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长久物流 公路港口航运行业 2020-01-23 10.65 -- -- 10.42 -2.16% -- 10.42 -2.16% -- 详细
公司是国内规模最大的独立于汽车制造企业的第三方汽车物流龙头企业。公司以整车运输业务为核心,为客户提供整车运输、整车仓储、零部件物流及汽车供应链金融等多方面的综合物流服务。2019年1-6月,公司乘用车运输收入18.2亿元,占营收比重为80.6%。 多式联运投入不断加大,运输占比持续提升,有利于降低单位运输成本。公司公路运输经验丰富,同时具备公路、铁路、水路多式联运的运输执行能力,自上市以来,不断加大对多式联运项目的投入,先后投资建设京唐港物流基地、滁州汽车供应链物流基地、沈阳长久汽车产业园、购置商品车滚船、投资芜湖汽车江海联运枢纽港项目,多式联运发运占比持续提升,2019年上半年,公司多式联运业务共计发运34.39万台汽车,占比24.16%,同比+33.81%。 自有车辆投入增加,有助于提升公司对承运商的议价能力。 2017、2018年公司先后共计购买了2456台中置轴轿运车,增加了自有承运车辆的投入。新增自有车辆或不能完全覆盖公司的运力需求,但增加了公司与外部承运商之间的价格谈判筹码,有利于提升公司的议价能力。 “治超规定”将改变整车物流运力结构,合规车辆更新成本、单位成本上升。2016年9月21日《超限运输车辆行驶公路管理规定》实施后,不合规的“双排车”被合规的“单排车”全面取代,车辆更新成本上升,单车可运数量下降,单位成本上升,未来运输成本相对较低的水路、铁路运输占比将上升,公司多式联运的优势将凸显。 汽车产销量持续下行,中小汽车物流企业生存压力大,公司有望进一步提升市占率。国内汽车产销量持续下行,拖累汽车整车物流行业,叠加前期“治超”的成本压力,汽车整车物流企业生存压力大,尤其是业内没有资金优势、规模优势的中小承运商。公司作为国内规模最大的独立于汽车制造企业的第三方汽车物流龙头,有望进一步提升市场占有率。经我们测算,公司2019年1-6月累计发运的乘用车占上半年国内累计销售的乘用车的比重约为13.5%,相比2018年上升约0.5个百分点,预计未来比重有望继续提升。 二手车全面取消限迁,鼓励二手车出口等政策陆续落地,未来二手车整车物流市场将是一片蓝海。过去几年,我国二手车交易量基本处于上升趋势,2019年全国累计二手车交易量为1492.3万量,同比+8%。2016年以来,全面取消二手车限迁政策陆续落地,将促进二手车跨区域流通,给二手车整车物流带来机遇;2019年4月,商务部、公安部、海关总署出台了鼓励二手车出口的相关政策,也将刺激二手车整车物流的需求。 首次覆盖,给予“买入”评级。我们预计公司2019-21年分别实现归母净利润约0.8/1.5/2.1亿元,对应EPS分别为0.15/0.28/0.38元,以2020年01月21日收盘价10.48元/股为计算依据,对应PE分别为70/38/28倍。我们认为,因为汽车市场整体销售(新车)的连续下滑,以及公路运输的逐步规范,行业进入门槛已然提高,目前行业正处于洗牌期,长久物流的龙头优势未来会逐步体现。同时,在汽车后市场整车运输环节,长久物流基于现有新车业务构建的规模优势明显,未来想象空间巨大。综上因素,并考虑公司市占率的提升空间和股票市场细分行业标的的稀缺性,首次覆盖,我们给予公司“买入”评级。 风险提示 宏观经济下行影响车市;控股子公司哈欧国际无法及时收到政府补助的风险;武汉新型冠状病毒或许对车市回暖有短期负面影响。
密尔克卫 公路港口航运行业 2020-01-22 41.98 -- -- 41.47 -1.21% -- 41.47 -1.21% -- 详细
事件:2020年1月20日公司发布2019年度业绩预增公告。预计2019年年度实现归属于上市公司股东的净利润与上年同期相比,将增加5,978.76万元到6,645.79万元,同比增长45.2%到50.3%。归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润与上年同期相比,将增加4,494.82万元到5,057.32万元,同比增长33.0%到37.1% 点评: 业绩预告符合预期。经财务部门初步测算,预计2019年年度实现归属于上市公司股东的净利润与上年同期相比,将增加5,978.76万元到6,645.79万元,归母净利润增长至19,194.39万元-19,861.42万元,同比增长45.2%到50.3%,第四季度归母净利润为4,774.15万元-5,441.18万元,同比增长72.73%-96.86%。业绩高增长主要系公司强化内部管理体系,优化经营结构,19年并购了镇江宝华物流有限公司、上海振义企业发展有限公司、天津市东旭物流有限公司,带动收入及净利润增长。非经常性损益金额税后约为1,100万元,较18年增加约1,500万元,主要是由于18年处置商誉及19年新增政府补贴。 业务全国布局完善,发展韧性更强。公司仓储运输“七大集群”长江(南京、镇江、张家港、太仓、连云港)的布局基本形成。除精细化工外,公司相继拓展新能源、半导体、快消等领域,发展韧性更强。近期收购山东华瑞特,补充公司现有的仓储服务区域,覆盖区域加深。行业监管趋严为公司这样专业的危化品库运营企业并购发展获得良好的契机,我们预计后续收购仍将持续,进而带动公司发展。 股权激励彰显信心。公司发布股权激励计划,拟授予激励对象的限制性股票数量为288.00万股,解锁条件为以2018年净利润为基数,2019年净利润增长率不低于33.00%,2020年净利润增长率不低于70.24%,2021年净利润增长率不低于114.50%,2022年净利润增长率不低于170.27%,预计复合净利润增速为28%,股权激励彰显信心。 投资策略:我们预测公司2019-2021年净利润为1.97/2.57/3.43亿元,同比增长48.8%/30.5%/33.7%,维持“买入”评级。 风险提示:下游化工行业市场风险、安全经营风险、信息技术系统有关的风险。
京沪高铁 公路港口航运行业 2020-01-21 6.73 7.00 -- 7.96 18.28% -- 7.96 18.28% -- 详细
京沪高铁上市:本次发行62.86亿股,发行定价4.88元/股,预计募资306.74亿元,发行后公司总股本为491.06亿股,对应发行后京沪高铁市值为2396.37亿元。公司本次发行价格,对应2018年扣非净利润市盈率为23.39x,对应发行后每股净资产的市净率为1.26x。 盈利能力极强的核心资产。 京沪高铁公司是京沪高速铁路及沿线车站的投资、建设、运营主体,公司主营业务为高铁旅客运输,正线长1318公里。截止2019年三季度末,公司总资产1870.8亿,净资产1597.3亿,资产负债率逐年走低;营业收入250.0亿,净利润95.1亿,净利润率达到38.1%,利润率稳步上行。 产能空间与价格水平是公司未来业绩成长的变量。 公司同时承担本线与跨线任务,本线列车的单位毛利额更高。当前公司主要通过两种手段提升运能: 1)扩充单趟座位数:车型变更为超长编组复兴号,按照我们的计算,若京沪全程车均换成超长复兴号,将为公司带来毛利增量14.22亿,占2018年旅客运输毛利额的25.36%,占整体毛利额的9.57%; 2)增开本线列车数:徐蚌段严重拥挤,主因为该路段为东南沿海向北京与西北内陆的枢纽,商合杭高铁开通之后,徐蚌段的线路拥挤程度有望被疏解。以1-3Q2019每列日均18.6万元的毛利计算,则加开10趟车次的毛利弹性在每年6.79亿元。 定价权已经归属国铁集团,调价在行政上没有阻碍。 高铁客票定价权已经由发改委交由国铁集团,过去也已有东南沿海高铁公司探索过高铁提价事宜,因此从行政上看没有阻碍,考虑旺盛需求,京沪高铁的客票定价有向上空间。 成本多为“类固定”,利润弹性强。 京沪高铁前五项成本占比达到97.0%,其中委托运输、动车组使用等均与本线开行列车车次数量相关,与客运量无关;折旧支出上,则由于铁路资产特性,折旧年限长,折旧率较低。考虑京沪高铁未来运能扩张的方式主要为升级车型与加开车次,这意味着未来京沪高铁的利润弹性较大,公司利润率提升大概率继续延续。 募投项目:计划收购京福安徽公司资产,未来财务状况有望改善。 本次募资拟用于收购京福安徽公司65.08%股权。京福安徽公司当前仅有两条通车线路,尚未实现盈利,我们认为随着未来客流量逐步上行和有息负债的减少,京福安徽有望实现盈利。 投资建议:我们认为京沪高铁未来业绩增长稳定,股东回报合理,同时质地稀缺,理应具有一定的估值溢价,给予2019年PE估值26倍,目标价7元,增持评级。 风险提示:宏观经济超预期波动;产能扩张低于预期;价格弹性低于预期;京沪高铁二线投用。
密尔克卫 公路港口航运行业 2020-01-16 40.71 55.92 43.46% 42.67 4.81% -- 42.67 4.81% -- 详细
我们从行业与公司两个维度入手分析密尔克卫的投资价值。化工品物流行业的大市场和分散的集中度意味着公司高天花板,强监管树立起了高壁垒,仅有专业公司可获得行业内的优质资源与牌照。公司维度,我们从公司的财务入手,观察其在快速扩张过程中的ROE提升,公司当前的杠杆水平足以支撑其快速扩张。 化工品物流行业的特点包括: 1)大赛道小公司,千亿市场,集中度分散。我们估算整个化工品第三方物流的规模在3-4千亿。2017-2018年密尔克卫市占率0.4%排名第四,是行业中民营企业龙头,预计2019年公司市占率将至0.7%以上。 2)化工行业升级,对化工物流的要求提升。化工行业正处于份额聚集的阶段。另外,政策也在鼓励化工产业走向高端化。高端化工生产贸易商会倾向于采购更高品质的物流服务,以密尔克卫这类优质公司优势明显。 3)强监管成为行业准入壁垒,密尔克卫具有资源获取优势。危化品物流涉及监管方与证照较多,证照获取难度较大,造就了危化品物流行业较高的准入门槛。以当前的危化品仓储为例,新增地块紧缺,一手项目较难获取,大型国企与上市企业在地块竞逐方面具有较大优势。 4)一手项目的供给收紧,获取二手资源成为公司扩张的重要砝码。危化品相关事故频发,行业监管进一步收缩,带来行业淘汰加速,原先个体经营但质地优良的资产走向市场,反而有利于资金雄厚、管理规范的公司趁势扩张。 公司维度:加速扩张,ROE抬升,安全生产黏住客户。 1)建立在上述我们对宏观和行业的观察,密尔克卫在过去500强化工外企的客户基础上,进一步拓展客户,做大与万华化学、奔驰汽车、中芯国际的合作。2018年后,随着公司上市,信用和资金实力增强,并购数量与规模都在提升。 2)外延扩张顺利,ROE逐年抬升。公司整体ROE呈现逐年上行,是外延项目与既有业务产生协同效应的结果:2019年,剔除外延并购项目,公司内生收入增长达到35%,内生净利润增长24%。公司内生增长动力充足。 其二,公司对财务杠杆的良好运用。公司上市之后负债成本下降,负债率有所增加,但仍显著低于板块内平均水平。我们以2020年底50%资产负债率作假设,预计公司明年可现金收购2-3个项目,持续支持成长。 3)加强监控以杜绝安全隐患:统计2014年以来的重大危化品安全事故,发生在物流环节的事故比例在20%左右,主要是由于操作不规范导致。公司建立起全程的安全监控,公司的安全生产能力是其核心竞争力之一。 投资建议:公司继续秉承内生+外延的发展模式,杠杆率大概率会从目前的40%继续提升以用于对优质资产的进一步收购,叠加IPO项目陆续落地,预计ROE和整体盈利进一步加速,我们将公司2019-2021年的业绩预测从1.98、2.71、3.59亿调整至1.87、2.84与3.69亿,公司成长高增速,维持买入评级,目标市值85亿,目标价对应2020年业绩估值30x。 风险提示:监管导致公司危化品资质获取难度和时间周期增加;宏观经济超预期波动;外延并购项目具有不确定性;安全事故风险;收购商誉风险。
爱乐达 公路港口航运行业 2020-01-15 24.71 -- -- 32.84 32.90% -- 32.84 32.90% -- 详细
公司立足航空制造,主要从事军/民用飞机机体结构零部件的精密加工业务。飞机可分为三大部分:机体结构、发动机及机载设备,机体结构是飞机的“躯体”,占军机整机价值比约20%,占民机价值比达到35%。公司盈利模式为受客户委托加工产品,并收取加工费,利润率较高。公司产品包括飞机机身、机翼、尾翼及起落架等相关零部件,广泛应用于我国军机、国内/外民航客机。 我国军机市场空间巨大,相比于美/俄在数量和结构上都存在显著差距。公司机体结构零部件加工受益于我国军机数量缺口的补齐、存量机型的结构性升级换代。根据我们的测算,未来10年我国军机机体结构年均市场规模约396亿,公司作为我国军机零部件加工的重要承担企业之一,未来将持续受益。 综合波音、空客和商飞的预测,未来我国民机机体结构年均市场空间约1184亿。公司自我国商用飞机ARJ21和C919研制初始便参与到相关零部件的加工制造,未来受益于我国商用飞机订单的增长和交付,及国际转包市场的快速增长,公司作为航空零部件制造领域优势民营企业,民机业务市场潜力巨大。 公司逐渐打通产业链条,实现“零部件-组件-部件装配”的产业链跨越。公司募投项目预计2019年年底完成,业务扩展热表处理、无损检测特种工艺等项目,打通了零件到部件关键工序环节,将是公司新的利润增长点。同时三轴、五轴数控加工项目的实施完成将显著打破公司的产能瓶颈,提高营收能力。 股权激励将激发公司管理层及核心业务员工积极性。2019年5月14日,公司向上述总计120人定向发行股票198.5万股,授予价格11.34元/股,分三期解锁,考核目标为2019-2021年营收增长相对2018年不低于30%、50%和70%。 我们根据最新财报给出盈利预测,公司2019-2021年EPS0.68/0.94/1.26元/股,对应PE35.8/26.0/19.2倍(2020/1/12),维持“审慎增持”评级。 风险提示:军品采购低于预期;民机市场拓展不及预期;募投项目建设不及预期。
神州高铁 公路港口航运行业 2020-01-14 3.75 4.20 22.81% 3.84 2.40% -- 3.84 2.40% -- 详细
发行公司债优化债务结构,促进公司稳定发展。公司12月19日公告,公司拟向合格投资者公开发行公司债券方案,本次债券分期发行总规模不超过人民币9亿元,债券期限为3年。本次发行的募集资金在扣除发行费用后,拟用于偿还存量债务及补充流动资金。我们预计,本次发现公司债券有利于优化公司债务结构,降低财务成本,促进公司稳步健康发展。 少量投资参与运营维保,助推公司战略升级。公司于12月19日公告,公司及子公司神铁运营拟与中国电建及其关联方组成联合体参与投标天津地铁4号线PPP项目,公司及子公司拟投资不超过1.4亿元,占项目公司的比例为2%。若项目中标后,公司将承担本项目部分机电设备供应及天津地铁4 号线整线运营维保业务,公司将通过少量投资全面参与整线运营和维保工作,助力公司实现多线路专业化的运营维保服务商战略升级。 中标三洋铁路项目,支撑业绩稳定增长。公司于2019年12月6日董事会通过议案,公司将组成联合体共同参加三洋铁路部分路段新建及部分路段改造施工总承包投标。本项目招标总金额约90亿元,其中设备部分约为18.4亿元,工程施工部分约71亿元。同时,公司也将在建设阶段提供整线智能运维装备和工程咨询服务等,为后续三洋铁路运营维保服务打下坚实基础。预计本次项目将在三年建设期内实施,将充分利好公司近三年业绩发展。 投资建议:我们预计公司2019年-2021年的净利润分别为4.43、5.82、7.34亿元,EPS分别为0.16、0.21、0.26元;给予买入-A 投资评级,6个月目标价为4.20元,相当于2020年20倍动态市盈率。 风险提示:行业景气度不及预期,轨交建设进度不及预期。
粤高速A 公路港口航运行业 2020-01-07 8.51 10.08 24.91% 8.44 -0.82% -- 8.44 -0.82% -- 详细
维持目标价,维持增持。1月 1日,公司公告会计估计变更,单位折 旧下降,预计增加 2020年度归母净利润约 1.06元。我们调整公司 2019-21年 EPS 预测为 0.62/0.69/0.76元(原预测 0.62/0.65/0.72元)。现价对应 2020年股息率 5.8%,长期贴现价值不变,维持目标 价 10.08元,维持增持评级。 会计估计变更,单位折旧下降。公司采取车流量法计提折旧,即预 估路产未来总车流量,计算出单位车流量折旧,年折旧额等于当年实 际车流量*单位折旧。公司此前所依据的车流量预测为 2013版预测, 与当前实际车流量已产生较大差异。2019年公司聘请外部机构对佛 开高速公路、京珠高速广珠段未来车流进行了重新预测,更符合实际 情况。根据公司公告,该调整预计增厚 2020年归母净利润 1.06亿元。 会计估计变更背后体现公司治理与资产质量。高速公路上市公司普 遍采取车流量法计提折旧,该方法的关键假设是对未来车流量的估 计。实际车流量超过预估车流量所导致的会计估计变更,背后体现的 往往是公司谨慎的会计估计原则与优质的资产质量。 单位折旧仍有进一步下降可能。佛开高速南段已于 2019年 11月完 成改扩建并主线通车,此次折旧期限暂定至 2026年。若后续收到相 关路段延期批复,单位折旧或进一步下降。 风险因素。计重收费转向车型收费影响尚未完全明晰;企业再投资具 有不可预测性;佛开南段延期申请批复尚未确定。
宁沪高速 公路港口航运行业 2020-01-06 11.34 -- -- 11.66 2.82% -- 11.66 2.82% -- 详细
宁沪高速股价上涨复盘:高分红、业绩增长推动股价上涨。2008年末-2018年末,宁沪高速年收益率 12%,年超额收益率 5%,领跑公路板块。10年复 权后累计涨幅 205%,其中 100%来自于业绩增长,68%来自于分红,57%来 自分红再投资收益,-20%受估值降低影响。 区位优势好,公路主业增长稳健。公司 90%的利润来自高速公路板块,参控 股项目均位于长三角核心地区,路产质量优秀,内生增速有保障。2018年实 现营业收入 99.7亿元,同比增长 5.43%;归母净利润 43.77亿元,同比增长 22%。过去 5年公司通行费收入复合增速 6.9%,净利润复合增速达 10%。 公司治理优秀,多元业务审慎开展、收益稳健:公司配套业务增长在望、地 产储量充沛、金融收益可观,将持续为公司贡献业绩。总体看公司治理优秀, 多元发展审慎稳健:从投资占比上看,多元投资占比仅为总资本开支的 20%; 投资方向较为稳健,金融、地产均属于较为稳健的行业,与高速公路稳健回 报的属性一致;从投资回报看,公司历史多元化投资均取得了稳健回报。 再投资能力强,新建项目将继续为公司注入新活力。历史上沪宁高速改扩建、 收购宁常高速,实际通行费均超可研预期 10%以上,体现了公司优秀的再投 资能力。总体看,再投资对公司业绩增量极大:沪宁高速过去 10年累计增厚 公司毛利 10.3亿元,是公司业绩增长的基石;收购宁常高速 4年累计增厚公 司毛利 5.7亿元,是公司近几年业务主要增长点。目前公司新建项目包括五峰 山大桥及南北接线、常宜高速、宜长高速,预计在 2020年左右将陆续通车, 整体内部收益率高于行业水平,预计将很快实现盈利,成为公司公路业务新 的利润增长点。 投资策略:公司核心路产区位优势好,收益稳健增长;历史收购路产超预期, 多元业务收益可观,展现优秀的再投资能力,我们预计新建项目将很快实现 盈利,成为公司可持续发展的重要保障。我们预计公司未来将依然保持高派 息政策,业绩稳定增长。我们预计 19-21年公司 EPS 为 0.86、0.94、1.01元, 相对 2019年 12月 31日收盘价 11.22元,对应 PE 为 13.1X、11.9X、11.1X, 假设分红率 60%,股息率约为 4.6%、5.0%、5.4%,维持“审慎增持”评级。
粤高速A 公路港口航运行业 2020-01-03 8.30 10.84 34.32% 8.54 2.89% -- 8.54 2.89% -- 详细
事件概述 2020年1月1日晚公司发布公告,公司第九届董事会第三次(临时)会议审议通过《关于会计估计变更的议案》,同意公司自2020年1月1日起采用广东省交通规划设计研究院股份有限公司2019年为公司佛开分公司、京珠高速公路广珠段有限公司出具的《佛开高速公路交通量预测及收费收入报告》、《京珠高速公路广珠段交通量预测及收费收入报告》作为折旧依据。会计估计变更预计将增加2020年度归属于母公司所有者净利润约1.06亿元。 会计估计变更,重新核定佛开高速、京珠高速广珠段预测车流量,预计将增加2020年度公司归母净利润约1.06亿元。 公司进行会计估计变更的主要原因为:1)佛开南段改扩建项目已于2019年11月7日完成主路全线通车,暂估转入固定资产,自2019年12月起计提折旧,折旧期限暂定至2026年12月31日。佛开高速采用的2013年版预测车流量未考虑佛开南段改扩建项目通车等因素的影响,导致未来实际车流量与预测车流量差异较大。2)公司所辖京珠高速广珠段由于经济发展状况及路网情况发生了较大变化,目前采用的2013年版预测的车流量与实际情况有较大差异,现有预测的车流量已不适用。 按照2013版预测车流量估算的佛开高速、京珠高速广珠段2020年度折旧分别为7.07/1.97亿元,按照2019版预测车流量估算的佛开高速、京珠高速广珠段2020年度折旧分别为5.92/1.62亿元,假设不考虑在2020年度增减变动的固定资产,预计将分别增加2020年度公司归母净利润0.86/0.2亿元,合计1.06亿元。 投资建议:上调公司目标价至10.84元/股,上调评级至“买入”。 按照本次会计估计变更后重新核定的佛开、京珠高速广珠段的折旧标准,预计公司2019-21年归母净利润分别为13.7/16.2/17.4亿元,对应EPS分别为0.66/0.77/0.83元(原盈利预测EPS为0.66/0.68/0.73元),按照70%的分红标准和2019年12月31日8.26元/股的收盘价,预计2019-21年公司股息率分别为5.6%/6.6%/7.1%。按照高于公路行业龙头宁沪高速的5%的股息率(按照2019年12月31日11.23元/股的目标价和60%的分红比例,预计2020年宁沪高速股息率为4.8%),给予粤高速A10.84元/股的目标价,上调公司评级至“买入”。 风险提示 高速公路收费政策变动,宏观经济下行。
招商公路 公路港口航运行业 2020-01-01 8.73 9.50 15.01% 8.97 2.75% -- 8.97 2.75% -- 详细
事件: 2019]年末,公司陆续发布多份公告,涉及购买广西中铁高速 49%股权及相关债权,与多家高速公路公司组建联合体收购海外路桥公司和养护公司,投资基础设施股权投资基金等。 事件点评招商公路牵头组建联合体用于收购土耳其路桥公司股权 51%及51%股东借款,整体交易标的价格 6.885亿美元, 此为中方公司首次大笔收购海外成熟公路资产。因该项目涉及博斯普鲁斯第三大桥,具有极强的区位优势和增长潜力。同时,公司作为本轮海外联合体投资的最大股东,凸显公司在践行一带一路战略的公路龙头地位。 目前公司四大业务线条分别是,投资运营、交通科技、智慧交通和招商生态等板块, 其中包括各类路桥资产的投资运营是最核心业务。 公司已在基础设施股权投资基金、金融服务协议和储架债券等方面做好准备,未来的投资运营板块可期待。另外,公司未来在智慧交通领域的技术探索和市场开拓,值得重点关注。 投资评级预计未来 3年归母净利润(百万元)分别为 4381、 4692、 5105,EPS 分别为 0.71、 0.76和 0.83,对应 PE 分别为 12.4、 11.6和 10.7倍。 我们首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示公路车流量下滑超出预期,经济发展不及预期。
招商港口 公路港口航运行业 2019-12-31 16.75 -- -- 17.67 5.49% -- 17.67 5.49% -- 详细
公司是招商局集团港口业务板块管理和资本运营平台。2018年重组之后,公司将招商局港口(0144.HK)纳入合并范围,公司经营管理的港口资产由原来的深圳赤湾港区、东莞麻涌港区扩大至深圳西部港区、汕头港、顺德港、厦门漳州港、科伦坡港、汉班托塔港、多哥洛美港以及巴西巴拉那瓜港,成为招商局集团港口业务板块的管理和资本运营平台。 引入战略投资者中非基金、深圳市基础设施投资基金,与公司的港口战略及主业具有协同效应。中非基金是一支专注于非洲投资的股权基金,旨在以投资方式助力非洲工业化进程,提升非洲可持续发展能力;深圳市基础设施基金系深圳市委、市政府为进一步推进基础设施供给侧结构性改革,推动政府投资和社会资本紧密融合,吸引社会资本投向基础设施领域的尝试。根据公司官网信息,国家政策性基金入股有助于招商港口在海外“一带一路”沿线的布局,提升招商港口海外项目的抗风险能力;深圳市属投资基金入股,有利于携手共建“粤港澳大湾区”和深圳中国特色社会主义先行示范区。 受托管理辽港集团股权,控股湛江港,把握港口资源整合机会。2019年6月,辽宁国资委划转1.1%辽港集团股权至招商局辽宁,划转之后,招商局集团通过招商局辽宁间接控股大连港、营口港。2018年12月,招商港口与招商局辽宁签署《股权托管协议》,受托管理招商局辽宁持有的辽港集团49.9%的股权,有利于招商局集团港口业务协同发展。 2019年1月3日,公司以3.75亿元对价受让广东外运持有的湛江港5%股权;2019年1月9日,公司子公司赤湾港航以30亿元人民币增资湛江港。上述交易完成后,公司合计控制湛江港约58%股权,有利于公司加强西南区域战略布局。 布局全球港口网络,国外港口吞吐量增速、毛利率高于国内港口项目。公司重点在全球主枢纽港、门户港以及市场潜力大、经济成长快、发展前景好的地区布局港口资产。目前在印度次大陆及非洲、欧洲及地中海沿岸、美国、韩国、澳大利亚等地区和国家均有投资港口项目,在全球18个国家和地区投资了41个港口项目。2019年上半年,国外港口项目集装箱吞吐量和散杂货吞吐量增速分别为+4.0%/+37.4%,分别高于国内港口项目3.2pcts/45.4pcts;上半年公司国外项目毛利率为48.6%,比国内项目高14.3pcts。 积极向海外输出“前港-中区-后城”的蛇口模式,吉布提港、汉班托塔港目前正在复制这一模式。“前港-中区-后城”是一种园区开发模式,它的核心在于港口先行、产业园区跟进、配套城市功能开发,进而实现区域联动发展,是蛇口工业区几十年发展的经验沉淀总结。目前,公司正在吉布提港、汉班托塔港复制这一模式。公司从2013年正式投资吉布提港开始,便积极参与吉布提自贸区的建设,未来还将继续参与吉布提老港区的再开发。2013至2017年,吉布提港累计实现利润达4.65亿美元,2015年至2017年连续三年利润超过1亿美元。 2017年公司完成对汉班托塔港85%的股权收购,未来将依托于港口的发展,在汉班托塔港推进“前港-中区-后城”的发展模式,招商局港口已与中国交通建设子公司中国港湾订合作框架协议,以探索有关汉班托塔港及汉班托塔港毗邻工业园的未来可能合作以及共同发展和营运计划。公司未来有望受益于“前港-中区-后城”模式在海外的复制。 预计公司2019-2021年归母净利分别约为27.6/13.6/14.4亿元首次覆盖,给予“买入”评级。我们预计公司2019-2021年归母净利分别约为27.6/13.6/14.4亿元,对应EPS分别约为1.44/0.71/0.75元,按照2019年12月23日收盘价16.72元计算,对应的PE分别为12/24/22倍。公司拥有较为优良的港口资产,未来改扩建的项目投产运营后,港口吞吐能力有望进一步提升;同时,公司国外的港口资产项目吞吐量增速较快,且具有较大的发展潜力,盈利能力较强。公司2019年12月26日收盘价对应的PB仅为0.91,估值较低,首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示 宏观经济下行;公允价值变动的风险;政治风险;汇率波动风险。
神州高铁 公路港口航运行业 2019-12-30 3.65 4.80 40.35% 3.84 5.21% -- 3.84 5.21% -- 详细
三洋铁路为货运大通道,盈利能力强,公司此前公告通过入股获取该项目运维以及运营收益,且参与该项目设备招标,此次中标公告标志着公司设备端订单落地。三洋铁路项目是国家铁路网规划中填补中原地区东西横向货运通路空白的干线铁路通道,与蒙华铁路接驳,年运输需求达到1.6亿吨,是堪比朔黄铁路等高盈利大型货运铁路,盈利能力强。该项目约定预付款不低于设备货款的30%,为公司提供稳定现金流。三洋铁路项目按照三年建设期三十年运营期计算,投资完成后公司预计获得三部分收益:(1)三年建设期设备及服务订单42亿元(第一年6亿、第二年16.5亿、第三年18.5亿),包括传统与智能装备销售、智慧管理维保监控调度平台建设、BIM仿真系统、咨询服务、工程服务与工程设备租赁、教训培训、机车车辆租赁等;(2)运营维保,预计三年建设期内获得合同13.3亿,2023年运营后每年合同金额不低于18亿元;(3)运输收益,预计年运输收入可达50-65亿元,预计2023-2027年年运输收益0.7亿元,2028年后年均1.75亿元。 神州高铁战略转型,整线运维项目不断落地。目前已落地项目包括台州S1号线、杭绍台高铁、唐山港货运线、天津地铁7号线,且正在参与投标天津地铁2、3号线项目。公司是全产业链系统装备公司,轨交各个环节的团队均具备丰富的管理经验,从设备提供商转型运维服务是业务模式的自然延伸。轨交后市场空间广阔,千亿级别市场蓄势待发。随着我国轨道交通网络的形成和发展,目前轨道交通行业开始逐步进入到建设与运营维护并重阶段。城轨行业自去年52号新规之后审批加速,预计每年地铁新增通车里程数超过1000公里,轻轨及其他多制式轨道交通未来潜力巨大。根据目前已投入运营、在建和规划的铁路和城轨情况估计,到2023年,我国城轨运营里程有望达到16265公里,2019-2023CAGR19.9%。根据行业经验,轨交运维支出一般占总投资的2%~3%,以中值2.5%测算,考虑重置成本每公里平均造价10亿元,城轨运维市场规模到2023年有望达到4066亿元。且大部分城市特别是三四线城市没有建设运营城轨的经验,亟待专业的团队参与。 国投高新为第一大股东,股权激励高业绩考核彰显信心。2018年国投高新以5.3元/股的价格要约收购神州高铁,目前公司是央企控股公司,第一大股东为国投高新,占比20.27%,第二大股东为海淀国投,占比12.59%,央企背景助力公司拿下BOT/TOT等项目。实施股权激励,行权条件高彰显信心,行权条件为2020-2022年营收不低于35.9亿元、42.3亿元、51.3亿元,净利润不低于5.9亿元、7.5亿元、10.1亿元,ROE不低于7%、7.5%、8%。 盈利预测:我们维持2019-2021年EPS预测值为0.16、0.22、0.29元,对应PE为22、16、13倍,维持目标价4.8元,维持“推荐”评级。 风险提示:铁路固定资产投资下降、新产品新项目进展不达预期。
上海机场 公路港口航运行业 2019-12-26 77.68 -- -- 78.91 1.58%
78.91 1.58% -- 详细
免税业务仍是上海机场股价的主要矛盾2016年以来,受益于新一轮免税招标以及免税行业的高速增长,A 股机场板块经历了一轮价值重构行情,因机场免税业务同时具备业绩确定性(保底租金+需求明确)以及化妆品行业高景气及成长性(外资化妆品销售的重要渠道之一),机场股估值体系由传统的交通运输/公用事业股,开始向消费股转型。上海机场作为其中的典型代表,今年前 7个月受益于单月免税销售高增速,市值一度超过1700亿的市值(对应 19年 PE 33X)。但步入 8月,受地区性事件冲击,京沪机场地区旅客吞吐量出现剧烈波动,拖累机场免税销售增速同步出现放缓,上海机场估值也由高位回落。 短期而言,我们判断上海机场免税销售增速有望在1Q20迎来边际改善Q4浦东机场免税销售增速的放缓,究竟是长期内生性的放缓,还是受制于短期外部性因素,是决定当前估值体系在未来能否维系的重要依据。我们倾向于认为,后者在其中的权重较高。而伴随一系列因素在2020年出现改善,我们预计浦东机场免税销售增速有望出现回升,包括新增的卫星厅免税店面面积、潜在的政策放宽和时刻容量调增等。 长期而言,浦东机场的免税成长空间仍在,超级枢纽配置价值显著与免税业发达的韩国对比,中国居民的境内免税购物渗透率依然较低。即使假设目前浦东机场销售结构维持,我们预计至 2025年浦东机场免税销售在转化率提升的背景下,仍有望达到 300亿的规模。若未来精品销售能出现改善,则整体销售规模还有提升空间。 投资建议对标全球,机场上市公司 PE 估值普遍介于 20-40x 之间,但对于不同发展阶段国家的机场,估值的构成因素却不尽相同。新兴市场国家受益于增长更快的国际旅客吞吐量和免税收入,享有更接近上限的估值。预计 2019-2021年公司 EPS 分别为 2.62、2.84、3.25元,对应市盈率分别为 30X/28X/24X,绝对估值法下我们测算谨慎情景下公司 DCF 折现值和公司当前市值仍有差距,维持“推荐”评级。 风险提示免税销售不及预期;时刻增长不及预期;市内免税开放后对机场免税造成冲击。
中远海控 公路港口航运行业 2019-12-26 5.09 -- -- 5.45 7.07%
5.45 7.07% -- 详细
事件: 12月份以来,全球各大集装箱班轮公司陆续公布了年前和年后的停航计划,该数量远远超过了过去七年里每年所取消航行的平均数。且接下去两周内更多船公司有望公布 2月停航计划。 停航计划主要来源于后市下行的判断,反应或许有些过激。 往年,亚洲工厂在 12月中下旬就已经开始将货物运往美国零售商和制造商, 但是今年因中美经贸谈判,市场对后续的关税政策持有观望态度,业界期望的出货高峰尚未出现,因而航商大多判断后市疲软,较往年更早到来的农历春节促使航商大规模推出停航计划, 1月 25日之后停航的总运力就已达到惊人的 137,800TEU,为过去 7年当中的新高。但是我们在航运年度报告中已经做出分析,美国地产为轴的产业链有望为美国消费提供支持,欧洲经济也有望随中国逆周期政策的发力而企稳,我们认为预期差已经出现!美国制造业、耐用品(除国防外) 库存指标已经出现同比走软, 被动补库存行情有望重现。 耐用品库存同比数据的下降意味着消费相对于生产更强劲,生产企业的盈利能力在这一阶段中也将有所提升,带来更强的补库存意愿,进而拉动集运运价。 今年农历新年较以往更早,未来 2-3个月中美制造商将面临无货可进的情况,而产成品库存下降可能引发被动补库存行情。 我们在《集运:三周期叠加向上,拥抱时间红利》中已经复盘, 在 2000年起的 6轮完整库存周期中,仅有一轮,即 2009-2010周期因全球金融危机影响,运价未随着美国耐用品库存下降而上升,其余的 5轮周期当中,CCFI 运价平均上升 223.72点,涨幅高达 25.53%。 不同于以往, 受益于 IMO 限硫令的实施,高企的高、低硫油价差有望促使航商抓紧安排运力进坞装塔,停航计划的实施力度有望更强。 航运的周期性造成在不同的季节船舶创造财富的效率差别较为明显,因此在淡季抢装脱硫塔是航运企业的最优策略。目前高、低硫燃油价差接近 300USD/吨,有望促使航商加速脱硫塔的安装进程,届时,即使市场运价提升,船舶也无法迅速回归运营,因而停航计划的实施成功概率较高。 投资建议: 本轮停航计划主要来源于 12月出货高峰因市场观望中美关税政策的变化而低于预期,航商判断后续市场仍将会维持疲软,但是我们认为欧美的消费具备韧性,耐用品和制造业库存的下降将会带来被动补库存行情。 成本方面, 中远海控运力规模位居全球第三, 对燃油供应商的议价能力较强,且机务管理严格,燃油成本上行程度及相关风险发生的概率有望低于市场平均水平。 我们认为,集运行业有望进入供需错配窗口, 运价的上涨有望超市场预期, 中远海控作为第一梯队航商有望充分受益, 预计19-21扣非归母净利润预测 29.7、 32.7、 58.7亿元, 维持“买入”评级!风险提示: 全球宏观经济超预期下滑,安全事故,合规燃油供应不足等
上海机场 公路港口航运行业 2019-12-24 79.00 94.00 36.27% 78.91 -0.11%
78.91 -0.11% -- 详细
机场免税第一阶段红利:香化品主导。 1) 6月深度研究《机场免税红利再探讨:颜值经济黄金时代受益者》中,我们着重探讨了以香化占比接近 80%的品类设置下, 免税销售的源动力核心是对高档香化品的消费需求, 并从对高档香化免税品消费-免税 Vs有税-境内 Vs境外-机场 Vs市内店进行全链条完整分析,提出我国颜值经济黄金时代到来。 2)上海机场:香化优势持续,优化体验增强粘性。 预计浦东机场 2019年免税销售额约 137亿元, 同比增速超 20%,人均免税贡献约 354元,持续显著领先国内各机场。 卫星厅投产后,免税面积增加近 1万平米, 我们实地调研观察新入驻品牌如怡丽丝尔、茵芙莎等, 对于热销大牌如香奈儿、雅诗莱黛、迪奥等开设单独门店, 加开体验式概念店,强化购物体验, 增强机场免税购物人群粘性。 机场免税红利第二阶段:畅想精品战略。我们认为持续强化香化领域优势同时,机场也会进入精品战略期(主要包括箱包、首饰配饰、服饰、手表等) 。 1)海南离岛免税的借鉴:政策逐步放宽,精品占比约两成,人均免税额度提升催化消费。 a)免税额度历经 5次调整从 5000元提升至 3万/人。推动海南免税销售额 2011-18年复合增速 39%(从 9.86亿提升至 101亿元) ,购物人数复合增速 28%,截止 19年 11月销售金额 129亿元、购买旅客 329万人次,同比增长 34%和 20%。 b)测算购物人群人均消费金额达到 3915元,较 11年接近翻倍。尤其提升到 3万额度后, 2019年人均贡献再次出现 2位数增长。 c)分品类看, 19年 1-11月化妆品、箱包、手表分别占比 54.9%、 10.01%和 8.82%。 (箱包、手表合计销售额 24.26亿元) 。 2) LVMH 的启示:亚洲地区、精品销售处于集团内的高景气。LVMH2018年营业收入 468亿欧元,同比增长 9.8%。 a) 分地区看:亚洲(除日本)占比 29.3%, 2010以来复合增速 13.2%,超过整体 11%的增速, 17-18年增速分别为 19.7%及 15.5%。 b)分品类看:精品类销售增速最快。 皮革制品收入占比 39.4%,增速看,手表/珠宝 2010年以来复合增速 19.6%,精选零售增速 12.3%,皮革制品增速 11.8%。 3)我们认为拓展精品需满足的三项条件:一看机场保障运营能力(面积与流量),二看免税运营商意愿, 三看政策。 卫星厅投产使得上海机场正在强化第一项条件;从首都机场以及三亚店精品开拓与设置看, 作为国内最具消费潜力的机场开拓精品是大势所趋; 目前尚待观察免税政策,若额度提高将加速推进。 4) 精品免税销售额空间测算。 我们预计未来上海机场精品销售额占比或至少达到 2成水平。 2019年海南离岛精品平均客单价为 738元(整体 3915元)。 假设上海机场购买精品旅客单价与之相同, 进店购买率 10%,对应 19年销售 29亿,为预计销售额 137亿的 21%,相当于模拟总额的 17%。 同理假设 2025年购买精品单价提升至 1307元(复合 10%),对应销售额 69亿, 相当于模拟总额的 18%。 考虑扣点 25%, 精品销售额为机场带来 7.13-17.3亿的收入, 5.3-13亿净利润。 投资建议:扰动因素料将减弱, 公司具备市值提升空间。 a)维持盈利预测及目标价: 19-21年净利润分别为 51、 56、 67亿元,对应 PE29、 27和 23倍。 一年期目标价 94元, 对应 2021年 27倍 PE(相当于 2020年 32倍 PE),强调“推荐”评级。 3) 持续看好中长期空间: 测算 2025年国际旅客可达 5300万,人均贡献约 600元,免税销售额 320亿, 整体 120亿利润,给予 20-25倍PE, 2400-3000亿市值,较当前 60%-100%空间。 4)催化剂: 未来精品战略实质性启航,推动免税销售可观增量贡献。 风险提示:宏观经济弱于预期,导致免税消费下降;市内店冲击超出预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名