跟踪评级报告
联合〔2023〕1449 号
联合资信评估股份有限公司通过对浙江万马股份有限公司主
体及其相关债券的信用状况进行跟踪分析和评估，确定维持浙江
万马股份有限公司主体长期信用等级为 AA，“21 万马 01”和“23
万马 MTN001（科创票据）”信用等级为 AAA，评级展望为稳定。
特此公告
联合资信评估股份有限公司
评级总监：
二〇二三年六月十六日
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跟踪评级报告
浙江万马股份有限公司
2023年跟踪评级报告
评级结果： 评级观点
本次 评级 上次 评级 跟踪期内，浙江万马股份有限公司（以下简称“公司”）
项目
级别 展望 级别 展望
浙江万马股份有限公
AA 稳定 AA 稳定
作为国内知名电线电缆生产企业，在产业链一体化、技术研
司
青岛西海岸新区海洋 发、产能规模与销售服务等方面仍具备综合竞争优势。公司控
AAA 稳定 AAA 稳定
控股集团有限公司
股股东对公司经营和融资环境的改善、资源协同、产业融合等
21 万马 01 AAA 稳定 AAA 稳定
23 万马 MTN001（科 方面具有较大的支持。2022 年，公司营业总收入保持增长态
AAA 稳定 AAA 稳定
创票据）
势，综合毛利率小幅提升，利润总额大幅增长，整体经营较为
跟踪评级债项概况： 稳健，业绩持续良性增长。同时，联合资信评估股份有限公司
发行 债券 到期 （以下简称“联合资信”）也关注到公司所处电线电缆行业竞
债券简称
规模 余额 兑付日
21 万马 01 4.00 亿元 4.00 亿元 2026/08/10
争激烈，上游原材料价格仍高位运行，对公司成本控制形成压
23 万马 MTN001
2.00 亿元 2.00 亿元 2028/04/14
力；应收账款和存货对营运资金存在一定占用；债务负担有所
（科创票据）
注：1. 上述债券仅包括由联合资信评级且截至评级时点尚处于存续期的债 加重且债务期限结构仍需进一步优化等因素对公司信用水平
券；2. 青岛西海岸新区海洋控股集团有限公司对公司存续债券提供全额无
条件不可撤销的连带责任保证担保 可能带来的不利影响。
公司 EBITDA 和经营活动现金流对存续债券的保障能力
评级时间：2023 年 6 月 16 日
很强。公司控股股东青岛西海岸新区海洋控股集团有限公司
（以下简称“海控集团”）对公司存续债券提供全额无条件不
本次评级使用的评级方法、模型：
名称 版本
可撤销的连带责任保证担保，海控集团担保实力强，有效提升
一般工商企业信用评级方法 V4.0.202208 了存续债券本息偿还的安全性。
一般工商企业主体信用评级模型
V4.0.202208 未来随着公司加强各业务板块间新产品和新技术的联合
（打分表）
注：上述评级方法和评级模型均已在联合资信官网公开披露 研发，推进智能工厂和数字化车间的转型并持续拓展国内国
外双市场，其产销规模有望进一步扩大，综合实力有望进一步
本次评级模型打分表及结果：
增强。
评价内容 评价结果 风险因素 评价要素 评价结果
宏观和区域 综合评估，联合资信确定维持公司主体长期信用等级为
2
经营环境 风险
行业风险 3
AA，维持“21 万马 01”和“23 万马 MTN001（科创票据）”
经营
C 基础素质 3 的信用等级为 AAA，评级展望为稳定。
风险
自身
企业管理 2
竞争力
经营分析 2
资产质量 1
优势
现金流 盈利能力 3 1. 公司具备全产业链一体化的综合竞争优势。在线缆业务
财务
F1 现金流量 2
风险
资本结构 3
领域，公司具备从线缆材料到各品类电线电缆、通信线缆、新
偿债能力 1 能源线缆的完整产业链；在新能源领域，公司形成了从充电设
指示评级 aa
备制造到投资建设，再到充电网络服务运营一体化产业链布
个体调整因素：-- --
个体信用等级 AA 局。公司在产业链一体化、技术研发、产能规模与销售服务等
外部支持调整因素：-- --
方面仍具备综合竞争优势。
评级结果 AA
注：经营风险由低至高划分为 A、B、C、D、E、F 共 6 个等级，各级因子 2. 公司获得政府和控股股东较大支持。公司在政府资金补
评价划分为 6 档，1 档最好，6 档最差；财务风险由低至高划分为 F1－F7
共 7 个等级，各级因子评价划分为 7 档，1 档最好，7 档最差；财务指标 贴、税收优惠方面获得持续支持。公司控股股东在资源协同、
为近三年加权平均值；通过矩阵分析模型得到指示评级结果
产业融合、融资等方面给与公司较大支持。
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跟踪评级报告
分析师：崔濛骁 孙长征 3. 公司整体经营较为稳健，业绩持续良性增长。2022 年，
邮箱：lianhe@lhratings.com 公司营业总收入 146.75 亿元，同比增长 14.94%；利润总额 4.47
电话：010-85679696 亿元，同比增长 55.21%；综合毛利率为 13.53%，同比提升 0.60
传真：010-85679228 个百分点。
地址：北京市朝阳区建国门外大街 2 号 4. 海控集团对公司存续债券提供全额无条件不可撤销的
中国人保财险大厦 17 层（100022） 连带责任保证担保。海控集团信用等级为 AAA，海控集团担
网址：www.lhratings.com 保实力强，有效提升了存续债券本息偿还的安全性。
关注
1. 公司所处电线电缆行业竞争激烈，原材料价格仍高位
运行，对公司成本控制形成压力。公司所处电线电缆行业集中
度偏低，国内市场竞争激烈。2022 年，铜价经历冲高回落后
仍高位运行，公司通过套期保值策略规避原材料价格波动风
险，但仍面临一定的成本控制压力。
2. 公司应收账款和存货对营运资金形成一定占用。截至
2022 年底，公司应收账款和存货占流动资产的比重分别为
37.85%和 8.58%；截至 2023 年 3 月底，公司应收账款和存货
占流动资产的比重分重分别为 45.44%和 12.04%。
3. 公司债务负担有所加重，债务结构仍需进一步优化。截
至 2022 年底，公司全部债务 56.00 亿元，较上年底增长
20.41%；全部债务资本化比率为 53.42%，较上年底上升 2.90
个百分点；公司短期债务占全部债务的比重为 72.52%，债务
的期限结构仍需进一步优化。
主要财务数据：
合并口径
项 目 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年 3 月
现金类资产（亿元） 24.13 37.48 44.84 27.41
资产总额（亿元） 83.42 114.21 126.30 113.76
所有者权益（亿元） 45.26 45.55 48.82 50.10
短期债务（亿元） 18.92 36.68 40.61 32.80
长期债务（亿元） 3.00 9.83 15.39 13.76
全部债务（亿元） 21.92 46.51 56.00 46.57
营业总收入（亿元） 93.22 127.67 146.75 30.75
利润总额（亿元） 2.48 2.88 4.47 1.10
EBITDA（亿元） 4.54 5.34 7.49 --
经营性净现金流（亿元） 7.04 9.09 6.90 -18.44
营业利润率（%） 15.03 12.68 13.26 13.41
净资产收益率（%） 4.99 6.01 8.46 --
资产负债率（%） 45.74 60.12 61.34 55.96
全部债务资本化比率（%） 32.63 50.52 53.42 48.17
流动比率（%） 189.87 157.02 165.01 179.81
经营现金流动负债比（%） 20.70 15.92 11.38 --
现金短期债务比（倍） 1.28 1.02 1.10 0.84
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EBITDA 利息倍数（倍） 11.01 15.02 10.11 --
全部债务/EBITDA（倍） 4.83 8.70 7.48 --
公司本部（母公司）
项 目 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年 3 月
资产总额（亿元） 66.05 92.66 105.73 94.53
所有者权益（亿元） 38.88 38.83 41.40 41.95
全部债务（亿元） 17.89 36.54 46.99 36.01
营业总收入（亿元） 54.94 77.51 85.29 16.63
利润总额（亿元） 2.10 2.45 3.35 0.21
资产负债率（%） 41.13 58.10 60.85 55.62
全部债务资本化比率（%） 31.52 48.48 53.16 46.19
流动比率（%） 179.69 143.91 151.42 163.74
经营现金流动负债比（%） 21.27 18.81 10.81 --
注：1. 公司 2023 年一季度财务报表未经审计；2. 本报告中部分合计数与各相加数之和在尾数上存
在差异，系四舍五入造成；除特别说明外，均指人民币；3. “--”表示指标不适用
资料来源：联合资信根据公司财务报告整理
评级历史：
债项 主体 评级 评级 项目 评级
债项简称 评级方法/模型
等级 等级 展望 时间 小组 报告
一般工商企业信用评级方
23 万马
孙长征 法（V4.0.202208） 阅读
MTN001(科 AAA AA 稳定 2023/02/10
崔濛骁 一般工商企业主体信用评 全文
创票据)
级模型（V4.0.202208）
一般工商企业信用评级方
孙长征 法（V3.1.202204） 阅读
21 万马 01 AAA AA 稳定 2022/06/13
崔濛骁 一般工商企业主体信用评 全文
级模型（V3.1.202204）
一般工商企业信用评级方
孙长征 法（V3.0.201907）
21 万马 01 AAA AA 稳定 2021/06/30
崔濛骁 一般工商企业主体信用评
--
级模型（V3.0.201907）
注：上述历史评级项目的评级报告通过报告链接可查阅；2019 年 8 月 1 日之前的评级方法和评级
模型均无版本编号
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跟踪评级报告
声 明
一、本报告版权为联合资信所有，未经书面授权，严禁以任何形式/方式复制、转载、出售、发
布或将本报告任何内容存储在数据库或检索系统中。
二、本报告是联合资信基于评级方法和评级程序得出的截至发表之日的独立意见陈述，未受任
何机构或个人影响。评级结论及相关分析为联合资信基于相关信息和资料对评级对象所发表的前瞻
性观点，而非对评级对象的事实陈述或鉴证意见。联合资信有充分理由保证所出具的评级报告遵循
了真实、客观、公正的原则。
三、本报告所含评级结论和相关分析不构成任何投资或财务建议，并且不应当被视为购买、出
售或持有任何金融产品的推荐意见或保证。
四、本报告不能取代任何机构或个人的专业判断，联合资信不对任何机构或个人因使用本报告
及评级结果而导致的任何损失负责。
五、本报告系联合资信接受浙江万马股份有限公司（以下简称“该公司”）委托所出具，引用的
资料主要由该公司或第三方相关主体提供，联合资信履行了必要的尽职调查义务，但对引用资料的
真实性、准确性和完整性不作任何保证。联合资信合理采信其他专业机构出具的专业意见，但联合
资信不对专业机构出具的专业意见承担任何责任。
六、除因本次评级事项联合资信与该公司构成评级委托关系外，联合资信、评级人员与该公司
不存在任何影响评级行为独立、客观、公正的关联关系。
七、本次跟踪评级结果自本报告出具之日起至相应债券到期兑付日有效；根据跟踪评级的结论，
在有效期内评级结果有可能发生变化。联合资信保留对评级结果予以调整、更新、终止与撤销的权
利。
八、本报告所列示的主体评级及相关债券或证券的跟踪评级结果，不得用于其他债券或证券的
发行活动。
九、任何机构或个人使用本报告均视为已经充分阅读、理解并同意本声明条款。
分析师：
联合资信评估股份有限公司
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跟踪评级报告
浙江万马股份有限公司
2023 年跟踪评级报告
一、跟踪评级原因 0.19 亿元）；2022 年，公司实现营业总收入
146.75 亿元，利润总额 4.47 亿元。
根据有关法规要求，按照联合资信评估股
截至 2023 年 3 月底，公司合并资产总额
份有限公司（以下简称“联合资信”）关于浙江
113.76 亿元，所有者权益 50.10 亿元（含少数股
万马股份有限公司（以下简称“公司”）及其相
东权益 0.20 亿元）；2023 年 1－3 月，公司实现
关债券的跟踪评级安排进行本次跟踪评级。
营业总收入 30.75 亿元，利润总额 1.10 亿元。
二、企业基本情况 公司注册地址：浙江省杭州市临安区青山
湖街道鹤亭街 896 号；法定代表人：李刚。
公司原名“浙江万马电缆股份有限公司”，
是以浙江万马电气电缆集团有限公司和张珊珊 三、债券概况及募集资金使用情况
等 15 位自然人为发起人，由浙江万马集团电缆
截至 2023 年 5 月底，公司由联合资信评级
有限公司于 2007 年 2 月整体变更设立的股份有
的存续债券见下表，募集资金均按指定用途使
限公司，初始注册资本 15000 万元。2009 年 7
用。公司债券均由公司控股股东海控集团提供
月，公司向社会公开发行人民币普通股 5000 万
全额无条件不可撤销的连带责任保证担保。
股，发行后公司股本总额增至 20000 万股，并
根据《浙江万马股份有限公司 2021 年面向
于 2009 年 7 月 10 日在深圳证券交易所上市（股
合格投资者公开发行公司债券（第一期）募集说
票简称“万马电缆”，股票代码“002276.SZ”）。
明书》有关条款的规定，“21 万马 01”付息日
2014 年 5 月公司更名为“浙江万马股份有限公
为 2022 年至 2026 年每年的 8 月 10 日，计息方
司”，公司股票简称由“万马电缆”变更为“万
式采用单利按年计息，不计复利。2022 年 8 月
马股份”。经多次转股、非公开发行股票及股份
10 日，公司已按照票面利率 4.30%支付利息
转 让 ， 截 至 2023 年 3 月 底 ， 公 司 总 股 本
43.00 元/每手（面值 1000 元）（含税），扣税后
103548.91 万股，公司控股股东青岛西海岸新区
个人、证券投资基金债券持有人每手实际取得
海洋控股集团有限公司（以下简称“海控集团”）
的 兑 息 额 为 34.40 元 ， 非 居 民 企 业 （ 包 含
持有公司 25.01%的股份，公司实际控制人为青
QFII\RQFII）每手实际取得的兑付兑息金额为
岛市黄岛区国有资产发展中心（原名为“青岛西
43.00 元。
海岸新区国有资产管理局”，以下简称“黄岛区
国资中心”）。截至 2023 年 3 月底，海控集团持 表 1 截至 2023 年 5 月底公司存续债券概况
有公司的股份中有 12948.79 万股已质押，占其 债券名称
发行金额 债券余额
起息日 期限
（亿元） （亿元）
持股数量的 50.00%。 21 万马 01 4.00 4.00 2021/8/10 5年
跟踪期内，公司主营业务未发生变化，公司 23 万马 MTN001
2.00 2.00 2023/04/14 5年
（科创票据）
仍主要从事电线电缆、线缆用高分子材料的生 资料来源：联合资信整理
产和销售以及新能源充电桩运营业务。截至
四、宏观经济和政策环境分析
2022 年底，公司合并范围内拥有 47 家子公司，
拥有在职员工合计 5599 人。 2023 年一季度，宏观政策以落实二十大报
截至 2022 年底，公司合并资产总额 126.30 告、中央经济工作会议及全国“两会”决策部署
亿元，所有者权益 48.82 亿元（含少数股东权益 为主，坚持“稳字当头、稳中求进”的政策总基
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调，聚焦于继续优化完善房地产调控政策、进一 精加工和组装行业，具有定制化生产、重料轻工、
步健全 REITs 市场功能、助力中小微企业稳增 产品性能要求高、与宏观经济周期结合紧密等
长调结构强能力，推动经济运行稳步恢复。 特点。近年来，随着电力、轨道交通等行业的快
随着各项稳增长政策举措靠前发力，生产 速发展，特别是电网改造进程加快、特高压工程
生活秩序加快恢复，国民经济企稳回升。经初步 相继投入建设，中国电线电缆行业保持稳定发
核算，一季度国内生产总值 28.50 万亿元，按不 展态势。根据国家电网和国家能源局数据，十四
变价格计算，同比增长 4.5%，增速较上年四季 五期间，国家电网和南方电网计划将投资电网
度回升 1.6 个百分点。从生产端来看，前期受到 及其相关产业合计超 3 万亿元，较十三五期间
较大制约的服务业强劲复苏，改善幅度大于工 2.57 万亿投资有显著增长。
业生产；从需求端来看，固定资产投资实现平稳 作为全球第一大电线电缆生产国，中国电
增长，消费大幅改善，经济内生动力明显加强， 线电缆行业的市场竞争格局主要呈现以下特点：
内需对经济增长形成有效支撑。信用环境方面， 从整体看，行业内生产厂商数量众多，行业高度
社融规模超预期扩张，信贷结构有所好转，但居 分散，市场集中度低；应用基础研究薄弱、自主
民融资需求仍偏弱，同时企业债券融资节奏同 知识产权缺乏、行业管理和经济治理乏力等问
比有所放缓。利率方面，资金利率中枢显著抬升， 题普遍存在，造成行业利润率偏低，制约了行业
流动性总体偏紧；债券市场融资成本有所上升。 整体竞争能力的提高。从产品结构看，低压线缆
展望未来，宏观政策将进一步推动投资和 产品产能过剩、竞争激烈，中压线缆产品竞争激
消费增长，同时积极扩大就业，促进房地产市场 烈程度中等，高压和超高压线缆产品寡头垄断，
稳健发展。而在美欧紧缩货币政策、地缘政治冲 航空航天、新能源、海底电缆等高端电线电缆产
突等不确定性因素仍存的背景下，外需放缓叠 品主要依赖进口。从区域分布看，企业大多集中
加基数抬升的影响，中国出口增速或将回落，但 在沿海及经济发达地区，中西部地区比重较小。
消费仍有进一步恢复的空间，投资在政策的支 （2）上下游情况
撑下稳定增长态势有望延续，内需将成为驱动 电线电缆企业生产经营受原材料价格变动
中国经济继续修复的主要动力。总体来看，当前 影响较大，近年来铜、铝等原材料价格的高位
积极因素增多，经济增长有望延续回升态势，全 运行对行业经济效益造成不利影响；电网建设
年实现 5%增长目标的基础更加坚实。完整版宏 等有望带动行业的持续发展。
观经济与政策环境分析详见《宏观经济信用观 电线电缆行业的上游行业为电解铜、电解
察 季 报 （ 2023 年 一 季 度 ） 》 ， 报 告 链 接 铝、塑料、橡胶行业、电缆料制造业等。电线电
https://www.lhratings.com/lock/research/f4a89bc 缆产品成本中，钢材、铜、铝等原材料所占比重
372f。 较大，其生产企业的生产成本与对应的大宗商
品价格走势高度相关。铜价、铝价剧烈波动会对
五、行业分析
企业的生产经营造成较大影响，但大部分企业
1.电线电缆行业 通过铜、铝的期货保值、签订远期合同一定程度
（1）行业概况 上规避了价格波动的风险。2020 年，铜现货价
中国电线电缆行业总体保持平稳发展，行 格在一季度大幅下跌至 4617.50 美元/吨左右后
业集中度低，竞争日趋激烈，行业内的兼并重 一路震荡上行，于 2021 年 5 月 10 日达到
组将成为未来主要趋势。 10724.50 美元/吨，2021 年 5 月至 2022 年 4 月，
电线电缆是输送电能、传递信息和制造各 铜现货价格一直处于高位运行；2022 年 4 月至
种电机、仪器、仪表，实现电磁能量转换所不可 2022 年 7 月，价格下降至 7047.85 美元/吨。2022
缺少的基础性器材。电线电缆行业实质为材料 年 7 月至今，价格经过上涨后进入波动调整阶
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跟踪评级报告
段，在 8500 美元/吨左右震荡。同期铝现货的价 第二产业用电量 57001.00 亿千瓦时，同比增长
格走势总体上与铜现货相似，2023 年 4 月底维 1.20%，主要系出口额增长以及高新技术制造业
持在 2342.00 美元/吨左右。 和装备制造业快速增长所致；第三产业用电量
14859.00 亿千瓦时，同比增长 4.40%，主要是服
图1 2020 年以来 LME 铜现货结算价格
务业持续恢复，住宿餐饮行业、交通运输行业以
及信息技术服务行业等保持良好的发展态势。
2022 年，全国发电装机容量约 25.60 亿千
瓦，同比增长 7.80%，其中风电和太阳能发电装
机容量分别为 3.70 亿千瓦和 3.90 亿千瓦，同比
分别增长 11.20%和 28.10%。2022 年，中国电
网工程建设完成投资 5012 亿元，同比增长
2.00%。
整体看，2022 年全社会用电量持续增长，
资料来源：Wind，联合资信整理
电力装机结构延续绿色低碳发展态势，水电、风
钢材方面，2017年二季度开始，钢材价格综 电和光伏发电等可再生能源持续保持高利用率
合指数触底回升，直到2018年三季度之前一直 水平，整体仍将带动电线电缆行业发展。
处于高位震荡，2018年四季度大幅下降至110左
右，其后基本上维持震荡下探趋势至2020年，钢 2．线缆用高分子材料行业
材价格综合指数在4月底下降至97左右后震荡 线缆用高分子材料行业作为电线电缆行业
上行，并一路震荡攀升至2021年5月份的174高 的伴生行业，处于垄断竞争阶段，高端市场被
位，此后震荡下行，2022年11月底下探至107左 国外企业所垄断；上游原材料价格受石油及塑
右。2022年11月至今，经历小幅上涨后再次回落 料期货价格的影响而波动；下游电线电缆行业
至110左右。 随着电网工程、新能源电力系统、轨道交通等
重点领域的建设投资，有望保持稳定发展，进
图2 2020 年以来钢材综合价格指数 而带动线缆用高分子材料的需求增长。
线缆用高分子材料又称线缆材料，是指在
电线电缆中应用的，起绝缘、屏蔽、保护作用的
高分子材料。线缆用高分子材料是电缆产品中
的主要原材料之一，电缆、光缆中除金属导线、
光纤外，其结构的主体就是线缆材料。
经过数十年的发展，中国线缆用高分子材
料制造企业已能自主开发大部分的中高端线缆
材料，包含辐照交联线缆材料、硅烷交联线缆材
资料来源：Wind，联合资信整理
料、无卤低烟阻燃电缆材料等。但在高压、超高
电线电缆行业的下游行业为电力、通信、铁 压电缆绝缘料、屏蔽料等电缆材料的关键技术
路、石油化工、船舶等重要的国民经济领域。从 上，中国企业仍与国际先进水平存在一定差距，
下游需求来看，2022 年，全社会用电量 8.64 万 国内高端市场被国外企业所垄断，国产高压电
亿千瓦时，同比增长 3.60%。其中，全年第一产 缆绝缘料市场占有率仅有15%左右，在一定程
业用电量 1146.00 亿千瓦时，同比增长 10.40%， 度上限制了中国电线电缆行业的发展。
主要系粮食产量再创新高、畜牧业生产稳定增 上下游方面，线缆用高分子材料行业上游
长以及农业电气化水平持续提升等因素所致； 原材料为聚乙烯等石化产品，属于石油化工衍
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生品行业。受多重因素影响，石油及塑料期货价 煤炭高效清洁利用技术以及其他以工业节能与
格波动幅度较大，进而导致聚乙烯等原材料价 绿色发展为特征的先进技术工艺等。
格呈现较大波动。2020 年 5 月至 2021 年 12 月， 未来，随着“双碳”经济的发展，绿色环保
石油期货价格呈现波动上升的态势，从 20 美元 将成为线缆材料的发展趋势，市场将逐步接受
/桶上升到 70 美元/桶。2022 年开始，石油期货 并积极推广环保型线缆材料。高端材料产品市
价格仍处于高位震荡，于 2022 年 3 月和 6 月先 场空间大，包括超净交联聚乙烯绝缘料、超光滑
后达到最高价，最高价格均超过 120 美元/桶； 屏蔽料、抗水树电缆料、超高压直流电缆料以及
2022 年 6 月至 12 月，石油期货价格震荡下行 一些跨行业需求的高端材料产品等；特种线缆
至 72 美元/桶。2023 年以来，价格震荡调整。 材料同样发展前景广阔，风电、智能装备、核电、
与石油价格相对应，2020 年下半年聚乙烯价格 高速铁路、船舶、汽车、飞机和新能源等特种电
反弹，2021 年 1 月至 10 月，聚乙烯价格持续走 缆应用领域的高速发展，将带动电线电缆行业
高，2021 年 10 月至今，价格波动下降，已恢复 对特种线缆材料的需求。
至 2020 年上半年水平。
线缆用高分子材料行业下游是电线电缆行 六、基础素质分析
业，电线电缆行业属于重料轻工的资金密集型 1. 产权状况
行业，铜、铝、线缆材料等价格上涨对电线电缆 截至2023年3月底，公司总股本103548.91万
企业的生产经营产生不利影响；另一方面，电网 股，控股股东海控集团持有公司25.01%的股份，
工程、新能源电力系统、5G 通讯、铁路、船舶 公司实际控制人为黄岛区国资中心。截至2023
等国民经济领域的发展，给电线电缆行业带来 年3月底，海控集团持有公司的股份中有
了新的机遇。 12948.79万股已质押，占其持股数量的50.00%。
图3 2020年5月至今石油期货价格走势
2. 企业规模和竞争力
公司作为国内知名电缆生产企业，在产业
链协同发展、技术研发、产能规模与销售服务
等方面具有较强的竞争优势。
作为国内知名电缆生产企业之一，公司主
要从事电线电缆的研发、生产与销售，并向上游
拓展了新材料业务，在下游布局了新能源充电
桩业务。公司是国内少数几家具备全产业链生
产能力的能源传输企业和充电设备运营企业。
资料来源：Wind，联合资信整理 （1）产业链协同优势
在线缆业务领域，公司具备从线缆材料到
行业政策方面，近年来，我国宏观经济保持
各品类电线电缆、通信线缆、新能源线缆的完整
较快增长，国家提倡发展低碳、绿色、高效、节
产业链；在新能源领域，公司形成了从充电设备
能型经济。《工业和信息化部办公厅关于开展
制造到投资建设，再到充电网络服务运营一体
2021 年度国家工业和通信业节能技术装备产品
化产业链布局。子公司浙江万马高分子材料集
推荐工作的通知》中提出，要在钢铁、石化、化
团有限公司（以下简称“万马高分子”）是国内
工、机械、电子、医疗等行业广泛推广应用节能
电线电缆材料领域龙头企业，产销规模位居行
技术，重点包括流程工业节能改造、重点用能设
业前列。万马高分子的化学交联、硅烷交联绝缘
备系统节能改造，工业企业和园区绿色低碳微
料国内市场占有率位居行业首位，屏蔽料、低烟
电网、可再生能源利用，储能、氢能制备及利用，
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跟踪评级报告
无卤电缆料、PVC电缆料市场占有率均位居前 3. 企业信用记录
三位。2022年以来，公司逐步加强场站精细化运 公司过往债务履约情况良好。
营，提升“爱充”品牌知名度，充电服务业务保 根据公司提供的中国人民银行企业信用报
持稳定，自营站充电量前三的北京东大停车场 告（统一社会信用代码：913300007043088475），
充电站、广州番禺石基站、番禺江南创意园站， 截至 2023 年 4 月 14 日，公司本部无未结清关
年充电量均超过400万度。2022年，公司新能源 注类和不良/违约类贷款；已结清贷款中有 5 笔
充电设备对外销售发出同比增长39.13%，充电 关注类贴现和 6 笔关注类银行承兑汇票（由公
桩销量的提升带动代运营、代运维业务的增长。 司开具）。根据银行相关说明，上述关注类记录
（2）技术研发优势 均系银行系统或客观原因所致。
公司重视技术创新，2022年，公司自主研制 根据公司过往在公开市场发行债务融资工
的“超高压电缆（220kV）超净XLPE绝缘料” 具的本息偿付记录，联合资信未发现公司存在
“超高压电缆用（220kV）超光滑半导电屏蔽料” 逾期或违约记录，历史履约情况良好。
及“35kV热塑性聚丙烯电缆料”三项新产品通 截至本报告出具日，联合资信未发现公司
过国家级新产品鉴定。公司研发生产的柔性线 曾被列入全国失信被执行人名单。
缆，解决了电缆长距离行程内反复运动造成应
七、管理分析
力扭曲及自身重力与拖链盒间反复摩擦导致寿
命降低的行业难题，打破该领域进口产品的垄 2022年公司完成董事会和监事会的换届选
断。万马高分子高压电缆绝缘材料入选工信部 举；公司管理制度连续，未发生重大变化。
重点产品、工艺一条龙应用示范名单。 2022年，公司完成了董事会和监事会的换
截至2022年底，公司拥有有效知识产权595 届选举。公司董事、监事及高级管理人员变动情
项，其中发明专利70项、实用新型专利416项、 况详见下表。2023年5月17日，公司聘任谢辉凌
外观设计65项、软件著作44项。公司参与制定国 先生担任财务总监，填补了该职位的空缺。
家标准、行业标准及团体标准等60余项，其中
表2 2022年公司董事、监事、高级管理人员变动
2022年参与制订9项国家标准和1项行业标准。
情况
（3）产能规模与销售服务优势
担任的
姓名 类型 日期 原因
公司连续五年位居“中国线缆行业最具竞 职务
争力企业10强”，在中高端线缆产品市场竞争中 孟宪洪 董事长 任期满离任 2022/10/26 任期满离任
徐志宾 董事 任期满离任 2022/10/26 任期满离任
具备稳定的竞争优势；万马高分子产销规模多
任期满，不再兼任
年位居行业前列。截至2022年底，公司电力产品 李刚
副总经 任期满离
2022/10/26 副总经理，现任公
理 任、选聘
司董事长
产能达到46.31万KM/年，高分子材料产能达到
任期满，不再兼任
任期满离
54.89万吨/年，整体产能处于行业前列，具备产 张珊珊 总经理
任、选聘
2022/10/26 总经理，现任公司
副董事长
能规模优势。公司建立了直销与分销并存的多 任期满，不再兼任
副总经 任期满离
渠道市场营销模式，不断强化市场职能，提升响 徐兰芝 2022/10/26 副总经理，现任公
理 任、选聘
司董事兼总经理
应客户速度和服务能力。万马高分子完成临安、 任期满，不再兼任
监事会 任期满离 监事会主席，现任
湖州、四川、清远四大生产基地建设，加大对中 危洪涛
主席 任、选聘
2022/10/26
公司董事兼副总经
理
东、东南亚和北非等新兴经济体市场的培育和
龙磊 监事 选聘 2022/10/27 选聘
开拓力度，销售规模有望持续提升。
副总经
孙小红 任期满离任 2022/10/26 任期满离任
理
财务总
董杰 离职 2022/7/9 主动辞职
监
资料来源：公司财务报告，联合资信整理
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跟踪评级报告
除上述事项外，公司管理层其他成员未发 意注册决定后，根据中国证监会、深交所的相
生变动，管理制度未发生重大变动，管理运作正 关规定，根据竞价结果与保荐机构协商确定。
常。 本次发行的股票数量按照募集资金总额除
以发行价格确定，且不超过本次向特定对象发
八、重大事项 行前公司总股本的 30%，即 310646729 股。其
公司发布 2023 年度向特定对象发行股票 中，海控集团拟认购股票数量为本次实际发行
预案。 数量的 25.01%，即按照本次发行前海控集团
2023 年 5 月 24 日，公司发布《浙江万马 持有上市公司的股份比例进行同比例认购。本
股份有限公司 2023 年度向特定对象发行股票 次向特定对象发行股票发行完成后，海控集团
预案》。 所认购的股份自发行结束之日起十八个月内不
公司向特定对象发行股票的发行对象为控 得转让，其他发行对象所认购的股份自发行结
股股东海控集团在内的符合中国证监会规定条 束之日起六个月内不得转让。
件的不超过三十五名投资者，除海控集团外， 本次向特定对象发行募集资金总额不超过
本次发行的其他发行对象尚未确定，最终发行 17.00 亿元，扣除发行费用后拟将全部用于以
对象由公司股东大会授权董事会在本次发行申 下项目；本次向特定对象发行股票不构成重大
请获得深交所审核通过并经中国证监会作出同 资产重组，不会导致公司控制权发生变化。
表 3 公司募集资金拟定用途情况（单位：亿元）
项目名称 实施主体 投资总额 拟投入募集资金金额
万马（青岛）电缆科技发展
青岛万马高端装备产业项目（一期） 16.50 10.00
有限公司
浙江万马专用线缆科技有限公司年产 16000 公里电线电 公司、浙江万马专用线缆科
2.04 2.00
缆建设项目 技有限公司
浙江万马高分子材料集团有限公司年产 4 万吨高压电缆
万马高分子 1.00 1.00
超净 XLPE 绝缘料项目
浙江万马高分子材料集团有限公司上海新材料研究院建 上海万马高分子材料研究有
1.53 1.50
设项目 限公司
补充流动资金 公司 2.50 2.50
合计 23.57 17.00
注：尾差系四舍五入所致
资料来源：Wind，联合资信整理
九、经营分析 模扩大以及毛利率提升所致。
收入构成方面，电力产品系对公司营业总
1. 经营概况
收入贡献最大的产品，2022 年，公司电力产品
2022年，公司整体经营较为稳健，营业总
收入较上年增长 10.28%，主要系下游电网投资
收入保持增长态势；铜价整体有所回落，虽聚
规模稳定增长带动公司中、低压线缆订单增加
乙烯类原材料整体均价有所上涨，但公司在高
以及公司加强市场拓展力度所致，占营业总收
分子材料产品上进行了一定的价格传导，公司
入的比重随高分子材料产品收入的显著提升而
综合毛利率同比小幅提升。
下降 2.45 个百分点。2022 年，高分子材料收入
公司业务涉及电线电缆、新材料和新能源
较上年增长 23.55%，主要系一方面线缆用高分
等领域，收入主要来源于电力产品、通信产品、
子材料国产化替代持续推进，万马高分子市场
高分子材料和新能源充电桩运营等。2022 年，
占有率有所提升，另一方面万马高分子加强对
公司营业总收入较上年增长 14.94%，主要系电
中东、东南亚等新兴经济体市场的拓展，境外销
力产品和高分子材料销售收入增长所致；公司
售收入持续增长所致；占营业总收入的比重较
利润总额较上年底增长 55.21%，主要系收入规
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跟踪评级报告
上年上升 2.21 个百分点。2022 年，公司通信产 百分点，主要系产品结构调整所致；2022年，虽
品收入较上年增长 22.39%，主要系公司调整产 然聚乙烯类原材料整体采购均价有所升高，但
品结构，核心产品实现由同轴电缆向安防数据 公司进行了一定的价格传导，硅烷交联、化学交
缆转型，叠加工业智能装备线缆销量大幅增长 联、低烟无卤等主要产品销售均价同样有所升
所致；占营业总收入比重较上年小幅提升。2022 高，公司高分子材料毛利率较上年提升2.61个百
年，新能源业务收入较上年增长 12.21%，主要 分点；公司新能源业务毛利率较上年提升1.83个
系公司新能源充电设备性能提升、销量有所增 百分点，主要系充电设备销售收入增加使得收
长，同时场站充电服务业务保持稳定所致，新能 入结构略有调整所致。受上述因素影响，2022年，
源业务收入占营业收入比重较上年变化不大。 公司毛利率较上年提升0.60个百分点。
公司营业总收入中贸易及其他收入占比较小， 2023年1－3月，公司营业总收入30.75亿元，
对收入规模影响不大。 同比下降1.69%；营业成本26.52亿元，同比下降
毛利率方面，2022年，铜价呈现冲高回落后 3.15%；毛利率同比提升1.29个百分点。2023年
震荡调整的态势，公司铜杆采购均价较上年小 1－3月，公司实现利润总额1.10亿元，同比增长
幅下降，公司电力产品毛利率较上年下降0.19个 143.07%，主要系毛利率提升以及资产处置收益、
百分点；公司通信产品毛利率较上年上升1.64个 其他收益增加所致。
表4 2021－2022 年及 2023 年 1－3 月公司营业总收入及毛利率情况
2021 年 2022 年 2023 年 1－3 月
业务板块 收入 占比 毛利率 收入 占比 毛利率 收入 占比 毛利率
（亿元） （%） （%） （亿元） （%） （%） （亿元） （%） （%）
电力产品 77.11 60.39 12.15 85.03 57.94 11.96 16.68 54.22 12.52
通信产品 8.68 6.80 15.11 10.62 7.24 16.75 1.91 6.22 16.90
高分子材料 37.67 29.50 12.81 46.54 31.71 15.42 10.98 35.71 14.64
新能源 3.24 2.54 13.83 3.64 2.48 15.66 0.85 2.78 20.07
贸易及其他 0.98 0.77 56.32 0.92 0.62 18.51 0.33 1.07 13.51
合计 127.67 100.00 12.93 146.75 100 13.53 30.75 100 13.77
注：尾差系四舍五入所致
资料来源：公司提供
2. 原材料采购 分子材料采购方面，万马高分子内部供应约占
2022 年，公司仍由供应链中心负责采购管 60%，主要为中低压绝缘料；110KV 及以上绝
理工作，铜和聚乙烯类材料为公司主要的生产 缘料主要向陶氏化学及北欧化工的国内代理商
原材料，铜采购均价整体有所回落、聚乙烯类 询价采购，占比为 40%左右。
材料采购均价有所上涨；公司增加票据支付比 万马高分子采购的主要原材料包括聚乙烯、
重，提高资金使用效率，采购集中度有所下降。 交联剂等，其中聚乙烯约占高分子材料生产成
跟踪期内，公司的采购模式、采购产品类别 本的 75%，聚乙烯仍主要向国内大型石化企业
均未发生重大变化。公司仍由供应链中心负责 采购，采购渠道无重大变化。
供应商的准入、集中采购招标等管理工作。 公司采购的原材料种类较多，2022年，公司
铜、铝等金属材料的采购方面，公司根据订 采购额占比前四位的原材料分别为铜杆、铜丝、
单种类采用不同的采购方式；对于当期订单，公 低密度聚乙烯和线性低密度聚乙烯（占公司年
司在现货市场通过“点价+供应商加工费”的结 度采购总额的比例约为75%）。采购量方面，
算方式买入相应原材料；对于远期订单或框架 2022年，铜杆采购量变化不大，铜丝、低密度聚
协议，公司通过签订期货合约进行套期保值，此 乙烯和线性低密度聚乙烯采购量均有所增长，
类订单套期保值比例通常为 50~80%。线缆用高 同比分别增长10.16%、15.40%和19.57%。采购
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价格方面，2022年，铜价冲高回落后震荡调整， 2022年，公司聚乙烯和光纤的采购均价分别增
公司采购的铜杆、铜丝均价有所下降；低密度聚 长7.14%和32.33%，与市场行情保持一致；公司
乙烯和线性低密度聚乙烯的采购均价变化不大。 主要原材料采购情况如下表所示。
表 5 公司主要原材料采购情况
名称 项目 2021 年 2022 年
采购量（单位：万吨） 8.28 8.27
铜杆
采购均价（单位：万元/吨） 6.94 6.73
220kV 及以下超级交联聚乙 采购量（单位：万吨） 0.24 0.09
烯绝缘料
聚乙烯绝缘料 采购均价（单位：万元/吨） 2.01 2.20
采购量（单位：吨） 713.24 712.07
铝杆
采购均价（单位：万元/吨） 1.98 2.12
采购量（单位：万吨） 1.87 2.06
铜丝
采购均价（单位：万元/吨） 7.10 6.85
采购量（单位：吨） 1320.35 581.36
铜包钢
采购均价（单位：万元/吨） 1.48 1.55
采购量（单位：万吨） 3.02 3.67
聚乙烯
采购均价（单位：万元/吨） 1.68 1.80
采购量（单位：万吨） 2.03 3.99
树脂
采购均价（单位：万元/吨） 0.96 0.80
采购量（单位：万公里） 161.95 159.13
光纤
采购均价（单位：元/公里） 23.88 31.60
采购量（单位：万吨） 1.71 2.39
护套料
采购均价（单位：万元/吨） 1.11 1.16
采购量（单位：万吨） 10.00 11.54
低密度聚乙烯
采购均价（单位：万元/吨） 1.13 1.10
采购量（单位：万吨） 10.22 12.22
线性低密度聚乙烯
采购均价（单位：万元/吨） 0.87 0.88
资料来源：公司提供
跟踪期内，公司采购结算方式未发生变化， 电网投资规模稳定增长以及公司加强市场拓展
公司仍主要采用入库后次日付款的方式。其中， 力度，电力产品和高分子材料产销量均有所增
采购铜、铝等主要原材料，付款方式为现汇或银 长；部分下游客户账期有所延长，但应收账款
行承兑汇票，银行承兑汇票的账期一般为 3~6 计提坏账比例较低，应收账款质量尚可。
个月。截至 2022 年底，公司应付票据 37.65 亿 2022 年，公司各产品经营主体和销售模式
元，同比增长 12.85%，公司通过开展票据池业 未发生变化。经营主体方面，电力产品经营主体
务，降低资金成本，提高资金使用效率。 仍为公司本部、浙江万马电缆有限公司和浙江
采购集中度方面，2022年，公司对前五大供 万马专用线缆科技有限公司（以下简称“万马专
应商采购金额为46.34亿元，占当年采购总额的 缆”），通信产品经营主体仍为浙江万马天屹通
比重同比下降9.75个百分点至37.67%，采购集 信线缆有限公司（以下简称“天屹通信”）和浙
中度尚可。 江万马集团特种电子电缆有限公司（以下简称
“万马特缆”），高分子材料产品运营主体仍为
3. 生产与销售 万马高分子。
2022 年，公司产能有所提升，受益于国家
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销售模式方面，公司分为直销和经销，以直 中东、东南亚等新兴经济体市场的拓展，高分子
销为主，2022 年公司直销业务收入占营业总收 材料产品产销量明显增长；公司通信产品产销
入的比重为 93.97%。分产品看，电力通信产品 量有所下降，主要受到产品结构调整影响。
主要通过投标方式与电力公司、轨道交通、房地 销售价格方面，2022 年，铜价有所回落，
产行业客户等签订购销合同，高分子材料产品 公司电力产品销售均价小幅下降；聚乙烯类原
直接通过与下游电缆生产企业签订协议进行销 材料整体均价有所上涨，公司进行一定的价格
售。公司已制定实施“南北联动”战略，重点推 传导，高分子材料产品销售均价有所升高；通信
进的项目包括“青岛万马高端装备产业园基地” 产品受到产品结构调整，销售均价有所提升。
和“万马万华高分子一体化项目”。 结算方式方面，公司与客户结算方式仍以
产能方面，2022 年，公司高压分厂和配套 电汇和银行承兑汇票为主，约定账期一般为 3~6
导体分厂投产，电力产品和通信产品产能较上 个月，但电力通信产品的下游客户主要为电力
年分别增长 14.04%和 13.67%；万马高分子的湖 等垄断行业企业，实际账期有所延长，高分子材
州长兴工厂产品线陆续投产，高分子材料产品 料产品的下游客户主要为电缆企业，实际付款
产能较上年增长 9.30%。 账期在 5~8 个月，均对公司营运资金形成占用。
产销量方面，2022 年，受益于国家电网投 截至 2022 年底，公司应收账款账面价值为 37.84
资规模稳定增长以及公司加强市场拓展力度， 亿元，较上年底增长 9.57%，1 年以内应收账款
公司电力产品产销量均有所增长；万马高分子 账面余额占比为 91.53%，累计计提坏账 1.86 亿
行业地位稳固、市场占有率有所提升，加强了对 元，计提比例为 4.68%。
表 6 公司主要产品产销量情况
项目 产品 2021 年 2022 年
产能（万 KM） 40.61 46.31
生产量（万 KM） 32.45 34.45
产能利用率（%） 79.91 74.38
电力产品
销售量（万 KM） 32.93 36.72
产销率（%） 101.46 106.59
销售均价（万元/KM） 2.34 2.32
产能（万 KM） 122.34 139.06
生产量（万 KM） 81.56 70.29
产能利用率（%） 66.67 50.55
通信产品
销售量（万 KM） 89.03 72.83
产销率（%） 109.15 103.61
销售均价（万元/KM） 0.10 0.15
产能（万吨） 50.22 54.89
生产量（万吨） 37.56 44.68
产能利用率（%） 74.80 81.40
高分子材料
销售量（万吨） 37.67 40.27
产销率（%） 100.29 90.12
销售均价（万元/吨） 1.11 1.16
注：产销量与公司年报数据的差异系统计口径不同所致
资料来源：公司提供
客户集中度方面，2022 年，公司对前五大 为 9.20%，较上年下降 1.49 个百分点，集中度
客户销售额为 13.49 亿元，占年度销售总额比例 一般。
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4. 经营效率 太阳电缆 17.78 8.02 2.68
中超控股 8.16 2.14 1.04
2022年，公司存货周转次数、销售债权周
远东股份 5.36 5.39 1.18
转次数较上年均有所提升，总资产周转次数小 通光线缆 5.26 2.07 0.77
幅下降；公司整体经营效率良好，处于行业中 中位数 6.24 2.89 1.04
上游水平。 万马股份 11.42 4.06 1.22
注：Wind 与联合资信在上述指标计算上存在公式差异，为便于与
2022年，公司存货周转次数和销售债权周 同行业上市公司进行比较，本表相关指标统一采用 Wind 数据
资料来源：Wind，联合资信整理
转次数分别由上年的12.49次和3.08次提升至
13.69次和3.10次；总资产周转次数由上年的1.29 5. 在建项目
次下降至1.22次。 公司在建项目主要为产能扩建项目，未来
与所选同行业公司比较，公司各项经营效 资金支出压力不大。
率指标均处于行业中上游水平。 公司在建项目主要包括万马高端电缆产业
化项目和超高压二期等，规划总投资5.14亿元。
表7 2022 年同行业公司经营效率对比情况
存货周转率 应收账款周转率 总资产周转率 截至2023年3月底，公司已完成规划总投资额的
证券简称
（次） （次） （次）
85.99%，未来资金支出压力不大。
汉缆股份 6.24 2.89 1.03
表 8 截至 2023 年 3 月底公司主要在建项目情况
资金来源 截至 2023 年 3 月底已完成投资（亿元）
预计
总投资 无形资 后续投资额
项目名称 募投资 项目贷 固定资 在建工 完工
（亿元） 自筹 物资 产（土 （亿元）
金 款 产 程 时间
地）
万马高端电缆产 2023
3.98 0.00 2.01 1.09 1.64 1.06 -- 0.41 0.87
业化项目 年底
2023
超高压二期 1.16 0.00 0.77 0.00 -- 0.77 -- 0.54 0.40
年底
合计 5.14 0.00 2.78 1.09 1.64 1.83 -- 0.95 1.27 --
注：尾差系四舍五入造成
资料来源：公司提供
6. 未来发展 十、财务分析
公司制定的发展战略符合公司自身的业务
1. 财务概况
规模与市场定位。
公司提供了2022年财务报告，致同会计师
研发创新方面，公司将实施产品领先战略，
事务所（特殊普通合伙）对上述财务报告进行了
加强各业务板块间新产品、新技术的联合开发，
审计，并出具了标准无保留意见的审计结论；公
注重关键技术突破，打造产品领先优势，提高市
司提供的2023年一季度财务报表未经审计。
场竞争力。智能制造和数字化方面，公司将逐步
2022年，公司合并范围新增1家子公司，为
推动产业数字化转型，加速推进工业互联网、物
广东万泓通信技术有限公司（非同一控制下企
联网平台的搭建，推进智能工厂和数字化车间
业合并，以下简称“万泓通信”）；合并范围减少
的转型。市场拓展方面，公司将深度拓展国内市
2家子公司，分别为Optrum Technology LLC和
场、持续跟进国际市场，注重开发优质战略客户。
Steed Networks Technologies Co.,Ltd（注销）。截
重点专项方面，公司推进实施“南北联动”战略，
至2022年底，公司纳入合并范围子公司共计47
加快青岛万马高端装备产业园基地建设和万马
家。2023年1－3月，公司合并范围新增1家子公
万华高分子一体化项目落地，力争打造成公司
司，为万马（青岛）电缆科技发展有限公司。公
新的增长点。
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司主营业务未发生变化，新增或注销的子公司 2. 资产质量
规模较小，财务数据可比性较强。 截至2022年底，公司资产规模有所增长，
截至2022年底，公司合并资产总额126.30亿 资产结构仍以流动资产为主；流动资产中应收
元，所有者权益48.82亿元（含少数股东权益0.19 账款和存货对营运资金存在一定占用；非流动
亿元）；2022年，公司实现营业总收入146.75亿 资产中固定资产占比较高，商誉减值损失对公
元，利润总额4.47亿元。 司利润形成一定影响，需关注未来减值风险；
截 至 2023 年 3 月 底 ， 公 司 合 并 资 产 总 额 货币资金受限比例高，主要为各类保证金。
113.76亿元，所有者权益50.10亿元（含少数股东 截至2022年底，公司合并资产总额较上年
权益0.20亿元）；2023年1－3月，公司实现营业 底增长10.59%，主要系流动资产增加所致。公
总收入30.75亿元，利润总额1.10亿元。 司资产以流动资产为主，资产结构较上年底变
化不大。
表9 2021－2022 年及 2023 年 3 月底公司资产主要构成
2021 年底 2022 年底 2023 年 3 月底
科目
金额（亿元） 占比（%） 金额（亿元） 占比（%） 金额（亿元） 占比（%）
流动资产 89.67 78.52 99.97 79.15 86.48 76.02
货币资金 25.53 28.47 36.31 36.32 19.66 22.74
应收票据 10.65 11.88 7.31 7.31 6.87 7.95
应收账款 34.53 38.51 37.84 37.85 39.30 45.44
存货 9.96 11.10 8.58 8.58 10.41 12.04
非流动资产 24.54 21.48 26.33 20.85 27.28 23.98
固定资产 13.62 55.53 14.94 56.73 15.43 56.55
在建工程 2.83 11.52 3.43 13.02 3.07 11.26
无形资产 2.61 10.62 2.49 9.47 3.16 11.59
商誉 1.96 8.00 1.51 5.73 1.51 5.53
资产总额 114.21 100.00 126.30 100.00 113.76 100.00
注：1.尾差系数据四舍五入所致；2. 科目占比系各科目占流动资产或非流动资产的比重
资料来源：公司财务报告，联合资信整理
（1）流动资产 截至2022年底，公司应收账款账面价值较上
截至2022年底，公司流动资产较上年底增长 年底增长9.57%，主要系公司销售规模扩大，对
11.48%，主要系货币资金增加所致。公司流动资 应的应收款增加所致。从应收账款账龄来看，按
产主要由货币资金、应收票据、应收账款和存货 照应收账款账面余额计算，公司应收账款账龄1
构成。 年以内占91.53%。截至2022年底，公司对应收账
截至2022年底，公司货币资金较上年底增长 款累计计提坏账1.86亿元，计提比例为4.68%；
42.24%，主要系公司优化付款方式，增加票据付 应收账款前五大欠款方合计金额为4.70亿元，占
款比例使银行承兑汇票保证金增加所致，资金来 比为11.84%，集中度一般。
源主要为长期借款；货币资金中有19.53亿元受 截 至2022 年底，公 司存货 较上年底 下降
限资金，受限比例为53.79%，主要为银行承兑汇 13.83%，主要系公司库存商品减少所致；公司存
票保证金、保函保证金和信用证保证金。 货主要由原材料（占19.14%）、在产品（占22.30%）
截至2022年底，公司应收票据较上年底下降 和库存商品（占52.64%）构成，累计计提跌价准
31.38%，主要系信用级别一般的银行承兑及商 备0.18亿元，计提比例为2.10%。
业承兑回款减少所致；公司应收票据中银行承兑
汇票和商业承兑汇票的占比分别为49.41%和
50.59%。
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（2）非流动资产 应收票据 2.83 2.24 质押开具应付票据
固定资产 2.22 1.76 借款抵押
截至2022年底，公司非流动资产较上年底增
无形资产 1.86 1.47 借款抵押
长7.32%，公司非流动资产主要由固定资产、在 应收款项融
0.19 0.15 质押开具应付票据
资
建工程、无形资产和商誉构成。
合计 26.62 21.08 --
截至2022年底，公司固定资产较上年底增长 注：尾差系数据四舍五入所致
9.63%，主要系公司万马高端电缆产业化、充电 资料来源：公司财务报告，联合资信整理
桩等在建工程转固所致；公司固定资产主要由房
截 至 2023 年 3 月 底 ， 公 司 合 并 资 产 总 额
屋及建筑物（占51.18%）和机器设备（占46.24%）
113.76亿元，较上年底下降9.93%，主要系流动资
构成，累计计提折旧11.79亿元；固定资产成新率
产减少所致。公司资产以流动资产为主，资产结
55.88%，成新率一般。
构较上年底变化不大。
截至2022年底，公司在建工程较上年底增长
21.25%，主要系高分子超高压二期、湖州PVC生 3. 资本结构
产线、低烟无卤生产线投入增加所致；公司在建 （1）所有者权益
工程主要由万马高端电缆产业化项目、PVC生产 截至 2022 年底，公司所有者权益有所增长，
线项目和超高压二期项目构成，累计计提减值准 其中实收资本和资本公积占比较高，所有者权
备0.02亿元。 益结构稳定性尚可。
截至2022年底，公司无形资产较上年底下降 截至 2022 年底，公司所有者权益 48.82 亿
4.31%，变化不大；公司无形资产主要由土地使 元，较上年底增长 7.19%，主要系未分配利润积
用权（占90.48%）、非专利技术（占3.76%）、商 累所致。其中，归属于母公司所有者权益占比为
标权（占2.24%）、办公软件（占2.36%）和商业 99.62%，少数股东权益占比为 0.38%。在所有者
软件（占1.16%）构成，累计摊销0.95亿元，未计 权益中，实收资本、资本公积、盈余公积和未分
提减值准备。 配利润分别占 21.21%、31.92%、7.39%和 42.92%。
截至2022年底，公司商誉账面价值较上年底 所有者权益结构稳定性尚可。
下降23.12%，主要系公司对被投资单位浙江万 截至 2023 年 3 月底，公司所有者权益 50.10
马集团特种电子电缆有限公司（以下简称“万马 亿元，较上年底增长 2.61%。所有者权益结构较
特种电缆”）计提商誉减值准备所致；商誉主要 上年底变化不大。
为公司收购万马特种电缆（账面价值1.47亿元） （2）负债
和万泓通信（账面价值0.04亿元）形成，未来若 截至 2022 年底，为优化融资结构和付款方
被投资单位经营业绩未达预期，公司将面临商誉 式，公司增加长期借款和票据支付规模，公司负
减值风险。 债和债务规模均有所增长，负债结构以流动负
截至2022年底，公司所有权和使用权受到限 债为主；公司债务负担加重，但债务结构有所优
制的资产情况见下表，考虑到受限货币资金主要 化，资金使用效率有所提升。
为各类保证金，整体受限比例一般。 截至 2022 年底，公司负债总额较上年底增
长 12.84%，主要系非流动负债增加所致。公司
表 10 截至 2022 年底公司资产受限情况
受限 账面价值 占资产总额
负债以流动负债为主，负债结构较上年底变化不
受限原因
资产名称 （亿元） 比例（%） 大。
银行承兑汇票保证金、
货币资金 19.53 15.46 保函保证金及信用证保
证金
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表 11 2021－2022 年及 2023 年 3 月底公司负债主要构成
2021 年底 2022 年底 2023 年 3 月底
项目
金额（亿元） 占比（%） 金额（亿元） 占比（%） 金额（亿元） 占比（%）
流动负债 57.11 83.17 60.58 78.20 48.10 75.55
应付票据 33.37 58.43 37.65 62.15 26.12 54.31
应付账款 13.08 22.90 11.64 19.21 8.62 17.91
非流动负债 11.55 16.83 16.89 21.80 15.57 24.45
长期借款 4.70 40.68 10.42 61.68 8.78 56.43
应付债券 4.03 34.89 4.04 23.91 4.08 26.23
递延收益 1.25 10.78 1.09 6.46 1.06 6.84
负债总额 68.66 100.00 77.48 100.00 63.66 100.00
注：1.尾差系数据四舍五入所致；2. 流动负债与非流动负债占比系占负债总额的比重，其他科目占比系各科目占流动负债或非流动负债的比
重
资料来源：公司财务报告。联合资信整理
截至2022年底，公司流动负债较上年底增长 12.44%，主要系政府补助转入其他收益的规模
6.08%，主要系应付票据增加所致。公司流动负 超过新增政府补助所致。
债主要由应付票据和应付账款构成。 截至2023年3月底，公司负债总额较上年底
截至2022年底，公司应付票据较上年底增长 下降17.83%，主要系流动负债减少所致。公司负
12.85%，主要系公司优化付款方式，增加票据支 债以流动负债为主，负债结构较上年底变化不大。
付所致。截至2022年底，公司应付账款较上年底 有息债务方面，截至 2022 年底，公司全部
下降11.01%，主要系公司票据付款增加，使应付 债务 56.00 亿元，较上年底增长 20.41%，主要系
账款减少。应付账款账龄以1年内为主，1年内应 长期债务增加所致。债务结构方面，短期债务占
付账款占比为93.92%。 72.52%，长期债务占 27.48%，以短期债务为主，
截至2022年底，公司非流动负债较上年底增 其中，短期债务 40.61 亿元，较上年底增长
长46.22%，主要系公司长期借款增加所致。公司 10.72%，主要系公司优化付款方式，应付票据增
非流动负债主要由长期借款、应付债券和递延收 加所致；长期债务 15.39 亿元，较上年底增长
益构成。 56.55%，主要系公司优化融资结构，长期借款增
截至2022年底，公司长期借款较上年底增长 加所致。从债务指标来看，截至 2022 年底，公
121.69%，主要系公司优化融资结构、增加长期 司资产负债率、全部债务资本化比率和长期债务
借款所致；长期借款主要由抵押借款（占 资本化比率分别为 61.34%、53.42%和 23.97%，
24.36%）、保证借款（占21.59%）、信用借款（占 较上年底分别提高 1.22 个百分点、2.90 个百分
42.77%）、保证+抵押借款（占11.08%）以及应付 点和 6.21 个百分点。公司债务负担加重。
利息（占0.20%）构成。从期限分布看（截至2023 截至 2023 年 3 月底，公司全部债务 46.57
年3月底），2024年到期的占22.17%，2025年到期 亿元，较上年底下降 16.84%，主要系公司短期
的占55.34%，2026年及以后到期的占22.49%，长 债务减少所致。债务结构方面，短期债务占
期借款到期期限相对分散，集中偿付压力尚可。 70.44%，长期债务占 29.56%，以短期债务为主，
截至2022年底，公司应付债券4.04亿元，较 其中，短期债务 32.80 亿元，较上年底下降
上年底变化不大；公司应付债券全部为“21万马 19.22%，主要系票据到期兑付所致；长期债务
01”（票面金额为4.00亿元）。此外，公司于2023 13.76 亿元，较上年底下降 10.56%，主要系部分
年4月发行中期票据“23万马MTN001（科创票 长期借款转入一年内到期的非流动负债所致。从
据）”，票面金额2.00亿元。 债务指标来看，截至 2023 年 3 月底，公司资产
截至2022年底，公司递延收益较上年底下降 负债率、全部债务资本化比率和长期债务资本化
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比率分别为 55.96%、48.17%和 21.55%，较上年 加所致；相当于营业利润的 19.00%，对营业利
底分别下降 5.38 个百分点、5.25 个百分点和 2.41 润影响较大。
个百分点。
表 13 公司盈利能力变化情况
截至本报告出具日，公司存续债券情况见下
项目 2021 年 2022 年
表。
营业总收入（亿元） 127.67 146.75
利润总额（亿元） 2.88 4.47
表 12 截至报告出具日公司存续债券情况
营业利润率（%） 12.68 13.26
债券余额
债券简称 到期日 总资本收益率（%） 3.35 4.58
（亿元）
21 万马 01 4.00 2026/08/10 净资产收益率（%） 6.01 8.46
23 万马 MTN001 资料来源：公司财务报告，联合资信整理
2.00 2028/04/14
（科创票据）
合计 6.00 -- 盈利指标方面，2022年，公司营业利润率、
资料来源：Wind，联合资信整理
总资本收益率和净资产收益率同比分别较上年
4. 盈利能力 提高0.58个百分点、1.23个百分点和2.45个百分
2022 年，公司营业总收入保持增长，利润 点。公司各盈利指标表现均有所提升。
总额大幅增长，资产减值损失对公司利润形成 与所选同行业公司比较，公司盈利能力指标
一定侵蚀，但其他收益对公司利润形成有效补 处于中下游水平。
充，公司盈利指标整体表现有所提升。
表 14 2022 年同行业公司盈利情况对比
2022 年，公司营业总收入及利润总额分析 销售毛利率 总资产报酬率 净资产收益率
证券简称
参考“九、经营分析”。 （%） （%） （%）
汉缆股份 20.24 9.33 11.72
2022 年，公司费用总额为 16.21 亿元，同比
太阳电缆 4.63 7.21 12.29
增长 14.79%，主要系销售费用和研发费用增加 中超控股 10.85 0.68 -3.62
所致。从构成看，公司销售费用、管理费用、研 远东股份 12.92 4.47 13.75
发费用和财务费用占比分别为 38.93%、20.32%、 通光线缆 20.86 4.66 1.05
37.73%和 3.01%，以销售费用和研发费用为主。 中位数 12.92 4.66 11.72
万马股份 13.53 3.98 8.77
其中，销售费用为 6.31 亿元，同比增长 16.29%，
注：Wind 与联合资信在上述指标计算上存在公式差异，为便于与
主要系销售规模扩大，代理服务费及职工薪酬增 同行业上市公司进行比较，本表相关指标统一采用 Wind 数据
资料来源：Wind，联合资信整理
加所致；管理费用为 3.30 亿元，同比增长 2.51%，
同比变化不大；研发费用为 6.12 亿元，同比增 2023年1－3月，公司实现营业总收入30.75
长 29.32%，主要系公司促进产品技术更新和改 亿元，同比下降1.69%，变化不大。2022年1－3
造，加大研发投入所致；财务费用为 0.49 亿元， 月，公司利润总额1.10亿元，同比增长143.07%，
同比下降 35.01%，主要系美元汇率变动，公司 主要系公司毛利率提升以及资产处置收益增加
汇兑收益增加所致。2022 年，公司期间费用率 所致。
为 11.05%，同比下降 0.01 个百分点，相对稳定。
5. 现金流
2022 年，公司实现其他收益 1.69 亿元，同
2022年，随着销售规模扩大，公司经营性应
比增长 20.11%，主要系增值税退税收入以及递
收项目增加，公司经营活动现金净流入规模有
延收益（主要为政府补助）摊销计入增加所致，
所下降，收入实现质量仍一般；投资活动现金净
其他收益占营业利润比重为 36.98%，对营业利
流出规模相对稳定；公司增加票据支付使得质
润影响较大。2022 年，公司资产减值损失由上
押存款增加，筹资活动现金净流出规模有所扩
年 0.19 亿元增加至 0.87 亿元，主要系商誉减值
大;公司经营活动现金净流入可以覆盖投资活动
损失、存货跌价损失及合同履约成本减值损失增
净支出需求。
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表 15 公司现金流量情况（单位：亿元） 2023 年 1－3 月，公司经营活动现金净流出
2023 年
项目 2021 年 2022 年
1－3 月
18.44 亿元，同比增长 27.56%，主要系票据到期
经营活动现金流入小计 113.22 132.34 26.29 支付及采购付现增加所致；投资活动现金净流出
经营活动现金流出小计 104.13 125.44 44.74 1.47 亿元，实现筹资活动现金净流入 12.49 亿元。
经营现金流量净额 9.09 6.90 -18.44
投资活动现金流入小计 48.10 20.11 3.05 6. 偿债指标
投资活动现金流出小计 51.62 24.04 4.52
公司长短期偿债能力指标表现仍处于较高
投资活动现金流量净额 -3.52 -3.93 -1.47
水平；且公司作为上市公司，融资渠道畅通。
筹资活动前现金流量净额 5.57 2.97 -19.92
筹资活动现金流入小计 10.38 12.94 13.60
表 16 公司偿债指标
筹资活动现金流出小计 11.52 15.07 1.11
项目 项目 2021 年 2022 年
筹资活动现金流量净额 -1.15 -2.13 12.49
流动比率（%） 157.02 165.01
现金收入比（%） 83.34 86.37 81.11
速动比率（%） 139.58 150.84
短期
资料来源：公司财务报告，联合资信整理
偿债 经营现金/流动负债（%） 15.92 11.38
能力
经营现金/短期债务（倍） 0.25 0.17
从经营活动来看，2022年，公司经营活动现
现金类资产/短期债务（倍） 1.02 1.10
金流入同比增长16.89%，主要系公司销售商品、 EBITDA（亿元） 5.34 7.49
提供劳务收到的现金增加所致；经营活动现金流 长期
全部债务/EBITDA（倍） 8.70 7.48
偿债 经营现金/全部债务（倍） 0.20 0.12
出同比增长20.47%，主要系公司购买商品、接受
能力
EBITDA/利息支出（倍） 15.02 10.11
劳务支付的现金、支付给职工以及为职工支付的
经营现金/利息支出（倍） 25.55 9.31
现金增加所致。综上，2022年，公司经营活动现 注：经营现金指经营活动现金流量净额，下同
资料来源：公司财务报告，联合资信整理
金净流入同比下降24.12%，主要系公司销售规
模扩大，公司应收项目增加所致。2022年，公司 从短期偿债能力指标看，截至 2022 年底，
现金收入比同比提高3.04个百分点，但收入实现 公司流动比率与速动比率同比均有所上升，流动
质量仍一般。 资产对流动负债的保障程度有所增强。截至
从投资活动来看，2022年，公司投资活动现 2022 年底，公司经营现金对流动负债和短期债
金流入同比下降58.20%，主要系公司银行理财 务的保障程度有所下降，公司现金类资产对短期
产品赎回金额减少所致；投资活动现金流出同比 债务的保障程度提升。整体看，公司短期偿债能
下降53.44%，主要系公司银行理财产品申购金 力指标表现较强。
额减少所致。综上，2022年，公司投资活动现金 2022年，公司EBITDA为7.49亿元，同比增
流量净额保持净流出。 长40.08%。从构成看，公司EBITDA主要由折旧
2022年，公司筹资活动前现金流量净额同比 （占28.43%）、计入财务费用的利息支出（占
下降46.72%，主要系经营活动现金流量净额减 8.99%）和利润总额（占59.77%）构成。2022年，
少所致。 公司EBITDA利息倍数有所下降，但EBITDA对
从筹资活动来看，2022年，公司筹资活动现 利息的覆盖程度较高；公司全部债务/EBITDA有
金流入同比增长24.68%，主要系公司取得借款 所下降，EBITDA对全部债务的覆盖程度一般；
收到的现金增加以及银行保证金释放所致；筹资 经营现金对全部债务和利息支出的保障程度均
活动现金流出同比增长30.81%，主要系公司支 有所下降，但经营现金对利息支出的保障程度仍
付其他与筹资活动有关的现金（主要为质押开票 较强。整体看，公司长期债务偿债能力表现仍较
的定期存款）增加所致。综上，2022年，公司筹 强。
资活动现金持续净流出且规模有所扩大。 对外担保方面，截至2023年3月底，公司不
存在对合并范围以外企业的担保。
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未决诉讼方面，截至2023年3月底，公司存 款（占 19.27%）和其他应付款（合计）占 9.58%）
在一笔重大未决诉讼。公司之孙公司清远万马新 构成；非流动负债主要由长期借款（占 67.66%）
材料有限公司（以下简称“清远万马”）的工程 和应付债券（占 30.73%）构成。截至 2022 年底，
承包人广东大城建设集团有限公司将部分工程 公司本部全部债务 46.99 亿元。其中，短期债务
转包给申请人莫箭。2020年10月16日，莫箭向广 占 72.39%、长期债务占 27.61%。截至 2022 年
东省清远市清城区人民法院提起诉讼，要求清远 底，公司本部短期债务为 34.01 亿元，存在一定
万马偿付工程施工款并于2020年10月15日向清 短期偿付压力。截至 2022 年底，公司本部资产
城法院提出财产保全，要求冻结清远万马银行账 负债率为 60.85%，较上年底提高 2.75 个百分点；
户存款827.43万元。该案件于2022年10月18日由 公司本部全部债务资本化比率 53.16%，较上年
清城法院出具了一审判决：要求清远万马向莫箭 底提高 4.68 个百分点，公司本部债务负担加重。
支付工程款1577.55万元及利息，向莫箭支付鉴 截至 2022 年底，公司本部所有者权益为
定费37.95万元。清远万马对该判决结果提出异 41.40 亿元，较上年底增长 6.61%，主要系未分
议，继续进行上诉，同时于 2022年12月份将 配利润积累所致。在所有者权益中，实收资本、
892.10万元追加划入清城法院指定账户,截至 资本公积、盈余公积和未分配利润所占比重分别
2022年底，清远万马共划入清城法院指定账户 为 25.01%、41.49%、5.15%和 32.87%，所有者
1719.52万元。 权益结构稳定性较强。
银行授信方面，截至2023年3月底，公司共 2022 年，公司本部营业总收入为 85.29 亿
计获得银行授信额度110.83亿元，其中已使用额 元，利润总额为 3.35 亿元。同期，公司本部投
度38.15亿元，未使用额度72.68亿元。公司作为 资收益为 1.44 亿元。
上市公司，具备直接融资渠道。 现金流方面，2022 年，公司本部经营活动
现金流净额为 5.53 亿元，投资活动现金流净额-
7. 公司本部财务分析 1.26 亿元，筹资活动现金流净额-4.37 亿元。
公司本部作为重要的运营实体，截至 2022
年底，其资产结构以流动资产为主，资产负债率 十一、外部支持
有所提升，且存在一定的短期偿付压力；2022 年，
公司作为国内知名电线电缆生产企业，在
公司本部收入和利润规模较大，经营活动现金
资金补贴、税收优惠等方面持续得到政府支持；
流持续保持净流入状态。
公司控股股东为国有企业，公司在资源协同、产
截至 2022 年底，公司本部资产总额 105.73
业融合、融资环境改善等方面得到股东较大支
亿元，较上年底增长 14.11%，主要系流动资产
持。
增加所致。其中，流动资产占 73.31%，非流动
资产占 26.69%。从构成看，流动资产主要由货 1. 政府补助方面
币资金（占 33.75%）、应收账款（占 36.45%）、 近年来，公司获得的政府补助主要包括线缆
其他应收款（占 15.37%）和存货（占 6.02%）构 行业专项资金补助、电缆项目奖励、充换电设施
成；非流动资产主要由长期股权投资（占 73.26%） 建设补助资金等。2022年，公司计入当期损益的
和固定资产（合计）（占 15.15%）构成。截至 2022 政府补助为6192.61万元，较上年增长35.10%。
年底，公司本部货币资金为 26.16 亿元。
截至 2022 年底，公司本部负债总额 64.34 2. 税收优惠方面
亿元，较上年底增长 19.51%。其中，流动负债 公司享受的税收优惠主要为高新技术企业
占 79.57%，非流动负债占 20.43%。从构成看， 所得税优惠。公司及子公司万马高分子、天屹通
流动负债主要由应付票据（占 62.15%）、应付账 信、万马特缆、浙江万马新能源有限公司（以下
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简称“万马新能源”）、万马专缆、浙江万马聚力 重点围绕金融服务产业、海洋科技与新兴产业、
新材料科技有限公司和杭州以田科技有限公司 海洋文旅与高端服务产业进行战略性布局。公司
为高新技术企业，均获得高新技术企业证书，并 发挥海控集团的业务优势，成立青岛万马海洋工
处于有效期内，适用15%的企业所得税税率。 程装备科技有限公司等子公司，进一步拓展业务
小微企业普惠性税收方面，根据财政部、税 范围。
务总局《关于实施小微企业普惠性税收减免政策
的通知》（财税〔2019〕13号），对小型微利企业 十二、债券偿还能力分析
年应纳税所得额不超过100万元的部分，减按25% 截至2022年底，公司对存续债券的偿付能
计入应纳税所得额，按20%的税率缴纳企业所得 力很强。
税；对年应纳税所得额超过100万元但不超过300 1. 债券偿还能力指标
万元的部分，减按50%计入应纳税所得额，按20% 截至2023年5月底，公司存续债券余额共
的税率缴纳企业所得税。公司下属子公司万泓通 6.00亿元。为便于分析，此处使用公司2022年底
信、山东万恩新能源科技有限公司、潍坊天恩出 相关数据进行测算，截至2022年底，公司现金类
租车有限公司及潍坊天恩巴士有限公司满足小 资产44.84亿元，为公司存续债券待偿还本金的
型微利企业条件，2022年度享受小微企业普惠性 7.47倍。2022年，经营活动产生的现金流入量、
税收减免政策。 经营活动现金流净额和EBITDA分别为132.34亿
增值税方面，根据财政部、国家税务总局《关 元、6.90亿元、7.49亿元，为公司存续债券待偿
于促进残疾人就业增值税优惠政策的通知》（财 还本金的22.06倍、1.15倍和1.25倍，公司对存续
税〔2016〕52号）的规定，对安置残疾人的单位 债券偿付能力很强。
和个体工商户，实行由税务机关按纳税人安置残
疾人的人数，限额即征即退增值税的办法。公司 表 17 截至 2022 年底公司存续债券偿还能力指标
及子公司万马高分子和天屹通信均为社会福利 项目 2022 年
截至 2023 年 5 月底待偿债券余额（亿元） 6.00
企业，享受该优惠政策。公司之孙公司万马新能
现金类资产/待偿债券余额（倍） 9.06
源销售其自行开发生产的软件产品，根据财政部、 经营活动现金流入量/待偿债券余额（倍） 22.06
国家税务总局《财政部、国家税务总局关于软件 EBITDA/待偿债券余额（倍） 1.25
产品增值税政策的通知》（财税〔2011〕100号） 注：此处债券余额包含“23 万马 MTN001（科创票据）”
资料来源：联合资信整理
的规定，按13%税率征收增值税后，对其增值税
实际税负超过3%的部分实行即征即退。 2. 增信措施
海控集团于2018年11月成立，初始注册资本
3. 控股股东支持 50.00亿元。2018年12月，青岛市黄岛区国有资产
公司通过股份转让引入国有资本平台，控股 管理办公室（已更名为“青岛西黄岛区国有资产
股东及实际控制人分别为海控集团和黄岛区国 发展中心”，以下简称“黄岛区国资中心”）将其
资中心，对公司经营和融资环境的改善、资源协 持有的青岛黄岛发展（集团）有限公司、青岛海
同、产业融合等方面具有较大的支持。公司控股 洋投资集团有限公司、青岛西海岸旅游投资集团
股东变更为海控集团后，除国家开发银行发放的 有限公司、中德联合集团有限公司、青岛海高城
贷款由海控集团提供担保外，公司的银行授信业 市开发集团有限公司和青岛董家口开发建设有
务均由先前的保证担保方式改为纯信用方式。同 限公司（2019年12月更名为“青岛董家口发展集
时，海控集团为公司发行公司债券、中期票据等 团有限公司”）的股权无偿划拨给海控集团。截
债券融资提供增信担保，丰富了公司的融资渠道。 至2022年3月底，海控集团注册资本50.00亿元，
海控集团作为青岛西海岸新区的国有投资平台， 实收资本14.36亿元。海控集团股东将于2068年
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12月31日前全部缴足其认缴出资额。黄岛区国资
中心为海控集团唯一股东及实际控制人。
海控集团主要从事青岛市西海岸新区内的
工程代建、贸易、房地产及管理服务等业务。截
至2022年3月底，海控集团本部设财务部、投资
管理部和融资管理部等部门，合并范围拥有一级
子公司15家。
截至2021年底，海控集团资产总额1318.33
亿元，所有者权益462.05亿元（少数股东权益
200.75亿元）。2021年，海控集团实现营业收入
324.98亿元，利润总额5.60亿元。
2021年，海控集团经营活动现金流入量、经
营活动现金净流量和EBITDA分别为415.44亿元、
14.56亿元和19.12亿元，对公司存续债券余额的
覆盖倍数分别为69.24倍、2.43倍和3.19倍。2021
年，海控集团经营活动现金流入量和经营活动现
金净流量对公司存续债券的保障能力极强，
EBITDA对存续债券的保障能力很强。
根据联合资信于2022年8月23日出具的《青
岛西海岸新区海洋控股集团有限公司主体长期
信用评级报告》，海控集团主体长期信用等级为
AAA，评级展望为稳定。海控集团为公司存续债
券提供的全额无条件不可撤销的连带责任保证
担保有效提升了相关债券到期偿付的安全性。
十三、结论
基于对公司经营风险、财务风险、外部支持
及债项条款等方面的综合分析评估，联合资信确
定维持公司主体长期信用等级为 AA，维持“21
万马 01”和“23 万马 MTN001（科创票据）”的
信用等级为 AAA，评级展望为稳定。
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附件 1-1 截至 2023 年 3 月底浙江万马股份有限公司股权结构图
资料来源：公司提供
附件 1-2 截至 2023 年 3 月底浙江万马股份有限公司组织架构图
资料来源：公司提供
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附件 1-3 截至 2023 年 3 月底浙江万马股份有限公司主要子公司情况
注册资本金 持股比例（%）
子公司名称 主营业务 取得方式
（万元） 直接 间接
浙江万马电缆有限公司 30000.00 生产销售电缆产品 100.00 -- 设立
浙江万马专用线缆科技有限公
4000.00 生产销售特种电缆 100.00 -- 设立
司
浙江万马天屹通信线缆有限公 同一控制
21000.00 生产销售通信电缆 100.00 --
司 下合并
浙江万马集团特种电子电缆有 非同一控
1000.00 生产销售电线电缆 100.00 --
限公司 制下合并
浙江万马高分子材料集团有限 同一控制
22390.19 生产销售高分子材料产品 80.00 20.00
公司 下合并
浙江万马新能源有限公司 5000.00 生产销售汽车充电设备 -- 100.00 设立
万马奔腾新能源产业集团有限 销售、充电设施运营、实业新兴能源技术
50000.00 100.00 -- 设立
公司 研发、充电桩投资，投资管理
万马联合新能源投资有限公司 60500.00 充电设施投资、建设、运营 -- 100.00 设立
海洋工程设计和模块设计制造服务；海洋
青岛万马海洋工程装备科技有
20000.00 能系统与设备制造；电线、电缆经营；电 100.00 -- 设立
限公司
力设施器材制造
资料来源：公司财务报告，联合资信整理
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附件 2-1 主要财务数据及指标（合并口径）
项 目 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年 3 月
财务数据
现金类资产（亿元） 24.13 37.48 44.84 27.41
资产总额（亿元） 83.42 114.21 126.30 113.76
所有者权益（亿元） 45.26 45.55 48.82 50.10
短期债务（亿元） 18.92 36.68 40.61 32.80
长期债务（亿元） 3.00 9.83 15.39 13.76
全部债务（亿元） 21.92 46.51 56.00 46.57
营业总收入（亿元） 93.22 127.67 146.75 30.75
利润总额（亿元） 2.48 2.88 4.47 1.10
EBITDA（亿元） 4.54 5.34 7.49 --
经营性净现金流（亿元） 7.04 9.09 6.90 -18.44
财务指标
销售债权周转次数（次） 2.62 3.08 3.10 --
存货周转次数（次） 10.85 12.49 13.69 --
总资产周转次数（次） 1.17 1.29 1.22 --
现金收入比（%） 85.00 83.34 86.37 81.11
营业利润率（%） 15.03 12.68 13.26 13.41
总资本收益率（%） 3.98 3.35 4.58 --
净资产收益率（%） 4.99 6.01 8.46 --
长期债务资本化比率（%） 6.22 17.75 23.97 21.55
全部债务资本化比率（%） 32.63 50.52 53.42 48.17
资产负债率（%） 45.74 60.12 61.34 55.96
流动比率（%） 189.87 157.02 165.01 179.81
速动比率（%） 166.81 139.58 150.84 158.16
经营现金流动负债比（%） 20.70 15.92 11.38 --
现金短期债务比（倍） 1.28 1.02 1.10 0.84
EBITDA 利息倍数（倍） 11.01 15.02 10.11 --
全部债务/EBITDA（倍） 4.83 8.70 7.48 --
注：1.公司 2022 年一季度财务报表未经审计；2.本报告 2020－2022 年数据使用相应年度报告期末数据；3. “--”表示指标不适用
资料来源：公司财务报告，联合资信整理
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附件 2-2 主要财务数据及指标（公司本部/母公司口径）
项 目 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年 3 月
财务数据
现金类资产（亿元） 10.84 19.80 29.19 14.49
资产总额（亿元） 66.05 92.66 105.73 94.53
所有者权益（亿元） 38.88 38.83 41.40 41.95
短期债务（亿元） 14.99 28.31 34.01 24.25
长期债务（亿元） 2.90 8.23 12.97 11.76
全部债务（亿元） 17.89 36.54 46.99 36.01
营业总收入（亿元） 54.94 77.51 85.29 16.63
利润总额（亿元） 2.10 2.45 3.35 0.21
EBITDA（亿元） / / / /
经营性净现金流（亿元） 5.10 8.53 5.53 -15.68
财务指标
销售债权周转次数（次） 2.80 3.20 2.78 --
存货周转次数（次） 9.65 11.92 14.10 --
总资产周转次数（次） 0.87 0.98 0.86 --
现金收入比（%） 97.19 86.75 95.23 91.96
营业利润率（%） 12.70 10.46 9.80 10.48
总资本收益率（%） 4.36 3.61 4.38 --
净资产收益率（%） 5.47 6.22 7.93 --
长期债务资本化比率（%） 6.95 17.49 23.86 21.90
全部债务资本化比率（%） 31.52 48.48 53.16 46.19
资产负债率（%） 41.13 58.10 60.85 55.62
流动比率（%） 179.69 143.91 151.42 163.74
速动比率（%） 157.16 130.20 142.30 148.12
经营现金流动负债比（%） 21.27 18.81 10.81 --
现金短期债务比（倍） 0.72 0.70 0.86 0.60
EBITDA 利息倍数（倍） / / / /
全部债务/EBITDA（倍） / / / /
注：“/”表示数据未获取
资料来源：公司财务报告，联合资信整理
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跟踪评级报告
附件 3 主要财务指标的计算公式
指标名称 计算公式
增长指标
资产总额年复合增长率
净资产年复合增长率 （1）2 年数据：增长率=（本期-上期）/上期×100%
营业总收入年复合增长率 （2）n 年数据：增长率=[(本期/前 n 年)^（1/(n-1)）-1]×100%
利润总额年复合增长率
经营效率指标
销售债权周转次数 营业总收入/（平均应收账款净额+平均应收票据+平均应收款项融资）
存货周转次数 营业成本/平均存货净额
总资产周转次数 营业总收入/平均资产总额
现金收入比 销售商品、提供劳务收到的现金/营业总收入×100%
盈利指标
总资本收益率 （净利润+费用化利息支出）/（所有者权益+长期债务+短期债务）×100%
净资产收益率 净利润/所有者权益×100%
营业利润率 （营业总收入-营业成本-税金及附加）/营业总收入×100%
债务结构指标
资产负债率 负债总额/资产总计×100%
全部债务资本化比率 全部债务/（长期债务+短期债务+所有者权益）×100%
长期债务资本化比率 长期债务/（长期债务+所有者权益）×100%
担保比率 担保余额/所有者权益×100%
长期偿债能力指标
EBITDA 利息倍数 EBITDA/利息支出
全部债务/ EBITDA 全部债务/ EBITDA
短期偿债能力指标
流动比率 流动资产合计/流动负债合计×100%
速动比率 （流动资产合计-存货）/流动负债合计×100%
经营现金流动负债比 经营活动现金流量净额/流动负债合计×100%
现金短期债务比 现金类资产/短期债务
注：现金类资产=货币资金+交易性金融资产+应收票据+应收款项融资中的应收票据
短期债务=短期借款+交易性金融负债+一年内到期的非流动负债+应付票据+其他短期债务
长期债务=长期借款+应付债券+租赁负债+其他长期债务
全部债务=短期债务+长期债务
EBITDA=利润总额+费用化利息支出+固定资产折旧+使用权资产折旧+摊销
利息支出=资本化利息支出+费用化利息支出
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跟踪评级报告
附件 4-1 主体长期信用等级设置及含义
联合资信主体长期信用等级划分为三等九级，符号表示为：AAA、AA、A、BBB、BB、B、
CCC、CC、C。除 AAA 级、CCC 级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”“-”符号进行
微调，表示略高或略低于本等级。
各信用等级符号代表了评级对象违约概率的高低和相对排序，信用等级由高到低反映了评级对
象违约概率逐步增高，但不排除高信用等级评级对象违约的可能。
具体等级设置和含义如下表。
信用等级 含义
AAA 偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约概率极低
AA 偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约概率很低
A 偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约概率较低
BBB 偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约概率一般
BB 偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，违约概率较高
B 偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约概率很高
CCC 偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约概率极高
CC 在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务
C 不能偿还债务
附件 4-2 中长期债券信用等级设置及含义
联合资信中长期债券信用等级设置及含义同主体长期信用等级。
附件 4-3 评级展望设置及含义
评级展望是对信用等级未来一年左右变化方向和可能性的评价。评级展望通常分为正面、负面、
稳定、发展中等四种。
评级展望 含义
正面 存在较多有利因素，未来信用等级调升的可能性较大
稳定 信用状况稳定，未来保持信用等级的可能性较大
负面 存在较多不利因素，未来信用等级调降的可能性较大
发展中 特殊事项的影响因素尚不能明确评估，未来信用等级可能调升、调降或维持
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