事件描述：2024H1，公司实现营业收入1344.1亿元，同比增长8.1%；实现归母净利润48.1亿元，同比增长15.1%；实现扣非净利润41.5亿元，同比增长12.0%。2024Q2，公司实现营业收入690.7亿元，同比增长9.1%；实现归母净利润29.0亿元，同比增长17.9%；实现扣非净利润24.9亿元，同比增长13.8%。 事件评论：Q2件量稳健增长，退货件保持快增。2024Q2，公司速运物流业务量同比增长15.8%至32.6亿件，单票收入同比下降5.2%至15.56元。其中，上半年时效件/经济件件量（剔除丰网）同比分别增长10%/20%。公司持续夯实时效竞争力，拓展细分品类，二季度退货件维持高增，助力规模稳健增长。 大件货量增速亮眼，国际及供应链营收回升。2024H1，时效快递/经济快递/快运/冷运及医药/同城急送/供应链及国际收入同比分别+5.6%/+9.2%/+16.1%/-5.2%/+18.6%/+8.1%。除冷运及医药板块受天气及华南降雨影响营收有所下降，其余板块营收均实现正增长。时效、经济快递营收稳健增长。上半年大件货量规模增长23%，助推快运营收快增。因国际空海运需求及运价同比提升，国际及供应链营收重回增长。 精益化管控发力，盈利能力提升。2024Q2，公司毛利率同比提升1.3pct至14.5%，环比提升1.3pct，盈利能力提升。2024H1，公司速运及大件/同城即时配送/供应链及国际分部净利率分别为5.0%/1.5%/-1.7%，同比分别变化+0.4pct/+0.7pct/-0.7pct。上半年速运及大件盈利改善，主要因为：1）时效件、电商件稳健增长，快运货量高速增长，规模效应推动下成本改善；2）多网融通提升资源使用效率，单票运力成本、单票中转成本均有优化。上半年同城业务量增长强劲、业务结构优化，推动同城即时配送净利润实现翻倍增长。 供应链及国际分部净利率下降，其中嘉里物流2024H1贡献归母净利润0.25亿元（去年同期贡献归母净利润0.83亿元）。2024Q2，公司期间费用率同比下降0.1pct至9.3%，期间费用率稳步中有降。2024Q2，公司其他收益下降2.3亿元，投资净收益下降2.3亿元。最终，二季度公司扣非净利率同比增长0.2pct至3.6%，创2021年以来单季度新高。 资本开支大幅收缩，经营净现金流保持充裕。2024Q2，公司经营净现金流为89.9亿元，同比下降5.6%，现金流相对充裕。2024Q2，公司资本开支下降29.0%至17.9亿元，二季度资本开支占营收比同比下降1.4pct至2.6%，创单季度历史新低。 内塑管理激发经营活性，深挖降本巩固盈利能力。尽管外部不确定性加大，但公司开始重塑管理机制，激发组织活力，提升全员经营意识及市场竞争力。公司夯实经营韧性，挖掘降本增效，下半年净利率预计同比提升。同时，公司有序推动营运模式变革，多元业务有望延续改善趋势。中长期看，公司夯实鄂州航空枢纽助推货量提升，完善国际网络助力品牌出海，构筑长期核心竞争力。预计公司2024-2026年归母净利润分别为96.6/111.3/127.0亿元，对应PE估值分别为18.1/15.7/13.8X，建议关注底部配置机遇，维持“买入”评级。 风险提示1、宏观经济修复不及预期；2、海外需求不及预期；3、油价及人工成本大幅上行。

引言：供应链重构背景下的非洲市场全球供应链格局正在重塑，为了保障能源与战略性矿产安全，“一带一路”国家成为我国上游资源品的来源国。嘉友国际是在“一带一路”国家布局跨境业务的领军者，以依托陆港运营的大物流模式率先在蒙古、非洲跑通，即在口岸前瞻式布局核心物流资产，伴随上游产能迅速扩张，赚产能利用率提升的钱。1）中蒙模式：前期持续布局海关监管场所，打通服务链条，2022年以来蒙煤进口量快速提升，2021-2023年主焦煤供应链毛利累计增长207%。2）中非模式：率先在刚果（金）建设陆港项目、整合跨境运输网络，当前刚果（金）矿山步入扩产周期，陆港项目产能有望快速爬坡。本篇报告以公司的非洲业务为重心，参考刚果（金）的矿山产能、贸易结构以及矿企物流成本，重点测算刚果（金）物流空间和公司非洲业务成长价值。 刚果（金）：铜钴资源腹地，道阻且长行将至刚果（金）铜、钴资源丰富，受益于刚果（金）矿山产能持续扩张，2023年刚果（金）成为世界产钴第一大国、产铜第二大国。中国与刚果（金）秉持合作共赢原则，采取“矿产换基础设施”的方式协同发展，洛阳钼业、紫金矿业在刚果（金）的权益铜资源量位列前两名。2024-2025年紫金矿业、洛阳钼业等重要中资矿企在刚果（金）矿山项目进入扩产周期，未来2年产量的复合增速有望超过15%，推动矿产跨境运输需求持续快增。不过，刚果（金）铁路资源匮乏，公路运输是主要方式，铜精矿出口主要通过卡松巴莱萨、萨卡尼亚经由其他国家到达德班港和达累斯萨拉姆港。传统卡松巴莱萨口岸因基础设施薄弱、运营效率低下，严重限制了车辆运输效率，嘉友国际建设的萨卡尼亚道路项目成为重要的出口通道，有效缓解了运输的痛点。 迈向非洲：大物流模式升级，成长空间广阔公司投资、建设的卡萨项目开拓了刚果（金）出口新通道，中短期来看，口岸通车量快速攀升，叠加车队收购贡献盈利，非洲市场业绩快速增长。经过测算，中性预测下刚果（金）出口通车量为800车/天，假设车队利润率为15%，2024年非洲市场的利润贡献有望达到5.8亿元。中长期角度，我们看好刚果（金）矿产放量下通车量上行，公司车队规模有望持续提升，非洲区域公路、港口逐步形成一体化的综合运输网络。中长期看，中性预测车队市占率达到15%，卡萨项目日均通车量稳定在1800车/天，非洲市场的利润贡献将达到17.7亿元，有望再造嘉友。 投资建议：非洲业绩加速释放，网络扩张成长可期公司是在蒙古、非洲、中亚等地区布局核心物流基础设施，由点及面实现“物流+贸易+资源”协同发展。中蒙业务，2024年公司与MMC签署的蒙煤长协持续放量，叠加口岸通关效率进一步提升，有望支撑焦煤运量高速增长。中非业务，刚果（金）矿山产能放量，公司非洲物流资产持续升级，后续卡萨项目保税库将进一步提升口岸效率。公司收购赞比亚最大卡车运输企业，整合中南部非洲的跨境运输业务，迪洛洛项目、赞比亚萨卡尼亚项目正在紧密筹建中，为构建非洲陆港集群网奠定基础。中亚业务，公司持续开拓合作项目，有望充分享受中亚市场互通互联的红利。预计公司2024-2026年归母净利润分别为13.6/15.7/17.9亿元，对应PE分别为12.3/10.7/9.3X，维持“买入”评级。 风险提示1、蒙煤需求不及预期；2、非洲卡萨项目产能爬坡不及预期；3、地缘政治波动风险;4、盈利预测假设不成立或不及预期的风险。

事件描述厦门象屿披露2024年一季报：2024年一季度，公司实现营收1045.68亿元，同比下降19.0%，归母净利润4.1亿元，同比下降25.4%。 事件评论需求边际改善，营收环比增长。2024Q1，国内有效需求不足，社会预期偏弱，PPI同比处于下行区间，南华金属/能化/农产品指数同比分别+1.0%/+3.4%/-4.2%，环比分别-0.2%/-0.9%/-4.0%。2024Q1，公司营收在高基数下同比下降19.0%，不过受益于库存缓慢回补，行业需求边际改善，公司货量实现同比略增，营收环比提升15.7%。 业绩企稳改善，盈利拐点向上。2024Q1，公司四项费用实现同比下降3.5%，费用管控良好；归母净利润实现4.1亿元，同比下降25.4%，环比增长3.8%。业绩环比提升，主要由于下游需求边际改善，公司业务经营保持稳健。2024Q1由于公司大宗商品经营业务加快资金回笼，农产品供应链调整采销节奏，经营活动产生的现金流量净额同比减少流出144.5亿元。 国际化拓展加速，打开增长新曲陑。2023年，公司推进海外平台建设，加速国际化布局，实现进出口总额约191亿美元，同比增长16%；其中进口总额约170亿美元，同比增长超30%。公司实现铝、农产品、焦煤、油品、新能源等品类国际化业务突破。同时，在印尼新增一条SMX自有船舶，印尼内贸海运驳船业务量同比增长超80%，中国-印尼及其延伸航陑海运业务量同比增长超200%；中国-越南、中国-泰国航陑运输量同比增长7.5%；国际干散货通道触达上千个港口，运营航次同比增长6倍；中欧中亚班列去回程发运箱量同比增长60%。 景气底部修复，经营稳健向好。2023年，行业有效需求不足，叠加部分产能过剩，大宗商品价格波动下行，公司供应链盈利下降明显，但凭借资源、服务和风控优势，市占率实现逆势增长，经营货量稳步提升。2024年，公司坚定稳健发展思路，积极调整农产品经营策略，加速拓展国际化，经营有望改善。同时，公司维持较好分红政策，当前股价对应股息率为4.1%，具备一定吸引力。预计公司2024-2026年归母净利润分别为18.1/22.9/27.3亿元，对应PE分别为9.2/7.3/6.1X，维持“买入”评级。 风险提示1、大宗商品价格大幅波动；2、供应链业务操作风险；3、汇率波动风险。

韵达股份发布2023年报及2024年一季报：2023年，公司实现营收449.8亿元，同比下降5.2%，实现归母净利润16.3亿元，同比增长9.6%。其中，2023Q4，公司实现营业收入121.5亿元，同比下降0.6%；实现归母净利润4.6亿元，同比下降35.8%。2024Q1，公司实现营收111.6亿元，同比增长6.5%；实现归母净利润4.1亿元，同比增长15.0%。2023年，公司拟向股东每10股派发现金红利1.70元（含税）。 事件评论件量恢复增长，单票利润触底。2023年公司件量同比增长7.1%，市场份额同比下降1.6pct至14.3%。受行业竞争加剧影响，公司单票收入同比下降10.1%（下降0.26元）。公司单票成本同比下降10.2%（下降0.24元），其中，单票派费/单票运输成本/单票分拣成本分别同比-9.6%/-18.1%/-0.9%，对应下降0.13/0.11/0.003元。单票费用同比下降21.6%（下降0.03元），单票扣非净利润同比下降6.5%（下降0.005元）。公司归母净利润增长，主要来自管理（折旧摊销减少）和财务费用（汇兑损失减少）优化。 高基数增长承压，但Q4环比改善。2023Q4公司件量同比增长24.3%，剔除低基数影响，两年复合增速1.4%，件量重回增长轨道，市场份额同比下降0.4pct至14.3%。行业竞争激烈程度不减，公司单票收入同比下降16.4%（下降0.45元）。销售和管理费用优化突出，推动单票费用同比大幅下降33.5%（下降0.04元）。单票扣非净利润同比下降51.2%（下降0.08元），环比提升0.04元。 Q1件量恢复增长，成本优化亮眼。2024Q1公司件量同比增长29.1%，高于行业整体增速，两年复合增速7.1%，内生增速逐步改善。公司单票收入同比下降15.9%（下降0.42元），成本优化亮眼，Q1单票毛利下降19.4%（下降0.06元）。费用管控持续推进，单票费用0.11元，同比下降29.5%（下降0.04元）。最终单票扣非净利润实现0.08元，同比下降13.7%，但环比提升3.6%，成本费用优化支撑单票盈利环比改善。 资本开支逐步下行，经营性净现金流改善。2023Q4/2024Q1，公司资本开支为7.7/6.5亿元，同比下降38.1%/11.5%，资本开支规模逐步下台阶。2023Q4/2024Q1，公司经营活动净现金流分别为18.7/5.1亿元，4Q23净现金流同比略增，1Q24净现金流大幅增长。 公司经营逐步改善，期待盈利弹性释放。2023年以来，公司以“稳网络、促服务”为目标，深入贯彻“全网一体、共建共享”理念，借助数字化加强全链路服务质效，综合服务指数排名逐步恢复至优势水平，经营稳步改善。预计公司2024/2025/2026年归母净利润分别为21.1/25.5/30.0亿元，对应PE分别为12.7/10.4/8.9X，维持“买入”评级。 风险提示1、行业价格竞争加剧；2、宏观需求修复不及预期；3、油价及人工成本大幅上行。

事件描述2024Q1，公司实现营业收入 653.4亿元，同比增长 7.0%；实现归母净利润 19.1亿元，同比增长 11.1%；实现扣非归母净利润 16.6亿元，同比增长 9.2%。 事件评论 速运业务稳健增长， 国际市场稳步开拓。 2024Q1，公司速运业务（剔除丰网）营收同比增长 7.9%至 483.5亿元，速运业务量同比增长 13.2%至 29.6亿件，单票收入同比下降4.7%至 16.3元。公司追求服务品质、深耕客户需求，业务量实现稳健增长，产品结构变化致单价下降。国际空海运需求回稳及运价回升，以及公司深化业务融通拓展国际网络，推动供应链及国际营收同比增长 6.0%至 146.3亿元。其中，国际快递件量同比增长约10.3%至 1500万件，国际快递市场稳步开拓。 成本费用持续优化，净利率稳步提升。2024Q1，公司毛利润为 86.0亿元，同比增长 1.7%。 尽管宏观需求偏弱，但公司深化多网融通和成本管控，降本成效显现。各项费用率稳中有降 ， 管 理 费 用 率 / 销 售 费 用 率 / 研 发 费 用 率 / 财 务 费 用 率 同 比 下 降0.97pct/0.04pct/0.01pct/0.24pct，管理费用改善显著。 2024Q1，公司其他收益同比下降1.1亿元，投资净收益同比增长 0.9亿元。最终，公司扣非净利率同比增长 0.05pct 至2.93%，环比提升 0.25pct。 2期回购推出，彰显发展信心。2024年 1月公司推出回购方案，截至目前已回购金额 10.0亿元，回购股本 0.28亿股，占总股份的 0.58%。公司推出第 2期回购方案，回购总金额不低于人民币 5亿元且不超过人民币 10亿元，回购价格不超过人民币 53元/股，彰显公司发展信心，并进一步健全激励机制。 资本开支维持低位， 经营性净现金流健康。 2024Q1，公司资本开支占营收比为 5.03%，同比提升 0.22pct，环比下降 0.75pct，资本开支占营收比维持低位。 2024Q1，公司经营活动净现金流量同比增长 10.0%至 47.3亿元，经营现金流充裕。 盈利稳步提升， 国际业务成长可期。 公司强调健康经营，深化精益化管理，盈利能力表现稳健。同时，有序推动营运模式变革、夯实鄂州航空枢纽运营及完善国际网络，构筑长期核心竞争力。预计公司 2024/2025/2026年归母净利润分别为 93.2/109.0/124.1亿元，对应 PE 估值分别为 19.9/17.0/15.0X，建议关注底部配置机遇，维持“买入”评级。

事件描述厦门国贸披露2024年一季报，2024年一季度实现营收968.8亿元，同比下降21.6%，归母净利润实现4.1亿元，同比下降44.5%。 事件评论内需偏弱，营收承压。2024Q1，国际外部环境复杂严峻，国内有效需求不足，社会预期偏弱，PPI同比依然处于下行区间。2024Q1，南华金属/能化/农产品指数同比分别+1.0%/+3.4%/-4.2%；环比分别-0.2%/-0.9%/-4.0%。不过，公司积极推进业务模式转型升级，优化经营策略，加强行情研判和应对，2024Q1营收实现968.8亿元，同比下滑21.6%，但跌幅收窄，环比增长43.5%。 经营逐步企稳，业绩环比改善。2024Q1，公司四项费用合计11.7亿元，同比增长29.2%，环比下降18.2%。2024Q1，公司归母净利润实现4.1亿元，同比下降44.5%，环比大幅增加3.6亿元。其中，扣非归母净利润实现亏损0.8亿元，非经常性损益实现4.9亿元，公司非经常性损益同比增加，主要因为公司为配套供应链管理业务的现货经营，所持有期货合约、外汇合约的公允价值变动损益及处置损益同比增加，该损益与主营业务经营损益密切陒关。 加速国际化进程，深化产业化发展。2023年，公司加快国际网络布局，成立新疆境内平台公司，新设立印尼、阿联酋、巴西三个境外平台公司，打造东南亚、中东、南美重要业务枢纽，在智利、土耳其、泰国新设办事处拓展金属供应链业务，在越南设立办事处拓展棉花棉纱、涤纶短纤等业务。公司持续推动产业链上下游延伸，丰富业务全链条的盈利环节。通过收购山东兴诺再生资源有限公司，拓展废钢回收加工业务，与金川集团、酒泉钢铁等产业客户成立合资公司。 重视股东回报，分红比例提高。公司拟每股派发现金红利0.5元（含税），分红比例为57.6%，较22年提升17.7pct，对应当前股息率约6.8%；近5年(含本次)累计现金分红49.7亿元。此外，公司宣布若2024年满足现金分红条件，公司2024年中期拟进行现金分红，现金分红金额不超过陒应期间归属净利润的50%。 经营企稳改善，股息颇具吸引力。公司聚焦供应链主业，深化产业链布局，提升价值链协同能力，2024年有望重回增长轨道，国际化布局有望加速推进。预计公司2024/2025/2026年归母净利润分别为21.2/25.0/28.6亿元，对应PE分别为7.7/6.5/5.7X，维持“买入”评级。风险提示1、大宗商品价格大幅波动；2、坏账损失增加风险；3、汇率波动风险。

事件描述2024Q1，公司实现营业收入52.2亿元，同比增长14.2%；实现归母净利润5.9亿元，同比下降22.6%；实现扣非归母净利润5.3亿元，同比下降19.8%。 事件评论航空速运营收下降，综合物流快速增长。2024Q1，公司航空速运/地面综合服务/综合物流解决方案营收额分别为20.0/5.9/26.3亿元，同比-17.1%/+6.8%/+63.9%。一季度浦东TAC运价同比约下降13%，公司可用货机架数同比少一架，航空速运收入下降。不过，公司积极开拓跨境电商大客户，推动综合物流解决方案快速增长，占比持续提升。 长协高基数&机队减少，航空速运毛利下降。2024Q1，公司航空速运/地面综合服务/综合物流解决方案毛利润分别为3.1/2.3/2.8亿元，同比-57.1%/+37.2%/+2.8%。因一季度仍执行前一年长协价格，2022年长协价格基数较高，即期运价下降叠加货机规模减少，导致航空速运毛利下降。若剔除机队影陞，单机综合毛利（航空货运+综合物流）同比仅下降36.6%。一季度上海两场货邮吞吐量同比增长26.6%，货量快速提升，地面综合服务毛利大幅增长。 其他收益下降，货机出售贡献收益。2024Q1，公司期间费用同比多增0.7亿元，主要为财务费用增加所致。2024Q1，公司其他收益同比下降1.1亿元至0.6亿元。一季度公司完成出售两架B747货机，资产处置损益同比增长0.5亿元。最终，公司归母净利润同比下降1.7亿至5.9亿元。 跨境空运景气上行，货机盈利弹性可期。2024年跨境电商需求持续旺盛，宽体全货机供给增长有限，运价中枢有望上行。考虑到2024年长协价格涨幅好于预期，中东局势或进一步推升运价，货机盈利弹性可期。此外，公司稳步推进浦东机场西区货站二期、浦东机场智能货站陠目，地面综合服务有望持续贡献增量。预计公司2024-2026年归母净利润分别为32.4/37.7/43.3亿元，对应PE分别为9.0/7.7/6.7X，维持”买入“评级。风险提示1、政策变动风险；2、跨境电商货量增长低预期；3、空运普货需求不及预期；4、国外航司国际航班量超预期增长。

事件描述圆通速递披露 2023 年报及 2024 年一季报： 2023 年，公司实现营业收入 576.8 亿元，同比增长 7.7%，实现归母净利润 37.2 亿元，同比下降 5.0%。其中， 2023Q4，公司实现营业收入169.3 亿元，同比增长 15.0%，实现归母净利润 10.6 亿元，同比下降 7.4%。 2024Q1，公司实现营业收入 154.3 亿元，同比增长 19.5%，实现归母净利润 9.4 亿元，同比增长 4.1%。 2023年，公司拟每 10 股派发现金红利 3.5 元（含税），对应股利支付率为 32.1%。 事件评论 份额稳步提升， 成本优化对冲价格下行。 2023 年，公司件量同比增长 21.3%至 212.0 亿件，份额稳步提升 0.2pct 至 16.1%。行业竞争加剧，公司单票收入同比下降 6.7%（同比下降 0.18 元）至 2.41 元。公司持续深化数字化转型，优化运力结构和干线路由，落实精益生产，成本优化亮眼，单票成本同比下降 6.0%（同比下降 0.14 元）至 2.18 元，其中，单票派费/单票运输成本/单票操作成本分别同比下降 0.05/0.05/0.02 元。单票快递扣非净利润同比下降 12.6%（同比下降 0.03 元）至 0.18 元。 Q4 份额稳健， 单票利润环比改善。 2023Q4，公司件量同比增长 28.9%，份额同比提升0.2pct。单票价格同比下降 0.23 元，环比增长 0.09 元。单票毛利润为 0.26 元，同比下降约 0.08 元，环比增长约 0.01 元。由于航空及货代业务利润下降，空运价格及油价影响盈利，单票利润有所下滑，环比有所提升，若剔除此因素， Q4 快递净利润表现稳健。 Q1 件量增长稳健， 单票利润保持平稳。 2024Q1，公司件量同比增长 24.9%，保持较高速增速。单票价格同比下降 0.09 元，环比增长 0.01 元，行业价格竞争相对温和。单票快递净利润实现 0.17 元，同比下降 0.02 元，展现盈利韧性。航空货运业务受市场环境影响毛利有所下降。最终，公司归母净利润实现同比增长 4.1%，快递净利润同比增长 11.9%。 资本开支相对平稳， 运费增加现金流波动。 2023Q4/2024Q1，公司资本开支分别为12.6/14.0 亿元，同比增长 11.6%/20.0%，维持资本开支水平。 2023Q4/2024Q1，公司经营活动现金净流量分别为 22.3/5.8 亿元，同比分别下降 7.6%/56.5%， Q4 公司支付承运商运费同比增加导致经营活动净现金流有所下降。 2023 年，公司每股分红为 0.35 元，同比增长 40%。公司现金分红总额达 15.74 亿元（分红金额 11.95 亿元+回购金额 3.79 亿元），更加注重股东回报。 深耕数字化转型， 看好量、 利齐升。 公司不断深化数字化转型，通过精益生产深化成本优化，持续改善服务质量提升产品定价能力，同时推进国际化发展，提升综合服务能力。行业需求超预期叠加竞争温和，公司有望实现量、利、服务的平衡发展。 预计公司2024/2025/2026 年归母净利润为 42.1/50.6/59.7 亿，对应 PE 分别为 13.0/10.8/9.2X，维持“买入”评级。 风险提示1、行业价格竞争加剧。当前快递行业格局并非完全稳固，仍存在部分区域的价格竞争，若行业价格竞争加剧将影响公司的盈利水平和经营能力。 2、宏观需求修复不及预期。快递行业的上游主要是电商平台，2023 年虽然是修复之年，若线上消费需求低于预期，将会拖累快递件量增速，公司盈利面临压力。 3、人工及油价成本大幅上行。快递产品中人力成本和运输成本占比较高，油价是运输成本的重要来源，若油价及人工成本在短期内大幅上行，将引致公司成本承压。

2023 年，公司营收为 4682.5 亿元，同比下降 10.3%；归母净利润为 19.1 亿元，同比下降46.7%。 2023Q4，公司营收为 675.3 亿元，同比下降 42.6%；归母净利润为 0.5 亿元，同比下降 96.2%。 2023 年，公司拟每 10 股派发现金红利人民币 5.0 元（含税），现金红利占归属于上市公司股东的净利润的比例为 57.56%。 事件评论 供应链管理营收下降，其他板块业务缩减。2023 年，公司供应链管理/健康科技/其他板块营收分别为 4652.9/7.4/22.1 亿元，同比-7.9%/+64.8%/-86.3%。 2023 年，公司金属及金属矿产/能源化工/农林牧渔货量同比-12.7%/+21.5%/-3.0%。供应链管理板块量价双弱，其他板块营收下降主要为房地产业务和类金融业务剥离。 外部因素扰动，核心品类毛利下降。2023 年，公司金属及金属矿产/能源化工/农林牧渔期现毛利率分别为 1.36%/1.35%/1.18%，同比分别+0.27pct/-0.06pct/-0.98pct，有效需求不足叠加外部不确定性增加，核心品类期现结合毛利下降 9.1 亿至 60.7 亿。 宏观环境影响， 财务费用增加， Q4 业绩显著承压。 2023Q4，南华金属/能化/农产品指数同比分别+9.9%/+5.3%/-0.9%；环比分别+1.8%/+3.7%/-4.4%。 2023Q4，公司期间费用率同比提升 1.1pct 至 2.1%，主要为财务费用增加所致。 2023Q4，国际外部环境复杂严峻叠加国内有效需求不足，供应链板块盈利承压。最终， 公司 Q4 归母净利润同比下降12.3 亿至 0.5 亿。 加速国际化进程， 深化产业化发展。 2023 年，公司加快国际网络布局，成立新疆境内平台公司，新设立印尼、阿联酋、巴西三个境外平台公司，打造东南亚、中东、南美重要业务枢纽，在智利、土耳其、泰国新设办事处拓展金属供应链业务，在越南设立办事处拓展棉花棉纱、涤纶短纤等业务。公司持续推动产业链上下游延伸，丰富业务全链条的盈利环节。通过收购山东兴诺再生资源有限公司，拓展废钢回收加工业务，与金川集团、酒泉钢铁等产业客户成立合资公司。 分红比例提升， 股息率颇具性价比。 2023 年公司注重股东回报，每 10 股拟分红 5.0 元（含税），分红比例提升至 57.6%，股息率颇具性价比。公司聚焦供应链主业，深化产业链布局，提升价值链协同能力， 2024 年有望重回增长轨道，国际化布局有望加速推进。 预计公司 2024/2025/2026 年归母净利润分别为 21.2/25.0/28.6 亿元，对应 PE 分别为7.8/6.7/5.8X，维持“买入“评级。 风险提示1、大宗商品价格大幅波动；2、坏账损失增加风险；3、汇率波动风险。

事件描述东航物流披露 2023 年年报： 2023 年，公司实现营收 206.21 亿元，同比下降 12.14%，归母净利润 24.88 亿元，同比下降 31.58%；2023 年第四季度，实现营收 63.90 亿元，同比增长 10.11%，归母净利润 8.23 亿元，同比增长 18.69%。 事件评论 空运供需结构转变， 全年“ 空” 降“ 地” 增。 2023 年，航空速运/地面综合服务/综合物流解决方案营收分别同比-31.37%/0.55%/16.74%，毛利润分别同比-51.78%/119.87%/-12.65%。 1）航空速运方面， 2023 年，公司货邮运输周转量同比增长 18.8%；机队汰换提质，进 3 退 5，运营 14 架 B777 全货机，机型结构统一。尽管客机腹舱快速恢复，但得益于跨境电商货量增长，以及欧美航线班次加密，货机运营效率显著提升。全货机日利用率同比提升 12.85%至 12.56 小时，装载率同比略降，维持 83.12%的较高水平，但由于空运价格大幅下滑，公司收入和利润同比大幅下滑。 2）地面综合服务方面，货运处理量同比增长 9.04%，其中在上海两场处理量同比增长 4.13%，市占率 53.6%。公司积极拓展新航司客户，提高增值服务，充分挖掘市场需求， #毛利率快速修复至 40.48%。 3）综合物流解决方案方面，跨境电商解决方案增长亮眼，营收同比增长 71.71%至 46.98 亿元，通过加快城市布局和产品体系构建，生鲜冷链增长突出，定制化物流实现突破。 Q4 景气上行， 盈利改善显著。 跨境电商全托管模式爆发， Q4 迎接黑五、圣诞海外购物旺季，空运价格环比显著提升，上海浦东机场 TAC 平均运价指数环比上涨 37.3%。公司营收实现 63.90 亿元，仅低于 4Q21-1Q22 历史最高水平。公司全货机日利用率 Q4 提升至 14.29 小时，远高于全年 12.56 小时水平，盈利弹性充分释放， Q4 归母净利润实现8.23 亿元，接近历史高位。 跨境电商景气持续上行，普货出口底部修复，空运需求有望稳中有升。 宽体全货机供给增长有限，运价中枢有望上行， 2024 年长协价格涨幅好于预期，中东局势或进一步推升运价。此外，公司稳步推进浦东机场西区货站二期（年处理量 30 万吨）和浦东机场智能货站项目（设计年处理量 60 万吨），同时积极推进华南运营基地建设，规划华南货站和地面操作资源。预计公司 2024-2025 年归母净利润分别为 32.3/37.7/43.3 亿元，对应 PE 分别为 9.1/7.8/6.8X，维持”买入“评级。 风险提示1、政策变动风险；2、跨境电商货量增长低预期；3、空运普货需求不及预期；4、国外航司国际航班量超预期增长。

事件描述申通快递披露2023年报及2024年一季报：2023年，公司实现营业收入409.2亿元，同比增长21.5%，实现归母净利润3.4亿元，同比增长18.4%。2023Q4，公司实现营业收入115.9亿元，同比增长20.8%，实现归母净利润1.2亿元，同比增长55.9%。2024Q1，公司实现营业收入101.3亿元，同比增长15.9%，实现归母净利润1.9亿元，同比增长43.2%。 事件评论份额加速提升，利润增长稳健。2023年公司件量同比增长35.2%至175.1亿件，份额同比提升1.5pct至13.3%。2023年，公司单票快递收入同比下降11.2%至2.23元（同比下降0.28元），单票派费成本/单票中转成本同比下降10.0%/12.6%（同比下降0.15/0.11元）。尽管市场份额竞争加剧，但公司推进三年百亿产能提升，加大节点产能和自动化设备投入，推动转运中心精细化管理和路由优化，单票分拣成本/单票干线成本同比下降12.9%/12.4%（同比下降0.05/0.06元），成本优化效果突出。成本优化有效对冲价格竞争压力，单票净利润同比下降12.4%（同比下降0.003元）至0.019元，最终归母净利润实现同比增长18.4%。 Q4件量高增，单票利润环比改善。2023Q4公司件量同比增长43.3%，份额同比提升1.5pct至13.3%。旺季价格环比回升，公司单票价格环比提升2.3%，但同比下降15.2%，价格竞争依然激烈。但得益于成本管控出色，公司单票归母净利润环比提升2分至0.02元，同比增长8.8%（对应0.002元）。件量高增和单票利润改善，共同推动Q4归母净利润同比增长55.9%。 Q1量增领先，单票利润持续改善。2024Q1公司件量同比增长36.7%，增速行业领先。 Q1单票价格约2.17元，环比基本持平，意味行业价格竞争相对克制。公司成本优化持续推进，单票毛利同比基本持平，费用同比下降15.2%，对应单票净利润同比增长4.8%（同比下降0.002元）。最终，公司Q1归母净利润同比增长43.2%。 经营现金流改善，加强产能建设。2023Q4/2024Q1，公司经营活动净现金流分别为14.3/5.7亿元，同比分别增长47.3%/44.7%，业务量高增、利润增长推动现金流持续改善。2023Q4/2024Q1，公司资本开支为7.2/8.4亿元，同比分别-45.4%/+56.9%，资本开支维持较高水平。2023年公司产能突破6000万件/天，将持续投入基础设施建设，加强重要节点的产能供给，预计2024年内常态吞吐产能有望提升至7500万件/天以上。 竞争力稳步提升，经营趋势向好。公司发力数智化转型，赋能加盟商网点，全面提升时效和用户体验，综合竞争力稳步提高，实现量利齐升。随着公司经营趋势向好、操作产能稳步提升，叠加行业价格竞争温和，盈利弹性有望逐步释放。预计公司2024/2025/2026归母净利润分别为7.3/13.2/15.1亿元，对应PE为19.5/10.7/9.3倍，维持“买入”评级。 风险提示1、电商快递需求不及预期；2、快递市场竞争加剧；3、油价及人力成本大幅上升。

东航物流：国内头部航空物流服务商公司是国内航空货运首个上市公司，是民航首家混合所有制改革试点企业。公司建立员工持股平台激发经营活力，占总股本的9%。东航物流拥有全球航陑网络、国内枢纽机场的货站资源，形成航空速运、综合物流解决方案和地面综合服务三大主营业务，2022年营收占比为56.6%、33.3%、10.0%，毛利占比分别为71.6%、21.7%、6.7%。2017-2022年，公司营收、归母净利润的CAGR分别为25.1%、39.6%。其中，航空速运业务定价由市场供需决定，毛利率与运价陒关性较高，赚运价上涨的钱。综合物流解决方案是在干陑运输的基础上，向产业链两端延伸提供“一站式”服务，跨境电商高速增长推动营收占比迅速提升。地面综合服务以货站收入为主，垄断经营机场货站资源，稳定赚机场货量增长的钱，毛利率通常稳定维持在在35%以上。 跨境电商驱动运量高增，运价中枢有望上行近两年，跨境电商空运货量快增推动跨境航空出口结构迅速变化，以跨境电商四小龙为代表（TEMU、SHEIN、速卖通、TiktokShop）的跨境电商平台加速出海有望推动航空货运赛道景气上行。经测算算2022年欧美航陑跨境空运量中跨境电商货量占比约为为20%，2023年该比例将超过过30%，2024/2025年有望超过过40%/50%。在中性假设下，我们预计计2023-2025年欧美航陑跨境电商空运货量同比增长长81%/65%/39%，整体航空运输需求同比增长长9%/23%/19%，跨境电商景气推动需求快增。国际航空货运的供给主要来源于宽体飞机和客机腹舱：1）宽体飞机方面：当前我国大型宽体货机共有55架，结合三大航的货机引进计划和以往全货机引进增速，预计计2024/2025年宽体货机增速在在10%；2）客机腹舱方面：客机腹舱平均装载20吨，约为宽体货机的1/5，尽管国际客运航班逐步修复，但对供给影响有限，预计计2024/2025年总供给增速为为16%/12%，需求增速快于供给增速，运价中枢有望波动上行。 货运业务盈利向上，第二曲线增长可期公司航空速运全货机业务盈利弹性较高，经过测算，若若2024年全货机运价提升升10%，公司归母净利润有望增长长5.2亿。2024年面临行业供不应求，公司全货机盈利弹性可期。同时，公司依托发达的航空货运网络和货站资源，积极开拓跨境电商客户，跨境电商解决方案有望成为第二曲陑。同时，公司货站资源禀赋出色，在上海两场拥有面积125万平方米的6个近机坪货站、1个货运中转站，2023H1货站处理量占上海两场货邮处理量的58%。2024年浦东机场新项目有望投用贡献业绩，伴随公司货站规模持续扩张，有望稳步增厚盈利。 投资建议：乘跨境电商景气，盈利弹性可期2024年受益于跨境电商高景气，推动航空货运需求改善，运价中枢有望稳中向上。短期看，公司是专注于欧美陑航空货运市场的稀缺标的，具备较高的经营杠杆，运价上行周期中航空速运业务弹性可期。中长期看，凭借公司优质的货站和全货机资源，和跨境电商合作有望持续深化，充分享受行业需求快增，加速转向航空物流综合服务商。同时，公司卡位布局优质货站，货站规模扩张下盈利有望持续增厚。预计公司2023-2025年归母净利润分别为23.8/29.3/34.6亿元，对应PE分别为10.6/8.6/7.3X，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示1、政策变动风险；2、跨境电商货量增长低预期；3、空运普货需求不及预期；4、国外航司国际航班量超预期增长；5、盈利预测假设不成立或不及预期的风险。

鄂州花湖机场是以顺丰为主导的货运中转核心枢纽， 将升级顺丰航空网络的运营模式， 全面提升货机的装载率和产品的时效稳定性。 鄂州花湖机场预计于 2025 年实现货运吞吐量 245 万吨， 有望跻身全国前三大货运机场。 同时，公司在收购嘉里物流后，国际物流综合实力大幅提升。 参考国际快递龙头发展经验，“ 鄂州花湖机场” 和“ 国际业务” 或是强强联手的组合拳， 以鄂州花湖机场为中心枢纽， 促进顺丰空网和国际网络的协同发展， 提升顺丰的综合竞争实力。 顺丰航空：垄断优势突出，产能效用不足顺丰航空是国内航空货运航班“ 覆盖范围最广、航班数量最多”的航空货运公司， 2023 年 9 月顺丰航空货运航线转场完成，成功搭建以鄂州花湖机场为核心的航空货运网络。从航班结构看，顺丰航空在国内市场保持领先，国际航班优势并不突出；从货机数量看，顺丰的全货机先发优势明显，同时主动提升宽体机占比，优化机型结构。 尽管顺丰在货机规模和航班数量上优势显著， 但存在着货机飞行时长不足、 航班密度不高的问题， 货机利用率有较大的提升空间。 我们认为， 鄂州花湖机场投用以及加码国际航班都将是顺丰航空提升货机产能利用率的有效路径。 国内：机场降本增效，供给双重优化顺丰以鄂州花湖机场为核心货运枢纽， 将原有的点对点飞行模式转向轴辐式网络， 实现空网运输的降本增效。 一方面，航空节点通过枢纽连接，能提高全货机网络覆盖范围，在时效领先的基础上，进一步巩固顺丰产品护城河；另一方面，轴辐式飞行模式可以通过在枢纽集货、分拨，减少冗余航线， 提升全货机装载率， 优化航空运输成本。 同时，在我国航空时刻资源紧张的背景下， 货运枢纽机场更易于获取时刻， 有助于提升全货机利用率和快递产品时效。 随着顺丰航空持续引进运力， 运输网络和航班供给的双重优化有望创造更多的时效件需求。 国际：货运起点， 联通国际顺丰在成功收购嘉里物流后， 加速扩张物流网络， 国际业务有望成为公司重要的增长极。 伴随着中国与东南亚国家在产业链上的互动持续加深，中国与东南亚国家间国际物流市场快速发展。嘉里物流是全球头部的货代企业，在亚太地区深厚的客户资源将为公司持续赋能；同时，嘉里物流是东南亚第四大的快递服务商，借助较完善的本土快递网络，有望打通顺丰东南亚国际快递端到端环节。 顺丰在亚太市场的本土网络建设较完善， 快递产品具备较强的竞争力， 份额有望持续提升。 依托顺丰和嘉里物流的协同发展， 有望开启顺丰的第二成长曲线。 投资建议：经营质量提升，第二曲线可期2023 年以来，公司在诸多外部挑战下盈利稳中有升，经营韧性凸显。 从短期看，公司将持续发力降本增效， 叠加多元业务减亏， 盈利有望持续释放。 从中长期看， 伴随鄂州花湖机场货量稳步提升， 顺丰航空竞争力将进一步增强； 看好公司与嘉里物流的协同发展， 国际业务有望成为第二成长曲线。 当前股价具备安全边际，建议把握底部配置机会。预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 87.0/107.6/143.4 亿元，对应 PE 分别为 23.1/18.6/14.0X，维持“买入”评级。 风险提示1、、宏观经济修复不及预期； 2、鄂州花湖机场产能爬坡不及预期； 3、人力成本及油价大幅上行； 4、盈利预测假设不成立或不及预期的风险。

事件描述 2019年,顺丰控股实现营收同比增长23.4%至1121.9亿元,归属净利润同比增长27.2%至58.0亿元,扣非净利润同比增长20.8%至42.1亿元,对应EPS为1.32元;其中,四季度实现营收同比增长31.1%至334.2亿元,归属净利润同比下降5.9%至14.9亿元,扣非净利润同比增长5.1%至7.0亿元;拟每10股派发现金红利2.7元(含税)。 事件评论 多元发展,大象起舞。2019年虽然公司核心时效业务仅同比增长5.9%,但在快递产品分层(特惠专配)和新业务(快运、冷运、同城等)持续发力下,公司全年实现营业收入同比增加23.4%,其中,时效/经济/快运/冷运/同城/国际/供应链收入分别同比增加32/65/46/13/10/2/45亿元,非快递业务占比同比提升6.7pct至25.6%。 费用优化,盈利稳定。尽管高盈利的时效收入占比下降8.3pct,但通过快递运营优化、快运多网融合、板块资源协同等手段,公司19年毛利率仅小幅下滑0.5pct至17.4%。公司归属净利润同比增长27.2%,主要由于:1)销售管理费用管控良好,期间费用率同比下降0.6pct;2)税收优惠、财政拨款、处置子公司投资收益、ABS资产增值等合计贡献约15.9亿税后非经营性收益。 用户结构完善,资本开支优化。2019年公司散单会员达2.5亿(同比增约58%),活跃月结客户数量达140万(同比增约19%),庞大的散单客户和稳定的月结客户将支撑公司稳健发展。此外,2019年公司资本支出减少12.7%至129.1亿元,科技投入增加34.7%至36.7亿元。 成本升费用降,Q4盈利短期承压。Q4公司特惠件持续放量推动整体件量大增49.9%,公司投入较多资源保障运营服务,导致毛利率同比大幅下降3.7pct;不过,由于管理费用控制良好,公司期间费用率同比下降2.9pct;最终公司扣非归属净利率同比下滑0.5pct至2.1%。 维持“买入”评级。长期看,顺丰凭借直营网络和多元化布局,将率先受益产业升级带来的供应链新机遇;中期看,快递产品分层和新业务效益提升将带动公司稳健增长。预计公司2020-2022年EPS分别为1.36元、1.60元和1.86元,对应PE分别为33、28和24倍。 风险提示: 1.经济疲软导致时效快递需求下行;资本开支过大拖累短期盈利能力;竞争加剧导致新业务盈利不及预期。

事件描述 德邦股份披露 2019年半年度报告:2019年上半年,公司实现营收 118.9亿元,同比增长 16.7%,实现归属净利润 1.1亿元,同比下降 65.6%,对应EPS 为 0.11元;其中,二季度公司实现营收 64.2亿元,同比增长 16.8%,实现归属净利润 1.5亿元,同比下降 25.3%。 事件评论 营收增长稳健,快递占比提升。上半年公司营收同比增长 16.7%,其中,快运收入为 49.9亿元,同比下降 9.7%,收入下滑主要因为:1)市场需求低迷竞争加剧;2)大件快递的分流效应。快递收入为 66.8亿元,同比增长 49.9%,大于 35.8%的件量增速,主要因为去年下半年推出“360特重件”新产品,票均重量增加带动单票收入同比增长 10.4%。 上半年快递收入占比提升至 56.1%,业务结构调整初显成效。分季度来看,大件快递分流影响逐步减弱,二季度快运收入跌幅环比收窄 4.8个百分点至 7.4%。 前置投入拖累业绩,期待盈利逐步修复。上半年公司毛利率同比下降4.2个百分点,一方面,由于去年下半年以来加大人力和运力投入,成本增幅大于收入增幅;另一方面,由于低毛利率的快递产品分流快运。 费用率方面,由于前期持续的信息化建设投入,管理效能逐步提升,期间费用率同比下降 1.4个百分点至 10.1%。最终,受毛利率下滑拖累,公司归属净利率同比下降 2.1个百分点至 1.0%。分季度来看,公司二季度走出淡季,毛利率环比提升 3.4个百分点,随着下半年旺季开启,成本有望逐步摊薄,规模效应将驱动盈利修复。 投资建议:维持“买入”评级。公司在大件快递领域具备先发优势,随着快运、快递产品分层逐步完成,快运业务有望重回稳健增长,而大件快递当前仍处高景气区间,规模效应将驱动公司盈利能力逐步改善。考虑到公司上半年成本压力较大,我们调整公司盈利预测,预计公司2019-2021年 EPS 至 0.67、0.78和 0.93元,对应当前股价的 PE 估值分别为 20、17和 14倍,维持“买入”评级。 风险提示: 1. 市场需求大幅下滑; 2. 行业竞争加剧拖累公司盈利。