新 奥 生态 控 股股 份 有限 公 司 拟 购 买
Toshiba America LNG Corporation 公 司
100%股 权 项目
估 值 报 告
中联评咨字[2018]第 2278 号
中联资产评估集团有限公司
二〇一八年十二月八日
新奥生态控股股份有限公司拟购买 Toshiba America LNG Corporation100%股权项目估值报告
目 录
一、委托方与估值对象概况 ....................................................................1
二、交易背景及估值目的 ........................................................................6
三、价值类型 ............................................................................................6
四、估值方法及思路 ................................................................................6
五、估值假设 ............................................................................................9
六、收益法估值分析 .............................................................................. 11
七、资产基础法估值分析 ......................................................................50
八、估值结论 ..........................................................................................54
九、特别风险提示 ..................................................................................57
中联资产评估集团有限公司
新奥生态控股股份有限公司拟购买 Toshiba America LNG Corporation100%股权项目估值报告
新奥生态控股股份有限公司：
中联资产评估集团有限公司接受贵公司的委托，对新奥生态控股股
份有限公司拟购买 Toshiba America LNG Corporation 公司股权项目之经
济行为所涉及的 Toshiba America LNG Corporation 的股东全部权益在估
值基准日 2018 年 6 月 30 日的投资价值进行了估值。现将估值情况报告
如下：
一、委托人与估值对象概况
（一）委托方概况
公司名称：新奥生态控股股份有限公司（以下简称“新奥股份”）
曾用名称：河北威远生物化工股份有限公司
英文名称：ENN Ecological Holdings Co., Ltd
股票简称：新奥股份
股票代码：600803
公司类型：其他股份有限公司（上市）
法定代表人：王玉锁
注册资本：1,229,335,789 元
注册地址：石家庄市和平东路 393 号
经营范围：生物化工产品、精细化工产品（法律法规、国务院决定
禁止或限制经营的除外）的生产及自产产品销售；化工产品（法律法规、
国务院决定禁止或限制经营的除外）、日用化学品的批发零售；经营本
企业产品及技术的出口业务；经营本企业生产、可研所需的原辅材料、
仪器仪表、机械设备 、零配件及技术进口业务（国家限定经营和禁止
进口的商品除外）；经营进料加工和“三来一补”业务，化肥销售，微
生物肥料的生产和销售（限分支机构经营）。（依法须经批准的项目，经
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相关部分批准后方可开展经营活动）。
（二）估值对象概况
公司名称：Toshiba America LNG Corporation（以下简称：TAL）
公司地址：Corporation Trust Center, 1209 Orange Street, Wilmington,
New Castle, Delaware, USA.
成立日期：2017 年 2 月 7 日
业务范围：To engage in any lawful act or activity for corporations may
be organized under the General Corporation Law of Delaware.
已发行股份数：15 股。
1. 历史沿革
根据估值对象提供的股份证明，2017 年 2 月，TAL 设立时发行股
份 1 股，由其股东 Toshiba America Inc.持有；2017 年 9 月，TAL 新增股
份 14 股，且均由 Toshiba America Inc.认购，Toshiba America Inc.为 TAL
的唯一股东。
截止本次估值基准日，TAL 的股权结构如下：
2. 主营业务概况
估值单位 TAL 成立于 2017 年 2 月 7 日，注册在美国特拉华州，为
Toshiba Corp. 设立在美国经营 LNG 业务的全资子公司。TAL 本身不拥
有任何用于天然气液化处理的资产，通过与相关服务提供方签订服务合
同的形式将相关业务分包至不同服务商并最终将 LNG 产品销售给第三
方。
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为 TAL 提供液化服务的 FLNG LIQUEFACTION 3, LLC 的液化工厂
尚未投产，TAL 尚未开展 LNG 相关的生产经营活动， 目前的营运活动
主要为协调天然气液化处理设施投产前的商业安排工作以及 LNG 销售
市场的开发活动。
TAL 目前持有四份重要合同，涵盖天然气管道运输、天然气液化处
理、丁烷注入和港口拖船合同，均为 TAL 未来从事 LNG 相关业务活动
的重要基础。上述四份合同汇总，与 FLNG LIQUEFACTION 3, LLC 签
署的天然气液化处理合同约定，FLNG LIQUEFACTION 3, LLC 在其液
化工厂完工后将为 TAL 提供每年 220 万吨的天然气液化服务，合同期
限 20 年。 FLNG LIQUEFACTION 3, LLC 液化设施预计 2020 年下半年
投入使用。其余三份合同为天然气液化生产过程中所需要的辅助服务合
同，具体服务将于 FLNG LIQUEFACTION 3, LLC 天然气液化处理服务
正式开始之后提供，合同期限 10-20 年不等。
估值对象公司架构情况如下：
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4. 资产、财务及经营状况
根据估值对象经审计的报表披露，截至估值基准日估值对象账面资
产总额为 10,897.18 万元，负债总额 887.91 万元，净资产额为 10,009.27
万元。具体包括流动资产 972.28 万元；非流动资产 9,924.90 万元；流动
负债 887.91 万元；所有者权益 10,009.27 万元。估值对象最近两年资产、
负债及财务状况如下表：
估值对象资产、负债及财务状况
单位：人民币万元
项目名称 2017 年 12 月 31 日 2018 年 6 月 30 日
应收账款 2,016.28 951.75
预付款项 8.84 7.12
其他应收款 11.43 13.41
流动资产合计 2,036.56 972.28
其他非流动资产 9,801.30 9,924.90
非流动资产合计 9,801.30 9,924.90
资产总计 11,837.86 10,897.18
应付账款 109.81 56.52
应付职工薪酬 477.73 720.69
应交税费 91.49 -
其他应付款 1,326.03 110.70
流动负债合计 2,005.07 887.91
负债合计 2,005.07 887.91
股东权益：
股本 9,928.80 9,928.80
其他综合收益 -128.00 -2.02
未分配利润 31.99 82.49
所有者权益合计 9,832.79 10,009.27
负债和股东权益合计 11,837.86 10,897.18
估值对象最近两年经营状况如下表：
估值对象经营状况（合并口径）
单位：人民币万元
项目名称 2017 年 2018 年 1-6 月
一、营业收入 2,087.57 2,605.50
其中：主营业务收入
其他业务收入 2,087.57 2,605.50
减：营业成本 1,615.88 2,102.59
其中：主营业务成本
其他业务成本 1,615.88 2,102.59
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营业税金及附加
营业费用
管理费用 328.58 344.57
财务费用 18.17 5.98
资产减值损失
投资收益
二、营业利润 124.93 152.37
加：营业外收入
减：营业外支出
三、利润总额 124.93 152.37
减：所得税 92.94 101.86
四、净利润 31.99 50.50
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二、交易背景及估值目的
新奥股份近期收到 Toshiba Corporation 发出的收购投标邀请，邀请
包括新奥股份在内的日本及海外的 LNG 业务参与者、大型公用客户以
及金融机构参与投标收购其 LNG 业务，从而实现 Toshiba Corporation
在 LNG 领域全面退出。新奥股份自身天然气产业链整合方向与 Toshiba
Corporation 拟出售的 LNG 业务一致，经过与 Toshiba Corporation 充分
的谈判，新奥股份拟制定境外子公司以现金方式购买 Toshiba Corp.美国
子公司 Toshiba America Inc.持有的 Toshiba America LNG Corporation100%
股权。
本次估值目的是为委托人了解估值对象于估值基准日的价值提供参
考。
三、价值类型
委托人与估值对象同处天然气行业，在业务运营层面存在一定的协
同效应，估值对象未来经营情况在一定程度上受委托方对其业务整合的
影响，确定本次估值的价值类型为投资价值。
投资价值是指资产对于具有明确投资目标的特定投资者或某一类
投资者所具有的价值。
四、估值方法及思路
（一）估值方法的选择
从基础法、收益法、可比公司法等方法为并购交易的实践操作来看，
一般可以通过资产收购价格提供参考。
市场法是指将预估对象与参考企业、在市场上已有交易案例的企业、
股东权益、证券等权益性资产进行比较以确定预估对象价值的估值思路。
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标的公司基准日的主要资产及主营业务关系特殊，市场上与标的公司业
务内容相同或相近的上市公司或交易案例数量较少，因此本次估值未采
用市场法。
收益法的基本思想是增量现金流量原则和时间价值原则，也就是任
何资产的价值是其产生的未来现金流量按照含有风险的折现率计算的
现值。使用此法的关键确定：第一，预期企业未来存续期各年度的现金
流量；第二，要找到一个合理的折现率，从而对现金流进行贴现，得到
企业价值。TAL 管理层提供了未来年度的盈利预测数据及相应的关键假
设，通过对盈利预测数据及相关关键假设的进一步复核，可以得到标的
公司具有可解释性的现金流预测以及相应的风险收益关系，因此本次估
值适用收益法。
资产基础法，是以在估值基准日重新建造一个与估值对象相同的企
业或独立获利实体所需的投资额作为判断整体资产价值的依据，具体是
指将构成企业的各种要素资产的估值加总减去负债估值求得企业价值
的方法，从企业购建角度反映了企业的价值。
在估值假设前提下，依据估值目的，本次选用收益法和资产基础法
对 TAL 的股东全部权益价值进行估算。
（二）收益法基本思路
本次收益法估值基本思路是：
（1）对纳入报表范围的资产和主营业务，按照估值基准日前后经
营状况的变化趋势和业务类型等分别估算预期收益(净现金流量)，并折
现得到经营性资产的价值；
（2）对纳入报表范围，但在预期收益(净现金流量)估算中未予考虑
的诸如估值基准日存在货币资金等流动资产(负债)，定义其为基准日存
在的溢余或非经营性资产(负债)，单独测算其价值；
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（3）由上述各项资产和负债价值的加和，得出估值对象的企业价
值，经扣减付息债务价值、少数股东权益价值后，得出估值对象的股东
全部权益价值。
（三）资产基础法估值思路
1.流动资产
（1）应收类款项
对应收账款、其他应收款的估值，估值人员在对应收款项核实无误
的基础上，借助于历史资料和现在调查了解的情况，具体分析数额、欠
款时间和原因、款项回收情况、欠款人资金、信用、经营管理现状等，
应收类款项采用个别认定的方法估计估值风险损失，对关联企业的往来
款项等有充分理由相信全部能收回的，估值风险损失为0；对有确凿证
据表明款项不能收回或账龄超长的，估值风险损失为100%；对很可能
收不回部分款项的，且难以确定收不回账款数额的，参考企业会计计算
坏账准备的方法，根据账龄分析估计出风险损失。
按以上标准，确定估值风险损失，以应收类账款合计减去估值风险
损失后的金额确定估值。坏账准备按有关规定估值为零。
以估值目的实现后的产权持有人实际拥有应收项目权利及金额确
定估值。
（2）预付账款
对预付账款的估值，估值人员在对预付款项核实无误的基础上，借
助于历史资料和现在调查了解的情况，具体分析数额、欠款时间和原因、
款项回收情况、欠款人资金、信用、经营管理现状等，未发现供货单位
有破产、撤销或不能按合同规定按时提供货物等情况，以估值目的实现
后的产权持有人实际拥有预付项目权利及金额确定估值。
2.非流动资产
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对其他非流动资产的估值，核对明细账与总账、报表余额是否相符，
核对与委估明细表是否相符，查阅款项金额、发生时间、业务内容等账
务记录，以证实其他非流动资产的真实性、完整性。在核实无误的基础
上，以清查核实后账面值确定为其估值。
3.负债
检验核实各项负债在估值目的实现后的实际债务人、负债额，以估
值目的实现后的产权所有者实际需要承担的负债项目及金额确定估值。
五、估值假设
本次估值中，估值人员遵循了以下估值假设：
（一）一般假设
1.交易假设
交易假设是假定所有待估资产已经处在交易的过程中，估值人员根
据待估资产的交易条件等模拟市场进行估价。交易假设是估值得以进行
的一个最基本的前提假设。
2.公开市场假设
公开市场假设，是假定在市场上交易的资产，或拟在市场上交易的
资产，资产交易双方彼此地位平等，彼此都有获取足够市场信息的机会
和时间，以便于对资产的功能、用途及其交易价格等作出理智的判断。
公开市场假设以资产在市场上可以公开买卖为基础。
3.资产持续经营假设
资产持续经营假设是指估值时需根据委估资产按目前的用途和使
用的方式、规模、频度、环境等情况继续使用，或者在有所改变的基础
上使用，相应确定估值方法、参数和依据。
（二）特殊假设
1.估值对象主营业务所涉及的国家或地区现行的经济政策方针无重
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大变化，政治、宗教、民族、社会环境无重大变化；
2.在预测年份内标的公司涉及的银行信贷利率、货币汇率、国际国
内税率无重大变化；
3.估值对象所属行业的发展态势稳定，与标的公司生产经营有关的
现行法律、法规、产业经济政策保持稳定；
4.估值对象经营场所的取得及利用方式与预估基准日规划保持一致；
5.估值对象具备在约定期限内持续履行所涉及的“管道运输协议”、
“丁烷注入协议”、“天然气液化收费协议”、“拖船服务协议”等合同义
务的资金、人力、技术、运力等资源；
6.估值对象基于履行所涉及的“管道运输协议”、“丁烷注入协议”、
“天然气液化收费协议”、“拖船服务协议”等合同义务所制定的仓储、
运输、分销、投融资、收付周转等经营计划具有可行性；
7.原油及天然气市场供需关系及价格形成机制不发生重大变化；
8.标的公司在未来经营期内管理层勤勉尽职，核心成员稳定，人力
资源市场开放无壁垒；
9.假设销售给客户A的销量在投产后每月均匀实现；其余产能根据
估值对象以及委托人的销售预测，销往亚洲、拉美、欧洲等地；
10.假设新奥股份并购TAL完成后，能够有效利用新奥股份自身资源
降低上游气源采购成本、管理、销售支出，实现二者协同效应。
11.估值对象的资产构成，主营业务、产品的结构，收入与成本的构
成以及销售策略和成本控制等能够按照基准日企业计划持续进行，但同
时不排除未来由于管理层、经营策略、关联企业经营模式以及商业环境
等变化导致的资产规模、主营业务、产品结构等状况发生变化。
12.委托人以及估值对象提供的标的公司基础资料、财务资料、合同
资料及第三方尽职调查资料真实、准确、完整；
13.本次预估未考虑标的公司可能存在的或有资产、或有权利，以及
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及或有负债、或有义务。
当上述条件发生变化时，估值结果一般会失效。
六、收益法估值分析
本次收益法估值以 TAL 经审计后的财务报表为基础，对估值对象
于估值基准日的股东全部权益价值进行估值。
（一）估值模型
1. 基本模型
本次估值的基本模型为：
E B D M （1）
式中：
E：估值对象的股东全部权益价值；
B：估值对象的企业价值；
B P C （2）
P：估值对象的经营性资产价值；
n
Ri Rn 1
P （3）
i 1 (1 r ) r (1 r ) n
i
式中：
Ri：估值对象未来第i年的预期收益（自由现金流量）；
r：折现率；
n：估值对象的未来经营期；
C：估值对象在估值基准日存在的溢余或非经营性资产（负债）的
价值；
C C1 C2 （4）
式中：
C1：基准日流动类溢余或非经营性资产（负债）价值；
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C2：基准日非流动类溢余或非经营性资产（负债）价值；
D：估值对象付息债务价值；
M：估值对象的少数股东权益价值。
2. 收益指标
本次估值，使用企业的自由现金流量作为估值对象投资性资产的收
益指标，其基本定义为：
R=净利润+折旧摊销+扣税后付息债务利息-追加资本 （5）
根据估值对象的经营历史以及未来市场发展等，估算其未来经营期
内的自由现金流量。将未来经营期内的自由现金流量进行折现并加和，
测算得到企业的经营性资产价值。
3. 折现率
本次估值采用资本资产加权平均成本模型（WACC）确定折现率r：
r rd wd re we
（6）
式中：
Wd：估值对象的长期债务比率；
D
wd
( E D) （7）
We：估值对象的权益资本比率；
E
we
( E D) （8）
rd：所得税后的付息债务利率；
re：权益资本成本，按资本资产定价模型（CAPM）确定权益资本
成本re；
re r f e (rm r f ) （9）
式中：
rf：无风险报酬率；
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rm：市场预期报酬率；
ε：估值对象的特性风险调整系数；
βe：估值对象权益资本的预期市场风险系数；
D
e u (1 (1 t ) ) （10）
E
βu：可比公司的预期无杠杆市场风险系数；
t
u
Di
1 (1 t)
Ei （11）
βt：可比公司股票（资产）的预期市场平均风险系数；
t 34%K 66% x （12）
式中：
K：一定时期股票市场的平均风险值，通常假设K=1；
βx：可比公司股票（资产）的历史市场平均风险系数；
Di、Ei：分别为可比公司的付息债务与权益资本。
（二）估值对象于估值基准日存在的溢余或非经营性资产（负债）
情况
溢余资产（负债）指的是超出估值对象正常生产经营所需资产（负
债）规模的那部分资产（负债）；非经营性资产（负债）是与估值对象
经营性现金流缺乏直接、显著关联，未纳入净现金流量预测范围的资产
（负债）。
截至估值基准日，估值对象其他应收款账面值 10,769.20 美元系集
团公司内部设立的资金池，与日常经营关联性较低，此处确认为溢余流
动性非经营资产。
（三）宏观及行业环境分析
1.国际方面
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（1）美国宏观经济概况
美国供应管理协会(ISM)7月2日公布数据，美国6月制造业PMI指数
为60.2，高于市场预期值58.5，为仅次于今年的2004年以来第二高水平。
2018Q2美国实际GDP年化季环比初值为4.1%,创近4年来最佳,前值上调
至2.2%。美国经济增长较为强劲主要归功于特朗普税改以及增加政府开
支双重财政刺激政策。其中减税效应体现得最明显的是个人消费和非住
宅商业投资两块。个人消费支出和非住宅商业投资对GDP增长分别贡献
了2.69和0.98个百分点。减税效应、向好的劳动力市场以及较低的通胀
水平使得个人购买力进一步增强,个人消费支出预计在未来两个季度还
将继续增长。目前以油田为代表的商业投资初露疲态,预计在未来会有所
降温。住宅投资在前五个季度里面,出现了四次下滑,未来形势同样不容
乐观。此外,净出口对Q2经济增长贡献了1.06个百分点。出口大幅增长,
部分原因是为了赶在中国等国家加征报复性关税之前,大批大豆、石油以
及相关产品提前出口。美元相对强势和贸易战的继续发酵可能会对美国
出口产生负面影响。而美国旺盛的国内需求有可能会刺激进口,净出口在
未来可能还会对经济增长形成一定拖累。最近公布的经济数据均显示，
当前美国宏观经济基本面良好，处于近十年来最健康的状态中。2018年
5月份，通胀指标个人消费支出物价指数(PCE)环比增长0.2%，除去食品
和能源价格的核心PCE指数环比增长0.2%。过去12个月内，PCE指数增
长了2.3%，创下2012年3月份以来的最高；剔除食品和能源价格的核心
PCE指数增长2%，六年以来首次触及美联储的长期目标。
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图6-12012年7月以来的美国PMI指数
就业方面，7 月 6 日，美国 6 月就业数据公布：6 月份非农就业人
数远超越预期的 19.5 万人，达到 21.3 万人。在过去的 12 个月里，美国
非农就业人数共增加 240 万人。商业服务行业 6 月共增加 5 万个就业岗
位，而制造业新增就业达到 3.6 万个，其中耐用品制造业占据了绝大部
分的增长，并且在过去的一年中，制造业共增加了 28.5 万个就业岗位。
此外，医疗保健业 6 月新增就业 2.5 万个，建筑业 6 月新增就业 1.3 万
个。当月失业率小幅上升 0.2%至 4.0%，高于创下 18 年来新低的 3.8%。
6 月份平均时薪同比增长 2.7%，不及预期水平 2.8%。
物价方面，美国劳工部公布 2018 年 6 月物价数据：美国 6 月季调
后 CPI 月率为 0.1%，低于预期和前值的 0.2%。其他分项数据方面，美
国 6 月核心 CPI 月率报 0.2%，与预期和前值持平；6 月未季调 CPI 年率
录得 2.9%符合预期，续创 2012 年 2 月以来最大升幅，前值为 2.8%。6
月未季调核心 CPI 年率为 2.3%符合预期，前值为 2.2%。
对外贸易方面，美国 6 月份的出口总额为 2138.1 亿美元，低于预期
和前值的 2153.3 亿美元，而进口总额则为 2601.6 亿美元，高于预期和
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前值的 2583.8 亿美元。因出口下滑、进口增加，6 月份美国贸易逆差出
现了 4 个月以来首次扩大，达 463 亿美元（约 3163 亿元人民币），较上
月增加 7.3%，增幅创一年半来（19 个月）最大。
零售与消费者信心方面，美国密歇根大学公布数据显示，美国 6 月
密歇根大学消费者信心指数初值为 99.3，好于预期的 98.5 和 5 月前值
98。这一指数在今年以来呈波动趋势。3 月终值 101.4 曾创 2004 年 1 月
以来最高，但 4 月初值创 2016 年 10 月以来最深环比降幅，当年的 11
月才举行美国总统大选见证特朗普入主白宫。不过，2018 年至今的均值
接近 98.9，创 2000 年录得 107.6 的年度均值纪录以来最高。
(2)欧洲宏观经济概况
经济形势方面，据欧盟统计局 7 月 31 日报道：根据初步数据显示，
2018 年第二季度欧元区国内生产总值环比增长 0.3％，与去年同期相比
增长 2.1％；上季度环比增长 0.4%。欧盟 28 国 2018 年第二季度国内生
产总值环比增长 0.4％，与去年同期相比增长 2.2％；二季度环比增幅与
一季度基本持平。欧元区 6 月经济景气指数为 112.3，高于预期值 112.0，
不及前值 112.5；欧元区 6 月消费者信心指数终值为-0.5，持平预期值和
前值；欧元区 6 月工业景气指数为 6.9，高于预期值 6.8，也高于前值 6.5。
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图 6-22012 年 7 月以来欧元区经济增长与经济景气指数
就业方面，欧盟统计局 8 月 31 日发布的数据显示，今年 7 月份欧
元区 19 国失业率为 8.2%，与 6 月份相比保持稳定，低于去年同期的 9.1%，
为 2008 年 11 月以来最低水平。从欧元区国家来看，捷克、德国和波兰
失业率处于低位，分别为 2.3%、3.4%和 3.5%。希腊和西班牙失业率高
企。7 月份欧元区 25 岁以下年轻人失业率为 16.6%，低于去年同期的
18.7%。年轻人失业率高企的国家为希腊、西班牙和意大利。数据显示，
今年 7 月份欧盟 28 国失业率为 6.8%，低于 6 月份的 6.9%和去年 7 月份
的 7.6%，为 2008 年 4 月份以来最低水平。
物价方面，6 月 29 日，欧盟统计局公布数据显示，因能源和食品价
格上涨，欧元区 6 月调和 CPI 同比增长 2%，符合预期 2%，高于前值
1.9%。此外，欧元区 6 月核心调和 CPI 同比初值 1%，符合预期 1%，
低于前值 1.1%。因能源和食品成本大增，6 月欧元区通胀达到 2%，为
2017 年 2 月以来首次。这让欧洲央行感到些许慰藉，因其试图抑制额外
的经济刺激政策。欧洲央行的任务是将通胀保持在低于但接近 2%的水
平，尽管当前经济处于十年来最佳，但任务仍显艰巨。同时，全球贸易
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战的威胁及意大利新政府预算政策的不确定性令欧元区经济面临风险。
零售与消费者信心方面，欧盟统计局发布数据显示，欧元区 6 月份消费
者信心指数初值:-0.5 预期:0.0 前值 0.2。
(3)日本宏观经济概况
日本内阁府发布的 GDP 初次速报显示，2018 年二季度，日本名义
GDP 为 136.12 万亿日元，同比增长 1.1%；实际 GDP 为 130.63 万亿日
元，同比增长 1.0%；GDP 平减指数 104.21（2011 年=100），同比上涨
0.1%。2018 年二季度经季节调整后，日本名义 GDP 为 137.82 万亿日元，
环比增长 0.4%，折年率增长 1.7%；实际 GDP 为 134.00 万亿日元，环
比增长 0.5%，折年率增长 1.9%；GDP 平减指数 102.85（2011=100），
环比基本持平。2018 年上半年日本名义 GDP 为 272.82 万亿日元，同比
增长 1.3%；实际 GDP 为 265.27 万亿日元，同比增长 1.0%；GDP 平减
指数为 102.85（2011 年=100），同比上涨 0.3%。2018 年上半年，按平
均汇率计算，日本名义 GDP 折合 25,119.28 亿美元，同比增长 4.7%，
相当于中国同期 GDP 的 38.2%，同比下降 5.05 个百分点，比上年同期
增加 1,138.06 亿美元。其中，一季度折合 12,642.80 亿美元，同比增长
6.6%；二季度折合 12,479.93 亿美元，同比增长 2.9%。2018 年二季度，
经季节调整后，日本名义 GDP 指数为 104.00（2008 年一季度=100，下
同），实际 GDP 指数为 105.66。与 1994 年相比，经季节调整后，日本
名义 GDP 指数 109.52（1994 年=100，下同），实际 GDP 指数为 125.97。
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图 6-32012 年 7 月以来日本 GDP
2.国内方面
上半年国民经济总体平稳、稳中向好。上半年，面对异常复杂严峻
的国内外环境，各地区各部门以习近平新时代中国特色社会主义思想为
指导，全面贯彻党的十九大和十九届二中、三中全会精神，坚持稳中求
进工作总基调，坚定践行新发展理念，主动对标对表高质量发展要求，
攻坚克难，扎实工作，国民经济延续总体平稳、稳中向好的发展态势，
结构调整深入推进，新旧动能接续转换，质量效益稳步提升，经济迈向
高质量发展起步良好。
初步核算，上半年国内生产总值 418961 亿元，按可比价格计算，
同比增长 6.8%。分季度看，一季度同比增长 6.8%，二季度增长 6.7%，
连续 12 个季度保持在 6.7%-6.9%的区间。分产业看，第一产业增加值
22087 亿元，同比增长 3.2%；第二产业增加值 169299 亿元，增长 6.1%；
第三产业增加值 227576 亿元，增长 7.6%。
（1） 农业种植结构优化，生产形势较好
粮食种植结构调整，全国夏粮有望获得较好收成。农业供给侧结构
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性改革深化，棉花、大豆播种面积增加。畜牧业生产稳定。上半年，猪
牛羊禽肉产量 3995 万吨，同比增长 0.9%；其中，猪肉产量 2614 万吨，
增长 1.4%。生猪存栏 40904 万头，同比下降 1.8%；生猪出栏 33422 万
头，增长 1.2%。
（2） 工业增长总体平稳，结构继续优化
上半年，全国规模以上工业增加值同比实际增长 6.7%，增速比一
季度回落 0.1 个百分点。分经济类型看，国有控股企业增加值同比增长
7.6%，集体企业下降 1.9%，股份制企业增长 6.7%，外商及港澳台商投
资企业增长 6.2%。分三大门类看，采矿业增加值同比增长 1.6%，制造
业增长 6.9%，电力、热力、燃气及水生产和供应业增长 10.5%。高技术
产业和装备制造业增加值同比分别增长 11.6%和 9.2%，分别快于规模以
上工业 4.9 和 2.5 个百分点。 月份，规模以上工业增加值同比增长 6.0%。
1-5 月份，全国规模以上工业企业实现利润总额 27298 亿元，同比增长
16.5%；规模以上工业企业主营业务收入利润率为 6.36%，比上年同期
提高 0.35 个百分点。
（3） 服务业较快增长，新兴服务业蓬勃发展
上半年，全国服务业生产指数同比增长 8.0%，增速比一季度回落
0.1 个百分点，保持较快增速。其中，信息传输、软件和信息技术服务
业，租赁和商务服务业保持较快增长。6 月份，全国服务业生产指数同
比增长 8.0%。1-5 月份，规模以上服务业企业营业收入同比增长 13.3%，
比上年同期加快 0.2 个百分点；其中，战略性新兴服务业、科技服务业
和高技术服务业营业收入分别增长 18.1%、17.5%和 15.4%，分别比上年
同期加快 2.4、5.0 和 4.5 个百分点。
（4） 居民消费和市场销售增势平稳，消费升级类商品较快增长
上半年，全国居民人均消费支出 9609 元，同比名义增长 8.8%，比
一季度加快 1.2 个百分点，扣除价格因素实际增长 6.7%，加快 1.3 个百
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分点。其中，城镇居民人均消费支出名义增长 6.8%，加快 1.1 个百分点；
农村居民人均消费支出名义增长 12.2%，加快 1.2 个百分点。上半年，
社会消费品零售总额 180018 亿元，同比增长 9.4%，增速比一季度回落
0.4 个百分点。按经营单位所在地分，城镇消费品零售额 154091 亿元，
增长 9.2%；乡村消费品零售额 25927 亿元，增长 10.5%。按消费类型分，
餐饮收入 19457 亿元，增长 9.9%；商品零售 160561 亿元，增长 9.3%。
消费升级类商品销售增长较快，限额以上单位家用电器和音像器材类、
通讯器材类和化妆品类同比分别增长 10.6%、10.6%和 14.2%，分别比上
年同期加快 0.2、0.5 和 2.9 个百分点。6 月份，社会消费品零售总额同
比增长 9.0%，比上月加快 0.5 个百分点。
（5） 固定资产投资平稳增长，民间投资和制造业投资回升
上半年，全国固定资产投资（不含农户）297316 亿元，同比增长
6.0%，增速比一季度回落 1.5 个百分点。其中，民间投资 184539 亿元，
同比增长 8.4%，比上年同期加快 1.2 个百分点。分产业看，第一产业投
资增长 13.5%；第二产业投资增长 3.8%，其中制造业投资增长 6.8%，
增速连续三个月回升，比一季度加快 3.0 个百分点，比上年同期加快 1.3
个百分点；第三产业投资增长 6.8%，其中基础设施投资增长 7.3%。高
技术制造业投资同比增长 13.1%，增速比全部投资快 7.1 个百分点。上
半年，全国房地产开发投资 55531 亿元，同比增长 9.7%。全国商品房
销售面积 77143 万平方米，增长 3.3%。全国商品房销售额 66945 亿元，
增长 13.2%。
（6） 货物进出口顺差收窄，贸易结构继续改善
上半年，货物进出口总额 141227 亿元，同比增长 7.9%。其中，出
口 75120 亿元，增长 4.9%；进口 66107 亿元，增长 11.5%。进出口相抵，
顺差 9013 亿元，比上年同期收窄 26.7%。贸易结构进一步优化，一般
贸易进出口增长 12.2%，占进出口总额的 59%，比上年同期提高 2.3 个
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百分点。机电产品出口增长 7%，占出口总额的 58.6%。对前三大贸易
伙伴进出口保持增长，我国对欧盟、美国和东盟进出口分别增长 5.3%、
5.2%和 11%，三者合计占我国进出口总额的 41%。同期，我国对中东欧
16 国进出口增长 14.7%，高出货物进出口总额增速 6.8 个百分点。6 月
份，进出口总额 24936 亿元，同比增长 4.3%。其中，出口 13777 亿元，
增长 3.1%；进口 11158 亿元，增长 6.0%。上半年，规模以上工业企业
实现出口交货值 57162 亿元，同比增长 5.7%。6 月份，规模以上工业企
业实现出口交货值 10547 亿元，增长 2.8%。
（7） 货物进出口顺差收窄，贸易结构继续改善
上半年，全国居民人均可支配收入 14063 元，同比名义增长 8.7%，
扣除价格因素实际增长 6.6%。按常住地分，城镇居民人均可支配收入
19770 元，同比名义增长 7.9%，扣除价格因素实际增长 5.8%；农村居
民人均可支配收入 7142 元，同比名义增长 8.8%，扣除价格因素实际增
长 6.8%。城乡居民人均收入倍差 2.77，比上年同期缩小 0.02。全国居
民人均可支配收入中位数 12186 元，同比名义增长 8.4%。6 月份，全国
城镇调查失业率为 4.8%，与上月持平，比上年同月下降 0.1 个百分点；
31 个大城市城镇调查失业率为 4.7%，与上月持平，比上年同月下降 0.2
个百分点。二季度末，外出务工农村劳动力总量 18022 万人，比上年同
期增加 149 万人，增长 0.8%。外出务工劳动力月均收入 3661 元，同比
增长 7.5%。
（8） 居民消费价格温和上涨，工业品价格涨势平稳
上半年，全国居民消费价格同比上涨 2.0%，涨幅比一季度回落 0.1
个百分点。分类别看，食品烟酒价格同比上涨 1.4%，衣着上涨 1.1%，
居住上涨 2.3%，生活用品及服务上涨 1.6%，交通和通信上涨 1.2%，教
育文化和娱乐上涨 2.1%，医疗保健上涨 5.5%，其他用品和服务上涨 1.1%。
6 月份，全国居民消费价格同比上涨 1.9%，涨幅比上月扩大 0.1 个百分
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点，环比下降 0.1%。上半年，全国工业生产者出厂价格同比上涨 3.9%，
涨幅比一季度扩大 0.2 个百分点；全国工业生产者购进价格同比上涨
4.4%。6 月份，全国工业生产者出厂价格同比上涨 4.7%，涨幅比上月扩
大 0.6 个百分点，环比上涨 0.3%；全国工业生产者购进价格同比上涨
5.1%，环比上涨 0.4%。
（9） 供给侧结构性改革深入推进，市场预期总体向好
结构性去产能继续深化。上半年，全国工业产能利用率为 76.7%，
比一季度提高 0.2 个百分点，比上年同期提高 0.3 个百分点。去库存成
效突出。6 月末，全国商品房待售面积同比下降 14.7%。企业杠杆率和
成本继续下降。5 月末，规模以上工业企业资产负债率为 56.6%，同比
下降 0.6 个百分点。1-5 月份，规模以上工业企业每百元主营业务收入
中的成本为 84.49 元，同比减少 0.31 元。短板领域投资快速增长。上半
年，生态保护和环境治理业、农业投资同比分别增长 35.4%和 15.4%，
分别快于全部投资 29.4 和 9.4 个百分点。市场预期保持景气。6 月份，
综合 PMI 产出指数为 54.4%，制造业采购经理指数为 51.5%，非制造业
商务活动指数为 55.0%，持续在扩张区间运行。
总的来看，2018 年上半年国民经济延续总体平稳、稳中向好的发展
态势，支撑经济迈向高质量发展的有利条件积累增多，为实现全年经济
社会主要发展目标打下良好基础。但也要看到，外部环境不确定性增多，
国内结构调整正处于攻关期。要坚持稳中求进工作总基调，保持战略定
力，坚持以供给侧结构性改革为主线，持续扩大有效需求，着力振兴实
体经济，积极应对外部挑战，防范化解风险隐患，引导稳定社会预期，
科学统筹推进稳增长、促改革、调结构、惠民生、防风险各项工作，确
保经济平稳健康运行。
3.天然气行业情况
天然气是一种多组分的混合气态化石燃料，主要成分是烷烃，其中
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甲烷占绝大多数。它主要存在于气田、油田、煤层和页岩层。天然气燃
烧后无废渣、废水产生，相较煤炭、石油等能源有热值高、洁净等优势。
作为一种清洁高效的化石能源，天然气是低碳经济的代表，是化石
能源向新能源过渡的桥梁。随着近几十年天然气消费量的大幅度增长，
天然气领域内的投入、储运、产量和贸易量也呈快速增长态势，天然气
在世界能源多元化过程中发挥越来越重要的作用。按现有发展速度推测，
2020 年以后世界天然气产量将超过煤炭和石油，将成为能源消费主力。
（1） 全球天然气行业概况
1） 储量
2017 年全球天然气剩余可采储量为 193.6 万亿立方米，比 2016 年
186.6 万亿立方米增加了 3.7%，剩余最多的国家依次是俄罗斯占全球的
18.1%、伊朗 17.2%、卡塔尔 12.9%、土库曼斯坦 10.1%，这四个国家占
全球天然气剩余储量的 58.3%。美国为 4.5%，居世界第 5 位，中国居
11 位。全球天然气储采比为 52.6 年。值得注意，2017 年俄罗斯天然气
剩余可采储量重返世界第一，又超过伊朗。俄罗斯是世界上天然气储量
最多的国家，在世界排名前 10 位的非伴生气田中，俄罗斯就占有五席。
2） 产量
天然气产量最多的国家是美国。2009 年美国天然气产量超过俄罗
斯，成为世界上最大的天然气生产国，2017 年生产 7345 亿立方米，占
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全球总量的 20%，其中有 64%是非常规天然气。
欧洲最大的供气国是俄罗斯。尽管俄罗斯已经降为世界上第二天
然气生产国，2017 年天然气产量为 6356 亿立方米，占全球总量的 17.3%。
俄罗斯的天然气产量取决于欧盟天然气市场的需求，当欧盟经济不景气
时，俄罗斯天然气产量就减少。
欧洲另一个主要供气国是挪威。挪威 2017 年天然气产量为 1232
亿立方米，仅占全球总量的 3.3%，但挪威出口到欧洲的数量为 1092 亿
立方米，次于俄罗斯的出口量。
3） 消费量
天然气消费量最多的国家是美国。2017 年消费了 7395 亿立方米，
但占全球总量的 22.1%，居世界第一；同期，2017 年中国天然气消费
2404 亿立方米，占全球总量的 6.6%。
2017 年天然气在一次能源消费中最多的国家是特立尼达&多巴哥，
占该国一次能源消费中的 87.8%；其次为乌兹别克斯坦（83.3%）、土库
曼斯坦（77%）、卡塔尔（75.4%）。2017 年中国天然气和可再生能源贡
献消费增量分为 0.27 和 0.25 亿吨油当量，不仅是中国能源消费增速贡
献前二（占比分别为 31.8%和 29.4%），也是全球天然气和可再生能源消
费的最大贡献国（占全球增量比重分别为 32.5%和 35.7%）。
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图 6-4 全球能源消费中各一次能源占比
在 2007-2017 年，引领能源消费增长的是发展中国家，尤其是亚
太地区。经合组织和欧盟的能源消费在 2007 年-2017 年中均实现了负增
长（增速分别为-0.14%和-0.70%），而非经合组织各国（以发展中国家
居多）的能源消费由 2007 年 58.94 亿吨油当量增长至 2017 年的 79.06
亿吨油当量，年均增速达到了 2.71%，是能源消费增长的决定性因素。
欧洲、独联体地区能源消费表现稳中有降，2007-2017 年中间出现
负增长，能源消费全球占比逐年降低；北美洲收到墨西哥发展影响，年
均增速在 0.05%；中南美洲、中东、非洲以及亚太地区受益于经济发展
和能源密集型行业的高速发展，带动能源消费持续走高，其中亚太地区
的能源消耗占比从 2007 年的 36%增长到 2017 年的 43%，占比已经超过
北美、欧洲和独联体之和。2017 年亚太地区贡献能源增量达 1.58 亿吨，
占比过半。
4） 国际 LNG 市场现状
据国际气体工业联盟（IGU）发布的《2017 全球 LNG 报告》，在
连续 3 年的贸易量增长之后，2016 年全球 LNG 贸易量达到 2.58 亿吨，
比 2015 年增长 5%，是 2012 年以来涨幅最高的一年。
LNG 贸易量大幅增长的主要原因是新建 LNG 液化项目集中投产，
澳大利亚数个项目以及美国墨西哥湾的萨宾帕斯 LNG 出口项目开始运
营，2016 年新增产能 3500 万吨/年，全球名义产能达到 3.4 亿吨/年。
需求增长主要来自中国、印度、埃及和巴基斯坦等国，合计增加
1300 万吨。2016 年，中国几个新签长期合同开始进入执行期，LNG 进
口量达 2615 万吨，较 2015 年增长 33%。印度的需求对价格高度敏感，
由于现货价格维持低位，2016 年印度大量采购低价现货，进口量达 1920
万吨，较 2015 年增长 30%，成为世界第四大进口国。除了传统进口大
国外，新兴进口国也有不俗表现。埃及、巴基斯坦、约旦的总进口量达
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1300 万吨，较 2015 年猛增 700 万吨。埃及用进口 LNG 替代骤减的国
产天然气产量，进口量猛增 430 万吨；巴基斯坦和约旦也较 2015 年有
280 万吨的增长。
日本由于经济发展放缓、能源效率提高、可再生能源利用率增长
等原因，LNG 进口量减少，但仍以 8330 万吨稳居世界首位。地震导致
韩国部分核电站关闭和库存低位，LNG 进口量在 2015 年的大幅减少后
略有回升，继续保持世界第二大进口国位置。亚太市场呈现出两级趋势，
传统 LNG 进口国进口量下降，新兴 LNG 进口国需求快速增长。2016
年，亚太地区进口量为 1.868 亿吨，较 2015 年减少了 160 万吨，占全球
LNG 贸易量的比例从 2015 年的 57.1%降至 2016 年的 53.6%。虽然亚太
市场 LNG 需求略有下降，但仍是全球 LNG 进口的最大地区。
2016 年上半年，由于市场供大于求，亚洲现货 LNG 价格稳中有
降，5 月现货价格降至 4.05 美元/百万英热单位的低点。然而，下半年
形势出现逆转，由于澳大利亚高更 LNG 生产装置发生故障停产及遭遇
寒冬，2016 年末到 2017 年 2 月亚洲 LNG 现货价格达到 9.95 美元/百万
英热单位。2017 年 LNG 市场增速达到了 2010 年以来的最高，11%左右，
价格显示复苏的迹象。2018 年随着澳大利亚和美国的 LNG 项目继续集
中投产，LNG 总体市场供求基本实现平衡。
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数据来源：Barclays
（2） 我国天然气行业概况
1）我国天然气资源基本情况
我国天然气资源丰富，发展潜力较大。根据《BP 世界能源统计
（2016）》，截至 2015 年底，我国天然气探明可采储量为 3.8 万亿立方米，
主要分布于塔里木、四川、鄂尔多斯、东海陆架及南海北部海域。
我国拥有丰富的非常规天然气资源。根据国家国土资源部的统计，
我国陆域页岩气地质资源潜力为 134.42 万亿立方米，可采资源潜力为
25.08 万亿立方米。而根据美国能源局最新预测数据，我国页岩气的技
术可采数量为 1,115 万亿立方英尺，约合 31.58 万亿立方米，占全球预
测总量的 15.3%，居于第一位。我国煤层气预测资源量近 37 万亿立方
米。我国海上油气主要集中于渤海、黄海、东海及南海北部大陆架。
2）行业发展情况
近年来，我国天然气行业勘探与开采的投入逐年增加，根据《中
国国土资源公报（2016）》，2016 年，我国累计出让探矿权 1,180 个，同
比增加 22.9%，出让价款 109.86 亿元，同比增加 701.9%；累计出让采
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矿权 1,844 个，同比下降 27.3%，出让价款 173.44 亿元，同比增长 97.5%。
天然气基础设施布局逐步完善，储运和协同保障能力进一步提升。“十
二五”期间累计建成干线管道 2.14 万公里，累计建成液化天然气（LNG）
接收站 9 座，新增 LNG 接收能力 2,770 万吨/年，累计建成地下储气库
7 座，新增工作气量 37 亿立方米。截至 2016 年底，全国已建成投产天
然气管道 6.8 万千米，干线管网总输气能力超过 2,800 亿立方米/年；累
计建成投产地下储气室 18 座，总工作气量 64 亿立方米；已投产液化天
然气接收站 13 座，总接收能力 5,130 万吨/年。技术创新和准备自主化
取得突破进展。初步掌握了页岩气综合地质评价技术、3500 米以浅钻完
井及水平井大型体积压裂技术等，桥塞实现国产化。形成了复杂气藏超
深水平井的钻完井、分段压裂技术体系。自主设计、建成了我国第一座
深水半潜式钻井平台，具备了水深 3,000 米的作业能力。国产 X80 高强
度钢管批量用于长输管道建设，高压、大口径球阀开始应用于工程实践，
大功率电驱和燃驱压缩机组投入生产使用。
体制机制改革取得阶段性成果。油气体制改革稳步推进，页岩气
矿权以招标方式对多种主体开放，常规天然气上游领域改革率先在新疆
进行试点。初步组建起行业监管队伍，基础设施向第三方公平开放开始
实施，混合所有制改革力度不断加大，数条跨省主干管道引入多种投资
主体。天然气价格改革步伐明显加快，实现了存量气与增量气价格并轨，
理顺了非居民用气价格。
影响我国天然气行业发展的有利因素包括：
① 天然气资源潜力大
目前我国探明的天然气储量逐年递增，根据《中国矿产资源报告
（2017）》，2016 年我国天然气剩余技术可开采量为 54,365.46 亿立方米，
较上年增长 4.7%；新增探明地质储量 7,265.6 亿立方米；截至 2016 年
底，天然气地质资源量 90 万亿立方米，可采资源量 50 万亿立方米。目
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前我国天然气资源探明率较低，潜在的未探明资源储量依然可观，天然
气行业具有较大的发展空间与发展潜力。
② 天然气消费增长空间大
2005-2013 年我国天然气消费量平均每年增长 148 亿立方米，平均
年增长率达到 17.1%。2014-2016 年，我国天然气消费进入快速发展期
的波动阶段，增长速度下滑，平均年增长率不足 7%。进入 2017 年来，
我国天然气消费重回高速增长，上半年消费量达到 1,146 亿立方米，较
2016 年同期增长了 15.2%。
同时，我国天然气消费规模在一次能源消费结构中所占比例与我
国现阶段的能源消费水平不匹配。根据相关统计，2016 年我国天然气消
费量仅占同年一次能源消费总量的 6.2%，远低于主要能源消费国和地
区如美国（31.5%）、英国（36.7%）、日本（22.5%），以及世界平均水平
（24.1%）。随着我国一次能源消费结构的进一步改善，煤炭消费所占比
例的逐渐降低，我国天然气消费规模依然具有较大的增长空间。
③ 产业政策支持
天然气与煤炭等传统一次能源相比更为清洁高效，在我国能源产
业结构优化升级过程中得到了国家政策的大力支持。常规石油、天然气
勘探与开采在国家发改委发布的《产业结构调整指导目录(2011 年本)》
修正版中被明确列入“第一类鼓励类”产业。“十三五”期间，国务院
出台的《国务院关于印发“十三五”节能减排综合工作方案的通知》、《关
于深化石油天然气体制改革的若干意见》要求推进煤改气、煤改电，鼓
励大幅提高探明天然气资源储量，优化资源配置，利用包括天然气在内
的优质能源替代煤炭能源。与此同时，国家发改委出台了《天然气发展
“十三五”规划》、《加快推进天然气利用的意见》等政策性文件，要求
在 2020 年将天然气消费量在一次能源消费中的占比提高到 10%，在
2030 年提高到 15%。以上产业政策为我国天然气行业在当前基础上的
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进一步发展提供了有力支持。
影响我国天然气行业发展的不利因素包括：
① 行业技术与配套设施水平与发达国家存在差距
我国天然气行业起步较晚，天然气勘探与开采，在地质条件复杂、
单井产量低等技术难题上，与发达国家相比，仍有待进一步提高。在国
外已普遍推广低渗透气藏水平井，大斜度井技术的同时，我国相关技术
处在试验性开发阶段。此外，针对天然气开发底层压力减弱导致气井自
喷能力下降这一常见问题，相比传统的地层回注水技术，压缩机增压措
施是目前国际上较为先进的应对方法，而方法所使用的相关设备与技术
在我国尚未全面推广。
② 天然气资源对外依存度较大
受限于开采技术等相关因素，尽管我国天然气储量可观，已探明
的天然气储量采收率依然较低，进而导致我国天然气消费对进口天然气
的依赖逐年提高。我国从 2006 年开始进口液化天然气，2007 年自给率
开始降低，对外依存度为 5.7%。此后，我国天然气对外依存度逐年增
加，2009 年开始通过管道运输进口。2016 年我国天然气消费量约 2,084
亿立方米，其中进口的天然气约为 715.7 亿立方米，对外依存度已达到
34.3%。
③ 与煤炭、油等替代能源相比、不具备价格优势
截至 2016 年，在我国一次能源消费结构中，煤炭（61.8%）与原
油（19.0%）依然占据了较大比例。与煤炭相比，我国天然气不具有明
显的价格优势，阻碍了天然气产业下游客户，特别是中低端生产企业，
煤改气的积极性。此外，自 2014 年下半年以来，国际油价大部分时期
处在低位运行，对过去以低气价为主要竞争力的天然气汽车行业发展产
生了很大冲击。因此，尽管国家政策正着力于推动提高天然气等清洁能
源在我国能源结构中的比例，较高的消费成本依然阻碍了我国天然气行
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业的发展。
3）行业未来发展前景
随着我国大力发展清洁能源、鼓励新能源行业发展的力度逐步加大，
天然气在我国能源结构中的地位不断提升。近年，我国天然气消费结构
不断优化，形成以城市燃气为主的利用结构，2013 年，随着城市燃气管
网的进一步完善和大气污染治理要求的提高，我国城市燃气继续保持快
速发展，成为我国天然气消费增长的主要动力。2002 年至 2015 年，天
然气消费中我国城市燃气消费量由 43 亿立方米增至 1,040.79 亿立方米，
占消费总量的比重由 17.6%上升至 52.8%。
《能源发展战略行动计划（2014－2020 年）》提出坚持节约、清洁、
安全的战略方针，加快构建清洁、高效、安全、可持续的现代能源体系。
到 2020 年，一次能源消费总量控制在 48 亿吨标准煤左右，煤炭消费总
量控制在 42 亿吨左右；基本形成比较完善的能源安全保障体系。国内
一次能源生产总量达到 42 亿吨标准煤，能源自给能力保持在 85%左右，
石油储采比提高到 14－15，能源储备应急体系基本建成；非化石能源占
一次能源消费比重达到 15%，天然气比重达到 10%以上，煤炭消费比重
控制在 62%以内。近年来天然气在我国能源消费总量中的地位已经显著
提高，但与世界平均水平相比，占比仍较低。根据国家统计局数据，2006
年我国能源消费总量（以万吨标准煤计算）中原煤占比 68%，原油占比
达到 22.3%，天然气占比仅为 2.4%。经过近些年的持续快速发展以及国
家政策的鼓励支持，天然气在我国能源消费总量中的占比发生了较为显
著的变化。
（四）预测期的确定
根据 TAL 与 FLNGLIQUEFACTION3,LLC 签订的液化服务合同，
服务期限为 20 年。同时依据 FLNGLIQUEFACTION3,LLC 目前液化设
施施工进度，预计 2020 年 7 月开始投入运营。因此本次预测期为 20 年，
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预测年度截止至 2040 年 6 月 30 日。
（五）净现金流量预测
1.营业收入预测
估值对象于 2017 年 2 月在美国特拉华州注册成立，是 Toshiba
Corporation 在美国设立的经营 LNG 业务的全资子公司。TAL 自身并不
具备天然气液化处理的相关资产和设备，其通过与上游天然气开采公司、
管道运输服务公司、丁烷注入服务商、天然气液化处理服务商、拖船公
司、海运服务商签订长期合作协议，最终将 LNG 产品销售给第三方。
TAL 的主要业务流程如下：
截止本次估值基准日 TAL 尚未开展 LNG 相关的生产经营活动，目
前的营运活动主要为协调天然气液化处理设施投产前的商业安排工作
以及 LNG 销售市场的开发活动，报告期 TAL 收入情况如表 6-2。
表 6-2 TAL 报告期销售收入
单位：万美元
项目/年度 2017 年 2018 年 1-6 月
业务拓展收入 314.51 409.19
为估值对象提供天然气液化服务的 FLNGLIQUEFACTION3,LLC 的
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液化工厂目前施工进度已完成 74%左右，预计 2020 年 7 月投入使用。
FLNG LIQUE FACTION3,LLC 正在建设的液化工厂设计总产能为 1,530
万吨天然气每年，其中 1 号工厂、2 号工厂和 3 号工厂的设计液化能力
均为约 510 万吨/年，达产时间预计分别为 2019 年、2020 年和 2020 年。
根据 TAL 与 FLNG LIQUE FACTION3,LLC 的天然气液化服务合约，
FLNG LIQUE FACTION3,LLC 每年为 TAL 提供 115,000,000 百万英热单
位的天然气液化服务，约合 220 万吨/每年。
2018 年 7 月 Toshiba Energy Solution & System Corporation 与客户 A
签订了天然气销售和购买协议，为期两年，交付开始的第一窗口期由
2020 年 5 月 1 日至 2021 年 5 月 1 日，每年交付 LNG 数量 36,000,000
百万英热，交付价格为 115%亨利港天然气价格加 2.56 美元/百万英热。
根据新奥股份对于 LNG 业务的整体布局、规划，未来 TAL 的 LNG
产品将结合目前全球市场对于 LNG 产品的需求、消费情况，以亚洲市
场为主，欧洲、拉丁美洲市场为辅助进行销售。根据新奥股份的预测，
未来 TAL 的 LNG 产品约 83.00%将销往亚洲市场、14.50%销往欧洲市
场、2.50%销往拉丁美洲。具体预测结果见表 6-3。
表 6-3TAL 预测期 LNG 销售收入
项目/年度 单位 2018 年 7-12 月 2019 年 2020 年 2021 年 2022 年
客户 A 销售单价 美元/mmbtu - - 5.92 5.92 5.92
客户 A 销量 万 mmbtu - - 1,800.00 3,600.00 1,800.00
客户 A 销售收入 万美元 - - 10,658 21,316 10,658
亚洲区售价 美元/mmbtu - - 9.50 9.50 9.50
亚洲区销售量 万 mmbtu - - 3,039.88 6,079.75 7,573.75
亚洲区销售收入 万美元 - - 28,879 57,758 71,951
欧洲区售价 美元/mmbtu - - 7.50 7.50 7.50
欧洲区销售量 万 mmbtu - - 531.06 1,062.13 1,323.13
欧洲区销售收入 万美元 - - 3,983 7,966 9,923
拉美地区售价 美元/mmbtu - - 8.00 8.00 8.00
拉美地区销售量 万 mmbtu - - 91.56 183.13 228.13
拉美地区销售收入 万美元 - - 733 1,465 1,825
项目/年度 单位 2023 年 2024 年 2025 年 2026 年 2027 年
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亚洲区售价 美元/mmbtu 9.50 9.50 9.50 9.50 9.50
亚洲区销售量 万 mmbtu 9,067.75 9,067.75 9,067.75 9,067.75 9,067.75
亚洲区销售收入 万美元 86,144 86,144 86,144 86,144 86,144
欧洲区售价 美元/mmbtu 7.50 7.50 7.50 7.50 7.50
欧洲区销售量 万 mmbtu 1,584.13 1,584.13 1,584.13 1,584.13 1,584.13
欧洲区销售收入 万美元 11,881 11,881 11,881 11,881 11,881
拉美地区售价 美元/mmbtu 8.00 8.00 8.00 8.00 8.00
拉美地区销售量 万 mmbtu 273.13 273.13 273.13 273.13 273.13
拉美地区销售收入 万美元 2,185 2,185 2,185 2,185 2,185
项目/年度 单位 2028 年 2029 年 2030 年 2031 年 2032 年
亚洲区售价 美元/mmbtu 9.50 9.50 9.50 9.50 9.50
亚洲区销售量 万 mmbtu 9,067.75 9,067.75 9,067.75 9,067.75 9,067.75
亚洲区销售收入 万美元 86,144 86,144 86,144 86,144 86,144
欧洲区售价 美元/mmbtu 7.50 7.50 7.50 7.50 7.50
欧洲区销售量 万 mmbtu 1,584.13 1,584.13 1,584.13 1,584.13 1,584.13
欧洲区销售收入 万美元 11,881 11,881 11,881 11,881 11,881
拉美地区售价 美元/mmbtu 8.00 8.00 8.00 8.00 8.00
拉美地区销售量 万 mmbtu 273.13 273.13 273.13 273.13 273.13
拉美地区销售收入 万美元 2,185 2,185 2,185 2,185 2,185
项目/年度 单位 2033 年 2034 年 2035 年 2036 年 2037 年
亚洲区售价 美元/mmbtu 9.50 9.50 9.50 9.50 9.50
亚洲区销售量 万 mmbtu 9,067.75 9,067.75 9,067.75 9,067.75 9,067.75
亚洲区销售收入 万美元 86,144 86,144 86,144 86,144 86,144
欧洲区售价 美元/mmbtu 7.50 7.50 7.50 7.50 7.50
欧洲区销售量 万 mmbtu 1,584.13 1,584.13 1,584.13 1,584.13 1,584.13
欧洲区销售收入 万美元 11,881 11,881 11,881 11,881 11,881
拉美地区售价 美元/mmbtu 8.00 8.00 8.00 8.00 8.00
拉美地区销售量 万 mmbtu 273.13 273.13 273.13 273.13 273.13
拉美地区销售收入 万美元 2,185 2,185 2,185 2,185 2,185
2040 年 1-6
项目/年度 单位 2038 年 2039 年
月
亚洲区售价 美元/mmbtu 9.50 9.50 9.50
亚洲区销售量 万 mmbtu 9,067.75 9,067.75 4,533.88
亚洲区销售收入 万美元 86,144 86,144 43,072
欧洲区售价 美元/mmbtu 7.50 7.50 7.50
欧洲区销售量 万 mmbtu 1,584.13 1,584.13 792.06
欧洲区销售收入 万美元 11,881 11,881 5,940
拉美地区售价 美元/mmbtu 8.00 8.00 8.00
拉美地区销售量 万 mmbtu 273.13 273.13 136.56
拉美地区销售收入 万美元 2,185 2,185 1,093
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2.营业成本预测
估值对象 TAL 主营业务成本主包括上游天然气采购成本、管道运
输成本、丁烷注入服务成本、天然气液化处理服务成本、电费、拖船费
用、航运费用构成。
（1） 天然气气源采购成本
美国作为全球天然气产量最高的国家，2015-2016 年天然气年产量
已经达到 7,673 亿方，约占世界总天然气产量的 22%。TAL 能够从上游
获取的页岩气资源丰富，如：密西西比州、阿拉巴马州黑武士盆地、佛
洛依德页岩气田，其储量达 100,000 兆英热；德克萨斯州南部海湾盆地
西部和鹰福特页岩气田，储量达 80,000 兆英热；德克萨斯州-拉姆斯菲
尔德盐湖盆地和海恩斯维尔-博西耶页岩气田，储量达 142,000 兆英热。
目前芝加哥商品交易所（CME）旗下的 NYMEX 亨利港（Henry Hub）
天然气期货作为全球天然气市场的基准，越来越得到市场认可。本次估
值，对于 TAL 未来上游天然气气源采购价格依据 CME 公布的 2018 年
-2030 年期货价格水平预测。
未来气源采购成本详见表 6-4。
表 6-4 气源采购成本
2018 年 7-12
项目/年度 单位 2019 年 2020 年 2021 年 2022 年
月
采购价 美元/mmbtu 2.9226 2.9226 2.9226
所需天气 万 mmbtu 5,463 10,925 10,925
气源采购成本 万美元 16,699 33,398 33,398
项目/年度 单位 2023 年 2024 年 2025 年 2026 年 2027 年
采购价 美元/mmbtu 2.9226 2.9226 2.9226 2.9226 2.9226
所需天然气 万 mmbtu 10,925 10,925 10,925 10,925 10,925
气源采购成本 万美元 33,398 33,398 33,398 33,398 33,398
项目/年度 单位 2028 年 2029 年 2030 年 2031 年 2032 年
采购价 美元/mmbtu 2.9226 2.9226 2.9226 2.9226 2.9226
所需天然气 万 mmbtu 10,925 10,925 10,925 10,925 10,925
气源采购成本 万美元 33,398 33,398 33,398 33,398 33,398
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项目/年度 单位 2033 年 2034 年 2035 年 2036 年 2037 年
采购价 美元/mmbtu 2.9226 2.9226 2.9226 2.9226 2.9226
所需天然气 万 mmbtu 10,925 10,925 10,925 10,925 10,925
气源采购成本 万美元 33,398 33,398 33,398 33,398 33,398
项目/年度 单位 2038 年 2039 年 2040 年 1-6 月
采购价 美元/mmbtu 2.9226 2.9226 2.9226
所需天然气 万 mmbtu 10,925 10,925 5,463
气源采购成本 万美元 33,398 33,398 16,699
（2） 管道运输成本
根据 TAL 与 Texas Eastern Transmission, LP 签订的天然气管道服务
协议，Texas Eastern Transmission, LP 向 TAL 提供气源管道服务，期限
20 年，最大日运输量为 322,000 百万英热。TAL 就该项服务向 Texas
Eastern Transmission, LP 支付服务预订费用、管道使用费用和其他费用。
详细预测结果见表 6-5。
表 6-5 管道服务成本
2018 年
项目/年度 单位 2019 年 2020 年 2021 年 2022 年
7-12 月
管道运输单价 美元/mmbtu 0.355 0.355 0.355
当年产量 万 mmbtu 5,463 10,925 10,925
管道成本 万美元 2,031 4,063 4,063
项目/年度 单位 2023 年 2024 年 2025 年 2026 年 2027 年
管道运输单价 美元/mmbtu 0.355 0.355 0.355 0.355 0.355
当年产量 万 mmbtu 10,925 10,925 10,925 10,925 10,925
管道成本 万美元 4,063 4,063 4,063 4,063 4,063
项目/年度 单位 2028 年 2029 年 2030 年 2031 年 2032 年
管道运输单价 美元/mmbtu 0.355 0.355 0.355 0.355 0.355
当年产量 万 mmbtu 10,925 10,925 10,925 10,925 10,925
管道成本 万美元 4,063 4,063 4,063 4,063 4,063
项目/年度 单位 2033 年 2034 年 2035 年 2036 年 2037 年
管道运输单价 美元/mmbtu 0.355 0.355 0.355 0.355 0.355
当年产量 万 mmbtu 10,925 10,925 10,925 10,925 10,925
管道成本 万美元 4,063 4,063 4,063 4,063 4,063
项目/年度 单位 2038 年 2039 年 2040 年 1-6 月
管道运输单价 美元/mmbtu 0.355 0.355 0.355
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当年产量 万 mmbtu 10,925 10,925 5,463
管道成本 万美元 4,063 4,063 2,031
（3） 丁烷注入成本
根据 TAL 与 Broadwalk Louisiana Midstream(BLM)签订的丁烷注入
服务协议，Broadwalk Louisiana Midstream(BLM)向 TAL 提供丁烷注入
服务，合同期限自 TAL 正式运营起 20 年，TAL 向，Broadwalk Louisiana
Midstream(BLM)提供其资本回收费用、运营维护费用、商品费用以及其
他调整费用。预测结果见表 6-6。
表 6-6 丁烷注入成本
2018 年
项目/年度 单位 2019 年 2020 年 2021 年 2022 年
7-12 月
丁烷注入单价 美元/mmbtu 0.0419 0.0419 0.0419
当年产量 万 mmbtu 5,463 10,925 10,925
丁烷注入成本 万美元 236 472 472
项目/年度 单位 2023 年 2024 年 2025 年 2026 年 2027 年
丁烷注入单价 美元/mmbtu 0.0419 0.0419 0.0419 0.0419 0.0419
当年产量 万 mmbtu 10,925 10,925 10,925 10,925 10,925
丁烷注入成本 万美元 472 472 472 472 472
项目/年度 单位 2028 年 2029 年 2030 年 2031 年 2032 年
丁烷注入单价 美元/mmbtu 0.0419 0.0419 0.0419 0.0419 0.0419
当年产量 万 mmbtu 10,925 10,925 10,925 10,925 10,925
丁烷注入成本 万美元 472 472 472 472 472
项目/年度 单位 2033 年 2034 年 2035 年 2036 年 2037 年
丁烷注入单价 美元/mmbtu 0.0419 0.0419 0.0419 0.0419 0.0419
当年产量 万 mmbtu 10,925 10,925 10,925 10,925 10,925
丁烷注入成本 万美元 472 472 472 472 472
项目/年度 单位 2038 年 2039 年 2040 年 1-6 月
丁烷注入单价 美元/mmbtu 0.0419 0.0419 0.0419
当年产量 万 mmbtu 10,925 10,925 5,463
丁烷注入成本 万美元 472 472 236
（4） 天然气液化服务成本
TAL 与 FLNG LIQUE FACTION3,LLC 签订了为期 20 年的天然气液
化服务协议。TAL 就 FLNG LIQUE FACTION3,LLC 的天然气液化服务
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向 FLNG LIQUE FACTION3,LLC 支付合同预留费用、电力成本、容量
预订费用、等其他费用。具体预测结果见表 6-7。
表 6-7 液化服务成本
2018 年
项目/年度 单位 2019 年 2020 年 2021 年 2022 年
7-12 月
液化价格 美元/mmbtu 2.4 2.4 2.4
调整价格 美元/mmbtu 0.40 0.40 0.40
电费 美元/mmbtu 0.3069 0.3069 0.3069
当年产量 万 mmbtu 5,463 10,925 10,925
液化成本 万美元 17,776 35,553 35,553
项目/年度 单位 2023 年 2024 年 2025 年 2026 年 2027 年
液化价格 美元/mmbtu 2.4 2.4 2.4 2.4 2.4
调整价格 美元/mmbtu 0.40 0.40 0.40 0.45 0.50
电费 美元/mmbtu 0.3069 0.3069 0.3069 0.3069 0.3069
当年产量 万 mmbtu 10,925 10,925 10,925 10,925 10,925
液化成本 万美元 35,553 35,553 35,553 36,128 36,703
项目/年度 单位 2028 年 2029 年 2030 年 2031 年 2032 年
液化价格 美元/mmbtu 2.4 2.4 2.4 2.4 2.4
调整价格 美元/mmbtu 0.50 0.50 0.50 0.50 0.50
电费 美元/mmbtu 0.3069 0.3069 0.3069 0.3069 0.3069
当年产量 万 mmbtu 10,925 10,925 10,925 10,925 10,925
液化成本 万美元 36,703 36,703 36,703 36,703 36,703
项目/年度 单位 2033 年 2034 年 2035 年 2036 年 2037 年
液化价格 美元/mmbtu 2.4 2.4 2.4 2.4 2.4
调整价格 美元/mmbtu 0.50 0.50 0.50 0.50 0.50
电费 美元/mmbtu 0.3069 0.3069 0.3069 0.3069 0.3069
当年产量 万 mmbtu 10,925 10,925 10,925 10,925 10,925
液化成本 万美元 36,703 36,703 36,703 36,703 36,703
项目/年度 单位 2038 年 2039 年 2040 年 1-6 月
液化价格 美元/mmbtu 2.4 2.4 2.4
调整价格 美元/mmbtu 0.50 0.50 0.50
电费 美元/mmbtu 0.3069 0.3069 0.3069
当年产量 万 mmbtu 10,925 10,925 5,463
液化成本 万美元 36,703 36,703 18,351
（5） 拖船成本
TAL 与 Gulf LNG Services, LLP(TUGCO)签订了拖船服务协议，服
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务期限为 TAL 正式运营起 10 年。截止本估值报告日 TAL 未提供与成本
费用相关的条款。拖船相关费用水平经 TAL 管理层预测为 0.02 美元/兆
英热。结合未来各年度 LNG 产量水平，预测结果如下表。
表 6-8 拖船成本
2018 年
项目/年度 单位 2019 年 2020 年 2021 年 2022 年
7-12 月
拖船单价 美元/mmbtu 0.02 0.02 0.02
销量 万 mmbtu 3,663 7,325 9,125
拖船成本 万美元 73 147 183
项目/年度 单位 2023 年 2024 年 2025 年 2026 年 2027 年
拖船单价 美元/mmbtu 0.02 0.02 0.02 0.02 0.02
销量 万 mmbtu 10,925 10,925 10,925 10,925 10,925
拖船成本 万美元 219 219 219 219 219
项目/年度 单位 2028 年 2029 年 2030 年 2031 年 2032 年
拖船单价 美元/mmbtu 0.02 0.02 0.02 0.02 0.02
销量 万 mmbtu 10,925 10,925 10,925 10,925 10,925
拖船成本 万美元 219 219 219 219 219
项目/年度 单位 2033 年 2034 年 2035 年 2036 年 2037 年
拖船单价 美元/mmbtu 0.02 0.02 0.02 0.02 0.02
销量 万 mmbtu 10,925 10,925 10,925 10,925 10,925
拖船成本 万美元 219 219 219 219 219
项目/年度 单位 2038 年 2039 年 2040 年 1-6 月
拖船单价 美元/mmbtu 0.02 0.02 0.02
销量 万 mmbtu 10,925 10,925 5,463
拖船成本 万美元 219 219 109
（6） 海运成本
截止本次估值基准日，TAL 还未与第三方签订 LNG 海运服务协议。
经 TAL 方面分析目前全球 LNG 船队运力水平，以及运输航线方案之后
认为每百万英热单位运费在 1 到 5 美元之间，销售至亚洲区域的 LNG
经巴拿马运河基本方案为最优选择，可按 1.8 美元/百万英热预测；销售
至欧洲、拉丁美洲地区航运成本按 1 美元/百万英热预测。具体预测结
果如下表：
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表 6-9 海运成本
2018 年
项目/年度 单位 2019 年 2020 年 2021 年 2022 年
7-12 月
亚洲地区航运单价 美元/mmbtu 1.80 1.80 1.80
亚洲区销量 万 mmbtu 3,040 6,080 7,574
亚洲区域运输成本 万美元 5,472 10,944 13,633
欧洲地区航运单价 美元/mmbtu 1.00 1.00 1.00
欧洲区销量 万 mmbtu 531 1,062 1,323
欧洲区域运输成本 万美元 531 1,062 1,323
拉美地区航运单价 美元/mmbtu 1.00 1.00 1.00
拉美区销量 万 mmbtu 92 183 228
拉美区域运输成本 万美元 92 183 228
项目/年度 单位 2023 年 2024 年 2025 年 2026 年 2027 年
亚洲地区航运单价 美元/mmbtu 1.80 1.80 1.80 1.80 1.80
亚洲区销量 万 mmbtu 9,068 9,068 9,068 9,068 9,068
亚洲区域运输成本 万美元 16,322 16,322 16,322 16,322 16,322
欧洲地区航运单价 美元/mmbtu 1.00 1.00 1.00 1.00 1.00
欧洲区销量 万 mmbtu 1,584 1,584 1,584 1,584 1,584
欧洲区域运输成本 万美元 1,584 1,584 1,584 1,584 1,584
拉美地区航运单价 美元/mmbtu 1.00 1.00 1.00 1.00 1.00
拉美区销量 万 mmbtu 273 273 273 273 273
拉美区域运输成本 万美元 273 273 273 273 273
项目/年度 单位 2028 年 2029 年 2030 年 2031 年 2032 年
亚洲地区航运单价 美元/mmbtu 1.80 1.80 1.80 1.80 1.80
亚洲区销量 万 mmbtu 9,068 9,068 9,068 9,068 9,068
亚洲区域运输成本 万美元 16,322 16,322 16,322 16,322 16,322
欧洲地区航运单价 美元/mmbtu 1.00 1.00 1.00 1.00 1.00
欧洲区销量 万 mmbtu 1,584 1,584 1,584 1,584 1,584
欧洲区域运输成本 万美元 1,584 1,584 1,584 1,584 1,584
拉美地区航运单价 美元/mmbtu 1.00 1.00 1.00 1.00 1.00
拉美区销量 万 mmbtu 273 273 273 273 273
拉美区域运输成本 万美元 273 273 273 273 273
项目/年度 单位 2033 年 2034 年 2035 年 2036 年 2037 年
亚洲地区航运单价 美元/mmbtu 1.80 1.80 1.80 1.80 1.80
亚洲区销量 万 mmbtu 9,068 9,068 9,068 9,068 9,068
亚洲区域运输成本 万美元 16,322 16,322 16,322 16,322 16,322
欧洲地区航运单价 美元/mmbtu 1.00 1.00 1.00 1.00 1.00
欧洲区销量 万 mmbtu 1,584 1,584 1,584 1,584 1,584
欧洲区域运输成本 万美元 1,584 1,584 1,584 1,584 1,584
拉美地区航运单价 美元/mmbtu 1.00 1.00 1.00 1.00 1.00
拉美区销量 万 mmbtu 273 273 273 273 273
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拉美区域运输成本 万美元 273 273 273 273 273
项目/年度 单位 2038 年 2039 年 2040 年 1-6 月
亚洲地区航运单价 美元/mmbtu 1.80 1.80 1.80
亚洲区销量 万 mmbtu 9,068 9,068 4,534
亚洲区域运输成本 万美元 16,322 16,322 8,161
欧洲地区航运单价 美元/mmbtu 1.00 1.00 1.00
欧洲区销量 万 mmbtu 1,584 1,584 792
欧洲区域运输成本 万美元 1,584 1,584 792
拉美地区航运单价 美元/mmbtu 1.00 1.00 1.00
拉美区销量 万 mmbtu 273 273 137
拉美区域运输成本 万美元 273 273 137
3.期间费用预测
（1）管理、营业费用
根据报表披露，估值对象最近一年一期的管理、营业费用主要为员
工薪酬、差旅费等。由于基准日估值对象还未开展 LNG 相关业务活动，
未来管理、营业费用水平经管理曾预测将保持在当期收入水平的 1%。
具体预测结果见下表：
表 6-10 管理、营业费用
单位：万美元
项目/年度 2018 年 7-12 月 2019 年 2020 年 2021 年 2022 年
当期收入 - - 44,252 88,504 94,357
管理、营业费用 360 720 720 885 944
项目/年度 2023 年 2024 年 2025 年 2026 年 2027 年
当期收入 100,210 100,210 100,210 100,210 100,210
管理、营业费用 1,002 1,002 1,002 1,002 1,002
项目/年度 2028 年 2029 年 2030 年 2031 年 2032 年
当期收入 100,210 100,210 100,210 100,210 100,210
管理、营业费用 1,002 1,002 1,002 1,002 1,002
项目/年度 2033 年 2034 年 2035 年 2036 年 2037 年
当期收入 100,210 100,210 100,210 100,210 100,210
管理、营业费用 1,002 1,002 1,002 1,002 1,002
项目/年度 2038 年 2039 年 2040 年 1-6 月
当期收入 100,210 100,210 50,105
管理、营业费用 1,002 1,002 501
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（2）财务费用
根据报表披露，估值对象基准日无付息债务。本次估值依据未来企
业现金流预测水平可能会产生的资金缺口预测新增借款，进而估算预测
年度财务费用。鉴于企业的货币资金或其银行存款等在生产经营过程中
频繁变化或变化较大，本报告的财务费用在预测时不考虑其存款产生的
利息收入，也不考虑付息债务之外的其他不确定性收支损益；估算结果
见表 6-12。
4.所得税预测
TAL 所需承担的税负主要为美国联邦企业所得税，税率 21%。另外
TAL 注册于美国特拉华州，但是其主要经营活动主要位于德克萨斯州，
已在德克萨斯州产生税务关联，因此需要交纳德克萨斯州特许经营税，
且德克萨斯州采用单因素（总收入因素）来计算相应税收，税率 0.75%。
预测结果见表 6-12。
5.折旧与摊销预测
折旧预测
估值对象基准日无固定资产。未来年度由于 LNG 业务的开展购入
的固定资产增加的折旧，根据估值对象固定资产折旧政策。折旧的预测
结果见表 6-12。
6.追加资本预测
追加资本系指估值对象在不改变当前经营业务条件下，为保持持续
经营所需增加的营运资金和超过一年的长期资本性投入。如经营规模扩
大所需的资本性投资（购置固定资产或其他非流动资产），以及所需的
新增营运资金及持续经营所必须的资产更新等。
在本次估值中，估值对象未来经营期内的追加资本主要为持续经营
所需的基准日现有资产的更新、未来年度由于 LNG 销售需增加的办公
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设备资本性支出金额及营运资金增加额。即本报告所定义的追加资本为：
追加资本=资产更新+资本性支出+营运资金增加额
（1）资产更新投资估算
按照收益预测的前提和基础，在维持现有资产规模和资产状况的前
提下，结合企业历史年度资产更新和折旧回收情况，预计未来资产更新
改造支出。预测结果见下表 6-12。
（2）资本性支出估算
估值对象的资本性支出主要为购置办公设备所需的支出，本次估值
根据 TAL 管理层对于未来企业运营所需购置的设备支出预测资本性支
出金额。预测结果见下表 6-12。
（3）营运资金增加额估算
营运资金追加额系指企业在不改变当前主营业务条件下，为保持企
业持续经营能力所需的新增营运资金，如正常经营所需保持的现金、代
客户垫付款项等所需的基本资金以及应付的款项等。营运资金的追加是
指随着企业经营活动的变化，获取他人的商业信用而占用的现金，正常
经营所需保持的现金、存货等；同时，在经济活动中，提供商业信用，
相应可以减少现金的即时支付。通常其他应收账款和其他应付账款核算
的内容绝大多为与主业无关或暂时性的往来，需具体甄别视其与所估算
经营业务的相关性个别确定。因此估算营运资金的增加原则上只需考虑
正常经营所需保持的现金、应收款项、存货和应付款项等主要因素。本
报告所定义的营运资金增加额为：
营运资金增加额=当期营运资金-上期营运资金
其中，营运资金=现金+应收款项+存货-应付款项
其中：
应收款项=营业收入总额/应收款项周转率
其中，应收款项主要包括应收账款（扣除预收账款）以及与经营业
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务相关的其他应收款等诸项。
存货=营业成本总额/存货周转率
应付款项=营业成本总额/应付款项周转率
其中，应付款项主要包括应付账款（扣除预付账款）以及与经营业
务相关的其他应付款等诸项。
根据本次估值假设，估值对象在未来经营期内的主营业务结构、收
入与成本的构成以及经营策略等依据企业签订的具有法律效力的相关
业务合同或协议所确定的状态持续，而不发生较大变化。本次估值主要
参照估值基准日具有法律效力的相关业务合同或协议所确定的结算周
期，同时结合对估值对象历史资产与业务经营收入和成本费用的统计分
析以及未来经营期内各年度收入与成本估算的情况，预测得到的未来经
营期各年度的营运资金增加额。预测结果见下表 6-11。
表 6-11 营运资金预测
单位：万美元
项目/年度 2018 年 7-12 月 2019 年 2020 年 2021 年 2022 年
最低现金保有量 - - 88 129 138
存货 - 0 5,960 11,920 12,341
应收款项 - - 6,146 12,292 13,105
应付款项 - - -4,374 -8,748 -8,495
营运资本 - 0 16,567 33,089 34,078
营运资本增加额 - - 16,567 16,521 990
项目/年度 2023 年 2024 年 2025 年 2026 年 2027 年
最低现金保有量 146 146 146 146 146
存货 12,762 12,762 12,762 12,842 12,921
应收款项 13,918 13,918 13,918 13,918 13,918
应付款项 -8,842 -8,842 -8,842 -8,890 -8,938
营运资本 35,668 35,668 35,668 35,796 35,924
营运资本增加额 1,590 - - 128 128
项目/年度 2028 年 2029 年 2030 年 2031 年 2032 年
最低现金保有量 146 146 146 146 146
存货 12,921 12,921 12,921 12,921 12,921
应收款项 13,918 13,918 13,918 13,918 13,918
应付款项 -8,938 -8,938 -8,938 -8,938 -8,938
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营运资本 35,924 35,924 35,924 35,924 35,924
营运资本增加额 - 0 - - -
项目/年度 2033 年 2034 年 2035 年 2036 年 2037 年
最低现金保有量 146 146 146 146 146
存货 12,921 12,921 12,921 12,921 12,921
应收款项 13,918 13,918 13,918 13,918 13,918
应付款项 -8,938 -8,938 -8,938 -8,938 -8,938
营运资本 35,924 35,924 35,924 35,924 35,924
营运资本增加额 - - - - -
项目/年度 2038 年 2039 年 2040 年
最低现金保有量 146 146 73
存货 12,921 12,921 6,461
应收款项 13,918 13,918 6,959
应付款项 -8,938 -8,938 -4,469
营运资本 35,924 35,924 17,962
营运资本增加额 - - -17,962
7.净现金流量的预测结果
下表给出了估值对象未来经营期内的营业收入以及净现金流量的
预测结果。本次估值中对未来收益的估算，主要是在估值对象报表揭示
的历史营业收入、成本和财务数据的核实以及对行业的市场调研、分析
的基础上，根据于估值基准日具有法律效力的相关业务合同或协议、市
场未来的发展等综合情况所作出的一种专业判断。估值时不考虑未来经
营期内不确定性较大的部分营业外收支、补贴收入以及其它非经常性经
营等所产生的损益。
表 6-12 估值对象未来经营期内的净现金流量预测
金额单位：万美元
项目/年度 2018 年 7-12 月 2019 年 2020 年 2021 年 2022 年
收入 - - 44,252.06 88,504.13 94,356.84
成本 42,910.77 85,821.54 88,852.74
特许经营税 331.89 663.78 707.67
管销费用 360.00 720.00 720.00 885.04 943.57
财务费用 4.78 36.34 438.65 1,206.01 1,562.66
营业利润 -364.78 -756.34 -149.25 -72.24 2,290.20
利润总额 -364.78 -756.34 -149.25 -72.24 2,290.20
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减：所得税 - - - - 198.99
净利润 -364.78 -756.34 -149.25 -72.24 2,091.21
固定资产折旧 - 9.50 9.50 9.50 9.50
摊销
扣税后利息 4.78 36.34 346.53 952.75 1,234.50
资产更新 - - - - -
营运资本增加额 - - 16,567.40 16,521.16 989.81
资本性支出 50.00 - - - -
营运资金回收 - - - - -
固定资产回收 - - - - -
净现金流量 -410.00 -710.50 -16,360.62 -15,631.15 2,345.40
项目/年度 2023 年 2024 年 2025 年 2026 年 2027 年
收入 100,209.56 100,209.56 100,209.56 100,209.56 100,209.56
成本 91,883.94 91,883.94 91,883.94 92,458.94 93,033.94
特许经营税 751.57 751.57 751.57 751.57 751.57
管销费用 1,002.10 1,002.10 1,002.10 1,002.10 1,002.10
财务费用 1,481.95 1,331.19 1,136.34 947.93 776.85
营业利润 5,090.01 5,240.77 5,435.62 5,049.03 4,645.10
利润总额 5,090.01 5,240.77 5,435.62 5,049.03 4,645.10
减：所得税 1,068.90 1,100.56 1,141.48 1,060.30 975.47
净利润 4,021.11 4,140.21 4,294.14 3,988.73 3,669.63
固定资产折旧 9.50 9.50 9.50 9.50 9.50
摊销
扣税后利息 1,170.74 1,051.64 897.71 748.86 613.71
资产更新 50.00 - - - -
营运资本增加额 1,589.81 - - 127.78 127.78
资本性支出 - - - - -
营运资金回收 - - - - -
固定资产回收 - - - - -
净现金流量 3,561.53 5,201.35 5,201.35 4,619.32 4,165.07
项目/年度 2028 年 2029 年 2030 年 2031 年 2032 年
收入 100,209.56 100,209.56 100,209.56 100,209.56 100,209.56
成本 93,033.94 93,033.94 93,033.94 93,033.94 93,033.94
特许经营税 751.57 751.57 751.57 751.57 751.57
管销费用 1,002.10 1,002.10 1,002.10 1,002.10 1,002.10
财务费用 607.10 429.22 244.75 75.13 -
营业利润 4,814.86 4,992.73 5,177.21 5,346.83 5,421.96
利润总额 4,814.86 4,992.73 5,177.21 5,346.83 5,421.96
减：所得税 1,011.12 1,048.47 1,087.21 1,122.83 1,138.61
净利润 3,803.74 3,944.26 4,089.99 4,223.99 4,283.35
固定资产折旧 9.50 9.50 9.50 9.50 9.50
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摊销
扣税后利息 479.61 339.09 193.35 59.35 -
资产更新 - 50.00 - - -
营运资本增加额 - - - -
资本性支出 - - - - -
营运资金回收 - - - - -
固定资产回收 - - - - -
净现金流量 4,292.85 4,242.85 4,292.85 4,292.85 4,292.85
项目/年度 2033 年 2034 年 2035 年 2036 年 2037 年
收入 100,209.56 100,209.56 100,209.56 100,209.56 100,209.56
成本 93,033.94 93,033.94 93,033.94 93,033.94 93,033.94
特许经营税 751.57 751.57 751.57 751.57 751.57
管销费用 1,002.10 1,002.10 1,002.10 1,002.10 1,002.10
财务费用 - - - - -
营业利润 5,421.96 5,421.96 5,421.96 5,421.96 5,421.96
利润总额 5,421.96 5,421.96 5,421.96 5,421.96 5,421.96
减：所得税 1,138.61 1,138.61 1,138.61 1,138.61 1,138.61
净利润 4,283.35 4,283.35 4,283.35 4,283.35 4,283.35
固定资产折旧 9.50 9.50 9.50 9.50 9.50
摊销
扣税后利息 - - - - -
资产更新 - - 50.00 - -
营运资本增加额 - - - - -
资本性支出 - - - - -
营运资金回收 - - - - -
固定资产回收 - - - - -
净现金流量 4,292.85 4,292.85 4,242.85 4,292.85 4,292.85
项目/年度 2038 年 2039 年 2040 年 1-6 月
收入 100,209.56 100,209.56 50,104.78
成本 93,033.94 93,033.94 46,516.97
特许经营税 751.57 751.57 375.78
管销费用 1,002.10 1,002.10 501.05
财务费用 - - -
营业利润 5,421.96 5,421.96 2,710.98
利润总额 5,421.96 5,421.96 2,710.98
减：所得税 1,138.61 1,138.61 569.31
净利润 4,283.35 4,283.35 2,141.67
固定资产折旧 9.50 9.50 9.50
摊销
扣税后利息 - - -
资产更新 - - -
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营运资本增加额 - - -17,961.87
资本性支出 - - -
营运资金回收 - - 17,961.87
固定资产回收 - - 2.50
净现金流量 4,292.85 4,292.85 38,077.41
（六）权益资本价值计算
1.折现率的确定
（1）无风险收益率 rf
参照美国近五年发行的中长期国债利率的平均水平确定无风险收
益率 rf 的近似，即 rf=2.32%。
（2）市场期望报酬率 rm
参照彭博金融终端公布的美国石头天然气行业上市公司近五年收
益水平确定市场其他报酬率的近似，即 rm=9.63%
（3）e值
取美国同类可比上市公司股票，以 2013 年 6 月至 2018 年 6 月的市
场价格测算估计，得到可比公司股票的历史市场平均风险系数 βx，按式
（12）计算得到预期市场平均风险系数 βt，并由式（11）得到预期无财
务杠杆风险系数的估计值 βu，最后由式（10）得到权益资本预期风险系
数的估计值 βe。
（4）权益资本成本 re
本次估值考虑到估值对象在公司的融资条件、资本流动性以及公司
的治理结构等方面与可比上市公司的差异性所可能产生的特性个体风
险，设公司特性风险调整系数 ε=0.05；本次估值根据式（9）得到估值
对象的权益资本成本 re。
（5）债务比率 Wd 和权益比率 We
由式（7）和式（8）得到债务比率 Wd 和权益比率 We。
（6）折现率 r（WACC）
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将上述各值分别代入式（6）即得到折现率 r。
估值对象预测期折现率计算过程见下表。
表 6-13 估值对象预测期折现率计算表
项目 WACC
权益比 0.5000
债务比 0.5000
贷款加权利率 0.0461
国债利率 0.0232
可比公司收益率 0.0963
适用税率 0.2100
历史 β 1.4589
调整 β 1.2871
无杠杆 β 0.8486
权益 β 1.5191
特性风险系数 0.0500
权益成本 0.1843
债务成本(税后) 0.0364
WACC 0.1104
折现率 0.1104
2.经营性资产价值
将得到的预期净现金量（表 6-16）代入式（3），得到估值对象的经
营性资产价值为 1,559.06 万美元。
3.溢余或非经营性资产价值
溢余资产（负债）指的是超出估值对象正常生产经营所需资产（负
债）规模的那部分资产（负债）；非经营性资产（负债）是与估值对象
经营性现金流缺乏直接、显著关联，未纳入净现金流量预测范围的资产
（负债）。
截至估值基准日，估值对象其他应收款账面值 10,769.20 美元系集
团公司内部设立的资金池，与日常经营关联性较低，此处确认为溢余性
流动资产。
表 6-14 溢余资产/负债
项目名称 基准日账面值 基准日估值
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其他应收款 1.08 1.08
C1：流动类溢余/非经营性资产（负债）净值 1.08 1.08
C2：非流动类溢余/非经营性资产（负债）净值 - -
C：溢余/非经营性资产、负债净值 1.08 1.08
C=C1+C2=1.08+0=1.08（万美元）
4.权益资本价值
（1）将得到的经营性资产价值 P=1,559.06 万美元，基准日的溢余
或非经营性资产价值 C=1.08 代入式（2），即得到估值对象的企业价值
为：
B=P+C
=1,559.06+1.08
= 1,560.14（万美元）
（2）将估值对象的企业价值 B=1,560.14 万美元，付息债务的价值
D=0，少数股东权益 M=0 代入式（1），得到估值对象的权益资本价值为：
E=B-D-M
=1,560.14-0-0
=1,560.14（万美元）
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七、资产基础法估值分析
根据本次估值目的、资产业务性质、可获得资料的情况等，采用资
产基础法进行估值，各类资产及负债的估值分析如下。
（一）流动资产以及非流动资产估值
1.估值范围
纳入估值的流动资产包括应收账款、预付账款、其他应收款和其他
非流动资产。
2.估值程序
（1）根据估值对象填报的流动资产申报表，与企业财务报表进行
核对，明确需进行估值的流动资产的具体内容。
（2）根据估值对象填报的流动资产申报表，进行账务核对，原始
凭证的查验，对资产状况进行调查核实。
（3）收集整理相关文件、资料并取得资产现行价格资料。
（4）在账务核对清晰、情况了解清楚并已收集到估值所需的资料
的基础上分别评定估算。
3.估值分析
（1）应收账款
应收账款账面余额 1,438,428.32 美元，已计提坏账准备 0，账面净
额 1,438,428.32 美元，主要为应收 ToshibaCorporation 非 LNG 业务咨询
款等。估值人员核实了账簿记录、核实交易事项的真实性、账龄、业务
内容和金额等，核实结果账、表、单金额相符。
估值人员在对应收账款核实无误的基础上，借助于历史资料和现场
调查了解的情况，具体分析数额、欠款时间和原因、款项回收情况、欠
款人资金、信用、经营管理现状等，应收账款采用个别认定和账龄分析
的方法估计风险损失。对于期末单项金额重大的应收账款单独进行风险
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损失的测算；对于没有单独测算的应收账款发生时间在 1 年以内的发生
估值风险损失的可能性为 3%；发生时间 1 到 2 年的发生估值风险损失
的可能性在 10%；发生时间 2 到 3 年的发生估值风险损失的可能性在
20%；发生时间 3 到 4 年的发生估值风险损失的可能性在 50%；发生时
间 4 到 5 年的发生估值风险损失的可能性在 80%；发生时间在 5 年以上
估值风险损失为 100%。
按以上标准，确定估值风险损失为 0，以应收账款合计减去估值风
险损失后的金额确定估值。坏账准备按有关规定估为零。
应收账款估值 1,438,428.32 元。
（2）预付账款
预付账款账面值 10,756.72 美元，主要为预付房屋租金。估值人员
核实了账簿记录、抽查了部分原始凭证等相关资料。
估值人员在对预付账款核实无误的基础上，以预付账款可回收金额
作为估值。
预付账款估值 10,756.72 美元。
（3）其他应收款
其他应收账款账面余额 20,269.20 美元，已计提坏账准备 0，账面净
额 20,269.20 美元，主要为 Toshiba Corporation 设立的资金池、以及员
工借款等。估值人员核实了账簿记录、核实交易事项的真实性、账龄、
业务内容和金额等，核实结果账、表、单金额相符。
估值人员在对其他应收账款核实无误的基础上，借助于历史资料和
现场调查了解的情况，具体分析数额、欠款时间和原因、款项回收情况、
欠款人资金、信用、经营管理现状等，应收账款采用个别认定和账龄分
析的方法估计风险损失。对于期末单项金额重大的应收账款单独进行风
险损失的测算；对于没有单独测算的应收账款发生时间在 1 年以内的发
生估值风险损失的可能性为 3%；发生时间 1 到 2 年的发生估值风险损
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失的可能性在 10%；发生时间 2 到 3 年的发生估值风险损失的可能性在
20%；发生时间 3 到 4 年的发生估值风险损失的可能性在 50%；发生时
间 4 到 5 年的发生估值风险损失的可能性在 80%；发生时间在 5 年以上
估值风险损失为 100%。
按以上标准，确定估值风险损失为 0，以应收账款合计减去估值风
险损失后的金额确定估值。坏账准备按评估有关规定估为零。
其他应收账款估值 20,269.20 美元。
（4）其他非流动资产估值
其他非流动资产的账面值 15,000,000 美元，主要内容为 TAL 成立
时 Toshiba Corporation 的预付的资本金。
估值人员核实了该项资产形成的原因，查验了其他非流动资产内容
真实、存在，账面值核算准确，以核实后的账面值确认估值。
其他非流动资产的估值为 15,000,000 美元。
（二）流动负债估值
1.估值范围
估值范围内的负债为流动负债，流动负债包括应付账款、应付职工
薪酬和其他应付款。本次估值在经清查核实的账面值基础上进行。
2.估值分析
（1）应付账款
应付账款账面值 85,423.24 美元，主要为前期 LNG 市场咨询费用等。
估值人员核实了账簿记录等相关资料，核实应付款项的真实性和金额等，
以清查核实后的账面值作为估值。
应付账款估值 85,423.24 美元。
（2）应付职工薪酬
应付职工薪酬账面值 1,089,212.89 美元，主要为 TAL 应付员工工资、
福利等。估值人员核实了相关资料，以清查核实后的账面值作为估值。
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应付职工薪酬账款估值 1,089,212.89 美元。
（3）其他应付款
其他应付款账面值为 167,304.94 美元，主要为应付第三方往来款项、
以及 Toshiba Corporation 内部往来款等。估值人员查阅了相关资料，经
核实其他应付款账、表相符，以清查核实后的账面值作为估值。
其他应付款估值为 167,304.94 美元。
八、估值结论
我们根据国家有关法律、法规、规章和准则，本着独立、公正、科
学、客观的原则，履行了估值必要的程序，采用资产基础法和收益法，
对 TAL 纳入估值范围的资产实施了清查核实、评定估算等估值程序，
得出如下结论：
（一）收益法估值结论
采用收益法，Toshiba America LNG Corporation 在估值基准日 2018
年 6 月 30 日的股东权益账面值为 1,512.75 万美元，估值后的股东全部
权益（净资产）价值为 1,560.14 万美元，估值增值 47.39 万美元，增值
率 3.13%。根据估值基准日中国人民银行授权中国外汇交易中心公布的
人民币兑美元中间价 6.6166 折算，Toshiba America LNG Corporation 在
估值基准日 2018 年 6 月 30 日的股东权益账面值为人民币 10,009.27 万
元，估值后的股东全部权益（净资产）价值为人民币 10,322.83 万元，
估值增值 313.56 万元，增值率 3.13%。
（二）资产基础法估值结论
1.以记账本位币列示
采用资产基础法，得出的基准日 2018 年 6 月 30 日的估值结论：
资产账面值 1,646.95 万美元，估值 1,646.95 万美元，估值较账面值
无变化。
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负债账面值 134.19 万美元，估值 134.19，估值较账面值无变化。
净资产账面值 1,512.76 万美元，估值 1,512.76 万美元，估值较账面
值无变化。详见下表。
资产估值结果汇总表
金额单位：美元万元
账面价值 估价 增减值 增值率％
项目
B C D=C-B E=D/B×100%
1 流动资产 146.95 146.95 - -
2 非流动资产 1,500.00 1,500.00 - -
3 其中：其他非流动资产 1,500.00 1,500.00 - -
4 资产总计 1,646.95 1,646.95 - -
5 流动负债 134.19 134.19 - -
6 负债总计 134.19 134.19 - -
7 净资产（所有者权益） 1,512.76 1,512.76 - -
2.以人民币计价
采用资产基础法，得出的基准日 2018 年 6 月 30 日的估值结论：
资产账面值 10,897.18 万元，估值 10,897.18 万元，估值较账面值无
变化。
负债账面值 887.91 万元，估值 887.91 估值较账面值无变化。
净资产账面值 10,009.27 万元，估值 10,009.27 万元，估值较账面值
无变化。详见下表。
估值结果汇总表
金额单位：人民币万元
账面价值 估值 增减值 增值率％
项目
B C D=C-B E=D/B×100%
1 流动资产 972.28 972.28 - -
2 非流动资产 9,924.90 9,924.90 - -
3 其中：其他非流动资产 9,924.90 9,924.90 - -
4 资产总计 10,897.18 10,897.18 - -
5 流动负债 887.91 887.91 - -
6 负债总计 887.91 887.91 - -
7 净资产（所有者权益） 10,009.27 10,009.27 - -
（三）估值结论差异的分析及估值结论
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1.估值结论差异
本次估值采用收益法得出的股东全部权益价值为人民币 10,322.83
万元，比资产基础法测算得出的股东全部权益价值 10,009.27 万元，高
313.56 万元，高 3.13%。两者结论差异较小。
2.估值结论
经测算分析，Toshiba America LNG Corporation 股东全部权益在基
准日时点的价值位于 1,512.76 万美元至 1,560.14 万美元之间，折合人民
币位于 10,009.27 万元至 10,322.83 万元之间。
九、特别风险提示
1.TAL作为液化天然气生产、销售服务商，其业务主要为天然气采
购、液化加工处理、LNG产品下游的独立销售，截止基准日TAL尚未正
式开展LNG相关业务，因此无LNG生产和销售的历史数据可供参考。企
业未来主营业务的预测主要根据TAL管理层、委托人对于目前LNG行业
发展判断、企业发展计划、以及行业公开数据整理分析的基础上进行。
但不排除未来估值对象管理层、委托人对TAL主营业务架构进行调整、
变更的可能性，提醒报告使用人注意。
2.LNG、天然气属于全球战略性能源商品，其价格会出现一定的波
动，具有周期性波动的特点。其价格因素除了受到全球市场供需关系的
影响之外，国际经济形式的变化、地缘政治关系走向、战争等外部条件
均会对能源行业大宗产品价格产生深远影响。本次估值 LNG 售价根据
目前行业形式，结合相关机构对于历史、未来价格的分析与判断进行预
测。未来如果出现全球 LNG 供需失衡、经济政治环境动荡，将会导致
LNG 价格与预测产生差异，影响估值对象未来的盈利能力。
3.目前 TAL 尚未与上游气源供应商、航运公司签订天然气采购合同
以及航运服务合同，因此公司上游天然气供应、海运服务存在着一定的
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不确定性。
4.目前TAL尚未与下游客户签署重大的LNG销售协议，LNG存在一
定销售风险。
5.目前中美贸易摩擦仍旧存在一定的不确定性，美国对包括中国在
内的贸易方增加部分商品关税，未来可能导致中国对美增加LNG关税，
从而降低TAL在中国区域的成本优势。
6.本次估值结论建立在估值对象管理层以及委托人对企业未来发展
趋势的判断及相关规划落实，如企业未来实际经营状况与经营规划发生
偏差，且估值对象时任管理层未采取相应有效措施弥补偏差，则估值结
论将会发生重大变化。
估值报告使用者应注意上述特别事项对估值结论的影响。
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