面临较大的资本支出压力。公司承担成乐高速
公路扩容建设项目，该项目估算总投资为
231.33 亿元，截至 2018 年末已完成投资 14.82
亿元，尚需投资 216.51 亿元。
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2016 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2019）
信用评级报告声明
中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告，
特此如下声明：
1、除因本次评级事项中诚信证评与评级委托方构成委托关系外，中诚信证评、评级项目
组成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关
联关系。
2、中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保
证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。
3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，
依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或
个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站
（www.ccxr.com.cn）公开披露。
4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由发行主体或/及评级对象相关参与方提供，
其它信息由中诚信证评从其认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其
他因素影响，上述信息以提供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真
实性、准确度、完整性、及时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、
及时性以及针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。
5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而
且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。
6、本次评级结果中的主体信用等级自本评级报告出具之日起生效，有效期为一年。债券
存续期内，中诚信证评将根据监管规定及《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象进行
跟踪评级，根据跟踪评级情况决定评级结果的维持、变更、暂停或中止，并按照相关法律、
法规及时对外公布。
3 四川成渝高速公路股份有限公司
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里程 7.31 万公里，高速公路里程 0.61 万公里。从
行业关注
下游需求角度来看，受高铁分流的影响，我国公路
2018年，我国国民经济维持稳定发展，汽车 客运量持续下降；但公路货运量受益于经济运行稳
保有量显著提升，加之四川省区域经济及交 中向好。2018 年，我国全年完成公路客运量 136.72
通运输的相互促进，收费政策进一步优化， 亿人，比上年减少 6.15%，旅客周转量 9,280.00 亿
均为省内高速公路行业发展提供有效支撑 人公里，比上年减少 4.97%；完成公路货运量 395.69
2018 年，我国实现国内生产总值 900,309 亿元，
亿吨，同比增长 7.32%，货物周转量 71,249.00 亿
比上年增长 6.6%。其中，第一产业增加值 64,734
吨公里，同比增长 6.70%。
亿元，增长 3.5%；第二产业增加值 366,001 亿元，
从四川省区域经济来看，据国家统计局数据显
增长 5.8%；第三产业增加值 469,575 亿元，增长
示，2018 年四川省实现地区生产总值（GDP）
7.6%。从三大产业占比来看，第一产业增加值占国
40,678.1 亿元，按可比价格计算，比上年增长 8.0%。
内生产总值的比重为 7.2%，第二产业增加值比重
其中，第一产业增加值 4,426.7 亿元，增长 3.6%；
为 40.7%，第三产业增加值比重为 52.2%。总体来
第二产业增加值 15,322.7 亿元，增长 7.5%；第三
看，目前我国经济运行稳中向好，为交通运输业的
产业增加值 20,928.7 亿元，增长 9.4%。三大产业
发展提供良好的外部环境。
对经济增长的贡献率分别为 5.1%、41.4%和 53.5%，
图 1：2014～2018 年国内生产总值及其增长速度
三大产业结构由上年的 11.6：38.7：49.7 调整为
10.9：37.7：51.4，整体产业结构得以优化。同期，
四川省人均地区生产总值 48,883 元，增长 7.4%。
2018 年四川省公路、铁路、航空和水路等运输
方式完成货物周转量 2,817.9 亿吨公里，比上年增
长 9.2%；完成旅客周转量 1,802.2 亿人公里，增长
6.1%。全年公路水路建设完成投资 1,590 亿元，同
比增长 6.07%；高速公路实现市州通车总里程达到
资料来源：国家统计局，中诚信证评整理
7,238 公里；全省高速公路建成和在建里程超过
从汽车行业运行状况来看，受传统汽车行业产
10,000 公里。根据四川省政府出台的《四川省高速
能过剩和二手车市场的冲击，2018 年我国汽车产业
公路网规划（2014-2030 年）》，至 2030 年，全省
面临较大的压力，产销量均出现下降，全年实现产
高速公路网总规划里程将达 12,000 公里，区域内路
销量分别为 2,780.9 万辆和 2,808.1 万辆，同比分别
网效应将不断增强。
减少 4.2%和 2.8%。随着汽车行业和国民经济的发
建设政策方面，2018 年，四川省政府法治部门
展，全国民用汽车保有量仍实现两位数增长，截至
加快地方立法工作，相继出台《关于规范高速公路
2018 末，全国民用汽车保有量达到 24,028 万辆（包
项目建设模式创新试点工作的实施意见》、《四川
括三轮汽车和低速货车 906 万辆），比上年末增长
省公路工程施工分包和劳务合作管理实施细则》、
10.5%，其中私人汽车保有量 20,730 万辆，同比增
《四川省公路水运工程建设项目投诉举报处理办
长 10.9%。民用轿车保有量 13,451 万辆，同比增长
法》、《高速公路服务区服务管理规范》、《收费
10.3%。汽车保有量的显著提升为我国高速公路行
公路政府与社会资本合作项目前期实施程序》等规
业发展提供最直接的动力。
范性文件，进一步提高行业管理规范，加快 PPP 模
国民经济平稳运行及汽车保有量增长等因素
式推广应用，探索创新多元融资模式，推进交通运
推动我国高速公路固定资产投资持续增长，2018
输领域投融资体制改革，充分激发高速公路投资市
年全国交通固定资产投资完成 3.22 万亿元，其中公
场主体活力和发展潜力。
路建设固定资产投资完成 2.13 万亿元；新改建公路
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收费政策方面，2018 年 12 月以来，四川省交 2017 年，四川省出台《关于印发全省五大经济
通运输厅、发展和改革委员会、财政厅印发《关于 区 2017 年重点工作方案的通知》（以下简称“《通
对 20-30 座客车按三类车型收取车辆通行费的通 知》”）。根据《通知》，在轨道交通方面，成都
知》、《关于收费公路货车计重收费有关事项的公 平原经济区、川南经济区、川东北经济区、攀西经
告》和《关于实施高速公路差异化收费的通知》等 济区及西北生态经济区（以下简称“五大经济区”）
一系列收费改革政策，对四川省高速公路运营产生 将加快建设成都地铁 6、8、9、11、17、18 号线等
重要影响。客运方面，从 2019 年 1 月 1 日起，四 城市轨道交通项目；同时，积极推进绵阳城市轨道
川省对 20-30 座客车不再执行降类收费政策，恢复 交通等项目前期工作。铁路方面，五大经济区将力
为按三类车型收取车辆通行费。货运方面，从 2019 争建成成兰铁路、成贵铁路乐山至贵阳段、西成铁
年 1 月 15 日起，四川省不再执行对二轴、三轴正 路西安至江油段等项目建设，并启动蓉昆高铁成都
常装载货车计重收费 20%的优惠和四轴及四轴以 经天府国际机场至自贡段、成都至西宁铁路、绵遂
上正常装载货车计重收费 30%的优惠，均恢复为按 内铁路前期工作。
货车计重收费基本费率计算收取车辆通行费；从 近年来我国铁路建设正在不断提速，四川省积
2019 年 4 月 1 日起，四川省将对正常装载合法运输 极推进城市轨道交通及铁路建设，且铁路运营拥有
的计重收费货车实施差异化收费，具体包括：全省 运量大、成本低等优势，或对省内高速公路造成一
国有全资或控股的 53 个高速公路路段实施为期 1 定分流影响。
年的普通货车“递远递减”差异化收费，全省高速路
网实施为期 5 年的国际标准集装箱通行费差异化收
业务运营
费（国际标准集装箱运输车辆高速公路通行费优惠 公司主要从事四川省内部分高速公路的投资、
30%；进出泸州和宜宾水运港口集装箱运输车辆高 建设、经营和管理，同时近年来逐步开拓油品及化
速公路通行费优惠 60%），全省高速路网实施为期 工产品销售、基础设施建设业务、房地产等相关业
5 年的货车 ETC 卡交费优惠 5%。 务，丰富自身的收入来源。其中，车辆通行费收入、
总体来看，近年来我国国民经济保持平稳发展 能源销售收入系公司主要的收入来源。
态势，汽车保有量持续增长，加之四川省交通运输 2018 年度，公司实现主营业务收入 59.30 亿元，
和区域经济相互促进，区域收费政策进一步优化， 同比减少 25.35%，主要是 2017 年公司剥离毛利率
均为省内高速公路运营企业带来较好的发展机遇。 较低的公路建设类资产，交投建设自 2017 年 11 月
起不再纳入公司合并范围，2018 年公司工程施工收
在我国铁路建设不断提速的背景下，四川省
入同比大幅下降 98.05%，此外，公司对化工产品
积极落实城市轨道交通及铁路的建设工作，
销售种类调整导致化工产品销量减少；但得益于集
省内高速公路或受到一定分流影响
团辖下高速公路沿线区域经济发展带来的车流量
铁路建设的加快将对高速公路有一定的分流
自然增长，以及公司大力实施精细化管理和增收节
影响。由于铁路在长途运输的成本上要远低于公
支措施，集团综合毛利率提升 10.38%。
路，从而对公路形成直接的竞争。2018 年全国铁路
收入构成方面，2018 年公司车辆通行费收入
行业固定资产投资完成 8,028 亿元，投产新线 4,683
35.82 亿元，同比增长 11.04%，占主营业务收入的
公里，其中高速铁路 4,100 公里。截至 2018 年底，
60.41%；能源销售收 入 19.10 亿元，同比减 少
全国铁路营业里程达 13.1 万公里，其中高速铁路
27.12%，占主营业务收入的 32.21%；房地产销售
2.9 万公里以上。旅客运输方面，2018 年国家铁路
收入 1.08 亿元，同比减少 69.28%，占主营业务收
旅客发送量 33.75 亿人，增长 9.44%，旅客周转量
入的 1.82%，主要是因为房地产项目大部分已于
14,147 亿人公里，增长 5.13%。
2017 年完成交房导致 2018 年度确认收入金额减
少；基础设施建设业务收入 1.57 亿元，同比增加
5 四川成渝高速公路股份有限公司
2016 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2019）
5.35%，占主营业务收入的 2.65%。 月开通的简（阳）蒲（江）高速零费率运行，其与
图 2：2016~2018 年公司主营业务收入构成 成雅、成仁高速有效连接，带动成雅、成仁路车流
量增加，2018 年 4 月，成都绕城路面启动病害整治
施工，成雅高速、成仁高速部分车辆被分流，2018
年成仁高速实现车流量 39,866 架次，同比增长
13.70%；2017 年 12 月，雅（安）康（定）高速开
通运行带动成雅高速车流量增加，但成雅高速受成
都绕城路面病害整治施工影响较大，导致 2018 年
成雅高速实现车流量 40,336 架次，同比减少 0.57%。
通行费收入方面，得益于区域经济的持续发展
及高速公路车流量的自然增长等因素，2018 年公司
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
实现车辆通行费收入 35.82 亿元，同比增长 11.04%。
2018 年，依托于平稳发展的区域经济以及下 从具体构成来看，成渝高速四川段、成雅高速、成
属高速路段车流量的总体增长，公司收费公 仁高速、成乐高速和城北出口高速 2018 年分别实
路运营状况持续向好 现车辆通行费收入 8.30 亿元、9.17 亿元、8.68 亿元、
车辆通行收入系公司最重要的收入和利润来
5.64 亿元和 1.17 亿元，分别占当期通行费收入的
源。公司运营的高速公路连接四川省内主要经济发
23.17%、25.60%、24.23%、15.75%和 3.27%。2018
达地市及重庆市，在省内的重要性较高，交通需求
年公司遂广遂西高速公路仍处于试运营阶段，当年
旺盛，已运营路产包括成渝高速四川段、成雅高速、
实现车辆通行费收入 2.86 亿元，占当期通行费收入
成乐高速、城北出口高速、成仁高速及遂广遂西高
的 7.98%，未来随着该路段车流量的提升和正式收
速 6 条。截至 2018 年末，公司在四川省内拥有收
费标准1的核定，公司通行费收入有望进一步增长。
费高速公路总里程达 743.95 公里，占全省高速公路
通车里程的 10.28%。
从通行量情况来看，2018 年公司运营主要路段
总体保持稳定。但受省内外部分高速公路通车分流
及路网中道路维修引流等因素的影响，公司下辖各
条高速公路表现不一。具体来看，2018 年 1 月，成
（都）安（岳）渝（重庆）高速四川段开始施行收
费，导致部分车辆回流至成渝高速四川段，促使成
渝高速四川段车流量增加，2018 年成渝高速四川段
日均车流量为 25,045 架次，同比增长 11.87%；成
乐高速改扩建导致青龙至眉山试验段限速通行，加
之眉山互通立交施工导致眉山站入口关闭，成乐高
速车流量增长缓慢，2018 年成乐高速路日均车流量
为 35,276 架次，同比增长 2.06%；2016 年 10 月至
2018 年 7 月，成（都）彭（州）高速扩容改造，期
间部分车辆分流至城北出口高速，2018 年城北出口
高速日均车流量为 58,716 架次，同比增长 10.73%；
遂广遂西高速路段车流量自然增长，2018 年日均车
1
遂广遂西高速 2016 年 10 月通车试运营，前 3 年处于试收
流量为 8,723 架次，同比增长 16.00%；2018 年 1
费期。
6 四川成渝高速公路股份有限公司
2016 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2019）
表 1：2016～2018 年公司下属路产经营情况
2016 年 2017 年 2018 年
路段名称 通行费收入 折算全程日均车 通行费收入 折算全程日均车 通行费收入 折算全程日均车
（亿元） 流量（架次） （亿元） 流量（架次） （亿元） 流量（架次）
成渝高速四川段 8.22 22,158 7.93 22,387 8.30 25,045
成雅高速 7.84 37,351 8.49 40,566 9.17 40,336
成乐高速 4.49 32,648 4.80 34,563 5.64 35,276
城北出口高速 0.95 52,422 1.10 53,026 1.17 58,716
成仁高速 6.90 30,444 7.66 35,062 8.68 39,866
遂广遂西高速 0.47 7,725* 2.28 7,520 2.86 8,723
注：遂广遂西高速系 2016 年 10 月开始运营收费；*2016 年全程日均车流量数据为 2016 年 10 月 9 日 0 时至 2016 年 12 月 31 日 24 时的相
关数据折算而成。
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
公路养护方面，公司近年已基本完成下属路产 止点设计施工招标工作；截至 2018 年末已完成投
的大、中修工程，养护成本控制在合理水平。2018 资 14.82 亿元，约占该项目估算投资总额 6.4%。公
年度，公司绿化成本、灾害抢修成本较上年有较大 司拟采用项目资本金、车购税交通专项建设资金和
增长，同时公司以主动保养代替被动维修，增加了 国内银行贷款方式筹集建设资金。其中，项目投资
对道路的日常养护、路面罩面等投入，导致公路经 估算总额的 25%（约 57.8 亿元）为自筹资本金；
营成本增加。2018 年公司发生公路养护成本 2.81 其余则通过银行贷款方式筹措；交通运输部拟安排
亿元，同比增加 35.10%。 车购税交通专项建设资金作为投资补助，上限为
表 2：2016～2018 年公司养护费用支出情况 59.06 亿元（具体金额以交通运输部资金确认函为
单位：万元 准，目前资金尚未到位）。2018 年公司成乐高速试
项目 2016 2017 2018 验段扩容项目对全年通行费收入影响很小，该项目
公路经营成本 8,800.32 13,169.44 18,927.13
完工后将有利于缓解成乐高速青龙场至眉山段的
公路绿化成本 866.44 824.02 1,307.89
交通压力，提高成乐高速的整体通行能力和服务水
安全通讯监控设施
4,921.84 6,581.56 5,212.89
维护 平。但值得关注的是，随着成乐高速扩容建设的稳
公路灾害抢修成本 426.14 228.06 2,654.83
步推进，公司所需入资金数额较大，未来公司面临
合计 15,014.74 20,803.08 28,102.74
一定的资本支出压力。
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
总体来看，通行费收入系目前公司最稳定的收
路产建设方面，2017 年 8 月 30 日，公司董事
入和利润来源之一。受益于四川省区域经济的平稳
会审议通过了《关于投资成都至乐山高速公路扩容
发展及高速路段车流量的增长，公司收费公路运营
建设工程项目及相关事宜的议案》。成乐高速公路
情况持续向好，但受省内、省际高速公路路网不断
扩容建设项目路线全长约 138.4 公里，拟分段实施
完善和高铁分流的影响，为公司带来路网协同效应
扩容建设：包括新建成都至青龙场段双向八车道高
和路网竞争分流，同时近期省内收费政策的改革将
速公路，里程 41.54 公里；青龙场至乐山辜李坝段
可能对公司主要路段未来车辆通行量和收费价格
通过原路加宽为双向八车道实现扩容改造，里程
产生影响，中诚信证评将持续关注路网变化和收费
85.55 公里（含试验段里程约 28 公里）；新建乐山
政策对公司收费公路运营的影响。
城区过境复线双向六车道高速公路，里程 11.36 公
里。该项目系为公司自建项目，经交通运输部（交 2018 年，公司基础设施建设业务持续推进，
规划函[2017]586 号）核定该项目估算总投资为 回款情况良好，但当年无新增项目，未来的
231.33 亿元。项目已于 2016 年底开工，2018 年 5 业务模式和持续性需关注
月成乐扩容建设项目第二绕城高速至辜李坝段初 公司基础设施建设项目原来主要采用 BT 模
步设计获得交通运输部批复，目前已完成青龙场至 式，即公司与业主方签订协议，先期垫资进行征地
7 四川成渝高速公路股份有限公司
2016 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2019）
拆迁及工程建设，竣工后或在建设期由业主方按成 实际投资额为 36.03 亿元，已确认的政府回购款为
本加成 15%左右的 BT 项目收益回购。目前公司新 44.02 亿元，实际已回款 30.97 亿元。PPP 模式下仅
承接的资阳娇子大道西沿线建设及娇子大道综合 一个项目，系 2017 年 5 月承接的资阳娇子大道西
整治项目采用 PPP 模式，通过成立项目公司负责具 沿线建设及娇子大道综合整治项目，该项目属于财
体 PPP 项目的投资、建设、运营和移交。项目总投 政部 PPP 项目库入库项目，其社会资本方包括公司
资为 7.88 亿元，其中政府方出资代表资阳市城乡建 下属子公司四川蜀南投资管理有限公司（投资占比
设有限公司出资 788 万元，其余资金由社会资本方 94.98%）和蜀锐建筑工程有限责任公司（投资占比
解决。项目竣工验收后，政府方按照 PPP 协议约定， 0.01%），以及交投建设下属子公司四川交投建设工
根据审计决算后的投资金额，在运营维护期内按照 程股份有限公司（投资占比 0.01%）。根据 PPP 协
中标投资回报率 7%分期向项目公司支付可用性服 议，该项目合同合作期为 14 年（含建设期及运营
务费；同时，项目公司负责项目资产的运营维护， 维护期，其中娇子大道西沿线建设子项建设期 2 年、
从运营维护期第二年起，政府方结合绩效考核结 运营维护期 12 年；娇子大道综合整治建设期 1 年、
果，在审计确认项目公司实际运营维护成本的基础 运营维护期 13 年），预算总投资 7.88 亿元（其中娇
上，按照 7%的利润率向项目公司支付运营维护费。 子大道西沿线建设 5.9 亿元（含征地拆迁费 2.3 亿
从项目情况来看，截至 2018 年末，BT 模式下 元）、娇子大道综合整治 1.98 亿元），截至 2018 年
无新增项目，现有 BT 项目已全部完工。BT 项目 末公司已完成投资 4.38 亿元。
表 3：截至 2018 年末公司 BT 项目建设情况
单位：亿元
已确认的政
项目 业务模式 项目状态 预计总投资 已投资 实际已回款 建设期
府应回购款
仁宝项目 BT 已完工 13.52 13.91 16.56 15.75 8 个月
仁寿土地挂钩项目* BT 已完工 2.80 2.52 3.4 2.77 96 个月
西航港项目 BT 已完工 6.16* 3.77 4.08 3.39 18 个月
双流综保项目 BT 已完工 2.8* 1.92 2.36 1.99 18 个月
视高经济开发区项目* BT 已完工 8.44* 2.67 2.80 2.80 24 个月
资阳城南大道成渝高
BT 已完工 1.77* 1.20 1.67 0.96 12 个月
速接口工程
仁寿城区项目 BT 已完工 11.38 10.04 13.15 3.31 36 个月
注：仁寿土地挂钩项目已全部实施完成并进入竣工审计阶段；西航港项目、双流综保项目因征拆费用减少及地方规划调整导致预计总投资
金额与完工投资金额差别较大；视高经济开发区项目站华路南段和物流大道因清水地界控规未确定而暂未启动，导致预计总投资金额
与完工投资金额差别较大；城南大道项目因前期费用未计入总投资，导致预计总投资金额与完工投资金额差别较大。
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
司已有高速公路，在高速公路沿线经营油品销售业
从收入情况来看，2018 年公司 BT 项目确认政
务，以及化工产品销售业务。截至 2018 年末，公
府应回购款 4.6 亿元，收到政府回购款 2.87 亿元。
司运营加油站合计 32 座，包括成渝高速四川段 12
总体来看，2018 年公司无新增基础设施建设项
个加油站、成雅高速 4 个加油站、成仁高速 6 个加
目，存量 BT 项目已全部完工，回款情况良好，在
油站、成乐高速 2 个加油站、遂广遂西高速公路 6
建项目仅有资阳娇子大道西沿线建设及娇子大道
个加油站、成自泸高速仁寿县下行出口 1 个加油站，
综合整治 PPP 项目，需关注公司该业务的持续性。
以及租赁丹棱县丹雅加油站 1 个。2018 年，公司实
公司多元化业务发展稳步推进，增强了公司 现能源化工产品销售收入 19.10 亿元，同比减少
的抗风险能力，但房地产项目未来资金来源 27.12%，其中加油站销售业务收入 16.23 亿元，同
及后续建设销售情况值得关注 比增长 8.93%，主要因为 2018 年油品零售价格上
除上述业务外，公司还从事能源销售、房地产、 涨；石油化工产品销售收入 2.88 亿元，同比减少
融资租赁等业务。公司能源销售业务主要系依托公 74.58%，主要因 2018 年公司继续对石油化工产品
8 四川成渝高速公路股份有限公司
2016 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2019）
种类有所调整，逐步减小规模所致。 8,812.01 万元，较上年增长 31.65%。
公司房地产业务主要由下属子公司仁寿交投 总体来看，四川成渝作为四川省重要的高速公
置地有限公司（以下简称“仁寿置地公司”）和蜀鸿 路建设投融资主体，目前已形成了多元化的业务格
置业负责。截至 2018 年末，公司已完工房地产项 局，在当地具有较为重要的战略地位，但中诚信证
目为北城时代（一期），在建房地产项目为北城时 评关注到公司工程施工业务缩减对其收入规模造
代（二期）项目。2018 年，公司房地产项目实现营 成了一定的影响。
业收入 1.08 亿元，较上年下降 69.25%，主要因北
城时代（一期）1-5 栋大部分房源已于 2017 年移交，
财务分析
本年交房数量同比减少，故收入较上年大幅度降 下列财务分析基于公司提供的经信永中和会
低。北城时代（一期）于 2015 年下半年正式预售， 计师事务所（特殊普通合伙）审计，并出具标准无
截至 2018 年末累计实现销售收入 4.87 亿元，剩余 保留意见的 2016 年、2017 年和 2018 年度审计报告，
存货账面价值 1.44 亿元，包括车位 1,250 个、商铺 以下数据均为合并口径。
17,220.04 平方米，目前车库及商铺尚未开始销售， 资本结构
预计于 2019 年内陆续开始对外销售实现资金回笼， 2018 年公司主要业务板块平稳运行，资产规模
按照商铺销售均价 12,300 元/平方米、车位销售均 呈现稳定增长态势，年末资产总额 362.04 亿元，较
价 60,000 元/个预测，预计剩余车位和商铺还可实 上年同期增长 5.60%。同期末，公司负债合计 213.19
现销售收入 2.87 亿元，中诚信证评将持续关注后续 亿元，同比增长 6.60%，主要是长期借款和房地产
实际的销售情况及盈利情况。 项目预收款金额的增加所致。自有资本方面，2018
北城时代（二期）项目预计总投资 36.09 亿元， 年末所有者权益合计 148.84 亿元，同比增长 4.20%，
截至 2018 年末已完成投资 4.93 亿元，2018 年实现 主要是盈余公积和未分配利润金额的增加。财务杠
预售收入 3.74 亿元。2019 年计划投资 5 亿元，2019 杆方面，2018 年末公司资产负债率和总资本化比率
年预计实现预售收入 17.57 亿元，其中住宅预售面 分别为 58.89%和 54.15%，较上年分别小幅上升
积为 185,030.71 平方米，预计销售均价 7,500 元/ 0.55 个百分点和 0.24 个百分点，仍处于合理水平。
平方米；商铺预售面积为 19,018.74 平方米，预计 图 3：2016~2018 年末公司资本结构分析
销售均价为 13,000 元/平方米；车位预售 2,033 个，
预计销售均价 60,000 元/个。
土地储备方面，2018 年无新增储备用地。截至
2018 年末，仁寿置地北城时代项目未开发土地面积
437.34 亩，账面价值 11.59 亿元；蜀鸿置业拥有 1
宗项目储备用地，位于仁寿县珠嘉乡响水村，总面
积 13.96 亩，用地类型为商务金融用地，土地出让
金总计 0.09 亿元，已全部缴清。北城时代（二期）
部分土地（59.64 亩）由于拆迁受阻，公司尚未全
都缴清土地出让金，目前并未取得土地证，已支付 资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
保证金及土地交易费 1.48 亿元暂计入预付款项。 资产方面，2018 年公司资产依然以非流动资产
公司融资租赁业务收入主要来自子公司成渝 为主，当年末公司非流动资产余额 286.96 亿元，较
融资租赁有限公司（以下简称“成渝租赁公司”）。 上年末增长 1.62%，占资产总额的 79.26%，主要由
2018 年，成渝租赁公司实际投放项目 14 个，投放 无形资产、长期应收款构成。截至 2018 年末，公
金额 8.23 亿元，合并范围内公司实现租赁业务收入 司无形资产余额为 249.38 亿元，主要系高速公路收
费权，较上年基本持平，主要是将成乐高速扩容
9 四川成渝高速公路股份有限公司
2016 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2019）
BOT 项目已发生的建筑安装工程和土地征地拆迁 图 4：2016~2018 年末公司债务结构分析
费用确认为无形资产，且金额与 2018 年无形资产
摊销金额相抵；公司长期应收款由上年末的 19.83
亿元减少至 14.69 亿元，主要是应收融资租赁款和
BT 项目回购款，大幅减少系将一年内到期的长期
应收款重分类至一年内到期的非流动资产所致。
当期，公司流动资产余额 75.08 亿元，较上年
末增加 24.18%，主要是货币资金和一年内到期的
非流动资产增加所致。其中，货币资金由 28.01 亿
资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
元增加至 36.74 亿元，主要是经营性付现成本减少
到期债务方面，公司 2019 年至 2022 年到期债
所致；一年内到期的非流动资产由上年末 6.88 亿元
务余额分别为 21.98 亿元、28.26 亿元、31.14 亿元
增加至 11.72 亿元，主要是将一年内到期的长期应
和 6.73 亿元，2023 年及以后到期债务余额 87.69
收款重分类至一年内到期的非流动资产所致；2018
亿元，短期偿还压力相对较大。
年末公司存货 18.31 亿元，与上年末基本持平，主
表 4：截至 2018 年末公司债务到期分布情况
要为房地产土地储备、北城时代二期在建项目和北
单位：亿元
城时代一期完工项目。
2023 及
2019 2020 2021 2022
负债方面，2018 年末公司负债以非流动负债为 以后
主，当年末公司非流动负债余额 159.58 亿元，较上 到期债务 21.98 28.26 31.14 6.73 87.69
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
年末增加 10.99%，占负债总额的 74.08%，主要由
总体来看，得益于收费公路主业的稳健运营，
长期借款和应付债券构成。2018 年末，公司长期借
公司自有资本实力不断增强，2018 年负债水平仍处
款余额为 131.83 亿元，较上年末增加 13.19%，借
于适中水平，长短期债务比进一步下降，债务期限
款利率在 4.28%-6.18%之间；应付债券余额 22 亿
结构较为合理，但短期偿债压力仍较大。
元，较上年末下降 12%。2018 年末，公司流动负
债余额 53.61 亿元，较上年末下降 4.64%，主要系 盈利能力
本年度偿还了一年内到期的长期借款、中期票据， 如前所述，公司主营业务收入主要来自车辆通
使得一年内到期的非流动负债由上年末的 21.10 亿 行费收入、能源销售收入。2018 年度，全年实现主
元减至 10.25 亿元。此外，同期，公司短期借款由 营业务收入 59.30 亿元，同比减少 25.35%，主要是
上 年 末 4.5 亿 元 增 至 11.5 亿 元 ， 借 款 利 率 在 2017 年公司剥离毛利率较低的公路建设类资产，交
3.73%-5.21%之间；应付账款由上年末的 15.14 亿元 投建设自 2017 年 11 月起不再纳入公司合并范围，
增至 17.38 亿元。 2018 年公司工程施工收入同比大幅下降 98.05%，
从有息债务的情况来看，如前所述，公司 2018 此外，公司对化工产品销售种类调整导致化工产品
年尽管偿还了一年内到期的长期借款、中期票据， 销量减少。
但同时增加了较多的长期借款，故当年有息债务规 毛利率方面，2018 年公司主营业务毛利率为
模总体有所增加。2018 年末公司总债务规模为 38.15%，较上年增加 10.56 个百分点，主要系毛利
175.80 亿元，较上年增加 5.23%，其中长期债务 率较高的车辆通行费收入在主营业务收入中占比
153.83 亿元，短期债务 21.98 亿元；长短期债务比 由 40.62%提高至 60.41%。分业务板块来看，2018
（短期债务/长期债务）由 2017 年末的 0.18 倍减至 年，公司车辆通行业务毛利率为 50.59%，比上年减
2018 年末的 0.14 倍。整体而言，公司以长期债务 少 0.53 个百分点，主要由于公路经营权摊销的增
为主导的债务期限结构符合其业务发展需要。 加，以及路面罩面工程、设施设备维护、公路灾害
预防抢修等成本的增加；能源销售业务毛利率为
10 四川成渝高速公路股份有限公司
2016 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2019）
9.76%，较上年增加 2.67%，主要系子公司调整经 BT 业务主要系公司按照净额确认收入，故毛利率
营策略，在减小规模的同时重点发展优质业务；房 较高，由于双流仁宝项目 2018 年全部完成审计，
地产销售收入毛利率为 17.47%，较上年增加 2.49%； 冲回多计成本，导致 2018 年毛利率为 103.13%。
表 5：2016 年～2018 年公司主营业务收入及毛利率构成情况
单位：万元
2016 2017 2018
项目
收入 毛利率 收入 毛利率 收入 毛利率
车辆通行费 288,812.06 57.59% 322,613.74 51.12% 358,234.61 50.59%
工程施工 213,940.26 7.58% 148,007.82 6.21% 2,889.53 -4.5%
公路沿线广告区位租赁 2,206.09 62.43% 1,926.74 49.87% 1,836.78 55.26%
房屋租赁 172.73 49.84% 197.55 67.64% 186.64 62.85%
融资租赁 5,990.44 65.51% 6,693.68 67.21% 8,812.01 72.83%
服务区经营 2,240.79 21.87% 2,814.88 28.67% 3,485.71 23.48%
能源销售 289,210.54 5.79% 262,102.85 7.09% 191,020.75 9.76%
BT 工程项目收入 17,204.05 99.24% 14,927.05 98.97% 15,725.57 103.13%
房地产销售收入 2,946.59 13.02% 35,011.14 14.98% 10,764.96 17.47%
合计 822,723.55 27.06% 794,295.45 27.59% 592,956.56 38.15%
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
期间费用方面，2018 年，公司期间费用较上年 幅下降所致。具体来看，在车辆通行费收入的带动
小幅下降。具体来看，2018 年公司销售费用 0.84 下，2018 年公司经营性业务利润为 11.50 亿元，同
亿元，同比增长 2.44%，主要是广告宣传及中介费 比增长 9.47%，占利润总额的比重为 95.41%；2018
用、维护修理费用增加导致；2018 年公司管理费用 年公司投资收益 0.6 亿元，同比减少 70.54%，占利
为 2.46 亿元，同比减少 1.44%，主要系交投建设不 润总额的比重为 5.01%，主要是上期划转交投建设
再纳入合并范围所致；2018 年财务费用为 7.45 亿 股权导致投资收益金额较大，不具有持续性。
元，同比减少 2.61%，主要因公司 2018 年度偿还 图 5：2016~2018 年公司利润总额构成
利率较高的借款，新增借款利率较低。2018 年公司
期间费用合计 10.75 亿元，同比减少 1.92%，同期
期间费用收入占比为 18.01%，较上年增长 4.22 个
百分点。整体来看，公司费用收入占比呈持续上升
趋势，期间费用控制能力有待强化。
表 6：2016～2018 年公司期间费用分析
单位：亿元
2016 2017 2018
销售费用 0.77 0.82 0.84
管理费用 2.28 2.50 2.46 资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
财务费用 4.99 7.65 7.45 总体来看，因 2018 年交投建设不再纳入合并
期间费用合计 8.04 10.96 10.75
范围和能源销售业务下滑的影响，公司收入规模大
营业总收入 82.66 79.84 59.69
幅度下降，但在收费公路主业良性发展的带动下，
费用收入占比 9.73% 13.73% 18.01%
资料来源：公司提供，中诚信证评整理 公司主营业务毛利率依然实现了大幅提升，经营性
从利润总额看，公司利润总额主要来源于经营 业务利润稳步增长，盈利能力较强。
性业务利润和投资收益，2018 年公司的利润总额为
12.05 亿元，同比下降 7.16%，主要是投资收益大
11 四川成渝高速公路股份有限公司
2016 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2019）
偿债能力 或有负债方面，截至 2018 年末，公司无对外
从获现能力来看，公司利润总额、利息支出、 担保所形成的或有负债风险。
折旧和摊销系 EBITDA 的主要组成部分。2018 年， 受限资产方面，截至 2018 年末，公司因保证
公司 EBITDA 为 28.42 亿元，同比减少 3.07%，主 金而受限货币资金余额 0.16 亿元，同时将账面价值
要 因 2018 年 公 司 的 利 润 总 额 减 少 7.16% 。 从 186.87 亿元高速公路收费权（占公司全部控股高速
EBITDA 对债务本息保障程度来看，当年公司总债 公路收费权账面价值的 76.27%）、3.61 亿元存货、
务/EBITDA 为 6.19 倍，EBITDA 利息倍数为 3.51 2.54 亿元应收融资租赁款抵质押给多家银行以获
倍，EBITDA 对债务利息的保障能力依然较好。 得银行借款。上述受限资产占当期公司总资产的比
图 6：2016~2018 年公司 EBITDA 构成分析 例为 53.36%。
总体来看，公司下属路产运营情况良好，奠定
重要的收入和利润来源基础，且业务多元化发展增
强了公司的抗风险能力。同时，公司财务结构较稳
健，盈利及经营性现金流对债务本息的偿还提供很
强保障，整体偿债能力极强。
结 论
综上，中诚信证评维持发行主体四川成渝信用
资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理 等级为 AAA，评级展望稳定；维持“四川成渝高速
现金流方面，公司以高速公路、能源销售为主 公路股份有限公司 2016 年公司债券（第一期）”信
业，现金回笼能力总体较强。2018 年，公司经营性 用等级为 AAA。
净现金流为 26.20 亿元，较上期增长 47.89%。
表 7：2016～2018 年公司偿债能力分析
项目 2016 2017 2018
长期债务（亿元） 150.87 141.47 153.83
总债务（亿元） 170.67 167.07 175.80
资产负债率（%） 61.84 58.34 58.89
总资本化比率（%） 55.14 53.91 54.15
EBITDA（亿元） 26.04 29.32 28.42
EBITDA 利息倍数（X） 3.22 3.61 3.51
总债务/EBITDA（X） 6.55 5.70 6.19
经营活动净现金/利息支出
2.62 2.19 3.23
（X）
经营活动净现金/总债务（X） 0.12 0.11 0.15
注：其他应付款中的有息债务已调整至短期债务核算。
资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
财务弹性方面，公司资信状况良好，与多家商
业银行建立了长期稳定的合作关系。截至 2018 年
末，公司获得的银行授信总额合计 285.06 亿元，其
中尚未使用的授信余额为 135.08 亿元，备用流动性
充裕，财务弹性较好。同时，作为 A+H 股上市公
司，资本市场可作为公司重要的筹资来源，为自身
经营和项目投资提供较好的资金支持。
12 四川成渝高速公路股份有限公司
2016 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2019）
附一：四川成渝高速公路股份有限公司股权结构图（截至 2018 年 12 月 31 日）
13 四川成渝高速公路股份有限公司
2016 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2019）
附二：四川成渝高速公路股份有限公司组织结构图（截至 2018 年 12 月 31 日）
14 四川成渝高速公路股份有限公司
2016 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2019）
附三：四川成渝高速公路股份有限公司主要财务数据及指标
财务数据（单位：万元） 2016 2017 2018
货币资金 396,134.29 280,114.67 367,367.83
应收账款 66,911.61 20,524.73 19,133.80
存货 235,835.09 185,451.46 183,051.93
流动资产 867,702.80 604,575.18 750,789.88
长期投资 55,779.16 63,447.97 132,465.91
固定资产 63,181.89 51,090.20 49,343.01
总资产 3,637,937.75 3,428,471.74 3,620,381.68
短期债务 198,005.04 256,005.04 219,771.02
长期债务 1,508,657.91 1,414,709.69 1,538,267.34
总债务（短期债务＋长期债务） 1,706,662.95 1,670,714.73 1,758,038.36
总负债 2,249,534.48 2,000,000.45 2,131,941.76
所有者权益（含少数股东权益） 1,388,403.27 1,428,471.29 1,488,439.92
营业总收入 826,588.57 798,436.42 596,901.75
期间费用前利润 214,497.87 214,655.32 222,505.79
投资收益 5,238.41 20,487.76 6,035.85
净利润 112,349.71 96,893.53 90,080.20
息税折旧摊销前盈余 EBITDA 260,437.13 293,197.42 284,234.11
经营活动产生现金净流量 211,684.62 178,008.66 261,962.58
投资活动产生现金净流量 -141,097.95 -157,301.83 -128,129.08
筹资活动产生现金净流量 12,030.81 -138,085.02 -39,775.27
现金及现金等价物净增加额 82,527.11 -117,362.57 93,816.77
财务指标 2016 2017 2018
营业毛利率（%） 26.90 27.28 37.66
所有者权益收益率（%） 8.09 6.78 6.05
EBITDA/营业总收入（%） 31.51 36.72 47.62
速动比率（X） 0.88 0.75 1.06
经营活动净现金/总债务（X） 0.12 0.11 0.15
经营活动净现金/短期债务（X） 1.07 0.70 1.19
经营活动净现金/利息支出（X） 2.62 2.19 3.23
EBITDA 利息倍数（X） 3.22 3.61 3.51
总债务/EBITDA（X） 6.55 5.70 6.19
资产负债率（%） 61.84 58.34 58.89
总资本化比率（%） 55.14 53.91 54.15
长期资本化比率（%） 52.08 49.76 50.82
注：所有者权益包含少数股东权益，净利润包含少数股东损益；其他应付款中的有息债务已调整至短期债务核算。
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2016 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2019）
附四：基本财务指标的计算公式
货币资金等价物＝货币资金+交易性金融资产+应收票据
长期投资＝可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资
固定资产合计＝投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资产
短期债务＝短期借款+交易性金融负债+应付票据+一年内到期的非流动负债
长期债务＝长期借款+应付债券+应付融资租赁款
总债务＝长期债务+短期债务
净债务＝总债务-货币资金
期间费用前利润＝营业总收入-营业成本-利息支出-手续费及佣金收入-退保金-赔付支出净额-提取保险合
同准备金净额-保单红利支出-分保费用-营业税金及附加
EBIT（息税前盈余）＝利润总额+计入财务费用的利息支出
EBITDA（息税折旧摊销前盈余）＝EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销
资本支出＝购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金+取得子公司及其他营业单位支付的现金
净额
营业毛利率＝（营业收入-营业成本）/营业收入
EBIT 率＝EBIT/营业总收入
期间费用收入比＝（财务费用+管理费用+销售费用+研发费用）/营业总收入
所有者权益收益率＝净利润/所有者权益
流动比率＝流动资产/流动负债
速动比率＝（流动资产-存货）/流动负债
存货周转率＝主营业务成本（营业成本）/存货平均余额
应收账款周转率＝主营业务收入净额（营业总收入净额）/应收账款平均余额
资产负债率＝负债总额/资产总额
总资本化比率＝总债务/（总债务+所有者权益（含少数股东权益））
长期资本化比率＝长期债务/（长期债务+所有者权益（含少数股东权益））
EBITDA 利息倍数＝EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出）
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附五：信用等级的符号及定义
主体信用评级等级符号及定义
等级符号 含义
AAA 受评主体偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
AA 受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低
A 受评主体偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
BBB 受评主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般
BB 受评主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险
B 受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高
CCC 受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
CC 受评主体在破产或重组时可获得的保护较小，基本不能保证偿还债务
C 受评主体不能偿还债务
注：除 AAA 级，CCC 级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等
级。
评级展望的含义
内容 含义
正面 表示评级有上升趋势
负面 表示评级有下降趋势
稳定 表示评级大致不会改变
待决 表示评级的上升或下调仍有待决定
评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向。给予评级展望时，主要考虑中至长期
内受评主体可能发生的经济或商业基本因素变动的预期和判断。
长期债券信用评级等级符号及定义
等级符号 含义
AAA 债券安全性极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
AA 债券安全性很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低
A 债券安全性较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
BBB 债券安全性一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般
BB 债券安全性较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险
B 债券安全性较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高
CCC 债券安全性极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
CC 基本不能保证偿还债券
C 不能偿还债券
注：除 AAA 级，CCC 级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等
级。
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2016 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2019）
短期债券信用评级等级符号及定义
等级 含义
A-1 为最高短期信用等级，还本付息能力很强，安全性很高。
A-2 还本付息能力较强，安全性较高。
A-3 还本付息能力一般，安全性易受不利环境变化的影响。
B 还本付息能力较低，有一定的违约风险。
C 还本付息能力很低，违约风险较高。
D 不能按期还本付息。
注：每一个信用等级均不进行“+”、“-”微调。
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2016 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2019）
