公司分别于 2017 年 10 月 19 日及 11 月 17 日收到上海
证券交易所通报批评纪律处分决定书及青岛证监局的出具的警示函，内容均涉
及上市公司“违规使用募集资金，与关联方发生大额非经营性资金往来”及
“大额政府补助未及时披露”。3）上市公司报告期末 2018 年 3 月 31 日货币资
金为 15,244.71 万元，资产负债率为 29.50%。请你公司：
1）补充披露上市公司分别收到上海证券交易所的通报批评纪律处分决定书
及青岛局的出具的警示函所涉及的上市公司“违规使用募集资金”的具体情况，
截至目前是否已经整改完毕，未来进一步规范募集资金专户管理、使用及监督
的相关具体内部控制措施。
2）补充披露上市公司前次非公开发行募集资金截至目前的使用进展及使用
效果。
3）补充披露本次交易收益法评估及业绩承诺中是否考虑募投项目所产生效
益。
4）结合前述情况及上市公司报告期末货币资金余额、资产负债率等，进一
步补充披露本次交易募集配套资金的必要性。
请独立财务顾问、律师、会计师及评估师核查并发表明确意见。
回复：
一、补充披露本次交易收益法评估及业绩承诺中是否考虑募投项目所产生
效益
本次发行股份购买资产，采用收益法、市场法对装备卢森堡股东全部权益
价值进行评估，并采用收益法的评估结果作为最终评估结果；采用重置成本法
对三明化机、华橡自控生产相关的土地、房产、设备进行评估，并以该结果作
为最终评估结果。
对标的资产采取收益法评估时，预测现金流中不包含募投项目所产生的收
益，募投项目建成后的未来收益亦不包含在标的资产在业绩承诺期内的承诺业
绩中。
因此，募投项目的预期收益是否实现，不影响本次交易的标的资产评估作
价。交易对方做出的业绩承诺，系按照上述收益法评估中对于未来年度的预期
收益所做出的，未包含实施募投项目所带来的收益。
二、评估师核查意见
经核查，评估师认为：上市公司补充披露了本次交易收益法评估及业绩承
诺中未考虑募投项目所产生效益。上述补充披露和分析说明具有合理性。
问题 14
申请文件显示，上市公司 2016 年、2017 年出现由盈转亏的情况。其中 2016
年净利润为 627.99 万元，2017 年净利润为-4,693.77 万元。同时上市公司 2017
年营业收入、毛利率均出现下降。请独立财务顾问、律师、会计师和评估师根
据《关于上市公司重大资产重组前发生业绩“变脸”或本次重组存在拟置出资产
情形的相关问题与解答》的要求，补充披露针对上市公司业绩变脸专项核查情
况，包括但不限于上市后的承诺履行情况，最近三年的规范运作情况、业绩真
实性和会计处理合规性等，并发表专项核查意见。
回复：
一、上市公司业绩变脸专项核查意见的披露情况
序号 文件名 公告日期 中介机构
中信建投证券股份有限公司关于青岛天华院化学
工程股份有限公司重大资产重组前发生“业绩变
1 2018 年 6 月 7 日 中信建投
脸”或重组存在拟置出资产情形相关事项之专项
核查意见
中德证券有限责任公司关于青岛天华院化学工程
股份有限公司重大资产重组前发生“业绩变脸”
2 2018 年 6 月 7 日 中德证券
或重组存在拟置出资产情形相关事项之专项核查
意见
中国国际金融股份有限公司关于青岛天华院化学
工程股份有限公司重大资产重组前发生“业绩变
3 2018 年 6 月 7 日 中金公司
脸”或重组存在拟置出资产情形相关事项之专项
核查意见
北京市中伦律师事务所关于青岛天华院化学工程
股份有限公司重大资产重组前发生业绩“变脸”
4 2018 年 6 月 7 日 中伦律师
或重组存在拟置出资产情形相关事项的专项核查
意见
关于青岛天华院化学工程股份有限公司重大资产
5 重组的专项核查意见（信会师函字[2018]第 ZA249 2018 年 6 月 7 日 立信
号）
二、评估师核查意见
经核查，评估师认为：本次重大资产重组不涉及资产置出事项，根据《关
于上市公司重大资产重组前发生业绩“变脸”或本次重组存在拟置出资产情形
的相关问题与解答》的相关规定，本次项目不涉及资产评估机构进行专项核查
及发表核查意见。
问题 16
申请文件显示，1)前次交易方案主要流程包括中国化工集团下属装备卢森
堡向装备德国最终提供 2.98 亿欧元、股东借款 2.34 亿欧元，装备德囯 5 亿欧
元分期贷款融资中的 2.03 亿欧元合并，作为对价支付；完成交割后装备德国吸
收合并原 KMG 并进行更名。由于装备德国和原 KMG 的吸收合并，债务下沉，装
备德国 5 亿欧元分期贷款由 KMG 作为借款方承担相关债务。2)前次交易装备德
国购买原 KMG 的基础固定交易价格为 9.25 亿欧元，依据《股份购买协议》约定
的交易对价调整机制进行调整 ，最终支付 7.36 亿欧元对价。3)KMG 在 2016 年
末净资产为-21,614.82 万欧元。4)2017 年 9 月 22 日装备卢森堡施行了债务重
组，金额为 18,844.21 万欧元。本次交易中装备卢森堡的评估和交易作价为
606,190.10 万元。请你公司：
1)补充披露前次交易中装备德国购买原 KMG 的基础固定交易价格 9.25 亿欧
元与最终调整结果 7.36 亿欧元存在较大差异的具体原因及合理性,并进一步补
充披露各调整项目的确定情况、确定依据及计算结果。
2)补充披露 KMG 在 2016 年末净资产为负数的具体原因。
3)结合前述交易流程，进一步补充披露本次交易装备卢森堡交易对价
7.7485 亿欧元与前次股权出资金额 2.98 亿欧元及施行债务重组金额 1.88 亿欧
元合计存在较大增长的具体原因及合理性。
请独立财务顾问、会计师和评估师核查并发表明确意见。
回复：
一、补充披露前次交易中装备德国购买原 KMG 的基础固定交易价格 9.25
亿欧元与最终调整结果 7.36 亿欧元存在较大差异的具体原因及合理性,并进一
步补充披露各调整项目的确定情况、确定依据及计算结果
（一）前次收购的交易作价安排
2016 年 4 月 29 日，装备德国与 Munich Holdings II Corporation S.à.r.l.已按
照《股份购买协议》的约定完成了交割相关事宜并签署了《交割议定书》。根据
《股份购买协议》的约定，装备德国收购原 KMG 的基础交易价格 9.25 亿欧元，
需要经过一定的调整后得到最终的股权价值，以确定最终的交易价格。因此，
《股份购买协议》约定了针对前述基础交易价格 9.25 亿欧元于交割日的调整事
项及调整方法，调整事项包括货币资金、金融负债、预付增值税净额和营运资
金，具体约定的调整方式如下：
出售股份的购买价款应相当于下述运算的结果：
1、基础交易价格 9.25 亿欧元；
2、加：截至交割日时的货币资金减去金融负债的净额；
3、加：截至交割日簿记为已预缴增值税额（剔除应缴增值税）的 50%的金
额；
4、加：截至交割日营运资金超过 199,650,000 欧元的任何金额，或
减：截至交割日营运资金不足 199,650,000 欧元的任何金额。
上述调整方式由交易双方根据基础交易价格，综合考虑原 KMG 资产、负
债的具体情况，经谈判后协商确定，具有商业合理性。
（二）前次收购交易价格的其他调整事项
2016 年 4 月 29 日，装备德国与 Munich Holdings II Corporation S.à.r.l.已按
照《股份购买协议》的约定完成了交割相关事宜并签署了《交割议定书》。根据
《股份购买协议》的具体约定，前次收购交易价格在交割时涉及的其他调整事
项具体如下：
1、根据《股份购买协议》，双方一致同意最终收购价格以截至交割日货币
资金、金融负债、预付增值税净额和营运资金的调整为根据确认。为保障收购
方的利益，出售方应保证原 KMG 不采取额外措施影响上述约定，除非此类措
施（i）在日常经营中与过往惯例相一致，或者（ii）在商业计划中特别规定。
特别地，自 2016 年 1 月 1 日至交割日，原 KMG 用于构建固定资产、无形资产
和资本化开发成本的资本支出应当总计不少于原 KMG 制定的预算资本支出的
80%，预算资本支出为 3,333,333 欧元乘以自 2016 年 1 月 1 日至交割日的月份
数。如未达到，在计算交割日现金时应当从中扣减实际资本支出低于预算资本
支出 80%的部分。
根据交割审计相关文件，截至交割日预算资本支出为 13,333,332 欧元
（3,333,333 欧元×4），实际资本支出为 12,659,532 欧元，高于预算资本支出的
80%，因此无须对交易对价进行调整。
2、根据《股份购买协议》，收购方须最迟于交割日促使与 Deutsche Trustee
Company Limited 的原有担保票据全额偿还（代表原 KMG）。出售方应当在交割
日将收购方或原 KMG 就提前赎回 Deutsche Trustee Company Limited 票据融资
所支付的解除费用和提前还款费用全额向收购方补偿。
根据交割审计相关文件，上述解除费用和提前还款费用合计 17,063,800 欧
元。同时，自前次付息日至交割日产生应计利息 8,468,055 欧元，前述合计对前
次收购交易对价调整减少 25,531,855 欧元。
3、根据《股份购买协议》，循环信贷属于“金融负债”，在计算最终交割收
购价格时应进行扣除，除非循环信贷协议下的额度被用于发行担保函、信用证
等根据定义不属于“金融负债”的类似工具。
根据交割审计相关文件，循环信贷额度未使用，因此无须对交易对价进行
调整。
4、根据《股份购买协议》，出售方可以继续推进原 KMG 人员调整计划的
执行，相关的成本应当由收购方或原 KMG 承担最多不超过 1,000,000 欧元，出
售方承担超过此限额的任何金额。在人员调整计划相关成本全部支付后，支付
的总金额应按照上述原则在出售方和收购方之间分配。
根据交割审计相关文件，人员调整计划成本总计 1,037,000 欧元，于 2016
年 4 月已由出售方支付，其中 1,000,000 欧元按照上述分配原则应由收购方承担，
因此前次收购交易对价调整增加 1,000,000 欧元。
5、根据《股份购买协议》，交割日的财务报表应在持续经营的基础上编制，
不考虑（i）本次交易和由此引致的任何预期影响；（ii）原 KMG 整合进入收购
方相关的任何成本；（iii）买方及其附属机构的任何行动或意图。
根据交割审计相关文件，截至交割日出售方已支付原 KMG 整合进入收购
方的相关成本 211,754 欧元，按照上述第（ii）项约定，应向出售方补偿，前次
收购交易对价相应调整增加 211,754 欧元。
（三）前次收购交割调整项目的确定情况、确定依据及计算结果
依据上述调整项目及金额，前次交易对价由基础交易价格 9.25 亿欧元调整
至最终交易价格 7.36 亿欧元的详细过程详见下表：
具体金额
调整方式 确定依据 计算过程及依据
（欧元）
根据《股份购买
1、基础交易价格 9.25 亿欧元 925,000,000 不适用
协议》约定
截至交割日的货币资金为
115,576,470 欧元
根据《股份购买 截至交割日的金融负债为
2、加：截至交割日的货币资 +115,576,470 协 议 》 约 定 及 流动有息借款
金减去金融负债的净额 -270,881,267 《交割议定书》 269,502,416 欧元，非流动
确定 有息借款 87,851 欧元及原
股东贷款产生的应收款
1,291,000 欧元
根据《股份购买
3、加：截至交割日簿记为已 截至交割日簿记为已预缴
协议》约定及
预缴增值税（剔除应交增值 +4,631,502 增值税（剔除应交增值税）
《交割议定书》
税）的 50%的金额 的净额为 9,263,004 欧元
确定
4、加：截至交割日的营运资 -13,580,875 根据《股份购买 截至交割日的营运资金为
金超过 199,650,000 欧元的任 协 议 》 约 定 及 186,069,125 欧元，因此需
何金额，或减：截至交割日的 《交割议定书》 减去截至交割日的营运资
营运资金不足 199,650,000 欧 确定 金不足 199,650,000 欧元
元的任何金额 的部分，计 13,580,875 欧
元
5、Deutsche Trustee Company 根据《股份购买 票据融资解除费用和提前
Limited 票据融资提前赎回相 -17,063,800 协 议 》 约 定 及 还款费用合计 17,063,800
关的解除费用和提前还款费 -8,468,055 《交割议定书》 欧元。应计利息 8,468,055
用 确定 欧元。
根据《股份购买
总成本合计 1,037,000 欧
协议》约定及
6、人员调整计划成本分配 +1,000,000 元，其中由收购方承担
《交割议定书》
1,000,000 欧元
确定
根据《股份购买
截至交割日出售方已支付
7、由出售方已支付的原 KMG 协议》约定及
+211,754 原 KMG 整合进入收购方
整合进入收购方的相关成本 《交割议定书》
相关的成本 211,754 欧元
确定
最终调整结果 736,425,729
综上所述，基于基础交易价格 9.25 亿欧元，依据《股份购买协议》、《交割
议定书》等文件的调整项目，最终调整后确定前次收购交易价格为 7.36 亿欧元。
二、补充披露 KMG 在 2016 年末净资产为负数的具体原因。
根据未经审计的 KMG 母公司财务报表，截至 2016 年 12 月 31 日和 2017
年 12 月 31 日所有者权益金额为-21,614.82 万欧元和 324.50 万欧元，其主要资
产负债项目如下：
单位：万欧元
项目 2017 年 12 月 31 日 2016 年 12 月 31 日
流动资产合计 12,466.43 13,645.24
非流动资产合计 25,112.79 26,230.79
资产合计 37,579.22 39,876.04
流动负债合计 10,044.46 13,147.62
非流动负债合计 27,210.26 48,343.24
负债合计 37,254.72 61,490.86
所有者权益 324.50 -21,614.82
归属于母公司所有者权益 324.50 -21,614.82
前次收购中，装备德国取得了 5 亿欧元分期贷款用于部分交易对价的支付，
由于装备德国和原 KMG 的吸收合并，上述债务下沉，由 KMG 作为借款方承担
相关债务。2016 年末，上述债务下沉导致 KMG 长期有息借款科目余额增加至
47,830.84 万欧元，进而导致 2016 年末 KMG 非流动负债大幅增加，使得其 2016
年末净资产为负数。根据《主融资协议》条款 31.8 的约定，2017 年上述借款进
一步下沉至 KMG 子公司 KMT，因此 2017 年末 KMG 母公司财务报表净资产数
据为正数。
综上所述，2016 年末 KMG 母公司财务报表净资产为负数主要系前次收购
中装备德国和原 KMG 吸收合并，债务下沉所致。
三、结合前述交易流程，进一步补充披露本次交易装备卢森堡交易对价
7.7485 亿欧元与前次股权出资金额 2.98 亿欧元及施行债务重组金额 1.88 亿欧元
合计存在较大增长的具体原因及合理性
（一）前次交易流程及资金安排情况
根据《股份购买协议》、《交割议定书》以及交割审计的结果，装备德国收
购原 KMG 的基础交易价格为 9.25 亿欧元，且依据《股份购买协议》的相关约
定进行调整后，装备德国向卖方支付了总计约 7.36 亿欧元的交易对价。装备德
国前次收购的资金来源主要包括装备卢森堡的股东注资 2.98 亿欧元和股东借款
2.34 亿欧元，以及装备德国 5 亿欧元分期贷款融资中的 2.03 亿欧元。
2016 年 4 月 29 日，前次收购在德国慕尼黑完成交割。
2016 年 6 月 20 日，装备德国偿还原股东借款中的 0.54 亿欧元。
2016 年 10 月 6 日，装备德国就其吸收合并原 KMG 进行了相应的商事登记。
本次吸收合并后，装备德国合法承继原 KMG 的全部权利义务及资产，原 KMG
自合并登记后自动终止并进行注销登记。装备德国将公司名称变更为
“KraussMaffei Group GmbH”，即 KMG。
2017 年 9 月 22 日，装备环球与装备卢森堡签署协议，将装备环球对其的
本息合计 1.88 亿欧元的股东借款转为装备卢森堡的权益。
（二）本次交易装备卢森堡交易对价与前次股权出资及施行债务重组合计
金额存在差异的原因
本次交易装备卢森堡交易对价与前次股权出资及施行债务重组合计金额存
在一定差异，但不具有直接可比性，主要由于两次交易在对价支付结构、定价
机制和标的资产资本结构等方面存在以下差异：
1、股权出资金额和股东借款债务重组金额之和并非前次交易的完整交易对
价
前次交易时，装备德国向卖方支付了总计约 7.36 亿欧元的交易对价。前次
交易采用杠杆收购方式，对价支付的资金来源包括两部分，由买方直接支付的
股权出资金额 2.98 亿欧元及股东借款 2.34 亿欧元，以及由贷款融资支付的 2.03
亿欧元。因此，仅股权出资金额和股东借款债务重组金额之和并非前次交易的
完整交易对价。
2、本次交易与前次交易定价机制的差异
前次交易中的定价方式为交割日对价调整机制（post-closing purchase price
adjustment mechanism）。交易双方基于标的公司的市场价值进行商业谈判确定基
础交易价格 9.25 亿欧元，在资产交割时再就约定的调整事项进行调整，最终确
定交易对价为 7.36 亿欧元。
本次交易的定价方式为收益法评估定价，基于装备卢森堡作为持续经营企
业在未来所能够产生的价值，通过收益法评估其在评估基准日的市场价值，并
据此确定交易对价，在资产交割时不再对交易对价进行调整，本次交易的交易
对价为 7.7485 亿欧元。
3、本次交易与前次交易标的资产资本结构的差异
前次交易时（交割日）标的资产原 KMG 付息债务为 2.71 亿欧元；本次交
易中（评估基准日）装备卢森堡付息债务为 4.90 亿欧元，付息债务增加主要原
因是前次交易中债务下沉而导致的资本结构调整。此外，前次交易时（交割日）
标的资产原 KMG 货币资金 1.1558 亿欧元；本次交易中（评估基准日）装备卢
森堡货币资金 0.5794 亿欧元。
综上所述，前次交易中的股权出资金额和股东借款债务重组金额之和并非
完整交易对价，与本次交易的完整交易对价 7.7485 亿欧元不具有直接可比性。
前次交易与本次交易的定价机制、标的资产资本结构存在较大差异，因此两次
交易的交易对价差异并不能直接反映标的资产业务价值和市场价值的差异。通
过两次交易对价所对应的企业价值分析能够反映标的资产业务价值和市场价值
的增长，更具有合理性。
（三）两次交易的企业价值对比及本次交易估值的合理性分析
1、两次交易企业价值对比情况
由于前次交易和本次交易采用不同的定价方式，为使企业价值具有可比性，
按照本次交易的评估方法对前次交易对价 7.36 亿欧元所对应的企业价值进行模
拟计算。
单位：亿欧元
项目 本次交易 前次交易
经营性资产价值 P 13.57 10.31
股权投资价值 I - -
溢余性资产调整 ∑Ci=p+C -0.93 -0.23
其中：养老金负债 p -1.28 -1.06
其他溢余性资产（现金、往来
C 0.35 0.82
账款等）
企业价值 B=P+I+∑Ci 12.65 10.07
付息债务价值 D 4.90 2.71
所有者权益价值 E=B-D 7.75 7.36
根据上表，本次交易标的的企业价值为 12.65 亿欧元，付息债务价值为 4.90
亿欧元，计算得到本次评估的所有者权益价值 7.75 亿欧元，根据上述计算方法
得到前次交易对价 7.36 亿欧元对应的企业价值为 10.07 亿欧元。
2、本次交易标的资产估值的合理性分析
（1）标的资产企业价值增加具有合理性
本次交易标的的企业价值较前次交易增加 2.58 亿欧元，增长 25.62%，其主
要原因为前次交易完成后装备卢森堡经营情况改善，盈利能力逐步提高。
本次交易中收益法评估和前次交易中渣打银行收益法估值收入预测的对比
情况如下：
单位：千欧元
2014 年 2015 年 2016 年 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年
项目
实际 预测 预测 预测 预测 预测 预测
前次预
1,111,600 1,177,600 1,222,600 1,251,100 1,309,100 1,349,900 1,382,600
测收入
增长率 5% 6% 4% 2% 5% 3% 2%
2014 年 2015 年 2016 年 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年
项目
实际 实际 实际 预测 预测 预测 预测
本次预
1,111,646 1,212,370 1,272,392 1,358,272 1,401,417 1,475,603 1,538,848
测收入
增长率 5% 9% 5% 7% 3% 5% 4%
前次交易完成后，KM 集团 2015 年至 2017 年的实际经营情况均好于预测
水平。KM 集团根据现有经营状况和市场情况，提供的盈利预测收入水平较前
次交易预测值有所提高，进而使得本次交易标的资产的企业价值高于前次交易。
随着销售收入的增长，规模效应逐步显现。可变成本（包括营业成本、销
售费用和管理费用的可变部分）随着销售收入逐步增长，但固定成本部分相对
稳定，体现为毛利率的提高和销售费用率及管理费用率的下降。同时，随着装
备卢森堡对长期借款的还本付息，财务费用逐年下降。受上述因素共同影响，
最终导致净利润的增长幅度会高于收入端的增速。因此，收益法评估的企业价
值增长幅度会高于收入预测增长幅度。
综上所述，受本次评估 KM 集团盈利预测水平高于前次交易和规模效应的
影响，本次交易标的资产企业价值估值高于前次交易，标的资产企业价值的增
值具有合理性。
（2）本次交易评估方法和结论的合理性
本次交易中，评估师对标的资产提供的盈利预测进行了审慎核查，折现率
等评估参数经合理选取，盈利预测数据和评估参数选取的合理性分析和具体情
况请参见重组报告书“第七节 本次交易评估情况”中的相关内容。
本次交易中，装备卢森堡 100%股权价格以具有证券从业资格的资产评估机
构出具的评估结果为基础，由交易各方基于市场化交易原则公平谈判确定，定
价合法、公允，不存在损害上市公司及广大股东利益的情形。
综上所述，本次交易标的资产评估结果和交易对价具有合理性。
同时，为保证装备卢森堡的盈利切实可靠，切实保障上市公司及广大股东
的利益，装备环球对装备卢森堡未来利润承诺期的净利润作出承诺和补偿安排。
四、评估师核查意见
经核查，评估师认为：上市公司对前次交易对价 7.36 亿和前次企业价值之
间的调整事项做了详细的披露和分析；对 KMG 2016 年净资产为负数的原因做
了阐述，并对形成原因进行了分析；对本次和前次交易的估值结果差异进行了
对比，并对前次交易装备公司的交易对价支付方式进行了说明和分析。上述补
充披露和对比分析具备合理性。
问题 17
申请文件显示，装备卢森堡前次交易的对价是根据渣打银行 2015 年 12 月
出具的估值报告（以下简称“前次交易估值报告”）确定的。渣打银行所出具
的前次交易估值报告并非按照中囯财政部印发的评估准则编制的资产评估报告，
其估值结论仅作为交易双方对标的公司经营状况和谈判的参考，而并非前次交
易的作价依据。2)渣打银行出具的前次交易估值报告估值对象是 KMG 相关业务
的企业价值而非净资产价值，因此难以描述出一般意义上的增值率和增值原因。
3)本次交易装备卢森堡审计报告中披露，于交割日，根据 Ernst & Young GmbH
出具的评估报告中 KM Group 可辨认资产及负债的公允价值，KM Group 归属于
母公司所有者的可辨认净资产调增 206,982 千欧元，折合人民币 1,619,282 千
元 。CNCE Luxembourg 收购对价与 KM Group 归属于母公司所有者的可辨认净
资产公允价值的差额 442,298 千欧元，折合人民币 3,460,230 千元确认为商誉。
请你公司：
1)补充披露前次交易 KMG 交易作价的确定依据，是否根据渣打银行前次交
易估值报告确定，重组报告书前后表述是否一致；如是，补充披露渣打银行前
次交易估值报告中估值方法、在报告基准日之前出具估值报告的行为及釆用该
估值报告确定 KMG 交易作价等是否符合国际并购惯例。
2)结合装备卢森堡审计报告中对于 KMG 于交割日归属于母公司股东可辨认
净资产公允价值较账面价值调增金额以及商誉确认金额的计算过程，进一步补
充披露前次交易价格与交割日 KMG 净资产的增值率，并分析增值率较高的原因
及合理性。
请独立财务顾问、会计师和评估师核查并发表明确意见。
回复：
一、补充披露前次交易 KMG 交易作价的确定依据，是否根据渣打银行前
次交易估值报告确定，重组报告书前后表述是否一致；如是，补充披露渣打银
行前次交易估值报告中估值方法、在报告基准日之前出具估值报告的行为及釆
用该估值报告确定 KMG 交易作价等是否符合国际并购惯例
前次交易 KMG 的交易作价计算过程可参见本反馈意见回复“问题 16”中
第一问的相关回复内容。
前次交易中，渣打银行对原 KMG 采用了四种估值方法进行了估值测算，
并对原 KMG 的价值作出了 9.25-9.75 亿欧元的区间建议。以渣打银行估值报告
中的估值区间为谈判参考，双方经谈判协商最终确定 9.25 亿欧元作为基础交易
价格。根据《股份购买协议》的约定，装备德国收购原 KMG 的最终交易价格
系在基础交易价格 9.25 亿欧元的基础上，依据《股份购买协议》约定的交易对
价调整机制进行调整，调整事项包括货币资金、金融负债、预付增值税净额和
营运资金等，以最终确定在交割日最终的收购价格。上述调整的具体情况请见
本反馈意见回复“问题 16”中第一问的相关回复内容。
综上可知，渣打银行出具的估值报告系购买方在前次交易中对 KMG 经营
情况及估值谈判的参考，最终的交易价格系交易双方在协商谈判的基础上进一
步约定相关调整事项、调整方式并确定。因此，渣打银行的交易估值报告仅系
前次交易的谈判估值参考，而非最终交易价格的确定依据。
二、结合装备卢森堡审计报告中对于 KMG 于交割日归属于母公司股东可
辨认净资产公允价值较账面价值调增金额以及商誉确认金额的计算过程，进一
步补充披露前次交易价格与交割日 KMG 净资产的增值率，并分析增值率较高
的原因及合理性
根据装备卢森堡的审计报告：于交割日，根据 Ernst&Young GmbH 出具的
评估报告中 KM Group 可辨认资产及负债的公允价值，存货增值 28,590 千欧元，
固定资产增值 5,007 千欧元，无形资产增值 273,841 千欧元，根据或有事项的公
允价值额外确认预计负债 5,092 千欧元，其他负债增加 3,144 千欧元，递延所得
税负债增加 92,220 千欧元。综上，于交割日，KM Group 归属于母公司所有者
的可辨认净资产调增 206,982 千欧元，折合人民币 1,619,282 千元。装备卢森堡
收购对价与 KM Group 归属于母公司所有者的可辨认净资产公允价值的差额
442,298 千欧元，折合人民币 3,460,230 千元确认为商誉。
（一）可辨认净资产公允价值调整情况
依据安永德国出具的收购对价分摊审阅报告，根据国际会计准则第 38 号第
11 条及第 12 条的相关标准，依据可分割原则及法律与合同性权利原则，经管
理层辨认并与安永德国讨论，确定的于交割日 KMG 可辨认净资产公允价值的
调整情况详见下表：
单位：千欧元
编号 项目/项目名称 账面价值 评估价值 增值金额
一、无形资产
1 商标 103,218 203,072 99,854
2 技术 44,147 81,340 37,193
3 其他无形资产 - 6,187 6,187
4 客户关系 114,666 243,921 129,255
5 储备订单 - 1,353 1,353
合计 262,031 535,872 273,841
二、其他固定资产
1 机器 34,266 38,084 3,818
2 仓储设备 7,072 8,260 1,188
3 其他设备 7,198 7,198 -
合计 48,536 53,543 5,007
三、存货 237,601 266,190 28,590
四、或有负债及预计负债
1 或有负债 - 5,092 5,092
2 其他负债/准备 - 3,144 3,144
合计 - 8,236 8,236
上述主要调整项目于交割日的公允价值确定方法列举如下：
1、商标、技术：权利金节省法（Relief from Royalty Method），这种方法假
设 KMG 未拥有这些商标与技术，KMG 与相关授权方签署授权许可协议，通过
向授权方支付特许权使用费的方式以获得这些商标与技术的使用权。在该假设
情形下，商标与技术的公允价值通过估计该授权许可协议下所有须支付的特许
权使用费的现值来估算。
2、客户关系、储备订单：多期间超额盈余法（Multi-period Excess Earnings
Method），该方法系用来评估客户关系及储备订单的常用方法。该方法下，假设
KMG 只持有待评估的无形资产，其他业务开展所需的资产均通过租赁方式取得，
待评估无形资产之公允价值系其在未来一定期间产生的现金流在扣除前述其他
资产相关租赁费用等项目后余额的现值。
3、机器、仓储设备：成本法（Cost Approach），即在现实条件下重新购置
一个全新状态的待评估资产所需的全部成本，减去待评估资产的实体性陈旧贬
值、功能性陈旧贬值和经济性陈旧贬值后的差额。
4、存货：存货主要由三类项目组成，原材料、在产品与产成品。① 原材
料：依据安永德国出具的收购对价分摊审阅报告，大多数原材料系日常使用且
周转速度较快，因此其账面价值能够较好的反映公允价值；② 在产品：产成品
的销售价格扣除 i) 达到完工状态尚需进一步发生的成本；ii) 预计的销售费用；
iii) 合理的利润空间。③ 产成品：产成品的销售价格扣除 i) 预计的销售费用；
ii) 合理的利润空间。
此外，递延所得税影响系根据各资产负债表项目的暂时性差异（即账面价
值与计税价值的差异），以及各主要地区的具体所得税税率（德国 32%，瑞士
16%，美国 40%）计算确定，经计算，于交割日，递延所得税负债增加 92,220
千欧元。
（二）商誉计算过程
于交割日，前次交易所涉商誉计算过程如下：
单位：千欧元
最终确定的交易价格 736,426
减：账面净资产（扣除收购前已经确认的商誉） 87,146
减：无形资产调整金额 273,841
减：其他固定资产调整金额 5,007
减：存货调整金额 28,590
加：或有负债/其他负债调整金额 8,236
加：递延所得税负债 92,220
商誉 442,298
（三）前次交易价格与交割日 KMG 净资产的增值率、增值率较高的原因
及合理性
依据上述计算过程，截至前次交易之交割日，KMG 的净资产账面值为
271,873 千欧元，实际收购对价 736,426 千欧元，增值率约为 170.87%。其增值
率较高，主要是由于商标、技术、客户关系、存货等增值所致，除上述相关净
资产项目调整因素外，其他主要原因有：
1、KM 集团品牌知名度高，行业地位领先
KM 集团是全球最大的橡塑机械和解决方案供应商之一，拥有 180 年的历
史，其品牌在全球高端橡塑机械设备领域享有良好的口碑，品牌优势明显。其
中注塑设备板块(IMM)尤其在高端和大型设备领域长年位于全球品牌前列，挤
出设备板块(EXT)(尤其在泡沫挤出和轮胎生产线领域)和反应成型设备板块
(RPM)均为全球龙头企业。
2、业务板块完整、客户关系稳定
KM 集团是在橡胶塑料机械领域少数同时拥有注塑(IMM)、挤出(EXT)和反
应成型(RPM)三大业务板块的公司。由于产品应用与客户领域也较其竞争对手
更为广泛，KM 集团的业务与收入受单一的下游领域周期性波动影响较小，此
外，KM 集团与众多的蓝筹客户建立了稳定持久的合作关系，保证了收入增长
的稳定性。
3、市场布局广泛，增长潜力较强
KM 集团拥有分布于欧洲(德国、瑞士、斯洛伐克、意大利)、北美(美国)和
亚太(中国、日本)区域的 14 个生产基地，可以快速对市场需求做出反应，并以
较低的物流成本将产品输送至各个市场。此外，与其国际竞争对手相比，KM
集团重视对中国市场的布局，在国内已有的浙江海盐生产基地的基础上，计划
在扩张国内产能的同时设立新研发中心，大力加强国内市场的研发力量，以更
好的服务中国市场的产品需求。
综上所述，前次交易 KM 集团的交易对价较账面净资产增值率较高，主要
系账面净资产无法体现估值时应予考虑的因公司长期积累形成的品牌优势、技
术优势、市场口碑、客户积累优势、人才优势等带来的超额收益，其增值原因
具备合理性。
三、评估师核查意见
经核查，评估师认为：上市公司对前次交易对价所引用的估值报告进行乐
补充披露和分析；对前次交易产生的商誉和前次交易价格与交割日 KMG 净资
产的增值情况作了补充披露和分析。上述补充披露和对比分析具备合理性。
问题 24
申请文件显示，1)本次交易评估基准日为 2017 年 9 月 30 日，装备卢森堡
账面净资产 4.929 亿欧元，釆用收益法和市场法评估并采用收益法作为评估结
论，收益法评估结果为 7.749 亿欧元，增值率 57.21%，折合人民币 60.619 亿
元。2)重组报告书第 216 页针对 2015 年度、2016 年度和 2017 年 1-9 月装备卢
森堡各项产品的营业收入变动情况表格中，存在合计数与分项收入总和不一致
的情况。3)预测期 2017 年 10-12 月至 2022 年（以下简称预测期）装备卢森堡
营业收入分别为 414,493.80 千欧元、1,401,417.89 千欧元、1,475,603.12 千
欧元、1,538,847.98 千欧元、1,609,781.70 千欧元和 1,684,433.35 千欧元。
其中 2019 年至 2022 年预测营业收入增长率为 5.3%、4.3%、4.6%和 4.6%。4)
预测期装备卢森堡预测毛利率分别为 25.87%、25.22%、25.59%、25.64%和 25.65%。
永续期预测毛利率为 26.15%。请你公司：
1)对重组报告书第 216 页表格中数据错误进行修正，并对评估时预测装备
卢森堡 2017 年的收入和净利润与实际实现情况进行比较。
2)结合截至目前装备卢森堡的业绩完成情况，进一步补充披露装备卢森堡
2018 年预测营业收入和净利润的可实现性。
3)结合装备卢森堡所处行业的发展趋势、市场容量、主要竞争对手情况及
竞争优势等，进一步补充披露预测期装备卢森堡预测营业收入保持持续增长的
具体预测依据及可实现性。
4)结合装备卢森堡报告期主要产品毛利率变化情况，补充披露装备卢森堡
预测期毛利率的具体预测依据。
请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
回复：
一、对重组报告书第 216 页表格中数据错误进行修正，并对评估时预测装
备卢森堡 2017 年的收入和净利润与实际实现情况进行比较
已对重组报告书中第 216 表格中数据错误进行了更正。
装备卢森堡提供的 2017 年 10-12 月盈利预测情况与实际实现情况基本吻合。
2017 年，装备卢森 堡预测可实现收 入 为 1,372,522.00 千欧 元，实际实现
1,372,522.09 千欧元，差异金额为 0.09 千欧元，差异率为 0.00%；装备卢森堡预
测净利润为 34,940.20 千欧元，实际实现 34,940.28 千欧元，差异金额为 0.08 千
欧元，差异率为 0.00%。
2017 年，装备卢森堡 2017 年盈利预测与实际实现情况的比较，具体如下表
所示：
单位：千欧元
2017 年度 2017 年度
项目/年度 差异金额 差异率
-预测数据 -实际数据
收入 1,372,522.00 1,372,522.09 0.09 0.00%
成本 1,012,194.20 1,012,769.26 575.06 0.06%
营业税金及附加 - 2,559.88 2,559.88 100.00%
营业费用 204,507.08 202,726.35 -1,780.73 -0.87%
管理费用 84,000.95 83,221.79 -779.16 -0.93%
财务费用 15,446.53 15,446.53 - 0.00%
2017 年度 2017 年度
项目/年度 差异金额 差异率
-预测数据 -实际数据
营业利润 58,285.31 58,365.02 79.71 0.14%
加：营业外收入 2,797.00 2,593.56 -203.44 -7.27%
减：营业外支出 1,197.11 1,073.28 -123.83 -10.34%
利润总额 59,885.20 59,885.29 0.09 0.00%
减：所得税 24,945.01 24,945.01 - 0.00%
净利润 34,940.20 34,940.28 0.08 0.00%
2017 年装备卢森堡盈利预测与实际实现情况的主要差异体现为营业税金及
附加，主要原因为在装备卢森堡盈利预测中未对营业税金及附加单独列示，管
理层将其核算在期间费用和营业成本中。由于财政部关于企业财务报告披露格
式的要求，本次装备卢森堡财务报表单独披露了营业税金及附加科目。该差异
情况对装备卢森堡营业收入及净利润的预测，未产生实质性影响。
二、结合截至目前装备卢森堡的业绩完成情况，进一步补充披露装备卢森
堡 2018 年预测营业收入和净利润的可实现性
（一）装备卢森堡截止 2018 年 7 月 31 日业绩完成情况
根据德勤出具的装备卢森堡审计报告，截至 2018 年 7 月 31 日，装备卢森
堡各项业务均正常开展，实现收入 742,149.26 千欧元（折合人民币 580,605.63
万元），占预测 2018 全年收入的 53.34%；实现净利润 12,867.86 千欧元（折合
人民币 10,066.91 万元），占预测 2018 全年净利润的 27.04%。
单位：千欧元
2018 年 1-7 月 2018 年度 2018 年 1-7 月实际
项目/年度
-实际数据 -预测数据 占全年预测比率
收入 742,149.26 1,401,417.89 52.96%
净利润 12,867.86 47,581.87 27.04%
（二）装备卢森堡 2018 年预测营业收入和净利润的可实现性
1、装备卢森堡四季度营业收入和净利润占比较高
由于装备卢森堡销售的主要产品具有单价较高、生产周期较长的两大特征，
通常客户需要经过详细的计划，在年初结合全年财务预算后下达采购订单。大
多数产品在下半年完成生产，进而在第四季度完成安装及调试。因此装备卢森
堡的营业收入通常在下半年尤其是四季度实现比例较高。
同时，装备卢森堡在运营过程中产生的固定费用（如职工薪酬、折旧摊销、
办公费用等）在年度内均匀发生，因此装备卢森堡下半年特别是四季度期间费
用占收入比例相对降低。受该因素影响，四季度净利润在全年的占比高于四季
度营业收入占比。
2017 年，装备卢森堡分季度营业收入及净利润情况如下：
单位：千欧元
2017 年
项目
前三季度平均 四季度 2017 年
营业收入 319,342.73 414,493.89 1,372,522.09
毛利 84,370.17 106,642.32 359,752.84
毛利率 26.42% 25.73% 26.21%
期间费用 75,958.76 73,518.39 301,394.68
期间费用率 23.79% 17.74% 21.96%
净利润 4,907.63 20,217.40 34,940.28
由上表所知，2017 年装备卢森堡四季度营业收入显著高于前三季度平均值，
而期间费用金额季度差异较小，因此装备卢森堡四季度期间费用占收入的比例
较低，进而导致装备卢森堡 2017 年四季度实现净利润显著提高。
2、2018 年四季度营业收入及净利润具有可实现性
单位：千欧元
2017 年 2018 年
项目 收入预测/
1-9 月 全年（实际） 1-9 月
利润承诺
营业收入 958,028.20 1,372,522.09 973,291.56 1,401,417.89
营业收入占比 69.80% 100.00% 69.45% 100.00%
净利润 14,722.88 34,940.28 22,226.01 47,581.87
净利润占比 42.14% 100.00% 46.71% 100.00%
注：2018 年 1-9 月营业收入、净利润数据未经审计
营业收入方面，根据装备卢森堡未审报表，2018 年 1-9 月装备卢森堡的营
业收入为 973,291.56 千欧元，占 2018 年全年预测收入 1,401,417.89 千欧元的比
例为 69.45%，与 2017 年同期营业收入占比基本一致。
净利润方面，根据装备卢森堡未审报表，2018 年 1-9 月装备卢森堡实现净
利润约 22,226.01 千欧元，占 2018 年全年预测净利润 47,581.87 千欧元的 46.71%。
装备卢森堡 2018 年前三季度已实现净利润金额及占全年预测净利润的比例均
高于 2017 年同期水平。
装备卢森堡主营业务经营状况稳定，2018 年四季度营业收入和净利润预测
具有可实现性，因此装备卢森堡 2018 年盈利预测具有可实现性。
三、结合装备卢森堡所处行业的发展趋势、市场容量、主要竞争对手情况
及竞争优势等，进一步补充披露预测期装备卢森堡预测营业收入保持持续增长
的具体预测依据及可实现性
（一）行业概况
1、塑料行业发展现状
根据德国杜赛尔多夫国际塑料及橡胶博览会上的统计，在 1950 年到 2015
年之间，塑料和橡胶行业的年增长率平均为 8.5%。尽管目前的增长率已经比不
上 1950 年到 1970 年的高速增长期，但从 2000 年以来，其全球增长率也一直保
持在 4%到 5%左右。
目前，高端合成塑材注塑装备其终端产品已被应用在了汽车、3C、家电、
医疗、包装等众多领域。如第一大应用领域汽车行业，中国制造 2025 提出将“节
能与新能源汽车”作为重点发展领域，汽车低碳化技术总体布局的油耗目标是
2015-2025 年，平均油耗降低 42%。在汽车节能的诸多途径中，轻量化历来被认
为是最为有效的可实现方式之一。为实现汽车轻量化，重点工作领域包含推广
应用铝合金、镁合金、高强度钢、塑料及非金属复合材料等整车轻量化材料。
在中国制造 2025 有关“先进基础工艺、关键基础材料”的“四基”论述中，也
把高性能结构材料、功能性高分子材料、先进复合材料等作为发展重点。注塑
成型作为高分子材料加工的重要途径无疑对汽车轻量化有至关重要的作用，注
塑行业的发展与汽车轻量化息息相关。另一大下游 3C 领域，随着陶瓷、金属在
3C 领域的大规模应用，粉末注射成型开始引领制造业加工成型技术的新方向。
注塑机作为粉末注塑成型工艺的关键设备，对加工过程中产品的质量控制、稳
定性及良率有着重要影响。此外，家电产品日趋轻量化、结构紧凑化、小型化
和个性化，高分子材料和轻合金材料在医疗器械和器材上的广泛应用，都成为
行业的增长原动力，拉动注塑设备尤其高端注塑设备的需求。
2、全球塑料机械行业发展现状
受益于下游的发展，塑料机械行业亦在同步稳定发展。根据智研数据中心
整理统计，2012 年至 2015 年，全球塑料机械行业总产值如下图所示：
全球塑料机械生产总值（单位：亿欧元）
350
339
340
330 323
320
310 306
300 295
290
280
270
2012年 2013年 2014年 2015年
数据来源：智研数据中心整理
就全球而言，目前欧美塑机企业依然保持在塑机领域的技术领先优势，但
由于该区域人工成本较高，因此产业发展更多朝着品牌输出、技术输出的方向。
欧美塑料机械制造商以精密、大型等高技术含量、高附加值的机型为主。
据 Ceresana 预计，到 2022 年，欧洲塑料市场产值将达到 1,040 亿欧元（不
包括合成纤维、涂料和粘合剂）。其中，德国占据了 24%的欧洲塑料市场份额，
是欧洲最大的生产商。比利时位列第二，其次为法国、俄罗斯、荷兰和西班牙。
塑料应用最重要的领域是软包装、硬包装和建筑业，以上领域覆盖了欧洲 70%
的塑料市场需求。
塑料和橡胶机械行业整体发展也带动了细分行业的进一步扩大。结合 World
Plastics Processing Machinery 研究以及 KM 集团 2016 年市场调查预测，2018 年
至 2024 年，注塑（IMM）机械市场仍将呈继续发展趋势，其市场规模从 90.62
亿欧元上升至 115.57 亿欧元，具体情况如下所示：
全球主要地区注塑机械产值（单位：亿欧元）
140
115.57
120 110.76
106.21
101.91
94.01 97.85
100 87.76 90.82
84.82
80
60
40
20
-
2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 2024年
数据来源：KM 集团 2016 年市场调查预测、World Plastics Processing Machinery
其中，中国、东南亚、韩国、北美以及印度等地区将成为注塑机械的主要
市场。根据上述预测，2019 年-2024 年，中国注塑机械市场复合增长率约为 5.6%，
高于全球市场 4.2%的平均水平。亚太地区（主要指东南亚及韩国地区）以及北
美地区复合增长率为 4.0%，印度市场为 5.0%。
3、全球橡胶机械行业发展现状
2015 年世界橡机企业按销售收入排名，三菱重工（日本）、拉森特博洛（印
度）、中田造机（日本）新参与排名并名次靠前，在前 36 强的橡机企业中，中
国有 15 家，德国 5 家，日本 4 家，意大利 3 家。按区域分析，北美地区橡胶机
械市场份额由 12.2%上升至 19.5%，其它地区大多下降 1%~4%。我国连续 11
年占首位，占世界橡胶机械总市场的 38.6%，比 2014 年下降 4%。欧洲排第 2，
占 16.9%。按产品分析，轮胎机械销售收入下降幅度较大，非轮胎橡胶机械销
售收入下降幅度较小甚至小幅增长，尤其是生产橡胶制品的注塑设备需求较好，
这些设备供应商如德斯玛、LWB、REP 等公司销售收入有一定增长。
全球主要地区橡胶机械产值（单位：万美元）
600000
500790 517900 486290
500000
417257
386350
400000 332110
295012
300000
200000
100000
0
2009年 2010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年
数据来源：Wind
从市场区域来看，历史上橡胶机械的生产和销售主要集中在轮胎工业和汽
车工业比较发达的国家或地区，比如美国、欧洲、日本等，近年来则呈现出向
发展中国家转移的趋势。从发展格局来看，目前已形成中国领先、西欧依然强
劲、北美和东南亚紧追的局面，西欧尤其是德国制造的橡胶机械被认为是高品
质和实力的象征，东南亚由于橡胶原料的优势，政府比较重视橡胶产品加工项
目，出台优惠政策，对橡胶机械形成较大需求。
4、我国塑料机械行业现状
目前我国已成为世界塑料制品的生产大国、消费大国和出口大国。目前塑
料原材料、塑料加工业、塑料回收行业均取得重大突破，煤制烯烃技术渐趋成
熟得到广泛应用，塑料产品逐步代替钢铁、玻璃等在汽车、电子电器等行业愈
加受到欢迎，生物基因等可降解塑料以及部分新型材料开始投入应用。 十三五”
新时期，我国要向“塑料强国”转变，比如在国内塑料产业全面推进科技自主
创新，大力实施品牌战略、专利战略和标准战略。
从行业板块分析，近年来我国塑料机械工业产值保持增长势头，利润率高
于我国工业总产值的增长，是中国机械行业中增长较快的产业之一。塑料机械
已经成为航空航天、国防、电子电气、光电通讯、建材、包装、汽车及交通等
高新技术领域重要的技术装备，对新能源、新材料、节能环保、生物医药、信
息网络等高端制造产业，比如大飞机、高铁的发展提供重要的装备支撑。
总体来说，未来十年，对塑机制造相关企业来说挑战大于机遇，对注塑生
产加工企业来说机遇大于挑战。随着二三线城市的开发，内需拉动和新产业的
不断涌现，对塑料生产的各环节产生了重大影响，市场仍有很大的上升空间。
5、我国橡胶机械行业现状
我国目前已经建立了独立、完整的橡胶机械研发和生产体系，诸如密炼机、
成型机、硫化机等产品已达到国际先进水平，获得了世界知名轮胎制造商的认
可。与此同时，近年来随着我国轮胎工业和汽车工业的迅速发展，中国已经成
为世界橡胶机械的生产和消费大国。未来我国橡胶机械行业将面临更大的发展
空间，原因主要有：①下游轮胎行业和汽车行业的持续发展带动橡胶机械需求
量的增长；②以子午线轮胎为代表的高级轮胎的需求量逐步提升；③世界轮胎
制造中心向我国的进一步转移。
（二）行业竞争格局
1、注塑市场竞争格局及主要竞争对手
总体而言，注塑成型市场比较分散，KM 集团与几个领先的竞争对手市场
份额接近。海天国际主要是在亚洲地区销售标准化注塑成型设备，产品的定位、
细分市场和 KM 集团存在一定差异。日本公司住友和发那科以电力驱动的注塑
成型设备为主。阿博格专注于生产和销售高精度小型注塑成型设备。
恩格尔是注塑成型设备领域的领先企业，除饮料包装行业之外，涉足行业
与 KM 集团的应用覆盖行业类似。恩格尔和米拉克龙与 KM 集团的行业市场类
似，赫斯基则更多与 KM 集团旗下的耐驰特品牌竞争。KM 集团与各竞争对手
的基本情况对比如下所示：
阿博格
KM 集团 恩格尔 Engel 海天 Haitian 赫斯基 Husky
Arburg
注塑成型设备
注塑成型设 注塑成型设 注塑成型 注塑成型设
核心产品 挤出设备
备 备 设备 备
反应成型设备
总部 德国 奥地利 德国 中国 加拿大
欧洲 欧洲 亚洲 中国 北美
地理分布 北美 北美 欧洲 南美 欧洲
中国 中国 美洲 欧洲 中国
资料来源：公开信息，公司年报，KM 集团以及德勤摩立特整理分析
米拉克龙
恩格尔 Engel 海天 Haitian 阿博格 Arburg 赫斯基 Husky
Milacron
车身、内部、
玻璃装配、车 汽车外饰、汽 传感器系统、
灯、内部温度/ 车镜头、内饰 小型外壳、小
汽车热流道系
汽车 湿度控制系 部件、发动机 - 型内部和外部
统
统、动力系统、 罩原件、滤波 零件、发动机
控制元件、复 器组件 舱部件等
合材料
PET 瓶坯和阻
瓶盖及特种瓶 隔瓶坯、瓶盖
盖、薄壁/薄膜 及特种瓶盖、
薄壁件、IML 饮料包装、瓶
容器、塑料桶、 薄壁容器、盖 标准化塑料包
包装 产品、螺帽、 盖和特种瓶
水桶和圆形容 子、容器、奶 装产品
预成型等 盖、薄膜容器
器、大型容器 制品及果汁及
和托盘 水的包装、特
殊瓶盖
注射器、瓶、 注射器、吸头、
医疗 诊断、制药、
医疗器械、医 穿刺、采血管、 吸头、钻头、 清洁室相关模
/医 医疗保健相关
疗设备及处方 导管软管接头 手术器械等 具
药 塑料制品
瓶 等
连接器、传感
手机塑料应
器、存在功效
消费 连接器、传感 用、连接器、 传感器、电缆、
的敏感的表 热流道及模具
电子 器 白色家电塑料 外壳等
面、家用白家
应用等
电
排水管材、
节能概念范围
PVC 管材/管
的塑料应用，
基础 件、家用板壁、
配件 - 如室内气候控 -
设施 家用建筑、商
制/全网络建设
业建筑、木塑
服务管理等
复合材料
家具、办公室 个人卫生、家
玩具、日常用
其他 配件、玩具、 庭用品、化妆 - -
品等
运动休闲等 品等
资料来源：公开信息，公司年报，KM 集团以及德勤摩立特整理分析
米拉克龙
恩格尔 Engel 阿博格 Arburg 赫斯基 Husky
Milacron
加拿大
美国
奥地利
卢森堡
中国 美国
制造 德国罗斯伯格地 奥地利
德国 中国
地点 区 中国
韩国 印度
瑞士
捷克
印度
捷克
在江阴拥有一个
拥有子公司赢泰 在上海、深圳各
在中 生产制造工厂
在上海、广州各 拥有一个生产制造
国的 在江阴和深圳各
拥有 一个生产 仅有销售和售后 工厂
职能/ 有一 个销售中
制造工厂 服务 在北京、香港各
功能 心，同时在江阴还
另外，在香港拥有 拥有一个销售及服
分布 有一个售后服务中
一个销售中心 务中心
心
赫斯基在全球拥有
约 40 个销售及服
务中心，其服务包
恩格尔 Plus 服务提 括：
阿博格在全球 24
供： 米拉克龙在全球拥 机器检查及翻新
个国家拥有 32 个
技术培训项目 有约 150 个销售及 EncoreTM- 提 供
销售及售后服务中
售后 优化技术支持 售后服务中心，提 架构升级支持
心：
市场 升级支持 供全年全周全天 Pro-ActTM- 主 动
在超过 50 个国
销售 全天全周（24/7） （ 24/7/365 ） 的 服 维护项目
家通过销售伙伴关
及服 的现场支持 务： ShotscopeTMNX-
系以提供销售及一
务 在 70 个地区拥 在线监察 工厂范围内的工艺
定的售后服务
有零部件库存 拥有零部件库存 及生产流程监察系
在总部德国之外
econnect-远程支 在线技术支持 Express Conversion
拥有约 360 名雇员
持 Programs- 减 少 停
机时间、提升启动
质量的灵活转换项
目
资料来源：公开信息，公司年报，KM 集团以及德勤摩立特整理分析
2、挤出市场竞争格局及主要竞争对手
在挤出细分市场，KM 集团处于领先地位，与莱芬豪舍主要在薄膜和发泡
领域竞争。科倍隆近年来在中国市场增长迅速，主要增长来自于化工和混炼行
业。KM 集团与各竞争对手的基本情况对比如下所示：
戴维斯标 莱芬豪舍
巴特菲尔 科倍隆 特乐斯特
KM 集团 准 Davis Reifenhu
Batternfeld Coperion Troester
Standard ser
注塑成
型设备
挤出设 挤出设 挤出设 挤出设 挤出设
核心产品 挤出设备
备 备 备 备 备
反应成
型设备
总部 德国 德国 德国 美国 德国 德国
欧洲 北美 欧洲 欧洲 欧洲 欧洲
地理分布 北美 中国 北美 美国 亚洲 中国
中国 德国 中国 中国 北美 美国
资料来源：公开信息，公司年报，KM 集团以及德勤摩立特整理分析
巴特菲尔 Batternfeld 始建于 20 世纪 40 年代，是全球最早进入挤出行业的
公司之一，也是唯一一家仅专注于挤出技术的公司，拥有杰出的技术实力和全
球项目工程经验，生产基地、销售机构、服务网络均遍布全球。
科倍隆 Coperion 是配混与挤出、喂料和计量、散装物料处理和服务领域的
行业领导者，为市场提供丰富的专业知识和经验。其客户可以从配混与挤出、
设备和系统、物料处理和服务四大事业部获益。
戴维斯标准 Davis Standard 是全球公认的高性能橡胶和塑料挤出生产线制
造商领导者，设计、开发和销售工业挤出和软包成型设备。
莱芬豪舍 Reifenhuser 成立于 1911 年，是高科技、创新型塑料挤出设备的
行业领导者，为全球客户提供高质量的专业化解决方案。
特乐斯特 Troester 至今已有 120 多年的历史，主要致力于橡胶和电缆生产
线及相关成型设备的生产、加工制造及开发工作，服务网络遍布全球。
3、反应成型市场竞争格局及主要竞争对手
KM 集团在反应成型市场与主要竞争对手实力相当，包括康隆、孚力模、
亨内基等。KM 集团与各竞争对手的基本情况对比如下所示：
KM 集团 亨内基 Hennecke 孚力模 Frimo 康隆 Cannon
市场/ 汽车 主要应用 主要应用 主要应用 主要应用
应用领 应用 主要应用 主要应用 非主要应用 主要应用
域
建筑
其他 非主要应用 建筑保温 非主要应用 风能
家具
混频头 主要应用 主要应用 主要应用 主要应用
计量设备 主要应用 主要应用 主要应用 主要应用
设备/ 回转台系统 主要应用 主要应用 非主要应用 非主要应用
系统 成型 主要应用 主要应用 主要应用 主要应用
模具 主要应用 主要应用 主要应用 主要应用
修切及打孔 主要应用 非主要应用 主要应用 主要应用
油库 热成型
块状线 复合 真空热成型
其他 非主要应用
材料处理 折边 铝合金压铸
滚压成型 塑料焊接与铆接
资料来源：公开信息，公司年报，KM 集团以及德勤摩立特整理分析
（三）装备卢森堡的竞争优势分析
KM 集团是全球橡塑设备系统解决方案领导者，建立于 1838 年，总部位于
德国慕尼黑；是少数能够为全球塑料和橡胶加工行业提供全部三种主要技术的
企业。KM 集团拥有克劳斯玛菲、克劳斯玛菲-贝尔斯托夫、耐施特三个品牌，
克劳斯玛菲拥有注塑成型、挤出和反应发泡技术，克劳斯玛菲-贝尔斯托夫专注
于挤出技术，耐施特专注于高端、高精度的注塑解决方案。装备卢森堡在全球
多个国家拥有生产基地，通过紧密结合的分支机构和销售服务代理商网络与全
球客户保持密切联系。
基于以上对市场竞争情况和对装备卢森堡本身能力的考量，预测其营业收
入保持持续增长具备合理性。
四、结合装备卢森堡报告期主要产品毛利率变化情况，补充披露装备卢森
堡预测期毛利率的具体预测依据
（一）报告期内，装备卢森堡营业收入及毛利情况如下：
单位：万元
项目 2018 年 1-7 月 2017 年度 2016 年度
主营业务收入 580,605.63 1,073,765.21 995,430.06
主营业务成本 429,020.07 792,319.77 750,236.20
综合毛利 151,585.56 281,445.43 245,193.87
综合毛利率 26.11% 26.21% 24.63%
2016 年、2017 年和 2018 年 1-7 月，装备卢森堡的主营业务收入分别为
995,430.06 万元、1,073,765.21 万元和 580,605.63 万元；2017 年，装备卢森堡的
综合毛利率由 24.63%升至 26.21%，增加了 1.58%。
（二）报告期内，装备卢森堡主营业务收入按产品类别情况如下：
单位：万元
2018 年 1-7 月 2017 年度 2016 年度
项目
金额 占比 金额 占比 金额 占比
注塑设备 386,527.35 66.57% 676,292.99 62.98% 615,218.05 61.80%
挤出设备 128,327.15 22.10% 247,851.53 23.08% 253,546.11 25.47%
反应成型设备 61,019.39 10.51% 142,298.79 13.25% 118,816.37 11.94%
其他及分部间抵消 4,731.73 0.81% 7,321.89 0.68% 7,849.53 0.79%
合计 580,605.63 100.00% 1,073,765.21 100.00% 995,430.06 100.00%
报告期内，装备卢森堡的主营业务收入分别为 995,430.06 万元、1,073,765.21
万元和 580,605.63 万元，其中注塑设备、挤出设备和反应成型设备合计占据主
营业务收入 99%以上。
报告期内装备卢森堡各产品类别的毛利率情况如下：
项目 2018 年 1-7 月 2017 年 2016 年
注塑设备 25.43% 25.14% 23.04%
挤出设备 21.51% 21.08% 22.17%
反应成型设备 31.31% 26.08% 25.41%
其他和分部间抵消 - - -
合计 26.11% 26.21% 24.63%
注：“其他及分部间抵消”由于营业成本为负值，因而毛利率无实际意义。“其他及分
部间抵消”包括少量其他服务和租金收入相关的成本、业务分部之间内部交易在编制合并
财务报告时形成的抵消分录，以及编制财务报告时由营业成本重分类至各类“资产减值损
失”和销售费用（质保金计提）科目的金额。
KM 集团所生产产品具有高度定制化的特点，大部分设备都是在客户的需求
上经过定制的优化，来满足客户的实际需求。因此，KM 集团在对未来进行预
测时是将总体成本按具体项目进行拆分来进行的。具体情况可见下表：
单位：千欧元
项目名称 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年
营业收入 1,401,417.89 1,475,603.12 1,538,847.98 1,609,781.70 1,684,433.35 1,684,433.35
原材料 702,443.40 708,119.70 740,622.27 783,606.59 826,762.97 826,762.97
人工支出 184,058.45 192,884.64 198,446.94 204,282.15 210,262.48 210,262.48
维护及修理费
27,871.41 29,994.52 31,104.46 32,087.78 33,070.76 33,070.76
用
折旧摊销 35,734.21 44,226.39 44,562.47 45,434.48 44,888.48 44,888.48
其他支出 97,833.41 122,786.57 129,557.32 131,463.66 128,968.28 128,968.28
营业成本合计 1,047,940.88 1,098,011.83 1,144,293.46 1,196,874.66 1,243,952.98 1,243,952.98
综合毛利率 25.22% 25.59% 25.64% 25.65% 26.15% 26.15%
注：上表中综合毛利率为预测期数据，依据国际会计准则计算所得。由于国际会计准
则下计提的质保金和存货跌价准备等计入营业成本，导致该综合毛利率略低于依据中国会
计准则计算的毛利率。
KM 集团营业成本主要为原材料、人工支出、维护及修理费用、折旧摊销及
其他支出。装备卢森堡毛利率的预测是企业基于其历史经营情况及生产线应用
情况后制定，主要因素如下：
1、预测营业成本的构成与其当前及未来经营过程中的营业成本构成基本一
致，各项成本科目预测与营业收入的比例关系正常；
2、KM 集团会在现有生产线的基础上，不断加以改进及完善；
3、预期产量的增加会产生一定的规模效应，提升现有生产线的应用效率，
并降低单位成本中的固定成本占比。
五、评估师核查意见
经核查，评估师认为：上市公司对装备卢森堡 2017 年 10-12 月的预测与实
际实现情况进行比较，对装备卢森堡 2018 年预测营业收入和净利润的可实现性
进行了进一步补充披露；结合装备卢森堡所处行业的发展趋势、市场容量、主
要竞争对手情况及竞争优势等，对预测期装备卢森堡预测营业收入保持持续增
长的具体预测依据及可实现性进行了进一步补充披露；结合装备卢森堡报告期
主要产品毛利率变化情况，对装备卢森堡预测期毛利率的具体预测依据进行了
进一步补充披露。上述补充披露和对比分析具备合理性。
问题 25
申请文件显示，1)报告期装备卢森堡期间费用率分别为 25.05%、21.96%和
24.01% 。 2) 预 测 期 装 备 卢 森 堡 预 测 期 间 费 用 分 别 为 76,078.27 千 欧 元 、
278,592.48 千欧元、302,532.45 千欧元、306,834.15 千欧元和 309,491.79 千
欧元，预测期间费用率分别为 18.4%、19.9%、20.5%、19.9%和 19.2%。请你公
司结合报告期装备卢森堡期间费用率较高的实际情况，补充披露预测期装备卢
森堡预测期间费用率较低的具体预测依据及可实现性。
请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
回复：
一、预测期装备卢森堡预测期间费用率较低的具体预测依据及可实现性
期间费用核算了企业日常经营中应计入发生当期损益的费用，主要包括营
业费用、管理费用和财务费用三类费用。
按照德勤出具的装备卢森堡审计报告，装备卢森堡在报告期内的销售收入、
期间费用以及各项费用的明细如下：
单位：千欧元
项目 2018 年 7 月 31 日 2017 年 2016 年
销售收入 742,149.26 1,372,522.09 1,272,391.53
销售费用 117,105.90 202,726.35 184,962.70
销售费用/收入 15.78% 14.77% 14.54%
管理费用（含研发费用） 45,716.34 83,221.79 80,895.96
管理费用（含研发费用）/收入 6.16% 6.06% 6.36%
财务费用 10,231.66 15,446.53 52,899.86
财务费用/收入 1.38% 1.13% 4.16%
期间费用合计 173,053.90 301,394.67 318,758.52
期间费用合计/收入 23.32% 21.96% 25.05%
装备卢森堡在预测期的的销售收入、期间费用以及各项费用的明细情况如
下表：
单位：千欧元
时间 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年
销售收入 1,401,417.89 1,475,603.12 1,538,847.98 1,609,781.70 1,684,433.35 1,684,433.35
营业费用 172,177.03 188,341.14 192,739.47 198,820.89 205,523.68 204,990.05
营业费用/收入 12.29% 12.76% 12.52% 12.35% 12.20% 12.17%
管理费用 88,156.77 93,541.43 95,326.80 95,635.02 97,089.70 96,992.29
管理费用/收入 6.29% 6.34% 6.19% 5.94% 5.76% 5.76%
财务费用 18,258.68 20,649.88 18,767.88 15,035.88 13,035.88 9,485.21
财务费用/收入 1.30% 1.40% 1.22% 0.93% 0.77% 0.56%
期间费用合计 278,592.48 302,532.45 306,834.15 309,491.79 315,649.25 311,467.54
期间费用/收入 19.88% 20.50% 19.94% 19.23% 18.74% 18.49%
上表中的预测期营业费用依据国际会计准则进行核算和预测。由于国际会
计准则下计提的质保金计入营业成本，而中国会计准则下计入销售费用，因而
导致国际会计准则进行核算的营业费用低于依据中国会计准则核算的营业费用。
预测期营业费用和管理费用绝对金额在稳步上涨，但上涨速率低于收入的
增长，因此呈现出期间费用占收入比例逐年下降的趋势。其主要原因是，企业
的营业费用和管理费用中，除销售佣金、广告等费用与收入关系较大，有所增
长外，销售人员、管理人员团队相对稳定，其他办公等正常支出相对稳定，折
旧摊销等相对稳定。随着装备卢森堡营业收入的增长，规模效应也会逐渐体现，
使得营业费用和管理费用占收入的比例逐渐下降。
同时根据装备卢森堡的还款计划，财务费用逐年下降。装备卢森堡的付息
债务规模以及还款计划如下表所示：
单位：千欧元
项目名称 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年
付息债务余额 435,000.00 481,000.00 430,000.00 375,000.00 316,000.00 266,000.00
到期本金偿还合计 35,000.00 51,000.00 55,000.00 59,000.00 50,000.00 -
付息债务利息合计 14,000.00 16,500.00 15,000.00 13,000.00 11,000.00 9,485.21
财务费用合计 18,258.68 20,649.88 18,767.88 15,035.88 13,035.88 9,485.21
财务费用/收入 1.30% 1.40% 1.22% 0.93% 0.77% 0.56%
综上所述，随着销售收入的增长，规模效应显现，营业费用率及管理费用
率略有下降。同时，随着装备卢森堡对长期借款的还本付息，财务费用逐年下
降。因此，预测期装备卢森堡预测期间费用率较低的具体预测依据合理，具有
可实现性。
二、评估师核查意见
经核查，评估师认为：上市公司结合报告期装备卢森堡期间费用率较高的
实际情况，补充披露了预测期装备卢森堡预测期间费用率较低的具体预测依据
及可实现性。上述补充披露和对比分析具备合理性。
问题 26
申请文件显示，1)本次交易收益法评估中，针对装备卢森堡的收入、成本
预测到 2022 年，2023 年及以后年度收入、成本预测与 2022 年保持一致。但预
测中，2023 年及以后年度营业费用、管理费用及固定资产折旧、摊销金额仍持
续下降，至 2027 年以后保持稳定。2)预测期预测固定资产折旧、摊销金额均远
高于资本性支出金额。永续期仍存在固定资产折旧、摊销金额高于资本性支出
金额的情况。请你公司补充披露：
1)本次交易针对装备卢森堡收入、成本的预测期间与营业费用、管理费用
及固定资产折旧、摊销预测期间存在不一致的具体原因及合理性，2023 年至
2026 年主要费用项目持续下降的合理性。
2)结合前次交易中装备卢森堡收购原 KMG 形成大额无形资产及商誉的实际
情况，补充披露该部分无形资产的摊销模式，并进一步测算在前次收购过程中
形成无形资产及商誉对本次收益法评估的影响。
3)对预测期固定资产折旧、摊销金额合理性测算。
4)补充披露预测期预测固定资产折旧、摊销金额均远高于资本性支出金额
的预测依据，永续期仍存在固定资产折旧、摊销金额高于资本性支出金额的情
况是否合理，预测期资本性支出金额是否存在低估情况。
请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
回复：
一、本次交易针对装备卢森堡收入、成本的预测期间与营业费用、管理费
用及固定资产折旧、摊销预测期间存在不一致的具体原因及合理性，2023 年至
2026 年主要费用项目持续下降的合理性
（一）针对装备卢森堡收入、成本的预测期间与营业费用、管理费用及固
定资产折旧、摊销预测期间存在不一致的具体原因及合理性
本次重组项目，装备卢森堡根据自身经营、发展情况结合行业发展及市场
因素制定了盈利预测。
预测期限采用两段式，2017 年 10-12 月至 2022 年为经营增长阶段，2023
年及以后与 2022 年经营数据持平。
装备卢森堡在前次收购时由于收购对价分摊产生可辨认资产增值，可辨认
资产增值部分折旧摊销持续至 2025 年。其中 2016 年至 2022 年每年折旧摊销金
额一致，2023 年至 2025 年折旧摊销金额逐年减小，2025 年折旧摊销完毕。2026
年确定为盈利预测稳定年，2027 年及以后与 2026 年保持一致。
综上，装备卢森堡收入、成本的预测期间与营业费用、管理费用及固定资
产折旧、摊销预测期间存在不一致具有合理性。
（二）2023 年至 2026 年主要费用项目持续下降的合理性
营业费用和管理费用的预测情况如下：
1、营业费用预测情况
单位：千欧元
项目名称 2017 年 10-12 月 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年
营业收入 414,493.80 1,401,417.89 1,475,603.12 1,538,847.98 1,609,781.70
办公等物
832.86 6,849.31 6,736.48 6,478.97 6,567.58
料费用
职工薪酬 20,032.97 105,095.55 110,658.87 114,182.52 119,445.80
折旧摊销 8,190.35 32,702.15 35,007.76 35,116.77 35,305.93
质保金、
样品等其 25,345.50 19,012.46 27,096.85 27,853.15 28,390.94
他费用
销售佣金 966.27 8,517.55 8,841.18 9,108.06 9,110.65
2027 年
项目名称 2022 年 2023 年 2024 年 2025 年 2026 年
及以后
营业收入 1,684,433.35 1,684,433.35 1,684,433.35 1,684,433.35 1,684,433.35 1,684,433.35
办公等物料
6,669.32 6,669.32 6,669.32 6,669.32 6,669.32 6,669.32
费用
职工薪酬 124,956.35 124,956.35 124,956.35 124,956.35 124,956.35 124,956.35
折旧摊销 35,503.66 34,970.03 20,018.87 11,852.96 11,402.70 11,402.70
质保金、样品
28,926.82 28,926.82 28,926.82 28,926.82 28,926.82 28,926.82
等其他费用
销售佣金 9,467.53 9,467.53 9,467.53 9,467.53 9,467.53 9,467.53
2、管理费用预测情况
单位：千欧元
项目名称 2017 年 10-12 月 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年
管理费用合计 20,509.42 88,156.77 93,541.43 95,326.80 95,635.02
办公等物料费用 673.13 2,574.34 2,483.67 2,570.84 2,565.06
职工薪酬 12,429.15 50,030.62 52,679.03 54,975.58 56,233.62
折旧摊销 1,458.57 5,969.05 8,389.70 8,525.76 8,814.34
其他 3,724.11 20,796.69 20,658.44 19,692.46 18,052.21
研发支出 2,224.46 8,786.07 9,330.58 9,562.17 9,969.79
2027 年
项目名称 2022 年 2023 年 2024 年 2025 年 2026 年
及以后
管理费用合计 97,089.70 96,992.29 94,263.29 92,772.79 92,690.60 92,690.60
办公等物料费用 2,627.52 2,627.52 2,627.52 2,627.52 2,627.52 2,627.52
职工薪酬 58,863.94 58,863.94 58,863.94 58,863.94 58,863.94 58,863.94
折旧摊销 9,103.31 9,005.90 6,276.90 4,786.40 4,704.21 4,704.21
其他 16,223.23 16,223.23 16,223.23 16,223.23 16,223.23 16,223.23
研发支出 10,271.70 10,271.70 10,271.70 10,271.70 10,271.70 10,271.70
3、2023 年至 2026 年营业费用和管理费用持续下降的合理性
装备卢森堡将由于收购对价分摊产生可辨认资产增值的折旧摊销计入销售
费用和管理费用中，因此 2023 年至 2026 年营业费用和管理费用下降是由于可
辨认资产增值部分折旧摊销减小导致，营业费用和管理费用中其他科目的金额
未发生变化。
二、结合前次交易中装备卢森堡收购原 KMG 形成大额无形资产及商誉的
实际情况，补充披露该部分无形资产的摊销模式，并进一步测算在前次收购过
程中形成无形资产及商誉对本次收益法评估的影响
根据德勤出具的装备卢森堡审计报告，前次收购商誉为 442,298 千欧元，
折合人民币 346,023 万元。依据安永德国出具的收购对价分摊审阅报告，交割
日 KMG 无形资产公允价值的调整情况见下表：
单位：千欧元
编号 项目/项目名称 账面价值 评估价值 增值金额
1 商标 103,218 203,072 99,854
2 技术 44,147 81,340 37,193
3 其他无形资产 - 6,187 6,187
4 客户关系 114,666 243,921 129,255
5 储备订单 - 1,353 1,353
合计 262,031 535,872 273,841
同时根据安永德国出具的收购对价分摊审阅报告，收购对价分摊带来的可
辨认资产增值部分折旧摊销至 2025 年。收购对价分摊中可识别的无形资产摊销
方法及使用寿命如下：
类别 摊销方法 使用寿命(年) 残值率(%)
品牌 不予摊销 不确定 不适用
专利技术 直线法分期平均 3-8 -
客户关系 直线法分期平均 8 - 10 -
订单储备 根据订单完成进度摊销 根据订单完成进度摊销 -
长租约收益权 直线法分期平均 按租赁合同剩余年限 -
软件 直线法分期平均 3 -
收购对价分摊的折旧摊销已在装备卢森堡评估报告中考虑。收购对价分摊
是合并财务报表中的概念，只影响合并报表层面的净利润。由于企业所得税按
照各法人实体的应纳税所得额计算并缴纳，评估报告中按照剔除收购对价分摊
的金额计算所得税，因此收购对价分摊并未对预测期现金流产生影响。综上，
收购对价分摊不会对本次收益法评估值产生影响。
三、对预测期固定资产折旧、摊销金额合理性测算
装备卢森堡主要固定资产为土地、厂房及机械设备，使用寿命不确定的土
地不进行折旧，其他固定资产折旧政策如下：
类别 折旧方法 折旧年限 残值率(%) 年折旧率(%)
房屋及建筑物 年限平均法 10 - 40 - 2.5 - 10
机器设备 年限平均法 5 - 20 - 5 - 20
其他设备 年限平均法 3 - 10 - 10 - 33.33
根据装备卢森堡的预测期数据，2018 年至 2022 年固定资产折旧数据如下：
单位：千欧元
固定资产 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年 2022 年
期初原值 239,761.83
折旧金额 33,813.42 47,046.86 47,605.00 48,954.75 48,895.45
年折旧率 14% 20% 20% 20% 20%
折旧年限 7 5 5 5 5
预测期的折旧年限为 5-7 年，企业会计政策为 3-40 年，处在企业会计政策
合理范围内。因此，预测期固定资产折旧金额具备合理性。
四、补充披露预测期预测固定资产折旧、摊销金额均远高于资本性支出金
额的预测依据，永续期仍存在固定资产折旧、摊销金额高于资本性支出金额的
情况是否合理，预测期资本性支出金额是否存在低估情况
根据装备卢森堡评估报告，预测期固定资产折旧及资本性支出金额如下：
项目 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年 2022 年
固定资产折旧金额 33,813.42 47,046.86 47,605.00 48,954.75 48,895.45
资本性支出金额 48,761.06 57,255.26 49,660.02 49,825.51 49,972.71
项目 2023 年 2024 年 2025 年 2026 年 2027 年及以后
固定资产折旧金额 48,895.45 48,611.73 48,469.87 48,469.87 48,469.87
资本性支出金额 49,972.71 49,972.71 49,972.71 49,972.71 49,972.71
预测期及永续期资本性支出均高于固定资产折旧金额，可以覆盖装备卢森
堡未来固定资产的更新维护支出，满足正常生产经营需要。装备卢森堡无形资
产主要为客户关系、专利技术和品牌等，专利技术的更新支出已在管理费用中
的研发支出考虑，品牌无需摊销，其他无形资产所需的更新和维护费用较少。
综上，预测期及永续期装备卢森堡资本性支出高于固定资产折旧金额，资
本性支出金额不存在低估的情况。
五、评估师核查意见
经核查，评估师认为：上市公司已对收入预测年限和收购对价分摊摊销年
的差距进行了补充披露，并分析了两者年限不同产生的原因；已对前次交易收
购对价分摊的摊销方式进行了补充披露，并对收购对价分摊摊销对评估结果的
影响进行了分析；已对装备卢森堡折旧摊销的数据进行了补充披露，并与企业
会计政策进行了对比；已对装备卢森堡折旧摊销和资产更新的预测数据进行了
补充披露，并对比分析了资产更新和折旧摊销的差别。上述补充披露和对比分
析具有合理性。
问题 27
申请文件显示，本次交易收益法评估中，对于装备卢森堡的折现率为每一
预测期均采取不同的折现率，折现率在 8.89%至 9.71%之间。从各项参数来看，
主要是权益和债务比率、加权利率、适用税率等参数存在变化。请你公司：
1)补充披露本次交易各预测期间对装备卢森堡采用不同的折现率的具体预
测依据及合理性，主要参数能否准确预测。
2)结合可比交易的具体情况，进一步补充披露本次交易收益法评估对装备
卢森堡折现率选取的合理性。
请独立财务顾问和评估师核查并发明确意见。
回复：
一、补充披露本次交易各预测期间对装备卢森堡采用不同的折现率的具体
预测依据及合理性，主要参数能否准确预测
本次评估装备卢森堡的折现率的计算过程如下：
（一）折现率的测算方法
本次评估采用资本资产加权平均成本模型(WACC)确定折现率 r
r rd wd re we
（1）
式中：Wd：评估对象的债务比率；
D
wd
( E D) （2）
We：评估对象的权益比率；
E
we
( E D) （3）
rd：所得税后的付息债务利率；
re：权益资本成本。本次评估按资本资产定价模型(CAPM)确定权益资本成
本 re；
re r f e (rm r f )
（4）
式中：
rf：无风险报酬率；
rm：市场期望报酬率；
ε：评估对象的特性风险调整系数；
βe：评估对象权益资本的预期市场风险系数；
β e = 34% K + 66% β x
（5）
式中：
K：一定时期股票市场的平均风险值，通常假设 K=1；
βx：可比公司股票（资产）的历史市场平均风险系数；
（二）折现率测算过程
1、无风险收益率 rf 和市场风险溢价 rm
本次评估考虑到标的企业的核心经营资产所在地为德国，因此选取德国 10
年期债券指数（GDBR10 Index）作为无风险收益率，rf=0.0030。
同时，选取德国地区的国别风险利率作为市场风险溢价，rm =9.3%。
2、e 值
取塑料和橡胶制品机械制造业可比公司，以 2015 年至 2017 年，100 周的
市场价格测算估计，得到可比公司股票的历史市场平均风险系数 βx，按式（4）
计算得到被评估企业权益资本预期风险系数的估计值 βe。
3、权益资本成本 re
本次评估考虑到被评估企业在公司的融资条件、公司的治理结构等方面与
可比上市公司的差异性所可能产生的特性个体风险，设公司特性风险调整系数
ε=0.01；本次评估根据式（5）得到被评估企业的权益资本成本 re。
4、债务比率 Wd 和权益比率 We
由式（2）和式（3）得到债务比率 Wd 和权益比率 We。
5、折现率 r（WACC）
将上述各值分别代入式（6）即得到折现率 r。
被评估企业预测期折现率计算过程见下表：
被评估企业预测期折现率计算表
项目/年度 2017 年 10-12 月 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年
权益比 0.6126 0.6405 0.6170 0.6431 0.6739
债务比 0.3874 0.3595 0.3830 0.3569 0.3261
贷款加权利率 0.0497 0.0322 0.0343 0.0349 0.0347
国债利率 0.0030 0.0030 0.0030 0.0030 0.0030
可比公司收益率 0.0930 0.0930 0.0930 0.0930 0.0930
适用税率 0.2775 0.3646 0.3644 0.3499 0.3369
历史 β 1.1155 1.1155 1.1155 1.1155 1.1155
调整 β 1.0762 1.0762 1.0762 1.0762 1.0762
无杠杆 β 0.9371 0.9371 0.9371 0.9371 0.9371
权益 β 1.3654 1.2714 1.3069 1.2752 1.2379
特性风险系数 0.01 0.01 0.01 0.01 0.01
权益成本 0.1358 0.1274 0.1306 0.1277 0.1244
债务成本（税后） 0.0359 0.0204 0.0218 0.0227 0.0230
折现率 0.0971 0.0889 0.0889 0.0902 0.0913
项目/年度 2022 年 2023 年 2024 年 2025 年 2026 年 2027 年及以后
权益比 0.7103 0.7444 0.7444 0.7444 0.7444 0.7444
债务比 0.2897 0.2556 0.2556 0.2556 0.2556 0.2556
贷款加权利率 0.0348 0.0357 0.0357 0.0357 0.0357 0.0354
国债利率 0.0030 0.0030 0.0030 0.0030 0.0030 0.0030
可比公司收益率 0.0930 0.0930 0.0930 0.0930 0.0930 0.0930
适用税率 0.3244 0.3211 0.2824 0.2650 0.2641 0.2641
历史 β 1.1155 1.1155 1.1155 1.1155 1.1155 1.1155
调整 β 1.0762 1.0762 1.0762 1.0762 1.0762 1.0762
无杠杆 β 0.9371 0.9371 0.9371 0.9371 0.9371 0.9371
权益 β 1.1953 1.1555 1.1680 1.1736 1.1739 1.1739
特性风险系数 0.01 0.01 0.01 0.01 0.01 0.01
权益成本 0.1205 0.1170 0.1181 0.1186 0.1186 0.1186
债务成本（税后） 0.0235 0.0242 0.0256 0.0262 0.0262 0.0260
折现率 0.0924 0.0933 0.0944 0.0950 0.0950 0.0949
本次评估采用变动折现率法。随着长期借款的偿还，装备卢森堡在预测期
内的资本结构发生变化，权益比逐步提高，因此装备卢森堡折现率在预测期间
发生变化。
本次交易各预测期间对装备卢森堡采用不同的折现率具有合理性，主要参
数能够准确预测。
二、结合可比交易的具体情况，进一步补充披露本次交易收益法评估对装
备卢森堡折现率选取的合理性
标的所 是否跨
年份 上市公司 标的 折现率
属行业 境并购
北京耐威科技股份有 北京瑞通芯源半导体科技有
2016 制造业 是 7.86%
限公司 限公司
航天科技控股集团股 IEE International Electronics
2016 制造业 是 10.02%
份有限公司 & Engineering S.A
中国大连国际合作（集 中广核高新核材集团有限公
2016 制造业 否 9.16%
团）股份有限公司 司
惠生（南京）清洁能源股份
2016 诚志股份有限公司 制造业 否 8.54%
有限公司
国电南瑞科技股份有
2017 PT. NARI Indonesia Forever 制造业 是 12.70%
限公司
江阴海达橡塑股份有
2017 宁波科诺铝业股份有限公司 制造业 否 9.98%
限公司
成都天翔环境股份有
2018 Aqseptence Group GmbH 制造业 是 9.12%
限公司
本次评估采用的折现率在 8.89%至 9.71%之间，平均折现率为 9.29%。而 A
股 市 场 2016 年 -2018 年 部 分 制 造 业 企 并 购 重 组 项 目 的 折 现 率 区 间 为
7.86%-12.70%，本次评估采用的折现率处于上述区间内，因此具备合理性。
三、评估师核查意见
经核查，评估师认为：上市公司已补充披露折现率计算方法和测算过程，
并详细分析了折现率计算过程中各参数的选取方法；收集了 2016 年至 2018 年
A 股制造行业部分境内外并购案例的折现率，分析了本次折现率选取的原因和
方法。上述补充披露和分析具有合理性。
问题 28
重组报告书第 221 页披露了装备卢森堡溢余或非经营性资产（负债）评估
价值具体情况表。基准日评估价值为 35,425.38 千欧元。报告书同一页披露了
装备卢森堡基准日账上存有长期应付职工薪酬 128,014.62 千欧元，为企业预提
的养老金负债，本次作为溢余负债考虑。但该项长期应付职工薪酬并未包含在
前述表格中。请你公司补充披露：
1)装备卢森堡收益法评估中，从预测期“净现金流量”项目到最终评估结
果的具体计算过程，上述长期应付职工薪酬 128,014.62 千欧元是否已经作为溢
余负债进行扣减。
2)装备卢森堡基准日的长期应收款作为溢余或非经营性资产评估的依据及
合理性。
请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
回复：
一、装备卢森堡收益法评估中，从预测期“净现金流量”项目到最终评估结
果的具体计算过程，上述长期应付职工薪酬 128,014.62 千欧元已经作为溢余负
债进行扣减
（一）长期应付职工薪酬已经作为溢余负债进行扣减
除长期应付职工薪酬外，装备卢森堡溢余或非经营性资产及负债评估价值
明细如下：
单位：千欧元
项目 基准日账面值 基准日评估值
基准日溢余资产
衍生金融资产 5,667.07 5,667.07
递延所得税资产 10,479.36 10,479.36
其他非流动资产 2,355.54 2,355.54
长期应收款 32,472.59 32,472.59
合计 50,974.56 50,974.56
基准日溢余负债
衍生金融负债 3,677.10 3,677.10
递延所得税负债 - -
应付利息 171.56 171.56
预计负债 11,665.96 11,665.96
长期应付款 34.56 34.56
合计 15,549.18 15,549.18
净额 35,425.38 35,425.38
装备卢森堡在评估基准日的长期应付职工薪酬金额为 128,014.62 千欧元，
是企业预提的养老金负债，本次评估中已经作为溢余负债进行扣减。
因此，考虑长期应付职工薪酬后的企业溢余或非经营性资产价值为：
单位：千欧元
项目 金额
溢余或非经营性资产及负债净额
35,425.38
（不考虑长期应付职工薪酬）
减去：长期应付职工薪酬 128,014.62
溢余或非经营性资产及负债价值 -92,589.24
（二）从预测期“净现金流量”项目到最终评估结果的具体计算过程
预测期“净现金流量”项目到最终评估结果的具体计算过程：
1、由各预测期“净现金流量”的折现后加总可得到经营性资产价值。将得
到的经营性资产价值=1,357,477.40 千欧元，基准日的溢余或非经营性资产价值
=-92,589.24 千欧元代入公式，即得到被评估企业的企业价值为：
企业价值=经营性资产价值+溢余或非经营性资产价值
=1,357,477.40-92,589.24
=1,264,888.16（千欧元）
2 、将被评估企业的企业价值 =1,264,888.16 千欧元，付息债务的价值
=490,035.99 千欧元，代入公式，得到被评估企业的股权价值为：
股权价值=企业价值-付息债务的价值
=1,264,888.16-490,035.99
=774,852.17（千欧元）
二、装备卢森堡基准日的长期应收款作为溢余或非经营性资产评估的依据
及合理性
装备卢森堡在正常经营活动中，会采用长期应收款保理融资。装备卢森堡
与银行签署保理合同转让的长期应收款中，部分尚未收到实际债务人的偿付。
装备卢森堡认为该长期应收款相关的主要风险与报酬仍由装备卢森堡承担，因
此继续全额确认该些长期应收款的账面金额，并继续全额确认与之相关的长期
借款。
在本次评估的收益法测算中，长期应收款账龄超过一年，且卢森堡可以将
长期应收款中大部分金额进行保理融资，因此在测算营运资金时不包含长期应
收款。为了保证各项资产负债评估的完整性，将长期应收款作为溢余资产考虑。
综上，将装备卢森堡基准日的长期应收款作为溢余或非经营性资产评估具
备合理性。
三、评估师核查意见
经核查，评估师认为：上司公司补充披露了溢余资产及负债的计算过程，
长期应付职工薪酬已经作为溢余负债进行扣减；分析了长期应收款作为溢余或
非经营性资产的原因。上述分析具有合理性。
问题 33
申请文件显示，1)截至报告期末，三明化机资产包账面价值为 10,011.92
万元，设备主要包括起重机、卷板机、焊接机等；华橡自控资产包账面价值为
8,561.89 万元，设备主要包括起重机、镗铣床等。2)本次交易三明化机资产包
评估值为 12,402.57 万元、华橡自控资产包评估值为 11,687.23 万元。请你公
司：
1)补充披露本次交易购买三明化机、华橡自控资产包的背景及合理性，相
关资产包能否独立产生盈利和现金流。
2)如否，进一步补充披露本次交易募投项目中投入三明化机高等级智能化
注塑机制造基地建设项目的合理性，是否存在通过购买三明化机土地、建筑物、
通用设备实质上建设上市公司自身募投项目的情况。
3)进一步补充披露三明化机、华橡自控资产包评估增值的合理性。
请独立财务顾问、会计师和评估师核查并发表明确意见。
回复：
一、进一步补充披露三明化机、华橡自控资产包评估增值的合理性
（一）三明化机资产包评估增值情况
单位：万元
账面价值 评估价值 增减值 增值率（%）
项目
A B C=B-A D=C/B×100
1 房屋建筑物 6,183.35 7,429.45 1,246.10 20.15
2 机器设备 1,375.45 1,402.34 26.90 1.96
3 车辆 69.59 30.38 -39.21 -56.34
4 电子设备 64.71 68.88 4.18 6.45
5 土地使用权 2,687.90 3,446.00 758.10 28.20
6 软件使用权 13.11 14.72 1.61 12.27
7 在建工程 10.79 10.79 - -
资产总计 10,404.89 12,402.57 1,997.67 19.20%
（二）三明化机资产包评估增值合理性
1、房屋建筑物
房屋建筑物于评估基准日 2017 年 9 月 30 日账面值为 6,183.35 万元，评估
值为 7,429.45 万元，增值率为 20.15%，主要原因为被评估房产于 2008 年建成，
至评估基准日，其人工、材料、机械设备相关成本都有不同程度的变动，因而
形成评估增值。
2、机器设备
机器设备于评估基准日 2017 年 9 月 30 日账面值为 1,375.45 万元，评估值
为 1,402.34 万元，增值率为 1.96%，评估增值的主要原因在于虽然机器设备市
场价格下降导致评估原值减值，但企业计提折旧年限小于评估使用的经济年限，
进而导致评估净值增值。
3、车辆及电子设备
车辆于评估基准日 2017 年 9 月 30 日账面值为 69.59 万元，评估值为 30.38
万元，减值率为 56.34%；电子设备于评估基准日 2017 年 9 月 30 日账面值为 64.71
万元，评估值为 68.88 万元，增值率为 6.45%。车辆评估减值的主要原因是车辆
更新换代速度较快，购置价格逐年下降；电子设备增值的主要原因为电子设备
市场价格下降导致评估原值减值，但企业计提折旧年限小于评估使用的经济年
限，进而导致评估净值增值。
4、软件使用权
软件使用权于评估基准日 2017 年 9 月 30 日账面值为 13.11 万元，评估值
为 14.72 万元，增值率为 12.27%。增值原因为企业逐期摊销软件账面价值，评
估根据现行市价确认评估值，因此形成增值。
5、土地使用权
土地使用权账面价值为 2,687.90 万元，评估价值为 3,446.00 万元，评估增
值 758.10 万元，增值率为 28.20%。评估增值的原因是：一方面，评估对象为
2012 年 11 月通过挂牌出让方式取得，近年来区域地价水平有所上涨，另一方
面，土地使用权账面价值系账面原值与累计摊销的差额。综上，本次评估价值
相对于账面价值有所增值。
（三）华橡自控资产包评估增值情况
单位：万元
账面价值 评估价值 增减值 增值率（%）
项目
A B C=B-A D=C/B×100
1 房屋建筑物 4,654.94 6,615.35 1,960.41 42.11
2 机器设备 2,377.24 2,744.21 366.97 15.44
3 车辆 178.71 114.97 -63.74 -35.67
4 电子设备 131.63 106.03 -25.60 -19.45
5 土地使用权 1,660.72 2,073.18 412.46 24.84
6 软件使用权 17.36 33.49 16.13 92.87
资产总计 9,020.61 11,687.23 2,666.62 29.56%
（四）华橡自控资产包评估增值合理性
1、房屋建筑物
房屋建筑物于评估基准日 2017 年 9 月 30 日账面值为 4,654.94 万元，评估
值为 6,615.35 万元，增值率为 42.11%，主要原因为被评估房产于 2008 年建成，
至评估基准日，其人工、材料、机械设备相关成本都有不同程度的变动，因而
形成评估增值。
2、机器设备
机器设备于评估基准日 2017 年 9 月 30 日账面值为 2,377.24 万元，评估值
为 2,744.21 万元，增值率为 15.44%，主要原因为机器设备市场价格有所上涨。
3、车辆及电子设备
车辆于评估基准日 2017 年 9 月 30 日账面值为 178.71 万元，评估值为 114.97
万元，减值率为 35.67%；电子设备于评估基准日 2017 年 9 月 30 日账面值为
131.63 万元，评估值为 106.03 万元，减值率为 19.45%。评估减值的主要原因为
车辆、电子设备市场价格下降。
4、软件使用权
软件使用权于评估基准日 2017 年 9 月 30 日账面值为 17.36 万元，评估值
为 33.49 万元，增值率为 92.87%。增值原因为企业逐期摊销软件账面价值，评
估根据现行市价确认评估值，因此形成增值。
5、土地使用权
土地使用权于评估基准日 2017 年 9 月 30 日账面价值为 1,660.72 元，评估
价值 2,073.18 元，评估增值 412.46 元，增值率为 24.84%。评估增值的原因是：
一方面，评估对象为 2012 年 11 月通过挂牌出让方式取得，近年来区域地价水
平有所上涨，另一方面，土地使用权账面价值系账面原值与累计摊销的差额。
综上，本次评估价值相对于账面价值有所增值。
综上所述，三明化机和华橡自控资产包增值具有合理性。
二、评估师核查意见
经核查，评估师认为：上司公司补充披露了三明化机和华橡自控房产、设
备、车辆、土地使用权、软件使用权评估增值的原因，并分析了增值的合理性。
上述分析具有合理性。
中联资产评估集团有限公司
2018 年 10 月 15 日
