事件描述公司 2023Q1-3 实现营收 712.8 亿元（ +15.4%），归母净利润 24.8 亿元（ -26.0%），扣非归母净利 20.4 亿（ -29.4%）。 事件评论 竣工表现突出， 结算毛利率下降与大笔计提减值准备削弱业绩表现。 2023Q1-3 公司竣工表现亮眼（完成 1181 万平，同比+29.1%）， 已完成全年竣工目标的 61.1%，推动营收同比+15.4%至 712.8 亿元。结算毛利率随行业趋势下行，尽管高盈利性商业运营业务稳步扩张对其有所对冲，2023Q1-3 公司综合毛利率仍同比有所下降（同比-3.0pct 至 18.2%）；利息资本化率下降财务费用率有所提升，但受益管理费用率下行公司期间费率仍同比下行；合联营企业投资收益同比提升 9.3 亿，对公司盈利形成有益补充。公司出于审慎性原则，前三季度累计计提 19.7 亿减值准备，减少公司归母净利润 14.0 亿，最终公司 2023Q1-3 实现归母净利润 24.8 亿元（ -26.0%；需注意公司减值计提前实现归母净利润 38.7 亿，同比+15.6%）。后续展望方面，截至 2023Q3 末公司合同负债 1410 亿，年中全口径已售未结货值 2588 亿元，可结资源仍有保障；2023 年全年竣工目标 1933 万平（同比-3.6%），参考当前进度预计全年完成度较高，开发收入端仍可维持大体稳定；结算毛利率进一步下行空间有限，合联营项目业绩贡献提升，高盈利商业运营总收入持续增长（ 2023 年目标110 亿），再次大笔减值压力下降，公司后续业绩表现或有望边际修复。 销售仍延续收缩态势， 拿地重启仍需时日。 受推货节奏、质量与市场信心等影响，公司销售端表现依旧承压， 2023Q1-3 实现销售金额 602 亿元（ -35.9%）、面积 753 万平（ -20.9%）、均价 0.80 万元/平（ -19.0%）。尽管三季度政策环境偏宽松，但行业基本面真正企稳或仍需时日，财务安全仍为民企核心关注点。公司在持续抢抓回款的同时基本暂停拿地，后续真正意义上的拿地重启仍需销售表现有实质性改观。公司在手土储规模仍有一定支撑，年中住宅可租售资源约 4360 万平，对销售供货保障程度仍相对较好，需要持续关注后续政策宽松进展以及行业与公司销售修复情况。 自持业务稳健前行， 行业消费类 REITs 实质推进背景下公司优质商业估值有望重塑。 2023Q1-3 公司实现商业运营总收入 81.3 亿元（ +13.0%），完成全年目标的 73.9%；出租物业总数量达到 158 座，可供出租面积达 893 万平（ +17.9%）， 出租率仍维持 96.0%的高位，其商场开业数量位居我国境内外上市公司首位。 2023 年公司计划实现商业运营收入 110 亿元，将成为重要的现金流与盈利补充；近期行业内消费类公募 REITs 获实质性推进，有望带动全行业优质自持资产价值重估，公司有望持续受益。 减值计提拖累盈利，期待自持业务价值重估。前期资金链、减值压力以及销售端压力已在当前估值充分体现，后续的积极变化值得重视。毛利率再次下行空间有限，后续业绩或有望边际修复；自持业务稳步扩张，为公司盈利与估值提供有益补充。预计公司 2023-2025年归母净利为 39/48/57 亿元，对应 PE 为 7.0X/5.8X/4.9X，维持“买入”评级。 风险提示1、后续销售表现存一定不确定性：尽管三季度宽松政策持续出台，但行业需求端依旧承压，考虑工程款等刚性现金流流出，保持一定量的销售规模对于公司资金安全至关重要，需要持续关注公司后续销售表现。 2、 Reits 与定增事项的推进存一定不确定性： Reits 与定增事项的推进进度关系到公司资金安全性、未来成长性与估值重塑的可能性，其相关进度需要持续关注。