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伟星新材 非金属类建材业 2018-08-14 17.37 -- -- 17.95 3.34% -- 17.95 3.34% -- 详细
事件描述2018H1实现营收18.9亿,同增18.4%;归属净利润3.9亿,同增23.6%。 折合Q2实现营收12.2亿,同增17.5%;归属净利润2.8亿,同增21.6%。 事件评论 核心区域稳健,外围市场寻突破。上半年收入增速18.4%,保持稳健增长。折合Q2单季增速17.5%,较Q1环比略有下降(因春节较晚经销商补库或延后至今年1月)。分产品看,PE 收入增长18.5%、PPR 增长16.4%,受益于同心圆战略的推进,PVC 管增长24.2%,其他产品增长37.7%(防水涂料形成销售);分区域看,核心区域华东增速19.3%,华中、西部、华南外围市场表现较好,分别增长21.2%、27%、50.8%。 无惧原材料上涨,盈利能力提升。上半年毛利率46.1%,较去年同期提升1.1个pct;Q2单季度46.96%,同比提升1.31个pct。毛利率提升或主要因为:1)产品价格的同比提升;2)PVC 管自产比例提升,且利润率较高的家装销售增多;3)规模提升后带来的费用摊薄。分产品看,PPR、PE、PVC 管毛利率分别提升1.1、0.8、3.9个pct。最终上半年业绩增长23.6%,净利率20.48%,同比提升0.9个pct;折合Q2业绩增速21.58%,净利率22.79%,同比提升0.83个pct。Q2较Q1增速环比下滑,或主要受到高基数影响(2017Q2业绩增速30%)。 稳健的中报,不乏亮点。1)抵御地产下行的能力。华东作为地产调控较严地区,公司依然保持了19%的增长,说明公司可以依靠产品+服务的模式在行业需求一般情况下保持稳健增长;2)工程业务增长不会影响经营质量。虽然上半年PE 管增长更快,但从公司现金流及资产结构看,依然保持了较好的经营质量;3)同心圆战略已初见成效。上半年PVC 管增速较快或主要是家装部分的贡献、防水涂料也开始形成销售。 稳中取胜,彰显白马本色。多年来公司用稳健增长向市场证明了自己的白马本色,2018年20%的收入增长目标再次彰显了经营信心。未来家装PPR 管市占率的继续提升、防水业务的放量及工程业务的突破或将助力公司收入增速上台阶。预计2018、2019年归属净利润10.2、12.2亿,对应PE22、18倍,维持买入评级。 1说明:估值模型中的EPS 根据最新股本追溯调整风险提示: 1. PP-R 等原材料大幅上涨; 2. 防水业务推进不及预期。
伟星新材 非金属类建材业 2018-08-14 17.37 -- -- 17.95 3.34% -- 17.95 3.34% -- 详细
优良的经营质量,稳健的持续增长 成长性及稳定性俱佳。近年来一直保持稳定增速,即使是地产周期向下时,作为建材行业为数不多的C端属性较纯正标的,公司业绩仍然保持稳定。公司目标2018年实现收入46.8亿元,增速约为20%,高于2017年。全年规划提高,彰显公司信心,且2015年以来,公司实际完成额均大于年初计划。良好的资产结构,极佳的现金流。公司资产负债率表现良好,2017年仅23.5%;现金流看,以经营净现金流/营业收入为指标,2017年为24.1%。优异的资产结构和现金流表现,得益于公司的业务模式及稳健的经营策略。 从核心指标及经营模式看伟星消费属性 ROIC与分红率匹敌优质消费股。2017年公司ROIC为27.6%,反映资本投入的使用效率极高。更进一步和苏泊尔等消费股对比,公司ROIC表现与其相当,且长期均为上升态势。并且资产结构及现金流与消费白马相差不大,甚至更具优势。此外公司上市以来一直保持高分红政策,平均分红率74%。 从产品及销售模式看伟星消费属性。公司以PPR管为主,2017年收入占比56.2%,主要面向家装领域应用,销售主要为经销模式,直面C端用户。公司多年的稳健增长也来源于差异化打造的品牌、渠道、服务三大核心竞争力。 消费属性现,估值重构中 筹码结构在变化。正是源于公司稳健的经营及较高的分红,而受到了外资的青睐。陆股通持仓提升到当前的2.66%。外资机构持股周期更长,受短期因素扰动更小,更加看重公司长期经营状况,更愿意给予业绩确定性溢价。 类消费股的属性,或改变其估值体系。一方面外资持股在提升,且已占相当比例;另一方面公司消费属性在逐渐被认知。因此对于估值或可与港股及受到外资青睐的A股优质消费股类比,公司估值水平仍有优势,提升空间仍在。 信用收缩背景下,经营质量权重提升。金融防风险背景下,信用收缩的现象逐渐显现,且仍会持续推进。市场避险情绪较强的情况下,企业的经营质量将成为优劣选择的关键因素。因此当前市场风格下,公司估值有望得到溢价。 成功经验可复制,品类扩张稳健推进提估值。2017年公司开拓防水涂料业务。得益于公司管道业务良好的渠道基础以及“星管家”的建设经验,未来防水涂料业务有望放量,收入增速或将再上台阶,公司估值也有望得以提升。预计2018-2020年EPS0.78/0.93/1.12元,对应PE22/18/15倍,买入评级。 风险提示: 1.PP-R等原材料大幅上涨; 2.防水业务推进不及预期。
中顺洁柔 造纸印刷行业 2018-08-14 8.16 -- -- 8.75 7.23% -- 8.75 7.23% -- 详细
事件描述 公司发布半年报,2018H1公司实现营收/归母净利润25.86/2.00亿元,同增21.80%/27.73%,毛利率/净利率分别为36.49%/7.73%,较上年同期上升0.33/0.36pct;其中2018Q2实现营收/归母净利润13.61/1.01亿元,同增24.78%/24.76%,毛利率为34.38%,较上年同期下降1.55pct,净利率为7.44%,较上年同期持平。 事件评论 空白渠道稳步扩张,公司收入延续上行趋势。2018H1公司收入同增21.8%,主因:1)空白渠道的拓展,以及对经销商实施精细化管控以提升渠道执行力;2)价格端:公司为应对浆价上行,缩紧了促销力度并对产品进行提价。单Q2公司收入提速,增速达24.78%(相比Q1增速提升6.13pct),主因期间竞品跟涨,推动公司销量提升。公司目前仍处于渠道扩张中期,随着空白渠道持续开拓,收入增速或维持稳健。 成本部分传导叠加费用改善,公司盈利水平同比提升。2018H1公司归属净利润同增27.73%,增速略快于收入,主因公司及时提价(年初行业第一家提价)和拥有低价浆库存,上半年毛利率相比去年同期上升0.33pct,其背后反映的是公司强产品力以及管理层对市场敏锐判断力。考虑上半年浆价同比上涨超过30%,或快于提价幅度,随着二季度低价浆用尽,单Q2毛利率相比去年同期下滑1.55pct,环比下滑4.46pct。从费用端看,公司广告宣传减少,2018H1期间费用率同比下降0.39pct,其中,单Q2同降2.68pct。随着公司于7月发布新品,并将在下半年加大推广,预计销售费用率或将上行。 原材料购买较多现金流承压,下半年有望改善。从现金流看,公司经营性现金流转负至-3.05亿元,主因公司购买较多的原材料所致(原材料存货约6.55亿元,同增约98%,库存商品约3.02亿元,同增约120%);预计下半年随着原材料购买常态化以及库存消耗,现金流料逐步好转。 风险提示: 1. 产能大幅扩张下,行业供需格局迅速恶化; 2. 产能投放及渠道布局不达预期。
航发动力 航空运输行业 2018-08-14 23.00 -- -- 23.47 2.04% -- 23.47 2.04% -- 详细
事件描述 航发动力近期持续下跌,10 日跌幅达-10.06%,动态市盈率降至50.1 倍,公司作为核心技术自主可控领域高端装备生产商,基本面依然保持稳健。 事件评论 公司为国防建设基石与先进技术中坚力量,集团增持提振市场信心。公司控股股东中国航发作为中央企业、军工企业,特别是作为“两机”专项的责任主体,既是提供航空动力、巩固国防建设的柱石,又是辐射先进技术、拉动经济发展的中坚。公司自2018 年7 月2 日发布增持公告以来,截至8 月2 日,已累计增持10,019 万元,在提振市场信心的同时表明了打造国际和国内优质航发整机企业的决心。 公司是国内航空发动机整机龙头企业,研发技术与制造工艺实力雄厚。 公司是国内第十二大军工集团——中国航空发动机集团发动机整机资产上市平台,是国内军用航空发动机整机供应商。公司背靠实际控制人中国航发下辖的多家航空发动机核心科研院所,具有我国航空发动机领域最重要的研发力量,与公司形成密切的航空发动机研发制造关系。 军用发动机采购需求迫切,市场空间广阔。公司在军用市场全面受益于新机列装、旧机换发与备用所带来的军用航空发动机巨大空间,其产品全面覆盖涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞全种类军用航空发动机的企业,承担了国产军用航空发动机建设的重任。随着我国战略空军的持续推进,市场空间巨大。 高端制造引领者,全面受益国家制造业升级战略。航空发动机全面受益于国家制造业升级战略,公司作为掌握航发核心技术的研制方有望成为高端制造的引领者。未来公司将在民品市场将不断推进,国产民机的快速发展将为公司打开广阔的民用市场提供了契机。 44507
鲁西化工 基础化工业 2018-08-10 15.61 -- -- 16.88 8.14% -- 16.88 8.14% -- 详细
“化肥+化工”一体化国内龙头 公司是国内新型煤化工企业,摸索出一条“一体化、集约化、园区化、智能化”的化工园区发展之路,实现了从煤头化肥向全产业链化工新材料的转型,拥有煤化工、盐化工、氟硅化工、化工新材料多业务板块。 公司进入新一轮发展周期。未来两年,甲酸、己内酰胺、PA6、PC等项目将陆续投产,新增产能的投放将推动公司保持较快发展速度。 根据海外经验,园区化建设是化工行业发展的必由之路。自2004年开始,公司构建了以煤气化为核心,多产业链配套,环保、物流集约公用的化工园区,有效提高了企业运行效率,所在园区多次被评为全国典范。 四大板块发力,公司扬帆起航 煤化工:我国煤化工资源优势显著。甲醇受益于下游煤制烯烃新增产能大量投放,需求大增,而行业扩产有限,开工率有望不断提高。公司采用航天炉粉煤工艺,以烟煤为原料,煤制甲醇成本优势明显。此外,公司作为甲酸龙头,技术优势雄厚,下游需求渐好或将抬升产品利润中枢。 盐化工:烧碱下游需求向好,新增产能有限,开工维持高位,行业景气有望持续。公司毗邻原盐产地,氯碱化工成本领先,盈利或保持高水平。 氟硅化工:甲烷氯化物国内产能维持稳定,受益于下游涂料行业快速增长,盈利空间不断扩大。2017年,我国有机硅中间体表观消费量为88.6万吨,同比增长11.8%,受环保等因素影响,未来3年有机硅产能增长有限,行业开工率不断提升,预计盈利有望进一步扩大。 化工新材料:2017年PC进口依赖度高达80.2%,进口替代空间巨大,公司作为先发企业,将享受替代红利。己内酰胺受益于内需扩大,公司扩大规模,纵向拓展,打造己内酰胺-PA6一体化,顺势实现快速发展。 投资建议 公司是国内煤化工龙头,作为化工园区一体化典范,充分受益产品景气回升,未来新增产能释放推动公司加速发展。预计公司2018-2020年EPS分别为2.17元,2.65元和2.97元1,2018年估值为7.4倍,维持“买入”评级。
安阳钢铁 钢铁行业 2018-08-08 4.59 -- -- 4.84 5.45% -- 4.84 5.45% -- 详细
事件描述 安阳钢铁发布2018年半年度报告,报告期内实现营业收入157.68亿元,同比增长36.80%;营业成本136.78亿元,同比增长31.09%;实现归属于上市公司股东净利润10.17亿元,同比增长3562.57%,对应EPS为0.425元。 其中,公司2季度营业收入95.09亿元,同比增长57.50%,1季度同比增速14.03%;营业成本80.60亿元,同比增长52.32%,1季度同比增速9.25%;2季度实现归属于母公司股东净利润8.88亿元,环比增长589.45%,按最新股本计算,公司2季度EPS为0.371元,1季度EPS为0.054元。 事件评论 量价齐升,2季度业绩环比高增:公司2季度盈利处于历史次高水平。公司主要产品为板材,且中厚板占比较高,2季度业绩大幅增加主要源于产量与吨钢盈利双重提升。一方面,随着采暖季环保限产结束,公司2季度钢材产销大幅回升,公司2季度钢材产量和销量分别环比大幅增长约42%和47%,成为业绩环比改善的主要原因。另一方面,2季度板材价格因制造业景气环比上涨1.57%,其中中厚板涨幅达6.29%,公司2季度型材、板带材和其他材均价环比变动-0.38%、4.38%和7.78%;与此同时,原料价格环比走弱,其中,矿价均价下跌12.46%、焦炭均价下跌3.10%、废钢均价下跌3.04%,最终导致行业2季度盈利环比整体抬升,受益于此,公司2季度吨钢毛利和吨钢净利环比分别上升231元和303元。 产销磨合叠加发力环保投入,公司有望浴火重生:公司过去盈利能力相对弱势,主要源于产能逆势扩张较快、产品结构受限以及环保持续限产。不过,情况已然发生改观。一方面,中厚板因下游工程机械产销旺盛而景气突出,冷轧生产、认证逐步改观,使得公司品种结构劣势得以弥补甚至转为优势。另一方面,公司加大环保投入,当前公司环保水平位已居行业前列,有望降低公司后续限产概率;同时,公司产能100万吨电弧炉17年底重启也将有效对冲限产对公司产量影响。 预计公司2018、2019年EPS分别为1.07元、1.24元,维持“买入”评级。 风险提示: 1. 环保限产明显影响正常生产; 2. 需求释放强度受宏观层面压制。
苏宁易购 批发和零售贸易 2018-08-06 13.01 -- -- 12.91 -0.77% -- 12.91 -0.77% -- 详细
夯实基础服务能力,线上线下规模持续高增长,经营业绩持续改善趋势。 报告期内苏宁物流持续加强仓储设施建设,截至2018年6月末苏宁物流及天天快递拥有仓储及相关配套面积735万平,拥有快递网点超2.3万个,“送装一体”服务全国135个城市;优化完善各流程,在家居生活、超市百货等类目方面进一步丰富商品,加强社交及内容营销,有效运用乐拼购、推客等营销工具等,2018年6月苏宁易购APP月活数同比增长64.34%。在此基础上,公司上半年实现整体GMV增长44.63%,线上同比增长76.51%,线下及其他业务同比增长15.41%,线下家电3C门店同店增长5.26%,易购直营店同店增长24.74%,红孩子店同店增长49.08%,其中单二季度GMV同比增长43.23%,线上GMV同比增长72.62%,自营同比增长52.13%,平台同比增长192.52%。同时报告期综合毛利率保持稳定,运营费用率同比下降0.11个百分点,延续2014年变革以来的下降趋势,预计经营性利润持续改善。 渠道下沉与多业态门店加速布局,兼顾市场份额抢占与长期品类拓展。 公司延续家电3C市场份额抢占与多品类拓展思路,围绕此报告期新开常规店47家,新开及改造云店40家,易购直营店新开349家,零售云加盟店拓展726家,并储备了近700家加盟店资源;同时签约4个苏宁易购广场,新开709家苏宁小店,新开红孩子店25家,并开放平台聚焦百货、超市、母婴、家装建材等品类,兼顾渠道下沉与品类扩容。 投资建议:线上线下融合优势尽显,持续高效率快速打开成长空间。我们认为苏宁线上线下融合模式已经基本落地并开始产生效果,其优于其他渠道的高增长趋势具有较强的延续性,而当前苏宁易购对应2018年的PS仅为0.47倍,为行业及公司历史较低点,维持“买入”评级。
中顺洁柔 造纸印刷行业 2018-08-06 9.30 -- -- 9.19 -1.18% -- 9.19 -1.18% -- 详细
中顺营收持续高增的原因?渠道扩张是生活用纸企业前期成长的核心动力,随着生活用纸TOP3完成全国渠道铺设,其生活用纸增速从20%+降至约10%。目前中顺仍处于渠道红利期,空白区域快速扩展带动收入上行,其背后是公司现金流支撑下的全国产能布局,以及渠道的精细化管理。分渠道类型看,中顺经销/KA 直营/电商渠道多管齐下, 多维度覆盖消费群体, 分别对公司收入增速拉动5.36/7.71/4.82pcts(2017年数据)。公司当前收入体量和渠道规模大致处于恒安&金红叶2010年、维达2012年水平,未来三年料持续享受渠道红利。 下一阶段,如何突破行业天花板?渠道红利后,中顺或受益于产品升级和多元化延续成长:1)高频低价必选消费升级(如高端矿泉水、牛奶等以及得宝的销量高增),公司凭借较强的用户痛点把握能力和产品研发能力,有望率先受益,Face/Lotion/自然木之外,“新棉初白”7月问世;2)对比国内外竞品布局,延伸至个护品类亦有望成为公司破局成长瓶颈的可行选项。复盘在渠道红利后期,维达收入/业绩依然维持稳健,主要源自产品结构性升级和个护的快速扩张。 他山之石,如何看生活用纸行业估值体系?通过对TOP3及美国生活用纸龙头金佰利的股价进行复盘,我们发现生活用纸领域,EPS 增长是带动股价上涨的核心因素,就估值端看,生活用纸龙头在快速成长期可阶段性获得估值溢价,稳健成长期的龙头个股PE 维持在20X-30X 的估值区间;若出现外延收购,例如维达收购爱生雅亚洲业务,带来短期估值中枢上移;以海外成熟市场看,龙头如金佰利在具备较强议价能力前提下,伴随管理改善带来的利润率提升,市场可以给予其估值溢价。 盈利预测、估值及投资建议中顺是A 股稀缺的生活用纸龙头标的,当前宏观经济趋弱,具备较好成长性的必选消费品价值凸显。未来伴随着公司供销网络加速布局叠加产品结构升级及品类积极延伸,业绩有望保持稳健较快成长,我们预计公司2018-2020年基本EPS 为0.59/0.74/0.91元,以2017年为基期3年CAGR 为25%,对应PE 为28/22/18倍,行业经验显示现阶段公司有望持续享受估值溢价,前期高管及员工持股夯实安全边际并增强信心,维持“买入”评级。 风险提示:1. 行业产能大幅扩张下,行业供需格局迅速恶化; 2. 公司产能投放及渠道布局不达预期。
苏交科 建筑和工程 2018-08-06 10.00 -- -- 11.57 15.70% -- 11.57 15.70% -- 详细
工程业务营收增长较快,海外业务保持稳健经营。2018H1公司工程咨询业务营收25.38亿元同增12.78%,营收占比85.20%;工程承包业务营收4.41亿元同增132.08%,营收占比14.80%。2018H1公司海外公司总体稳健,美国和西班牙分部实现营收分别为6.93亿元、3.48亿元,较上年同期7.56亿、3.53亿略有减少,净利润分别为-0.05亿元、-0.04亿元,亏损额均比去年同期-0.004亿、-0.039亿略有增加。 综合毛利率有所提升,归属净利率略降。2018H1公司综合毛利率为27.75%,较去年同期略增0.61pct,主要是由于工程咨询业务毛利率同增3.35pct达到31.54%,虽然工程承包毛利率下降8.83pct至5.96%,但占比较小影响不大;期间费用率16.35%同增0.35pct,其中销售费用率2.19%同降0.29pct;管理费用率12.41%同增0.26pct,财务费用率1.75%同增0.39pct,主要是利息增加(短期信用借款较年初增加7.8亿)和BT业务利息收入减少所致;归属净利率6.14%略降0.07pct。 经营现金流继续净流出,收现比基本持平。2018H1公司经营活动现金流为-6.54亿元,较去年同期净流出额增加39.28%,主要是业务规模增长导致支出同比增加较大所致;公司收现比为95.88%,与上年同期基本持平。截至2018年6月底,公司应收账款为54.85亿元,较期初增长10.88%,存货1.23亿元较年初增加73.52%。 国内外业务稳步开展,维持“买入”评级。国内方面,工程咨询业务承接额保持20%以上的增速,加快属地化建设拓展新市场,设立环境科学研究院发展中国环境业务;海外方面,Eptisa助力葛洲坝收购巴西圣诺伦索供水公司100%股权,并联合诚诺未来赢得巴拿马Martano电站项目的业主工程师和项目管理服务业务。我们预计公司2018-2020年EPS为0.73、0.92、1.13元,对应2018/7/30股价PE分别为13.35倍、10.66倍、8.69倍,维持“买入”评级。
万华化学 基础化工业 2018-08-06 50.90 -- -- 50.28 -1.22% -- 50.28 -1.22% -- 详细
公司持续布局石化板块 万华化学的业务涵盖聚氨酯全系列产品、石化产品以及新材料产品。在之前的报告中,我们系统地分析了公司异氰酸酯业务的发展趋势;公司自2011年开始规划的PO/AE项目奠定了业务多元化的基础,拟建设的百万吨乙烯项目也将继续拓宽公司护城河,本篇报告我们将重点分析公司的石化业务。 PDH具备竞争优势,盈利持续向好 PDH装置为PO/AE项目的核心装置,开工率决定了园区石化产业链的整体开工率。在烯烃原料轻质化背景下,丙烯收率最高的PDH工艺优势凸显,是填补丙烯供需缺口的最优选择。丙烷相对石脑油具备成本优势,丙烯-丙烷价差保持在较高位置,此外公司具备原料采购及洞库储存的特殊优势,因此PDH装置盈利能力出色,为整体石化装置的经济性奠定基础。 丙烯酸及酯拐点已现,环氧丙烷行业转型升级 2017年国内丙烯酸名义产能共计306.5万吨/年,实际开工率超过70%,未来新增产能增速放缓,而下游SAP、涂料以及胶粘剂等行业景气向好,需求有望稳步增加。丙烯酸整体产品价格有望稳步向上,价差不断扩大,公司产品的盈利能力将得到进一步增强。目前国内环氧丙烷名义产能为327万吨/年,污染严重的氯醇法占比仍在50%以上,环保趋严背景下落后产能将持续退出,行业持续转型升级,公司PO/MTBE共氧化法优势凸显。 高瞻远瞩布局百万吨乙烯项目乙烯项目 将继续拓宽公司护城河。公司拟投资约175亿元建设百万吨乙烯项目,将石化产业链继续延伸至C2烯烃衍生物。一方面配套的PVC、EO等产品补足了万华聚氨酯产业链短板;另一方面公司可利用现有产业链和乙烯项目的产品作为关键原料,开发下游高附加值项目,提高综合竞争力。 维持“买入”评级 公司聚氨酯业务景气持续,PO/AE盈利良好,乙烯项目持续布局,精细化学品及新材料不断开拓。暂不考虑本次吸收合并方案,预计2018-2020年公司EPS1分别为4.74元、5.50元及6.14元,对应2018年7月27日收盘价PE分别为10.7倍、9.2倍及8.3倍。
美克家居 批发和零售贸易 2018-08-06 5.08 -- -- 5.15 1.38% -- 5.15 1.38% -- 详细
事件描述 美克家居发布半年报,公司上半年收入/归属净利润为25.26/2.06亿元,同增40.50%/35.51%;毛利率/净利率为57.35%/8.01%,同比下滑1.05/0.43pct。其中,单二季度,公司收入/净利润15.12/1.43亿元,同增46.27%/36.77%。 事件评论 渠道扩张、价格带下沉、引流等多项措施见效,H1营收同增40.50%。分渠道看,直营/加盟/批发同比增长30.72%/119.52%/44.32%,对收入增速拉动20.90/8.49/10.51pct。针对直营和加盟业务,同店增长是收入高增的主要驱动力,受益于公司上半年对前端销售变革,包括ART系列的产品价格带下沉、加盟商运营能力提升、引流渠道多元化等,以此解决了部分区域运营较差的问题。同时,快速开店亦拉动收入增长,上半年公司已拥有直营(美克+ART直营)/ART经销门店分别为105/148家,相比去年同期门店数量增长21%/72%。针对批发业务,收入高增主要受益于MUST、Rowe并表影响。 渠道加速扩张,费用支出有所提升属合理情形。上半年公司费用率同增0.47pct至46.42%。其中,销售费用率同增0.33pct,尤其单二季度销售费用率上升3.23%,主因1)公司加大品牌推广,并邀请靳东代言,短期投入较多广告费用;2)渠道变革,提升终端员工待遇以激发活力。管理费用率同增1.20pct,主因上半年公司收购MUST、Rowe,并对其管理团队进行管理升级,带来较大费用投入;财务费用率减少1.07pct,主要受人民币贬值带来的近800万元汇兑净收益影响。 ?备货导致经营性现金流阶段性回落,预计下半年可改善。H1经营性现金流净流入为-3.29亿元,主因公司为下半年新店开设而提前备库,存货增加近5亿元(去年同期仅约5000万元),若剔除存货影响,经营性现金流净流入为1.65亿元。若下半年的同店稳增长并且开店计划兑现(下半年公司将新开美克每家/美克设计工作室/ART经典/ART西区新开15/12/36/84家),预计存货有望逐步消化。 风险提示: 1.房地产大幅下滑,宏观经济下行超预期; 2.公司渠道扩张不及预期。
马钢股份 钢铁行业 2018-08-06 3.87 -- -- 4.15 7.24% -- 4.15 7.24% -- 详细
蝶变:降本为轴,盈利韧性显现 作为品种结构齐全的区域性龙头钢企,公司钢材产能达2127万吨,2017年长材和板材收入占比约41%和49%。以往,源于地处内陆致原料成本高企,以及“地条钢”等不合规产能或低价挤压市场份额,公司盈利弹性明显不及行业;随着公司积极淘汰落后产线及减员等,降本成效支撑毛利率明显改善,且供给侧改革带动存量优质龙头份额提升,共同带动2016年以来公司与行业之间的盈利能力差距从以往较为弱势逐步切换为相对强势,其中,成本优势显现夯实公司盈利韧性。 未来:产品结构优化,夯实长期远航 除了降本增效构筑的成本相对优势之外,公司持续加大产品结构优化,进一步夯实中长期稳健经营步伐。近年以来,盈利高位驱动制造业投资能力与意愿增强,叠加设备更新换代需求刺激,共同驱动制造业需求较为景气。随着公司板材产品持续高端化发展,且高附加值品种比例不断加大,硅钢、汽车板等产品结构优化升级在望,公司中长期稳步远航值得期待。 扰动:环保水平优异,对冲采暖季限产 尽管今年采暖季限产将扩展至长三角区域,但安徽及公司环保水平较优,限产实际影响或相对有限。一者,空气质量大概率决定区域性限产力度,安徽省会合肥位列京津冀、长三角、汾渭平原的46城3~5月空气污染排名的较优第15位;二者,公司超低排放关键指标氮氧化物排放水平优于“城市钢厂”太钢不锈,且公司2017年入选工信部第一批“绿色工厂”名单。综合来看,公司今年采暖季受限产因素影响程度或相对较小。 投资:区域龙头稳健,兼具弹性与安全 若以盈利为标杆考虑估值,我们采用ROE与PB分位数之差衡量真实估值。 公司2018年1季度年化ROE高达22.41%,为2000年以来最高水平;同时公司目前PB为1.28,处于2000年以来历史分位数达50.27%。公司ROE分位与PB分位差值位居全行业第五,目前静态估值处于行业低水平,ROE与PB分位差修复空间犹存,由此构筑股价安全边际以及股价高弹性。 预计公司2018、2019年EPS为0.77元、0.82元,维持“买入”评级。
爱婴室 批发和零售贸易 2018-08-06 50.62 -- -- 64.00 26.43% -- 64.00 26.43% -- 详细
母婴行业消费升级,专业连锁份额望升 母婴童行业具备万亿市场规模,产品创新和消费升级驱动下保持双位数扩容态势。我们认为,渠道端来看,专业连锁渠道份额有望提升,基于:1)线上线下母婴产品采购成本、渠道运营成本有望逐步拉平,母婴电商增速或持续收窄,而对于部分重决策的母婴品类,实体连锁渠道更具信任和专业解说优势,预计长期看电商分流有限;2)在线下渠道中,母婴行业品类和商品的极大丰富背景下,专业连锁渠道将更具专业化经营和品牌形象展示优势。 品类组合提升回报,强供应链改善毛利 爱婴室为定位中高端,立足上海、辐射华东的母婴专业连锁企业。从商品看,1)品类组合巧妙,根据对每个品类投资回报的具体测算,我们发现婴幼儿奶粉和用品品类凭借较高的使用频率和周转水平,在毛利率相对较低的情况下,仍是投资回报较高的品类,公司品类组合中将奶粉与婴幼儿用品作为核心品类,有望提升门店产出和盈利;2)供应链能力大幅增强:在规模议价力不断提升的背景下,公司2015 年开始直采比例大幅提升,2017 年达到60%左右的直采比例,驱动公司毛利率的改善、价格竞争力的增强,且有利于统一采购比例的提升,使得公司跨区域扩张能够不断释放采购规模效应。 门店梯队夯实盈利,轻装上阵持续扩张区域看,公司业已形成上海“一超”、福建、江苏和浙江“多强”的格局,我们认为,公司目前处于轻装上阵进行区域加密、释放业绩弹性的较好阶段,主要基于:1)各地门店选址升级,随客流逐步向购物中心迁移,门店客流和盈利能力有望持续优化;2)“多强”省份趋于成熟:随异地门店数量逐步增加、品牌和规模效应持续彰显,2017 年福建、江苏和浙江三省毛利率与上海毛利率水平相当;3)子公司盈利暂无较大拖累,目前公司基本无大幅亏损区域子公司。在此基础上,我们基于公司在存量省份的可拓展空间和竞争格局的分析,预计公司在存量区域仍有较为广阔的加密空间。 投资建议:供应链与区域双重“厚积”,资本助力扩张值得期待 我们认为,公司在上市之前,完成了供应链能力和各区域品牌影响力的双重“厚积”,夯实自身能力基础上的资本助力扩张值得期待。预计2018-2020年EPS 分别为1.17、1.47 和1.88 元/股,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示: 1. 出生率持续走低; 2. 公司外延扩张不及预期。
坤彩科技 非金属类建材业 2018-08-06 12.06 -- -- 12.75 5.72% -- 12.75 5.72% -- 详细
销量快速增长,产品结构优化。上半年收入增长主要源于销量增长和价格上涨,年产3万吨珠光材料项目的逐步投产,一定程度缓解了产品供不应求的紧张局面。汽车级、化妆品级等一系列高端产品销售逐渐放量,产品结构得到进一步优化,盈利能力显著提升。 成本上涨使得毛利率下降,费率下降带来净利率提升。上半年公司毛利率从去年同期的47.4%降至45.2%,主要源于原材料价格上涨,年初以来主要金属氧化物成本上涨约10%以上。期间费率同比下降6.3个百分点,其中销售、管理、财务费率分别下降0.6、2.4、3.3个百分点。最终公司净利率从去年同期的27.3%提升至31.0%,盈利能力改善。 单季度加速放量,且伴随产品结构调整。单季度收入增速持续提升,Q1、Q2收入增速分别约13%、42%,主要源于销量增长加速,公司公告目前行业保持年均15%以上的增长,Q2销量高增长体现了公司较强的市场竞争力,凭借性价比优势逐步抢占市场份额。Q2毛利率环比从44.3%提升至45.9%,主要源于产品结构调整及人民币贬值影响。 突破全球高端壁垒的隐形冠军,具备需求升级和海外攫取的成长逻辑。公司初步进入汽车供应体系且后续有望放量,一方面源于自身的技术创新和产品升级,从而通过严格且繁琐的供应商认证,另一方面源于竞争对手不稳定供货带来的契机,进入后成本优势助力规模放量。公司全球化战略稳步推进,2015年以来先后设立坤彩欧洲、坤彩美洲、坤彩澳洲及坤彩印度,2018H坤彩美洲率先实现盈利,其他区域有望复制。 在成本显著上涨背景下,公司凭借成本优势有望抢占更多市场,且有望受益于二氯氧钛项目投产带来的成本下降。预计2018-2020年EPS为0.40、0.61、0.91元1,对应PE30、20、13倍,维持买入评级。
星宇股份 交运设备行业 2018-08-03 52.87 -- -- 56.33 6.54% -- 56.33 6.54% -- 详细
我们与市场观点有什么不同? 市场的共识:1)车灯技术升级的行业红利,LED车灯渗透率提升驱动单车价值量提升;2)星宇收入的成长路径清晰,客户从自主到合资到豪华的持续升级,产品从小灯到大灯、从卤素到LED的双重飞跃。市场的分歧与疑惑:1)2010-2016年,为什么公司的毛利率和净利率持续下行?2)2017年以来,什么因素驱动公司的盈利提升?3)如何看待公司未来盈利能力趋势?维度一:海外之鉴,LED先行,盈利能力改善。 从海外案例看,车灯向LED升级的过程中,价值量与毛利率均有所提升。日本小糸2008年以来LED占比持续提升,毛利率中枢由14%-15%提升到了16%-18%,净利率由2.3%提高到了9.8%。海拉集团自2008年起推出第一款LED前大灯,毛利率中枢由2010年之前的23%左右提升到了26%左右。 维度二:从低价获取客户到深入合作,客户产品二次飞跃。 公司不同阶段的战略侧重点不同:1)2014年之前,公司处于低价开拓客户阶段,承接产品以低价低毛利率的其他灯为主,暂时拖累了公司整体毛利率;2)2015年以后,公司进入与客户的深入合作阶段,近年来新承接的项目均为毛利率较高的前照灯、后组合灯等,配套企业由自主向合资再到奥迪、宝马等高端客户扩张,产品由卤素车灯到LED车灯升级。公司从低价获取客户向深入挖掘客户价值的战略转变,毛利率有望持续提升。 维度三:规模效应增强,生产成本和费用率持续降低。 LED车灯与其他车灯的工艺相通,公司可充分利用现有资源实现产品升级,单位产值的人工成本有望降低;前期LED项目投产,公司由投入期转入产出期,产能利用率逐步提升,折旧摊销成本占比有望继续下降。公司收入体量逐渐增大,规模效应增强,生产成本和费用率均有望进一步下降。 投资建议。 公司战略从低价获取客户向深入挖掘价值转变,LED车灯渗透率提升单车价值,规模效应驱动生产成本和费用率下降,有望复制小糸和海拉成长路径,进入新一轮盈利能力提升周期。预计公司2018/19/20年EPS分别为2.27/2.94/3.83元,对应PE23.5X/18.1X/13.9X,维持“买入”评级。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名