中国联通作为国内主要运营商之一,在 4G 时代由于多方面原因经历了阵痛时期,我们认为随着 5G 时代的到来,公司有望进入上升通道。1)竞争格局改善及共建共享有望提升行业整体利润率(行业营收增速下跌趋势反转)及竞争力(联通市场份额提升) 。2)通过复盘 3G/4G 发展以及国外运营商 ARPU 的变化,ARPU 有望在 5G 初期反弹。3)5G to B业务快速发展带来新增长点,联通业绩有望步入上升通道。 海外运营商对比,内容及数字化业务是可能突破方向。从全球各个地区的运营商数据上来看,用户的 ARPU 值呈现缓慢下降态势,而 AT&T 和 Verizon 业绩依旧保持增长主要得益于两家公司内容生产及数字化领域的成功转型。联通也以“云+智慧网络+智慧应用”为引领,加快云计算、大数据、物联网等重点创新业务市场拓展,扩大规模,为未来高效可持续发展积蓄动能。产业互联网增长迅速,是未来发展亮点。 复盘 3G/4G 运营商发展,5G 时代 ARPU 有望回升,to B 业务亦是新增量空间。1)回顾 3G/4G 时代,ARPU 值一直处于下降的通道,主要因为一方面运营商在新业务增值方面面临互联网及内容厂商的挑战,同时提速降费带来单位流量价格较快地下降。2)每次移动技术更替时,ARPU 的降速有所放缓,随着 5G 的来临,运营商竞争趋缓,在 5G 商用前期 ARPU 有望反转回升。3)5G 三大应用场景不仅仅解决人与人的连接,to B 业务的探索有望打开新利润空间。 共建共享协同发展,竞争格局改善。2019年 9月 1日起,运营商取消不限量套餐,竞争格局趋于改善。同时公司携手建设 5G 网络,核心网各自建设,5G 频率资源共享,双方将在 15个城市分区承建 5G 网络。此次共建网络有助于联通降低网络建设及运营成本,缩小差距,有效增强 5G 网络覆盖及网络质量提升,快速形成 5G 服务能力。借鉴海外经验,多个共建共享实例表明,运营商共建共享可减少重复建设,有效节约开支,提升服务质量。 维持盈利预测与“增持”评级。我们维持盈利预测,预计 19/20/21年净利润为 59/79/93亿,对应 PE 估值为 31/22/19倍。但同时需要考虑 A 股与港股的资本市场环境及投资者风格不同,A 股相对于港股而言享有一定的估值溢价,难以简单类比。我们采用 FCFF 对公司进行估值,预计当前目标价 6.66元,维持“增持”评级。 风险提示:5G 建设不及预期;竞争格局改善不及预期。