信用评级报告声明
中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告，
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1、除因本次评级事项中诚信证评与评级委托方构成委托关系外，中诚信证评、评级项目
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联关系。
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证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。
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依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或
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实性、准确度、完整性、及时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、
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2016 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2019）
使中央银行实现储备多元化，并将注意力重新集中
行业关注
投资在具有安全和流动性的主要目标资产上。2018
2018 年黄金供需两旺，官方储备需求及金条 年，俄罗斯继续为增储主力，其凭借增持黄金储备
和金币需求的回升导致全球黄金消费需求小 273.3 吨而超越中国成为全球第五大黄金储备国；
幅增长；澳大利亚、俄罗斯等国矿产金产量 同时，新兴经济体央行黄金储备占外汇储备总体比
的提升和全球再生金产量的上升导致全球黄 重偏低，亦是世界黄金储备增持的主力，其中土耳
金总供给亦小幅增长 其和哈萨克斯坦分别增储黄金 51.5 吨和 50.6 吨，
全球黄金需求主要来自四个方面：金饰制造、
全年世界各国官方黄金购买量 651.5 吨，同比增长
投资需求、工业需求以及官方部门购买。在各国央
73.82%。
行创半个世纪以来最大购买量以及因股市波动、货
从供给情况来看，世界黄金协会统计的数据显
币疲软和地缘政治不确定性等导致金条与金币投
示，2018 年全球黄金总供应量较 2017 年增长 1.0%
资需求增长的推动下，2018 年全球黄金实物消费需
至 4,490.2 吨。矿产金方面，在中国、印尼、南非、
求量为 4,345.0 吨，同比增长 4.5%。
秘鲁等主要生产国受限于结构性改革而矿产金产
金饰制造需求方面，2018 年全球金饰需求为
量下降的同时，澳大利亚、俄罗斯、巴布亚新几内
2,200.0 吨，较 2017 年下降约 0.9 吨。其中，中国、
亚和加拿大等国矿产金产量明显增长，2018 年全球
美国全年金饰需求分别为 672.5 吨和 128.4 吨，较
矿产金产量为 3,346.9 吨，同比小幅上升 0.9%。再
上年同期增长约 3.0%和 4.0%；印度的金饰需求小
生金方面，2017 年以来黄金回收活动回归正常水
幅下降至 598.0 吨，较上年同期下降 0.7%。中东地
平，2018 年全球再生金产量为 1,172.6 吨，同比增
区金饰需求普遍疲软，较 2017 年下降约 15.0%，
长 1.4%。此外，2018 年是连续第二年出现少量生
其中伊朗市场需求跌至 29.5 吨，创纪录新低。
产商净套保解除，生产商净套保解除总量从 2017
投资需求方面，2018 年全球黄金投资需求总量
年的 27.9 吨上升至 2018 年的 29.4 吨。截至 2018
1,159.1 吨，同比下降 7.4%。其中，金条和金币需
年末，全球套保总量约为 195.0 吨，同比减少 13.0%，
求总量为 1,090.2 吨，同比增长 4.3%；黄金 ETF 及
延续了整体下行趋势。
类似产品的金融投资需求大跌 66.6%至 68.9 吨。
国内方面，根据中国黄金协会最新的统计数据
2018 年，欧洲上市基金全年增持 96.8 吨，推动了
显示，2018 年我国黄金实际消费量 1,151.43 吨，与
该细分市场的增长。在普遍存在的区域政治不确定
去年同期相比增长 5.73%。其中，黄金首饰 736.29
性和主权债及高评级企业债券负收益的综合影响
吨，同比增长 5.71%；金条 285.20 吨，同比增长
下，欧洲上市基金的投资需求得到有效支撑，欧洲
3.19%；金币 24.00 吨，同比下降 7.69%；工业及其
成为 2018 年唯一实现黄金 ETF 净流入的地区。截
他用金 105.94 吨，同比增长 17.48%。2018 年国内
至 2018 年末，北美和欧洲上市基金的黄金 ETF 持
累计生产黄金 401.12 吨，同比下降 5.87%。其中，
有量约占全球的 50.0%和 45.0%。
黄金矿产金完成 345.97 吨，有色副产金完成 55.15
工业需求方面，2018 年全球工业用金需求小幅
吨，另有国外进口原料产金 112.78 吨，同比增长
增长至 334.7 吨，其中电子领域用金 268.3 吨，同
23.47%，全国累计生产黄金（含进口量）513.90 吨，
比增加 1.0%，牙科领域用金 15.4 吨，同比下滑
同比下降 0.69%，我国黄金产量已连续 12 年保持
5.5%，其他行业用金 51.0 吨，同比增加 0.6%。整
世界第一。
体来看，2018 年，高端消费电子产品和汽车电气化
的需求增长推高了黄金需求。
央行储备方面，自 2010 年世界各国央行成为
黄金净买方后，各国央行将黄金视为一种储备资
产。全年地缘政治和经济的不确定性日益加剧，促
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图 1：2012~2018 年中国黄金产量及增速 图 2：2016.1~2019.3COMEX 黄金期货价格趋势图
单位：美元/盎司
资料来源：中国黄金协会，中诚信证评整理
受地缘政治风险和政策不确定性影响，2018 资料来源：Choice，中诚信证评整理
年黄金价格整体呈“V 型”走势，随着全球经 2018年铜价受铜矿供给以及贸易争端影响波
济增长放缓，地缘政治的不确定性增加等， 动较大。中国铜矿自给率依然不足，铜矿进
短期内黄金价格可能延续震荡上行的格局 口量有所增长。随着国家限制废七类铜进口
从影响黄金价格的因素来看，传统的生产与消 量，矿山资源较多、产业链完善且运营效率
费因素影响很小，以投资和避险需求为代表的金融 高的大型有色金属企业拥有更强的抗风险能
属性需求是近年来决定黄金价格走势的主要推动 力
力。 根据美国地质调查局统计数据，世界铜矿资源
2018 年初，COMEX 黄金期货价格延续震荡上 主要分布在北美洲和拉丁美洲，截至 2018 年末，
升趋势，并在 2018 年 1 月 25 日刷新高点。在美元 全球可开采铜资源储量为 8.30 亿吨，其中智利可开
疲软、美国债务上限危机临近及中美贸易摩擦等因 采铜资源储量最多，占比达 20.48%，中国可开采
素的推动下，国际黄金期货主力合约收盘价于 4 月 铜资源储量为 2,600 万吨，占比为 3.13%。
一度冲高至 1,369.40 美元/盎司；此后受美元走强及 供应方面，根据美国地质勘探局统计数据，
美联储再度加息等因素影响，国际金价开始冲高回 2018 年全球铜矿产量为 2,100 万吨，同比增加
落。直到 8 月 16 日，COMEX 黄金期货收盘价跌 5.00%；中国铜矿产量为 160.00 万吨，同比下降
至 1,176.30 美元/盎司，随后黄金期货价格逐渐企稳 6.88%。2018 年全球精炼铜产量为 2,387.60 万吨，
反弹，伴随美股的大幅波动、11 月以来原油价格的 同比增加 1.50%；中国精炼铜产量为 902.90 万吨，
调整，通胀预期减弱之后的黄金价格同时调整，市 同比增加 1.57%。
场避险情绪升温，截至 2018 年 12 月 31 日，金价 根据美国地质调查局、《中国有色金属工业年
COMEX 黄金期货收盘价成功站上 1,284.70 美元/ 鉴》的统计数据，近年来，中国精炼铜产量远高于
盎司。 中国铜矿产量，且缺口逐年扩大，其中 2018 年中
2018 年国内金价受美元指数影响整体呈先抑 国精炼铜产量 902.90 万吨，远高于同期中国铜矿产
后扬的趋势，全年最高上探至 288.00 元/克，最低 量 160.00 万吨，这是由于铜精矿产出地集中，主要
下行至 263.00 元/克，年底收于 284.00 元/克，全年 在智利、秘鲁等南美地区，具有一定的垄断性，我
均价为 271.00 元/克，同比下跌 1.50%。2019 年 1 国铜矿资源较匮乏，矿石品位相对较低，铜矿自给
季度，国际黄金价格整体震荡上扬，中美贸易冲突、 率严重不足。随着铜需求增加，铜矿进口量有所增
印度巴基斯坦边界冲突、世界经济增长放缓、美联 长，2018 年中国铜矿砂及其精矿进口量为 1,973.00
储 2019 年暂缓加息等事件引发国际市场避险投资 万吨，同比增加 13.78%。近年来大量铜资源要从
需求变化，截至 2019 年 3 月 29 日，金价 COMEX 国外进口，包括铜精矿、废铜、精铜和未锻造的铜
黄金期货收盘价为 1,297.0 美元/盎司。 及铜材，并且国内铜资源总量已经十分有限，未来
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2016 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2019）
国内铜精矿的对外依赖程度还会进一步的提高。 上年的 8.225 美分/磅下降到 8.08 美分/磅，是铜精
我国精炼铜产能的持续扩张不能满足市场需 矿加工费年度合同的连续第四年下跌。
求，进口精铜成为重要补充，近年来我国精铜进口 价格方面，铜属于典型的周期性行业，价格存
量均保持较大规模。2018 年精炼铜进口数量为 在周期性波动，作为大宗商品，同时具备较强的金
375.30 万吨，同比增长 15.73%。 融属性。2018 年铜价主要波动区间为 5,700-7,350
2017 年 7 月 18 日，中国环保部向 WTO 递交 美元/吨，受智利全球最大铜矿 Escondida 劳资谈判
通知，宣布从 2017 年 9 月起，中国将禁止进口 4 影响，期间伦铜最高曾短暂触及 7,348 美元/吨。2018
大类 24 种“洋垃圾”。其中七类废杂铜，属于限制 年，中美贸易紧张关系不断升级，双方相互加征关
进口许可废料，要进口此类废料需要获得相关批 税，美方宣布拟将 2,000 亿美元中国输美产品加征
文。2018 年 1 月 31 日，环保部公示了 2018 年第 5 关税税率由 10%提高到 25%，中方回应将依法对自
批倡议核准的限定入口类申请明细表，此次审定废 美进口的约 600 亿美元产品按照四档不同税率加征
七类铜进口量合计 3,470 吨。2018 年 4 月，生态环 关税（包括对进口于美国的铜精矿、废杂铜、粗铜
境部、商务部、发改委、海关总署，联合发布关于 （阳极铜）和电解铜征收 25%关税）。外界因此担
调整《进口废物管理目录》公告，将七类废杂铜等 心中美贸易战全面爆发，避险情绪主导下，大宗商
16 个品种固体废物，从《限制进口类可用作原料的 品价格普遍大幅下跌，铜价从年内高点跌至年内低
固体废物目录》调入《禁止进口固体废物目录》， 点，跌幅超过 20%。
自 2018 年 12 月 31 日起执行。2018 年 6 月，国务 图 3：LME 铜现货价格走势
院发布《中共中央国务院关于全面加强生态环境保 单位：美元/吨
护，坚决打好污染防治攻坚战的意见》，强化固体
废物污染防治，全面禁止洋垃圾入境，严厉打击走
私，大幅减少固体废物进口种类和数量，力争 2020
年年底前基本实现固体废物零进口；2018 年 12 月
29 日，生态环境部等四部委联合发布公告，对现行
《非限制进口类可用作原料的固体废物目录》和
《限制进口类可用作原料的固体废物目录》进行以
下调整：将铜废杂料等 8 个品种固体废物从《非限
资料来源：Choice，中诚信证评整理
制进口类可用作原料的固体废物目录》调入《限制
进口类可用作原料的固体废物目录》，自 2019 年 7 业务运营
月 1 日起被执行，意味着在禁止进口七类废铜之后， 公司在全球范围内从事黄金、铜、锌及其他金
六类废铜的进口监管也将加强。受废铜进口限制影 属矿产资源的勘探、开采、冶炼加工及相关产品销
响，2018 年中国废铜进口量为 241.29 万吨，同比 售业务，并开展与金属矿冶关联的科研、建设、贸
下降 32.18%。 易和金融等业务。得益于矿产铜、矿产锌、铁精矿、
生产方面，据安泰科统计，2018 年国内新增铜 冶炼加工及贸易金、冶炼铜产销量的上升，2018
粗炼产能 80 万吨/年，期末中国铜粗炼产能达到 735 年公司实现营业总收入 1,059.94 亿元，同比增长
万吨/年、精炼产能达到 1,186 万吨/年。中国大规 12.11%。
模铜冶炼产能投入导致加工费呈下降趋势，2019
年中企铜精矿年度合同粗炼加工费（TC）从上年的
82.25 美元/吨降至 80.8 美元/吨，精炼费（RC）从
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2016 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2019）
表 1：2018 年公司各产品营业收入及占比情况 表 2：2017~2018 年公司主要矿山保有资源/储量汇总表
单位：亿元、% 主要矿种 2017 2018
较上年 占营业 金（吨） 1,161.22 1,355.62
分产品 营业收入
同期 总收入比重 伴生金（吨） 158.85 372.35
矿产金 91.08 -2.28 6.85
金小计（吨） 1,320.07 1,727.97
冶炼加工及贸易金 556.00 14.79 41.81
铜（万吨） 3,147.51 4,952.11
矿产铜 88.20 23.13 6.63
银（吨） 836.05 1,846.59
冶炼铜 189.64 5.00 14.26
钼（万吨） 68.09 67.85
矿产锌 40.12 -1.35 3.02
锌（万吨） 783.04 836.61
冶炼锌 36.89 -7.04 2.77
铅（万吨） 144.03 121.92
矿产银 5.05 -16.26 0.38
钨（万吨） 7.56 7.44
铁精矿 14.51 29.98 1.09
锡（万吨） 13.97 13.97
其它 308.37 32.83 23.19
铁（亿吨） 2.06 1.98
合计数 1,329.86 11.78 100.00
煤（亿吨） 0.69 0.69
内部抵销数 -269.92 - -
铂（吨） 235.80 235.80
合并数 1,059.94 12.11 -
钯（吨） 148.76 148.76
注：上述业务板块占营业收入百分比采用内部销售抵消前数据。
注：以上矿山资源储量级别均在 333 及以上级别。
资料来源：公司定期公告，中诚信证评整理
资料来源：公司定期公告，中诚信证评整理
经多年经营，公司形成了以金为主，铜、锌、
2018 年公司海外项目并购取得实质性进展，先
银、铁等基本金属并举的产品格局，在国内黄金、
后完成收购塞尔维亚国有铜业公司 RTB BOR 集团1
铜、锌三大行业拥有显著的竞争优势，并已成为相
和加拿大上市公司 Nevsun Resources Ltd.2（以下简
应产业的龙头企业之一。从业务结构来看，黄金业
称“Nevsun”）两个重大项目，金、铜、锌资源储量
务是公司收入的主要来源，2018 年该业务收入（矿
均大幅增加，截至 2018 年末，公司保有资源储量
产金及冶炼金）占比为 48.66%，较上年下降 1.15
包括黄金 1,727.97 吨、铜 4,952.11 万吨、银 1,846.59
个百分点；铜业务收入占比为 20.89%，较上年下
吨、钼 67.85 万吨、锌 836.61 万吨以及铅 121.92
降 0.87 个百分点；锌业务收入（矿产锌及冶炼锌）
万吨等。其中，金、铜、银保有资源储量分别较上
占比为 5.79%，较上年下降 1.14 个百分点。公司其
年末增长 30.90%、57.33%和 120.87%。2018 年，
他收入主要包含贸易物流收入 171.19 亿元、房地产
公司境外项目矿产金 19.07 吨，占公司总量的
收入 16.10 亿元，冶炼加工银销售收入 12.01 亿元、
52.26%；矿产铜 6.01 万吨，占公司总量的 24.19%；
黄金制品收入 9.43 亿元、铜管销售收入 8.40 亿元、
矿产锌 9.99 万吨，占公司总量的 35.94%；境外项
铜板带销售收入 8.69 亿元、铅精矿销售收入 4.71
目资源储量（按权益）分别为黄金 1,131.78 吨、铜
亿元、钨精矿销售收入 2.90 亿元等，另其他产品、
3,879.44 万吨、铅锌 242.44 万吨，分别占公司总量
中间业务、服务业务等其它收入 74.94 亿元。
的 65.50%、78.34%、25.29%。整体来看，海外项
2018 年，公司海外并购两大项目，金、铜、 目运营良好，对公司国际化及长远发展具有重要的
锌资源储量均大幅增加，同时地勘找矿方面 战略意义。
亦取得一定进展。但随着海外项目的增加，
公司面临一定的汇率和海外经营风险 1
2018 年 12 月，紫金矿业通过增资 3.5 亿美元，取得塞尔
公司国内矿山资源主要分布于福建、吉林、黑 维亚 RTB BOR 铜矿项目 63%股权，RTB BOR 改名为紫金
波尔铜业有限公司。该铜矿位于欧亚成矿带上，拥有铜金
龙江、新疆、青海、内蒙古、贵州、云南等 23 个
属资源量约为 1,024 万吨。
省份，海外资源主要分布在塔吉克斯坦、吉尔吉斯 2
2018 年底，紫金矿业通过收购加拿大 Nevsun，而持有
Timok 铜金矿上部矿带 100%的权益和下部矿带 46%的权益
斯坦、刚果（金）、巴布亚新几内亚及澳大利亚等
以及 Bisha 矿业股份公司 60%股权。公司在 Timok 铜金矿
9 个国家。 的权益铜金属量为 779.69 万吨，金金属量为 213.52 吨；Bisha
铜锌矿保有储量锌金属量 313 万吨，铜金属量 65.5 万吨。
7 紫金矿业集团股份有限公司
2016 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2019）
探矿方面，2018 年公司按权益投入地质找矿勘 2018 年巴布亚新几内亚波格拉金矿生产 6.77 吨、
查资金 3.01 亿元，勘查新增 333 以上类别资源储量 塔吉克斯坦泽拉夫尚公司生产 4.57 吨、澳洲诺顿金
（按权益）：金 39.00 吨、铜 303.00 万吨、铅锌 52.00 田黄金公司生产 4.26 吨、吉尔吉斯斯坦奥同克公司
万吨、银 168.00 吨、钴 3.24 万吨。其中：刚果（金） 生产 3.24 吨、福建紫金山金铜矿生产 3.24 吨、吉
卡莫阿铜矿新增铜资源量 592 万吨，刚果（金）科 林珲春曙光金铜矿生产 3.11 吨，公司其他黄金企业
卢韦齐铜矿项目新增资源量铜 43 万吨、钴 4.5 万吨， 合计生产 11.31 吨。
新疆乌拉根新增铅+锌资源量 28 万吨，山西义兴寨 表 4：2016~2018 年公司黄金产品产量情况
-义联项目新增黄金资源 28 吨。此外，新疆阿舍勒 单位：吨
铜业、内蒙乌拉特后旗紫金、黑龙江多宝山铜矿等 产品 2016 2017 2018
黄金 214.60 213.76 241.63
在地勘找矿方面都有新的进展。截至 2018 年末，
其中：矿产金 42.55 37.48 36.50
公司共有探矿权 195 个，面积 2,279.90 平方公里；
冶炼加工金 172.05 176.28 205.13
采矿权 233 个，面积 874.45 平方公里。 资料来源：公司定期公告，中诚信证评整理
整体来看，2018 年公司海外并购了两大项目，
冶炼金
金、铜、锌资源储量均大幅增加；同时，地勘找矿
2018 年公司生产冶炼金 205.13 吨，同比增长
方面亦取得一定进展，整体实力不断增强。但中诚
16.37%。公司黄金冶炼业务主要集中在福建省本
信证评也关注到，随着海外项目的增加，公司的经
部、子公司洛阳紫金银辉黄金冶炼有限公司（以下
营管理压力加大，特别是部分海外项目位于政治不
简称“洛阳紫金”）和紫金矿业集团黄金冶炼有限公
稳定、法律政策不健全或社区不和谐的国家，使得
司。其中，洛阳紫金主要业务为收购其他矿山企业
公司面临一定的汇率和海外经营风险。
或冶炼企业生产的、含金量达不到标准金锭要求的
2018 年公司矿产金产量继续下滑，但得益于 合质金，并精炼提纯生产标准金锭，是上海黄金交
冶炼金业务量的增长，黄金业务收入仍明显 易所首批综合类会员单位及首批可提供标准金锭
增长，整体经营情况较好 的认证企业，目前生产所需的主要原料为购自洛阳
黄金业务为公司核心业务板块，具有很强的竞 市周边地区的合质金。
争力。2018 年公司实现黄金业务收入 647.08 亿元， 采购方面，除自产黄金外，公司黄金冶炼所需
同比增加 16.70%，占营业总收入的 48.66%，占比 原材料主要为外购合质金，收购品位均在 80%以
较上年下降 1.15 个百分点。公司黄金业务包括矿产 上。公司与主要供应商合作多年，业务关系较为稳
金和冶炼金业务，当年分别实现销售收入 91.08 亿 固。2018 年外购合质金合计采购金额为 173.53 亿
元和 556.00 亿元，同比下降 2.28%和增长 14.79%。 元。
表 3：2018 年公司黄金产品销售情况 销售方面，公司标准黄金主要在上海黄金交易
不含税单价 销售数量 金额
名称 所销售，黄金加工制品主要通过专卖店和银行代
（元/克） （吨） （亿元）
矿产金 252.06 36.13 91.08 销，主要市场集中在福建、上海、深圳等地。凭借
冶炼金 270.59 205.48 556.00 雄厚的资金实力、先进的冶炼技术以及品牌效应等
资料来源：公司定期公告，中诚信证评整理 竞争优势，公司产品在黄金市场中保有很强的竞争
矿产金 力，自上海黄金交易所开业以来，自有“紫金”和“银
2018 年，紫金山金铜矿受资源储量及矿石品位 辉”品牌产品的入库量、交易量一直保持在交易所
下降影响黄金产量继续下滑，且巴布亚新几内亚 2 会员单位前列。2018 年公司对上海黄金交易所销售
月发生地震影响波格拉金矿的产量，加之澳洲诺顿 黄金金额为 380.89 亿元，占黄金业务收入的比重为
金田产金品位下降导致该矿产量有所下降，公司矿 58.86%。
产金产量同比减少 2.63%至 36.50 吨。具体来看，
8 紫金矿业集团股份有限公司
2016 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2019）
产品价格方面，依托优良的产品品质，公司近 业，且具有很强的盈利能力，2018 年该业务毛利率
年标准金销售均价均高于上海黄金交易 2 号金平均 达 49.95%。
价格。2018 年公司矿产金和冶炼金产品平均价格分 表 6：2016~2018 年公司铜产品产量情况
别为 252.06 元/克和 270.59 元/克，分别较上年上涨 单位：万吨
1.08%和下降 1.59%。 产品 2016 2017 2018
铜 56.13 63.60 68.31
此外，为了控制价格波动及交易风险，公司利
其中：矿产铜 15.50 20.80 24.86
用金融衍生工具进行远期交易，并制定相关管理规
冶炼铜 40.63 42.80 43.45
定。具体来看，公司所有的金融衍生品交易均由董 资料来源：公司定期公告，中诚信证评整理
事会授权成立的金融业务指导小组进行管理，在授 随着公司国内外铜矿山在建项目的持续推进，
权范围内由专业团队执行相关操作，并由其时刻关 公司矿产铜生产规模持续增长，2018 年福建紫金山
注商品期货合约的价格波动，及时提出实施方案。 金铜矿产铜 7.66 万吨、新疆阿舍勒铜矿产铜 4.45
在持仓量方面，2018 年公司规定金、银、铜、锌的 万吨、黑龙江多宝山铜矿产铜 3.98 万吨、刚果（金）
最大持仓量不得超过其矿产品年计划量的 10%。虽 科卢韦齐铜矿产铜 5.32 万吨、吉林珲春金铜矿产铜
然公司针对远期交易建立了内部管理制度，但期货 1.52 万吨、其他矿山合计产铜 1.92 万吨。
的交易特点使该业务仍面临一定市场及操作风险， 冶炼铜方面，2018 年公司冶炼铜产量 43.45 万
因此应持续关注公司对套期保值业务的风险控制 吨，同比增长 1.51%。冶炼铜业务原材料为外购铜
情况。 精矿和粗杂铜，公司铜冶炼具有较为稳定的采购渠
总体来看，2018 年公司冶炼金业务量的大幅增 道，原材料采购主要通过进口方式，2018 年总采购
长使得黄金业务收入小幅增长，加之公司黄金产品 量为 173.90 万吨，其中国外进口量占总采购量的
品牌知名度很高，销售渠道顺畅，整体业务经营情 58.90%。采购价格方面，公司参照中国铜原料谈判
况较好。 小组价格采购定价，已与上游原料供应商签订长期
随着产能的释放，公司矿产铜、矿产锌产量 原材料供货合同，并为抵御市场价格波动风险，合
明显增长，铜、锌业务板块发展良好 同约定原料价格随产成品市场价格浮动。
铜业务方面，近年随着多个国内外铜矿的成功 销售方面，公司铜产品销售主要由紫金铜业有
收购以及铜冶炼项目的投产，公司铜板块业务的战 限公司市场部负责，主要销往福建本地及广东、江
略地位逐步显现。2018 年公司铜业务收入为 277.84 浙一带，下游客户主要为国内的贸易商、铜板带加
亿元，占营业总收入的 20.89%，为公司第二大业 工企业和铜管加工企业等，销售运费均由买方承
务板块。公司铜业务主要包括矿产铜和冶炼铜业 担。2018 年前五大客户销售额占铜业务收入的
务，当年分别实现销售收入 88.20 亿元和 189.64 亿 60.74%，客户集中度相对较高。
元，同比分别增长 23.13%和 5.00%。 此外，2018 年公司在建项目进展顺利，产能逐
表 5：2018 年公司铜产品销售情况 步释放。刚果（金）科卢韦齐二期铜钴矿湿法厂（新
名称
不含税单价 销售数量 金额 增矿产铜 4 万吨/年，矿产钴 3,000 吨/年）、黑龙江
（元/吨） （吨） （亿元）
多宝山铜矿二期扩建工程（新增矿产铜 6 万吨/年）
矿产铜 35,353 249,475 88.20
冶炼铜 43,499 435,964 189.64
顺利建成试投产，即将逐步释放新产能，为可持续
资料来源：公司定期公告，中诚信证评整理 增长提供重要保障。
矿产铜方面，2018 年公司矿产铜产量为 24.86 锌业务方面，2018 年公司实现锌业务收入
万吨，同比增长 19.52%。公司矿产铜规模较大， 77.01 亿元，占营业总收入的比重为 5.79%。公司
为全国第二大矿产铜生产商，产量仅次于江西铜 锌业务主要包括矿产锌和冶炼锌业务，当年分别实
现销售收入 40.12 亿元和 36.89 亿元，同比分别下
9 紫金矿业集团股份有限公司
2016 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2019）
降 1.35%和 7.04%。 负债规模也有所上升，2018 年末公司负债总额为
表 7：2018 年公司锌产品销售情况 656.06 亿元，同比增长 26.96%。得益于发行人民
不含税单价 销售数量 金额 币 45 亿元的可续期公司债券，以及盈余的积累，
名称
（元/吨） （吨） （亿元）
矿产锌 14,186 282,805 40.12 截至 2018 年末公司所有者权益合计 472.74 亿元，
冶炼锌 20,205 182,591 36.89 同比增长 25.58%。
资料来源：公司定期公告，中诚信证评整理 图 4：2016~2019.Q1 公司资本结构分析
矿产锌方面，随着新疆紫金锌业公司铅锌矿、
乌拉特后旗紫金公司三贵口锌矿（规划产能为年产
锌精矿 7 万吨）和俄罗斯图瓦龙兴公司铅锌多金属
矿（规划产能为年产锌约 8 万吨）的持续释放，公
司矿产锌产量继续增长，2018 年产量为 27.80 万吨，
同比增长 2.98%；其中俄罗斯图瓦龙兴公司产锌
9.99 万吨、乌拉特后旗紫金公司产锌 7.44 万吨、新
疆紫金锌业公司产锌 9.36 万吨、新疆阿舍勒铜业公
司产锌 0.90 万吨、公司其他矿山产锌合计 0.11 万
吨。冶炼锌方面，受公司进行技改影响，冶炼锌产
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
量继续下降。2018 年冶炼锌产量 18.31 万吨，同比
从资产结构来看，由于公司的核心竞争力是矿
下降 7.04%。
产资源，近年来公司加大投资支出、资源及产能扩
表 8：2016~2018 年公司锌产品产量情况
张力度，并形成了以非流动资产为主的资产结构。
单位：万吨
截至 2018 年末，公司非流动资产为 824.31 亿元，
产品 2016 2017 2018
锌 46.45 46.70 46.12
较上年增长 35.93%，主要系合并范围的增加导致
其中：矿产锌 25.00 27.00 27.80 固定资产、无形资产及在建工程等大幅增长所致；
冶炼锌 21.45 19.70 18.31 非流动资产占总资产比重为 73.03%，主要由固定
资料来源：公司定期公告，中诚信证评整理 资产、无形资产、其他非流动资产和长期股权投资
总体来看，公司矿产资源储量丰富，黄金业务 构成，上述四项占非流动资产比重分别为 41.42%、
保持很强的竞争力，同时铜和锌等业务板块发展良 27.31%、9.95%和 8.54%。其中，固定资产为 341.44
好，对整体收入形成重要补充。 亿元，同比增长 3.60%，系合并范围的增加导致房
屋建筑物、矿山构筑物及建筑物、发电设备及输电
财务分析
系统、机器设备、运输工具等增加所致；无形资产
下列财务分析基于公司提供的经安永华明会
为 225.10 亿元，同比增长 127.30%，系合并范围的
计师事务所（特殊普通合伙）审计，并出具标准无
增加导致探矿及采矿权、土地使用权以及上海黄金
保留意见的 2016~2018 年度审计报告，以及未审计
交易所会员资格等增加所致；其他非流动资产为
的 2019 年一季度财务报告。公司财务报表均按照
81.99 亿元，同比增长 17.81%，主要系勘探开发成
新会计准则编制，且为合并口径。
本、长期应收款和预付土地使用权款等增长所致；
资本结构 长期股权投资为 70.42 亿元，同比增长 3.60%，主
2018 年，公司继续投资并购境外优质矿产资源 要系对合营企业及联营企业的股权投资增长所致。
并不断加大产能扩张力度，整体资产规模明显增 截至 2018 年末，公司流动资产为 304.49 亿元，占
长，期末资产总额增至 1,128.79 亿元，同比增长 总资产比重为 26.97%，主要由存货及货币资金构
26.38%。同时，随着公司对外部融资需求的增加， 成，占流动资产比重分别为 41.61%和 33.14%。货
10 紫金矿业集团股份有限公司
2016 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2019）
币资金为 100.90 亿元，同比增长 69.98%，主要因 务为 475.24 亿元，同比增长 27.32%。从债务期限
公司预备并购项目备付资金；存货为 126.70 亿元， 结构来看，由于短期债务增幅大于长期债务，公司
同比增长 14.25%，主要系原材料、在产品和产成 长短期债务比为由 2017 年末的 0.83 上升至 1.18。
品增加所致。由于金、铜等有色金属以及原料价格 随着部分一年内到期的非流动负债到期兑付，公司
受国际市场影响较大，价格波动剧烈，2018 年公司 短期债务有所下降，加之公司发行一期中期票据带
对存货计提跌价准备 0.94 亿元，同时转回或转销跌 动长期债务上升，截至 2019 年 3 月末，公司总债
价准备 1.55 亿元。 务为 475.21 亿元，长短期债务比下降至 0.95，公司
从负债结构来看，公司负债以流动负债为主， 债务期限结构得到优化。
截至 2018 年末，公司流动负债为 372.23 亿元，占 图 5：2016~2019.Q1 公司债务结构分析
负债总额比重为 56.74%，主要由短期借款、一年
内到期的非流动负债、应付账款及其他应付款构
成，占流动资产比重分别为 41.95%、26.08%、
12.20%和 13.38%。短期借款为 156.17 亿元，较上
年增长 58.45%，主要是由于并购项目借款增加；
其中有 74.83 亿元为黄金租赁款，由于现有业务模
式下的黄金价格波动风险完全由银行承担，公司只
承担约定的黄金租赁费及相关手续费，因此计入短
期借款。一年内到期的非流动负债为 97.07 亿元，
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
同比增长 111.01%，主要是部分一年内到期的公司
总体来看，2018 年公司资源并购及投资规模进
债券重分类所致；应付账款为 45.40 亿元，同比增
一步扩大，期末资产、负债规模均明显增长，公司
长 7.67%，其中 1 年以内的应付账款占比为 86.92%；
财务杠杆比率波动不大，仍处于较合理水平，但
其他应付款为 49.80 亿元，同比增长 36.72%，主要
2018 年短期债务增长较快，导致目前债务结构以短
为工程设备款、第三方往来款等增加所致。非流动
期债务为主，公司债务期限结构有待优化。
负债方面，截至 2018 年末，公司非流动负债为
283.82 亿元，占负债总额的 43.26%。主要由 129.18 盈利能力
亿元长期借款和 88.79 亿元应付债券构成，分别同 2018 年，公司以铜为主的矿产品产量以及冶炼
比增长 95.75%和下降 35.56%。长期借款大幅增长 加工及贸易金业务量的上升使得整体收入继续增
主要系公司融资需要增加所致；应付债券减少主要 长，当年营业总收入为 1,059.94 亿元，同比增长
系部分一年内到期的公司债券重分类所致。 12.11%。营业毛利率方面，2018 年公司毛利率较
财务杠杆水平方面，截至 2018 年末，公司的 高的矿产品金、银、铜等毛利率有所回落，使得整
资 产 负 债 率 和 总 资 本 化 比 率 分 别 为 58.12% 和 体营业毛利率下降 1.35 个百分点至 12.59%。若剔
50.13%，较上年分别上升 0.27 个百分点和 0.34 个 除冶炼加工产品，公司矿产品毛利率为 46.31%，
百分点。 下降了 0.93 个百分点，主要原因是矿产品成本上
截至 2019 年 3 月末，公司资产总额为 1,131.34 涨。2019 年 1~3 月，公司营业总收入为 290.42 亿
亿元，负债合计 659.45 亿元，当期末资产负债率和 元，同比上升 27.02%，受公司主要矿产品销量增
总资本化比率分别为 58.29%和 50.18%，财务杠杆 加所致；同期公司毛利率为 12.81%，同比下降 2.55
比率基本与上年末持平。整体来看，公司负债水平 个百分点，主要为公司主要矿产品售价同比下降所
处于较合理范围。 致。随着在建矿山产能的逐步释放、资源自给率的
从债务规模来看，截至 2018 年末，公司总债 进一步提高以及多金属板块的良好发展，公司盈利
能力稳定性和经营抗风险能力将有所提高。
11 紫金矿业集团股份有限公司
2016 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2019）
表 9：2018 年公司各产品营业收入及毛利率情况 利润总额方面，公司的利润总额主要由经营性
单位：亿元、% 业务利润、投资收益和资产减值损失构成。2018
较上年 较上年
分产品 营业收入 毛利率 年公司经营性业务利润小幅增长，当年经营性业务
同期 同期
矿产金 91.08 -2.28 31.37 -2.58 利润为 63.63 亿元，同比增长 4.85%。同期，公司
冶炼加工及贸易金 556.00 14.79 0.25 -0.30 投资收益从 2017 年的 1.56 亿元增长至 2018 年的
矿产铜 88.20 23.13 49.95 -0.66 10.61 亿元，主要系处置以公允价值计量且其变动
冶炼铜 189.64 5.00 3.54 -2.04
计入当期损益的金融资产和金融负债取得的投资
矿产锌 40.12 -1.35 65.34 -1.40
收益、权益法核算的长期股权投资收益以及重新计
冶炼锌 36.89 -7.04 3.20 5.79
量长期股权投资产生的投资收益大幅增长所致。
矿产银 5.05 -16.26 24.31 -14.81
铁精矿 14.51 29.98 71.04 4.91 2018 年公司资产减值损失为 15.00 亿元，同比下降
其它 308.37 32.83 6.62 -0.66 32.44%，主要包括无形资产减值损失 7.20 亿元、
合计数 1,329.86 11.78 12.59 -1.35 固定资产减值损失 2.60 亿元、商誉减值损失 1.58
内部抵销数 -269.92 - - - 亿元和在建工程减值损失 1.11 亿元，主要系对存在
资料来源：公司定期公告，中诚信证评整理
减值迹象的固定资产、在建工程等长期资产计提减
期间费用方面，2018 年公司销售费用为 8.87
值同比减少所致。此外，2018 年公司公允价值变动
亿元，同比上升 18.49%，主要系运输费增加所致；
损益为-1.36 亿元，主要系公司持有的股票、基金、
同期，受费用化勘探支出及并购咨询费增加的影
期货合约、黄金租赁现货与黄金租赁套保合约等浮
响，公司管理费用为 32.39 亿元，同比上升 8.19%；
动损益以及外汇汇率浮动损益；营业外损益为-0.51
财务费用方面，2018 年公司实现汇兑收益 0.81 亿
亿元，主要包括赔款收入 2.77 亿元、固定资产报废
元，而去年公司产生汇兑损失 6.89 亿元，使得 2018
损失 1.38 亿元和对外捐赠 2.07 亿元。2018 年公司
年财务费用同比下降 37.69%至 12.54 亿元。2018
实现利润总额 61.30 亿元，同比增长 34.20%，全年
年，公司三费合计 53.81 亿元，同比下降 6.51%，
实现净利润 46.82 亿元，同比增长 44.19%，整体盈
三费收入占比为 5.08%，同比降低 1.01 个百分点。
利水平较高。
2019 年 1~3 月，受新并购企业纳入合并范围影响，
图 6：2016~2019.Q1 公司利润总额构成
公司销售费用同比增加 32.79%至 3.03 亿元，管理
费用同比增加 44.21%至 8.96 亿元；同期公司财务
费用为 5.50 亿元，同比下降 11.48%，主要为当期
汇兑损失同比减少所致。2019 年 1~3 月公司期间
费用合计 18.01 亿元，占营业总收入比为 6.20%，
同比下降 0.76 个百分点。总体看，公司期间费用收
入占比较为合理，但中诚信证评将对汇率波动对公
司财务费用造成的影响保持关注。
表 10：2016~2019.Q1 公司期间费用分析
单位：亿元 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
2016 2017 2018 2019.Q1 总体来看，2018 年公司营业毛利率虽小幅下
销售费用 6.67 7.49 8.87 3.03
降，但受益于以铜为主的矿产品产量以及冶炼加工
管理费用 28.22 29.94 32.39 9.48
财务费用 5.82 20.13 12.54 5.50 及贸易金业务量的上升，公司收入规模保持稳步增
三费合计 40.71 57.56 53.81 18.01 长，且期间费用控制较好，公司利润规模较快增长，
三费收入占比 5.16% 6.09% 5.08% 6.20% 整体盈利能力强。
注：上述管理费用里包含研发费用
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
12 紫金矿业集团股份有限公司
2016 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2019）
偿债能力 财务弹性方面，公司资信状况良好，与多家商
得益于 2018 年公司利润总额的增加，当年 业银行建立了长期稳定的合作关系。截至 2018 年
EBITDA 规模为 121.56 亿元，同比增长 20.56%， 12 月 31 日，公司获得的银行授信总额合计 1,512.65
整体获现能力较强。从主要偿债能力指标来看， 亿元，已使用授信额度 471.48 亿元，备用流动性充
2018 年公司总债务/EBITDA 为 3.91 倍，EBITDA 裕。同时，公司作为上海、香港两地上市公司，直
利息保障倍数为 7.33 倍。整体来看，公司 EBITDA 接融资渠道畅通。整体来看，公司融资渠道顺畅，
对债务利息偿还的保障程度极强。 备用流动性充足，具备较强的财务弹性。
图 7：2016~2018 年公司 EBITDA 构成分析 或有负债方面，截至 2018 年末，公司担保总
额合计 168.35 亿元，其中对外担保额（不含子公司）
合计 6.96 亿元，包括为瓮福紫金化工股份有限公
司、福建省稀有稀土（集团）有限公司分别提供担
保 1.40 亿元和 5.56 亿元，对外担保规模整体较小，
对外担保所承担的或有负债风险可控。截至 2018
年末，公司无重大未决诉讼事项。
总体来看，公司金、铜等矿产资源储量十分丰
富，矿产金、铜产量位居国内前列，具有很强的规
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 模优势和综合竞争力。且随着未来公司资源规模的
现金流方面，2018 年公司经营活动净现金流为 不断扩张以及各金属业务的共同发展，整体抗风险
102.33 亿元，同比增长 4.80%，同期经营活动净现 能力和综合实力将进一步提升。同时，公司具备较
金/总债务和经营活动净现金/利息支出分别为 0.22 强的盈利能力和获现能力，整体偿债能力极强。
倍和 6.17 倍，经营活动净现金流对债务利息的保障
能力极强。投资活动现金流方面，近年公司资源并
结 论
购及项目投资力度较大，投资活动现金大规模流 综上，中诚信证评维持发行主体紫金矿业信用
出，2018 年投资活动净现金流为-136.40 亿元。未 等级为 AAA，评级展望稳定，维持“紫金矿业集团
来公司将进一步推进项目建设，投资活动仍将保持 股份有限公司 2016 年公司债券（第一期）”的信用
较大的现金净流出规模。 等级为 AAA，维持“紫金矿业集团股份有限公司
表 11：2016~2019.Q1 公司偿债能力分析 2016 年公司债券（第二期）”的信用等级为 AAA。
项目 2016 2017 2018 2019.Q1
长期债务（亿元） 220.46 203.78 217.97 243.36
总债务（亿元） 439.60 373.28 475.24 475.21
资产负债率（%） 65.12 57.85 58.12 58.29
总资本化比率（%） 58.55 49.79 50.13 50.18
EBITDA（亿元） 77.27 100.83 121.56 -
EBITDA 利 息 倍 数
4.65 8.01 7.33 -
（X）
总 债 务 /EBITDA
5.69 3.70 3.91 -
（X）
经营活动净现金/
5.17 7.75 6.17 -
利息支出（X）
经营活动净现金/
0.20 0.26 0.22 0.11
总债务（X）
注：2019 年一季度经营活动净现金/总债务经过年化处理。
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
13 紫金矿业集团股份有限公司
2016 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2019）
附一：紫金矿业集团股份有限公司股权结构图（截至 2019 年 3 月 31 日）
福建省上杭县国资委
100%
闽西兴杭国有资产投资经营有限公司
25.88%
紫金矿业集团股份有限公司
资料来源：公司提供
14 紫金矿业集团股份有限公司
2016 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2019）
附二：紫金矿业集团股份有限公司组织结构图（截至 2018 年 12 月 31 日）
资料来源：公司提供
15 紫金矿业集团股份有限公司
2016 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2019）
附三：紫金矿业集团股份有限公司主要财务数据及指标
财务数据（单位：万元） 2016 2017 2018 2019.Q1
货币资金 502,250.20 593,606.67 1,008,989.08 852,709.09
应收账款 78,306.75 129,286.45 100,987.11 91,507.66
存货 1,200,262.66 1,108,983.50 1,266,967.49 1,370,216.65
流动资产 2,414,020.88 2,867,501.06 3,044,868.82 2,985,661.85
长期投资 898,552.46 757,554.94 704,175.33 703,156.66
固定资产合计 3,690,285.92 3,378,330.85 4,010,849.24 4,050,639.71
总资产 8,921,770.03 8,931,526.36 11,287,930.38 11,313,422.09
短期债务 2,191,386.45 1,694,987.87 2,572,698.53 2,318,538.00
长期债务 2,204,573.36 2,037,816.33 2,179,736.94 2,433,562.29
总债务（短期债务＋长期债务） 4,395,959.81 3,732,804.19 4,752,435.47 4,752,100.28
总负债 5,810,119.21 5,167,241.83 6,560,559.11 6,594,515.24
所有者权益（含少数股东权益） 3,111,650.82 3,764,284.52 4,727,371.27 4,718,906.85
营业总收入 7,885,113.78 9,454,861.91 10,599,424.61 2,904,194.08
三费前利润 816,093.51 1,182,430.51 1,174,387.60 329,631.13
投资收益 -197,333.64 15,567.01 106,052.29 2,443.57
净利润 168,726.79 324,754.92 468,267.66 104,988.54
息税折旧摊销前盈余 EBITDA 772,696.21 1,048,446.03 1,215,557.26 -
经营活动产生现金净流量 860,167.19 976,435.55 1,023,300.97 128,492.51
投资活动产生现金净流量 -847,885.59 -594,760.28 -1,364,021.04 -234,418.11
筹资活动产生现金净流量 -50,789.03 -267,428.73 765,516.84 -86,670.59
现金及现金等价物净增加额 -13,287.50 104,152.06 417,849.42 -196,913.25
财务指标 2016 2017 2018 2019.Q1
营业毛利率（%） 11.50 13.94 12.59 12.81
所有者权益收益率（%） 5.42 8.63 9.91 8.90*
EBITDA/营业总收入（%） 9.80 11.09 11.47 -
速动比率（X） 0.36 0.61 0.48 0.46
经营活动净现金/总债务（X） 0.20 0.26 0.22 0.11*
经营活动净现金/短期债务（X） 0.39 0.58 0.40 0.22*
经营活动净现金/利息支出（X） 5.17 5.86 6.17 -
EBITDA 利息倍数（X） 4.65 6.29 7.33 -
总债务/EBITDA（X） 5.69 3.56 3.91 -
资产负债率（%） 65.12 57.85 58.12 58.29
总资本化比率（%） 58.55 49.79 50.13 50.18
长期资本化比率（%） 41.47 35.12 31.56 34.02
注：1、所有者权益包含少数股东权益，净利润包含少数股东损益；
2、带“*”财务指标已经年化处理。
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2016 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2019）
附四：基本财务指标的计算公式
货币资金等价物＝货币资金+交易性金融资产+应收票据
长期投资＝可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资
固定资产合计＝投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资产
短期债务＝短期借款+交易性金融负债+应付票据+一年内到期的非流动负债
长期债务＝长期借款+应付债券
总债务＝长期债务+短期债务
净债务＝总债务-货币资金
三费前利润＝营业总收入-营业成本-利息支出-手续费及佣金收入-退保金-赔付支出净额-提取保险合同准
备金净额-保单红利支出-分保费用-营业税金及附加
EBIT（息税前盈余）＝利润总额+计入财务费用的利息支出
EBITDA（息税折旧摊销前盈余）＝EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销
资本支出＝购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金+取得子公司及其他营业单位支付的现金
净额
营业毛利率＝（营业收入-营业成本）/营业收入
EBIT 率＝EBIT/营业总收入
三费收入比＝（财务费用+管理费用+销售费用）/营业总收入
所有者权益收益率＝净利润/所有者权益
流动比率＝流动资产/流动负债
速动比率＝（流动资产-存货）/流动负债
存货周转率＝主营业务成本（营业成本）/存货平均余额
应收账款周转率＝主营业务收入净额（营业总收入净额）/应收账款平均余额
资产负债率＝负债总额/资产总额
总资本化比率＝总债务/（总债务+所有者权益（含少数股东权益））
长期资本化比率＝长期债务/（长期债务+所有者权益（含少数股东权益））
EBITDA 利息倍数＝EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出）
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附五：信用等级的符号及定义
主体信用评级等级符号及定义
等级符号 含义
AAA 受评主体偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
AA 受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低
A 受评主体偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
BBB 受评主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般
BB 受评主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险
B 受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高
CCC 受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
CC 受评主体在破产或重组时可获得的保护较小，基本不能保证偿还债务
C 受评主体不能偿还债务
注：除 AAA 级，CCC 级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等
级。
评级展望的含义
内容 含义
正面 表示评级有上升趋势
负面 表示评级有下降趋势
稳定 表示评级大致不会改变
待决 表示评级的上升或下调仍有待决定
评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向。给予评级展望时，主要考虑中至长期
内受评主体可能发生的经济或商业基本因素变动的预期和判断。
长期债券信用评级等级符号及定义
等级符号 含义
AAA 债券安全性极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
AA 债券安全性很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低
A 债券安全性较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
BBB 债券安全性一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般
BB 债券安全性较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险
B 债券安全性较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高
CCC 债券安全性极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
CC 基本不能保证偿还债券
C 不能偿还债券
注：除 AAA 级，CCC 级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等
级。
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短期债券信用评级等级符号及定义
等级 含义
A-1 为最高短期信用等级，还本付息能力很强，安全性很高。
A-2 还本付息能力较强，安全性较高。
A-3 还本付息能力一般，安全性易受不利环境变化的影响。
B 还本付息能力较低，有一定的违约风险。
C 还本付息能力很低，违约风险较高。
D 不能按期还本付息。
注：每一个信用等级均不进行“+”、“-”微调。
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