事项: 公司发布2018年三季报。Q1-Q3公司实现营业收入20.45亿(+409.2%),归母净利润4.49亿(+85.0%),基本每股收益为0.18元。其中,Q3单季度实现营收8.10亿(+441.3%),归母净利润1.58亿(+52.9%)。 评论: 时间互联增长超预期,并表后显著提升公司收入规模。2018年Q1-Q3,由于时间互联并表的影响,公司实现营收20.45亿,同比增加超过400%。时间互联的两项移动互联网业务合计收入高达15.24亿,Q3单季度收入为6.19亿,均取得了超预期增长。剔除并表因素,公司原有业务2018Q1-Q3实现营收5.21亿(+29.8%),Q3单季度收入为1.92亿(+28.1%),增速环比略有下滑。其中,Q1-Q3品牌综合服务业务利润同比增加26%,根据测算我们估计其营收增速接近40%,Q3单季度增速超过35%;同时,Q3货币化率约为4.14%,较去年同期有所下滑,较上半年的3.92%略有提升。公司预计2018全年将实现55.4%~77.8%的业绩增速,归母净利润约为8.3~9.5亿。 GMV 继续维持高速增长。Q1-Q3公司GMV 同比增加62.5%至105.40亿,Q3单季度GMV高达37.51亿,主要是由于换季产品的陆续销售,以及逐渐步入电商旺季,导致GMV同比增加64.3%,呈现出加速的迹象。 (1)分品牌来看,各品牌前三季度均有不俗表现:①主品牌“南极人”实现GMV87.99亿(+54.3%),Q3单季度GMV 为31.08亿(+55.5%),增速较上半年小幅度上升1.85PCT;②“卡帝乐”实现GMV14.65亿(+118.1%),Q3单季度GMV 为5.39亿(+116.4%),仍然保持着较高增速发展,其占比相对于去年同期显著提升了3.45PCT 至14.4%。③“精典泰迪”由于基数较低,同比增幅较大,将近600%的增速使得其GMV 也有将近1个亿的规模。其余品牌目前尚处于培育期,保持着相对稳定的增长态势。 (2)分平台来看:①“拼多多”明显发力,GMV 占比从去年的4.6%迅速提升至8.8%,增幅高达210.4%,我们认为其短期内会更加注重规模的快速提升; ②“阿里”平台GMV 高达73.78亿,占比仍然最高,达到了70.0%,增速方面相对稳定,保持在60%以上的水平;③“京东”平台仍处于调整期,Q1-Q3GMV增速仅有26.1%,导致其占比显著下滑了5.33PCT,但Q3单季度迎来了较高增长,增速提升至52.6%,调整初显成效,随着公司在货品、团队等方面的优化,未来增长可期。 并表导致综合毛利率、净利润率有所下降。随着时间互联的并表,前三季度公司综合毛利率出现了较大幅度的下滑,从年中的31.5%下降了1.3PCT 至30.2%,净利率下滑1.66PCT 至22.0%,主要系时间互联的毛利率/净利率相对较低,且业务规模占比提升较快所致;而公司原有业务毛利率/净利率则相对稳定,我们估计毛利率仍维持在86%~90%之间,净利率约为68%。期间费用率方面,时间互联的费用率较低,公司规模扩大有望降低整体费用率情况。未来随着时间互联业务的逐渐成熟,公司盈利能力或将得到进一步的优化、稳定。 盈利预测、估值及投资评级:在宏观经济增速放缓的情况下,电商行业整体保持着较高的增速。公司作为行业先锋,其品牌授权及电商服务业务马太效应显著,随着公司品牌矩阵逐步成型,多平台业务稳健发展,其盈利能力逐渐优化。 同时,新增移动互联网业务的高速发展,有望成为公司未来的又一大助力。我们预计公司2018/2019/2020年归母净利润分别为8.56/11.37/14.27亿,对应PE分别为20/15/12倍,维持“推荐”评级。 风险提示:新品牌扩张不及预期,时间互联业务发展不及预期等。