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华润医药IPO前夕,配置港股医药板块的重新思考

2016年09月14日10:18 来源:搜狐媒体平台

  作者:格隆汇·啊咪老师

  9月9日,据传华润医药获得香港交易所IPO批准,下个月计划IPO融资最多20亿美元。这是今年港股中的医药大块头,华润IPO后,港股的医药板块堪称完美...国药控股、华润医药、上海医药,行业三巨头都聚齐了。

  据商务部发布的《2015年药品流通行业运行统计分析报告》统计,按照2015年的收入计算,国内有五大医药配送巨头,国药控股(1099.HK)市场占有率第一(19.6%)、华润医药市场占有率第二(8.1%),上海医药(2607.HK)排名第三(7.3%)。目前,国内的医药流通行业主要还是以配送的基础业务为主,类似物流服务,规模经济性显著,加上政策面、企业资金面的支持,行业领先的公司,护城河日益加深,在今年这样的行情中,国药控股的走势非常强势,所以当这个版块完整的时候,是要把注意力放在这些巨头上了。

  医药流通政策风向

  纵观这一轮医药政策的改革,套路种种,其背后的逻辑是非常一致的,提高行业集中度,换个角度,就像每个人都有最佳的管理规模一样,对于政府而言,行业监管,最好的局面就是管好那么十几个重要的参与者,然后鞭策他们安安分分就可以了,而最差的局面就是一个监管部门对茫茫多的参与者,这种队伍就非常难带了...一个有趣的例子,就是,证监会主席天天被人骂...你什么时候听过银监会、保监会的主席被人骂?

  在整个医疗行业,集中度低带来的问题就是难管,非常难管,就像疫苗案一样,这种个人作案的风险和回报率显然不成比例,犯罪成本太低,但是如果这种业务在一个几百亿级的公司身上呢?作案的风险显然大于回报(就像博彩公司是最没有动力出千的一样...),监管部门也好管,如果实在有问题,就干掉让其他大厂上...

  所以这波医疗行业改革的各种大招,核心导向都是全面提高行业进入门槛,提高行业集中度,变相扶持大企业。

  这几个方面大家一看就明白:

  新药注册:从药审改革+临床自查,核查“无意义”药品品种的增量,优化未来药品品种构成,良币驱劣币。

  药品质量:一致性评价+新版GMP提高门槛控制药品品种及生产企业的存量,优化存量品种,优化存量厂家,净化行业,优化竞争环境。

  医药流通:新版GSP+两票制+营改增+流通企业自查等一系列流通环节整顿,加速行业集中度提高,加强流通环节的监管。

  如果你非专业,不必明白具体的这些术语,但是总结起来,上面的种种政策说到底就一句话,请再花钱投入

  你说中小企哪里花得起这个钱?所以这个资金门槛就加速了行业巨头的发展和并购。回顾美国大型的医药分销商的发展路径,并购始终伴随着行业的发展,在行业上下游集中度都提高的过程中,分销商两头受压的趋势会越来越明显,越往后,对于资金、规模的要求越高,最终形成寡头垄断。

  美国的医药流通公司最终三巨头的市场占有率会到96%...可见这集中度,足够吓人...

  因此,当我们在思考国内的医药流通公司的发展方向时,核心侧重点应该放在:现有规模+资金实力,这两个核心指标上。

  三巨头的概况

  1、国药控股(1099.HK)

  截至2016年6月30日,国药的分销网络已覆盖至中国31个省、直辖市及自治区。直接客户包括13,841家医院(仅指分级医院,包括最大型最高级别的三级医院1,880家),小规模终端客户(含基层医疗机构等)108,712家,以及零售药店71,051家。

  全国医药分销物流网络包括4个枢纽物流中心、39个省级物流中心、177个地市级物流网点,22个零售物流网点,总网点数242个。

  在医药零售领域,截至2016年6月30日,门店覆盖全国18个省市,拥有3268家零售药店(仅指国大药房所属),其中直营店2,309家,加盟店959家,销售额同比快速增长,规模继续保持行业领先。

  2016年上半年,医药分销收入为人民币1,197.79亿,比增13.63%,医药零售收入为人民币49.09亿,比增19.69%。

  2、华润医药

  截至2015年12月31日,华润医药已向中国1,011家三级医院和3,022家二级医院及40,778家基层医疗机构直销产品。

  公司经营着一个由114家附属公司以及111个物流中心构成的全国性分销网络,战略性覆盖中国19个省。

  医药零售方面,以华润堂、医保全新、礼安连锁和同德堂等全国或地区性的优质品牌来经营拥有702家零售药房的零售药房网络。

  2015年,医药分销收入为港币1,231.56亿,比增8.8%,医药零售收入为人民币36.51亿,比增20.01%。

  3上海医药(601607.SH;2607.HK)

  截至2016年6月30日,上海医药的分销业务所覆盖的医疗机构为21,079家,其中医院20,679家(三级医院1291家),疾病预防控制中心(CDC)400家。其中,华东区域销售占比为68.01%,华北区域销售占比为26.25%,华南区域销售占比为4.89%。

  医药零售方面,下属品牌连锁零售药房1,796家,其中直营店1,157家,合办药房39家。

  2016年上半年,医药分销销售收入533.74亿元,同比增长18.97%,其中存量业务的增长是主要驱动。零售业务销售收入24.90亿元,同比增长7.64%。

  华润目前还在走IPO流程,缺少中报的数据进行对比,但是总体趋势还是可以看出来,作为制药的下游产业,即使在今年这样的环境下,国药控股和上海医药分销业务还是保持了稳健的增长,验证了之前的判断,在当下的政策方向上,行业巨头的优势在放大。

  投资者的选择

  作为投资者,如果是土豪,赌行业趋势,三个都配点就啥问题都解决了,而对于普通投资者来讲,有限的筹码应该投资哪个标的呢?上文我已经梳理了这三家巨头业务方面的数据,下文我们来聊聊各个公司的布局,结合起来一起判断。

  国药控股,近一年来的核心就是梳理旗下两个A股平台,国药一致(000028.SZ)和国药股份(600511.SH),解决他们同业竞争的问题。现在基本的分家方案已经出来了,国药一致剥离制药资产给现代制药,剩下两广的分销和全部的零售业务(方案美中不足的是还留着现代制药股权的尾巴...不够干净...),将来旗下零售业务还会单独进行股权融资;

  国药股份承接北京的医药分销业务和全国麻精特药一级分销平台,这波重组的价值除了把地盘划清楚,让兄弟们好好干之外,更重要的是两个子公司借着这个机会刷了一波配套融资(虽然还不知道额度会被证监会阉割到多少...),因此,在理顺内部架构+融资到位,为国药后续的发展,奠定了基础。

  现在国药的规模遥遥领先第二梯队,基本上只要他自己不犯错,其他家都是看不到逆袭机会的...

  华润医药,从发家之初就是立足于并购,主要的制药类资产已经基本在A股上有对应的公司:东阿阿胶(000423.SZ)主要是中药保健品;华润三九(000999.SZ)主要是中药和OTC;华润双鹤(600062.SH)主要是化药和大输液,兄弟们分家分得很清楚,没啥争议,至于新出现的华润凤凰(1515.HK)是完全独立的主体,和华润医药没有从属关系。

  按港股一贯的风格,控股型公司都有折扣,控股的制药业务估值是给不高的...所以港股华润医药里面最最核心的资产就是医药分销和零售的业务了,按照上文的逻辑,从核心指标看:现有规模+资金实力,那华润最最重要的看点就是IPO这波融到的钱(15-20亿美金)花得漂不漂亮了,100多亿现金,在现在国内医疗行业风声鹤唳的背景下简直就是大金主了好么...

  那些中小分销商正等着土豪来翻牌...而且这还不包括资本扩大后放杠杆的空间,所以当下三巨头中最有钱的就是土豪华润了,如果能发挥好华润并购达人的优势,在增速上可能会是三巨头中最恐怖的,不过,这个时间节点IPO,前面还有一个邮储大哥,估计这盘不好护啊...有前景,待观望。

  上海医药,主要侧重于经营华东、华北、华南等沿海地区,2011年港股IPO融资之后,后面也没太大的动静,就稳步推进基本盘的发展,今年找了一些小伙伴,出了个大新闻:

  “2016年5月12日上海医药与广州白云山哈药股份南京医药、天津医药以及重庆医药五家医药企业签署《筹建联合医药平台合作备忘录》,拟共同出资5亿元设立平台公司为六大公司提供采购等服务,其中上海医药拟出资1.1875亿元,股权占比为23.75%,与白云山占比相同,均为平台公司最大的股东。平台将在上海注册投资公司,再由其投资广州设立运营公司负责平台的实际运营。”

  从参与者来看,都是地方性的商业龙头,带头大哥是华东的上海医药,华南的白云山,再加上四个地方上诸侯,那问题来了,你说这六个老板坐在一起,能谈得拢事么,利益怎么分配,这种是典型的地方企业全国布局乏力,找上小兄弟搭个平台一起刷。但是坦率的讲,参与方太多,没有能拍板的带头大哥,利益会太难平衡的,等看戏...

  近年来,上海医药的虽然是工商一体,但是整体的业务发展稳健有余,进取不足,当下最大的价值可能就在AH价差上了,在前期一轮上涨后,目前价差拉近到-13%左右。

  根据经营数据和资本运作来看,当下三者的特点分别是:

  国药控股规模最大,平内乱,稳发展;

  华润医药资金充足,再出发,待验证;

  上海医药偏安华东,稳健有余,进取不足;

  对比下来,国药和华润基本是投资者的选择,国药今年走势太凶了,估摸着这波也许要调整了...华润医药现在IPO的价格还没出来,估值水平还不确定,不过现在IPO的大公司,应该都能赶上港股的好时候...体量巨大加上前面邮储吸收流动性...估计会等到好价格的...都不用急,再等等...

  结语:

  医药商业从逻辑上是值得配置的,行业发展的确定性很高,龙头配置组合就是:国药控股(规模优势)+华润医药(资金优势),但是最近还是再等等,会有好价格的~

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