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马莉 3
太平鸟 纺织和服饰行业 2019-01-10 18.22 -- -- 18.37 0.82% -- 18.37 0.82% -- 详细
本次股东权益变动计划主要分为两个部分: 1、Proven Success拟以20.37元/股价格(12/6收盘价17.90元/股)将其持有的全部5250万股(占股本10.92%)转让给宁波鹏灏(受控于太平鸟集团),对价10.69亿元; 2、Proven Success一致行动人东杰汽车拟以6.44亿元将其持有的东坚投资100%股权转让给宁波鹏沨(太平鸟集团全资子公司),从而间接转让东坚投资持有的宁波泛美75%股权,宁波泛美直接持有太平鸟8.77%股份(4216.8万股); 上述计划完成后,公司原第二大股东Proven Success及其一致行动人所持有的公司股份将以合计17.13亿元对价全部转让(我们估算转让均价约为20.37元/股,对应18PE 15.3X),上市以来持续存在的减持压力自此彻底解除,太平鸟集团本次协议转让承接公司股份亦凸显对未来发展之坚定信心。 实际控制人连续增持,彰显信心。公司实际控制人张江平在9月/10月分别以20.32/18.25元/股价格增持42.4/54万股,实际控制人张江波则在9月以20.89元/股价格增持33.4万股,彰显对公司信心。 盈利预测与投资评级:Q3开店速度所提升,全年来看净开300+家计划仍在勉力推进中,助力销售增长,结合有意识的存货控制以及费用管控,总体来看完成股权激励目标虽有一定挑战但仍可实现,加之此前持续存在的二股东减持这一压制因素顺利解除,值得持续关注,预计18/19/20年归母净利同增40%/32%/20%至6.4/8.4/10.1亿元,对应PE13.5/10.2/8.5X,维持“买入”评级。 风险提示:渠道扩张不及预期、同店增长不及预期、线上业务增长不及预期、存货去化不畅导致减值增加。
太平鸟 纺织和服饰行业 2019-01-03 18.72 -- -- 18.66 -0.32% -- 18.66 -0.32% -- 详细
Q4终端销售有所放缓,预计全年营收增速10%左右。2018年1~9月公司营收/归母净利润分别同增13%/70%至48.9/2.8亿元。Q4以来受宏观经济及去年高基数影响,各品牌同店增速均放缓,经测算Q4整体零售额与去年同期相比基本持平。开店有所加速,根据我们判断Q4净开店100余家,预计全年净开店300+家。线上销售增速高于线下,双十一当天实现GMV8.18亿元(yoy2.25%)。根据我们推断公司全年营收增速在10%左右。 PB男装/乐町表现较好。全年来看各品牌表现出现分化,PB男装/女装为收入主要贡献品牌(前三季度收入占比35%/38%)。从运营情况来看,PB男装与乐町表现优于PB女装。PB男装在TOC模式管理下运营能力提高;乐町在渠道调整后同店有所增长,目前收入占比较小(12%),期待后续增长发力。童装表现可圈可点,根据我们测算MiniPeace收入有望超过10亿元,MG仍在孵化培育中。 TOC模式助推库存优化,人员精简提升效率。公司通过打造TOC运营管理下“以销定产”的快反模式,积极反应终端需求,提升售罄率与盈利能力,在销售环境欠佳的情况下能优化库存管理。目前该模式已在男装运行成熟,男装库存管理高效,正在积极向女装推进,预计实施完成后能有效提升品牌运营效率。同时公司计划于2019年对人才进行精简管理,进一步提高公司管理效率。 大股东溢价接手小非减持股份,并推出股权回购计划,彰显公司长期发展信心。公司公告小非股东Proven将其间接/直接持有的19.69%股权转让给太平鸟集团全资子公司宁波鹏沨及宁波鹏灏(其中10.92%的股权以20.37元/股的协议价转让)。同时计划于通过股东大会日起6个月内以集中竞价的方式回购股份,金额为5000万元至1亿元,以价格上限25元/股和金额上限1亿元计算,回购数量不超过400万股,占总股本比例0.83%,目前该回购计划已通过股东大会并完成第一次回购。 投资建议:公司作为多品牌全品类时装公司,品牌矩阵完善并呈现滚动式发展。公司产品完成年轻化转型、TOC快反体系建立、及电商和云仓平台搭建促进业绩增长。综合考虑终端销售情况,调整2018/2019/2020年净利润预测至5.58/6.60/7.67亿元,现价18.79元,对应2018年PE16倍,考虑到目前公司估值水平及整体市场环境,调整评级至“增持”。 风险提示:宏观经济下行风;终端销售遇冷;门店拓张不及预期。
太平鸟 纺织和服饰行业 2018-12-12 18.96 -- -- 19.66 3.69%
19.66 3.69% -- 详细
事件描述太平鸟发布《关于股东权益变动的提示性公告》,Proven 将其直接持有公司5,250万股(占比10.92%)转让给宁波鹏灏,交易对价10.69亿元;Proven一致行动人东杰汽车将其全资子公司东坚投资100%股权转让给宁波鹏沨,交易对价6.44亿元,东坚投资持有宁波泛美75%股权,宁波泛美直接持有公司4,216.8万股(占比8.77%)。 事件评论大股东溢价承接小非股权,化解减持担忧。本次交易中,宁波鹏沨与宁波鹏灏均受公司控股股东太平鸟集团控制,交易完成后宁波鹏灏、宁波鹏沨及太平鸟集团实际控制人(一致行动人)合计持有公司股份36,775万股(占比76.49%)。本次交易所涉及公司股份8,412.6万股,占总股本的17.49%;合计交易金额17.136亿元,对应股份定价20.37元/股,较12月6日收盘价溢价13.8%。本次股份转让定价由交易双方协商决定,满足不能低于发行价减持的限制,大股东基于公司长期发展信心溢价承接股权,强化持股稳定性。 主品牌销售稳定性较强,加盟渠道调整及剪标销售拖累短期盈利。前三季度,PB 女装/男装营收同比增长9%/19%,增速环比中报+3.43pct/-0.84pct;乐町、Mini Peace 等新兴品牌合计增长10%,增速环比中报-0.96pct。终端消费环境趋弱,成熟品牌销售稳定性较强。此外,受PB 女装及乐町等加盟渠道调整拖累,前三季度加盟渠道净开店27家,直营渠道拓店顺利、累计净开店136家。从经营近况来看,双十一公司实现销售额8.19亿,同比微增; 其中,PB 男装及乐町品牌预计分别实现双位数增长,PB 女装和Mini Peace销售承压。目前公司积极调整童装产品及线上营销策略,放缓趋势有望遏制。 冬装为公司强势品类,叠加新增门店增厚,收入端有望实现稳增长。 太平鸟为本土快时尚代表性企业,前期借力多品牌&全渠道实现了较快扩张。 跌价计提及剪标销售有效缓解前期存货风险,TOC 稳步推进有望优化供应效率、缓释库存压力。终端消费转淡影响短期业务增速,年初以来董监高持续增持、推进股份回购,此次大股东公告溢价承接小非股权有助于化解减持担忧、彰显长期发展信心。综合考虑股权激励成本影响,预计2018/2019年实现归母净利润6.34亿/8.29亿、同比增长39%/31%,对应PE 为14.94倍/11.43倍,维持“买入”评级。 风险提示: 1、渠道扩张进度不及预期的风险;2、产品风格调整与消费者偏好不匹配的风险。
太平鸟 纺织和服饰行业 2018-12-10 18.05 -- -- 19.66 8.92%
19.66 8.92% -- 详细
控股股东接收PE小非股权。控股股东下属子公司受让小非持有股份合计19.69%,其中10.92%以协议转让的方式交易,单价为20.37元/股,略高于小非承诺减持低价;剩余8.77%以公司股权转让方式取得,转让价格6.44亿元。合计两笔交易,受让均价为18.10元。 具体交易方式为:宁波鹏灏投资受让Proven10.92%股权,减持价格20.37元/股。Proven的一致行动人东杰汽车,转让东坚投资给宁波鹏沨,交易完成后,宁波鹏沨控制东坚投资持有的宁波泛美,宁波泛美持有公司8.77%股权。上市公司控股股东通过宁波鹏灏和宁波鹏沨获得此次交易中涉及的上市公司股权。 大比例接收股权彰显公司长期发展信心。我们认为此次股权转让不仅解除了长期以来市场对小非减持的担忧,同时控股股东以接近市场价格大比例接收股权,彰显了对公司业务长期发展的信心,以及稳定市场不确定因素的魄力。交易完成后,控股股东及一致行动人持股超过75%,确保控制权及利益绑定。公司前期公告回购计划,按不超过25元/股回购0.5~1亿元。提案已通过股东大会,此次减持重大事项公告完成后,预计回购进程将有序推进。 TOC模式深入应用,售罄率有望持续提升。公司定位中档时尚品牌,注重产品设计开发,紧追时尚潮流。同时供应链采用TOC模式,利用集约的方式处理订单生产,我们认为消费回暖可提升整体售罄率,若消费疲弱可相对减少库存积压。 盈利预测与估值。此次股权转让解除了小非大比例减持压力,同时回购规划实施在即。我们预测公司2018、19年净利润6.33、8.40亿元,2017-2020年净利润复合增速29.37%,对应PEG0.46,给予其2018年20-25X PE,对应合理价值区间26.40-33.00元,维持“优于大市”评级。 风险提示。终端零售环境疲弱,新品牌培育不达预期,库存减值风险。
太平鸟 纺织和服饰行业 2018-12-10 18.05 -- -- 19.66 8.92%
19.66 8.92% -- 详细
控股股东关联方承接小非减持股份 持股5%以上股东Proven以协议转让将其直接持有公司5250万股(占总股本10.92%)转让给宁波鹏灏,转让价格为20.37元/股,总价款10.69亿元。Proven的一致行动人东杰汽车将其全资子公司东坚投资100%的股权转让给宁波鹏沨,东坚投资持有宁波泛美75%的股权,宁波泛美直接持有公司4216.8万股(占总股本8.77%),股权转让价款为6.44亿元(折合20.37元/股)。宁波鹏沨为太平鸟集团的全资子公司,宁波鹏灏的普通合伙人鹏源资管为太平鸟集团的控股子公司,两者均受公司控股股东太平鸟集团控制。转让完成后,Proven及其一致行动人东杰汽车不再直接或间接持有公司任何股份。宁波鹏沨、宁波鹏灏及其一致行动人合计持有公司股份3.68亿股,占总股本76.49%。此次小非减持以协议转让和股权转让的方式进行,避免了通过二级市场抛售带来的股价压力,并且以太平鸟集团子公司作为受让方,体现了公司对其长期发展的坚定信心。 我们看好公司的长期发展 2018年前三季度公司营收和归母净利润分别增长13.14%和69.72%,增长稳健。我们认为公司具备成为大市值公司的潜力,公司品牌版图持续丰富,2018年品牌新增贝甜童装品牌和太平鸟鸟巢家居品牌,公司TOC项目稳步推进,长期来看有望持续提升公司的经营效率和盈利能力。 盈利预测与投资评级 预计2018-2020年EPS为1.35/1.70/2.11元/股,PE为13/11/8倍,PEG小于1,长期看好公司经营效率和盈利能力提升,维持“买入”评级 风险提示 行业竞争加剧风险;库存风险;终端零售低迷风险
马莉 3
太平鸟 纺织和服饰行业 2018-12-10 18.05 -- -- 19.66 8.92%
19.66 8.92% -- 详细
事件:公司公布公告,第二大股东ProvenSuccess及其一致行动人已经签署协议,将通过协议转让、间接转让方式完成全部减持计划,转让完成后不再直接或间接持有公司股份 本次股东权益变动计划主要分为两个部分: 1、ProvenSuccess拟以20.37元/股价格(12/6收盘价17.90元/股)将其持有的全部5250万股(占股本10.92%)转让给宁波鹏灏(受控于太平鸟集团),对价10.69亿元; 2、ProvenSuccess一致行动人东杰汽车拟以6.44亿元将其持有的东坚投资100%股权转让给宁波鹏沨(太平鸟集团全资子公司),从而间接转让东坚投资持有的宁波泛美75%股权,宁波泛美直接持有太平鸟8.77%股份(4216.8万股); 上述计划完成后,公司原第二大股东ProvenSuccess及其一致行动人所持有的公司股份将以合计17.13亿元对价全部转让(我们估算转让均价约为20.37元/股,对应18PE15.3X),上市以来持续存在的减持压力自此彻底解除,太平鸟集团本次协议转让承接公司股份亦凸显对未来发展之坚定信心。 实际控制人连续增持,彰显信心。公司实际控制人张江平在9月/10月分别以20.32/18.25元/股价格增持42.4/54万股,实际控制人张江波则在9月以20.89元/股价格增持33.4万股,彰显对公司信心。 盈利预测与投资评级:Q3开店速度所提升,全年来看净开300+家计划仍在勉力推进中,助力销售增长,结合有意识的存货控制以及费用管控,总体来看完成股权激励目标虽有一定挑战但仍可实现,加之此前持续存在的二股东减持这一压制因素顺利解除,值得持续关注,预计18/19/20年归母净利同增40%/32%/20%至6.4/8.4/10.1亿元,对应PE13.5/10.2/8.5X,维持“买入”评级。 风险提示:渠道扩张不及预期、同店增长不及预期、线上业务增长不及预期、存货去化不畅导致减值增加
太平鸟 纺织和服饰行业 2018-11-05 18.65 -- -- 20.45 9.65%
20.45 9.65% -- 详细
18年三季报营收/业绩增长13%/70%,营收加速,业绩略逊预期 公司三季报取得营收48.88亿元,同增13.14%。取得业绩2.82亿元,同增69.72%,EPS0.59元/股,基本符合市场预期。Q3营收/业绩分别同增14.41%/12.71%,营收较H1有所加速,业绩放缓部分受毛利率下降影响。 Q3线下开店加速明显,存货周转持续优化 分品牌来看,前三季度PB女装营收同增9.3%,较H1有所回升,与开店加速有关,占比达38.0%;PB童装营收同增24.2%,占比达11.7%,但较H1有所放缓;男装营收同增19.2%,表现相对稳健,占比达34.6%;此外,乐町营收同比下滑1.8%,但较H1有所收窄,占比达12.7%。分渠道来看,前三季度线上营收同增16.2%,较上半年有所放缓,占比达23.4%;线下营收同增11.9%,较H1有所提速,其中Q3净开店124家,较H1的56家明显加快。 整体来看,公司前三季度毛利率下降1.64pct,其中Q3下降3.9pct,PB女装及童装下滑幅度相对最大,预计与加大促销力度,清理存货等因素有关。期间费用率下降1.9pct,其中,管理费用率下降1.2pct,体现公司内部管控能力有所强化。此外,TOC模式推进下存货周转天数进一步优化,同比下降11.6天。现金流则受加大秋冬及双十一备货影响下滑至-2.9亿元。 品牌+供应链+渠道齐发力,中长期成长动能充足 今年以来,公司首先品牌端成功实现年轻化转型,通过跨界合作和明星带货不断提升品牌形象,为公司的内生增长打下坚实的基础。其次在供应链端,随着TOC模式在全品牌中推行实施,快反能力的提升下有望进一步改善公司经营效率。最后在渠道端,一方面,渠道扩张仍在稳步推进中,下半年开店有望持续加速,全年有望实现净增店350家左右;另一方面,公司新兴渠道布局领先行业,电商及购物中心占比近半,且未来单店零售能力仍有较大提升空间。 风险提示 服装行业景气度不及预期,主品牌同店下滑风险,新开店培育不及预期等。 存货出清+渠道优化+产品力升级,中长期成长仍可期,维持“买入” 公司作为时尚休闲龙头,通过成功的年轻化转型已在新一代客群中抢得先机,且在渠道优化,供应链变革中领先行业,短期业绩在存货改善背景下迎来反弹,预计18-20年EPS1.29/1.62/1.93元,对应PE14/11/9倍。维持中线“买入”
太平鸟 纺织和服饰行业 2018-11-05 18.20 32.75 82.35% 20.45 12.36%
20.45 12.36% -- 详细
18年前三季度公司实现营收48.88亿元(+13.14%),归母净利润2.82亿元(+69.72%),Q3营收略超预期,扣非净利润略低于预期。 公司公布前三季度业绩公告,实现营收48.88亿元(+13.14%),归母净利润2.82亿元(+69.72%),扣非归母净利润1.17亿元(+49.95%);其中Q3单季度实现营收17.19亿元(+14.51%),归母净利润0.85亿元(+13.93%),扣非归母净利润0.43亿元(-38.11%)。扣非差异主要系处置非流动资产、政府补助、所得税、投资理财收益影响等。 收入端主品牌快速增长,乐町超预期,童装调整。 分品牌看,一到三季度,PB女装营收18.27亿元(+9.33%),Q3为6.96亿(+15.42%)略超预期,毛利率54.47%(-3.45pct),Q3为54.23%(-4.27pct),PB男装营收16.66亿元(+19.22%),Q3为5.26亿(+17.42%),略有放缓,但依旧保持快速增长,但毛利率为59.42%(-0.30pct),尤其Q3为54.4%(-5.74pct);乐町营收6.10亿(-1.82%),Q3为2.37亿(+9.7%),单季度转正调整显现成效,预计Q4累计将转正,同时毛利率为50%(+2.87pct),Q3为49.48%(+4.64pct)量价齐升,体现改革成效,超预期;MiniPeace童装营收5.61亿(+24.16%),Q3为1.81亿(+6.03%),单季度持续放缓,且毛利率为49.78%(-5.08pct),Q3为45.49%(-6.7pct),预计主要系报告期的存货处理持续进行,尚处于高速增长后的调整期;其他(MG&贝甜童装、鸟巢家居)营收1.45亿(+22.94%),Q3为0.45亿(+21.61%),保持持续快速增长,毛利率为37.83%(-12.8pct),Q3为27.72%(-25.12pct),预计系并表与培育新品牌等所致。 分渠道看,报告期共4431家门店(+6.18%),净开180家,排除新品牌贝甜童装、太平鸟巢并店56家后原品牌净开124家,全为Q3单季度净开,其中直营净开79家,加盟净开47家,联营净关2家,开店速度加快验证此前判断,预计Q4开店持续加速,全年有望实现350-400家净开店。同时报告期内我们预计净开店基本都处于9月;在宏观消费环境不确定的情况下,经营效率较低的加盟商开店有可能保持谨慎,预计18年净开店直营占比70-75%左右(此前60-65%)。 收入模式来看,线下营收36.81亿元(+11.93%),占比76.56%;其中直营营收21.31亿元(+20.92%),Q3为6.46亿(+23.74%),预计加速主要系新开店贡献;加盟营收15.44亿元(+6.53%),Q3为7.4亿(+14.88%),预计加速主要系存货处理及发货收入确认;联营营收634.85万元,主要为贝甜。 线上营收11.27亿元(+16.16%),占比23.44%,Q3为2.99亿(-0.29%),线上放缓Q3下滑,低于预期主要系:同期基数较高。预计Q4及全年会有所恢复,有望超过天猫整体增速。 主业毛利率略降,资产减值损失大幅下降,净利率提升。 1)服饰运营毛利率为54.57%(-1.80pct)下滑,预计主要系加盟毛利率下降幅度较大。品牌拆分看,下滑主要系童装和女装处理存货所致,乐町毛利率为50.00%(+2.87pct)大幅上涨系品牌力提升表现,量价齐升表明改革显现成效且品牌力初现。 2)费用率稳定,费用控制不明显。销售/管理/财务费用率为36.9%(+0.48pct)/9.09%(+0.01pct)/0.27%(-0.04pct)整体稳定,绝对值看销售费用同比增长11.2%略超预期。 3)资产减值损失1.47亿(-33.45%),Q3为2440万(-50.2%)大幅下滑,主要受益本期加速过季商品处理、存货结构持续优化。 4)净利率5.61%(+1.76pct),扣非净利率2.39%(+0.58pct),略低预期,提升受益存货跌价准备下降,但毛利率下滑及费控不明显一定程度影响了扣非净利率提升幅度。 经营质量显著提升,库存结构持续边际改善,存货规模平稳增长低于行业平均水平。 经营质量改善,存货周转天数下降11.6天至243天,存货规模平稳增长低于行业平均水平。经营现金流净额约-2.88亿,Q3为-1658万(+84.34%),虽然为负,但Q3已有大幅提升,流出主要系备货、发放薪酬增长、其他经营相关的现金流增长所致,应付帐款天数下降(原2017Q1-3的183天降到2018Q1-3的174天);销售商品的流入额为54.63亿元(+12.98%),回款能力增强。存货规模平稳增长,为21.91亿(+11.73%),主要受益TOC深入施行,存货规模增长低于行业平均水平。 维持买入评级,下调盈利预测,但全年业绩仍较稳定。 我们预计18Q3营收略超预期受益了一定的季节性因素,全年预计会拉平影响。基于零售环境的不确定性及17Q4的高基数,我们下调营收预测至81.3亿/93.7亿/107.1亿元,下调18-20净利润至6.3/8.5/10.2亿(原6.6/8.5/10.3亿),18-20年EPS为1.31/1.77/2.13元。但同时我们认为公司依旧可以完成股权激励18年的业绩目标6.5亿(包含2000万股权激励费用),公司近期回购股份拟用于二次股票激励,且预计对象多为中高层管理者,完成第一次激励目标有望形成正反馈。我们预计全年业绩仍较稳定,给予18年25倍估值,将目标价由34.5元下调至32.75元。 风险提示:存货跌价风险,渠道大量关店风险。
太平鸟 纺织和服饰行业 2018-11-02 18.00 21.93 22.10% 20.45 13.61%
20.45 13.61% -- 详细
核心观点 18年前三季度公司营业收入和净利润分别同比增长13.14%和69.72%,扣非后净利润同比增长49.95%,其中第三季度单季营业收入和净利润分别同比增长14.51%和13.93%,收入增速环比上半年略有提升。公司前三季度盈利大幅增长主要来源于销售规模的增长、资产减值损失的减少以及转让宜昌制造资产、理财收益与政府补助增加。 三季度PB 男装继续保持较快增长,PB 女装销售有所提速,乐町恢复正增长,童装增速放缓。分渠道看自营相对加盟表现更好。分品牌来看,前三季度PB 女装、PB 男装、乐町和童装收入分别同比增长9.33%、19.22%、-1.82%和24.16%,乐町在三季度恢复正增长;分渠道来看,前三季度直营店和加盟店收入分别增长20.92%和6.53%,电商收入增速放缓至16.16%,销售占比环比上半年下滑3.10pct。前三季度公司净增直营、加盟和联营店136家、27家和19家,合计其他品牌净开180家至4431家,其中三季度净开124家。 前三季度公司综合毛利率同比下滑1.64pct(主要是处理库存所致),其中三季度毛利率同比较下降3.94pct。期间费用率同比下降0.53pct。三季度末公司应收账款较年初减少5.34%,经营活动净现金流为净流出状态,存货较年初增加19.2%,在终端销售平稳、库存结构优化(前三季度资产减资损失同比减少33.45%)、费用合理控制的情况下,18年太平鸟盈利能力进一步提升。 我们看好公司在设计研发、供应链管理、终端反应效率等核心快时尚能力的提升所带来的长期稳健业绩增长,良好的企业文化和关键高管、中层核心人员的充分激励有助于保障公司长期的盈利增长与战略目标的实现。18年开始TOC 模式从男装向其他品牌推行,公司整体供应链管理能力与终端反应效率得到进一步提升,巩固加强了各品牌在业内的综合竞争力。限制性股票激励计划高增长的业绩解锁条件彰显了公司对未来高速发展的信心。前期控股股东、实际控制人与高管的连续增持,以及公司启动的股份回购,也反映了管理层对公司当前价值的认可。 财务预测与投资建议 根据三季报,我们下调公司未来3年收入与毛利率预测,预计公司2018-2020年每股收益分别为1.29元、1.58元和1.91元(原预测为1.37元、1.73元和2.11元),参考可比公司平均估值,给予公司18年17倍PE 估值,对应目标价21.93元,维持“增持”评级。在各品牌定位调整到位、TOC 模式逐步推进、线上强者愈强的基础上,太平鸟多品牌多渠道的竞争优势在大众时尚领域也将日益凸显。 风险提示:市场竞争加剧、未能准确把握市场流行趋势变化、存货跌价风险等。
太平鸟 纺织和服饰行业 2018-11-02 18.00 -- -- 20.45 13.61%
20.45 13.61% -- 详细
2018年前三季度归母净利润增长69.7%,公司业绩稳健复苏符合预期。1)2018前3Q 实现营业收入48.9亿元,同比增长13.1;归母净利润2.82亿元,同比增长69.7%,归母扣非净利润1.17亿元,同比增长50%,主要由于存货库龄优化使计提跌价减少,宜昌制造资产转让及理财收益。2)2018Q3单季度实现营业收入17.2亿元,同比增长14.5%,收入端增速加快,归母净利润8522万元,同比增长13.9%。3)拟回购不低于5000万元的股份,回购的股份用于员工持股或股权激励等建立长效激励机制,充分彰显信心。 毛利率下降,净利率向好,资产质量有改善空间。1)公司经营调整短期拉低毛利,资产减值拐点已过+投资收益带动提升整体净利率。2018前3Q 毛利率同比下降1.64pcts 至54.4%,主要是童装及女装尚处TOC 改革推行尚未成熟,且Q3加速过季品剪标处理致使毛利率下滑。净利率提升1.76pcts 至5.6%,主要是销售费用率同比减少0.6pcts 至37.6%,管理费率(含研发费用)基本持平,此外出售宜昌制造收益3075万元,投资收益2623万元。 2)旺季加大备货存货增加,现金流有待改善。秋冬旺季及电商加大备货致使存货较期初增长5.17亿至21.9亿,TOC 改革逐步推行存货库龄优化,存货周转率提升,经营现金流同比减少0.3亿至净流出2.9亿,期待年底有所改善。 PB 男女装核心品牌增长稳健向好,乐町增速转正,童装有所放缓。1)核心品牌男女装品牌力强,支持公司稳健增长,二者营业收入合计占比72.6%,居主导地位。前三季度PB 女装收入同比增长9.3%至18.3亿元,Q3单季度收入增长15.4%,增速加快,受TOC 改革影响毛利率下降3.45pcts 至54.5%。PB 男装收入同比增长19.2%至16.7亿元,毛利率59.4%,盈利水平稳健。2)乐町前三季度营收6.1亿,单季度同比增长9.7%,增速转正,毛利率提升4.6pct,完成联营转加盟的运营模式调整后,前三季度毛利率增长2.87pcts 达50%。 3)Mini Peace 童装 Q3单季度收入增速放缓,同增6.%,主要是加大线上销售力度及加快处理过季存货,前三季度总计收入同增24.2%至5.6亿,毛利率降低5.08pct 至49.8%。4)新兴品牌处于培育调整阶段,毛利率下滑11.22pcts 至37.8%,但对公司业绩影响有限。 线下渠道增速加快,线上发展平稳,持续深化四轮驱动渠道布局。1)线下Q3开店加速带动收入提升明显,单季度收入同比增长23.7%。2018前3Q 线下收入同比增长11.9%达36.81元。门店净增180家,其中直营店净增136家,加盟店净增27家,联营店净增17家,Q3单季度开店达124家,全年有望完成350-400家新增门店。2)电商增速受到平台流量导向影响有所放缓,期待Q4电商旺季发力。2018前3Q 线上营收11.3亿,占比达30.6%,Q3单季度线上增速基本持平,期待双十一双十二电商旺季拉动。 公司整体维持较好增长态势,多品牌均衡发展梯度明确,渠道结构四轮驱动根基稳健,TOC积极推进,有望提升运营效率,维持增持评级。公司下半年开店加速,线下信心充足,有望实现持续增长,但考虑到零售环境较弱,我们下调盈利预测,预计18-20年净利润为6.31亿/8.23/10.37亿元(原为6.64亿/8.79/11.78亿元),对应18-20年PE 为14/10/8倍,维持“增持”评级。
太平鸟 纺织和服饰行业 2018-10-31 18.35 -- -- 20.45 11.44%
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线下渠道优化,主品牌男女装增长提速,驱动公司18Q3收入增速提升至14.5%。但线下折扣力度加大导致毛利率下滑,拖累扣非归母净利润同比下滑38%。整体看,18年以来公司产品设计创新力持续提升,TOC系统应用助力供应链效率提升,叠加终端渠道精细化管理能力的加强,预计全年收入有望保持双位数增长,未来3年随着小品牌及加盟渠道调整到位,收入有望保持稳定增长趋势。利润端因库龄结构有所优化,今年存货跌价损失的减少,叠加政府补贴及投资收益贡献,预计全年有望实现股权激励6.5亿最低净利润目标。目前市值86亿元,对应18PE13X/19PE10X,在激励行权目标18/19年净利润分别增长43.5%/31%的指引下,估值不高,可把握估值修复机会。 低基数及外延扩张加快拉动Q3收入增长提速,但毛利率下滑拖累扣非归母净利润下滑。18Q1-3公司收入同比增长13%至48.88亿元;利润端受资产减值损失计提减少、投资/理财收益及政府补贴增加等因素拉动,营业利润和归母净利润分别为3.46和2.82亿元,同比分别增长82%和70%,扣非归母净利润同比增长49.95%;实现每股收益0.59元。分季度看,18Q3收入同比增长14.5%,增速较18H1加快;但利润端受毛利率下滑影响,Q3扣非归母净利润同比下滑38%。 品牌年轻时尚化风格调整成功,TOC系统协助供货效率改善,低基数背景下,Q3外延扩张加速及渠道结构持续优化共同推动Q3收入增长提速。 1、分渠道:Q3线下收入增速提升至17.81%;同期电商收入下滑0.46%。 1)线下业务:18Q1-3线下同比增长11.93%,其中,Q3线下收入增长17.81%。外延方面,Q3末公司门店共4431家,18Q1-3净开180家(含贝甜及太平鸟巢56家),同比增长6.18%,其中,Q3净开124家,较18H1外延2.57%的扩张速度有所加快。由此推算,18Q1-3公司线下同店增长5.75%。分模式看,前三季度净开店以直营为主,直营净开136家至1407家,拉动收入同比增长20.92%,与中期增长19.97%保持相对稳定;同期加盟净开27家至3007家,收入增速由中期-0.16%至提升6.53%,其中,Q3加盟渠道收入增长加速,单季增长14.88%;联营业务受乐町及MG女装联营店关闭影响,前三季度收入下滑91.78%。目前,上述两品牌联营店已全部关闭,仅贝甜品牌存在17家联营店。2) 线上业务:受流量红利弱化及高基数影响,18Q3电商收入下滑0.46%,拖累前三季度电商收入增速放缓至16.16%。 2、分品牌:品牌年轻化及TOC系统助力下,Q3男装仍保持较快增长,女装随着TOC系统逐步渗透单季收入提速明显,乐町恢复正增长,童装增速有所放缓。 1)PB男装打造联名爆款以及推行TOC效果显著,供货效率提升,售罄率和折扣率均有明显改善,Q3收入增长17.44%,带动前三季度收入同比增长19.22%至16.66亿元。 2)PB女装自4月份开始推广TOC以来改善效果明显,Q3收入增长15.41%,带动前三季度收入同比增长9.33%至18.27亿元。 3)乐町联营转加盟调整渐进尾声,Q3收入同比增长10.18%,扭转了下滑趋势,带动前三季度收入降幅收窄至1.82%。 4) Mini Peace因加大线上折扣力度以及快速处理过季存货,18Q3收入增速放缓至6.04%,导致前三季度收入增速放缓至24.16%。 5)新品牌MG、贝甜童装及鸟巢家居前三季度收入同比增长22.94%至1.45亿元。 各品牌积极推动品牌跨界和设计师合作,深受新生代群体喜爱。公司持续推动品牌跨界(PEACEBIRD WOMEN×PEPSI,PEACEBIRD MEN×可口可乐,PEACEBIRD MEN×PLAYBOY,MINI PEACE×迪士尼,MATERIAL GIRL×茵宝等);推出设计师合作款(芬兰设计师 JUSLIN-MAUNUL、日本关根正悟等)、推送新生代偶像明星(郁可唯、蒋梦婕、沈月、欧阳娜娜等)、网红等爆款带货,在18-25岁新生代群体中备受欢迎。 前三季度线下门店折扣力度加大导致毛利率下滑,但在费用管控得当期间费用率小幅下降、资产减值损失减少、投资收益及政府补贴增加拉动下,前三季度净利润同比增幅达70%。 1)前三季度公司毛利率同比下降1.64pct至54.35%(Q3毛利率同比降3.95pct)。分渠道看,前三季度直营/加盟/电商变动幅度分别为-1.02%/-6.24%/0.5%。分品牌看,PB男装/PB女装/乐町/Mini变动幅度分别为-0.3%/-3.45%/2.87%/-5.08%。 2)控费能力较强,前三季度期间费用率下降0.41pct至47.16%,其中管理费用率(包含研发)提升0.26pct至9.35%;销售费用率下降0.6pct至37.55%;财务费用率下降0.05pct至0.27%。 3)其他影响因素包括:库龄优化导致存货减值计提金额减少(同比减少7391万元)、投资收益增加(同比增加2232万元)、宜昌制造资产处置收益(3075万元)、政府补贴增加(同比增加1449万元),以及所得税费用增加(同比增加5233万元)因素共同影响下,前三季度净利润率小幅提升1.76pct至5.61%,净利润金额同比增长70%,快于收入增速。 存货及应收账款规模控制得当,存货周转效率提升,旺季备货导致经营活动现金净流出。TOC模式在存货规模控制方面逐渐显效,18Q3末存货规模同比增加11.73%至21.91亿元,库存周转天数较去年同期提升近12天至243天;同时公司加强货款回收,应收账款规模同比增加9.33%至4.62亿元;经营活动净现金流由于旺季备货原因,本期净流出2.88亿元,但仍处于合理范围内。 盈利预测和投资评级。公司定位于年轻时尚服装服饰领域,研发设计优势明显,在多品牌+多品类策略驱动下,已发展成为涉足时尚男女装和童装全品类的国内休闲服饰优秀代表。男女装主品牌年轻时尚化风格调整逐渐被市场接受,知名IP合作款热销,TOC模式助力效率提升,同店增速自17Q4起转正延续至今。18年以来公司产品设计创新力持续提升,TOC系统应用助力供应链效率提升,叠加终端渠道精细化管理能力的加强,预计全年收入有望保持双位数增长,未来2-3年随着小品牌及加盟渠道调整到位,收入有望保持稳定增长趋势。利润端因库龄结构有所优 化,今年存货跌价损失的减少,叠加政府补贴及投资收益贡献,预计全年有望实现股权激励6.5亿最低净利润目标。 结合三季报情况,微调18-20年EPS分别为1.35、1.77元和2.08元。目前市值86亿元,对应18PE13X/19PE10X。作为大众休闲服饰行业龙头,公司多品牌运营能力正逐步提升,核心品牌稳健发展,新兴品牌快速增长,线下内生成长力提升,线上稳定增长。在激励行权目标18/19年净利润分别增长43.5%/31%的指引下,鉴于估值已回落至低位,可把握估值修复机会。维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:小非解禁风险;零售环境持续低迷;休闲服饰竞争加剧;新开直营店边际收益低于预期。
太平鸟 纺织和服饰行业 2018-10-30 17.90 20.60 14.70% 20.45 14.25%
20.45 14.25% -- 详细
维持增持评级:1-9月实现营收48.88亿元,同增13.14%,归母净利润2.82亿元,同增69.72%,业绩符合预期。维持18-20年EPS为1.37/1.79/2.17元,考虑到公司线下门店拓展计划调整,给予18年15倍PE,下调目标价至20.60元,维持增持评级。 男装维持高增长,女装增长提速,乐町销售恢复,渠道结构优化:男装收入16.66亿,同比+19.22%,保持高双位数增长,毛利率同比持平。女装收入18.27亿(yoy+9.33%),受益于产品竞争力提升,单三季度收入6.96亿(yoy+15.42%),增速显著提升。乐町收入增长恢复,Q3单季同增10.17%,毛利率+2.87pct。Mini peace业务扩张较快(yoy+24.16%),线上销售增长和过季货品处理,毛利率同比-5.08pct。净开直营/加盟/联营店136/27/17家,线下门店结构优化。 毛利率略有下滑,净利率提升显著:1-9月毛利率54.35%,同减1.64pct。加快过季商品处理,存货结构优化,资产减值损失同比-33.45%。管理费用同比-1.18pct,受益于政府补助和投资收益增加,净利率同比+1.76pct至5.61%,改善幅度较大。 存货周转效率提升:预付冬装定金,预付款项同增50.17%至4.15亿元。去库存到位,存货周转天数同比下降12天至243天。门店拓展力度加大,导致直营店保证金提升,其他应收款同比+31.23%。创意研发中心建设中,工程项目投资导致长期借款和应付利息增加。 风险提示:秋冬产品销售低于预期,门店拓展速度低于预期。
太平鸟 纺织和服饰行业 2018-10-30 17.90 -- -- 20.45 14.25%
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公司2018 年Q1-Q3 收入/净利润同增13%/66%。公司2018 年Q1-Q3营业收入/归母净利润分别为48.9/2.8 亿元,同增13%/70%。单Q3,公司营业收入/归母净利润为17.2/0.85 亿元,同增15%/14%,业绩增速放缓。 公司18 年前三季度整体毛利率受存货处理影响同降1.7PCTs 至54.4%,单Q3 毛利率水平下滑3.9PCTs,Q1-Q3公司整体净利率提升1.7PCTs 至5.6%。 公司线下收入Q3 增速提速,线上业务增长有所放缓。分品牌, PB 女装营收18.3 亿元(+9.3%),PB 男装营收16.7 亿元(+19.2%),乐町女装营收6.1 亿元(-1.8%)Mini Peace 营收5.6 亿元(+24.2%),女装Q3 营收增长提速。分渠道,公司线下收入同11.9%至36.8 亿元,直营/加盟收入增速分别20.9%/6.5%,直营渠道零售增速较快,加盟渠道收入Q3 增速提升。 2018 年Q1-Q3 净增门店180 家,估计全年净增门店数量350 家左右,经测算我们判断Q1-Q3 公司整体维持同店接近10%增长。线上销售前三季度同增16.2%至11.3 亿元,单Q3 基本持平。 毛利率下滑,政府补贴增厚净利润,净利润率略有提升。受公司存货处理(奥特渠道销售及货品剪标处理)影响,毛利率同降1.7PCTs 至54.4%,单Q3整体毛利率水平下滑3.9PCTs 至51.7%。公司控费能力提升,公司Q1-Q3销售/管理费用率同比-0.6PCTs/-1.2PCTs 至37.6%/7.9%。此外,公司资产减值损失同降33.5%至1.5 亿,同时政府补贴大幅提升42%至1.7 亿元,上述因素影响下,公司净利率提升1.7PCTs 至5.6%。 存货周转改善,冬季+双十一备货充足导致现金流下滑。公司2018 年Q3存货同增11.7%至21.9 亿元,新品动销良好及TOC 管理模式下推动存货周转改善,公司存货周转天数同降11 天至243 天。公司增加秋冬及双十一备货使得经营性净现金流有所下滑,从同期-2.6 亿元下滑至-2.9 亿元。 投资建议:公司作为多品牌全品类时装公司,品牌矩阵完善并呈现滚动式发展。敢于创新的文化加上相对自由的架构赋予了公司自我革新的勇气与能力。公司产品完成年轻化转型、TOC 快反体系建立、及电商和云仓平台搭建促进业绩增长,综合预计2018/2019/2020 年净利润6.3/7.7/9.6 亿元,公司现价为17.90 元,对应2018 年19 倍PE,维持“买入”评级。 风险提示:终端销售遇冷,门店拓张不及预期,小非减持带来股价波动。
马莉 3
太平鸟 纺织和服饰行业 2018-10-29 17.90 -- -- 20.45 14.25%
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事件:公司公布18三季报,Q1-Q3收入增长13.14%至48.88亿元,归母净利同增69.72%至2.82亿元;Q3单季度收入同增14.73%至17.19亿元,归母净利同增13.93%至8522万元。 整体来看主要品牌相关业务Q3收入同增14.1%至16.9亿元,多数品牌收入增长表现优于Q2,其中:1)太平鸟男装:Q3收入增长17.4%,仍是增长最快的品牌,但受库存处理影响毛利率同比下行5.7pp至54.4%;2)太平鸟女装:受益库存处理Q3收入增长15.4%,但同样由于剪标影响毛利率降4.3pp至54.3%;3)乐町女装:调整后逐渐复苏,Q3表现明显优于Q2,收入同增10.2%(增速转正)同时毛利率同增4.9pp至49.7%;4)童装:收入增速放缓至6.0%,毛利率降幅较此前缩窄,同降2.2%至66.5%。 分渠道来看:Q3线上增长承压,线下直营表现优秀,线下加盟在积极的库存处理政策推动下增长提速。Q3线上收入微降0.5%至2.99亿元,线上增速放缓是三季度品牌服装普遍现象,我们判断和平台流量导向变化有关;线下直营增长23%同时毛利率基本与去年同期持平,是表现最为优秀的渠道业务;线下加盟方面,收入增长15%但毛利率同比下降12.6pp至40.6%,与公司采取主动的存货处理政策(剪标销售给经销商)有关。三季度开店较H1提速较明显,全年继续向开店350-400家方向推进。 积极的存货控制带来周转稳定,但毛利率受存货剪标处理影响下滑,致单三季度利润增速放缓。受益前述积极的存货控制举措,Q3存货较去年同期增长12%至21.91亿元,与收入增长基本持平,保持了稳定的周转效率,受益于此,Q3单季现金流虽然尚未转正(-1658万元),但同比和环比改善已经非常明显。 盈利预测与投资评级:Q3开店速度所提升,全年来看净开350+家计划仍在勉力推进中,助力销售增长,结合有意识的存货控制以及费用管控,总体来看完成股权激励目标虽有一定挑战但仍可实现,预计18/19/20年归母净利同增40%/32%/20%至6.4/8.4/10.1亿元,对应PE14/10/9X,维持“买入”评级。 风险提示:渠道扩张不及预期、同店增长不及预期、线上业务增长不及预期、存货去化不畅导致减值增加
太平鸟 纺织和服饰行业 2018-10-29 17.90 -- -- 20.45 14.25%
20.45 14.25% -- 详细
外延扩张、库存清理及去年低基数使三季度营收增长提速,主要女装男装品牌均保持良好增速:分季度看,前三季度公司分别实现营收增长14.49%、9.99%、14.51%,三季度营收增速有所回升,我们认为主要是受门店开拓、积极的库存清理以及去年三季度增长较慢的低基数影响,使公司在三季度整体消费趋缓的背景下取得较好的营收增速。净利润端,前三季度净利增长分别为131.88%、87.51%、13.93%,三季度净利增速放缓,主要是公司积极的库存清理使毛利率下降影响。 门店方面,截止三季度末,公司门店数量达4431家,较去年同期末净增长258家,较上半年末净增加124家,公司线下渠道仍处于扩张态势。其中,与上半年末相比,公司直营门店净增加79家至1407家,加盟门店净增加47家至3007家。三季度末,直营门店、加盟门店和联营门店的占比分别约31.7%、67.9%与0.4%。 分品牌看,前三季度太平鸟女装营收同比增长9.33%至18.27亿元,三季度营收由于去年的低基数而实现15.42%的增长,前三季度毛利率基本平稳。太平鸟男装营收增长18.50%至16.56亿元,三季度受整体消费增速放缓影响,营收增速略有放缓且毛利率由上半年的61.74%降至54.30%。乐町女装延续调整趋势,前三季度营收同比下降1.82%至6.10亿元,三季度营收已实现10.17%的同比增长。太平鸟童装前三季度营收增长24.16%至5.61亿元,童装市场更为激烈以及加大线上销售力度使三季度童装增速与毛利率环比均有所下降。其他品牌前三季度营收增长31.44%至1.45亿元,三季度增速及毛利率均环比略降。 分渠道看,直营加盟角度,前三季度直营店营收同比增长21.27%至21.31亿元,毛利率保持平稳,推算店均收入同比增长约6.45%,直营渠道内生外延均保持良好态势。前三季度加盟渠道加大折扣力度,营收增长6.53%至15.44亿元,三季度营收增长14.89%带动前三季度营收增速重回正值,积极的促销也使第三季度毛利率由上半年的53.22%降至40.60%。线上线下角度,前三季度公司线下渠道营收平稳增长12.11%至36.81亿元,线上增长16.45%至11.27亿元,线上增速略有放缓。 积极的库存清理带动毛利率下行,资产减值损失降低及投资收益使前三季度净利率同比提升:盈利能力方面,积极的库存清理使三季度毛利率较上半年的55.77%降低4.04pct至51.73%,带动前三季度毛利率同比下降1.64pct至54.35%。期间费用方面,销售费用率较去年同期下降0.60pct至37.55%,管理费用及研发费用合计占营收同比上升0.26pct至9.35%,财务费用率微降0.05pct至0.27%,期间费用率合计略微上升。另有资产减值损失占营收降低2.11pct至3.01%,理财产品购买及宜昌制造资产转让推升投资收益及资产处置收益,最终公司前三季度销售净利率同比提升1.76pct至5.61%,但第三季度净利率由上半年的6.06%降至4.76%。存货方面,三季度末公司存货较年初增长19.87%至21.91亿元,存货占营收比例较去年同期微降0.65pct至44.83%,存货保持良好态势。现金流方面,前三季度经营活动现金流量净额为-2.88亿元,与去年三季度的-2.61亿元类似,其中第三季度经营活动现金流量净额为-1658万元,净流出较前两季度有所改善。拟回购股份不超1亿元,彰显公司信心:10月22晚公司公告称,基于对公司未来发展的信心,增强投资者信心,进一步完善公司长效激励机制,公司计划于6个月内以自有资金进行股份回购,回购金额不低于5000万元,不超过1亿元,回购股份价格不超25元/股。本次拟回购的股份将作为实施股权激励计划或员工持股计划等。若以回购资金上限1亿元与回购价格上限25元/股计算,本次回购数量占总股本比例约0.83%。公司回购彰显信心,有利于公司长期稳定发展。 投资建议:太平鸟是我国大众休闲服饰龙头之一,前三季度公司持续优化门店结构及质量,积极进行库存清理,品牌外延内生均取得较好成绩,实现较快业绩增长。四季度为传统消费旺季,公司有望维持较快的业绩增速。我们公司预测2018年至2020年每股收益分别为1.34、1.71和2.03元。净资产收益率分别为17.3%、19.9%和21.2%。目前公司股价约为2018年对应EPS的13倍,维持“买入-A”建议。 风险提示:外延扩张或不及预期;市场竞争加剧或致毛利率下滑;部分品牌增长不及预期;公司回购股份仍需股东大会审批。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名